24 de julio de 2018 | 10 páginas

Economía | Macroeconomía y finanzas

Nota Especial
El enigma de diciembre Sergio Luna
+52-55-2226-6799
 En los últimos años, México ha enfrentado con éxito grandes desafíos gracias a una postura sergio1.luna@
financiera muy prudente. Sin embargo, esto también ha significado bajos niveles de inversión. citibanamex.com

 Mientras AMLO y su equipo se preparan para la administración que comienza en diciembre, un

fuerte mandato está de su parte. Pero los desafíos son sustanciales. En el frente económico,
la cuestión en última instancia gira en torno a cómo reactivar la inversión. Bajo este enfoque,
revisamos tres elementos.

 Creemos que las señales iniciales sobre la política comercial son las más prometedoras, ya
que el apoyo a las renegociaciones del TLCAN muestra continuidad institucional y debería
ayudar a disipar una importante fuente de incertidumbre que mantiene a raya a los espír itus de
los animales.

 En política energética, la validación de los contratos de exploración y producción existentes

también podría eliminar otra fuente de incertidumbre. El futuro de los nuevos proyectos
“downstream” es menos optimista, pero aún tenemos que esperar una definición más clara del
equipo AMLO. Finalmente, estamos preocupados por la viabilidad de las refinerías, ya que
insistimos en que, desde el punto de vista técnico y financiero, construir una nueva capacidad
de refinación no es una buena idea.

 Es en la política fiscal donde reside el enigma principal. Para lograr un aumento significativo
en el gasto social y de infraestructura sin nuevos impuestos ni deuda, se necesita una
importante reestructuración del gasto público. Es una buena idea, lo que nos preocupa es la
magnitud involucrada. En una primera evaluación, identificamos ahorros que alcanzan como
máximo el 2.2% del gasto total. Esto requeriría un despliegue muy gradual de programas
sociales emblemáticos.

 Por lo tanto, optamos por proyectar un superávit primario muy modesto el próximo año.
Nuestra principal preocupación radica en los esfuerzos por racionalizar la nómina del sector
público: un enfoque de arriba hacia abajo podría convertir un proceso disruptivo muy necesario
en una exageración, lo que provocaría una desaceleración innecesaria en la actividad del
gobierno.
Esta nota es una traducción libre realizada por el analista del texto original publicado en Citivelocity con el nombre
“Mexico Economics View: The riddle of December.

Estudios Económicos
Nota Oportuna
24-jul-18

El enigma de diciembre
Las elecciones del 1 de julio resultaron ser un no evento desde el punto de vista de los mercados. Esto es notable, dado el cambio
sísmico político que tuvo lugar en México en el primer domingo de julio. AMLO fue elegido presidente para el período 2018-2024 con el 55%
del total de los votos, la mayor proporción desde que Miguel de la Madrid fue elegido en 1982 (figura 1). Su coalición electoral, centrada en su
propio partido, Morena, tendrá 307 de los 500 escaños en la Cámara Baja y 69 de 128 escaños en el Senado, una cómoda mayoría
absoluta1. A nivel regional, Morena va de 0 a 5 gobernadores y se prevé que tenga mayoría en al menos 16 de las 32 legislaturas locales;
AMLO esencialmente recibió una carta blanca del electorado, ya que estará dentro del rango de tiro de las mayorías calificadas requeridas
para los cambios constitucionales2. Sin embargo, entre el 25 de junio y el 6 de julio, el USDMXN registró un máximo de 20.19 (el 2 de julio) y
un mínimo de 19.04 (el 6 de julio), con el MXN como la moneda con mejor rendimiento en la semana posterior a las elecciones con una
ganancia de 4.35% el USD. En el peor de los casos, las elecciones llegaron y se fueron sin tener un impacto permanente en las variables

Figura 1. Elecciones Presidenciales en México: % % de los votos totales para el ganador

80

70

60

50

40

30

20
1982 1988 1994 2000 2006 2012 2018

Fuente: Instituto Nacional Electoral

La reacción del tipo de cambio está en línea con lo que esperábamos. Esto puede sonar presumido, pero nos ayuda a subrayar algo:
mientras veíamos una victoria de AMLO como nuestro escenario principal, la fortaleza de su mandato y su posición dominante en el
Congreso fueron un poco sorpresivas (incluso tal vez para los estrategas políticos de Morena). ) Tampoco teníamos forma de decir que el
clima postelectoral implicaría una disminución tan profunda del clima acre que caracterizó la carrera presidencial: tanto Meade como Anaya
concedieron a AMLO incluso antes de que las autoridades electorales anunciaran los resultados preliminares, y dos -semanas después,
AMLO ya se había reunido con el presidente Peña, las principales organizaciones empresariales, la asociación de Gobernadores e incluso
con una delegación de alto rango de la Casa Blanca. En resumen, a pesar de las incógnitas positivas y negativas, el comportamiento del
mercado se ajustó ampliamente a nuestras expectativas. Esto está asociado a varios factores que exploramos en una pieza anterior3, pero en
esta nota desarrollamos un factor particular que creemos relevante para una pregunta aún más importante: ¿qué esperar de la administración
entrante de AMLO?

Los "espíritus animales" domados requieren pocos dólares

Todos sabíamos que México enfrentaría un desafiante verano de 2018. Las elecciones y la renegociación del TLCAN estaban bien en el
radar de los agentes económicos desde el comienzo de 2018 y actuaron en consecuencia. Los inversores institucionales, por ejemplo,
cubrieron sus riesgos cambiarios y redujeron la duración (consulte nuestro seguimiento en: Latin America Economics and Strategy: Mexico
Election Chart Pack) o, en el caso de los locales, se mantuvieron a largo plazo en efectivo y al margen. Menos documentada pero igual
de importante es la estrategia seguida por las empresas locales: tras la crisis financiera mundial, la deuda transfronteriza con los bancos es
prácticamente cero (en realidad, USD 3,6 millones al 1T18), mientras que la deuda transfronteriza con otros agentes también ha disminuido y
en el 1T18 se situó en USD 236 millones.

1
Para ver algunos cuadros adicionales sobre resultados electorales, consulte: AMLO Chart Pack - AMLO Chart Pack
2 Es decir, 334 votos en la Cámara Baja, 85 en el Senado y al menos 17 de las legislaturas locales.
3
Mexico Economics View - Mexico Economics View. The April Paradox

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Este nivel inusualmente bajo de exposición al riesgo FX se puede ilustrar mediante un ejercicio interesante a nivel macro. El déficit
de la cuenta corriente de México como proporción del PIB ha disminuido constantemente y en el 1T18 se ubicó en (promedio móvil de 4
trimestres) de 1.3%, por debajo del máximo de 2.6% registrado en la década hasta principios de 2016. Sin embargo, Si ajustamos las cifras
reportadas por la balanza comercial de PEMEX (que debido a razones estructurales ha sido deficitaria), el resultado es un déficit de la cuenta
corriente de 4 trimestres de MA por un modesto 1% del PIB para el 1T18. Este proxy para el tamaño del saldo de la cuenta corriente del
sector privado es aún más impresionante en comparación con el pico en lo que va de la década en el 4% a finales de 2013 (figura 2). La
visión que este ejercicio ofrece es crucial desde nuestro punto de vista: las necesidades de financiamiento externo del sector privado de
México en 2018 son muy pequeñas, lo que explica la ausencia del proverbial comprador de dólares marginales y, por lo tanto, la reacción del
mercado de divisas después de la elección.

Figura 2. México: Déficit de la cuenta corriente (% del PIB). Promedio móvil de 4 trimestres

0
I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I
10 11 12 13 14 15 16 17 18
Observeada Excluyendo balanza comercial PEMEX*

* excluye las importaciones de bienes de capital de Pemex

Fuente: Banxico, Inegi y Citibanamex

En retrospectiva, los cautelosos agentes económicos han permitido a México avanzar en tiempos inciertos, pero ¿dónde está la
trampa? Piense en la cuenta corriente ahora en términos del saldo ahorro-inversión. La disminución del déficit significa que la relación de
ahorro local ha aumentado o que la tasa de inversión ha disminuido. El primero se ha recuperado de un mínimo del 19% del PIB a principios
de 2014, pero desde principios de 2016 se ha mantenido alrededor de niveles del 21,5% del PIB. Por lo tanto, es la tasa de inversión que
más se ajustó en el pasado reciente: después de alcanzar un 23.4% del PIB en el 4T16, ha tenido una tendencia a la baja y en el 1T18 se
ubicó en 22.1% del PIB (figura 3). Una parte importante de ese ajuste tiene que ver con el sector público, cuya relación inversión / PIB pasó
de 3.8% del PIB en el 4T16 a 3.1% en el 1T18. Sin embargo, la figura 3 muestra que, luego de las elecciones en Estados Unidos en el 4T16,
la inversión privada también se desaceleró, hasta niveles del 19% del PIB en el 1T18.

¿Esto se debe a una restricción de recursos para invertir o debido a la falta de apetito de los empresarios (es decir, espíritus
animales "domesticados")? La Posición de Inversión Internacional (PII) de México ayuda a abordar esta cuestión. De hecho, durante el
4T16, el trimestre en el que se celebraron las elecciones en EE. UU., La PII neta de México (es decir, la diferencia entre las reservas de
activos que los mexicanos tienen en el extranjero menos las que el resto del mundo tiene en México) a un nivel de USD - 531 mil millones.
Esto fue el resultado de una reducción en la exposición de la fila al país -en el año hasta el 4T16, por recursos por un total de USD 54 mil
millones- y por un aumento en los activos propiedad de mexicanos en el extranjero de USD 16 mil millones (figura 4 ) Desde entonces, hasta
el 1T18, la IIP neta se ha recuperado casi por completo, pero la composición es radicalmente diferente: durante ese período la fila aumentó
su exposición a México en casi USD 127 mil millones 4, sin embargo los mexicanos continuaron incrementando sus activos en el exterior,
particularmente a través de inversiones por USD 38.5 mil millones. Estas cifras refuerzan la idea de que la posición financiera saludable de
México es, en gran medida, el resultado de empresarios prudentes: en una declaración simplificada, un país que no invierte mucho tampoco
necesita muchos dólares.

4Observe en la figura 4 el aumento significativo en pasivos de cartera (USD 72 mil millones) de los cuales solo USD 11 corresponden a colocaciones de
deuda por parte del sector privado.

Estudios Económicos 3
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Figura 3. México: Balance Ahorro-Inversión, % del PIB Figura 4. México: Posición de inversión internacional, mmd

26
Cambio Cambio
4T'15-4T'16 4T'16-1T'18
24
22
Posición Neta -22.9 553.8
20
18 Pasivo 68.1 -1,156.9
16 Inversión Directa 17.7 -554.3
14 Portafolio 51.9 -500.3
12
Deuda privada* 10.6 -89.2
I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I
12 13 14 15 16 17 18 Otros -1.5 -102.3
Inversión Privada Inversión Publica Ahorro interno
Activos 44.0 -601.6
Inversión Directa 31.5 -243.8
Portafolio 15.8 -60.8
Activos de reserva -2.6 -175.4
Otros -0.7 -121.6

* Sector privado no bancario

Fuente: INEGI Source: Banxico

Esto ayuda a colocar nuestra pregunta sobre qué esperar de la administración de AMLO en un marco útil. Para acelerar la tasa de
crecimiento económico, la inversión necesita salir de su estancamiento actual. Por lo tanto, podemos evaluar las políticas económicas
esbozadas por la administración entrante en términos de si pueden ayudar a desatar, o desalentar, los espíritus animales. Basado en esta
idea, revisamos tres áreas clave, dejando para el final el elemento que creemos que involucra el enigma principal.

Política comercial: buenas noticias a corto plazo

En esto, así como en los otros frentes de la política económica, los mensajes de AMLO han sido consistentes con su retórica de
campaña. En este artículo en particular, aunque nos gusta lo que hemos estado escuchando. AMLO ha dicho que está a favor del TLCAN y
su exitosa renegociación, ya que es consciente de su relevancia para la economía mexicana y del nivel de apoyo que tiene el acuerdo entre
los mexicanos (Figura 5). Además, ha hecho una excelente elección en esta área al designar a Jesus Seade como su principal negociador
del TLCAN, un experto en comercio con posiblemente la experiencia más larga como practicante de políticas entre todos los miembros del
equipo de AMLO. En una entrevista reciente, Seade dejó en claro que la política comercial no es el instrumento óptimo para seguir una
agenda social5 y esta postura pragmática se extiende a la renegociación del TLCAN, donde apoya el trabajo realizado por el equipo de
negociación actual y apunta a contribuir positivamente a ese proceso. Como fue evidente en la carta que envió recientemente al presidente
Trump, AMLO realmente celebra la posibilidad de que se llegue a un acuerdo durante la actual administración de Peña Nieto. Esto de hecho
será bastante positivo para estimular los espíritus animales.

5
World Trade Online, 3 de Julio.

Estudios Económicos 4
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Figure 5. ¿Estás a favor o en contra de que México se quede dentro del TLCAN?

39

23
19

10 9

Fuertemente a Algo a favor Algo en contra Fuertemente en DN / DA

favor contra

Fuente: Varela y asociados

Paradójicamente, la finalización de la renegociación del TLCAN supondrá el final de la tarea (actual) del profesor Seade. Sin
embargo, en el mediano plazo, creemos que el equipo económico de AMLO hará un uso muy intensivo de su experiencia, particularmente en
la conciliación de una política industrial activista con los compromisos actuales de la política comercial. Como hemos argumentado antes,
abordar la creciente desigualdad regional de México podría requerir pensar "fuera de la caja" en términos de cómo promover el desarrollo en
el sur del país6. Sin embargo, a los efectos de la política comercial, el desafío es que las medidas destinadas a desarrollar industrias locales
no creen ventajas injustas reales o percibidas frente a productores / inversionistas de los socios de México. En otras palabras, el énfasis de la
política comercial se alejará de las cuestiones de facilitación del comercio (aranceles, procedimientos personalizados, barreras técnicas,
acceso al mercado y similares) y hacia aspectos como la política de competencia, disputas entre inversores y Estados, PYME, propiedad
intelectual y similares.

Un primer desafío probablemente involucre los planes de AMLO en términos de apoyo al campo y autosuficiencia alimentaria. La
reintroducción de los precios de sostenimiento para los productos agrícolas clave destinados a estimular su producción hasta el punto de la
autosuficiencia requeriría diferenciales sustanciales vs. precios internacionales (tal vez tan altos como 100% en el caso del maíz e incluso
más altos en el caso del trigo) . Estos diferenciales no pueden sostenerse a través de aranceles, ya que están descartados por los acuerdos
comerciales vigentes en México. Por lo tanto, la alternativa es que el gobierno compre selectivamente esa producción adicional, para evitar
que el precio más alto se convierta en el precio mínimo, con los consiguientes efectos sobre la inflación, y asuma un costo fiscal. Sin
embargo, en términos de política comercial, esta opción también podría ser impugnada sobre la base de proporcionar una ventaja
discriminatoria injusta. Lo que muestra este ejemplo es que el objetivo legítimo de estimular a los espíritus animales donde más se necesitan
no debe llevar al desplazamiento de los espíritus animales en otros lugares.

Reforma energética: Upstream vs. Downstream

Estamos seguros de que la exitosa apertura de E & P a los participantes del sector privado será validada por la administración de
AMLO. El futuro presidente, así como Alfonso Romo, su posible jefe de gabinete, han declarado que "auditarán" los 107 contratos de E & P
que se han firmado desde que se realizó la primera ronda de subasta en septiembre de 2015 para verificar que lo hicieron no implicar
irregularidades. Estamos seguros de que este es el caso, ya que la totalidad de los contratos está disponible para consulta pública en
https://rondasmexico.gob.mx/#Rondas, por lo tanto, esta preocupación se puede rechazar fácilmente y, creemos, rápidamente. El tiempo es
esencial porque los resultados incipientes de la reforma (figura 6) están a punto de ganar impulso y desplegar una inversión estimada en
USD 160 mil millones en los próximos años. Las cifras del IIP de México hemos analizado la ayuda anterior para poner esta cantidad en
contexto, ya que es equivalente a un aumento del 13% en la exposición total del resto del mundo en México. Más importante aún, esto sería
en forma de "equidad" en lugar de "deuda" y, como tal, es equivalente a un aumento del 27% en la cantidad de inversión directa que el resto
del mundo compromete con México. No podemos pensar en otro factor que pueda hacer tanto en términos de estimular espíritus animales
como este, con la ventaja añadida de que muchos de los efectos indirectos tendrán lugar en estados (como el Tabasco de AMLO) cuyas
economías no estado bien.

6 Mexico Economics View - The power and the glory: the economics of the 2018 election

Estudios Económicos 5
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Figura 6. Reforma Energética, E & P hasta el momento Figura 7. Emisores Cuasi Soberanos. Cantidades pendientes de la
deuda elegible por índice, miles de millones de dólares

Número de contratos firmados: 110 * 60

50

Participación de 75 empresas de 35 países: Pemex 40

ha participado en el 33% de los contratos firmados 30

20

Ingresos para el estado hasta ahora: USD 305 millones 10

0
PEMEX PETBRA SINOPE CNOOC HRAM ICBCAS
Producción: 26 contratos que ya producen 45k bd,
en 645 viviendas con inversiones por USD 676 millones
* / Incluye 3 migraciones de contratos de Pemex

Fuente: CNH Fuente: Citi Research

En cuanto a los futuros proyectos upstream, las perspectivas son más mixtas. El equipo de AMLO también confirmó el mensaje
enviado antes de la elección: las nuevas rondas de subastas para contratos de E & P tendrán que esperar y podrían haber modificaciones en
las condiciones ofrecidas. Rocío Nahle, quien será la Ministra de Energía de AMLO, ha hablado de aumentar el contenido nacional
sustancialmente desde los niveles actuales (entre 3% y 35%). La posibilidad de limitar la participación en ciertas áreas a ciertas empresas
(por ejemplo, la participación de la reserva a PEMEX en aguas poco profundas) también podría estar bajo consideración. Creemos que
PEMEX se beneficia al enfrentar la competencia de otros participantes en E & P ya que esta es la mejor manera de mejorar la eficiencia.
Además, PEMEX ya es el mayor emisor sub-soberano en los mercados internacionales de deuda (figura 7) y esto limita la cantidad de la
empresa que puede explotar los recursos de México por su cuenta; una vez más, es mejor mejorar el mix a través de más "equidad" (es
decir, inversión directa de participantes privados o, como ya ha sido el caso en varios proyectos, a través de empresas conjuntas con
PEMEX). En este sentido, el aplazamiento de las rondas 3.2 y 3.3 hasta que la nueva administración esté en vigencia es consistente con el
limitado interés mostrado por los postores hasta el momento7, pero también podría estar asociado a una postura más cautelosa de los
posibles inversionistas, esperando una definición más clara de los planes de administración entrante en E & P.

Nuestra principal preocupación es descendente: técnica y financieramente hablando, construir nuevas refinerías es una mala idea.
Entendemos que los objetivos son promover la autosuficiencia energética y detonar el desarrollo regional. Aun así, estos beneficios son
superados por los costos. Hemos escrito extensamente sobre el tema (ver nota 3) y calculamos que la reducción en el déficit del comercio
petrolero que podría lograrse al agregar 275mb en la capacidad de refinación para las gasolinas sería de USD 600 millones, dejando la
balanza comercial del petróleo aún en déficit como la plataforma de exportación de petróleo tendría que disminuir para proporcionar el crudo
para el refinado local. La investigación de analistas especializados refuerza aún más nuestras dudas 8. Finalmente, pero no por ello menos
importante, el costo involucrado (estimado en USD 6 mil millones por refinería) debería ser una consideración importante para un gobierno
que tratará de resolver un enigma muy difícil.

Fiscal: el acertijo de diciembre

La tarea reservada para Carlos Urzúa, el propuesto ministro de finanzas bajo AMLO, es particularmente desafiante. En pocas
palabras, una vez que el profesor Urzúa toma el timón en el Ministerio de Hacienda, se enfrenta a una sola solicitud sujeta a dos
restricciones. Primero las restricciones:

7
Solo 3 firmas han mostrado interés y solo una (PEMEX) ha realizado un seguimiento con acceso a la sala de datos.
8 Argus Alert: “Proposed México refinery sites lack ports, pipelines”, 17 de Julio.

Estudios Económicos 6
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• No aumente los impuestos. Esto es realmente extraño para un gobierno nominalmente de izquierda, particularmente
considerando las condiciones iniciales: la OCDE calcula que los ingresos fiscales totales de México en 17,2% del PIB son los más
bajos entre los miembros de esta asociación.

• Mantenga un presupuesto equilibrado. En este caso, se aborda una preocupación común sobre el gobierno de izquierda. Urzúa
dejó en claro que su objetivo es lograr un superávit primario a fin de mantener el nivel de deuda con el PBI constante9.

Y ahora para la solicitud:

• Encontrar los recursos necesarios para financiar programas sociales y proyectos de inversión pública con un valor de
entre el 1.8 y el 2% del PIB.

La solución a este acertijo es ingeniosa, pero desde nuestro punto de vista, ambiciosa. Si no se puede aumentar los ingresos o pedir
más préstamos, la única forma en que se puede lograr el gasto en esos programas es redirigiendo los recursos. Esto es particularmente
atractivo si esos recursos actualmente se pierden debido a la corrupción, las prácticas de búsqueda de rentas o el gasto superfluo; realmente
no hay excusa para no apoyar esta idea. Lo que nos preocupa es la magnitud de las cifras involucradas: alrededor del 10% del presupuesto
total, para ser redirigido a través de cambios audaces en las prácticas del sector público. Todavía hay muchos detalles que deben conocerse
para hacer una evaluación adecuada de la propuesta, pero a continuación hacemos un esfuerzo para ofrecer algunas cifras aproximadas con
la información que tenemos hasta ahora.

Por el lado de los ingresos, la restricción se establece como mucho más estricta todavía. Usamos las estimaciones del borrador oficial
que Hacienda debe presentar al Congreso sobre el presupuesto para el próximo año o "Prerrequisitos". De hecho, en un año de transición
esto no debe interpretarse como una guía estricta de lo que el profesor Urzúa podría presentar al Congreso en diciembre, pero ayuda a
nuestro ejercicio de parque de pelota. Por el lado de los ingresos, donde la única propuesta relevante es reducir los impuestos en la frontera
norte, calculamos que el efecto combinado de reducir la tasa del IVA a la mitad al 8% y la tasa del impuesto a la renta corporativa al 20%
implica un 2.4% reducción en los ingresos fiscales generales frente a la proyección en el documento pre-criterio (figura 8). En comparación, si
cambiamos el supuesto de crecimiento del PIB (3%) utilizado en los pre-criterios para nuestra propia estimación (1,9%), la diferencia es del
0,6%. En otras palabras, el cambio propuesto en las condiciones impositivas en la frontera norte es equivalente a un cambio (adverso) en las
estimaciones de crecimiento del PIB de 4pp.

Cuando se trata de ahorrar en gastos, luchar contra la corrupción probablemente genere más recursos que la austeridad. AMLO ha
hecho varias propuestas sobre cómo mejorar el gasto público. En términos generales, se pueden agrupar en tres categorías, lo que
podríamos llamar "nómina", "adquisición" y "otro". Además, por lo que nosotros entendemos, la mayoría de los recursos que se obtienen por
ganancias de eficiencia están asociados a los primeros dos ítems:

• Nómina: el objetivo es ahorrar alrededor del 2.4% del gasto total (alrededor de MXN 130 mil millones) reduciendo los salarios de
los servidores públicos de alto nivel (hasta un máximo de MXN 1 millón por año), reduciendo su número así como el número de
consultores, eliminando beneficios como el seguro de salud, entre otros. El problema es que la cantidad de trabajadores del sector
público que ganan más de 1 millón de pesos anuales parece ser mucho más pequeña de lo que aparentemente asume el equipo de
AMLO. De los 1,6 millones de trabajadores del sector público registrados en el censo de 2017 del INEGI, calculamos que esto
afectará a un subconjunto de aproximadamente 12 mil (es decir, el 0,8% del total) cuya nómina anual total ascendía a MXN 16,5 mil
millones a partir de 2016; reducir los salarios al techo de MXN 1,000 millones ahorraría aproximadamente MXN 5 billones en el
mejor de los casos. Esto significa que, o bien el objetivo en términos de la cantidad de servidores públicos afectados por los
recortes salariales son mucho mayores10, o que otras medidas como la reducción del número de trabajadores no sindicalizados
(317 mil en los datos del INEGI) serán más agresivas. Lo que sugieren estas cifras es que un enfoque descendente de la
austeridad con un umbral arbitrario podría poner en riesgo a un gran número de servidores públicos de carrera; Sin embargo, si el
objetivo es lograr un determinado nivel de ahorro, no hay forma de mitigar este impacto. Optamos por asumir una cifra mucho más
modesta con una cuarta parte de los ahorros declarados en este ítem (es decir, el 0.6% del gasto total) 11.

9 Mexico Economics Flash - Debut on the 4th of July

10
El censo de INEGI se centra en el gobierno central federal y en las empresas estatales. El llamado Anexo 24 del Presupuesto de Gastos de México
enumera las ganancias anuales autorizadas para estos funcionarios, pero también incluye las de otras 13 categorías (es decir, el Congreso federal,
organismos autónomos) donde efectivamente hay puestos cuyas ganancias están por encima de MXN 1 millón por año.
11 Más específicamente, suponemos que se implementan elementos tales como el seguro de despido, el seguro de salud privado, la reducción en el número

de funcionarios de alto nivel y la reducción en el número de trabajadores no sindicalizados y de consultores.

Estudios Económicos 7
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Figura 8. Ingresos presupuestarios 2019 bajo diferentes supuestos, Figura 9. Gasto: ahorros y reasignación a programas sociales, MXN
mmp Miles de millones

Nómina
5,020
Obtención
5,000
Personas mayores 50
4,980
Jóvenes construyendo el futuro
4,960
Apoyo al campo
4,940
4,920
4,900 120
4,880
4,860 88
4,840
4,820 50
Estimaciones Pre-Criteria Bajar impuestos en la Nuestro propio pronóstico 33
frontera de crecimiento
Ahorros Nuevos programas sociales

Fuente: SHCP y Citi research Fuente: Citi Research, con datos de www.Proyecto18.com , INEGI y SHCP.

• Adquisiciones. La idea principal del profesor Urzúa en este frente es centralizar las compras del gobierno para ahorrar otro MXN
120 mil millones al evitar la sobrefacturación a menudo asociada a prácticas corruptas. En nuestra opinión, esta es una fuente de
ahorro más prometedora, ya que el 78% de todos los contratos de adquisición con el gobierno mexicano se adjudican
directamente12. Nuestra principal advertencia es el marco de tiempo para lograr estos resultados, así como su efecto combinado
con los otros cambios en el funcionamiento del gobierno. Le damos el beneficio de la duda asumiendo ahorros equivalentes al 1.6%
del gasto total, o MXN 88 billones.

Si nuestros cálculos son correctos, a primera vista la cantidad de recursos liberados para financiar los programas sociales de
AMLO sería muy inferior al monto considerado para estos fines. Con base en los artículos de nómina y adquisiciones, creemos que sería
realista obtener MXN 120 mil millones en el primer año. Para ser justos, Urzúa a menudo ha calculado que los planes de gastos tendrían
prioridad y su escala dependerá de los ahorros obtenidos, en lugar de lo contrario. La figura 9 muestra una comparación de los programas de
acuerdo con lo que, a nuestro entender, son las prioridades. Claramente, tendrían que tomarse decisiones difíciles: el programa "Jóvenes
construyendo el futuro", por ejemplo, tendría que desplegarse gradualmente, ya que de lo contrario absorbería la mayoría de los ahorros13.

Además, lo que no hemos considerado en nuestro cálculo podría inclinar la balanza hacia un déficit mayor. Por el lado de los
ahorros, necesitamos más detalles sobre los "gastos de operación", pero una cifra de alrededor de MXN 25 billones considerada por el
equipo de AMLO parece factible. Más relevante para estos propósitos es la asunción de ahorros por un valor de aproximadamente MXN 80
mil millones asociados a transferencias, subsidios y similares. Realmente no tenemos ningún detalle al respecto, pero parte de la información
que tenemos de los miembros del equipo sugiere que podría implicar una asignación menos discrecional de transferencias a estados y
municipios por parte de la Federación. Realmente lo acogeríamos con beneplácito si va junto con un esfuerzo más fuerte para fortalecer la
capacidad de los gobiernos locales para generar ingresos; la fuerte muestra de Morena en términos de legislaturas locales podría usarse
sabiamente para ayudar a realinear la estructura de incentivos entre los estados y la federación. Sin embargo, debemos frenar nuestro
entusiasmo en cuanto a la reasignación que aún tenemos: a) el programa de infraestructura completo de AMLO 14; b) el programa llamado
"rescate del sector de la energía" que presenta el costo fiscal de mantener constantes los precios de la gasolina en términos reales, así como
el presupuesto para la construcción de las refinerías que discutimos en la sección anterior; c) el déficit asociado a la reducción de impuestos
en la frontera norte. Entonces, incluso si le diéramos todo el beneficio de la duda en términos de estas dos fuentes de ahorros adicionales (es
decir, 105 mil millones de pesos extra), simplemente cubrir el déficit en el ítem "c" los agotaría (es decir, la caída del 2.4% en el los ingresos
que discutimos anteriormente equivalen a MXN 118 mil millones).

12https://www.cofece.mx/wp-content/uploads/2018/07/CPC-ContratacionesPublicas.pdf
13
En la figura 9 mostramos nuestra estimación del costo de extender el nivel actual de apoyo a las personas mayores que actualmente se brinda en la
Ciudad de México al resto del país, pero no consideramos que su extensión a discapacitados individuos que AMLO mencionó en la noche de las elecciones,
ya que en una primera estimación muy aproximada pensamos que podría agregar otros MXN 30 mil millones en costos.

14 Esto no incluye esquemas de incentivos como los de vivienda, pymes o becas.

Estudios Económicos 8
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¿Qué hay de los comodines? Reconsiderar los objetivos en el programa de energía es obvio. Confiar en esquemas TPP para apoyar otros
proyectos de infraestructura podría ser otra idea que vale la pena considerar y, hasta donde sabemos, el profesor Urzúa está dispuesto a
explorar estas opciones, en línea con el objetivo de liberar "espíritus animales" donde más se necesitan. Entre las opciones, creemos que a
menudo son más difíciles de evitar ya que un formulador de políticas está sobreestimando las fuentes de ingresos o la capacidad para
controlar el gasto. Por ejemplo, apuntando a un superávit primario más bajo que el 0.9% del PBI asumido en los "Pre-criterios" mientras se
mantiene el compromiso de evitar un aumento en la relación deuda / PBI, se liberaría alrededor de MXN 70-95 mil millones, pero lo haría
lograr que el objetivo fiscal sea extremadamente sensible al cumplimiento de todos los demás objetivos y supuestos macroeconómicos. Es
debido a estas razones que para nuestro escenario macroeconómico de 2019 asumimos un saldo primario más pequeño, de alrededor del
0.3% del PIB, lo que lleva a nuestra estimación de PSBR equivalente al 3% del PIB.

Paradójicamente, la próxima administración podría comenzar con una postura fiscal inusualmente restrictiva. Estamos
particularmente preocupados por los esfuerzos para racionalizar la nómina del gobierno federal: si estamos en lo cierto sobre el alcance de
los ahorros potenciales que son mucho más pequeños que lo que asume el equipo de AMLO, entonces la magnitud del esfuerzo requerido
podría tener efectos más allá del mayor escalones de la burocracia mexicana y que afectan la capacidad del gobierno para operar: la
reducción de los salarios del sector público, al tratar de centralizar las adquisiciones y descentralizar los ministerios son demasiados factores
disruptivos a la vez, y podrían sumar un efecto destructivo.

Huelga decir que todavía hay muchos aspectos que deben definirse más a fondo en cada uno de los elementos discutidos. Como
tal, esperamos que este bosquejo sea útil para rastrear el progreso a medida que avanzan los preparativos para la administración de AMLO
que comienza en diciembre.

Estudios Económicos 9
Nota Oportuna
24-jul-18

Las estimaciones, pronósticos o proyecciones referidos en esta publicación se realizan tomando en cuenta, entre otras cosas, el comportamiento histórico de
diversas variables tanto económicas como financieras de origen nacional e internacional y los supuestos para su comportamient o futuro. Estos supuestos toman el
escenario internacional propuesto, principalmente de las publicaciones mensuales “Global Economic Outlook and Strategy” y “Emerging Markets Economic Outlook
and Strategy” publicados por Citi Research en la plataforma de Citivelocity así como sus posibles actualizaciones publicadas en la misma plataforma. Para el
escenario local, nuestros estimados consideran principalmente la información publicada en la tabla “Pronósticos Anuales” y “Pronósticos Macroeconómicos” de
nuestra publicación semanal “Perspectiva Semanal” así como sus actualizaciones publicadas por nuestra direcció n.

Nota Legal

El presente reporte ha sido elaborado por analistas miembros del Departamento de Estudios Económicos y Sociopolíticos de Banc o Nacional de México, S.A,
integrante del Grupo Financiero Banamex que lo suscribe, con base en información de acceso público no ve rificada de forma independiente por parte de Grupo
Financiero Citibanamex, S.A. de C.V. En este reporte se incluyen opiniones y/o juicios personales del analista que lo suscrib e, a la fecha del reporte, los que no
necesariamente representan, reflejan, expresan, divulgan o resumen el punto de vista, opinión o postura de Grupo Financiero Citibanamex, S.A. de C.V. respecto
de los temas o asuntos tratados o previstos en el presente. Asimismo, la información contenida en este reporte se considera v eraz y precisa. No obstante lo
anterior, Grupo Financiero Citibanamex, S.A. de C.V. no asume responsabilidad alguna respecto de su veracidad, precisión, exa ctitud e integridad, ni de las
opiniones y/o juicios personales del analista que se incluyen en el presente reporte. Las opiniones y cotizaciones contenidas en el presente reporte corresponden a
la fecha de este texto y están sujetas a cambios sin previo aviso como resultado de la volatilidad del mercado o por cualquie r otra razón. El presente reporte tiene
carácter únicamente informativo y Grupo Financiero Citibanamex, S.A. de C.V. no asume responsabilidad alguna por el contenido del mismo . Las opiniones y
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valores, asesoría o recomendación, promesa o contrato alguno para realizar operación alguna. Grupo Financiero Citibanamex, S. A. de C.V. no asume compromiso
u otorga garantía alguna, ya sea expresa o tácitamente, acerca de ninguna de las opiniones aquí contenidas, por ello, Grupo Financiero Citibanamex, S.A. de C.V.
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reporte o uso de este sitio de Internet. Corresponde de forma exclusiva al lector del presente reporte, tomar cualquier decis ión de inversión sobre la base de la
propia evaluación (interna o a través de un asesor profesional independiente) de los beneficios económicos y riesgos inherentes (legales, financieros y de
cualquier otra naturaleza), así como los aspectos legales y fiscales asociados a la operación de que se trate, y determinar c on base en dicha evaluación si es
capaz de aceptar y asumir dichos riesgos. Grupo Financiero Citibanamex, S.A. de C.V. se reserva invariablemente el derecho de modificar en cualquier ti empo el
contenido del presente reporte. La información contenida en el presente reporte, es propiedad exclusiva de Grupo Financiero Citibanamex, S.A. de C.V., por lo que
no podrá ser objeto de reproducción o distribución total o parcial alguna, sin la previa autorización por escrito de Grupo Fi nanciero Citibanamex, S.A. de C.V. El
presente reporte se distribuye por Grupo Financiero Citibanamex, S.A. de C.V. exclusivamente en los Estados Unidos Mexicanos. Por ello, está prohibida su
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las leyes aplicables. El incumplimiento a esta prohibición podría ser objeto de sanciones conforme a la legislación aplicable . Los analistas que contribuyen con la
presente publicación pueden o no mantener inversiones, directa o por interpósita persona, en los valores o instrumentos financieros derivados cuyo subyacente
sean valores objeto de este reporte de análisis. El análisis contenido en el presente reporte refleja exclusivamente el punto de vista de los analistas responsables
de su elaboración, a su vez, estos últimos no perciben compensación alguna de personas distintas a Grupo Financiero Citibanamex, S.A. de C. V. o personas
morales que pertenezcan al mismo Grupo financiero. El presente reporte tiene como destinatarios a clientes, autoridad es gubernamentales, miembros de la
academia, prensa y público en general. El presente reporte, en adición a otros elaborados por nuestra Dirección, se encuentra disponible en
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