i teoria cuantitativa MILTON FRIEDMAN as mone- es mas una evocacion de determinado tipo de” tarios. La’ teoria cuantitativa que llenaba e: saioximasion general, ave la designacin de rol, Giferva en gran medida de Ia caricatura una teoria bien definida. El contenido exacto rigida y atrofiada con que tan 2 menudo sue- de esa aproximacion va = un truismo defi- len describirla los defensores de le nueva apro- | < 5 , aie, . La expresiOn teoria cuantitativa del dinero taria y escribian tesis sobre proble: nidor del término “yelocidad”) a una‘ constante y rigida entre 1é cantidad de dinero —definida de una v otra forma— y el aa —definido también de diversas mane- ras. Cualquiera que sea su sentido preciso, esté claro que este tipo dé estudio cayé en descré- dito después de la crisis de 1929 y la Gran fesion subsiguiente y que sdlo en los ilti- mos afios ha ido volviendo a ganar-lentamente Ja respetabilidad de los profesionales. EI presente volumen es un sintoma de esa reaparicién, pero también representa la conti- nuidad de una tradicién excomulgada, Chica- ‘go fue uno de los pocos centros académicos en que le Gus outa) continué constitu- yendo parte central y vigorosa de la tradicion oral de los afios treinta y cuarenta, y donde Jos estudiantes profundizaban la teoria mone- ficada si se contempla buena parte de le lite Tura’ sobre politica a seguir p: por los teéricos cuantitativi Sin embargo, en Chicago, Henry Simons y Lloyd Mints directamente y Frank Knight y Jacob Viner a pocos pasos, pensaron y dese queda conectade ¢ integrada con la teoria general de los precios y se Convierte)en un instrumento fexible 3 con sensibilidad Gar interpreta movimientos de la actividad economics agregade Que yo sepa, no existe una afirmaciOn sis- temitica de la teorie desarrollada en Chicago aunque ese sistema pueda leerse entre | Reeditado de Studies in the Quantity Theory of °% 10s escritos de Simons y Mints. Ast Money, Milton Friedman ed., pp. 3-2i, con autori- que ser, porque la tradicién de Chicago no zacion del autor y The University of Chicago Press ie ee onadae ab Copyright 1956 por The University of Chicago. una manera de mirar Jas cosas. es dad de Milton Friedman es profesor en la Unive Chicago.‘Moneda, interés y renta 154 nomic, J)con toda probabilidad, si, no ri pare aces nen ‘objetivo de esta introduccién no consis- te en poner en un relicario una version defini- tiva de la tradicién de Chicago. Suponer que alguien pueda hacerlo seria inconsistente con éa misma tradici6n. El Gbjelivo\consiste mas bien en establecer un “modelo” i una teoria cvanlitative, para comunicar ia cuz, venta Ft tudics in the Quantity Theory of Money). En consonancia con este objetivo, no inten- taré ser exhaustivo ni dar justificacién comple- ta ° cada afirmacién. » La teoria cuantitativa es en primer lu- gar una teoria de la demanda de dinero. No es una teoria del output. o de la renta monetaria,, © del nivel. de. precios. Cualquier proposicion Sobre esas variables requiere que se combine la téoria cuantitativa. con algunas especifica- ciones referentes a las condiciones de oferta de dinero y quizas tamibién acerca de otras oe las See ultimas SS ae es un Para ta Seneetee productora el Seria el Gerdes pica dea, un que se condi nan con otros para obtener los productos que la Empresa eens De esta forma, la{teoria a des, la oferta (puntos tres 2 ocho de este escri- to) y la demands de capital (puntos 9 a 12). “3. El anilisis de la demanda de dinero por parte de las Gltimas unidades sociales poseedo- fas de riqueza puede Hacerse de modo idéntico formaimente al andlisis de la demanda de un servicio de consumo. Al igual que en Ja teoria de la eleccion de! consumidor, la demanda de dinero (0 de cualquier otro activo determina- do) depende de tres conjuntos principales de factores: (a) 1a riqueza total 2 mentener en formas diversas -equivalente de la linea de balance; (b) precio y rendimiento de la forma de riqueza considerada y de sus alternativas; y (c) gustos y preferencias de las unidades po- seedoras de riqueza, Las diferencias sustancia- les respecto del anilisis de la demanda de un servicio de consumo son la necesidad de tener en cuenta relaciones de sustitucién intertem- porales en (b) y (c) y la necesidad de formular én términos de riqueza la restriccién de balan- ce. 4, Desde el punto de vista mis amplio y general, la riqueza total incluye todas las fuen- tes de “renta” 0 servicios consumibles/Una de esas fuentes es 12 capacidad productiva de los seres humanos y, por tanto, esa es una de las formas de mantener riqueza. Desde este punto de vista, “el” (po de interés expresa la rela- “Gn entre el stock que es Ja riqueza y el flujo que'es Ia renta, de modo que si lamamos Yal flujo total de renta y r al tipo de intetés, la Fiqueza total es ; r We a) La renta en su sentido més amplio no ha de identificarse con su fedicién normal. Esta ul tima se presenta por lo genefal en términos “brutos” por lo que respects 2 los seres huma- nos, pues no hay deduccién alguna por el g2+ to de mantenimiento de la capacidad produc- tiva humana intacta; yee ademas por elementos transitorios, que hacen que s¢ aleje mas o menos del eetid tebrico de nivel estable de consumo de servicios que puede mantenerse de forma indefinida. 5. La riqueza puede mantenerse de for- mas muy diversas, de modo que podemos con- siderar que Ia unidad final poseedora de rique- za la divide en sus diversas formas (punto [2] de 3) maxiniizendo su “utilidad” (punto [c]Nuevo forn de 3) sujeta a cualesquiera restricciones que afecten a la posibilidad de convertir una forma de riqueza en otra (punto [b] de 3). Como es usual, esto implica que intentard distribuir su riqueza de modo que la tasa 2 que puede susti- wir una forma por otra sea igual a la tasa a que le gustaria hacerlo. Sin embargo, esta pro- posicién general cuenta, en este c2s0, con al- gunos rasgos caracteristicos por el hecho de tenér qué considerar flujos al mismo tiempo qué stocks. Podemos suponer que ‘toda la ri- queza (excepto lz que tiene forma de capaci dad productiva de los seres humanos) se ex- presa en términos dé unidades monetarias a los precios dé! punto temporal en cuestin/ En este cadd li tasd a qué puéde sustituiné una forma pot otri €: $ 1.00 por $1.00, sin preoce- parse por évilés Sean éias formas. Péro esta no seria, claro esti, una desetipcion completa, porque él disfruté dé una u otra forma de ri- queza implica diferencias en lz composicién Ge lz corriente de rente y estas diferencias son fundamentales con respecto a la “utilidad” de una estructura de riqueza especifica. Por tan- to, para una descripcion’ completa dé combi- naciones alternatives de formas de riqueza disponibles para un individuo, no s6lo hemos Ge tener en cuenta los precios de mercado lo Que podtia hacetse ficilmente expresindolas en unidades dé $1.00 salvo para la riquéts humana—, Sino también la forma y cuahtia de las corrientes dé rent qué proporcionan. Basta con establecer lai categorias prin pales 2 que conducen esas considefaciones pa- 2 que aparezcan cinco formas diferérites de mantenimiento de riqueza: (i) dinero (M), in- lerpretado como derechos o unidades de un bien que s aceptan de modo general para e! pago de deudas 2 un valor nominal fijo; (ii) bonos u obligaciones (2), interpretados como derechos a corrientes temporales de pagos fija- doz en unidades nominales; (iii) acciones (E), interpretadas como derechos a participacionet establecida: sobre loz rendimientos de las em- fisicot no-sereshumanos presaz: (iv) bienes én de la teoria cuantitativa dei dinero (G):y (¥) capital humano (#). Consideremos lo que rinde cada uno. (i) El dinero puede proporcionar un rendi miento en forma de dinero, por ejemplo, interés de los depasitos. Sin embargo, simpli fica mucho las cosas, sin pérdida esencial de generalidad, suponer que el dinero sdlo da ren- dimientos en especie, en Ia forma usual de co- modidad, seguridad, etc. La cuantia de ese rendimiento en téiminos “reales” por unidad nominal dé dinero depende del volumen de bienes 2 que comesponda esa unidad, 0 sea, del nivel general dé precios al que podemos designar por P. Como hemos decidido tomar como unidad de valor para cada una de las formas de riqueza $1.00, esta dependencia se- ra ciérta también para esas otras formas, de modo que P es una variable que afecta al ren- dimiento “real” de cada una de ellas. (ii) Si tomamos como obligacién “éstin- dar” un derecho 2 una corriente de renta per- petua de cuantia nominal constante, los rendi- mientos de es3 riqueza pueden adoptar para su poseedor, dos formas: una, la suma anual que pereibe-el “cupén"—; la otra, cualquier varia- én en el tiémpo del precio del bono, rend Mmiento que puede ser tanto positive como negativo. Si se espera que el precio permanez- €2 constante, entonces $1.00 de bonot pro- porciona r, anual, siendo rp la suma del “cu- pon” dividida por él precio de mercado del bono, de modo que Ifry es el precio de una Obligacién que prometa pagar $1.00 anual Liamamos 2 r, tipo de interés del mercado de obligaciones. Si esperamos que el. precio varie, el célculo de rendimiento no puede ser tan facil, pues hay que tener en cuenta el rendi- miento en forma de apreciacion 0 deprecia- cién del bono, que no puede calcularse direc- 2 partir de los precios de “estin- tamente, como ry, mercado (al menos mientras el bono dar” sea el tinico negociado). La corriente de renta nominal comprada por un délar en el momento cero consiste en. tonces enMoneda, interés y renta (a) 740) + r4(0) 156 1x0) dr) oy Peinactmney ro) donde 1 simboliza el tiempo. Por motivos de simplicidad podemos aproximar este funcional por su velor en el momento cero que es = (0) — 1 dry (y ae ete Esta sumz, junto con la P ya introducida an- tes, define el rendimiento real de mantener en forma de valores $1.00 de riqueza. (ii) De forma andloge 2 nuestro tratamien- to de las obligaciones, podemos considerar ‘que Ia unidad “estindar” de accion constituye un derecho a unz corriente perpetua de renta de cuantia “real” constante; 0 sea, algo asi como un bono estindar con cldusula mévil se- gin el poder adquisitivo, de modo que prome- tz un2 corriente perpetuz de renta igual, en unidades nominales, 2 determinado nimero constante de veces el indice de precios, que, por conveniencia, podemos considerar el mis- mo indice de precios P introducido en (i)'. Podemos considerar entonces que el rend miento nominal pare el poseedor de la accién puede adoptar tres formas: !2 cuantia nominal constante que percibiria cada afio en ausencia de variaciones de P; el incremento o disminu- cién de es3 cuzntia nominal para ajustarse a variaciones de P; cualquier variaci6n en el tiem- po del precio nominal de la accién, lo que puede venir como resultado de variaciones en dl tipo de interés 0 de ios precios, Llamemos re 21 tipo de interés de mercado de las accio- nes definido andlogamente 2°r,, 0 sea, como cociente de la cuantia de! “cupén” en cua- quier momento (ias dos primeras formas cita- das) en felacion al precio de la accion, de 'Se trata de una supersimptificacion porque dese fa ins ventajas de ta utilizacion de (itulos de devds Uevereze) ¥ supone que todas las deudas monetarias Ge wns empress estin equilibradas con actives mone- modo que Wrz es el precio de una accion que prometa pagar $1.00 anual si el nivel de pre cios no varia, 0 bien pagar PO. PO si el nivel de precios variase de acuerdo con Ait). Si definimos de modo anilogo r-(t), et precio de una obligacion que se vendiese en el momento 0 por I/r_(0) seria Po POr en el momento 1, en que el cociente de precios es el requerido para ajustar cualquier variacion de! nivel de los mismos. La corriente nominal comprada por $1.00 en el momento cero con. siste entonces en Es PW, FO) re(0) OT) * PO) 4a P(e) dt — PO rd) arly) TAO) ==73()) at Y otra vez podemos aproximar este funcional por su valor en el momento cero, que es 1 dP Esta suma, junto con P, define el rendimiento “real” de poser $1.00 de riqueza en forma de acciones. (iv) Los bienes fisicos propiedad de las uni- dades minimas poseedoras de riqueza son si- milares a las acciones excepto en que la co- rriente anual que proporcionan es en especie mispe en dinero. En términos de unidades nominales, este rendimiento, como el de las acciones, depende del comportamiento de los precios/ Ademds, al igual que las acciones, po- demos considerar que los bienes fisicos pro- porcionan un rendimiento nominal en formaNueva formulacion de la teoria cuantitativa del dinero Ge apreciacion o depreciacion de su valor mo- netario. Si suponemos que el nivel de precios P ya introducido antes, se aplica del mismo modo al valor de estos bienes fisicos, enton- ees, en el momento cero 1 dP Par (6) es la cuantia de ese rendimiento nominal por $1.00 de dienes fisicos. Junto con P define el rendimiento “real” de mantener $1.00 en for- ma de bienes fisicos. (v) Como el mercado de capital humano esti limitado, al menos en las sociedades mo- demas sin esclavitud, no podemos definir bien en términos de precios de mercado las relz- nes de sustitucin de capital humano por otras formas de capital y, por tanto, no pode- mos definir en momenito alguno la unidad fist ca de capital correspondiente 2 $1.00 de capi- tal humano. Existen ciertas posibilidades de sustitucién de capital humano por no-humano entre las posesiones de un individuo, como cuando, por ejemplo, entra uno en un con- trato de rendir determinados servicios perso- naies por un periodo especifico a cambio de un ndmero de pagos periddicos especificddo de modo definitivo, nimero que no depende de si fisicamente se esti capacitado 0 no en aquel momento para rendir esos servicios. Sin embargo, por lo general los cambios entre ca- pital humano y otras formas han de tener lu- gar mediante inversion y desinversin directa del agente humano, y podemos tratar el caso como si este fuera el Gnico método. Con res- En principio puede ser meiot dejar que P se refiers silo al vaior de los servicios de Bienes fiticos, que ev lo que se refiere en os casos anteriores, ) dar cuenta del hecho de que los precios de tos mis: mos bienes de capital pueden variar tambien segin eh tipo de capitalizacion, de modo que los precios de los servicios y de sus (uentes solo variarin » la misma tata si es constante e! Lipo significativo de interes Por mayor simplicidsd he renunciado a este retin inicnto: esta renuncis quizas quede justificada por ly Finida Jepreciacion de muchos de 10s bienes fisicor por las unidades finales detentadorss de ri poseidos quers 157 pecto a esta forma de capital, [2 restriccién © los obsticulos que afecten a las alternativas composiciones de riqueza asequibles al indivi- duo no pueden ser expresadas en términos de precios de mercado 0 tipos de rendimiento. En cualquier punto temporal existe cierta division entre riqueza humana y no-humana en la car- tera de activos; esta divisin puede variar con el tiempo, pero en un momento dado Iz consi- deramos fiji. Llamemos’ wal cociente de 1i- queza no-humana con respecto 2 la humana, o bien, lo que es equivatente, al cociente de ren- ta de riqueza no-humana y renta resultado de riqueza humana, lo que quiere decir que est muy ligado 2 lo que se define por lo general como'cociente de riqueza por renta. Esta es 12 variable a tener en cuenta cuando nos refire- ‘mos a riqueza humana. 76. Por lo general podemos tomar por da- dos, como determinantes de la forma de Is funcién de demanda, los gustos y preferencias de las unidades poscedoras por las corrientes de servicios resultado de las diversas forma de Fiqueza. Para dar a la teoria contenido empi- rico, por lo general tendremos que supon que los gustos son constantes en intervalos sig- nificativos de espacio y tiempo. Sin embargo, en la medida en que determinadas variaciones de gustos estén ligadas a circunstancias obje vas, podremos dar cuenta de ellas. Parece raz0- nable, ceteris paribus, que si los individuos se estén desplazando geogrificamente 0 si estin sujetos incertidumbre no habitual, desearin mantener un porcentaje mayor de su riguezs en forma de dinero. Este es probablemente uno de los principales factores explicativos de la frecuente tendencia durante los periodos de guerra a que aumenten las posesiones de dine ro con respecto 2 la renta. Sin embargo, ls amplitud del desplazamiento geogrifico, y también quizis de otros tipos de incertidum- bre, puede representarse mediante indices ob- jetivos de movimientos migratorios, millas de ferrocarril viajadas, y otros. Llamemos u & este tipo de variables definidas por is expectat”)58 Moneda, interés y renta de que afecten a los gustos y preferencias (ele- timos a por tratarse de variables determinan- tes de “utilidad”).” ; 7. La combinacion de 4, 5 y 6 segin las Lineas sugeridas por 3 proporciona la siguiente funcion de demanda de dinero: a 1 dry wes(an 5 int 5 Sobre ella es preciso realizar toda una serie de observaciones. (i! Aunque supongamos fijos los precios y tipos de interés, la funcién contiene tres dife- rentes: dos para tipos de activos especificos, Tr Y Tes ¥ Uno que quiere aplicarse a todos los tipos de activos, r./Este tipo de interés general, ha de interpretarse como algo semejante 2 une media ponderada de los dos tipos especia- Jes y de los aplicables a capital humano y bie- nes fisicos. Como no podemos observar direc- tamente estos iltimos, quizés lo mejor sea considerar que varia de forma sistemitica con fy Ye. ‘A partir de este supuesto, pode mos eliminar a r como variable explicita adi- ional, pues su influencia se recoge totalmente al incluir rp y re. ii) Si no existieran diferencias de opinién sobre los movimientos de los precios y tipos de interés, obligaciones y acciones serian equi- valentesexcepto en el sentido de que las prime- ras vienen expresadas en unidades nominales, el arbitraje hace entonces que sugary Tn me © bien, si suponemos tipos de interés estables fo que varian a 1a misma tasa porcentual, 1 aP natn a (8) oN (9) el tipo de interés “monetario” es de interés “real” més la tasa porcen- mn de precios, én Ia aplicacion de interpretar la tasa de varia~ o sea, que igual al tipo de" tual de variacior concreta hemos cién de precios como tasa de variacién “espe- rada”, por lo que no pueden desdefiarse las diferencias de opinién, de modo que no pode- mos suponer que (9) sea cierto; de hecho una de Jas caracteristicas mis consistentes de la inflacién parece ser precisamenté que no se cumpls? Gil) Si ampliamos el abanico de activos de modo que incluya promesas de pago de sumas especificas en un nimero determinado de uni- dades temporales —valores a “corto plazo” y entonces Jz diferencia de tipos de interés a corto y largo plazo reflejaria los tipos de variacién de rp y re. Como en determinado momento querremos introducir sin duda alguna estos valores de diferente du- racin (véase el punto 23), podemes simplift- car la exposicién actual restringiéndola al caso en que se considera a rp y r, estables en el tiempo. Como en todos los casos la tasa de variacién de los precios ha de ser considerada aparte, esto quiere decir que podemos reem- plazar simplemente por rp y re las engorrosas variables introdueidas para designar el rendi- miento nominal de las acciones y obligaciones. (iv) Podemos interpretar a Y de modo que incluya el rendimiento de todas las formas de riqueza, dinero y bienes fisicos de capital pro- piedad directa de las unidades finales poseedo- ras, en cuyo caso podemos interpretar Y/r como una estimacion de la riqueza total siem- pre que Y incluya la imputacién de cierta ren- ta del stock de dinero y de los bienes fisicos de capital de propiedad directa. Para el andlisis monetario el procedimiento mis simple con- siste, quizis, en considerar-2 Y como expre- sin det rendimiento de todos Jos tipos de ri- (queza aparte del dinero que mantengan direc- tamente las unidades finales poseedoras; en este caso Y/r se referiria a la riqueza total restante. 2Véase Reubet Kessel, “Inflation: Theory of Wealth Distribution and Application in Private Inves- tment Policy” (Teas doctoral presentads en la Universidad 6¢ Chicago. No publicads.)Nueva formulacion de la teorie cuantitetive del dinero 8..Un punto mucho mis: fundamental consiste en seflalar que, al igual que todos los andlisis de demanda basados_en-la maximiza- cién de una funcién de utilidad definida en lérminos de magnitudes “reales”, esta ecua- cion de demanda hemos de considerarla inde- pendiente en cualquier sentido esencial de las unidades nominales empleadas para medir las variables monetarias/Si varia la unidad en que vienen expresados los precios y renta moneta- ha de cambiar de forma proporcional la cantidad de dinero demandada’ Expresindolo con mayor tecnicismo, 1a ecuacién (7) ha de entenderse homogénea de primer grado en Pe Pat Y, de modo que a) 1 dP i(w, Thr =u(r rutep ap wits ix) (10) ecuacién en donde hemos vuelto a escribir las “variables del interior del paréntesis segin las simplificaciones establecidas en los comenta- ios 7 (i) y 7 Gil). Esta caracteristica de 1a funcién nos perm- te volver a escribirla de dos marteras diferentes y algo mis familiares. () Sid = 1/P. Entonces la ecuacion (7) se lap convierteen as (mrod See fix) on Con esta forma Ja ecuacién expresa la deman- da de liquidez real como funcién de variables “reales” independiente de los valores moneta- rios nominales, - (ii) SiX= 1/Y. La ecuacion (7) se convier- teen 7 i 1 1a oY | Tb Fe Pare p™ 1 -aP- oars Hs oo uP Mo 1 dP Mm s(urog G (12) 1sy odien En esta forma la ecuacién es la expresin usual de la teoria cuantitativa, siendo v la ve~ “locidad renta. 9. Las ecuaciones expresadas hasta el mo- mento se refieren sélo al dinero mantenido directamente por unidades finales poseedoras de riqueza. Como ya hemos sefialado, también las empresas mantienen dinero como recurso productivo. La contrapartida de este activo de, las empresas en el balance de una unidad final poseedora de riqueza es un derecho distinto del dinero. Puede ser que una persona compre obligaciones de una sociedad y que ésta em plee los ingresos obtenidos pare financiar las disponibilidades monetarias que precisa para sus actividades. Cuando se trata de empresas no societarias existen las habituales dificulta- des referentes 2 como separar las cuentas de la empresa y de su propietario. 10.;'La cantidad de dinero ccnveniente para las empresas depende, como ocurre en el caso de cualquier otra fuente de servicios pro- ductivos, del coste de esos servicios, del coste de servicios productivos sustitutivos y del va- lor del producto proporcionado por los ser- vicios productivos en cuestion,’El coste de un délar de dinero depende de cémo se consiga el capital correspondiente —consiguiendo capital adicional en forma de-acciones u obligaciones, sustituyendo bienes de capital reales por caja, etc, Estas formas diversas de financiar existen- cias de dinero son semejantes a las formas al- temativas con que cuenta la unidad final po- seedora de riqueza para mantener sus recursos no humanos, de modo que podemos tomar como representativas del coste del dinero para las empresas las variables ry, re. P y (1/P) (aPidt) introducidas en (7). Sin embargo, para satisfacer determinados objetivos puede inte- resamnos distinguir entre ¢l tipo de rendimien- to percibido por el prestamista y el tipo paga-160 Moneda, interés y renta do por el prestatario, en cuyo caso seria nece- sario introducir un conjunto adicional de va- iables. Los sustitutos del dinero como recurso Productive son numerosos, y variados, inclu= yen todos los procedimientos para economizar existencias de dinero dedicando otros recursos 2 Iz sincronizacién estricta de pagos y cobros, reduccién de periodos de pago, amplia utiliza. cidn de libros de crédito, establecimiento de acuerdos de clearing (compensacién) y toda tuna _amplia serie de procedimientos. No pare- cen existir sustitutwvos estrictos cuyos precios tengan que individualizarse para incluirlos en a demanda de dinero por la empresa, El valor de producto proporcionado por unidad de output por'los servicios productivos del dinero depende de las condiciones produc- tivas: de la funcién de produccién. Con mu- cha posibilidad depende de forma especial de aquellas caracteristicas de las condiciones de produccin que afecten ala suavidad y regular ridad de la actividad asi como de aquellas otras determinantes del campo y tamafio de las empresas, grado de integracion vertical; ete, Tampoco en este caso aparecen variables que al actual nivel de abstraccién tengan que ser singularizadas para dedicarles atencion es- pecial; podemos tener en cuenta todos estos factores si interpretamos u de modo que inclu- ya no slo las variables que inciden sobre los gustos de los poseedores, sino también aque- las significativas de las condiciones tecnoldgi- cas de la produccién. Dada la demanda de di- nero por unidad de output, l2 cuantia total demandada es proporcional al output total que puede representarse por Y. 11, Una variable singularizada tradicional- mente cuando se considera la demanda de nero por parte de las empresas es el volumen de transacciones, 0 bien transacciones por dolar de producto final; este énfasis en las transacciones se ha trasladado también a la unidad final poseedora de riqueza. La idea que hace atractivo este tipo de aproximacién con- siste en la existencia de una ligazén mecanica entre un délar de pagos por unidad de tiempa: y él stock medio de dinero requerido para efectuarlo—algo asi como un coeficiente técni- co de produccién fijo. Claro est que este tipo de interpretacién mecanica difiere mucho del espiritu de Ja aproximacién ‘que estamos re- corriendo/ Para nosotros la cantidad media de dinero en existencia por délar de transaccio- nes no se puede considerar como un dato fis co, sino como resultante de un proceso econé- mico de equilibrio. La consecuencia es que nuestra funcién de demanda final de dinero en su forma més general no contiene como variae ble el volumen de transacciones o las transac- ciones por délar de output final; contiene en cambio esas condiciones técnicas y de coste mas fundamentales que afectan alos costes de conservacién de dinero, bien sea alterando el promedio de existencias de dinero por délar de transacciones por unidad de tiempo, bien el numero de délares de transacciones por délar de output final Esto no excluye la posibilidad de que en detéitninado problema particular pueda ser til considerar dadas las variables que afectan a las transacciones y no profundi- zar en elas, incluyendo entonces el volumen de transacciones por délar de output final como variable explicita en una variante espe- cial de la funcién de demanda. Similares consideraciones pueden aplicarse también a las diversas caracteristicas de las condiciones de pago, muchas veces llamadas “condiciones institucionales”, que pueden afectar ala velocidad de circulaci6n del dinero Y que se consideran muchas veces algo asi co- mo determinadas mecanicamente—aspectos ta- les como si se paga a los trabajadores cada dia, cada semana o mensualmente; la utilizacién de libros de crédito; etc, Segin nuestro an estas caracteristicas también han de estudiarse como resultado de un proceso de equilibrio y no como datos fisicos. El alargamiento del pe- iodo de pago, por ejemplo, puede ahorrar al empleador costes de contabilidad y otros, deNueva formulacion de ta teoria cuantitativa det dinero modo que éste puede estar dispuesto a pagar eee Ue proporcionalmente por un pero- ie a eas corto; porjotro lado, impone eee el coste de mantener saldos us ifgalder res f de conseguir sustitutos ae Por lo que desean ser -paga- que proporcionalmente a la duracién, Que se produzca o no el equilibrio de esos deseos dependerd de la variacin de los costes con la duracién det periodo de pago. El coste para el empleado depende en medida conside- rable de los factores que intervienen en su cur- va de demanda de dinero para un periodo fijo de pago. Si en cualquier momento mantiene existencias liquidas medias ‘bastante aimplias, los-costes adicionales resultantes de un alarga- miento del perfodo de pago tienden a ser me- nores que si se mantuvieran reservas Iiquidas de menor cuantia, de modo que haran falta menos incentivos para que: acepte ese alarga- miento. Dada la presencia de ahorros de coste para el empleador, podemos esperar que el pe- riodo de pago sea mayor en el primer caso que en el segundo. El incremento de! promedio de existencias liquidas ocurrido el siglo pasado en este pais por motivos diversos, ha sido uno de los factores determinantes del alargamiento del periodo de pago; no al revés. La experiencia de hiperinflaciones muestra con qué rapidez varian las practicas de pago bajo el impacto de variaciones drasticas de! coste de mantener li- quid i 12, El fesultado final de estas apreciacio- nes consiste en que podemos considerar que la demanda de dinero por parte de las empresas viene expresada por una funcién del mismo tipo que la ecuacién (7), con las mismas varia- bles de su segundo miembro. Al igual que ocurria con (7), como el anilisis se basa en la informada maximizacion de rendimientos por Jas empresas, s6lo tienen importancia las cant dades “reales”, de forma que la funcién ha de ser homogénea de primer grado en Yy PfPor tanto, podemos interpretar (7) y sus varian‘es (aly y (13) como una descripcion de la de- 161 manda de dinero por parte de la: empresas y de las unidades finales poseedoras de riqueza, con la Gnica diferencia de una ampliacion del sentido dew 13.’Hablando con rigor, las ecuaciones (1), (11) y (13) son ecuaciones de demanda individual de una unidad final poseedora de riqueza o de una empresa/Si agregamos (7) para todas las unidades poseedoras y todas las ‘empresas de la sociedad, el resultado depende en principio de la di gin las diversas variables, De todos modos, es- ta cuestién no plantea problemas serios con respecto a P, ry ¥ Te, pues podemos conside- rarlas igual para todos, ni tampoco respecto 1, que es algo asi como un colgador no especi- ficado del que sacamios la prenda que nos inte resa segin sea la ocasion, Heros venido inter- pretando (1/P) (dP/dt) como la tasa esperade de incremento de precios, de modo que no existe motivo para que esta variable haya de ser igual para todos; w ¢ Y difieren con toda claridaq,y de forma sustancial entre las diver- sas unidades. Una aproximacién consiste en desdefiar esas dificultades y tomar (7), y sus asociadas (11) y (13), como expresivas de la demanda de dinero agregada, en cuyo caso (I/P) (dP/dt) se interpreta como promedio de expectativas de tasa de variaci6n de precios, w como cociente de la renta total proveniente de riqueza no humana, ¢ Y es la renta agregada! Este es el procedimiento que se ha seguido 12 mayor parte de las veces, y parece lo correcto hasta que desviaciones serias entre la experien- cia y esta aproximacién lineal hagan necesario introducit medidas de dispersion con respecto a una o més variables. 14) No cuesta nada explicitar que el mo- delo no emplea la distincién entre “activos Liquidos” y “saldos inactivos” o la otra, ligads ‘ala anterior, entre “saldos para transacciones y “saldos especulativos”, tan utlizada en 12 literatura, La.distincion entre existencias mo- ‘manos de las unidades finales po- s de empresas, netarias en seedoras de riqueza y en mano:162 Moneda, interés y renta guarda cierta relacién con la diltima citada, pe- to sélo a bastante distancia, Cada una de esas categorias de dinero-habientes demanda dine- ro en parte por motivo “transaccién”, en pat- le por motivos “especulacién™ 0 “activos”, pero no se distingue unos délares de dinero u otros segiin se vayan a guardar con uno w otro fin, Se considera mis bien que cada délar rin- de cierta variedad de servicios y que el posee- dor de dinero hace variar sus existencias mo- netarias hasta que el valor para él, de la adi- cién al flujo total de servicios producido por Ja adicién de un délar a su stock de dinero, sea igual a la disminucién del flujo de servicios resultado de substraer un délar de cada una de las demas formas en que mantis : Os eee © productores de dine- fo. Esto se debe a que su pape! principal esti mis relacionado con la oferta de dinero que con su demanda. Sin embargo, el hecho de introducirlos ensombrece algunos puntos del anterior andlisis:' la existencia de bancos per- mite que Jas empresas adquieran saldos mone- tarios sin obtener capital de las unidades fina- Jes propictarias de riqueza: En vez de vender derechos a esas unidades (acciones u obligacio- nes), puede venderios a los bancos consiguien- do a cambio “dinero”: en frase comin hace un tiempo en los libros de texto de monetaria,~ el banco convierte pasivos especificos en pa vos de aceptacién general. Sin embargo, esta, posibilidad no altera de forma esencial el a Jisis precedente. 16./ Supongamos que consideramos fija, 0 determinada por lo general de forma auténo- ma, a la oferta de.dinero en unidades nomina-! “La ecuaci6n (13) define, entonces, en qué este stock nominal de dinero seria} cantidad demandada. Para contar, de determinacion de iso especificar los! les. condiciones asimismo la con un model completo ja renta monetaria, seria preciso ese determinantes de Ja estructura de a = a 1, y de fa trayectoria de terés, de Ja renta rea a trayectora Tein adicional, por ejemplo que ei ouipul real juste del nivel de precios. Aunque’ suponga- mos que los tipos de interés quedan determi-g nados de forma independiente —por la pro- ductividad, frugalidad, ete. y que la renta real viene dada también por otras fuerzas, la ecvacién (13) s6lo determina un tnico nivel de equilibrio de la renta monetaria si por él entendemos aquél en que los precios son esta- bles, Con mis generalidad, determina la senda temporal de Ja renta monetaria para valores iniciales dados de la misma, Por lo tanto,'si queremos convertir la ecua- cién (13) en un modelo “completo” de deter- minacién de la renta, es preciso suponer, 0 bien que la demanda de dinero es muy inelis- tica con respecto a las variables incluidas en v, © bien que hemos de tomar como fijas y rigi- das todas esas variables, i 17, Aun bajo las condiciones mis favora- bles, por ejemplo que la demanda de dinero sea muy inelistica con respecto 2 las variables implicitas en v, la ecuacién (13) lo maximo que nos proporciona es una teoria de la renta mofigtaria: nos dice que las variaciones de la rents smonetaria reflejan variaciones de la can- tidad nominal de dinero; pero nada nos indica acerca de en qué medida cualquier cambio de ¥ se refleja en el output real y en los precios.” Bara conseguirlo hemos de introducir informa- -€5ti en su maximo factible, en cuyo caso cuak quier incremento de dinero producitia un in cremento semejante © mayor de los precios; eteétera, 18 A la luz de Ia exposicion que antecede, surge la pregunta de si tiene sentido decir que determinada persona sea 0 no sea “cuanti- tativista”, Todo economista aceptaria a un ni- vel formal y abstracto las lineas generales de! anilisis precedente, aunque, sin duda alguna, cada uno de ellos eligiria expresartas de forma diferente. Sin embargo, existen diferencias produndas y fundamentales acerca de 1a im- portancia de este andlisis para la comprension de los movimiento: a corto y largo plazo de la actividad economica general. Estas diferenciasNueva formulacibn de la teorta cuantitativa del dinero de opinidn surgen con respecto a tres cues tones distintas: (i) la estabilidad ¢ importan- cia de la funcién de demanda de dinero; (ii) la independencia de los factores que afectan ala demanda y Ia oferta; y (iii) la forma de la nde demanda o de las funciones rela- cionadas con la misma, (i) El tedrico cuantitativista acepta la hi- potesis empitica de que ta demanda de dinero cs muy estable, mis que otras funciones, co- mo la de consumo, que se.presentan como relaciones clave alternativas, Esta hipdtesis ha de quedar bien delimitada por sus dos extre- mos. Por un lado, el teérico cuantitativista no necesita ni quiere significar que se tenga que considerar numéricamente constante en el tiempo a la cantidad real de dinero demanda- da por unidad de output, 0 a la velocidad de circulacion del dinero; no considera que el in- cremento dristico de la velocidad de circula- cién del dinero durante las hiperinflaciones contradiga 1a idea de la estabilidad de deman- da de dinerg:‘La estabilidad que él contempla se refiere ala relacién funcional entre Ja canti: dad de dinero demandada y las_variables que Ja determinan, de modo que el incremento de velocidad del dinero durante las hiperinflacio- nes es consistente por completo con una rela- cidn funcional estable,’tal como lo demuestra Cagan con toda claridad en su ensayo. Por otro lado, el cuantitativista debe limitar de forma estricta aquellas variables cuya inclu- sién en la-funcién sea empiricamente impor- tante y ha de estar dispuesto a especificarlas de forma explicita. Ampliar el nimero de va- riables significativas equivale a vaciar la.hipo- tesis de todo contenido empirico; no existe diferencia alguna entre afirmar que la deman- da de dinero es muy inestable 0 que ¢s una funcidn estable por-completo de un némero indefinidamente amplio de variables. El tedrico cuantitativo no s6lo considera que la funcin de demanda de dinero es esta- ble, cree también que juega un papel vital en la determinacion de variables que él juzga de funci 163 gran importancia para el andlisis global de la economia, variables como el nivel de renta monetaria 0 de los precios! Por este mativo insiste mds en la demanda de dinero que en la de alfileres, por ejemplo, aunque ésta altima pueda ser tan estable como la primera, No es ficil establecer este punto de forma precisa y no puedo pretender haberlo logrado. (Véase el punto (iii) siguiente y se encontrard un ejem- plo de argumentacién contra el cuantitativis- mo que sigue precisamente estas lineas). ‘La reaccién en contra de la teorfa cuantita- tiva en los afios treinta se situaba en gran me- dida en este campo, Se afirmaba que la de- manda de dinero es algo’asi como un fuego fatuo, que se desplaza errdticamente y de for- ma impredicible con cada rumor 0 expectati- ya; se afirmiaba que es imposible especificar un niimero limitado de variables de las que de- penda. Sin embargo, aunque esa reacci6n se produjera bajo este encabezamiento, se racio- nalizé en gran parte tal como aparece en los dos apartados siguientes. (ii) El cuantitativista mantiene tam que existen importantes factores que inciden sobre la oferta de dinero, que no afectan a su demanda. En determinadas circunstancias se trata de condiciones técnicas que afectan 2 la oferta en especie; en otros casos, se trata de condiciones politicas o psicologicas que deter- minan las medidas de las autoridades moneta- rias y del sistema bancario. La estabilidad de Ja funcién de demanda es ‘Util precisamente para poder determinar los efectos de variacio- nes de la oferta, lo cual quiere decir que esa utilidad depende de que la oferta venga influi- da por algunos factores, al menos, diversos de Jos que inciden sobre la demanda. fla versién clasica de la objecion contra edta tesis de la teoria cuantitativa es la Hamada doctrina de cuentas reales (reai-bills); las varia- ciones de la demanda de dinero exigen.varia- ciones correspondientes de la oferta y ésta no puede variar de otra forma, o al menos no puede hacerlo bajo acuerdos institucionales es-164 Moneda, interés y renta pecificados, Las formas que llega a adoptar este argumentg son ya legion y todavia se es- tin ampliandé. Otra de estas versiones arguye que la “teoria cuantitativa” no puede “expli- car” grandes incrementos de precios, porque Estos producen un incremento de 12 demanda de existencias monetarias nominales y un aumento también de la oferta de dinero para satisfacerlay esto quiere decir implicitamente que las mismas fuerzas afectan a la demanda y oferta de dinero y del mismo modo. ili) El ataque a la teoria cuantitativa aso- ciado al anilisis keynesiano del desempleo se basa sobre todo en una afirmacién acerca de la forma de (7) u (11):Se afirma que la demanda de dinero es infinitamente clistica 2 un “pe- quefio” tipo de interés positivo.’A este peque- flo interés, que es el que se nuede esperar que prevalezca en condiciones de desempleo, las va- Hiaciones de la oferta real de dinero, sean re- sultado de variaciones de los precios o del stock nominal de dinero, no tienen efecto alguno sobre nada. Se trata de le famosa “trampa de liquidez”. Una versién algo més compleja im- plica también la forma de otras funciones: se arguye que las magnitudes de (7) aparte de! tipo de interés entran también en otras rela- ciones del sistema econdmico y puede consi- derarse que quedan determinadas en cllas; el tipo de interés no interviene en esas otras fun- ciones y se considera, por tanto, que viene determinado por la ecuacién citada, El Unico Papel del stock y de la demanda de dinero consiste en determinar el tipo de interés. 19) EL pudding se demuestra comiéndolo: los Ensayos de este libro [Studies in the Quan- tity Theory of Money) constituyen sustento fe eae aspectos particular- mente sustanciosos. No se puede leer la descripcién que ofrece Lerner de los efectos de la reforma monetaria de 1864 sobre la Confederacién sin reconocer que, ‘al menos en una ocasién, la oferta de dinero pudo ser un factor auténomo en gran medida y que la demanda de dinero fue muy estable incluso en circunstancias extraordina- riamente inestables. Después de tres afios de 7 guerra, después de amplias destrucciones y ~ derrotas militares, frente a una derrota defini- tiva inminente, una reforma monetaria que consiguid reducir el stock de dinero, frena y cambia el sentido por varios meses de una su- bida de precios que habia alcanzado una tasa mensual del 10% durante la mayor parte de la guerra, Seria dificil elaborar un experimento mejor controlado que sirviera pare demostrar Ja importancia critica de la oferta de dinero. Por otro lado, el examen que realiza Klein de la experiencia alemana durante la Segunda Guerra Mundial es mucho menos favorable a la estabilidad e importancia de la demanda de dinero, Aunque demuestre que los errores de los datos ‘dan. cuenta de buena parte de la discrepancia entre variaciones del stock de di- nero contabilizado y los precios, la correccién de esos defectos deja en pie todavia discrepan- cias amplias y_desconcertantes, de modo que no parece positle-explicarlas en términos de las variables que antes hemos introducido en la teoria. Klein examina la experiencia alema- na precisamente porque 2 primera vista parece ser el caso que se aleja mas del modelo. Esta y cualquier otra experiencia en tiempo de guerra exigen un examen mas detenido. : El estudio de Cagan sobre las hiperinflacio- nes constituye otra prueba importante sobre la estabilidad de ie demanda de dinero en con- diciones muy inestables: Constituye también un interesante ejemplo de la diferencia entre velocidad numéricamente estabie o entendida como relacién funcional estable: el valor nu- miérico de ia velocidad varia enormemente du- rante las hiperinflaciones, pero se trata de una respuesta predecible 2 variaciones de las ex- pectativas de cambio de precios. 20. Aunque los ensayos de este libro [Sau- dies in The Quantity Theory of Money] con- tienen evidencias significativas referentes 2 las ideas discutidas en el punto 18, éstas son tanNueva formulacion de la teoria cuantitativa del dinero s6lo un subproducto y no su principal propé- sito, Este consiste sobre todo en aumentar el conjunto de contrastaciones acerca de las ca- racteristicas de 1a funcidn de demanda de di- nero. En este proceso se plantean también de- terminadas cuestiones sobre la formulacién tedrica y se sugieren algunas modificaciones que parece deseable introducir, Voy a comen- tar algunas dé ellas sin intentar en ningtin mo- mento un“‘esumen completo de los ensayos mismos. 21, El material de Selden es el que cubre un periodo temporal mas largo y en condicio- nes mis “normales”. Esto es al mismo tiempo una virtud y un vieio, Virtud porque significa que sus resultados se pueden aplicar This direc tamente a 12 experiencia ordinaria de tiempos de paz; vicio porque la “normalidad” es muy probable que presente pequefias variaciones de Jas variables fundamentales y, por tanto, una base pequefia para juzgar sus efectos. La Gnica variable que cubre un amplio rango es la renia real, gracias 2 la gran duracién del periodo. El incremento secular de‘la renta real ha venido acompafiado por un incremento de los saldos liquidos reales por unidad de output —dismi- nucién de la velocidad— de donde Selden concluye que Ja elasticidad renta de la deman- ga de saldos reales es mayor que uno. Los saldos Iiquidos, segin la terminologia general- mente adoptada, son bienes de lujo. Este re- sultado, plausible por completo, parece confir- mado también por la experiencia de otros paises. 22, Por cuanto respecta a los periodos ci- clicos, Selden encuentra que Ja velocidad aumenta durante el auge y disminuye durante Ja recesi6n,’resultado que a primera vista pare- ce contradecir a conclusion alcanzada con res- pecto a la tendencia secular. Sin embargo, ‘existe una explicacin alternativa consistente por completo con el resultado secular, Hay qut recordar que introdujimos Y en (7) como un ‘indice de riqueza. Esto tiene implicaciones importantes con respecto al concepto y media 165 de la renta significativa, Lo que nos hace falta aqui para el anilisis tedrico no es 1a habitual medicin de la renta —que corresponde a in- gres0s corrientes uns vez corregidos computos dobles-, sino un concepto a un plazo mayor, “renta esperada”, oo que he designado en otro lugar por el término “renta permanente”.* Su- pongamos ahora que las variables incluidas en la y de (13) no varfan durante un periodo. Con tal de que Y sea la renta permanente el cociente ¥ partido por M no se veria afectado. La velocidad, tal como la calcula Selden, es el cociente de la renta medida en relacién al stock de dinero y que variaria, Si la renta medida esté por encima de la renta permanente, la velocidad medida seria relativamente elevada y viceversay Ahora bien, en las cimas de los ciclos podémos presumir que la renta medida es supetior a la permanente y que es inferior a Ja misma en los baches ciclicos. La conformi- dad observada de la velocidad con los cambios ciclicos de la renta reflejaria entonces simple- mente la diferencia, entre la renta medida 0 contabilizada habitualmente y el concepto sig- nificativo para la ecuacién (13). 23, Otro de los puntos que plantea el tra- bajo de Selden se refiere a cudl sea la adecuada divisién de Ia riqueza en distintas formas di- versas de activos. La que hemos disefiado antes es tan slo una sugerencia. Selden considera mis itil la distincién entre obligaciones “a cor- to plazo” y “a largo plazo”; a les primeras les da tratamiento de “sustitutos del dinero” y al rendimiento de las.dltimas le lama “coste de mantener dinero”. Encuentra que ambas estin relacionadas de forma significativa con la can- tidad demandada de dinero. Ya hemos sugeri- do antes que esto es una forma de tener en cuenta expectativas sobre variaciones, de los tipos de interés. Del mismo modo, no existe divisoria clara entre el “dinero” y otros acti- vos, mientras para determinados propésitos 4Vésse Milton Friedman, A_ Theory of the Consumption Function, National Bureau of Econo: mie Research, Princeton University Press.166 Moneda, interés y renta puede ser deseable distinguir entre las dife- rentes formas de dinero (por ejemplo, entre dinero en circulacién y depésitos). Algunas de estas formas de dinero pueden pagar un inte- rés.0 implicar costes de servicio, en cuyo caso el rendimiento positive o negative seri vari ble significativa para determinar la division de las existencias de dinero entre sus diversas for mas, 24, Cagan, al concentrarse en casos de hiperinflacién, puede dar relieve a una variable cuyo efecto siempre es de evaluar, la tasa de variacién de tos precios. La otra cara de la moneda es que ha de desdeiiar pricctica- mente todas las dems varisbies. Su procedi miento para estimar tasas esperadas de varia- cién de precios 2 partir de las tasas de cambio existentes, que tan buenos resultados da con sus datos, puede extenderse también a otras variables, par lo que con toda probabilidad ha de ser importante en otros campos 2parte del monetario. Yo mismo lo he empleado ya para estimar 2 “renta esperada” como determinan— te del consumo,’ y Gary Becker ha realizado, experimentos empleando estas series de “renta esperada” en una funcién de demanda de di- nero disefiada segin las ideas anteriores (pun- to 22). Los resultados de Cagan dejan claro que las variaciones de 12 tasa de cambio de precios, 0 del rendiriento de formas altemativas de mantener riqueza, tiene sobre 12 cantidad demandada de dinero los efectos esperados: évanto mayor es la tasa de cambio de precios, y mis atractivas por tanto las alternativas, me- nor es Ia cantidad demandada de dinero. Este resultado no sdlo tiene importancia por si mis mo, sino que indirectamente es significative respecto al efecto de variaciones de rendimien- to de otras alternativas, tales como los tipos de interés de las diversas obligaciones. Nuestra evidencia con respecto a éstos en cierto sen- =tido es menos satisfactoria, porque las varia- ciones a analizar se cumplen en un rango mu- SVéaseto cho menos amplio; fas conclusiones tentativas en el sentido de que las variaciones de fos mis- mos se praducen en Ja direccién esperada que- dan reforzadas en gran medida por los resulta dos de Cagan. El hecho de que las relaciones sefialadas por Cagan no puedan aplicarse a los estadios finales de Jas hiperinflaciones sugiere que, en determinados momentos, no se debe sustituir todo el modelo esperado de movimientos de los precios por el tipo de variacién esperado en ese momente, tal como hace Gagan o he- mos hecho en el punto S anterior. Si espera- mos que determinada tasa de crecimiento de los precios, por ejemplo, va a durar sélo un dia y después vendrd Ia estabilidad, esto quie- re decir una mayor demanda {real) de dinero Que si esperdsemos que esa tasa de variacion va 2 continuar se forma indefinid: r pagar el segundo precio podemos incvrrir en mayores costes que para evitar el primero. Le misma complicacin aparece en el andlisis de ls demanda céZun bien cuando es preciso in- -cluir no sélo su precio sctuai sine también precios pasados o expectativas de precios futu- ros. Esta idea puede ayudar 2 explicar no sdlo divisoria clara entre el “dinero” y otros acti- vos, mientras para determinados propésitos el sentido de que la inclusién de ia tasa de'varia- cién de los precios como parte del coste de mantenimiento del dinero empeorase y no me- jorase las relaciones estimadas por él. También ¢ posible que este erpeoramiento sea conse- cuencia de un elemento distinto, a saber, que pore que esta variabie juegue un papel impo: tante hace falta que las tases actuales de vari a de los precios sean muy sustantivas pare que ias expectativas sobre comportamiento de jos precios sean Jo bastante firmes y unifor- mes. E1_mismo tipo de comentarios puede apli- carse a las expectativas de variacin de los tipos de interés, “25. Uno de ios principales reproches dirig+ dos ai anilisis econdmico come supuesta cie par eviNueva formulacién de la teoria cuantitativa del dinero cia empirica consiste en que puede ofrecer muy pocas “constantes” numéricas, ha aislado muy pocas regularidades fundamentales. El campo monetario es el principal ejemplo que podemos ofrecer como refutacidn: quizis no existe en el anélisis econémico ninguna otra relaciGn empitica cuyo curmplimiento se haya observado de forma tan uniforme en las cit- cunstancias mis diversas como Ia relacién en- tre variaciones sustanciales del stock de dinero en periodos breves y variaciones de Jos pre- cios; smbas estin unidas de modo invariable y en Iz misma direccién; sospecho que este tipo de uniformidad es semejante al de aquetlas que forman la base de las ciencias fisicas. Y esta regularidad aparece en més de un sentido. Existe una extraordinaria estabilidad empitica para magnitudes tales como Ia velocidad del dinero, lo que no puede dejar de impresionar 2 cuaiguiera que trabaje ampliamente con datos monetarios. Esta estabilidad y regularidad contribuyé a la caida de la teoria cuantitativa, porque quedé establecida y expresada de for- ma indebide demasiado simple; se traté como una “constante” natural al valor numérico de Ja velocidad misma, ya fuera velocidad-renta 0 velocidad-tramsacciones. Sin embargo, no es asi. Esta incapacidad de Ja teorfa, primero después de la Primera Guerra Mundial y du- rante la misma, mis tarde, en menor medida, después del crash de 1929, dio alas a la reac- cin contra el cuantitativismo, Los estudios que se ofrecen en este volumen [Studies in the 167 Quantity Theory of Money} tienen como pre- misa la concepcion de la estabilidad y regulari- dad de las relaciones monetarias de forma més sofisticada que como velocidad numérica- merite constante. Creo que constituyen uaa importante contribucién hacia la delimitacién de esa estabilidad y regularidad, hacia la deter- minacién de Jas “constantes” numéricas del comportamiento monetario, Creo no equive- carme si afirmo que tanto los autores de estos ensayos como yo mismo deseariamos ser juz- gados con ese criterio. He empezado estz introduccién re dome a Ja tradicion de Chicago en teoriz mo- netaria y al papel de los miembros de la fzcu! tad'en su fomento. Considero adecuado barls sefalando ¢i papel jugede por los est. diantes para que esa tradicin se mantuviera viva y vigorosa. Les ewsayos que siguen prueba de ello. También Jo son toda una serie de tesit doctorales ne publicadas. Q presar mi propio agradecimiento personal 2 los estudiantes que participaron conmigo en ¢! Se- minario sobrs Moneda y Banca, cuyo pris fruto publicado es este velumen. Estoy #n deuda de forma especial con David 1. Fa Phillip Cagan, Gary Becker, David Meiselman y Raymond Zolder, que en diversas fases mne ayudaron en la direccién. Todos hemos de agradecer iz ayude finan ciera de la Fundacion Rockefelier; ayudé 2 financiar algunas de las investigaciones y ha posibilitado la publicacién. ex-