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Análisis Financiero
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Análisis
Financiero
ACTIVIDAD DE APRENDIZAJE 4
1 1
ATRÁS
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INDICE
1.Valor Económico Agregado – EVA 3

2. Valor Agregado y Rentabilidad 7
3. Costo de Capital 16
4. Ejemplo del cálculo del EVA 21
5. Formas de mejorar el EVA 23
6. Eliminación de Unidades Destructoras de Valor 28
2 2
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1. Valor Económico Agregado – EVA
Introducción
El EVA es una medida del rendimiento de la empresa que nos indica cuánto valor se
crea con el capital invertido lo que resulta en un indicador de valor para los
accionistas. Una compañía crea valor solamente cuando el rendimiento de su capital
(rentabilidad del patrimonio), es mayor que su costo de oportunidad o tasa de
rendimiento que los accionistas podrían ganar en otro negocio de similar riesgo, es
decir, se le genera valor agregado, lográndose con ello el objetivo básico financiero.
La importancia del EVA es que se trata de una herramienta muy simple pero que
abarca de manera integral a toda la empresa.
El estudio del presente tema es una introducción en la cual se busca que el aprendiz,
conceptualice, calcule e interprete el Valor Económico Agregado EVA.
3 3
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Conceptos claves para comprender la forma de calcular el EVA
1.3.1 Concepto de 1.3.2 Benficio ¿Cuál sería el Costo de Capital en

Costo Capital tributario la empresa URBA S.A?
En el caso de la empresa URBA S.A, tiene $2.000 millones de activos

están financiados así:
$800 millones, o sea el 40% de éstos, con deuda.

CONCEPTOS CLAVES
1.3.5 Concepto 1.3.3 Valor
PARA COMPRENDER
de EVA - Segunda Agregado y El resto, $1.200 millones, o sea el 60% con patrimonio.
LA FORMA PARA
Definición Rentabilidad
CALCULAR EL EVA
Esto significa que el costo de oportunidad que implica tener en
operación esos $2.000 millones sería el costo promedio ponderado de
las fuentes de financiación mencionadas.
1.3.4 Concepto
de EVA - Primera
Definición
4 4
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Este costo de oportunidad se denomina Costo de Capital
Costo de
Capital
es el se
Costo Calcula
que implica para como el costo

la empresa la
Diferentes fuentes
Costo promedio
de las que se utilizan
Posesión ponderado
para financiarlos.
de los Activos
5 5
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Costo Promedio Ponderado

Con frecuencia se utiliza el Anglicismo WACC para denominar este
concepto, lo cual corresponde a las iniciales en inglés de Wighted
Average Cost of Capital (Costo de Capital Promedio Ponderado.
Recuerde: Si el costo de capital representa el costo de los activos,

entonces este costo es la rentabilidad mínima que ellos deben
producir. Es por lo tanto, la tasa mínima requerida de retorno que
deben generar los activos de la empresa.
Beneficio Tributario
En la sección anterior, cuando mencioné que la expectativa de

rentabilidad de los propietarios representaba el costo del patrimonio,
ésta se expresaba como una expectativa neta, es decir, después de
considerar los impuestos que la empresa debía pagar al Estado.
6 6
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2. Valor Agregado y Rentabilidad
Los propietarios de una empresa percibirán que hay El Valor Agregado implícito de una
empresa es la diferencia entre lo que
ésta vale como negocio en marcha y lo
que valen sus activos. Podríamos
cuando obtienen una VALOR AGREGADO entender, entonces, los términos “Good
Rentabilidad > Costo
de Capital = Valor Will y Prima” como sinónimos de Valor
Agregado Agregado.
Rentabilidad sobre su Patrimonio
Rentabilidad = Costo de Capital: Si a
futuro, una empresa prometiera generar
siempre una rentabilidad IGUAL al costo
SUPERIOR al Costo de Capital de capital, su valor como negocio en
marcha NO debería ser superior a lo que
valen sus activos. Estabilidad del activo =
Rentabilidad = Costo ¿Qué pasa si, a futuro, una empresa prometiera generar siempre Costo de Capital.
de Capital una rentabilidad IGUAL al costo de capital? es decir: Rentabilidad
- Costo de Capital
7 7
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Concepto de EVA – Primera Definición
EVA Y como ya aprendimos que la mínima UODI que una empresa debe
generar es igual al valor de los activos multiplicado por el costo de
capital, entonces:
es la
EVA = UODI – Activos x Costo de Capital
EVA = 598 – 2.000 x 0,208 = 598 – 416 = 182
Diferencia
El cálculo del UODI y el Costo de Capital se ilustrara en el ejemplo.
El EVA es la diferencia entre la UODI que una empresa genera y la

entre la
mínima que debería generar.
UODI y la UODI Mínima

UODI que una empresa debe generar
que una
que La mínima utilidad que una empresa debe generar también se
denomina "Costo por el Uso de los Activos" ya que es la cifra que
recoge el costo de oportunidad implícito por tenerlos en operación.
Empresa
Genera una debería Generar
Empresa
8 8
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Concepto de EVA – Segunda Definición
En el ejemplo de la Empresa URBA S.A, que venimos

trabajando una UODI de $598 implica que la rentabilidad
del activo fue del 29,9% cifra que es mayor que el costo
de capital del 20,8%. Si esto sucedió es porque sobre
el valor de los activos se produjo un remanente del
9,1% (29,9% - 20,8%), sobre el valor de dichos activos.
Este remanente es el EVA.
9 9
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Lo anterior nos permite enunciar la segunda definición del EVA:
EVA
EVA = Activos x (Rentabilidad del Activo - Costo de Capital)
EVA = 2.000 x (0,299 - 0,208) = 2.000 x 0,091 = 182
es el
El EVA es el remanente que generan los activos cuando producen
Remanente que generan los una rentabilidad superior a su costo de capital.
Recuerde que la Rentabilidad del Activo se calcula como UODI /

Activos, y por lo tanto:
Activos
EVA = Activos x (UODI/Activos - Costo de Capital)
Si elimina el paréntesis llegarás a la fórmula que coincide con la
cuando producen una primera definición.
Rentabilidad Superior a su Costo de Capital
10 10
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Componentes del EVA
Utilidad Operativa Después de Impuestos
UODI = Utilidad Operativa x (1 - T)
UODI: La UODI se obtiene aplicando a la utilidad operativa de la

empresa, la tasa de impuestos como si no hubiera deuda sobre la cual
aplicar intereses que a su vez disminuirían la base gravable.
En el modelo del EVA el beneficio tributario se recoge en el costo

de capital y no en la utilidad operativa.
Podría pensarse que castigar la utilidad operativa con todos los

impuestos, como si no existiera deuda, sería renunciar al beneficio
tributario que implica el pago de intereses. La verdad es que no se da
tal renuncia, debido a que en el modelo del EVA el beneficio tributario
se recoge en el costo de capital y no en la utilidad operativa.
11 11
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Activos Netos de Operación
Activos que se utilizan para el

cálculo de EVA
Activos corrientes Pasivos - Proveedores

Obligaciones financieras
UODI
v.s WACC
KTNO Pasivos largo plazo Activos
Netos de
Operación
Activos fijos Patrimonio
Activos a
considerar
12 12
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Activos a Considerar
Los activos a considerar deben ser los financiados
por los que son premiados por la UODI.
13 13
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UODI:
Por definición, la UODI, corresponde al premio que reciben quienes financian los activos que se requieren para producirla. Esto sugiere
que debe existir una perfecta relación causa-efecto entre el numerador y el denominador de la fracción que se utiliza para calcular la
rentabilidad del activo y es por ello que estos deben ser los operativos.
Activos Netos de Operación:

Como igualmente lo sugiere el gráfico, los activos netos
de operación serían iguales al valor del capital de trabajo
neto operativo (KTNO) más el valor de mercado de los
activos fijos.
KTNO: Capital de Trabajo Neto Operativo,

WACC: Cálculo del Costo de Capital.
14 14
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¿Cuáles Activos se Utilizan en el

Cálculo del EVA?
En cuanto a los activos que deben considerarse para el
cálculo de la rentabilidad del activo en la fórmula del
EVA, diremos que estos son los denominados Activos
Netos de Operación concepto que se explicó
anteriormente.
15 15
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3. Costo de Capital
Estructura de Capital = los pasivos a largo plazo + el Estructura de Capital:
patrimonio
Se define como la estructura de financiación de largo
plazo de la empresa. Empresas cuya única alternativa
1. Empresas cuya de deuda financiera sean los créditos de corto plazo. En
única alternativa de el caso de empresas que no tengan acceso al crédito de
deuda financiera largo plazo y que por el contrario, su única alternativa de
sean los creditos deuda financiera sean los créditos de corto plazo, estos
de corto plazo
últimos deberán considerarse como parte de la
estructura de financiación pues se supone que este tipo
de crédito se convierte en una fuente de financiación
permanente ya que los propietarios siempre
propenderán por la permanente renovación de estas
deudas.
ASPECTOS A TENER 2. La deuda siempre
4. Aumentos es una fuente de
EN CUENTA CON
paulatinos en el nivel financiación menos
RESPECTO A LA
de endeudamiento costosa que el
ESTRUCTURA DE
CAPITAL patrimonio
3. Una vez escogida

esa estructura de
capital no debería
cambiarse
16 16
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3. Costo de Capital
Estructura de Capital:
La deuda siempre es una fuente de financiación menos
costosa que el patrimonio, ya que los propietarios corren
mayor riesgo que los acreedores financieros y exigirán,
por lo tanto, una mayor rentabilidad en relación con lo
ESTRUCTURA FINANCIERA que la empresa paga como tasa de interés a dichos
acreedores. Si no fuera así, los propietarios no serían
propietarios, serían acreedores financieros.
2000000
Una vez escogida esa estructura de capital no debería
1500000 cambiarse. Lo anterior conduce a que una vez escogida
esa estructura de capital o estructura de financiación
1000000 adecuada, no debería cambiarse, salvo que exista la
evidencia concreta de que los compromisos implícitos en
500000 cualquier modificación pueden ser atendidos por los
flujos de caja libre futuros. Se hace esta observación
0
porque como la deuda es una fuente menos costosa que
2007 2008 2009
el patrimonio, aumentar su participación en la estructura
ACTIVOS PASIVOS PATRIMONIO
de capital implicaría un menor costo promedio
ponderado, lo cual no es necesariamente razonable
porque podría coincidir con un nivel en el que el flujo de
caja no sería suficiente para atender el servicio a la
deuda.
17 17
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3. Costo de Capital
¿Qué ocasionan los aumentos

paulatinos en el nivel de endeudamiento?
Aumentos paulatinos en el nivel de endeudamiento

deberían ocasionar, por un lado, incrementos en el costo
de la deuda por el mayor riesgo percibido por los
acreedores, y por el otro, incrementos en la rentabilidad
esperada por los propietarios ya que tal como se explicó
en la primera parte, su expectativa de rentabilidad está
asociada a los riesgos operativos y financieros que ellos
perciben. Y a mayor endeudamiento, mayor riesgo
corren los propietarios.
La estructura de capital es la que determina el peso

relativo de cada fuente de financiación en el costo de
capital.
18 18
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3. Costo de capital
Costo de la Deuda
Sobre el Costo de la Deuda es importante destacar los siguientes
El costo de la deuda se calcula después de impuestos, aspectos:
es decir, considerando el descuento tributario que
implica el pago de intereses.
Refleja el Costo Esperado de la deuda: No el costo histórico ni el costo
al que actualmente la empresa tiene contratados sus pasivos
financieros.
Tiene en cuenta las expectativas, por lo tanto, en cuanto al

comportamiento de las tasas de interés en la economía y las
condiciones de la empresa en lo relativo a su poder de negociación de
spreads con las entidades financieras.
Cuando la empresa tiene un portafolio sofisticado de deuda: Cuando

una empresa, por su complejidad y tamaño, tiene un portafolio
sofisticado de deuda (diferentes monedas, condiciones, bonos de
diferentes clases, etc.) la determinación de su costo promedio se
realiza calculando la tasa de interés promedio implícita en los flujos
esperados de servicio a la deuda.
19 19
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3. Costo de capital
Costo de Patrimonio
El Costo de Patrimonio se considera la cifra de mayor El premio que debería obtener por asumir el riesgo financiero, está
complejidad en el cálculo del costo de capital. asociado al nivel de endeudamiento de la empresa. A mayor deuda,
mayor riesgo financiero corre el propietario y por lo tanto mayor será
La expectativa del propietario la conforman, su expectativa de rentabilidad.
básicamente, los elementos siguientes:
Lo que podría ganar en una inversión libre de riesgo.

El premio que debería obtener por asumir el riesgo
operativo de la empresa.
financiero.
Lo que podría ganar en una inversión libre de riesgo, se

asocia con lo que podría obtener invirtiendo en bonos
del tesoro nacional.

operativo de la empresa, se relaciona con el sector en el
que se desenvuelve la empresa, su tamaño, los
competidores que enfrenta, la tecnología, la madurez del
mercado, la exposición a las variables económicas
internas y externas, etc.
20 20
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4. Ejemplo del cálculo del EVA

La empresa URBA S.A presenta el siguiente estado de ESTADO DE RESULTADOS
resultados y la siguiente información: URBA S.A
Ventas 3.200
• Ventas $ 3.200 millones. Costo de Ventas 1.280
• Costo de ventas $ 1.280 millones.
• Gastos de Administración y ventas $ 2.000 millones. UTILIDAD BRUTA 1.920
• Activos netos de operación $ 2.000 millones. Gastos de Adm. y Ventas 1.000
• Tasa del impuesto 35%.
• Tiene activos por $ 2 .000.000.000 y l a estructura de capital UTILIDAD OPERATIVA 920
está conformada el 40% por pasivos financieros y el 60% por el
patrimonio, La tasa de impuestos es del 35%. Menos intereses 160
Utilidad Antes de Impuestos 760
Impuestos 266
Tomamos los datos y confeccionamos el estado de
resultados, calculamos el costo de capital y la UODI. UTILIDAD NETA 494
Cifras en millones
21 21
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4. Ejemplo del cálculo del EVA
COSTO DE CAPITAL EMPRESA EJEMPLAR S.A. EVA = UODI - Activos x CK

Estructura Costo antes Costo después Ponderado UODI Activos CK EVA
de Capital de Imptos. de Imptos.
598 2.000 20,8% 182,0
Pasivos
Financieros 40% 20% 13% 5,20%
Patrimonio 60% 26% 15,60% EVA = Activos x (Rent.Act. - CK)
COSTO DE CAPITAL Activos Rentab. CK EVA

(CK) 20,80%
2.000 29,9 % 20,8% 182,0
Utilizando cualquiera de l as dos f órmulas el r esultado e s el

mismo.
22 22
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5. Formas de mejorar el EVA

Incrementando la UODI sin realizar inversión alguna para ello, es decir, sin que se
Existen cuatro formas de mejorar el EVA y por lo tanto incrementen los activos.
de incrementar el valor de la empresa. Veamos:
Invirtiendo en proyectos generadores de valor, Es decir, en activos que produzcan
una rentabilidad superior al costo de capital.
Incrementando la
Eliminando f ondos ociosos, E s decir, d isminuyendo activos i nnecesarios sin
UODI sin realizar afectar la utilidad operativa.
inversión alguna
para ello Eliminando unidades de negocios destructoras de valor, Es decir, unidades que
produzcan rentabilidad inferior al costo de capital.
1
Invirtiendo Formas de
5
en proyectos Eliminando
generadores
Mejorar fondos ociosos 2
de valor el EVA
Eliminando
unidades de negocios
destructoras de
valor 3
4
23 23
Material Actividad
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Incremento de la UODI sin

Incrementar Inversiones
Mejorando la utilidad operativa sin

incrementar las inversiones, o
incrementándolas en una menor
proporción que dicha utilidad operativa;
en otras palabras, mejorando la
eficiencia operativa de la empresa, por lo
que podemos concluir que cualquier
mejora en la utilidad operativa de le
empresa implica un incremento del EVA
igual al valor de dicha utilidad operativa.
24 24
Material Actividad
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Inversión en Proyectos Generadores de Valor

En relación con la Inversión en Proyectos Generadores de Valor, deben
tener en cuenta los siguientes aspectos relacionados con el EVA:
El incremento del EVA se produce porque la rentabilidad de las inversiones marginales es

superior al costo de capital.
Cuando se utiliza el concepto EVA para evaluar el desempeño empresarial, lo que se mide
es el incremento del EVA de un período a otro y no necesariamente que éste haya sido
positivo.
La rentabilidad del activo de una empresa puede ser superior al costo de capital y con el
EVA disminuyendo en relación con el período anterior.
Desde e l punto de v ista d e los objetivos e mpresariales es m ás trascendental enfocarse

hacia el incremento del EVA que hacia el incremento de la rentabilidad del período.
Las variaciones del EVA, período tras período, son independientes del valor que hayamos
fijado para los activos netos de operación en el momento de adopción del método.
25 25
Material Actividad
de Aprendizaje 4
Liberación de Fondos Ociosos:

El mantenimiento de fondos ociosos implica un deterioro de la
rentabilidad ya que supone la producción de un mismo nivel de UODI
con más activos de los necesarios, alterando con ello el denominador
de la fracción UODI/Activos.
¿Qué entender por Fondos Ociosos?

Por fondos ociosos entenderemos excesos de activos operativos que
podría tener la empresa y que a partir de la implementación de
programas de mejoramiento de la productividad interna podrían
disminuirse o eliminarse sin que ello implique una disminución de la
UODI. Por ejemplo:
Disminución de los niveles de inventario a partir de la implementación del Justo a

Tiempo, t ambién conocido como Teoría d e Restricciones o M ejoramiento
Continuo.
Disminución de activos fijos como consecuencia de un re-diseño de los procesos

de producción de bienes o servicios.
26 26
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Eliminación de Unidades Destructoras de Valor
Una unidad
de negocios
DESTRUYE VALOR
Destruye valor
Una unidad de negocios destruye valor, simplemente, cuando
estructuralmente produce una RENTABILIDAD sobre sus activos
cuando netos de operación INFERIOR al costo de capital.
Estructuralmente
produce una
RENTABILIDAD INFERIOR
al
Costo de
capital
27 27
Material Actividad
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6. Eliminación de Unidades
Destructoras de Valor
Estructuralmente
La connotación del término "estructuralmente" se refiere

al hecho de que hacia el futuro no hay posibilidad de
realizar una reestructuración operativa que permita
cambiar este patrón de comportamiento de la
rentabilidad. A su vez, una unidad de negocios puede ser
un producto, una línea de productos, una planta de
producción, una zona geográfica, etc.
28 28
Material Actividad
de Aprendizaje 4
Referencias bibliográficas
García, O. L. (2009). Administración financiera: Fundamentos y aplicaciones. (4ª Edición). Bogotá, Colombia: Editorial. Desconocida.
García, O. L. (2009). Administración financiera: Valoración de empresas y Gerencia del valor. (4ª Edición). Bogotá, Colombia: Editorial.
Desconocida.
Amat, Oriol. (2007). EVA valor añadido económico: un nuevo enfoque para optimizar la gestión, motivar y crear valor (2ª Edición). Madrid,
España: Editorial Gestión 2.000.
29 29
Material Actividad
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Cibergrafía:
www.gerencie.com
http://www.gerencie.com/costo-de-oportunidad-y-valor-economico-agregado.html
www.degerencia.com
http://www.degerenciacom/articulo/10_conceptos_sobre_el_eva
30 30

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Análisis Financiero

1.Valor Económico Agregado – EVA 3

1. Valor Económico Agregado – EVA

1. Valor Económico Agregado – EVA

Conceptos claves para comprender la forma de calcular el EVA

1.3.1 Concepto de 1.3.2 Benficio ¿Cuál sería el Costo de Capital en

En el caso de la empresa URBA S.A, tiene $2.000 millones de activos

$800 millones, o sea el 40% de éstos, con deuda.

1. Valor Económico Agregado – EVA

Este costo de oportunidad se denomina Costo de Capital

que implica para como el costo

1. Valor Económico Agregado – EVA

Costo Promedio Ponderado

Recuerde: Si el costo de capital representa el costo de los activos,

En la sección anterior, cuando mencioné que la expectativa de

2. Valor Agregado y Rentabilidad

2. Valor Agregado y Rentabilidad

Concepto de EVA – Primera Definición

El EVA es la diferencia entre la UODI que una empresa genera y la

UODI y la UODI Mínima

2. Valor Agregado y Rentabilidad

Concepto de EVA – Segunda Definición

En el ejemplo de la Empresa URBA S.A, que venimos

2. Valor Agregado y Rentabilidad

Lo anterior nos permite enunciar la segunda definición del EVA:

Recuerde que la Rentabilidad del Activo se calcula como UODI /

Rentabilidad Superior a su Costo de Capital

2. Valor Agregado y Rentabilidad

Componentes del EVA

Utilidad Operativa Después de Impuestos

UODI = Utilidad Operativa x (1 - T)

UODI: La UODI se obtiene aplicando a la utilidad operativa de la

En el modelo del EVA el beneficio tributario se recoge en el costo

Podría pensarse que castigar la utilidad operativa con todos los

2. Valor Agregado y Rentabilidad

Activos Netos de Operación

Activos que se utilizan para el

Activos corrientes Pasivos - Proveedores

2. Valor Agregado y Rentabilidad

2. Valor Agregado y Rentabilidad

Activos Netos de Operación:

KTNO: Capital de Trabajo Neto Operativo,

2. Valor Agregado y Rentabilidad

¿Cuáles Activos se Utilizan en el

3. Una vez escogida

¿Qué ocasionan los aumentos

Aumentos paulatinos en el nivel de endeudamiento

La estructura de capital es la que determina el peso

Tiene en cuenta las expectativas, por lo tanto, en cuanto al

Cuando la empresa tiene un portafolio sofisticado de deuda: Cuando

Lo que podría ganar en una inversión libre de riesgo.

Lo que podría ganar en una inversión libre de riesgo, se

El premio que debería obtener por asumir el riesgo

4. Ejemplo del cálculo del EVA

4. Ejemplo del cálculo del EVA

COSTO DE CAPITAL EMPRESA EJEMPLAR S.A. EVA = UODI - Activos x CK

Patrimonio 60% 26% 15,60% EVA = Activos x (Rent.Act. - CK)

COSTO DE CAPITAL Activos Rentab. CK EVA

Utilizando cualquiera de l as dos f órmulas el r esultado e s el

5. Formas de mejorar el EVA

5. Formas de mejorar el EVA

Incremento de la UODI sin

Mejorando la utilidad operativa sin

5. Formas de mejorar el EVA