Política monetaria objetivos e instrumentos

TEMA 6.
POLÍTICA MONETARIA
Parte II. Políticas Macroeconómicas
POLÍTICAS ECONÓMICAS. CURSO 2017-18 1

CONTENIDO
1. Conceptos y objetivos
2. Limitaciones de la Política Monetaria
3. Instituciones: Banco Central y sistema financiero.
4. Variables y relaciones monetarias
4.1. Dinero, oferta monetaria y base monetaria
4.2. Relación entre base monetaria y oferta monetaria
4.3. El control de la oferta monetaria

POLÍTICA MONETARIA
5. Instrumentos de política monetaria

5.1. Reservas obligatorias de liquidez
5.2. Operaciones de mercado abierto
5.3. Facilidades permanentes de crédito y depósito
6. Mecanismos de transmisión monetaria
6.1. Canal del tipo de interés
6.2. Canal crediticio
6.3. Canal del tipo de cambio
6.4. Canal de las expectativas
7. El BCE: estrategia y órganos de gobierno.

BIBLIOGRAFÍA
i. Cuadrado Roura, J. R. (Dir.): Política económica. Elaboración,

objetivos e instrumentos, McGraw Hill, Madrid, 2010.
ii. Fernández A., Parejo, J. A., y Rodríguez, L.: Política Económica,
McGraw Hill, Madrid, 2011.
iii. Cuervo, A., Rodríguez, L., Calvo, A., y Parejo, J. A.: Manual del
sistema financiero español, Ariel, Barcelona, 2012.
iv. Banco Central Europeo (2005). La estabilidad de precios. ¿Por
qué es importante para ti?
http://www.ecb.int/home/pdf/students/booklet_es.pdf
v. http://www.bde.es/

1. CONCEPTOS Y OBJETIVOS
La política monetaria es toda intervención por parte de las

autoridades monetarias (Banco Central) sobre el precio (tipo de
interés) o la cantidad (crédito) de dinero, con la finalidad de lograr
algunos de los objetivos básicos de la política económica.

1. CONCEPTOS Y OBJETIVOS
Objetivos básicos de la Política Monetaria:
 Controlar la inflación.
Principios básicos:
 Prioridad atribuida al objetivo de estabilidad de los precios.
 Un horizonte de medio‐largo plazo para la fijación del objetivo.
 La definición precisa del objetivo final, en términos de tasa (o
banda) de inflación, y su anuncio público. Ej. 2% en el BCE
 Favorecer la tasa de crecimiento de la renta/producción real y del

empleo, y la mejora de la balanza de pagos.
Aunque el objetivo último de la política monetaria en el largo plazo es la estabilidad

de los precios, a corto plazo las autoridades monetarias determinarán en qué medida
están dispuestas a apartarse de ese objetivo si tiene lugar una fuerte caída de la
actividad económica.

2. LIMITACIONES DE LA POLÍTICA MONETARIA
Las dificultades de la Política Monetaria.

Desfases temporales: La política monetaria puede tardar en producir el efecto
deseado. Aunque el retardo interno puede ser muy corto, el externo suele ser
largo en comparación con la política fiscal. Las acciones de PM afectan primero
al crecimiento y empleo (con un retardo de al menos un año) y después a la
inflación (con un retardo adicional de 1 año o más).
Carácter asimétrico: Más eficaz e inmediato cuando se producen medidas

contractivas (↑ po de interés, ↓cantidad de dinero) que expansivas.
Movimientos internacionales de capital. Por ejemplo un ↑tipo de interés puede

generar entradas de capital que podrían dificultar los objetivos de política
monetaria contractiva.
Credibilidad de la autoridad monetaria: La independencia y trasparencia de los

bancos centrales contribuyen a una mayor credibilidad y control de precios.
Relación entre tasa de inflación e independencia de
los bancos centrales

3. INSTITUCIONES
Sistema financiero: conjunto de instituciones (bancos, cajas, …), activos financieros

(primarios y secundarios) y mercados, cuya finalidad principal es canalizar el ahorro de
las unidades de gasto con superávit (ahorradores) a las unidades de gasto con déficit
(inversores y consumidores), transformando plazos y cantidades.
Diferencia entre activos financieros primarios y secundarios:
A) Primarios. Emitidos por unidades con déficit para obtener medios de pago para cubrir
un desequilibrio entre sus gastos e ingresos. Ejemplo: préstamos, acciones, obligaciones,
deuda pública (bonos, letras,…)
B) Secundarios. Emitidos por intermediarios financieros: Éstos adquieren activos

financieros primarios y emiten otros activos secundarios más acordes con las
preferencias de los ahorradores. Aquí es donde se lleva a cabo el proceso de
transformación. Ejemplo: depósitos bancarios, fondos de inversión, etc.
El sistema financiero es relevante para la política económica porque a través de él se

canaliza la política monetaria. Media entre la política monetaria y el sistema económico.

3. INSTITUCIONES
Esquema de funcionamiento del sistema financiero
• Corredores de bolsa
• Comisionistas
Activo financiero
• Agentes mediadores Activo financiero
primario
primario
Ahorro
Ahorro
Ahorradores: Inversores:
• Familias Ahorro • Familias
• Empresas • Empresas
• Gobiernos Activo financiero primario • Gobiernos
Activo financiero
primario
Ahorro Intermediarios financieros: Ahorro

• Bancos
• Cajas de ahorro
• Cooperativas de crédito
• Entidades de financiación
• Compañías de seguros
• Otros
Fuente: Cuervo, A. et al. (2012)
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POLÍTICAS ECONÓMICAS. CURSO 2017-18
3. INSTITUCIONES: EL BANCO CENTRAL
El Banco Central es la institución encargada de diseñar y ejecutar la

Política Monetaria de un país o región. Es una institución sin ánimo de
lucro que surge por la necesidad de los gobiernos de incidir sobre el
sistema económico y financiero.

3. EL BANCO CENTRAL: FUNCIONES BÁSICAS
• Define e instrumenta la Política Monetaria
• Ostenta el monopolio de emisión de billetes y monedas (Base Monetaria)
• Gestionar las reservas de divisas y compra/vende divisas en caso necesario

para mantener el equilibrio de los tipos de cambio (instrumenta la política de
tipo de cambio). También administra las reservas de metales precios.
• Banquero y agente del Estado, y consejero del gobierno.

– Servicios de tesorería del Estado
– Concede financiación al estado (no todos los BC pueden hacerlo, problema de

incompatibilidad con el objetivo de la búsqueda de la estabilidad de precios)
– Administra la Deuda Pública, gestionando los pagos de intereses y amortizaciones y ayuda a su

colocación en el mercado.
– Asesora al Gobierno. Realiza los informes y estudios.

3. EL BANCO CENTRAL. FUNCIONES BÁSICAS
• Custodia las reservas de efectivo de las entidades crediticias
– Por motivos de seguridad
– Por motivos de control monetario
• Banco de bancos
– Los bancos tienen cuenta en el banco central, a través de las

cuales se hacen las operaciones interbancarias.
– Financia a las instituciones financieras. Función de prestamista

en última instancia.

4. VARIABLES Y RELACIONES MONETARIAS
4.1. DINERO, OFERTA MONETARIA Y BASE MONETARIA
Dinero es el stock de activos (financieros) que pueden ser utilizados
fácilmente para realizar transacciones. Por tanto, el dinero será la suma de:
– E : monedas/billetes que no están en los bancos sino en manos de la gente (dinero legal en
manos del público)
– D : depósitos bancarios que podemos utilizar como medio de pago (dinero bancario).
¿Qué garantiza el valor del dinero? La confianza
http://www.youtube.com/watch?v=5zBlnuUeTO4
Oferta monetaria (M): cantidad de dinero disponible en la economía. Por

tanto será el conjunto de activos que pueden ser utilizados como medios de
pago en una economía.
M = E + D
4.1. OFERTA MONETARIA
En la zona euro hay dos grupos de agregados monetarios:
1. Agregados monetarios estrechos:

M1= efectivo en manos del público y depósitos a la vista
M2=M1 + Depósitos a plazo (hasta dos años) + Depósitos disponibles con preaviso (hasta 3
meses)
2. Agregados monetarios amplios:

M3=M2+ activos negociables ampliamente utilizados como medios de pago (letras, pagarés
de empresa, bonos deuda pública a C/P, etc.)
El concepto de oferta monetaria varía con el tiempo, depende de lo que los agentes
utilicen como medios de pago.
Se empezó definiendo como el efectivo y los depósitos (M1 ó M2), pero a media que
otros activos empezaron a utilizarse como medios de pago, dicha definición fue
ampliándose, dificultándose el control monetario por parte del Banco Central.
La mayor parte de oferta monetaria no existe físicamente (85%‐95%).

4.1. BASE MONETARIA
Base monetaria (BM) o dinero primario: dinero emitido por el Banco

Central (conjunto de monedas y billetes que existe en la economía).
Incluye:
– Efectivo en manos del público (E)
– Activos líquidos del sistema bancario, también denominadas reservas

bancarias o encaje (R).
BM = E + R
El Banco Central es el único oferente de base monetaria por lo que actúa

como un monopolista.

4.1. BASE MONETARIA
¿Dónde se localiza la Base Monetaria?
Efectivo en manos del público (E) Activos líquidos del sistema bancario (R)
monedas y billetes monedas y billetes
instituciones
familias empresas AA.PP.
financieras
no financieras
en su en su en su en su En el
“caja” “caja” “caja” “caja” Banco Central

4.1. BASE MONETARIA
La base monetaria (= E + R) es el pasivo del balance del Banco

Central.
Balance Simplificado del Banco Central

Activo Pasivo (Base Monetaria)
Reservas internacionales de oro y divisas

Efectivo en manos del publico (E)
Prestamos a bancos comerciales.
Reservas bancarias (R)
Valores de deuda pública
Reservas legales
Créditos al Sector Público
Efectivo en manos del sist. cred.
Otros activos
(Fuentes de la Base Monetaria) (Usos de la Base Monetaria)

4.1. LA BASE MONETARIA

4.1. LA BASE MONETARIA
Principales factores de creación y destrucción de base monetaria:

Autónomos: funcionan de manera automática, independientemente de la
voluntad del Banco Central, aunque éste puede contrarrestar sus efectos.
Se dividen en:
– Préstamos al sector público. Préstamos al Sector Público incrementa BM
(su devolución la reduce). Algunos BC como el BCE pueden prohibirlo.
– El sector exterior. Superávit balanza de pagos aumenta la reserva de

divisas y, por tanto, la BM.
No autónomos: actuaciones del Banco Central para controlar la creación o

destrucción de BM (a través de los instrumentos de Política Monetaria). Se
canaliza principalmente a través de los créditos a los bancos comerciales.
Dado que el BC controla los factores no autónomos, controla la BM.

4.2. RELACIÓN ENTRE BM Y M
Como se ha podido ver la Base Monetaria (BM = E+R) no coincide con

la oferta (M = E+D).
Esto es así porque a partir de una modificación de la BM se produce un

incremento siempre mayor de la M.
El multiplicador monetario nos da la relación entre base y oferta. Nos

indica cuanto se incrementa M ante variaciones de la BM

– reservas bancarias obligatorias y voluntarias. Parte de los

depósitos que no se utilizan para realizar préstamos.
– ∶ coeficiente de preferencia por la liquidez (efectivo) de las inst. financieras
(0 < < 1) [ : coeficiente de caja]
– : coeficiente de preferencia por la liquidez (efectivo) del público: Relación entre el

dinero líquido que mantiene el púbico y lo que deposita en las instituciones
financieras.
/
1 →
1 multiplicador monetario
– La Oferta Monetaria (M) depende:

 Positivamente de la Base Monetaria. Variaciones en la BM
inciden en M (no viceversa).
Negativamente de , y .
– Los valores de y (siendo ) son valores medios.

– La modificación de M ante cambios en la BM no es inmediata. Se
produce a través del proceso de expansión del crédito.
Ejemplo.
¿Cuál será el aumento de M si aumentamos la BM en 100 y si e=3% y

r=2%?

Proceso de expansión del crédito
Supongamos e=3%; r=2% Retención de efectivo por

parte del público (E)
BC concede un Bancos 2.91
crédito a los conceden
bancos caja bancaria (R)
crédito
↑BM=100 1.94
↑100 Depósito (D) Retención de efectivo por
parte del público (E)
97.09 2.77
Crédito
95.15
1.85
Depósito (D) caja bancaria
M  E  D   créditos  100  95.15  90.53  ...
92.38
¿Cuál será el incremento de M después del proceso de expansión de crédito? Crédito …
2060 90.53
4.3. EL CONTROL DE LA OFERTA MONETARIA
¿La oferta de dinero es exógena (controlable por el BC) o endógena?
La oferta monetaria sería exógena si la autoridad monetaria pudiese controlarla.
¿De qué variables depende la variación de la oferta de dinero?
1. De la base monetaria → controlable por el BC porque controla los factores no autónomos.
2. Del multiplicador monetario. → No controlable por el BC porque:
• controlable. El BC decide el coeficiente de caja.
• no controlable. Los bancos comerciales pueden mantener reservas por encima del
mínimo exigido.
• no controlable. El público decide la relación efectivo‐depósitos. Si esta cambia, m y M

cambian.
Cuanto más estables sean y mayor control tendrá el Banco Central sobre M.
¿son estables y ?

e depende de:
1. Nivel de renta nacional real (‐). Un aumento incrementan E y D, pero D lo

hace en mayor medida → ↓e. Sin embargo, la renta se mueve lentamente
en el tiempo.
2. Tipos de interés de los depósitos (‐).
3. Uso tarjetas de crédito(‐).
4. Tipos impositivos (+): si son altos, mayor incentivo a la evasión fiscal, más
dinero negro, mayor ↑e.
5. Estabilidad política o económica (‐). En crisis mayor tendencia a conservar E,

excepto con elevadas tasas de inflación.
depende de:
1. Tipo de interés de los préstamos que conceden las entidades financieras (‐).
2. Confianza (estabilidad política o económica) (‐).

¿La oferta de dinero es exógena o endógena?
Evidencia empírica para la zona euro
Hasta otoño del 2008, el multiplicador monetario presentó un

comportamiento relativamente estable. Oferta Monetaria (E+D) exógena.
Durante la crisis financiera el multiplicador monetario dejó de

comportarse de forma estable (se ha reducido y se ha vuelto más volátil).
Los incrementos de la BM por parte del BCE con el objetivo de

incrementar M y, por tanto los créditos bancarios, apenas tuvieron
efecto.
Ver práctica 3.

Además, los procesos de innovación financiera propiciaron la creación

de otros activos financieros, altamente líquidos aceptados como
medios de pago.
M3 = M2 + otros activos financieros altamente líquidos
Ya antes de la crisis, los procesos de innovación financiera dificultan el

control de la oferta monetaria y propician que se determine de forma
endógena. Menos control sobre e* y r* (calculados sobre los depósitos
incluyendo éstos otros activos).
∗
∗ ∗

5. INSTRUMENTOS DE POLÍTICA MONETARIA
Conjunto de procedimientos o técnicas que utiliza el BC para

alcanzar el nivel de oferta monetaria que se considera adecuado
para el logro de los objetivos propuestos.
Principales instrumentos cuantitativos utilizados por los Bancos

Centrales para modificar el tipo de interés en el mercado monetario
o la cantidad de dinero en la economía (base monetaria)
1. Reservas obligatorias de liquidez o coeficiente de caja
2. Las operaciones de mercado abierto (OMA)
3. Facilidades permanentes de crédito y de depósito

5.1. COEFICIENTE DE CAJA
El coeficiente de caja o las reservas obligatorias de

liquidez es un instrumento mediante el cual las
autoridades monetarias obliga a las instituciones de
crédito a conservar, en forma líquida (activos de
cobertura) un porcentaje, ro, de los recursos que captan
(depósitos computables).
La cantidad resultante se deposita en el Banco Central o
bien es mantenida en las cajas de los bancos.
El volumen de reservas ha de ser notificado
periódicamente al Banco Central.

Los objetivos que persiguen son:
– garantizar la solvencia y liquidez de las instituciones

financieras.
– contar con un instrumento de control de la oferta
monetaria
En general,
↑ ro → Política monetaria contractiva
↓ ro → Política monetaria expansiva

Es un instrumento muy potente: un pequeño cambio en el

coeficiente provoca una variación muy grande en el volumen
de liquidez.
Este instrumento, como todos los monetarios de carácter

general, es asimétrico: sus efectos están prácticamente
asegurados cuando se instrumenta una política contractiva,
pero no siempre en el caso de la política expansiva.
Es un instrumento de política monetaria poco utilizado.
En el 2012 el BCE cambió el coeficiente de caja del 2% al 1%.

Efectos de una modificación del coeficiente de caja:
1. Sobre la cantidad de dinero*

2. Sobre los tipos de interés
3. Sobre las expectativas
*Afecta en primera instancia a la cantidad de dinero

Efectos de una modificación del coeficiente de caja

sobre la cantidad de dinero:
↓ el coef. de caja → ↑ multiplicador → ↑ oferta monetaria
(¿siempre?)
↑ el coef. de caja → ↓ multiplicador → ↓ oferta monetaria

Efectos de una modificación del coeficiente de caja sobre el tipo de interés:

Si ↓ el coef. de caja → ↓ tipos de interés
Si ↑ el coef. de caja → ↑ pos de interés
Si ↑ el coef. de caja tiende a producirse una mayor competencia por la
captación de pasivo (depósitos bancarios) y las instituciones financieras
tienden a incrementar los tipos de interés
Efectos de una modificación del coeficiente de caja sobre las expectativas:
– El efecto es importante, y se deriva de la propia naturaleza del

instrumento: es muy potente (un pequeño cambio en el coeficiente
provoca una variación muy grande en el volumen de liquidez) y poco
flexible. Por tanto una modificación del mismo, alerta de forma clara sobre
la orientación de la política.

5.2. OPERACIONES DE MERCADO ABIERTO
Consisten en la compra y/o venta de títulos por parte del Banco

Central al sistema financiero con objeto de influir sobre la
cantidad y/o precio del dinero.
La compra (venta) de títulos ‐generalmente títulos públicos de
renta fija‐ por parte del Banco Central da lugar a un aumento
(disminución) de la base monetaria y, por tanto, de la oferta
monetaria (si el multiplicador es estable).
Estas operaciones se realizan a iniciativa del Banco Central que es
el que determina el momento de la intervención, el signo de la
misma y la cuantía.

5.2. OPERACIONES DE MERCADO ABIERTO
Las operaciones de mercado abierto pueden realizarse

(básicamente) mediante:
 Operaciones con pacto de recompra (Operaciones Repo).

Consisten en compras de activos con pacto de reventa.
 Operaciones en firme. Son las operaciones de un solo sentido,

de compra o venta de activos por parte del BC. Utilizadas de
forma excepcional.

5.2. OPERACIONES DE MERCADO ABIERTO EN FIRME
Efectos del instrumento
1. Sobre la cantidad de dinero
Las OMA en firme afecta en primera instancia a la cantidad de dinero.

 La compra de títulos (política monetaria expansiva)→↑BM
 La venta de títulos (política monetaria contractiva) →↓BM
2. Sobre los tipos de interés
La compra de títulos, aumenta demanda de tulos→ incremento del

precio de los títulos → caída del tipo de interés (rendimiento) en el
mercado de títulos, que se extiende al resto de tipos de interés de la
economía.
3. Al igual que el resto de instrumentos también generan cambios en las

expectativas de los agentes

5.2. OPERACIONES DE MERCADO ABIERTO REPO
Las compras repo pueden ser entendidas como préstamos con garantía de
títulos. Se pacta al mismo tiempo una operación de compra y otra de venta a un
plazo determinado, con los mismos activos y la misma cuantía.
Los activos utilizados suelen ser activos públicos de renta fija o también, en el
menor de los casos, títulos privados.

5.2. OPERACIONES DE MERCADO ABIERTO: REPO
Tipos de operaciones REPO en el BCE
 Operaciones principales de financiación (OPF). Desempeñan un

papel primordial para controlar los tipos de interés, gestionar la liquidez
del mercado y señalar la orientación de la política monetaria, a través
del tipo principal de financiación. Constituyen la principal fuente de
liquidez del sistema bancario. Se llevan a cabo mediante operaciones
Repo con periodicidad y vencimiento semanal.
 Operaciones de financiación a plazo más largo (Repo con

periodicidad mensual y vencimiento de 3 meses) que proporcionan
liquidez a más largo plazo.
 Operaciones de ajuste y las operaciones estructurales. Se realizan

sin periodicidad fija. Pueden ser en firme o con pacto de recompra.
El tipo de interés aplicables a las operaciones principales de financiación es el tipo de

interés mínimo que el BCE aplica a las OPF. Se le denomina también tipo de referencia,
de intervención o tipo de interés básico.
Lo decide el Consejo de Gobierno del BCE de forma periódica. Las decisiones pueden
consultarse en: https://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2018/html/ecb.mp180125.en.html
Si aumenta del po mínimo → Política monetaria contractiva

Si disminuye del po mínimo → Política monetaria expansiva
A partir de este tipo de interés mínimo se determina de forma inmediata el tipo de

interés en el mercado monetario y, finalmente, se traslada al resto de los tipo de
interés de todo el sistema (Eonia, Euribor,..., interés a l/p). El efecto sobre los tipos de
interés depende del plazo, el efecto es más inmediato en los tipos a corto plazo.

¿Cómo se fija el tipo de interés de las OPF en el BCE?
El BC fija el tipo de interés mínimo, pero el tipo de interés final de las operaciones
repo (principales o de l/p) se determina mediante un sistema de subastas.
Existen dos tipos de subastas:

 Subastas a tipo de interés variable: Las entidades hacen sus peticiones (distintas
cantidades a distintos tipos de interés) y el BC adjudica los préstamos empezando
por las demandas con tipos de interés más altos hasta completar la cantidad de
liquidez que el BC quiere inyectar. Cada entidad seleccionada debe pagar el tipo
de interés ofrecido. Estas son las subastas habituales en el BCE. Ver ejemplo.
 Subastas a tipo de interés fijo: Las autoridades precisan el nivel de tipo de interés
y las entidades bancarias realizan sus peticiones. Si hay más demanda que oferta
se prorratea en función de la cantidad demandada.
En la actualidad dada la excepcionalidad de la situación, el BCE ofrece toda la

cantidad demandada al tipo mínimo. Se espera que se vuelva al sistema de
subastas cuando se recupere la situación.
Ejemplo de subasta a tipo de interés variable

El Banco Central quiere comprar un millón de euros de títulos (conceder
créditos con garantía de títulos por un millón de euros).
El tipo de interés mínimo se fija en 3,5%.
Los bancos solicitan los créditos de esta forma:
Banco A solicita 100 M€ a un tipo del 4%; 200 M€ a un tipo del 3,6 % y 100 M
€ al 3,5%
Banco B solicita 100 M€ a un tipo del 4,2%; 200 M€ a un tipo del 4%; 300 M€
al 3,56% y 400 M€ al 3,5%
Banco C solicita 100 M€ a un tipo del 3,7% y 500 M € a un tipo del 3,5%
a) ¿Cuál es el tipo marginal?
b) ¿Qué cantidad se le concederá a cada banco?
Tipos de intervención del Eurosistema
…. en 2007 todavía funcionaba el sistema de subastas

Tipos de intervención del Eurosistema
…. en la actualidad el
BCE ofrece toda la
cantidad demandada
al tipo mínimo.
Datos actualizados en : http://www.bde.es/webbde/es/estadis/infoest/ti_1_1.pdf POLÍTICAS ECONÓMICAS. CRSO 2017-18 45

Evolución del tipo de interés mínimo de las OPF del BCE
Incrementos (reducciones)
del tipo de intervención de
corresponde con políticas
monetarias contractivas
(expansivas)
Fuente: http://es.euribor-rates.eu/tipo-de-interes-del-BCE.asp
Tipos de interés actuales en diversos BC del mundo:

http://es.global-rates.com/tipos-de-interes/bancos-centrales/bancos-centrales.aspx

Efectos derivados de la realización de las operaciones de

mercado abierto.
1. Sobre la cantidad de dinero

2. Sobre los tipos de interés*
3. Sobre las expectativas
*Afecta en primera instancia a los tipos de interés

1. Efecto sobre el tipo de interés
• Si ↑ el tipo de intervención→ ↑ tipos de interés de los créditos
• Si ↓ el tipo de intervención → ↓ tipos de interés de los créditos
Este instrumento tiene un carácter asimétrico. Es más efectivo cuando la política es

contractiva.
2. Efecto sobre la cantidad de dinero y la Base Monetaria (BM)
• En el momento de la compra de títulos (concesión del crédito) aumenta la BM
• En el momento de la venta de títulos (cancelación del crédito) disminuye la BM
• El efecto final sobre la BM dependerá de en qué cuantía se renuevan los créditos.
• El efecto final sobre la oferta monetaria dependerá del multiplicador
3. Efecto sobre las expectativas
• Este efecto es importante en el momento de una variación del sentido de la política

monetaria (cuando cambia la tendencia). Posteriormente el efecto tiende a difuminarse.
48
Ventajas
 Es un instrumento flexible.
 Distribuye sus efectos muy rápidamente sobre la economía (en

condiciones de estabilidad).
 Fácil manejo por la autoridad.
 Se adapta bien a las necesidades de la PM: intervenciones de

ajuste coyuntural con objeto de proyectar efectos rápidos sobre las
variables objetivo.

5.3. FACILIDADES DE CRÉDITO O DEPÓSITOS
Facilidades de crédito: concesión de créditos ilimitadamente al

sistema bancario (a un día) por parte de la autoridad monetaria
generalmente a tipos superiores a los del mercado.
Actualmente el BCE le aplica un tipo del 0,25%.
Facilidades de depósitos: permiten a las instituciones financieras

colocar excedentes de liquidez en BC (generalmente a un día) a tipos
de interés inferiores a los del mercado.
Actualmente el BCE le aplica un tipo del ‐0,4%.
Decisiones de política monetaria actualizadas en:

https://www.ecb.europa.eu/press/govcdec/mopo/previous/html/index.en.html

5.3. FACILIDADES DE CRÉDITO O DEPÓSITOS
Afectan en primera instancia a los tipos de interés dado que

establecen un límite superior e inferior a los tipos de interés de
mercado interbancario. De hecho cuando se habla de tipos de
intervención se suele hacer referencia a los 3 tipos que fija el
BCE: tipo mínimo de OPF, tipo facilidades de crédito y tipo de
las facilidades de depósito.
En situaciones normales, las entidades financieras las utilizan de
forma excepcional si no tienen otras alternativas en el mercado
interbancario.

Tipos de intervención del BCE
datos actualizados en:

http://www.bde.es/webbde/es/estad
is/infoest/ti_1_1.pdf

TIPOS DE INTERVENCIÓN Y TIPOS DE INTERÉS DE
MERCADO…HASTA 2013
Las facilidades de crédito y de depósito Los 3 tipos de interés de

establecen un corredor oficial de tipos de intervención del BCE se trasladan al
interés que sirve de referencia para la resto de tipos de interés de la
determinación de los tipos de interés a economía.
corto plazo. POLÍTICAS ECONÓMICAS. CURSO 2017-18 53
TIPOS DE INTERVENCIÓN Y TIPOS DE INTERÉS DE
MERCADO … DESDE 2014
https://www.bde.es/webbde/es/estadis/infoest/a0115.pdf POLÍTICAS ECONÓMICAS. CURSO 2017-18 54

RESUMEN

6. MECANISMOS DE TRANSMISIÓN MONETARIA
El mecanismo de transmisión de la política monetaria se refiere al

proceso por el que las decisiones de política monetaria afectan a las
decisiones de consumo e inversión –por tanto, al crecimiento y al
empleo‐ y en última instancia al nivel de precios.
El proceso surge a partir del momento en que el Banco Central actúa en

el mercado de dinero y sus acciones tienen efecto inmediato sobre las
tasas de interés de corto plazo. A su vez afecta a los tipos de interés de
mercado, tanto al tipo de interés de los depósitos como el coste de los
créditos. Ello afectará a las decisiones de ahorro, consumo e inversión de
los consumidores y empresas.

Estos mecanismos no son inmediatos, ya que van asociadas a

distintas decisiones de los agentes, por lo que las medidas de política
monetaria suelen tardar un tiempo en influir en las variables reales
(al menos 1 año) y en la evolución de los precios (al menos 2 años).
Los mecanismos no son totalmente predecibles. Pueden verse

afectados por perturbaciones en la economía de origen diverso, por
ejemplo: Variaciones precios petróleo u otras materias primas,
incertidumbre, la evolución de las políticas fiscales que puede influir
en la demanda agregada y, con ello, en el comportamiento de los
precios …

Dichos efectos se canalizan a través de diferentes canales:

Canal del tipo de interés
─ Efecto coste de capital
─ Efecto renta
─ Efecto sustitución
─ Efecto riqueza
Canal crediticio
Canal del tipo de cambio
Canal de las expectativas

6.1. EL CANAL DEL TIPO DE INTERÉS
Política monetaria contractiva
↑ tipo de intervención → ↑ i créditos

↑ tipo de intervención → ↑ i depósitos
↑ tipo de intervención → ↑ i emisiones de títulos privados o públicos
Política monetaria expansiva
↓ tipo de intervención → ↓ i créditos

↓ tipo de intervención → ↓ i depósitos
↓ tipo de intervención → ↓ i emisiones de títulos privados o públicos

Modificación Modificación Modificación de las

Modificación del decisiones de
tipo de intervención tipos de interés a tipos de interés a
consumo e inversión
corto plazo largo plazo

En una situación de crisis económica, podría ocurrir que los

mecanismos de transmisión no sean efectivos
Modificación Modificación Modificación de las

Modificación del decisiones de
tipo de intervención tipos de interés a tipos de interés a
consumo e inversión
corto plazo largo plazo

Inversión
Consumo
Tipo de Tipos de
intervención interés
Inversión
Consumo
Consumo
Efectos coste de capital
Una política monetaria contractiva conlleva un encarecimiento de la

inversión (consumo duradero, inversión residencial, inversión
productiva):
↑i interv. → ↑i c/p → ↑i l/p → (los precios no se adaptan

rápidamente) → ↑i real créditos → ↓ demanda de créditos → ↓I
→ ↓E,Y
El efecto será mayor cuanto mayor sea la sensibilidad de la inversión

al tipo de interés (expectativas de ventas futuras, tamaño de las
empresas, …)

Efecto renta
Recoge los cambios en la renta disponible de los agentes económicos
derivados de una variación de los tipos de interés. El efecto es distinto en
deudores y acreedores.
Un ↑ i de los créditos y depósitos da lugar:
•Aumento de renta para los acreedores → aumenta el consumo
•Disminución de renta para los deudores → disminuye el consumo
El efecto neto dependerá de la propensión a consumir de acreedores y

deudores.
Si la propensión marginal a consumir es mayor en los deudores que en los

acreedores el efecto neto dará lugar a una reducción del consumo.
Efecto sustitución
Mide como afecta al consumo y a la inversión la sustitución entre los
distintos activos financieros.
Sustitución de bonos por bienes físicos:
↑i interv. → ↑i c/p → ↑i l/p → (los precios no se adaptan rápidamente) →

↑i real → hace más atractiva la inversión en bonos frente a bienes físicos →
↓C
Sustitución de bonos por acciones:
↑i real → ↓ Demanda acciones → ↓ valor de las acciones → Más difícil

para las empresas financiar proyectos de inversión → ↓I → ↓E,Y
Efecto riqueza
Mide la sensibilidad del consumo e inversión ante cambios en los valores de
los activos.
↑i interv. → ↑i → ↓ valor de las acciones y de los bonos, → ↓Riqueza de las

familias → ↓C → ↓Y,E
Las variaciones de los tipos de interés afectan asimismo a los balances de las
empresas: Un incremento de los tipos hace que disminuya el patrimonio neto
de las empresas, lo que implica una reducción del valor de los activos de
garantía y, en consecuencia, menor capacidad de endeudamiento.
La magnitud del efecto dependerá:

‐ De la magnitud del cambio en el valor de los activos
‐ Hasta que punto el consumo se financia regularmente con la venta de activos
‐ Del grado de incertidumbre sobre el futuro
6.2. EL CANAL CREDITICIO
Mide la sensibilidad de la Inversión y del consumo a las restricciones de

crédito.
Política monetaria contractiva.
↓ BM ó ↑r → ↓M → Menos dinero de las entidades bancarias para

prestar → ↓oferta de crédito → ↑i → Se reduce el volumen de
préstamos→ ↓I, ↓C → ↓E, ↓ Y
Política monetaria expansiva.
↑ BM ó ↓ r → ↑ M → Más dinero de las entidades bancarias para prestar

→ ↑ oferta de crédito → ↓ i → aumenta el volumen de préstamos→ ↑ I,
↑ C → ↑ E, ↑ Y

6.2. EL CANAL CREDITICIO
En situaciones de crisis profundas (como la de los últimos años) los

mecanismos de transmisión de una política monetaria expansiva pueden
dejar de funcionar
1. … porque los bancos pueden optar por no aumentar la oferta de crédito
2. … porque no existe demanda para los créditos
↑ BM ó ↓ r → Más dinero de las entidades bancarias para
prestar → ↑ oferta de crédito (M) → ↓ i → ↑ I, ↑ C

6.3. EL CANAL DEL TIPO DE CAMBIO
Las variaciones del tipo de interés pueden afectar al tipo de cambio a

través de los flujos internacionales de capital, de tal modo que pueden
apreciar o depreciar el valor de la moneda.
En general, si un país aumenta el tipo de interés (manteniendo

constante el resto de variables macroeconómicas) se producirá una
apreciación de la moneda.
El impacto dependerá del grado de apertura de la economía al

comercio internacional. Tiene un efecto menor en países grandes que
en países pequeños y con mucho comercio internacional.

6.3. EL CANAL DEL TIPO DE CAMBIO
Una apreciación del tipo de cambio contribuye a reducir la inflación

a través de tres vías:
1. Los tipos de cambio afectan al precio interno de los precios
importados. Si la moneda se aprecia, el precio de los bienes
importados tiende a reducirse, lo que, contribuiría a reducir la
inflación de forma directa.
2. Precios más bajos de las importaciones de bienes que se utilizan
como consumos intermedios podrían traducirse, con el tiempo,
en precios menores de los bienes finales.
3. Efecto sobre la competitividad de los bienes nacionales en los
mercados internacionales. Una apreciación del tipo de cambio
hace nuestros productos menos competitivos, reduciendo la
demanda externa, contribuyendo a la reducción de la inflación.

6.4. EL CANAL DE LAS EXPECTATIVAS
La variación de los tipos oficiales incide además en las expectativas

que tienen los agentes sobre la futura trayectoria de la política
monetaria ‐lo que afecta a los tipos de interés a plazo más largo‐ y
de la inflación.
Si los agentes económicos creen en la capacidad de compromiso del

Banco Central de mantener la estabilidad de precios, las
expectativas de inflación se mantendrán bajas.
La credibilidad del banco central facilita la labor de la política

monetaria.

Pero … ¿y a largo plazo?
A corto plazo las medidas de política monetaria pueden influir en la

demanda agregada y en el empleo (siempre y cuando los
mecanismos de transmisión funcionen correctamente).
A largo plazo, es decir, una vez efectuados todos los ajustes en la

economía, se traducirán en una variación del nivel general de los
precios, con escasos o nulos efectos en las variables reales
(producción y empleo).
Este principio general se conoce como la “neutralidad a largo plazo”

de la política monetaria y se basa en la Teoría cuantitativa del
dinero.

La teoría cuantitativa del dinero establece una relación de causalidad entre el

crecimiento de la oferta monetaria y la tasa de inflación.
Tiene su origen en la siguiente identidad (ecuación cuantitativa del dinero,

Fisher 1911).
MV = PY
M: oferta de dinero
V: velocidad de circulación del dinero
P: nivel general de precios
Y: renta real
En tasas de variación: ∆M+ ∆V = ∆P+ ∆Y [nota: △X=(Xt‐Xt‐1) / Xt‐1]
Es una identidad: se cumple siempre debido a la manera de definir las

variables

La Teoría cuantitativa parte de los siguientes supuestos:
• A l/p la renta real está determinada por factores reales como la tecnología, la
productividad, el crecimiento demográfico, las preferencias de los agentes económicos y
aspectos relacionados con el marco institucional de la economía. No dependen de M.
• A l/p la velocidad de circulación suele ser estable o modificarse muy lentamente
(depende de las prácticas de pagos, los acuerdos económicos y financieros para la
realización de transacciones, etc.).
A l/p, las variaciones de los precios dependerá de variaciones de M.
Por ejemplo, si consideramos V constante [∆V=0] y el nivel de producción constante
[∆Y 0], la tasa de variación de los precios coincide con la tasa de variación de M
(controlando la oferta monetaria se controlarán los precios). ∆M+ ∆V = ∆P+ ∆Y → ∆M= ∆P

¿Qué implicaciones tiene la teoría cuantitativa en la actuación de los

Bancos Centrales?
La regla de oro para las autoridades monetarias que se sigue a partir

del planteamiento cuantitativo, es mantener una tasa de crecimiento
de la oferta de dinero igual a la tasa esperada de crecimiento del PIB
más la tasa de inflación que se está dispuesto a asumir.
Se considera que con una estrategia como esa se estarán creando las
bases para lograr una expansión de la economía sin inflación.
Ejemplo. ¿Cuál debería ser el incremento de M del Banco Central si

considera que la velocidad de circulación es constante, su objetivo de
inflación es del 2% y se predice un incremento del PIB real a l/p del
3%?

Confrontando la teoría cuantitativa con los datos
La teoría cuantitativa del dinero implica:

 Los países con mayores tasas de crecimiento del dinero
tendrán mayores tasas de inflación.
 La tendencia a largo plazo de la inflación en un país debe
ser similar a la tendencia a largo plazo de la tasa de
crecimiento del dinero en ese país.
¿Son los datos consistentes con estas consecuencias?

Datos internacionales sobre inflación y crecimiento del dinero
(promedio anual entre 1996 y 2004)
100
Turkey
Inflation rate
Ecuador Indonesia
(percent, Belarus
logarithmic scale)
10
1 U.S.
Argentina
Switzerland
Singapore
0,1
1 10 100
Money Supply Growth
(percent, logarithmic scale)
Evidencia favorable a la teoría cuantitativa

Inflación y crecimiento del dinero en EE.UU ( 1960‐2006)
A largo plazo, la inflación y la tasa de
crecimiento del dinero se mueven
conjuntamente, como predice la teoría
15% cuantitativa.
12% Tasa de
crecimiento de M2
9%
6%
3% Tasa de
inflación
0%
1960 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005
7. EL BANCO CENTRAL EUROPEO
El Banco Central Europeo (BCE) es un organismo supranacional con

personalidad jurídica propia. Se creó el 1 de junio de 1998 en Fráncfort.
Desde el 1 de enero de 1999 se hace cargo de la instrumentación de la
política monetaria en la Zona Euro.
Zona euro en la actualidad: Alemania, Austria, Bélgica, Chipre, Eslovaquia,

Eslovenia, España, Estonia, Finlandia, Francia, Grecia, Irlanda, Italia,
Letonia, Lituania, Luxemburgo, Malta, Países Bajos y Portugal.
Los países que no han adoptado el euro no toman decisiones de política

monetaria en dicha institución.
El Eurosistema está formado por el BCE y los bancos centrales de los

Estados Miembros de la UE que tienen el euro como moneda.
El Sistema Europeo de Bancos Centrales (SEBC) es la suma del BCE y de

todos la bancos centrales de los Estados Miembros de la UE.
7. EL BANCO CENTRAL EUROPEO
Las funciones del BCE son similares a las de cualquier Banco Central. Es el
encargado de definir y ejecutar la política monetaria de la Zona Euro.
El Comité Ejecutivo: formado por el presidente (Mario Draghi) y

vicepresidente (Luis de Guindos) del BCE, junto con otros cuatro miembros
nombrados de común acuerdo por los gobiernos de los Estados miembros
participantes. Pone en práctica la política monetaria de acuerdo con las
decisiones tomadas por el Consejo de Gobierno.
El Consejo de Gobierno: órgano rector supremo del BCE. Esta compuesto

por los 6 miembros del Comité Ejecutivo y los gobernadores de los BC
nacionales de los países que han adoptado el euro. Adopta las decisiones
de sobre política monetaria.
En el caso de la política cambiaria sólo la instrumenta, el Consejo Europeo

de Jefes de Estado y de Gobierno es el encargado de definirla.

7. EL BANCO CENTRAL EUROPEO. ESTRATEGIA
Los Bancos Centrales pueden aplicar distintas estrategias a la hora de llevar

a cabo su PM. El BCE, al igual que la mayor parte de los bancos centrales
actuales, sigue una:
Estrategia de política monetaria directa o de un nivel: establece un objetivo

de inflación a medio plazo. No existe un objetivo intermedio, sino que las
decisiones sobre el tipo de interés se adoptan analizando directamente la
evolución esperada de la inflación (2‐3 años de anticipación) con el valor
que se ha fijado como meta.
Indicadores: M3, DA, …
Instrumentos Variable operativa Objetivos finales

 Base monetaria, Depósitos de los  Estabilidad de precios
 Coeficiente de caja
bancos en el BC, …  Crecimiento/Empleo
 OMA
 Tipo de interés a corto plazo.  Balanza de Pagos
 Facilidades permanentes
Los principios básicos de la estrategia es incrementar los tipos de

interés cuando existe crecimiento económico y tensiones
inflacionistas, y bajarlos cuando existe recesión.
En todo caso el objetivo ultimo es lograr que la tasa de inflación se
sitúe en torno al 2% a largo plazo. La inflación a considerar es la del
conjunto de los países.
Para lograr este objetivo se apoya en dos pilares básicos a la hora de
identificar riesgos para la estabilidad de precios:
1. Análisis Monetario: Análisis de las tendencias monetarias (largo

plazo)
2. Análisis Económico: Análisis de la dinámica de la economía y los
shocks (corto y medio plazo)
82
1. Análisis Monetario. Estudia la evolución de los agregados monetarios

(principalmente la M3) y el crédito bancario.
Dado que su principal objetivo es la estabilidad de precios a l/p, el BCE
debe predecir la evolución de la inflación con al menos 2‐3 años de
anticipación (tiempo en que tarda en producir efectos la Política
Monetaria). Debe actuar ahora en función de las predicciones y no en
función de la situación actual. Dada la asociación entre cantidad de dinero
(M3) e inflación, el análisis monetario es el utilizado para la estimación
futura de la tasa de inflación.
2. Análisis Económico. Analiza la evolución reciente de los principales
indicadores económicas (crecimiento, empleo, salarios, precios, tipos de
cambio, …)
Dado que su segundo objetivo es el crecimiento (siempre y cuando no
ponga en peligro el primero), debe hacer estimaciones en el c/p y m/p de
la evolución de las variables económicas, tomando decisiones acorde con
esas predicciones y con la de los precios.
83

Política monetaria objetivos e instrumentos

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TEMA 6.

POLÍTICAS ECONÓMICAS. CURSO 2017-18 1

POLÍTICAS ECONÓMICAS. CURSO 2017-18 2

5. Instrumentos de política monetaria

POLÍTICAS ECONÓMICAS. CURSO 2017-18 3

i. Cuadrado Roura, J. R. (Dir.): Política económica. Elaboración,

POLÍTICAS ECONÓMICAS. CURSO 2017-18 4

La política monetaria es toda intervención por parte de las

POLÍTICAS ECONÓMICAS. CURSO 2017-18 5

Objetivos básicos de la Política Monetaria:

 Favorecer la tasa de crecimiento de la renta/producción real y del

Aunque el objetivo último de la política monetaria en el largo plazo es la estabilidad

POLÍTICAS ECONÓMICAS. CURSO 2017-18 6

Las dificultades de la Política Monetaria.

Carácter asimétrico: Más eficaz e inmediato cuando se producen medidas

Movimientos internacionales de capital. Por ejemplo un ↑tipo de interés puede

Credibilidad de la autoridad monetaria: La independencia y trasparencia de los

POLÍTICAS ECONÓMICAS. CURSO 2017-18 8

Sistema financiero: conjunto de instituciones (bancos, cajas, …), activos financieros

Diferencia entre activos financieros primarios y secundarios:

B) Secundarios. Emitidos por intermediarios financieros: Éstos adquieren activos

El sistema financiero es relevante para la política económica porque a través de él se

POLÍTICAS ECONÓMICAS. CURSO 2017-18 9

Ahorro Intermediarios financieros: Ahorro

El Banco Central es la institución encargada de diseñar y ejecutar la

POLÍTICAS ECONÓMICAS. CURSO 2017-18 11

• Define e instrumenta la Política Monetaria

• Ostenta el monopolio de emisión de billetes y monedas (Base Monetaria)

• Gestionar las reservas de divisas y compra/vende divisas en caso necesario

• Banquero y agente del Estado, y consejero del gobierno.

– Concede financiación al estado (no todos los BC pueden hacerlo, problema de

– Administra la Deuda Pública, gestionando los pagos de intereses y amortizaciones y ayuda a su

– Asesora al Gobierno. Realiza los informes y estudios.

POLÍTICAS ECONÓMICAS. CURSO 2017-18 12

• Custodia las reservas de efectivo de las entidades crediticias

– Por motivos de seguridad

– Por motivos de control monetario

– Los bancos tienen cuenta en el banco central, a través de las

– Financia a las instituciones financieras. Función de prestamista

POLÍTICAS ECONÓMICAS. CURSO 2017-18 13

¿Qué garantiza el valor del dinero? La confianza

Oferta monetaria (M): cantidad de dinero disponible en la economía. Por

1. Agregados monetarios estrechos:

2. Agregados monetarios amplios:

La mayor parte de oferta monetaria no existe físicamente (85%‐95%).

Base monetaria (BM) o dinero primario: dinero emitido por el Banco

– Efectivo en manos del público (E)

– Activos líquidos del sistema bancario, también denominadas reservas

El Banco Central es el único oferente de base monetaria por lo que actúa

POLÍTICAS ECONÓMICAS. CURSO 2017-18 16

¿Dónde se localiza la Base Monetaria?

POLÍTICAS ECONÓMICAS. CURSO 2017-18 17

La base monetaria (= E + R) es el pasivo del balance del Banco

Balance Simplificado del Banco Central

Reservas internacionales de oro y divisas

(Fuentes de la Base Monetaria) (Usos de la Base Monetaria)

POLÍTICAS ECONÓMICAS. CURSO 2017-18 18

POLÍTICAS ECONÓMICAS. CURSO 2017-18 19

Principales factores de creación y destrucción de base monetaria:

– El sector exterior. Superávit balanza de pagos aumenta la reserva de

No autónomos: actuaciones del Banco Central para controlar la creación o

POLÍTICAS ECONÓMICAS. CURSO 2017-18 20

Como se ha podido ver la Base Monetaria (BM = E+R) no coincide con