ESCUELA DE ADMINISTRACIÓN

RESUMEN MATERIA FINANZAS I

Matías Letelier
Primer Semestre 2007

Esta versión es preliminar e incompleta. Puede contener, y seguramente

contiene, errores. Encontrar los errores es un buen ejercicio para estudiar.
Por favor dirija cualquier comentario sobre los apuntes
a: mleteli1@puc.cl
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ESCUELA DE ADMINISTRACIÓN

RESUMEN EXAMEN FINANZAS I

Por Matías Letelier
Primer Semestre 2007

Capítulo 1- Fundamento de Dirección Financiera

Decisiones: Inversión
Financiamiento
Dividendo

Objetivo maximizar la Riqueza

Crear Valor Δ+VP de mis capacidades de Consumo
* En un MºVº Perfecto no hay creación ni destrucción de valores

Rentabilidad Capacidad de generar fondos por sobre la Inversión

monto f − monto i
R =
monto i
Liquidez Capacidad para disponer de fondos a corto plazo
Act. Circ.
Razón Circulante =
Pas. Circ.

Las € tienen restricciones de recursos los dueños no aportan más y existe miedo a los
Bancos.
La liquidez depende de:
(1) Generar liquidez para pagar obligaciones (deudas) de CP
(2) “i” Cto de op. si Δ+ i , menos liquidez tenemos
(3) Variabilidad del Pº mientras mayor sea (agropecuarios, vinos, etc.) mayor
será la razón circulante
(4) Dsllo MºKª mientras más dsllo, mejores inversiones se pueden hacer.
(5) Poder de negociación de la €
(6) No se resuelve c/ modelos sino que con criterio

Variabilidad = Riesgo a mayor riesgo mayor es la rentabilidad esperada exigida

debido a la mayor incertidumbre.

Pasivos E[tasa rent exigida] = [tasa libre riesgo] + [premio x riesgo]

Activos Rd
Ra
Patrimon Para estar dispuestos a invertir se exige una compensación igual a la que
Re obtendría si invirtiese en un proyecto s/riesgo

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1. Decisiones de Inversión Asignación de Recursos que creen Vº

Necesita recursos que provienen de financiamiento
(deuda (Rd) y Patrimonio (Re)). La diferencia es que los
pasivos son montos predeterminados y tienen fecha.

Costo de Capital Promedio Ponderado (CCPP)

⎡ Deuda ⎤ ⎡ Pat ⎤
CCPP = Rd × ⎢ ⎥ + E [Re] × ⎢ ⎥ costo promedio de las 2 fuentes
⎣ Act ⎦ ⎣ Act ⎦
Cuando Ra>CCPP Crea Valor porque genero más que el cto de op. de los dueños

2. Decisiones de Financiamiento: Deuda v/s Patrimonio El endeudamiento hace

Responde: cuánta deuda, en qué, con quién y en qué moneda. más variable la UPA
La estructura de financiamiento da lo mismo pero no la Ut. Neta total
Importa sí, tener el CCPP más bajo de la minimización de CCPP obtengo D / P

Conceptos Fundamentales:
Rentabilidad: Flujo de beneficios obtenidos por $ invertido
Mide la eficiencia en el uso de activos
Mide el rendimiento del patrimonio
Resultado Op supuesto no hay activos no op.
Ra ( P .G .U .) =
Act. Op. Invertidos R. Op = PxQ – CVu· Q – CF
* Mientras más act tengo, Ra será menor
R. Op.
Mg de ut. op = Eficiencia x $ invertido =
Ventas
Ventas
Ef x $ de act o Rotación de Act =
Act. Op. Inv.
R. Op. Ventas Res. Op.
Mg x Rotación = x = = Ra
Ventas Act. Op. Inv. Act. Op.

*Sin embargo cada una de estas por sí sola no nos dice nada (Ej. 4 casos)

Causas del Riesgo Op i) Variabilidad (σ ) de las variables: Ventas Δ± σ q , costos Δ± σ CV

ii) Efecto Apalancamiento amplifica el riesgo

⎡ CF ⎤
mientras mayor sea ⎢ ⎥ mayor es el riesgo
⎣CF + CVT ⎦
Grado de Apalancamiento
∂Ut op / ∂Q Q ( P − CVu )
= = GLO Grado de Leverage Operacional
Ut op / Q Q ( P − CVu ) − CF

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0% 34%
Si GLO = 1 € s/Apalancamiento CF = 0
Si GLO > 1
-10% +59%
€ c/Apalancamiento CF > 0
E.A. Riesgo Operacional E.A.
si Δ ± 10%Ut op →Ut Neta Δ ± más que 10%
E.A.
Una € con harto riesgo operacional (vinos, frutas) no apalancan mucho ya que basta una caída en Q
de 10% para que quiebre. Ej: CIAS Aéreas.

E [Ut .Neta ]
La E [Re] = puede Δ+ por 2 razones:
Pat
i) Mayor deuda disminuye base imponible beneficio tributario de la deuda
ii) Δ Fuente de Financiamiento Δ+ el % ganado por $ invertido

El dueño siempre tiene mayor incertidumbre, pero el Banco no, por eso su tasa es menor. La
condición mínima es que Ra > tasa banco

Riesgo Financiero
∂Ut .Neta Ut Op
GLF Grado de Leverage Financiero = =
∂Ut .Op . Ut Op - Gto Fin
supuesto p ∧ C V u
Variabilidad del retorno de los dueños generado por el uso de deuda como fuente de financiamiento.
GLC Grado de Leverage Combinado = GLF × GLO
ΔUPA ΔUAII
= GLF ×
UPA UAII
muestra cómo evolucionan las gg x Acción ante Δ ventas

⎧ D⎫
E [ Re] = ⎨E ( PGU ) + ⎡⎣E ( PGU ) − Rd ⎤⎦ × ⎬ × (1 − Tc )
⎩ P ⎭

E ( PGU ) → Tasa retorno esperado de los Activos

D
⎡⎣ E ( PGU ) − Rd ⎤⎦ × → Premio por riesgo financiero (generado por la deuda)
P
(1 − τ c ) → Después de tax, porque quiero ver la rentabilidad después de tax

∂ Re D
⇒ = ⎡⎣ E ( PGU ) − Rd ⎤⎦ × (1 − Tc ) > 0 → si Δ + → Δ + Re
∂D / P P
∂ Re D
⇒ = − × (1 − Tc ) < 0 → si Δ + Rd → Δ − Re
∂Rd P

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Desagregación de Dupont
Re = Mg ut. Neta x Rotación Act x Mult. del Pat.
Ut. Neta Ventas Activos Ut. Neta
x x = = Re
Ventas Activos Pat Pat

* Mg ut. Neta ganancia x $ invertido. A mayor Mg ut. Neta, mayor Re

* Rotación Act cuánta venta genero por $ invertido. Medida de eficiencia de la Inversión
* Mult del Pat medida de endeudamiento. A mayor razón A/Pat(=1+D/P), mayor endeudamiento
Costo de Kª de la € Re
E( /100%Pat)
⎡ Deuda ⎤ ⎡ Pat ⎤
CCPP = Rd (1 − Tc ) × ⎢ ⎥ + E [Re]× ⎢ ⎥ CCPPmin
⎣ Act ⎦ ⎣ Act ⎦
Hay un óptimo Deuda/Pat que hace que el CCPP sea mínimo D
/P
y se puede crear Valor.

Capítulo 2- Fundamento de Análisis Financieros

¿Cuál es la situación actual de la € y qué se espera en el LP?

Factores Críticos:
(1) Aspectos Cualitativos: Depende de un proveedor? (Monopolio) mucho riesgo
Depende de un cliente? monopsonio
€ familiar problema de sucesiones
(2) Ciclo de vida de un producto
(3) Regulaciones son Fact crítico por Ej regulaciones medioambientales venta salmón
(4) Ejecutivos claves, ¿qué pasa si se van?
(5) Activos de Alta Tecnología: política de inversión mantenerse en la vanguardia
(6) Control de € por parte de los dueños
(7) Clima sindical
(8)
(9)

Entonces Análisis de Aspectos Cualitativos y cuantitativos

fuentes EEFF y otros
Expresados en %
para facilitar análisis
entre distintas € de
distinto tamaño dentro
de cierto rango
problemas o limitantes de la info:
• Es histórica
• No aparecen todos los Act Eco
• Mayor parte valorada a Cto. Hist
• Base devengado la ut difiere
de caja del período
• PPio puesta en Marcha

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Razones Financieras:
1. Razones de Liquidez
Act. Circ. nº de veces que pago el PC. Por cada $ existente
Razón Circulante = hay n de respaldo.
Pas. Circ.

Problemas:
(1) No está ajustada por riesgo (riesgo deuda v/s Pat)
(2) Timming cxc, cxp, etc.
(3) AC que no generan caja Ej APPA
(4) Varios

Act. Circ. - Existencias

Test Acido = una pesquera no puede ser 1,2 muy peligroso
Pas. Circ.

2. Razones de Endeudamiento: Grado de compromiso de los recursos de los dueños

Nivel de Respaldo de los dueños
Por c/ $ que me deben, tiene X de respaldo
Por lo tanto importa a quienes la € tiene pasivos

Total Pas Cuánto está siendo financiado por deuda

Razón de Endeudamiento = Es malo estar muy comprometido debido a la
Pat posibilidad de shocks (-) que reduzcan ventas

Total Pas Nos dice a cuánto equivale la deuda de los activos

Razón deuda Total = x 100
Act. Le interesa al Banco Buena razón de liq.
Razón de endeudamiento LP
Cobertura gral de fondos

R. Op. + Dep Ej + Amort Intang

Cobertura Gto Financiero =
Gto Fin
Sin embargo a esto le hace falta quitarle las cxc, por ello es mejor utilizar el
EBITDA (Earns before interest, taxes, depreciation & amortization)

3. Razones de Rentabilidad Rendimiento de los recursos Invertidos por la €

Mide la Ef. en el uso de estos
Rotaciones miden la rentabilidad

R. Op Ut Neta/ Act no es una buena aproximación, puesto

Rent Act (PGU/Ra/RoA) = que los Act no generan la Ut Neta, sí la Ut Op
Act. Op
R.Ej Ut. Op – Tax y demases = Ut. Neta
Rent PAT (Re/RoE) =
Pat

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Desagregación de Mg y Rotaciones
1. Rotación de CxC y PPc Cuántas ventas genero con las CxC, cuántas veces rota
días que me demoro en cobrar las CxC

Ventas a Cdto
Rotación CxC =
CxC
360 Lo comparo con el óptimo
Período Promedio de Cobranza PPc = para saber qué tan bien estoy
Rot CxC

2. Rotación de Existencias y PPPe

Cto Venta Las vtas están valoradas al costo histórico
Rotación de Existencias = Vta C.H./ Existencias = Cto Venta / Existencias
Existencia
360 Si bajo las Existencias para mejorar rotación y
P. P. Permanencia PPPe =
Rot Existen PPPe, corro el riesgo de desabastecimiento
Importante el poder de negociación para bajar
las existencias y no tener problemas de
desabastecimiento

3. Rotación de CxP y PPP

Compras a Cdto Cuando me dan 10 días de pago y yo cobro a 60, hay una
Rotación CxP = brecha y voy a tener que cubrir eso con algo (deuda)
CxP
360
P.P.Pago PPc =
Rot CxP

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Capítulo 3- Fundamento de Planificación Financiera

Objetivo Hacen comparaciones entre presupuestado y gastado

Anticipa el futuro a fin de prever necesidades de financiamiento y excedentes
Utiliza Proyecciones financieras Balance
EERR
Eº de Flujos
Ventas Variable que mide el crecimiento (1) PC Espontáneo
Crecimiento Δ+ ventas Δ+ Act.(AC – AF) Δ+ Nec. de Fin (2) GIR
(3) FER
Total de Recursos = total de financiamiento

Ciclo de efectivo
Compra PPPe Venta a PPc Cobro
Cdto
PPPe Pago a
Proveed
Salida de $ Ciclo del Flujo Entrada de $
de Efectivo
(PPPe+PPc)-PPP

Es lo que hay que financiar

K de T = AC – PC

Cuando es >0, deberemos financiar esos activos necesidades de K de T

Además de los Activos que provienen de LP!

Cuando K de T=0 los proveedores financian todo el K de T. No es eficiente pues tiene

una tasa muy alta. Es más riesgoso, si hay Δ ventas tengo más riesgo (¡poder de
Negociación)

Generación Interna de Recursos=GIR= R. Ej – DIV

Fin Ext Requerido = FER = Δ + Vtas × ⎡⎣ Δ + AC - Δ + AC ⎤⎦ - Ut Netae -DIV + Δ + Act Fij

⎡A P⎤
= g × V0 × ⎢ − ⎥ − MNV ·V 0 (1 + g )(1 − d ) + Δ + NEA
⎣V V ⎦

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Crecimiento Sustentable (Modelo Higgins)

Máx. Crecimiento bajo los siguientes supuestos:
• Fuentes GIR y Deuda MNV (1 − d )(1 + D / P )
g =
• D/P = dado y Cte A /V − MNV (1 − d )(1 + D / P )
• Tasa de div “d” dada y Cte
• %MNV dado y Cte

si crecimiento potencial (lo que el Mº está creciendo) > crecimiento sustentable (a lo

que la € puede crecer dada las condiciones actuales de la Eª)
ignore el problema (¡pierde oportunidades!)
Maneras • Aporte Kª
de Δ+ g • Δ+ (D/P)
• Δ− DIV
si crecimiento potencial < crecimiento sustentable
ignore el problema (¡pierde potencialidades!)
Maneras • Δ+ DIV
de Δ− g • “Compre” crecimiento: nuevos Mºs EJ. Caso compañía Agua

para requerimientos temporales

Act Totales Act. Temp

AC Permanente PC espontáneo es el 1º en ocupar

Financiamiento PAT el más permanente
Permanente Deuda LP
PC Perm el menos perm

Act Perm

Paradigma Requerimientos Permanentes se financian con Financiamiento

Permanente

€ quiebran por financiar Act Temp con req. Permanente

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(F) (A) Está financiando ACP con PC. Mayor

(D) riesgo de Liq.
(B) Puede no gustarle la DLP porque es más cara
(C) (B) No sufre ante crisis de Liq.

(C) Principio de Calce

(D) Tiene excesos de liq. innecesarios

(A) El RoE será menor del que podría haber sido

(E) E(RoE) es muy alto

¿Problemas de acceso al cdto (PYME’s)? Puede
haber un tema institucional

(F) Los accionistas pagan la tranquilidad del

(E) Gerente
E(RoE) mucho más bajo del que podría ser

Mientras mayor financiamiento permanente, menor riesgo de solvencia, pero a un costo

mayor, con una Re menor

EEFF PRO FORMA Visión integral para saber cómo voy a estar, cómo espero que esté
Proyecta las cuentas, informa sobre los saldos (no flujos)
(i) Balance
Sf = Si + Δ+ - Δ−

(ii) EERR
Resultado = Ing Contable – Gto Contable

(iii) Presupuesto de Caja

Δ Caja = Entradas en t – Salidas en t
Virtudes
• Separa lo controlable de lo menos controlable
• La parte operacional es la menos controlable
• La inversión / desinversión es lo más controlable
• Separación de financiamiento permanente

Problemas c/proceso de Presupuestación

• Directrices poco claras
• Falta de “Concepto” “hay que financiar AC con PC y no PP”
• Cuerpo directivo se olvida del presupuesto por estar apagando incendios
• Compromiso excesivo con el presupuesto inhibe la innovación
• Aprovación
• Participación pobre

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Capítulo 4- Administración de CXC: Crédito

Razones Δ+ ut a través de un Δ+ ventas si no Δ+ venta, no sirve

Δ+ riesgo al Δ+ CxC Δ− Liq., Δ + incobranza, etc.

¿Será conveniente? De ser así ¿Cuál es la política óptima?

Respuesta:
VPN de la política > 0, independiente del t donde lo fije

Modelo Sartoris y Hill

t
v días d

0 v v+d v+t
Compra y - vendo - Pago Compras c/dcto ∂ - Pago Compras s/dcto
llegan exist - pago a Proveed - Incobrables (b)

- CxQ
m · P · Q (1- ∂ ) (1-m) · P · Q (1-b)
m ⋅ P ⋅ Q(1 − ∂ ) (1 − m) ⋅ P ⋅ Q(1 − b)
VPN = −C×Q + +
(1 + k) v + d (1 + k) v + t

k = tasa diaria = (1 + r anual )1 / 365 − 1

Para evaluar la política si la implementamos, durante un año, hacemos:
N
⎡ m ⋅ P ⋅ Q(1 − ∂ ) (1 − m) ⋅ P ⋅ Q(1 − b) ⎤
VPN = ∑ ⎢− C × Q + + ⎥
j =0 ⎣ (1 + k) v + d (1 + k) v + t ⎦
Dado lo anterior podemos evaluar 2 políticas, lo cual se reduce a comparar los VPN de
un día de operación, y se elije la de mayor VPN

Conclusiones:
i) Políticas de cdto Δ+ ventas Δ+ ut. Neta
Si VAN > 0 y si VAN Política > VAN Actual, conviene la política
ii) El Δ+ CxC Δ+ necesidades de financiamiento mayor necesidad de Kª de T
(proveed/deuda*/Pat)

(*) Cuando se financia por medio de Deuda, Δ+ D Δ+ Gto Financiero

Luego si Δ+ Gto Fin > Beneficios del Δ+ ventas, la política no es tan buena, ya que
Ut Neta(política) < Ut Neta(actual)

iii) Dda más inelástica, puede hacer que la política no genere el impacto esperado
Δ+ ventas ~ 0

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Crédito Comercial 2”/10 neto 30 compra en 0, 2% dcto a los 10 días, el resto a los 30.

i) Tasa Porcentual Anual: ⎛ %dcto ⎞ ⎛ días año ⎞

TPA = ⎜ ⎟ ⋅ ⎜⎜ ⎟⎟
⎝ 1 - %dcto ⎠ ⎝ período total - período dcto ⎠
costo de renunciar al dcto
⎛ días año ⎞
⎛ %dcto ⎞ ⎜⎜⎝ período total - período dcto ⎟⎟⎠
Con efecto de capitalización: RPA = ⎜1 + ⎟⋅ −1
⎝ 1 - %dcto ⎠

ii) Préstamo Bancario: ⎛ Cargos x int - int Recibido ⎞⎛ 1 ⎞

TPA = ⎜⎜ ⎟⎟⎜ ⎟
⎝ monto - Saldo Compensador o Cargo x int ⎠⎝ f ⎠
f fracción del semestre si es semestral, f= ½ = 0,5
RPA = (TP Mensual )12 − 1

iii) Papel Comercial:

⎛ Vº Emisión - Vº Recibido ⎞⎛ 1 ⎞
TPA = ⎜ ⎟⎜ ⎟
⎝ Vº Recibido ⎠⎝ f ⎠

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Administración de Kª de T

Hay 2 modelos que nos dicen cuál es el nivel de caja y existencias que hay que tener
Hay 2 costos que minimizar oportunidad y transacción

i) Determinístico (Baumol) Supone certeza en la dda x caja por período (y es uniforme)

€ cambia Vº Negociables cuando llega a caja 0
Me dice cuánto es el monto que voy a pedir que me permite tener
un saldo promedio cte = C/2
⎛T ⎞ ⎛C ⎞ C
min
{C }
Costo = b × ⎜ ⎟ + i × ⎜ ⎟
⎝C ⎠ ⎝2⎠
b → Costo de transacción (fijo)
T / C → # de transacciones
C/2
i → Costo de oportunidad (cte)
C / 2 → Promedio de saldos pp 1 2 3 t
$ i (C/2)

2bT
⇒ C* =
i
b (T/C)

C* Tamaño orden
i) Probabilístico (Millar y Orr) Reconoce que la dda es probabilística
Mientras se esté dentro de los límites estoy bien
Cuando me paso compro VN y cuando tengo muy poca caja vendo
VN hasta volver a un punto de retorno

Cto Transacción Esperada Diario CTED = b ⋅ E (N ) / T + iE (m )

Donde N es el # esperado de transacciones en el período
i es la tasa de interés diaria, y E(m) es el saldo diario promedio esperado.
En términos de varianza ⎛ Ls + Z * ⎞ ⎛ ⎞
σ2
CTED = i ⋅ ⎜⎜ ⎟ +b ⋅⎜ * ⎟
3 ⎟ ⎜ Z (L + Z * ) ⎟
⎝ ⎠ ⎝ s ⎠
Donde,
3 bσ 2 Compra VN
Z* =3
4 i
Vende VN = Z*

Tips € que tengan flujos de caja predecibles, si las entradas de caja no coinciden con las salidas,
según el modelo de Millar y Orr, deberán mantener saldos en caja aún cuando sus flujos de caja sean
estables

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Baumol aplicado a Existencias

CEP (LEC) ⎛S ⎞ ⎛Q ⎞
CT = F ⋅ ⎜⎜ ⎟⎟ + C ⋅ ⎜ ⎟ + CV 0 ⋅ S
⎝Q ⎠ ⎝2⎠
F → Costo fijo de Resurtido
S / Q → Dda pp
C → Costo de Mantención = (h + k) ⋅ CV0
2FS 2FS
⇒ Q* = =
C (h + k )CV 0
c → Cto de Bodegaje : h% de CV0
→ Cto de oportunidad : k% de CV0 (es como la tasa de interés)

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Capítulo 5- Variables Financieras en la evaluación de Proyectos de Inversión

proyecto ¿Crea Vº? ¿ Δ+ riqueza de los dueños?

Medición * Ra > CCPP rentabilidad del proyecto es mayor a lo que
debiera rentar dado su riesgo crea valor
* Flujos de Caja

Inversión Futuras Pay Back de

Inicial Inversiones la Inversión

Necesaria para Reinversiones Inversiones que Recuperación

emprender el proyecto
- AF (Mq, terreno, etc.)
- K de T Neto
- Act. Intangible
+
no Δ ventas pero sí las mantiene en el de la Inversión
nivel que están.
La mayoría se basa en la Dep. Ac.
pero esto no puede ser cierto para todo

Flujos de Caja esperados todo lo que el proyecto pueda generar en el futuro

Resultado Operacional Resultado contable generado por los Activos o Inversiones

Modelos de Flujos de Caja

(1) Directo • Descuenta los ingresos y egresos de caja operacionales para obtener el flujo de caja
• No hay o no considera depreciación puesto que no es salida de caja
• Si hay incertidumbre en el flujo de caja, entonces hay riesgo y la tasa será una tasa con riesgo
• Cuando tengo flujos futuros inciertos, utilizo tasa libre de riesgo para calcular VP

(2) Indirecto • R. Op. tiene i) Ingresos/Gastos que no hayan generado mov. de caja y cuya contrapartida
2 problemas es un AC (Depreciación, etc.)
ii) Ítem que genera mov. de caja pero que lo que aparece no lo refleja
Parte del R. Op. y Ej Ing = $10.000 $7.000 ctdo
lo transforma en $3.000 CxC K de T
Flujo de Caja
+
• Cuando tenemos AC que Δ espontáneamente con las ventas, se puede reemplazar
los Δ ± AC y PC por el ± K de T

CxC 20% CxP 15% en la línea ± K de T escribo -15% de Ventas

Exist 15%

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¿Cuál es el Cto de Op. de los Act de una €? lo que yo habría ganado si no hubiese hecho la Inversión
¿Cuál es el Cto de Op. Del lado izquierdo del balance? CCPP

Criterios 1) VAN si VAN ≥ 0 crea Vº ∴ se hace

Modelos de si VAN ≤ 0 no conviene
Criterio de valoración
decisión en de un proyecto
proyectos
de inversión 2) TIR tasa que hace 0 el VAN
Si TIR > tasa dcto VAN >0
Si TIR = tasa dcto VAN =0
Si TIR < tasa dcto VAN <0

Limitaciones • Supone que todos los fondos, que en c/período libera el proyecto,
se reinvierten
Sólo si se cumple el supuesto de que los fondos se pueden reinvertir a la tasa
TIR, entonces se cumple aquello de que la TIR es la rentabilidad del proyecto
• Selecciona entre proyectos mutua% excluyentes de ≠ escala
• Otras • Tasas CCPP varían con el t
• Existencia de más de una TIR ( Δ signo)
VPN

TIR

0
• Distinción entre TIR de costos y TIR de beneficios
• Flujos de Caja no convencionales con TIR
indeterminada

3) PayBack tiempo que demora el Proyecto en generar los flujos

suficientes para recuperar la Inversión Inicial

Criterio de decisión * se aceptarán aquellas cuyo PayBack sea

menor a “X” períodos
Problemas * No considera el Vº Tiempo del dinero
* No considera los flujos posteriores a aquel en que
Ventajas y Desventajas se ha recuperado la inversión inicial

VAN Determinación de la tasa de descuento

TIR Reinversión
Proyectos mutuamente excluyentes

PayBack Flujos Posteriores

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Valor del proyecto puro versus valor del proyecto “financiado”

%
CCPP (MºKª Imperfecto)
(CCPP/(D/P)=0) = 12% 
(CCPP/(D/P)>0) = 10% 

D/P

Si el proyecto es financiado 100% patrimonio o “puro” (D/P=0), su VP será menor que un

enfoque “financiado”, donde D/P>0. Esto se produce debido al valor presente de la ventaja
tributaria.

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Capítulo 6- Tópicos en Evaluación de Proyectos de Inversión

Cuando se tienen 2 proyectos mutuamente excluyentes, con ≠ vida útil, donde se requerirá
reemplazo, la selección del mejor proyecto debe hacerse sobre la base de un horizonte
común.

Existen 3 métodos que conducen siempre a la misma decisión:

Método 1 Igualar vidas útiles con horizonte igual mínimo común

Supuesto básico: el proyecto se puede repetir indefinidamente a escala constante.

Método 2 Igualar vidas útiles con horizonte igual infinito.

⎡ (1 + r) N ⎤ ⎡ VAN(N) ⎤
VAN(N, ∞ ) = VAN(N)x ⎢ N ⎥ = VAN(N) + ⎢ N ⎥
⎣ (1 + r) − 1 ⎦ ⎣ (1 + r) − 1 ⎦
VAN(N) de hacerlo 1 vez, repetido infinitas veces.

Método 3 Valor Equivalente Anual (VEA)

VAN(N, ∞ ) = r[VAN(N)] CEA(N, ∞ ) = r[VAN(N)]
Fórmula alternativa:
VAN(N)
VAN(N, ∞ ) = t =n
1
∑t =1 (1 + r)
t

¿Qué ocurre cuando el problema es el de asignar de la manera más eficiente posible,

recursos que son limitados, debido a que no podemos conseguir nuevos fondos (por lo
menos a CP)?
Esto se conoce como problema de Racionamiento de Capital (R. DE C.)
Respuesta: invertir los fondos disponibles en el conjunto de proyectos con mayor VPN
de modo de maximizar la generación de Riqueza.

Cuando tenemos proyectos independientes, podemos usar el índice de rentabilidad.

VP
Indice de Rentabilidad = indica el $ de beneficio (en VP) por cada $ invertido
I.I.
Una vez que obtenemos un ranking, decidimos qué proyectos realizar.

Problemas:
i) Márgen: ¡Tener cuidado en el Margen! Ya que podemos estar percibiendo menos
VPN del que podríamos estar recibiendo (ver ejemplo libro).
ii) Racionamiento de más de un recurso o de un recurso por más de un período
podría llevarnos a escoger alternativas donde no estaríamos maximizando VPN.
iii) Proyectos mutuamente excluyentes.

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¿Cuándo cortar un bosque? ¿Cuándo reemplazo una maquina vieja por una nueva?
La inversión se mantiene hasta que Ing Mg = Cto Mg
mientras VAN del período Mg > 0
mientras TIR Mg > Cto de Op

Hay que tener en cuenta que:

• Proyectos de inversión normalmente no son “todo” o nada”
• Nueva información que surge en el camino, podría alterar los flujos de efectivo.
Es decir, tenemos la capacidad de actuar frente a nueva información que pueda
surgir en el futuro. En este sentido los proyectos suelen ser como una partida de
pócker.
• Nuevas acciones pueden cambiar tanto flujos como los riesgos del proyecto y por
lo tanto su “valor”.
• Estas oportunidades se conocen como “opciones” estratégicas, porque se
relacionan con proyectos estratégicos e influyen en el Vº de los Act reales y no
financieros.
• Estas opciones siempre tienen valor positivo, de lo contrario no serían opciones.
• Tipos de opciones: Abandono cuando costos > ingresos
Postergar Inversión puede agregar Vº a dicho proyecto
Crecimiento en el mismo proyecto (Ej. Líder-farmacias)
Flexibilidad para modificar las operaciones del proyecto

Todo esto se puede resumir como:

VAN estratégico = VAN tradicional + Vº Opciones

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Capítulo 7- Aplicaciones de Valoración de Inversiones a Valoración de Empresas

Ahora nos ponemos en la perspectiva del dueño de la €.

Pasivos
Activos B
Vº € = B + C = Vº de los activos ¡La € vale lo que vale en la máx. eficiencia!
A
Patrimon Vº para los dueños = C  Vº de los derechos de los dueños
C

Vº Ec. De la Empresa:
n
Flujo de Caja Neto de los Act Op t
Vº Ec. Εmp = Vº Ec. Act Operacionales = ∑
t =1 (1 + CCPP ) t
Donde:
⎡ Deuda ⎤ ⎡ Pat ⎤
CCPP = Rd (1 − Tc ) × ⎢ ⎥ + E [Re] × ⎢ ⎥
⎣ Act ⎦ ⎣ Act ⎦
Rd (1 − Tc ) tasa de interés “efectiva” de la deuda
Supuesto clave: € sin Act no Op.

Vº Ec. De la Empresa para sus dueños Vº Ec. Del Pat:

i) Alternativa 1: Enfoque de Activos
Vº Ec. Pat = Vº Ec. Emp - Vº Ec. Deuda
El Vº Ec. Deuda son los flujos de caja que genera la deuda

ii) Alternativa 2: Enfoques de dividendo

n
Flujo de Caja Accionista t
Vº Ec. Pat = ∑ E(Re)= riesgo Op y financiero
t =1 (1 + E(Re)) t
Supuesto: Vº Act en Exceso = 0

Notas:
• Si Rd > RMº VP(Deuda)>Deuda.
Si Rd = RMº VP(Deuda)=Deuda.
Si Rd < RMº VP(Deuda)<Deuda.
• Los valores que se deben incluir en el CCPP son los Económicos
• El VAN mide también la riqueza del Accionista, por lo tanto VºEc.€=VºEc.Dueños

RESUMEN MATERIA FINANZAS I

Matías Letelier – 2007 Prof. Julio Gálvez
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RESUMEN MATERIA FINANZAS I

Matías Letelier – 2007 Prof. Julio Gálvez