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IN56A 01
VALORACION DE ACCIONES
DIV1 + P1
P0 =
1+ r
DIV2 + P2
P1 =
1+ r
Entonces:
DIVt+1 + Pt+1
En general, Pt = .
1+ r
Div t
P0 =
t =1 (1 + r )
t
El flujo de caja para el tenedor de una accin proviene de dos fuentes: (i)
dividendos en caja y (ii) ganancias o prdidas de capital.
DIV1 + P1 P0
r=
P0
crecimiento
crecimiento alto, g1
constante
crecimiento cero
Aos
1 2 3 4
6
Entonces:
Div (1 + g 1 ) T 1 Div (1 + g1 ) T1 (1 + g 2 )
P0 = 1 + , con r>g1, r>g2
r g1 (1 + r ) T (1 + r ) T
r g2
Div (1 + g1 ) T
+ PT Div (1 + g 1 ) T1 (1 + g 2 )
P0 = r g 1 (1 + r ) T donde PT =
1 (1 + r) T r g2
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El dividendo por accin ser $1.15 en un ao ms. Durante los cuatro aos
siguientes el dividendo crecer un 15% por ao (g1=15%); despus de esa fecha
el crecimiento ser de 10% (g2=10%). Cul es el precio de la accin hoy da si
r=15%?
Solucin:
2.2125
P5 = = $44.25
0.15 0.1
44.25
El valor presente de P5 es = $22 . Por lo tanto, P 0=5+22=$27
5
1.15
Dividendo
($)
1.15
crecimiento de 15%
Aos
1 5
10
v De dnde viene g?
Utilidades t+1
=1+ g
Utilidades t
Utilidades retenidas t
La razn se conoce como tasa de retencin de las
Utilidades t
utilidades (plowback ratio)
11
EPS
ROE =
VLPA
donde EPS (earning per share) es la utilidad por accin y VLPA es el valor libro
(contable) por accin.
Ejemplo
Util. 0.128
Por lo tanto, g= = 0.064 = 6.4%
Util.totales 2
13
Div
P0 =
rg
Div
r= +g
P0
Esto es, la tasa de rentabilidad esperada por accin se descompone en dos partes:
Div
(1) , rendimiento por dividendos
P0
Ejemplo
1.28
Por lo tanto, r = + 0.064 = 0.192 = 19.2%
10
15
v Oportunidades de crecimiento
Supongamos una empresa que reparte todas sus utilidades como dividendos, y
que tiene una corriente uniforme de utilidades por accin a perpetuidad (EPS=
Div, t).
Div EPS
P0 = =
r r
EPS
P0 = + VPOC
r
(2) VPOC: valor adicional que se creara si la empresa retuviera utilidades para
financiar nuevos proyectos.
Ejemplo
Solucin
EPS 10
= = US$100
r 0.1
1 210000
1000000 + = US$1000000
1.1 0.1
EPS
+ VPOC = US$100 + 10 = US$110
r
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Notas: (1) Los precios de las acciones corresponde a septiembre de 1998; (2) EPS es definida como
la ganancia por accin promedio bajo una poltica de cero crecimiento. EPS es estimada como la
utilidad por accin para un perodo de 12 meses que finaliza el 31 de marzo de 1999. (3) La tasa de
descuento, r, fue estimada mediante el modelo CAPM (a ser cubierto ms adelante).
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vRazn Precio-Utilidad
EPS
De la frmula P0 = + VPOC , se tiene que:
r
P0 1 VPOC
= +
EPS r EPS
APENDICE
Div
P0 =
rg
Div EPS
P0 = + VPOC + VPOC
r r
Supongamos que una empresa tiene utilidades por accin de $10 al final del
ao. Las tasas de reparto de dividendos y de descuento de la empresa son,
respectivamente, 40% y 16%. El rendimiento histrico sobre las utilidades
retenidas ha sido del 20%. Calcule el precio por accin mediante el modelo de
dividendos con crecimiento y el modelo del VPOC.
22
Solucin
Div 4
Por lo tanto, P0 = = = $100
r g 0.16 0.12
23
2) Modelo VPOC
i) Inversin en el ao 1:
1.2
VPN Inv t =1= 6 + = $1.5
0.16
ii) Inversin en el ao 2:
Las utilidades y los dividendos crecen al 12% anual. Por lo tanto, las
utilidades retenidas en t=2 alcanzan a $6.72 (= 6 x 1.12). Dado que los proyectos
generan una rentabilidad del 20% por ao, la empresa ganar $1.344 por ao
(=6.72 x 0.2) a perpetuidad:
1.344
VPN Inv t = 2= 6.72 + = $1.68
0.16
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iii) Inversin en el ao 3:
En t=3, la empresa ganar $1.5053 (= 6.72 x 1.12 x 0.2 =6 x 1.122 x 0.2) por
ao sobre la inversin de $7.5264 (=6 x 1.12 2). Por lo tanto,
1.5053
VPN Inv t =3= 7.5264 + = $1.882
0.16
1.5
= = $37.5
0.16 0.12
25
EPS 10
= = $62.5
r 0.16
EPS
Por lo tanto, P0 = + VPOC = 62.5 + 37.5 = $100 , es decir, el mismo valor
r
encontrado con el primer mtodo