Capitulo 9, Lawrence J. Gitman. 7 edicin.

Las tcnicas de presupuesto de capital

deben permitir a la empresa seleccionar
los proyectos que maximizarn la
inversin del propietario.
 Los flujos de efectivo relevantes, estudiados en
el capitulo 8, deben analizarse para evaluar la
viabilidad de un proyecto o para jerarquizarlos.
Se dispone de numerosas tcnicas para llevar a
cabo dichos anlisis.

Los mtodos que se prefieran deben integrar los

procedimientos de valor temporal (cap. 5), las
consideraciones de riesgo y rendimiento (cap. 6)
y los conceptos de valuacin (cap. 7) a fin de
seleccionar los desembolsos de capital que
concuerden con el objetivo de la empresa, la
maximizacin de la inversin de los propietarios.
Periodo de recuperacin de la inversin.

Valor presente neto (VPN).

Tasa de Rendimiento (TIR).

 El periodo de recuperacin de la inversin es el
tiempo requerido para que una compaa recupere
su inversin inicial en un proyecto, calculado a
partir de las entradas de efectivo.

En el caso de una anualidad (como el proyecto A

de Bennett Company), el periodo de recuperacin
de la inversin se calcula dividiendo la inversin
inicial entre la entrada de efectivo anual.

Para un flujo mixto de entradas de efectivo (como

sucede en el proyecto B), las entradas de efectivo
anuales deben sumarse hasta recuperar la
inversin inicial.
 Criterio de decisin.
Cuando el periodo de recuperacin de la
inversin se usa para tomar decisiones de
aceptacin o rechazo, se aplican los siguientes
criterios:

Si el periodo de recuperacin de la inversin es

menor que el periodo de recuperacin mximo
aceptable, se acepta el proyecto.

Si el periodo de recuperacin de la inversin es

mayor que el periodo de recuperacin mximo
aceptable, se rechaza el proyecto.
 Ejemplo. Se puede considerar que la informacin
para los proyectos A y B de Bennett Company,
presentados en la tabla 9-1, muestran el calculo del
periodo de recuperacin de la inversin.
TABLA 9-1
 Solucin.
Para el proyecto A, que es una anualidad, el periodo de recuperacin de
la inversin es de 3.0 aos ($42,000 de inversin inicial $14,000 de
entrada de efectivo anual).
Como el proyecto B genera un flujo mixto de entradas de efectivo, el
clculo de su periodo de recuperacin de la inversin no est bien
definido. En el ao 1, la empresa recuperar $28,000 de su inversin
inicial de $45,000. Al trmino del ao 2, se habrn recuperado $40,000
($28,000 del ao 1+ $12,000 del ao 2). Al final del ao 3, se habrn
recuperado $50,000. Se necesita solo el 50% de la entrada de efectivo
de $10,000 del ao 3 para completar la recuperacin de la inversin
inicial de $45,000. Por lo tanto, el periodo de recuperacin de la
inversin del proyecto B es de 2.5 aos (2 aos el 50% del ao 3).
Si el periodo de recuperacin mximo aceptable de Bennett fuera de
2.75 aos, el proyecto A se rechazara y el proyecto B se aceptara. Si el
periodo de recuperacin mximo aceptable fuera de 2.25 aos, ambos
proyectos se rechazaran. Si los proyectos se clasificaran, el proyecto B
tendra preferencia sobre el proyecto A porque tiene un periodo de
recuperacin ms corto.
 En ocasiones, las grandes empresas usan el enfoque
del periodo de recuperacin de la inversin para
evaluar proyectos pequeos, y las empresas pequeas
lo usan para evaluar la mayora de los proyectos. Su
gran aceptacin se debe a la sencillez de los clculos
que implica y a su atractiva dosis de intuicin.
La principal debilidad del periodo de recuperacin de
la inversin es que el periodo adecuado de
recuperacin es un lapso definido subjetivamente. No
puede determinarse considerando la meta de
maximizacin de la riqueza porque no se basa en el
descuento de los flujos de efectivo para determinar si
estos incrementan el valor de la empresa.
Una tercera desventaja del periodo de recuperacin de
la inversin es que no considera los flujos de efectivo
que ocurren despus del periodo de recuperacin.
 Rashid Company, una empresa desarrolladora de software, tiene dos
oportunidades de inversin: X y Y.
El apego estricto al mtodo de recuperacin de la inversin sugiere
que el proyecto X tiene preferencia sobre el proyecto Y. No obstante,
si vemos ms all del periodo de recuperacin, observamos que el
proyecto X restituye solo $1,200 en tanto que el proyecto Y restituye
$7,000 adicionales

TABLA 9-2
Como el mtodo del VPN toma en cuenta el valor del
dinero en el tiempo de los inversionistas, es una
tcnica ms desarrollada de elaboracin del
presupuesto de capital que la regla del periodo de
recuperacin.
El mtodo del VPN descuenta los flujos de efectivo
de la empresa del costo de capital. Esta tasa es el
rendimiento mnimo que se debe ganar en un
proyecto para satisfacer a los inversionistas de la
empresa. Los proyectos con menores rendimientos
no satisfacen las expectativas de los inversionistas
y, por lo tanto, disminuyen el valor de la empresa,
en tanto que los proyectos con mayores
rendimientos incrementan el valor de la empresa.
El valor presente neto (VPN) se obtiene
restando la inversin inicial de un proyecto
(FE0) del valor presente de sus flujos de
entrada de efectivo (FEt) descontados a una
tasa (k) equivalente al costo de capital de la
empresa.
VPN = Valor presente de las entradas de
efectivo - Inversin inicial.
 Criterio de decisin.
Cuando el VPN se usa para tomar decisiones de
aceptacin o rechazo, los criterios de decisin son
los siguientes:

Si el VPN es mayor que $0, el proyecto se acepta.

Si el VPN es menor que $0, el proyecto se rechaza.

Si el VPN es mayor que $0, la empresa ganar un

rendimiento mayor que su costo de capital. Esta
accin debera aumentar el valor de mercado de la
empresa y, por consiguiente, la riqueza de sus
dueos en un monto igual al VPN.
 Ejemplo.
Ilustraremos el mtodo del valor presente neto
(VPN) usando los datos de Bennett Company
presentados en la tabla 9.1. Si la empresa tiene un
costo de capital del 10%, el valor presente de los
proyectos A (una anualidad) y B (flujos mixtos) se
calculan de acuerdo a la tabla 9.3.
Estos clculos generan valores presentes netos de
los proyectos A y B de $11,071 y $10,924,
respectivamente. Ambos proyectos son aceptables
porque el valor presente neto de cada uno es
mayor que 0. Sin embargo, si los proyectos se
clasificaran, el proyecto A se considerara superior
al proyecto B, porque tiene un valor presente neto
ms alto que este ltimo ($11,071 frente a
$10,924).
 La tasa interna de rendimiento (TIR) es la tasa
de descuento que iguala el VPN de una
oportunidad de inversin con $0 (debido a que
el valor presente de las entradas de efectivo es
igual a la inversin inicial); es la tasa de
rendimiento que ganar la empresa si invierte
en el proyecto y recibe las entradas de efectivo
esperadas.
Matemticamente, la TIR es el valor de k en la
ecuacin 9.1 que hace que el VPN sea igual a $0.
 Criterio de decisin.
Cuando se usa la TIR para tomar las decisiones de
aceptar o rechazar, los criterios de decisin son
los siguientes:
Si la TIR es mayor que el costo de capital, se acepta el
proyecto.
Si la TIR es menor que el costo de capital, se rechaza el
proyecto.

Estos criterios garantizan que la empresa gane

por lo menos su rendimiento requerido. Este
resultado debera aumentar el valor de mercado
de la empresa y, por lo tanto, la riqueza de sus
dueos.
El VPN y la TIR generan siempre la
misma decisin de aceptacin-
rechazo de un proyecto determinado,
pero las diferencias en los supuestos
bsicos pueden ocasionar que estas
tcnicas jerarquicen de manera
diferente los proyectos.
 Ejemplo.
Para elaborar los perfiles del valor presente
neto de los dos proyectos de Bennett
Company, A y B, el primer paso consiste en
desarrollar varias coordenadas para la tasa de
descuento y el valor presente neto. Es fcil
obtener tres coordenadas para cada proyecto;
estas se establecen a las tasas de descuento
del 0%, 10% (el costo de capital, k) y la TIR. El
valor presente neto a una tasa de descuento
del 0% se calcula sumando todas las entradas
de efectivo y restando la inversin inicial. Con
los datos de la tabla 9.1 y 9.3 obtenemos:
Ejemplo.
Ejemplo.
 Una de las causas subyacentes de las
clasificaciones conflictivas son los diferentes
supuestos implcitos respecto de la reinversin
de las entradas de efectivo intermedias, es
decir, las entradas de efectivo que se reciben
antes del trmino de un proyecto.

El VPN supone que las entradas de efectivo

intermedias se reinvierten al costo de capital,
mientras que la TIR supone que las entradas
de efectivo intermedias se reinvierten a la
misma tasa que la TIR del proyecto.
 Ejemplo.
TABLA 9-6
 Ejemplo.
TABLA 9-7
 Punto de vista terico.
El VPN resulta ser el mejor mtodo para el
presupuesto de capital sobre una base
puramente terica.

Punto de vista prctico.

En la realidad los administradores financieros
prefieren usar la TIR. Dicha preferencia se
atribuye a la disposicin general de los
empresarios hacia las tasas de rendimiento en
lugar de los rendimientos de las unidades
monetarias reales.
En el contexto del presupuesto
de capital, el trmino riesgo se
refiere a la incertidumbre en
torno a los flujos de efectivo
que generar un proyecto o,
ms formalmente, la
variabilidad de los flujos de
efectivo.
 En los proyectos convencionales de
presupuesto de capital supuestos aqu, el
riesgo se origina, en consecuencia, casi
enteramente por las entradas de efectivo, ya
que la inversin inicial suele conocerse con
relativa certeza.

Los ejemplos deben incluir el nivel de ventas,

el costo de las materias primas, las tasas
laborales, los costos de utilidad y las tasas
fiscales.
 Ejemplo.
Treadwell Tire Company, un minorista en el sector
de neumticos, con un costo de capital del 10%,
planea invertir en uno de dos proyectos mutuamente
excluyentes, A y B. Cada uno requiere una inversin
de $10,000 y se espera que ambos generen
entradas de efectivo anuales constantes durante su
vida de 15 aos. Para que un proyecto sea
aceptable, su VPN debe ser mayor que cero. Otro
modo de decirlo es que el valor presente de la
anualidad (es decir, las entradas de efectivo del
proyecto) debe ser mayor que la salida de efectivo
inicial. Si hacemos que FE represente la entrada de
efectivo anual y FE0 represente la inversin inicial,
se debe cumplir la siguiente condicin para que
proyectos con entradas de efectivo anuales, como A
y B, sean aceptables.
 Solucin.

Para que los proyectos sean aceptables, deben tener

idnticos flujos de efectivo anuales de por lo menos
$1,315.
El riesgo de cada proyecto se puede evaluar
determinando la probabilidad de que las entradas de
efectivo del proyecto sean iguales o excedan este nivel
de equilibrio. Suponga que el anlisis estadstico
expresa lo siguiente. El proyecto A resulta menos
riesgoso.
 El anlisis de sensibilidad es un mtodo
conductual en el cual los analistas calculan el
VPN de un proyecto considerando escenarios o
resultados diversos. Un enfoque comn en el
uso del anlisis de sensibilidad es calcular los
VPN asociados con las entradas de efectivo
pesimistas (peores), ms probables
(esperadas) y optimistas (mejores). El intervalo
se puede determinar restando el resultado
pesimista del VPN del resultado optimista.
TABLA 9-9 Ejemplo.
Dos formas para ajustar al riesgo el
valor presente neto de las entradas de
efectivo:
1. Ajustar entradas de efectivo.
(equivalentes de certidumbre)
2. Ajustar la tasa de descuento k. (Tasa
de descuento ajusta al riesgo)
Representan el porcentaje de entradas de
efectivo que los inversionistas desean recibir
con certeza, en lugar de las entradas de efectivo
consideradas como posibles para cada ao.


=
II
1 +
=1
Donde:
=factor equivalente de certidumbre en el ao t (0 )
= entrada de efectivo relevante en el ao t
= tasa de rendimiento libre de riesgo.
 $46,541
42,000
$ 4,541

Tasa libre de riesgo 6%

 La tasa de descuento ajustada al riesgo (TDAR) es la
tasa de rendimiento que debe ganar un proyecto
especfico para compensar de manera adecuada a
los dueos de la empresa, es decir, para mantener o
mejorar el precio de las acciones de esta ltima.
Cuanto mayor es el riesgo de un proyecto, ms alta
ser la TDAR y, por lo tanto, menor ser el valor
presente neto de un conjunto especfico de entradas
de efectivo.
 TDAR y MAPAC.
En el capitulo 6 se utiliz el mtodo de asignacin
de precio del activo de capital para establecer un
vinculo entre el riesgo relevante y el rendimiento
para todos los activos comercializados en mercados
perfectos.

Cualquier proyecto que cuente con una TIR por

Encima de la LMV resultaria aceptable, puesto que
su TIR excedera al rendimiento requerido, ;
cualquier proyecto con una TIR por debajo del ,
seria rechazado.