Sector Inmobiliario y

Estabilidad Financiera

Kevin Cowan
Divisin de Poltica Financiera
Banco Central de Chile

BANCO CENTRAL DE CHILE DICIEMBRE DE 2013

 Temario

Evidencia internacional de los efectos de booms

inmobiliarios.

Caractersticas del sector inmobiliario que lo hace

relevante en la estabilidad financiera:

Tecnolgicas
Micro-Financieras
Macro-Financieras

Dos ejemplos de crisis: Espaa y EEUU (sub-prime)

Discusin
2
Evidencia Internacional
 El sector inmobiliario ha sido una fuente de
riesgo macro-financiero a nivel internacional

Booms, Crisis y Desempeo Macro-financiero

(Probabilidad Eventos)
90%
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
Inmobiliario Crdito Ambos Ninguno

Mal desempeo econmico Crisis financiera

Fuente: Crowe, DellAriccia, Igan and Rabanal (2011) Policies for macrofinancial stability: options to deal
with real estate booms, IMF staff discussion note, febrero 25
4
 La amplitud del ciclo de precios se relaciona con
la severidad de los efectos macroeconmicos

Desempeo Macro y Boom de Precios

10
Detrimento acumulado en el PIB desde el inicio hasta el final de

IND

0 AUS POL
GRC CHN
CHE CYP CAN NZL ZAF
USA FRA ESP
PRT AUT KOR
NLD NOR GBR
CZE HRV ITA y = -0,0416x - 4,1152
la recesin.

DNK SWE
HUN FIN BGR R = 0,1496
-10 SVN

IRL ISL
UKR

EST
-20

LTU
LVA

-30
-20 20 60 100 140 180 220
Cambio en el precio de las viviendas desde 2000-2006.

Nota: El tamao de las burbujas representa en cambio en el crdito bancario entre 2000 y 2006.
Fuente: Claessens et al (2010).
5
 La amplitud del ciclo de precios tambin se
vincula con el impacto financiero de su
correccin

Riesgo de Crdito y Booms de Precios

250
Cambio de la tasa de mora hipotecaria 2007-09

AZ CA y = 1,1159x + 20,457
NV
200 VT
R = 0,5501

HI

150 OR FL
MD
ID WA

100 UT
MA CT NY
DE VA NJ
RI
DC
IL MT
NM
IN WI MN NH ME WY
GANC
MI SC
50 IACO TN
MO
OH KYKSOK SD
NE MS
AL
AR ND
AKPA
WV
LA

0
TX

-50
0 20 40 60 80 100 120 140 160
Apreciacin del precio de las viviendas 2000-06
El tamao de las burbujas representa el apalancamiento (crdito hipotecarios total sobre el ingreso de los hogares) en 2007.
Fuente: Federal Housing Finance Agency, Mortgage Bankers Association, Bureau of Economic Analysis, U.S. Census Bureau.
6
 El Sector Inmobiliario
y la Estabilidad Financiera
 Factores tecnolgico: time to build

La oferta inmobiliaria exhibe inercia debido a factores

tecnolgicos:

Oferta de propiedades inelstica en el corto plazo, y

determinada por decisiones basadas en informacin

pasada, as como expectativas futuras.

Esta inercia, en conjunto, con una oferta de terrenos inelsticos

(o fijos) genera ciclos en los preciosy eventuales desviaciones
de tendencias de largo plazo.

8
 Las diferencias en la elasticidad de la oferta son
relevantes en la dinmica de precios...

Crecimiento de Precios a Nivel de reas Metropolitanas EE.UU.

1,5

1,0
Precio relativo a valor de 2001

0,5

0,0

-0,5
1998 2000 2002 Ao 2004 2006 2008
MSAs Inelsticas MSAs Elsticas

Fuente. Mian y Sufi (2012). House Prices, Home Equity-Based Borrowing and the U.S. Household Leverage Crisis,
publicacin futura en AER.
9
 lo que genera un alto grado de
heterogeneidad en los ciclos

Precios Hednicos en EE.UU. a Nivel de Area Metropolitana

(ndice, base 100= 2000.I)

Fuente: Ferreira y Gyourko (2012) Anatomy of the Beginning of the Housing Boom: U.S. Neighborhoods and
Metropolitan Areas, 1993-2009. NBER Working Paper
10
 Las fluctuaciones de precios en muchas ocasiones
son relevantes a nivel agregado

Precios de vivienda
(ndice, base 100= mar.80)

1500
1300
1100
900
700
500
300
100
mar.80 sep.85 mar.91 sep.96 mar.02 sep.07 mar.13
Australia Espaa Francia Reino Unido Irlanda Estados Unidos

Fuente: Reserva Federal de Dallas

11
 Factores micro-financieros

La deuda inmobiliaria es (en muchos casos) la principal

deuda de los hogares.

La exposicin de intermediarios financieros (CSV, Bancos

etc) al sector es relevante.

Las inmobiliarias estn apalancadas -- por time to build.

Extensivo uso de propiedades como colateral en el sistema

financiero.bancos tienden a relajar otros estndares
cuando valor del colateral sube.

12
 Endeudamiento de los hogares en Chile

Endeudamiento de los hogares

(porcentaje del ingreso disponible)

Fuente: SVS, SuSeSo, SBIF.

13
 La exposicin de los intermediarios financieros
es relevante

Exposicin Agentes Institucionales - Chile

(porcentaje)

Bancos (1) Compaas

Const. Hipotecarias AFPs (3)
Inmobiliario Const. Otros de Seguro (2)
Vivienda a personas

2009 6,28 2,99 6,59 25,51 28,82 0,10

2010 5,97 2,67 5,42 25,64 26,62 0,20
2011 6,29 2,62 5,03 24,95 25,63 0,21
2012 5,02 3,56 4,40 24,84 25,28 0,12
2013 (4) 4,88 3,77 4,26 24,95 25,34 0,10

(1) Colocaciones sector inmobiliario como porcentaje de las colocaciones totales. Datos a noviembre de cada ao, excepto 2013.
(2) Incluye inversiones inmobiliarias, letras hipotecarias, mutuos hipotecarios e inversiones en bonos de empresas inmobiliarias como
porcentaje del total de inversiones.
(3) Porcentaje sobre el total del fondo de pensiones
(4) Datos a marzo 2013.

Fuente: Banco Central de Chile en base a informacin de la SBIF, SPensiones, SVS.

14
 siendo la exposicin de la banca relevante
comparada con otros sectores
Colocaciones Bancarias por Sector Econmico - Chile
(porcentaje de las colocaciones comerciales)
25

20
Otras Cons.: 6,8%
15
Cons. Vivienda: 6,3%
10

5
Inmobiliaria:7,6%

Energa

Minera

Pesca
Industria
Servicios

Agricultura

Fruticultura

Silvicultura
Serv. Finan.

T&T

Inm. y Const.
Comercio May.

Comercio Min.

Fuente: Banco Central de Chile en base a informacin de la SBIF.

15
 Los terrenos y bienes inmuebles son ampliamente usados
como colateral. Una cada en precios tiene impacto en el
sector financiero ms all de la exposicin al sector.

Provisiones activos inmuebles - Espaa

(porcentaje del total de activos a Feb. 2012)(1)
100

80

60

40

20

0
Tierra Bienes Inmuebles sin Propiedades terminadas y
terminar viviendas

Provisiones normales Provisiones adicionales Capital adicional

(1) El monto de las provisiones adicionales y los requerimientos de capital adicional para estos fines suman 50 mil millones de euros.
Fuente: Ministerio de Economa y Banco de Espaa (IEF Abril 2012).
16
 Los riesgos no slo se originan en el sector
residencial, siendo igual de relevantes en el
sector comercial

Rezago de construccin comercial mayor al residencialpor lo

que los precios pueden ser ms pro-cclicos.

La probabilidad de no-pago puede ser ms procclica que para

prestamos residenciales (responsabilidad limitada).

Plazos de prestamos tienden a ser de ms corto plazo que

prestamos residenciales riesgo de renovacin ante cambio en
expectativas.

17
 Prociclicidad en precios inmobiliarios

Cambios acumulados en precios de propiedades post 2008

(mximo a mnimo, porcentaje) (1)

Propiedad Comercial Propiedad Residencial

Autralia (2) -24.7 -3.5

Francia -12.7 -9.7
Irlanda -56.3 -34.2
Espaa -20.2 -11.2
Reino Unido -44.2 -22.5
Estados Unidos (3) -43.7 -13.5

(1) Nivel de precio mnimo o ltimo dato hasta el 2010

(2) La medida del precio de propiedad comercial comprende solo espacios de oficinas principales.
(3) Medida FHFA solo para viviendas unifamiliares; ciclo en la medida S&P es sustancialmente mayor.
Fuente: Ellis y Naughtin (2010)

18
 Factores macro-financieros: ciclo inmobiliario
ciclo financiero ciclo actividad

Sector
Financiero

Sector Resto
Inmobiliario Economa

Muchas decisiones individualmente racionales pueden

no serlo si el ciclo se interrumpe

19
 El sector es relevante desde un punto de vista
de actividad

PIB Construccin PIB Sector inmobiliario

(porcentaje PIB) (porcentaje PIB)
8 14
12
6 10
8
4
6

2 4
2
0 0
Francia
Alemania

Australia

Chile

Suecia
Rep. Checa

Suiza

UK
Holanda
Dinamarca

Australia
Alemania

Suecia

UK
Rep. Checa

Suiza
Francia

Holanda
Dinamarca
2008 2009 2010 2011 2012 2008 2009 2010 2011 2012

Fuente: Banco Central de Chile en base a informacin de la Fuente: Banco Central de Chile en base a informacin de la
OECD. OECD.
20
 Ciclo colateral

Colateral
ms oferta
crdito

Precio Mayor
demanda
casas

21
 Ciclo actividad

Mayor dd y
ss credito

Actividad Ingresos
construccin laborales

22
 Dos ejemplos:
Espaa y EE.UU.
 Estados Unidos. El rol de la innovacin
financiera y de deuda de hogares.

La crisis financiera del 2007-09 fue originada por problemas

inmobiliarios, y propagados por securitizacin:

Hogares: reduccin de precios + altos niveles de deuda hipotecaria

tensiones financieras

Stress financiero de los hogares deterioro de RMBS

Sistema financiero: RMBS+concentracin de riesgo e

interconexciones crisis sistmica

No pagos se concentraron en los hogares.

24
 La combinacin de expansin de crdito y baja calidad-,
securitizacin, y concentracin de exposicin al riesgo
de instituciones financieras se evidenci rpidamente
Ratio efectivo de loan to value y Precio de vivienda y Mortgage
precio de vivienda en Estados backed securities en Estados
Unidos Unidos
100 220 10 110
105

ndice precio vivienda ( 2005=100)

8
100

CMBS (miles de puntos base)

ndice, ene.2000=100
95 190

6 95
porcentaje

90 160 90
4 85

85 130 80
2
75

80 100 0 70
00 01 02 03 04 05 06 07 08 05 07 09 11 13
Loan to value (ei) (1) Precio vivienda (ed) (2) CMBS BBB (ei) (1) Precio vivienda (ed) (2)
(1) Corresponde a los Commercial mortgages backed securities, con
(1) El ratio loan to value corresponde al promedio del 50% del LTV ms
alto para los crditos subprime. clasificacin BBB, registrados por Commercial Real Estate Direct.
(2) Corresponde al ndice de precios de S&P/Case-Shiller (2) Corresponde al ndice de precios de S&P/Case-Shiller Fuente:
25 Reserva Federal de EE.UU. y Commercial Real Estate Direct.
Fuente: Bloomberg.
 Espaa: rol central de los desarrolladores
inmobiliarios

La crisis en Espaa ilustra el riesgo asociado a un sector cclico

caracterizado por time to build

Indicadores macroeconmicos: niveles razonables (hasta 2008)

Efecto de la crisis sub-prime: mayor desempleo y menor demanda

interna en Espaa

Desarrolladores: shock de demanda + ciclo previo muy

expansivo fuerte stress financiero

Problemas financieros vinculados a desarrolladores han tenido

prolongados efectos macro-financieros

26
 Los efectos de los problemas financieros en el
sector desarrollador han sido prolongados y
relevantes
Precio de vivienda y default empresas Precio de vivienda y actividad
inmobiliarias en Espaa econmica en Espaa
(ndice, porcentaje) (ndice, base 2008)(1)
140 40 110 105

(Porcentaje del total de crdito a actividades inmobiliarias

100 100

Crdito dudos actividades inmobiliarias

125 30
Precio vivienda (2004=100)

90 95
110 20
80 90

95 10
70 85

80 0 60 80
05 07 09 11 13 05 07 09 11 13
Precio vivienda Espaa PIB Real Construccin ndice de precio de la vivienda
Crdito dudoso actividades inmobiliarias PIB Real (ed)

(1) PIB oferta. ndices de volumen encadenados. Datos corregidos

de efectos estacionales y de calendario.
27 Fuente: CEIC Data, Banco de Espaa
Fuente: INE Espaa
 La morosidad se ha concentrado en las
empresas

Crditos dudosos relativos al sector inmobiliario Espaa

(porcentaje del total de crditos)
35
30
25
20
15
10
5
0
06 07 08 09 10 11 12 13
Actividades de promocin inmobiliaria
Crditos hipotecarios (1)
Construccin

(1) Se refiere al tem Adquisicin y rehabilitacin de viviendas.

Fuente: Banco de Espaa
28
Discusin
 Discusin

1. El sector inmobiliario se caracterizar por factores que le otorgan un

alto grado de ciclicidad residencial y comercial

2. El sector es relevante para la economa y sistema financiero

3. Las recientes crisis en EE.UU. y Europa ilustran la relevancia del

sector desde una perspectiva de estabilidad financiera

4. Monitoreo activo de los riesgos. No todos los pases y ciclos son

los mismos.

5. Eventuales respuesta regulatorias microprudenciales (buena

gestin de riesgos), macro-prudenciales (intentan contrapesar
feedbacks)

6. Estas respuesta deben responder a riesgos de cada pas y

contrapesar cuidadosamente los efectos (deseados y no deseados)
30 con los beneficios.
 Sector Inmobiliario y
Estabilidad Financiera

Kevin Cowan
Divisin de Poltica Financiera
Banco Central de Chile

BANCO CENTRAL DE CHILE DICIEMBRE DE 2013

 Algunos pases han adoptado medidas
regulatorias para reducir la acumulacin de
riesgo

1. Lmites al loan to value (LTV)

2. Lmites a la relacin deuda ingreso (DTI)

3. Cambios en el ponderador de riesgo de crdito y requerimientos de

capital en crditos ms riesgosos (RC)

4. Encaje a los depsitos

5. Lmites al nivel o crecimiento del crdito sectorial

4 y 5 son medidas globales para frenar el crdito.

Algunas de estas (1 y 2) ya estn presentes en parte de los crditos

otorgados en Chile (LH, BH, mutuos endosables).
32
 LTV efectivo por pas

Ratio loan to value efectivo vs. tasa de crecimiento de los

precios de viviendas residenciales (1) (2)
(porcentaje)
16

14 Eslovenia

12 Grecia Francia
Blgica
Espaa Irlanda
10 Chipre

8
Finlandia
6 Zona Euro (3)
Italia
Holanda
4 Hong Kong (4) Austria
Malta
2 Portugal

0 Alemania EEUU (4)

60 65 70 75 80 85 90 95 100 105
(1) Ratio loan to value tpico para quienes compran vivienda por primera vez, datos al ao 2007.
(2) Tasa de crecimiento anual de los precios nominales de viviendas residenciales en el ao 2006.
(3) La Zona euro se calcula como el promedio de los pases para los cuales hay datos disponibles y puede no ser representativa.
(4) Datos regidos desde S&Ps, ndice Nacional de Precios Case Shiller y Bloomberg. Para el resto de los pases se utilizan datos del BCE.
33 Fuente: Banco Central Europeo y Bloomberg.
 Algunos pases han adoptado medidas
regulatorias para reducir la acumulacin de
riesgo

Medidas Macroprudenciales Implementadas en 2000-2010(1)

(nmero de pases)

Lmites al Lmites al RC Encaje Lmites al

LTV DTI depsitos crdito
Norteamrica 1 0 1 0 0
Sudamrica 2 1 1 5 1
Europa 9 8 5 6 1
Asia 8 4 4 7 4
frica 0 0 0 1 1
Total 20 13 11 19 7

% de la muestra (2) 41% 27% 22% 39% 14%

(1) La informacin contenida en la tabla corresponde a crditos en general, incluidos los hipotecarios.
(2) El porcentaje de la nuestra se calcula considerando un universo de 49 pases, quienes participaron en la encuesta de Estabilidad Financiera y
Polticas Macroprudenciales, efectuada por el FMI en 2010.
34
Fuente: Lim et al. (2011).
 Las ventas inmobiliarias se mantienen en niveles altos...

Ventas de viviendas nuevas en Gran Santiago (1)(2)

(miles de unidades)

(1) Incluye promesas de compra.

(2) Lnea vertical indica ltimo IEF.
35 Fuente: Collect.
 ...con un porcentaje creciente de ventas en verde

Venta de viviendas nuevas segn estado de obra (*)

(porcentaje, meses)

(*) Incluye promesas de compras. Eje derecho en orden inverso.

Fuente: Collect.
36
 Los precios de viviendas mantienen su dinamismo, registrndose
mayores tasas en la zona norte y la RM oriente

ndices de Precios Viviendas: Regin Metropolitana

(ndice, 100 = mar.04)

Fuente: Banco Central de Chile, Cmara chilena de la Construccin, Collect.

37
 Las condiciones crediticias a hogares no muestran grandes
cambios...

Cambio en la Oferta de Crdito - hipotecario

(porcentaje del total de respuestas)

(1) Desde junio de 2010 se considera aquellos bancos que mantienen colocaciones en el respectivo segmento.
Fuente: Encuesta de Crdito Bancario, Banco Central de Chile.
38
 situacin que tambin se refleja en el LTV

Loan to Value (LTV)

(porcentaje de crditos otorgados)

Fuente: Encuesta de Crdito Bancario, Banco Central de Chile.

39
 Por su parte, la oferta esperada de oficinas contina aumentando,
con incrementos en la tasa de vacancia y menores arriendos

Proyeccin ingreso de oficinas Mercado oficinas Clase A

(miles de m2) (porcentaje, UF por m2)

Fuente: GPS. Fuente: GPS.

40
 Las condiciones crediticias a constructoras e inmobiliarias se
mantienen restrictivas, especialmente en el caso de las constructoras

Cambio en la Oferta de Crdito - Cambio en la Oferta de Crdito -

Empresas Constructoras (1) Empresas Inmobiliarias (1)
(porcentaje del total de respuestas) (porcentaje del total de respuestas)

grafico con ECB

inmobiliarias

(1) Desde junio de 2010 se considera aquellos bancos que mantienen colocaciones en el respectivo segmento.
41 Fuente: Encuesta de Crdito Bancario, Banco Central de Chile.
 Esto es consistente con un deterioro de la rentabilidad de las
constructoras e indicadores de no pago

Cartera comercial en incumplimiento: sector construccin

(porcentaje de colocaciones comerciales)

Fuente: Banco Central de Chile en base a informacin de la SBIF, SBIF.

42
 Sntesis sector inmobiliario

En trminos generales, no existe un cambio material en el diagnstico del

sector

Seales de preocupacin:
i. Alto dinamismo precios residenciales, en especial RM oriente y zona norte
ii. Baja rentabilidad construccin
iii. Sigue creciendo la oferta de oficinas

Seales positivas:
i. LTV estables
ii. Carga financiera de hogares estable
iii. Crecimiento crdito hipotecario estable
iv. Comportamiento cauto de bancos con constructoras e inmobiliarias

Por ende, se mantiene la advertencia de no extrapolar tendencia en precios,

especialmente dados los escenarios de riesgo planteados en el IEF.

43