Tema 5 Segunda Parte

Tema 5.
Costes y beneficios de la
globalizacin.
Bibliografa bsica:
Feenstra y Taylor (2012), cap. 6 1
Los lmites al endeudamiento
de un pas
2
5.2. Los lmites del endeudamiento de un pas
Los lmites al endeudamiento externo de un pas:

Enfoque inter-temporal.
Elendeudamiento de un pas frente al exterior puede ayudarle a
adaptarse mejor a las perturbaciones, pero el endeudamiento tiene
que ser sostenible, esto es, las deudas deben pagarse. Esto es lo
que recoge la restriccin presupuestaria a largo plazo de una
economa.
Para analizar dicha restriccin vamos a considerar algunas
simplificaciones (hiptesis del modelo base):
1. La economa que vamos a considerar es pequea.
2. Los precios son flexibles (largo plazo).
3. Tipo de inters real mundial , r*, exgeno y constante, y a este tipo de
inters el pas puede prestar y tomar prestado.
4. No se producen transferencias unilaterales netas (TUN = 0) ni
transferencias de capital (CK = 0), y la nica renta de factores con el
exterior es la derivada de los intereses de su posicin
acreedora/deudora internacional.
5. La riqueza externa no experimenta ganancias ni prdidas de capital. 3
Variacin de la riqueza en cada perodo

Variacin de la riqueza externa entre t-1 y t:
Wt Wt Wt 1 BC r *Wt 1
t
Variacin de la Balanza comercial Intereses pagados/recibidos
riqueza externa del periodo sobre la riqueza externa del
duranteel periodo periodoanterior
Riqueza externa al final del periodo t:

Wt W t 1 W t BC t (1 r * )Wt 1

Riqueza externa Balanzacomercial Riqueza externa del periodo
al final del periodo del periodo anterior ms intereses
presente pagados/recibidos
Vamos a consideremos un escenario con dos periodos (el

presente t=0 y el futuro t=1):
Al principio del ao t=0 el pas posee una riqueza W-1 heredada de
periodos anteriores (el pasado), mientras que al finalizar el periodo
corriente, el ao t=0, su riqueza ser: W0 BC0 (1 r )W1
*
Y al final del ao t=1, su riqueza ser: W1 BC1 (1 r * )W0

4
La restriccin presupuestaria en un escenario

de dos periodos
Haciendo uso de las dos relaciones anteriores se tiene que:
W1 BC1 (1 r * )W0

BC1 (1 r * ) BC0 (1 r * )W1
BC1 (1 r * )BC0 (1 r * )2W1
Vamos a considerar que al finalizar el ao t=1 (futuro), se quiere que la
riqueza neta sea igual a cero, esto es que W1 =0.
de modo que: (1 r*)2W1 (1 r*)BC0 BC1
O expresado en trminos de valor actual (en t=0):
BC1
(1 r*)W1 BC0
(1 r*)
Valor actual de la riqueza
externa inicial cambiado de signo Valor actual descontadode los saldos
de las balanzas comerciales presentes y futuras
5
Restriccin presupuestaria a largo plazo

Si repetimos N veces la lgica del caso de dos periodos obtenemos
la restriccin presupuestaria a largo plazo (RPLP):
BC1 BC 2 BC 3
(1 r *)W1 BC 0 ...
(1 r *) (1 r *) 2 (1 r *) 3
Valor actual de la riqueza externa
inicial cambiadode signo Valor actual descontado del saldo de las balanzas
comerciales presentes y futuras
La RPLP tiene una importante implicacin para el gasto nacional

bruto (GNB) y el producto interior bruto (PIB):
PIB1 PIB2 GNB1 GNB2
(1 r*)W1 PIB0 ... GNB ...
(1 r*) (1 r*) 2 0
(1 r*) (1 r*) 2
Valor actual de la
riqueza externa inicial Valor actual del PIB presente y futuro Valor actual del GNB presente y futuro

Valor actual de los recursos de un pas Valor actual del gasto de un pas
En resumen, combinando las dos expresiones anteriores:

(1 r*)W1 Valor actual de las BC
Valor actual del PIB Valor actual del GNB

6
Si hacemos uso de la suma de trminos de una progresin
geomtrica de razn inferior a la unidad, cuando el perfil de gasto es
estable, por ejemplo GNBt = GNB para todo t:
GNB GNB GNB

GNB ... GNB
(1 r*) (1 r*) 2
r*

Valor actual del GNB presente y futuro

Valor actual del gasto de un pas
7
Extensin del modelo base

Suponemos que el pas recibe r* por sus activos externos pero
paga r 0 r* por sus pasivos (modificacin de la hiptesis 3).
Renta neta de factores con el exterior =
RNFX r * A r 0 P r *W (r * r 0 ) P
Suponemos que las ganancias de capital pueden ser diferentes de
cero (modificacin de la hiptesis 5).
Variacin de la riqueza externa:
W t W t W t 1 BC t r *W t 1 (r * r 0 ) P GK

Gananciasde
Cambio en la riqueza Balanza Intereses pagados/ Rentas debidas
comercial en capital en la
externa durante recibidos sobre la al diferencia l riqueza externa
el periodo de intereses
el periodo riqueza externa del
ltimo perido

Efectos adicionales
Efectos convencionales
8
La favorable situacin de Estados Unidos
GK / PIB
Wt / PIB (r*-r0)P / PIB

medio
Wt / PIB
(BCt + r*Wt-1)/ PIB
Figure 17.2 How Favorable Interest Rates and Capital Gains on External Wealth Help the United States
Feenstra and Taylor: International Economics, Second Edition
Copyright 2012 by Worth Publishers
9
La globalizacin financiera,
sus beneficios y sus costes
10
5.3. Suavizacin del consumo, inversin eficiente y diversificacin del riesgo
La globalizacin financiera: evolucin 1980-

2010
Suma de pasivos y de activos exteriores (brutos) como porcentaje
del PIB, pases desarrollados versus economas emergentes
11
Fuente: Lane, Philip R. (2012), Financial Globalization and the Crisis, mimeo.
La globalizacin financiera: evolucin

1980-2013
Suma de entradas y salidas de capital (% del PIB global)
12
Fuente: IMF International Financial Statistics, IMF WEO.
Cules son los beneficios de la globalizacin

financiera?
Tericamente, la globalizacin financiera permite:
1. La suavizacin del consumo.
2. Una inversin ms eficiente.
3. Una mejor diversificacin del riesgo.
1. Beneficios derivados de la suavizacin del consumo:

Modelo bsico sin perturbaciones
Mismas hiptesis que en el anlisis de la RPLP
PIB = Q (el trabajo es el nico factor de produccin y es constante,
no hay progreso tecnolgico Qt = Q para todo t )
Hogares representativos idnticos que prefieren mantener constante
su nivel de consumo (C) en el tiempo, esto es Ct = C para todo t)
I = G = 0, de modo que GNB = C y Q = C + BC
Riqueza inicial W-1 = 0 y el tipo de inters real mundial r* est dado. 13
1. Beneficios derivados de la suavizacin del consumo:

Modelo bsico sin peturbaciones
Las hiptesis anteriores (W-1 = 0, PIB=Q y GNB=C) dan lugar a una
versin particular de la RPLP de la economa:
(1 r*)W1 Valor actual de las BC
0 VAD( BC ) VAD( Q) VAD( C )
Vamos a utilizar este modelo bsico para ver la capacidad que

proporciona a un pas la posibilidad de prestar o pedir prestado en los
mercados internacionales en presencia de perturbaciones.
Veamos un ejemplo numrico.
14
Ejemplo numrico: Economa abierta vs. economa

cerrada, en ausencia de perturbaciones
Valores del ejemplo numrico:
PIB = Q = 100; GNB= C = 100; W-1 = 0; BC = 0; y r* = 5%.
Todos los N perodos considerados son iguales y N .
En estas condiciones las RPLP en ambos casos son iguales.

0 Valor actual de la Q Valor actual del C VAD (Q) VAD (C )
100 100 100 100

VAD (Q) 100 ... 100 2.100 VAD (C )
1,05 (1,05) 2 (1,05)3 0,05
15

cerrada, en presencia de perturbaciones
Valores del escenario base (ECONOMA CERRADA):
PIB = Q = 100; GNB= C = 100; W-1 = 0; BC = 0; y r* = 5%.
Ahora en t=0 se produce un shock adverso de carcter
transitorio en el nivel de actividad, Q0 = - 21, de modo que Q0 = 79.
Dado que la economa es cerrada y BC=0, la nica opcin es
reducir el consumo en la misma magnitud y C0 = 79. El resto de
periodos son iguales que en el caso anterior.
En estas condiciones la RPLP tambin se cumplir.

100 100 100 100
VAD (Q ) 79 ... 79 2.079 VAD (C )
1,05 (1,05)2 (1,05)3 0,05
16

Valores del escenario base (ECONOMA ABIERTA):
PIB = Q = 100; GNB= C = 100; W-1 = 0; BC = 0; y r* = 5%.
En t=0 se produce el mismo shock adverso de carcter
transitorio en la produccin, Q0 = -21, y Q0 = 79. Sin embargo,
dado que la economa es abierta tiene opcin de recurrir a los
mercados internacionales, endeudarse, y no reducir de forma tan
drstica su nivel de consumo. En estas condiciones, Cul ser el
consumo intertemporal ptimo de los hogares?
Dadas las preferencias de los consumidores que Ct = C para todo t,
el valor de C se puede averiguar haciendo uso de la RPLP:
100 100 100 100 C
VAD (Q ) 79 ... 79 2.079 VAD (C ) C
1,05 (1,05)2 (1,05)3 0,05 0,05
0,05
RPLP VAD(C) VAD(Q) 2079 C 2079 99
1,05
17

A partir de los datos anteriores podemos calcular el saldo de la BC, la
RNFX, el saldo de la CC y la evolucin de la riqueza del pas, W.
La conclusin es evidente, en una economa cerrada si se producen

shocks, estos se trasladan directamente y en idntica magnitud al
consumo, mientras que si la economa es abierta se puede suavizar
el impacto del shock en el consumo a travs del
endeudamiento/prstamo internacional. 18
La suavizacin del consumo en presencia de

perturbaciones. Generalizacin.
En una economa cuya riqueza externa inicial es nula, y en la que la
produccin Q y el gasto en consumo1 C son constantes e iguales,
esto es Qt = Ct para todo t, se cumple la RPLP independientemente
de que la economa en cuestin sea abierta o cerrada.
Sin embargo, si la produccin sufre alguna perturbacin, por ejemplo
si la produccin cae en una magnitud igual a Q0 en el ao t=0, para
volver a su valor inicial en todos los periodos siguientes, es evidente
que el VAD de la produccin desciende en esa misma magnitud
(Q0), pero el ajuste del consumo depende de si la economa es
abierta o cerrada.
Si la economa es cerrada, para cumplir su RPLP tiene que disminuir
su consumo en el mismo ao y en idntica magnitud, C0 = Q0 < 0.
_________________
1. Recordar que suponemos por sencillez que no hay otros componentes del gasto
19
La suavizacin del consumo en presencia de

perturbaciones. Generalizacin.
Pero si la economa es abierta, puede disminuir su consumo de
manera uniforme todos los periodos, Ct = C0 .para todo t. De esta
forma se distribuye el ajuste a lo largo del tiempo y el descenso del
consumo en el momento de producirse el shock ser inferior al
descenso de la produccin, esto es, |C0| < |Q0|.
La razn es que si la economa es abierta puede pedir prestado en
los mercados internacionales (dficit BC presente) y hacer frente a la
deuda en el futuro (supervits BC futuras).
Dficit en t=0 BC0 = Q0 - C0 = Q0 - Ct < 0
Supervits futuros t>0 BCt = - Ct > 0
La RPLP nos permite calcular la magnitud del Ct
BC1 BC 2 BC 3
(1 r*)W1 BC 0 ...
(1 r*) (1 r*) 2 (1 r*) 3
BC t C t r * Q0
0 BC 0 ( Q C ) C t 20
(1 r * )
0 t
r* r*
Resumen
En una economa cerrada, el consumo debe ser igual a la produccin
de cada periodo.
En una economa abierta, se puede suavizar el consumo recurriendo a
dficits comerciales en tiempos malos y a supervits comerciales en
tiempos buenos.
ATENCIN: Si la perturbacin es permanente, es decir, la produccin
baja en Q en todos los periodos, entonces la nica manera de que se
cumpla la RPLP es que C disminuya tambin en esa misma
magnitud (Q) en cada periodo.
21
Apertura financiera y suavizacin del consumo

Volatilidad relativa del consumo frente a la produccin
Figure 17.5 Consumption Volatility Relative to Output Volatility

Feenstra and Taylor: International Macroeconomics, Second Edition
2. Beneficios derivados de una inversin ms eficiente.

Se mantienen las mismas hiptesis que en el caso anterior, excepto
que ahora:
Suponemos que la produccin requiere trabajo y capital.
Y el capital se crea mediante inversin (I).
En estas condiciones la RPLP ser ahora:
Valor actual de Q Valor actual de C Valor actual de I

VAD (Q) VAD (C ) VAD ( I )
Igual que en el caso anterior vamos a ilustrar este caso con un

ejemplo numrico.
23
2. Beneficios derivados de una inversin ms eficiente.

Vamos a considerar que en el momento t=0 surge una oportunidad
de inversin, sin embargo, antes de que se produzca, la economa
era exactamente igual que en el caso base anterior. No haba
oportunidades de inversin (It = 0) y Qt = Ct = 100, r* = 5%.
En t=0 surge una oportunidad de inversin que requiere 16 unidades
de output y permite incrementar en 5 unidades adicionales la
produccin futura. C
VAD (Q ) 100
105
2.200 Por la RPLP, C 16 2200
0,05 0,05
( 2200 16) 0,05
VAD (C ) VAD ( I ) C
C
16 De donde C 104
0,05 1,05
Periodo (t)
0 1 2 3 4 VAD
Produccin (PIB) Q 100 105 105 105 105 2200
C 104 104 104 104 104 2184
Gasto (GNB)
I 16 16
Balanza Comercial BC -20 1 1 1 1 0
Renta Neta Factores RNFX 0 -1 -1 -1 -1
Cuenta Corriente CC -20 0 0 0 0
Riqueza Externa W -20 -20 -20 -20 -20 24
Los beneficios derivados de una inversin ms eficiente.

Generalizacin.
Considerar una economa en la que en el ao t = 0, I = K. Este
aumento del stock de capital generar un aumento Q en la
produccin a partir del ao t = 1.
C Q
De la RPLP se tiene que: C *
K
r r*
Incremento en el valor
Incremento en el valor Incremento en el valor actual de la inversin
actual del consumo actual de la produccin
Luego la inversin es beneficiosa si:

C 0
Q *
r
K
Incremento en el valor Pago de intereses por
de la produccinde la deuda incurrida
cada periodo para la inversin
De donde podemos deducir que la inversin ser eficiente si:

Q
r*
K
Tipo de inters real
Productividad mundial (o tipo de
marginaldel inters al cual se
capital (PMK) recibe el prstamo)
25
El boom del petrleo en Noruega
26
Por qu el capital no fluye hacia los pases pobres?

Vamos a suponer que la tecnologa que relaciona el nivel de
produccin con el trabajo y capital empleados en una economa est
dada por una funcin de tipo Cobb-Douglas. Esto es:
q Ak
donde q es la produccin por trabajador (q= Q/L), A es el nivel de
productividad asociado al nivel de progreso tecnolgico, y k el stock
de capital por trabajador (k=K/L).
Con la tecnologa descrita por la funcin de produccin anterior, la
productividad marginal del capital PMK ser igual a:
q 1 q
PMK
Ak
k Pendiente de la k
funcin de
produccin
27
Supuesto: todos los
pases disponen de la
misma tecnologa, esto
es, pases pobres y
ricos tienen la misma
funcin de produccin.
Cuanto ms pobre es un
pas, mayor ser su PMK.
La inversin es muy
rentable en los pases
pobres.
Por tanto, la inversin
debera ir de los pases
ricos a los pases pobres.
Y este flujo tendra que
continuar hasta que haya
convergencia.
Figure 17.7 Why Doesnt Capital Flow to Poor Countries? 28

Supuesto: pases ricos
y pobres tienen
funciones de
produccin diferentes
(no disponen de la
misma tecnologa) y
por lo tanto tienen
diferentes niveles de higher k
productividad.
Si el pas pobre dispone

de una tecnologa menos
eficiente que la del pas
rico, tendr un nivel de
productividad menor que el
pas rico, su PMK puede
ser relativamente pequea.
Ya no es muy rentable
invertir en el pas pobre.
Hay divergencia.
Figure 17.7 Why Doesnt Capital Flow to Poor Countries? 29
Por qu el capital no fluye hacia los pases pobres?
Dado que la tecnologa disponible en los pases en vias de

desarrollo es menos eficiente, su nivel de productividad (A) es
ms bajo que en los pases desarrollados.
En estas condiciones no puede haber convergencia y el acceso a
los mercados financieros internacionales tiene beneficios
limitados.
Otros factores que afectan (negativamente) a la inversin en los

pases pobres:
Elevadas primas de riesgo
Bienes de capital relativamente ms caros
Baja contribucin del capital a la produccin
30
3. Beneficios derivados de la diversificacin del riesgo:

Modelo bsico.
Dos pases idnticos en todo excepto en que las fluctuaciones de
su produccin son asimtricas.
La cuenta corriente tiene que ser cero en todo momento (no se
realizan prstamos entre pases).
Toda la produccin se consume, I=G=0
La produccin en cada pas se distribuye en un 60% en forma de
rentas del trabajo y en un 40% en forma de rentas del capital
31

Modelo bsico (Ejemplo numrico).
Cuando los pases poseen una cartera 100% domstica
La RNB (= C) flucta aleatoriamente entre 90 y 110 en ambos pases.
32

Cuando cada pas posee una cartera compuesta por
un 50% del capital de A y por un 50% del capital de B
La RNB (= C) ahora flucta menos: entre 94 y 106.

Estado 1: RNFXA = 22 18 = +4;
BCA = PIBA - CA = 90 - 94 = - 4;
CCA = RNFXA + BCA = 0. 33

Cuando cada pas posee una cartera compuesta
por un 100% del capital del otro pas
La RNB (= C) flucta an menos: entre 98 y 102.

Estado 1: RNFXA = 44 36 = +8;
BCA = PIBA - CA = 90 - 98 = - 8;
CCA = RNFXA + BCA = 0. 34

Generalizacin y resumen.
Cuando los activos son negociables internacionalmente, los
pases pueden eliminar el riesgo procedente de las
perturbaciones especficas (idiosincrticas), si estas son
asimtricas.
Sin embargo, no es posible eliminar el riesgo asociado a
perturbaciones globales comunes a todos los pases
(simtricas).
35
El sesgo domstico
Diversificacin de cartera en EEUU, 1970-1996

Fuente: Karen K. Lewis (1999, Journal of Economic Literature)
36
Figura 6-11 en Feenstra y Taylor (2012)
Beneficios de la globalizacin financiera: Conclusiones
En la teora, el acceso a los mercados financieros globales permite una

mayor suavizacin del consumo, mayor eficiencia de la inversin, y
mayor diversificacin del riesgo.
Sin embargo, incluso en los pases ms avanzados, permanecen las
perturbaciones del consumo, el ahorro domstico financia
frecuentemente la inversin domstica y las carteras de los inversores
exhiben un sesgo domstico.
Las ganancias de la apertura financiera parecen ms dbiles en los
pases en vas de desarrollo.
37
Cules son los COSTES de la globalizacin financiera?
Los detractores de la globalizacin financiera ven los flujos

internacionales del capital como una fuente de desestabilizacin de un
pas por al menos 4 razones:
1. Excesivos flujos en entrada pueden ser la causa de burbujas
2. Las paradas sbitas en los flujos de capital pueden causar crisis
financieras y econmicas en los pases en vas de desarrollo
3. La competencia internacional en los impuestos hace ms difcil el
mantenimiento del estado del bienestar
4. La salida de capitales de los pases desarrollados contribuye al
aumento de la desigualdad en dichos pases
38

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Tema 5.

Los lmites al endeudamiento externo de un pas:

Variacin de la riqueza en cada perodo

Riqueza externa al final del periodo t:

Vamos a consideremos un escenario con dos periodos (el

Y al final del ao t=1, su riqueza ser: W1 BC1 (1 r * )W0

La restriccin presupuestaria en un escenario

Restriccin presupuestaria a largo plazo

La RPLP tiene una importante implicacin para el gasto nacional

En resumen, combinando las dos expresiones anteriores:

Valor actual del PIB Valor actual del GNB

GNB GNB GNB

Extensin del modelo base

La favorable situacin de Estados Unidos

Wt / PIB (r*-r0)P / PIB

(BCt + r*Wt-1)/ PIB

La globalizacin financiera: evolucin 1980-

La globalizacin financiera: evolucin

Cules son los beneficios de la globalizacin

1. Beneficios derivados de la suavizacin del consumo:

1. Beneficios derivados de la suavizacin del consumo:

Valor actual del PIB Valor actual del GNB

0 VAD( BC ) VAD( Q) VAD( C )

Vamos a utilizar este modelo bsico para ver la capacidad que

Ejemplo numrico: Economa abierta vs. economa

En estas condiciones las RPLP en ambos casos son iguales.

100 100 100 100

Ejemplo numrico: Economa abierta vs. economa

En estas condiciones la RPLP tambin se cumplir.

Ejemplo numrico: Economa abierta vs. economa

Ejemplo numrico: Economa abierta vs. economa

La conclusin es evidente, en una economa cerrada si se producen

La suavizacin del consumo en presencia de

La suavizacin del consumo en presencia de

Apertura financiera y suavizacin del consumo

Figure 17.5 Consumption Volatility Relative to Output Volatility

2. Beneficios derivados de una inversin ms eficiente.

Valor actual de Q Valor actual de C Valor actual de I

VAD (Q) VAD (C ) VAD ( I )

Igual que en el caso anterior vamos a ilustrar este caso con un

2. Beneficios derivados de una inversin ms eficiente.

Los beneficios derivados de una inversin ms eficiente.

Luego la inversin es beneficiosa si:

De donde podemos deducir que la inversin ser eficiente si:

El boom del petrleo en Noruega

Por qu el capital no fluye hacia los pases pobres?

Figure 17.7 Why Doesnt Capital Flow to Poor Countries? 28

Si el pas pobre dispone

Por qu el capital no fluye hacia los pases pobres?

Dado que la tecnologa disponible en los pases en vias de

Otros factores que afectan (negativamente) a la inversin en los

3. Beneficios derivados de la diversificacin del riesgo:

3. Beneficios derivados de la diversificacin del riesgo:

Cuando los pases poseen una cartera 100% domstica

La RNB (= C) flucta aleatoriamente entre 90 y 110 en ambos pases.

3. Beneficios derivados de la diversificacin del riesgo:

La RNB (= C) ahora flucta menos: entre 94 y 106.

3. Beneficios derivados de la diversificacin del riesgo:

La RNB (= C) flucta an menos: entre 98 y 102.

3. Beneficios derivados de la diversificacin del riesgo:

Diversificacin de cartera en EEUU, 1970-1996

Beneficios de la globalizacin financiera: Conclusiones

En la teora, el acceso a los mercados financieros globales permite una

Cules son los COSTES de la globalizacin financiera?