Macroeconomia Caso 4

706-S24
7 DE DICIEMBRE, 2005
LAURA ALFARO
RAFAEL DI TELLA
El Dficit de Cuenta Corriente de EE.UU. en 2005

En la primavera de 2005, los inversionistas y formuladores de polticas de todo el mundo se
enfrentaban al reto de decidir si respondan, y cmo respondan, a los desequilibrios econmicos
mundiales ejemplificados por el gran dficit creciente de cuenta corriente en los Estados Unidos. Ya
en 1998, muchos analistas crean que el dficit estadounidense de cuenta corrienteque, con un
monto de $210 millardos, era equivalente al 2,4% del PIBse encontraba en una trayectoria
insostenible1. Contra todos los pronsticos, el dficit sigui subiendo. Para 2004, era de $666
millardos, equivalentes al 5,7% del PIB, y no mostraba ninguna seal de disminuir. Desde mediados
de la dcada de 1970, entre los pases industriales del mundo, solo las economas pequeas, tales
como Australia, Nueva Zelanda e Irlanda, haban experimentado dficits de cuenta corriente que
sobrepasaban el 5% del PIB2.
Los dficits anuales de cuenta corriente venan acompaados de grandes entradas de capital
provenientes del exterior, a medida que los extranjeros financiaban el exceso de gasto de EE.UU. en
relacin con sus ingresos. Conforme se acumulaban estas entradas, se ensanchaba hasta niveles sin
precedentes la brecha entre las tenencias externas de activos estadounidenses y las tenencias
estadounidenses de activos externos. Para 2004, la brecha era de -22% del PIB, un aumento con
respecto al -5% que haba sido en 19963.
La mayora de los formuladores de polticas de EE.UU. le restaban importancia a los riesgos

implcitos en el creciente dficit de cuenta corriente y en la posicin neta de inversin internacional
(PNII). Insistan en que el dficit y la PNII solo reflejaban el atractivo de la economa estadounidense
como destino de la inversin mundial y sealaban que, como el 95% de la masa de pasivos externos
estaba denominada en dlares, cualquier ajuste necesario sera relativamente fcil. El secretario del
Tesoro de EE.UU., John Snow, predijo que la demanda externa de activos estadounidenses seguira
aumentando, ayudada por los mercados de capital de EE.UU. que eran los ms profundos, ms
lquidos del mundo4. El presidente de la junta de la Reserva Federal, Alan Greenspan, perciba solo
indicios limitados de que el gran dficit estadounidense de cuenta corriente est encontrando
resistencia de financiamiento5. Es ms, predijo que cualquier ajuste que se llegara a necesitar sera
benigno: Si se permite que la globalizacin contine y que con ello cree un sistema financiero
internacional cada vez ms flexible, la historia sugiere que los desequilibrios actuales se desactivarn
con poca perturbacin6.
Muchos analistas admitan que la cuenta corriente poda seguir siendo financiada a niveles mucho
mayores, refirindose especialmente al apetito insaciable de los bancos centrales asiticosms
notablemente el de Chinapara invertir en activos estadounidenses, como medio de dirigir sus tipos
de cambio con respecto al dlar y apoyar su gasto en exportaciones asiticas7. Se observ que en
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El caso de LACC nmero 706-S24 es la versin en espaol del caso de HBS nmero 9-706-002. Los casos de HBS se desarrollan nicamente para
su discusin en clase. No es el objetivo de los casos servir de avales, fuentes de datos primarios, o ejemplos de una administracin buena o
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706-S24 El Dficit de Cuenta Corriente de EE.UU. en 2005
2004, el supervit de cuenta corriente de China fue de $56 millardos, en tanto que el aumento en sus
reservas oficiales (la mayora en activos denominados en dlares estadounidenses, tales como ttulos
del Tesoro) fue de $202 millardos8. La inversin externa en ttulos del Tesoro de EE.UU. ayud a
mantener bajas las tasas de inters de EE.UU. y elevado su consumo.
Otros observadores se sentan menos optimistas acerca de las repercusiones que tendra el
ensanchamiento del dficit de cuenta corriente estadounidense. Crean que los Estados Unidos
estaban hipotecando su futuro, en favor del consumo presente, y alegaban que la postergacin del
ajuste para poner fin a los desequilibrios externos estadounidenses solo aumentara la severidad del
ajuste final inevitable. Los economistas pronosticaban una mayor depreciacin de hasta ms del 40%
del dlar ponderado por el comercio, que ya haba cado aproximadamente el 12% entre principios de
2002 y mediados de 20049. En 2004, el expresidente de la junta de la Reserva Federal estadounidense,
Paul Volcker, advirti que para l haba una probabilidad de 75% de que surgiera una crisis de
moneda dentro de los Estados Unidos en los prximos cinco aos. En su Informe Financiero de
Desarrollo Mundial de 2005, el Banco Mundial deca que el riesgo ms grave para los mercados
emergentes era una cada profunda y desordenada del dlar que creara volatilidad en los mercados
y hara subir las tasas de inters.
Adems, se observaba que los altos niveles de endeudamiento externoque, al ser 2,8 veces
mayor que las exportaciones, se estaba aproximando a la gama que exhiban las economas
latinoamericanas en problemas10volvan al sistema financiero estadounidense vulnerable a una
prdida de confianza del mercado que podra inducir una detencin sbita en las entradas de
capital. Desde luego, a diferencia de las economas emergentes ms comnmente asociadas con las
detenciones sbitas, los EE.UU. podan endeudarse en su propia moneda, lo que significaba que
podan traspasar el riesgo de depreciaciones reales futuras a sus acreedores11. Con todo, el
exsecretario del Tesoro de EE.UU., Robert Rubin, adverta que la inmunidad tradicional de pases
adelantados, como Estados Unidos, ante las crisis de corte tercermundista no es innata12.
Muchos inversionistas mundiales parecan estar de acuerdo con las proyecciones de los
economistas. Berkshire Hathaway, una compaa de valores cuya accin haba tenido mejor
rendimiento que el ndice de S&P 500 en todos los aos del perodo entre 1964 y 2004, excepto en seis
aos, aument el valor de sus contratos de divisas, que consistan predominantemente en posiciones
deudoras frente al dlar, desde $12 millardos en 2003 a $21 millardos en 2004. Queda por verse
cules sern los resultados que, en ltima instancia, rendir esta enorme posicin monetaria. (Vanse
en los anexos 1-4 los datos macroeconmicos bsicos de EE.UU.)
Perspectiva histrica de las balanzas externas de EE.UU.
Patrn oro mundial (1870-1914)

Solo a finales del siglo XIX, cuando los Estados Unidos se estaban industrializando rpidamente,
fue que el dficit de cuenta corriente y la PNII de EE.UU. se encontraban cerca de los niveles que
exhiban a principios del siglo XXI. En 1894, se estimaba que la PNII de EE.UU. haba alcanzado un
nivel cercano al -22% del PIB que alcanz en 2004. Aproximadamente al mismo tiempo, el dficit de
cuenta corriente fluctuaba alrededor del 4% del PIB13.
Durante este perodo, era comn encontrar por todo el mundo grandes desequilibrios de cuenta
corriente, pues el capital destinado a financiar el desarrollo tenda a fluir de los pases de Europa
Occidental ya industrializados, con supervits de cuenta de capital, a las economas emergentes que
El Dficit de Cuenta Corriente de EE.UU. en 2005 706-S24
necesitaban financiar grandes proyectos de infraestructura14. El patrn oro mundial, que fijaba las
principales monedas entre sy al cual se uni EE.UU. en 1879, fomentaba los altos niveles de
movilidad de capital. Los pases participantes tenan mrgenes mucho menores que los no
participantes sobre las tasas de inters en Londres, en donde se centraban los mercados mundiales de
capital, ya que los britnicos servan de banqueros del mundo15.
Los acadmicos observaron que el patrn oro funcionaba como un sello de aprobacin para los
pases que emitan deuda soberana16. En 1879, se estimaba que las tenencias mundiales de activos
externos constituan, aproximadamente, el 7% del PIB mundial. Esto aument rpidamente hasta
cerca del 20% en 1900-1914 (vase el anexo 5)17. El principal enfoque fue en el capital de inversin a
largo plazo18. Por ejemplo, a finales del siglo XIX, los bonos ferroviarios estadounidenses eran
especialmente populares como medio de convertir el ahorro britnico en inversin estadounidense19.
En la dcada de 1890, un movimiento en los Estados Unidos haca un llamado para que se
abandonara el patrn oro, en favor de volver a un patrn bimetlico. El nuevo patrn incorporara
tanto oro como plata y depreciara el dlar. Aunque en ltima instancia el movimiento no triunf, los
especuladores ejercieron presin sobre el dlar previendo una salida eventual del patrn oro. Entre
1891 y 1897, el Tesoro de EE.UU. se vio obligado a desalentar las continuas ventas especulativas de
dlares y mantener el tipo de cambio fijo aumentando espectacularmente las tasas de inters. Esto
tuvo como consecuencia una dura recesin20. Despus de un serio pnico financiero en 1907, se
estableci en 1913 el Banco de Reserva Federal de EE.UU. con los objetivos de brindar una moneda
elstica, proporcionar los medios para redescontar los efectos comerciales, [y] establecer una
supervisin ms eficaz de la banca en los Estados Unidos21.
El perodo entre las guerras (1914-1939)

Despus que comenz la Primera Guerra Mundial en 1914, cayeron espectacularmente las
tenencias mundiales de activos externos, las cuales volvieron nuevamente a sus niveles anteriores a la
guerra apenas alrededor de 1980. El patrn oro se desbarat y la poltica monetaria en todo el mundo
se volc hacia metas internas, tales como financiar los esfuerzos blicos mediante la emisin de bonos
y la impresin de dinero22. Los pases limitaron el comercio y la inversin internacionales mediante
aranceles y controles de capital.
Despus que la guerra termin, en 1919, hubo inters en volver al patrn oro anterior a la guerra,
pues pareca haber ofrecido estabilidad y prosperidad. Los intentos iniciales fracasaron ante la
inflacin que exista en Europa y los altos niveles de deuda europea con los Estados Unidos. Apenas
en 1925 fue que se inici finalmente el patrn de cambio oro, segn el cual, los pases mantenan
reservas en dlares, libras esterlinas u oro, y los EE.UU. y el R.U. convenan en cambiar dlares o
libras esterlinas, respectivamente, por oro23.
El R.U. adopt la decisin poltica de fijar el valor de la libra esterlina frente al dlar, al tipo de
cambio existente antes de la guerra. Como haba ocurrido una inflacin seria, este tipo implicaba que
la libra estaba sobrevaluada. El R.U. fue polticamente incapaz de aumentar las tasas de inters para
evitar una salida drstica del oro. Con el tiempo, la Reserva Federal de EE.UU. intervino, bajando las
tasas de inters en los EE.UU. a niveles comparables con los que existan en Gran Bretaa, gracias a
un aumento de la oferta monetaria estadounidense. Las salidas de oro de Gran Bretaa se
detuvieron; pero el crdito excesivo en los EE.UU. cre un gran auge en el mercado de valores. En
octubre de 1929, los desequilibrios especulativos precipitaron un desplome en el mercado de
valores24. La economa estadounidense se derrumb cuando un asedio contra dos grandes bancos
result en la quiebra de 10.000 bancos.
Algunos economistas culparon al sistema monetario unificado, implcito en el patrn de cambio

oro, por propagar rpidamente los problemas econmicos de los Estados Unidos a Europa y
precipitar la Gran Depresin de la dcada de 1930. En 1931, Gran Bretaa retir la libra del patrn de
cambio oro, lo que llev a ms incertidumbre y tensin financiera mundial, marcada por quiebras de
bancos en todo el mundo. En 1933, con tasas de desempleo del 25%, los Estados Unidos tambin se
retiraron del acuerdo. El patrn de cambio oro finalmente se desbarat en 1937, seguido por el inicio
de la Segunda Guerra Mundial dos aos despus.
El sistema de tipos de cambio fijos de Bretton Woods (1950-1971)

En 1944, en las ltimas etapas de la Segunda Guerra Mundial, 44 pases se reunieron en Bretton
Woods, New Hampshire, para establecer un nuevo rgimen monetario mundial. Segn el sistema de
tipos de cambio fijos de Bretton Woods, el dlar se vinculaba al oro, mientras que otras monedas se
vinculaban al dlar25. El gobierno estadounidense acept que los dlares fueran convertibles en oro, a
solicitud de los bancos centrales extranjeros, al precio acordado de $35 la onza. Se exiga a todos los
dems pases mantener su vinculacin con el dlar mediante una intervencin activa en divisas; pero
se les exiga que alteraran sus valores nominales para corregir cualquier desequilibrio fundamental
en su balanza de pagos. Se les animaba formalmente a utilizar controles de capital para mantener la
balanza externa ante los flujos potencialmente desestabilizadores del capital especulativo26. En 1945,
los Estados Unidos superaron a Gran Bretaa como el principal tenedor de activos internacionales y
se convirti en el nuevo banquero del mundo27.
En los primeros aos del acuerdo de Bretton Woods, las transacciones de cuenta corriente tenan
que ser reguladas. La fuerte demanda europea de productos estadounidenses, a medida que las
naciones europeas se dedicaban a sus esfuerzos de reconstruccin, hizo subir los supervits de cuenta
corriente de EE.UU. (vase el anexo 4b) y ocasion una escasez de dlares. A fin de controlar la
utilizacin de los dlares escasos, los formuladores europeos de polticas optaron por impedir la
compraventa abierta de divisas. Los Estados Unidos animaban oficialmente a los pases europeos a
que acumularan sus reservas de divisas en dlares ampliando sus exportaciones al mercado
estadounidense, al mismo tiempo que mantenan sus restricciones a las importaciones
estadounidenses. Hacia el final de la dcada de 1950, las naciones europeas haban acumulado
suficientes reservas en dlares para defender sus paridades escogidas y permitir el comercio de
monedas asociado con el comercio internacional de bienes y servicios. La convertibilidad de cuenta
corriente fue as restaurada para las principales monedas europeas.
A partir de 1958, las autoridades monetarias estadounidenses, as como otros analistas y

formuladores de polticas en todo el mundo, llegaron a preocuparse por lo que ellos crean que eran
desequilibrios de la balanza de pagos en los Estados Unidos. Estos desequilibriosque se
concentraban en la liquidez dentro de la balanza de pagos y no en las definiciones modernas de
cuentas corriente y financierasurgan a medida que los supervits de cuenta corriente se tornaban
insuficientes para financiar las inversiones estadounidenses de largo plazo en el exterior28. La balanza
externa se mantuvo gracias a la acumulacin de reclamaciones lquidas de corto plazo que tenan los
bancos centrales extranjeros contra los Estados Unidos. Conforme aumentaba la masa de pasivos
oficiales en dlares que estaban en manos de las autoridades monetarias extranjeras, tambin
aumentaba el riesgo de un asedio a las reservas monetarias estadounidenses en oro. Para 1964, los
pasivos oficiales sobrepasaban las existencias monetarias estadounidenses de oro29. Un inters
compartido entre los pases por mantener el sistema, as como la presin estadounidense sobre las
autoridades monetarias para que no convirtieran en oro sus tenencias en dlares, ayud a impedir
dicho asedio. Como tal, en 1968, el sistema se pas a un patrn dlar de facto, aunque la amenaza de
la conversin en oro todava se encontraba presente30.
Los problemas asociados con el dficit de pagos oficiales se vieron exacerbados por la expansin
econmica estadounidense. Despus de 1965, la economa estadounidense comenz a recalentarse y
la inflacin empez a subir, ante los grandes aumentos de gasto social y la intensificacin de gastos
militares que apoyaban la guerra de Vietnam (vase el anexo 3b). Conforme el dlar se
sobrevaloraba en comparacin con otras monedas, los bancos centrales extranjeros se vean obligados
a defender sus vinculados tipos de cambio mediante la compra de dlares. La compra de dlares
aument la oferta monetaria interna en el exterior, lo que llev a la inflacin en los pases
extranjeros31.
En 1971, la balanza comercial estadounidense se volvi negativa, por primera vez desde 189332.
Ante los bajos rendimientos que ofrecan los activos en dlares y preocupados por una posible
devaluacin futura del dlar con respecto al oro para restaurar la competitividad, los inversionistas
privados empezaron a huirle al dlar y muchos pases comenzaron a solicitar que les cambiaran sus
dlares por oro33. Cuando Gran Bretaa tambin revel su intencin de convertir en oro, se
intensific la aversin al dlar. Renuente a aumentar las tasas de inters para defender la moneda
(especialmente en un ao de elecciones) y consciente de que estaba fallando el apoyo al sistema de
Bretton Woodstanto internacional como internamente, con las crecientes presiones
proteccionistas, el presidente Richard Nixon suspendi la convertibilidad del dlar en oro, con lo
cual cerraba la ventana del oro. Nixon observaba:
Las ltimas semanas, los especuladores [de dinero internacional] han estado librando una
guerra despiadada contra el dlar estadounidense Le he dado instrucciones al secretario del
Tesoro para que suspenda temporalmente la convertibilidad del dlar en oro o en otros
activos de reserva Ahora bien, esta medida no nos granjear amigos entre los que comercian
internacionalmente con dinero. Pero nuestra principal inquietud es con los trabajadores
estadounidenses y con la libre competencia alrededor del mundo Estoy decidido a que el
dlar estadounidense nunca ms sea un rehn en manos de los especuladores internacionales34.
En fecha posterior de 1971, se fijaron nuevas paridades para las monedas, que ya no estaban
respaldadas por el oro; pero la especulacin persistente contra las nuevas paridades llev el sistema a
su colapso. En 1973, las monedas del mundo comenzaron a flotar independientemente. Luego vino
una recesin mundial, cuando se intensificaron las presiones inflacionarias, exacerbada por la crisis
petrolera de 1973.
Dficits gemelos de la dcada de 1980

Despus de permanecer cerca del equilibrio durante el resto de la dcada de 1970variando
desde un supervit del 1,1% del PIB en 1975 a un dficit del 0,8% en 1977, la cuenta corriente
estadounidense cambi su curso espectacularmente en la dcada de 1980. Con el inicio de la
presidencia de Ronald Reagan, se redujeron los impuestos y se aument el gasto en defensa, en un
esfuerzo por estimular un crecimiento impulsado por la oferta en la estancada economa
estadounidense. La poltica fiscal expansionista logr fomentar el gasto interno que apoyaba el
crecimiento del PIB. A fin de impedir que la economa se recalentara, la Reserva Federal mantuvo
elevadas las tasas de inters. A su vez, las tasas elevadas de inters atrajeron inversin externa, con
lo que se apreci enormemente el valor del dlar. El dlar revalorizado volvi ms caras las
exportaciones estadounidenses para los extranjeros y ms baratas las importaciones para los Estados
Unidos, lo que haca que el dficit comercial se abultara cada vez ms. Por aadidura, las tasas de
crecimiento econmico de los socios comerciales de EE.UU. se desaceleraron, en comparacin con el
crecimiento en los Estados Unidos, lo que implicaba que los extranjeros demandaban menos
exportaciones estadounidenses, en tanto que los Estados Unidos demandaban ms importaciones.
Estos factores contribuyeron a un ensanchamiento del dficit de cuenta corriente, el cual aument del
0,1% del PIB en 1980 al 3,3% en 1986. En el mismo perodo, el dficit presupuestario del gobierno
aument del 2,8% al 4,8% del PIB. En vista de que sufran cambios en la misma direccin y
aproximadamente de la misma magnitud, los dficits de la cuenta corriente y del presupuesto fiscal
llegaron a conocerse como los dficits gemelos35.
El empeoramiento de los dficits gemelos de EE.UU. lleg a su fin, a finales de la dcada de 1980.
El dlar ponderado por el comercio experiment una disminucin del 40%36, y tanto el dficit de
cuenta corriente como el dficit fiscal se estrecharon hasta alcanzar casi el equilibrio37. Los mayores
impuestos, el mayor crecimiento y el menor gasto del gobierno ayudaron a reducir el dficit del
presupuesto fiscal. Al mismo tiempo, el crecimiento del PIB en el resto del mundo aument, en
relacin con el crecimiento en los Estados Unidos, lo que ayud a contraer el dficit de cuenta
corriente mediante los canales comerciales y tambin debido a la creciente renta que ganaban las
tenencias estadounidenses de activos externos, en relacin con las tenencias externas de activos
estadounidenses. Sin embargo, este efecto no fue lo suficientemente grande como para pasar la
balanza de cuenta corriente hacia un supervit. Para 1989, a consecuencia de los continuos dficits de
cuenta corriente, la PNII de EE.UU. result negativa, implicando que el pas se haba vuelto un
deudor neto con el resto del mundo38.
Nueva economa a finales de la dcada de 1990

Para finales de la dcada de 1990, pareca que los dficits gemelos se haban separado. Mientras
el dficit presupuestario del gobierno avanzaba hacia un supervit, el de la cuenta corriente se
ensanchaba. En la segunda mitad de la dcada de 1990, con el teln de fondo de la nueva
economa, definida por los aumentos acelerados en el crecimiento de la productividad gracias al uso
eficaz de la tecnologa de informacin y comunicacin39, el mercado de valores de EE.UU. y otros
rendimientos de capital estadounidense experimentaron un auge. La inversin de las empresas
aument espectacularmente, sobre todo en las tecnologas de informacin, del 5,5% del PIB en 1992 al
8,6% en 2000. Las bajas tasas de desempleo, la creciente riqueza y las estimaciones optimistas de la
renta futura llevaron a un mayor gasto de consumo y menores tasas de ahorro en los hogares, el cual
baj del 6,5% del PIB en 1992 a menos del 1% en 2000. Los precios de las acciones en ascenso hicieron
subir la renta imponible y los ahorros del gobierno, lo que ayud al presupuesto federal a pasar de un
dficit del 4,8% del PIB en 1992 a un supervit del 2,5% en 2000. Pero esto fue insuficiente para cerrar
la creciente brecha entre la inversin privada y el ahorro privado interno40.
Al mismo tiempo, como lo describe el gobernador de la junta de la Reserva Federal, Ben Bernanke,
haba evidencia de una saturacin mundial de ahorro, impulsada por factores demogrficos.
Debido a que sus fuerzas de trabajo crecan lentamente o disminuan, muchas economas avanzadas
fuera de los EE.UU. se encontraban con una escasez de oportunidades para invertir internamente.
Las poblaciones en vas de envejecimiento encontradas en estos pases exigan mucho ahorro
corriente para cubrir los inminentes y grandes aumentos en la cantidad de jubilados, en comparacin
con la cantidad de trabajadores41. Los inversionistas extranjeros, atrados por los rendimientos del
capital y los aumentos de productividad que crecan rpidamente, optaron por invertir parte de sus
excedentes de ahorro en los Estados Unidos. Las entradas de capital extranjero se enfocaron cada vez
ms en las inversiones del sector privado, ayudando as a financiar la creciente innovacin y
productividad de la nueva economa. La participacin de los activos estadounidenses en las
carteras externas del resto del mundo aument al 35% en 1999, fuertemente constituida por acciones
de capital estadounidenses, las que aumentaron al 51% de las carteras de capital externo (vase el
anexo 6)42. En general, la PNII de EE.UU. cay de -$135 millardos en 1994 a -$1.581 millardos en 2000,
lo que equivala a pasar de -2% a -16% del PIB. (vase el anexo 7)43.
Escalada en los dficits de cuenta corriente (2000-2004)

Con la creacin del euro en 1999, muchos analistas previeron que los Estados Unidos seran
menos capaces de financiar su grande y creciente dficit de cuenta corriente. El ganador del Premio
Nobel, Robert Mundell, en la vspera de la creacin del euro, advirti:
Sera un error ignorar [el hecho de] que en los ltimos 15 aos los dficits de la cuenta
corriente estadounidense han hecho de los EE.UU. el deudor ms grande del mundo, despus
de haber sido su mayor acreedor Los problemas de poco ahorro y mucha deuda algn da
se volvern en contra nuestra Llegar un momento en que la acumulacin de
endeudamiento internacional har que sea insostenible depender del dlar como nica
moneda principal del mundo44.
En contra de las predicciones, el dlar se fortaleci y el dficit de cuenta corriente sigui

ensanchndose. Entre el verano de 1995 y principios de 2002, el dlar ponderado por el comercio se
revaloriz en trminos reales en un 34%45. En trminos nominales, el dlar se apreci 53% frente al
euro y 12% frente a la libra (vase el anexo 8)46. El dficit de cuenta corriente se ampli del 4,2% del
PIB, en 2000, al 5,7% en 2004.
En 2000, se revent la burbuja de las punto.com, lo que llev a una recesin moderada en los
Estados Unidos entre 2000 y 2002. El gobierno respondi con un estmulo fiscal constituido por una
reduccin de impuestos, en tanto que la respuesta de la Reserva Federal fue un estmulo monetario
consistente en tasas de inters que nunca antes haban sido tan bajas. Los crecientes gastos del
gobierno y la menguante recaudacin fiscal trastocaron la balanza presupuestaria federal, pasndola
de un supervit del 2,4% en 2000 a un dficit del 3,5% en 200347.
A pesar de que la situacin fiscal se empeoraba, el dficit de cuenta corriente de Estados Unidos
sigui siendo financiado, sobre todo por la inversin oficial de parte de bancos centrales extranjeros.
Entre 2000 y 2004, toda la nueva oferta neta de ttulos del Tesoro de EE.UU. fue comprada por
extranjeros, y entre el 80% y el 90% por bancos centrales extranjeros. En 2003, los bancos centrales de
todo el mundo, especialmente del Asia, acumularon $490 millardos de reservas en dlares,
equivalentes a ms del 90% del dficit estadounidense de cuenta corriente de $530 millardos para ese
ao. Se estimaba que los bancos centrales aumentaron su masa de activos en dlares por el monto de
$465 millardos en 2004 (vase el anexo 9)48. Mediante la intervencin para impedir la apreciacin de
sus monedas con respecto al dlar, los bancos centrales asiticos mantuvieron la competitividad de
los sectores exportadores de sus pases. Algunos economistas llamaron a este arreglo finanzas de
proveedores o un Bretton Woods revivido49. De hecho, la acumulacin asitica de reservas
(predominantemente dlares) sobrepasaba, con mucho, sus grandes supervits de cuenta corriente
(vanse los anexos 9 y 10)50. La estrategia fomentaba grandes volmenes de exportacin a los Estados
Unidos, que representaron el 12% del PIB de China en 2004, un aumento con respecto al 9% en 2000.
La estrategia tambin fomentaba las bajas tasas de inters en los Estados Unidos.
Las tasas bajas de inters aumentaron el valor de una amplia gama de activos, particularmente en
el sector de bienes no comercializados. Esto se vio especialmente claro en los bienes races
residenciales51, en donde los enormes aumentos de valor incrementaron la riqueza de muchos
residentes estadounidenses, muchos de los cuales optaron por endeudarse con el respaldo de sus
activos y permitir que la revalorizacin del precio de sus activos reemplazara los ahorros52. Las tasas
bajas de inters tambin hicieron aumentar muchsimo los niveles de deuda de los hogares. Por
ejemplo, en 2003, la deuda de los hogares por concepto de tarjetas de crdito promediaba $9.205, lo
que representaba un aumento del 25% con respecto a los cinco aos anteriores53.
En contraste con los bancos centrales asiticos, los bancos centrales europeos no intervenan para
impedir la apreciacin del euro, la libra y el franco suizo con respecto al dlar. En trminos
nominales, el euro se apreci 54%, la libra 36% y el franco suizo 48% frente al dlar, entre febrero de
2002 y diciembre de 200454. La depreciacin del dlar estadounidense frente a las monedas europeas
ayud a contrarrestar parte del impacto de los dficits acumulados de cuenta corriente sobre la PNII.
Los dficits de cuenta corriente entre 2001 y 2004 totalizaron $2.056 millardos, en tanto que la PNII se
deterior apenas $961 millardos en el mismo perodo (vase el anexo 11a). La diferencia reflejaba los
cambios de valoracin de la masa existente de activos y pasivos estadounidenses. Como una gran
porcin de los activos que posea EE.UU. en el exterior estaban ubicados en Europa (vase el anexo
12), la cada de valor del dlar en comparacin con las monedas europeas aument el valor en
dlares de las tenencias estadounidenses de activos externos55.
Independientemente de los efectos de la valoracin, las obligaciones estadounidenses hacia los

extranjeros permanecieron muy por encima de las reclamaciones estadounidenses contra extranjeros.
Con todo, permaneci positiva la porcin de renta neta de inversin de la balanza de cuenta corriente
de Estados Unidos. Los Estados Unidos siguieron recibiendo ms renta de sus inversiones externas
que la que reciban los extranjeros por sus activos estadounidenses (vase el anexo 4a), en parte,
debido a las bajas tasas de inters en EE.UU.
El futuro
Las implicaciones del dficit de cuenta corriente estadounidense se debatieron con intensidad. En
un extremo, se aduca que los grandes dficits finalmente se resolveran solos sin contratiempos,
aunque persistieran durante muchos aos ms. Otros grupos crean que los dficits grandes pronto
llevaran a un ajuste macroeconmico necesario que podra ser doloroso, para los Estados Unidos y
para el resto del mundo. Al enfocarse particularmente en el dficit de cuenta corriente de EE.UU., el
presidente del Banco Central Europeo, Jean Claude Trichet, expres su inquietud por los
desequilibrios mundiales ejemplificados por el flujo de capital, en su conjunto, del mundo en vas
de desarrollo al mundo industrializado.
Una "resolucin benigna"

La mayora de los formuladores estadounidenses de polticas le restaba importancia a los riesgos
implcitos en el creciente dficit de cuenta corriente. El exsecretario del Tesoro de EE.UU., Paul
ONeill, aduca que la balanza de cuenta corriente se haba vuelto un concepto sin sentido56, puesto
que no incorporaba conceptos de valoracin. El Informe Econmico de 2005 al presidente trataba de
manera superficial el dficit de cuenta corriente, pues se concentraba en los aspectos del comercio. El
informe pronosticaba que el crecimiento econmico ms rpido fuera de los Estados Unidos
coincidira con un crecimiento econmico ms lento en EE.UU., lo que llevara a una mejora en la
balanza comercial estadounidense, a medida que aumentara la demanda de productos
estadounidenses, mientras se reduca la demanda de importaciones en EE.UU.57. Sin embargo, el
nexo entre el crecimiento del PIB y los dficits de cuenta corriente se vea complicado por la asimetra
(observada por primera vez en 1969) entre el efecto del crecimiento del ingreso de EE.UU. sobre sus
importaciones y el del crecimiento del ingreso mundial sobre las exportaciones de EE.UU. Se
descubri en unos estudios que el crecimiento del PIB en los Estados Unidos aumentaba las
importaciones estadounidenses ms de lo que el crecimiento del PIB extranjero aumentaba las
exportaciones estadounidenses58. La asimetra era incluso ms extrema para las importaciones y
exportaciones de bienes; pero era lo contrario para importaciones y exportaciones de servicios. La
asimetra implicaba que, si se supone un tipo de cambio constante, el dficit de cuenta corriente de
EE.UU. podra no mejorar, incluso si el resto del mundo creciera ms rpidamente que los Estados
Unidos59.
Mientras tanto, Greenspan se concentraba en financiar el dficit. Observ que la razn de las
reclamaciones mundiales de deuda y capital al comercio mundial, as como al PIB, haba estado
aumentando durante casi medio siglo, y ms rpidamente desde 1995. Alegaba que los aumentos
constantes de intermediacin financiera (impulsada, por ejemplo, por la desregulacin financiera
mundial) facilitaban el financiamiento de dficits y supervits de cuenta corriente que se
ensanchaban continuamente por todo el mundo. Al mismo tiempo, pareca existir una tendencia a
revertir el fenmeno del sesgo domstico, que describe la tendencia de los inversionistas a colocar
la mayor parte de su riqueza en activos de su propio pas60. Greenspan observ que el menor sesgo
domstico reflejaba un viraje mundial hacia la transparencia, la apertura y las protecciones de los
inversionistas en los mercados de capital61. Coment lo siguiente: Concluyo que la difusin de la
globalizacin ha fomentado un grado de flexibilidad internacional que ha aumentado la probabilidad
de que haya una resolucin benigna al desequilibrio de la cuenta corriente estadounidense62. Otros
miembros de la junta de gobernadores de la Reserva Federal estuvieron de acuerdo63.
En vez de menospreciar los riesgos del dficit de cuenta corriente, el subsecretario de asuntos
internacionales del Tesoro de EE.UU., Randal Quarles, lo llam nuestro regalo al mundo64. Tuvo el
apoyo de economistas, quienes admitieron que el creciente dficit serva de motor de crecimiento
para el resto del mundo65 al fomentar la expansin econmica impulsada por las exportaciones,
especialmente en el Asia. Sin embargo, un gran problema era el grado hasta el cual continuaran las
compras de dlares efectuadas por los bancos centrales asiticos. Se alegaba que el tipo de cambio
fijo de China y los tipos de cambio fuertemente dirigidos de otros pases asiticos, con respecto al
dlar, se mantendran porque los beneficios disfrutados por los sectores exportadores asiticos
sobrepasaban el costo de poseer activos estadounidenses que daban bajos rendimientos, o incluso
rendimientos negativos, si se esperaba una mayor depreciacin del dlar. En parte, esto se deba a
los grandes cambios estructurales que estaban ocurriendo en el Asia en vas de industrializacin. Por
ejemplo, se observaba que China dependa del rpido crecimiento impulsado por las exportaciones
para absorber el excedente de 200 millones de trabajadores agrcolas en el sector moderno industrial
comercializado66. Para apoyar este razonamiento, despus que se publicaron las cifras sin
precedentes del dficit comercial estadounidense, para enero de 2005, un prominente economista de
JPMorgan Chase & Co. dijo que a l le parecieron alentadoras las cifras, al comentar: China e India
siguen siendo muy pobres, y cuando veo los dficits comerciales, veo un problema de desarrollo en el
Asia. El Asia est creciendo rpidamente y el dficit es el boleto a la prosperidad para una parte del
mundo que tiene un tercio de la poblacin mundial. Mientras ms recorramos el camino, ms
terminaremos con socios mucho ms fuertes67.
Cambio de trayectoria
Otros comentaristas se sentan menos optimistas de que los bancos centrales asiticos siguieran
apoyando al dlar68. El economista y presidente de la universidad de Harvard, Larry Summers,
utiliz el trmino balanza de terrorismo financiero para referirse a la situacin en la cual Estados
Unidos confiaba en que continuara el financiamiento, en vista de lo que le costara al resto del
mundo no financiar el dficit de cuenta corriente estadounidense69. A mediados de marzo de 2005,
Yoon Jeung Hyun, el principal regulador bancario de Corea del Sur, sugiri alejarse gradualmente de
este sistema: Se reconoce de manera generalizada que el constante desequilibrio comercial entre
Asia y los Estados Unidoses decir, que los ahorros asiticos financian el consumo estadounidense
no se puede sostener y que podra potencialmente plantear un riesgo sistmico al sistema financiero
mundial. Solo unos das antes, el primer ministro japons, Junichiro Koizumi, dijo que su pas
debera considerar la diversificacin de sus tenencias monetarias70.
Para mayo de 2005, los mismos Estados Unidos empezaron a aplicar una fuerte presin a los
pases asiticos, sobre todo China, para que variaran sus estrategias cambiarias. Las importaciones
estadounidenses provenientes de China estaban aumentando 25% al ao. En total, se pronosticaba
que las importaciones estadounidenses provenientes de la cuenca del Pacfico aumentaran del 4,2%
del PIB en 2004 al 6% en 2008. Esto implicara grandes cambios en el empleo estadounidense (vase
el anexo 13), especialmente a medida que la produccin china subiera por la cadena de valor
agregado, pasando de textiles a muebles y piezas de automviles71. (Vase en el anexo 14 la
informacin sobre la estructura del comercio bilateral de EE.UU.) En 2004 y 2005, se estaban
intensificando las presiones proteccionistas, pues el Congreso introdujo leyes para imponer aranceles
de hasta el 27% a los bienes chinos, en un esfuerzo por presionar a China para que revalorizara su
moneda72. Seis senadores estadounidenses le escribieron al vicepresidente Dick Cheney afirmando
que la poltica cambiaria de China se ha vuelto una fuerza desestabilizadora en la economa
mundial, ha conducido a grandes desequilibrios cambiarios y comerciales internacionales por todo el
mundo73. A mediados de mayo, el secretario del Tesoro, Snow, le advirti a China que los EE.UU.
podran acusarla de manipular la moneda, un proceso que podra llevar a sanciones econmicas, si
no se pasaba a un tipo de cambio ms flexible74. El vicejefe de la administracin estatal de divisas de
China, Wei Benhua, respondi: No hay ninguna fecha para tal cambio, ya que todava no estn
dadas las condiciones, y observ que los Estados Unidos deberan poner su propia casa en orden
antes de culpar a otros por su dficit comercial75.
Se crea que la presin de los Estados Unidos podra ser reforzada por la presin proveniente de la
zona del euro. Como la mayor parte del Asia estaba fijada o casi fijada al dlar, los economistas
aducan que el euro se vera obligado a soportar un efecto desproporcionado, si hubiese algn
cambio de parecer con respecto a los activos en dlares76.
Es ms, muchos observadores teman que los continuados dficits estadounidenses de cuenta
corriente hicieran que la PNII de EE.UU. se volviera demasiado grande. Se estimaba que el mantener
el dficit de cuenta corriente en el 5% del PIB implicara que la PNII finalmente se estabilizara en -
83% del PIB (o, de manera alternativa, que la estabilizacin de la PNII de EE.UU. en -25% del PIB
exigira que el dficit de cuenta corriente de EE.UU. disminuyera al 1,5% del PIB)77. Entre los grandes
pases industriales, la PNII de EE.UU., estimada para 2004 en -22% del PIB, ya era una de las ms
elevadas, aunque algunos comentaristas observaron que ciertos pases industriales ms pequeos
haban acumulado posiciones de ms de -50% del PIB, sin efectos adversos obvios. Por ejemplo, la
PNII de Australia permaneci en -59% del PIB y la de Nueva Zelanda en -131% en 200378. Sin
embargo, la mayora de los economistas dudaba de que los Estados Unidos, cuya razn de
exportaciones a PIB era apenas del 10%, frente al 17% para Australia y 35% para Nueva Zelanda,
pudiera sostener una PNII a niveles equivalentes79.
Los analistas tambin observaban que los pagos de renta asociados con la creciente masa de
obligaciones financieras externas, que tenan que pagarse con la produccin corriente, se volvieran
cada vez ms difciles de efectuar para los Estados Unidos. Se esperaba que la porcin neta de renta
de inversin de la balanza de cuenta corriente, que haba permanecido positiva aun cuando se
ensanch la PNII de EE.UU., se volviera muy negativa. Los economistas estimaban que los pagos
netos de inters podran llegar a ms del 2,5% del PIB en 2010, si persistan los dficits elevados de
cuenta corriente80. Tambin sealaban que mientras ms tiempo continuaran los dficits de cuenta
corriente, con su consecuente expansin de la PNII, ms perturbador sera el ajuste final81.
El problema de las posibles dificultades futuras de EE.UU. para efectuar los crecientes pagos de
inters se agravaba con el hecho de que las entradas de capital provenientes del exterior no estaban
10
dirigindose hacia el sector de comercializables, en donde la capacidad adicional de exportacin

generada se podra utilizar para darle servicio a la deuda82. El economista de Berkeley, Maurice
Obstfeld y el economista de Harvard, Kenneth Rogoff, observaron: Mientras los bienes no
comercializados representen la mayor parte de la produccin estadounidense, una aguda contraccin
de las importaciones netasun cierre significativo de la cuenta corriente estadounidensellevar a
un gran ajuste del tipo de cambio bajo los escenarios ms verosmiles. Ese ajuste ser ms fuerte
mientras ms larga sea la cuerda inicial que los mercados mundiales de capital le ofrezcan a los
Estados Unidos83. Estimaron una depreciacin posible del dlar ponderado por el comercio de hasta
el 40% o ms.
Algunos economistas sealaban los efectos de la valoracin para argumentar que la esperada
depreciacin adicional del dlar reducira la PNII y, por lo tanto, reducira los pagos futuros de renta
en el exterior. Ms especficamente, los economistas hicieron el clculo aproximado de que una
depreciacin adicional del 10% del dlar representara una transferencia del 5% del PIB
estadounidense del resto del mundo hacia los Estados Unidos84. Se observ que el efecto de una
valoracin negativa suficientemente grande podra llevar a una detencin sbita en los flujos de
capital que obligara a la balanza comercial a entrar en un supervit85.
Aterrizaje brusco"mundial
Muchos comentaristas llegaron a la conclusin de que estaban aumentando los riesgos de que los
Estados Unidos y las economas mundiales tuvieran un aterrizaje brusco86. La futura depreciacin
grande e inevitable del dlar, ampliamente proyectada, podra llevar a una inflacin severa y a un
aumento rpido en las tasas de inters de largo plazo en EE.UU. La resultante cada pronunciada en
el precio de una gama de activos, entre ellos acciones de capital y vivienda, podra desembocar en
una seria contraccin en los Estados Unidos. La cada de las importaciones estadounidenses,
asociada con la contraccin estadounidense y el dlar depreciado, podra resultar en una seria
contraccin econmica mundial o incluso una recesin87. Algunos economistas predijeron que el
impacto sera mucho ms serio en Europa y en el Japn que en los EE.UU.88 Los economistas Nouriel
Roubini y Brad Setser observaron:
La contradiccin bsica en el actual orden monetario internacional es sencilla. Estados

Unidos se est actualmente financiando por s solo, vendiendo deuda de bajo rendimiento en
dlares, lo cual ofrece a los inversionistas extranjeros poca proteccin contra una cada futura
del dlar. No obstante, el dficit comercial grande de los Estados Unidos y su razn de deuda
externa a PIB, que crece con rapidez, implican que se necesitara una gran cada futura del
dlar para reducir el dficit comercial estadounidense a niveles ms sostenibles. Mientras ms
tiempo financien los inversionistas extranjeros a los Estados Unidos en trminos corrientes
especialmente los inversionistas de pases cuyas monedas todava no han cado del todo en
comparacin con el dlar, mayores sern sus probables prdidas de capital con sus activos
en dlares89.
Respuesta normativa mundial

Al reconocer que los dficits de la cuenta corriente estadounidense planteaban riesgos mundiales,
muchos comentaristas hicieron un llamado para que los pases dependieran menos de la expansin
de la demanda interna estadounidense para apoyar su propio crecimiento. Tambin hicieron un
llamado a los formuladores estadounidenses de polticas para que redujeran la necesidad de
financiamiento externo90. Incluso Greenspan estuvo de acuerdo en que el presupuesto federal, que
11
tiene gastos abiertos para seguridad de la patria y la guerra contra el terrorismo, deba acercarse a
un equilibrio91.
Summers observ la importancia de coordinar las polticas internacionales para resolver el

problema:
Los ajustes cambiarios unilaterales se encontrarn con presiones competitivas muy

sustanciales contra los que permitan una apreciacin unilateral del tipo de cambio. Por eso, es
probable que la apreciacin del tipo de cambio sea ms aceptable poltica y econmicamente si
no ocurre unilateralmente, sino que tiene lugar de manera coordinada. Esto, tambin, es un
remedio que no funciona muy bien por s solo, ya que el ajuste cambiario en el Asia y una
reduccin sustancial asociada en las compras externas de letras del Tesoro de EE.UU.
arriesgaran muchsimo las tasas de inters y la recuperacin de Estados Unidos, de nuevo, con
riesgos para la economa mundial92.
El FMI, en su Perspectiva Econmica Mundial de 2005, tambin recalc la importancia de un

enfoque cooperativoque implique reducir los dficits fiscales estadounidenses, permitir
gradualmente la flexibilidad cambiaria en el Asia y adoptar reformas econmicas estructurales en
Europa y Japn93para solucionar los desequilibrios mundiales.
Los formuladores de polticas deben aprovechar el alcance que ofrece la globalizacin para
facilitar el ajuste, mientras tienen presente este ajuste que debe finalmente ocurrir y los riesgos
potenciales asociados con los cambios inesperados en las preferencias de los inversionistas en
el futuro Como el dficit de un pas es el supervit de otro pas, las polticas para apoyar
una solucin ordenada de los desequilibrios mundiales son una responsabilidad compartida
A pesar de que se han visto algunos avances, todava no parece que exista un paquete
normativo creble que aborde los desequilibrios en el mediano plazo94.
Quedaba por verse cmo y cundo los formuladores de polticas de todo el mundo responderan,
si es que lo hacan, y cul sera el impacto sobre los inversionistas y los especuladores de moneda.
12
706-S24 -13-
Anexo 1 Indicadores econmicos generales de EE.UU. (unidades indicadas; promedio del perodo)
1960-64 1965-69 1970-74 1975-79 1980-84 1985-89 1990-94 1995-99 2000 2001 2002 2003 2004
PIB per cpita (miles de dlares de 2000) 14,6 17,6 19,5 21,6 23,2 26,8 28,7 31,9 34,8 34,7 35,0 35,7 36,9
PIB nominal (billones de dlares corrientes) 0,6 0,8 1,3 2,1 3,3 4,8 6,4 8,3 9,8 10,1 10,5 11,0 11,7
Crecimiento del PIB real (% de cambio ao en ao) 4,2% 4,7% 2,8% 3,7% 2,4% 3,7% 2,3% 3,9% 3,7% 0,8% 1,9% 3,0% 4,4%
Productividad (produccin/hr, % de cambio ao en ao) 3,8% 2,7% 2,2% 1,9% 1,5% 1,7% 1,9% 2,1% 2,9% 2,5% 4,3% 4,5% 3,9%
Desempleo (% de la poblacin civil) 5,7% 3,8% 5,4% 7,0% 8,3% 6,2% 6,6% 4,9% 4,0% 4,7% 5,8% 6,0% 5,5%
Dficit federal (% del PIB) -0,7% -0,9% -1,2% -2,9% -4,0% -3,8% -4,0% -0,3% 2,4% 1,3% -1,5% -3,5% -3,6%
M2 ((% de cambio de ao en ao) 7,4% 6,7% 9,0% 10,3% 9,4% 6,5% 2,1% 5,8% 6,1% 10,5% 6,4% 4,6% 5,5%
Precios de consumo (% de cambio de ao en ao) 1,2% 3,4% 6,1% 8,1% 7,5% 3,6% 3,6% 2,4% 3,4% 2,8% 1,6% 2,3% 2,7%
Tipo de cambio real (% de cambio ao en ao) n/d n/d n/d -1,8% 1,9% -5,0% -1,0% 3,0% 4,9% 7,4% -0,4% -8,4% n/d
S& P 500 (% cambio ao en ao, precios diarios prom.) 10,3% 3,9% -2,0% 4,7% 10,1% 15,7% 7,4% 23,7% 7,5% -16,3% -16,8% -2,9% n/d
Fuentes: Recopilado de Economic Report of the President, 2005; y World Development Indicators Online, 18 de mayo de 2005.
Anexo 2a Cuentas nacionales de ingreso de EE.UU.

(% del PIB, excepto cuando se indica lo contrario)
1980 1984 1988 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004
PIB (millardos de dlares corrientes) 2.790 3.933 5.104 6.338 7.072 7.817 8.747 9.817 10.487 11.728
Consumo de los hogares 63% 64% 66% 67% 67% 67% 67% 69% 70% 70%
Bienes duraderos 8% 8% 9% 8% 8% 8% 9% 9% 9% 8%
Bienes no duraderos 25% 22% 21% 21% 20% 20% 19% 20% 20% 20%
Servicios 30% 33% 36% 38% 39% 39% 39% 40% 42% 41%
Consumo del gobierno 20% 20% 20% 20% 19% 18% 17% 18% 19% 19%
Federal, excepto defensa 3% 2% 2% 2% 2% 2% 2% 2% 2% 2%
Defensa federal 6% 7% 7% 6% 5% 5% 4% 4% 4% 5%
Estatales y locales 12% 11% 11% 12% 11% 11% 11% 12% 12% 12%
Inversin interna fija privada bruta 17% 17% 16% 13% 15% 15% 16% 17% 15% 16%
No residencial 13% 12% 11% 10% 10% 11% 12% 13% 10% 10%
Residencial 4% 5% 5% 4% 4% 4% 4% 5% 5% 6%
Cambio en inventarios privados 0% 2% 0% 0% 1% 0% 1% 1% 0% 0%
Exportaciones 10% 8% 9% 10% 10% 11% 11% 11% 10% 10%
Importaciones 11% 10% 11% 11% 12% 12% 13% 15% 14% 15%
Adenda:PIB real ($ millardos de 2000) 5.162 5.814 6.743 7.337 7.836 8.329 9.067 9.817 10.075 10.837
Fuente: Recopilado del Economic Report of the President, 2005, Table B-1.
Anexo 2b Inversin y ahorro de EE.UU. como % del PIB, 19702004

ahorro neto de hogares
ahorro neto de empresas
ahorro pblico neto
ahorro externo neto
inversin interna neta
% del PIB
Fuente: Recopilado del U.S. Department of Commerce, Bureau of Economic Analysis, Table 5.1 Saving and Investment.
14
Anexo 3a Cuentas fiscales del gobierno federal de EE.UU.

(% del PIB, excepto cuando se indica lo contrario)
1980 1984 1988 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004
Ingresos (millardos de dlares

corrientes) 517 667 909 1.091 1.259 1.453 1.722 2.025 1.853 1.880
Ingresos (% del PIB) 19% 17% 18% 17% 18% 19% 20% 21% 18% 16%
Impuesto individual s/ la renta
(% del PIB) 8,8% 7,6% 7,9% 7,5% 7,7% 8,4% 9,5% 10,2% 8,2% 6,9%
Impuesto sobre la renta de empresas 2,3% 1,4% 1,9% 1,6% 2,0% 2,2% 2,2% 2,1% 1,4% 1,6%
Entradas por seguro social y
jubilacin 5,7% 6,1% 6,6% 6,5% 6,5% 6,5% 6,5% 6,7% 6,7% 6,3%
Otros 1,8% 1,8% 1,6% 1,6% 1,6% 1,5% 1,5% 1,6% 1,4% 1,3%
Gastos (millardos de dlares corrientes) 591 852 1.065 1.382 1.462 1.561 1.653 1.789 2.011 2.292
Gastos (% del PIB) 21% 22% 21% 22% 21% 20% 19% 18% 19% 20%
Defensa nacional (% del PIB) 4,8% 5,8% 5,7% 4,7% 4,0% 3,4% 3,1% 3,0% 3,3% 3,9%
Asuntos internacionaless 0,5% 0,4% 0,2% 0,3% 0,2% 0,2% 0,1% 0,2% 0,2% 0,2%
Salud 0,8% 0,8% 0,9% 1,4% 1,5% 1,5% 1,5% 1,6% 1,9% 2,0%
Medicare y seguridad de ingresos
y social 8,5% 8,9% 8,4% 9,6% 9,6% 9,6% 9,3% 8,8% 9,5% 9,4%
Inters neto 1,9% 2,8% 3,0% 3,1% 2,9% 3,1% 2,8% 2,3% 1,6% 1,4%
Otros 4,7% 3,0% 2,7% 2,7% 2,4% 2,1% 2,2% 2,4% 2,6% 2,7%
Supervit(+)/Dficit(-)(millardos de $ -74 -185 -155 -290 -203 -107 69 236 -158 -412
corrientes)
Supervit(+)/Dficit(-)(% del PIB) -3% -5% -3% -5% -3% -1% 1% 2% -2% -4%
Adenda: Supervit(+)/Dficit(-) de
gobiernos estatales y locales
(millardos de dlares corrientes) 8,8 23,9 17,9 0,7 10,5 25,8 52,0 50,0 -25,0 n/d
Fuente: Recopilado del Economic Report of the President, 2005, Tables B-80 y B-82.
Anexo 3b Balanza fiscal federal de EE.UU. como % del PIB, 19342004
Supervit o dficit
como % del PIB
Deuda federal bruta como % del PIB
Supervit o dficit como % del PIB
Deuda federal bruta como

% del PIB
Fuente: Recopilado del Economic Report of the President, 2005, Table B-79.
15
706-S24 -16-
Anexo 4a Balanza de pagos de EE.UU.
Billones de dlares corrientes 1968 1970 1972 1976 1980 1984 1988 1992 1996 1998 2000 2001 2002 2003 2004
Cuenta corriente 0,6 2,3 -5,8 4,3 2,3 -94 -121 -48 -120 -210 -413 -386 -474 -531 -666
Bienes netos 0,6 2,6 -6,4 -9,5 -26 -112 -127 -97 -191 -247 -452 -427 -483 -548 -665
Exportaciones de bienes 34 42 49 115 224 220 320 440 612 670 772 719 682 713 808
Importaciones de bienes -33 -40 -56 -124 -250 -332 -447 -537 -803 -917 -1224 -1146 -1165 -1261 -1473
Servicios netos -0,4 -0,3 1,0 3,4 6,1 3,4 12,4 57,8 87,1 81,8 74,1 64,5 61,2 51,0 48,4
Exportaciones de servicios 12 14 18 28 48 71 111 177 239 263 299 288 294 307 340
Importaciones de servicios -12 -15 -17 -25 -41 -68 -99 -119 -152 -181 -225 -223 -233 -256 -291
Renta neta 6,0 6,2 8,2 16,1 30,1 35,1 19,5 27,2 26,4 8,3 25,3 28,7 12,6 38,8 29,8
Entradas de renta por activos de EE.UU. en el exterior 9 12 15 29 73 109 136 132 224 259 348 284 264 291 366
Pagos de renta por activos de extranjeros en EE.UU. -3 -6 -7 -13 -43 -74 -116 -105 -198 -251 -322 -255 -251 -253 -336
Remuneracin neta de empleados nd nd nd nd nd nd -0,9 -3,0 -4,1 -4,6 -4,7 -5,2 -5,4 -5,5 -5,8
Transferencias unilaterales netas1 -5,6 -6,2 -8,5 -5,7 -8,3 -20,3 -25,3 -33,1 -38,6 -48,4 -55,7 -46,6 -59,4 -67,4 -72,9
Cuenta financiera -1,0 -2,1 7,7 -13,3 -23,2 77 140 96 138 76 477 416 570 546 615
Aumento(+) en activos posedos por EE.UU.
en el exterior, netos (salida financiera (-)) -11 -8 -14 -51 -86 -40 -107 -74 -413 -348 -570 -367 -198 -283 -818
Activos de reserva oficial de EE.UU., netos (% de categora) 8% -40% -5% 5% 8% 8% 4% -5% -2% 2% 0% 1% 2% -1% 0%
Activos del gobierno de EE.UU. (no oficiales), netos (% de cat.) 21% 19% 11% 8% 6% 14% -3% 2% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0%
Inversin privada directa de EE.UU., neta (% de categora) 48% 90% 56% 23% 22% 41% 21% 65% 22% 41% 28% 39% 68% 61% 30%
Ttulos privados externos de EE.UU., netos (% de categora) 14% 13% 4% 17% 4% 12% 7% 66% 36% 36% 21% 23% -8% 26% 11%
Otros activos privados de EE.UU., netos (% de categora) 9% 18% 33% 46% 59% 26% 70% -28% 43% 21% 50% 37% 38% 14% 59%
Aumento(-) en activos posedos en EE.UU por extranjeros, 10 6 21 38 63 118 247 171 551 424 1047 783 768 829 1433
netos (entrada financiera (+))
Activos oficiales externos, netos (% de categora) -8% 109% 49% 47% 25% 3% 16% 24% 23% -5% 4% 4% 15% 30% 25%
Inversin directa (% de categora) 8% 23% 4% 11% 27% 21% 23% 12% 16% 42% 31% 21% 9% 5% 8%
Ttulos del Tesoro de EE.UU. (% de categora) 1% 1% 0% 7% 4% 20% 8% 22% 27% 7% -7% -2% 13% 14% 8%
Ttulos de EE.UU., excepto ttulos del Tesoro (% de cat.) 44% 34% 21% 3% 9% 11% 11% 18% 19% 37% 44% 50% 37% 30% 29%
Moneda de EE.UU. (% de categora) nd nd nd 4% 7% 3% 2% 8% 3% 4% 1% 3% 3% 2% 1%
Otros (% de categora) 54% -67% 26% 27% 28% 43% 39% 17% 13% 15% 27% 24% 23% 19% 30%
Cuenta de capital nd nd nd nd nd 0,2 0,5 -0,6 -0,7 -0,7 -0,8 -1,1 -1,3 -3,1 -1,5
Discrepancia estadstica 0,4 -0,2 -2 9 21 17 -19 -48 -17 135 -63 -29 -95 -12 52
Fuente: Recopilado a partir de datos del U.S. Department of Commerce, Bureau of Economic Analysis, U.S. International Transactions Accounts, 15 de marzo de 2005.
1Las transferencias unilaterales netas consisten en donaciones del gobierno estadounidense, impuestos pagados al gobierno estadounidense por extranjeros residentes, menos impuestos pagados por
residentes estadounidenses a gobiernos extranjeros y otros pagos.
Anexo 4b Cuenta corriente y tipo de cambio real de EE.UU., 19482004
Tipo de cambio real

% del PIB
balanza de cuenta corriente como % del PIB

balanza de bienes y servicios como % del PIB
ndice del tipo de cambio real (2000=100)
Fuentes: Los clculos se basan en Economic Report of the President, 2005, Table B-103; World Development Indicators
Online, 18 de mayo de 2005; y IMF, International Financial Statistics CD-ROM, mayo de 2004.
Anexo 4c Balanza comercial de EE.UU. segn sector

Millardos de dlares
bienes de consumo + autos
bienes de capital + suministros y materiales industriales, exc. autos, exc. import.
servicios
Fuentes: .Adaptado de Catherine L. Mann, Perspectives on the U.S. Current Account Deficit and Sustainability, Journal
of Economic Perspectives, Vol. 16, No. 3, verano de 2002, p. 138. Basado en datos del Economic Report of the
President, 2005, Table B-104.
17
Anexo 5 Activos y pasivos externos en todo el mundo, 18251995
Millardos de $ corrientes 1825 1855 1870 1900 1914 1930 1938 1945 1960 1971 1980 1985 1990 1995
Activos
Reino Unido 0,5 0,7 4,9 12,1 19,5 18,2 22,9 14,2 26,4 - 551 857 1.760 2.490
Francia 0,1 - 2,5 5,2 8,6 3,5 3,9 - - - 268 428 736 1.100
Alemania - - - 4,8 6,7 1,1 0,7 - 1,2 - 257 342 1.100 1.670
Pases Bajos 0,3 0,2 0,3 1,1 1,2 2,3 4,8 3,7 27,6 - 99 178 418 712
Otros europeos - - - - - 4,6 - - - 503 715 1.777 2.855
Estados Unidos - - - 0,5 2,5 14,7 11,5 15,3 63,6 - 775 1.300 2.180 3.350
Canad - - - 0,1 0,2 1,3 1,9 - - - 92 129 227 302
Japn - - - - - - 1,2 - - - 160 437 1.860 2.720
Otros - - - - - - 6,0 2,0 5,9 - 94 123 214 337
Total 0,9 0,9 7,7 23,8 38,7 41,1 57,5 35,2 124,7 - 2.799 4.509 10.272 15.536
PIB mundial - - 111 128 221 491 491 722 1.942 4.733 11.118 12.455 21.141 25.110
PIB de muestra - - 16 43 76 149 182 273 671 - 7.806 9.705 17.250 21.956
Activos/PIB muestra - - 48% 55% 51% 28% 32% 13% 19% - 36% 46% 60% 71%
Activos/PIB mundial - - 7% 19% 18% 8% 12% 5% 6% - 25% 36% 49% 62%
Pasivos
Europa - - - 5,4 12,0 - 10,3 - 7,6 - 1.457 2.248 5.406 8.592
Norteamrica - - - 2,6 11,1 - 13,7 - 12,5 - 684 1.412 2.830 4.681
Australia y NZ - - - 1,6 2,0 - 4,5 - 2,2 - 71 118 216 318
Japn - - - 0,1 1,0 - 0,6 - 0,3 - 147 307 1.530 1.970
Latinoamrica - - - 2,9 8,9 - 11,3 - 9,2 57 250 - 505 768
Asia (excl. Japn) - - - 2,4 6,8 - 10,6 - 2,7 29 129 - 524 960
frica - - - 3,0 4,1 - 4,0 - 2,2 19 124 - 306 353
Pases en desarrollo - - - 6,0 13,0 - 25,9 - 14,1 107 506 - 1.338 2.086
Todos (incluye otros) - - - 18,0 45,5 - 55,0 - 39,9 - 3.368 - 12.655 19.728
Fuente: Adaptado de Maurice Obstfeld and Alan M. Taylor, Globalization and Capital Markets, National Bureau of
Economic Research Working Paper 8846, marzo de 2002, p. 57; y Greenspan, 2004, nota al pie 7, p. 22, cuadro 2.
Anexo 6 Participacin de los activos de EE.UU. en la cartera de activos externos

del resto del mundo, 19802003
capital
total
deuda
Fuente: Adaptado de Philip R. Lane and Gian Maria Milesi-Ferretti, A Global Perspective on External Positions, preparado
para la conferencia NBER, G7 Current Account Imbalances: Sustainability and Adjustment, 3 de mayo de 2005, p. 34,
figura 7.
18
706-S24 -19-
Anexo 7 Posicin neta de inversin internacional de EE.UU., 19762004

Millardos de dlares corrientes 1976 1980 1984 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2001 2002 2003 2004
Posicin neta de inversin internacional 165 361 134 10 -164 -452 -135 -360 -1.071 -1.581 -2.339 -2.455 -2.372 -2.542
Activos posedos por EE.UU. en el exterior 457 930 1.127 2.008 2.294 2.466 3.315 4.651 6.179 7.401 6.930 6.808 8.297 9.973
como % de la categora
Activos de reserva oficial de EE.UU. 10% 18% 9% 7% 8% 6% 5% 3% 2% 2% 2% 2% 2% 2%
Activos (no oficiales) del gobierno de EE.UU. 10% 7% 8% 4% 4% 3% 3% 2% 1% 1% 1% 1% 1% 1%
Inversin privada directa de EE.UU. 49% 42% 24% 34% 32% 32% 34% 35% 37% 36% 33% 30% 33% 33%
Bonos privados externos de EE.UU. 8% 5% 6% 5% 6% 8% 9% 10% 10% 8% 8% 10% 11% 9%
Acciones de EE.UU.en empresas privadas extranjeras 2% 2% 2% 6% 9% 13% 19% 22% 24% 25% 23% 20% 25% 25%
Otros privados de EE.UU. 22% 26% 51% 42% 42% 37% 31% 28% 26% 28% 32% 36% 28% 30%
Activos de extranjeros en los EE.UU. 292 569 993 1998 2459 2919 3450 5011 7250 8982 9270 9263 10669 12515
como % de categora
Activos oficiales externos 36% 31% 20% 16% 15% 15% 16% 16% 12% 11% 12% 14% 15% 16%
Inversin directa 16% 22% 17% 20% 22% 24% 22% 25% 30% 31% 28% 22% 23% 21%
Ttulos del Tesoro de EE.UU. 2% 3% 6% 5% 6% 7% 7% 9% 7% 4% 4% 5% 5% 5%
Bonos de empresas y otros bonos de EE.UU. (excl. los del Tesoro) 4% 2% 3% 10% 10% 10% 11% 11% 10% 12% 14% 17% 16% 16%
Acciones en empresas de EE.UU. 15% 11% 10% 10% 9% 10% 11% 12% 16% 17% 16% 13% 16% 15%
Moneda de EE.UU. 4% 4% 4% 3% 3% 4% 5% 4% 3% 3% 3% 3% 3% 3%
Otros 23% 27% 39% 37% 34% 30% 30% 23% 21% 21% 23% 26% 22% 23%
Adenda: PNII como % del PIB 9,0% 12,9% 3,4% 0,2% -2,8% -7,1% -1,9% -4,6% -12,2% -16,1% -23,1% -23,4% -21,6% -21,7%
Fuente: Recopilado a partir de datos del U.S. Dept. of Commerce, Bureau of Economic Analysis, International Investment Position, junio de 2005.
Nota: Los valores son los del mercado a partir de 1982. Antes de 1982, los valores son al costo corriente. Con el valor de mercado, la PNII resulta negativa en 1989. Con el costo corriente, la PNII
resulta negativa en 1986.
Anexo 8 Tipos de cambio de EE.UU.
Tipo de cambio general ponderado por comercio (prom. del perodo)

Yuan chino (fin del perodo)
Marco alemn a dic. 98 / euro desde ene 99 (fin del perodo)
Libra del R.U. (fin del perodo)
moneda nacional por dlar, ndice, 1/97=1000
Fuente: Recopilado de IMF, International Financial Statistics CD-ROM, mayo de 2005; y Federal Reserve Bank Historical Releases.
Anexo 9 Cambio en las reservas de pases asiticos seleccionados (millardos de dlares corrientes)
2002 2003 2004
Aumento en las reservasa 351 696 690

Asia 328 465 532
Japn 64 202 178
China 74 162 202
Otros en Asia 190 101 152
Aumento de reservas en dlares 185 486 465
Aumento de reservas en euros/otras monedas 74 62 165
Incremento (implcito) de valoracin 92 103 60
Dficit de cuenta corriente de EE.UU. -474 -531 -670

% financiado por mayor aumento de reservas en dlares 39% 92% 69%
Necesidad de financiamiento de EE.UU (neta de IED) -536 -665 -760
% financiado por mayor aumento de reservas en dlares 35% 73% 61%
Reservas 2378 3029 3720

Reservas en dlares 1607 2093 2558
Reservas en dlares como % del total 67,6% 69,1% 68,8%
Fuente: Adaptado de Nouriel Roubini and Brad Setser, Will the Bretton Woods 2 Regime Unravel Soon? The Risk of a
Hard Landing in 20052006, escrito para el simposio sobre Revived Bretton Woods System: A New Paradigm
for Asian Development? organizado por el Federal Reserve Bank de San Francisco y U.C. Berkeley, San
Francisco, 4 de febrero de 2005, p. 34.
aIncluye $45 millardos transferidos del Banco Central de China a dos bancos estatales chinos, por lo que no se incluye en el
incremento de valoracin.
20
Anexo 10 Balanzas mundiales de cuenta corriente, 1996, 2000, 2004

(millardos de dlares corrientes)
1996 2000 2004
Industriales 41,5 -331,3 -400,3

Estados Unidos -120,2 -413,4 -665,9
Japn 65,7 119,6 171,8
Zona del euro 78,5 -71,7 53,0
Francia 20,5 18,3 -5,1
Alemania -14,1 -29,3 104,3
Italia 39,6 -5,7 -13,7
Espaa 0,5 -19,3 -49,4
Otras zonas del euro 32,0 -35,7 16,9
Otros 17,5 34,2 40,8
Australia -15,8 -15,4 -39,6
Canad 3,4 19,6 25,9
Suiza 21,3 30,6 46,0
Reino Unido -10,8 -36,2 -46,9
Resto 19,4 35,6 55,4
En vas de desarrollo -90,4 131,2 326,4
Asia -40,6 86,8 179,5
China 7,2 20,5 55,5
Hong Kong -2,6 7,1 16,0
Corea -23,1 12,3 27,6
Taiwn 10,9 8,9 19,0
Tailandia -14,4 9,3 7,3
Otros de Asia -18,6 28,7 54,1
Latinoamrica -39,4 -47,9 8,5
Argentina -6,8 -9,0 3,0
Brasil -23,2 -24,2 11,7
Mxico -2,5 -18,5 -8,6
Otros latinoamericanos -6,9 3,8 2,4
Medio Oriente y frica 1,1 74,5 116,4
Europa Oriental y ex-URSS -13,5 16,8 12,0
Resto 2,0 1,0 10,0
Discrepancia estadstica 48,9 200,2 73,9
Fuente: Adaptado de Ben S. Bernanke, The Global Saving Glut and the U.S. Current
Account Deficit, comentarios en la conferencia de Sandridge, Virginia
Association of Economics, Richmond, Virginia, 10 de marzo de 2005.
21
Anexo 11a Cambios en la valoracin de la PNII de EE.UU. (millardos de dlares corrientes)
Total
1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 Total 20012004
PNII -1.071 -1.037 -1.581 -2.339 -2.455 -2.372 -2.542 n/d n/d
Cambio en la PNII -248 33 -544 -758 -116 83 -170 -1720 -961
Dficit de cuenta corriente -210 -297 -413 -386 -474 -531 -666 -2.976 -2.056
Cambio de valoracin -38 330 -130 -373 358 613 496 1.257 1.095
Fuente: Recopilado a partir de datos de International Position and International Transactions del BEA.
Anexo 11b Fuente de cambios en la valoracin de la PNII de EE.UU.
Activos brutos Pasivos brutos

millardos de $
millardos de $
precios de activos
precios de activos tipo de cambio
tipo de cambio flujos financieros
flujos financieros
Posicin neta
millardos de $
precios de activos
tipo de cambio
flujos financieros
Fuente: Adaptado de Maurice Obstfeld, External Adjustment, Review of World Economics, diciembre de 2004, nota al pie
1, la cual utiliza datos de Cdric Tille, The Impact of Exchange Rate Movements on U.S. Foreign Debt, Current
Issues in Economic and Finance Vol. 9, No. 1, Federal Reserve Bank de Nueva York, enero de 2003.
22
Anexo 12 Composicin de monedas de activos externos seleccionados de EE.UU., 2003

(millardos de dlares corrientes)
1994 1997 2001 2003
a
Ttulos de deuda a largo plazo 304 547 557 874
% denominado en dlares de EE.UU. 48% 60% 66%
% denominado en marcos alemanes, liras
italianas, pesetas espaolas 19% 13% n/d n/d
% denominado en euros n/d n/d 18%
% denominado en libras esterlinas del R.U. 4% 5% 4%
% denominado en yenes 10% 6% 6%
% denominado en dlares canadienses 6% 8% 3%
% denominado en otras monedas 13% 9% 3%
Ttulos de deuda a corto plazo 147 199

% denominado en dlares de EE.UU. 83%
b
IED (al costo histrico) 613 871 1,460 1,789
% en Canad 12% 11% 10% 11%
% en Europa 48% 49% 53% 54%
% en Latinoamrica/Caribe 19% 21% 19% 17%
% en frica y el Medio Oriente 2% 2% 2% 2%
% en Australia y Nueva Zelanda 4% 4% 2% 3%
% en Japn 6% 4% 4% 4%
% en el resto de Asia 8% 9% 10% 10%
Acciones en cartera 567 1,208 1,612 2,079

% en Europa 48% 61% 58% 55%
% en Asia 26% 18% 19% 22%
% en Canad/Latinoamrica/Caribe 21% 17% 20% 20%
% en Australia/Nueva Zelanda 4% 3% 2% 3%
% en Otros 1% 1% 0% 1%
(nota: % del total de acciones extranjeras en cartera en ADR) 21% 16%
Total de activos seleccionados 1.484 2.626 3.776 4.941
c
Total de activos externos de EE.UU. (al costo) 2.987 4.568 6.270 7.203
Fuente: Los clculos se basan en datos del BEA y en datos de U.S. Treasury, U.S. Portfolio Holdings of Foreign
Securities at End-Year 2003, 31de marzo de 2005, con referencia a Roubini and Setser 2004, pp. 1516.
a
Notas: Basado en datos de U.S. Treasury, Appendix Table 18; el estimado para Canad se basa en el texto de la Tabla 8.
b
Los datos sobre el costo histrico de la IED provienen de los datos del Tesoro de EE.UU., los cuales difieren de
los datos de International Investment Positions del BEA.
c
Otros activos restantes incluyen, por ejemplo, reclamaciones informadas por bancos e instituciones no bancarias,
las cuales estn en su mayora denominadas en dlares.
Roubini and Setser (2004) y Gourinchas and Rey (2005) estiman que el 55% de los activos estadounidenses
externos estn denominados en moneda extranjera.
23
Anexo 13 Cambio en la cantidad de empleados por sector (cambio porcentual anual)
2000 2001 2002 2003 2004

Total no agrcolas 2,2 0,0 -1,1 -0,3 1,1
Total sector privado 2,1 -0,3 -1,7 -0,4 1,3
Recursos naturales y minera 0,2 1,2 -3,8 -1,9 3,3
Construccin 3,7 0,6 -1,6 0,3 3,4
Manufactura -0,3 -4,8 -7,2 -4,9 -1,2
Productos de madera -1,2 -6,3 -3,3 -3,1 2,0
Productos minerales no metlicos 2,5 -1,8 -5,2 -4,2 2,1
Metales primarios -0,5 -8,2 -10,8 -6,3 -2,4
Productos metalmecnicos 1,4 -4,3 -7,6 -4,5 1,3
Maquinaria -0,8 -5,9 -10,1 -6,5 -0,7
Productos electrnicos y de computadoras 2,2 -3,9 -13,8 -10,1 -2,1
Equipo elctrico y electrodomsticos 0,5 -5,8 -10,8 -7,4 -2,8
Equipo de transporte -1,5 -5,7 -5,6 -3,0 -0,6
Muebles y productos relacionados 2,2 -5,5 -6,0 -5,2 0,0
Manufactura miscelnea 0,5 -2,5 -3,7 -3,6 -1,2
Manufactura de alimentos 0,2 -0,1 -1,6 -0,5 -1,3
Productos de bebidas y tabaco -0,6 1,0 -0,8 -3,8 -2,7
Textileras -4,8 -12,0 -12,6 -10,2 -8,7
Fbricas de productos textiles -0,5 -4,9 -5,4 -7,9 -0,9
Vestuario -10,6 -14,2 -15,7 -13,2 -8,8
Cuero y productos conexos -8,1 -15,7 -13,4 -11,4 -3,6
Papel y productos de papel -1,8 -4,5 -5,4 -5,6 -3,3
Impresin y actividades conexas de apoyo -1,0 -4,8 -8,0 -3,7 -2,3
Productos de petrleo y carbn -3,6 -1,7 -2,5 -3,2 -1,3
Sustancias qumicas -0,2 -2,2 -3,3 -2,3 -2,1
Productos plsticos y de caucho 0,4 -5,8 -5,5 -3,8 -1,1
Provisin de servicios 2,5 0,8 -0,2 0,4 1,3
Provisin de servicios privados 2,5 0,6 -0,6 0,4 1,6
Gobierno 2,4 1,6 1,9 0,3 0,2
Fuente: Recopilado de U.S. Dept. of Labor, Bureau of Labor Statistics, Employment, Hours, and Earnings from the
Current Employment Statistics survey (National), 2004.
24
Anexo 14 Estructura del comercio bilateral de EE.UU.
Millardos de dlares corrientes 1978 1982 1986 1990 1994 1996 1998 2000 2001 2002 2003 2004
Exportaciones de bienes 142 211 223 387 503 612 670 772 719 682 713 808
como % de las exportaciones
Unin Europea 22% 22% 23% 26% 21% 20% 22% 21% 22% 21% 21% 21%
Canad 22% 19% 25% 22% 23% 22% 23% 23% 23% 24% 24% 24%
Latinoamrica + Resto de Hem. Occ. 16% 16% 14% 14% 18% 18% 21% 22% 22% 22% 21% 21%
China 1% 1% 1% 1% 2% 2% 2% 2% 3% 3% 4% 4%
Japn 9% 10% 12% 12% 10% 11% 8% 8% 8% 7% 7% 6%
Otros de Asia 14% 17% 15% 17% 19% 20% 17% 18% 17% 17% 17% 18%
Resto 16% 15% 10% 8% 7% 7% 6% 6% 6% 6% 6% 6%
Importaciones de bienes 176 248 368 498 669 803 917 1224 1146 1165 1261 1473
como % de las importaciones
Unin Europea 16% 17% 20% 20% 18% 18% 19% 18% 19% 19% 19% 19%
Canad 19% 20% 19% 19% 20% 20% 19% 19% 19% 18% 18% 18%
Latinoamrica + Resto de Hem. Occ. 13% 16% 11% 13% 13% 16% 16% 17% 17% 18% 17% 17%
China 0% 1% 1% 3% 6% 6% 8% 8% 9% 11% 12% 13%
Japn 14% 15% 22% 18% 18% 14% 13% 12% 11% 10% 9% 9%
Otros de Asia 21% 18% 18% 21% 20% 20% 19% 20% 18% 18% 18% 17%
Resto 16% 13% 8% 7% 5% 6% 5% 6% 6% 6% 6% 7%
Fuente: Recopilado a partir de datos de U.S. Dept. of Commerce, Bureau of Economic Analysis, International
Transactions Accounts, Table 2, U.S. Trade in Goods.
25
Notas finales
1
Para las primeras discusiones de las inquietudes acerca del dficit de cuenta corriente de EE.UU., vase, por ejemplo:
la mencin de las inquietudes expresadas por el personal de la Reserva Federal en Edwin M. Truman, The U.S. Current
Account Deficit and the Euro Area, discurso preparado para la conferencia The ECB and Its Watchers VI, Frankfurt,
Alemania, 2 de julio de 2004; y Robert Mundell, The Case for the Euro I and II, Wall Street Journal, 24 y 25 de marzo de
1998, citado en Fred Bergsten, The Euro Versus the Dollar: Will There be a Struggle for Dominance?, presentado a una
mesa redonda en la Reunin Anual de la American Economic Association, Atlanta, 4 de enero de 2002, disponible en
http://www.iie.com/publications/papers/bergsten0102-1.pdf, visitada el 9 de junio de 2005; y Maurice Obstfeld and
Kenneth Rogoff, Perspectives on OECD Capital Market Integration: Implications for U.S. Current Account Adjustment, en
Federal Reserve Bank of Kansas City, Global Economic Integration: Opportunities and Challenges, marzo de 2000, pp. 169208.
2
Lista completa: Australia, Austria, Dinamarca, Finlandia, Grecia, Islandia, Irlanda, Malta, Nueva Zelanda, Noruega y
Portugal, segn Sebastian Edwards, Is the U.S. Current Account Deficit Sustainable? And if Not, How Costly is Adjustment
Likely To Be? preparada para una presentacin en la reunin de la primavera de 2005 del Brookings Panel on Economic
Activity, 16 de marzo de 2005, p. 10.
3
Los datos del BEA son de junio de 2005.
4
Simon Kennedy and Mark Tannenbaum, Foreigners Buy Net $91.5 Bln in U.S. Assets in Jan., Bloomberg.com, 15 de
marzo de 2005.
5
Observaciones hechas por el presidente de la junta, Alan Greenspan, en el Congreso de la Banca Europea de 2004,
Frankfurt, Alemania, 19 de noviembre de 2004. Discusin de mesa redonda: El euro in crculos ms amplios
http://www.federalreserve.gov/boarddocs/ speeches/2004/20041119/default.htm.
6
Greenspan 2004, p. 1. Greenspan tambin escribe (en la p. 10) : Si se permite que la globalizacin contine y que con
ello cree un sistema financiero internacional cada vez ms flexible, la historia sugiere que los actuales desequilibrios se
desactivarn con poca perturbacin.
7
Esta opinin es de lo ms famosa en Michael P. Dooley, David Folkerts-Landau, and Peter Garber, An Essay on the
Revived Bretton Woods System, National Bureau of Economic Research Working Paper 9971, septiembre de 2003 y Michael
P. Dooley, David Folkerts-Landau, and Peter Garber, The Revived Bretton Woods System: The Effects of Periphery
Intervention and Reserve Management on Interest Rates and Exchange Rates in Center Countries, Bureau of Economic
Research Working Paper 10332, marzo de 2004.
8
Nouriel Roubini and Brad Setser, Will the Bretton Woods 2 Regime Unravel Soon? The Risk of a Hard Landing in
20052006, escrito para el simposio sobre Revived Bretton Woods System: A New Paradigm for Asian Development?
organizado por el Banco de Reserva Federal de San Francisco y la U.C. Berkeley, San Francisco, 4 de febrero de 2005, p. 34.
9
Basado en datos del sitio web de la Reserva Federal, http://www.federalreserve.gov/releases/g5/20040504/, visitado
en mayo de 2005.
10
Roubini and Setser 2004, p. 3, citando a G. Magnus, Imbalances, Illusions and Investment Prospects, UBS
Investment Research, Londres, 13 de octubre de 2004.
11
Roubini and Setser 2004, p. 45.
12
Roubini and Setser 2004, p. 44, citando a Peter G. Peterson, Presentation of the Book (Running on Empty: How the
Democratic and Republican Parties are Bankrupting Our Future and What Americans Can Do About It). Institute for
International Economics, 9 de agosto de 2004, disponible en at http://www.iie.com/publications/ papers/peterson0804.pdf,
visitado el 9 de junio de 2005.
13
Maurice Obstfeld and Kenneth Rogoff, The Unsustainable U.S. Current Account Position Revisited, National
Bureau of Economic Research Working Paper 10869, octubre de 2004, pp. 56, refirindose a Maurice Obstfeld and Alan M.
Taylor, Global Capital Markets: Integration, Crisis, and Growth (Cambridge: Cambridge University Press, 2004).
14
Vase Maurice Obstfeld and Alan M. Taylor, Globalization and Capital Markets, National Bureau of Economic
Research Working Paper 8846, marzo de 2002, p. 57; y Greenspan 2004, nota al pie 7.
15
Obstfeld and Taylor 2002, p. 21.
26
16
Michael D. Bordo and Hugh Rockoff, The Gold Standard as a Good Housekeeping Seal of Approval, Journal of
Economic History 56, junio de 1996, pp. 389428.
17
Obstfeld and Taylor 2002.
18
19
Para una discusin interesante sobre el financiamiento de la construccin ferroviaria en los Estados Unidos, vase
Bradford DeLong, Slouching Towards Utopia?: The Economic History of the Twentieth Century, disponible en
http://www.j-bradford-delong.net/TCEH/Slouch_Gold8.html, visitado el 9 de junio de 2005.
20
21
Para ms detalles sobre la historia de la Reserva Federal, vase el sitio web del Banco de Reserva Federal de Nueva
York, http://www.ny.frb .org/aboutthefed/history_article.html, visitado el 9 de junio de 2005. Segn la Ley de Reserva
Federal promulgada en 1913, los objectivos del Fed eran: brindar una moneda elstica, proporcionar los medios para
redescontar los efectos comerciales, establecer una supervisin ms eficaz de la banca en los Estados Unidos y para otros
fines.
22
Vase, por ejemplo, Obstfeld and Taylor 2002, p. 5.
23
Para ms detalles sobre el patrn oro, vase, Daniel Pope and Thomas K. McCraw, The U.K. and the Gold Standard
in 1925, HBS No. 383-081, revisado el 24 de abril de 1998.
24
Este razonamiento se hace en Alan Greenspan, Gold and Economic Freedom, The Objectivist, 1966, vuelto a
publicar en Ayn Rand, Nathaniel Branden, Alan Greenspan, Robert Hessen, Capitalism: The Unknown Ideal (Nueva York:
Signet, 1986).
25
Vase tambin Louis T. Wells Jr., The Bretton Woods System of Exchange Rates, HBS No. 797-093, 25 de marzo de
1997.
26
Para ms detalles sobre Bretton Woods, vase Michael D. Bordo, The Bretton Woods International Monetary System:
An Historical Overview, National Bureau of Economic Research Working Paper 4033, marzo de 1992; Michael D. Bordo and
Barry Eichengreen (eds.) A Retrospective on the Bretton Woods System: Lessons for International Monetary Reform (Chicago:
University of Chicago Press, 1993); Barry Eichengreen, From Benign Neglect to Malignant Preoccupation: U.S. Balance-Of-
Payments Policy in the 1960s, National Bureau of Economic Research Working Paper 7630, marzo de 2000; y Barry
Eichengreen, Globalizing Capital: A History of the International Monetary System (Princeton, NJ: Princeton University Press,
1996).
27
28
Para ms detalles sobre esto, vase, Bordo 1992, p. 37; y Michael Dooley and Peter Garber, Is It 1958 or 1968? Three
Notes on the Longevity of the Revived Bretton Woods System, ponencia presentada para el Brookings Panel on Economic
Activity, 31 de marzo a 1 de abril de 2005, que aborda la diferencia entre la entonces definicin de dficit de balanza de pagos
y los dficits de cuenta corriente y cuenta financiera, en los cuales hoy se hace nfasis.
29
Bordo 1992 , p. 37.
30
Michael D. Bordo, Historical Perspective on Global Imbalances, NBER Working Paper 11383, mayo de 2005, p. 13; y
Bordo 1992, p. 48.
31
Tal como se describe en Eichengreen 2000, los Estados Unidos no siguieron una poltica de descuido benigno y s
trataron de contrarrestar con otras medidas los problemas asociados. Como lo describe en la p. 2: Las administraciones de
Kennedy, Johnson y Nixon recurrieron a una serie de iniciativas normativas indirectasimpuestos diferenciales a las
inversiones internas y externas, reducciones en el valor de los bienes que los turistas estadounidenses podan traer al pas,
ayuda externa condicionada y, finalmente, una sobretasa generalizada para las importaciones, en un esfuerzo por remediar el
problema de la balanza de pagos y liberar las polticas monetaria y fiscal para buscar objetivos internos.
32
Vase Bordo 1992, Eichengreen 2000 y Michael G. Rukstad, Nixons New Economic Policy: 1971, HBS No. 386-063,
revisado el 8 de marzo de 2000. Para ms informacin sobre los problemas de la balanza de pagos de EE.UU. a finales de la
dcada de 1960, vease tambin John W. Rosenblum, Nixons Economic Strategy1969, HBS No. 378-258, revisado el 8 de
marzo de 2000.
27
33
Bordo 1992, p. 55 y Eichengreen 2000, p. 34 discuten los pases que queran convertir.
34
Richard Nixon, mensaje presidencial, 15 de agosto de 1971, citado en HBS No. 386-063.
35
Catherine L. Mann, Perspectives on the U.S. Current Account Deficit and Sustainability, Journal of Economic
Perspectives Vol. 16, No. 3, verano de 2002, p. 138.
36
Tomado de Obstfeld and Rogoff 2004, p. 5.
37
En 1991, estaban casi en equilibrio.
38
Cdric Tille, The Impact of Exchange Rate Movements on U.S. Foreign Debt, Current Issues in Economic and Finance
Vol. 9, No. 1, Federal Reserve Bank of New York, enero de 2003, p. 2; y Mann 2002.
39
Vase Mann 2002 para ms citas de definiciones de la nueva economa. Vase tambin, Huw Pill, The U.S. in 2001:
Macroeconomic Policy and the New Economy, HBS No. 701-113, revisado el 25 de febrero de 2002.
40
Mann 2002 y Greenspan 2004.
41
Ben S. Bernanke, The Global Saving Glut and the U.S. Current Account Deficit, Observaciones en la conferencia de
Sandridge, Virginia Association of Economics, Richmond, Virginia, 10 de marzo de 2005, disponible en
http://www.federalreserve.gov/boarddocs/speeches/2005/200503102/default.htm, visitado el 9 de junio de 2005.
42
Philip R. Lane and Gian Maria Milesi-Ferretti, A Global Perspective on External Positions, preparado para la
conferencia de NBER, G7 Current Account Imbalances: Sustainability and Adjustment, 3 de mayo de 2005, p.12.
43
Calculado a partir de datos del Bureau of Economic Analysis, International Investment Position.
44
Mundell 1998.
45
Stephen Roach, The Long Road, Global Economic Forum: The Latest Views of Morgan Stanley Economists, 14 de mayo de
2004, disponible en http://www.morganstanley.com/GEFdata/digests/20040514-fri.html, visitado el 9 de junio de 2005.
46
Calculado a partir de datos de la Reserva Federal.
47
Roubini and Setser 2004, p. 21, y Roubini and Setser 2005.
48
Roubini and Setser 2005, pp. 6 y 34.
49
Vase Lawrence H. Summers, The U.S. Current Account Deficit and the Global Economy, conferencia de Per
Jacobsson, 3 de octubre de 2004 para encontrar la referencia a finanzas de proveedores y Dooley et al., 2003 y 2004 para la
discusin sobre Bretton Woods revivido.
50
51
Summers 2004 p. 6.
52
Roubini and Setser 2005.
53
Roger Cohen, China and the Politics of a U.S. Awash in Debt, International Herald Tribune, 21 de mayo de 2005.
54
Clculos basados en datos de la Reserva Federal.
55
Vase la discusin sobre valoracin en Tille 2003, que observa: aunque es probable que surjan cambios en la
estructura del comercio exterior solo con el paso del tiempo, los cambios en la valoracin tienen la ventaja de tener efecto
inmediatamente.
56
Citado en Maurice Obstfeld, External Adjustment, Review of World Economics, diciembre de 2004, nota al pie 1.
57
Presidente del Consejo de Asesores Econmicos, Informe Econmico 2005 al Presidente, p. 38, disponible en
http://www.gpoaccess.gov/eop, visitado el 9 de junio de 2005.
28
58
La elasticidad a largo plazo de las importaciones estadounidenses con respecto al PIB de EE.UU. fue de 1,8, en tanto
que la elasticidad a largo plazo de las exportaciones estadounidenses con respecto al PIB extranjero fue de 0,8, calculadas
por Peter Hooper, Karen Johnson y Jaime Mrquez en Trade Elasticities for G-7 Countries, Federal Reserve Board of
Governors, International Finance Discussion Papers 609, 1998.
59
Mann 2002, p. 138. Fenmeno observado por primera vez, citado en Greenspan 2004, nota al pie 2, en H. S.
Houthakker, and S. P. Magee, Income and Price Elasticities in World Trade, Review of Economics and Statistics 51, mayo de
1969, pp. 11125.
60
Vase Mann 2002 para encontrar una descripcin del sesgo domstico y Greenspan 2004 para una discusin de la
disminucin.
61
Greenspan 2004, p. 8.
62
Greenspan 2004, p. 1. Greenspan tambin escribe (en la p. 10): Si se permite que la globalizacin contine y que con
ello cree un sistema financiero internacional cada vez ms flexible, la historia sugiere que los actuales desequilibrios se
desactivarn con poca perturbacin.
63
Vase Wise Men at Ease; the American Economy, The Economist, 30 de abril de 2005.
64
Comentario hecho en el Foreign Correspondents Club of Japan, 10 de marzo de 2005, citado en diversas fuentes,
entre ellas, James Simms, U.S. Treasury Quarles: Need More Global FX Flexibility, Dow Jones Newswires, 11 de marzo de
2005.
65
Michael P. Dooley, David Folkerts-Landau, and Peter Garber, An Essay on the Revived Bretton Woods System,
National Bureau of Economic Research Working Paper 9971, septiembre de 2003, p. 5.
66
Dooley and Garber 2005, vase China: To Float or Not To Float (A), HBSP No. 706-021 para ms informacin sobre
esto.
67
Terence Neilan, Trade Deficit Surged in January, Reaching $58.3 Billion, The New York Times, 11 de marzo de 2005.
68
Vase, por ejemplo, Lane and Milesi-Ferretti 2005, pp. 1617.
69
Summers 2004, p. 8.
70
Jag Dhaliwall and Daniel Moss, S. Korean Regulator Says Asia Can't Keep Funding U.S. Spending, Bloomberg, 15
de marzo de 2005.
71
Roubini and Setser 2005, pp. 1415.
72
Summers 2004, p. 8. Vase tambin Elizabeth Becker, Trade Deficit Narrows to a 6-Month Low, The New York Times,
12 de mayo de 2005.
73
Mervyn King, The International Monetary System, discurso de Mervyn King, gobernador del Bank of England, en la
conferencia Advancing Enterprise 2005, Londres, 4 de febrero de 2005, disponible en
http://www.bis.org/review/r050217b.pdf, visitado el 9 de junio de 2005. (La carta abierta fue de los senadores
estadounidenses Schumer, Bunning, Durbin, Graham, Dodd y Bayh al vicepresidente Richard Cheney, 22 de enero de 2004.)
74
Becker 2005.
75
China Hits Back in War of Words: Officials Dismiss U.S. Criticism of Yuan Policy; Call Steps to Curb Textile Exports
Unfair, 18 de mayo de 2005, disponible en http://money.cnn.com/2005/05/18/news/international/ china.reut/, visitado
el 9 de junio de 2005.
76
Summers 2004, p. 9, y Truman 2004.
77
Truman 2004 (lo llama clculo hecho en el dorso del sobre.
78
Michael Mussa, Exchange Rate Adjustments Needed to Reduce Global Payments Imbalance, en Bergsten, C.F. and J.
Williamson (editores): Dollar Adjustment: How Far? Against What?, Institute for International Economics: Washington D.C.,
noviembre de 2004.
29
79
Roubini and Setser 2004, pp. 2526 nota al pie 38.
80
Mann 2002, p. 132; y Roubini and Setser 2004, p. 43.
81
82
Summers 2004.
83
Obstfeld and Rogoff 2004.
84
Vase, por ejemplo, Pierre-Olivier Gourinchas and Hlne Rey International Financial Adjustment, National Bureau
of Economic Research Working Paper 11155, febrero de 2005. Hacen el clculo tipo dorso del sobre de que una
depreciacin del 10% del dlar representa una transferencia del 5% del PIB estadounidense del resto del mundo a los Estados
Unidos, en comparacin con un dficit comercial en bienes y servicios del 4,4% del PIB en 2003 (p. 2). La ponencia crea un
modelo del problema en detalle.
85
Lane and Milesi-Ferretti 2004.
86
El trmino aterrizaje brusco se utiliza, por ejemplo, en Wise Men at Ease; The American Economy, The Economist,
30 de abril de 2005.
87
88
Olivier Blanchard, Francesco Giavazzi, and Filipa Sa, The U.S. Current Account and the Dollar, National Bureau of
Economic Research Working Paper 11137, 26 de enero de 2005.
89
90
91
Vase, por ejemplo, Testimonio del presidente Alan Greenspan ante el Comit del Presupuesto, Cmara de
Representantes de EE.UU., Economic Outlook and Current Fiscal Issues, 2 de marzo de 2005.
92
Summers 2004, p. 12.
93
Esta estrategia fue delineada por primera vez en el Comunicado del Comit Internacional Monetario y Financiero
(IMFC) de la Junta de Gobernadores del Fondo Monetario Internacional, 2 de octubre de 2004, disponible en
http://www.imf.org/external/np/cm/2004/100204.htm, visitado el 9 de junio de 2005.
94
IMF World Economic Outlook 2005, pp. 114115 y 2627. El informe procede reprendiendo a los Estados Unidos por
no ser lo suficientemente ambiciosos con la meta fiscal, por no incluir los gastos asociados con Iraq y Afganistn y debido al
riesgo sustancial de que no se alcance el objetivo.
30

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706-S24

El Dficit de Cuenta Corriente de EE.UU. en 2005

La mayora de los formuladores de polticas de EE.UU. le restaban importancia a los riesgos

Perspectiva histrica de las balanzas externas de EE.UU.

Patrn oro mundial (1870-1914)

El perodo entre las guerras (1914-1939)

Algunos economistas culparon al sistema monetario unificado, implcito en el patrn de cambio

El sistema de tipos de cambio fijos de Bretton Woods (1950-1971)

A partir de 1958, las autoridades monetarias estadounidenses, as como otros analistas y

Dficits gemelos de la dcada de 1980

Nueva economa a finales de la dcada de 1990

Escalada en los dficits de cuenta corriente (2000-2004)

En contra de las predicciones, el dlar se fortaleci y el dficit de cuenta corriente sigui

Independientemente de los efectos de la valoracin, las obligaciones estadounidenses hacia los

Una "resolucin benigna"

dirigindose hacia el sector de comercializables, en donde la capacidad adicional de exportacin

La contradiccin bsica en el actual orden monetario internacional es sencilla. Estados

Respuesta normativa mundial

Summers observ la importancia de coordinar las polticas internacionales para resolver el

Los ajustes cambiarios unilaterales se encontrarn con presiones competitivas muy

El FMI, en su Perspectiva Econmica Mundial de 2005, tambin recalc la importancia de un

Anexo 2a Cuentas nacionales de ingreso de EE.UU.

Anexo 2b Inversin y ahorro de EE.UU. como % del PIB, 19702004

Anexo 3a Cuentas fiscales del gobierno federal de EE.UU.

Ingresos (millardos de dlares

Anexo 3b Balanza fiscal federal de EE.UU. como % del PIB, 19342004

Deuda federal bruta como

Anexo 4a Balanza de pagos de EE.UU.

Anexo 4b Cuenta corriente y tipo de cambio real de EE.UU., 19482004

Tipo de cambio real

balanza de cuenta corriente como % del PIB

Anexo 4c Balanza comercial de EE.UU. segn sector

bienes de consumo + autos

bienes de capital + suministros y materiales industriales, exc. autos, exc. import.

Anexo 5 Activos y pasivos externos en todo el mundo, 18251995

Anexo 6 Participacin de los activos de EE.UU. en la cartera de activos externos

Anexo 7 Posicin neta de inversin internacional de EE.UU., 19762004

Anexo 8 Tipos de cambio de EE.UU.

Tipo de cambio general ponderado por comercio (prom. del perodo)

moneda nacional por dlar, ndice, 1/97=1000

2002 2003 2004

Aumento en las reservasa 351 696 690

Dficit de cuenta corriente de EE.UU. -474 -531 -670

Reservas 2378 3029 3720

Anexo 10 Balanzas mundiales de cuenta corriente, 1996, 2000, 2004

1996 2000 2004

Industriales 41,5 -331,3 -400,3

Anexo 11a Cambios en la valoracin de la PNII de EE.UU. (millardos de dlares corrientes)

Anexo 11b Fuente de cambios en la valoracin de la PNII de EE.UU.

Activos brutos Pasivos brutos

Anexo 12 Composicin de monedas de activos externos seleccionados de EE.UU., 2003

1994 1997 2001 2003

Ttulos de deuda a corto plazo 147 199

Acciones en cartera 567 1,208 1,612 2,079

Anexo 13 Cambio en la cantidad de empleados por sector (cambio porcentual anual)

2000 2001 2002 2003 2004

Anexo 14 Estructura del comercio bilateral de EE.UU.

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