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Neste ponto necessrio avaliar se tal facto ou no de extrema importncia. Aqui as opinies
divergem e no possvel chegar a uma resposta exacta; por um lado, em certos casos essas
diferenas podem provocar ineficincias ou distores no comportamento econmico, mas por
outro tambm se defende que a contabilidade nacional preenche perfeitamente a sua funo,
onde uma evoluo eventual para uma harmonizao contabilstica tambm poder provocar
essas mesmas e outras ineficincias. O que parece ser mais correcto que as alteraes
contabilsticas que venham a surgir num determinado pas so mais facilmente explicadas e
previstas se estiver em vigor uma poltica de harmonizao contabilstica.
Analisando estes factos admite-se que as regras e prticas contabilsticas so influenciadas pelo
ambiente onde se inserem, tendo em considerao que a internacionalizao econmica e
cultural, que temos vindo a assistir desde os anos 60 tem vindo a criar um impacto forte sobre a
contabilidade. Este ltimo tambm, com efeito, confrontado com o problema da
internacionalizao da comunicao financeira.
Certo , que poucas pesquisas e estudos tm sido feitos neste sentido e devido a isso existe, de
uma forma geral, uma grande diversidade contabilstica que perturba os utilizadores dos
mercados financeiros, as empresas multinacionais e as unies econmicas, como o caso da
Unio Europeia. O conceito de mercado nico pressupem, no verdadeiro sentido da palavra
uma regulamentao idntica para cada estado-membro, o que no se tem vindo a verificar
relativamente contabilidade e, principalmente fiscalidade.
De qualquer forma, tem-se vindo a verificar uma maior aproximao entre pases no sentido de
existir uma harmonizao contabilstica e at quem sabe, uma harmonizao fiscal. Mas para
isso preciso ter em conta as caractersticas de cada pas. A natureza e o crescimento das
empresas multinacionais so dos principais factores para que se verifique um desenvolvimento
da contabilidade neste novo sculo.
Razo histrica
Razo multinacional
Razo de comparao
Razo de harmonizao
De acordo com as razes atrs enumeradas, considera-se interessante fazer uma referncia a cada
uma delas separadamente, no esquecendo porm, que esto intimamente relacionadas.
Historicamente, um vasto nmero de pases tem vindo a contribuir, ao longo dos tempos, de
forma extremamente importante, para o desenvolvimento da contabilidade. Temos Itlia, que
assumiu a liderana com o mtodo das partidas dobradas, seguindo-se a Inglaterra e os Estados
Unidos da Amrica tambm eles com inovaes. Como resultado destas mais marcantes
lideranas a lngua inglesa tornou-se assim, a lngua oficial da contabilidade. Na Figura 2
verifica-se que as maiores sociedades internacionais de contabilidade tm a sua origem ou nos
Estados unidos da Amrica ou na Inglaterra.
Avaliao de empresas
Na administrao, a avaliao de empresas e negcios consiste no processo usado para o
apuramento do valor de uma determinada entidade, seja ela comercial, industrial, de servios ou
ainda de investimento, que tem como intuito exercer uma actividade econmica.
Existem diversos modelos e variadas tcnicas, simples ou mais complexas para o apuramento do
valor da empresa, residindo no entanto a complexidade de apuramento sobretudo nos valores
subjectivos que revestem a avaliao, pois o valor de uma empresa em ltima anlise o
equilbrio entre o que o vendedor aceita como preo perante todas as alternativas de que dispe,
e o que o comprador estiver disposto a pagar, que poder incluir alm do valor de mercado
esperado, o Goodwill envolvido na aquisio.
Avaliar significa apurar ou estimar o valor de determinada coisa, assim avaliar sem dvida um
processo bastante subjectivo, pois depende de um conjunto vrio de condicionantes alguns deles
deveras subjectivos como por exemplo: as caractersticas do avaliador, a finalidade da avaliao
(compra, venda, fuso, liquidao), do contexto econmico, social e poltico em que a avaliao
realizada, bem como dos diversos modelos de avaliao existentes.
Valor e preo
O preo a expresso numrica do valor de troca, expresso vulgarmente utilizada em economia
para reflectir a quantidade de unidade monetria necessria para que se verifique a troca, no se
esgotando no entanto a noo de valor neste contexto, como exemplificado pelo Professor J.
Carvalho das Neves no seu livro "Avaliao de Empresas e Negcios" na pag. 4 "um computador
com um processador 386 no tem valor de troca; portanto, o seu preo ou valor de troca nulo.
No entanto, tem valor de uso, na medida em que, estando em funcionamento, utilizado para
processar textos e folhas de clculo, pelo que acrescenta valor". Desta forma, considera-se valor,
ao valor de uso do bem, sua utilidade. O bem pode j no ter valor de troca/mercado, mas ter
ainda valor de uso pois permite ainda gerar valor com a sua utilizao para alm do seu tempo de
vida esperado e at aps ser j considerado obsoleto. Ao preo, atribui-se a designao de valor
(monetrio) de troca, valor pelo qual o vendedor est disposto a vender o bem e o comprador est
disposto a compr-lo.
Esto envolvidos factores internos empresa como a qualidade dos seus recursos humanos,
produtos e imagem da empresa, assim como factores externos mesma como so exemplos a
concorrncia, regulamentao do sector e tendncias da economia em geral.
Valor fundamental
O valor fundamental uma perspectiva utilizada no mercado de capitais com o pressuposto de
que o valor intrnseco de uma aco pode ser determinado atravs da avaliao rigorosa de
algumas variveis fundamentais como o lucro, os dividendos, a estrutura financeira, as
O valor fundamental usado para comparao com os preos de cotao e consequente tomada
de deciso:
Valor residual
As anlises do valor fundamental e do valor intrnseco consistem em dois perodos de vida da
empresa:
O perodo residual
Justo valor
A noo de justo valor ambgua e de utilizaes diversas, pelo que se opta pela designao
utilizada pelos International Valuation Standards, que diz que "o preo, expresso em dinheiro ou
equivalente, a que uma propriedade troca de proprietrio entre um hipottico e interessado
comprador e um hipottico e interessado vendedor, num mercado aberto e sem restries, sem
que nenhum esteja forado a comprar ou a vender, e em que ambos tm conhecimento razovel
Valor de liquidao
O valor de liquidao aquele que a empresa tem caso seja necessrio proceder sua
liquidao ou no caso do seu valor de mercado ser inferior ao valor dos activos deduzidos do
passivo, tornando-se mais interessante para o investidor.
Este valor tender a ser menor quanto maior for a urgncia na venda e menor for o poder de
deciso do vendedor.
Valor substancial
O valor substancial o valor que se apura atravs da soma dos valores atribudos aos diferentes
valores patrimoniais, segundo um dos critrios antes referidos. O valor substancial pode ser
determinado na ptica da entidade (valor substancial bruto) ou na ptica dos capitais prprios
(valor substancial lquido).
Na ptica da entidade, quanto ao valor substancial bruto, pode ser apurado de duas formas: - O
valor substancial bruto corresponde avaliao individual dos elementos do activo, e inclui todas
as rubricas do activo do balano contabilstico avaliadas ao justo valor, sendo esta, a ptica
tradicional do balano - O valore substancial bruto econmico corresponde ao valor substancial
bruto reduzido do passivo cclico. Desta forma, apresenta-se o valor substancial seguindo a
perspectiva do balano funcional para a anlise financeira, sendo esta, a forma mais usada na
determinao do valor econmico acrescentado.
Sabendo a importncia do valor substancial lquido baseado no "justo valor" para a determinao
do Goodwill (Trespasse), so descritas os critrios definidos pela Comisso Contabilstica para a
determinao desse valor. A directriz contabilstica tem como objectivo a determinao do valor
substancial lquido ao justo valor, que determinado por avaliao rubrica a rubrica do justo
valor do activo, deduzindo do justo valor do passivo.
Este valor representa o excedente entre o preo da transaco e o valor dos activos e passivos da
empresa, avaliados individualmente e ao justo valor (valor do capital prprio).
Caso resulte da avaliao dos activos e passivos da empresa, efectuada como atrs se descreve,
um valor negativo, o valor do Goodwill negativo e no deve ser designado de Badwill.
Por norma, os analistas financeiros tendem a encontrar este valor pela diferena entre o valor
intrnseco e o valor substancial, avaliado ao justo valor.
Justo valor, pelas novas normas contabilsticas, a quantia pela qual um activo pode ser trocado
ou um passivo liquidado, entre as partes conhecedoras e dispostas a isso, numa transaco em
que no exista relacionamento entre elas.
A atribuio deste valor extremamente difcil, pelo que muitas vezes ultrapassa
significativamente o valor contabilstico dos seus activos.
Pelo que segundo esta norma, uma actividade empresarial define-se como um conjunto integrado
de actividades conduzidas e de activos geridos com a finalidade de proporcionar:
Admite-se que uma empresa funciona de forma continuada, com durao ilimitada, sem inteno
nem necessidade de encerrar, nem diminuir a sua actividade, partindo do principio de que
vivel. Os valores intrinseco e fundamental, pressupem o normal funcionamento da empresa,
enquanto que o seu valor de liquidao indicaria o seu valor data de alienao se tal situao se
verificasse.
Determina quem tem acesso tomada de deciso sobre a vida da empresa. A percentagem de
capital detido, vai ser decisiva no controle da empresa. O nvel de controlo pode variar de acordo
com a percentagem de capital detido por cada scio, o nmero de scios, o seu poder na empresa
etc.
Grau de Liquidez
Propsitos da avaliao
A avaliao pode ser feita, com a inteno de venda ou compra, de uma parte ou totalidade da
empresa. Pode tambm, ser efectuada por motivo de separao de scios ou accionistas, divrcio
de um deles, por motivos fiscais ou para ciso da empresa. Estes propsitos conduzem
evidentemente a medidas diferentes de avaliao de acordo com o propsito.
Due diligence
Para se poder conhecer melhor a empresa que se pretende avaliar, necessrio recolher toda a
informao disponvel sobre todos os seus recursos, o meio onde est inserida, oportunidades e
riscos de negcio que podem ter um impacto significativo nos seus fluxos de caixa.
Para isso necessrio ter a noo da importncia da pesquisa de informao que relevante
sobre todos os recursos da empresa, tais como os activos, os passivos, a tecnologia, as pessoas e
a situao jurdica. As oportunidades de negcio, os riscos associados ao passado, ao presente e
ao futuro da empresa que possam de alguma forma ter impacte sobre os fluxos de caixa.
A value diligence deve servir e contribuir desta forma, para o processo de avaliao e para a
elaborao do plano de integrao da empresa aps a aquisio, de modo que, no haja uma
concentrao tcnica de avaliao, deixando de analisar outros riscos que podem ser tambm
importantes para a mesma avaliao de empresa.
Assim, deve proceder-se pesquisa de informao nas reas fundamentais de anlise sobre todos
os aspectos relevantes com impacte sobre o valor da empresa, atravs de auditorias que permitam
esta anlise.
Escolhe-se uma empresa concorrente que esteja cotada e utiliza-se o preo de transaco como
base comparativa com a empresa que se est a avaliar. Neste mtodo existe a dificuldade de se
encontrar uma empresa que permita uma comparao adequada visto nenhuma empresa ser igual
a outra.
Quando queremos fazer a avaliao de uma empresa por comparao com o mercado, o PER
(price earnings ratio) um dos mltiplos mais utilizados no mercado financeiro.
O Mltiplo dos resultados lquidos (PER) igual ao Preo de cotao (P) a dividir pelo
Resultado por aco (RPA). Os resultados lquidos devem ser ajustados e o nmero de aces
podem ser sem diluio ou com diluio total.
O ajustamento dos resultados lquidos tem cmo objectivo essencial, compatibilizar os critrios
contabilsticos das empresas a comparar, nomeadamente os seguintes pontos.
Ao realizar este tipo de anlise tambm devem ser considerados os Resultados Lquidos numa
base de potencial continuidade, por este motivo frequente no se usar os resultados
extraordinrios no clculo.
empresa sobreavaliada
Um PER negativo indica que a empresa tem prejuzos e de evitar, a no ser que se espere um
turnaround vigoroso na sua situao econmica.
Essas situaes do os maiores lucros que h nas Bolsas, mas muito difcil e arriscado
aproveit-las plenamente, pois frequentemente, uma aco em crise continuar a cair mais e mais
antes do turnaround que a far subir. Mais seguro investir em empresas lucrativas.
Facilidade de clculo
Para uma mesma empresa, analisar evoluo do PER durante um determinado perodo de tempo;
Permite aos agentes que investem em diversos negcios ou sectores de actividade, identificarem
alternativas de investimento mais ou menos atractivas;
O price book value (PBV) permite comparar a cotao da empresa com o valor contavbilistico
do capital prprio. Desta forma: PBV < 1 as aes da empresa so vendidas a um valor
inferior ao valor contabilistico PBV > 1 as aes da empresa so vendidas a um valor superior
ao valor contabilistico
Sendo que: P - Preo de cotao VCA - Valor contabilstico por aco, ou seja, o capital prprio a
dividir pelo nmero de aces em circulao.
A avaliao atravs deste rcio tem alguns inconvenientes: - Valor influenciado pelas prticas
contabilsticas das empresas; - Dificuldade na identificao de empresas comparveis; - Pouco
relevante para empresas de servios com activos fixos de valor reduzido; - No aplicvel a
empresas tecnicamente falidas.
Este valor, price book value compara cotaes da empresa com o valor
contabilstico de capital prprio.Logo, um PBV inferior a 1, significa que as aces da
empresa esto a ser vendidas a um valor inferior ao seu valor contabilstico,
enquanto que um PBV superior a 1, reflecte um valor superior ao seu valor
contabilstico.
Pode-se ento dizer, para outros mtodos comparativos, o essencial existir empresas cotadas
com caractersticas semelhantes s da empresa que se pretende avaliar ou ento haver preos de
transaco fora de bolsa.Para empresas com base de comparao devem ter um nvel de risco
semelhante ao da empresa que se pretende avaliar.Logo, pressupe-se que as empresas que se
pretende avaliar tenham as mesmas condies econmicas, como por exemplo as taxas de
cmbio, inflao,, competitividade,etc, perante os mesmos princpios contabilsticos e
semelhantes dentro destes aspectos: competitividade; antiguidade dos activos e tipo de
tecnologia, estrutura financeira, estrutura de activos, estrutura de recursos humanos, tecnolgicos
e produtividade. Algumas vantagens para a utilizao do PBV, deve-se ao facto de se poder
utilizar para empresas com resultados negativos ao contrario do PER: O PBV, um indicador
estvel, simplista, e mede o valor criado relativo aos capitais investidos pelos accionistas na
empresa. Por outro lado, o valor contabilstico do capital prprio influenciado pelas polticas
contabilsticas das empresas, difcil encontrar no mercado empresas que sejam comparareis, e o
PBV no aplicvel a empresas tecnicamente falidas, isto , que apresentem valores
contabilsticos do capital prprio negativo. Para calcular o PBV, ser possvel a partir de
variveis da empresa, como por exemplo o modelo de Gordon, que ser uma avaliao feita a
partir dos dividendos.Este modelo vai poder medir, os dividendos do prximo ano, que por sua
vez estima os custos do capital prprio, e mede tambm a taxa de crescimento dos dividendos.
O Price to Sules (PS) igual ao preo de cotao (P) a dividir pelo Volume de negcios por aco
ou pode calcular-se pela diviso entre o Valor do Capital Prprio a preos de mercado(VCP) e o
Volume de negcios (VN). Calcula-se:
Vantagens do PS
Inconvenientes do PS
Custos do capital
A obrigao de orientao dos preos para os custos, aplicvel a operadores com PMS em alguns
mercados relevantes, visa fixar os preos a um nvel que permita ao mercado funcionar
adequadamente, tanto quanto possvel como se de um mercado em concorrncia se tratasse tendo
em considerao o investimento realizado pelo operador e permitindo-lhe uma rentabilidade
desse capital adequada, tendo em conta os riscos envolvidos.
A taxa de custo de capital prprio aplicada na actualizao dos fluxos deve corresponder ao
respectivo risco associado a esses fluxos. Mesmo partindo deste principio muito dificil
quantificar rigorosamente o risco associado a cada tipo de fluxo.
Assim, o WACC corresponde ao custo do capital e calculado com base no custo da estrutura
financeira da empresa, isto , tendo em considerao o recurso a dvida e a capitais prprios, ou
seja
normal considerar, para efeitos de financiamento dos activos fixos, os emprstimos que se
encontram associados aos investimentos estruturais de mdio e longo prazo, possuindo, portanto,
No que respeita ao custo dos capitais prprios, este deve ser igual remunerao proporcionada
por investimentos alternativos de risco semelhante. Para a determinao deste custo existem
vrios mtodos, sendo mais utilizado o CAPM.
A taxa de imposto a considerar dever ser a taxa efectiva de imposto incorrida pelo operador no
ano para o qual se est a calcular o custo de capital.
Os modelos mais utilizados para estimar o custo dos capitais prprios, ou seja, a rendibilidade
que os investidores exigem para suportar o risco sistemtico de investir na empresa, so:
- CAPM (Capital Asset Pricing Method) - um modelo que explica a diferena no risco e
rentabilidade entre as vrias empresas atravs de um nico factor: a correlao com o mercado. -
APT (Arbitrage Pricing Theory) - esta teoria defende que a rendibilidade explicada por vrios
factores, nomeadamente influncias macroeconmicas como a volatilidade dos preos do
petrleo, taxas de juro, taxas de cmbio, etc - Fama-French Three Factor Model - este modelo
um caso particular do anterior, dado que utiliza trs factores: um factor de mercado, um factor
relacionado com o tamanho da empresa e outro de valores de mercado.
Em geral, o modelo mais utilizado o CAPM, dado que tem uma base terica mais clara e a sua
implementao mais simples.
Pressupostos do CAPM
(a) Taxa de juro sem risco (b) Prmio de risco; e, (c) beta dos activos em anlise
Pode usar-se a taxa de juro de longo prazo dos ttulos de dvida pblica
(Obrigaes de Tesouro - OT).
C) Estimao do Beta
Este modelo postula que o custo de oportunidade dos capitais prprios igual taxa de
remunerao que possvel obter em investimentos sem risco, acrescido de um prmio de risco.
A definio dos parmetros necessrios para o clculo do CAPM determinante para uma
correcta valorizao do custo dos capitais prprios.
O prmio de risco do mercado uma medida das expectativas de longo prazo do investidor e
pode ser derivado com base em dados histricos ou atravs da construo de um modelo
forward-looking. O prmio de risco de mercado histrico corresponde s diferenas histricas
entre as rendibilidades do mercado e obrigaes do tesouro. Um modelo forward-looking para
determinar o prmio do risco de mercado seria baseado em previses da taxa de crescimento dos
dividendos e em valores de mercado actuais. Este modelo tem sido usado recentemente em
algumas anlises atravs da seguinte frmula:
O coeficiente reflecte o montante de risco sistemtico que se aplica a uma determinada srie de
cash-flows sendo calculado com base na covarincia entre as rendibilidades do mercado e as da
empresa ou de um projecto da empresa. Assim, como determinado por variaes nas
rendibilidades, as expectativas de cash-flows futuros desempenham um papel mais importante na
determinao do coeficiente do que os cash-flows actuais. No entanto, tendo em conta a maior
complexidade e subjectividade subjacente ao desenvolvimento de modelos preditivos, este
coeficiente tambm pode ser calculado com base em dados histricos.
O custo de capital pode ser calculado de forma uniforme, considerando globalmente todas as
actividades prestadas pelo operador notificado, ou, alternativamente, poder equacionar-se a
aplicao de uma taxa de remunerao de capital distinta para os diversos servios que o
operador presta, reflectindo-se as diferentes condies concorrenciais do mercado, o risco
especfico de cada mercado e o nvel de investimento e capitais empregues em cada um dos
servios.
Esta abordagem suscita algumas questes que podem dificultar a sua implementao.
Embora o valor da dvida e capitais prprios possa ser facilmente determinado para um operador
como um todo, no fcil faz-lo para cada uma das suas actividades ou para cada um dos
mercados onde o operador actua. Tal deve-se ao facto de as decises financeiras constiturem
decises tomada ao nvel global do operador, e no necessariamente relacionadas com cada uma
das suas actividades em particular. Tambm a posio de dvida da empresa pode no estar
directamente relacionada com as necessidades de dvida de cada uma das suas actividades.
Assim, surge o problema de determinar o valor do capital de cada actividade.
No entanto, reconhece-se que a diferentes actividades podem estar subjacentes riscos diferentes,
o que poder ter reflexo em diferentes custos de capitais prprios, mesmo que a estrutura
financeira da empresa seja a mesma.
Calcula-se o valor da empresa pela actualizao dos dividendos futuros. bastante importante
para participaes minoritrias, pois o rendimento esperado pelos accionistas baseia-se nos
dividendos e nas mais valias realizadas pelo potencial crescimento.
Contudo o preo de venda das aces no final do perodo de posse ele prprio calculado com
base nas expectativas quanto aos dividendos futuros a partir dessa data.
O principal indicador para o investidor que quer apostar nessa categoria de renda varivel o
chamado dividend yield, que mostra o retorno em dividendos frente ao preo da ao. Quanto
mais alto esse ndice, maior o valor do dividendo pago.
Modelo Geral
Modelo de GORDON
Podemos considerar que para um pequeno accionista que seja detentor de uma aco por um
perodo de um ano, o valor actual dessa aco (D1) pode ser estimado com base nos dividendos
do prximo ano (1) e no preo esperado de cotao das aces no prximo ano P1 actualizado
taxa de oportunidade do custo do capital (Ke).
Apesar de no se aplicar nestes casos, este no ser um problema major do modelo dado que
pensando efectivamente no longo prazo, uma empresa no poder sustentar infinitamente taxas
de crescimento anual mdias, sempre superiores ao custo que tem do seu capital.
Modelo de MALKIEL
P0=(D0*(1+g1))/(Ke-g1)*[1-((g1-gn))/((ke-gn))((1+g1)/(1+ke))^(T-1) ]
Uma das principais crticas ao modelo de Gordon que prev apenas uma taxa de crescimento.
Para tentar resolver esse problema, Malkiel desenvolveu um modelo com duas fases distintas de
crescimento, sendo a primeira fase com taxa de crescimento ultranatural; como comum nas
empresas iniciantes e principalmente, em empresas de tecnologia; e a segunda fase considerando
que a empresa atingira um determinado estagio de crescimento e passara ento a ter crescimento
constante ou de cruzeiro.
1 fase taxa de crescimento constante e normal supranormal (g1); dividendos do ponto de vista
financeiro se definem como uma renda postecipada de termos finitos com incio no perodo 1 at
ao perodo T com taxa de crescimento (g1) 2 fase taxa de crescimento constante e normal at
ao infinito (gn); trata-se de uma renda perptua a partir de T+1, de termos crescentes taxa de gn
Permite trabalhar com duas taxas de crescimento Utiliza pressuposto de ocorrncia pouco
provvel que a taxa de crescimento dos dividendos cair abruptamente no ano T, de g1 para gn.
Seria mais natural que g1 fosse reduzindo progressivamente.
Criticas ao modelo de Malkiel: Este modelo pressupe uma queda da taxa de dividendos abrupta
entre os dois perodos, o que pouco provvel.
Modelo H
Este Modelo tem uma aprximao com o modelo de Malkiel da seguinte forma: P0=D0/(ke-
Gn)*[(1+Gn)+T1*(G1-Gn)]
Pode ser entendido por mais duas fases.por exemplo um modelo a trs fases tem: P0=D0/(Ke-
Gn)*[(1+Gn)+T1*(g1-Gn)+(T2-T1)*(G2-Gn)]
O modelo H pressupe que a taxa intermdia, G2, metade das taxas G1 e Gn. G2=(G1+Gn)/2
Limitaes: O modelo muito conservador, dado que o valor de uma empresa traduz
expectativas quanto a muitas outras variveis e no apenas aos dividendos. Esta crtica
igualmente aplicvel a todos os outros modelos de avaliao referente ao Mtodo dos
Dividendos Actualizados.
Com os modelos de Gordon, Malkiel e H evita-se estimar os dividendos ano a ano at ao infinito.
Estes 3 modelos s so exequveis se as taxas de crescimento forem inferiores respectiva taxa
de custo de capital do perodo em anlise. Na prtica pode acontecer que nos primeiros anos do
perodo previsional o crescimento supranormal conduza a taxas de crescimento superiores ao
custo de capital. Por isso, o mais vivel ser utilizar um modelo geral de avaliao dos
dividendos para esses primeiros anos combinando-o com pressupostos do modelo de Gordon (ou
outro) para estimar o valor futuro de venda da aco (valor residual) num ano futuro designado
por T em que o preo de venda da aco no ano T pode assumir, por exemplo, os pressupostos de
continuidade do modelo de Gordon, de modo que:
Pt= (Dt+1)/(Ke-g@)
Em alternativa, pode utilizar-se o modelo de Malkiel, um modelo por fases ou o modelo H para
estimar o valor residual da aco na data T Limitaes: quando as empresas no distribuem
dividendos, a actualizao de dividendos nulos dar um valor nulo, o que indica que a empresa
no tem valor, o que falso. Mesmo sem distribuir dividendos as empresas tem valor de mercado
Qualquer dos modelos de dividendos apresentados para avaliar empresas na ptica dos scios e
accionistas pode ser usado sobre empresas cotadas ou sobre empresas adquiridas para estimar o
custo do capital prprio implcito na transaco. Esse custo poder ser usado em processos de
avaliao de empresas concorrentes com risco idntico.
Modelo de Gordon: a partir deste pode-se facilmente estimar o custo de capital prprio, bastando
para o efeito resolver a respectiva equao em ordem varivel custo do capital, obtendo-se: Ke
= D1/(P0)+g Daqui se conclui que o custo do C.P. funo da taxa de rendibilidade em
dividendo e da taxa de crescimento do dividendo (que corresponde ao ganho de mais-valias)
Modelo H: Simplificado, permite estimar o custo do capital prprio de imediato: Ke = D0/P0
[(1+gn)+H(g1-gn) ]+gn
De acordo com a teoria financeira moderna, no faz sentido basear o valor da empresa em
modelos estticos histricos (tais como a ptica patrimonial e a comparao com o mercado),
pois uma empresa vale pela sua potencialidade de gerar riqueza no futuro. Por outro lado,
modelos baseados no lucro tem o inconveniente de no considerar a necessidade de investimento
para sustentar o nvel de lucros actuais e, como referimos anteriormente, a utilizao dos lucros
supranormais no afasta o problema da dependncia de utilizao de critrios contabilsticos
adoptados pela gesto. Esses critrios no deveriam influenciar o valor da empresa, excepto
quando tenham implicaes sobre os fluxos de caixa gerados para a empresa e para os
accionistas. Com base neste mtodo e em termos gerais, o valor da empresa ou das aces da
empresa, corresponde ao valor actual dos fluxos de caixa ou Cash-flows futuros, actualizado ao
custo de capital que reflicta o risco associado aos mesmos.
A tendncia hoje para considerar que uma empresa vale pela sua capacidade de gerar fluxos de
caixa futuros, sendo esses actualizados ao custo de capital ajustado ao risco desses fluxos.
Modelo Genrico
VAL - Valor actual liquido o mais recomendado por ser o valor actual dos fluxos de caixa
actualizados e considerar como fluxo de caixa do amo zero, o prprio investimento.
Se o VAL for positivo, ento o projecto de investimento cria valor para o investidor porque o
valor dos fluxos futuros superior ao investimento a realizar. Na avaliao de empresas tudo
idntico avaliao de investimentos. A nica diferena do ponto de vista matemtico que a
incgnita passa a ser o valor do investimento I 0 e no o VAL. A questo a de saber qual o
preo mximo a pagar pela aquisio da empresa, de modo a que o investimento que se vai fazer
tenha um VAL positivo
FCL=RL+A+P+NMF-I-R+E
As Variaes das necessidades de fundo de maneio (NFM) apuram-se pela variao estimada
nas contas do activo e passivo cclicos. Se a empresa mantiver constante a sua estrutura de
capitais, ento o fluxo de caixa livre pode estimar-se do seguinte modo (Damadoran, 1996): FCL
= RL (1-d ) x (I A) (1-d ) x NFM
Esta frmula mais relevante para calcular o valor residual da empresa pelos fluxos de caixa
actualizados pois pressupe a no existncia de provises do exerccio, o que frequente nas
avaliaes de empresas e negcios.
Algumas transaces, tal como a alienao de um elemento do activo fixo tangvel originam
ganhos ou perdas que so includos na demonstrao de resultados. Contudo, os fluxos de caixa
relacionados com estas transaces so classificados como pertencentes a actividades de
investimento. Uma entidade pode deter ttulos e emprstimos para finalidade do negcio,
situao em que so similares a inventrios adquiridos especificamente para revenda. Por isso, os
fluxos de caixa provenientes da compra e venda de ttulos para negociar ou comercializar so
classificados como actividades operacionais. De forma semelhante, os adiantamentos de caixa e
emprstimos feitos por instituies financeiras so geralmente classificados como actividades
operacionais desde que se relacionem com as principais actividades geradoras de rdito dessa
actividade. Um rdito (NCRF 20 Rdito), o rendimento que surge no decurso das actividades
ordinrias de uma entidade e que pode ser referido por uma variedade de nomes diferentes
incluindo vendas, honorrios, juros, dividendos e royalties. Corresponde, portanto, ao influxo
bruto de benefcios econmicos durante o perodo proveniente do curso das actividades
ordinrias de uma entidade quando esses influxos resultarem em aumentos de capital prprio,
que no sejam aumentos relacionados com contribuies de participantes no capital prprio.
Desta definio resulta que o rdito inclui apenas os influxos brutos de benefcios econmicos
recebidos e a receber pela entidade de sua prpria conta. As quantias cobradas por conta de
terceiros, tais como impostos sobre vendas, impostos sobre bens e servios e impostos sobre o
valor acrescentado, no so benefcios econmicos que fluam para a entidade e no resultem em
aumentos de capital prprio. Por isso, so excludos do rdito. Da mesma forma, num
relacionamento de agncia, os influxos brutos de benefcios econmicos no resultam em
aumentos de capital prprio para a entidade. As quantias cobradas por conta do capital no so
rdito. Em vez disso, o rdito a quantia de comisso. A questo primordial na contabilizao do
rdito a de determinar quando reconhecer o mesmo. O rdito reconhecido quando for
provvel que benefcios econmicos futuros fluiro para a entidade e esses benefcios possam ser
fiavelmente mensurados. Esta norma identifica as circunstncias em que estes critrios sero
satisfeitos e, por isso, o rdito ser reconhecido. Ela tambm proporciona orientao prtica na
aplicao destes critrios. Resumindo: Rdito o influxo bruto de benefcios econmicos
durante o perodo proveniente do curso das actividades ordinrias de uma entidade quando esses
influxos resultarem em aumentos de capital prprio, que no sejam aumentos relacionados com
contribuies de participantes no capital prprio. O rdito inclui somente os fluxos brutos de
benefcios econmicos recebidos e a receber pela entidade de sua prpria conta. As quantias
cobradas por conta de terceiros tais como impostos sobre vendas, impostos sobre bens e servios
FCO=RO.(1-t)+A+P-NFM-I
RO = Resultados Operacionais esperados t = Taxa esperada de imposto sobre lucros Nos FCO
para avaliao de empresas, os impostos sobre os lucros calculam-se sobre os resultados
operacionais e deduzem-seos investimentos necessrios para garantir o crescimento.
Os mtodos de avaliao pelos fluxos de caixa agrupam-se em trs categorias: - Mtodo dos
capitais prprios (mais utilizado nos anos 1980) - Mtodo do custo mdio (adoptado em 1986,
ganhou imediata adeso dos analistas tornando-se o mais usado) - Mtodo do valor actual lquido
ajustado (VALA)
Este mtodo utiliza os fluxos de caixa livres (FCL). Pela teoria financeira o fluxo de caixa deve
ser actualizado taxa de custo do capital ajustada ao risco correspondente. Desta frma, o fluxo
de caixa livre corresponde a valores disponveis para os accionistas, logo a taxa de actualizao
apropriada o custo do capital prprio (Ke).
A frmula de avaliao apura de forma directa o valor dos capitais prprios (VCPo).
O modelo usado para prever em duas fases: na 1. faz-se a previso (anual), explcita dos
FCL na 2. pressupe-se um padro para a sua evoluo e calcula-se ovalor residual no final
da 1. fase. Estimam-se os fluxos de caixa livres para os primeiros anos de actividade at ao ano
de cruzeiro, T, e o valor residual da empresa nessa data (URCPT), que actualizado para o ano
zero ao custo do capital prprio.
Valor Residual
Para calcular o valor residual podem utilizar-se diversos mtodos.Para manter a coerncia na
avaliao dos FCF actualizados, pressupe-se um nvel de endividamento constante, d, e taxa de
crescimento constante, g, para os FCF e a empresa um periudo de vida til, n, que tende para
infinito. Nessa base tem-se uma srie de progresso geomtrica que convergente desde que Ke
>g cuja soma : VRCP(T)= [FCF(T)*(1+g)]/(ke-g)
A taxa de crescimento sustentvel pode ser determinada a partir do modelo aditivo de clculo de
rendibilidade dos capitais prprios
g* =[RCI + (CA/CP)*(RCI-Kd)*(1-T)*(1-d)
T Taxa de imposto sobre lucros 1-d Taxa de reteno de lucros RCI Rendibilidade dos
capitais totais investidos que se calcula do seguinte modo:
RCI = RO/(CP+CA)
utilizado o modelo em duas fases primeiro onde os fluxos de caixa operacionais so estimados
de modo explcito e discreto (anual), e a depois pressupe-se uma taxa de crescimento constante
para os fluxos de caixa operacionais.
Valor residual
Para calcular o valor residual da empresa em laborao (VRE), pode usar-se qualquer das pticas
antes referidas. Na prtica frequente usar-se o modelo da perpetuidade com taxas de
crescimento constantes: VRE(T)=(FCOt+1)/(km-gu)
g u Taxa de crescimento dos fluxos de caixa operacionais, isto , dos fluxos de caixa no
alavancados pela dvida.
g* e = RCP (1-d)
VEo= VAOo+VANOo+VCDo
VEo Valor total da empresa VAOu Valor dos activos operacionais (afectos explorao)
semendividamento VANOu Valor dos activos no operacionais (no afectos explorao)
sem endividamento VCD Valor criado pela dvida
Caractersticas do VALA o mtodo que melhor se adapta avaliao de empresas com diversos
negcios e em fase de reestruturao de activos. Cada unidade de negcios pode ser avaliada
autnomamente.
Entende-se por valor residual o valor da empresa no final do perodo para o qual foram feitas
previses anuais discretas de forma explcita, e para o seu clculo podem usar-se trs pticas em
funo do mais adequado perspectiva da empresa.
- ptica de comparao o seu valor de transaco pode estimar-se por comparao com outras
empresa no mercado.
- ptica do rendimento O valor residual pode ser estimado atravs de um padro de evoluo
para os fluxos de caixa ou para os resultados, desta forma o valor residual ser calculado pela
evoluo continuada e uniforme dos fluxos de caixa at determinado perodo.
Na avaliao da empresa por vezes durante um determinado nmero de anos seguidos a T, data
em que termina a previso discreta explicita, ainda ter vantagens competitivas e crescimento
supranormal, e que mais adiante (no perodo T+n) que se podem considerar fluxos de caixa a
entrar em regime cruzeiro, pelo que agora possvel criar modelos com trs fases: na 1 fase
faz-se a previso discreta e explicita dos fluxos de caixa anuais at perodo T; na 2 fase
considera-se um modelo de valor residual com termos finitos at ao perodo T+n na 3 fase
considera-se um modelo de valor residual de termos perptuos a partir de T+n+1
Neste mtodo o custo de capital pode ser calculado para trs,isto , depois de conhecer o valor
dos capitais prprios pode-se estimar o custo do capital prprio, o custo mdio do capital, de
acordo com o mtodo de fluxos de caixa escolhido.
Ligaes externas
O que isto?
Credibilidade
Imparcialidade
Profundidade
Dentro deste contexto, este estudo procura comparar os aspectos divergentes e convergentes
entre as normas contabilsticas internacionais e as portuguesas.
CAPITULO 1 - INTRODUO
1. Tema
O objectivo principal deste trabalho o estudo das principais diferenas conceptuais entre o
normativo contabilstico internacional e o portugus.
Utiliza tambm o mtodo descritivo porque analisa algumas das normas contabilsticas
internacionais e portuguesas.
Os agentes econmicos acompanharam este progresso, expandiram as suas relaes e cada vez
maior o nmero de empresas a actuar a nvel mundial. a globalizao da economia.
Hoje muitas empresas, mesmo sem ser as ditas grandes, esto tambm cotadas em bolsas
estrangeiras e solicitam emprstimos a financiadores situados fora do seu pas. Na defesa da
liberao e transparncia do mercado, as entidades reguladoras supervisoras das bolsas e das
entidades financiadoras so bastante rigorosas com a qualidade de informao financeira das
empresas emitentes.
Todavia, as normas contabilsticas que servem de referencial variam de pas para pas e as
empresas que queiram aceder a esses mercados vm-se na obrigao de produzir tantos
conjuntos de contas quanto os mercados a que querem aceder.
So bem conhecidos os casos de empresas europeias que para serem negociadas na Bolsa de
Nova Iorque tiveram de refazer as suas contas. Foi noticia em Portugal o caso do B.C.P. Banco
Comercial Portugus que apresenta os seus resultados no 1 semestre de 2002 nos US, Securities
and Exchange Commission (SEC), com prejuzo de 60,9 M e em Portugal na Euronext Lisboa,
lucro de 320,9 milhes de euros. As diferenas apresentadas resultam exclusivamente de distintas
regras contabilsticas que divergem de pas para pas.
Assim numa conjuntura econmica com forte investimento no estrangeiro como a que se
comeou a verificar no incio dos anos setenta do sculo passado, surgiram variados sinais de
receptividade preparao de Normas Internacionais de Contabilidade, com vista resoluo de
diversos problemas derivados da existncia de vrios regimes contabilsticos nacionais no
interior de grupos econmicos operando em diversos pases, os quais no s constituam
obstculos ao crescimento e disperso geogrfica dos negcios, como tambm complicavam os
mecanismos de controlo, de consolidao de contas, provocavam acrscimos de prazos e de
custos das tarefas contabilsticas ou seja revelavam-se prejudiciais internacionalizao e
competitividade das empresas.
Neste contexto foi criado em 1973 o International Accounting Standards Committee cuja
principal actividade se centrou na emisso de Normas Internacionais de Contabilidade (IAS) e de
Interpretaes da Standing Interpretations Committee (SIC).
Esquematicamente temos:
A normalizao um processo que visa a uniformidade das prticas contabilsticas enquanto que
a harmonizao contabilstica um processo que atende mais s especificidades econmicas,
sociais e culturais de cada pas.
Aceitao directa das contas das entidades emitentes nacionais nas diversas
praas internacionais: facilidade de cross-border.
Esquematicamente temos:
O processo de globalizao e a melhoria de eficincia dos mercados financeiros, faz com que o
custo histrico comece a ser substitudo pelo fair value ou justo valor. O custo histrico embora
garanta uma maior fiabilidade, pode evidenciar falta de relevncia.
neste contexto que uma das possveis respostas da contabilidade a este novo ambiente se situe
no possvel abandono do custo histrico e na sua substituio progressiva pelo fair value,
associada ao reconhecimento de activos intangveis, que so na maior parte dos casos os factores
de gerao do valor da empresa.
A passagem para o fair value representa a vantagem de uma maior relevncia mas tambm uma
srie de inconvenientes, entre os quais, depender da existncia de um mercado secundrio onde
se possa negociar o elemento patrimonial, de que podem ser exemplos o valor presente dos
fluxos de caixa ou o custo de reposio e tambm ser vulnervel aos factores de subjectividade,
prprios das asseres estabelecidas para a determinao do fair value.
Sem prejuzo das vantagens e desvantagens que esto associadas a um e outro critrio
valorimtrico, possvel afirmar que se comea a impor um modelo hbrido, segundo o qual as
partidas de curto prazo e de ndole financeira so valorizadas pelo fair value, enquanto que para
os restantes elementos o critrio do custo histrico mantm a sua prevalncia.
Num futuro prximo, provvel que o custo histrico se veja substitudo na valorizao de
outros elementos patrimoniais, j que as mudanas que a revoluo tecnolgica est a causar no
domnio contabilstico, tais como o reporting e a auditoria em contnuo e o desenvolvimento de
novas tcnicas de valorizao para bens no cotados em mercados secundrios.
CONCLUSO
A normalizao a nvel nacional era necessria, uma vez que em Portugal no existia, qualquer
tipo de harmonizao contabilstica, uma vez que existem empresas que seguem o Plano Oficial
de Contabilidade, outras as Directrizes Contabilsticas e outras ainda a Normas Internacionais de
Relato Financeiro, para alm daquelas empresas que misturam os vrios instrumentos, conforme
as suas necessidades contabilsticas.
PAZ e LUCIDEZ