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Apreciado Juan Jos, la Medicin Oficial de la Inflacin
9 MARZO, 2017
Comienzo por felicitarlo por su reciente
PDFnombramiento como gerente del Bancovia
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la HTML to PDF API
Comienzo por felicitarlo por su reciente nombramiento como gerente del Banco de la
Por Martn Gonzlez Rozada
Repblica de Colombia. Llega UD a dirigir al Emisor colombiano en tiempos
Un Sistema Tributario que
particularmente interesantes tanto desde el punto de vista de los acontecimientos
Fomente el Ahorro
recientes como de los debates al interior de la profesin. La cabalgata al frente suyo luce 8 MARZO, 2017
fascinante y llena de retos. El Banco tiene una institucionalidad y un capital humano de Por Carola Pessino y Eduardo Cavallo
primer nivel. La tentacin a funcionar con el piloto automtico con ese respaldo es
grande. Sin embargo, hay varios frentes en los que creo que vale la pena tener miradas
LTIMOS COMENTARIOS
frescas. Va entonces una miscelnea de ideas, de datos, de hechos y de opiniones sobre
aspectos estratgicos para el Banco.
Gonzalo Pastor: Pablo, Dos datos: 1.
Comienzo con el tema de la comunicacin. Ben Bernanke, en sus memorias sobre la Importante mirar el libro de Richar
crisis mientras estaba al mando de la Reserva Federal, dice que en la Banca Central los
discursos no son solo sobre polticas, son herramientas de polticas y afirma que el Mar: Extraordinaria labor, su legado debe
continuar como reconoci
xito de la poltica monetaria depende ms de qu tan bien el Banco Central comunica
sus planes y objetivos que de cualquier otro factor. Este es un arma de doble filo. Juan Jos Suazo Snchez: Crucial el punto 8.
Bernanke cita como un xito de esa comunicacin una ocasin en que lograron bajar las Un bien pblico, la educacin de calid
tasas de mercado con solo palabras. Sin embargo, tambin relata su frustracin en
otra ocasin en la que el mercado interpret mal un comunicado. En esa oportunidad, su Agustn Izaguirre: Las regulaciones deben
reflejar la esencia del control y el
leccin sobre el poder de sus palabras fue doble: en un evento social le manifest a una
periodista en charla informal (que crey por su naturaleza que era off the record) la NaBUru38: Sobre el punto 1, hay tambin
frustracin por el hecho de que el mercado haba ledo entrelneas algo que ellos no friccin al cambiar de casa
haban querido decir. La periodista public esa charla y los mercados cayeron. As,
cuenta Bernanke, aprendi sobre el poder que ahora cargaban sus palabras. Para bien
REDACCIN
y para mal.

Bernanke opt por comunicarse en un estilo acadmico y ms transparente que su EDITORES

antecesor, Greenspan, famoso por decir en el Congreso que desde que me convert en Sebastian Galiani
un banquero central, he aprendido a murmurar con gran incoherencia. Si les parezco Andrs Neumeyer

demasiado claro, deben haber entendido mal lo que dije. EDITORES ASOCIADOS
Roberto Chang, Per
Jota Uribe, su antecesor en Colombia, hablaba poco con los medios e iba poco a los
Emilio Espino, Argentina
foros. Lo mnimo posible, para ser precisos. UD, especulo, hablar ms e ir ms a los
Eduardo Engel, Chile
foros. Eso puede rendir frutos pero tambin es ms
PDF created on riesgoso. Sin ir ms lejos, la via
http://www.htm2pdf.co.uk semana
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API Melndez, Colombia
foros. Eso puede rendir frutos pero tambin es ms riesgoso. Sin ir ms lejos, la semana Marcela Melndez, Colombia
pasada UD comparti su visin de la economa en el lanzamiento de una campaa del Carlos Urruta, Mxico
Gobierno llamada Colombia Repunta. Como lo expres en una columna, su participacin
COLABORADORES
implic exponerse a presiones presidenciales sobre el futuro de la tasas de inters en un
momento en que UD est estableciendo su credibilidad. Kalmanovitz va ms all y dice
que No ha ayudado que el nuevo gerente del banco sea cercano al presidente, que haya
sido poco discreto hasta ahora, que opine como si fuera ministro y no como vocero de la
junta directiva que lo nombr. Hace tiempos que el gerente del banco no asista a actos
del Gobierno, como lo fue el lanzamiento de Colombia Repunta, en donde el propio
ejecutivo le comunic, en tono por dems risueo, que deba reducir la tasa de inters; Marzo 2017
algunos voceros del sector privado replicaron la presin. Seguro lo sorprende que sin
haber dicho nada controversial, su presencia en este evento haya resultado tan D L M X J V S

controversial. Lo difcil de la comunicacin es que no slo son las palabras las que
1 2 3 4
cuentan, sino la simbologa, el escenario, el cmo se comunica, ante quin y en qu
momento. 5 6 7 8 9 10 11

De hecho, la estrategia monetaria que utiliza el Banrep descansa en buena medida 12 13 14 15 16 17 18

sobre su capacidad de comunicar. El Banrep ha operado a lo largo de este siglo bajo un
marco que se conoce en la jerga de los economistas como inflacin objetivo. Este 19 20 21 22 23 24 25

involucra metas de inflacin que deben ser pblicamente anunciadas. El objetivo

26 27 28 29 30 31
numrico le confiere un peso relevante a la comunicacin del Banrep con el pblico, a la
explicacin de sus actuaciones y objetivos y sobre todo a la rendicin de cuentas a la FEB

sociedad.
Foco Econmico
Si uno escarba las comunicaciones recientes del Banco descubre algo bien curioso: el 1K likes
Banco no tuvo meta de inflacin para 2016: ese ao tuvimos un esquema de metas sin
meta. Por qu? A finales de 2015 estaba claro que la inflacin de 2016 no iba a encajar
en el rango meta de largo plazo (2-4%). En lugar de ajustar la meta o hacercomo lo Like Page
propongo a rengln seguidouna distincin entre pronstico y meta, el Banrep decidi
no tenerla. No tener una meta desvirta completamente el andamiaje del esquema de
inflacin objetivo al no permitir la rendicin de cuentas. El marco de inflacin objetivo en
Colombia ya est maduro para que el Banrep, cuando sea necesario (como lo era en
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2015), haga una distincin entre la meta de largo plazo (que ya entendemos que estn
entre 2 y 4%) y los pronsticos para el siguiente ao que no siempre estarn en ese
rango. Pero Inflacin Objetivo sin objetivo de inflacin es como un bocadillo sin guayaba.
Aqu hay un enorme reto en comunicacin: ir abonando el terreno con las distinciones
entre metas de largo plazo y los pronsticos. Martillar esa comunicacin desde ahora
que la inflacin vuelve al rango deseado es esencial para poder anclar las expectativas
de inflacin en el futuro cuando la inflacin se salga del cauce nuevamente.

En esa interseccin entre comunicacin y rendicin de cuentas, tambin es esencial que

el Banco empiece a publicar sus pronsticos de inflacin puntuales. A muchos les
sorprender enterarse que el Banco no publica pronsticos puntuales sino que reporta
unos amplios rangos grficos dentro de los cuales cree que se encontrar la inflacin en
el futuro. Nuevamente, sin pronstico puntual de inflacin, no puede haber una
rendicin de cuentas apropiada de la Junta con la sociedad y del equipo tcnico con la
Junta. Otros Banco Centrales con Inflacin Objetivo, como el ingls, publican
abiertamente sus pronsticos puntuales. Es hora de dar ese paso en Colombia.

Y ya que hablamos de las metas de inflacin, seguro estar al tanto del reciente debate
sobre el nivel adecuado de las mismas. Hasta antes de la crisis financiera global, el
consenso apuntaba hacia tener metas lo ms bajas posibles. El mundo industrializado
tena metas de hasta 2% al ao. Sin embargo, la crisis financiera global dej claro que
ese nivel de inflacin es excesivamente bajo. En particular, durante los malos tiempos los
Bancos suelen bajar las tasas de inters nominales. Eso solo lo pueden hacer, bajo
condiciones normales, hasta que llegan a cero. Si la inflacin al comienzo de la crisis es
muy baja, habr poco espacio para reducir las tasas de inters y por tanto aumenta el
peligro de perder el principal msculo monetario en tiempos de recesin. Blanchard,
desde las tradicionalmente ortodoxas trincheras de FMI fue los primeros en sealar la
necesidad de considerar metas de largo plazo ms altas. Otros economistas como Ball y
Krugman han ido sumando argumentos.

Los argumentos tambin son relevantes para una economa como la nuestra. Un
ejemplo de esto es la crisis financiera global. Antes de la quiebra de Lehman Brothers en
PDF created on http://www.htm2pdf.co.uk via the HTML to PDF API
2008, el Banrep haba estado subiendo tasas para combatir una inflacin que
amenazaba con llegar a los dos dgitos. La tasa del Banrep lleg al 10%. Tras la quiebra
de Lehman, el Banrep empez a combatir el enfriamiento que se avecinaba y redujo las
tasas hasta que llegaron al 3%. Es decir, necesit 700 pbs para combatir los malos
tiempos. Si un golpe como el de Lehman nos hubiera tomado con la inflacin en 3% ms
una tasa real natural de 1.5%, el Banrep no habra tenido espacio suficiente para
combatir la crisis con la fuerza necesaria.

Aqu no hay soluciones fciles. El Banrep lleva varios aos pregonando que la meta de
inflacin es de 2 a 4%. Subirla implica volver a comenzar de ceros la tarea pedaggica
pero no hacer nada nos deja expuestos a que la siguiente crisis nos tome con tasas bajas
y por tanto sin municin monetaria para lidiarla. Como alguna vez dijo Blanchard,
podemos estar atascados entre mantener las mismas polticas para mantener la
credibilidad, o adoptar mejores polticas al costo potencial de perder credibilidad. El
dilema est servido.

El Banco tiene mandatos ms all de la inflacin. En efecto, la Corte Constitucional

estableci a finales del siglo pasado que la actividad del Banco para mantener la
capacidad adquisitiva de la moneda debe ejercerse en coordinacin con la poltica
econmica general, lo cual implica que la Junta no puede ser indiferente a los otros
objetivos de desarrollo econmico y social previstos por la Carta.

En ocasiones esos otros objetivos van de la mano con los inflacionarios. Pero a veces
entran en contradiccin. Por ejemplo, reducir la inflacin suele ir de la mano con
enfriamientos de la actividad econmica e incrementos en el desempleo. Cmo
ponderamos un punto de inflacin ganado contra un punto de desempleo perdido? La
respuesta no puede ser que el punto de inflacin est por encima de cualquier
consideracin, dice la Corte. Y de hecho, Bernanke y Mishkin en su descripcin sobre
Inflacin Objetivo son enfticos en sealar que a pesar del nombre, el esquema permite
perseguir objetivos diferentes a la inflacin. Una posible aproximacin a cmo ponderar
lo uno y lo otro la da Wolfers quin argumenta que los efectos sobre el bienestar de un
punto de desempleo son cinco veces ms grandes que un punto inflacin. Con inflacin
PDF created on http://www.htm2pdf.co.uk via the HTML to PDF API
punto de desempleo son cinco veces ms grandes que un punto inflacin. Con inflacin
objetivo la rendicin de cuentas del Emisor tiende a centrarse en la inflacin misma.
Pero no se puede perder de vista que lograr esas metas puede tener consecuencias
indeseables.

La reciente crisis financiera global gener una nueva ronda de golpes de pecho en la
profesin. Tal vez Blanchard mismo, con el sombrero de profesor universitario, su paso
por FMI y su gran respeto en la profesin, ilustra bien los vaivenes en ese frente. Antes de
la crisis de 2008, escribi un famoso artculo que seala claramente su optimismo sobre
el estado de nuestro conocimiento en macroeconoma: El estado de la macro es bueno
lo titul. Dos aos ms tarde, ya menos optimista y lidiando con un una crisis econmica
de enormes proporciones, escribira uno titulado Repensando la poltica
macroeconmica, con reflexiones sobre las lecciones para la profesin que se hicieron
evidentes tras la crisis y una mirada ms dura sobre las capacidades de nuestros
modelos dominantes para guiar la poltica econmica. Y finalmente desde mediados de
2016 y enero de 2017, public una triloga sobre la familia de modelos dominante en
macroeconoma. En la primera entrega afirma que los actuales modelos tienen
defectos serios, pero son eminentemente mejorables y centrales para el futuro de la
macroeconoma. En la tercera concluye que necesitamos diferentes clases de modelos
macroeconmicos para diferentes tareas. Volver a esta leccin en un momento.

Este reciente optimismo moderado y propositivo de Blanchard respecto a nuestros

modelos no es compartido por toda la profesin. Anton Korinek escribe en otro celebrado
ensayo que aunque el enfoque ha llevado a grandes avances en algunas reas,
tambin ha creado sesgos y puntos ciegos en la profesin que frenan nuestro
entendimiento y nuestra capacidad de gobernar la macroeconoma. El ttulo del
ensayo es an ms elocuente y no admite buenas traducciones: Matching the Moment,
But Missing the Point?. Krugman, parafraseando el artculo de Blanchard de 2008 sobre
el estado de la macro, escribe que El estado de la macro es triste y no aboga por
reformar los modelos dominantes como lo pide Blanchard sino por botarlos a la caneca.
En la misma lnea, Paul Romerahora economista jefe del Banco Mundialescribe que
estos modelos atribuyen las fluctuaciones en las variables agregadas a fuerzas
causales imaginarias que no estn influenciados porhttp://www.htm2pdf.co.uk
PDF created on la accin de persona alguna. Y HTML to PDF API
via the
causales imaginarias que no estn influenciados por la accin de persona alguna. Y
remata con los modelos macro utilizan hiptesis implausibles para llegar a
conclusiones desconcertantes.

Al margen de si uno se inscribe en la lista de optimistas que creen que con reformas
nuestros modelos sern una buena gua para nuestras polticas pblicas o si uno cree
que estamos de regreso al punto cero, la leccin de Blanchard luce sabia: necesitamos
diferentes modelos para diferentes tareas. Un Banco Central no debera basar sus
decisiones en un solo andamiaje. Tiene que haber espacio para diferentes mtodos,
aproximaciones, para modelos grandes y pequeos, en fin, una perenne discusin entre
las diferentes ideas. Tal como lo dijo Diamond al cerrar su discurso de aceptacin del
Nobel, La comprensin de la economa y las recomendaciones y decisiones de poltica
econmica deberan reflejar el anlisis a travs de mltiples modelos. Y deberan
incorporar ideas que parezcan correctas aunque todava no hayan sido modeladas.

Cmo llegar all? Evidentemente, el primer insumo imprescindible es que a los odos de
la Junta del Banco tienen que llegar sugerencias, pronsticos y opiniones apoyados en
diferentes metodologas. Hace unos aos pas un edificador sabtico por los pasillos del
Banrep en Bogot. Me result muy sorprendente ver, desde la distancia, cun
piramidales y unvocos eran los mecanismos que nutran de argumentos a la Junta. En
efecto, sta recibe una sola versin, piramidal, de los hechos, las interpretaciones y las
recomendaciones que de all se desprendan. Y de hecho, para empeorar el espacio de
debate, en la sesin de Junta Directiva las conclusiones del equipo tcnico se presentan
por escrito reduciendo el espacio de controversia.

El segundo insumo necesario tiene que ver con la discusin abierta de las ideas. Con la
llegada de la Inflacin Objetivo y la mayor preponderancia de las estrategias de
comunicacin del Banrep, una vctima colateral fueron las voces e ideas del equipo
tcnico y de investigadores del Banco: al tratar de ordenar el mensaje hacia afuera se
acallaron tambin sus debates. Eso no tiene que ser as. Es cierto que tiene que haber un
mensaje ordenado sobre las decisiones de poltica pero esa es una tarea para las voces
de la Junta. Pero todos perdemosempezando por la generacin de ideas al interior del
Banrepsi nos privamos de ver y participar del debate
PDF created de resto del personal delvia
on http://www.htm2pdf.co.uk Banco.
the HTML to PDF API
Banrepsi nos privamos de ver y participar del debate de resto del personal del Banco.

Una estrategia para hacerlo la estn explorando en Inglaterra. All el Banco Central cre
un blog en el que su personal tcnico publica opiniones y resultados de investigaciones,
escritos en lenguaje asequible para un pblico ms general. Las entradas del blog
sealan explcitamente que las opiniones no comprometen a la institucin y que estn
hechas a ttulo personal. Cualquier persona puede comentar las entradas. El blog tiene
un nombre sugerente: https://bankunderground.co.uk/. La herramienta luce apropiada
para el Banrep de cara a invitar al debate al interior de la institucin, abrirlo a las ideas
de afuera y darle voz a visiones que pueden o no coincidir con las de la Junta y pueden o
no compartir las aproximaciones metodolgicas de los equipos tcnicos.

Con la actual estructura en la que la Junta se nutre de argumentos de forma tan

piramidal hay un peligro permanente de caer en el muy estudiado groupthink (es decir,
cada miembro de un grupo o Junta intenta moldear su opinin a la que cree que es el
consenso del grupo, en este caso basada en un nico documento tcnico, an si en su
fuero interno cree que es desaconsejable). An en la Reserva Federal con un esquema
ms descentralizado para nutrir de argumentos a los miembros del comit de poltica, el
peligro del groupthink se ha materializado en el pasado. Al menos eso argumenta Ball al
preguntarse por qu Bernanke no sigui, una vez al mando de la poltica monetaria, los
consejos que su propia agenda de investigacin acadmica haban sugerido en el
pasado.

Un Banco Central no es solo una institucin encargada de la poltica monetaria. Es

tambin una fuente de recursos para el Estado cuando su balance refleja utilidades o un
destino de los impuestos de los ciudadanos cuando da prdidas. El objetivo del Banco no
son sus utilidades. Pero sus prdidas, si las hay, no son una buena noticia para los
contribuyentes. En ese frente, los ltimos aos han venido con sombras: entre 2010 y
2015 las prdidas que acumul el Banrep superan los 4 billones de pesos. Esa es una
cifra enorme: la reforma tributaria que con tanto esfuerzo se aprob el ao pasado
recaudar cerca de 6 billones. Las causas de las prdidas son complejas y en buena
parte estn asociadas a los bajos rendimientos de los activos en dlares tras la crisis
financiera global. Pero no puede haber
PDFcomplacencia con esos nmeros y hay que
created on http://www.htm2pdf.co.uk via the HTML to PDF API
financiera global. Pero no puede haber complacencia con esos nmeros y hay que
estudiar con juicio la estrategia en el frente de ingresos, egresos y en la forma de
contabilizar las operaciones. Ms all del hecho de que los recursos son pblicos, la
independencia de criterio del Banco se desle si sus estados financieros estn en rojo ao
tras ao.

Hay otra dimensin nueva a la que no pueden escapar los Banco Centrales y que los
obligar a pisar terrenos desconocidos. La aparicin de monedas digitales. Si bien en un
principio tras la irrupcin de los Bitcoins y otras monedas digitales privadas, la discusin
gir alrededor de si deban ser prohibidas, ignoradas o reguladas y su posible impacto
sobre la demanda de dinero tradicional, ahora el debate gira alrededor de si los Bancos
Centrales debieran emitir ellos mismos monedas digitales. La discusin se ha dado al
interior de los Bancos Centrales en varios pases incluyendo Estados Unidos, Canad e
Inglaterra entre otros. Las implicaciones de adoptar este tipo de monedas son de una
profundidad insospechada, empezando porque la banca como la conocemos hoy,
podra desaparecer. El blog subterrneo del Banco de Inglaterra mencionado
anteriormente tiene un buen resumen de lo que est en juego. Todos los bancos
centrales deberan tener varias cabezas estudiando el tema. Y algn da, quizs menos
lejano de lo que sospechamos, no podremos evadir ms las implicaciones de la
tecnologa sobre la Banca Central y esta quedar redefinida para siempre. Si UD, como
sus antecesores, dirige al Banco durante doce aos, deber tomar decisiones
estratgicas en ese frente.

Contrario a lo que muchos creen, de aburrimiento no muere un banquero central en

estos tiempos.

Un abrazo

Marc Hofstetter

Twitter: @mahofste

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 Tags: Colombia

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