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Estrategias de cobertura
de riesgos mediante
los mercados de futuros
Captulo 3

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Estrategias de cobertura de riesgos
mediante los mercados de futuros
Muchos de los participantes en los mercados
de futuros son coberturistas.
Su objetivo es usar los mercados de futuros
para reducir un riesgo especfico al que se
enfrentan.
Este riesgo podra relacionarse con el precio
del petrleo, un tipo de cambio, el nivel del
mercado accionario o alguna otra variable.
Una cobertura perfecta es la que elimina
completamente el riesgo.
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Estrategias de cobertura de riesgos
mediante los mercados de futuros
Las coberturas perfectas son raras.
Por lo tanto, en gran parte, un estudio de la cobertura con
contratos de futuros es un estudio de las maneras de crear
coberturas para que funcionen del modo ms perfecto
posible.
Cundo es adecuada una posicin corta en un contrato de
futuros?
Cundo es apropiada una posicin larga en un contrato
de futuros?
Qu contrato de futuros se debe usar?
Cul es el tamao ptimo de la posicin en un contrato de
futuros para reducir el riesgo?
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 Principios bsicos

Cuando se elige usar los mercados de futuros

para cubrir un riesgo, su objetivo es tomar una
posicin que lo neutralice en la medida de lo
posible.
Una empresa que sabe que ganar $10,000 por
cada centavo de dlar de incremento del precio de
un commodity durante los tres meses siguientes y
que perder $10,000 por cada centavo de dlar
que baje el precio durante el mismo periodo.

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 Coberturas largas y cortas

Una cobertura que implica una posicin

larga es adecuada cuando alguien sabe
que tendr que comprar un activo en el
futuro, y desea fijar el precio en el momento
actual.
Una cobertura que implica una posicin
corta es adecuada cuando alguien sabe
que vender un activo en el futuro, y
desea fijar el precio en el momento actual.

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Ejemplo de coberturas corta (vender)

7
Ejemplo de coberturas larga (comprar)

8
 Argumentos a favor de la cobertura

Las compaas deberan enfocarse en el

negocio principal en el que se encuentran,
as como dar los pasos necesarios para
minimizar los riesgos relacionados con las
tasas de inters, los tipos de cambio y otras
variables del mercado.

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Argumentos en contra de la cobertura

Los accionistas, por lo general, tienen un

portafolio bien diversificado y estn en posicin
de tomar sus propias decisiones de cobertura.
El riesgo de la cobertura de una empresa podra
aumentar cuando los competidores no optan por
la cobertura.
Podra ser difcil explicar una situacin donde
hay una prdida en la cobertura y una ganancia
en el subyacente.

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Cobertura y competidores
Si la cobertura no es la norma en una determinada industria,
no tiene sentido que una empresa especfica decida ser
diferente de todas las dems.
Las presiones competitivas dentro de la industria pueden ser
tales que los precios de los bienes y servicios producidos
por sta flucten para reflejar los costos de las materias
primas, las tasas de inters, los tipos de cambio, etc.
Una empresa que no realiza cobertura espera que sus
mrgenes de utilidades sean ms o menos constantes.
Sin embargo, una empresa que s realiza cobertura espera
que sus mrgenes de utilidades flucten!

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Cobertura y competidores

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RIESGO DE LA BASE
En la prctica, realizar una cobertura no es tan sencillo.
Algunas de las razones son las siguientes:

1. El activo cuyo precio se deber cubrir puede no ser

exactamente igual al activo subyacente al contrato de
futuros.
2. El coberturista puede no estar seguro de la fecha
exacta en que se comprar o vender el activo.
3. La cobertura puede requerir que el contrato de futuros
se cierre antes de su mes de entrega.

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 La base
La base es la diferencia entre el precio al
contado y el precio a futuro.
El riesgo de la base surge por la
incertidumbre asociada con la base, cuando
se cierra la cobertura.
La base en una situacin de cobertura es
como sigue:
Base = precio al contado del activo a cubrir - precio a futuro del contrato
utilizado

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Convergencia entre precios a futuro y al
contado
(La cobertura se inicia en t1 y concluye en t2; figura 3.1, pgina
56)

Precio al
contado

Precio
a futuro

Tiempo

t1 t2

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 Cobertura larga para la compra de un
activo
Definamos:
F1 : Precio a futuro al momento de establecer la
cobertura
F2 : Precio a futuro al momento de comprar el activo
S2 : Precio del activo al momento de la compra
b2 : Base en el momento de la compra

Costo del activo S2

Ganancia sobre el precio F2 F1
a futuro
Monto neto pagado S2 (F2 F1) =F1 + b2

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Cobertura corta para la venta de un
activo
Definamos:
F1 : Precio a futuro al momento de establecer la
cobertura
F2 : Precio a futuro en el momento de vender el activo
S2 : Precio del activo en el momento de la venta
b2 : Base en el momento de la venta

Precio del activo S2

Ganancia sobre el precio F1 F2
a futuro
Monto neto recibido S2 + (F1 F2) =F1 + b2

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Eleccin del contrato
Elija un mes de entrega que est lo ms
cercano posible a la expiracin de la
cobertura, pero que sea posterior a tal fecha.
Cuando no hay contrato a futuro sobre el
activo que se est cubriendo, elija el contrato
cuyo precio a futuro sea el ms alto en
relacin con el precio del activo. En tal caso,
hay dos componentes de la base.

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Ilustraciones

19
Ilustraciones

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Coberturas cruzadas
La cobertura cruzada ocurre cuando los dos activos
son diferentes.
Por ejemplo, piense en una aerolnea preocupada
por el precio futuro del combustible que utiliza.
Como no hay un contrato de futuros sobre
combustible de aviacin, podra decidirse a usar
contratos de futuros sobre combustible para
calefaccin para cubrir su exposicin.

21
Coberturas cruzadas
La razn de cobertura es la relacin entre el
tamao de la posicin tomada en los contratos de
futuros y el tamao de la exposicin.
Cuando el activo subyacente al contrato de futuros
es el mismo que el activo que se cubre, es natural
usar una razn de cobertura de 1.0.
sta es la razn de cobertura que hemos usado en
los ejemplos considerados hasta ahora.
Ahora veamos cmo puede hacer esto el
coberturista.
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Razn ptima de cobertura
La proporcin de la exposicin que debera
cubrirse de manera ptima es:
sS
hr
sF
donde
sS es la desviacin estndar de DS, el cambio en el
precio al contado durante el periodo de cobertura,
sF es la desviacin estndar de DF, el cambio en el
precio a futuro durante el periodo de cobertura, y
r es el coeficiente de correlacin entre DS y DF.

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Nmero ptimo de contratos
QA Tamao de la posicin que se cubre (unidades)
QF Tamao del contrato a futuro (unidades)
VA Valor de la posicin cubierta (= precio al contado por QA)
VF Valor del contrato a futuro (= precio a futuro por QF)

Nmero ptimo de contratos, si no Nmero ptimo de contratos

se hace ningn ajuste (seguimiento despus de realizar el ajuste para
cercano de la cobertura). tener en cuenta la liquidacin
diaria de futuros.
h *Q A *
h VA
QF
VF
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 Ejemplo (pgina 62)
Una lnea area comprar 2 millones de
galones de combustible en un mes y se cubre
mediante futuros de combustible para
calefaccin.
De acuerdo con datos histricos, sF = 0.0313,
sS = 0.0263 y r = 0.928
0.0263
h 0.928
*
0.7777
0.0313

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 Ejemplo (continuacin)
El tamao de un contrato de combustible para
calefaccin es de 42,000 galones.
El precio al contado es de 1.94 y el precio a futuro es
de 1.99 (ambos en dlares por galn), de manera que
V A 1.94 2,000 ,000 3,880 ,000
V F 1.99 42,000 83,580
El nmero ptimo de contratos suponiendo que no hay
liquidacin diaria es
0.7777 2,000,000 42,000 37.03
El nmero ptimo de contratos despus del ajuste es:
0.7777 3,880,000 83,580 36.10

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Ejemplo (continuacin)
Datos para calcular la razn de cobertura de varianza mnima cuando el contrato a futuro
de combustible de calefaccin se usa para cubrir la compra de combustibles para jets.

Cambio en el
precio por galn Cambio en el
a futuro de precio por galn
combustible de de combustible
Mes calefaccin (F) para jets (S)
1 0,021 0,029
2 0,035 0,02
3 -0,046 -0,044
4 0,001 0,008
5 0,044 0,026
6 -0,029 -0,019
7 -0,026 -0,01
8 -0,029 -0,007
9 0,048 0,043
10 -0,006 0,011
11 -0,036 -0,036
12 -0,011 -0,018
13 0,019 0,009
14 -0,027 -0,032
15 0,029 0,023
Correlacin 0,9284
Desviacin estndar 0,0313 0,0263
Razn de cobertura 0,7777
Comprar a futuro en galones 2.000.000
Tamao de los contratos en galones 42.000
Numero optimo de contratos 37
Seguimiento cercano de la cobertura
Precio a futuro de cada galo 1,99
Precio de contado de cada galn 1,94 3.880.000
Valor en dlares de un contrato 83.580
Numero optimo de contratos 36

27
 Cobertura mediante ndice de
futuros (pgina 65)
Para cubrir el riesgo en un portafolio, el
nmero de contratos donde se asume una
posicin corta es
VA
b
VF
donde VA es el valor actual del portafolio, b es
su beta y VF es el valor actual del contrato a
futuro (= precio a futuro por el tamao del
contrato).
28
 Ejemplo
El precio a futuro del S&P 500 es 1,000.
El tamao del portafolio es de $5 millones.
La beta del portafolio es 1.5.
Un contrato es sobre $250 multiplicado
por el ndice.
Qu posicin se requiere en los
contratos a futuro del S&P 500 para cubrir
el portafolio?

29
 Ejemplo
Desempeo de las coberturas del indice bursatil
Valor del portafolio 5.050.000 5.050.000 5.050.000 5.050.000 5.050.000
Indice 500 S&P 1.000 1.000 1.000 1.000 1.000
Tasa libre de riesgo trimestral 1% 1% 1% 1% 1%
Dividendos trimestral 0,25% 0,25% 0,25% 0,25% 0,25%
Beta del portafolio 1,5 1,5 1,5 1,5 1,5
Valor del contrato $ 250,00 $ 250,00 $ 250,00 $ 250,00 $ 250,00
Valor multiplicadopor el indice $ 252.500,00 $ 252.500,00 $ 252.500,00 $ 252.500,00 $ 252.500,00
Numero de contratos 30 30 30 30 30
Valor del indice en tres meses 900 950 1000 1050 1100
Perdidas sobre el indice -10% -5% 0% 5% 10%
Ganancia del inversionista
Precio a futuro del indice el dia de hoy 1010 1010 1010 1010 1010
Precio a futuro del indice dentro de tres meses 902 952 1003 1053 1103
Ganancia sobre la posicion a futuro 810000 435000 52500 -322500 -697500
Rendimiento sobre el mercado -9,75% -4,75% 0,25% 5,25% 10,25%
Rendimiento esperado sobre el portafoilio -15,125% -7,625% -0,125% 7,375% 14,875%
Valor esperdo del portafolio en tres meses
incluyendo dividendos ($) 4.286.187,50 4.664.937,50 5.043.687,50 5.422.437,50 5.801.187,50
Valor total de la posicion en tres meses 5.096.187,50 5.099.937,50 5.096.187,50 5.099.937,50 5.103.687,50

30
 Por qu es redituable la cobertura
de acciones?
Suponga que se desea salir del mercado durante un
tiempo. La cobertura evita los costos de vender y volver
a comprar el portafolio.
Suponga asimismo que las acciones en su portafolio
tienen una beta promedio de 1.0, pero usted considera
que esas acciones son una eleccin acertada y que
tendrn buen desempeo en el mercado, tanto en los
buenos tiempos como en los malos. La cobertura
asegura que el rendimiento que usted ganar sea el
rendimiento libre de riesgo ms el rendimiento en exceso
de su portafolio sobre el mercado.

31
Cambio de beta
Qu posicin se necesita para reducir la
beta del portafolio a 0.75?
Qu posicin se necesita para aumentar
la beta del portafolio a 2.0?

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 Colocacin y renovacin (pginas 69-70)
Es posible renovar contratos hacia el futuro
para cubrirse de las exposiciones al riesgo.
Inicialmente, se entra en contratos a futuro
para cubrirse de la exposicin al riesgo en un
horizonte de tiempo.
Justo antes del vencimiento, se cierran los
contratos y se remplazan por uno nuevo que
refleje la nueva exposicin.
Y as sucesivamente.

33
 Problemas de liquidez
(Panormica de los negocios 3.2)
En cualquier situacin de cobertura, hay riesgo
de que se registren prdidas sobre la cobertura
y que, al mismo tiempo, no se obtengan
ganancias.
Esto puede generar problemas de liquidez.
Un ejemplo es la empresa Metallgesellschaft,
que vendi contratos a precio fijo y a largo plazo
sobre combustible para calefaccin y gasolina, y
se cubri mediante la colocacin y renovacin.
El precio del petrleo disminuy...
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 Seleccin de acciones
Si usted cree que puede elegir acciones
que tendrn un excelente desempeo en
el mercado, es posible utilizar un contrato
a futuro para cubrirse del riesgo del
mercado.
Si usted est en lo correcto, ganar dinero
independientemente de que el mercado
repunte o decline.

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 Renovar la cobertura
hacia el futuro
Se puede usar una serie de contratos
a futuro para prolongar la vida de una
cobertura.
Cada vez que se cambia de un
contrato a futuro a otro, se incurre en
un tipo de riesgo de la base..

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