El Fracaso Empresarial: Características y Tipos

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Estudios Empricos
Estudios Empricos
Asociacin Espaola de Contabilidad
y Administracin de Empresas
El fracaso
El fracaso empresarial:
empresarial:
caractersticas y tipos
caractersticas
El fracaso empresarial: caractersticas y tipos

Los modelos de fracaso empresarial han sido poco empleados por mostrar
una gran inestabilidad y una tasa de xito inadecuada en muestras
y tipos
diferentes a las utilizadas para su estimacin. Estas deficiencias se han
justificado por: a) la manipulacin de la informacin contable (ms
frecuente en empresas fracasadas), b) la existencia de ms de un proceso
de fracaso, y c) el sobreajuste de los modelos predictivos.
Este trabajo investiga, para un conjunto de empresas fracasadas

espaolas: a) la calidad de su informacin, b) las diferencias estadsticas
entre empresas fracasadas y sanas, y c) la existencia de diferentes
procesos que conducen al fracaso. Los resultados indican que las empresas
que fracasan frecuentemente presentan informacin contable de escasa
calidad. Su anlisis promenorizado, adems, permiti clasificar dos
tercios de la muestra en tres grupos homogneos con procesos de fracaso
claramente diferenciados.
La identificacin de diferentes procesos tiene implicaciones relevantes

para la investigacin y la toma de decisiones. Respecto a la investigacin,
abre la posibilidad de avanzar siguiendo un diseo experimental distinto.
Respecto a la toma de decisiones, permite distinguir entre empresas
que deben ser evitadas y empresas en las que los riesgos son difcilmente
evitables y deben ser diversificados. Adems, proporciona la oportunidad
de emplear sistemas de apoyo a la decisin basados en reglas.
Estudios Empricos
EDITA:
Asociacin
Espaola de
Contabilidad y FUINCOA
Administracin Fundacin
de Empresas para la Investigacin
DECLARADA DE UTILIDAD PUBLICA en Contabilidad
y Auditora
Composici n
Estudios Empricos aeca
Asociacin Espaola de Contabilidad y Administracin de Empresas
El Fracaso Empresarial:
Caractersticas y tipos
Cristina Abad
Jos Luis Arquero
Sergio M. Jimnez
Universidad de Sevilla
Direccin para correspondencia:

Sergio Manuel Jimnez Cardoso
Ramn y Cajal, n 1
Facultad de Ciencias Econmicas y Empresariales
Departamento de Contabilidad y Economa Financiera
41018 Sevilla
2 Edicin de Ayudas a la Investigacin en Contabilidad y Administracin

de Empresas y del sector Pblico. AECA.
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Con el fin de garantizar el rigor y la calidad de su contenido, esta obra ha sido evaluada de for-
ma annima por, al menos, dos expertos independientes, conforme al proceso establecido
por la Asociacin Espaola de Contabilidad y Administracin de Empresas. Las opiniones y con-
clusiones expresadas en la misma son de la exclusiva responsabilidad de su autor.
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Administracin de Empresas (AECA)
ndice
1 Resumen ................................................................................................. 5
1 Introduccin ........................................................................................... 7
2 Seleccin de la muestra de empresas fracasadas ........................................ 11
3 Anlisis de los informes de auditora de las empresas fracasadas ............... 12
3.1. Tipos de informe de auditora .............................................................. 12
3.2. Tipos de prrafos intermedios ............................................................. 14
3.3. Efectos de los ajustes de auditora sobre las variables descriptivas de la mues-
tra de empresas fracasadas .................................................................. 16
4 Descripcin de la muestra de empresas fracasadas...................................... 21
5 Seleccin y descripcin de la muestra de empresas sanas ........................... 27
6 Comparacin de empresas fracasadas y sanas ............................................ 31
7 Anlisis de casos y agrupamientos: sndromes ........................................... 46
8 Anlisis estadsticos univariante y multivariante ....................................... 51
8.1. Anlisis univariante............................................................................ 51
8.2. Anlisis multivariante ........................................................................ 58
8.2.1. Regresiones nominales o logstica multinomial.............................. 58
8.2.2. Regresin logstica binaria: sanas - agujero negro...................... 63
8.2.3. Anlisis de conglomerados (Cluster)............................................. 65
9 Conclusiones ........................................................................................... 69
10 Bibliografa ............................................................................................ 75
11 Anexos ................................................................................................... 77
Anexo I. Descripcin de las causas de los prrafos intermedios ...................... 77
Anexo II. Definicin de variables descriptivas............................................... 79
Anexo III. Resultados de la prueba U de Mann Whitney: Sanas vs. fracasadas .... 82
12 Informe de evaluacin ............................................................................. 84
13 Respuesta al informe de evaluacin .......................................................... 88
ASOCIACIN ESPAOLA DE CONTABILIDAD Y ADMINISTRACIN DE EMPRESAS aeca

RESUMEN
Una de las principales utilidades de la investigacin sobre el fracaso empresa-

rial es proporcionar modelos predictivos capaces de identificar a las empresas que
fracasarn en el futuro. Los modelos predictivos elaborados en el pasado, sin em-
bargo, no han sido aplicados en la prctica profesional, al mostrar una gran ines-
tabilidad y una tasa de xito inadecuada en muestras diferentes a las utilizadas
para su estimacin.
Las causas de estas deficiencias pueden ser varias. Se ha sugerido que las em-
presas que sufren problemas financieros manipulan la informacin contable con
el objetivo de aumentar la confianza de los usuarios. Tambin se ha argumentado
que las empresas pueden seguir diferentes procesos de fracaso. Finalmente, otros
autores consideran que las tcnicas estadsticas, en ausencia de una teora del fra-
caso, sobreajustan los modelos predictivos con el objetivo de conseguir la mayor
tasa de xito posible.
En esta lnea, este trabajo investiga, para un conjunto de empresas fracasadas
espaolas 1: (i) la calidad de su informacin contable, (ii) las diferencias estadsti-
cas observadas entre empresas fracasadas y sanas, y (iii) las razones del fracaso
de cada empresa en particular y la existencia de diferentes procesos, o sndromes,
que conducen al fracaso. Para evitar el problema del sobreajuste, la investigacin
de este tercer punto estar presidida por una teora del fracaso.
Los resultados de la investigacin indican que las empresas que estn experi-
mentando el fracaso frecuentemente presentan una informacin contable de es-
casa calidad. Por ello, se desaconseja el empleo de la informacin procedente de
empresas pequeas (con estados contables no auditados) o de bases de datos sin
cuestionarse su fiabilidad. Igualmente, los resultados indican que los estados con-
1 El criterio de eleccin fue la solicitud de suspensin de pagos. Este evento es, normalmente, el
momento en el que, por primera vez, se hace pblica y notoria la situacin de fracaso financiero de la
empresa para los usuarios externos de su informacin contable. Una ventaja adicional es que la sus-
pensin de pagos se produce en un instante de tiempo fcilmente identificable.

6 El fracaso empresarial: Caractersticas y tipos
tables de empresas con salvedades valoradas deberan ajustarse. Como conse-

cuencia, el anlisis contable, o financiero, nunca debe abandonar el contexto de
la informacin contable fiable.
Dada las diferentes frecuencias con la que aparecen informes de auditora con
opiniones negativas o de no opinin en empresas fracasadas y sanas, podra consi-
derarse como fracasada toda empresa que muestre este tipo de informes. Esta re-
gla de decisin slo perjudicara a una fraccin minscula de empresas sanas, ca-
da una de las cuales podra evitar que se le aplicase simplemente presentando
estados contables de calidad. Menos ventajoso es el empleo de las dudas de gestin
continuada, incluidas en los informes de auditora, para discriminar entre empre-
sas fracasadas y sanas, pues la diferencia de frecuencia con la que se presentan en
ambos tipos de empresas es menor. Adems, las dudas de gestin continuada pa-
recen concentrarse en empresas fracasadas que son, al menos para los usuarios so-
fisticados de la informacin contable, ms fciles de identificar.
El anlisis individual de las empresas fracasadas, basado en una concepcin a
priori del fenmeno, permiti clasificar dos tercios de la muestra en tres grupos ho-
mogneos con procesos de fracaso claramente diferenciados, que nosotros hemos
denominado agujero negro, crecimiento fracasado y revs. A efectos de vali-
dar o rechazar esta clasificacin, se realizaron diferentes pruebas estadsticas. En-
tre las tcnicas multivariantes, se emplearon: a) regresiones nominales o logstica
multinomial, b) regresin logstica binaria y c) anlisis de conglomerados jerr-
quicos. Los resultados confirman parcialmente la hiptesis de que existen diferen-
tes procesos de fracaso. De hecho, las empresas incluidas en uno de los grupos pue-
de distinguirse de las sanas varios ejercicios antes del fracaso y con una tasa de
xito bastante alta. Sin embargo, las caractersticas de las incluidas en los otros dos
grupos las hacen ms difciles de detectar con mucha antelacin, confundindose
con empresas sanas con cierta frecuencia.
La identificacin de diferentes sndromes tiene importantes implicaciones para
la investigacin y la toma de decisiones. Respecto a la investigacin, abre la posi-
bilidad de avanzar siguiendo un diseo experimental distinto al enfoque actual, ba-
sado en una distincin simplista y errnea entre empresas sanas y fracasadas. Res-
pecto a la toma de decisiones, permite distinguir entre empresas que deben ser
evitadas y empresas en las que los riesgos son difcilmente evitables y deben ser di-
versificados. Por ltimo, proporciona la oportunidad de emplear sistemas de apo-
yo a la decisin basados en reglas.
aeca ASOCIACIN ESPAOLA DE CONTABILIDAD Y ADMINISTRACIN DE EMPRESAS

1. INTRODUCCIN
A finales de los sesenta Altman hizo pblico su famoso Z-score. El Z-score es un

modelo lineal multivariante que mide la proximidad de una empresa al fracaso fi-
nanciero. Altman desarroll este modelo explotando las diferencias estadsticas
observadas entre las empresas pertenecientes a dos muestras distintas (fracasadas
y no fracasadas), emparejadas por tamao y sector. Su xito al pronosticar el fra-
caso (superior al 90% en la muestra de control, al 80% en una muestra de empre-
sas de bajo rendimiento y al 70% dos aos antes del fracaso) supuso una revolu-
cin en la investigacin contable que, en aquellos momentos, se estaba planteando
la eliminacin del anlisis mediante ratios como tcnica analtica para evaluar el
rendimiento de las empresas (Altman, 1968, p. 589).
A pesar de su xito predictivo, Altman advirti que el Z-score ni explica por qu
algunas empresas fracasan ni reproduce la estrategia de decisin de los analistas,
aunque permite aumentar la eficiencia del esfuerzo de anlisis, al reducir el tiem-
po dedicado a las empresas con una probabilidad de quiebra muy alta o muy baja
y aumentar el dirigido a evaluar las que se encuentran en la zona gris.
Durante los siguientes 30 aos, el esfuerzo dirigido a la mejora del Z-score ha
sido impresionante. El diseo experimental de Altman se aplic a otros perodos,
sectores y pases, empleando tcnicas estadsticas, variables, horizontes tempora-
les y diseos muestrales idnticos o levemente diferentes 2. Sin embargo, no sufrie-
ron alteraciones sustanciales ni el diseo experimental ni el enfoque instrumental
que lo sustentaba. Sistemticamente se compararon muestras de empresas fraca-
sadas y no fracasadas y se calificaban como aceptables los modelos que propor-
cionasen un xito clasificatorio comparable al obtenido por el Z-score. La eleccin
del modelo y de las variables discriminantes se consideraron asuntos empricos,
que deban resolverse siempre en favor de aquellos que mostrasen un mayor xito
clasificatorio.
Durante todos estos aos, parece que los investigadores creyeron que la identi-
ficacin del modelo predictivo definitivo estaba tan prxima que poda justificarse
2 Pueden encontrarse revisiones de la literatura en Altman (1983), Zavgren (1983), Jones (1987),
Laffarga (1993), Garca-Ayuso (1994) y Laffarga y Mora (2002).

8 El fracaso empresarial: Caracteristicas y tipos
el empleo de tcnicas estadsticas inadecuadas, de minera de datos o la ausen-

cia de una teora del fracaso (Belkaoui, 1980). Posiblemente creyeron que el mo-
delo definitivo surgira al emplear otras variables, otras tcnicas estadsticas o
muestras ms homogneas. En 1982, la confianza en lograr un modelo predicti-
vo definitivo era tan grande que se jugaba con la idea de sustituir los criterios
profesionales (o directamente a los profesionales) por modelos matemticos (As-
hton, 1982 y Libby y Lewis, 1982).
Ciertamente, la crisis del diseo experimental tpico (evidente si observamos
la reduccin de la literatura sobre el tema en los ltimos aos) no sobrevino por
ninguna de las razones expuestas en el prrafo anterior, sino por ser incapaz de
proporcionar modelos estables (los propuestos por cada investigador para cada
perodo, sector o pas son diferentes) y con tasas de xito adecuadas en muestras
de control. En estas circunstancias el fin instrumental se incumple, debido al
riesgo que entraa el empleo sistemtico y automtico de los modelos en deci-
siones en las que slo resulta admisible una pequea tasa de error. Desde luego,
tampoco contribuye a su popularidad entre los profesionales el que las decisio-
nes propuestas no puedan justificarse, ni empleando la doctrina financiera, ni las
polticas de decisin usualmente aceptadas en las instituciones financieras.
Obviamente, la necesidad de contar con instrumentos que permitan estimar el
riesgo de fracaso no se ha reducido con la crisis del diseo experimental. Es ms,
los acuerdos de Basilea II parecen estar incrementando el inters de las institu-
ciones financieras en contar con mtodos rigurosos para evaluar la probabilidad
de impago. La entidad que los posea, y permita el control de su estrategia de ges-
tin de riesgos por el supervisor, puede obtener ventajas en el clculo del capital
mnimo.
Por ello, parece justificado que intentemos superar los obstculos que impiden
el desarrollo de modelos estables con un xito clasificatorio aceptable. Algunos
autores alegan que uno de estos obstculos estriba en la posibilidad de que algu-
nas empresas, que estn experimentando tensiones financieras o formas leves de
fracaso, manipulen la informacin contable para aumentar la confianza del p-
blico (Beaver, 1968 y Wilcox, 1971), probablemente alterando las magnitudes ms
populares en el anlisis financiero. Tambin se argumenta que las empresas pa-
recen seguir diferentes procesos que desembocan en el fracaso financiero (Laiti-
nen, 1991 y 1993). Por ltimo, otros afirman que las tcnicas estadsticas sobrea-
justan los modelos predictivos para alcanzar el mximo xito clasificatorio en la
muestra, reduciendo su validez externa (por ejemplo, Hair et al., 1999).
El problema de la fiabilidad podra resolverse empleando estados contables
auditados (sin salvedades o ajustados por las salvedades). Esta restriccin no su-
pondra la modificacin del diseo experimental tpico, aunque: a) impedira el
desarrollo de modelos aplicables a las empresas ms pequeas y el empleo de
grandes bases de datos sin cuestionarse su fiabilidad, y b) exigira que se depu-
rasen los datos de las empresas fracasadas, que frecuentemente presentan infor-
mes de auditora con salvedades. En nuestra opinin, esta restriccin confinara

El fracaso empresarial: Caracteristicas y tipos 9
la aplicacin del anlisis contable o financiero a un contexto que nunca debera

abandonar: aqul en el que se cuenta con informacin contable fiable.
Segn Laitinen (1991), parte de las inexactitudes de los modelos predictivos
surgen de la hiptesis incorrecta, subyacente al diseo experimental tpico, de
que todas las empresas que fracasan siguen un proceso comn. Si, por el contra-
rio, las empresas siguieran diferentes procesos o sndromes conducentes al fra-
caso, el xito clasificatorio de cada modelo, en el mejor de los casos, slo podra
reproducirse en muestras de control que contuvieran una combinacin de pro-
cesos similar al de la muestra experimental. En el peor, y en nuestra opinin ms
probable, el intento de capturar, con un nico modelo, diferentes procesos de fra-
caso, ocasionara la eleccin de variables o modelos espurios. Aunque la idea de
que el fracaso puede seguir diferentes procesos o sndromes aparece ya en Ar-
genti (1976) y en Prez Carballo (1983), no ha sido desarrollada por la literatura
contable.
El objetivo de maximizar el xito predictivo ha incentivado que los investiga-
dores contrasten de forma sistemtica, normalmente sin el adecuado soporte te-
rico, la capacidad predictiva de numerosas variables y modelos. En estas cir-
cunstancias, es probable que el modelo seleccionado est significativamente
influido por relaciones estadsticas espurias existentes en la muestra de empre-
sas (Zavgren, 1983). Este problema, que se manifiesta en la escasa validez exter-
na de los modelos predictivos, recibe el nombre de sobreajuste o sobreespecifi-
cacin y slo puede afrontarse eficazmente rechazando el instrumentalismo
puro. Es decir, aceptando que las variables y/o los modelos contrastados deben
estar soportados por teoras a priori del fenmeno.
En estas circunstancias, los objetivos de este trabajo son evaluar, para un con-
junto de empresas espaolas fracasadas:
La calidad de su informacin contable y, por lo tanto, si es razonable em-

plearla sin cuestionarse su fiabilidad.
Las diferencias observadas entre empresas fracasadas y sanas.
Las razones del fracaso de cada empresa en particular y la existencia de di-
ferentes procesos que conducen al fracaso.
La posibilidad de modelizar la prediccin basada en la definicin a priori
de los sndromes.
En el siguiente apartado se describen el proceso y los criterios de seleccin de

la muestra de empresas fracasadas. Posteriormente, en el apartado tercero, se
estudian los tipos y prrafos intermedios de los informes de auditora de las em-
presas fracasadas y el efecto de las salvedades valoradas sobre las variables ms
tpicamente empleadas en el anlisis financiero. Una vez realizados los ajustes
oportunos en la muestra de empresas fracasadas, en el cuarto apartado se pre-
senta la muestra de empresas fracasadas y se proporcionan los estadsticos b-
sicos de las variables ms usualmente empleadas en la evaluacin de empresas.

El apartado quinto est dedicado a mostrar los criterios de seleccin de las em-
presas sanas y a resear brevemente sus caractersticas. En el siguiente apartado
(sexto) se comparan las muestras de empresas fracasadas y sanas. A partir de los
resultados del anlisis de cada una de las empresas fracasadas, en el apartado
sptimo se agrupan las empresas fracasadas. El agrupamiento se efecta identi-
ficando diferentes procesos de fracaso o sndromes. Este agrupamiento es anali-
zado en el apartado octavo, mediante el uso de diferentes tcnicas estadsticas.
Por ltimo, se presentan las conclusiones y la bibliografa relevante.

2. SELECCIN DE LA MUESTRA DE EMPRESAS FRACASADAS
A partir de los datos contenidos en las bases de datos de Baratz (resmenes de

noticias de prensa) y SABE (informacin comercial) se elabor una lista de em-
presas espaolas no financieras que haban suspendido pagos. Para formar parte
de la muestra de empresas fracasadas, se les exigi los siguientes requisitos, que
fueron superados por 46 sociedades:
La suspensin de pagos debi solicitarse, al menos, cuatro aos antes de la
realizacin del estudio; con el objetivo de que, por cada empresa fracasada,
pudiera identificarse una sana del mismo sector, tamao y perodo que no
hubiese suspendido pagos, quebrado o desaparecido tres ejercicios despus
del ltimo empleado en el anlisis. La fecha de solicitud de la suspensin de
pagos se obtuvo de Baratz.
Que se dispusiera de los datos contables de los tres ejercicios publicados in-
mediatamente antes de que se solicitase la suspensin de pagos. A estos efec-
tos, se consider que los datos contables haban sido publicados con ante-
rioridad a la suspensin de pagos si se referan a un perodo cerrado al
menos seis meses antes de la fecha de la solicitud. En la muestra, el ltimo
ejercicio econmico se cerr, de media, 11 meses antes de solicitar la sus-
pensin de pagos (mnimo de 6 meses y mximo de 17 meses).
Que se contase con los informes de auditora que nos permitieran evaluar la
calidad de la informacin contable proporcionada por el balance y la cuen-
ta de prdidas y ganancias. Este dato es proporcionado por SABE, aunque
tambin puede obtenerse en el Registro Mercantil.
Que Baratz, o los informes de auditora de los ejercicios precedentes, no in-
formen de otras suspensiones de pagos, quiebras o interrupciones de activi-
dad de la sociedad anteriores a la suspensin de pagos que se estudia. El ob-
jetivo de este requisito es evitar la contaminacin de la muestra, lo que se
producira si no pudisemos identificar indubitadamente el momento en el
que se produce el fracaso.
Que en el momento de la suspensin de pagos o, si Baratz no proporciona-
ba este dato, al final del ejercicio precedente, los pasivos ajenos reconocidos
fuesen relevantes (arbitrariamente se estableci un lmite inferior de 6 mi-
llones de euros).

3. ANLISIS DE LOS INFORMES DE AUDITORA
DE LAS EMPRESAS FRACASADAS
3.1. Tipos de informe de auditora
De las 138 observaciones posibles (46 sociedades x 3 ejercicios) no pudo cono-

cerse el tipo de informe de auditora del 12% (17 observaciones), por no constar en
SABE ni poderse acceder a las cuentas anuales depositadas en el Registro Mercan-
til con antigedad superior a 5 aos al momento en que fueron requeridas 3 (15 de
los 17). En dos casos, las cuentas anuales suministradas por el registro no estaban
acompaadas del informe de auditora. La clasificacin de las 138 observaciones,
por ao y por tipo de informe, se encuentra recogida en la tabla 1.
TABLA 1
TIPOS DE INFORMES DE AUDITORA
DE LAS 46 SOCIEDADES FRACASADAS
Ao antes del fracaso

Tipos de informe Total % SABE 1
Ao -3 Ao -2 Ao -1
Aprobado 16 (46% 2) 17 (40%) 13 (30%) 46 (38%) 70%
Con salvedades y/o
14 (40%) 21 (49%) 22 (51%) 57 (48%) 28 4 %
incertidumbres 3
Opinin negativa 5 (14%) 4 (9%) 6 (14%) 15 (12%) 1,25%
No opinin 0 (0%) 1 (2%) 2 (5%) 3 ( 2%) 0,25%
Sin datos 11 3 3 17
Total 46 (100%) 46 (100%) 46 (100%) 138 (100%)

1
Proporciones sobre una muestra de 12.000 informes de auditora tomados de SABE.
2
Los porcentajes se han calculado sobre el total, exceptuadas las sin datos.
3
No se consideran informes de auditora con salvedades aquellos cuya nica salvedad es la existencia de ejercicios
abiertos a inspeccin o que slo incluyen prrafos de nfasis.
4
SABE clasifica algunos informes de auditora como con salvedades an cuando slo contienen prrafos de nfasis.
3 El Registro Mercantil slo suministra las cuentas anuales y los informes de auditora deposita-
dos en los cinco aos anteriores.

El fracaso empresarial: Caractersticas y tipos 13
En la tabla 1 se observa que la frecuencia de los informes de auditora con salve-

dades y/o incertidumbres (48%) es muy superior a lo que podra considerarse nor-
mal. As, en la base de datos SABE, slo el 28% de los informes de auditora se cali-
fican con salvedades (y este dato muy probablemente est sesgado al alza, pues SABE
parece considerar como informes con salvedades tambin los que slo incluyen p-
rrafos de nfasis o que destacan la existencia de ejercicios abiertos a inspeccin). Ms
llamativa an es la diferencia observada en informes de auditora con opiniones ne-
gativas (los estados contables no representan la imagen fiel de la empresa) o en in-
formes de no opinin. De hecho, el error mximo que puede cometerse al estimar
como potencialmente fracasada a toda empresa auditada con opinin negativa o sin
opinin es tan pequeo (1,5%) que podra considerarse conveniente utilizar esta va-
riable en la prediccin del fracaso. Empleando esta variable se detectara aproxima-
damente el 15% de las empresas fracasadas. La diferencia de porcentaje entre em-
presas fracasadas y sanas podra hacer rentable la decisin de renunciar a la cuota
de mercado constituida por empresas con opinin negativa o denegada.
Tambin se observa en la tabla 1 que la frecuencia de opiniones limpias se re-
duce progresivamente conforme se aproxima la suspensin de pagos, aumentando
la de opiniones con salvedades o sin opinin.
En la tabla 2 comparamos la distribucin de las opiniones de nuestra muestra
con los resultados obtenidos en algunos trabajos anteriores. Se observa que la pro-
porcin de informes con salvedades o con opiniones negativas es mayor en empre-
sas prximas a una situacin de fracaso empresarial que en las muestras generales.
TABLA 2
COMPARACIN DE LA FRECUENCIA ENTRE LOS TIPOS DE INFORMES
DE LA MUESTRA DE EMPRESAS FRACASADAS Y LAS FRECUENCIAS
OBSERVADAS EN MUESTRAS GENERALES (otros trabajos)
Tipo de informe
Autores Muestra Perodo
Aprobado Con salvedades y/o Opinin No opinin
incertidumbres negativa
74 empresas
Navarro, 1995 1993 66,22% 32,43% 0% 1,35%
cotizadas 1993
60 empresas
Alcarria, 1997 1992-1994 66,2% 33,8% 0% 0%
no cotizadas
Cabal y Robles, 241 empresas
1995 64% 34% 0% 2%
1997 cotizadas
Garcia-Ayuso 220 grandes
1991-1995 65,54% 32,18% 0,27% 2%
y Snchez, 1999 empresas
Duarte y Prez, 139 empresas
1990-2000 59% 1 36% 2 1,5% 3,5%
2002 cotizadas
46 empresas
Nuestra muestra 1992-1998 48% 48% 12% 2%
suspendidas
1
Porcentaje de empresas que durante todo el perodo analizado han obtenido informes limpios.
2
Porcentaje de empresas que durante el perodo analizado han presentado al menos un informe con salvedades.

3.2. Tipos de prrafos intermedios
De los 57 informes con salvedades o incertidumbres fue posible obtener 49

(86%). No fue posible conseguir el resto por haberse depositado en el Registro Mer-
cantil con anterioridad a los 5 aos 4. En la tabla 3 puede observarse la frecuencia
de aparicin de los distintos tipos de prrafos intermedios. Por prrafos interme-
dios se entienden aquellos que incluyen salvedades, incertidumbres o nfasis (en el
anexo 1 presentamos una descripcin pormenorizada de las causas de los prrafos
intermedios).
TABLA 3
PORCENTAJES DE CADA TIPO DE PRRAFO INTERMEDIO
SOBRE SU NMERO TOTAL EN CADA AO
Tipo de prrafo intermedio Ao -3 Ao -2 Ao -1 Total
Salvedades no valoradas 1 31,25% 27,5% 20% 25,20%
Salvedades valoradas 18,75% 27,5% 32,73% 27,56%
Salvedades por limitaciones al alcance 18,75% 12,5% 9,09% 12,60%
Incertidumbres 2 6,25% 5% 9,09% 7,08%
Dudas de gestin continuada 12,5% 20% 20% 18,11%
Prrafos de nfasis 12,5% 7,5% 9,09% 9,45%
Nmero total de prrafos intermedios 32 40 55 127
1
No incluye las salvedades por dudas de gestin continuada ni por limitaciones al alcance.
2
No se han considerado las incertidumbres por ejercicios abiertos a inspeccin.
Segn la tabla 3, la mayora de los prrafos intermedios tienen su origen en

errores o incumplimientos en los principios y normas de contabilidad general-
mente aceptados (incluidos en las filas dedicadas a salvedades valoradas y no va-
loradas). Estos errores o incumplimientos representan el origen del 52,7% (25,2 +
27,5) de los prrafos intermedios. Adems, conforme se aproxima la declaracin
de suspensin de pagos, aumenta la proporcin de salvedades valoradas, al tiem-
po que disminuye la de salvedades no valoradas.
Slo el 18,1% de los prrafos enuncian dudas de gestin continuada. Dado
que, a diferencia del resto de salvedades, es raro que una empresa reciba en un
ao ms de una duda de gestin continuada (de hecho en la muestra no ocu-
4 Ver nota 2.

rri), la proporcin de salvedades por dudas de gestin continuada puede no

ofrecer una idea clara de la frecuencia con que aparecen en los informes de au-
ditora de las empresas fracasadas. A este respecto, hemos de indicar que el 47
% de los informes de auditora con salvedades (23 de 49) contenan una duda de
continuidad, mientras que el 38% de la muestra, por tener informes aprobados, no
contenan dudas de continuidad. En general, exceptuados los informes con opinin
negativa o sin opinin, algo menos del 25% de los informes contenan una duda de
continuidad (el 31% en el ao anterior a la suspensin). En las muestras generales
los informes con dudas de gestin continuada aparecen con una frecuencia clara-
mente inferior. Navarro (1995) encontr este tipo de salvedad en el 9% 5 de los in-
formes que analiz, en Garca-Ayuso y Snchez (1999) la frecuencia fue del 4%. La
proporcin de salvedades por dudas de gestin continuada tambin aumenta a lo
largo del tiempo, pasa del 40% de las empresas sin informe limpio al 47% y al 52%.
TABLA 4
COMPARACIN DE LA FRECUENCIA ENTRE LOS TIPOS DE PRRAFOS
INTERMEDIOS DE LA MUESTRA DE EMPRESAS FRACASADAS Y LAS
FRECUENCIAS OBSERVADAS EN MUESTRAS GENERALES (otros trabajos)
Tipo de informe
Autores Muestra Perodo Error o Limitaciones Incertidumbres No Dudas de

incumplimiento al alcance opinin gestin
P y NCGA continuada
74 empresas
Navarro, 1995 1993 24,62% 0% 64,61% 1 n.d. 10,77%
cotizadas
60 empresas
Alcarria, 1997 1992-1994 53,6% 25,6% 15,9% 2 4,9% n.d.
no cotizadas
Lpez y Maza, 471 empresas
1994 39% 9% 52% 2 n.d. n.d.
1998 cotizadas
Garca-Ayuso y 220 grandes
1991-1995 41,63% 9,64% 33,92% 1 7,07% 7,71%
Snchez, 1999 empresas
Duarte y Prez, 139 empresas
1990-2000 53% 7% 40% 2 n.d. n.d.
2002 cotizadas
46 empresas
Nuestra muestra 1992-1997 52,7% 12,6% 7,1% n.d. 18,1%
suspendidas
n.d.: informacin no disponible por no haber sido analizada de forma separada.

1
Incluyen salvedades por pasivos contingentes de carcter fiscal.
2
Incluyen salvedades por pasivos contingentes de carcter fiscal y salvedades por dudas sobre la gestin continua-
da del negocio.
5 Obsrvese que este dato no coincide con el que aparece en la tabla 4. Esto es por que en la ta-
bla 4 figura la frecuencia de aparicin de unas salvedades frente a otras, mientras que en este prrafo
hacemos referencia a la frecuencia de aparicin de salvedades de continuidad en informes de au-
ditora.

3.3. Efectos de los ajustes de auditora sobre las variables descriptivas

de la muestra de empresas fracasadas
De las 138 observaciones (tres por cada una de las 46 empresas de la muestra)
26 (aproximadamente el 20%) tenan informes de auditora con salvedades valo-
radas, es decir, prrafos intermedios que cuantificaban el efecto sobre los esta-
dos contables de los errores o incumplimientos de las normas y principios de
contabilidad. Las salvedades valoradas permiten ajustar los estados contables y
estudiar el efecto de los errores o incumplimientos sobre los indicadores ms fre-
cuentemente utilizados en anlisis financiero.
Para evaluar el efecto de los ajustes sobre estas 26 observaciones se elabor
una serie de variables descriptivas (su definicin puede encontrarse en el anexo
2). En la tabla 5 se observa que los ajustes afectaron al valor medio de la mayo-
ra de estas variables. De 58, slo 7 variables no se vieron alteradas por los ajus-
tes. Estas son el activo extrafuncional (V06), la financiacin negociada a corto
plazo (V07), la tesorera (V10), el perodo medio de maduracin de sumistrado-
res (V22), el ratio anticipo a proveedores/proveedores (V24), los gastos financie-
ros por intereses (V34) y los otros gastos de explotacin (V71). Tampoco parecen
sufrir alteraciones significativas otra decena de variables, la mayora de las cua-
les estn relacionadas con el pasivo ajeno (V02, V08, V27, V33 y V65) o con las
magnitudes ms gruesas de la cuenta de prdidas y ganancias (como los ingresos
de explotacin-V72, los consumos-V68 y los gastos de personal-V69).
En alguno de los casos, el efecto de los ajustes parece ser significativo a pri-
mera vista. El patrimonio neto medio (V30), que era positivo en los estados con-
tables originales, se convierte en negativo tras los ajustes (el nmero de obser-
vaciones con patrimonio neto negativo pasa de 1 a 11 tras los ajustes). Este
cambio de signo afecta tanto al ratio de apalancamiento (V63) como a las renta-
bilidades financieras (V53, V55, V56). En el caso de las rentabilidades financie-
ras (rentabilidad financiera neta-V53, rentabilidad financiera bruta-V55 y renta-
bilidad financiera bruta ordinaria -V56), puede observarse que la media pasa de
ser negativa a positiva, debido al cambio del signo de los fondos propios. En la
muestra ajustada es ms frecuente que la rentabilidad financiera sea positiva por
el simple hecho de que los resultados y los fondos propios son ambos negativos
(por ejemplo aunque las observaciones con prdidas pasan de 19 a 21, la renta-
bilidad financiera neta pasa de ser negativa en 18 observaciones a ser negativa
slo en 13).
Algo similar ocurre con las coberturas flujo de los pasivos ajenos no espont-
neos (V18, V39 y V40), cuyo valor medio es difcil de interpretar debido a que
parte de la muestra presenta fondos generados ordinarios negativos (13 antes de
los ajustes y 15 despus).

TABLA 5
COMPARACIN ENTRE DATOS AJUSTADOS Y NO AJUSTADOS
(los datos en valor absoluto estn en miles de ptas.)
Media Wilcoxon ajustados-originales

N
originales ajustados Z 2-p. value rangos rangos
negativos positivos
V01 ACTIVO CIRCULANTE 26 3.222.034 3.016.678 -3,296 0,001 53,8% 0,0%
V02 PASIVO CIRCULANTE 26 3.732.402 3.735.718 -1,000 0,317 0,0% 3,8%
V05 ACTIVO CIRCULANTE FUNCIONAL 26 2.899.061 2.693.705 -3,296 0,001 53,8% 0,0%
V06 ACTIVO EXTRAFUNCIONAL 26 318.588 318.588 0,000 1,000 0,0% 0,0%
V07 FINANCIACIN NEGOCIADA A CORTO PLAZO 26 1.115.376 1.115.376 0,000 1,000 0,0% 0,0%
V08 FINANCIACIN ESPONTNEA A CORTO PLAZO 26 2.617.026 2.620.341 -1,000 0,317 0,0% 3,8%
V10 TESORERA 26 213.270 213.270 0,000 1,000 0,0% 0,0%
V11 FONDO DE MANIOBRA 26 -510.369 -719.040 -3,408 0,001 57,7% 0,0%
V12 CAPITAL CIRCULANTE TPICO 26 282.035 73.364 -3,408 0,001 57,7% 0,0%
V13 ACTIVO CIRCULANTE/PASIVO CIRCULANTE 26 1,002 0,920 -3,408 0,001 57,7% 0,0%
V15 (ACT. CIRC.-EXIST)/PASIVO CIRCULANTE 26 0,756 0,676 -3,180 0,001 50,0% 0,0%
V16 TESORERA/PASIVO CIRCULANTE 26 0,057 0,057 -1,000 0,317 3,8% 0,0%

FONDOS GENERADOS ORDINARIOS
V17 (tras impuestos) 26 -116.706 -151.220 -2,605 0,009 50,0% 3,8%
(FIN.NEG. C/P+OTRA FINANCIACIN (sin coste

V18 explcito) C/P- ACT.EXTRAFUNC.) /FONDOS 26 -4,370 36,723 -0,973 0,331 15,4% 38,5%
GENERADOS ORDINARIOS (tras impuestos)
V19 PERIODO MEDIO DE MADURACIN

DE EXISTENCIAS 26 130,345 130,402 -0,140 0,889 19,0% 19,0%

DE CLIENTES 26 119,390 115,676 -2,521 0,012 30,8% 0,0%
V22 PERODO MEDIO DE MADURACIN

DE SUMINISTRADORES 26 124 124 0,000 1,000 0,0% 0,0%
V23 ANTICIPOS DE CLIENTES/CLIENTES 26 0,291 0,310 -1,826 0,068 0,0% 15,4%
V24 ANTICIPOS A PROVEEDORES/PROVEEDORES 26 0,021 0,021 0,000 1,000 0,0% 0,0%
V25 (TESORERA+DEUDORES+IFT)/GMD 26 161,818 148,833 -3,296 0,001 53,8% 0,0%
V26 ACTIVO TOTAL 26 5.750.036 4.829.197 -3,920 0,000 76,9% 0,0%
V27 PASIVO AJENO 26 5.036.019 5.051.269 -1,604 0,109 0,0% 11,5%
V30 PATRIMONIO NETO 26 714.017 -222.072 -4,197 0,000 88,5% 0,0%
V32 FINANCIACIN NEGOCIADA 26 1.860.634 1.861.837 -1,000 0,317 0,0% 3,8%
V33 OTRA FINANCIACIN (sin coste explcito) 26 58.284 69.015 -1,000 0,317 0,0% 3,8%
V34 GASTOS FINANCIEROS POR INTERESES 26 305.820 305.820 0,000 1,000 0,0% 0,0%
V36 ACTIVO TOTAL/PASIVO AJENO 26 1,313 1,313 -4,197 0,000 88,5% 0,0%
(FIN. NEG.+OTRA FIN.)/FONDOS GENERADOS
V39 ORDINARIOS (tras impuestos) 26 -0,644 58,584 -1,350 0,177 11,5% 42,3%
(FIN. NEG.+OTRA FIN.-ACT.EXTRAF)/FONDOS

V40 GENERADOS ORDINARIOS (tras impuestos) 26 -0,570 57,613 -1,099 0,272 15,4% 38,5%

TABLA 5 (Continuacin)
COMPARACIN ENTRE DATOS AJUSTADOS Y NO AJUSTADOS
(los datos en valor absoluto estn en miles de ptas.)
Media Wilcoxon ajustados-originales

N
originales ajustados Z 2-p. value rangos rangos
negativos positivos
V41 BAIT/GASTOS FINANCIEROS POR INTERESES 26 -0,482 -0,659 -2,327 0,020 46,2% 15,4%
AMORT.ACUMULADA/INMOV. MAT.
V42 E INMAT. BRUTO 20 0,393 0,487 -2,201 0,028 0,0% 30,0%
DOT. AMORT/INMOV. MAT. E INMAT. BRUTO
V43 Y GASTOS DE ESTABLECIMIENTO 26 0,097 0,105 -2,547 0,011 3,8% 30,8%
V46 RESULTADO DEL EJERCICIO 26 -335.028 -560.730 -3,163 0,002 73,1% 15,4%
V47 RESULTADO ANTES DE IMPUESTOS 26 -404.577 -571.393 -2,651 0,008 61,5% 15,4%
V48 RESULTADOS ORDINARIOS 26 -360.609 387.802 -1,965 0,049 46,2% 15,4%
V49 RESULTADOS EXTRAORDINARIOS 26 -43.968 -183.590 -1,753 0,080 15,4% 3,8%

RESULTADOS ORDINARIOS ANTES DE GAS-
V50 TOS FINANCIEROS E IMPUESTOS (BAIT) 26 -54.789 -81.983 -1,965 0,049 46,2% 15,4%
V51 RESULTADO DE EXPLOTACIN 26 -55.600 -81.591 -1,817 0,069 42,3% 15,4%
V53 RENTABILIDAD FINANCIERA NETA 26 -0,385 0,875 -0,521 0,603 53,8% 46,2%
V54 TIPO IMPOSITIVO EFECTIVO 26 0,046 0,048 0,000 1,000 7,7% 7,7%
V55 RENTABILIDAD FINANCIERA BRUTA 26 -0,446 0,889 -0,495 0,620 57,7% 42,3%
RENTABILIDAD FINANCIERA
V56 BRUTA ORDINARIA 26 -0,467 0,951 -0,794 0,427 53,8% 42,3%
V57 RENTABILIDAD ECONMICA 26 -0,020 -0,033 -2,462 0,014 73,1% 23,1%
V58 RENTABILIDAD INVERSIONES FINANCIERAS 26 0,036 0,036 -1,342 0,180 0,0% 7,7%
V59 RENTABILIDAD ACTIVIDADES TPICAS 26 -0,022 -0,031 -2,408 0,016 73,1% 23,1%
V61 MARGEN SOBRE VENTAS 26 0,013 0,008 -1,761 0,078 42,3% 15,4%
V62 ROTACIONES SOBRE ACTIVOS FUNCIONALES

(sin activos en curso) 26 1,125 1,308 -3,806 0,000 3,8% 76,9%
V63 PASIVO AJENO/ INVERSIN EN LA EMPRESA 26 6,751 -14,301 -1,429 0,153 42,3% 50,0%
V64 COSTE MEDIO DEL PASIVO 26 0,075 0,074 -1,604 0,109 11,5% 0,0%
V65 FINANCIACIN NEGOCIADA/PASIVO AJENO 26 0,459 0,458 -1,069 0,285 7,7% 3,8%
V66 COSTE MEDIO FINANCIACIN NEGOCIADA 26 0,190 0,190 -1,000 0,317 3,8% 0,0%
INCREMENTO DEL B EXPLOTACIN/
V67 INCREMENTO DE VENTAS 26 -35,872 -64,838 -1,363 0,173 19,2% 38,5%
V68 CONSUMOS 26 2.066.754 2.058.580 -1,000 0,317 3,8% 0,0%
V69 GASTOS DE PERSONAL 26 1.481.051 1.496.923 -1,604 0,109 0,0% 11,5%
V70 AMORTIZACIN Y PROVISIONES DE TRFICO 26 261.338 276.417 -1,778 0,075 11,5% 30,8%
V71 OTROS GASTOS DE EXPLOTACIN 26 998.966 998.966 0,000 1,000 0,0% 0,0%
V72 INGRESOS DE EXPLOTACIN 26 4.752.508 4.749.295 -1,000 0,317 3,8% 0,0%

RENTABILIDAD ECON.- COSTE MEDIO
V73 PASIVO (V57-V64) 26 -0,094 -0,107 -2,396 0,017 73,1% 23,1%

A continuacin, aplicamos test de Wilcoxon por parejas (paired) para contrastar la

significatividad estadstica de las diferencias observadas entre los valores origina-
les y los ajustados. Se prefiri un test no paramtrico, que evita presumir que la
distribucin de las variables es normal y puede emplearse en muestras ms peque-
as. Los resultados obtenidos se muestran igualmente en la tabla 5.
Entre las variables ms relacionadas con la liquidez (de V01 a V25), se encon-
traron diferencias estadsticamente significativas en las siguientes: activo circulan-
te (V01; sig: 0,001), activo circulante funcional (V05; sig: 0,001), fondo de manio-
bra (V11; sig: 0,001), capital circulante tpico (V12; sig: 0,001), ratio de circulante
(V13; sig: 0,001), ratio quick (V15; sig: 0,001), fondos generados ordinarios (V17;
sig: 0,009) y ratio defensivo (V25; sig: 0,001). En todas estas variables, los rangos
negativos son iguales o superiores al 50% de las observaciones, indicando que es-
tas variables parecen ser sistemticamente manipuladas para proporcionar una
mejor imagen (en este caso, valores ms altos).
Tambin se encontraron diferencias significativas en el perodo medio de ma-
duracin de clientes (V20; sig: 0,012). Aunque la frecuencia con la que es manipu-
lado es menor (30,8% de las 26 observaciones), el porcentaje de rangos negativos
seala que, en este caso, los valores ajustados son menores. Por lo tanto, los valo-
res que contienen las cuentas anuales (originales) ofrecen una peor imagen que los
datos ajustados por las salvedades. Esta circunstancia se debe a que los ajustes re-
ducen el saldo de clientes. Puesto que la cifra de ingresos parece no sufrir altera-
ciones detectadas por los auditores, los ajustes ocasionan una reduccin (mejora)
del perodo medio de maduracin.
Entre las variables ms relacionadas con la solvencia (de V26 a V43), se encon-
traron diferencias estadsticamente significativas en las siguientes: activo total
(V26; sig: 0,000), patrimonio neto (V30; sig: 0,000), activo / pasivo ajeno (V36; sig:
0,000) y cobertura de intereses (V41; sig: 0,020). Todos ellos muestran una propor-
cin elevada de rangos negativos (superior al 75% en los tres primeros casos), in-
dicando que estas variables parecen ser sistemticamente manipuladas para pro-
porcionar valores ms altos (mejores). Tambin se aprecian diferencias en dos
variables relacionadas con las amortizaciones (la proporcin de inmovilizado
amortizado; V42, sig: 0,028 y el porcentaje de amortizacin; V43, sig: 0,011). Am-
bos valores son mayores tras los ajustes, aunque la frecuencia con la que estas mag-
nitudes son modificadas es menor (aproximadamente el 30%). Por lo tanto, res-
pecto a la solvencia, se concluye que las empresas de la muestra manipulan
sistemticamente la informacin para ofrecer una mejor imagen.
Entre las variables ms relacionadas con la rentabilidad (de V46 a V73), se
encontraron diferencias estadsticamente significativas a un 5% en las siguien-
tes variables: resultado del ejercicio (V46), resultado antes de impuestos (V47),
resultados ordinarios (V48) y BAIT (V50). Como consecuencia, tambin se apre-
cian diferencias significativas para algunas rentabilidades: la rentabilidad eco-
nmica (V57; sig: 0,014), la rentabilidad de las actividades tpicas (V59; sig:
0,016), las rotaciones sobre activos funcionales (V62; sig: 0,000) y el diferencial
rentabilidad econmica menos coste medio del pasivo (V73; sig: 0,017). En las

variables anteriores, excepto en las rotaciones, los rangos negativos son altos y
muy superiores a los positivos (son siempre superiores al 45% y, al menos, tri-
plican a los positivos). Al contrario de lo que ocurra en las variables citadas en
los dos prrafos anteriores, en estas tambin aparecen rangos positivos. La ni-
ca variable en la que se aprecia diferencias significativas y rangos mayoritaria-
mente positivos (77%) es la rotacin sobre activos funcionales (V62). Estos ran-
gos positivos indican que las rotaciones ajustadas son superiores (mejores) a las
originales. Este fenmeno, dada la escasa variacin de los ingresos de explota-
cin, parece deberse al mayor valor de los activos en las variables originales.
No se aprecian diferencias estadsticamente significativas en la rentabilidad
financiera neta (V53), en la rentabilidad financiera bruta (V55) y en la rentabi-
lidad financiera bruta ordinaria (V56), probablemente debido a que el ajuste (re-
duccin) de los beneficios se compense con el ajuste (reduccin e incluso cam-
bio de signo) del patrimonio neto.
En trminos generales, los resultados indican que la informacin presentada
por las empresas en situaciones de crisis est significativamente sesgada, en un
intento por mostrar una imagen menos negativa de la situacin econmico-fi-
nanciera y de la rentabilidad de la empresa. Como consecuencia, los resultados
obtenidos de muestras sin depurar o de datos no fiables deben ser cuestionados
seriamente.

4. DESCRIPCIN DE LA MUESTRA DE EMPRESAS
FRACASADAS
De las 46 sociedades que constituan la muestra hasta este momento, se des-

echaron cinco porque sus informes de auditora eran de no opinin o de opinin
negativa en, al menos, dos de los tres ejercicios anteriores a la suspensin de pa-
gos. Estos elementos no se eliminaron por considerar que no era rentable inver-
tir en ellos (lo que se discuti en el apartado 3.1), sino por evitar que sus datos,
probablemente manipulados, afectaran a la investigacin. A partir de este mo-
mento, se emplearn los datos ajustados de las observaciones que haban recibi-
do salvedades valoradas. Tras estas modificaciones, la muestra qued formada
por 41 empresas fracasadas.
El pasivo ajeno total implicado en estas 41 suspensiones de pagos fue de 1.250
millones de euros (208.325 millones de pesetas). El pasivo ajeno medio de cada
sociedad fue de alrededor de 30 millones de euros (5.081 millones de pesetas). El
valor mnimo fue de 7 millones de euros (1.150 millones de pesetas) y el mximo
de 144 millones de euros (24.000 millones de pesetas) 6.
Para el estudio de las caractersticas de las empresas fracasadas se elaboraron,
a partir de la informacin contenida en los estados financieros, las variables des-
criptivas (definidas en el anexo 2) para cada uno de los ejercicios anteriores al
fracaso. Los estadsticos bsicos de estas variables, para cada ao, se muestran
en la tabla 6.
6 Los datos incluidos en este prrafo pueden diferir de los que aparecen en la tabla 6. En este p-
rrafo, si estaban disponibles, se emplearon los valores del pasivo ajeno en el momento de presentar la
suspensin de pagos. Los datos de la tabla 6, sin embargo, son los obtenidos de los balances de situa-
cin al cierre de los ejercicios anteriores al fracaso.

TABLA 6
MUESTRA DE EMPRESAS FRACASADAS
(los datos en valor absoluto estn en miles de ptas)
Ao-3
Desv.t/
Media Mnimo Mximo media
V01 ACTIVO CIRCULANTE 3.792.832 301.707 28.426.087 1,32
V02 PASIVO CIRCULANTE 3.620.939 252.541 28.878.066 1,41
V05 ACTIVO CIRCULANTE FUNCIONAL 3.322.930 289.972 28.111.541 1,41
V06 ACTIVO EXTRAFUNCIONAL 469.744 -26.482 6.510.290 2,36
V07 FINANCIACIN NEGOCIADA A CORTO PLAZO 1.493.618 0 17.086.972 1,94
V08 FINANCIACIN ESPONTNEA A CORTO PLAZO 2.127.321 141.729 11.791.094 1,22
V10 TESORERA 265.811 -26.482 5.254.323 3,13
V11 FONDO DE MANIOBRA 171.893 -2.448.347 2.224.113 4,88
V12 CAPITAL CIRCULANTE TPICO 1.195.609 -3.059.379 16.320.447 2,36
V13 ACTIVO CIRCULANTE/PASIVO CIRCULANTE 1,241 0,551 4,535 0,53
V15 (ACT. CIRC.-EXIST)/PASIVO CIRCULANTE 0,920 0,316 3,626 0,64
V16 TESORERA/PASIVO CIRCULANTE 0,116 -0,026 1,557 2,26

V17 (tras impuestos)
-20.340 -1.902.426 556.378 -19,85
(FIN.NEG. C/P+OTRA FINANCIACIN (sin coste explcito)

V18 C/P- ACT.EXTRAFUNC.) /FONDOS GENERADOS ORDINARIOS 8,224 -81,607 267,860 5,42
(tras impuestos)
V19 PERIODO MEDIO DE MADURACIN DE EXISTENCIAS 71,6 0,6 337,7 0,96
V20 PERIODO MEDIO DE MADURACIN DE CLIENTES 135,5 12,9 485,8 0,64

PERODO MEDIO DE MADURACIN
V22 DE SUMINISTRADORES 109,5 13,4 352,9 0,66
V23 ANTICIPOS DE CLIENTES/CLIENTES 0,060 0,000 2,340 6,12
V24 ANTICIPOS A PROVEEDORES/PROVEEDORES 0,007 0,000 0,182 4,37
V25 (TESORERA+DEUDORES+IFT)/GASTO MEDIO DIARIO 177,2 48,6 927,2 0,85
V26 ACTIVO TOTAL 5.318.220 372.718 29.999.196 1,09
V27 PASIVO AJENO 4.468.128 288.063 29.284.816 1,26
V30 PATRIMONIO NETO 850.067 -205.282 3.956.421 1,08
V32 FINANCIACIN NEGOCIADA 2.210.362 392 17.486.848 1,54
V33 OTRA FINANCIACIN (sin coste explcito) 121.062 .0 3.748.000 4,85
V34 GASTOS FINANCIEROS POR INTERESES 243.042 403 1.476.076 1,11
V36 ACTIVO TOTAL/PASIVO AJENO 1,464 0,776 6,602 0,63

V39 ORDINARIOS (tras impuestos) 9,912 -200,364 279,377 5,68

V40 GENERADOS ORDINARIOS (tras impuestos) 8,468 -194,354 274,354 6,47

Ao-2 Ao-1
Desv.t/ Desv.t/
Media Mnimo Media media Media Mnimo Mximo media
4.361.438 248.072 27.045.581 1,25 5.754.110 201.969 64.690.582 1,90
4.413.266 173.795 29.061.992 1,29 6.053.971 168.339 64.834.134 1,82
4.030.842 216.673 26.715.512 1,26 5.393.278 188.968 61.435.921 1,93
330.565 -3.627 3.680.804 2,08 358.063 2.686 3.254.661 1,93
1.982.333 7.828 18.107.190 1,65 2.327.717 0 18.886.857 1,63
2.430.933 144.773 16.208.421 1,28 3.726.254 119.340 53.720.717 2,28
182.836 -3.627 2.851.006 2,73 227.469 1.437 2.647.516 2,48
-51.828 -3.364.165 2.920.214 22,85 -299.860 -4.445.664 3.635.919 4,47
1.599.909 -2.134.007 15.760.710 1,93 1.667.023 -3.285.000 16.961.412 2,23
1,067 0,212 2,366 0,36 0,951 0,272 1,930 0,35
0,762 0,154 1,796 0,49 0,688 0,209 1,676 0,51
0,038 -0,002 0,241 1,35 0,052 0,000 0,981 2,90
-77.726 -2.018.874 728.228 -5,90 -78.587 -1.077.123 840.999 -5,85
-7,498 -1124,324 634,220 -27,33 15,327 -52,782 467,105 4,92
97,0 0,0 1242,6 2,07 129,3 0,3 2392,1 2,95
137,2 16,3 416,7 0,58 137,2 8,6 517,3 0,70
107,8 30,9 422,2 0,64 117,2 29,1 335,4 0,50
0,155 0,000 5,427 5,47 0,232 0,000 4,733 4,30
0,015 0,000 0,295 3,45 0,014 0,000 0,189 2,81
162,8 61,3 502,9 0,62 163,8 65,2 588,9 0,69
5.949.941 309.024 30.120.473 1,06 7.665.474 251.459 70.913.198 1,55
5.336.606 173.795 29.368.742 1,14 7.083.004 168.339 66.596.236 1,59
613.335 -3.889.437 4.707.004 2,34 582.470 -3.874.111 4.316.962 2,31
2.628.830 28.898 18.407.066 1,29 3.092.928 65 19.086.733 1,26
98.518 0 3.198.000 5,12 108.842 0 1.597.000 2,81
285.965 548 1.636.352 1,08 310.560 10.902 1.198.667 0,89
1,249 0,512 2,849 0,36 1,133 0,517 2,085 0,24
1,784 -1164,592 957,533 134,81 24,300 -118,825 782,538 5,17
1,720 -1143,716 961,466 138,54 22,848 -115,977 744,772 5,23

MUESTRA DE EMPRESAS FRACASADAS
(los datos en valor absoluto estn en miles de ptas)
Ao-3
Desv.t/
Media Mnimo Mximo
media
V41 BAIT/GASTOS FINANCIEROS POR INTERESES 11,428 -59,916 489,667 6,76
AMORT.ACUMULADA/INMOV. MAT.
V42 E INMAT. BRUTO 0,421 0,104 0,673 0,47
DOT. AMORT/INMOV. MAT. E INMAT. BRUTO
V43 Y GASTOS DE ESTABLECIMIENTO
0,129 0,032 0,696 0,94
V46 RESULTADO DEL EJERCICIO -391.699 -12.804.000 424.835 -5,18
V47 RESULTADO ANTES DE IMPUESTOS -377.315 -12.804.000 650.711 -5,40
V48 RESULTADOS ORDINARIOS -142.505 -1.984.811 609.966 -3,26
V49 RESULTADOS EXTRAORDINARIOS -234.810 -11.537.000 671.127 -7,73

RESULTADOS ORDINARIOS ANTES DE GASTOS FINANCIEROS
V50 E IMPUESTOS (BAIT)
100.536 -1.952.228 1.575.593 5,72
V51 RESULTADO DE EXPLOTACIN 46.085 -1.954.914 960.197 11,20
V53 RENTABILIDAD FINANCIERA NETA -0,269 -20,685 7,883 -13,44
V54 TIPO IMPOSITIVO EFECTIVO 0,128 0,000 0,463 1,24
V55 RENTABILIDAD FINANCIERA BRUTA -0,245 -20,685 7,889 -14,78

RENTABILIDAD FINANCIERA
V56 BRUTA ORDINARIA
0,054 -2,047 6,629 23,05
V57 RENTABILIDAD ECONMICA 0,012 -0,758 0,288 13,37
V58 RENTABILIDAD INVERSIONES FINANCIERAS 0,811 -0,051 25,986 4,99
V59 RENTABILIDAD ACTIVIDADES TPICAS 0,004 -0,801 0,278 41,76
V61 MARGEN SOBRE VENTAS 0,006 -0,355 0,147 16,43
V62 ROTACIONES SOBRE ACTIVOS FUNCIONALES

(sin activos en curso) 1,561 0,174 4,601 0,59
V63 PASIVO AJENO/ INVERSIN EN LA EMPRESA 2,083 -223,480 89,495 19,14
V64 COSTE MEDIO DEL PASIVO 0,065 0,001 0,229 0,65
V65 FINANCIACIN NEGOCIADA/PASIVO AJENO 0,468 0,001 0,743 0,45
V66 COSTE MEDIO FINANCIACIN NEGOCIADA 0,163 0,043 0,562 0,63
V67 INCREMENTO DEL B EXPLOTACIN/ INCREMENTO DE VENTAS -0,617 -15,641 3,634 -4,59
V68 CONSUMOS 3.881.491 0 34.688.995 1,61
V69 GASTOS DE PERSONAL 1.080.559 20.183 4.205.254 0,92
V70 AMORTIZACIN Y PROVISIONES DE TRFICO 176.409 -24.759 1.219.000 1,26
V71 OTROS GASTOS DE EXPLOTACIN 896.924 67.919 4.559.421 0,94
V72 INGRESOS DE EXPLOTACIN 6.081.468 595.484 36.385.491 1,10

V73 PASIVO (V57-V64) -0,057 -0,782 0,261 -2,93

Ao-2 Ao-1
Desv.t/ Desv.t/
Media Mnimo Mximo Media Mnimo Mximo
media media
2,149 -13,468 89,409 6,93 -1,128 -23,988 3,065 -4,07
0,454 0,100 0,791 0,42 0,468 0,137 0,783 0,39
0,100 0,024 0,358 0,79 0,094 0,020 0,427 0,87
-306.769 -3.066.825 621.000 -2,45 -292.002 -2.080.189 504.557 -1,69
-300.328 -3.056.464 621.000 -2,54 -305.245 -2.080.189 508.349 -1,68
-227.280 -2.121.845 422.414 -2,15 -282.952 -1.813.000 653.472 -1,78
-73.048 -3.026.421 1.401.000 -8,03 -22.293 -1.224.052 1.683.000 -19,09
58.685 -1.975.192 1.580.404 9,81 27.608 -1.637.000 1.673.313 22,96
14.641 -1.981.149 809.406 32,53 -29.217 -1.664.000 1.184.414 -18,89
-0,154 -10,062 4,298 -12,95 0,073 -28,901 22,292 83,07
0,108 0,000 0,622 1,55 0,075 0,000 0,696 2,30
-0,190 -10,062 4,298 -11,20 0,075 -28,901 22,292 82,08
-0,106 -5,574 4,460 -14,43 0,002 -28,856 22,337 3013,52
-0,009 -0,720 0,165 -15,27 -0,036 -0,423 0,245 -3,94
0,112 -0,550 1,163 2,44 0,090 -0,076 1,063 2,07
-0,014 -0,773 0,206 -11,31 -0,041 -0,481 0,315 -3,80
0,005 -0,345 0,430 24,83 -0,013 -0,292 0,455 -9,77
1,402 0,166 3,791 0,49 1,332 0,145 2,959 0,46
4,334 -66,178 40,133 3,79 6,322 -65,673 186,201 5,45
0,062 0,003 0,182 0,59 0,062 0,011 0,149 0,54
0,499 0,084 0,898 0,41 0,499 0,000 0,895 0,44
0,132 0,019 0,467 0,67 0,134 0,023 0,361 0,59
0,145 -2,147 2,881 5,65 -40,985 -1696,546 5,785 -6,47
4.259.034 0 37.359.314 1,56 3.971.730 0 28.811.026 1,37
1.081.808 56.401 5.480.848 0,96 1.088.233 67.568 5.745.681 0,95
211.039 -129.400 1.702.410 1,44 234.353 -504.331 2.312.000 1,85
1.050.884 57.906 5.346.765 1,04 1.090.927 67.286 5.299.420 1,02
6.617.406 560.572 39.936.728 1,08 6.356.027 548.906 30.188.178 0,92
-0,071 -0,759 0,155 -2,08 -0,098 -0,492 0,147 -1,43

En la tabla 6 se observa que el valor medio del activo total aument desde 32
millones de euros (5.318 millones de pesetas) del ao 3 hasta 46 millones de eu-
ros (7.665 millones de pesetas) en el ao 1. El valor medio del pasivo ajeno creci
de 27 millones de euros (4.468 millones de pesetas) a 42,5 millones de euros (7.083
millones de pesetas). En consecuencia, el valor medio del patrimonio neto pas de
5 millones de euros (850 millones de pesetas) a 3,5 millones de euros (582 millones
de pesetas). Se registraron prdidas medias ordinarias en los tres ejercicios, au-
mentado de 850.000 euros (142 millones de pesetas) a 1,7 millones de euros
(282 millones de pesetas). Las medias de los fondos generados ordinarios tambin
fueron negativos, pasando de 120.000 euros (20 millones de pesetas) a 470.000
euros ( 78 millones de pesetas). Las ventas medias oscilaron en torno a 38 millo-
nes de euros (6.300 millones de pesetas).
Debemos destacar la dificultad de interpretar algunas variables. Este es el caso
de la rentabilidad financiera (V53, V55 y V56) en aquellas empresas cuyo patrimo-
nio neto es negativo. La incidencia de este efecto es escasa en el ao 3 (en el que
slo 2 de los 41 elementos muestra un patrimonio neto negativo), pero aumenta de
forma significativa conforme se aproxima la fecha de la suspensin de pagos. As,
en el ao 2 son 8 y en el ao 1 son 10. La consecuencia es que la rentabilidad fi-
nanciera carece de sentido econmico en una proporcin creciente de las empre-
sas fracasadas. Si deseamos continuar empleando esta variable en el anlisis de-
biramos considerar su valor en estas observaciones como valores perdidos. El
problema es que, al hacer esto, perdemos un volumen de informacin importante.
Para resolver parcialmente este problema se desarroll la variable 73 (rentabilidad
econmica coste medio del pasivo ajeno) que, si bien no tiene una interpretacin
tan clara como la rentabilidad financiera, evita sus problemas y nos proporciona
una idea de la eficiencia con la que se emplean los recursos.
Un problema similar se observa en los ratios de cobertura flujo del pasivo ajeno
no espontneo (V18 y V40). Este ratio puede tomar valores negativos en dos situa-
ciones, cuando el valor contable de los activos extrafuncionales es superior al valor
del pasivo ajeno no espontneo, o cuando son negativos los fondos generados or-
dinarios. En el apartado 6 se discute este problema en mayor profundidad y se pro-
ponen algunas soluciones.

5. SELECCIN Y DESCRIPCIN DE LA MUESTRA
DE EMPRESAS SANAS
Para cada empresa fracasada se seleccionaron datos contables de otra sana co-
rrespondientes a los mismos ejercicios econmicos. Adems, las empresas sanas
deban cumplir los siguientes requisitos:
Que fuese del mismo sector que la fracasada, es decir, coincidiera en los pri-
meros cuatro dgitos del CNAE93.
Que tuviese similar tamao que la fracasada, medido por el activo total y la
cifra de negocios dos aos antes de la solicitud de suspensin de pagos.
Los estados contables de los ejercicios que se comparan deban estar audi-
tados sin salvedades y disponibles.
Que no hubiesen suspendido pagos, quebrado o desaparecido en los tres
ejercicios siguientes al ltimo empleado en la comparacin 7.
Se identificaron 40 empresas que cumpliesen estas condiciones. Para una de las

empresas fracasadas fue imposible encontrar otra sana que cumpliese con las ca-
ractersticas anteriores.
Para la muestra de empresas sanas calculamos las mismas variables descripti-
vas que para las empresas fracasadas. Los estadsticos descriptivos de la muestra
de empresas sanas se reflejan en la tabla 7.
7 Puesto que las ltimas suspensiones estudiadas se produjeron en 1999, no se analiz ningn
ejercicio posterior a 1998. Ello nos permite confirmar que las empresas sanas emparejadas con las l-
timas en suspender seguan presentando, a final de 2001, sus cuentas anuales y seguan siendo consi-
deradas activas por SABE en esa fecha. En agosto del 2002 Baratz tampoco contena informacin de la
suspensin de pagos de ninguna de las empresas consideradas sanas en este trabajo.

TABLA 7
VARIABLES DE LA MUESTRA DE EMPRESAS SANAS
(3 aos 40 empresas = 120 observaciones). Los datos en valor absoluto estn en miles de ptas
Media
(perodo Desv.t/
Variables Mnimo Mximo
media
completo)
V01 ACTIVO CIRCULANTE 2.751.728 122.534 15.819.513 0,94
V02 PASIVO CIRCULANTE 2.034.381 35.882 8.317.956 0,86
V05 ACTIVO CIRCULANTE FUNCIONAL 2.315.792 122.239 9.432.815 0,85
V06 ACTIVO EXTRAFUNCIONAL 435.936 0 7.329.073 2,08
V07 FINANCIACIN NEGOCIADA A CORTO PLAZO 643.851 0 4.649.835 1,37
V08 FINANCIACIN ESPONTNEA A CORTO PLAZO 1.390.529 29.937 8.317.956 1,10
V10 TESORERA 248.782 0 5.192.216 2,33
V11 FONDO DE MANIOBRA 717.347 -809.686 11.609.871 2,10
V12 CAPITAL CIRCULANTE TPICO 925.263 -2.019.336 5.558.253 1,31
V13 ACTIVO CIRCULANTE/PASIVO CIRCULANTE 1,731 0,604 6,816 0,69
V15 (ACT. CIRC.-EXIST)/PASIVO CIRCULANTE 1,269 0,291 6,422 0,79
V16 TESORERA/PASIVO CIRCULANTE 0,141 0,000 1,233 1,31
V17 FONDOS GENERADOS ORDINARIOS

(tras impuestos) 466.691 -167.653 4.837.693 1,42

V18 C/P- ACT.EXTRAFUNC.) /FONDOS GENERADOS 2,166 -22,817 73,991 4,15
ORDINARIOS (tras impuestos)
V19 PERIODO MEDIO DE MADURACIN DE EXISTENCIAS 57,309 0,031 409,008 0,99
V20 PERIODO MEDIO DE MADURACIN DE CLIENTES 100,996 15,248 271,214 0,50

DE SUMINISTRADORES 87,811 6,358 285,716 0,58
V23 ANTICIPOS DE CLIENTES/CLIENTES 0,105 0,000 6,593 6,54
V24 ANTICIPOS A PROVEEDORES/PROVEEDORES 0,003 -0,011 0,266 8,44
V25 (TESORERA+DEUDORES+IFT)/GASTO MEDIO DIARIO 156,775 23,418 836,248 0,77
V26 ACTIVO TOTAL 4.476.762 347.281 26.969.424 1,09
V27 PASIVO AJENO 2.466.216 35.882 13.518.700 0,97
V30 PATRIMONIO NETO 2.010.176 37.175 20.748.539 1,56
V32 FINANCIACIN NEGOCIADA 1.022.848 0 6.569.114 1,26
V33 OTRA FINANCIACIN (sin coste explcito) 37.730 0 1.574.156 4,02
V34 GASTOS FINANCIEROS POR INTERESES 118.010 2 634.795 1,20
V36 ACTIVO TOTAL/PASIVO AJENO 2,345 1,024 19,383 0,92

V39 ORDINARIOS (tras impuestos) 5,192 -22,967 165,771 3,11

V40 GENERADOS ORDINARIOS (tras impuestos) 3,689 -22,817 109,350 3,24

VARIABLES DE LA MUESTRA DE EMPRESAS SANAS
(3 aos 40 empresas = 120 observaciones). Los datos en valor absoluto estn en miles de ptas
Media
(perodo Desv.t/
Variables Mnimo Mximo
media
completo)
V41 BAIT/GASTOS FINANCIEROS POR INTERESES 259,623 -23,189 21504,500 7,87
V42 AMORT.ACUMULADA/INMOV.
E INMAT. BRUTO
MAT. 0,521 0,103 0,959 0,36
V43 DOT. AMORT/INMOV. MAT. E INMAT. BRUTO Y GASTOS

DE ESTABLECIMIENTO 0,148 0,011 3,221 2,16
V46 RESULTADO DEL EJERCICIO 259.275 -184.311 2.780.761 1,49
V47 RESULTADO ANTES DE IMPUESTOS 360.906 -184.311 4.226.049 1,58
V48 RESULTADOS ORDINARIOS 367.158 -184.311 4.035.815 1,64
V49 RESULTADOS EXTRAORDINARIOS -6.252 -1.345.353 483.361 -22,75

RESULTADOS ORDINARIOS ANTES DE GASTOS
V50 485.168 -120.293 4.179.671 1,36
FINANCIEROS E IMPUESTOS (BAIT)
V51 RESULTADO DE EXPLOTACIN 454.246 -116.062 3.662.355 1,32
V53 RENTABILIDAD FINANCIERA NETA 0,144 -0,306 0,619 0,93
V54 TIPO IMPOSITIVO EFECTIVO 0,234 0,000 0,662 0,59
V55 RENTABILIDAD FINANCIERA BRUTA 0,192 -0,306 0,656 0,84
V56 RENTABILIDAD FINANCIERA

BRUTA ORDINARIA 0,188 -0,306 0,656 0,80
V57 RENTABILIDAD ECONMICA 0,106 -0,070 0,319 0,64
V58 RENTABILIDAD INVERSIONES FINANCIERAS 0,100 -0,102 3,048 3,26
V59 RENTABILIDAD ACTIVIDADES TPICAS 0,118 -0,086 0,359 0,69
V61 MARGEN SOBRE VENTAS 0,076 -0,061 0,307 0,78
V62 ROTACIONES
en curso)
SOBRE ACTIVOS FUNCIONALES (sin activos 1,759 0,673 4,922 0,42
V63 PASIVO AJENO/ INVERSIN EN LA EMPRESA 2,830 0,054 41,967 1,82
V64 COSTE MEDIO DEL PASIVO 0,050 0,000 0,353 0,87
V65 FINANCIACIN NEGOCIADA/PASIVO AJENO 0,386 0,000 0,867 0,65
V66 COSTE MEDIO FINANCIACIN NEGOCIADA 0,209 0,002 2,758 1,98

V67 INCREMENTO DE VENTAS 0,184 -4,584 11,345 6,90
V68 CONSUMOS 3.609.249 0 41.450.080 1,53
V69 GASTOS DE PERSONAL 920.984 82.168 4.090.874 0,96
V70 AMORTIZACIN Y PROVISIONES DE TRFICO 217.457 -23.490 1.374.986 1,11
V71 OTROS GASTOS DE EXPLOTACIN 778.708 42.818 2.709.176 0,86
V72 INGRESOS DE EXPLOTACIN 5.980.644 602.189 50.369.633 1,16
V73 RENTABILIDAD ECON.- COSTE MEDIO PASIVO (V57-V64) 0,056 -0,121 0,300 1,30

Puede observarse que el valor medio del activo total de la muestra de empresas
sanas es de 27 millones de euros (4.476 millones de pesetas). El tamao medio del
pasivo ajeno es de 15 millones de euros (2.466 millones de pesetas). En conse-
cuencia, el valor medio del patrimonio neto es de 12 millones de euros (2.010 mi-
llones de pesetas). Los fondos generados ordinarios medios son de 2,8 millones de
euros (466 millones de pesetas), el resultado ordinario medio es de 2,2 millones de
euros (367 millones de pesetas) y la cifra de negocios media de 36 millones de eu-
ros (5.980 millones de pesetas). Aunque en algunos casos los ratios de rentabilidad
son negativos, todos ellos tienen sentido econmico. En ningn caso el patrimonio
neto fue negativo. Los ratios de cobertura de pasivo ajeno no espontneo tampoco
plantean especiales problemas de interpretacin en esta muestra, ya que slo dos
observaciones mostraban fondos generados ordinarios negativos.

6. COMPARACIN DE EMPRESAS FRACASADAS Y SANAS
Se ha mencionado anteriormente que algunos tipos de informe de auditora

(apartado 3.1) y de prrafos intermedios (apartado 3.2) se presentan con frecuen-
cias notoriamente distintas en las empresas sanas y en empresas fracasadas. A
priori, la aparicin de determinados tipos de informe de auditora (p.e. opinin
negativa o no opinin) o prrafos intermedios (p.e. dudas sobre la continuidad)
podran o deberan emplearse en la decisin de invertir o no en una empresa.
El procedimiento seguido al elegir la muestra de empresas sanas (todas tienen
informe de auditora limpio) garantiza la calidad de su informacin contable
pero impide el empleo de estas variables para discriminar entre las empresas
sanas y fracasadas de nuestras muestras. Por lo tanto, la comparacin entre
ambas muestras se limitar a sus datos contables.
Una parte importante de los datos proporcionados en las tablas 6 (empresas
fracasadas) y 7 (empresas sanas) son valores absolutos expresados en unidades
monetarias. Su uso en un anlisis comparativo, o en una prueba estadstica,
introducira un efecto tamao que hara difcil la interpretacin de los resultados
obtenidos. Para evitar este problema, todas las variables descriptivas fueron con-
vertidas en ratios. En las tablas 8 y 9, se presentan los estadsticos descriptivos
de cada uno de estos ratios. Estos valores se calculan para cada una de las dis-
tancias a la fecha de fracaso (aos 3, 2 y 1). En la tabla 8 se presentan los valo-
res para las empresas fracasadas (40 empresas) y en la tabla 9 los correspondien-
tes a las empresas sanas.
A S O C I A C I N E S PA O L A D E C O N TA B I L I D A D Y A D M I N I S T R A C I N D E E M P R E S A S aeca
TABLA 8
ESTADSTICOS DESCRIPTIVOS DE LAS EMPRESAS FRACASADAS
Ao-3
Desv.t/
R01 ACTIVO CIRCULANTE / ACTIVO TOTAL 0,701 0,291 0,989 0,168
R02 PASIVO CIRCULANTE / ACTIVO TOTAL 0,628 0,066 0,963 0,199
R03 ACTIVO CIRCULANTE FUNCIONAL/ ACTIVO TOTAL 0,627 0,053 0,967 0,203
R04 ACTIVO EXTRAFUNCIONAL / ACTIVO TOTAL 0,075 0,000 0,523 0,106
R05 FINANCIACIN NEGOCIADA c/p / ACTIVO TOTAL 0,230 0,000 0,570 0,163
R06 FINANCIACIN ESPONTANEA c/p / ACTIVO TOTAL 0,397 0,052 0,908 0,187
R07 TESORERA / ACTIVO TOTAL 0,043 0,000 0,288 0,058
R08 FONDO DE MANIOBRA / ACTIVO TOTAL 0,074 -0,193 0,499 0,147
R09 CAPITAL CIRCULANTE TIPICO / ACTIVO TOTAL 0,229 -0,267 0,566 0,223
R10 ACTIVO CIRCULANTE / PASIVO CIRCULANTE 1,258 0,749 4,535 0,657
R12 (ACT. CIRC.-EXIST)/PASIVO CIRCULANTE 0,933 0,316 3,626 0,589
R13 TESORERA/PASIVO CIRCULANTE 0,103 0,000 1,557 0,251
R14 FONDOS GENERADOS ORDINARIOS

(tras impuestos) /INGRESOS DE EXPLOTACIN -0,005 -0,346 0,168 0,098
R15 C/P- ACT.EXTRAFUNC.) /FONDOS GENERADOS ORDINARIOS 8,507 -81,607 267,860 45,136
(tras impuestos)
R15C RATIO 15 CORREGIDO 154 0 635 264,399
R16 PMM EXISTENCIAS 72,546 0,577 337,698 69,717
R17 PMM CLIENTES 136,785 12,907 485,792 87,194
R19 PMM SUMINISTRADORES 107,150 0,000 352,888 74,707
R20 ANTICIPOS DE CLIENTES/CLIENTES 0,061 0,000 2,340 0,370
R21 ANTICIPOS A PROVEEDORES /PROVEEDORES 0,007 0,000 0,182 0,031
R22 (TESORERA+DEUDORES+IFT)/GMD 179,210 48,629 927,228 152,722
R23 PATRIMONIO NETO / ACTIVO TOTAL 0,212 -0,289 0,849 0,215
R24 FINANCIACIN NEGOCIADA /ACTIVO TOTAL 0,364 4,75E-04 0,792 0,204
R25 OTRA FINANCIACIN SIN COSTE EXPLICITO /ACTIVO TOTAL 0,017 0,000 0,543 0,086
R28 10,299 -200,364 279,377 56,981
aeca A S O C I A C I N E S PA O L A D E C O N TA B I L I D A D Y A D M I N I S T R A C I N D E E M P R E S A S
El fracaso empresarial: Caracteristicas y tipos
33
Ao-2 Ao-1
Desv.t/ Desv.t/
Media Mnimo Mximo media Media Mnimo Mximo media
0,710 0,120 0,984 0,192 0,677 0,176 0,961 0,198
0,711 0,322 1,672 0,277 0,733 0,250 1,172 0,201
0,665 0,083 0,958 0,192 0,631 0,103 0,907 0,201
0,045 -0,001 0,359 0,066 0,045 0,003 0,261 0,054
0,297 0,014 0,947 0,220 0,282 0,000 0,638 0,177
0,414 0,083 1,272 0,222 0,451 0,091 1,140 0,248
0,024 0,000 0,127 0,029 0,028 2,04E-04 0,245 0,041
-0,001 -0,811 0,476 0,257 -0,056 -0,523 0,314 0,209
0,251 -0,538 0,740 0,268 0,180 -0,488 0,649 0,297
1,079 0,212 2,366 0,385 0,967 0,277 1,930 0,319
0,769 0,154 1,796 0,374 0,699 0,209 1,676 0,350
0,038 -0,000 0,241 0,052 0,053 4,29E-04 0,981 0,153
-0,019 -0,351 0,100 0,087 -0,031 -0,343 0,232 0,109
-7,658 -1124,324 634,220 207,514 16,312 -52,782 467,105 76,272
300 0 635 314,433 291 0 635 312,651
106,904 0,517 1242,616 209,315 132,180 0,308 2392,148 386,163
138,755 16,272 416,740 80,651 138,792 8,635 517,280 96,304
108,474 30,948 422,172 70,011 115,211 0,000 335,424 60,733
0,159 0,000 5,427 0,859 0,238 0,000 4,733 1,012
0,015 0,000 0,295 0,052 0,014 0,000 0,189 0,039
164,315 61,254 502,883 101,147 165,717 65,217 588,925 112,926
0,104 -0,952 0,649 0,333 0,069 -0,936 0,520 0,250
0,446 0,085 1,227 0,268 0,450 4,25E-05 1,204 0,237
0,013 0,000 0,273 0,054 0,018 0,000 0,198 0,044
1,910 -1164,592 957,533 243,598 25,800 -118,825 782,538 127,302
468 0 958 472,836 491 2 958 473,567
ESTADSTICOS DESCRIPTIVOS DE LAS EMPRESAS FRACASADAS
Ao-3
Desv.t/
(FIN. NEG.+OTRA FIN.-ACT.EXTRAF)/FONDOS GENERADOS
R29 ORDINARIOS (tras impuestos) 8,816 -194,354 274,354 55,446
R30 BAIT/GASTOS FINANCIEROS POR INTERESES 11,751 -59,916 489,667 78,193
R31 AMORT.ACUMULADA/INMOV. MAT. E INMAT. BRUTO 0,435 0,104 0,673 0,199
R32 DOT. AMORT/INMOV. MAT. E INMAT. BRUTO Y GASTOS 0,131 0,032 0,696 0,122
DE ESTABLECIMIENTO
R35 RENTABILIDAD FINANCIERA NETA -0,276 -20,685 7,883 3,659
R36 TIPO IMPOSITIVO EFECTIVO 0,131 0,000 0,463 0,159
R37 RENTABILIDAD FINANCIERA BRUTA -0,252 -20,685 7,889 3,665
R38 RENTABILIDAD FINANCIERA BRUTA ORDINARIA 0,067 -2,047 6,629 1,258
R39 RENTABILIDAD ECONMICA 0,015 -0,758 0,288 0,165
R40 RENTABILIDAD INVERSIONES FINANCIERAS 0,830 -0,051 25,986 4,098
R41 RENTABILIDAD ACTIVIDADES TPICAS 0,007 -0,801 0,278 0,177
R43 MARGEN SOBRE VENTAS 0,008 -0,355 0,147 0,105
R44 ROTACIONES SOBRE ACTIVOS FUNCIONALES (sin activos en curso) 1,581 0,174 4,601 0,919
R45 PASIVO AJENO/ INVERSIN EN LA EMPRESA 2,079 -223,480 89,495 40,365
R46 COSTE MEDIO DEL PASIVO 0,065 0,001 0,229 0,043
R47 FINANCIACIN NEGOCIADA/PASIVO AJENO 0,461 0,001 0,737 0,210
R48 COSTE MEDIO FINANCIACIN NEGOCIADA 0,164 0,043 0,562 0,104
R49 INCREMENTO B EXPLOTACIN/INCREMENTO VENTAS -0,631 -15,641 3,634 2,870
R50 CONSUMOS/INGRESOS EXPLOTACIN 0,541 0,000 0,956 0,239
R51 GASTOS DE PERSONAL/INGRESOS EXPLOTACIN 0,220 0,002 0,492 0,139
R52 AMORTIZACIN Y PROVISIONES DE TRFICO/ING EXP 0,035 -0,003 0,165 0,033
R53 OTROS GASTOS DE EXPLOTACIN/INGRESOS EXPLOTACIN 0,196 0,022 0,829 0,148
R54 RENT. ECON. COSTE MEDIO PASIVO (R39-R46) -0,055 -0,782 0,261 0,168
Ao-2 Ao-1
Desv.t/ Desv.t/
1,836 -1143,716 961,466 241,295 24,254 -115,977 744,772 121,073
456 0 962 475,222 467 2 962 476,208
2,278 -13,468 89,409 15,053 -1,144 -23,988 3,065 4,649
0,460 0,100 0,791 0,191 0,472 0,137 0,783 0,184
0,101 0,024 0,358 0,080 0,095 0,020 0,427 0,082
-0,081 -10,062 4,298 1,960 0,789 -2,482 22,292 4,004
0,111 0,000 0,622 0,170 0,077 0,000 0,696 0,173
-0,118 -10,062 4,298 2,102 0,790 -2,926 22,292 4,065
-0,030 -5,574 4,460 1,469 0,718 -3,245 22,337 3,947
-0,005 -0,720 0,165 0,143 -0,035 -0,423 0,245 0,142
0,113 -0,550 1,163 0,277 0,092 -0,076 1,063 0,187
-0,008 -0,773 0,206 0,154 -0,040 -0,481 0,315 0,156
0,008 -0,345 0,430 0,111 -0,011 -0,292 0,455 0,127
1,415 0,166 3,791 0,691 1,343 0,145 2,959 0,622
4,167 -66,178 40,133 16,591 2,033 -65,673 44,535 19,417
0,061 0,003 0,182 0,037 0,062 0,011 0,149 0,033
0,493 0,084 0,898 0,207 0,493 3,73E-05 0,895 0,219
0,133 0,019 0,467 0,089 0,134 0,023 0,361 0,080
0,186 -2,147 2,881 0,803 -41,970 -1696,546 5,785 268,324
0,538 0,000 0,935 0,252 0,557 0,000 1,063 0,266
0,217 0,001 0,917 0,166 0,206 0,002 0,382 0,116
0,035 -0,023 0,160 0,032 0,042 -0,017 0,223 0,039
0,202 0,022 0,931 0,166 0,207 0,026 0,842 0,169
-0,074 -0,759 0,155 0,149 -0,097 -0,492 0,147 0,143
TABLA 9
ESTADSTICOS DESCRIPTIVOS DE LAS EMPRESAS SANAS
Ao-3
Desv.t/
R01 ACTIVO CIRCULANTE / ACTIVO TOTAL 0,670 0,295 0,990 0,165
R02 PASIVO CIRCULANTE / ACTIVO TOTAL 0,512 0,109 0,970 0,246
R03 ACTIVO CIRCULANTE FUNCIONAL/ ACTIVO TOTAL 0,574 0,195 0,952 0,179
R04 ACTIVO EXTRAFUNCIONAL / ACTIVO TOTAL 0,096 0,000 0,399 0,119
R05 FINANCIACIN NEGOCIADA c/p / ACTIVO TOTAL 0,161 0,000 0,573 0,174
R06 FINANCIACIN ESPONTANEA c/p / ACTIVO TOTAL 0,351 0,032 0,848 0,213
R07 TESORERA / ACTIVO TOTAL 0,065 0,000 0,370 0,089
R08 FONDO DE MANIOBRA / ACTIVO TOTAL 0,157 -0,289 0,606 0,217
R09 CAPITAL CIRCULANTE TIPICO / ACTIVO TOTAL 0,223 -0,451 0,667 0,231
R10 ACTIVO CIRCULANTE / PASIVO CIRCULANTE 1,711 0,702 6,548 1,157
R12 (ACT. CIRC.-EXIST)/PASIVO CIRCULANTE 1,230 0,291 3,561 0,855
R13 TESORERA/PASIVO CIRCULANTE 0,152 0,000 1,233 0,222
R14 FONDOS GENERADOS ORDINARIOS

(tras impuestos) /INGRESOS DE EXPLOTACIN 0,080 -0,014 0,295 0,070

R15 C/P- ACT.EXTRAFUNC.) /FONDOS GENERADOS ORDINARIOS 1,412 -22,817 39,510 8,291
(tras impuestos)
R15C RATIO 15 CORREGIDO 4,600 0,000 74,000 13,147
R16 PMM EXISTENCIAS 54,965 0,031 251,177 47,377
R17 PMM CLIENTES 100,681 18,015 271,214 50,789
R19 PMM SUMINISTRADORES 95,707 9,292 254,870 49,834
R20 ANTICIPOS DE CLIENTES/CLIENTES 0,057 0,000 2,124 0,336
R21 ANTICIPOS A PROVEEDORES /PROVEEDORES 0,000 0,000 0,002 0,000
R22 (TESORERA+DEUDORES+IFT)/GMD 152,587 23,418 836,248 127,481
R23 PATRIMONIO NETO / ACTIVO TOTAL 0,415 0,030 0,891 0,232
R24 FINANCIACIN NEGOCIADA /ACTIVO TOTAL 0,232 0,000 0,618 0,190
R25 OTRA FINANCIACIN SIN COSTE EXPLICITO /ACTIVO TOTAL 0,002 0,000 0,025 0,005
R28 3,542 -22,967 39,537 8,233
1 Eliminando un valor anmalo, la media de R15 en el ao1 sera de 1,71.

2 Eliminando un valor anmalo, la media de R28 en el ao1 sera de 4,18.
Ao-2 Ao-1
Desv.t/ Desv.t/
0,670 0,350 0,996 0,160 0,651 0,238 0,999 0,178
0,493 0,102 0,930 0,231 0,479 0,052 0,892 0,217
0,567 0,259 0,948 0,172 0,573 0,238 0,934 0,177
0,103 0,000 0,439 0,115 0,078 0,000 0,326 0,085
0,167 0,000 0,542 0,178 0,161 0,000 0,471 0,155
0,326 0,084 0,857 0,181 0,318 0,043 0,835 0,190
0,062 3,55E-04 0,336 0,074 0,050 0,000 0,325 0,062
0,176 -0,343 0,596 0,207 0,172 -0,297 0,579 0,204
0,240 -0,255 0,626 0,212 0,255 -0,245 0,609 0,205
1,737 0,604 6,816 1,221 1,746 0,616 6,710 1,228
1,274 0,413 6,422 1,042 1,303 0,315 6,309 1,121
0,149 4,50E-04 0,779 0,187 0,121 0,000 0,646 0,139
0,089 -0,054 0,411 0,085 0,079 0,002 0,310 0,067
1,570 -6,185 23,053 5,011 3,517 1 -6,307 73,991 12,268
4,222 0,000 74,000 12,124 4,162 0,000 73,991 11,957
55,844 0,079 205,007 46,211 61,080 0,053 409,008 73,238
101,044 18,416 230,163 48,470 101,262 15,248 267,856 53,290
89,034 11,496 285,716 54,970 78,691 6,358 231,722 48,541
0,085 0,000 3,051 0,483 0,173 0,000 6,593 1,041
0,001 0,000 0,024 0,004 0,008 -0,011 0,266 0,042
163,783 31,807 699,495 125,245 153,955 27,194 550,781 109,085
0,433 0,023 0,880 0,224 0,435 0,048 0,948 0,222
0,235 0,000 0,580 0,187 0,234 0,000 0,551 0,182
0,005 0,000 0,052 0,010 0,010 0,000 0,062 0,015
3,874 -3,418 26,727 5,741 8,1602 0,028 165,771 26,106
8,109 0,000 166,000 26,214 8,160 0,028 165,771 26,106
ESTADSTICOS DESCRIPTIVOS DE LAS EMPRESAS SANAS
Ao-3
Desv.t/
R29 ORDINARIOS (tras impuestos) 2,423 -22,817 39,510 8,646
R30 BAIT/GASTOS FINANCIEROS POR INTERESES 10,563 -0,456 67,011 14,835
R31 AMORT.ACUMULADA/INMOV. MAT. E INMAT. BRUTO 0,557 0,177 0,791 0,190

DOT. AMORT/INMOV. MAT. E INMAT. BRUTO Y GASTOS
R32 DE ESTABLECIMIENTO
0,170 0,032 1,333 0,217
R35 RENTABILIDAD FINANCIERA NETA 0,144 -0,306 0,619 0,145
R36 TIPO IMPOSITIVO EFECTIVO 0,182 0,000 0,662 0,165
R37 RENTABILIDAD FINANCIERA BRUTA 0,182 -0,306 0,619 0,163
R38 RENTABILIDAD FINANCIERA BRUTA ORDINARIA 0,181 -0,306 0,436 0,150
R39 RENTABILIDAD ECONMICA 0,107 -0,016 0,274 0,064
R40 RENTABILIDAD INVERSIONES FINANCIERAS 0,026 -0,102 0,457 0,083
R41 RENTABILIDAD ACTIVIDADES TPICAS 0,122 -0,016 0,359 0,078
R43 MARGEN SOBRE VENTAS 0,078 -0,013 0,268 0,056
R44 ROTACIONES SOBRE ACTIVOS FUNCIONALES (sin activos en curso) 1,791 0,752 4,922 0,793
R45 PASIVO AJENO/ INVERSIN EN LA EMPRESA 3,025 0,123 30,424 5,051
R46 COSTE MEDIO DEL PASIVO 0,060 0,001 0,353 0,059
R47 FINANCIACIN NEGOCIADA/PASIVO AJENO 0,383 0,000 0,834 0,266
R48 COSTE MEDIO FINANCIACIN NEGOCIADA 0,211 0,013 2,564 0,435
R49 INCREMENTO B EXPLOTACIN/INCREMENTO VENTAS 0,078 -0,013 0,268 0,056
R50 CONSUMOS/INGRESOS EXPLOTACIN 0,560 0,062 0,949 0,209
R51 GASTOS DE PERSONAL/INGRESOS EXPLOTACIN 0,174 0,023 0,434 0,103
R52 AMORTIZACIN Y PROVISIONES DE TRFICO/ING EXP 0,043 -0,007 0,165 0,037
R53 OTROS GASTOS DE EXPLOTACIN/ INGRESOS EXPLOTACIN 0,144 0,015 0,565 0,097
R54 RENT. ECON. COSTE MEDIO PASIVO (R39-R46) 0,047 -0,082 0,253 0,070
3 Eliminando un valor anmalo, la media de R29 en el ao 1 sera de 3,125

4 Eliminando un valor anmalo, la media del R30 en el ao 2 sera de 21,504
5 Eliminando dos valores anmalos, la media de R30 en el ao 1 sera de 16,61
Ao-2 Ao-1
Desv.t/ Desv.t/
2,863 -6,185 25,448 6,161 5,781 3 -6,031 109,350 17,791
6,293 0,000 110,000 17,704 6,280 0,000 109,350 17,565
557,116 4
-2,134 21504,5 3397,20 211,190 5
-23,189 6367,600 1025,127
0,551 0,130 0,852 0,182 0,494 0,103 0,959 0,190
0,192 0,011 3,221 0,498 0,085 0,020 0,333 0,053
0,153 -0,300 0,612 0,141 0,134 -0,042 0,481 0,115
0,254 0,000 0,391 0,119 0,265 0,000 0,559 0,114
0,210 -0,299 0,656 0,175 0,184 -0,042 0,585 0,144
0,210 -0,299 0,656 0,166 0,173 -0,042 0,562 0,135
0,116 -0,070 0,319 0,079 0,094 -0,032 0,242 0,059
0,136 0,000 3,048 0,508 0,139 -0,033 0,984 0,222
0,134 -0,086 0,359 0,094 0,098 -0,048 0,285 0,068
0,086 -0,038 0,307 0,064 0,066 -0,061 0,300 0,057
1,791 0,847 4,461 0,747 1,695 0,673 3,534 0,688
3,024 0,137 41,967 6,584 2,439 0,054 19,917 3,386
0,047 1,97E-05 0,121 0,034 0,043 5,35E-05 0,130 0,030
0,384 0,000 0,836 0,244 0,390 0,000 0,867 0,244
0,214 0,003 2,758 0,454 0,204 0,002 2,165 0,366
0,180 -2,229 3,191 0,813 0,293 -4,584 11,345 2,053
0,561 0,000 0,947 0,209 0,580 0,040 0,947 0,199
0,167 0,023 0,512 0,110 0,164 0,026 0,539 0,113
0,042 0,002 0,164 0,033 0,041 0,001 0,167 0,035
0,145 0,014 0,523 0,092 0,150 0,015 0,573 0,101
0,069 -0,121 0,300 0,082 0,052 -0,045 0,233 0,065
Como indicamos anteriormente, los ratios de cobertura de deudas (variables

V18, V39 y V40 de las tablas 5, 6 y 7, ahora denominados R15, R28 y R29 en las
tablas 8 y 9) pueden tomar valores sin sentido econmico, bien negativos, bien
positivos debidos a que el numerador y el denominador sean negativos. Para evitar
este problema, que podra distorsionar el anlisis, corregimos estos ratios.
Las razones para que los ratios R15 y R29 tengan valores negativos son dos:
A) Que el numerador (pasivos ajenos no espontneos menos activos extrafun-
cionales) sea negativo y los fondos generados ordinarios positivos. Puesto
que las observaciones en las que se da esta circunstancia no deben tener
problemas para atender a la cancelacin de estos pasivos, el valor anmalo
se sustituy por 0.
B) Que el denominador (fondos generados) sea negativo y el numerador posi-
tivo. Puesto que las empresas que se encuentran en estas circunstancias no
pueden cubrir con sus fondos generados los compromisos reflejados en el
numerador del ratio, se opt por sustituir el valor anmalo por el mayor
valor no anmalo de la muestra.
Las variables R15 y R29 tienen valor positivo cuando numerador y denominador
son negativos. En estos casos, la empresa es capaz de cubrir de forma inmediata sus
pasivos ajenos no espontneos actuales, pero sus fondos generados son negativos y
requieren financiacin adicional. La combinacin de informacin buenay mala
en un mismo ratio nos ha llevado a considerar estos casos como valores perdidos.
El ratio R28 slo presenta problemas de interpretacin cuando los fondos gene-
rados son negativos. La solucin adoptada fue sustituir el valor anmalo por el
mayor valor no anmalo de la muestra.
En la tabla 10 se indica el nmero de correcciones realizadas en los ratios R15,
R28 y R29 para las empresas sanas y fracasadas. Como puede observarse, en las
empresas fracasadas es muy frecuente las correcciones a valor mximo, que son
debidas a la existencia de fondos generados negativos. En las empresas sanas, por
el contrario, la correccin ms frecuente es pasar el ratio a valor cero, debido a que
los activos extrafuncionales ya cubren la deuda.
TABLA 10
CORRECCIONES REALIZADAS EN R15C, R28C Y R29C PARA LAS EMPRESAS
SANAS Y FRACASADAS
Fracasadas Sanas
Variable
A (v.cero) B (v.mx) V. perdido A (v.cero) B (v.mx) V. perdido
R 15C 11 41 9 55 2 0
R 28C - 50 - - 2 -
R 29C 4 46 4 37 2 0
Respecto a las variables descriptivas de la muestra de empresas fracasadas (ver

tabla 8), puede destacarse la reduccin paulatina de la variable fondo de maniobra
/ activo total (R08), que pasa del 7,5% en el ao 3 al 5,6% en el ao 1. Tambin
es de resear el incremento del perodo medio de maduracin de existencias (R16),
que crece de 72 a 132 das, la disminucin del ratio de patrimonio neto / activo
total (R23), que pasa del 21% al 7%, y la reduccin de la cobertura de intereses
(R30), que pasa de 11,7 a 1,1. Tambin es fcil de observar la degradacin de la
rentabilidad econmica (R39), que pasa del 15 al 3,5%. Los datos de las empresas
sanas (ver tabla 9) permanecen mucho ms estables. Las variaciones ms eviden-
tes de un ejercicio a otro parecen originadas por los valores anmalos que presen-
tan algunos elementos de la muestra.
El siguiente paso es comparar, para este conjunto de ratios, si existen diferen-
cias entre las empresas fracasadas y las empresas sanas. Del amplio elenco de prue-
bas estadsticas disponibles, consideramos de nuevo que el test de Wilcoxon por
parejas era el ms apropiado. Preferimos el test de Wilcoxon al t-test o al test U de
Mann-Whitney porque estas dos ltimas pruebas confrontan las medias o las dis-
tribuciones de la variable (ratio) de ambas muestras, comparando las empresas
sanas con las fracasadas a nivel agrupado. Este anlisis no tiene en cuenta que los
datos provienen de empresas de sectores y tamaos distintos. Por el contrario, el
test de Wilcoxon, al ser una prueba por parejas, compara los datos de cada empre-
sa con su pareja, de similar tamao y sector, que se diferencian en cuanto al hecho
del fracaso. La eleccin de la prueba de Wilcoxon, en lugar del paired t-test, se debe
a que, al ser un test no paramtrico, tiene unos requerimientos menores en cuan-
to al tamao de la muestra y no necesita asumir la normalidad de la distribucin.
El test de Wilcoxon se aplic a todos los ratios. Puesto que las diferencias entre
las empresas sanas y fracasadas pueden manifestarse slo temporalmente, se efec-
tuaron diferentes segmentaciones. En la tabla 11, se presenta el valor de significa-
cin del test (5% o 10%) para cada distancia y ratio.
TABLA 11
RESULTADOS DEL TEST DE WILCOXON
(emparejados ratios fracasadas-ratios sanas)
Ao
Variables
-1 a -3 -3 -2 -1 -2 y -3 -1 y -2
R01 ACTIVO CIRCULANTE / ACTIVO TOTAL 10 n.s. n.s. n.s. 10 n.s.
R02 PASIVO CIRCULANTE / ACTIVO TOTAL 5 5 5 5 5 5
R03 ACTIVO CIRCULANTE FUNCIONAL/ ACTIVO TOTAL 5 n.s. 5 n.s. 5 5
R04 ACTIVO EXTRAFUNCIONAL / ACTIVO TOTAL 5 n.s. 5 10 5 5
R05 FINANCIACIN NEGOCIADA c/p / ACTIVO TOTAL 5 10 5 5 5 5
R06 FINANCIACIN ESPONTANEA c/p / ACTIVO TOTAL 5 n.s. 10 5 5 5
R07 TESORERA / ACTIVO TOTAL 5 n.s. 5 5 5 5
R08 FONDO DE MANIOBRA / ACTIVO TOTAL 5 5 5 5 5 5
R09 CAPITAL CIRCULANTE TIPICO / ACTIVO TOTAL n.s. n.s. n.s. n.s. n.s. n.s.
R10 ACTIVO CIRCULANTE / PASIVO CIRCULANTE 5 5 5 5 5 5
RESULTADOS DEL TEST DE WILCOXON
(emparejados ratios fracasadas-ratios sanas)
Ao
Variables
-1 a -3 -3 -2 -1 -2 y -3 -1 y -2
R12 (ACT. CIRC.-EXIST)/PASIVO CIRCULANTE 5 n.s. 5 5 5 5
R13 TESORERA/PASIVO CIRCULANTE 5 10 5 5 5 5
R14 FONDOS GENERADOS ORDINARIOS (tras impuestos)

/INGRESOS DE EXPLOTACIN 5 5 5 5 5 5
R15C C/P- ACT.EXTRAFUNC.) /FONDOS GENERADOS 5 5 5 5 5 5
R16 PMM EXISTENCIAS 5 n.s. 10 n.s. 5 5
R17 PMM CLIENTES 5 5 5 5 5 5
R19 PMM SUMINISTRADORES 5 n.s. n.s. 5 n.s. 5
R20 ANTICIPOS DE CLIENTES/CLIENTES 10 n.s. 10 n.s. 10 10
R21 ANTICIPOS A PROVEEDORES /PROVEEDORES 5 n.s. 10 n.s. 5 5
R22 (TESORERA+DEUDORES+IFT)/GMD 10 n.s. n.s. n.s. 10 n.s.
R23 PATRIMONIO NETO / ACTIVO TOTAL 5 5 5 5 5 5
R24 FINANCIACIN NEGOCIADA /ACTIVO TOTAL 5 5 5 5 5 5
OTRA FINANCIACIN SIN COSTE EXPLICITO
R25 n.s. n.s. n.s. n.s. n.s. n.s.
/ACTIVO TOTAL
R28C 5 5 5 5 5 5
R29C GENERADOS ORDINARIOS (tras impuestos) 5 5 5 5 5 5
R30 BAIT/GASTOS FINANCIEROS POR INTERESES 5 5 5 5 5 5

R31 AMORT.ACUMULADA/INMOV. MAT. E INMAT. BRUTO n.s. n.s. n.s. n.s. n.s. n.s.
R32 DE ESTABLECIMIENTO n.s. n.s. n.s. n.s. n.s. n.s.
R35 RENTABILIDAD FINANCIERA NETA 5 5 n.s. n.s. 10 10

R36 TIPO IMPOSITIVO EFECTIVO 5 n.s. 5 5 5 5
R37 RENTABILIDAD FINANCIERA BRUTA 5 5 n.s. 10 5 10
R38 RENTABILIDAD FINANCIERA BRUTA ORDINARIA 5 5 5 n.s. 5 5
R39 RENTABILIDAD ECONMICA 5 5 5 5 5 5
R40 RENTABILIDAD INVERSIONES FINANCIERAS 5 5 n.s. n.s. 5 n.s.
R41 RENTABILIDAD ACTIVIDADES TPICAS 5 5 5 5 5 5
R43 MARGEN SOBRE VENTAS 5 5 5 5 5 5
ROTACIONES SOBRE ACTIVOS FUNCIONALES
R44 (sin activos en curso) 5 n.s. 5 5 5 5
R45 PASIVO AJENO/ INVERSIN EN LA EMPRESA 5 5 n.s. n.s. 5 5

R46 COSTE MEDIO DEL PASIVO 5 n.s. 10 5 10 5
R47 FINANCIACIN NEGOCIADA/PASIVO AJENO 5 n.s. 5 5 5 5
R48 COSTE MEDIO FINANCIACIN NEGOCIADA n.s. n.s. n.s. n.s. n.s. n.s.
R49 INCREMENTO B EXPLOTACIN/INCREMENTO VENTAS n.s. 10 n.s. n.s. n.s. n.s.
R50 CONSUMOS/INGRESOS EXPLOTACIN n.s. n.s. n.s. n.s. n.s. n.s.
R51 GASTOS DE PERSONAL/INGRESOS EXPLOTACIN 5 n.s. n.s. 10 5 5
R52 AMORTIZACIN Y PROVISIONES DE TRFICO/ING EXP n.s. n.s. n.s. n.s. n.s. n.s.
OTROS GASTOS DE EXPLOTACIN/ INGRESOS
R53 EXPLOTACIN 5 5 10 5 5 5
R54 RENT. ECON. COSTE MEDIO PASIVO (R39-R46) 5 5 5 5 5 5
Considerando a la vez todos los perodos, los resultados indican diferencias sig-
nificativas para la prctica totalidad de ratios (slo para 8 no se obtuvieron dife-
rencias significativas). De ellos, los ms interesantes son los que muestran de
forma consistente diferencias significativas (resaltados en negrita en la tabla 11).
Mostraron consistentemente diferencias significativas los siguientes ratios: R02
(pasivo circulante / activo total), R05 (financiacin negociada a corto plazo / acti-
vo total), R08 (fondo de maniobra / activo total), R10 (activo circulante / pasivo cir-
culante), R13 (tesorera / pasivo circulante), R14 (fondos generados ordinarios
(tras impuestos) / ingresos de explotacin), R15C (ratio de cobertura de deuda a
corto plazo modificado, explicado en el apartado anterior), R17 (periodo medio de
maduracin de clientes), R23 (patrimonio neto / activo total), R24 (financiacin
negociada / activo total), R28C y R29C (ratios de cobertura de la deuda modifica-
dos, explicados en el apartado anterior), R30 (ratio de cobertura de intereses), R39
(rentabilidad econmica), R41 (rentabilidad econmica de las actividades tpicas),
R43 (margen sobre ventas), R53 (otros gastos de explotacin / ingresos de explota-
cin) y R54 (rentabilidad econmica coste medio pasivo).
Puede observarse que los ratios que fueron corregidos (R15C, R28C y R29C)
muestran diferencias significativas y consistentes. En sus valores originales, las
variables R15, R28 y R29 slo mostraban diferencias significativas para el periodo
completo. Tambin es de destacar que el diferencial rentabilidad econmica-coste
medio del pasivo ajeno mostr mejores propiedades que las rentabilidades finan-
cieras, probablemente perjudicadas por la aparicin de patrimonios netos negati-
vos en algunos elementos de la muestra de empresas fracasadas.
Como comprobacin, realizamos tambin la prueba U de Mann Whitney, equi-
valente no paramtrico de la prueba t. Los resultados, en el sentido de consisten-
cia en las diferencias de determinados ratios entre empresas sanas y fracasadas, a
lo largo del tiempo, son prcticamente idnticos. Slo se obtienen resultados dis-
tintos en dos variables, la rentabilidad financiera bruta ordinaria (R38), que apa-
rece ahora como significativa, y el ratio otros gastos de explotacin / ingresos de
explotacin (R53), en el que ocurre lo contrario (ver anexo 3).
A continuacin, analizamos si, en los ratios que mostraban una diferencia sis-
temtica y consistente en la prueba de Wilcoxon, las diferencias estaban sesgadas
en una u otra direccin. Para ello, calculamos el porcentaje de veces que la dife-
rencia entre el valor del ratio para la empresa fracasada menos el correspondien-
te a su pareja sana tena uno u otro signo. En la tabla 12 aparecen estos resulta-
dos, calculados, en primer lugar, para el conjunto de todos los aos y, luego, para
cada una de las distancias a la suspensin.
TABLA 12
ANLISIS DE RANGOS
(calculados sobre la diferencia: ratio empresa fracasada-ratio empresa sana)
Variables Rangos Todos Ao-3 Ao-2 Ao-1

negativo 27,5% 37,5% 30,0% 15,0%
R02 PASIVO CIRCULANTE / ACTIVO TOTAL
positivo 72,5% 62,5% 70,0% 85,0%
negativo 32,5% 40,0% 30,0% 27,5%

R05 FINANCIACIN NEGOCIADA c/p / ACTIVO TOTAL
positivo 66,7% 57,5% 70,0% 72,5%
negativo 71,7% 67,5% 67,5% 80,0%
R08 FONDO DE MANIOBRA / ACTIVO TOTAL
positivo 28,3% 32,5% 32,5% 20,0%
negativo 73,3% 65,0% 75,0% 80,0%
R10 ACTIVO CIRCULANTE / PASIVO CIRCULANTE
positivo 26,7% 35,0% 25,0% 20,0%
negativo 72,5% 60% 77,5% 70%
R13 TESORERA/ PASIVO CIRCULANTE
positivo 27,5% 40% 22,5% 30%
FONDOS GENERADOS ORDINARIOS negativo 89,2% 80,0% 90,0% 97,5%

R14 (tras impuestos) /INGRESOS DE EXPLOTACIN
positivo 10,8% 20,0% 10,0% 2,5%
(FIN.NEG. C/P+OTRA FINANCIACIN (sin coste negativo 8,1% 13,9% 7,7% 2,8%
R15C explcito) C/P- ACT.EXTRAFUNC.) /FONDOS
GENERADOS ORDINARIOS (tras impuestos) positivo 84,7% 72,2% 89,7% 91,7%
negativo 30,8% 30,0% 32,5% 30,0%
R17 PMM CLIENTES
positivo 69,2% 70,0% 67,5% 70,0%
negativo 85,0% 80,0% 82,5% 92,5%
R23 PATRIMONIO NETO/ ACTIVO TOTAL
positivo 15,0% 20,0% 17,5% 7,5%
negativo 25,8% 37,5% 22,5% 17,5%
R24 FINANCIACIN NEGOCIADA /ACTIVO TOTAL
positivo 74,2% 62,5% 77,5% 82,5%
(FIN. NEG.+OTRA FIN.-ACT.) /FONDOS negativo 7,5% 17,5% 5,0% 0,0%

R28C GENERADOS ORDINARIOS (tras impuestos) positivo 92,5% 82,5% 95,0% 100,0%
(FIN. NEG.+OTRA FIN.-ACT.EXTRAF)/FONDOS negativo 6,9% 12,8% 7,7% 0,0%

R29C GENERADOS ORDINARIOS (tras impuestos) positivo 89,7% 76,9% 92,3% 100,0%
negativo 90,8% 85,0% 90,0% 97,5%
R30 BAIT/ GASTOS FINANCIEROS POR INTERESES
positivo 9,2% 15,0% 10,0% 2,5%
negativo 80,0% 75,0% 77,5% 87,5%
R39 RENTABILIDAD ECONMICA
positivo 20,0% 25,0% 22,5% 12,5%
negativo 78,3% 70,0% 80,0% 85,0%
R41 RENTABILIDAD ACTIVIDADES TPICAS
positivo 21,7% 30,0% 20,0% 15,0%
negativo 74,2% 65,0% 77,5% 80,0%
R43 MARGEN SOBRE VENTAS
positivo 25,8% 35,0% 22,5% 20,0%
OTROS GASTOS DE EXPLOTACIN/ negativo 40,0% 40,0% 40,0% 40,0%

R53 INGRESOS EXPLOTACIN positivo 60,0% 60,0% 60,0% 60,0%
negativo 84,2% 77,5% 85,0% 90,0%
R54 RENT. ECON. COSTE MEDIO PASIVO (R39-R46)
positivo 15,8% 22,5% 15,0% 10,0%
El anlisis de los rangos indica que, en todos los casos, predominan las diferen-
cias con el signo esperado. Adems, los signos esperados son ms frecuentes cuan-
do nos acercamos al momento de la suspensin de pagos excepto para las siguien-
tes variables: ratio de tesorera (R13), el perodo medio de maduracin de clientes
(R17) y la proporcin de otros gastos de explotacin (R53).
Por ejemplo, de forma sistemtica, el ratio pasivo circulante / activo total (R02)
es mayor para las empresas fracasadas que para sus emparejadas, diferencia que
crece de forma constante a medida que nos acercamos a la fecha de la suspensin
hasta llegar a ser superior en el 85% de los casos el ejercicio anterior a la suspen-
sin de pagos. Lamentablemente, los valores que presentan los rangos en la mayo-
ra de las variables indican que no es posible distinguir entre empresas sanas y fra-
casadas sobre una base univariante. De hecho, slo en siete variables el signo espe-
rado fue similar o superior al 85%. Estas variables son: los fondos generados ordi-
narios (tras impuestos) / ingresos de explotacin (R14), el patrimonio neto / activo
total (R23), la cobertura de gastos financieros (R30), el diferencial entre rentabili-
dad econmica y coste medio del pasivo ajeno (R54) y las variables R15C, R28C y
R29C. Algunas de estas variables se estudian en profundidad en el apartado 8.1.
7. ANLISIS DE CASOS Y AGRUPAMIENTOS: SNDROMES
Como indicamos en la introduccin, la literatura ha reconocido tres posibles

obstculos al desarrollo de modelos estables con un xito clasificatorio aceptable:
a) la manipulacin de la informacin contable, b) el que las empresas sigan dife-
rentes procesos que desembocan en el fracaso financiero y c) el empleo de tcni-
cas estadsticas que, en ausencia de teora, sobreajustan los modelos predictivos.
El primer problema lo hemos intentado evitar empleando informacin contable de
calidad. Es decir, balances y cuentas de prdidas y ganancias con informes de audi-
tora limpios o ajustados, en los casos en que los informes de auditora contuvie-
sen salvedades valoradas.
A efectos de identificar diferentes procesos, se analiz individualmente cada
una de las empresas fracasadas. Necesariamente, la organizacin del anlisis
requiri que contsemos con una concepcin del fracaso que permitiera organizar
el proceso. A pesar de la amplitud de la literatura existente, es realmente difcil
encontrar una concepcin terica del fracaso en los artculos o libros que tratan el
tema. De hecho, slo conocemos el modelo de Beaver (1966). Para este autor, la
empresa es una reserva de activos lquidos, en la que hay flujos de entrada y de sali-
da de tesorera. La reserva sirve como colchn que permite salvar diferencias tem-
porales entre estas entradas y salidas. En estos trminos, la solvencia se define en
funcin de la probabilidad de que la reserva se agote hasta un punto en el que la
empresa sea incapaz de atender a sus obligaciones al vencimiento.
Nuestra concepcin del fracaso difiere levemente de la propuesta por Beaver
(1966). Estamos de acuerdo con l en que el fracaso financiero (suspensin de
pagos en nuestro trabajo) se produce cuando el deudor es incapaz de atender a sus
compromisos. Creemos, sin embargo, que Beaver (1966) no concedi suficiente
importancia al crdito de la empresa. De esta forma, una empresa considerada sol-
vente conseguir de los acreedores el aplazamiento de los pagos u obtendr prs-
tamos con los que podr atender a sus compromisos. Podra decirse que las empre-
sas no fracasaran si no se quebrase la confianza de los agentes externos en su
capacidad para cumplir con sus compromisos en el futuro. Esto sera cierto inclu-
so cuando parte de los acreedores prefiriesen cancelar sus crditos, ya que la

empresa siempre podra recurrir a los que siguieran confiando en ella. Las expec-
tativas favorables no slo aumentaran la capacidad de endeudamiento, tambin
atraeran a los inversores. Por lo tanto, el fracaso financiero slo se producira al
deteriorarse la confianza de los agentes externos. En nuestra opinin, esta confian-
za se basa en los siguientes datos:
El patrimonio neto. La diferencia entre el activo real y el pasivo ajeno es la

ltima garanta del cumplimiento de las obligaciones con los acreedores.
Las expectativas de prdidas degradan esta garanta. Se considerarn varia-
bles representativas de esta garanta el valor del patrimonio neto, del ratio
patrimonio neto / activo total y de la rentabilidad.
Los activos extrafuncionales actuales, los fondos generados esperados y la
capacidad de captar financiacin adicional (de inversores y acreedores).
Todos ellos constituyen recursos que pueden ser empleados para atender los
compromisos representados por la financiacin ajena no espontnea, las
previsibles inversiones necesarias de renovacin o ampliacin y el aumento
previsto del capital circulante tpico. Se consideraran variables representati-
vas de estos recursos y compromisos: la cifra de fondos generados ordina-
rios, el ratio (financiacin ajena no espontnea - activos
extrafuncionales)/fondos generados ordinarios (tras impuestos), el ratio
amortizacin acumulada/inmovilizado amortizable (indicador de la necesi-
dad de inversiones de renovacin) y el incremento esperado del capital cir-
culante tpico. Dada la importancia de las deudas no espontneas, se consi-
der que la cobertura de los gastos financieros (BAIT/gastos financieros) era
una variable que proporcionaba informacin sobre la garanta del cobro del
servicio de la deuda.
Esta concepcin del fracaso no impide que el proceso de degradacin de las
garantas pueda producirse de mltiples formas.
Para cada caso, se calcul un conjunto de variables y ratios sobre la informacin
proporcionada en los tres aos anteriores a la fecha suspensin. Estas variables
cubran informacin sobre rentabilidad, endeudamiento, cobertura, etc. Como paso
posterior, el equipo de investigadores, con un grado elevado de conocimiento de an-
lisis financiero, analiz cada caso particular obteniendo un conjunto de informes en
el que, para cada firma se resaltaba la situacin actual, su evolucin pasada y se
resaltaban las variables principales que explicaban dicha evolucin.
Los analistas, siguiendo un procedimiento similar al diagnstico mdico, se
centraron en la bsqueda de los sntomas que pudiesen explicar la evolucin de la
firma hacia el fracaso y que pudiesen discriminar diferentes procesos. La ventaja
de este procedimiento, particularmente cuando no existe conocimiento previo
sobre los sndromes, es que permite prestar atencin a detalles significativos que
las tcnicas estadsticas al uso ignoraran.
El anlisis de los informes confirm que las empresas no presentaban situacio-
nes similares ni seguan un proceso comn. Para un porcentaje considerable de las
empresas (cercano al 50%) el fracaso poda predecirse utilizando las medidas

ms usuales, dado que presentaban flujos de fondos negativos que desemboca-
ban en cifras muy bajas, o negativas, de fondos propios. Sin embargo, el resto
de las empresas no presentaban las mismas caractersticas. Un segundo anlisis
sobre este conjunto de empresas, centrndose en variables menos utilizadas
permiti averiguar que un porcentaje superior al 25% de las empresas sufran
una sbita degradacin de la cobertura de deudas tras un periodo de inversio-
nes significativas financiadas con pasivos ajenos. Por ltimo, un grupo algo ms
reducido de empresas mostraban una situacin relativamente estable, aunque,
tanto la rentabilidad como las coberturas mostraban valores muy bajos.
Una vez los diferentes grupos se haban definido en trminos generales, se
obtuvieron reglas de identificacin ms detalladas que definieran y permitieran
la adscripcin de un caso a un sndrome concreto. La aplicacin estricta de
estas reglas de adscripcin permiti la clasificacin inmediata de ms de un
75% de los casos en tres grupos, cuyos componentes tenan un comportamien-
to homogneo dentro del grupo y distinto al de los elementos incluidos en los
otros dos:
Agujero negro (12 casos, 30%). Son empresas con fondos generados ordi-
narios negativos en, al menos, dos de los tres aos anteriores a la suspen-
sin. El ltimo ao el patrimonio neto se hace negativo o muy pequeo (el
ratio activo total / pasivo ajeno es inferior a 1,25 y este exceso puede ser con-
sumido sustancialmente si las prdidas del ltimo ejercicio se repiten). Las
prdidas ordinarias que sufren degradan de forma evidente la garanta pro-
porcionada por el patrimonio neto. A pesar de ello, el patrimonio neto no
siempre muestra una tendencia decreciente, pues las empresas de este grupo
amplan capital, revalorizan activos o realizan resultados extraordinarios.
No obstante, todos estos recursos son devorados rpidamente por las prdi-
das ordinarias.
Varios aos antes de la suspensin de pagos, las empresas de este grupo pre-
sentan una situacin financiera muy dbil. La persistencia de esta situacin
a lo largo de los aos debera haber hecho comprender a accionistas y acre-
edores que la probabilidad de fracaso era muy alta. A pesar de ello, son fre-
cuentes las aportaciones de recursos o el incremento del endeudamiento en
ejercicios inmediatamente anteriores a la suspensin de pagos. En la mues-
tra de empresas fracasadas haba algunas otras que presentaban todos los
sntomas a excepcin de uno. En nuestra opinin, estas empresas pueden
ser detectadas y deben ser evitadas.
Crecimiento fracasado (10 casos, 25%). En los ltimos ejercicios el activo
crece significativamente (media anual superior al 10%). Este crecimiento se
financia con un incremento significativo de la financiacin ajena no espon-
tnea. Los fondos generados, sin embargo, no crecen o lo hacen slo pun-
tualmente, cayendo finalmente por debajo del punto de partida. Como con-
secuencia, las coberturas de intereses y de la financiacin ajena no espont-
nea se degradan significativamente. La empresa es incapaz de atender los

vencimientos de la deuda. A diferencia del grupo anterior, los fondos gene-
rados ordinarios y los resultados (tanto los ordinarios como los netos) son
tpicamente positivos durante los tres aos analizados.
La probabilidad de fracaso en las empresas de este grupo es difcil de detec-
tar con mucha antelacin, pues el deterioro de la situacin financiera se
hace patente uno o, a lo sumo, dos ejercicios antes de la suspensin de
pagos. Es nuestra opinin, el nico indicio del riesgo incurrido por estas
empresas es el implcito en el rpido incremento de tamao. En esta situa-
cin, el decisor debera:
a) evitar las empresas con crecimientos excesivamente rpidos,
b) diversificar las inversiones en empresas en crecimiento y/o
c) elevar la prima por riesgo en las empresas con estas caractersticas.
Revs (4 casos, 10%). Las empresas de este grupo son poco rentables (las
rentabilidades econmicas nunca excedieron en ms de dos puntos al coste
medio del pasivo ajeno) y con coberturas de financiacin ajena no espont-
nea e intereses muy pequeas. En el ltimo ejercicio sufren importantes
prdidas que superan los beneficios acumulados de los ltimos ejercicios y
hacen que los fondos generados ordinarios sean negativos. Las empresas de
este grupo, al igual que las del grupo crecimiento fracasado, hasta el ao
antes de la suspensin de pagos han tenido beneficios. La diferencia estri-
ba en la estabilidad que han mostrado las cifras de activo (fuerte crecimien-
to en el grupo anterior) y la situacin financiera de partida (ms dbil en
las de este grupo).
Puesto que el nmero de casos agrupados es muy pequeo, las caractersti-
cas de este grupo deben entenderse tentativas. En las cuatro empresas, la
probabilidad de fracaso era fcil de intuir varios ejercicios antes de la sus-
pensin de pagos, debido a las escasas coberturas de intereses y del pasivo
ajeno no espontneo. No obstante, la obtencin de beneficios y la relativa
estabilidad de los datos en los aos 3 y 2, que en nada presagiaban una
degradacin de la situacin, hacen que sea difcil anticipar el momento del
fracaso o considerar ste como una situacin inevitable. En esta situacin,
el decisor debera evitar las empresas con bajas coberturas de intereses y
pasivos ajenos no espontneos, al menos cuando no muestren evoluciones
favorables.
Quedaron sin agrupar quince empresas (1/3 de la muestra). Ninguna de ellas
mostr comportamientos contrarios a nuestra teora del fracaso. De ellas:
Siete presentaban rasgos muy similares a los grupos reseados anteriormen-
te, aunque incumplan alguna caracterstica para ser incluidos en ellos (cua-
tro eran similares a las empresas del grupo agujero negro, dos eran muy
similares a las empresas con crecimiento fracasado y otra era muy simi-
lar a las empresas del grupo revs).
Cuatro eran poco rentables (la rentabilidad econmica era inferior al coste
medio del pasivo ajeno y/o se estaba degradando rpida y constantemente) e
incapaces de atender con los fondos generados ordinarios importantes com-
promisos representados por las inversiones en circulante (capital circulante
tpico en fuerte crecimiento), fijo (activos muy amortizados) o a la cancela-
cin de la deuda (cobertura de la financiacin no espontnea muy pequea).
Dos tenan fuertes endeudamientos (patrimonio neto prcticamente inexis-
tente), por lo que un ejercicio con prdidas o la negativa de los acreedores a
seguir financindolas pudo provocar su desaparicin.
Una tena el patrimonio neto fuertemente negativo desde haca varios aos.
Una sufri una fuerte prdida extraordinaria de la que no pudo recuperarse.
Respecto a los informes de auditora, puede researse que el 83% de las dudas
por continuidad las recibieron empresas de tipo agujero negro (60%) o similares
(23%). Esto es de destacar puesto que estas empresas slo representan el 30% y el
10% de las empresas fracasadas.
La identificacin de diferentes sndromes tiene importantes implicaciones para
la investigacin posterior, ya que pone en tela de juicio la validez del diseo expe-
rimental seguido hasta ahora, que slo distingue empresas sanas y fracasadas.
8. ANLISIS ESTADSTICOS UNIVARIANTE
Y MULTIVARIANTE
El objetivo de este apartado es utilizar diferentes anlisis estadsticos para com-

probar empricamente la posible modelizacin de la clasificacin terica de empre-
sas fracasadas identificadas en el anlisis de casos as como analizar las diferencias
existentes en las variables utilizadas en el anlisis entre las empresas pertenecien-
tes a distintas clases.
A partir del diagnstico inicial de las empresas, creamos una variable que indi-
ca el sndrome que le afecta. Esta variable, categrica nominal no ordenada, toma
cuatro posibles valores:
1 = Empresas sanas
2 = Empresas fracasadas agujero negro
3 = Empresas fracasadas crecimiento fracasado
4 = Empresas fracasadas revs
Las empresas no clasificadas (15) se consideraron valores perdidos para esta

variable.
8.1. Anlisis univariante
En el apartado 6 ya habamos comprobado las diferencias significativas entre

las empresas sanas y las fracasadas. El test de Wilcoxon por parejas nos haba per-
mitido identificar una serie de variables que mostraban valores significativamente
distintos para las empresas sanas y fracasadas. Algunas de ellas mostraban diferen-
cias significativas y consistentes a lo largo del perodo de estudio (ver tablas 11 y
12), lo que pudiera ser indicativo de su capacidad para discriminar entre empresas
sanas y fracasadas. Completaremos ahora este anlisis, teniendo en cuenta no slo
el fracaso, sino la existencia de diferentes procesos de fracaso.
En la tabla 13 se presentan los valores medios de un conjunto de ratios para

cada una de las cuatro categoras (sanas y 3 sndromes), as como los resultados de
las pruebas ANOVA y Kruskal-Wallis 8. Las pruebas se hacen para comprobar si
estos ratios toman valores significativamente diferentes entre las distintas catego-
ras. Para realizar la prueba slo tuvimos en cuenta las diferencias entre los 3 sn-
dromes, por lo que el resultado indica si estos ratios toman valores diferentes entre
empresas fracasadas que presentan diferentes sndromes.
TABLA 13
RATIOS: MEDIDAS POR AGRUPACIONES
Y SIGNIFICACIN DE PRUEBAS
Media Media Media Media Media Sig. Valor Sig.

Variables
Total Sanas A.negro C. fracasado Revs (Anova) Chi 2 (K-Walis)
R02 0,580 0,495 0,695 0,716 0,771 n.s. 1,230 n.s.
R05 0,206 0,163 0,223 0,310 0,325 0,091 7,699 0,021
R08 0,114 0,168 -0,018 0,083 0,017 n.s. 2,910 n.s.
R10 1,510 1,731 1,219 1,126 1,051 n.s. 2,036 n.s.
R13 0,113 0,141 0,114 0,031 0,036 n.s. 6,731 0,035
R14 0,037 0,083 -0,086 0,017 -0,036 0,000 24,947 0,000
R15C 103,664 4,328 518,147 98,703 183,495 0,000 18,577 0,000
R17 116,662 100,996 123,955 150,449 168,799 n.s. 4,177 n.s.
R23 0,321 0,428 0,148 0,181 0,088 n.s. 2,849 n.s.
R24 0,292 0,234 0,340 0,408 0,463 n.s. 4,056 n.s.
R26 1,949 2,345 1,438 1,254 1,121 n.s. 2,849 n.s.
R28C 186,505 8,178 814,686 148,429 337,460 0,000 27,042 0,000
R29C 169,245 6,319 802,914 146,644 280,065 0,000 22,194 0,000
R30 159,177 259,623 -5,158 1,752 0,198 0,002 37,791 0,000
R39 0,049 0,106 -0,141 0,049 0,010 0,000 33,241 0,000
R41 0,054 0,118 -0,159 0,047 0,013 0,000 33,986 0,000
R43 0,037 0,076 -0,097 0,037 0,013 0,000 35,226 0,000
R53 0,165 0,146 0,273 0,135 0,134 0,002 14,520 0,001
R54 -0,006 0,056 -0,207 -0,004 -0,073 0,000 37,494 0,000
N 195 120 33 30 12
8 El procedimiento ANOVA de un factor genera un anlisis de varianza de un factor para una varia-
ble dependiente cuantitativa respecto a una nica variable de factor (la variable independiente). El anli-
sis de varianza se utiliza para contrastar la hiptesis de que varias medias son iguales. Esta tcnica es una
extensin de la prueba t para dos muestras. La prueba de Kruskal-Wallis es el equivalente no paramtri-
co del ANOVA de un factor. Contrasta si varias muestras independientes proceden de la misma poblacin.
En nuestro caso el ANOVA se realiza como prueba confirmatoria de la no paramtrica.
De estos indicadores, tienen comportamientos estadsticamente diferentes en

los subgrupos de empresas fracasadas los siguientes:
Financiacin negociada a corto plazo / activo total (R05)

Tesorera / pasivo circulante (R13)
Fondos generados ordinarios (tras impuestos)/ingresos de explotacin (R14)
Los ratios de cobertura de la deuda modificados (R15C, R28C y R29C)
El ratio de cobertura de intereses (R30)
La rentabilidad econmica (R39)
La rentabilidad de las actividades tpicas (R41)
El margen sobre ventas (R43)
Otros gastos de explotacin / ingresos de explotacin (R53)
El diferencial rentabilidad econmica coste medio del pasivo ajeno (R54)
Los procedimientos anteriores indican que existen diferencias en los ratios de

las diferentes categoras, pero no entre cules. Para averiguar esto, realizamos
comparaciones dos a dos. Estas comparaciones permiten identificar las variables
que difieren entre los sub-grupos de empresas fracasadas.
En la tabla 14 se observa que existen diferencias significativas, en la mayora de
las variables, entre las empresas agujero negro y las otras dos categoras de
empresas fracasadas (crecimiento fracasado y revs), mostrando las empresas
agujero negro una situacin significativamente peor en las variables asociadas a
solvencia y rentabilidad. Sin embargo, el nmero de variables significativamente
distintas entre estos dos ltimos sndromes es bastante menor. Slo se encontraron
diferencias significativas en el ratio patrimonio neto/activo total (R23), la cobertu-
ra de intereses (R30) y el diferencial rentabilidad econmica coste medio del pasi-
vo ajeno (R54), que presentan valores ms bajos, por trmino medio, para las
empresas con el sndrome revs.
Estas diferencias pueden observarse con ms claridad en un diagrama de caja.
Los grficos 1 al 4 muestran los diagramas de caja 9 de los siguientes ratios: fondos
generados ordinarios / ingresos de explotacin (R14, grfico 1), patrimonio neto /
activo total (R23, grfico 2), cobertura de intereses (R30, grfico 3) y rentabilidad
econmica coste medio del pasivo (R54, grfico 4).
9 Los diagramas de caja proporcionan informacin visual sobre las distribuciones de una variable
para varias categoras. En estos diagramas se representa, dentro de la caja, el recorrido intercuartlico
y la mediana. En estos grficos se representan tambin los lmites superior e inferior admisibles, mar-
cados con una lnea. Los casos que quedan por encima, o por debajo, se marcan como valores anma-
los (outliers: o) o extremos (*), en funcin de la distancia. En estos grficos existen algunos valores muy
extremos que no se representan.
TABLA 14
RESULTADOS PRUEBA MANN WHITNEY, DOS A DOS
Agujero negro Agujero negro C. fracasado

Variables
vs. C. fracasado vs. Revs vs. Revs
R02 PASIVO CIRCULANTE / ACTIVO TOTAL n.s. n.s. n.s.

FINANCIACIN NEGOCIADA c/p /
R05 0,034 0,011 n.s.
ACTIVO TOTAL
R08 FONDO DE MANIOBRA / ACTIVO TOTAL 0,091 n.s. n.s.

ACTIVO CIRCULANTE / PASIVO
R10 CIRCULANTE
n.s. n.s. n.s.
R13 TESORERA/PASIVO CIRCULANTE 0,014 n.s. n.s.

FONDOS GENERADOS ORDINARIOS/
R14 0,000 0,018 n.s.
INGRESOS DE EXPLOTACIN
(FIN.NEG. C/P+OTRA FINANCIACIN
(sin coste explcito) C/P- ACT.EXTRAFUNC.)/
R15C FONDOS GENERADOS ORDINARIOS 0,000 0,009 0,099
(tras imp)
R17 PMM DE CLIENTES n.s. 0,081 n.s.
R23 PATRIMONIO NETO / ACTIVO TOTAL n.s. n.s. 0,066
FINANCIACIN NEGOCIADA
R24 / ACTIVO TOTAL
n.s. 0,085 n.s.
(FIN. NEG.+OTRA FIN.)/FONDOS

R28C GENERADOS ORDINARIOS 0,000 0,003 0,094
(tras impuestos)
(FIN. NEG.+OTRA FIN.-ACT.EXTRA)
R29C /FONDOS GENERADOS ORDINARIOS 0,000 0,003 n.s.
(tras impuestos)
(BANTES INT. E IMP) GASTOS

R30 FINANCIEROS POR INTERESES
0,000 0,001 0,026
R39 RENTABILIDAD ECONMICA 0,000 0,001 n.s.
R41 RENTABILIDAD ACTIVIDADES TPICAS 0,000 0,000 n.s.
R43 MARGEN SOBRE VENTAS 0,000 0,001 n.s.
R43 MARGEN SOBRE VENTAS 0,000 0,001 n.s.
RENT. ECON. COSTE MEDIO PASIVO

R54 (R39-R46)
0,000 0,002 0,039
GRFICO 1
DIAGRAMAS DE CAJA.
FONDOS GENERADOS/INGRESOS DE EXPLOTACIN
,2
,1
ratio 14
-,0
-,1
-,2
-,3
N= 107 29 30 11
sana a.negro c.fracasado revs
GRFICO 2
DIAGRAMAS DE CAJA. PATRIMONIO NETO/ACTIVO TOTAL
1,5
1,0
,5
ratio 23
0,0
-,5
-1,0
N= 120 30 30 11
GRFICO 3
DIAGRAMAS DE CAJA. COBERTURA DE INTERESES
20
10
ratio 30
-10
-20
N= 92 31 30 12
GRFICO 4
DIAGRAMAS DE CAJA. RENTABILIDAD
ECONMICA-COSTE MEDIO DEL PASIVO
,3
,2
,1
ratio 54
-,1
-,2
-,3
-,4
-,5
N= 113 29 30 12
Estos grficos evidencian las diferencias en la distribucin de los grupos de

empresas sanas y agujero negro. Igualmente se observa como los valores de
estos ratios en los otros grupos (crecimiento fracasado y revs) se posicionan
entre las empresas sanas y agujero negro. Es tambin destacable que, frente a
la gran variacin existente en las empresas agujero negro, reconocible por la
apertura de las distribuciones, las empresas crecimiento fracasado agrupan
muy claramente sus valores, presentando distribuciones bastante cerradas.
Uno de los sndromes, crecimiento fracasado, se caracteriza por un creci-
miento de la inversin que no va seguido de los crecimientos esperados en ven-
tas y/o fondos generados. De ah, que consideramos interesante incluir un con-
junto de ratios de tendencia que informasen sobre estos aspectos. Los ratios
elegidos son una medida de crecimiento de activos (T01), una medida de creci-
miento de fondos generados ordinarios (T02) y una medida de evolucin de los
ingresos de explotacin (T03). En la tabla 15 se presentan los valores medios
para las empresas sanas y fracasadas de estos ratios, as como los resultados de
la prueba de Mann-Whitney. Los resultados indican que las variables de creci-
miento de los fondos generados ordinarios (T02) e ingresos de explotacin
(T03) de las muestras de empresas sanas y fracasadas presentan diferencias
significativas.
TABLA 15
VARIABLES DE TENDENCIA.
COMPARACIN EMPRESAS SANAS Y FRACASADAS
M-Whitney Z
Medida Desv. tpica
Sig.
Sanas 0,143 0,219 -0,698

T01= (V26 1 V26 0) V26 0
Fracasadas 0,259 1,008 n.s.
Sanas 0,008 0,048 -1,701

T02= (V17 1 V17 0) V17 0
Fracasadas -0,013 0,224 0,089
Sanas 0,119 0,195 -2,276

T03= (V72 1 V72 0) V72 0
Fracasadas 0,252 0,958 0,023
En la tabla 16 se compara el comportamiento de estas variables en las empre-

sas fracasadas con diferentes sndromes. Curiosamente, slo en el crecimiento de
los activos (T01), se aprecian diferencias significativas entre los diferentes grupos
de empresas fracasadas.
TABLA 16
VARIABLES DE TENDENCIA. COMPARACIN ENTRE GRUPOS
DE EMPRESAS FRACASADAS: PRUEBA DE KRUSKAL-WALLIS
Valor Chi 2
Variables Sndrome N Rango prometio
Sig.
Agujero negro 33 33,121
8,260
T01= (V26 1 V26 0) V26 0 Crecimiento fracasado 30 46,733
0,016
Revs 12 29,583
0,423
n.s.
Revs 12 34,333
3142
n.s.
Revs 12 29,583
Los resultados indican que existen diferencias significativas en gran parte de

las variables utilizadas en anlisis financiero entre las empresas aquejadas de dife-
rentes sndromes. Esto trae como consecuencia que los modelos basados en el
diseo experimental tpico (diferencia sanas fracasadas) adolecen de un proble-
ma de validez, en la medida en que seran incapaces de realizar predicciones ade-
cuadas sobre muestras con una composicin diferente de la original usada en su
generacin.
8.2. Anlisis multivariante
El estudio de casos nos permiti identificar tres sndromes distintos que expli-
can el fracaso. Para confirmar la posible modelizacin de la clasificacin, recurri-
mos a dos bloques de anlisis estadsticos: regresiones nominales y anlisis de con-
glomerados. Dado que se pretende verificar la existencia de ms de un proceso de
fracaso, sera incoherente la aplicacin de modelos cuya variable independiente
sea dicotmica (fracaso o no).
8.2.1. Regresiones nominales o logstica multinomial

Para comprobar empricamente la posibilidad de modelizar la clasificacin te-
rica de empresas fracasadas realizada en el anlisis de casos, empleamos regresio-
nes nominales, tambin denominada logstica multinomial 10. Esta tcnica se utili-
za en aquellas situaciones en las que desea clasificar casos segn los valores de un
10 Las empresas fracasadas que no pudieron ser asignadas a una de las 3 categoras se consideraron
valores perdidos en este anlisis. Igualmente, fueron eliminadas 4 observaciones empresa-ao sanas
(correspondientes a 3 empresas) con valores muy extremos en las variables independientes.
En cualquier caso, los modelos resultantes, con o sin estas empresas sanas, son prcticamente idnticos.
conjunto de variables en ms de dos categoras. En nuestro caso, contamos con 4

posibles categoras no ordenadas 11:
Empresas sanas
Fracasadas, sndrome agujero negro
Fracasadas, sndrome crecimiento fracasado
Fracasadas, sndrome revs
La tcnica proporciona como resultado un conjunto de n-1 modelos, sobre un

total de n categoras. A partir de cada modelo, puede calcularse una estimacin de
la probabilidad de que un elemento pueda pertenecer a la categora modelizada
frente a la de referencia. Tomando como categora de referencia la de las empre-
sas sanas, se obtienen tres modelos de regresin.
Para la seleccin de las variables independientes partimos del conjunto de
variables relevantes para la definicin de los sndromes en el estudio de casos.
Posteriormente, con el objetivo de evitar los problemas de multicolinealidad 11, rea-
lizamos un anlisis de correlaciones, que nos llev a filtrar aquellos ratios con con-
tenido informativo redundante, quedando los siguientes:
R23: Patrimonio neto / activo total
R29C: (Pasivo ajeno no espontneo activo extrafuncional)
/fondos generados ordinarios (tras impuestos)
R30: BAIT/Gastos financieros por intereses
R39: Rentabilidad econmica
T01: Crecimiento de activos
T03: Crecimiento de ingresos de explotacin
El primer modelo que presentamos se obtuvo empleando los ratios anteriores y

considerando todas las observaciones empresa-ao como independientes. A prio-
ri, existen al menos dos alternativas a este comportamiento: a) trabajar con tres
modelos segn la distancia y b) introducir la distancia al fracaso como una varia-
ble explicativa ms. El tamao muestral impide realizar anlisis estadsticos fia-
bles si se optara por algunas de estas dos alternativas. Adems, ambas son recha-
zables por su escaso realismo, pues la distancia al fracaso es un dato desconocido
para el decisor. En cualquier caso, introducir en el modelo las observaciones
empresa-ao como independientes no impide evaluar la precisin del modelo en
las diferentes distancias.
El resumen del modelo general y del ajuste puede observarse en la tabla 17.
En trminos generales, el modelo es significativo (X 2<1%), obteniendo unos valo-
res de pseudo R 2 bastante altos (86,1%).
11 Las tcnicas basadas en regresiones logsticas son muy sensibles a la existencia de problemas
de multicolinealidad, de forma que, si se introducen como variables independientes dos que estn fuer-
temente correlacionadas entre s, los parmetros estimados suelen aparecer compensados entre s,
careciendo de sentido econmico.
TABLA 17
RESUMEN DEL MODELO GENERAL
Categora N Informacin de
Pseudo R 2
ajuste del modelo
Agujero negro 30
Chi-cuadrado Cox y Snell
Crecimiento fracasado 30 302, 91 80,7%
Revs 11
Sana 113 Sig. Nagelkerke
0,0000 86,1%
N. Vlido 184
La tabla 18 presenta los tres (n-1) modelos, en los que la categora de empresa
sana es la referencia. As, cada modelo proporciona, para un caso determinado, la
probabilidad de que pueda considerarse que la empresa est aquejada de un sn-
drome concreto, teniendo como alternativa que pertenezca a la categora de refe-
rencia (sana). Estos modelos no son mutuamente excluyentes, lo que quiere decir
que pueden indicar una probabilidad alta de que una empresa forme parte de ms
de un grupo de fracaso.
TABLA 18
MODELOS LOGSTICOS
Agrupaciones Variables B Error tpico Wald Sig.

T01 -0,368 1,623 0,051 0,821
T03 0,807 0,954 0,717 0,397
Agujero negro
R23 -7,661 2,198 12,151 0,000
Vs
R29C 0,010 0,008 1,547 0,214
Sana
R30 -0,235 0,116 4,077 0,043
R39 -9,282 7,044 1,736 0,188
T01 2,317 1,152 4,047 0,044
T03 0,460 0,912 0,255 0,614
Crecimiento fracasado
R23 -5,413 1,489 13,220 0,000
Vs
R29C 0,008 0,008 1,020 0,312
Sana
R30 -0,060 0,043 1,982 0,159
R39 -3,164 4,895 0,418 0,518
T01 -0,416 1,785 0,054 0,816
T03 -1,946 1,793 1,178 0,278
Revs
R23 -9,037 2,533 12,730 0,000
Vs
R29C 0,008 0,008 1,173 0,279
Sana
R30 -0,261 0,169 2,396 0,122
R39 2,226 7,618 0,085 0,770
La interpretacin de los parmetros B no es tan inmediata como en una regre-

sin lineal (ver Cabrer et al., 2001, 103 y ss. y Greene, 1997, 787 y ss.), aunque el
sentido de la relacin (signo) s es idntico. De hecho, la probabilidad estimada de
que la empresa i presente un sndrome s, obedece a la siguiente expresin:
1
ps=
s+sr23i+sr29ci+sr30i+sr39i+
1+e
El punto de corte de la probabilidad estimada para considerar a una empresa
perteneciente a la categora modelizada es el 50%, aunque, dado que el modelo pro-
porciona probabilidades, pueden considerarse otras alternativas.
De los resultados, se desprende que las empresas con el sndrome agujero
negro se distinguen de las sanas bsicamente por las variables R23 y R30, de
forma que es ms probable clasificar a una empresa como fracasada agujero
negro cuanto menor sea el ratio patrimonio neto/activo total y cuanto menor sea
la cobertura de intereses. Para el sndrome de crecimiento fracasado, las varia-
bles ms significativas son la T01 (crecimiento del activo) y, de nuevo, la R23 (patri-
monio neto/activo total). Para el ltimo sndrome, revs, la variable ms signifi-
cativa es, de nuevo, la R23.
TABLA 19
COMPARACIN DEL VALOR PRONOSTICADO CON EL REAL
Pronosticado
Observado Agujero Crecimiento Revs Sana % correcto
negro fracasado
Agujero negro 25 2* 0 3 83,3%
Crecimiento fracasado 2* 10* 0 18 33,3%
Revs 3 0 2 6 18,2%
Sana 0 1 1 111 98,2%
% global 16,3 7,1% 1,6% 75,0% 80,4%
*
En 2 casos, la probabilidad de pertenencia al sndrome crecimiento fracasado y agujero negro es del 100%. Si
consideramos estos dos casos como correctamente clasificados, los ndices de acierto de ambas categoras aumentan.
En la tabla 19 se compara el valor pronosticado con el real. Una empresa es

considerada como sana cuando la probabilidad de pertenecer a alguna de las
agrupaciones es inferior al 50%. En caso contrario, es asignada a la agrupacin a
la que pertenece con mayor probabilidad. Como puede observarse, el porcentaje
global de aciertos es superior al 80%. Especialmente destacable es el hecho de que
el modelo clasifica correctamente ms del 98% de las observaciones empresa-ao
sanas y un 83% de las observaciones correspondientes al sndrome agujero
negro. El grado de acierto es muy inferior para los otros sndromes (crecimien-
to fracasado y revs).
Para analizar el xito clasificatorio del modelo, estudiamos sus aciertos y erro-
res para todas las observaciones empresa-ao de la muestra, incluidas las que no
se emplearon en su desarrollo. El resumen de los resultados, segmentado por la dis-
tancia al fracaso, se recoge en la tabla 20:
TABLA 20
ERRORES DEL MODELO, SEGMENTADOS POR AO ANTES DEL FRACASO
Agujero Crecimiento
Distancia Sanas Revs (r) Sin clasificar
negro (an) fracasado (cf)
Ao 1 0 1s 4s 0 5s
Ao 2 1r 0 6s 3s 6s
Ao 3 1 cf 2s, 1cf 8s 3s 5s
Nmero total
2 4 18 6 16
de errores
Total de observaciones 113 30 30 11 45
Entre las empresas sanas, slo hay una (de 40) clasificada errneamente
como fracasada. Adems, este error no se comete confundindola con una
empresa agujero negro, sino como revs (en el ao 2, 64% de probabilidad)
y como crecimiento fracasado (ao 3, 75% de probabilidad). Entre las empre-
sas agujero negro, en el ao 1, slo hay un error, que adems est correcta-
mente clasificada en los aos 2 y 3 con un 100% de probabilidad. El modelo
pronostica con un acierto del 100% en el ao 2, y en el 3, ms lejano a la fecha
de fracaso, aumentan ligeramente los errores (dos son consideradas sanas y una
crecimiento fracasado).
Para el sndrome crecimiento fracasado, el porcentaje de pronsticos acerta-
dos es discreto, aunque aumenta al aproximarse la fecha de fracaso. En el caso del
sndrome revs, en el ao anterior al fracaso, el modelo clasifica correctamente
al 100% de las empresas, aumentando el nmero de errores a medida que nos ale-
jamos del momento del fracaso.
Por ltimo, elaboramos predicciones para las empresas fracasadas que inicial-
mente no se haban adscrito a ninguna agrupacin. El porcentaje de clasificacio-
nes correctas (es decir, que la empresa fuese clasificada como fracasada, con inde-
pendencia del sndrome) es del 66% en el ao 1, del 60% en el 2 y mucho ms
bajo, 30% en el 3. Tambin en este grupo, se pronostica ms correctamente a las
empresas que, siendo muy similares a las agujero negro, quedaron sin adscribir
a ningn sndrome. As, en estas cuatro empresas (12 observaciones empresa-ao),
slo se producen dos errores, ambos en el ao-3: una se consider sana y otra cre-
cimiento fracasado. Por el contrario, slo se tuvo un acierto en las 12 prediccio-
nes elaboradas sobre las 4 empresas rentables e incapaces de atender con los fon-
dos generados ordinarios sus compromisos.
El modelo requiere que se disponga de valores en todas las variables para poder
calcular el valor pronosticado de probabilidad. Por ello, en la tabla 20 faltan pre-
dicciones para 11 empresas-ao. Concretamente, en 7 casos faltan los datos de
variables de tendencia, por ser imposible obtener los datos del ao 4. En 4 casos
la variable R29C tomaba valores perdidos (por ser el numerador y denominador
negativos). Para estas 11 observaciones estimamos dos modelos alternativos que
incluan las variables disponibles para estas empresas-ao. Calculadas las estima-
ciones de probabilidad, a partir de los parmetros de los modelos alternativos, los
resultados pueden resumirse as: Las empresas sanas (3) se clasificaron correcta-
mente en su totalidad. Las empresas de la agrupacin agujero negro (3, en dife-
rentes distancias al fracaso) y revs (1 caso, ao -1) fueron clasificadas correcta-
mente al 100%. De las empresas fracasadas sin sndrome identificado (cuatro
casos, todos en el ao -3), tres se clasifican incorrectamente y una correctamente.
En trminos generales, para estos modelos alternativos, hay un 72,7% de acierto en
la clasificacin, teniendo en cuenta, adems, que los errores se concentran en
empresas sin sndrome identificado y en el ao ms alejado de la fecha de fracaso.
Estos resultados nos indican que las empresas sanas y las aquejadas del sndro-
me agujero negro son detectables con una tasa de xito bastante alta, sin embar-
go, las caractersticas implcitas en la misma definicin de los otros dos sndromes
llevan a que sean ms difcilmente detectables con mucha antelacin, confundin-
dose con empresas sanas con cierta frecuencia. En este sentido, no obtener las mis-
mas tasas de xito para estas empresas no supone, en modo alguno, un resultado
contrario a nuestra teora del fracaso, sino al contrario, dado que estos dos ltimos
sndromes se caracterizan por el hecho de que los indicadores sugieren que son
empresas relativamente normales hasta muy poco antes del fracaso.
8.2.2. Regresin logstica binaria. Sanas-agujero negro
Teniendo en cuenta que las empresas que son clasificadas con menor tasa de error
son las sanas y las agujero negro, elaboramos un modelo que permitiese distinguir
entre esas dos categoras. En este caso, en el que la variable dependiente es dicot-
mica, la tcnica estadstica elegida es la regresin logstica. Esta tcnica permite la
entrada en bloque de las variables o la introduccin por pasos. El mtodo de entra-
da en bloque (enter) es el ms sensible a los problemas de relacin entre variables
independientes, por lo que optamos por el mtodo Backward stepwise Wald. En el pri-
mer paso, este mtodo introduce todas las variables seleccionadas en el modelo y rea-
liza pruebas, variable por variable, para eliminarlas del modelo. Las diferentes itera-
ciones se suceden hasta que ninguna variable cumple los criterios de entrada o sali-
da, o cuando el modelo tras la iteracin es idntico al anterior. Los criterios de sali-
da se basan en la significacin del estadstico de Wald.
El modelo resultante tiene una significacin global inferior al 1% y un R de 2
Nagelkerke del 86,5%. Los resultados de clasificacin son bastante buenos, el 99,1% de
las empresas sanas y casi un 87% de empresas fracasadas se clasifican correctamente
(hay que tener en cuenta que se computan todas las observaciones empresa-ao).
TABLA 21
CLASIFICACIN (el valor de corte es 0,5)
Pronosticado
Observado Sana A. negro % correcto
Paso 4 Sana 116 1 99,1
A. negro 4 26 86,7
96,6
De las cuatro empresas afectadas por el sndrome agujero negro que se clasi-
fican errneamente como sanas, tres son observaciones pertenecientes a la distan-
cia mxima (tres aos antes del fracaso) y la cuarta, observacin del ao 1, es una
empresa que se clasifica correctamente en los aos 2 y 3 y cuya situacin econ-
mico financiera en el ltimo ao vara sbitamente.
La tabla 22 presenta la evolucin por pasos hasta la eleccin del modelo final. Este
modelo cuenta slo con la constante, una variable de cobertura de la deuda (R29C) y la
rentabilidad econmica (R39). El resto de variables son eliminadas a lo largo del proceso.
TABLA 22
REGRESIN LOGSTICA BINARIA. AGUJERO NEGRO VS SANA
B Error tp. Wald Sig.

T01 -7,465 4,368 2,921 ,087
T03 1,256 3,371 ,139 ,709
Paso 1 R23 -3,255 3,001 1,176 ,278
R29C ,008 ,005 2,934 ,087
R30 -,199 ,253 ,618 ,432
R39 -21,381 14,184 2,272 ,132
Constante -,434 1,257 ,119 ,730
T01 -6,482 3,501 3,428 ,064
R23 -3,104 2,901 1,145 ,285
R29C ,008 ,004 3,755 ,053
Paso 2
R30 -,182 ,219 ,687 ,407
R39 -22,624 13,755 2,705 ,100
Constante -,293 1,184 ,061 ,804
T01 -6,805 3,985 2,916 ,088
R23 -3,217 2,947 1,192 ,275
Paso 3 R29C ,008 ,004 3,766 ,052
R39 -28,504 11,694 5,941 ,015
Constante -,454 1,080 ,177 ,674
T01 -5,335 3,294 2,623 ,105
R29C ,008 ,004 4,139 ,042
Paso 4
R39 -27,507 10,684 6,629 ,010
Constante -1,459 ,695 4,408 ,036
R29C ,007 ,003 3,866 ,049
Paso 5 R39 -24,473 8,902 7,558 ,006
Constante -1,786 ,621 8,268 ,004
a Variables introducidas en el paso 1: T01, T03, R23, R29C, R30, R39.
8.2.3. Anlisis de conglomerados (Cluster)
El anlisis de conglomerados jerrquicos identifica grupos relativamente homo-

gneos de casos, o variables, basndose en un conjunto de caractersticas seleccio-
nadas (ratios). Como gran diferencia, el anlisis clster no parte de ninguna clasi-
ficacin a priori ni de ninguna teora previa, que, en todo caso, se limita nicamen-
te a la eleccin del conjunto de variables. El algoritmo comienza situando cada
caso en un conglomerado diferente y combinando cada conglomerado con otro en
uno de orden superior hasta que slo queda uno (que agrupa a todos los casos).
Esta agrupacin se basa en medidas de distancia o de similaridad, en funcin del
modelo elegido, que se recalculan en cada paso. Los mtodos de conglomeracin
disponibles son varios (vinculacin inter-grupos, vinculacin intra-grupos, vecino
ms prximo, vecino ms lejano...) que se combinan con la posible eleccin de
varias medidas (distancia eucldea, distancia eucldea al cuadrado, coseno, corre-
lacin de Pearson, Chebychev, bloque y Minkowski). Una vez se forma un conglo-
merado en uno de los pasos, puede agruparse con otros, pero nunca dividirse de
nuevo. Optamos por la combinacin de modelo y medida ms utilizados: vincula-
cin inter-grupos y distancia eucldea.
En este apartado se pretende comprobar si una tcnica de este tipo es capaz de
replicar una agrupacin similar a la obtenida en el anlisis de casos. Por tanto, uti-
lizando las variables consideradas relevantes en los anlisis anteriores, el modelo
agrupara a las empresas con diferentes sndromes y las sanas en conglomerados
diferentes. Dado que el nmero de clasificaciones es cuatro (3 agrupaciones de
empresas fracasadas ms las empresas sanas), forzamos al modelo a dar la solu-
cin para cuatro conglomerados, aunque pedimos que indicara los resultados
desde 6 grupos. En este tipo de anlisis, la representacin grfica del historial de
conglomeracin suele ser muy explicativa, pero el elevado nmero de casos 12 hace
imposible su introduccin.
Con los resultados del anlisis cluster y los datos de agrupacin a priori, crea-
mos las siguientes tablas de contingencia.
TABLA 23
TABLA DE CONTINGENCIA: GRUPO X 4 CLUSTER (todos los aos)
Conglomerado Total
Grupo de pertenencia 1 2 3 4
Agujero negro 5 25 30
Crecimiento fracasado 26 4 30
Revs 8 3 11
Sana 111 1 1 113
Total 150 1 1 32 184
12 El nmero de casos empresa-ao vlido es de 184. El modelo trata como valores perdidos aque-
llos casos en los que alguna variable explicativa presenta un valor perdido.
En la tabla 23, vemos que se forman dos grandes grupos, el 1 y el 4, que reco-
gen, de forma predominante empresas sanas (1) y empresas agujero negro (4).
Los otros dos grupos recogen empresas sanas que, en los valores de las variables
explicativas, tienen valores muy diferentes de las dems. Para observar el efecto de
estas dos, ampliamos el nmero de clusters a 6.
TABLA 24
TABLA DE CONTINGENCIA: GRUPO X 6 CLUSTER (todos los aos)
Conglomerado Total Total

Grupo de pertenencia 1 2 3 4 5 6
Crecimiento fracasado 24 2 4 30
Revs 8 3 11
Sana 104 5 1 1 2 113
Total 141 5 1 1 4 32 184
De nuevo (ver tabla 24), se agrupan en dos grandes conglomerados a la mayo-

ra de las sanas (1) y a las agujero negro (6), utilizando el resto de los grupos
para un nmero muy bajo de casos (11 sobre 184), mayoritariamente empresas
sanas.
Al contrario de lo que poda esperarse, esta tnica se mantiene incluso en el ao
inmediatamente anterior al fracaso (ver tabla 25).
TABLA 25
TABLA DE CONTINGENCIA: GRUPO X 4 CLUSTER
(todas sanas, fracasadas distancia 1)
Conglomerado Total
Grupo de pertenencia 1 2 3 4
Crecimiento fracasado 7 3 10
Revs 3 3
Sana 111 1 1 113
Total 120 1 1 14 136
El resultado indica que el anlisis de conglomerados distingue claramente las

empresas sanas de las fracasadas agujero negro. La existencia de errores en las
clasificaciones es fcilmente explicable teniendo en cuenta que el mtodo se basa
en la medicin de diferencias (distancias), dando la misma importancia a cual-
quier diferencia y a cualquier variable. En muchos casos, hay mayores diferencias
entre empresas sanas, que entre algunas empresas sanas y otras fracasadas (en los
grficos 5 y 6, se presentan, a efectos ilustrativos, algunos ejemplos de lo anterior),
lo que parece indicar que este tipo de tcnicas no son adecuadas para tratar este
tipo de problemas. As, hay ms distancia en una empresa que obtiene una renta-
bilidad econmica del 25% y otra con el 10%, que de sta ltima con una tercera
que obtenga el 5%; sin embargo, las dos primeras no tendran problemas con un
coste del capital del 7%, mientras que la ltima estara abocada al fracaso.
GRFICO 5
GRFICO 6
En el grfico 5 se representan, en dos dimensiones, los valores de R23 y R39

para un subconjunto de empresas pertenecientes a las distintas agrupaciones.
Como puede observarse, existen empresas sanas cuyos valores para estos ratios
(sana z 97, sana n 94, sana r 97) estn mucho ms cerca de empresas fracasadas
que de otras empresas sanas (como sana v 93, sana f 94, o sana m 96). La misma
situacin se repite en el grfico 6, en el que se representan los valores de R23 y T01.
De nuevo algunas empresas sanas estn ms cerca de las fracasadas que de otras
sanas. Lgicamente, una tcnica que se basa en el anlisis de las distancias agru-
par antes alguna de estas empresas sanas con otras fracasadas, que a determina-
das sanas entre s. Esto sugiere que el uso de determinadas herramientas estadsti-
cas, cuando se carece de un marco terico avanzado, puede proporcionar resulta-
dos errneos, o simplemente no son aplicables.
9. CONCLUSIONES
En el pasado, la investigacin efectuada sobre el fracaso empresarial ha encon-

trado serias dificultades para proporcionar modelos predictivos estables con tasas
de xito adecuadas. Se ha alegado que el origen de esas dificultades se encuentra
en que: a) algunas empresas fracasadas manipulan la informacin contable, b) las
empresas parecen seguir diferentes procesos que desembocan en el fracaso finan-
ciero y c) las tcnicas estadsticas, en ausencia de una teora del fracaso, sobreajus-
tan los modelos predictivos reduciendo su validez externa.
Los objetivos de este trabajo han sido evaluar, para un conjunto de empresas
espaolas fracasadas: a) la calidad de su informacin contable, b) las diferencias
observadas entre empresas fracasadas y sanas y c) las razones del fracaso de cada
empresa en particular y la existencia de diferentes procesos que conducen al fraca-
so. Para afrontar estos objetivos se eligieron dos muestras. La primera, de empre-
sas fracasadas, estaba compuesta por empresas que haban suspendido pagos al
menos 4 aos antes de la realizacin de la investigacin. Cada empresa de esta
muestra se emparej con una sana del mismo sector y tamao, de la que se tuvie-
se constancia de la inexistencia de problemas financieros posteriores.
Respecto a la calidad de la informacin contable de las empresas fracasadas,
observamos frecuencias inusualmente elevadas de informes de auditora con salve-
dades y/o incertidumbres (48%) y con opiniones negativas o sin opinin (15%).
Aproximadamente el 20% de los informes de auditora tenan salvedades valora-
das. Estas afectaban a la inmensa mayora de las variables empleadas en el anli-
sis financiero. Pudo comprobarse que las siguientes variables ajustadas eran signi-
ficativamente distintas de las no ajustadas:
activo circulante (V01)
activo circulante funcional (V05)
fondo de maniobra (V11)
capital circulante tpico (V12)
ratio de circulante (V13)
ratio quick (V15)

fondos generados ordinarios (V17)
ratio defensivo (V25)
activo total (V26)
patrimonio neto (V30)
activo / pasivo ajeno (V36)
cobertura de intereses (V41)
resultado del ejercicio (V46)
resultado antes de impuestos (V47)
resultados ordinarios (V48)
BAIT (V50)
rentabilidad econmica (V57)
rentabilidad de las actividades tpicas (V59)
rotaciones sobre activos funcionales (V62)
diferencial rentabilidad econmica menos coste medio del pasivo (V73)
En todas estas variables, se constata que los valores son manipulados para ofre-
cer una mejor imagen.
Aproximadamente un tercio de las cuentas anuales de las empresas fracasadas
no son adecuadas para soportar el anlisis, por no representar la imagen fiel de la
empresa (informe de auditora negativo), no haber constancia de su fiabilidad
(informe de no opinin), o por estar probablemente manipulados (contienen salve-
dades valoradas). Por ello, en la investigacin del fracaso debe desaconsejarse la
inclusin de empresas pequeas (con estados contables no auditados) y el empleo
de bases de datos sin cuestionarse su fiabilidad. Los estados contables de empre-
sas con salvedades valoradas deberan ajustarse. El anlisis contable o financiero
nunca debe abandonar el contexto de la informacin contable fiable.
Dada las diferentes frecuencias con la que aparecen informes de auditora con
opiniones negativas o de no opinin en empresas fracasadas y sanas, podra consi-
derarse como fracasada toda empresa que muestre este tipo de informes. Esta
regla de decisin slo perjudicara a una fraccin minscula de empresas sanas,
cada una de las cuales podra evitar que se le aplicase simplemente presentado
estados contables de calidad. Menos ventajoso es el empleo de las dudas de gestin
continuada, incluidas en los informes de auditora, para discriminar entre empre-
sas fracasadas y sanas, pues la diferencia de frecuencia con la que se presentan en
ambos tipos de empresas es menor. Adems, las dudas de gestin continuada pare-
cen concentrarse en aquellas empresas fracasadas que son, al menos para los usua-
rios sofisticados de la informacin contable, ms fciles de identificar.
Otro conjunto de consideraciones a tener en cuenta, a la hora de preparar los
datos para el anlisis, tiene que ver con las caractersticas de alguna de las varia-
bles que se utilizan para construir ratios, bsicamente de rentabilidad. En este sen-
tido, es frecuente que las empresas fracasadas tengan simultneamente patrimo-

nios netos y resultados negativos, lo que lleva a que los ratios que se construyen a
partir de combinaciones de estas variables carezcan por completo de sentido eco-
nmico. Un argumento similar puede aplicarse al sentido econmico de los ratios
de cobertura de deuda cuando existen fondos generados negativos. As, en el trata-
miento sistematizado de datos deben tenerse muy en cuenta los efectos distorsio-
nadores que se pueden introducir y la necesidad de corregirlos. Para estudiar la
rentabilidad en empresas con estas caractersticas se recomienda emplear la ren-
tabilidad econmica y el diferencial rentabilidad econmica coste medio del pasi-
vo, que han demostrado en este estudio buenas cualidades discriminantes.
Respecto a la comparacin entre empresas fracasadas y sanas, se encontraron
siete variables que mostraban diferencias significaticas y consistentes y cuyos valo-
res eran mejores en las empresas sanas en, al menos, el 84% de los casos:
fondos generados ordinarios (tras impuestos)/ingresos de explotacin (R14)
patrimonio neto / activo total (R23)
cobertura de gastos financieros (R30)
diferencial entre rentabilidad econmica y coste medio del pasivo
ajeno (R54)
coberturas de pasivos ajenos no espontneos (R15C, R28C y R29C)
La diferencia entre los valores de las empresas sanas y fracasadas se hace ms

evidente al acercarse el momento de la suspensin de pagos (cuatro variables mos-
traban mejores valores para las empresas sanas, al menos en un 90% de los casos,
dos aos antes del fracaso). Lamentablemente, el empleo aislado (univariante) de
cada una de estas variables no permite distinguir con suficiente precisin y opor-
tunidad a las empresas fracasadas en un contexto de decisin real.
El anlisis individual de las empresas fracasadas, basado en una concepcin a
priori del fenmeno, permiti clasificar dos tercios de la muestra en tres grupos
homogneos y diferentes entre s:
Agujero negro. Son empresas con fondos generados ordinarios negativos
en, al menos, dos de los tres aos anteriores al fracaso. El ltimo ao el
patrimonio neto se hace negativo o muy pequeo. Las prdidas ordinarias
que sufren degradan de forma evidente la garanta proporcionada por el
patrimonio neto.
Crecimiento fracasado. En los ejercicios anteriores al fracaso el activo crece
significativamente. Este crecimiento provoca incrementos apreciables de la
financiacin ajena no espontnea. Los fondos generados, sin embargo, no cre-
cen o lo hacen slo puntualmente, cayendo finalmente por debajo del punto
de partida. Como consecuencia, las coberturas de intereses y de la financia-
cin ajena no espontnea se degradan ostensiblemente. La empresa es inca-
paz de atender los vencimientos de la deuda. A diferencia del grupo anterior,
los fondos generados ordinarios y los resultados (tanto los ordinarios como los
netos) son tpicamente positivos durante los tres aos analizados.
Revs. Las empresas de este grupo son poco rentables (las rentabilidades
econmicas nunca exceden en ms de dos puntos al coste medio del pasivo
ajeno) y con coberturas de financiacin ajena no espontnea e intereses muy
pequeas. En el ejercicio anterior al fracaso sufren importantes prdidas
que superan la suma de los beneficios obtenidos en los ejercicios anteriores
y hacen que los fondos generados ordinarios sean negativos. Las empresas
de este grupo, al igual que las del grupo crecimiento fracasado, han teni-
do beneficios tpicamente (hasta el ltimo ao). A diferencia del anterior,
han mostrado una cifra estable de activo y una situacin financiera de par-
tida ms dbil.
A diferencia de las empresas agujero negro, la posibilidad de fracaso en las

empresas crecimiento fracasado es difcil de detectar con mucha antelacin,
pues el deterioro de la situacin financiera se hace patente uno o, a lo sumo, dos
ejercicios antes de la suspensin de pagos. Es nuestra opinin, el nico indicio del
riesgo incurrido por estas empresas es el implcito en el rpido incremento del
tamao. En esta situacin, el decisor debera: a) evitar las empresas con crecimien-
tos excesivamente rpidos, b) diversificar las inversiones en empresas en creci-
miento y/o c) elevar la prima por riesgo en las empresas con estas caractersticas.
En las empresas revs, la probabilidad de fracaso era fcil de intuir varios
ejercicios antes de la suspensin de pagos, debido a las escasas coberturas de inte-
reses y del pasivo ajeno no espontneo. No obstante, la obtencin de beneficios y
la relativa estabilidad de los datos en los aos 3 y 2, que en nada presagiaban una
degradacin de la situacin, hacen que sea difcil anticipar el momento del fraca-
so o considerar ste como una situacin inevitable. En esta situacin, el decisor
debera evitar las empresas con bajas coberturas de intereses y pasivos ajenos no
espontneos, al menos cuando no muestren evoluciones favorables.
De las empresas sin agrupar, prcticamente la mitad presentan rasgos muy
similares a alguno de los grupos reseados anteriormente, aunque incumplan
alguna caracterstica para ser incluidas en ellos. De ellas, cuatro eran muy simila-
res a las agujero negro.
A efectos de comprobar la posible modelizacin de la clasificacin efectuada a
priori se realizaron diferentes pruebas univariantes y multivariantes.
A nivel univariante, se comprob que las empresas agujero negro tenan com-
portamientos estadsticamente diferentes a los otros dos subgrupos en los siguien-
tes indicadores:
financiacin negociada a corto plazo / activo total (R05)
tesorera / pasivo circulante (R13)
fondos generados ordinarios (tras impuestos)/ingresos de explotacin (R14)
ratios de cobertura de la deuda modificados (R15C, R28C y R29C)
ratio de cobertura de intereses (R30)
rentabilidad econmica (R39)
rentabilidad de las actividades tpicas (R41)

margen sobre ventas (R43)
otros gastos de explotacin / ingresos de explotacin (R53)
diferencial rentabilidad econmica coste medio del pasivo ajeno (R54)
Las empresas agujero negro mostraron una situacin significativamente peor

en las variables asociadas a solvencia y rentabilidad. En cuanto a las diferencias
entre los otros dos sndromes, el nmero de variables significativamente distintas
es bastante menor. Slo se encontraron diferencias significativas en el ratio patri-
monio neto / activo total (R23), la cobertura de intereses (R30) y el diferencial ren-
tabilidad econmica coste medio del pasivo ajeno (R54), que presentan valores
ms bajos, por trmino medio para las empresas con el sndrome revs.
Entre las tcnicas multivariantes, se emplearon: a) regresiones nominales o
logstica multinomial, b) regresin logstica binaria y c) anlisis de conglomerados.
Los resultados de todas estas tcnicas proporcionan los siguientes resultados:
Puede distinguirse claramente entre las empresas sanas y las agujero
negro. Las empresas con el sndrome agujero negro se distinguen de las
sanas bsicamente por el ratio patrimonio neto / activo total y la cobertura
de intereses.
Las variables que permiten distinguir entre las empresas sanas y las creci-
miento fracasado son el crecimiento del activo y el patrimonio neto.
La variable que permite distinguir entre las empresas sanas y las revs es
el ratio patrimonio neto/activo total.
El xito al clasificar las empresas crecimiento fracasado y revs es
relativo. Slo alcanza niveles aceptables en el ejercicio anterior al fracaso.
Todas las tcnicas conseguan un porcentaje de aciertos aceptable o muy bueno

en la identificacin de empresas sanas y agujero negro. Con la regresin nominal
slo se clasificaba errneamente una empresa sana (de 40). Entre las empresas
agujero negro, el porcentaje de aciertos era superior al 80%, concentrndose los
errores en el tercer ao antes de la suspensin. El porcentaje de aciertos era igual
de bueno para las empresas similares a las agujero negro.
Estos resultados confirman parcialmente nuestras hiptesis sobre los procesos
de fracaso, en la medida en que diferentes tcnicas soportan la existencia de dife-
rencias empricas entre los diferentes subgrupos de empresas fracasadas. Adems,
el xito clasificatorio en cada uno de estos subgrupos es muy diferente. Mientras
que en uno de ellos (agujero negro) las tcnicas permiten una clasificacin casi
perfecta, para otros (crecimiento fracasado y revs) el xito clasificatorio se
limita al ejercicio anterior al fracaso. No obstante, la no obtencin de tasas simila-
res de xito clasificatorio para las empresas aquejadas por estos dos ltimos sn-
dromes, no debe verse, en modo alguno, como un resultado contrario a nuestra teo-
ra del fracaso, sino al contrario, dado que se caracterizan por el hecho de que sus
indicadores sugieren que son empresas relativamente normales hasta muy poco
antes del fracaso.
La identificacin de diferentes sndromes puede tener importantes implicacio-

nes para la investigacin y la toma de decisiones. Respecto a la investigacin, abre
la posibilidad de avanzar siguiendo un diseo experimental distinto. Respecto a la
toma de decisiones: a) permite distinguir entre empresas que deben ser evitadas
(agujero negro) y empresas en la que los riesgos deben ser diversificados (cre-
cimiento fracasado) y b) proporciona la oportunidad de emplear sistemas de
apoyo a la decisin basados en reglas. El empleo de modelos multinomiales, en los
que la salida es una probabilidad estimada de pertenencia a un grupo determina-
do de empresas fracasadas, puede ser de utilidad para implementar los modelos de
calificacin interna previstos en el acuerdo Basilea II.
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11. ANEXOS
ANEXO I
DESCRIPCIN DE LAS CAUSAS DE LOS PRRAFOS INTERMEDIOS
TABLA I
CAUSAS DE LAS SALVEDADES POR LIMITACIONES AL ALCANCE
-3 -2 -1 Total %
No informa sobre la remuneracin de accionistas 1 1 0 2 13%
Por falta de documentacin 3 2 2 7 44%
Falta de informacin sobre deudores 0 0 1 1 6%
No se asisti al recuento fsico de existencias 1 0 0 1 6%
Falta de informacin sobre UTES 1 1 1 3 19%
Falta informacin sobre empresa participada 0 0 1 1 6%
Falta de informacin sobre contingencias legales 0 1 0 1 6%
Total de salvedades por limitaciones al alcance 6 5 5 16 100%
TABLA II
CAUSAS DE LAS SALVEDADES NO VALORADAS
(por incumplimiento de principios y normas de contabilidad generalmente
aceptadas, no incluye salvedades por limitaciones al alcance)
-3 -2 -1 Total %
Prdidas por traslado no reconocidas 0 0 1 1 2%
Inmovilizados. Cambio de coeficiente de amortizacin 1 1 0 2 4%
Inmovilizados. Activacin de gastos por indemnizaciones 0 1 0 1 2%
Deudores. Saldos morosos no provisionados 0 0 1 1 2%
Deudores. Cliente en suspensin de pagos o quiebra no
1 1 1 3 5%
provisionado suficientemente
Deudores. Antigedad del saldo de clientes 1 1 0 2 4%
Deudores. Dudoso cobro de crditos adeudados por filiales 1 1 1 3 5%
Deudores. Valoracin no aceptable segn PGC 1 1 1 3 5%
Deudores. Valor del crdito impositivo 1 1 0 2 4%
Existencias. Valoracin no aceptable segn PGC 2 1 2 5 9%
Existencias. Insuficiencia de la rotacin 0 0 1 1 2%
Divisas. No valoradas por cambio al cierre 1 1 1 3 5%
Divisas. Cambio en la poltica de valoracin de moneda extranjera 0 1 0 1 2%
Dudas de gestin continuada. General 2 3 5 10 18%
Dudas de gestin continuada. Por prdidas continuas. 0 2 2 4 7%
Dudas de gestin continuada. Necesidad de ampliar capital 1 1 1 3 5%
Dudas de gestin continuada. Por concentracin en clientes 0 0 1 1 2%
Dudas de gestin continuada. Por desequilibrio financiero
1 1 1 3 5%
(fondo de maniobra)
Dudas de gestin continuada. Por fondos propios y fondo
0 1 1 2 4%
de maniobra negativo
Ingresos. Anticipo de ingresos 1 0 1 2 4%
Gastos. Diferencia negativa de fusin no reconocidas como gastos 0 0 1 1 2%
Reconocimiento del coste de la regulacin de empleo en el momento
del pago 0 1 0 1 2%
Total de salvedades no valoradas 14 19 22 55 100%
Total de salvedades por dudas de gestin continuada 4 8 11 23 42%
TABLA III
CAUSAS DE LAS SALVEDADES VALORADAS
(por incumplimiento de principios y normas de contabilidad generalmente aceptadas)
-3 -2 -1 Total %
Inmovilizado. Activos revalorizados indebidamente por fusin
1 1 0 2 6%
del inmovilizado financiero
Inmovilizado material. Activos indebidamente revalorizados 0 2 3 5 14%
Inmovilizado material. Activos amortizados en exceso
0 1 2 3 9%
(previamente indebidamente revalorizados)
Inmovilizado financiero. Valor excesivo del inmovilizado financiero 1 1 0 2 6%
Gastos de establecimiento. Activados indebidamente 1 0 1 2 6%
Deudores. Insuficiencia de las provisiones por insolvencias 2 2 4 8 23%
Existencias. Insuficiencia de la provisin 0 0 1 1 3%
Moneda extranjera. Defecto de provisin 0 0 1 1 3%
Ajustes por periodificacin. Activacin incorrecta de gastos
0 1 0 1 3%
de ejercicios anteriores
Subvenciones de capital incorrectamente traspasadas a resultados 0 2 0 2 6%
Provisin para riesgos y gastos. Insuficiencia de las dotaciones 0 0 1 1 3%
Pasivo ajeno. Cancelacin con cargo a extraordinarios 0 0 1 1 3%
Ingresos. Variacin de productos terminados infravalorada
0 0 1 1 3%
(mayor ingreso)
Total de salvedades valoradas 6 11 18 35 100%
TABLA IV
CAUSAS DE LAS SALVEDADES POR INCERTIDUMBRES
-3 -2 -1 Total %
Riesgo de fallido sujeto a arbitraje 1 0 0 1 11%
Negociaciones con la seguridad social por atrasos 1 0 1 2 22%
Ingresos reconocidos pendientes de revisin 0 1 1 2 22%
Sobre provisin dotada de difcil valoracin 0 0 1 1 11%
Incapacidad para evaluar la recuperabilidad de prstamos concedidos 0 1 1 2 22%
Contingencias de cuantificacin objetiva imposible 0 0 1 1 11%
Total de salvedades por incertidumbres 2 2 5 9 100%
TABLA V
CAUSAS DE LOS PRRAFOS DE NFASIS
-3 -2 -1 Total %
La sociedad est renegociando el endeudamiento a largo plazo 0 1 1 2 17%
Existencia de contigencias por indemnizaciones 1 1 0 2 17%
Provisiones de inmovilizado 1 0 0 1 8%
Mrgenes negativos 1 0 0 1 8%
Gastos de establecimiento incorporados 1 0 0 1 8%
Precios de venta de minerales 0 0 1 1 8%
Reversin de provisiones 0 0 1 1 8%
Prdida de cliente principal 0 1 0 1 8%
Gastos de ejercicios anteriores 0 0 1 1 8%
Salida de accionista mayoritario 0 0 1 1 8%
Total de prrafos de nfasis 4 3 5 12 100%
ANEXO II
DEFINICIN DE VARIABLES DESCRIPTIVAS
V01 ACTIVO CIRCULANTE ACTIVO CIRCULANTE (en balance) ACCIONES PROPIAS A CORTO
V02 PASIVO CIRCULANTE ACREEDORES A C/P + PROVISIONES PARA RIESGOS Y GASTOS A C/P
ACTIVO CIRCULANTE - ACCIONISTAS POR DESEMBOLSOS EXIGIDOS - INVER-
V05 ACTIVO CIRCULANTE FUNCIONAL SIONES FINANCIERAS TEMPORALES + DEPSITOS Y FIANZAS CONSTITUIDOS
A C/P - TESORERA
ACCIONISTAS POR DESEMBOLSOS EXIGIDOS + INVERSIONES FINANCIERAS
V06 ACTIVO EXTRAFUNCIONAL TEMPORALES DEPSITOS Y FIANZAS CONSTITUIDOS A C/P + TESORERA
EMISIONES DE OBLIGACIONES Y OTROS VALORES NEGOCIABLES A
C/P + DEUDAS CON ENTIDADES DE CRDITO + DEUDAS CON EMPRESAS DEL
V07 FINANCIACIN NEGOCIADA A CORTO PLAZO GRUPO Y ASOCIADAS A C/P + OTRAS DEUDAS COMERCIALES REPRESENTADAS
POR EFECTOS A PAGAR
V08 FINANCIACIN ESPONTNEA A CORTO PLAZO ACREEDORES A C/P FINANCIACIN NEGOCIADA A C/P
V10 TESORERA TESORERA (en balance)
V11 FONDO DE MANIOBRA V01 V02
V12 CAPITAL CIRCULANTE TPICO V05 V08
V13 ACTIVO CIRCULANTE/PASIVO CIRCULANTE V01/V02
V15 (ACT. CIRC.-EXIST)/PASIVO CIRCULANTE (V01 EXISTENCIAS (en balance)-AJUSTES POR PERIODIFICACIN (en balance) /V02
V16 TESORERA/PASIVO CIRCULANTE V10/V2
RESULTADOS ORDINARIOS * (1-V54) + DOTACIONES PARA AMORTIZACIONES
V17 FONDOS GENERADOS ORDINARIOS
(tras impuestos) DE INMOVILIZADO + DOTACIN AL FONDO DE REVERSIN
(FIN.NEG. C/P+OTRA FINANCIACIN (sin coste
V18 explcito) C/P- ACT.EXTRAFUNC.) /FONDOS (V07 + PROVISIONES PARA RIESGOS Y GASTOS A C/P (en balance) V06)/V17
GENERADOS ORDINARIOS (tras impuestos)
(EXISTENCIAS ANTICIPOS DE EXISTENCIAS)/VALOR DE SALIDA DE EXISTEN-
CIAS)*365 VALOR DE SALIDA DE EXISTENCIAS = REDUCCIN DE EXISTENCIAS
DE PRODUCTOS TERMINADOS Y EN CURSO + APROVISIONAMIENTOS + GAS-
DE EXISTENCIAS TOS DE PERSONAL + DOTACIONES PARA LA AMORTIZACIN DEL INMOVILIZA-
DO + OTROS GASTOS DE EXPLOTACINAUMENTO DE EXISTENCIAS DE PRO-
DUCTOS TERMINADOS Y EN CURSOTRABAJOS EFECTUADOS POR LA EMPRESA
PARA EL INMOVILIZADO
(DEUDORES PERSONAL ADMINISTRACIONES PBLICAS)/(IMPORTE NETO
DE CLIENTES DE LA CIFRA DE NEGOCIOS + INGRESOS ACCESORIOS Y OTROS DE GESTIN
CORRIENTE)*365
(ACREEDORES COMERCIALESANTICIPOS RECIBIDOS POR PEDIDOS)/(APRO-
DE SUMINISTRADORES VISIONAMIENTOS + SERVICIOS EXTERIORES + OTROS GASTOS DE GESTIN
CORRIENTE)*365
ANTICIPOS RECIBIDOS POR PEDIDOS/(DEUDORES-PERSONAL-ADMINISTRA-
V23 ANTICIPOS DE CLIENTES/CLIENTES CIONES PBLICAS)
ANTICIPOS DE EXISTENCIAS /(ACREEDORES COMERCIALES ANTICIPOS
V24 ANTICIPOS A PROVEEDORES/PROVEEDORES RECIBIDOS POR PEDIDOS)
(ACCIONISTAS POR DESEMBOLSOS EXIGIDOS + INVERSIONES FINANCIERAS
TEMPORALES + DEUDORES + TESORERA)/GASTO MEDIO DIARIO GASTO MEDIO
DIARIO = (REDUCCIN DE EXISTENCIAS DE PRODUCTOS TERMINADOS Y EN
CURSO + APROVISIONAMIENTOS + GASTOS DE PERSONAL + OTROS GASTOS DE
V25 (TESORERA+DEUDORES+IFT)/GMD EXPLOTACIN - DOTACIN AL FONDO DE REVERSIN + GASTOS FINANCIEROS
Y GASTOS ASIMILADOS - PRDIDAS DE INVERSIONES FINANCIERAS AUMENTO
DE EXISTENCIAS DE PRODUCTOS TERMINADOS Y EN CURSO TRABAJOS EFEC-
TUADOS POR LA EMPRESA PARA SU INMOVILIZADO)/365
TOTAL GENERAL (ACTIVO)ACCIONISTAS (SOCIOS) POR DESEMBOLSOS NO
V26 ACTIVO TOTAL EXIGIDOS GASTOS DE ESTABLECIMIENTO ACCIONES PROPIASACCIONES
PROPIAS A C/P GASTOS A DISTRIBUIR EN VARIOS EJERCICIOS
(INGRESOS A DISTRIBUIR EN VARIOS EJERCICIOS * V54) + PROVISIONES
V27 PASIVO AJENO PARA RIESGOS Y GASTOS + ACREEDORES A L/P + ACREEDORES A C/P + PRO-
VISIONES PARA RIESGOS Y GASTOS A C/P
ANEXO II (Continuacin)
FONDOS PROPIOS + INGRESOS A DISTRIBUIR EN VARIOS EJERCICIOS * (1- V54)

-ACCIONISTAS (SOCIOS) POR DESEMBOLSOS NO EXIGIDOS GASTOS DE
V30 PATRIMONIO NETO ESTABLECIMIENTO ACCIONES PROPIAS - ACCIONES PROPIAS A C/P GASTOS A
DISTRIBUIR EN VARIOS EJERCICIOS
ACREEDORES A L/P - DESEMBOLSOS PENDIENTES SOBRE ACCIONES NO
EXIGIDOS FIANZAS Y DEPSITOS RECIBIDOS A L/P ADMINISTRACIONES
PBLICAS A L/P + EMISIONES DE OBLIGACIONES Y OTROS VALORES A C/P +
V32 FINANCIACIN NEGOCIADA DEUDAS CON ENTIDADES DE CRDITO A C/P + DEUDAS CON EMPRESAS DEL
GRUPO Y ASOCIADAS A C/P + OTRAS DEUDAS NO COMERCIALES REPRESEN-
TADAS EN EFECTOS A PAGAR
OTRA FINANCIACIN (sin coste explcito) DESEMBOLSOS PENDIENTES SOBRE
ACCIONES NO EXIGIDOS + (INGRESOS A DISTRIBUIR EN VARIOS EJERCICIOS
V33 OTRA FINANCIACIN (sin coste explcito) * V54) +PROVISIONES PARA RIESGOS Y GASTOS + PROVISIONES PARA RIES-
GOS Y GASTOS A C/P
GASTOS FINANCIEROS Y GASTOS ASIMILADOS PRDIDAS DE INVERSIONES
V34 GASTOS FINANCIEROS POR INTERESES FINANCIERAS
V36 ACTIVO TOTAL / PASIVO AJENO V26 / V27
(FIN. NEG.+ OTRA FIN.)/FONDOS GENERADOS
V39 ORDINARIOS (tras impuestos) (V32 + V33) / V17
(FIN. NEG.+ OTRA FIN.- ACT. EXTRAF)/FONDOS
V40 GENERADOS ORDINARIOS (tras impuestos) (V32 + V33 V06) / V17
V41 BAIT / GASTOS FINANCIEROS POR INTERESES V50/V34

AMORTIZACIN ACUMULADA / INMOVILIZADO. MATERIAL E INMATERIAL
BRUTO -(AMORTIZACIONES INMOVILIZACIONES INMATERIALES + AMOR-
TIZACIONES INMOVILIZACIONES MATERIALES)/(INMOVILIZACIONES INMA-
AMORT.ACUMULADA/INMOVILACIN. TERIALESGASTOS DE INVESTIGACIN Y DESARROLLO ANTICIPOS DE
V42 MATERIAL. E INMATERIAL. BRUTO INMOVILIZACIONES INMATERIALESPROVISIONES Y AMORTIZACIONES DE
INMOVILIZACIONES INMATERIALES + INMOVILIZACIONES MATERIALESAN-
TICIPOS E INMOVILIZACIONES MATERIALES EN CURSOPROVISIONES Y
AMORTIZACIONES DE INMOVILIZACIONES MATERIALES)
DOTACIN A LA AMORTIZACIN / INMOVILIZADO MATERIAL E INMATERIAL
BRUTO Y GASTOS DE ESTABLECIMIENTO DOTACIONES PARA AMOR-
TIZACIONES DE INMOVILIZADO/(GASTOS DE ESTABLECIMIENTO + INMOVI-
DOT. AMORT/INMOV. MAT. E INMAT. BRUTO LIZACIONES INMATERIALESGASTOS DE INVESTIGACIN Y DESARROLLOAN-
V43 Y GASTOS DE ESTABLECIMIENTO TICIPOS DE INMOVILIZACIONES INMATERIALESPROVISIONES Y AMORTIZA-
CIONES DE INMOVILIZACIONES INMATERIALES + INMOVILIZACIONES MATE-
RIALESANTICIPOS E INMOVILIZACIONES MATERIALES EN CURSOPROVI-
SIONES Y AMORTIZACIONES DE INMOVILIZACIONES MATERIALES)
V46 RESULTADO DEL EJERCICIO RESULTADO DEL EJERCICIO (de la cuenta de prdidas y ganancias)
V47 RESULTADO ANTES DE IMPUESTOS RESULTADO ANTES DE IMPUESTOS (de la cuenta de prdidas y ganancias)
RESULTADO DE LAS ACTIVIDADES ORDINARIAS (de la cuenta de prdidas
V48 RESULTADOS ORDINARIOS y ganancias)
V49 RESULTADOS EXTRAORDINARIOS RESULTADO DEL EJERCICIO (de la cuenta de prdidas y ganancias)
V51 + INGRESOS DE PARTICIPACIONES EN CAPITAL + INGRESOS DE OTROS
VALORES NEGOCIABLES Y DE CRDITOS DEL ACTIVO INMOVILIZADO +
RESULTADOS ORDINARIOS ANTES DE GASTOS
V50 FINANCIEROS E IMPUESTOS (BAIT) OTROS INTERESES E INGRESOS ASIMILADOS PRDIDAS DE INVERSIONES
FINANCIERAS VARIACIN DE LAS PROVISIONES DE INVERSIONES
FINANCIERAS
V51 RESULTADO DE EXPLOTACIN BENEFICIOS O PRDIDA DE LA DE LA EXPLOTACIN
V46/INVERSIN EN LA EMPRESA
INVERSIN EN LA EMPRESA = FONDOS PROPIOS + (1- V54) * INGRESOS A DIS-
V53 RENTABILIDAD FINANCIERA NETA TRIBUIR EN VARIOS EJERCICIOS - ACCIONISTAS (SOCIOS) POR DESEMBOL-
SOS NO EXIGIDOS - ACCIONISTAS (SOCIOS) POR DESEMBOLSOS EXIGIDOS
ACCIONES PROPIAS - ACCIONES PROPIAS A C/P
V54 TIPO IMPOSITIVO EFECTIVO 1- V46/V47 >= 0
ANEXO II (Continuacin)
V47/INVERSIN EN LA EMPRESA
V55 RENTABILIDAD FINANCIERA BRUTA
INVERSIN EN LA EMPRESA: ver V53
RENTABILIDAD FINANCIERA V48/INVERSIN EN LA EMPRESA
V56 BRUTA ORDINARIA
V50/INVERSIN EN EL ACTIVO INVERSIN EN EL ACTIVO = TOTAL GENERAL
(ACTIVO) ACCIONISTAS (SOCIOS) POR DESEMBOLSOS NO EXIGIDOS ACCIO-
V57 RENTABILIDAD ECONMICA NISTAS (SOCIOS) POR DESEMBOLSOS EXIGIDOS ACCIONES PROPIASACCIO-
NES PROPIAS A C/P
(INGRESOS DE PARTICIPACIONES EN CAPITAL + INGRESOS DE OTROS VALO-
RES NEGOCIABLES Y DE CRDITOS DEL ACTIVO INMOVILIZADO + OTROS
INTERESES E INGRESOS ASIMILADOS PRDIDAS DE INVERSIONES FINAN-
CIERASVARIACIN DE LAS PROVISIONES DE INVERSIONES FINANCIERAS)
V58 RENTABILIDAD INVERSIONES FINANCIERAS /INVERSIONES FINANCIERAS INVERSIONES FINANCIERAS = (INMOVILIZA-
CIONES FINANCIERAS FIANZAS Y DEPSITOS CONSTITUIDOS A L/P ADMI-
NISTRACIONES PBLICAS A L/P + DEUDORES POR OPERACIONES DE
TRFICO A L/P + INVERSIONES FINANCIERAS TEMPORALES - FIANZAS Y
DEPSITOS CONSTITUIDOS A CORTO + TESORERA)
V51/ (INVERSIN EN EL ACTIVO INVERSIONES FINANCIERAS)
V59 RENTABILIDAD ACTIVIDADES TPICAS INVERSIN EN EL ACTIVO: ver V57
INVERSIONES FINANCIERAS: ver V58
V51/ (IMPORTE NETO DE LA CIFRA DE NEGOCIOS + OTROS INGRESOS DE
V61 MARGEN SOBRE VENTAS EXPLOTACIN)
(IMPORTE NETO DE LA CIFRA DE NEGOCIOS + OTROS INGRESOS DE EXPLO-
TACIN)/(INVERSIN EN EL ACTIVO - INVERSIONES FINANCIERA ACTIVOS
EN CURSO)
SOBRE ACTIVOS FUNCIONALES INVERSIN EN EL ACTIVO: ver V57
V62 ROTACIONES
(sin activos en curso) INVERSIONES FINANCIERAS: ver V58
ACTIVOS EN CURSO = GASTOS DE INVESTIGACIN Y DESARROLLO + ANTICI-
POS SOBRE INMOVILIZACIONES INMATERIALES + ANTICIPOS E INMOVILIZA-
CIONES MATERIALES EN CURSO
V27 / INVERSIN EN LA EMPRESA
V63 PASIVO AJENO/ INVERSIN EN LA EMPRESA
V64 COSTE MEDIO DEL PASIVO V34 / V27
V65 FINANCIACIN NEGOCIADA/PASIVO AJENO V32 / V27
V66 COSTE MEDIO FINANCIACIN NEGOCIADA V34 / V32
(V511 V510 ) / (IMPORTE NETO DE LA CIFRA DE NEGOCIOS 1 + OTROS INGRE-
V67 INCREMENTO DE VENTAS SOS DE EXPLOTACIN1) - (IMPORTE NETO DE LA CIFRA DE NEGOCIOS0+
OTROS INGRESOS DE EXPLOTACIN0)
REDUCCIN DE EXISTENCIAS DE PRODUCTOS TERMINADOS Y EN CURSO +
V68 CONSUMOS APROVISIONAMIENTOS AUMENTO DE EXISTENCIAS DE PRODUCTOS TER-
MINADOS Y EN CURSO
V69 GASTOS DE PERSONAL GASTOS DE PERSONAL
DOTACIONES PARA AMORTIZACIONES DE INMOVILIZADO + VARIACIACIONES
V70 AMORTIZACIN Y PROVISIONES DE TRFICO DE LA PROVISIONES DE TRFICO
V71 OTROS GASTOS DE EXPLOTACIN OTROS GASTOS DE EXPLOTACIN

IMPORTE NETO DE LA CIFRA DE NEGOCIOS + TRABAJOS EFECTUADOS POR
V72 INGRESOS DE EXPLOTACIN LA EMPRESA PARA EL INMOVILIZADO + OTROS INGRESOS DE EXPLOTACIN
V73 PASIVO (V57-V64) V57-V64
T01 INCREMENTO DE ACTIVO (V261 V260)/V260
T02 INCREMENTO DE FONDOS GENERADOS (V171 V170) /V170
T03 INCREMENTO DE INGRESOS DE EXPLOTACIN (V721 V72 0)/V720
ANEXO III
RESULTADOS DE LA PRUEBA U DE MANN WHITNEY
Todos Ao-3 Ao-2 Ao-1 2 y 3 1y2
R01 ACTIVO CIRCULANTE / ACTIVO TOTAL 10 n.s. n.s. n.s. 10 n.s.
R02 PASIVO CIRCULANTE / ACTIVO TOTAL 5 5 5 5 5 5
R03 ACTIVO CIRCULANTE FUNCIONAL/ ACTIVO TOTAL 5 n.s. 5 10 5 5
R04 ACTIVO EXTRAFUNCIONAL / ACTIVO TOTAL 5 n.s. 5 n.s. 5 5
R05 FINANCIACIN NEGOCIADA c/p / PAS. TOTAL 5 5 5 5 5 5
R06 FINANCIACIN ESPONTANEA c/p / ACTIVO TOTAL 5 n.s. 10 5 5 5
R07 ACT. DISPONIBLES INMEDIATOS / ACT. TOTALES 5 n.s. 5 10 5 5
R08 FONDO DE MANIOBRA / ACTIVO TOTAL 5 5 5 5 5 5
R09 CAPITAL CIRCULANTE TIPICO / ACTIVO TOTAL n.s. n.s. n.s. n.s. n.s. n.s.
R10 ACTIVO CIRCULANTE / PASIVO CIRCULANTE 5 5 5 5 5 5
R12 (ACT. CIRC.-EXIST)/PASIVO CIRCULANTE (ambos sin efectos desc.) 5 n.s. 5 5 5 5
R13 DISPONIBLE/PASIVO CIRCULANTE (sin efectos desc.) 5 5 5 5 5 5

R14 (tras impuestos) /INGRESOS DE EXPLOTACIN 5 5 5 5 5 5
R15C AC.P- ACT. EXTRAFUNC.) /FONDOS GENERADOS ORDINARIOS 5 5 5 5 5 5
(despus de impuestos)
R16 PERIODO MEDIO DE MADURACIN DE EXISTENCIAS n.s. n.s. n.s. n.s. n.s. n.s.
R17 PERIODO MEDIO DE MADURACIN DE CLIENTES 5 5 5 10 5 5
R18 PERIODO MEDIO DE MADURACIN DE PROVEEDORES 5 n.s. 5 5 5 5
R19 PERODO MEDIO DE MADURACIN DE SUMINISTRADORES 5 n.s. n.s. 5 n.s. 5
R20 ANTICIPOS DE CLIENTES/CLIENTES n.s. n.s. n.s. n.s. n.s. n.s.
R21 ANTICIPOS A PROVEEDORES /PROVEEDORES n.s. n.s. n.s. n.s. n.s. n.s.
R22 (DISPONIBLE+DEUDORES+ACTIVOS FINANCIEROS)/GMD n.s. n.s. n.s. n.s. n.s. n.s.
R23 PATRIMONIO NETO / ACTIVO TOTAL 5 5 5 5 5 5
R24 FIN NEGOCIADA / PASIV. TOTALES 5 5 5 5 5 5
R25 OTRA FINANCIACIN SIN COSTE EXPLICITO / PT n.s. 10 n.s. 5 n.s. 5
R26 ACTIVO TOTAL/PASIVO AJENO 5 5 5 5 5 5
R27 PASIVO AJENO/PATRIMONIO NETO 5 5 n.s. 5 5 5

R28C (despus de impuestos) 5 5 5 5 5 5

R29C (despus de impuestos) 5 5 5 5 5 5
R30 (B ANTES INT. E IMP)/GASTOS FINANCIEROS POR INTERESES 5 5 5 5 5 5
ANEXO III (Continuacin)

RESULTADOS DE LA PRUEBA U DE MANN WHITNEY
Todos Ao-3 Ao-2 Ao-1 2 y 3 1y2
R31 AMORT. ACUMULADA/INMOV. MAT. E INMAT. BRUTO 5 5 5 n.s. 5 5

R32 DE ESTABLECIMIENTO
n.s. n.s. n.s. n.s. n.s. n.s.
R35 RENTABILIDAD FINANCIERA NETA 5 5 n.s. 5 5 5
R36 TIPO IMPOSITIVO EFECTIVO 5 n.s. 5 5 5 5
R37 RENTABILIDAD FINANCIERA BRUTA 5 5 n.s. 5 5 5
R38 RENTABILIDAD FINANCIERA BRUTA ORDINARIA 5 5 5 5 5 5
R39 RENTABILIDAD ECONMICA 5 5 5 5 5 5
R40 RENTABILIDAD INVERSIONES FINANCIERAS 5 5 5 10 5 n.s.
R41 RENTABILIDAD ACTIVIDADES TPICAS 5 5 5 5 5 5
R43 MARGEN SOBRE VENTAS 5 5 5 5 5 5

ROTACIONES SOBRE ACTIVOS FUNCIONALES
R44 (sin activos en curso)
5 n.s. 5 5 5 5
R45 PASIVO AJENO/ INVERSIN EN LA EMPRESA 5 5 10 5 5 5
R46 COSTE MEDIO DEL PASIVO 5 n.s. 10 5 5 5
R47 FINANCIACIN CON COSTE EXPLCITO/PASIVO AJENO 5 n.s. 5 5 5 5
R48 COSTE MEDIO FINANCIACIN CON COSTE EXPLCITO n.s. n.s. n.s. n.s. n.s. n.s.
R49 INC. B EXPLOTACIN/INC.VENTAS n.s. 10 n.s. n.s. n.s. n.s.
R50 CONSUMOS/ING EXP n.s. n.s. n.s. n.s. n.s. n.s.
R51 GASTOS DE PERSONAL/ING EXP 5 n.s. n.s. n.s. 10 5
R52 AMORTIZACIN Y PROVISIONES DE TRFICO/ING EXP 5 n.s. n.s. n.s. n.s. n.s.
R53 OTROS GASTOS DE EXPLOTACIN/ING EXP 5 10 10 10 5 5
R54 RENT. ECON. COSTE MEDIO PASIVO 5 5 5 5 5 5
12. INFORME DE EVALUACIN
1. Caracterizacin y originalidad
El artculo se inserta dentro del marco terico de la contabilidad y en la lnea

de trabajos que, a partir de la aportacin pionera de Altman, pretenden predecir el
fracaso empresarial con base en los diferentes valores que presentan las ratios de
las empresas sanas frente a las fracasadas. Al hacerlo, se fija como objetivo eli-
minar las trabas que la literatura reconoce para este tipo de trabajos, mediante una
especial y minuciosa atencin a la calidad de la informacin contable, la revisin
de las diferencias estadsticas observadas entre unas y otras empresas, y la carac-
terizacin de diferentes pautas de comportamiento empresarial (en lo que denomi-
na Teora del fracaso empresarial) que conducen al fracaso financiero. Detecta,
para ello, 41 casos (despus de revisar la muestra inicial de 46 casos) de fracaso
empresarial (empresas no financieras) en Espaa entre 1996 y 1999, mediante la
base de datos SABE (ahora SABI) y la base documental Baratz, y sobre ellas apli-
ca la habitual tcnica del emparejamiento de muestras, con empresas similares
pero sanas.
Desde esa perspectiva, la originalidad del trabajo es limitada, ya que, en snte-
sis, replica el enfoque y la metodologa original. Y sus aportaciones hay que bus-
carlas en la minuciosidad con la que revisa la informacin contable y los informes
de auditoria de las empresas fracasadas, en el rigor estadstico con el que empare-
ja las muestras y en la contrastacin (validacin como luego se ver) de sus mode-
los de fracaso con arreglo a la informacin disponible.
2. Estructura formal y estilo
La estructura formal se atiene a la habitual en un trabajo acadmico, pero con

un detalle sorprendente, cual es el de que la caracterizacin de los modelos de fra-
caso empresarial precede a su contrastacin emprica. Con lo que, en realidad, lo
que se hace es tomar como teora una caracterizacin opintica de modelos
que, luego, se confirma o valida con los datos sobre los cules se haban propues-
to aqullos. Este aspecto, que se comenta en el epgrafe de metodologa, es una de
las limitaciones fundamentales del trabajo.
En cuanto a estilo y redaccin, el trabajo es irreprochable. Salvo por dos deta-
lles, habituales por otra parte y fcilmente subsanables: el uso del anglicismo
en base a (con base en, en castellano) y el gnero masculino que otorga a lo que
estrictamente son la ratio y las ratios. Otro aspecto formal a considerar es el
de la excesiva extensin del trabajo, inapropiada para los estndares de cualquier
revista cientfica.
3. Profundidad y rigor del tratamiento y precisin conceptual
Desde un punto de vista contable, el trabajo es minucioso y exhaustivo. Su estu-

dio de los informes de auditoria de las empresas fracasadas es modlico en la con-
sideracin de los ajustes que se derivan de las salvedades cuantificadas. Y el empa-
rejamiento de las muestras, irreprochable desde el punto de vista estadstico para
la deteccin de las diferencias entre las ratios. Ahora bien, frente a ese rigor, choca
especialmente que no se defina el concepto de fracaso empresarial, y que haya que
esperar a ver el sentido que se le da en el texto para averiguar que se refiere a la
suspensin de pagos. Lo cual no obsta para que en la muestra se reconozcan casos
de patrimonio neto negativo y, por tanto, con un alcance ms amplio que el de la
mera suspensin de pagos.
El prescindir completamente el marco terico de las finanzas implica, por otra
parte y a ttulo de ejemplo, largas disquisiciones para explicar lo que simplemente
es la capacidad de endeudamiento de las empresas. Ello sucede cuando, al matizar
la aportacin de Beaver, enumera una serie de circunstancias que podran paliar la
insolvencia financiera. Esas circunstancias podran resumirse en la capacidad de
endeudamiento de una empresa que tuviese, y as lo viera el mercado financiero,
expectativas razonables de seguir generando flujos netos de caja.
4. Objetivos y metodologa
De los tres objetivos que se plantea el trabajo, la revisin de la calidad contable

y la comparacin de empresas fracasadas y sanas, se cumplen escrupulosa-
mente. Sin embargo, la metodologa empleada le hace fracasar completamente en
su pretendida contrastacin de una teora del fracaso empresarial. De hecho, el
propio trabajo lo hace explcito con los resultados del cluster. Sobre los cules
debera recapacitar seriamente el autor, para colegir que si la clasificacin no se
atiene a los modelos prefijados (indica, por ejemplo, que la distancia entre una
empresa sana y otra fracasada puede ser, y de hecho es, menor que entre dos fra-
casadas segn un mismo modelo) es simplemente porque esos modelos no son
los que se derivaran de un contraste emprico. En realidad, la teora planteada
deberan ser hiptesis sobre las que aplicar los contrastes estadsticos, y nunca los
modelos a validar con todas las tcnicas estadsticas que se quiera; porque dichos
modelos siempre se vern confirmados al aplicar sobre ellos los datos de partida
ya ordenados segn los modelos (con la excepcin del cluster, en el que la
ordenacin, por su propia naturaleza, no se respeta).
Como es obvio, la recomendacin al autor en este aspecto es que revise radical-
mente su secuencia metodolgica. Transformando su teora en hiptesis de traba-
jo, sometindolas a contrastacin mediante una batera de tcnicas, cluster y dis-
criminante (como en la metodologa seminal) o anlisis factorial, y analizando si
sus resultados dan lugar o no a la propuesta de grupos caractersticos de fracaso.
Slo entonces estar en el camino de la teorizacin sobre el fracaso empresarial,
contrastando tales posibles grupos sobre otras muestras de empresas.
En cuanto a la tcnica del emparejamiento de muestras, algunos puntos dbi-
les deberan tambin considerarse. Por ejemplo: En qu ao de la comparativa se
aplica el requisito de la similitud entre empresas? Se est seguro de la equipara-
cin de empresas cuando no se desciende hasta el nivel de tres dgitos de la
CNAE? Puede omitirse, sin problemas de equiparacin, la variable habitual de
tamao basada en el nmero de trabajadores? No debera considerarse, al
menos, la misma Comunidad Autnoma de radicacin en cada pareja de empre-
sas? Tal vez haya respuestas del autor a estas cuestiones, pero en ningn caso se
precisan en el texto.
5. Resultados del estudio. Validez y aportaciones
La minuciosidad del trabajo no se ve recompensada ni en su validez ni en su

representatividad. La muestra empleada supone tan slo el 147 por ciento de las
empresas que suspendieron pagos en 1996 (Estadstica de suspensin de pagos del
INE), y su mxima cobertura se alcanza en 1998, en el que llega al 386 por ciento
de las suspensiones de pagos declaradas. Cmo extrapolar, con esos datos, sus
resultados hasta una teora del fracaso empresarial? Tal vez sea interesante para el
autor la consideracin de un trabajo que, partiendo de igual seminal aportacin de
Altman y utilizando la misma base de datos de Informa (SABI), trata su mismo
tema de la anticipacin del fracaso empresarial: Sonia Ruano y Vicente Salas
(11/2004), Indicadores de riesgo a partir de los resultados contables de las empre-
sas, Estabilidad Financiera n 7, Banco de Espaa, pgs. 159-183. Con un trata-
miento somero de las variables contables, pero un mayor nfasis en la cobertura y
representatividad de la muestra empleada.
Es evidente que el marco terico de referencia condiciona el tratamiento que
cabe dar a cada trabajo, pero no lo es menos que la teora del fracaso empresarial
puede hacerse sobre datos estilizados (y no forzosamente sobre toda la informa-
cin contable de las empresas), en los que tal vez tengan mayor relieve explicativo
y predictivo la liquidez, la demanda, la productividad o el ciclo econmico.
6. Sugerencias de cara a su publicacin
Admitiendo que toda evaluacin no es otra cosa que la honrada subjetividad

del evaluador, se sugiere al autor que considere los aspectos apuntados.
Particularmente el enfoque metodolgico de su contrastacin de los modelos de
fracaso empresarial, la validez y representatividad de la muestra utilizada, y la
extensin del trabajo.
13. RESPUESTA AL INFORME DE EVALUACIN
Hemos modificado levemente la redaccin del trabajo con el objetivo de aclarar sus
objetivos. En concreto, hemos tenido especial cuidado en resaltar que no pretende-
mos elaborar un modelo de prediccin de fracaso, sino abrir el camino a un nuevo
enfoque de la investigacin en fracaso, proponiendo un marco terico distinto, que
supere la distincin dicotmica entre empresas sanas y fracasadas. La identifica-
cin de diferentes procesos de fracaso y la elaboracin de una clasificacin inicial
es el principal objetivo y aportacin de este trabajo. Esperamos que con esta nueva
redaccin quede claro que el anlisis estadstico final no tiene como objetivo veri-
ficar modelo alguno sino contrastar la existencia de diferencias estadsticas entre
las clasificaciones a priori.
El evaluador efecta las siguientes crticas:

La originalidad del trabajo es limitada, pues replica en sntesis el enfoque y
la metodologa (apartado 1, prrafo 2).
Respuesta. Ciertamente los autores no hemos desarrollado las tcnicas estads-
ticas empleadas en el trabajo. Sin embargo, el enfoque terico es absolutamen-
te novedoso. La principal aportacin del mismo es la identificacin de diferen-
tes procesos, lo que hasta la fecha no ha sido hecho en ningn otro trabajo
publicado (al menos no tenemos noticia de ello) ni se ha presentado a congre-
so relevante alguno un trabajo de estas caractersticas. En cualquier caso, esta-
ramos interesados en conocer otros trabajos publicados con estructura y plan-
teamiento similar que el revisor pueda indicarnos.
La caracterizacin de los modelos de fracaso precede a su contrastacin
emprica, con lo que, en realidad, lo que se hace es tomar como teora una
caracterizacin opintica. Este planteamiento es sorprendente en un tra-
bajo sobre fracaso. (apartado 2, prrafo 1).
Respuesta. Ciertamente, en las investigaciones sobre prediccin del fracaso la

modelizacin tpicamente precede a la teorizacin (podramos tambin decir
legitimacin de los resultados). Este planteamiento, tpico en el rea, es sin
embargo infrecuente en la ciencia, en la que la formulacin de la teora suele
preceder a su verificacin o rechazo. En ese sentido, no nos resulta incmoda
la idea de que toda teora cientfica no es ms que una opinin, que por ahora
(y casi siempre slo temporalmente) ha superado los intentos de refutarla. De
hecho consideramos, y as se nos ha manifestado en los congresos en los que
se han presentado diferentes versiones de este trabajo, que la aportacin clave
es la caracterizacin terica de los diferentes procesos de fracaso, que, precisa-
mente, sugiere la falta de validez de los esquemas de investigacin al uso. Si
hemos interpretado mal al evaluador, y ste slo desea que cambiemos el trmi-
no teora por el de hiptesis (e incluso opinin), accederemos gustosamente a
su peticin.
Empleo del anglicismo en base a y ratio en masculino (apartado 2,
prrafo 2).
Respuesta. Eliminamos la expresin en base a que apareca en el texto. El
trmino ratio no est admitido por la RAE. En el Diccionario de Uso del
Espaol Actual, sin embargo, se dice que el trmino ratio se usa mucho como
masculino. Este uso no est sealado como incorrecto.
La extensin del trabajo es inapropiada para un artculo (apartado 2,
prrafo 2).
Respuesta. No es un artculo. Es una monografa.
Choca especialmente que no se defina el concepto de fracaso empresarial y
que haya que esperar a ver el sentido que se le da en el texto para averiguar
que se refiere a la suspensin de pagos (apartado 3, prrafo 1).
Respuesta. Casi ningn trabajo define el concepto de fracaso empresarial (lo
que ciertamente no es difcil, al menos en trminos vagos), limitndose a con-
cretarlo al asimilarlo a una de diferentes situaciones (suspensin, quiebra,
intervencin.). Tampoco es objetivo de este trabajo definirlo, ni creemos que
tenga inters en este contexto. En el trabajo se ha asimilado fracaso a suspen-
sin de pagos y ciertamente podramos haberlo mencionado antes. Por ello,
hemos incluido este dato en el resumen que precede al trabajo.
A pesar de que fracaso se asimila a suspensin de pagos, en la muestra se
incluyen casos de patrimonio neto negativo y, por lo tanto, con un alcance
ms amplio que el de la mera suspensin de pagos (apartado 3, prrafo 1).
Respuesta. Quiebra y suspensin de pagos son trminos jurdicos.
Ciertamente, es frecuente que empresas que solicitan la suspensin de pagos
terminen quebrando. E incluso que empresas que son insolventes soliciten la
suspensin de pagos para que alguno de los acreedores no insten antes la quie-
bra. La eleccin de la solicitud de suspensin de pagos como criterio para selec-
cionar la muestra de empresas y el momento en que se consideran fracasadas,
sin embargo, no se ha debido a que pretendamos elaborar un modelo de predic-

cin de la suspensin de pagos. Sino a que la declaracin de la suspensin de
pagos es normalmente el momento en el que, por primera vez, se hace pblica
y notoria la situacin de fracaso financiero de la empresa para los usuarios
externos de su informacin contable. Una ventaja adicional es que la suspen-
sin de pagos se produce en un instante de tiempo fcilmente identificable.
Prescindir completamente del marco terico de las finanzas implica, por
otra parte y a ttulo de ejemplo, largas disquisiciones para explicar lo que
simplemente es la capacidad de endeudamiento de las empresas (apartado
3, prrafo 2)
Respuesta. Como el mismo evaluador indica, este trabajo se inserta en la
Contabilidad (apartado 1, prrafo 1 del informe del evaluador). Por ello, quiz
podra justificarse que nos extendamos en un concepto que, posiblemente, no
lo tengamos tan claro los contables como los expertos en finanzas. En cual-
quier caso, consideramos que el espacio dedicado no es excesivo, sobre todo
teniendo en cuenta que soporta la eleccin de variables que se efecta posterior-
mente. Hemos considerado importante explicitar el concepto pues tpicamente
la eleccin de variables ha sido un asunto en el que ha predominado el xito
clasificatorio (con las consecuencias que se indican en el trabajo) sobre el sig-
nificado financiero. Por otro lado, creemos que al tratarse de una monografa
(y no de un artculo como crea el evaluador) las restricciones de espacio no
son tan relevantes.
La metodologa empleada le hace fracasar completamente en su pretendida
contrastacin de una teora del fracaso empresarial (apartado 4 prrafo 1).
Respuesta: No se pretende contrastar la teora del fracaso empresarial. Como se
indica en el tercer apartado del resumen: se investiga, para un conjunto de
empresas fracasadas espaolas: (i) la calidad de su informacin contable, (ii)
las diferencias estadsticas observadas entre empresas fracasadas y sanas, y
(iii) las razones del fracaso de cada empresa en particular y la existencia de
diferentes procesos, o sndromes, que conducen al fracaso. La investigacin de
este tercer punto, y nicamente para evitar el problema del sobreajuste, est
presidida por una teora del fracaso. La teora del fracaso tiene un objetivo ins-
trumental, evitar que las variables sean elegidas, exclusivamente, segn su
xito clasificatorio. La ltima parte pretende, como colofn, analizar la existen-
cia de diferencias en las principales variables contables utilizadas en el anli-
sis entre las empresas adscritas a distintas categoras y comprobar la posible
modelizacin de estas agrupaciones.
Si la clasificacin obtenida del cluster no se atiene a los modelos prefijados
(indica, por ejemplo, que la distancia entre una empresa sana y otra fracasa-
da puede ser, y de hecho es, menor que entre dos fracasadas segn un mismo
modelo) es simplemente porque esos modelos no son los que se derivar-
an de un contraste emprico (apartado 4 prrafo 1).
Respuesta: Permtanos ir por partes:

a) Primero discutiremos la afirmacin: si la clasificacin obtenida del cluster
no se atiene a los modelos prefijados es simplemente porque esos modelos no
son los que se derivaran de un contraste emprico. No estamos de acuerdo
con esa afirmacin. Mediante un cluster se agrupan elementos de una mues-
tra en funcin de algunas de sus caractersticas. El cluster intenta maximi-
zar las distancias entre los grupos, por lo que es imposible impedir el sobre-
ajuste. Como se indica en el trabajo, aprender que muchas tcnicas sobrea-
justan los datos y, por lo tanto, proporcionan resultados engaosos, nos ha
costado ms de 30 aos. Por lo tanto, es perfectamente posible que no se vali-
de mediante un cluster una hiptesis cierta (simplemente por sobreajuste),
que podra ser validada mediante otros contrastes empricos menos propen-
sos a este problema.
b) En segundo lugar, los autores afirmamos que en muchos casos, hay mayo-
res diferencias entre empresas sanas, que entre algunas empresas sanas y
otras fracasadas. Esto es interpretado por el evaluador como el reconoci-
miento de la debilidad de la clasificacin propuesta por los autores, mientras
que los autores la interpretan, fundamentalmente, como una debilidad de la
tcnica cluster, posiblemente inapropiada para tratar la prediccin de un fen-
meno cmo el fracaso empresarial. Nos gustara que esto no fuese interpreta-
do como un intento de proteger nuestras hiptesis de ser falsadas, sino como
un intento de evidenciar las deficiencias de algunas tcnicas para afrontar
problemas concretos. Una tcnica cluster sera incapaz de distinguir correcta-
mente personas sanas-sedentarias, deportistas y enfermos con los resultados
de un anlisis de sangre, ya que en algunos casos habr ms diferencias entre
el deportista y la persona sana-sedentaria que entre esta ltima y la enferma
(obviamente son categoras diferentes y el problema est en la enferma).
En realidad, la teora planteada deberan ser hiptesis sobre las que apli-
car los contrastes estadsticos, y nunca los modelos a validar con todas las
tcnicas estadsticas que se quiera; porque dichos modelos siempre se vern
confirmados al aplicar sobre ellos los datos de partida ya ordenados segn
los modelos (apartado 4 prrafo 1).
Respuesta. La hiptesis principal del trabajo es que existen diferentes procesos
de fracaso y que el uso de una mera distincin sana-fracasada como plantea-
miento de investigacin es una simplificacin que invalida el resultado. Por
otro lado el esquema de ajuste sobre una clasificacin a priori es el comn en
la literatura. El ajuste, como hemos indicado varias veces es, en este caso,
secundario.
Como es obvio, la recomendacin al autor en este aspecto es que revise radi-
calmente su secuencia metodolgica. Transformando su teora en hiptesis
de trabajo, sometindolas a contrastacin mediante una batera de tcnicas,
cluster y discriminante (como en la metodologa seminal) o anlisis facto-
rial, y analizando si sus resultados dan lugar o no a la propuesta de grupos
caractersticos de fracaso. Slo entonces estar en el camino de la teoriza-

cin sobre el fracaso empresarial, contrastando tales posibles grupos sobre
otras muestras de empresas.
Respuesta. Honestamente, es lo que creemos hacer en el trabajo. El revisor
quiz no sea consciente de que nuestro objetivo es, en esta cuestin, simple-
mente comprobar la existencia de diferentes procesos de fracaso. Quiz para el
revisor sea un objetivo excesivamente modesto y desea que afrontemos ulterio-
res trabajos. Nosotros lo consideramos, por sus implicaciones, lo suficiente-
mente original y relevante para merecer su publicacin.
En cuanto a la tcnica de emparejamiento de muestras, algunos puntos
dbiles deberan tambin considerarse. Por ejemplo en qu ao de la com-
parativa se aplica el requisito de similitud de empresas? se est seguro de
la equiparacin de las empresas cuando no se desciende hasta el nivel de tres
dgitos de la CNAE? puede omitirse, sin problemas de equiparacin, la
variable habitual de tamao basada en el nmero de trabajadores? no debe-
ra considerarse, al menos, la misma Comunidad Autnoma de radicacin
en cada pareja de empresas? Tal vez haya respuestas del autor a estas cues-
tiones, pero en ningn caso se precisan en el texto (apartado 4, prrafo 3)
Respuesta. En el apartado 1, prrafo 2 y en el apartado 3, prrafo 1 el evalua-
dor califica el emparejamiento como riguroso e irreprochable desde el punto de
vista estadstico. Por ello, quiz sorprenda que posteriormente seale todas
estas debilidades, que respondemos a continuacin:
En qu ao de la comparativa se aplica el requisito de similitud de empresas?
En el perodo de dos aos antes de la solicitud de suspensin de pagos. Hemos
incluido este dato en el texto.
Se est seguro de la equiparacin de las empresas cuando no se desciende
hasta el nivel de tres dgitos de la CNAE? Nosotros hemos descendido. En el
texto se indica que las empresas deban coincidir en 4 dgitos. A pesar de ello,
como sabe el evaluador, no puede asegurarse la equiparacin porque las cla-
sificaciones de actividades organizan a las empresas segn su actividad prin-
cipal declarada. Incluso aunque esta actividad principal fuese idntica, cada
empresa puede enfrentarla con estrategias productivas, financieras y comer-
ciales distintas. Adems, pueden existir una o ms actividades secundarias
que, en conjunto, podran hacer a las empresas comparadas significativa-
mente distintas. Por otro lado, buscar una empresa comparable que fuese
similar en todos los trminos anteriores hara frecuentemente imposible
encontrar una empresa similar. De hecho, este problema no se ha enfrentado
as en ninguna investigacin, conocida por nosotros, desarrollada en esta
rea. Tradicionalmente se considera suficiente que la actividad sea la misma
(empleando tres dgitos, nosotros empleamos cuatro) y que sean similares en
tamao (empleando slo una variable, nosotros empleamos dos).
Puede omitirse, sin problemas de equiparacin, la variable habitual de tamao
basada en el nmero de trabajadores? Tiene que omitirse, porque es frecuente,
aunque sea obligatorio, que el nmero de trabajadores no sea incluido en los

documentos depositados en el registro mercantil. Adems, como hemos indica-
do anteriormente, tradicionalmente se acepta cmo vlido que la comparacin
en tamao se efecte segn una variable (nosotros empleamos dos).
No debera considerarse, al menos, la misma Comunidad Autnoma de radi-
cacin en cada pareja de empresas? Respuesta: Por qu?, hay algn indicio
de que este dato sea relevante para explicar el proceso de fracaso? Adems, esto
dificultara extraordinariamente la comparacin.
La muestra empleada supone un 1,47 por ciento de las empresas que suspen-
dieron pagos. cmo extrapolar estos datos? (apartado 5, prrafo 1).
Respuesta. No pretendemos que la muestra empleada sea representativa de las
empresas que declaran suspensin de pagos. Para empezar, la mayora de las
que suspenden pagos carecen de datos contables fiables. Numerosos trabajos
han perseguido aumentar la representatividad asumiendo el riesgo de emplear
datos poco fiables. Las consecuencias de este comportamiento se discuten en
el trabajo y, precisamente, nuestro planteamiento intenta evitar lo que se con-
sidera un error tpico del rea de investigacin. Adems, en ningn momento
pretendemos explicar el proceso de fracaso, sino evidenciar que existen dife-
rentes procesos de fracaso. Para alcanzar este objetivo, no es necesario contar
con una muestra representativa en trminos estadsticos.
La teora del fracaso puede hacerse sobre datos estilizados (y no forzosa-
mente sobre toda la informacin contable de las empresas), en los que tal
vez tengan mayor relieve explicativo y predictivo la liquidez, la demanda, la
productividad o el ciclo econmico.
Respuesta. Ciertamente el fracaso puede intentar explicarse con otras variables.
No se pretende, desde luego, clausurar el rea con este trabajo. Podran efec-
tuarse otras investigaciones con otros planteamientos, incluso podran ser
efectuados por otros autores. Irnicamente, a esos autores podra solicitrsele
que explicaran por qu su investigacin no se ha organizado como sta.
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ISSN: 1696-294X
Revista Espaola de Pyme. Revista Internacional

Historia de la Contabilidad. de la Pequea y Mediana Empresa
Spanish Journal 2 nmeros al ao.
of Accounting History. Revista electrnica.
La primera revista electrnica
del mundo sobre Historia
de la Contabilidad.
2 nmeros al ao.
ISSN: 1886-1881
Ms informacin sobre normas de presentacin y remisin de originales,

as como suscripciones en www.aeca.es
o en los telfonos 91 547 37 56 - 91 547 44 65 info@aeca.es
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Fundacin para la Investigacin en Contabilidad y Auditora
FUINCOA tiene como fin de inters general el fomento de la investigacin,

tanto terica como aplicada, en las disciplinas cientficas de Contabilidad
y Auditora a travs de actividades tales como: promocin y organizacin
de congresos, seminarios, jornadas, cursos...; fomento de publicaciones
cientficas; promocin de intercambios de carcter nacional e internacional;
apoyo tcnico y acadmico a las tareas investigadoras
Entre las publicaciones cientficas realizadas hasta la fecha destacan:
Escobar, B.; Lobo, A. (2001): Evolucin Histrica de la Contabilidad de Gestin: Una

Visin Crtica.
Orta, M.; Prez, J.A. Coordinadores (2001): Lneas de Investigacin en Auditora
(I Simposium Internacional).
Orta, M.; Prez, J.A. Coordinadores (2005): Lneas Actuales de Investigacin en
Auditora (II Simposium Internacional).
Universidad de Sevilla y Universidad de Valladolid: La contabilidad como magisterio:
Homenaje al profesor Rafael Ramos Cerver (2005).
Escobar, B.; Lobo, A. Editores (2006): El Impacto de los Sistemas ERP sobre la
Contabilidad y la Auditora.
Composici n
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El Fracaso Empresarial: Características y Tipos

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El fracaso empresarial: caractersticas y tipos

Este trabajo investiga, para un conjunto de empresas fracasadas

La identificacin de diferentes procesos tiene implicaciones relevantes

Direccin para correspondencia:

2 Edicin de Ayudas a la Investigacin en Contabilidad y Administracin

ASOCIACIN ESPAOLA DE CONTABILIDAD

Rafael Bergamn, 16 - B 28043 Madrid

El contenido de este documento no

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Una de las principales utilidades de la investigacin sobre el fracaso empresa-

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tables de empresas con salvedades valoradas deberan ajustarse. Como conse-

aeca ASOCIACIN ESPAOLA DE CONTABILIDAD Y ADMINISTRACIN DE EMPRESAS

A finales de los sesenta Altman hizo pblico su famoso Z-score. El Z-score es un

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el empleo de tcnicas estadsticas inadecuadas, de minera de datos o la ausen-

aeca ASOCIACIN ESPAOLA DE CONTABILIDAD Y ADMINISTRACIN DE EMPRESAS

la aplicacin del anlisis contable o financiero a un contexto que nunca debera

La calidad de su informacin contable y, por lo tanto, si es razonable em-

En el siguiente apartado se describen el proceso y los criterios de seleccin de

ASOCIACIN ESPAOLA DE CONTABILIDAD Y ADMINISTRACIN DE EMPRESAS aeca

aeca ASOCIACIN ESPAOLA DE CONTABILIDAD Y ADMINISTRACIN DE EMPRESAS

A partir de los datos contenidos en las bases de datos de Baratz (resmenes de

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3.1. Tipos de informe de auditora

De las 138 observaciones posibles (46 sociedades x 3 ejercicios) no pudo cono-

Ao antes del fracaso

Total 46 (100%) 46 (100%) 46 (100%) 138 (100%)

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En la tabla 1 se observa que la frecuencia de los informes de auditora con salve-

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3.2. Tipos de prrafos intermedios

De los 57 informes con salvedades o incertidumbres fue posible obtener 49

Tipo de prrafo intermedio Ao -3 Ao -2 Ao -1 Total

Salvedades no valoradas 1 31,25% 27,5% 20% 25,20%

Salvedades valoradas 18,75% 27,5% 32,73% 27,56%

Salvedades por limitaciones al alcance 18,75% 12,5% 9,09% 12,60%

Incertidumbres 2 6,25% 5% 9,09% 7,08%

Dudas de gestin continuada 12,5% 20% 20% 18,11%

Prrafos de nfasis 12,5% 7,5% 9,09% 9,45%

Nmero total de prrafos intermedios 32 40 55 127

Segn la tabla 3, la mayora de los prrafos intermedios tienen su origen en

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rri), la proporcin de salvedades por dudas de gestin continuada puede no

Autores Muestra Perodo Error o Limitaciones Incertidumbres No Dudas de

n.d.: informacin no disponible por no haber sido analizada de forma separada.

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3.3. Efectos de los ajustes de auditora sobre las variables descriptivas

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Media Wilcoxon ajustados-originales

V06 ACTIVO EXTRAFUNCIONAL 26 318.588 318.588 0,000 1,000 0,0% 0,0%

V10 TESORERA 26 213.270 213.270 0,000 1,000 0,0% 0,0%

V11 FONDO DE MANIOBRA 26 -510.369 -719.040 -3,408 0,001 57,7% 0,0%

V16 TESORERA/PASIVO CIRCULANTE 26 0,057 0,057 -1,000 0,317 3,8% 0,0%

(FIN.NEG. C/P+OTRA FINANCIACIN (sin coste

V19 PERIODO MEDIO DE MADURACIN

V20 PERIODO MEDIO DE MADURACIN

V22 PERODO MEDIO DE MADURACIN

V23 ANTICIPOS DE CLIENTES/CLIENTES 26 0,291 0,310 -1,826 0,068 0,0% 15,4%

V24 ANTICIPOS A PROVEEDORES/PROVEEDORES 26 0,021 0,021 0,000 1,000 0,0% 0,0%

V25 (TESORERA+DEUDORES+IFT)/GMD 26 161,818 148,833 -3,296 0,001 53,8% 0,0%

V26 ACTIVO TOTAL 26 5.750.036 4.829.197 -3,920 0,000 76,9% 0,0%

V27 PASIVO AJENO 26 5.036.019 5.051.269 -1,604 0,109 0,0% 11,5%