Estructura Financiera Hotel

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Estructura Financiera ptima en el Hotel N-H Krystal Laguna Villas & Resort.
(Cuba)
Yendris Pulido Del Risco yendris@economia.unica.cu
1. Resumen
2. Introduccin
3. La estructura financiera ptima
4. La estructura actual de financiamiento de los hoteles de capital mixto
5. Conclusiones
6. Recomendaciones
7. Bibliografa
8. Anexos
RESUMEN.
El sector turstico en Cuba es sin lugar a dudas el de mayor importancia para la economa en los ltimos
aos. La anterior afirmacin nos impulsa para analizar la estructura financiera en el Hotel N-H Krystal
Laguna Villas & Resort, perteneciente al destino turstico Jardines del Rey, dada por las ventajas que
provoca la utilizacin de la deuda en la composicin del financiamiento. Este sector posee particularidades
que lo diferencia del sector estatal cubano, una de ellas es la definicin del esquema del Estado de
Resultado as como la distribucin y aportes de las utilidades, por lo tanto la distribucin entre el capital
ajeno y propio en esta rama se hace difcil de encontrar por los mtodos conocidos, principalmente para los
hoteles de capital mixto que es el caso. Se propone un procedimiento de anlisis basado en los mtodos y
teoras existentes a nivel internacional y en Cuba, siguiendo el criterio de la posicin tradicional que plantea
que si es posible encontrar una estructura financiera ptima para cada empresa, el procedimiento est
soportado en Excel en tres hojas de clculo que corresponden a los escenarios: probable, ptimo y
pesimista, donde se utiliza el prstamo a corto y largo plazo, logrando aumentar la eficiencia econmica y
financiera al combinar los intereses del Estado como Fisco y como dueo.
SUMMARY
Tourism in Cuba is without any doubt the most important sector of the Cuban economy in the last years. The
previous statement impels us to analyze the financial structure of the Hotel NH Krystal Laguna Villas &
Resort as part of Jardines del Rey tourist destination, due to the advantages that represents the use of the
debt in the composition of the finances. This sector has particularities that mark differences with the rest of
the Cuban state sector, one of them is the definition of the Result State diagram as well as the distribution
and contribution of the utilities, therefore the distribution among the external and own capital in this division
becomes hard to calculate by the regular methods, specifically in the mixed capital hotels, which is our case.
We are proposing a procedure based on methods and existent theories internationally and in Cuba, following
the judgment of the traditional position that establishes that is perfectly possible to find the exact financial
structure for each company, these procedure is supported in Excel in three calculation pages that correspond
to the following scenarios: probable, good and pessimistic, using the short and long terms loans, increasing
the economic and financial efficiency combining the interests of the State as owner and treasury.
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INTRODUCCIN
El Turismo Internacional, al contribuir al desarrollo de las relaciones cientficas, culturales y econmicas
entre los pases, es al mismo tiempo un rengln importante para el ingreso de divisas... 1, aspectos que
permiten afirmar que el turismo ser el sector de mayor crecimiento a nivel mundial en las primeras dcadas
del siglo XXI.
El turismo no es una actividad nueva en Cuba. Al igual que en el mundo, tuvo su auge a partir de los aos
50, perodo antes del triunfo revolucionario de 1959, a partir de esta fecha, el desarrollo de la economa
cubana estuvo dirigido a otros programas importantes del pas, por lo cual el turismo era entonces
fundamentalmente nacional, hecho que condicion una estructura habitacional poco competitiva como
producto internacional.
En los aos 80 comienza la reapertura al turismo internacional, pero es en 1990 que se produce un nuevo
enfoque del desarrollo de este sector, se crean las primeras empresas mixtas y hay un crecimiento
acelerado en los arribos de visitantes y en los ingresos. La solucin de algunos problemas de aos
anteriores fue la apertura econmica en la Isla a inicios de 1990, lo cual convirti al sector turstico en el
ms dinmico de todos y hacia donde se fue dirigiendo la mayor cantidad de inversionistas extranjeros. Al
respecto Carlos Lage (1991) expres, No hay dudas que ninguna rea de la economa promete ms, es
ms importante para el flujo de nuestro pas, que el turismo, y as se ha probado en el perodo especial .
La participacin del turismo internacional en los ingresos de la Balanza de Pagos se elev desde un 4% a
inicios de la dcada de los 90 hasta ms de un 41% para el 2006. En esos aos, la quinta parte del total de
inversiones del pas, se concentraron en el sector del turismo internacional.
El empleo directo se ha duplicado desde 48 000 hasta ms de 100 000 personas y otras 200 000 en forma
indirecta. En trminos globales uno de cada 10 trabajadores empleados en la economa civil se relacionan
con los servicios tursticos. Muy Pocos pases han experimentado un cambio estructural tan profundo como
el transitado por la economa cubana en el ltimo decenio. El turismo lo califican ahora como la locomotora
de la economa cubana. El derrame de su demanda de bienes y servicios ha propiciado, en el resto de la
economa, restablecer o crear decenas de miles de empleos, introducir nuevas tecnologas, crear un
mercado facilitador de la modernizacin de muchas ramas.
Hace varios aos, la oferta nacional solamente satisfaca el 18 % de los productos y los servicios requeridos
por la industria turstica. El ao pasado este indicador se elev a ms del 60%. Para lograr este cambio
radical, no se aplic una poltica proteccionista. En su lugar prim la poltica de apoyar a los suministradores
nacionales, siempre que satisfaga las condiciones de ser competitivos en precios, calidad y plazos de
entrega. Recibieron asesoramiento, se les dio a conocer las proyecciones de crecimiento futuro por polos,
principales segmentos y ofertas tursticas. Fueron respaldados en la obtencin de financiamientos en
trminos comerciales. Complementariamente, el propio Ministerio de Turismo cre una entidad financiera
que di a los productores crditos en condiciones favorables para incrementar su participacin, lo que
adems trajo un importante cambio en la estructura productiva, creando las bases para nuevos fondos
exportables.
1
Rozn, M. S., Geografa Econmica Contempornea. La Habana. Editorial Pueblo y Educacin, 1997. Pg.
205.
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Todo esto ha conllevado a muchos cientficos y estudiosos de diferentes materias a girar sus investigaciones
en torno a esta actividad. Se han realizado muchos esfuerzos desde el punto de vista de los servicios, de
mercadotecnia, la disminucin de los costos operativos, la capacitacin, la promocin y la publicidad, entre
otros, encaminados a aumentar ventas con el mnimo de gastos; pero, el aumento de la eficiencia desde el
punto de vista financiero, entendido como la elevacin del valor de la empresa, no ha sido explotado con
fuerza en estas investigaciones para el sector del turismo. .el valor de la empresa depende de variable
reales los bienes que produce, los precios que fija y los costos en que incurre- 2.
Mediante el Decreto-Ley 147 sobre la modificacin de los organismos de la Administracin Central del
Estado, el 21 de abril de 1994 fue creado el Ministerio de Turismo para ejercer las funciones rectoras de
direccin poltica, regulacin y control del sector y la actividad empresarial en l.
El MINTUR es el organismo estatal rector del Sistema de Turismo, en el cual participan otras entidades del
pas. En este sentido, el MINTUR elabora la poltica y controla su aplicacin en las entidades que
administran directamente las propiedades del sector. Sus objetivos estratgicos actuales son los siguientes:
Disear y concretar una comercializacin ms eficiente del producto turstico, Incrementar y diversificar una
oferta turstica ms competitiva, Recuperar y hacer crecer la planta hotelera, Elevar el nivel de eficiencia
econmica del Sistema de Turismo, Desarrollar hasta los niveles ms avanzados la informtica y los
sistemas de comunicacin, Incorporar ms capital extranjero al desarrollo del turismo y Ampliar la
proyeccin del horizonte temporal del desarrollo del turismo al ao 2010, as como adecuar las estructuras
organizativas a los ritmos de desarrollo.
Algo importante para lograr que la actividad turstica en Cuba crezca con un mayor ritmo en los aos
venideros, es administrar eficientemente este negocio, por lo tanto los gerentes deben saber combinar los
factores humanos, materiales y financieros, ya que de una correcta administracin de estos ltimos depende
en gran medida que los objetivos de la actividad turstica se cumplan. La administracin financiera es la
combinacin del arte y la ciencia mediante el cual las empresas toman importantes decisiones que
determinan en qu se debe invertir, cmo se va a financiar la inversin y de qu manera se han de combinar
ambos con el fin de lograr al mximo determinado objetivo segn Bolten (1995).
Es por ello que es necesario analizar la estructura financiera en el sector turstico, especficamente en N-H
Krystal Laguna Villas & Resort con categora 4 estrellas plus, propiedad de la Empresa Mixta El Senador
perteneciente a la entidad Hotelera Cubanacn SA, dicha sociedad es el grupo lder en la actividad turstica
cubana, tanto en operaciones hoteleras como extrahoteleras, as como en otros negocios dentro del sector,
sea por el volumen de sus inversiones o los contratos de administracin y comercializacin de instalaciones,
fundamentalmente de cuatro y cinco estrellas.
La investigacin se refiere a las aplicaciones que pueden tener en esta instalacin los diferentes mtodos y
teoras existentes a nivel internacional referidas a la estructura financiera, entre los que se destaca, los
aportes hechos por Modigliani y Miller y los tradicionales, as como otras teoras ms recientes.
Se fueron fundamentando los estudios internacionales y luego se llevaron al contexto de la economa
cubana, donde a partir de a mediados del ao 1995, se da apertura al capital extranjero con la aprobacin y
puesta en vigor de la Ley Nmero 77 Ley de la Inversin Extranjera, la cual se aplica en el sector del
2
Brealey y Myers., Fundamentos de Financiacin Empresarial. Cuarta Edicin. Graw Hill. Interamericana de
Espaa. S.A. 1993. Pg.1120
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turismo, esto ha trado consigo que la dualidad del Estado cubano de Fisco y de dueo se acentu ms en
esta actividad, donde opera el capital mixto.
Desde el punto de vista econmico, se hace necesario investigar en la bsqueda de una solucin a los
problemas que plantea la seleccin adecuada de las fuentes de financiamiento del sector turstico,
especficamente en esta instalacin que opera con capital mixto, lo cual conlleva a particularidades que lo
van a diferenciar del sector estatal cubano, una de ellas es la definicin del esquema del Estado de
Resultado y la distribucin y aporte de las utilidades, por lo tanto la proporcin entre capital propio y ajeno
en esta rama de la economa se hace difcil encontrarla por los mtodos ya conocidos a nivel internacional y
en Cuba. Constituyendo la novedad cientfica de la investigacin obtener como resultado el procedimiento
que facilite el anlisis de la estructura de financiera para el Hotel N-H Krystal Laguna Villas & Resort.
La estructura de financiamiento de esta entidad de capital mixto est compuesto por los recursos propios y
recursos ajenos, dentro de los primeros se encuentran ocupando el primer lugar por su participacin: el
capital con un 16.05% y en menor cuanta las prdidas y ganancias del ejercicio; en el caso de los segundos
(recursos ajenos) el mayor por ciento est representado por los pasivos circulantes con un 83.94%, dentro
de estos los acreedores a corto plazo y los proveedores, es poco relevante el papel del crdito bancario a
corto plazo, y es prcticamente nulo el crdito bancario a mediano y largo plazo. Lo anterior denota que en
Cuba no se explota todo lo que se debe el financiamiento crediticio en el sector turstico, y la participacin
del dueo es muy alta, por lo que comportamiento es exactamente contrario a la prctica internacional,
donde se busca eficiencia financiera aumentando los recursos ajenos, en este caso potenciando el
endeudamiento.
Lo expuesto hasta aqu determin el Problema cientfico: Cmo determinar la Estructura Financiera
ptima en el Hotel N-H Krystal Laguna Villas & Resort para aumentar la eficiencia financiera?
El Objetivo de la investigacin es: Disear un procedimiento financiero para determinar la Estructura
Financiera ptima Hotel N-H Krystal Laguna Villas & Resort que aumente la eficiencia financiera.
La Hiptesis: Si se disea un procedimiento financiero para determinar la Estructura Financiera ptima en
el Hotel N-H Krystal Laguna Villas & Resort entonces se aumenta la eficiencia financiera.
Para darle cumplimiento a lo anterior se divide en los objetivos especficos siguientes:
1. Analizar las teoras y mtodos sobre estructura financiera a nivel internacional contextualizndolas a
las condiciones de los hoteles cubanas de capital mixto.
2. Determinar la estructura financiera ptima del Hotel N-H Krystal Laguna Villas & Resort a travs de
un procedimiento de anlisis multifactorial para aumentar la eficiencia financiera.
La investigacin quedar estructurada en dos captulos para un mejor desarrollo y anlisis del mismo. El
primero aborda las teoras y enfoques dados por diferentes investigadores acerca de la estructura financiera
empresarial, entre ellos las aportes de M&M, adems de otras teoras donde se analizan los mtodos para
la determinacin de la estructura financiera a nivel internacional, adems de los factores relacionados con la
estructura financiera, tales como el riesgo y rendimiento y el costo de las fuentes de financiamiento, as
como, el apalancamiento.
En el segundo captulo se caracteriza el sector turstico en Cuba, el entorno y regulaciones financieras
vigentes para el Hotel, as como la estructura actual de financiamiento del mismo y la propuesta de un
procedimiento para lograr una mayor eficiencia financiera.
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Se utilizaron diferentes mtodos de investigacin, en el nivel terico se utiliz el mtodo lgico histrico en
el captulo uno para la identificacin de los factores relacionados con la estructura financiera ptima de las
empresas a nivel internacional, lo que llev a profundizar en todo el proceso lgico e histrico del tema,
desde su surgimiento hasta la fecha, en el captulo dos se utiliz el mtodo de lo general a lo particular, que
permiti caracterizar la actividad turstica en Cuba, del polo turstico Jardines del Rey y posteriormente
particularizar en el Hotel objeto de estudio, adems en este captulo se utiliz la tcnica de triangulacin de
informacin para determinar los factores de la estructura financiera del hotel, para este fin se triangul con el
mtodo de anlisis documental, para el anlisis de la estructura financiera actual y la propuesta segn
informacin registrada en el Balance General de Hotel y el Estado de Resultado; la encuesta y la entrevista
como tcnicas para recoger los factores fundamentales de la estructura financiera segn la opinin de los
especialistas y por ltimos los documentos: libros de textos, leyes, y normativas que rigen el financiamiento
para este tipo de entidad. Este resultado conjuntamente con el mtodo de anlisis y sntesis se utiliz para
la propuesta de anlisis de procedimiento.
La investigacin se realiza en este sector, primero, por ser de inters en el pas, y segundo por existir una
investigacin precedente en la provincia Ciego de vila con un Proyecto Territorial de Ciencia y Tcnica,
respondiendo a la tarea investigativa y de tesis de doctorado de la tutora de este trabajo.
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CAPTULO I: LA ESTRUCTURA FINANCIERA PTIMA

En el mundo de la ciencia y la investigacin financiera muchos cientficos e investigadores han obtenido
importantes resultados acerca del estudio de una Estructura Optima de Financiamiento (EFO). En 1958 con
los primeros aportes de Modigliani y Miller y hasta la actualidad se le ha dedicado gran importancia al
estudio de la EFO, pero no obstante sigue siendo un problema a resolver pues no se ha encontrado una
respuesta exacta.
Segn la opinin de diferentes autores el valor de la Empresa esta dado por el flujo de caja descontado que
genera sus actividades por lo que se debe considerar el riesgo y el rendimiento y por ende la estructura
financiera; de ah entonces que cualquier anlisis acerca de este tema se deben introducir los factores
relacionados con este, por lo tanto el objetivo de este captulo es: Analizar las teoras y mtodos sobre
estructura financiera a nivel internacional contextualizndolas a las condiciones de los hoteles cubanas de
capital mixto.
1.1 Teoras y mtodos sobre la Estructura Financiera ptima
Para algunos autores la estructura financiera es la forma en que se financian los activos de una empresa. 3
Bolten (1996) plantea que: la estructura financiera es la parte derecha del balance. Algunos la denominan
estructura de capital.
A lo mencionado anteriormente se le puede sumar que se pueden dividir para un mejor anlisis la fuente de
financiamiento en dos partes, recursos ajenos y propios cuando se emiten tantos ttulos de deuda como de
Capital propio, se compromete a separar los flujos de tesorera en dos vertientes, una relativamente segura
que va a los titulares de la deuda y otra mas arriesgada que va a los accionistas. La combinacin de los
diferentes ttulos de la empresa se conoce como estructura de Capital 4 o Estructura Financiera.
La empresa puede operar con un capital aportado por sus dueos (capital propio), o por aportes realizados
por terceros, en calidad de prstamo (capital ajeno), por lo que entonces deber enfrentarse a la opcin de
cundo usar uno y cundo otro.
El capital propio es el que fue deliberadamente acotado para la constitucin de una
empresa, y que, en principio, no tiene por qu ser reembolsado.
El capital ajeno lo integran fondos prestados por elementos exteriores a la empresa, deudas
de estas ltimas y frente a los proveedores.
Existen tres diferencias fundamentales entre deuda y aportaciones de capital 5: Vencimiento, derechos
sobre ingresos y activos, voz en la administracin.
Es decir, que generalmente cuando la empresa opta por una utilizacin de capital ajeno sobre el propio, lo
hace porque el contexto externo le permite obtener una renta mayor si coloca su capital propio en el
mercado de capitales y trabaja para su operatoria con capital de terceros (la tasa de ese prstamo debera
ser inferior al que obtiene la empresa de invertir su propio capital).
Son muchos los estudios realizados acerca del tema, varias son las opiniones sobre la estructura ptima de
capital sin llegar a una unin de criterios, un gran nmero defienden la idea de que se puede llegar a una
3
Gonzlez Durn, Disney y Torres Ortega, Kenia;Tesis de Licenciatura en Cntabilidad y Finanzas.
Universidad de Ciego de vila Facultad de Ciencias Econmicas, Junio, 2005.
4
Brealey y Myers. S., Fundamentos de Financiacin Empresarial, Cuarta Edicin, Graw, Hill,
Interamericana de Espaa, SA. Espaa, 1993, Pg. 779.
5
Gomez, G. E - La Estructura del Capital: Inicio de la Composicin Financiera de la Empresa, [en lnea]
<http://www.gestiopolis.com>, [Consultado el 5 de diciembre 2006].
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estructura ptima de financiamiento, otros tienen la seguridad de que esto no es posible, solo concuerdan
en que se debe obtener una buena combinacin de los recursos obtenidos en las deudas, acciones
comunes y preferentes e instrumentos de capital contable, con el cul la empresa pueda financiar sus
inversiones. Esta meta puede variar con el paso del tiempo a medida que varan las condiciones; al respecto
(L. Dubiski, 2003) comenta: la estructura ptima de financiamiento es aquella en la que el costo marginal
real de todas las formas de financiamiento posibles es el mismo, o sea que resulta indiferente utilizar capital
propio o capital de terceros6.
La Estructura Financiera ptima (EFO) no es ms que la combinacin de pasivos tanto a corto como a largo
plazo y capital social utilizado por las empresas, la que intenta adems minimizar el costo de oportunidad
del capital y maximizar el patrimonio de los accionistas. Resumiendo la EFO es aquella que logra una
mezcla eficiente de las diferentes fuentes de financiamiento ya sean ajenas o propias.
Existen algunos factores fundamentales que influyen sobre las decisiones de Estructura Financiera segn
(Weston, 1995).
Posicin fiscal de la empresa.
Flexibilidad fiscal.
Que tan conservadora o agresiva sea la posicin de la administracin.
Riesgo del negocio.
Estos aspectos determinan en gran medida la Estructura Financiera Optima, pero existen las condiciones
operativas las cuales pueden ocasionar que la estructura real cambie de acuerdo a la ptima en un
momento dado.
A continuacin se explican diferentes teoras y mtodos que existen al respecto.
Se encuentran muchas discusiones acerca de la existencia o no de una estructura ptima de capital. Esta
diferencia de criterios entre los que creen que hay una estructura ptima de capital para cada empresa
llamados tradicionales, y los que creen que dicha estructura ptima de capital no existe, llamados
seguidores de la teora Modigliani y Miller (M&M).
Tesis de Modigliani y Miller
En 1958 Franco Modigliani y su discpulo Merton Miller irrumpen en el escenario de la teora financiera con
un trabajo en el que sostienen que, bajo determinadas hiptesis, el costo de capital y el valor de la empresa
son independientes de la estructura financiera, definida por la proporcin que representan las deudas con
relacin al valor total del pasivo 7. De esta forma niegan la existencia de una EFO, enfrentndose as a la
postura aceptada hasta entonces, lo que hizo que su trabajo fuese considerado como revolucionario en
aquellos momentos y constituyese la base de un amplio debate en el que numerosos estudiosos centraron
su inters.
Las hiptesis de las que parten fueron el centro de las crticas a su tesis, puesto que alguna de ellas fue
considerada tan restrictiva como irreal. Estos supuestos son:
1. El mercado de capitales es perfecto.
2. Los inversores siguen una conducta racional.
6
[En lnea] <http://personales.ciudad.com.ar/danotxoa/ApunUni/polticafinempres.htm>,
[Consultado el 5 de diciembre del 2006).
7
Fernndez Fernndez, L. (2001): "La estructura financiera ptima de la empresa: aproximacin terica",
[en lnea] 5campus.com, Financiacin, <http://www.5campus.com/leccion/poldiv>, [consultado el 5 de
diciembre del 2006].
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3. El beneficio bruto de la empresa se mantiene constante a lo largo del tiempo.

4. Todas las empresas se pueden agrupar en grupos homogneos de "rendimiento equivalente"; es
decir, rendimiento de similar riesgo econmico.
Proposiciones fundamentales: 8
Proposicin 1: Tanto el valor total de mercado de una empresa como su costo de capital son
independientes de su estructura financiera, por tanto, la poltica de endeudamiento de la empresa no tiene
ningn efecto sobre los accionistas.
Segn esta proposicin se establece que el valor total de mercado de una empresa viene dado por la
actualizacin de las rentas de explotacin esperadas a una tasa ko apropiada a su clase de riesgo
econmico:
BAIT
V (1.1.1)
K0
Concretando, esta idea defendida por esta proposicin se basa en el concepto de la conservacin del valor,
por el que en un mercado de capitales perfecto el valor de una empresa solo depende del tamao de los
flujos de caja que se espera genere que en el futuro y del costo del capital.
Proposicin 2: El rendimiento probable que los accionistas esperan obtener de las acciones de una
empresa que pertenece a una determinada clase, es funcin lineal del ratio de endeudamiento.
Esta funcin es igual a la tasa de actualizacin de una corriente de ganancias obtenida por una empresa sin
deudas, ms un premio por el riesgo financiero en el que incurre, que es igual a D/C veces la diferencia
entre ko y kd:
D
KC KO (K0 K d ) (1.1.2)
C
As pues, en un contexto de equilibrio en el mercado financiero y distribucin total del beneficio, los
conceptos de rentabilidad financiera y costo del capital propio o de las acciones coinciden:
(1.1.3)
BAT k D
R F kc BAIT d
C C
k o BAIT k V k o (C
Si: V BAIT o D)
k o (C k d D D

Entonces R F c k D) k
o C (ko kd )
C
La experiencia y la teora econmica demuestran que el rendimiento demandado por los prestamistas de
fondos (kd) tiende a incrementarse con el ratio de endeudamiento: kd = f (D/C). Esta funcin no es lineal
porque, dado que el BAIT se mantiene estable, el incremento del costo de la deuda al aumentar el nivel de
endeudamiento, tender a compensarse con la correlativa disminucin del rendimiento de las acciones, kc,
cuya relacin con el ratio de endeudamiento tampoco es ahora lineal, si bien el costo del pasivo total, ko
permanece constante.
8
Fernndez Fernndez, L. (2001): "La estructura financiera ptima de la empresa: aproximacin terica",
[en lnea] 5campus.com, Financiacin <http://www.5campus.com/leccion/poldiv>, [consultado el 5 de
diciembre del 2006].
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Proposicin 3: La tasa de retorno requerida en la evaluacin de inversiones es independiente de la forma

en que cada empresa est financiada.
Toda empresa que trate de maximizar la riqueza de sus accionistas habr de realizar nicamente aquellas
inversiones cuya tasa de retorno sea al menos igual al costo de capital medio ponderado, k o, cualquiera que
sea el tipo de recurso utilizado en su financiacin.
Por tanto, la tasa de corte para evaluacin de inversiones, viene definida por el tipo de actualizacin, k o, que
el mercado financiero aplica a las corrientes de renta de empresas no endeudadas pertenecientes a la
misma clase de riesgo que la empresa en cuestin.
Estos supuestos de M&M incluyeron los siguientes aspectos: 9
1) No hay costos de corretaje.
2) No hay impuestos personales.
3) Los inversionistas pueden solicitar fondos en prstamo a la misma tasa que las corporaciones.
4) Los inversionistas tienen la misma informacin que la administracin acerca de las oportunidades
futuras de inversin de la empresa.
Crticas al planteamiento inicial de la tesis de M&M:
La tesis de M&M no ha estado exenta de crticas, las cuales no se refieren tanto a la coherencia analtica de
sus conclusiones, sino ms bien a los supuestos ideales acerca del funcionamiento del mercado financiero
de los que parte. Entre otras destacan las siguientes crticas:
a) La percepcin del riesgo, en caso de endeudamiento personal y de endeudamiento de la empresa,
puede ser diferente.
b) En cuanto al proceso de arbitraje, el mecanismo se ver alterado por la existencia de costos de
transaccin.
c) Es difcilmente admisible que para niveles elevados de riesgo el inversor est dispuesto a disminuir
su rentabilidad.
Tesis tradicional de la Estructura Financiera
Antes de que M&M publicasen su revolucionaria tesis acerca de la irrelevancia de la estructura de capital,
la postura ms aceptada propona la existencia de una determinada combinacin entre recursos propios y
ajenos que define la EFO. Esta tesis tradicional, que puede considerarse como una postura intermedia entre
las posiciones extremas RN y RE, parte de las siguientes premisas acerca de kc, kd y ko:
El kc es una funcin creciente del ratio de endeudamiento. En este sentido se acerca a la posicin RE, pues
un aumento del nivel de endeudamiento hace que se incremente el riesgo financiero de la empresa y con
ello el costo del capital propio, aunque a niveles bajos de L el kc crece a un ritmo menor que el de L, y esto
ocurre hasta un determinado nivel de L, a partir del cual un incremento del nivel de endeudamiento puede
suponer un incremento ms que proporcional de kc.
k c k o (k o dk ) L
(1.1.4)
El kd permanece constante para cualquier nivel de L (posiciones RN y RE), si bien a partir de ciertos
niveles de endeudamiento podra aumentar.
El ko es decreciente pero no continuamente (como en la posicin RN); a partir de un determinado nivel
de endeudamiento se vuelve creciente.
9
Fundamentos de Administracin Financiera, Volumen III, Dcima Edicin, pgina 826.
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CD
ko c+kd
V
(1.1.5)
Por tanto, al igual que en la posicin RE, las economas que se logran por intensificar el uso de la deuda (de
menor costo que el capital propio) se ven parcial, pero no totalmente, compensadas por el incremento del kc
que produce el aumento del riesgo financiero, por lo que el uso de deuda es ventajoso, porque produce un
descenso en ko. Sin embargo, a partir de cierto nivel de endeudamiento el kc aumenta a un ritmo tal que las
economas derivadas del uso de deuda son superadas por las deseconomas causadas por el incremento
del kc, lo que da como resultado un incremento en ko.
Aunque la tesis tradicional carece de un soporte terico riguroso, ha contado con el apoyo de directivos y
gerentes financieros, que han hecho grandes esfuerzos en conseguir un procedimiento idneo para
determinar la EFO, teniendo presente que depende de diversas circunstancias como son: el sector de
actividad econmica al que pertenece la empresa, el tamao de la empresa, la poltica financiera de la
empresa, el grado de imperfeccin del mercado financiero, la coyuntura econmica general, etc.
Enfoques de Rendimiento Econmico (RE) y Rendimiento Neto (RN)
Estos enfoques RE y RN son importantes en la medida que sirven de soporte de partida a los modelos
tericos ms desarrollados y difundidos, como son la proposicin de Modigliani y Miller y la tesis tradicional,
entre otros.
Segn la postura RN el valor de las acciones de la empresa (C) se obtiene actualizando al tanto kc el
resultado neto de la empresa, es decir, el beneficio menos los intereses de la deuda que, en ausencia de
impuestos, es la parte que realmente corresponde al accionista. El valor total de la empresa se determina
sumando el valor de las acciones as obtenido, y el valor de mercado del endeudamiento.
Por tanto:
BAT
C
kc
(1.1.6)
Y a partir de este valor:
Valor total empresa (V) = Valor mercado acciones (C) + Valor mercado deudas (D)
Bajo esta postura kd y kc se mantienen constantes cualquiera que sea el ratio de endeudamiento, y kd < kc
(los recursos ajenos son ms baratos que los propios); esto implica que ko sea decreciente. Ahora bien es o
no ms ventajoso para la empresa aumentar la proporcin de los recursos ms baratos sobre el total de
sus recursos, es decir, si esto incrementar su valor.
Se ha llegado a la conclusin que cuanto ms se endeude la empresa mayor ser su valor de mercado, o,
equivalentemente, menor ser su ko. Segn esto, la EFO ser aquella formada en su totalidad por deudas,
lo cual nos conduce a una situacin irreal. Esta posicin es, por tanto, ms terica o acadmica que
prctica.
La posicin RE parte de la determinacin del valor total de la empresa (V), que se obtiene actualizando el
resultado de explotacin, antes de deducir los intereses de la deuda, esto es el BAIT, a un tanto igual a la
tasa de descuento que aplica el mercado a las corrientes de renta de la misma clase, esto es, renta de
similar riesgo econmico (ko). Por diferencia entre ste valor y el valor del endeudamiento se obtendr el
valor de las acciones.
Valor acciones (C) = Valor total empresa (V) - Valor deudas (D)
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De esta forma, tanto el valor de la empresa como el ko dependen nicamente de la capacidad generadora
de renta de sus activos y no de la composicin del pasivo (de la forma en que se financie).
En resumen, frente a la postura anterior para la que la decisin de endeudamiento tiene la mxima
relevancia, segn el criterio RE no existe una EFO: toda composicin del pasivo es igualmente vlida y
conduce a los mismos resultados.
Esta postura extrema concluye que las decisiones de financiacin son totalmente irrelevantes y en ella se
sitan M&M al exponer su tesis inicial.
Teora de Jerarquizacin
Uno de los enfoques ms significativos desarrollados en lo que respecta a elecciones financieras de las
organizaciones es la teora de jerarquizacin financiera. Sus autores, Myers y Majluf (1984), sostienen que
debido a problemas de seleccin adversa las empresas prefieren financiacin interna a externa, pero cuando
los fondos externos son necesarios, las firmas prefieren deuda a acciones debido a los ms bajos costos de
informacin asociados con emisiones de deuda. Para la teora de jerarquizacin financiera la autofinanciacin
se encuentra en la parte ms alta de las preferencias jerrquicas, mientras las nuevas emisiones de acciones
estn en la parte inferior.
La teora sobre jerarquizacin de la estructura de capital se encuentra entre las ms influyentes a la hora de
explicar la decisin de financiacin respecto al apalancamiento corporativo. Esta teora descansa en la
existencia de informacin asimtrica (con respecto a oportunidades de inversin y activos actualmente
tenidos) entre las empresas y los mercados de capitales. Es decir, los directores de la organizacin a menudo
tienen mejor informacin sobre el estado de la compaa que los inversores externos.
Adems de los costos de transaccin producidos por la emisin de nuevos ttulos, las organizaciones tienen
que asumir aquellos costos que son consecuencia de la informacin asimtrica. Para minimizar stos y otros
costos de financiacin, las empresas tienden a financiar sus inversiones con autofinanciacin, luego deuda sin
riesgo, despus deuda con riesgo, y finalmente, con acciones. Myers y Majluf (1984), los padres de la teora
de jerarquizacin financiera, desarrollan un trabajo sobre las decisiones de financiacin e inversin partiendo
de la suposicin de que la direccin tiene ms informacin sobre el valor de la empresa que los inversores
potenciales y que stos interpretan racionalmente las actuaciones de la firma.
En funcin de estas hiptesis, los autores plantean un modelo de equilibrio de la decisin emisin-inversin,
destacando que habitualmente es mejor emitir ttulos financieros seguros que con riesgo y es mejor deuda
que acciones si se acude a financiacin externa, y que todas aquellas organizaciones que cuenten con
oportunidades de inversin que superen al flujo de caja operativo y que ya no tengan posibilidad de emitir
deuda sin riesgo, pueden dejar pasar interesantes inversiones antes que recurrir a la emisin de ttulos con
riesgo para su correspondiente financiacin (problema de subinversin).
A su vez, el modelo sugiere explicaciones para ciertos aspectos de la conducta empresarial, incluyendo la
tendencia a descansar en la autofinanciacin, y preferir deuda a capitales propios si la financiacin externa es
necesaria. En cuanto al logro de flexibilidad financiera, sostienen que las empresas pueden crearla reduciendo
los dividendos cuando las necesidades de inversin son limitadas, o en todo caso pueden hacerlo emitiendo
acciones en perodos en los que la ventaja informativa de los directivos sea pequea.
En relacin al logro de flexibilidad financiera destacan que si se encuentra ante la fusin de dos empresas,
una con amplia holgura y la otra con escasa holgura, el valor de ambas aumentar. Pero es de resaltar que la
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negociacin de estas fusiones no tendr sentido alguno a no ser que los directivos de la empresa con poca
flexibilidad puedan transmitir su informacin especial a los potenciales adquirentes.
El orden jerrquico que predice la teora destaca que la autofinanciacin es la nica que no tiene problemas
de seleccin adversa, mientras que la deuda tiene problemas de seleccin adversa, pero en una medida
bastante inferior a las acciones. Desde el punto de vista de un inversor externo, las acciones tienen ms
riesgo que la deuda, lo que hace que los inversores demanden una mayor tasa de retorno ante las acciones
que ante la deuda.
Desde este enfoque, los cambios en el nivel de deuda no estn motivados por la necesidad de llegar a un
objetivo de endeudamiento, sino ms bien por la necesidad de financiacin externa, una vez que los recursos
internos han sido agotados y se supone que las oportunidades de inversin rentables existen. Esto muestra
claramente uno de los aspectos que diferencian la teora de jerarquizacin financiera de la teora de trade-off.
Myers (1984) ofrece, por un lado, una visin sencilla de la teora de jerarquizacin financiera y, por otro, un
punto de vista ms complejo de ella. En la primera, afirma que la deuda tpicamente se incrementa cuando las
inversiones exceden la autofinanciacin y disminuye cuando la inversin es menor que la autofinanciacin. De
esa forma, si la rentabilidad y los recursos financieros destinados a inversin son persistentes, la visin simple
del modelo predice que, manteniendo la inversin fija, el apalancamiento es ms bajo para las empresas ms
rentables, y ms alto en aquellas empresas con ms inversiones.
En segundo lugar bajo condiciones ms complejas del modelo, las empresas estn preocupadas por los
costos de financiacin futuros adems de los actuales. Ponderando los costos actuales y futuros es posible
que las firmas con grandes expectativas de inversin mantengan la capacidad de deuda de bajo riesgo para
evitar tener que financiar oportunidades de crecimiento con emisin de ttulos con riesgo. Por esta razn, es
posible, que las compaas con mayores oportunidades de inversin tengan normalmente menos
apalancamiento10. No se observa una relacin similar entre la deuda y las oportunidades de crecimiento, ya
que cuantos mayores sean las oportunidades de crecimiento menor ser su ratio de endeudamiento. En lnea
con lo detallado, se encuentran las aportaciones de Andrs et al. (2000), quienes confirman en su trabajo la
relacin negativa que existe entre el endeudamiento y la creacin de valor en el caso de empresas con pocas
opciones de crecimiento.
Fama y French (2001) encuentran que (como predice el modelo de jerarquizacin financiera) las empresas
que distribuyen beneficios tienden a ser empresas con altas ganancias relativas a la inversin realizada.
11
Por otro lado, Fama y French (2001) tambin encuentran que las empresas que no reparten dividendos,
12
tpicamente tienen inversiones significativas con respecto a las ganancias obtenidas.
Teora de Agencia
Esta teora del grupo de teoras del Neoinstitucionalismo Econmico reviste especial importancia para la
comprensin, a nivel de "fundamentos" de la realidad de las actividades econmicas en el contexto de lo
que se denomina actividad empresarial.
Para comprender el sentido y alcance de la Teora de la Agencia es necesario recordar que sus
presupuestos remontan a ms de 200 aos: a la tradicin terica econmica de la poca en que A. Smith
10
Del Carmen de Rojas M.-"Contrastacin de la Teora del Pecking Order: El Caso de las Empresas
Espaolas", [en lnea], <http://www3.uva.es/empresa/uploads/dt_08_04.pdf>, [Consultado 13 de enero del
2007].
11
Idem.
12
Idem.
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construy su modelo de la "mano invisible". Entre esas presuposiciones sobre el individuo humano destaca
la concepcin que luego se ha denominado de la racionalidad econmica que afirma que el motor central
del comportamiento racional es el deseo maximizar (es decir, una interpretacin cuantitativa del deseo de
optimizar) la utilidad personal.
El foco de inters de esta teora recae as sobre la institucin del "contrato" que regula las relaciones y
funciones desempeadas por un mandatario ("principal") y un ejecutor ("agente").
Lo que aqu se considera como caracterstico es que el "principal", con la intencin de facilitar la
consecucin de sus intereses, transmite o delega sus competencias de decisin en un socio contratado en
un acuerdo especfico al que concede una remuneracin a cambio de sus servicios.
Este es el problema que constituye el objeto central de la "Teora de Agencia" 13: estudiar la configuracin
contractual entre "principal" y "agente", en que el mandatario delega en su ejecutor competencias de
decisin y ejecucin, determinndose dicha relacin por condiciones de reparto asimtrico de informacin y
de incertidumbre as como por distinto reparto de riesgos. Adems analizar los problemas planteados
tpicamente en las relaciones de ese contrato y discutir qu mecanismos (de incentivos, de control, o de
sistemas de informacin) pueden ayudar a manejar ms eficientemente estos problemas.
La teora se apoya en varias ideas bsicas (Rivera, 1999)
Un concepto de organizacin construido desde la teora de los contratos;
Un modelo de "comportamientos" que se centra en la maximizacin de la utilidad, diferencias en los
intereses de las dos partes, y actitud ante el riesgo en esas partes, as como en una preconcepcin
sobre la "racionalidad econmica".
Una concepcin sobre la influencia que conlleva la asimetra en el reparto de informacin en las partes
contratantes.
Presuponer que la configuracin ptima de los contratos de agencia incluye el clculo sobre los costos
de esa agencia.
Esta teora considera las organizaciones y sus relaciones al entorno como "redes de contratos" ("nexus of
contracts") establecidos entre las partes para regular sus intercambios (transacciones) econmicas. Es
decir: todo tipo de ordenamiento de actividades econmicas que se manifieste como "organizado" (diferente
a la forma en que se manifiestan otras interacciones en que no se percibe tipo alguno de regulacin) es
comprendido con este prisma de anlisis del "concepto de lo contractual" como una "red" de contratos entre
distintas partes (Rodrguez, 1999).
Presuposiciones sobre los "comportamientos" de las partes contratantes de la Teora de la Agencia.
La teora, en su anlisis de las actividades empresariales y econmicas, parte del supuesto (que no es
discutido, sino simplemente aceptado como postulado inicial) de que los individuos que establecen estos
contratos se mueven sobre todo por la expectativa de poder maximizar sus utilidades individuales.
Esta premisa abarca presunciones varias afirmaciones sobre los siguientes aspectos del comportamiento
(individual - el grupal no es ni considerado):14
13
Ross, S.A. (1973): The Economic Theory of Agency: The Principal's Problem; en: American Economic
Review, Papers and Proceedings. 63: pp. 134-139.
14
Rodriguez, Jos.-"Teora de la Agencia," [en lnea],
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1- El comportamiento humano responde al modelo de la "racionalidad econmica" (o del "rational choice"):

es decir se orienta sobre esquemas de preferencias dadas con estabilidad y consistencia (supuesto que se
apoya en otro supuesto previo: el de poder representar en un modelo cuantitativo las preferencias
individuales: segn reglas de transitividad, etc.).
2- El comportamiento individual (segn esa racionalidad econmica) se orienta al logro por "maximizacin"
de una utilidad individual.
Aqu la teora trabaja con la contribucin terica - que no es pues ninguna constatacin emprica - de que
una "decisin racional" debe concebirse tal como si la frmula en la sntesis de mtrica cuantitativa de la
teora econmico-matemtica clsica de la decisin. Es decir, segn postulados de consistencia,
transitividad etc. del modelo eucldeo, y no segn otros postulados ms amplios propios de la matemtica
de los conjuntos borrosos ("fuzzy sets") que no chocaran con las paradojas de la decisin segn el modelo
clsico.
3- El individuo, se presupone en esta teora, opera en su clculo desde una posicin oportunista - aplicacin
de ardides, engao, maniobras de enmascaramiento etc., de forma que la interaccin entre las partes
contratantes asumir conductas en que se intente no rendir lo contratado, presentacin dolosa de los
resultados obtenidos, interpretaciones sesgadas de lo convenido en provecho propio, etc. En realidad, el
contrato principal-agente tendr siempre como objetivo bsico la reduccin de esas intenciones oportunistas
del agente.
4- La "funcin de utilidad" abarca bsicamente, una amplia gama de objetivos: monetarios (sueldos,
premios, dividendos, participacin en beneficios) y no monetarios (hacer carrera, prestigio e imagen,
posiciones de poder frente a otros subordinados, ocio y tiempo libre, o verse realizado al aceptar el mandato
del principal).
5- Las partes orientan su conducta segn esa racionalidad teleolgica-instrumental y esperan una
correspondiente orientacin en la otra parte. Esto les permite anticipar en principio, futuras conductas del
otro o controlarlas mediante negociaciones contractuales.
6- Las partes pueden tener una distinta actitud y grado de aceptacin del riesgo implicado en sus
decisiones. En general se suele asignar al principal mayor capacidad de asumir riesgos, y al agente un
cierto grado de rechazo de riesgos.
Costos de la "Agencia"
La teora interpreta la realidad en el sentido de que las partes contratantes, presupuesta la conducta regida
por la "racionalidad econmica", enjuiciarn las ventajas de distintas alternativas a la concrecin de una
relacin de agencia segn el criterio de reducir en la medida de lo posible las desventajas derivadas de la
desviacin frente a la "transaccin ideal" segn los principios de la teora neoclsica (la construida
tericamente segn la hiptesis de un mundo posible de informacin perfecta etc. en que fuera posible la
prediccin y clculo de conductas que llevarn a la maximizacin de utilidades individuales).
Expresado de otra forma, los "costos de la agencia" formulan, en la mtrica econmica, o son vistos desde
el prisma de observacin de la teora, como traduccin a la semntica de la mtrica econmica de la
"diferencia" entre la solucin ptima - "first best solution" (estimacin en el "mundo posible" de la hiptesis o
<http://www2.uah.es/estudios_de_organizacion/temas_organizacion/teor_organiz/teoria_agencia.htm>,
[Consultado 10 de febrero del 2007].
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ficcin15 descrita arriba, como "ptimo de Pareto" 16 y donde el costo de agencia sera cero) - por un lado, y la
solucin fctica, es decir, el rendimiento fctico obtenible segn las circunstancias de imperfeccin de la
informacin, "oportunismo" posible del agente, etc.
17
Estos costos de agencia se componen de tres magnitudes (Jensen/Meckling 1976:
1) Costos de las medidas de supervisin emprendidas por el principal.
2) Costos del agente.
3) Costos residuales.
La teora de la agencia subraya la importancia del problema implicado en todo organizar al tener que
"delegar" competencias. Se trata evidentemente de un riesgo muy serio para todo sistema organizado.
Pero querer construir toda una teora de la organizacin slo sobre esta relacin entre "principal" y "agente"
es prcticamente imposible. Una somera enumeracin de los mtodos realmente aplicados en la praxis
empresarial, desde la vieja descripcin y determinacin de puestos de trabajo, hasta los modernos mtodos
de configuracin de procesos - con todo el aparato de descripcin y modelado apoyado en informtica -
muestra claramente que ah se manejan magnitudes y problemas no reductibles a la relacin de
desconfianza entre el principal y sus agentes.
Teora del equilibrio esttico
La Teora del equilibrio esttico se basa en la proposicin de que la estructura de capital est determinada
por el trade-off existente entre las ventajas del subsidio fiscal por apalancamiento y los costos relacionados
con el apalancamiento llamados comnmente costos de insolvencia financiera (financial distress).
La consideracin de imperfecciones de mercado como son las relativas a los aspectos impositivos o a los
problemas de insolvencia financiera hacen que la teora tradicional de equilibrio de la estructura de capital
(teora esttica o del trade-off) sostenga que la empresa debiera incrementar su tasa de endeudamiento
hasta un punto donde el valor del ahorro fiscal sea compensado por el valor actual de los costos de quiebra.
Importantes investigaciones entre las que cabe citar las de Robichek y Myers (1966); Kraus y Litzenberger
(1973); Kim, Lewellen y McConnell (1979) o De ngelo y Masulis (1980) demuestran que adems del efecto
impositivo, los costos de insolvencia afectan la determinacin del ratio de endeudamiento y que ste no
debe rebasar determinados lmites, conduciendo a la estructura de una relacin ptima de endeudamiento.
La teora esttica o del trade-off propone que las empresas con mayor rentabilidad expondrn a sus
inversores a una tasa impositiva marginal superior a la par que las sita en una situacin de solvencia ms
favorable; ambos factores conduciran a la existencia de una proporcin superior de deuda en la estructura
de capital de la empresa.
Una de las aportaciones en este sentido ms reseables es la realizada por Fama y French en el ao 2002
en el mbito de la estructura financiera y en el de la decisin de reparto de dividendos. Dichos autores
contemplan una versin amplia de la teora del trade-off en la que la tasa ptima de endeudamiento se
alcanza cuando el beneficio marginal proporcionado por la ltima unidad monetaria obtenida en forma de
deuda compensa exactamente su costo marginal.
15
Una situacin irreal para el mismo planteamiento del problema de la agencia., Ver: Ross 1973): oc. p. 138.
16
Una situacin econmica es ptima en el sentido de PARETO si no existe ninguna otra posibilidad de
satisfacer ms cada una de las personas o, como mnimo, satisfacer ms algunos sin perjudicar los otros.
17
Jensen, M. / Meckling, W. (1976): Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs, and Capital
Structure. En: Journal of Financial Economics, nr. 1/2: pp. 305-360. Ver pag. 308.
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El costo de la deuda incluye factores como los costos potenciales de quiebra, pero tambin los derivados de
los conflictos de agencia como los que ocurren entre accionistas y obligacionistas. Por su parte, los
beneficios incorporan no slo la deducibilidad fiscal de los intereses ya clsica en la literatura sobre
estructura financiera, sino tambin las posibles reducciones que en los conflictos de agencia entre direccin
y accionistas pueden tener lugar.
Sin embargo, uno de los mayores cuestionamientos que tiene es que, pese a contar con muchos modelos
explicativos, an ninguno de ellos ha podido llegar a una frmula exacta para determinar el endeudamiento
ptimo.
Enfoque UAII-GPA
El enfoque UAII-UPA para evaluar diferentes estructuras de financiamiento tiene como nfasis principal que
no se hace en el clculo de los efectos de las diferentes estructuras financieras sobre el costo promedio del
capital, sino ms bien sobre los efectos de diferentes estructuras financieras en los rendimientos a favor de
los dueos. El objetivo de la empresa es maximizar la riqueza de los dueos y este objetivo se alcanza
aumentando el valor de las acciones. Como una de las variables fundamentales que afecta el valor de
mercado de las acciones de la empresa son sus utilidades, las Ganancias por Accin (GPA) se pueden
utilizar para medir el efecto de diferentes estructuras financieras sobre la inversin de los accionistas.
Este se basa en la separacin de la estructura financiera que maximice las utilidades por accin a lo largo
del intervalo esperado de utilidades antes de intereses e impuestos. El nfasis principal no se hace en el
clculo de los efectos de las diferentes estructuras financieras sino en los rendimientos a favor de los
dueos.18
Al analizar los efectos de la estructura financiera de una empresa sobre los rendimientos de sta para los
dueos, es necesario referirse solamente a los efectos de las Utilidades antes de Intereses e Impuestos
(UAII) sobre las ganancias de las empresas por accin (GPA). Se supone que las utilidades antes de
interese e impuestos son constantes ya que un anlisis del tema se refiere solamente a los efectos de los
costos financieros, tales como intereses y dividendos para acciones preferentes, sobre la inversin de los
dueos. Esta suposicin implica un riesgo comercial constante (es decir que la lnea de negocios de la
empresa y estructura de costos de operacin permanece sin cambio). Como ya se indic, las ganancias por
accin se utilizan como medida de los efectos de las operaciones en la riqueza de los dueos, ya que se
espera una relacin intima entre las GPA y los precios de las acciones de la empresa.
Enfoque UAII-RF
La esencia del mtodo UAIIRF (Utilidad Antes Inters e Impuestos Rentabilidad Financiera), es la misma
que el anterior, manteniendo constante las Utilidades antes de Intereses e Impuestos y comparando
diferentes alternativas cul de ellas maximiza la rentabilidad financiera para la empresa, manteniendo los
mismos supuestos. Por lo que este elimina el primer problema al poderse aplicar en empresas de cualquier
tipo de propiedad.
Para el anlisis UAII-RF se utilizar primeramente el clculo de la rentabilidad financiera dividiendo las
utilidades netas por la inversin en patrimonio, es decir se determina la utilidad ganada por peso invertido, y
posteriormente se utiliza el mtodo grfico para comparar las diferentes alternativas de estructura de capital.
Mtodo Rentabilidades con Base en el flujo de Caja
18
Gitman L., Fundamentos de Administracin Financiera. Tomo II. Pg. 411.
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El mtodo UAII-GPA es el ms extendido. Pero, este presenta dos problemas bsicos. 19

1- No resuelve la determinacin de la estructura financiera ptima en empresas que no presenta
acciones en su estructura.
2- Parte de las utilidades contables, que no se corresponden exactamente con la disponibilidad de
efectivo.
Con el anlisis de la Rentabilidad Financiera se soluciona el primer problema, pero el segundo queda aun
sin resolver.
En Cuba se ha investigado sobre el tema, (Reyes, 2001) propone el mtodo de Rentabilidades con Base en
el Flujo de Caja REFO - RFFL, cuya esencia es, dada una rentabilidad econmica en base al Flujo de Caja en
Operaciones REFO constante, cul sera el grado de endeudamiento que maximiza la rentabilidad financiera
en base al Flujo de Caja Libre Disponible RFFL.
Este mtodo plantea que el indicador rentabilidad econmica recoge el efecto de todos los factores que
impactan el riesgo de operaciones de la empresa con base en el Flujo de Caja en Operaciones FO, siendo
el punto de partida las Utilidades antes de Intereses e Impuestos, las cuales se consideran constantes, y
considerando adems el impuestos sobre utilidades que presupone una tasa definida por el Fisco y sobre la
cual la empresa no puede incidir, de lo que resulta las Utilidades antes de Intereses e Impuestos ajustadas
despus de Impuestos UAIIADI, se considera adems que la depreciacin no es una salida de efectivo para
la empresa y las variaciones en el capital de trabajo y de inversiones en activos fijos.
Se puede decir entonces que el apalancamiento financiero es positivo cuando el uso de las deudas permite
aumentar la rentabilidad financiera de la empresa.
Cuando una empresa esta aumentando su deuda, esta disminuyendo el beneficio neto ya que aumenta los
gastos financieros. Aunque vale aclarar que no siempre que el apalancamiento financiero sea positivo la
deuda es beneficiosa para la empresa ya que este informa solo si el uso de la deuda eleva la rentabilidad
financiera, no tiene en cuenta si la deuda es excesiva o si la empresa la puede devolver o no.
En esta tesis se pudieron identificar algunos factores relacionados con la estructura financiera: el riesgo, el
rendimiento, el costo de capital, de quiebra, el impuesto sobre utilidades y el grado de apalancamiento
operativo y financiero.
1.2 Factores relacionados con la estructura financiera
El Impuesto sobre Sociedades
La financiacin mediante deuda tiene una ventaja importante bajo el sistema impositivo sobre los beneficios
empresariales. Los intereses que pagan las Empresas son un gasto deducible a efectos impositivos. Los
dividendos y beneficios, no. Por tanto, los rendimientos de los obligacionistas escapan a la imposicin a
nivel empresarial.
Los ahorros en impuestos son activos con valor. Los ahorros impositivos dependen nicamente del tipo de
impuesto sobre sociedades y la capacidad de la empresa de ganar lo suficiente para hacer frente a los
pagos de intereses. Este impuesto siempre se utiliza el tipo marginal del impuesto de sociedades, no el tipo
medio. En Cuba segn la ley 73/94 el impuesto sobre utilidades es del 35% para empresas estatales y para
capital mixto es del 30% sobre la utilidad neta imponible. Para las grandes empresas norteamericanas el
tipo impositivo, marginal era del 34 por ciento. El tipo impositivo ha sido bastante estable; cay del 46 por
19
Alarcn Armenteros, Adelfa. D.; Tesis de Maestra en Finanzas .Universidad de la Habana Departamento
de Finanzas, Septiembre, 2001.
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ciento al 34 por ciento despus del Acta de Reforma Impositiva de 1986, pero fue cambiado por primera vez
desde 1950.
La proposicin de M&M viene a decir que el valor del pastel no depende de cmo se reparta. En este
caso el pastel serian los activos de la empresa y los trozos son la deuda y los fondos propios. Si
mantenemos el pastel a un tamao constante, entonces por cada peso ms de deuda significa un peso
menos de valor de los fondos propios. Pero en realidad, hay un tercer trozo, el gobierno o Estado. M&M
todava mantendran que el valor de los activos antes de impuestos no vara por el reparto; pero cualquier
que la empresa haga para reducir el tamao del pedazo del gobierno, obviamente mejorara la posicin de
los accionistas. Por ejemplo pedir dinero prestado, lo cual reducira su deuda impositiva y aumentara sus
pagos a los accionistas y obligacionistas. El valor de la empresa despus de impuestos (la suma de los
valores de sus fondos propios y de su deuda como se ve en el balance normal a valores de mercado)
aumenta por el Valor Actual (VA) del ahorro impositivo.
M&M y los Impuestos
La proposicin de M&M como fue corregida por ellos mismos en 1963 para reflejar el impuesto de
sociedades. La nueva proposicin es:
Valor de la Empresa = Valor cuando se financia solo con capital propio + VA del Ahorro Fiscal
En el caso especial de la deuda permanente,
Valor de la Empresa = Valor cuando se financia solo con Capital propio + T CD
Donde: TCD es tipo de gravamen del impuesto de sociedades por el Volumen de deuda.
La proposicin I de M&M no fue tan exacta. En primer lugar, nadie esperara aplicar la formula para ratios
limite de endeudamiento. Pero esto no explica porque muchas grandes empresas no solo existen, sino que
crecen sin ningn tipo de deuda.
Costos de Quiebra
Los costos de quiebra surgen por la posibilidad de que una empresa sea incapaz de cumplir sus
obligaciones con los acreedores de la empresa y se solicite su quiebra. Existe una relacin positiva y directa
entre nivel de endeudamiento, probabilidad de quiebra y costos de quiebra. Los costos de quiebra son flujos
de caja que la empresa deja de generar o que simplemente no llegan a manos de acreedores o accionistas
sino que a manos de terceros20.
Se distingue aqu entre costos directos, que son aquellos que surgen nicamente en la eventualidad de que
la empresa quiebre (nos referimos por ejemplo a los pagos a los abogados que lideran el proceso de
quiebra, o al menor valor obtenido por los activos de la empresa al verse esta obligada a liquidar sus
activos), y los costos indirectos, que son aquellos que surgen simplemente porque existe la posibilidad de
que la empresa quiebre en el futuro, y que por lo tanto se pagan aunque esta quiebra no ocurra (por ejemplo
la prdida de clientes que prefieren no comprarle a la empresa o el menor valor que supone perder a los
ejecutivos de primer nivel que deciden emigrar, o que exigen mayores compensaciones para no emigrar).
No existen mediciones exhaustivas de la magnitud que estos costos pueden llegar a representar, pero sin
embargo, s existe unanimidad respecto a que la magnitud de estos costos depender crucialmente del nivel
de endeuda-miento de la empresa por un lado y por otro lado del tipo de industria en que la empresa se
20
Castillo A. - "Costos de quiebra", [en lnea], <http://www.ayeuc.cl/Revista60/finanzas1_60.htm>,
[consultado 17 de enero del 2007].
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encuentre inserta, as como de caractersticas tales como la liquidez de los activos de esa empresa o el
tamao de la misma.
En la literatura sobre Estructura Financiera se establece el supuesto que el riesgo de la deuda es nulo, es
decir, los costos de la quiebra son iguales a cero y por tanto no representan un elemento a considerar en la
toma de decisiones sobre estructura financiera. Pero en realidad, si los flujos de caja resultantes del
ejercicio son amenazados por la quiebra o la posibilidad de incurrir en ella, el endeudamiento asume un
riesgo asociado a dicha situacin, es por esto que la posibilidad de bancarrota influye negativamente en el
valor de la empresa. Sin embargo, no es el riego de la bancarrota en si mismo lo que disminuye el valor,
sino que son los costos asociados a esta.
Los costos de quiebra pueden clasificarse en directos e indirectos.
Los Costos Directos se definen como los costos legales y administrativos de liquidacin asociados a la
reorganizacin y que estn directamente relacionados con el proceso de quiebra, estos costos pueden
aumentar con rapidez por los honorarios de los abogados y contadores, y por los procesos administrativos;
estos costos reducen el valor de mercado de la empresa por tanto la porcin a recibir por los tenedores de
deuda es menor, lo que resulta en un incremento en el costo de endeudamiento.
Los Costos Indirectos estn relacionados con una situacin de dificultad financiera y en la antesala a un
proceso de quiebra, en el cual los accionistas tienden a emprender acciones que son perjudiciales para sus
acreedores y dems agentes con intereses en la empresa. Tal estado, traba el trato con los clientes y las
negociaciones con proveedores, reflejado en la perdida de eficiencia en su proceso operativo, disminuyendo
las ventas como consecuencia del deterioro del servicio y la prdida de confianza. De ah que en muchas
ocasiones las empresas se vean obligadas a recurrir al financiamiento a travs de acciones, ms costosa
pero de mayor accesibilidad.
Relacin Riesgo - Rendimiento.
En trminos sencillos, el trmino riesgo se refiere a la probabilidad de que se pueda estar perdiendo dinero
en algn momento; la relacin entre el riesgo y el rendimiento en materia de inversiones es directa: a
mayor riesgo normalmente se obtiene un mayor rendimiento; por esta razn un elemento clave en materia
de inversiones es conocer cunto riesgo se est dispuesto a correr para obtener un determinado
rendimiento e intentar por todos los medios posibles mejorar el rendimiento de las inversiones sin aumentar
demasiado el riesgo. No obstante, existe una parte del riesgo que no conlleva a una mejora en el
rendimiento. Esta parte del riesgo es aquella que proviene de las caractersticas intrnsecas del instrumento
donde invertimos. Por esta razn es muy recomendable aumentar de forma considerable la cantidad de
instrumentos diferentes y poco relacionados entre s para diversificar de la mejor manera el riesgo intrnseco
de cada instrumento.
El riesgo es un concepto con el que se convive da a da. El negocio sin riesgo no existe. En trminos muy
simples existe riesgo en cualquier situacin en que no sabemos con exactitud lo que ocurrir en el futuro.
Pero no siempre el riesgo es malo, se puede convivir con el a travs de un incentivo. Es decir aceptaremos
ms riesgo en la medida que haya una recompensa.
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Riesgo:21 Se puede definir como la posibilidad de una prdida o un resultado desfavorable que se asocia
con una accin. La incertidumbre, es no saber lo que va a ocurrir en el futuro. A mayor incertidumbre, mayor
riesgo.
Riesgo:22 Es la probabilidad de que el retorno actual y el esperado difieran. Entre menos predecible sea esa
diferencia entre el retorno esperado y el real, ms riesgosa es la inversin.
Un concepto de gran importancia es el factor de apalancamiento que es la forma que se determina por la
relacin de la deuda y aportaciones del capital de la empresa, ya que el nico cargo financiero fijo que la
empresa debe pagar es el inters sobre la deuda. A medida que aumenta la deuda, tambin aumentan los
pagos fijos requeridos y el riesgo financiero23.
Tambin se denomina apalancamiento a la posibilidad de financiar determinadas compras de activos sin la
necesidad de contar con el dinero de la operacin en el momento presente 24.
Es un indicador del nivel de endeudamiento de una organizacin en relacin con su activo o patrimonio.
Consiste en utilizacin de la deuda para aumentar la rentabilidad esperada del capital propio. Se mide como
la relacin entre deuda a largo plazo ms capital propio. Se considera como una herramienta, tcnica o
habilidad del administrador, para utilizar el Costo por el inters Financiero para maximizar Utilidades Netas
por efecto de los cambios en las Utilidades de Operacin de una empresa.
Es decir; los intereses por prstamos actan como una palanca, contra la cual las Utilidades de Operacin
trabajan para generar cambios significativos en las Utilidades Netas de una empresa. En resumen, se debe
entender por Apalancamiento Financiero, la Utilizacin de fondos obtenidos por prstamos a un costo fijo
mximo, para maximizar Utilidades Netas de una empresa.
El Apalancamiento Financiero se clasifica como:
1) Positivo 2) Negativo 3) Neutro
1) Apalancamiento Financiero positivo: Cuando la obtencin de fondos proveniente de prstamos es
productiva, es decir, cuando la tasa de rendimiento que se alcanza sobre los activos de la empresa, es
mayor a la tasa de inters que se paga por los fondos obtenidos en los prstamos.
2) Apalancamiento Financiero Negativo: Cuando la obtencin de fondos provenientes de prstamos es
improductiva, es decir, cuando la tasa de rendimiento que se alcanza sobre los activos de la empresa, es
menor a la tasa de inters que se paga por los fondos obtenidos en los prstamos.
3) Apalancamiento Financiero Neutro: Cuando la obtencin de fondos provenientes de prstamos llega al
punto de indiferencia, es decir, cuando la tasa de rendimiento que se alcanza sobre los activos de la
empresa, es igual a la tasa de inters que se paga por los fondos obtenidos en los prstamos.
Existen diferentes razones que indican el grado de apalancamiento financiero:
1. Razn deuda- capital: indica la relacin entre el Pasivo a Largo Plazo y el Capital. Mientras ms alto
sea esta razn ms alto ser el apalancamiento financiero. Se calcula:
21
Acua G. Laura - "Riesgo y Rentabilidad: Una relacin que usted debe comprender", [en
lnea],<http://209.85.165.104/search?
q=cache:IsNcDAL_sB8J:www.sugeval.fi.cr/download/serinversionista/Feria-
Ponencias/LauraAcuna.pdf+relacion+riesgo-rendimiento&hl=es&ct=clnk&cd=1&gl=cu>, [consultado 7 de
enero del 2007].
22
Idem.
23
Gitman L., Fundamentos de Administracin Financiera. Tomo II. Pg.402
24
J. Fred Weston Thomas Copeland - "Manual de administracin financiera", [en lnea],
<http://html.rincondelvago.com/apalancamiento-financiero_1.html>, [consultado 9 de enero del 2007].
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Pasivo a Largo Plazo/Capital Contable (1.2.1)

2. Veces que ha ganado en inters: mide la capacidad de la empresa para cubrir sus cargos fijos por
inters a un nivel cualquiera de apalancamiento financiero. Cuanto mejor pueda una empresa cubrir
estos cargos menos riesgo financiero se considera que tiene. Se expresa:
UAII/Erogacin Anual por Intereses (1.2.2)
Donde: Utilidades antes de intereses e impuestos.
3. Reserva para deuda total: mide la capacidad de la empresa para cubrir no solamente sus obligaciones
por intereses, sino tambin cualquier abono al saldo principal o pagos a fondos de amortizacin. Su
calculo es:
UAII/ Inters + Principal * 1/ (1- t) (1.2.3)
Donde: t: tasa fiscal que se le aplica a la empresa.
4. Razn deuda- capital valor de mercado: mide el valor de mercado de la deuda y el capital de la
empresa. Esta razn mide el apalancamiento de la empresa de la misma manera que lo hacen los
prestamistas en perspectivas y existencias.
5. La razn pasivo/capital contable: mide las respectivas proporciones en la estructura financiera y a
medida en que se incurre en mayor apalancamiento financiero, aumenta. Por lo general existe un estndar
aceptado para compararla, si se separa de dicho estndar, entonces los inversionistas potenciales en los
valores de la empresa aumenta la tasa de rendimiento requerida y por lo tanto el costo de capital. El
problema de esta razn es que no indica el efecto de apalancamiento en las utilidades por accin, ni en el
riesgo de no poder hacer frente a las mayores obligaciones de pasivo. (Bolten .1996). Se expresa:
Pasivo Total / Capital Contable (1.2.4)
Adems se puede emplear otra medida, como es la elasticidad de las utilidades por accin en relacin con
la cobertura de utilidades que relaciona el cambio porcentual de las utilidades por accin con el cambio
porcentual en la tasa UAII:
FL = ( EPS/ EPS) (UAII/ UAII) (1.2.5)
FL: Coeficiente de apalancamiento financiero.
EPS: Utilidades por accin.
UAII: Utilidades antes de intereses e impuestos.
EPS: Cambio en la EPS.
UAII: Cambio en la tasa UAII.
A medida que la tasa UAII aumenta (o disminuye) en 1%, las utilidades por accin aumentan o disminuyen
segn FL, el cual si es elevado indica un grado de apalancamiento elevado.
Tres son los puntos sobre los que gira el grado de apalancamiento de una empresa: el riesgo inherente al
negocio, rentabilidad del negocio, posibilidad real de cambiar la estructura, es decir de conseguir crditos y
en qu condiciones.
Incrementar el apalancamiento de una compaa aumenta el riesgo de la deuda y el capital propio. Por lo
tanto el riesgo se pueden clasificar en: el riesgo comercial o riesgo econmico, el riesgo financiero y el
riesgo total, que estn estrechamente ligados con la capacidad de la empresa.
Breayles y Myers analizan dos riesgos esenciales que influyen sobre los beneficios de la empresa. El riesgo
Econmico y el riesgo Financiero Weston y Brigham (1994), Bolten (1996), Benjamn (1999).
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El riesgo es la combinacin de dos grupos fundamentales de factores:

Los factores relacionados con las condiciones y la forma en que opera y es administrada la
empresa (riesgo comercial o econmico)
Los relacionados con las condiciones y las formas en que es financiada la empresa (riesgo
financiero).
Se define como riesgo econmico: Medida de las posibles eventualidades que pueden afectar al resultado
de explotacin de una empresa, que hacen que no se pueda garantizar ese resultado a lo largo del tiempo.
Este riesgo econmico se mide mediante el grado de apalancamiento operativo expresando as la
sensibilidad que tiene la variacin unitaria y porcentual de las ventas en las utilidades antes de intereses e
impuestos.
Cuando se utiliza el costo de capital para evaluar alternativas de inversin, se supone que la aceptacin de
proyectos propuestos no afecta el riesgo comercial de la empresa. Al analizar el costo de capital se supone
que el riesgo comercial de la empresa no vara, es decir que los proyectos que se aceptan no afectan la
variabilidad de los ingresos por ventas de la empresa. Esta suposicin elimina la necesidad de considerar
cambios en el costo de fuentes especficas de financiamiento que se presentan por cambios en el riesgo
comercial.
El riesgo Financiero es aquella incertidumbre en operaciones financieras o lo que es lo mismo la variabilidad
de los beneficios esperados por los accionistas, es el resultado directo de las decisiones de Financiacin. A
medida que la estructura financiera se desplaza a una situacin de apalancamiento ms alto, los que
suministran los fondos tienen en cuenta el riesgo financiero en incremento relacionado con la empresa.
Compensan este riesgo mayor cargando tasas de inters ms altas o exigiendo mayores rendimientos. En
suma lo hacen de la misma manera en que lo haran ante riesgos comerciales mayores 25.
Por tanto riesgo econmico es el riesgo de no estar en capacidad de cubrir todos los costos de operacin y
el riesgo financiero es el riesgo de no estar en condiciones de cubrir los costos financieros y el riesgo total
que sera una especie de apalancamiento total.
Siempre el aumento del riesgo lleva implcito mayor rendimiento este se divide en rendimiento econmico y
el financiero26.
El rendimiento financiero27 RF, es la rentabilidad que obtienen los accionistas por su aportacin de capital.
Tambin llamado rentabilidad del capital propio o ROE -Return on equity-. Se calcula por la siguiente
expresin (Molina, 2002):
RF UN FP
(1.2.6)
Donde: UN= Utilidad Neta; FP= Fondos Propios o inversin realizada por los dueos.
Donde: D= Deuda o recursos ajenos. Al endeudarse la empresa incurre en un costo, que despus de
impuestos se expresa como: KD (1-T), T: tasa fiscal.
25
Gitman L. , Fundamentos de Administracin Financiera. Tomo II. Pg. 374.
26
Alarcn Armenteros, Adelfa. D., La teora sobre estructura financiera en empresas mixtas hoteleras
cubanas, <http://www.eumed.net/cursecon/ecolat/cu/2007/aaa-finhot.htm>,[17 de enero del 2007].
27
El rendimiento financiero y la rentabilidad del capital propio, ROE (Return on equity), slo coinciden si la
empresa no cotiza en bolsa.
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La rentabilidad financiera se relaciona con el rendimiento econmico28 RE, que es el rendimiento promedio
obtenido por todas las inversiones de la empresa. Se le conoce como la rentabilidad econmica o del activo,
tambin se denomina ROA -Return on assets- y como denominacin ms usual ROI -Return on
investments-. Se calcula por la siguiente expresin (Molina, 2002):
RE UN AT
(1.2.7)
Conclusiones del captulo:
La estructura financiera afecta de manera significativa la situacin de la empresa y la pone en ventaja o
desventaja frente a la competencia, es evidente que la empresa que posea una estructura de financiera muy
cerca a la "ptima" y maximice su valor frente a las dems tendr una mayor posibilidad de establecerse en
el nuevo orden competitivo del mercado.
Existen mltiples teoras y mtodos a nivel internacional y en Cuba que han tratado de demostrar la
posibilidad de determinar una combinacin adecuada entre recursos ajenos y propios para una empresa,
pero todas coinciden en que los factores que inciden en esta son: el costo, el riesgo, el rendimiento, la
flexibilidad fiscal y la posicin de la administracin frente a la problemtica.
En realidad cada empresa escoge la estructura de financiera que ms le conviene, pues existen factores
internos y externos que condicionan las decisiones de los altos mandos y los administradores de la entidad,
por ello lo ms recomendable es realizar un estudio cuidadoso de aquella estructura que sea la ms
provechosa para los hoteles de capital mixto en Cuba, para lograr una mayor rentabilidad de la Empresa, lo
cul se realiza en el captulo dos de este trabajo.
28
El ROA (rentabilidad del activo o econmica) y el rendimiento econmico, slo coinciden si la empresa no
cotiza en bolsa.
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CAPTULO II: LA ESTRUCTURA ACTUAL DE FINANCIAMIENTO DE LOS HOTELES DE CAPITAL

MIXTO
En la dcada del 90, ante las enormes dificultades 29 que enfrentaba, el Gobierno cubano decidi pasar a las
primeras prioridades de inversin y desarrollo aquellos sectores que con mayor celeridad podran aportar
soluciones. El turismo sobresali en este propsito, desplegando una alta dinmica.
El desarrollo del turismo en Cuba en los ltimos quince aos ha sido suficiente para ubicarlo como nuestro
principal sector en la economa nacional, en sntesis, en estos quince aos se ha incrementado seis veces
el arribo de visitantes, se ha triplicado el nmero de habitaciones y hoy se multiplican por ocho los ingresos
y se duplica adems la fuerza de trabajo. Marrero (2005). Por lo tanto, el turismo tiene a su favor en todos
estos aos, haber incorporado el archipilago cubano a la reducida lista de pases del Caribe, crecer en su
aporte a la Balanza de Pagos, y en el Producto Interno Bruto del pas, mejorar en la eficiencia en la mayora
de las entidades y reducir los costos y gastos por cada turista-da.
Unido a lo anterior es necesario seguir mejorando la eficiencia en la gestin en este sector de la economa
nacional, uno de los aspectos que se le de dedicar atencin es a la gestin del financiamiento por tal razn
el objetivo de este captulo es: Determinar la estructura financiera ptima del hotel objeto de estudio a travs
de un procedimiento de anlisis multifactorial para aumentar la eficiencia financiera.
2.1 Caracterizacin de la actividad turstica
En Cuba
A partir del ao 1960 el flujo de turistas que arribaba a nuestro pas describi una tendencia a la reduccin
en razn de lo convulso que se torn el clima en medio de un proceso poltico social. Durante estos aos y
primeros de los 70, el sector turstico cubano se dirigi fundamentalmente hacia el sector interno. Hecho que
condicion una estructura habitacional poco competitiva como producto internacional.
Desde los aos 60 y primeros de los 70, el sector turstico cubano se dirigi fundamentalmente hacia el
sector interno. Para la dcada del 80, inici un proceso de reanimacin que atrajo al pas turistas de
diferentes regiones del mundo. En estos aos, este sector debi sortear innumerables dificultades derivadas
de la falta de financiamiento propio, inexperiencia de sus ejecutivos y la falta de mercados. La primera de
estas dificultades encontr solucin en la apertura econmica operada en la Isla a principios de 1990, que
convirti al turismo en el ms dinmico de los sectores y hacia donde se dirigi el mayor nmero de
inversionistas extranjeros. Lo anterior se reafirma en el Informe Central del IV y V Congreso del PCC
respectivamente, donde se plantea que los polos y lugares de inters turstico se convertirn en importante
fuente de ingresos para el desarrollo econmico, de empleo y factor de estmulo de muy diversas ramas de
la economa asociada a esta actividad.
Por una parte, se crea en 1994 el Ministerio del Turismo, a diferencia del organismo rector del turismo
anterior, no administrara ninguna empresa directamente, sino que sus principales funciones seran de
orientacin, coordinacin, apoyo, poltica, fiscalizacin y control. Por otra parte, se haba aprobado en 1982,
el Decreto-Ley No. 50 Sobre asociacin econmica entre empresas cubanas y extranjeras y en 1995 entra
en vigor la Ley No. 77, Ley de la inversin Extranjera, que trajo consigo la ampliacin de la inversin con
capital extranjero en la actividad turstica principalmente. Crendose en este sector las diferentes Cadenas y
29
Generadas por haber perdido sus principales socios econmicos: la Unin Sovitica y los pases
socialistas europeos.
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Grupos, y las entidades que estn destinadas al apoyo de estas, ya sea en transportacin, abastecimiento,
publicidad o comercializacin, preparacin, superacin y suministro de la fuerza de trabajo, as como ofertas
extrahoteleras o de opcionales.
Se puede establecer cuatro etapas de desarrollo del turismo en Cuba:
1) Etapa pre-revolucionaria, en la cual no exista la actividad turstica. Solamente haba pequeos hoteles de
comerciales de ciudad y clubes privados para la recreacin de grupos sociales.
2) Etapa de socializacin de la recreacin. Desde 1960 a 1978 se fueron transformando los lugares y las
instalaciones privadas en pblicas y se mejoraron las condiciones, adems se crearon nuevas instalaciones.
3) Institucionalizacin e inicio de la actividad turstica. Desde 1979 hasta 1987 construccin de nuevos
hoteles en ciudades e instalaciones extra hoteleras, llegada as de los primeros grupos de extranjeros del
Campo Socialista y de Norteamrica.
4) Inici del desarrollo turstico. Desde 1988 hasta la actualidad. Diferentes estudios y proyectos para el
desarrollo del turismo internacional. Construcciones de nuevos hoteles en todo el pas, surgimiento y
ampliacin de mercados, formacin de destino turstico, construccin de aeropuertos y pedraplenes.
En abril de 1994 fue creado el Ministerio de Turismo para ejercer las funciones rectoras de direccin poltica,
regulacin y control del sector y la actividad empresarial en l, mediante el Decreto-Ley 147 sobre la
modificacin de los organismos de la Administracin Central del Estado.
Para llevar adelante este desarrollo integral del turismo en nuestro pas se ha estructurado un sistema
formado por entidades hoteleras y extrahoteleras, as como otras de carcter autnomo e independiente,
que asumen funciones de apoyo al resto.
Las entidades hoteleras estn integrada por: Cubanacn S.A, Gran Caribe, Gaviota, Islazul, Habaguanex,
Comunidad Las Terrazas y el Grupo Empresarial Campismo Popular. Y entre las extrahoteleras se puede
encontrar: Palmares, Cubatur, Transtur, Turarte y Caracol.30
Hoteleras:
Cubanacn S.A.: Esta sociedad es el grupo lder en la actividad turstica cubana, tanto en
operaciones hoteleras como extrahoteleras, as como en otros negocios dentro del sector, sea por el
volumen de sus inversiones o los contratos de administracin y comercializacin de instalaciones,
fundamentalmente de cuatro y cinco estrellas.
Gran Caribe: Sociedad annima con personalidad jurdica y patrimonio propios. Administra y
comercializa instalaciones propias o de terceros, bajo distintas modalidades y marcas. Desarrolla la
actividad de eventos, congresos e incentivos, as como servicios gastronmicos, comerciales y
recreativos en sus hoteles y centros extrahoteleros, como el cabaret Tropicana y los restaurantes
Floridita y La Bodeguita del Medio.
Horizontes: Ofrece y presta a los visitantes extranjeros servicios destinados a la recuperacin de su
salud y rehabilitacin en el orden fsico y psquico, como podrn ser servicios de aguas minero-
medicinales y termales, as como otros bajo distintas modalidades y categoras.
Gaviota: Este grupo de turismo tiene entre sus objetivos la promocin y venta de servicios hoteleros
y tursticos, as como sus especializaciones en salud, nutica, pesca, buceo y otras modalidades.
30
MINISTERIO DE TURISMO, [en lnea] <http://www.cubagob.cu/des_eco/turismo.htm>; [Consultado el
19 de Abril del 2007].
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Islazul: Esta cadena est dedicada preferentemente al turismo nacional.

Habaguanex: Esta compaa tiene la funcin de explotar, gestionar y administrar todo tipo de
industrias e instalaciones hoteleras y extrahoteleras, as como las actividades destinadas al turismo
en el Centro Histrico de La Habana Vieja.
Comunidad Las Terrazas: Experiencia rural de desarrollo sostenible, con vistas a la explotacin y
comercializacin de servicios para el turismo de montaa y ecolgico. Se encuentra en la Sierra del
Rosario (Pinar del Ro), zona declarada por la UNESCO como la primera Reserva de la Biosfera en
Cuba.
Grupo Empresarial Campismo Popular: Dedicada al campismo y ecoturismo.
Extrahoteleras:
Rumbos: Su objeto social es satisfacer necesidades de ocio y recreacin de los turistas en centros
extrahoteleros, mediante ofertas de actividades y entretenimiento variados.
Cubatur: Esta agencia est encargada de la organizacin profesional de viajes de turistas a Cuba u
otros destinos. Tambin lleva a cabo servicios receptivos y de turoperadores.
Transtur: Brinda servicios de transporte al turismo internacional en mnibus, microbuses, rent a car,
taxis, otros autos y cualquier otro medio de transportacin.
Turarte: Es la encargada de los espectculos de diferentes formatos para cabarets y otras
instalaciones del turismo.
Caracol: Opera y desarrolla una red de tiendas de todo tipo para el turismo internacional.
Entera las regiones de desarrollo turstico priorizado se encuentran:
La Habana: Centro de la vida poltica, econmica, cultural y social del pas. Aqu est el Centro
Histrico de La Habana Vieja, declarado Patrimonio de la Humanidad por la UNESCO.
Varadero: Principal balneario del pas y considerado su capital turstica. Cerca se encuentra el Gran
Parque Pennsula de Zapata.
Jardines del Rey: El ms prometedor de los destinos tursticos cubanos se extiende en el norte
desde Caibarin (Villa Clara) hasta Camagey. En l se incluyen los cayos Santa Mara, Coco y
Guillermo.
Norte de Camagey: Aqu se encuentra la playa Santa Luca.
Litoral norte holguinero: Cuenta con bellas las playas de Guardalavaca, Esmeralda y Pesquero.
Santiago de Cuba: Histrica y hospitalaria ciudad, llena de tradiciones, donde est el Parque
Baconao.
Costa sur central: Se define por los destinos Cienfuegos y Trinidad, ciudad fundada en 1515,
declarada Patrimonio de la Humanidad.
Los Canarreos: Aqu figura Cayo Largo del Sur, la nica isla de Todo Incluido del mundo.
Cuba se consolida como destino turstico a partir de un crecimiento acelerado del nmero de arribos e
ingresos. En los aos 90, la industria turstica en Cuba alcanz un papel central dentro de la economa del
pas. En 1990 arribaron a la isla 340 300 visitantes, hasta alcanzar en el 2002, 1 668 162, que represent
una cada de 4,8% en relacin con el 2001, cuando visitaron el pas 1 774 541 turistas. Esa disminucin se
debi a la crisis del sector turstico mundial tras los atentados terroristas del 11 de Septiembre en Nueva
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York y Washington, que agudiz la recesin econmica internacional y dej la quiebra de importantes
aerolneas.
Obsrvese la tabla 2.1.1., donde se aprecia los resultados de una dcada de desarrollo progresivo del
turismo en Cuba (1990.2000), en 18% se incrementan los visitantes internacionales, los ingresos tursticos
en 23% y un 11% las habitaciones por turistas internacionales.
Tabla 2.1.1 Principales resultados del turismo (t) en los aos 1990-2000.
1990 2000 Crecimiento t anual
Visitantes internacionales (miles) 340 1774 18 %
Ingresos tursticos (millones USD) 243 1952 23 %
Habitaciones p/ turismo internac. 12 9OO 35 293 11 %
Fuente: Ministerio del Turismo, [en lnea], <http://www.cubagob.cu/des_eco/turismo.htm>, [Consultado el 19
de abril del 2007].
A partir de 1996 Cuba se incorpor al reducido grupo de cinco pases del Caribe insular que reciben ms de
un milln de visitantes extranjeros y se reanudan los viajes cruceros a la isla, lo que supone un aumento en
el nmero de turistas, reconocidos por los tour operadores como los de ms altos ingresos en el mbito,
ms de 880 habitaciones, siendo en 1997 de 27 400. El promedio de crecimiento anual. En 1997 se
recibieron 1 171 000 visitantes, el nmero de habitaciones se duplic, pues a principio de la dcada solo se
contaba con 12 886 habitaciones, siendo en 1997 de 27 400. El promedio de crecimiento anual fue del 11%;
ya en 1998 la cifra de turistas ascenda a 1 400 000 y el promedio de crecimiento anual fue de un 18%.
Para ese ao el sector del turismo contaba con 29 000 habitaciones y volaban al ao 47 lneas areas,
incrementndose las utilidades antes de impuestos en un 16.1% respecto a 1997. Esto se logr a partir de
una cifra superior a los 13 000 millones de dlares de ingresos totales, significando un 20.9% de incremento
en comparacin con el perodo anterior. Adems el por ciento de ocupacin de los hoteles creci en un 10%,
al igual que la ocupacin lineal a un 64%; as mismo se invirtieron 500 millones de dlares y se terminaron 4
000 habitaciones ms.31
En 1999 ya haba como propsito concluir 4 300 habitaciones con una cifra de visitantes mucho mayor que
en el perodo anterior de 1 650 000, para un crecimiento del 16.5% que report un aumento de los ingresos
brutos de alrededor de un 11%. Es importante resaltar que entre 1995 y el 2000 el crecimiento medio anual
fue de 18.6% y se atrajo a Cuba en este ltimo perodo cinco veces ms turistas que 11 aos atrs.
Canad, Alemania, Italia, Espaa, Francia, Reino Unido y Mxico son los siete principales mercados
emisores de turistas hacia Cuba, al acaparar el 65,75% (1 108 726) del total de visitantes que arriban al
pas.
De acuerdo a una encuesta realizada por una firma espaola entre cerca 2 850 personas de 23 pases 32:
Cuba ocupa el cuarto lugar como destino turstico, la ciudad de La Habana el quinto como ciudad y
Varadero y el Hotel Nacional el tercero como playa e instalacin, respectivamente, y Cuba es la preferida
entre todas las islas del mundo.
31
Rodrguez, Y. Pea, O. Trabajo de Diplomas. Universidad de Ciego de vila. Julio 2001. Pg. 3
32
"MINISTERIO DE TURISMO", [en lnea] <http://www.cubagob.cu/des_eco/turismo.htm>, [Consultado el 19
de abril del 2007].
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El desarrollo del turismo ha sido uno de los pilares en la reanimacin de la economa nacional. Al cierre del
2002 la industria nacional cubra el 68% de la demanda de insumos en la industria turstica, cuota que en
1990 era slo del 12%.
A finales del 2002, 53 hoteles y 18 390 habitaciones operaban bajo contrato de administracin extranjera
con 16 cadenas de reconocido prestigio internacional, como Sol Meli, Accor, Barcel, IberoStar, LTI, Red
Deer, Sandals y Superclub.
Despus de la disminucin sufrida entre el 2001 y el 2002, conquist en el 2003 un crecimiento estimado del
12,7% en el nmero de visitantes, para llegar a ms de 1.9 millones de personas, mientras que los ingresos
tursticos aumentaron un 16%; contndose al cierre del ao con ms de 41 600 habitaciones.
A mediados del 2004 arrib a Cuba el primer milln de visitantes. En el ao 2002 se alcanz esta cifra el 29
de julio y en el 2003 a finales de junio, lo cual mantuvo un crecimiento sostenido en la llegada de visitantes a
Cuba, registrando en el primer cuatrimestre un 11.8% por encima del ao 2002. En septiembre se logr la
cifra de un milln 559 mil 185 turistas, provocando un incremento del 13.1% en comparacin con igual
perodo del 2002.
Ya al finalizar el 2004 el pas sobrepasa los dos millones de visitantes extranjeros, alcanzando la cifra de 2
048 572 visitantes internacionales, lo cual represent un crecimiento de un 8 %, en comparacin con el
2003, cifra que rebas en uno por ciento el pronstico de la Organizacin Mundial de Turismo para la regin
del Caribe. De esa manera se ratificaron las potencialidades de Cuba como destino de turismo internacional.
Cerca de 15 aos de desarrollo del turismo cubano han sido suficientes para ubicarlo como el principal
sector de la economa en Cuba, algunos indicadores que demuestran esto:
En 1990 el turismo era solamente el 4% del ingreso en la balanza de pago de nuestro pas y en el
2004 fue del 41%.
En 1990 de todos los insumos y materiales que se consuman en el turismo el 12% eran
producidos en el pas, en el pasado ao fue el 69%.
En 1990 Cuba ocupaba el lugar 23 entre los principales 25 destinos tursticos de las Amrica y el
Caribe, en el 2004 logra pasar al octavo lugar.
En 1990 existan solo en el pas 13 000 habitaciones, el ao 2004 concluy con 41 000 y de ellas,
el 70% son categora 4 y 5 estrellas.
Se fueron diversificando los productos y cada da son ms demandadas no solo las playas; sino tambin el
turismo cultural, histrico, de naturaleza, de salud y nutico, por lo que Cuba se ha ido convirtiendo en un
multi-destino.
Se recibieron adems visitantes de ms de 44 mercados y dentro de ellos, Canad se consolida cada ao
como el principal emisor, seguido por Italia, Reino Unido, Espaa, Alemania, Francia y Mxico; y se
promueve un incremento de visitantes de Grecia, Turqua, Japn, China y Rusia, entre otros.
Entre los sucesos que muestran la repercusin del turismo cubano trascendi la mejor ubicacin de
Cubanacn S.A. y Gran Caribe entre las cien cadenas hoteleras ms grandes del mundo, segn el ranking
dado a conocer por la revista especializada Hotels. Cubanacn S.A. salt del puesto 69 al 65; en tanto Gran
Caribe se encuentra entre las primeras 80. Ambas entidades son las segunda y tercera cadenas
latinoamericanas, respectivamente, solo superadas por el Grupo Posadas Management, de Mxico, ubicado
en el lugar 60.
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Al mismo tiempo hubo otros cambios como la creacin dentro del mismo Ministerio de Turismo de una
organizacin empresarial de tiendas tursticas denominadas "Caracol", otra que se encarga de la atencin
del transporte turstico denominada "Transtur", que tiene dentro de sus servicios los taxis, la renta de
vehculos y el transporte por mnibus, otra organizacin dedicada a toda la actividad extrahotelera, que
operar en los centros de recreacin y ocio, los restaurantes, los delfinarios y campos de golf, la cual llevar
el nombre de "Palmares" y otro grupo denominado Emprestur que tendr a su cargo el mantenimiento,
mejoramiento del producto y atencin a los jardines y playas.
Las estimaciones para el ao 2010 son que en Cuba se recibir entre 3 y 4 millones de visitantes y se
planifica la construccin de alrededor de unas 80 000 habitaciones durante esta dcada.
Los resultados anteriores muestran sin lugar a dudas que la industria del turismo se ha consolida como un
sector determinante en la economa del pas, y es considerado el sector ms dinmico y de mayor efecto
multiplicador en la economa cubana, aportando ingresos de manera directa como ningn otro,
diferencindose del resto de los sectores por sus aportes; adems contribuye al desarrollo del pas a travs
de la eficiente comercializacin con elevadas utilidades, de un producto turstico autctono, sustentable,
competitivo internacionalmente y que se fundamenta en la realidad social e identidad cultural de la nacin,
los extraordinarios valores de su pueblo, la belleza de la naturaleza, la seguridad, la sanidad y la
profesionalidad, en los servicios de alta calidad que brindan a sus trabajadores, en un clima de alto sentido
de pertenencia y elevada moral revolucionaria.
Caracterizacin del Polo Turstico Jardines del Rey.
Situada al norte de la provincia de Ciego de vila, en la regin central de Cuba, frente al canal viejo de Las
Bahamas y protegido por la segunda barrera coralina ms extensa del mundo, se encuentra la Cayera
Jardines del Rey, la cual se une a la Isla mediante un pedrapln de 17 Km., de longitud, construido sobre las
aguas poco profundas de la Baha de los Perros. Sus 370 Km2 de superficie y sus 21 Km. de playas
vrgenes lo convierten en la cuarta extensin del archipilago cubano. Dentro de este paraso natural el
hombre se ha dispuesto crear uno de los destinos tursticos ms importantes del pas debido a la
explotacin de 10 hoteles y un complejo hotelero.
La infraestructura de la industria del ocio en esa regin muestra un dinmico crecimiento, con el objetivo
final de llegar a superar las 20 mil habitaciones, a lo cual se suma una moderna Terminal area, puertos,
bases nuticas, parques naturales y por supuesto, programas de ecoturismo.
Se acenta en ste sus atributos naturales, entre los que sobresalen la flora y la fauna con 244 especies, de
las cuales 159 son de aves, con un total de 31 endmicas de los cayos. La vegetacin natural de los cayos
es de una gran riqueza paisajstica y florstica compuesta por 344 especies vegetales, de los cuales 48 son
endmicas y 10 son especies raras o en peligro de extincin. Destacndose el Parque Natural El Bag, y
otros parques temticos que aprovechen la vocacin natural. Las dunas de arena ms altas del pas y l a
cercana de una barrera coralina de 400 kilmetros, considerada por los expertos como la segunda en
importancia a nivel mundial -despus de la australiana- aaden un toque de distincin a la oferta de
Jardines del Rey, con las ms variadas actividades de buceo para los amantes del submarinismo, en aguas
de temperatura agradable y excelente visibilidad.
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El principal de los islotes es Cayo Coco, el cual ocupa la cuarta posicin en extensin en el archipilago
cubano, con un rea de 370 km 2 y el atractivo adicional que ofrecen 22 kilmetros de excelentes playas,
complementadas con una vegetacin de manglares y cocoteros.
Entre las playas, existen varias de especial inters para los vacacionistas como las llamadas las Coloradas,
Jaula, y de los Flamencos y con centros de buceo comparables a un gigantesco acuario. El origen del
nombre est en la presencia del ave conocida como Ibis Blanco -popularmente llamada pjaro Coco- que
con sus brillantes colores aporta personalidad a la regin. Unas 200 especies de animales se localizan en el
islote, entre las cuales destacan las aves y los reptiles como las iguanas y ms de 360 especies de plantas,
varias de ellas endmicas. Cayo Coco dispone de hoteles de primera categora, lagos artificiales, piscinas y
todas las ofertas de entretenimiento, animacin y servicios posibles en medio de un ambiente apenas
alterado por la presencia humana, para garantizarle una estancia inolvidable. El islote est enlazado a tierra
firme por una carretera sobre el mar desde Turiguan, al norte de Ciego de vila, famosa por sus lagunas
donde la pesca de truchas constituye un especial atractivo y sus excelentes paisajes rurales.
Se cre adems un nuevo Aeropuerto Internacional Jardines del Rey en Cayo Coco con capacidad para
1.4 millones de personas anuales, teniendo como principales mercados emisores de visitantes Canad,
Alemania, Italia, Gran Bretaa, los pases Ibricos y algunos latinoamericanos. Cercano a la Terminal area
est operando el Puerto de Casaza previsto para cargas generales, y apoyo a la nutica turstica.
El desarrollo turstico en el polo no ha concluido an, pues existe un proyecto de construir alrededor de 22
mil 350 habitaciones, de las cuales 16 mil 100 en Cayo Coco, 2 mil 850 Cayo Guillermo, 3 mil 150 Cayo
Padern y 250 en Antn Chico. Adems no solo se ha expresado en un intenso proceso inversionista, sino
tambin en un aumento de la cultura turstica entre los nuevos trabajadores del sector, los mandos y
directivos e incluso en profesionales y trabajadores de otros sectores que se relacionan con el turismo y la
poblacin.
Caracterizacin del Hotel N-H Krystal Laguna Villas & Resort
El objeto de esta investigacin es el Complejo Hotelero N-H Krystal Laguna Villas & Resort con categora 4
estrellas plus, propiedad de la Empresa Mixta El Senador, que constituye objeto de estudio del presente
trabajo, como accionistas presenta al grupo Cubanacn y la empresa extranjera OAKES, y es administrado
por N-H. Atardecer Caribeo S.L.U.
Fue inaugurado el 22 de Julio de 2001, por el Comandante en Jefe Fidel Castro Ruz, consta de 3 pisos, con
una capacidad habitacional de 690, divididas en 428 del Hotel Laguna Azul y 262 en el Hotel El
Emperador; de ellas 352 Club (170 con vista a la laguna, 150 al mar y 130 a la piscina), 258 Junio Suite (50
con vista a la laguna, 176 al jardn y 58 a la piscina), 70 Villa (Dentro de la laguna), 6 Villa Suite (Dentro de
la laguna), 4 Royal Suite (Dentro de la laguna). Todas poseen facilidades como bao completo,
terraza/balcn, secador de pelo, dormitorios, telfono lnea exterior (con cargo), aire acondicionado, TV va
satlite con mando a distancia, servicio de lavandera (con cargo), mini-refrigerador, caja de seguridad.
La estructura de direccin de la instalacin se detalla de la siguiente forma:
Director General
Director Residente
Subdirector Econmico
Subdirector Comercial
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Subdirector de Alojamiento
Subdirector de A+B
Subdirector de Recursos Humanos
Adems los Siguientes Jefes de Departamento:
Jefe de Recepcin
Jefe de Contabilidad
Jefe de Finanzas
Jefe de Compras
Jefe de Seguridad y Proteccin
Jefe de Animacin
Jefe Servicios Tcnicos
Jefe de Servicios Exteriores
Matre
Gobernanta
Los trabajadores generales ascienden a 316, clasificados en cuatro grupos, 190 en la actividad directa, 96
en la indirecta, 21 de apoyo y 9 en la administracin.
La instalacin tiene como actividad fundamental la comercializacin del producto turstico Jardines del Rey
en el extranjero, su misin plantea:
La prestacin de servicios de excelencia, con una imagen cuatro estrellas plus, cuidando de un buen
mantenimiento de las instalaciones propiciando la plena satisfaccin del cliente.
Las reas nobles del Complejo Hotelero estn distribuida de la siguiente forma: Restaurante Buffet Oriental
Lotus con capacidad para 140 clientes, Restaurante Buffet Internacional para 150 clientes, Restaurante
Buffet La Prgola para 250 pax, Restaurante de mariscos Malecn para 80 pax, Restaurante Italiano La
Pizza con capacidad para 150 clientes, Saln de Banquete La Galera para 40 clientes, Restaurante
cubano El Gallo para 70 clientes, Restaurante parrilla El pincho para 78 pax, Ranchn de playa Las
Dunas con capacidad para 178 clientes, Parrillada La Sirena con capacidad para 160 pax, lobby bar
Colibr para 62 pax, Lobby bar El Mirador para 79 clientes, Caf Oasis para 50 pax, Discoteca La
tormenta con 350 de capacidad y Anfiteatro con cupo de 650 pax.
Los servicios gastronmicos juegan un roll fundamental en el servicio 4 estrellas plus, que brinda este
complejo hotelero para la plena satisfaccin del cliente durante su estancia en la instalacin, ofreciendo el
servicio gastronmico de mayor calidad y el ms costoso del polo turstico Jardines del Rey y uno de los
mejores del pas.
Para los clientes adultos, por el da, pueden disfrutar de un variado programa de deportes, juegos en
piscina, en la playa, juegos de mesa (ping pong / billar), clases de tenis, baile y de espaol, equitacin,
voleibol de playa, cocobikes y amplio programa de excursiones ecolgicas con servicio de guas y gimnasio
con instructor, deportes nuticos (windsurf, Catamarn, kayac, bicicletas acuticas, pesca, snorkelling). Para
la animacin nocturna existe un amplio programa de espectculos, noches temticas (campesina o cubana,
del Sketh, de participacin del cliente, de bienvenida, fiestas en la playa, mini disco, msica en vivo).
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Dentro de las opciones generales que se facilitan estn: servicios de peluquera, de toallas, lavandera, una
galera comercial, piscina exterior con jaccuzzi y duchas en el rea, sauna, masaje, asistencia mdica 24
horas, sala de juegos, alquiler de motocicletas, autos, jetsky, bao turco, tiendas, bur de turismo.
Adems el complejo hotelero cuenta con un moderno saln de reuniones "El Patio" con instalaciones para
servicio gastronmico y medios audiovisuales, con capacidad segn el formato escogido (cctel -200,
banquete-100, teatro-150, escuela-100).
La recepcin, departamento encargado de la supervisin y el control de las entradas y salidas de los
clientes, as como facilitarles toda la informacin necesaria, brinda otros servicios como: cambio de moneda
segn la tasa vigente y aceptacin de pagos en tarjeta de crditos: Visa, Mastercard, Eurocard y otras que
no tengan conexin con los bancos norteamericanos.
El sistema contable computarizado utilizado por la instalacin desde su surgimiento fue el AccPac
(Realizado en USA), que fue usado durante cinco aos, era entonces el nico de su tipo instalado en Cuba,
el que posteriormente es reemplazado por un nuevo sistema (ea Account) adquirido por los nuevos socios
quienes son los que segn el contrato de administracin tienen la facultad y la responsabilidad de
garantizar el sistema contable que cumpla con los requisitos internacionales y a su vez con los Principios de
Contabilidad Generalmente Aceptados en Cuba.
2.2 Estructura financiera en el Hotel N-H Krystal Laguna Villas & Resort
Para poder determinar la Estructura financiera ptima en el Hotel N-H Krystal Laguna Villas & Resort que es
el objetivo de la tesis es necesario utilizar la tcnica de triangulacin en la recogida de informacin, en este
caso se utilizar triangulacin de fuentes (Ver Figura 1), primeramente se analizar la informacin del
Balance General y el Estado de Resultado; en segundo lugar se aplicar una encuesta al Departamento de
Economa y en tercer lugar se analizar los documentos, leyes y normativas del turismo para este tipo de
hotel y libros de textos de Finanzas.
Fig. 1. Triangulacin de fuentes de informacin.
Estructura financiera actual segn Balance General.

El Hotel N-H Krystal Laguna Villas & Resort tiene una buena gestin segn sus principales indicadores que
miden la gestin econmica financiera y le da un seguimiento a los mismos durante todo el ao, dentro de
los cuales se encuentran: Habitaciones Ocupadas; Estancias; Por ciento de Ocupacin; Ingresos: por
estancias, por paquetes tursticos y Otros ingresos
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En realidad el Hotel marcha sin dificultad en su gestin financiera a corto y largo plazo segn los elementos
mencionados anteriormente, de lo que se trata en la investigacin es saber si puede mejorar la gestin en
cuanto al financiamiento.
A continuacin (tabla 1) se expresa la Estructura financiera del Hotel segn Balance General para el ao
2006. Ver anexo 2.2.1.
Tabla 1. Estructura Financiera actual

Pasivo y Patrimonio Importes Por cientos
Pasivo Circulante $4 214 825.99 83.94%
Otros Pasivos 70.00 0.01%
Patrimonio 806 176.73 16.05%
Total $5 021 072.72 100%
Como se observa en la tabla 1, la estructura financiera actual del Hotel N-H Krystal Laguna Villas & Resort,
esta compuesta por el 83.94% ($ 4, 214,825.99) del Pasivo Circulante dentro de estas el ms representativo
es Cuentas por pagar a proveedores y los Anticipos recibidos o Cobros anticipados con un 31.5%, Otros
pasivos no son significativos pues solo es del 0.01%, en el caso del Capital con un total en valor de $
806,176.73 lo cual constituye el 16.05% dentro del Pasivo y Patrimonio.
Como se aprecia el Hotel N-H Krystal Laguna Villas & Resort no tiene en su estructura financiera prstamos
ni a corto ni a largo plazo el mayor por ciento esta representado por los proveedores, las aportaciones de los
socios, contrario a la prctica internacional, donde se utiliza el dinero de otros para financiar las inversiones
siempre y cuando no se pierda credibilidad ante estos acreedores (Ver Anexo 2.2.2).
Factores relacionados con la Estructura Financiera actual segn encuesta
Con motivo de cumplir el objetivo de la investigacin se le realiza a los trabajadores del N-H Krystal Laguna
Villas & Resort especficamente a los del Departamento de Economa, una encuesta cuyo objetivo fue la de
determinar los factores relacionados con la Estructura financiera que intervienen en el flujo de caja del Hotel
desde el punto de vista del financiamiento. Ver la encuesta en el anexo 2.2.3.
El Departamento de Economa de dicho Hotel cuenta con 12 trabajadores lo cual representa el 100% de los
encuestados, a continuacin se realiza un breve resumen de las encuestas para sacar los factores antes
mencionados.
La primera interrogante. Es posible determinar la estructura financiera en el Hotel?, a esta respondieron
afirmativamente el 91.66% de los encuestados mientras que el resto respondi que no era posible
determinar dicha Estructura.
La segunda pregunta: Qu elementos intervienen en la Estructura Financiera actual del Hotel? como era
de esperar entre los 12 encuestados existen sus diferencias de criterios, aunque hubo una gran
correspondencia en muchos de ellos. En el anexo 2.2.4, tabla 2, se mencionan los elementos, expresados
en cantidad de encuestados y por ciento los criterios emitidos.
Del resultado se observa que segn los encuestados los elementos que ms inciden en la estructura
financiera del hotel son: Flujo de caja y arrendamiento de locales.
La pregunta 3: en caso de necesidad de financiamiento para nuevas inversiones Qu hace el Hotel? Se
daban varias opciones entre las cuales estn Pedir prstamos bancarios, acudir a la empresa mixta, otros
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Cual?, del total de encuestados, el 100% respondi que lo que se debe hacer en este caso es Acudir a la
empresa mixta.
En la pregunta 4: Es recomendable la utilizacin del prstamo bancario para los hoteles de capital mixto? ,
nuevamente el 100% de los encuestados que respondieron que no es recomendable. Porque si se pidieran
prstamos bancarios para los Hoteles de capital mixto se incurra en gastos innecesarios e inoportunos,
cuando se firman los contratos de administracin se protege el capital de los socios y todo tipo de inversin
es aprobada y financiada por ambos socios.
Adems de que muchos coinciden con el planteamiento anterior, tambin dan otro criterio que es valido
mencionar y es que el Hotel no tiene solvencia para pagar prstamos bancarios, teniendo en cuenta que
toda la utilidad es transferida completamente a la empresa Mixta. Un criterio importante es que la utilizacin
de prstamos bancarios no es una decisin para tomar a prisa, coincidiendo los diplomantes con este
criterio, ya que se debe analizar el inters: los plazos y periodo a amortizar y facilidades de las instituciones
crediticias as como su costo de oportunidad.
En la encuesta realizada de la 5 a la 8 son preguntas abiertas: por lo que los resultados se pueden resumir
de la siguiente forma.
En la pregunta 5 la cual plantea: Cmo afecta la estabilidad en las ventas del Hotel a la Estructura
financiera de este?, existieron varios criterios los cuales tuvieron su relacin; solamente se hace mencin en
este caso a uno de ellos (el que resume todos). Para dar respuesta a la interrogante se dividen en dos
etapas, la temporada alta y la baja.
En la temporada alta las ventas se corresponden con la estructura financiera ptima prevista en el estudio
de factibilidad. En la baja se trata de mantener las ventas en lneas con el punto de equilibrio lo que hace
que el negocio no crezca pero que se mantenga con la utilidad de la temporada alta o tenga un descuento lo
menor posible dando como resultado al finalizar el periodo una utilidad similar a la adquirida en la
temporada alta.
Como consecuencia en la temporada baja se miden todos los indicadores de consumo y de compras al igual
que se mantienen constante las razones financieras para no caer en falta de liquidez para enfrentar a los
proveedores.
En la pregunta 6: Cmo afecta las actividades de los prestamistas y de las agencias al flujo de caja del
Hotel?, un 75% de los encuestados hace referencia a que en el Hotel no hay prestamista sin referirse a las
Agencias, pero el resto, es decir un 25% se refiere a las agencias o TTOO. Este ltimo dice que las afecta
en dependencia de los contratos si est en base a los prepagos influye en cuanto a que tengo con suficiente
tiempo el dinero en mi flujo de caja.
En la interrogante numero 7: Cmo afecta la condicin interna del Hotel a la Estructura financiera de este?,
los encuestados se refirieron a que no se ve afectada la situacin del hotel siempre y cuando se mantengan
los parmetros establecidos en los puntos de equilibrio para cada partida de gastos (gastos fijos, gastos
semifijos y los gastos variables).
En la pregunta 8 la cual abarca la interrogante: Qu otros factores considera usted que afectan al flujo de
caja del hotel desde el punto de vista de la Estructura financiera?, de los 12 encuestados solo un 8.33% hizo
mencin a que existan otros factores que afectaban al flujo de caja como son: La Estructura organizativa. Y
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el capital humano. Esto quiere decir que el resto de los que respondieron las encuestas contestaron que no
existen otros factores que afecten el Flujo de caja del Hotel.
De la encuesta se puede resumir que los hoteles de capital mixto no ven la necesidad de financiarse a
travs de los prstamos bancarios a corto y largo plazo, sino a travs del dinero que obtienen de las
operaciones en la temporada alta fundamentalmente, no ven por lo tanto la posibilidad de determinar una
estructura financiera ptima, entre otros aspectos, porque son propiedad de una empresa mixta que es la
que registra el capital y puede acceder a pedir los prstamos.
Factores relacionados con la Estructura Financiera segn documentos y libros de texto.
En el Capitulo I de este trabajo de diploma se analizaron los factores que se relacionan en la Estructura
financiera segn la revisin bibliogrfica sobre el tema ellos se pueden sintetizar en: el costo del
financiamiento, el riesgo, el rendimiento, y los impuestos sobre utilidades relacionados todos con el grado de
apalancamiento de la entidad, para determinar muchos de estos (los tres primeros) se pueden calcular
diferentes razones financieras, las cuales se analizaron tambin al final del captulo y para el cuarto
elemento se plantea en la literatura especializada que se establece por Ley Tributaria diferente para cada
pas.
Ahora bien, al contrastar lo que dice estos documentos cientficos con las normativas del Ministerio de
Finanzas y Precios, en el caso del impuesto sobre utilidades est previsto en la Ley 73 Ley del Sistema
Tributario, en Cuba, que para el caso de las empresas mixtas amparadas bajo la Ley 77 Ley de la
inversin Extranjera, es del 30%, sobre la Utilidad Neta Imponible, por lo que en este caso el objeto de
estudio no paga este impuesto directamente, sino su empresa mixta radicada en ciudad de La Habana, el
costo del financiamiento es igual a la tasa de inters bancaria que se asume por convenio entre las partes,
socio extranjero y cubano, y los encargados de negociar los prstamos son los representantes de las
empresas mixtas, aunque el hotel solicite la necesidad de financiamiento, estos prstamos pueden ser con
bancos cubanos o representaciones de bancos extranjeros en Cuba.
En el caso del Rendimiento y el riesgo, no se establece por ley o norma su clculo, sino que en el caso del
primero se calcula las razones de Rendimiento dentro de un conjunto de ratios que mensualmente se
analizan en el hotel para diagnosticar la situacin o posicin financiera, pero no como antesala para
determinar la estructura financiera ptima, en el caso del riesgo no se determina.
Existen normativas que si establecen instrumento de crditos a corto plazo (resolucin 56 y 64 del 2000), a
los cuales puede acceder el hotel por ejemplo la lnea de crdito, adems quedan disponibles el
arrendamiento de locales y el factoraje de las cuentas por cobrar, los primeros si han sido utilizados pagar a
proveedores, el arrendamiento no se explota fuente de financiamiento, sino el hotel est ofreciendo este
como fuente de ingreso, y no ha utilizado el factoraje.
Por todo lo antes expuesto segn la triangulacin de fuentes, se evidencia la necesidad de un procedimiento
para determinar la estructura financiera ptima del hotel.
2.3 Procedimiento para determinar la estructura financiera adecuada en hoteles de capital mixto
Fundamentacin terica del procedimiento
El mismo se basa en los fundamentos tericos a nivel internacional analizados en el captulo uno y adems
en el mtodo cubano Rentabilidades con base en el flujo de caja propuesto por M. Reyes en 2001, el mismo
elimina las desventajas de los dems mtodos, e incorpora lo ms difcil de lograr, el anlisis del flujo de
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caja, y aunque plantea que puede ser aplicado en cualquier tipo de empresas, sean accionarias o no, su
mayor efectividad est en el sector estatal de la economa nacional, este no puede ser aplicado en los
hoteles de capital mixto, dado principalmente porque estos no pagan el impuesto sobre utilidades y no
registran el capital, en los dos casos es la empresa mixta y adems no pueden pedir prstamos
directamente en caso de necesidad de financiamiento, estos son concedidos a la empresa mixta, entidad
autorizada para tales efectos.
Por lo tanto no se puede determinar la estructura financiera por los mtodos conocidos, se hace necesario
un procedimiento financiero que se ajuste a las condiciones de los hoteles de capital mixto y que sirva como
instrumento de planificacin y toma de dediciones oportunas y eficientes.
El procedimiento consta de varios supuestos:
1. El rendimiento econmico es constante, al considerar, niveles de Utilidades antes de Intereses e
Impuestos (UAII) y Activos Totales (AT), conocidos, constantes y a perpetuidad, es decir la empresa
se halla en una situacin de no crecimiento (es estable econmica y financieramente).
2. Riesgo Econmico constante, al ser constante la rentabilidad econmica.
3. Posee equilibrio financiero: condicin solvencia y liquidez.
4. Posee calidad el equilibrio financiero: condicin de riesgo financiero.
5. Horizonte temporal ilimitado.
Entradas y salidas del procedimiento:
1. Entradas:
Informacin Primaria relacionada con Estado de Resultado y el Balance General.
Anlisis de la situacin financiera relacionada con la estructura del financiamiento.
-estructura actual y mejor propuesta
-Razones
2. Salidas:
Estructura financiera ptima para el hotel
Para dar cumplimiento a las etapas y a los supuestos se utilizarn tcnicas de:
Anlisis de la situacin financiera
-Porcentaje Componentes, para determinar la estructura financiera actual y la propuesta.
-Razones financieras: de apalancamiento y rentabilidad.
Escenarios: se consideraran los supuestos del procedimiento para los tres escenarios y adems
se analizaran las variaciones en prstamos a corto y largo plazo, de la forma siguiente:
- Escenario Probable: corresponde a la situacin actual del Hotel.
-Optimista: Se conceden prstamos a corto y a largo plazo para necesidad de financiamiento.
-Pesimista: Se conceden solo prstamos a corto plazo y se incrementa la inversin del dueo.
A continuacin se explican las dos etapas del procedimiento:
En el caso de la primera etapa que son las entradas, tiene como objetivo analizar la situacin actual del
Hotel y proponer los diferentes escenarios en base a las tcnicas de anlisis de las razones financieras ,
porcentaje componente, equilibrio financiero y calidad de este, tomado como base los datos de los Estados
de Resultados y el balance General actual de la empresa.
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Las Razones que se utilizan son: apalancamiento y rentabilidad ya que estas se relacionan directamente
con la estructura financiera de una empresa, segn (Demestre y col, 2005), estas expresan y se pueden
calcular de la siguiente forma:
1. Razones de Apalancamiento:
Miden el grado en el cual la empresa ha sido financiada mediante deudas (Endeudamiento) y Capital
(Autonoma). Estas razones se utilizan para diagnosticar sobre la estructura, cantidad y calidad de la deuda
que tiene la empresa, as como comprobar hasta qu punto se obtiene el beneficio suficiente para soportar
el costo financiero de la deuda.
Endeudamiento
Autonoma
Calidad de la deuda
Capacidad de devolucin de los prstamos
Rotacin del inters causado
Razn de endeudamiento con relacin financiamiento propio: Expresa el por ciento que representan los
financiamientos ajenos con relacin a los financiamientos propios, o cuntos pesos de financiamientos
ajenos tiene la empresa por cada peso de financiamiento propio. Se calcula:
Endeudamiento FA FP (2.3.1)
Donde: FA, financiamiento ajeno; FP, Financiamiento propio.
Entre 1 y 2 Riesgo Medio
Mayor que 2.0 Alto Riesgo
Menor que 1 Bajo Riesgo
Razn de endeudamiento en relacin al financiamiento Total: Expresa el por ciento que representan los
financiamientos ajenos del Total de Financiamiento (FT), o sea, cuntos pesos de Financiamiento Ajeno
tiene la empresa por cada peso de Financiamiento Total.
Endeudamiento FA FT (2.3.2)
Donde: FT, Financiamiento total
Entre 0.40 y 0.60 Riesgo Medio
Mayor que 0.60 Alto Riesgo
Menor que 0.40 Bajo Riesgo
Tener alto riesgo no es bueno ni malo, depende de la capacidad que tenga la empresa para poder devolver el
financiamiento ajeno. Sin embargo las posiciones de alto riesgo son generadoras de crecimiento.
Razn de autonoma: Expresa el por ciento que representa el Financiamiento Propio del Financiamiento
Total, o sea, cuntos pesos de Financiamiento Propio tiene la empresa por cada peso de Financiamiento
Total.
Autonoma FP FT (2.3.3)
Entre 0.60 y 0.40 Riesgo Medio
Mayor que 0.60 Bajo Riesgo
Menor que 0.40 Alto Riesgo
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Calidad de la deuda: Expresa qu por ciento representa la Deuda a Corto Plazo (PC) del total de deudas
(FA), o sea, cuntos pesos de deuda a corto plazo tiene la empresa por cada peso de deuda total.
CD PC FA (2.3.4)
Donde: CD; Calidad de la deuda; PC, Pasivo circulante
Dado que muchas empresas no pueden acceder a los prstamos a largo plazo, no es posible determinar el
valor ptimo de esta razn. No obstante, mientras menor sea el valor de la misma, significa que la deuda es
de mejor calidad, ya que la deuda a largo plazo tiene un vencimiento ms lejano y hay mayores
posibilidades de poder pagar.
Capacidad de devolucin de prstamos: Expresa cuntos pesos de fondos autogenera la empresa por
cada peso de Prstamo Recibido.
CdevolucinP UN Gnd PR (2.3.5)
Donde; CdevolucinP, Capacidad de devolucin de los prstamos,
UN, Utilidad Neta; Gnd, gastos no desembolsables (Fondos autogenerados)
Los gastos no desembolsables, son gastos que no ocasionan salida de efectivo para la empresa, pueden ser:
-Depreciacin de Activos Fijos Tangibles
-Amortizacin de Activos Fijos Intangibles
-Amortizacin de Gastos Diferidos
Cuanto mayor sea el valor de esta razn, ms capacidad se tendr para poder devolver los prstamos, ya que
el numerador refleja los fondos que autogenera la empresa.
Rotacin del inters ganado: Expresa cuntos pesos de UAII genera la empresa por cada peso de inters
por los prstamos a mediano y largo plazo, que reconoce la empresa.
RIG UAII Im lp (2.3.6)
Donde: RIG, Rotacin del inters ganado; UAII, Utilidades antes de Intereses e Impuestos; ImLp, Intereses a
mediano y largo plazo.
Lo ideal es que su valor sea lo ms alto posible y por descontado mayor que 1.
2. Razones de Rentabilidad
Mide la eficiencia con que est siendo manejada la empresa, la relacin entre los beneficios y los capitales
invertidos. Miden el rendimiento sobre los capitales invertidos, constituye una prueba de la eficiencia de la
administracin en la utilizacin de sus recursos disponibles.
Se calcularn:
Rentabilidad de las Ventas o Margen sobre Ventas
Rentabilidad Econmica o Retorno de la Inversin
Rentabilidad Financiera o Rentabilidad de los Capitales Propios
Este grupo de razones mide la eficiencia, que expresa la relacin realmente obtenida como resultado efectivo
entre una cierta aplicacin de medios y un determinado efecto, medido como resultado.
Razn de Rentabilidad en ventas: Expresa cunto gana la empresa por cada peso que vende. Se conoce
tambin como margen sobre Ventas o Margen de Utilidad. Como otra razn de rentabilidad mientras ms
alta mejor, ya que implica gestin en los costos y en las Ventas.
RV UAII Ventas (2.3.7)
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Donde: RV, Rentabilidad en ventas o Margen de Utilidad sobre ventas.

Esta razn se puede calcular para cada nivel de utilidades, determinando de esta forma los mrgenes en cada
uno de estos niveles.
Rentabilidad Econmica: Esta razn expresa el por ciento que representa las UAII del valor de los Activos
Totales invertidos en la empresa, o cuntos pesos de UAII genera la empresa por cada peso de Activo
invertido. Este ndice mide la gestin operativa de la empresa, el rendimiento extrado a la inversin que
posee y explota la empresa a travs de su gestin de activos.
RE UAII AT (2.3.8)
Donde: RE, Rentabilidad econmica; AT, Activos totales
Razn de rentabilidad financiera: Esta razn expresa qu por ciento representa la Utilidad Neta del valor
del Financiamiento Propio, o cuntos pesos de Utilidad Neta genera la empresa por cada peso de
Financiamiento Propio
RF UN FP (2.3.9)
Adems de las Razones de apalancamiento y rentabilidad se propone calcular el equilibrio financiero: condicin
de solvencia y liquidez segn (Demestre y col, 2005), una empresa es liquida si su activo circulante es mayor
que su pasivo circulante y es solvente si su activo real es mayor que sus financiamientos ajenos. Si se cumplen
estas dos condiciones, la empresa posee equilibrio financiero. Se puede expresar matemticamente de la
siguiente forma:
Empresa Liquida=Activo Circulante (AC)>Pasivos Circulante (PC)
Empresa Solvente=Activo Real (AC+AF)>Financiamientos Ajenos (PC+PLP)
Donde: AF; Activo Fijos; PLP, Pasivos a Largo Plazo.
En todo caso se puede calcular con solo analizar estas partidas del Balance General de una empresa, pero
adems se considera prudente calcular las razones de liquidez.
3. Razones de Liquidez.
Para diagnosticar la situacin de liquidez de la empresa, es decir, la posibilidad de poder hacer frente a sus
pagos a corto plazo, adems de confeccionar el flujo de efectivo, se pueden utilizar las razones siguientes:
Liquidez general: Expresa las veces que el Activo Circulante cubre el Pasivo Circulante o la
cantidad de pesos de Activo Circulante que posee la empresa por cada peso de Pasivo
Circulante.
LG AC PC (2.3.10)
Donde: LG, Liquidez general, AC, Activo Circulante; PC, Pasivo Circulante
1.3 a 1.5 Correcto
Menor 1.3 Peligro de suspensin de pago
Mayor 1.5 Peligro de tener ociosos
Razn de liquidez inmediata: Expresa las veces que los Activos ms lquidos (AC Inventarios)
cubren el Pasivo Circulante; cuntos pesos de Activos ms lquidos posee la empresa por cada
peso de deuda a corto plazo.
LI AC Inventario PC (2.3.11)
Donde: LI, Liquidez inmediata
Entre 0.5 y 0.8 Correcto
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Menor que 0.5 Peligro de suspensin de pago

Mayor que 0.8 Peligro de tener tesorera ociosa
Razn de Solvencia. Diagnostica cmo puede una empresa solventar todas sus deudas con
los activos con valor de Ventas, que posee.
Solvencia: Expresa las veces que los Activos Reales cubren los financiamientos ajenos (Total de
Deudas), o sea, cuntos pesos de Activos Reales tiene la empresa para solventar un peso de
Deuda Total.
Solvencia Activo. Re al FA (2.3.12)
Activo Real = Activo Circulante + Activo Fijo Neto
Financiamiento Ajeno = Pasivo Circulante + Pasivo Fijo
Entre 1.5 y 2 Correcto
Menor de 1.5 Peligro de no poder solventar las deudas
Mayor de 2 Peligro de tener ociosos
No basta con determinar si la empresa tiene equilibrio financiero, es necesario adems, cuando lo tiene,
evaluar su calidad, a travs de la condicin de riesgo financiero, la cual nos permite medir la estabilidad de
la estructura de financiamiento de la empresa, que no es ms que la relacin entre el financiamiento ajeno
(FA) y propio (FP).
Segn (Demestre y col, 2005), se podr considerar estable cuando la relacin FA FP se encuentre entre
60% 40% o cualquier combinacin que se mueva entre esos rangos. Se podr considerar inestable
cuando la relacin FA FP se encuentre fuera del rango 60% 40%.
Aunque se est considerando una estructura de financiamiento entre 60% 40% o cualquier combinacin
que se mueva entre estos rangos, para determinar la estabilidad de dicha estructura, es bueno sealar que
no todos los autores consultados estn de acuerdo con este criterio. En la realidad la estructura de
financiamiento es nica para cada empresa donde lo importante no es el nivel de riesgo, sino la utilizacin
correcta del financiamiento que permita generar flujos de efectivo positivos para poder devolver lo que se
pide prestado y dems obligaciones.
Hasta aqu se explica la primera etapa del procedimiento de anlisis
La segunda etapa del procedimiento son las salidas: que corresponde a la estructura financiera ptima
para el hotel, el objetivo de la misma es presentar de los diferentes escenarios analizados en la etapa uno,
cul es el que mayor rentabilidad econmica y financiera ofrece as como el que mayor equilibrio financiero
proporciona a la empresa, mayor calidad de este.
Aplicacin del procedimiento en el Hotel N-H Krystal Laguna Villas y Resort
Como se fundamenta anteriormente el procedimiento consta de varios supuestos los cuales se cumplen y
se pueden observar en los anexos del 2.3.1-2.3.3.
En el caso de las Etapas del procedimiento se soportan en Excel para las Entradas y Salidas. Y los
escenarios quedaron conformados de la siguiente forma:
- Escenario Probable: corresponde a la situacin actual del Hotel, donde no existen prstamos a
corto plazo, solamente Pasivo Circulante y el patrimonio.
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-Optimista: Se conceden prstamos para necesidad de financiamiento, por un monto equivalente a

300 000 Dlares, los cuales se desglosan de la siguiente forma: a Corto Plazo por valor de 100 000
dlares a 5% de inters y 200 000 dlares a 6,5% de inters a Largo Plazo, en ambos casos anual.
-Pesimista: Se conceden solo prstamos a corto plazo por 100 000 dlares a un inters del 5%
anual y una inversin del dueo por valor de 200 000 dlares.
A continuacin se explican las dos etapas del procedimiento:
Se conformaron en Excel tres hojas de clculo para determinar la mejor alternativa, la primera corresponde
al Balance General para la situacin probable y optimista y pesimista (anexo 2.3.1), y la segunda, el Estado
de resultado (anexo 2.3.2) para los tres escenarios, en este caso se calcula la Utilidad para el Hotel y
empresa mixta con el fin de poder comparar los resultados del procedimiento teniendo en cuenta la hoja de
calculo tres (anexo 2.3.3), que constituye la propuesta. A continuacin se explica los resultados
fundamentales:
Las primeras razones que se introducen en el procedimiento son las de Apalancamiento con el objetivo
de medir el grado en el cual la empresa ha sido financiada mediante deudas (Endeudamiento) y Capital
(Autonoma). Estas razones se utilizan para diagnosticar sobre la estructura, cantidad y calidad de la
deuda que tiene la empresa, as como comprobar hasta qu punto se obtiene el beneficio suficiente
para soportar el costo financiero de la deuda. Se calcularon las razones de endeudamiento siguientes:
Endeudamiento (con relacin al financiamiento propio y total), Autonoma, Calidad de la deuda,
Capacidad de devolucin de los prstamos, Rotacin del inters causado
Razn de endeudamiento con relacin financiamiento propio:
Cuando se calcula la razn de endeudamiento con relacin a financiamiento propio se observa que en los
escenarios existe un alto riesgo (Mayor que 2), de que se est financiando el hotel con capital ajeno, en el
escenario probable el Hotel tiene $5.23 de financiamiento ajeno por cada peso de financiamiento propio; en
el optimista cuando se le incorporan los prstamos a corto y a largo plazo el Hotel aumenta esa
dependencia de financiamiento ajeno con $8.92 por cada peso de financiamiento propio, sin embargo en el
pesimista disminuye a $6.11 con prstamos solamente a corto plazo pero no deja de ser un alto riesgo ya
que no cumple los parmetros establecidos para que el riesgo sea bajo o al menos medio (entre 1 y 2). Se
puede observar en el anexo 2.3.3.
Razn de endeudamiento en relacin al financiamiento Total:
En el clculo del endeudamiento en relacin al financiamiento total, se observa un alto riesgo en los tres
escenarios ya que no cumplen con los parmetros de esta razn (0.40 y 0.60). En el escenario probable el
Hotel tiene $0.84 pesos de financiamiento ajeno por cada peso de financiamiento total; as sucede con los
dos escenarios restantes pero con valores de $0.90 y $0.86 respectivamente, es decir en los tres casos
presenta alto riesgo (mayor que 0.60).
Es bueno aclarar que tener alto y bajo riesgo no es malo, pero tampoco es bueno, todo depende de la
capacidad que tenga el Hotel para devolver el financiamiento ajeno; sin embargo las posiciones de alto
riesgo son generadoras de crecimiento. (Ver anexo 2.3.3)
Razn de autonoma:
En la razn de autonoma que representa el financiamiento propio del financiamiento total sucede lo mismo
que en las razones anteriormente explicadas, es decir hay tambin un alto riesgo, ya que en los tres
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escenarios el valor no cumple con los parmetros establecidos. En el escenario probable el Hotel tiene
$0.46 de financiamiento propio por cada peso de financiamiento total que corresponde a un riesgo medio
(entre 0.60 y 0.40) y los escenarios: optimistas y pesimista tiene $0.10 y $0.14 de financiamiento propio por
cada peso de financiamiento total, por lo tanto representa un alto riesgo para el hotel. (Ver anexo 2.3.3)
Calidad de la deuda:
Debido a que esta es una entidad que no pueden acceder a prstamos tanto a largo como a corto
directamente no es posible determinar el valor ptimo de esta razn, sin embargo mientras menor sea la
misma es decir la deuda; hay mayores posibilidades de poder pagar de las utilidades aportadas por esta a la
empresa mixta los prstamos concedidos para sus operaciones y por lo tanto de mejor calidad ya que la
deuda a largo plazo tiene un vencimiento ms lejano y hay mayores posibilidades de poder pagar.
En el clculo de este; el escenario optimista fue el menor de los dos restantes con $0.96 de deuda a corto
plazo por cada peso de deuda. (Ver anexo 2.3.3)
Capacidad de devolucin de prstamos:
Al calcular la capacidad de devolucin de los prstamos que tiene el hotel si este pudiese acceder a ellos
directamente, se puede observar en el anexo 2.3.3 que para la situacin probable, devuelve un resultado de
#Div/0! en la celda ya que el hotel no tiene deuda para la situacin inicial, para el caso de la situacin
optimista el hotel es capaz de autogenerar $8.70 por cada peso de prstamos recibidos total (corto y largo
plazo), para el escenario optimista aumenta a $26.19, lo que es positivo ya que cuanto mayor sea el valor
de esta razn, ms capacidad se tendr para poder devolver los prstamos.
Rotacin del inters ganado:
El resultado de esta razn muestra en correspondencia con la anterior el mismo resultado para la situacin
probable al no existir prstamos, sin embargo si utiliza la alternativa que se propone en el escenario
optimista el hotel genera $208.14 pesos de UAII por cada peso de inters por los prstamos a mediano y
largo plazo, y para la situacin pesimista $749.31, por lo que en los dos casos es mayor que 1, pero ms
alto para el escenario pesimista por lo tendra ms utilidad para cubrir los intereses por prstamos.
Las segundas razones que se introducen en el anlisis son las de Rentabilidad, las que miden la eficiencia
con que est siendo manejada la empresa, la relacin entre los beneficios y los capitales invertidos. Miden
el rendimiento sobre los capitales invertidos, constituye una prueba de la eficiencia de la administracin en
la utilizacin de sus recursos disponibles.
Se calcularon: Rentabilidad de las Ventas o Margen sobre Ventas, Rentabilidad Econmica o Retorno de la
Inversin, Rentabilidad Financiera o Rentabilidad de los Capitales Propios. Este grupo de razones mide la
eficiencia, que expresa la relacin realmente obtenida como resultado efectivo entre una cierta aplicacin de
medios y un determinado efecto, medido como resultado.
Razn de Rentabilidad en ventas:
En la razn de rentabilidad en ventas; en los tres escenarios el valor permanece constante es decir es de un
26.88% para el probable, optimista y pesimista, al considerar como supuesto que las UAII de la empresa y
las ventas se mantienen constantes y que el Horizonte temporal es ilimitado, no es un valor muy elevado y
esta por debajo del 50%, por lo que las ganancias de la empresa por cada peso que vende est por debajo
de sus posibilidades reales.
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Rentabilidad Econmica: En la rentabilidad econmica se mantiene el mismo valor desde el probable

hasta el optimista al tener en cuenta los mismos supuestos que en la razn anterior, el valor es de un
74.62% de lo que genera la empresa por cada peso activo invertido. Por lo tanto la gestin operativa del
hotel es aceptable, el rendimiento extrado a la inversin que posee y explota la entidad es buena travs
de su gestin de activos. Ver en el anexo 2.3.3.
Razn de rentabilidad financiera:
La razn de rentabilidad financiamiento en los escenarios fueron de un 91.96% un 99.27% y 89.75%
respectivamente; es decir que la Utilidad Neta del Hotel representa el 99.27% del financiamiento propio, el
valor ms alto de los tres escenarios, casi el 100% del Financiamiento propio ver anexo 2.3.3, es decir que
la eficiencia de los fondos propios invertidos en la empresa es muy alta, aunque ya se observaron en otras
razones que sera muy riesgosa para la empresa.
Adems de las Razones de apalancamiento y rentabilidad se propone calcul el equilibrio financiero:
condicin de solvencia y liquidez siguiendo el criterio de que una empresa es liquida si su activo circulante
es mayor que su pasivo circulante y es solvente si su activo real es mayor que sus financiamientos ajenos.
Si se cumplen estas dos condiciones, la empresa posee equilibrio financiero. Se puede expresar
matemticamente de la siguiente forma:
Empresa Liquida=Activo Circulante (AC)>Pasivos Circulante (PC)
Empresa Solvente=Activo Real (AC+AF)>Financiamientos Ajenos (PC+PLP)
Queda demostrado despus de los clculos matemticos que la empresa es lquida y solvente en los tres
escenarios propuestos porqu sus Activos Circulantes son mayores que los Pasivos Circulantes, pero
adems es solvente porque el Activo Real es mayor que los financiamientos ajenos, ver anexo 2.3.1 y 2.3.3.
Razones de Liquidez.-
Para diagnosticar la situacin de liquidez de la empresa, es decir, la posibilidad de poder hacer frente a sus
pagos a corto plazo, adems de confeccionar el flujo de efectivo, se pueden utilizar las razones siguientes:
Liquidez general:
En ella se observa que aunque est en los parmetros establecidos en la literatura financiera de 2 a 1, en el
procedimiento se establecen los rangos de nivel de riesgo (1.3-1.5 correcto), para los tres escenarios
propuestos hay un peligro de suspensin de pago ya que estn por debajo de 1.3, con un valor de 1.14 para
el probable y 1.12 para el pesimista y el optimista, es decir que sigue disminuyendo, la cantidad de pesos de
Activo Circulante que posee la empresa por cada peso de Pasivo Circulante, lo que hace estas dos
alternativas ms riesgosa, situacin que est determinada por la utilizacin del dinero ajeno, ver anexo
2.3.3., pero se calcularan la razn de liquidez inmediata y solvencia para ver que es lo que incide en este
resultado.
Razn de liquidez inmediata:
La razn de liquidez inmediata en el escenario probable es de $0.59 de Activo ms lquido por cada peso de
deuda a corto aplazo, en el optimista es de $0.58 y en el pesimista de $0.58 tambin. Los tres escenarios
cumplen con los parmetros establecidos (0.5-08), es decir estn correctos para la Empresa. (Ver anexo
2.3.3), por lo que la dificultad no est en los activos circulantes ms lquidos con tesorera ociosa, sino en
los inventarios, es decir una subinversin en inventarios.
Razn de Solvencia:
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Al aplicar la razn de Solvencia para los escenarios probable, optimista y pesimista la solvencia tiene un
valor de $1.17, $1.10 y $1.15 del total de Activos Reales para solventar un peso de la deuda total
respectivamente, es decir que la empresa tiene un peligro de no poder solventar las deudas con los activos
con valor de ventas que posee, lo que corrobora el resultado anterior y en este caso es menor para el
escenario optimista ($1.10), dado por el volumen de deuda que presupone.
No basta con determinar si la empresa tiene equilibrio financiero, es necesario adems, cuando lo tiene,
evaluar su calidad, a travs de la condicin de riesgo financiero, la cual nos permite medir la estabilidad de
la estructura de financiamiento de la empresa, que no es ms que la relacin entre el financiamiento ajeno
(FA) y propio (FP).
Se puede observar en el anexo 2.3.3, que para los tres escenario el hotel no presenta estabilidad en su
estructura financiera (es inestable), pues en los tres escenarios se encuentra por encima de la relacin 60%
40%, el financiamiento ajeno sobrepasa el 80% en todos los casos, por lo que se considera que de aplicar
estas alternativas el hotel se est financiando casi totalmente con recursos ajenos, lo que sera muy
riesgoso para l pues estara casi totalmente en manos de sus acreedores.
No obstante, la estructura de financiamiento es nica para cada empresa donde lo importante no es el
nivel de riesgo, sino la utilizacin correcta del financiamiento que permita generar flujos de efectivo positivos
para poder devolver lo que se pide prestado y dems obligaciones.
Hasta aqu se explica la primera etapa del procedimiento de anlisis
La segunda etapa del procedimiento son las salidas: que corresponde a la estructura financiera ptima
para el hotel, el objetivo de la misma es presentar de los diferentes escenarios analizados en la etapa uno,
cul es el que mayor rentabilidad econmica y financiera ofrece as como el que mayor equilibrio financiero
proporciona a la empresa, mayor calidad de este.
Si se analizan los resultados anteriores, se puede decir que de los tres escenarios analizados el mejor para
el hotel segn las condiciones presentadas sera el escenario pesimista que presupone la utilizacin del
prstamo a corto plazo por 100 000 dlares a un inters del 5% anual y una inversin del dueo por valor de
200 000 dlares.
Con este escenario se obtiene una rentabilidad econmica del 74.62% y una rentabilidad financiera de
89.75%, que si bien no es la ms alta de los tres escenario es la que mejor Liquidez presenta entre el
escenario optimista y el pesimista, la solvencia y la calidad del equilibrio es mejor con esta alternativa.
Se hizo necesario comparar los resultados con los de la empresa mixta pues a ella a la que se le
concedern los prstamos y es la que aumentar la inversin como dueo. Si se observa el anexo 2.3.3 al
final ciertamente para la empresa mixta la mejor variante es tambin la pesimista pues obtiene mayor
Rentabilidad Financiera manteniendo constante los dos indicadores restantes.
Por lo tanto la estructura financiera ptima para el hotel es: 85.93% de pasivo circulante, el 14.06% de
patrimonio y otros pasivos con el 0.01%.
Conclusiones del captulo:
Es muy complejo determinar la estructura financiera ptima para un hotel de capital mixto pues las
caractersticas de estas instalaciones son diferentes a otras empresas en el pas, pues ellas constituyen una
dependencia de la empresa mixta, lo que hace que limite el anlisis sobre le tema a nivel de hotel.
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No obstante es criterio de estos diplomados que si es posible determinar la estructura financiera ptima, tal
es as que con la aplicacin del procedimiento se pudo corroborar la hiptesis de los indicadores propuestos
para tales fines.
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CONCLUSIONES
1. Existen mltiples teoras y mtodos a nivel internacional y en Cuba que demuestran la posibilidad
de determinar una combinacin adecuada entre recursos ajenos y propios para una empresa, pero
todas coinciden en que los factores que inciden en esta son: el costo, el riesgo, el rendimiento, la
flexibilidad fiscal y la posicin de la administracin frente a la problemtica.
2. Segn la triangulacin de fuentes empleada en el trabajo, se evidencia la necesidad de un
procedimiento para determinar la estructura financiera ptima del hotel.
3. Se propone un procedimiento de anlisis de la estructura financiera ptima basado en dos etapas,
en el clculo de las razones de Rentabilidad, apalancamiento, liquidez, condicin de equilibrio y
calidad del equilibrio y soportado en Excel.
4. Es muy complejo determinar la estructura financiera ptima para un hotel de capital mixto ya que las
caractersticas de estas instalaciones son diferentes a otras empresas en el pas.
5. Con la aplicacin del procedimiento se pudo corroborar la hiptesis de los indicadores propuestos
para determinar la estructura financiera ptima.
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RECOMENDACIONES
1. Aplicar el procedimiento propuesto en esta tesis con los resultados del hotel para el ao 2007, con
el fin de ir ajustando las posibles debilidades de este.
2. Vincular las hojas de clculos del procedimiento con los Estados financieros fundamentales del
hotel.
3. Continuar la investigacin para hoteles de capital mixto, capital propio y empresas de capital mixto.
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Mxico, 1994
ANEXOS.
Anexo 1.1.1
Nomenclatura utilizada en las teoras:
C: Recursos propios de la empresa, en trminos de valor de mercado de sus acciones
D: Recursos ajenos o endeudamiento empresarial
V = C+D: valor total de la empresa en el mercado (valor total del pasivo)
L: coeficiente de endeudamiento, grado de apalancamiento o leverage empresarial
L = D/C
BAIT: beneficio anual de explotacin antes de intereses e impuestos
kd : costo anual del endeudamiento
I: volumen total de intereses que la empresa ha de pagar cada ao por el uso de la deuda (se
supone constante, conocido y a perpetuidad)
I = kd D
BAT: beneficio anual neto de intereses BAT = BAIT-I
kc = BAT/C: costo del capital propio BAT = kc C
ko = BAIT/V: costo del pasivo o costo de capital medio ponderado (ccmp)
BAIT BAT I k C kd D C D
ko c kc kd
V V CD CD CD
IBS = Impuesto sobre el beneficio de sociedades

IRPF = Impuesto sobre la renta de las personas fsicas, impuesto personal de los inversores (accionistas y
acreedores).
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Anexo 2. 2.1
BALANCE GENERAL RESUMIDO 2006
UM: UDD - Dlar estadounidense

Cdigo Concepto
ACTIVO 5021072.72
ACTIVO CIRCULANTE 4823044.16
ACTIVO FIJO 129093.93
OTROS ACTIVOS 68934.62
TOTAL DEL PASIVO Y PATRIMONIO 5021072.72

PASIVO 4214895.99
PASIVO CIRCULANTE 4214825.99
410 Cuentas por Pagar a Proveedores 1796200.64
412 Otras Cuentas por pagar a Corto Plazo 538292.37
413 Cuentas por Pagar Casa Central 44343.23
435 Anticipos Recibidos o Cobros Anticipados 1327844.70
455 Nominas por Pagar 5000.05
491 Provisin Reparaciones Generales 320350.73
495 Provisiones para Gastos 182794.27
OTROS PASIVOS 70.00
565 Cuentas por Pagar Diversas 70.00
PATRIMONIO 806176.73
604 Capital Aportado 327698.33
Utilidad del Perodo 3746526.12
Grupo Capital 3268047.72
645 Grupo de Capital 3268047.72
Fuente: Balance General Oficial del Hotel NH Krystal Laguna Villas & Resort. Ao 2006.
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Anexo 2. 2.2
Estructura Financiera actual del Hotel NH Krystal Laguna Villas & Resort.
Fuente: Construido por los autores a partir del Balance General del Hotel NH Krystal Laguna Villas & Resort
en el ao 2006.
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Anexo 2.2.3
Encuesta aplicada al personal del Departamento Econmico
Encuesta
Con motivo a la investigacin que se esta llevando a cabo acerca del estudio de la Estructura Financiera del
Hotel, la cual no es mas que la combinacin de diferentes fuentes de financiamiento, la estructura del
pasivo, le pedimos su cooperacin mediante la realizacin de esta encuesta cuyo objetivo es determinar los
factores relacionados a la estructura financiera que intervienen en el flujo de caja del Hotel , por lo que le
estaremos muy agradecidos por la ayuda que nos pueda brindar para que nuestra investigacin sea
satisfactoria.
1. Es posible determinar la estructura financiera en el Hotel?
Si_____ No_____
2. Qu elementos intervienen en la Estructura Financiera actual del Hotel?
___________________
___________________
___________________
___________________
___________________
3. En caso de necesidad de financiamiento para nuevas inversiones Qu hace el Hotel?:
_____ Pedir prstamo bancario.
_____ Acudir a la direccin de la empresa mixta.
_____ Otros: Cual?
___________________
___________________
___________________
4. Es recomendable la utilizacin del prstamo bancario para los hoteles de capital mixto?
Si_____ No_____ Porque? ___________________________________
5. Cmo afecta la estabilidad en las ventas del Hotel a la Estructura Financiera de este?
6. Cmo afecta las actitudes de los prestamistas y de las Agencias al flujo de caja del Hotel?
7. Cmo afecta la condicin interna del Hotel a la Estructura Financiera de este?
8. Qu otros factores considera usted que afectan al flujo de caja del Hotel desde el punto de vista de
la Estructura Financiera?
Autores:
Yendris Pulido Del Risco
yendris@economia.unica.cu
Dayami Koeli Pina
Tutora: Msc. Adelfa D. Alarcn Armenteros.
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Repblica de Cuba
Universidad de Ciego de vila Facultad de Ciencias Econmicas
En opcin al Ttulo de Licenciatura de Contabilidad y Finanzas.
Julio 2007 Ao 49 de la Revolucin.

Estructura Financiera Hotel

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CAPTULO I: LA ESTRUCTURA FINANCIERA PTIMA

3. El beneficio bruto de la empresa se mantiene constante a lo largo del tiempo.

Proposicin 3: La tasa de retorno requerida en la evaluacin de inversiones es independiente de la forma

1- El comportamiento humano responde al modelo de la "racionalidad econmica" (o del "rational choice"):

El mtodo UAII-GPA es el ms extendido. Pero, este presenta dos problemas bsicos. 19

Pasivo a Largo Plazo/Capital Contable (1.2.1)

El riesgo es la combinacin de dos grupos fundamentales de factores:

CAPTULO II: LA ESTRUCTURA ACTUAL DE FINANCIAMIENTO DE LOS HOTELES DE CAPITAL

Islazul: Esta cadena est dedicada preferentemente al turismo nacional.

Fig. 1. Triangulacin de fuentes de informacin.

Estructura financiera actual segn Balance General.

Tabla 1. Estructura Financiera actual

Total $5 021 072.72 100%

Donde: RV, Rentabilidad en ventas o Margen de Utilidad sobre ventas.

Menor que 0.5 Peligro de suspensin de pago

-Optimista: Se conceden prstamos para necesidad de financiamiento, por un monto equivalente a

Rentabilidad Econmica: En la rentabilidad econmica se mantiene el mismo valor desde el probable

IBS = Impuesto sobre el beneficio de sociedades

UM: UDD - Dlar estadounidense

TOTAL DEL PASIVO Y PATRIMONIO 5021072.72

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