Ministrio da Fazenda

Secretaria de Acompanhamento Econmico

Coordenao-Geral de Estruturao de Projetos e Financiamentos

Arthur Cury dos Santos Lopes

FINANCIAMENTO DE INFRAESTRUTURA A PARTIR DO

MERCADO DE CAPITAIS NO BRASIL

Braslia
2013
 Sumrio
1 Introduo ............................................................................................................................. 1

2 O Mercado Financeiro ......................................................................................................... 2

3 O Mercado de Capitais ........................................................................................................ 4

3.1 O Mercado de Capitais no Brasil .................................................................................... 4
3.2 O Mercado Integrado Latino-americano ......................................................................... 6

4 Mercado de Debntures no Brasil ...................................................................................... 7

5 Debntures Incentivadas ....................................................................................................10

5.1 Legislao ......................................................................................................................10
5.2 Fluxo de aprovao dos projetos ................................................................................... 12
5.3 Situao atual das emisses .......................................................................................... 13
5.4 Principais problemas ..................................................................................................... 14
5.5 Aes mitigadoras e possibilidades de aprimoramento do modelo .............................. 15

6 Setor de Infraestrutura ...................................................................................................... 18

6.1 Logstica e Transporte ................................................................................................... 18
6.2 Mobilidade Urbana ....................................................................................................... 19
6.3 Energia .......................................................................................................................... 20
6.4 Telecomunicaes ......................................................................................................... 21
6.5 Radiodifuso ................................................................................................................. 22
6.6 Saneamento Bsico ....................................................................................................... 22
6.7 Irrigao ........................................................................................................................ 23

7 Concluso ............................................................................................................................ 25
Referncias Bibliogrficas .................................................................................................... 27

Anexos .................................................................................................................................... 28
 1

1 Introduo

Este artigo tem, primeiramente, como objetivo introduzir alguns conceitos bsicos do
mercado financeiro no Brasil e fazer comparaes aos de outros pases que apresentam um
sistema financeiro mais desenvolvido ou que tenham elaborado medidas inovadoras para seu
desenvolvimento. Esse estudo tem propsito informativo para servir de apoio aos outros
tpicos que sero posteriormente discutidos mais a fundo.

O objeto principal de estudo analisar as alternativas de financiamento para o

desenvolvimento do setor de infraestrutura no Brasil, em especial, analisar a Lei 12.431/11, o
Decreto n 7.603/11 e a Lei n 12.715/12, que tiveram o intuito de fomentar as emisses das
debntures incentivadas, uma vez que os recursos pblicos, via bancos oficiais, so
atualmente os maiores financiadores dos projetos e o volume dos investimentos bastante
significativo para esse setor.

Dentro do conjunto de anlises desenvolvidas, sero estudadas algumas das medidas

que vm sendo implementadas e sugeridas alternativas para sua boa gesto e estruturao.
 2

2 O Mercado Financeiro

O mercado financeiro brasileiro composto por diversas instituies financeiras,

como bancos comerciais, caixas econmicas, bancos de investimento e de desenvolvimento,
sociedades corretoras e fundos de investimento. Essas instituies operam de acordo com as
normas definidas pelo Conselho Monetrio Nacional (CMN), que composto pelo Ministro
da Fazenda, que preside o Conselho, pelo presidente do Banco Central do Brasil - BCB e pelo
Ministro do Planejamento.

A Comisso de Valores Mobilirios (CVM) exerce o papel de fiscalizadora no

mercado de capitais. Dentre suas atribuies, constam o estmulo formao de poupana e
sua aplicao em valores mobilirios, a assegurao e fiscalizao do funcionamento eficiente
das bolsas de valores, do mercado de balco e das bolsas de Mercadorias e Futuros, garantir o
acesso do pblico a informaes sobre os valores mobilirios negociados e sobre as
companhias que os tenham emitido, entre outras1. Junto CVM, o BACEN celebrou um
convnio que estabelece algumas medidas regulamentadoras e cooperadoras entre as duas
instituies. Essas medidas se baseiam na manifestao prvia do BACEN a respeito de
normas a serem editadas pela CVM, na manifestao prvia da CVM a respeito de normas a
serem editadas pelo BACEN, no intercmbio de informaes referentes a atividades
desempenhadas nos mercados financeiros e de capitais, no acesso recproco a sistemas de
informao administrados por eles e na cooperao nas aes de superviso relacionadas aos
fundos de investimento2.

O mercado financeiro pode ser dividido em quatro categorias: mercado de crdito,

mercado monetrio, mercado de cmbio e mercado de capitais.

O mercado de crdito tem como principais instrumentos ou ttulos a caderneta de

poupana, que representa principal recurso para o financiamento de investimentos de
infraestrutura habitacional, e o certificado de depsito bancrio (CDB), que um dos
principais recursos utilizados pelos bancos para a captao de recursos.

O mercado monetrio apresenta como principal propsito o equilbrio das reservas de

moeda entre os agentes da economia, tendo como caracterstica especfica as operaes de

1
http://www.portaldoinvestidor.gov.br/menu/primeiros_passos/papel_CVM.html
2
http://www.bcb.gov.br/pre/acordos_e_convenios/Convenio%20BCB%20CVM%20assinado.pdf
 3

curtssimo prazo. As operaes mais tpicas desse mercado so os certificados de depsito

interbancrio (CDI), que so idnticos ao CDB, porm esto restritas ao mercado
interbancrio, e as operaes de mercado aberto, que tem como principais ttulos os emitidos
pelo Tesouro Nacional, como por exemplo, as Letras do Tesouro Nacional (LTN), as Letras
Financeiras do Tesouro (LFT) e as Notas do Tesouro Nacional (NTN). O Banco Central o
responsvel por exercer o controle da liquidez desses ttulos.

O mercado de cmbio realiza as trocas de moedas estrangeiras, que suprem as

necessidades de viagens e do comrcio exterior. S esto autorizadas de realizar as operaes
de cmbio as instituies com permisso do Banco Central.

Por fim, porm de maior importncia para o escopo deste artigo, trataremos nos
prximos tpicos do mercado de capitais com maior enfoque em nosso pas.
 4

3 O mercado de capitais

3.1 Mercado de capitais no Brasil

O mercado de capitais no Brasil formado por um conjunto de instituies que

investem e se financiam atravs da negociao de valores e ttulos mobilirios. Os principais
ttulos negociveis nesse mercado so as aes, que representam fraes das empresas que
podem ser compradas, ttulos de dvida, mais conhecidos como debntures, que representam o
financiamento das empresas a partir de investidores, bnus de subscrio e outros valores
mobilirios. O agente regulamentador do mercado de capitais a Comisso de Valores
Mobilirios - CVM, criada pela Lei n 6.385/76, que tem como funo regrar e promover o
mercado de valores mobilirios.

Outros agentes importantes para o seu funcionamento so as bolsas de valores, pois

so os locais onde ocorrem as negociaes dos ttulos e valores mobilirios e so os
responsveis pela sua liquidez. A BM&FBOVESPA, localizada em So Paulo, a nica bolsa
de valores no Brasil e est entre uma das maiores do mundo em valor de mercado. Dados
levantados no final do ms de abril de 2013 mostram o ranking das bolsas de valores
mundiais, seguidas de seus respectivos valores de mercado e do nmero de empresas listadas
(Anexo 1). A BM&FBOVESPA se encontra em 12 lugar, com valor de mercado de
US$1.242 bilhes e com 366 companhias listadas, abaixo de outras Bolsas, como a NYSE
Euronext (EUA), que apresenta valor de mercado de US$15.572 bilhes, 2.326 companhias
listadas e est classificada em 1 lugar no ranking, e a NYSE Euronext (Europa), que
apresenta valor de mercado de US$3.016 bilhes, 1.064 empresas listadas e est classificada
em 5 lugar3.

O mercado de capitais dividido em mercado primrio e mercado secundrio. O

mercado primrio onde o valor ou ttulo mobilirio negociado pela primeira vez, ou seja,
quando uma empresa faz uma oferta pblica na bolsa de valores e o investidor compra o ttulo
representativo de parte da empresa, denominada de ao, de parte da dvida da empresa,
denominada de debnture, ou do direito de comprar ou vender futuramente parte dela por um

3
http://exame.abril.com.br/rede-de-blogs/voce-e-o-dinheiro/files/2013/05/Ranking-Bolsas-Abr-13.jpg
 5

determinado preo, denominado de derivativo. Esse mercado o nico em que as empresas

emissoras dos ttulos so capitalizadas. O mercado secundrio tem como caracterstica as
negociaes realizadas entre os investidores dentro ou fora da bolsa de valores, esse ltimo
mais conhecido como mercado de balco pelos agentes de mercado e geralmente operado
por corretoras especializadas. Essa categoria tambm diz respeito liquidez dos ttulos
mobilirios, que representa a facilidade e a rapidez com que eles so convertidos em capital
fora do prazo de vencimento, em casos como o de debntures e de derivativos, e a qualquer
momento no caso de aes. Outro ponto importante para ser abordado sobre o mercado
secundrio que ele no tem vnculos com a capitalizao da empresa ou com o patrimnio
lquido dela, pois o ttulo somente muda de mos de um investidor para o outro, sendo que a
empresa passa a ser apenas o papel de troca, no participando diretamente da negociao.

A BM&FBOVESPA contempla suas empresas listadas em cinco segmentos. Eles so

o Bovespa Mais, Nvel 1, Nvel 2, Novo Mercado e o segmento tradicional, que no foi criado
junto aos outros. Cada segmento estabelece regras especficas para que as empresas possam
fazer parte deles4. Embora no seja obrigatria a incluso das companhias nesses grupos, o
fato de pertencer a um deles tem como consequncia a atrao de mais investidores. Empresas
listadas nesses segmentos tendem a ser mais atrativas pelos direitos e garantias, adicionais aos
do segmento tradicional, que os investidores passam a ter e pela melhor qualidade de
informaes que so transmitidas a eles. Essas vantagens so filtradas por agncias de rating
que passam a ter nos seus relatrios uma melhor avaliao da companhia.

O segmento Novo Mercado permite somente a presena de aes ordinrias (ON) na

composio da empresa, que so as aes que possuem direito a voto, o Nvel 2 permite a
existncia de aes ON e preferenciais (PN) com direito adicionais, sendo que as aes PN
so as que garantem recebimento de dividendos, o Nvel 1 permite aes ON e PN conforme a
legislao, o Bovespa Mais permite a negociao e emisso somente das aes ON, no
entanto, permite a existncia das aes PN, e o segmento Tradicional que permite as aes
ON e PN conforme a legislao. Embora o Nvel 1 e o segmento Tradicional apresentem as
mesmas restries nesse aspecto, outras muitas caractersticas so atribudas a esses
segmentos (Anexo 2).

O objetivo do mercado de capitais reunir os recursos financeiros da sociedade,

representados pela poupana, para as empresas se financiarem ou para outras atividades

4
http://www.bmfbovespa.com.br/empresas/pages/empresas_segmentos-de-listagem.asp
 6

econmicas. O baixo nvel de poupana no Brasil um dos fatores que compromete o

desenvolvimento do mercado de capitais, alm de uma fraca cultura de investimentos em
bolsas representada pelo pas.

3.2 Mercado Integrado Latino-americano

O Chile, Peru e Colmbia criaram o Mercado Integrado Latino-Americano (MILA) a

fim de unir as suas respectivas bolsas de valores para criar um mercado de capitais integrado.
O MILA deu incio s suas operaes em Maio de 2011, no entanto, apresentando suas
entidades jurdicas e operacionais independentes. Os principais propsitos para sua criao
foram o de oferecer uma maior oferta de valores aos investidores e de melhorar as fontes de
financiamento aos emissores. A rapidez dos fluxos de capitais entre os pases consequentes
unificao atraiu parte significativa dos pequenos investidores, que antes no dispunham
dessas condies para investir fora do pas e que tambm foram beneficiados pela maior
quantidade de opes para a diversificao de suas carteiras, desse modo, trazendo maior
liquidez para o mercado.

No momento, a unio conta com 553 empresas listadas, sendo que a participao
Chilena de 46,34%, a Colombiana de 34,07% e a Peruana de 19,59%, representando um
valor total de mercado de USD $699.121 milhes. O MILA vem disposto a crescer
sustentavelmente e competir com as maiores bolsas da Amrica Latina, como a Bovespa, em
So Paulo, e a BVM, do Mxico, embora esse seja o primeiro passo para uma possvel
integrao com outros pases. O Brasil pode ser um deles, pois o pas se encontra em um
perodo de grande necessidade de liquidez em seus ttulos e valores mobilirios para a
realizao de obras de infraestrutura. Alm disso, traria uma maior movimentao de capital5.
Essa integrao resultaria em menores custos de financiamento, maiores facilidades para o
ingresso no mercado de capitais para pessoas fsicas e melhor aceitao de ofertas pblicas
para os pases participantes6.

5
Robert Tornabell, professor de finanas da Escola de Negcios ESADE, da Espanha.
6
Diana P. Piedrahta, coordenadora do Laboratrio Financeiro da Universidade EAFIT, da Colmbia.
 7

4 Mercado de debntures no Brasil

Debntures so valores mobilirios que representam dvidas emitidas por uma empresa
a fim de captar recursos para se financiar, podendo ser de mdio ou longo prazo. Elas podem
ser emitidas pelas Sociedades Annimas (SA) com capital fechado ou aberto, sendo que
apenas as de capital aberto podem realizar ofertas pblicas, uma vez que foram registradas na
CVM e seguem suas orientaes normativas. As emisses so descritas pelas escrituras de
emisso, que apresentam as condies sob as quais as debntures foram emitidas, sendo
especificados os direitos que o debenturista passa a ter, os deveres da emissora e outras
informaes, como o montante e a quantidade dos ttulos, as datas de emisso e vencimento,
os juros e as condies de amortizao.

As debntures podem ser conversveis ou no conversveis no seu vencimento. As

conversveis representam a possibilidade de serem convertidas em aes da empresa no seu
vencimento, sendo feitas, em muitos casos, quando surge a incapacidade de pagar as dvida ou
para aumentar o seu capital prprio, enquanto que as no conversveis apenas amortizam o
valor integral do emprstimo feito pelo debenturista na data de emisso. Vale ressaltar que as
debntures podem ser tambm perptuas, ou seja, sem prazo de vencimento. Outra
classificao a que as separam em nominativas e escriturais. As nominativas so emisses
que so controladas e registradas pela empresa emissora e as escriturais so administradas por
instituies autorizadas pela CVM para realizar esse servio.

Alm das categorias tratadas acima, as debntures se diferenciam em quatro espcies

de acordo com suas garantias. As debntures de garantia real tm direito de posse de todos os
ativos da empresa emissora ou de terceiros, sendo descritos todos os ativos garantidos na
escritura de emisso, e nas de garantia flutuante, o debenturista tem privilgio sobre os ativos
da empresa, no entanto, os seus bens no ficam vinculados emisso das debntures,
permitindo as emissoras negociarem seus ativos at o vencimento. As outras duas espcies
no do direito a garantia sobre as debntures, mas ainda se diferenciam em quirografrias e
subordinadas. As quirografrias no apresentam garantia sobre nenhum ativo da empresa
emissora, no entanto, ainda tm direito sobre o capital social da empresa, embora se igualando
na mesma situao de todos os credores quirografrios. As subordinadas, diferente das
 8

quirografrias, no apresentam direito nem mesmo no capital social da empresa, assumindo a

preferncia da distribuio para os acionistas, caso ocorra a sua liquidao.

O mercado contempla emisses de debntures pblicas e privadas. As pblicas so

feitas por companhias abertas e necessitam ter registro na CVM, enquanto que as emisses
privadas podem ser feitas sem o registro na CVM, por se tratar de um pequeno nmero de
investidores. No entanto, vamos dar mais enfoque s emisses pblicas nesse artigo, devido
ao objeto de estudo tratar-se majoritariamente de grandes empresas com grande nmero de
investidores.

Em uma emisso pblica de debntures, deve-se contratar uma instituio financeira

para a estruturao e coordenao do processo de emisso. Na maioria dos casos contratado
um banco de investimento lder e, adicionalmente, outros bancos co-lderes, que tm o papel
de auxiliar em algumas funes especficas de maior experincia, embora isso no seja
obrigatrio. Corretoras ou distribuidoras de ttulos e valores mobilirios podem ser
alternativas nessa etapa.

A Lei das Sociedades Annimas (Lei n 6.404/76), que descreve a regulamentao de

emisses de debntures em geral, exige que em todos os casos de emisso deva haver um
agente fiducirio que seja responsvel por proteger os direitos e interesses dos debenturistas.
O Agente Fiducirio pode ser pessoa fsica ou jurdica e precisa ser autorizado pelo Banco
Central para exercer essa funo. Ele tem poderes representativos sobre um conjunto de
investidores, sendo responsvel por fiscalizar o cumprimento das caractersticas da escritura
de emisso e enviar relatrios de acompanhamento, podendo tambm convocar a Assembleia
Geral Extraordinria (AGE).

Alm das instituies financeiras acompanhadoras e estruturadoras do processo e a

presena obrigatria do Agente Fiducirio, as emissoras contratam servios de agncias de
rating e empresas de consultoria, em muitos casos, para ajudar nas emisses. As agncias de
rating classificam as empresas de acordo com o risco de no serem honrados os
compromissos firmados com os debenturistas. Essa classificao promove a transparncia
com os investidores e, consequentemente, d credibilidade empresa emissora, tornando os
investidores mais aptos a investir na empresa. Empresas de consultoria muitas vezes tambm
fazem parte do processo de emisso, pois do suporte estratgico para a empresa na anlise do
momento e do modo em que a emisso vai ser efetuada, por exemplo.
 9

As debntures podem ser negociadas no mercado secundrio pelas bolsas ou pelo

mercado de balco, igualmente aos outros ttulos ou valores mobilirios, sendo esse ltimo o
mais utilizado. O mercado de balco caracterizado por qualquer negociao de ttulos fora
das bolsas de valores, sendo que a CVM o fiscaliza. A principal entidade regulamentadora
desse mercado, tratando-se especificamente de debntures, o Sistema Nacional de
Debntures (SND). Essa entidade realiza a custdia das emisses de debntures e o registro e
liquidao das operaes de mercado secundrio e eventos dos ativos7, tornando mais
atrativas as emisses de debntures no mercado primrio, devido sua liquidez e gradual
reduo dos custos para entrar nesse mercado.

7
http://www.debentures.com.br/processodeemissao/mercadosecundario.asp#
 10

5 Debntures Incentivadas

Atravs do tpico estudado anteriormente, que introduz os conceitos de debntures no

Brasil, pode-se concluir que esses ttulos de dvida so meios adequados para as empresas
captarem recursos para o desenvolvimento de seus projetos, primeiramente, por serem ttulos
de longo prazo, facilitando sua liquidao pelas empresas emissoras, e por serem
complementares aos emprstimos feitos para projetos de infraestrutura pelos bancos estatais,
como o Banco Nacional de Desenvolvimento Econmico e Social (BNDES), Banco do Brasil
(BB) e Caixa Econmica Federal (CEF), que atualmente fomentam grande parte dessa
demanda. No entanto, esse mercado se mostra pouco desenvolvido frente ao crescimento do
nmero de obras e projetos que vm sendo requeridos nos ltimos anos no Brasil.

Tendo em vista as vantagens de se ter um mercado de debntures desenvolvido e os

atuais problemas que o atravancam, o Governo Federal, atravs da Lei n 12.431/11, criou as
debntures incentivadas de infraestrutura (DI), objeto o qual estudaremos nesse tpico.

5.1 Legislao

A Lei n 12.431/11 teve como principal mudana, no que diz respeito ao mercado de
debntures, a diminuio da alquota do Imposto de Renda sobre os rendimentos com a
compra de debntures de uma empresa que tenha intuito de levantar capital para realizar
investimentos em obras de infraestrutura.

As alquotas do Imposto de Renda para pessoas fsicas e investidores estrangeiros

foram reduzidas a zero, enquanto que para pessoas jurdicas a alquota foi fixada em 15%.
Para a concesso de emisses de debntures com esses benefcios foi estabelecida a
necessidade de formao de uma Sociedade de Propsito Especfico (SPE) pela empresa
emissora8, de modo a no correr riscos financeiros sobre seu patrimnio durante sua
realizao e podendo assumir a forma de companhia aberta, com valores mobilirios
admitidos a negociao no mercado. Outra imposio de que o capital levantado seja

8
Companhia instituda para a realizao de um nico projeto
 11

estritamente voltado para projetos de investimento em infraestrutura ou na produo

econmica intensiva em pesquisa, desenvolvimento e inovao. At setembro de 2012, caso o
capital levantado com as emisses de debntures incentivadas no fosse alocado em projetos
de infraestrutura, era devida uma multa de 20% sobre o montante total aplicado sobre o
emissor pela Receita Federal do Brasil (RFB). Foi estabelecido para a concesso dessas
emisses, que as debntures devero ter prazo mdio mnimo de quatro anos, s podendo ser
emitidas at 31 de Dezembro de 2015, e serem remuneradas por taxa de juros prefixada,
vinculada a ndice de preo ou taxa referencial (TR)9.

Aps cinco meses a aprovao da Lei n 12.431/11, o Decreto n 7.603/11 foi

publicado para definir os critrios para a aprovao dos investimentos em infraestrutura e em
produo econmica intensiva em pesquisa, desenvolvimento e inovao. O art. 2 do Decreto
lista os setores considerados prioritrios para os investimentos em infraestrutura, no qual se
encontram os setores de logstica e transporte, mobilidade urbana, energia, telecomunicaes,
radiodifuso, saneamento bsico e irrigao. O Decreto estabelece que a SPE responsvel
pelo projeto deve submet-lo para aprovao do ministrio setorial. O art. 4 ainda estabelece
que o titular do ministrio setorial dever editar portarias de modo a disciplinar os critrios
bsicos para a concesso do incentivo tributrio ao projeto de investimento, bem como os
mecanismos para o seu acompanhamento. Alm de regulamentar a Lei n 12.431/11, o
Decreto refora alguns pontos j levantados e que continuaro a ser seguidos, como o da
necessidade da criao da SPE para a aprovao do projeto de investimento e a data limite
para a realizao das emisses.

Visto que mesmo com a Lei n 12.431/11 e com o Decreto n 7.603/11 no foi possvel
tornar o mercado de debntures atraente, foi promulgada uma nova lei, a 12.715/12, que faz
adequaes Lei n 12.431/11, tendo em vista a necessidade de atrao de mais emissores e
investidores a esse mercado. No que diz respeito s debntures de infraestrutura, as mudanas
mais importantes foram nos possveis emissores dessas debntures, na ampliao da utilizao
dos recursos, na multa aplicada ao emissor e nos incentivos aos investidores (Anexo 3). Pela
Lei n 12.431/11, apenas as SPEs podiam emitir debntures incentivadas. A Lei n 12.715/12
autorizou que concessionrias, permissionrias ou autorizatrias de servios pblicos e
holdings que controlam as SPEs tambm possam fazer emisses. Na Lei de 2011, a utilizao
dos recursos levantados pelas emisses s podiam ser gastos com as despesas dos projetos de

9
http://www.anbima.com.br/informe_legislacao/2011_007.asp
 12

infraestrutura. Agora, com a nova lei, esses recursos podem ser tambm utilizados para pagar
despesas e emprstimos tomados at dois anos antes das emisses. A multa aplicada sobre o
emissor que alocar os recursos levantados com as emisses em outros projetos no
relacionados com os de infraestrutura dentro dos setores considerados como prioritrios
mudou de 20% do montante total captado para somente 20% do montante no aplicado no
projeto. Para incentivar investidores a participar do mercado de debntures, foram ampliados
alguns de seus benefcios. O investidor estrangeiro antes tinha alquota zero de IR, agora ele
tambm tem essa alquota para o imposto sobre operaes financeiras (IOF). As pessoas
fsicas tinham alquota zero de IR para rendimentos sobre as debntures de infraestrutura,
agora tambm tm essa alquota de IR para ganhos de capital. Por fim, todos os investidores
passaram a ter mais garantia sobre o benefcio fiscal, devido ao fato de que mesmo que os
emissores apliquem o capital em projetos no priorizados pelos ministrios, os debenturistas
continuaro a ter as mesmas alquotas de imposto10.

5.2 Fluxo de aprovao dos projetos

A aprovao de projetos considerados como prioritrios em infraestrutura

condicionada aos ministrios setoriais. Treze portarias foram criadas para a normatizao dos
procedimentos e critrios para a autorizao dos projetos. Dentre elas se encontram a Portaria
n 009, do Ministrio dos Transportes (MT), publicada em 27/01/12, a Portaria n 18, da
Secretaria de Aviao Civil (SAC), criada em 23/01/12, a Portaria n 9, da Secretaria de
Portos (SEC/Portos), criada em 02/02/12, as Portarias n 47 e n 90, do Ministrio de Minas e
Energia (MME), criadas em 06/02/12 e 02/03/12, respectivamente, a Portaria n 528, do
Ministrio da Integrao Nacional (MINT), criada em 13/09/12, a Portaria n 868, do
Ministrio da Cincia, Tecnologia e Inovao (MCTI), criada em 23/11/12, a Portaria n 330,
Ministrio das Comunicaes (MCOM), criada em 05/07/12, e as Portarias n 481 e n 482,
do Ministrio das Cidades (MCID), criadas em 25/09/1211.

Embora as funes das portarias ministeriais tenham como base a aprovao,

acompanhamento, implementao ou regulamentao dos projetos considerados como

10
https://www.fazenda.gov.br/portugues/documentos/2013/road_show_infraestrutura_no_brasil_2013.pdf
11
http://www.anbima.com.br/informe_legislacao/arqs/PortariasMinisteriais_%2012431_Requisitos.pdf
 13

prioritrios em infraestrutura, elas no seguem uma padronizao dos procedimentos

requeridos s emissoras. A Secretaria de Acompanhamento Econmico do Ministrio da
Fazenda SEAE/MF realizou estudo com o intuito de analisar as disparidades dos
procedimentos exigidos por cada ministrio setorial para que, com isso, fosse tambm
identificadas as dificuldades encontradas pelas SPEs.

A partir deste estudo pode-se observar que, quanto aos formulrios e anexos
complementares, todas as portarias os requerem, embora no apresentando um padro fixo.
Elas requerem tambm documentos constitutivos, certides federais e CNPJ da SPE ou do
grupo, salvo o MINT, que ainda exige a regularidade FGTS, Alvar, Licena Ambiental,
CADIN, Certido IBGE, entre outros. O estabelecimento do prazo para a conformidade
documental se mostra bastante desuniforme, variando de dez a trinta dias. A categoria relativa
s declaraes de usos dos recursos e das fontes utilizadas exigida anualmente pelas
portarias, tendo que ser enviado para o ministrio concessor e para o Ministrio da Fazenda
(MF), exceto a SAC, que ainda pede que a declarao seja encaminhada para a ANAC, o
MCTI, que pede que seja encaminhada para a FINEP, o MINT, que no exige o envio ao MF
e o MME, que no exige o envio anual dessas declaraes a nenhum Ministrio. Quanto a
solicitao de pareceres de auditores independentes, somente a SAC possibilita sua
necessidade, sendo que a exigncia feita pela ANAC. Em contraste aos diferentes
procedimentos, todas as Portarias requerem um relatrio de debenturistas do Agente
Fiducirio, sem excees. Essas disparidades seguem em outras categorias das solicitaes,
como por exemplo, na quantidade de projetos priorizados, na necessidade de detalhamento de
conceitos tcnicos, do repasse de obrigaes para Agncias de Governo e da presena de
Instituio de Comisso Gestora.

5.3 Situao atual das emisses

Aps serem elaboradas as leis incentivadoras para as emisses de debntures em

projetos de infraestrutura prioritrios, ocorreu quatorze emisses de debntures incentivadas
(Anexo 4). Pode-se observar que, apesar de as debntures incentivadas serem destinadas aos
projetos de infraestrutura, algumas companhias que no apresentavam seus projetos nos
setores prioritrios foram autorizadas a fazer essas emisses. A Minerva S/A, por exemplo,
 14

uma empresa do setor alimentcio que foi autorizada a emitir debntures incentivadas. Isso se
deve ao art. 1 da Lei n 12.431/11, de que as empresas que emitiram ou adquiriram ttulos ou
valores mobilirios aps a data 01/01/11, estariam permitidas a trazer recursos do exterior
para o Brasil, atravs de operaes de swap, desse modo, obtendo benefcios tributrios e
trazendo mais capital para o pas. Outro exemplo de emisso de debntures feita para trazer
capital estrangeiro para o pas e se beneficiar da tributao foi a OGX Petrleo que, apesar de
atuar nos setores de infraestrutura prioritrios, trouxe capital emitido em bnus no exterior
para o Brasil.

5.4 Principais problemas

O mercado de debntures de infraestrutura, aps os incentivos e benefcios dados aos

investidores, teve um crescimento abaixo do esperado. Pelas previses do BNDES, no ano de
2013, o mercado deveria estar girando ao menos R$10 bilhes, meta distante do alcanado12.
Embora no esteja estagnado e tenha crescido paulatinamente ao longo de sua criao,
esperava-se que o mercado de debntures incentivadas se alavancaria ao ponto de dar grande
suporte aos bancos estatais, que, no momento, so os maiores credores dos financiamentos de
obras de infraestrutura. Atravs dos estudos feitos nos tpicos anteriores, possvel citar
principais problemas que vm limitando o desenvolvimento desse instrumento financeiro.

Os processos de aprovao das emisses de debntures incentivadas apresentam-se

bastante desuniforme entre os ministrios (anexo 5). Essa distino entre os procedimentos
exigidos por cada portaria implica em altos custos para as companhias emissoras, por terem
que, em muitas vezes, responder a no s um ministrio e terem que contratar especialistas em
casos de serem exigidas, por exemplo, de solicitar pareceres de auditores independentes,
apresentar regularidade FGTS, Certido IBGE, CADIN, Alvar e Licena Ambiental. A
demora para que os projetos sejam considerados como prioritrios13 tambm bastante
criticada pelos emissores. Em resumo, a no uniformidade nos procedimentos relativos
priorizao dos projetos de infraestrutura junto aos ministrios setoriais culmina na gerao
de custos de transao.

12
Valor - 04/07/13
13
Everthon Novaes Vieira, scio de transaes da Ernst & Young.
 15

Outro problema relativo captao de recursos via debntures para o financiamento de

projetos de infraestrutura baixa atratividade no incio desses projetos, principalmente
quando se trata de investimentos green-field. Por se tratarem de obras de grande porte e que
demandam muito tempo para sua finalizao e maturao do negcio, o risco envolvido
maior. Por isso, os investidores preferem investir apenas nos ltimos anos do projeto, quando
o mesmo j se encontra bastante desenvolvido e com baixos riscos de no ser concludo. Esse
comportamento dos investidores considerado problemtico para o desenvolvimento das
obras e do mercado de debntures, pois as companhias no tm como se financiar nas
primeiras etapas do projeto, tendo que recorrer aos bancos estatais. A incerteza e a falta de
segurana percebida pelos investidores so causas desse comportamento.

A situao do mercado secundrio tambm se apresenta como um empecilho para a

atratividade das debntures de infraestrutura. Como vimos anteriormente, o mercado
secundrio o lugar onde os ttulos so negociados sem a interao da empresa emissora, de
modo a poderem ser liquidados a qualquer hora. No entanto, esse mercado, devido ao baixo
nmero de investidores, se encontra pouco desenvolvido e com baixa liquidez, no sendo de
total garantia a possibilidade de negociar uma debnture antes do prazo de vencimento,
diferente dos ttulos do Tesouro Direto, que possibilitam a liquidao dos ttulos todas as
semanas.

5.5 Aes mitigadoras e possibilidades de aprimoramento do modelo

Visto os principais problemas que se apresentam como barreiras para o

desenvolvimento do mercado de debntures incentivadas, a seguir, sero estudadas e
analisadas algumas das medidas que vm sendo desenvolvidas para o aprimoramento do
modelo.

Com o objetivo de solucionar os problemas consequentes dos procedimentos

desuniformes, que impactam em altos custos para as companhias emissoras, a Secretaria de
Acompanhamento Econmico (SEAE), fez uma nova proposta para padronizar os
documentos, fichas cadastrais e critrios, de maneira a trazer mais eficincia na aprovao dos
projetos, no que diz respeito ao tempo para sua aprovao, nos custos incorridos e no
 16

planejamento por parte das companhias. O roteiro proposto para os ministrios setoriais se
baseia, primeiramente, na caracterizao da SPE, onde sero computados seus dados gerais, e
no histrico dela. As metas e objetivos devem ser solicitadas, assim como a localizao,
aspectos ambientais, aspectos de engenharia e o quadro de usos e fontes. Dados contbeis,
como demonstraes dos fluxos de caixa e indicadores econmicos e financeiros do projeto
tambm so requeridos. Por fim, devem ser anexados outros documentos necessrios para a
anlise, tais como Contrato Social, Ata da Assembleia Geral e Estatutos Sociais. Vale lembrar
que esse roteiro deve ser seguido por todos os Ministrios para que a uniformidade dos
procedimentos seja efetiva.

O BNDES, em 04/07/13, publicou uma nova proposta a ser implementada no mercado

de debntures incentivadas, visando incentivar os investidores a investir no s nas ltimas
etapas do projeto, mas tambm nas fases iniciais dele. Essa proposta diz respeito a uma
garantia que o BNDES concederia caso o projeto no fosse desenvolvido conforme o
esperado. Essa garantia seria realizada com a liquidao do ttulo do investidor.

Alm da proposta feita pelo BNDES para incentivar investimentos nas primeiras
etapas dos projetos, priorizar as concesses de emisses de debntures incentivadas para
projetos com modalidade de planta brownfield uma alternativa. As plantas brownfield
correspondem a projetos que j construdos e, possivelmente, em operao. O risco, dessa
forma, mitigado. Projetos convencionais de duplicao de estrada, por exemplo, so
considerados como brownfield, pois j apresentam uma estrutura pronta, no incorrendo em
maiores riscos. O oposto modalidade de plantas brownfield so as de greenfield, que
apresentam uma nova estrutura, com novos desafios e, como consequncia disso, maiores
incertezas. O investimento em plantas brownfield pode fazer com que o investidor se sinta
mais certo de que o projeto vai ser concludo, desse modo, investindo inclusive nas suas
etapas iniciais.

Em 2009, por intermdio da ANBIMA e de outras entidades foi proposta a criao do

Fundo de Apoio a Liquidez (FAL) e o Fundo de Garantia de Liquidez (FGL). O FAL tinha
como proposta assegurar a liquidez dos ttulos de renda fixa, dentre eles as debntures
incentivadas, tendo como fontes de suprimento o BNDES, bancos comerciais e recursos
privados, que atuariam como cotistas e teriam suas rentabilidades vinculadas com as
transaes de compra e venda dos ttulos. No entanto, o FAL agiria de forma temporria at
que fosse estabelecida determinada fluidez do mercado secundrio. O FGL seria uma etapa
 17

subsequente ao FAL e teria a funo de formador de preos dos ttulos de renda fixa, embora
s fosse acionado no momento em que a funo do FAL j fosse sucedida.
 18

6 Setor de infraestrutura

Cerca de R$1,26 trilho est previsto como montante total de investimento no setor de
infraestrutura at o ano de 2017. O setor de leo e gs o que receber mais investimentos, na
ordem de R$511,6 bilhes, seguido do setor de transportes, energia, industrial, saneamento,
infraestrutura esportiva, infraestrutura habitacional e outros. Do total de investimentos em
projetos de infraestrutura, R$668 bilhes se referem a obras que esto em andamento,
enquanto que R$592 bilhes ainda no saram do papel14.

Nos tpicos seguintes sero introduzidos os setores de infraestrutura considerados

como prioritrios pelo Decreto n 7.603/11, seguidos das suas situaes atuais e dos projetos
que sero desenvolvidos.

6.1 Logstica e Transporte

O setor de logstica e transporte vem chamando bastante ateno nos ltimos anos
devido importncia que ele apresenta e srie de problemas quanto ao seu desenvolvimento
frente s necessidades requeridas pelo pas.

Os problemas mais preocupantes desse setor esto nos tempos das viagens e nos
acidentes ocorridos. Esses problemas geram custos adicionais para as empresas e implicam
perda de competitividade. Com o objetivo de solucion-los, em 2006, o Ministrio dos
Transportes, em cooperao com o Ministrio da Defesa, criou o Plano Nacional de Logstica
e Transportes (PNLT).

Com a matriz de transportes concentrada majoritariamente em rodovias, estas trazem

vrias dificuldades: (i) problemas vinculados ao desenvolvimento do modal; (ii) maior
dispndio de tempo; e (iii) maior probabilidade de ocorrncia de acidentes. Tais fatores
tornaram-se importantes gargalos para o desenvolvimento da economia brasileira, pois tratam-
se de restries de oferta. O PNLT, tendo em vista esse desbalanceamento na matriz de

14
Revista Valor Econmico Setorial Infraestrutura, junho de 2013.
 19

transportes, busca desenvolver outros meios de transporte, como o porturio, ferrovirio e

areo.

De acordo com a Associao Brasileira de Tecnologia para Equipamentos e

Manuteno (Sobratema), at 2017, o Governo licitar R$355,92 bilhes em projetos no setor
de transportes. Dentre as metas dos projetos de investimentos, R$64,06 bilhes sero
destinados duplicao de 5,7 mil quilmetros de estrada e em melhorias na sua
infraestrutura, R$92,53 bilhes para a ampliao da malha ferroviria em 50% e R$106,77
bilhes sero investidos em portos e hidrovias. Dentre os projetos no setor de transportes, o
Trem de Alta Velocidade (TAV) o de maior investimento, sendo aplicados R$33,1
bilhes15.

6.2 Mobilidade Urbana

Quase 80% da populao brasileira vive nas cidades, enquanto que em outros pases
esse nmero est previsto para acontecer s em 205016. Essa concentrao da populao nas
cidades dificulta a mobilidade nelas, gerando trnsito e superlotaes caso no haja um
sistema de transporte coletivo ou de vias urbanas adequado.

Os projetos de mobilidade urbana, em sua maioria, esto relacionados expanso das

linhas de transportes coletivos j existentes, ao desenvolvimento de meios de transporte
inovadores e integrao de todos eles.

So diversas as obras que vm sendo desenvolvidas no Brasil para o melhor

desenvolvimento desse setor. O Veculo Leve Sobre Trilhos (VLT) apresenta planos de obras
nas cidades de Braslia, Macei, Rio de Janeiro, contando com seis linhas, no Estado de So
Paulo, com uma linha ligando Santos a So Vicente e outras linhas na cidade de So Paulo,
onde servir de complemento para a ligao entre as linhas de metr. O VLT j se encontra
em funcionamento no Cear, com o nome de Metr do Cariri, ligando as cidades de Crato e
Juazeiro do Norte, entre outros que ainda esto em fase de estudo.

15
http://www.valor.com.br/brasil/2888848/investimentos-em-infraestrutura-devem-alcancar-r-1240-tri-ate-
2017
16
Lus Ramos, diretor de relaes institucionais da Bombardier para Amrica do Sul e Europa Meridional.
 20

O Bus Rapid Transit (BRT) um sistema de transporte coletivo que visa minimizar
impactos ambientais e congestionamentos e trazer maior segurana aos passageiros. Ele tem
previses para sua instalao em quatorze cidades do Brasil at o incio da Copa do Mundo de
2014, sendo que j esto em obras algumas linhas em cidades como So Paulo e Braslia, fora
Curitiba que j apresenta um sistema de BRT desde 1979. No entanto, no se sabe ao certo a
data de concluso dessas obras, podendo ser entregues aps a Copa do Mundo.

Alm desses projetos, em So Paulo esto sendo construdas duas linhas de

monotrilho. A linha-15 prata, que vai do Ipiranga at Cidade Tiradentes, e a linha-17 ouro,
que vai do Jabaquara at o Morumbi, sendo integradas com as linhas de metr.

Com esses projetos em construo e as linhas adicionais de metr que tambm vm

sendo construdas, o mercado ferrovirio urbano brasileiro, que hoje representa R$1,15
bilhes por ano de investimentos, representar cerca de R$3 bilhes por ano at 201717.

Quanto ao setor de nibus na cidade de So Paulo, 147 quilmetros de corredores de

nibus na cidade e 12 terminais sero licitados com o prazo de concluso dos projetos at o
fim de 2016. Planos de longo prazo prevem a implantao de 460 quilmetros de corredores
de nibus nos prximos 12 anos18.

6.3 Energia

O setor de energia eltrica dividido em trs segmentos que se complementam para a

entrega final da energia ao consumidor.

O primeiro a gerao, que pode ser feita atravs de fontes no renovveis, como o
petrleo, carvo mineral e gs natural, ou por fontes renovveis, como a biomassa,
hidreltricas e energia elica, sendo mais comuns no Brasil o uso da gerao hidrulica, com
70,1%, do gs natural, com 7,9% e da biomassa, com 6%, considerando apenas a oferta
nacional19.

17
Idem.
18
Jilmar Tatto, secretrio municipal de Transportes na cidade de So Paulo.
19
http://www.mme.gov.br/mme/galerias/arquivos/publicacoes/BEN/3_-_Resenha_Energetica/1_-
_Resenha_Energetica.pdf
 21

A segunda e terceira etapas esto vinculadas com o processo de entrega de energia ao

consumidor, que so nomeadas de transmisso e distribuio. A transmisso o transporte da
energia entre dois pontos, a usina e os centros de distribuio, enquanto que a ltima o
transporte dos centros de distribuio aos consumidores finais.

O setor de energia eltrica vai receber investimentos de R$167,141 bilhes at o ano

de 2017. Do montante total investido, R$120 bilhes sero destinados a projetos de gerao
de energia eltrica, na sua maioria fontes renovveis. Outros R$14,6 bilhes vo ser
empregados no novo ciclo de planejamento do sistema de transmisso de energia eltrica,
apresentando como destaque do Programa de Expanso da Transmisso (PET 2013-2017),
entidade responsvel para alocar os investimentos nesse segmento, a expanso da linha de
transmisso associada usina hidreltrica de Belo Monte20.

6.4 Telecomunicaes

O setor de Telecomunicaes dividido em trs segmentos, dentre eles, o segmento de

servios de telecomunicaes, que inclui como subsegmentos os servios de telefonia fixa,
comunicao mvel, comunicao multimdia, TV por assinatura, radiodifuso e outros
servios, o segmento de produtos e servios para as prestadoras de servios de
telecomunicaes, que apresenta como categorias de produtos os terminais de acesso, as redes
de telecomunicaes, a infraestrutura, os fios e cabos e os componentes, partes e peas,
enquanto que como categorias de servios apresenta o provimento de capacidade espacial,
servios de implantao de redes de telecomunicaes, servios de operao e manuteno,
sistemas de suporte a operao e outros servios, como consultorias, treinamentos e suporte a
vendas, e, por fim, o segmento de servios de valor agregado, que so classificados em
provedores de acesso internet, centrais de atendimento e outros servios, como servios de
localizao e rastreamento por satlite21.

20
http://www.businessreviewbrasil.com.br/money_matters/setor-eletrico-vai-receber-r-146-bi-ate-2017
21
http://www.google.com.br/url?sa=t&rct=j&q=&esrc=s&source=web&cd=1&ved=0CC4QFjAA&url=http%3A%2
F%2Fwww.telebrasil.org.br%2Fcomponent%2Fdocman%2Fdoc_download%2F234-o-setor-de-
telecomunicacoes-no-brasil-2011-
out&ei=EL_uUbOIB5CE9gT55oCAAQ&usg=AFQjCNFu9xFmya4CS7n5txcKsEx4SJIpuQ&bvm=bv.49641647,d.eWU
 22

Investimentos nesse setor esto girando em torno de R$25 bilhes por ano22 e devem
continuar assim at o trmino da Copa do Mundo de 2014, devido necessidade de elaborar a
tecnologia 4G e de atingir a meta de quatro milhes de usurios, estabelecida pela Agncia
Nacional de Telecomunicaes (Anatel). Alm dessa tecnologia, o Ministrio das
Comunicaes criou o Plano Nacional de Banda Larga (PNBL), que tem como meta quarenta
milhes de acessos fixos de banda larga at 2014.

6.5 Radiodifuso

Conforme visto no tpico anterior, o setor de radiodifuso est incluso no setor de

telecomunicaes como um subsegmento. Esse setor corresponde ao servio de transmisso
de sons e imagens direta e livremente aos receptores. Concessionrias de Rdios AM e FM e
concessionrias de TV so os principais agentes desse servio.

O BNDES criou o Programa de Apoio Implantao do Sistema Brasileiro de TV

Digital (PROTVD) em 2007. Esse programa tem como objetivo, na rea de radiodifuso,
apoiar empresas geradoras, transmissoras e retransmissoras que implementem o Sistema
Brasileiro de TV Digital na modalidade de transmisso terrestre (SBTVD-T)23. O oramento
para esse programa de R$1 bilho e ter vigncia at 31 de dezembro de 2013.

6.6 Saneamento Bsico

Dados de 2010 do Sistema Nacional de Informaes sobre Saneamento (SNIS)

apontam que mais de 60% do esgoto coletado no recebe nenhum tipo de tratamento e que a
rede de esgotos s atende a apenas 46,2% da populao brasileira, enquanto que dados de
2011 da Pesquisa Nacional por Amostra de Domiclio (PNAD) apontam que 92,45% dos
domiclios particulares localizados em reas urbanas esto ligados rede geral de

22
Rogerio Ronan, diretor da Deloitte e especialista na indstria de mdia e telecom da consultoria.
23
http://www.bndes.gov.br/SiteBNDES/bndes/bndes_pt/Institucional/Apoio_Financeiro/Programas_e_Fundos/
Protvd/protvd_radiodifusao.html
 23

abastecimento de gua e, quando considerados tambm os domiclios de rea rural, esse

nmero cai para 83,53%24.

A Secretaria Nacional de Saneamento Ambiental (SNSA), rgo do Ministrio das

Cidades, vem implantando o Plano Nacional de Saneamento Bsico (PLANSAB) para at
2033 universalizar a coleta e tratamento de esgoto e cobertura dos sistemas de gua. Para sua
implementao sero investidos durante o perodo de vinte anos cerca de R$508,5 bilhes25.

As maiores obras de saneamento encontram-se nos Estados de So Paulo, com o

Programa Metropolitano de guas; no Rio de Janeiro, com o Saneamento dos Municpios do
Entorno da Baa de Guanabara; em Minas Gerais, com a ampliao dos investimentos em
estaes de tratamento de esgotos; no Estado de Pernambuco, com a Adutora do Agreste; e no
Cear, com o Cinturo de guas do Cear.

6.7 Irrigao

O setor de irrigao no Brasil apresenta como maior investidor o setor privado. No

entanto, o setor pblico vem aumentando cada vez mais seus investimentos, financiando cerca
de R$2 bilhes para obras de irrigao nas ltimas trs dcadas, o que correspondeu a 200 mil
hectares. O potencial do pas para esse setor, contudo, ainda no aproveitado ao mximo,
uma vez que apenas 3,5 milhes de mais de 20 milhes de hectares disponveis para a
agricultura so devidamente irrigados.

A regio nordeste do Brasil apresenta o foco de maior preocupao para o

desenvolvimento do setor no pas. Com a escassez de gua devido ao clima semirido em sua
maior parte, os recursos para irrigao se limitam ao Rio So Francisco, que, embora seja o
rio principal e de mais fcil acesso para a regio, ainda se encontra distante de muitos dos
locais irrigatrios que dependem dele. Alm disso, essa dependncia implica em altos custos
para o desenvolvimento de meios de conexo entre o rio e os destinos necessitados.

24
Valor Econmico Setorial Infraestrutura, junho 2013.
25
http://www.brasil.gov.br/noticias/arquivos/2013/06/10/aprovacao-do-plano-nacional-de-saneamento-
basico-preve-investimento-de-r-508-5-bi
 24

Uma nova Proposta de Emenda Constituio (PEC 368/09) vem sendo discutida a
respeito da prolongao do perodo vigente da lei que destina 50% dos investimentos em
irrigao para o Nordeste, preferencialmente nas reas de clima semirido, e 20% para o
Centro-Oeste. Essa proposta tem como um dos propsitos gerar mais empregos, modernizar a
produo, reduzir os desequilbrios regionais e estimular a incluso social no campo. Ela tinha
durao at 2013, mas, se aprovada a PEC 368/09, ela ter durao at 202326.

26
http://www.camara.gov.br/proposicoesWeb/prop_mostrarintegra?codteor=660175&filename=PEC+368/200
9
 25

7 Concluso

Este trabalho teve como objetivo estudar alternativas para o financiamento das grandes
obras e projetos que so necessrios ao desenvolvimento do Brasil. A demanda crescente por
obras de infraestrutura decorre principalmente dos grandes eventos que sero sediados no
Brasil no ano de 2014, com a Copa do Mundo, e 2016, com as Olimpadas.

Dentre as formas de financiamento vistas nesse trabalho, podem ser citadas ao menos
duas de grande destaque. Os bancos estatais, tendo como maior representante no
financiamento das obras de infraestrutura o BNDES, e as debntures, que so ttulos de dvida
de longo prazo negociados no mercado de capitais entre investidores e companhias emissoras.
No entanto, os bancos estatais se apresentam como os maiores financiadores de longo prazo,
quando comparados com outros instrumentos financeiros, como as debntures. A maior
participao desses bancos est sendo vista como um problema para o Governo, pois seus
emprstimos repercutem em um aumento da dvida pblica. Essa atividade nem sempre foi
considerada como problemtica, no entanto, com a crescente demanda por financiamentos de
obras de infraestrutura, a dvida pblica alcanou patamares muito elevados, mostrando-se
necessrias alternativas.

Com a quantidade de obras planejadas para esse perodo de grandes eventos, o

Governo, j apresentando dificuldades para oferecer recursos para todas as frentes, apresentou
uma Medida Provisria que tem como intuito incentivar o desenvolvimento do mercado de
capitais, em especial das emisses de debntures.

A Lei n 12.431/11, criadora das debntures incentivadas, apresentou como principais

caractersticas a reduo da taxao do IR para pessoas fsicas e estrangeiros a zero e para
pessoas jurdicas a 15%, com a condio de que o capital levantado pelas companhias
emissoras fosse investido em infraestrutura e de que teria que ser formada uma SPE para a
concesso da emisso com esses benefcios. Poucos meses aps a aprovao da Lei, o seu
decreto regulamentador (Decreto n 7.603/11) foi editado. Esse Decreto tinha como principal
propsito determinar quais setores de infraestrutura seriam considerados como prioritrios
para a emisso das debntures incentivadas. Assim, foram estabelecidos os setores de
logstica e transporte, mobilidade urbana, energia, telecomunicaes, radiodifuso,
saneamento bsico e irrigao. Mais tarde, em 2012, outros incentivos foram dados aos
emissores por meio da Lei n 12.715/12. Mesmo com todos os benefcios dados aos emissores
 26

de debntures que investiriam em projetos de infraestrutura considerados prioritrios, esse

mercado no cresceu como o esperado.

Atravs dos estudos feitos ao longo desse trabalho, puderam ser identificados alguns
dos problemas para essas leis no terem gerado efeitos to atrativos. Dentre eles, viu-se que os
procedimentos desuniformes das portarias dos ministrios para a concesso de emisses
geraram altos custos para as SPEs; a falta de liquidez dos ttulos no mercado secundrio
tornaram as debntures incentivadas menos atrativas pelo maior risco que os investidores
passam a ficar expostos; a falta de atratividade nas primeiras etapas do projeto faz com que os
emissores no consigam financiar seus projetos nesse perodo; dentre outros problemas.

Algumas das aes mitigadoras para o aprimoramento do modelo de debntures

incentivadas foram apresentadas no trabalho. A padronizao dos procedimentos para a
solicitao das emisses e os fundos de garantia e de apoio liquidez podem ser boas
alternativas para os problemas apresentados. Pode-se concluir que as propostas para melhorias
do mercado de debntures incentivadas devem se convergir na ideia de que a incerteza por
parte dos investidores seja minimizada, desse modo, tornando-o mais atrativo.

Foram vistos alguns dos investimentos nos setores considerados prioritrios de

infraestrutura que esto sendo elaborados. Por meio deles, cerca de R$1,26 trilho sero
investidos at 2017. Isso refora a ideia de que o desenvolvimento do mercado de capitais
necessrio para o financiamento das obras. Caso contrrio, caso os bancos pblicos sejam
responsveis pela grande maioria dos financiamento, poderemos ter importantes impactos em
termos de aumento da dvida pblica.
 27

Referncias Bibliogrficas

http://www.ibgc.org.br/Home.aspx
http://www.ibgc.org.br/PerguntasFrequentes.aspx
http://www.debentures.com.br/downloads/textostecnicos/cartilha_debentures.pdf
http://www.eps.ufsc.br/disserta98/serra/cap2.htm
https://www.mycap.com.br/universidade-mycap/biblioteca/Mercado-de-Capitais.aspx
http://www.oeconomista.com.br/mercado-de-capitais-2/
http://www.bmfbovespa.com.br/pt-br/a-bmfbovespa/download/merccap.pdf
http://www.mercadomila.com/
http://www.wharton.universia.net/index.cfm?fa=viewArticle&id=1979&language=portugues
e
Valor Econmico Setorial Infraestrutura, edio de junho de 2013

Valor Econmico Finanas, edio de 4 de julho de 2013

http://www.anbima.com.br/informe_legislacao/2011_006.asp
http://www.transportes.gov.br/conteudo/36391
https://www.fazenda.gov.br/portugues/documentos/2013/road_show_infraestrutura_no_brasil
_2013.pdf
http://www.portaldoinvestidor.gov.br/menu/primeiros_passos/papel_CVM.html
http://www.bcb.gov.br/pre/acordos_e_convenios/Convenio%20BCB%20CVM%20assinado.p
df
 28

Anexos

Anexo 1 Ranking Mundial das Bolsas de Valores

Ranking
04/2013 Bolsa Capitalizao de mercado (US$ bilhes) Companhias listadas
1 NYSE Euronext (EUA) 15.572 2.326
2 Nasdaq (EUA) 5.105 2.570
3 Tokio SE (Japo) 4.223 2.323
4 London SE (Inglaterra) 3.822 2.740
5 NYSE Euronext (Europa) 3.016 1.064
6 HKSE (Hong Kong) 2.883 1.558
7 Shanghai SE (China) 2.488 954
8 TMX (Canad) 2.086 3.964
9 Deutsche Brse (Alemanha) 1.566 739
10 ASX (Austrlia) 1.513 2.048
11 SIX Swiss Exchange (Suia) 1.397 283
12 BM&FBovespa (Brasil) 1.242 366

Fonte: World Federation of Exchange

 29

Anexo 2 Comparativo dos segmentos de listagem

Comparativo dos Segmentos NOVO

MERC NVEL 2
NVEL BOVESPA TRADICI
1 MAIS ONAL
de Listagem ADO
Permit
Permite Somente
e a Permite a
Permit a aes ON
existn existnci
e a existnci podem ser
cia de a de
existn a de negociadas
aes aes ON
cia aes e emitidas,
Caractersticas das Aes Emitidas ON e e PN
somen ON e PN mas
PN (conform
te de (com permitida
(confor e
aes direitos a
me legislao
ON adiciona existncia
legisla )
is) de PN
o)
25% de
free float
at o 7
ano de
Percentual Mnimo de Aes em Circulao No mnimo 25% de free No h
listagem,
(free float) float regra
ou
condies
mnimas
de liquidez
Esforos de disperso
Distribuies pblicas de aes No h regra
acionria
Limitao de voto
inferior a 5% do
Vedao a disposies estatutrias (a partir de capital, quorum
No h regra
10/05/2011) qualificado e
"clusulas
ptreas
Mnimo de 5
membros, dos
quais pelo menos
20% devem ser Mnimo de 3 membros
Composio do Conselho de Administrao
independentes (conforme legislao)
com mandato
unificado de at
2 anos
Presidente do conselho e
diretor presidente ou
Vedao acumulao de cargos (a partir de principal executivo pela
No h regra
10/05/2011) mesma pessoa (carncia
de 3 anos a partir da
adeso)
Manifestao
Obrigao do Conselho de Administrao (a sobre qualquer
No h regra
partir de 10/05/2011) oferta pblica de
aquisio de
 30

aes da
companhia
Traduzidas para o
Demonstraes Financeiras Conforme legislao
ingls
Reunio pblica anual e calendrio de eventos
Obrigatrio Facultativo
corporativos
Poltica de negociao de
Divulgao adicional de informaes (a partir
valores mobilirios e No h regra
de 10/05/2011)
cdigo de conduta
100%
para
aes
80%
ON e PN
para 80% para
100%
100% aes aes ON
para
para ON 100% para (conform
Concesso de Tag Along aes
aes (confor aes ON e
ON e
ON me legislao
80%
legisla )
para PN
o)
(at
09/05/2
011)
Obrigatori
edade em
Obrigatoriedade
Confor caso de
em caso de Conform
Oferta pblica de aquisio de aes no me fechament
fechamento de e
mnimo pelo valor econmico legisla o de
capital ou sada legislao
o capital ou
do segmento
sada do
segmento
Faculta Obrigatri Facultativ
Adeso Cmara de Arbitragem do Mercado Obrigatrio
tivo o o

Fonte: http://www.bmfbovespa.com.br/empresas/pages/empresas_segmentos-de-listagem.asp
 31

Anexo 3 Tabela comparativa da lei 12.431/11, Decreto 7.603/11 e lei 12.715/12

Lei 12.431/11 e Decreto 7.603/11 Lei 12.715/12

Sociedades de Propsito
Especfico (SPE), concessionrias
Sociedades de Propsito Especfico
Emissor de servios pblicos e holdings
(SPE)
controladoras das SPEs e das
concessionrias

Instrumento Debntures
Investimento projetos de infraestrutura
despesas relativas ao projeto a
despesas relativas ao projeto a desenvolver e outras despesas e
Propsito
desenvolver emprstimos contrados at 2
anos antes da emisso
Multa em caso de
20% do montante captado no
investimentos indevidos 20% do montante total captado
investido no projeto
com o capital levantado

Setores de infraestrutura logstica e transporte, mobilidade urbana, energia, telecomunicaes,

prioritrios radiodifuso, saneamento bsico e irrigao

Aprovao Ministrios Setoriais

Remunerao pr fixada, ndice de preo ou taxa referencial (TR)
Prazo mdio maior que 4 anos

Estrangeiros 0% de IR para
rendimentos e ganhos de capital
e 0% de IOF
Estrangeiros 0% de IR para Pessoas Fsicas 0% IR para
rendimentos e ganhos de capital rendimento e ganhos de capital
Incentivos aos
Pessoas Fsicas 0% IR para Pessoas Jurdicas 15% IR
debenturistas
rendimento Obs: o benefcio fiscal ao
Pessoas Jurdicas 15% IR investidor prevalece mesmo que
a SPE emissora realize
investimentos fora do escopo do
projeto

recompra pelo emissor permitida somente aps 2 anos; ausncia de

Outras caractersticas compromisso de revenda pelo debenturista; pagamento de juros no
mnimo semestral; negociao somente em mercados regulamentados
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Anexo 4 Debntures emitidas com as normas do art.2 da lei 12.431/11

Fonte: http://www.debentures.com.br/
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Anexo 5 Quadro comparativo das exigncias feitas por cada portaria ministerial

SAC/PR MT SEC/PORTOS MME MCTI MCOM MINT MCID

Estabelecimento
de prazo para 20 10
20 dias 10 dias 15 dias 30 dias 10 dias 30 dias
conformidade dias dias
documental

Sim, Sim,
delegado delegado
Envio anual do Sim, Sim, Sim,
para a Sim, inclusive para a
Quadro de Usos inclusive No inclusive Sim inclusive
ANAC, ao MF FINEP,
e Fontes ao MF ao MF ao MF
inclusive inclusive
ao MF ao MF

Possibilidade de
solicitao de
Sim, via
pareceres de No No No No No No No
ANAC
auditores
independentes

Detalhamentos
de conceitos No No No No No Sim No Sim
tcnicos