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Arezzo &
Rodob Co
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Varejo Investment Research
1 de junho de 2011
Qual mulher no gosta de sapatos?
Iniciamos a cobertura dos papis da Arezzo, com recomendao de COMPRA, Francisco Ferrazzi Kops, CNPI
e preo alvo de R$ 30,15 para Dezembro de 2011, com base no nosso modelo fkops@plannercorretora.com.br
de fluxo de caixa descontado (DCF). Nossa recomendao de compra, alm de
55 11 2172-2695
ser baseada no upside esperado de 23,8% em relao a cotao de
fechamento do papel em 30 de maio de 2011, est baseada: (i) no modelo de
Disclaimer e certificao do analista esto
negcio pouco capital intensivo da empresa e seu elevado ROIC; (ii) na fora e localizados na ltima pgina.
posicionamento de suas marcas; (iii) na sua premiada estrutura de franquias;
(iv) no seu processo produtivo de giro rpido de colees; e (iv) na qualidade Cdigo: ARZZ3
de sua administrao. Recomendao: COMPRA
A empresa uma desenvolvedora de produtos, terceirizando grande parte de sua Preo Alvo: R$ 30,15
produo e de suas vendas, e conseguindo desta maneira crescer sem necessidade Gov. Corp.: NM
de muitos investimentos. Isto proporciona empresa uma rentabilidade superior Dados da Ao
maioria das empresas varejistas, o que importante principalmente em um Preo R$ 24,35 *
ambiente de juros altos como o Brasil hoje. Potencial % 23,8
Mxima (52 semanas) R$ 26,25
Mas, esta rentabilidade s possvel com uma marca conhecida e forte, alm de Mnima (52 semanas) R$ 19,00
uma estrutura adequada de franquias, atraindo empreendedores de qualidade Total de aes milhes 88,5
interessados em explorar o nome da marca e conseguindo um preo de venda em % Ordinria % 100,0
seus produtos suficiente para rentabilizar tanto este empreendedor, como tambm o % Free float % 34,7
produtor e a prpria companhia. Volume mdio dirio R$ milhes 3,43
Portanto, as rentabilidades j so pr-definidas em toda a cadeia, bastando Valor de Mercado R$ milhes 2.156,0
Arezzo ter a percepo de qual valor seu produto tem para seus consumidores, e a
partir disto encontrar o produtor interessado em produzir por aquele custo, dentro de Performance da Ao Ms Ano
sua cadeia de produtores terceirizados. Absoluta -0,2% 28,2%
Ibovespa -3,3% -7,7%
Alm disso, e empresa atua em um mercado com expectativas de crescimento
positivas, focado principalmente nas classes A e B, porm podendo tambm ser Mltiplos* 2010 2011e 2012e
acessvel classe C, atravs de compras parceladas. Acreditamos que com a P/L (x) 47,1 22,1 18,1
recente capitalizao devido ao IPO, a empresa possua flego para maiores EV/EBITDA (x) 18,2 15,8 12,3
investimentos em capital de giro e prazos de pagamento, possibilitando s suas Margem EBITDA 16,7% 17,7% 18,4%
lojas maiores ofertas de prazo e parcelas. Margem Lquida 11,3% 13,7% 13,9%
Em suma, o investimento em Arezzo uma aposta no crescimento do mercado Rentabilidade. PL 44,1% 22,9% 21,8%
P/VPA (x) 4,0 2,4 5,1
interno e no ambiente macroeconmico do Brasil para os prximos anos. E este a
nosso ver tambm o principal risco na nossa tese de investimento. Um ambiente
* = f echamento de 30/5/2011
macroeconmico ruim no futuro afetaria fatores importantes para o modelo de
negcio da empresa, como os nveis de emprego e renda da populao, os juros Grfico comparativo Ibovespa x ARZZ3 (Base 100)
altos aumentando o custo de oportunidade de toda a cadeia e a deteriorao do
140
ambiente favorvel para as franquias. Alm disso, a empresa, por basear-se em um
130
modelo de produo grande parte terceirizado e flexvel incorre tambm no risco de
120
concentrao j que hoje seu principal plo produtor encontra-se na regio do Vale
110
dos Sinos no RS, no havendo outro plo hoje no pas capaz de suprir a empresa
100
com a qualidade nos processos e mo de obra necessrias. 90
negcios da empresa possui pontos positivos mais fortes, nos deixando otimistas 70
valorizado mais de 28% em relao ao preo de IPO, ainda vemos potencial para
valorizao de 23,8% este ano, considerando o fechamento de 30 de maio. Ibovespa ARZZ3
Tese de investimento
Pontos Fortes
Com relao s vendas, grande parte realizada via franquias e vendas para lojas
multimarcas, no exigindo investimentos em ativo fixos, o que acontece quando h
aberturas e manuteno de lojas prprias. Mesmo com o aumento no interesse da
empresa em expandir a rede prpria, este ainda um percentual pequeno nas
vendas totais da empresa. J com relao a produo, grande parte terceirizada
atravs de pequenas industrias no Vale dos Sinos, tambm no exigindo grandes
investimentos em fbricas e maquinrios.
Estrutura de franquias premiada A Arezzo possui hoje uma das principais redes
de franquias do pas, diversas vezes premiada e com um ndice de satisfao dos
franqueados que chega a quase 96%. A empresa tem como objetivo a completa
assessoria de seus franqueados alm de se esforar para manter a lucratividade
dos mesmos. Outro aspecto importante o fato da companhia entregar as colees
a todas as franquias ao mesmo tempo, no privilegiando nenhuma regio ou cidade
especfica.
Consideramos esta fora das marcas como uma importante barreira de entrada que
a Arezzo impe aos seus competidores, pois necessrio um macio investimento
de marketing para tomar hoje a liderana na preferncia das mulheres pelas marcas
da companhia.
Marcas % de preferncia
Arezzo 18,4
Schutz 10,9
Dakota 3,3
Bottero 3,1
Dumont 2,9
Azalia 2,7
Via Uno 2,1
Ramarim 1,8
Melissa 1,6
Piccadilly 1,6
Fonte: As Marcas Top of Mind Awareness e os atributos que influenciam mulheres nas
decises de compras
Portanto a empresa est muito bem segmentada com suas diferentes marcas em
nossa opinio, atingindo diferentes pblicos alvo, principalmente nas classes A e B
que embora cresam menos do que a classe C, possuem um poder consumidor
muito maior e menor volatilidade de consumo em caso de uma futura crise
financeira.
Marcas Acim a de R$ 830 R$ 831 - R$ 1660 R$ 1661 - R$ 3322 Acim a de R$ 3323 Total
Arezzo 8,1% 30,3% 31,4% 30,3% 100,0%
Azalia 19,4% 41,9% 32,3% 6,5% 100,0%
Bottero 22,7% 36,4% 27,3% 13,6% 100,0%
Dakota 29,4% 43,1% 23,5% 3,9% 100,0%
Dumont 10,5% 34,2% 36,8% 18,4% 100,0%
Piccadilly 13,2% 26,3% 29,0% 31,6% 100,0%
Ramarin 27,6% 37,9% 20,7% 13,8% 100,0%
Raphaela Booz 12,0% 32,0% 44,0% 12,0% 100,0%
Schutz 6,8% 28,0% 40,7% 24,6% 100,0%
Via Uno 19,0% 25,9% 27,6% 27,6% 100,0%
Fonte: As Marcas Top of Mind Awareness e os atributos que influenciam mulheres nas
decises de compras
Marcio Jung-Compras
Anderson Birman/Cludia
Kurt Richter-Estratgia &TI Narciso Arezzo & Anacapri
Thiago Borges-CFO
Alexandre Birman Schutz
& Alexandre Birman
Raquel Carneiro-RH
Principais Riscos
No acreditamos que o modelo de negcio da Arezzo deva ser afetado pelo recente
aumento da inflao no pas. A razo que alm de seu produto ser geralmente
posicionado para as classes A e B (historicamente menos elsticas a inflao),
acreditamos que os aumentos na inflao esto sendo repassados tambm no
salrio, no afetando em demasia o poder de compra da populao.
Avaliao
Modelo
12 15 19 23 28 33
100%
67 73 81 88 96 104
90%
80% 240 274 314 355 400
206
70%
60%
50%
40%
605 742 889 1.057 1.236 1.418
30%
20%
10%
0%
2011 2012 2013 2014 2015 2016
100%
90% 168 233 303 380 464 558
80%
70%
284 313 345
60% 381 416 454
50%
40%
30%
438 525 615 723 835 943
20%
10%
0%
2011 2012 2013 2014 2015 2016
Grfico 3: Projeo de crescimento 2011-16 (Receita Bruta) Grfico4: Projeo de receita bruta 2011-16 (R$ milhes)
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2011 2012 2013 2014 2015 2016
Modelo de negcios
No podemos confundir o modelo de negcios da Arezzo, com empresas industriais
produtores de calados e que possuem marcas proprietrias como Alpargatas e
Grendene por exemplo. Tampouco podemos confundir os negcios da empresa com
as empresas varejistas tradicionais de bolsa, como Lojas Marisa e Renner. Na
verdade, o negcio da Arezzo desenvolver os produtos juntamente com sua marca
e terceirizar tanto sua produo (maior parte da produo terceirizada em fbricas
no RS), quanto sua venda (atravs do modelo de franquias).
Marcas
Um dos pilares do modelo de negcios da Arezzo a fora das suas marcas. Todas
so reconhecidas no universo caladista feminino e entre as mulheres em geral,
sendo a marca Arezzo a primeira colocada no quesito preferncia e compras
efetivas alm de ser uma das mais consumidas no pas. A companhia posicionou
suas marcas de uma maneira que evita a competio entre as mesmas, j que cada
marca busca um conceito e por conseqncia um pblico alvo diferente.
Marcas 18-24 anos 2 5-34 anos 35-44 anos 45-54 anos Mais de 54 anos Total
Arezzo 24,2% 56,7% 10,4% 5,2% 3,5% 100,0%
A zalia 29 ,9% 49,7% 11,5% 3,4% 5,4% 100,0%
B ottero 25 ,4% 56,8% 9,3% 5,1% 3,4% 100,0%
Dakota 33 ,8% 43,3% 9,6% 7,0% 6,4% 100,0%
Dumont 29 ,7% 61,5% 6,6% 0,0% 2,2% 100,0%
P iccadilly 20 ,2% 40,4% 13,1% 14,1% 12,1% 100,0%
Raphaela Booz 28 ,2% 50,0% 15,4% 6,4% 0,0% 100,0%
S chutz 28,0% 61,3% 6,7% 2,2% 1,7% 100,0%
V ia Marte 22 ,7% 56,7% 9,3% 6,0% 5,3% 100,0%
V ia Uno 31 ,2% 46,7% 6,5% 7,8% 7,8% 100,0%
Fonte: As Marcas Top of Mind Awareness e os atributos que influenciam mulheres nas
decises de compras
Segundo pesquisa acadmica recente: As marcas Top of Mind Awareness e os atributos que
influenciam mulheres nas decises de compra de calados por Vanessa G. Tobias, Jane I.P
da costa e George Y. de Conto da Universidade de Santa Catarina UDESC.
Arezzo
A marca Arezzo a maior e mais conhecida do grupo, sendo responsvel por mais
de 68% do faturamento da companhia. Possui um ticket mdio na casa de R$ 170 e
vende cerca de 4,6 milhes de pares de calados e 400 mil bolsas por ano. A marca
se posiciona como ecltica, e ao mesmo tempo moderna e busca um publico alvo
que vai desde adolescentes a mulheres mais maduras. A marca considerada grife
de referncia no lanamento de tendncias no pas, lanando de sete a nove
colees anuais e est sempre presente nos editoriais das mais prestigiadas
revistas, jornais e sites do pas, como referncia fast fashion em calados, bolsas e
acessrios femininos.
Schutz
Alexandre Birman
A Alexandre Birmann possui uma loja prpria localizada na Avenida Oscar freire em
So Paulo, porm grande parte de suas vendas ocorre no exterior, chegando este a
mais de 66% das vendas totais realizadas pela marca.
Anacapri
Produo e Fornecedores
Desenvolvimento do produto
Nesta parte do processo so criados cerca de 11,5 mil pares de calados. Porm
desta seleo inicial apenas cerca de 4,6 mil pares so selecionados por um comit
e so oferecidos s franquias e as lojas multimarcas no showroom da Arezzo em
So Paulo e no seu catalogo virtual. A empresa calcula que destes apenas 3,1 mil
pares so selecionados para produo, enquanto os outros pares ou no so
selecionados ou no atingem um volume mnimo que justifique sua produo. Este
processo de desenvolvimento at as encomendas dos produtos leva em torno de 40
a 60 dias para cada coleo.
que faa com que o custo se ajuste ao mark up total pr-definido. Caso no seja
possvel o produto abandonado e no vai para a produo.
Produo
A Arezzo terceiriza a maior parte de sua produo atravs da figura do Agente, que
uma empresa especialista em otimizar e distribuir a produo atravs de
pequenos fabricantes, todos localizados no plo industrial da regio do Vale dos
Sinos no Rio Grande do Sul, neste caso. A companhia conta com um Agente interno
e outro externo. Porm os insumos necessrios para a produo (couro
principalmente) so negociados diretamente pela Arezzo, que com sua escala
garante um preo muito mais acessvel do que se cada produtor individual
realizasse esta compra. Na verdade quem compra os insumos so os produtores
individuais, porm a um preo j pr-negociado pela companhia.
Este rede de relacionamento entre Arezzo, Agente e produtores locais faz sentido j
que todos os participantes saem ganhando. Para a empresa o plo produtor do Vale
dos Sinos importante j que no pas hoje, talvez seja o nico local capaz de
oferecer mo de obra qualificada e especializada para a produo de sapatos.
Portanto do interesse da Arezzo que esta indstria seja saudvel, porm no
sendo dependente exclusivamente da demanda de produo da empresa. J para
os produtores locais e para o Agente, o relacionamento com a companhia
importante, principalmente neste momento onde o antigo foco da indstria da regio,
a exportao de calados, est em baixa, fazendo com que o mercado local tambm
seja uma tima fonte de demanda, alternativa exportao.
Logstica
Canais de Distribuio
Modelo de Franquias
O nmero de franquias atuais (todas da marca Arezzo) chega a 267 lojas em mais
de 140 cidades, e correspondem a mais de 50% do faturamento do grupo. Um
aspecto importante a composio dos franqueados, sendo que apenas 44% dos
franqueados possui apenas uma franquia. Cerca de 13% dos franqueados possuem
4 ou mais franquias. Isto importante para manter a qualidade dos franqueados,
evitar aventureiros, manter as taxas de inadimplncia em nveis baixos e
principalmente garantir que a marca seja preservada. A empresa quer continuar a
crescer preferencialmente sobre a mesma base de franqueados, focando
principalmente nos 44% citados acima e que possuem apenas uma loja.
Sobre este valor pago, o franqueado passa 2,3x deste custo para o preo, sendo
este o mark up para o negcio (em tempos de liquidao de estoques este nmero
pode chegar a 2,0x). Portanto importante frisar novamente que quem define o
preo a Arezzo e no o franqueado, sendo que a definio do preo passa pelo
custo total de produo, que conforme dito antes de 70% do preo de venda para
o franqueado, portanto o mark up total do negcio 3,69x.
Lojas Multimarcas
As vendas para Lojas Multimarcas correspondem a cerca de 26% das vendas totais
da companhia, atingindo 946 cidades e mais de 1.600 lojas multimarcas. Este canal
importante, pois consegue dar a capilaridade necessria a Arezzo para diversificar
e abranger sua rea de atuao, j que muitas vezes no h fundamentos
econmicos para abrir uma loja, seja prpria ou franqueada, em uma pequena
cidade do interior por exemplo. Esta distribuio garantida pelas vendas destas
Esta diversificao vital para o risco do negcio j que permite Arezzo diminuir
seu risco, estando presente em regies que possuem potencial de crescimento
elevado e compensando regies que porventura passem por algum problema
temporrio. Alm disso, as lojas multimarcas permitem uma rpida expanso dos
negcios com baixo investimento de capital e risco praticamente zero.
Lojas Prprias
Este canal representa cerca de 16% das vendas atuais da Arezzo, com 29 lojas
localizadas em cinco cidades, sendo que destas 26 so localizadas nas cidades de
So Paulo e Rio de Janeiro. As lojas prprias, por exigir um maior investimento de
capital, deveriam ser as preteridas entre os trs canais de vendas da companhia,
porm possuem diversas vantagens e fatores importantes para a estratgia da
empresa.
Este canal propicia um contato maior com o cliente final, o que importante na hora
de definir um produto e saber a que preo este seria bem aceito no mercado. Alm
disso, as lojas maiores conhecidas como Flagship Stores, asseguram uma maior
visibilidade de marca e reforam as aes de marketing da empresa.
Por mais que a nveis de ROIC (retorno sobre capital investido) as lojas prprias
percam comparativamente a outros canais de vendas, elas possuem um nvel de
margem bruta maior e nveis nominais de Ebitda tambm maiores (a margem Ebitda
tende a ser a mesma para ambos os canais).
Acreditamos que a empresa est bem posicionada para captar parte desta nova
demanda, principalmente por posicionar suas marcas em nveis diferentes. As
marcas Arezzo e Schutz possuem claramente como pblico as classes A e B,
podendo ser alvo tambm para a classe C em compras parceladas. Ainda muito
jovem, a marca Anacapri possui um ticket mdio menor podendo sim ser alvo de
demanda para a classe C nos prximos anos, porm ainda no temos histrico
suficiente da marca para projees mais otimistas.
podendo afetar a gerao de empregos para o futuro, este sim, um fator que
acreditamos deva impactar futuramente a demanda pelos produtos da companhia.
14,00% 13,75%
Projees*
13,00% 12,50%
12,00%
11,00% 11,25% 10,50%
10,00%
9,00%
8,75%
8,00%
7,00%
08
09
10
11
12
13
20
20
20
20
20
20
7,0%
Projees*
5,9% 5,9%
6,0%
6,2%
5,0% 4,7%
4,3%
3,0%
2,0%
8
5
0
1
20
20
20
20
20
20
20
20
Concorrncia
J entre as marcas, as principais concorrentes so: (i) Azalia; (ii) Bottero; (iii)
Ramarim; (iv) Dakota; (v) Via Uno e (vi) Melissa.
Composio Acionria
Anderson Alexandre
Birman Birman
58% 42%
Albir
Participaes Free Float Tarpon
Arezzo & Co
Histrico
Anexos
Crescimento das Vendas (%) 0,0 38,7 24,6 20,3 17,9 17,4
Crescimento do EBITDA (%) 0,0 57,7 31,9 25,2 23,0 22,4
Crescimento do EBIT (%) 0,0 57,6 28,2 25,4 23,5 23,1
Crescimento do Lucro Lquido (%) 0,0 32,4 51,0 22,0 19,2 23,9
Filiais
Araras (55 19) 3542-4866 araras@planner.com.br Piracicaba (55 19) 3432-8003 rgaldino@plannercorretora.com.br
Assis (55 18) 3421-2222 assis@planner.com.br Porto Alegre (55 51) 3211-0500 mmorais@plannercorretora.com.br
Bauru (55 14) 3234-9722 bauru@plannercorretora.com.br Presidente Prudente (55 18) 3221-7204 fsantos@plannercorretora.com.br
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