CAPTULO V: ANLISIS DE LA TASA DE INTERS

El prximo paso de un proyecto de inversin es analizar la tasa de inters, donde si

se recurre a capitales de terceros, y teniendo en cuenta el retorno requerido por el
accionista deber calcularse el costo promedio ponderado del capital.
Como una primera medida al tema trascendental en todo proyecto de inversin, que
es la tasa de inters, hay que tener en cuenta algunos conceptos de vital
importancia para comprender como influye la misma en cualquier proyecto de
inversin, y adems es tema en que el profesional deber hacer hincapi, ya
seguramente es un factor para la rentabilidad esperada del proyecto ".
Se vern a continuacin todos los componentes de las tasas de inters
Como primer componente hay que tener en cuenta que la "tasa natural" o "sin
riesgos representa la prdida de valor del dinero en el tiempo proveniente del sacrifi cio derivado de posponer consumes presentes; tal la definicin de los autores Bocco
y Vence1
Y tal como se ver en el prximo captulo, es un elemento "traductor" de flujos hacia
el futuro (a travs de los factores de capitalizacin) o hacia el pasado (utilizando los
factores de descuento).
En el mercado de capitales la tasa natural o sin riesgos se asocia normalmente con
ciertas tasas de referencia a nivel mundial tales como la de los bonos del tesoro de
EE.UU a largo plaza o la LIBOR (london interbank offered rate).
En dichas tasas, el componente "riesgo" es muy bajo, debido a la seguridad que
brindan generalmente las transacciones efectuadas con dichos valores de tasa.
Hay que tener en cuenta que:
-Si los flujos de un proyecto contienen en su evolucin la consideracin de una
variacin inflacionaria en los precios y costos, entonces la tasa a utilizar deber
contener tambin un ndice inflacionario acorde con el pas en el que se desarrolla el
proyecto.
-Si los flujos se expresan a valor de hoy (evitando as tener que efectuar una
prediccin inflacionaria incierta) la tasa a utilizar no debera contener ningn
componente inflacionario. En este ltimo caso, sin embargo puede que la tasa natural contenga algn componente inflacionario "mundial". Esta pequea distorsin es
generalmente aceptable y no suele depurarse para aplicar al anlisis de proyectos.
-Cuando hablamos de proyectos de inversin que generan bienes o servicios, la
consideracin de la inflacin pierde cierta relevancia debido a que - en ge neral dicha generacin tender a conservar su valor en trminos reales.
-En cambio, si hablamos de un proyecto que generar dinero (u otra especie financiera similar) la consideracin de la inflacin si se convierte en un importante
componente de la tasa.
Otro tema de importancia, que es el segundo componente, el riesgo pas, muy de
moda por estos das. Para comprender mejor su concepto se ver un pequeo
ejemplo: se supone que una persona tiene tres opciones de inversin de $ 100.000
en negocios absolutamente iguales y bajo la misma marca. La diferencia entre las
tres opciones es el pas en el que se desarrollar la franquicia: Argentina, EE.UU. y
1) obra citada en el punto 1 de la bibliografa.

Etiopa; sin tener en cuenta los factores culturales, la seguridad econmica y jurdica
de cada pas, el poder adquisitivo de sus habitantes, ms otros factores con
incidencia en los negocios, hacen que la actividad que pretende desarrollar esa
persona inversora tenga distintas probabilidades de xito para cada uno de dichos
pases. Considerando, por ejemplo, y en especial, el poder adquisitivo de los
potenciales clientes, seguramente EE.UU. sea el pas que ms seguridad otorga a la
hora de evaluar probabilidades de cumplimiento de los flujos esperados de ingresos,
seguido por Argentina y luego Etiopa. Vista esta situacin, la persona debera
pretender para "entrar" en el negocio de Etiopa una tasa superior a la pretendida
para Argentina, y para este ltimo pas (a su vez) la tasa ser mayor a la pretendida
para EE.UU.
El tercer componente de la tasa de inters es el riesgo actividad o sector y volviendo
al ejemplo anterior y nuevamente a Argentina y se supone que a la persona
inversora le surge la siguiente alternativa de colocacin de sus $ 100.000: invertir en
el lanzamiento de la primera nave argentina tripulada a la luna. Dicho lanzamiento
estar a cargo de una empresa privada (sin apoyo estatal) y los ingresos estarn
determinados por la venta de espacios y tiempo para experimentos espaciales.
Seguramente, el riesgo har que la tasa que se pedir en la nueva alternativa sea
sustancialmente superior a la del caso anterior. Esta tasa incremental compensar
las menores probabilidades de realizacin de los flujos esperados en el caso del
negocio "aeroespacial" en comparacin con la opcin inicial.
Este tipo de incertidumbre o "riesgo sector" se manifiesta en la prctica por el grado
de dificultad a la hora de estimar los flujos futuros y de juzgar sus posibilidades de
realizacin. Si bien dicho grado de incertidumbre puede expresarse cuantitativamente a travs de la tasa, incrementndola a medida que aumenta la incertidumbre
con respecto a las probabilidades de realizacin de los flujos o disminuyndola si la
realizacin es ms segura, tambin existen otras formas de contener dicho factor en
el anlisis.
El cuarto componente es el riesgo empresa, y siguiendo con el ejemplo: desechadas
ya las opciones de negocio en EE.UU. y Etiopa y el nada convincente "negocio
aeroespacial argentino", surge, para bien o para mal de la persona inversora, una
nueva alternativa: esta vez se trata de una franquicia para un local de ropa pero bajo
la marca "Trapos". Teniendo en cuenta que la persona puede elegir entre esta marca
y la marca protena y que las caractersticas de cada una son las siguientes:
-Protena tiene treinta negocios franquiciados con notable xito.
-Trapos cuenta con un negocio franquiciado.
-Protena tiene diez aos de antigedad como empresa textil.
-Trapos tiene dos aos de antigedad.
-Protena factura diez veces ms que Trapos.
Qu franquicia reviste ms riesgo? Sin duda, Trapos.
A qu franquicia se le debera pedir mayor tasa para compensar el mayor riesgo
"empresa"? Nuevamente, a Trapos.
El quinto componente es el riesgo por plazo total de duracin del proyecto y
suponiendo ahora que surge una opcin ms comparable a "Protena" de lo que fue
"Trapos". Se trata de un negocio de franquicias para locales de ropa con similar
experiencia, trayectoria y xito que en el caso de Protena".

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Sin embargo, el ingreso que se promete es de aproximadamente el 50% que el prometido y verificado por Protena, pero para compensar el ingreso menor el contrato
se realiza no por cuatro aos sino por ocho.
Entonces, se puede decir que a un proyecto "mas lento" se le pedir mayor retorno
que a uno con similares caracteristicas iniciales pero "ms rpido"para generar
ingresos.
El ltimo componente es el riesgo derivado del desconocimiento empresario y
siguiendo con el ejemplo
Que proyecto ser ms riesgoso para la persona inversora?
Una franquicia para la instalacin de un negocio de limpieza de alfombras o la
franquicia de ropa Protena, especficamente si tenemos en cuenta que la inversora
fue propietaria de un negocio de venta de indumentaria (junta a una socia) durante
diez aos?
Aunque los dems factores de riesgo analizados muestren lo contrario, este punto
puede ser concluyente, en especial cuando se trata de inversores empresarios.
Esta aclaracin es importante ya que existen bsicamente dos maneras de
involucrarse en un nuevo negocio aportando capital:
- slo como inversor, o
- como inversor y empresario.
En el primer caso, se trata de una persona que slo aporta el dinero, dejando el
manejo del negocio en manos de quienes saben hacerlo.
En el segundo caso (tpico de pymes y microemprendimientos) la figura del inversor
(persona que aporta el dinero) y empresario (persona que maneja el negocio) se
confunden en un solo individuo.
En este caso, es especialmente importante el "conocimiento anterior" de la actividad.
"Dedicarse y concentrarse en lo que se sabe hacer" es hoy la consigna no slo para
pequeos empresarios-inversores sino tambin para grandes grupos empresarios
que han vuelto a las races, redefiniendo su negocio central. Tambin estos grandes
grupos empresarios han aprendido la leccin, en algunos casos apartndose de
negocios en los que no son especialistas y en otros incursionando en negocios
nuevos pero manteniendo gran parte del management de la empresa adquirida. Con
estas tcticas se logra neutralizar (a nivel de grandes negocios) el riesgo por
desconocimiento empresario.
Con todos el ejemplo visto hasta ahora donde se vieron todos los componentes de la
tasa de inters, el profesional deber tener cuenta todos esos componentes a la
hora de definir la tasa a la cual sern descontados los flujos de fondos para
determinar la rentabilidad del proyecto. Lo que debe tener en cuenta es que el
anlisis de todos esos factores vistos anteriormente que definen cul ser la tasa
especfica a aplicar al descuento de fondos de un proyecto determinado, en suma
dan como resultado el costo del capital propio invertido en dicho proyecto por el
inversor (o tambin tasa mnima requerida). Esa tasa mnima requerida
representativa del costo del capital propio, queda definida en forma especfica para
cada proyecto y para cada inversor.
Hay que tener en cuenta que este costo del capital propio no representa un costo
erogable o flujo negativo para el proyecto; se manifiesta matemticamente al
descontar los fondos y al disminuir en dicho proceso de descuento su valor (desde al
valor nominal al valor actual al momento 0); y de esta manera aunque no sea un flujo
negativo, su incidencia se deja sentir en forma evidente.

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Como ya se ha visto en el captulo anterior, el costo de financiacin de terceros, se

manifiesta en la forma de salida de dinero, ya que debe devolverse (al prestamista)
en forma efectiva el capital prestado ms los intereses correspondientes
Por lo tanto, y a modo de resumen se puede decir que:
-el costo del capital propio se manifiesta a travs de la accin de la tasa de
descuento del flujo de fondos, y
-en cambio, el costo de capital de terceros se manifiesta a travs de flujos negativos
representativos de la devolucin de capital e intereses.
Pero, sin embargo, para todo fin, hay que considerar al inversor como un ente
separado del proyecto; o sea, que financieramente el inversor es un prestamista
ms, aunque el efecto de su prstamo se manifieste en forma diferente a, por
ejemplo, un banco.
Por lo tanto el profesional deber elegir si el proyecto ser financiado con capital
propio o de terceros, o se har una combinacin de ambos, teniendo en cuenta los
distintos costos de cada uno, y considerando adems que el costo de capital de
terceros es deducible del impuesto a las ganancias.

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