DEMANDA POR MOEDA: UMA REVISO

DAS TEORIAS ALTERNATIVAS

E O CONCEITO DE LIQUIDEZ*
Divanildo Triches*

O conceito de o que vem a ser liquidez para uma economia uma questo
muito controvertida, cuja soluo parece estar muito longe de ser obtida, face s
constantes mudanas e inovaes tecnolgicas verificadas no setor financeiro.
A demanda por moeda, por sua vez, tem-se constitudo no ponto central dos
estudos e nas construes de modelos macroeconmicos e, portanto, para a determinao das variveis nvel de renda, produto, emprego e nvel de preos.

1 - Introduo
A moeda tem sempre recebido ateno dos pesquisadores e nos meios acadmicos, no que se refere formulao de modelos de cunho macroeconmico,
principalmente no decorrer deste ltimo sculo. Considervel esforo foi empenhado pelos estudiosos no sentido de elaborar teorias que explicassem de maneira mais
fiel possvel a realidade econmica e do setor monetrio. Quanto demanda por
moeda, dentro desse contexto, foi exaustivamente enfatizado que ela desempenharia um papel essencial na construo desses modelos mais amplos do sistema
econmico.
Conseqentemente, surgiram vrias teorias que passaram a abordar os motivos
ou os fatores que fazem com que os agentes econmicos retenham moeda na sua
forma mais lquida.

* O texto baseado no Captulo 2 da dissertao de mestrado. Demanda por Moeda no Brasil

e a Causalidade entre as Variveis Monetrias e Taxa de Inflao: 1972 a 1987, apresentada
em fev./90 ao Curso de Ps-Graduao em Economia da UFRGS/IEPE.
** Professor titular das disciplinas de Macroeconomia, Microeconomia e Teoria Monetria na
FEMARP de Videiia, Santa Catarina.

Posteriormente, a partir dos anos 60, uma infinidade de estudos empricos

foram realizados nas mais variadas economias do Mundo inteiro. Esses trabalhos
procuraram dar suportes s teorias at ento elaboradas.'
Para a economia brasileira, tambm foram feitos vrios trabalhos, j no decorrer dos anos 70, como aponta Barbosa (1978) no seu estudo sobre as evidncias empricas da demanda por moeda no Brasil e em estudos posteriores.^
Em geral, todos eles tm encontrado resultados bastante consistentes com as
concepes das correntes tericas sobre a demanda por saldos reais.
Dessa forma, pretende-se apresentar uma reviso sinttica das principais teorias da demanda por moeda na sua concepo mais moderna. Inicialmente, faz-se
uma discusso de o que vem a ser liquidez ou conceito de moeda, com apresentao de alguns estudos empricos. Nos pontos sucessivos, por ordem, abordam-se as
teorias da demanda por moeda nos pontos de vista da teoria quantitativa da moeda,
da teoria dos estoques ou demanda transacional e da teoria da seleo e composio
da melhor carteira de ativos.

2 Moeda e conceito de liquidez

A definio de o que vem a ser liquidez para um sistema econmico tem se
constitudo numa preocupao constante no decorrer da evoluo histrica da teoria monetria, particularmente a partir da segunda metade deste sculo. Alguns pesquisadores chegaram a afirmar que a liquidez um dos conceitos mais abstratos no
estudo da economia. Dessa forma, ela pode ser comparada fora na Fsica, a qual
no definida, mas simplesmente constatada e, a partir da, so usados determinados padres para medi-la.
Conseqentemente, diversos estudos tm empenhado considerveis esforos
no sentido de encontrar um indicador mais adequado possvel para representar a liquidez de uma economia. Harris (1985), no seu trabalho, caracterizou a liquidez de
um ativo ou bem de acordo com o grau de disperso encontrado no seu valor, em
um determinado perodo de tempo, isto , quanto maior for a disperso verificada
na avaha de um bem entre indivduos, maiores sero os custos de transao envolvidos na sua negociao e mais difcil se torna sua troca por outro bem.
Por outro lado, a definio mais convencional de hquidez ou moeda pressupe que a sua funo seja a de facilitar as transaes econmicas, e, como tal, ela

Os estudos empricos apontados na literatura de maior relevncia so de Goldfeld (1973);

Chow (1966); Feige & Pearce (1977); Fair (1987); Hamburger (1966); Judd & Scadding
(1982); Laidler (1977,1980); Lee (1963); Meltzer (1963);Spinelli (1980) entre outros.
Os estudos da demanda por moeda na economia brasileira encontram-se, alm daqueles
abordados por Barbosa (1978), em Cardoso (1981); Darrat (1985); Gerlach& De Simone
(1985);Guilhoto (1986);Rossi (1988) eoutros.

deveria ser operacionalmente definida pelo somatrio do papel-moeda e dos depsitos vista. Essa conceituao, por sua vez, caracterizada como liquidez absoluta,
e, se medida numa escala entre zero e um, ela seria igual ao valor unitrio, enquanto
os demais ativos financeiros, tambm conceituados como quase-moeda, e os bens
fsicos passariam a ser classificados de acordo com a rapidez com que eles so trocados. Assim, quanto mais rpida for a sua troca, mais prximo da unidade ser o seu
grau de liquidez. Dentro dessa concepo, Carneiro Netto (Netto, 1984) afirmou
que a facilidade com que um ativo convertido em meio de troca legal est diretamente relacionada com o seu grau de liquidez. O problema de mensurao da liquidez de um sistema econmico passa a ser com relao quantificao do volume de
meio de troca disponvel nesse sistema.
Alguns estudos propuseram metodologias alternativas para determinar tanto
o grau de liquidez dos ativos quanto o grau de substitubidade desses ativos em relao moeda. Por exemplo, Kaufman (1969), estudando o conceito de liquidez mais
adequado para a economia americana com dados trimestrais no perodo de 1953 a
1966, props, segundo as condies de Friedman-Meiselman, citado por ele, que os
substitutos mais prximos de moeda so aqueles ativos ou bens que apresentarem
uma correlao mais elevada com o nvel de transaes ou renda (e/ou preos). Dessa forma, a correlao da renda nominal e/ou preos com a moeda deve ser maior
do que qualquer ativo financeiro em separado. Por outro lado, Chetty (1969), empregando dados anuais tambm para os Estados Unidos durante o perodo de 1945
a 1966, usou uma metodologia baseada no clculo da elasticidade-substituio. Assim, os ativos mais lquidos so aqueles que apresentarem uma maior elasticidade-substituio em relao moeda. Ele argumentou ainda que o conhecimento dessa
elasticidade de vital importncia para determinar o controle da liquidez na economia. Colocando de outra forma, conhecida a elasticidade-substituio dos ativos e
dado um aumento nesses mesmos ativos, torna-se possvel determinar a quantidade
de moeda que deve ser reduzida para que seja mantido o mesmo nvel de liquidez.
Os resultados obtidos por Chetty (1969) foram de que, por ordem, os depsitos a prazo, depsitos de poupana e depsitos de poupana em instituies de poupana e emprstimo so os substitutos mais prximos de moeda. Eles foram criticados por Lee (1972) e Steinhauer & Chang (1972) pelo procedimento adotado, Lee
observou que os depsitos de poupana em instituies de poupana e emprstimo
apresentam uma maior elasticidade-substituio do que os depsitos a prazo. Resultado este que foi contra-argumentado por Chetty (1972).
Finalmente, o conceito de moeda para a economia brasileira tem sido amplamente investigado por Contador (1978 e 1980). Ele empregou dados anuais no perodo de 1969 a 1976 e a metodologia adotada por Chetty (1969). Desse modo,
concluiu que a definio de moeda deveria ser formada pela soma dos meios de pagamento, depsitos vista nas caixas econmicas, depsitos a prazo sem correo
monetria, depsitos de poupana e uma proporo igual a 0,2 dos ttulos da dvida
pblica federal em circulao. Por outro lado, Gonalves (1981) e principalmente
Harris (1985) tm afirmado que intil buscar um conceito adequado para a moeda
de um sistema econmico, pois ela extremamente dinmica e sensvel s inovaes
financeiras.

3 Correntes tericas da demanda por moeda

Os problemas fundamentais tratados na teoria macroeconmica esto associados basicamente determinao dos nveis da renda nacional e do emprego,
bem como determinao do nvel geral dos preos e de sua taxa de variao e,
ainda, determinao da taxa de crescimento da renda no longo prazo. Na tentativa de solucionar e de entender tais problemas, muitos modelos macroeconmicos
tm sido construdos envolvendo um nmero cada vez maior de variveis econmicas.
Embora exista uma farta literatura abordando o papel dos fatores monetrios
nos modelos de crescimento econmico, a moeda raramente desempenhou um papel central na anlise desses processos de longo prazo. Contudo, para a determmao dos nveis de preos e de renda de curto prazo, a moeda tem sido tratada como
uma das variveis mais importantes.
A maioria dos hvros-texto refere-se demanda por moeda como uma demanda por encaixes reais. Os indivduos retm moeda por aquilo que eles iro comprar
em bens e servios, isto , os agentes econmicos esto interessados no poder aquisitivo dos encaixes monetrios que possuem. Dessa forma, uma variao apenas 110
nvel de preos provocar uma alterao proporcional na demanda por moeda nominal. Portanto, a funo da demanda por encaixes monetrios homognea de grau
um com relao a esses preos.
Alm disso, nos meios acadmicos e entre pesquisadores no campo da teoria
monetria, existem significativas discusses e divergncias quanto especificao
e ao comportamento das variveis que compem a equao da demanda por moeda.
Todavia o perfeito conhecimento dessa funo de fundamental importncia na
elaborao e na execuo de polticas monetrias e fiscais. Dessa forma, sero abordadas, nas prximas sees, as principais concepes tericas monetrias modernas.
Inicia-se pela teoria quantitativa da moeda, seguindo-se a teoria dos estoques ou demanda por moeda transacional e a teoria da composio e escohia da melhor carteira de ativos. Finalmente, abordam-se alguns dos principais resultados e problemas
apresentados nos estudos e nos testes empricos sobre a estimao da demanda por
moeda, tanto para as economias desenvolvidas como para a brasileira.

3.1 - Teoria quantitativa da moeda

A moderna teoria quantitativa da moeda pura e simplesmente uma teoria da
demanda por moeda. Desse modo, ela no visa explicar o nvel geral de preos e
nem tampouco o nvel da renda monetria ou a produo de um sistema econmico. No entanto a demanda por moeda, por sua vez, passa a desempenhar um papel
importantssimo para exphcar as flutuaes das atividades econmicas.
Destarte, a verso moderna da demanda por moeda constitui uma ampla abordagem sobre a demanda por ativos. Essa linha terica mais elaborada da teoria quan-

titativa foi sustentada pela escola de Chicago e prmcipalmente por Friedman,^ que
reformulou e desenvolveu as bases tericas tradicionais e clssicas da escola de
Cambridge.
Para Friedman, a demanda por moeda pode ser abordada de forma similar
demanda por bens de consumo, apenas com uma pequena diferena, que consiste
em que a riqueza, e no a renda, constitui a restrio oramentria. Alm disso, a
moeda um ativo que os indivduos retm para compor sua carteira de ttulos pelo
servio que produz. Para as empresas, ela um bem de capital como outro qualquer
utihzado no processo produtivo. Assim, a teoria da demanda por moeda um tpico especial da teoria do capital.
Por outro lado, a carteira de ativos de um indivduo constitui-se de moeda
que tem valor nominal fixo M e que produz rendimentos no pecunirios; ativos
de renda fixa Af, que rendem rf; ativos de renda varivel Av, que rendem rv; e ativos como bens fsicos Ab e capital humano Ah, que produzem rendimentos que
podem ser medidos atravs da taxa esperada de inflao ri. A soma total desses ativos representa a hmitao oramentria ou o nvel de riqueza individual. Alm disso, a alocao da riqueza depende das preferncias, dos gostos individuais, do processo tecnolgico e, ainda, dos retornos alternativos de cada ativo. Assim, a forma
funcional agregada da demanda por moeda obtida a partir de uma funo de utilidade expressa da seguinte forma:
M = M(P,rf,rv,ri,h,Y,u)

(1)

onde todas as variveis so medidas em termos nominais. Alm das variveis especificadas, a demanda por moeda depende do nvel de preos P , do nvel da renda Y,
que uma estimativa aproximada do nvel de riqueza, da razo entre a renda proveniente da riqueza no humana e da renda obtida da riqueza humana h e da varivel
que capta as mudanas nos gostos, preferncias, progresso tecnolgico, bem como
outros fatores aleatrios u.
Tal como na teoria do consumidor, a funo (1) homognea do primeiro
grau em relao a P e Y, ou seja, se P e Y mudam numa proporo t, a quantidade
demandada de moeda deve mudar na mesma proporo t. Ento, usando o fator de
proporcionalidade t = l/P, obtm-se a demanda por encaixes reais:
M/P = m = m ( r f , r v , r i , h , y , u )

(2)

e, pelo fator i/Y, deriva-se a equao usual da teoria quantitativa da moeda, isto ,
MV = Py (y a renda real) ou, equivalentemente,
Y = v(rf,rv,ri,h,Y/P,u)M

(3)

^ O artigo mais importante e mais estudado nos meios acadmicos sobre a teoria quantitativa
da moeda moderna o de Friedman (1956, p.3-21).

onde a velocidade renda da moeda v explicitamente relacionada como uma funo

de diversas variveis. As derivadas parciais de M em relao a rf, a rv e a ri, em (2),
so negativas, enquanto a derivada em relao a Y deve ser positiva. Finalmente, o
sinal da derivada da demanda por moeda em relao a h no definido, pois a
moeda pode ser um bem no inferior.
Por outro lado, a renda permanente, segundo Friedman, a varivel que melhor desempenha o papel do nvel de renda corrente ou da riqueza individual na especificao da demanda por moeda." Alm disso, a varivel que mede a proporo
entre as riquezas no humana e humana no significativa na explicao da demanda pelos estoques de moeda retidos. As taxas de rendimentos rf e rv movem-se simultaneamente na mesma direo, ou em torno de uma taxa de juros mdia. Conseqentemente, uma dentre essas taxas - rendimentos fixos, rendimentos variveis
e taxa mdia constitui a medida relevante do custo de oportunidade ern reter
moeda que pode ser representada por r. Considerando-se ainda a existncia de perodos no inflacionrios, em que ri se torna desprezvel, ento, a equao da demanda por moeda em termos reais, fica da seguinte forma:
m = m(yP,r)

(4)

Finalmente, Friedman conclui que a elasticidade da demanda por moeda em

relao renda superior unidade, ou que a moeda um bem superior, enquanto
a elasticidade-juros da demanda por moeda igual a zero. Alm do mais, as variaes da renda nominal e dos preos so origmadas, prmcipalmente, das mudanas da
oferta nominal da moeda, e esta, por sua vez, varia em funo das mudanas na base
monetria, do comportamento do pblico, dos bancos comerciais e da relao dos
encaixes bancrios.

3.2 Teoria da demanda por estoques ou demanda por moeda

transacional
A teoria da demanda por moeda para fins transacionais uma abordagem alternativa e muito mais sofisticada do que o motivo transacional abordado pela verso keynesiana. O principal objetivo dessa nova teoria apresentar elementos convincentes para que a parcela de ativos monetrios retidos para fins transacionais possa tambm ser influenciada pelas mudanas na taxa de juros.

A renda permanente Y definida por Friedman como: Y = rW, onde r o rendimento

aplicado sobre a riqueza total W ou ainda definida como renda esperada conforme a equao
abaixo, onde os pesos de a decrescem geometricamente, variando entre zero e a unidade, ou
seja, uma mdia ponderada das rendas correntes e passadas da unidade de riqueza.
Y^ = aY(t) + ( l ^ a ) Y ( t - l ) + (1-a)^ Y{t-2) + . . .

Os modelos tericos da demanda por estoques foram apresentados de forma

independente por Baumol e Tobin.' Contudo, para Baumol ( 1 9 5 2 , p . 5 4 5 ) , o saldo
de moeda corrente significa para o seu possuidor um estoque de instrumento de troca semelhante a um estoque de uma mercadoria qualquer. A moeda corrente retida, porque ser utizada no momento apropriado, servindo, assim, ao possuidor
como parte do negcio numa troca.
A manuteno de estoques em saldos monetrios envolve custos de oportunidades que no so desprezveis, pois esses saldos no rendem juros aos seus detentores. Dessa maneira, os custos sero mais altos medida que os estoques de moeda
para transao e/ou a taxa de juros se elevarem. Conseqentemente, o problema, para o agente econmico, reduz-se admmistra racional de seus saldos transacionais retidos, de tal forma que os custos de oportunidade envolvidos sejam os menores possveis. Para explicar como os custos so minimizados ou os ganhos maximizados, Baumol derivou uma equao matemtica para a demanda por moeda transacional, a qual passou a ser conhecida como regra da raiz quadrada, que a seguinte:

= i^)^

(5)

definindo a = 1/2, ento a equao acima pode ser escrita como:

f

=(abyl/i/'^

(6)

onde Md a demanda por moeda transacional, b o custo real de converso de saldos retidos sob forma de ttulos em moeda, que Baumol chamou de "corretagem",
Y representa unidades monetrias pagas num fluxo constante e 1 o custo dos juros
por unidade monetria para cada perodo de tempo. A equao (6) mede a demanda por moeda em termos reais, que proporcional raiz quadrada do volume de
transaes e inversamente proporcional raiz quadrada da taxa de juros.*
Assim sendo, a frmula da raiz quadrada da demanda por moeda permite inferir que existem economias de escala na reteno de estoques monetrios. Alm do
mais, esses resultados passam a reforar o poder da poltica monetria. Um aumento
ou decrscimo na oferta de moeda produzir um maior efeito sobre o nvel de renda
do que ocorreria se a demanda por moeda fosse apenas proporcional a esse nvel de
renda, ou, alternativamente, se a quantidade demandada de moeda dobrar, o efeito
sobre a renda real ser quadruphcado, mas, ao mesmo tempo, o nvel de preos de

' Os principais trabalhos na rea so de Baumol (1952) e Tobin (1956). O primeiro artigo encontra-se traduzido para o portugus em Shapiro (1978, pt.4, p . l 8 0 e seguintes).
* Esta uma aplicao particular da abordagem geral do gerenciamento dos estoques. Mas pode ocorrer uma crescente elevao da renda provocando um aumento eqiproporcional na
taxa de juros, deixando a demanda por moeda inalterada.

EnsaiosFEE,Porto

Alegre, 11(2) :394-406, 1991

401

pleno emprego mover-se- na mesma proporo da oferta monetria. Finalmente,

se o valor nominal das transaes e do custo de corretagem variar na mesma proporo dos preos, ento a demanda por moeda em termos nominais ser proporcional
a esse nvel de preos. Por outro lado, Tobin procurou fornecer uma prova rigorosa
proposio apresentada por Alvin Hansen de que os saldos transacionais seriam
elsticos a uma taxa de juros suficientemente alta. Ele argumentou tambm que,
mesmo que houvesse um perfeito conhecimento de que a taxa de juros futura se
manteria inalterada, ou previsvel, de fonna que o volume de transaes constituiria
o nico motivo de reter moeda, a moeda seria mantida mesmo assim para fazer frente s transaes individuais; a demanda por encaixes monetrios ainda assim dependeria inversamente da taxa de juros, pela simples razo de que existe um custo de
converso entre ttulos com rendimentos e moeda. Dessa maneira, h certas vantagens em reter saldos sob a forma de ativos, pois estes rendem juros aos seus possuidores e certas desvantagens, uma vez que as transaes envolvem custos. Os agentes
econmicos tomaro suas decises, racionalmente, com base nessas alternativas. Tobin considera que ocorrem apenas dois tipos de ativos: ttulos B(t) e moeda M(t).
Os primeiros diferem dos ltnos porque no so meios de pagamentos e possuem
rendimentos. Assim sendo, os saldos totais para fins transacionais T(t) num determinado perodo de tempo so dados por:
T(t) = B(t) + M(t)

(7)

O problema fundamental determinar a relao entre os saldos mdios de ttulos

(e portanto os saldos mdios de moeda) e a taxa de juros, com base na suposio de
que o indivduo escohie para reter B(t) e M(t), de tal forma que os rendimentos lquidos dos juros (diferena dos juros e custos de transao) sejam maximizados.^
Tobin demonstra que a parcela tima de ttulos na demanda para transao se relaciona diretamente com a taxa de juros e que a quantidade de moeda iriversamente relacionada essa taxa de juros, o que se conforma s concluses de Baumol.
No tratamento da demanda transacional tem sido enfatizada a falta de sincronia entre pagamentos e recebimentos como a primeira razo de reter estoques de
moeda. A natureza desse fluxo tem sido considerada perfeitamente previsvel e
determinstica.*

Toda a deiivab matemtica e as solues possveis para obter rendimentos mximos podem ser observados em Tobin (1956), principalmente s pginas 242 a 245 e no Apndice.
Apresentao de forma sinttica tambm pode sei encontrada em Pelez & Suzigan (1978,
p.30-2).
Pode ser encontrada em Laidler (1977, p.81-8) uma abordagem de que a natureza do fluxo
da moeda piobabilstica, com um tiatamento sofisticado do motivo piecaucional, e, principalmente, no artigo de Frenkel & Jovanovic (1980).

' ^ " ^ 1 1 I

Ensaios FEE.Porto Alegre,

ll(2):394-406,1991

3.3 Teoria da seleo e composio da carteira de ativos

A abordagem terica da escolha e composio da carteira de investimentos
tem se constitudo em uma das mais importantes contribuies teoria d preferncia pela hquidez. Isso se deve ao artigo de Tobin, Preferncia pela Liquidez, como Comportamento na Presena de Risco.' Tobin inicia sua anhse separando os
saldos monetrios retidos pelos indivduos em duas categorias: para transaes e para investimentos. Os saldos para transaes, tal como a teoria dos estoques, servem
para cobrir os hiatos que ocorrem entre os recebimentos e os gastos de renda, enquanto os saldos para investimentos so retidos, basicamente, porque existem expectativas futuras com relao a variaes do valor real, ou variao de preos de
outros ativos.
A preocupao bsica dessa teoria explicar por que qualquer saldo monetrio lquido deveria ser preferido em relao a saldos no lquidos, bem como determinar a parcela de cada um desses ativos. Para Tobin (1969, p.187-8), os principais
determinantes da preferncia pela hquidez no so a inelasticidade das expectativas
da taxa de juros e a incerteza sobre o comportamento da taxa de juros futura da
forma como Keynes abordava, mas a distribuio de probabilidade dos riscos estimados com a perda ou com o ganho de capital.
Dessa maneira, os agentes econmicos desejam reter uma combinao diversificada de moeda A l e outros ativos A2 - ttulos que rendem juros perpetuamen-.
te em suas carteiras de ttulos para alocao de suas riquezas. A moeda difere dos
outros ativos porque no fornece um rendimento de mercado varivel, mas apenas
rendimentos que podem ser caracterizados como implcitos. Por outro lado, os ttulos que pagam juros esto sujeitos a flutuaes de preos: desse modo, seus rendimentos so incertos. Alm disso, esses rendimentos so formados por dois componentes: taxa de juros r, ganho esperado como certo, e uma taxa que reflete a perda
ou o ganho de capital g que deve ser previsto. Ento o retorno total da carteira do
ttulo R,*" bem como a definio de g podem ser expressos da seguinte forma:
R = A2(r + g)

O < A2 < 1

(8)

Assim, o investidor espera que a renda produzida pelo ttulo seja no mnimo igual
a r. Mas os ganhos ou as perdas de capital constituem-se em uma varivel aleatria
com valor esperado igual a zero e so independentes da taxa de juros. Logo, o valor
esperado do retorno total representado pela distribuio de probabilidade de g,
cuja mdia igual ao ganho mais provvel ou taxa de juros de mercado, isto ,

' Este artigo clssico est tambm em Tobin (1969, cap. B7, p.178-204)
A derivao relativa ao tratamento matemtico encontra-se no estudo do autor que deu origem a este texto; ver Triches (1990, anexo 3).

P I E-C

ocl
^

E(R) = rA2

I
(9)

O desvio-padro da distribuio representa o risco relativo aquisio de ttulos.

a medida pela qual o investidor descreve suas expectativas com relao ao preo futuro do ttulo, definido por:
a R = A2ag

(10)

Ento, quanto mais concentrada for a distribuio, maior ser a probabilidade de

ocorrer o valor mdio esperado dos ganhos de capital e, portanto, menor ser o
risco inerente carteira de ttulos. Desse modo, a proporo de saldos retidos sob
a forma de ttulos determina o retorno esperado e o risco. O investidor s estar
disposto a aceitar maiores riscos se, em troca, receber um retorno maior, o qual
pode ser derivado de (9) e (10) como:
E(R) = ^
aR
og

O O R O g

(11)

e os ganhos so proporcionais ao montante dos ttulos e estes aos riscos assumidos.

Graficamente, Tobin mostra que, na posio inicial, todo o saldo em ativos financeiros para especulao est sob a forma de encaixe monetrio. Enquanto no outro extremo, quando todos os saldos so convertidos em ttulos, atingido o ponto mximo do risco. Isso traduzido numa linha equivalente restrio oramentria, ou
linha de oportunidade, expressa de tal forma como a equao (4), com declividade
igual a r/R. Por outro lado, os agentes econmicos expressam suas preferncias por
intermdio de um conjunto de curvas de indiferena entre os retornos e os riscos assumidos. A maximizao da utihdade do investidor ocorre no ponto em que a
maior curva de indiferena alcanada tangencia a linha equivalente restrio
oramentria.''
Alguns resultados importantes podem ser derivados dessa anhse. Por exemplo: se ocorrer uma elevao na taxa de juros, maior ser a proporo de saldos monetrios transformados em forma de ttulos para um risco constante e vice-versa; se
a taxa de juros permanecer invarivel, ento um aumento no desvio-padro do retorno total far com que o investidor troque ttulos por moeda. Para Tobin, o nvel de
riqueza e a taxa de juros esperada so variveis fundamentais na explicao da demanda por moeda para fins de investimento. Alm disso, a abordagem dessa teoria
sugere que o desvio-padro da distribuio de probabilidade de g desempenha um
papel no menos importante para explicar essa demanda.
Em suma, a demanda por moeda especulativa positivamente relacionada
com o nvel de riqueza e negativamente relacionada com a taxa de juros.

"

Tobin (1969, p.184-7) apresenta toda argumentao sobre as curvas de indiferena e linha
equivalente restrio oramentria, com ilustrao grfica. Nas pginas 188 a 1 9 1 , podem
ser encontradas a derivao matemtica das curvas de indiferena, bem como as condies
para que o investidor seja avesso, indiferente ou propenso ao risco.

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Abstract
The concept of the liquidity in economy is a problematic question. The solution
for that question is very difficult to be gotten. Because there are a lot of changes in
tecnological innovation that can be seen in financial field. These changes in financial
structure make it necessary to change the definition of liquidity, such as the development
of money market, also has influences. Nowadays the demand for money is considered
the main point of studies in macroeconomic models for some conceptions of economic
thought. Therefore, it is very important to determine macroeconomic variables like
levei of income and product, investment employment, inflation rate etc.