COLOMBIA

PERSPECTIVAS MACROECONMICAS
2016 - 2017

18 de octubre de 2016

Octubre 2016

Elaborado por La Direccin

Ejecutiva de Estudios Econmicos
Andrs Langebaek
Director Ejecutivo Estudios
Econmicos Grupo Bolivar
alangebaek @davivienda.com
(571) 330 0000 Ext 59100

CONTENIDO

Mara Isabel Garca

Anlisis Fiscal y Externo
migarciag@davivienda.com
(571) 330 0000 Ext 59101

I.

II.

Hugo Andrs Carrillo

Anlisis Inflacin
hacarrillo@davivienda.com
(571) 330 0000 Ext 59120

Nelson Fabian Villarreal

Anlisis Sectorial
nfvillar@davivienda.com
(571) 330 0000 Ext 59104

Ana Isabel Meja

Anlisis Financiero
aimejia@davivienda.com
(571) 330 0000 Ext 59105

Jorge Enrique Perilla

Anlisis Sectorial
jeperill@davivienda.com
(571) 330 0000 Ext 59103

Introduccin
Factores Relacionados con el Crecimiento y el
Riesgo

III.

Sector Externo

IV.

Inflacin

V.

Estimaciones de Crecimiento

VI.

Poltica Monetaria

VII.

Tasa de Cambio

VIII.

Finanzas Pblicas

Octubre 2016

I.

INTRODUCCIN

Como comentbamos en nuestra edicin anterior, a raz de la cada de los precios del petrleo, la
economa colombiana ha registrado una cada significativa en sus niveles de ingreso. La actualizacin de
nuestros clculos, basados en la metodologa de los efectos de la Relacin de los Trminos de Intercambio
(ERI)1,

sugiere

que

los

ingresos
Efecto de la relacin de trminos de intercambio

adicionales que el pas lleg a recibir

por efecto del aumento del precio del

% PIB

12%

petrleo, que alcanzaron a representar

8%

cerca de un 10% del PIB en el cuarto

6%

trimestre de 2011, se redujeron en el

segundo trimestre de este ao a 0.9%

9.5%

10%

7.3%
4.1%

4%
2%

0.9%

0%
-2%

del PIB.

-4%

En la medida que no se prev que los

precios

2.0%

1.3%

del

petrleo

repunten

de

-6%
mar.-00

ERI= Expo/ Pimpo - Expo/Pexpo

jul.-02

nov.-04

mar.-07

jul.-09

oct.-11

feb.-14

jun.-16

Fuente: Estimaciones DAVIVIENDA - Direccin de Estudios Econmicos

manera significativa en los prximos aos la economa colombiana deber continuar en una fase de ajuste
en su gasto que le permitir moderar el dficit en cuenta corriente y alcanzar unas finanzas pblicas
sostenibles en el mediano plazo. Este proceso de ajuste en el gasto ha llevado a que la economa
colombiana, de manera prcticamente inevitable, crezca menos.

El ajuste hacia una economa sin desequilibrios fiscales y externos ha sido propiciado a travs de varios
mecanismos tales como: i) el aumento en la tasa de cambio, ii) la reduccin del gasto pblico, y iii) la
afectacin del consumo y la inversin privados. A continuacin analizaremos estos factores con algn
detalle.
En lo que a tasa de cambio se refiere, en 2016 continu con la tendencia devaluacionista aunque a un ritmo
mucho ms moderado que el observado el ao anterior. La devaluacin estimada para el ao, cercana al
12%, ha tenido un impacto sobre el consumo de bienes durables, muchos de ellos importados o con un alto
componente importado, y especialmente sobre la inversin en maquinaria y equipo. Tambin ha
exacerbado el ritmo de inflacin como se ver posteriormente.

El Efecto de la Relacin de Trminos de Intercambio se calcula con la siguiente frmula: Expo/Pimpo Expo/Pepo, donde Expo representa
las exportaciones en pesos corrientes, Pimpo el deflactor implcito de las importaciones y Pepo el deflactor implcito de las exportaciones. El
clculo aproxima entonces el poder de compra de las exportaciones neto de los incrementos en los volmenes de exportacin.
1

Octubre 2016
En cuenta al gasto pblico, la cada de la renta petrolera del Gobierno Nacional ha obligado a un importante
recorte de gastos. La comparacin del presupuesto general del 2015 con el del 2016 sugiere que la
inversin pblica cay -19.4% en trminos nominales. Mucho ms moderado ha sido el ajuste en los gastos
de personal y generales que caen el -1%.

Finalmente en lo que a afectacin del gasto privado se refiere, cabe recordar que como resultado de la
devaluacin y del fenmeno de El Nio, la inflacin alcanz en julio de 2016 los niveles ms altos desde
noviembre de 2000. Este desborde inflacionario, que fue ms severo para los hogares de ms bajos
ingresos, se tradujo en una afectacin importante del consumo de los hogares, el cual, por primera vez
desde la crisis financiera internacional creci a tasas inferiores al 3%. Por su parte, la inversin privada,
aproximada por la inversin en maquinaria y equipo y equipo de transporte, ha corrido con peor suerte al
caer -8% y -13.2% respectivamente en el primer semestre del ao.

El ajuste de la economa colombiana continuar en 2017. La inversin en maquinaria y equipo tendr un

bajo dinamismo. Si bien se espera que a consecuencia de la reforma tributaria, que debe ser presentada y
aprobada antes de finalizar el 2016, se reestablezca algo de la capacidad de inversin del gobierno, los
niveles de gasto pblico continuarn estando por debajo de su promedio histrico. Adems, el aumento en
el IVA tendr efectos en los precios y en la capacidad de gasto de los hogares. Finalmente, la modesta
recuperacin en la demanda mundial deber sentirse en una leve mejora de las exportaciones no
tradicionales.

En medio de este panorama, las Concesiones Viales de Cuarta Generacin (CVCG) y algunos de los
proyectos estructurados como Asociaciones Pblico Privadas (APP) debern imprimir una mayor dinmica
al producto. Si se descuenta este efecto la economa tendra un crecimiento en 2017 muy similar al
estimado para 2016.

De otra parte, los sntomas de un alto dficit en cuenta corriente continan afectando a la economa. La
enorme volatilidad de la tasa de cambio, asociada a los cambios en la aversin al riesgo internacional y a la
percepcin sobre la situacin de los pases emergentes, se ha convertido en un ingrediente cotidiano. El
pas ha continuado recibiendo flujos de capital de portafolio, que se han orientado a la compra de ttulos de
renta fija con la expectativa de la reduccin de la inflacin y de la tasa de intervencin del Banco de la
Repblica. Sin embargo, el incremento impostergable de las tasas de inters en EE.UU, la perspectiva
negativa que tiene la calificacin de riesgo soberano y el agotamiento en la desaceleracin de la inflacin
pueden llegar a cambiar la direccin de estos flujos.

Octubre 2016

II.

FACTORES RELACIONADOS CON EL CRECIMIENTO Y EL RIESGO

En esta seccin presentamos los principales factores de riesgo que podra enfrentar la economa
colombiana durante el 2017. Aunque estos factores pueden ser tanto positivos como negativos, es
importante resaltar que por primera vez en varios meses aquellos positivos tienden a ser ms numerosos
que los negativos.

Factores externos

Desaceleracin de la economa china. A pesar de que las exportaciones a China representaron en 2015
tan solo el 6.3% de las exportaciones totales del pas, esta economa tiene una importancia vital para
las economas emergentes y para Colombia va los precios de los commodities y su impacto a travs de
terceros pases. Vale la pena recordar que China es el principal socio comercial de Per, Chile y Brasil.

El menor crecimiento de China en los ltimos aos es el resultado de varios factores entre los cuales
estn: la prdida de competitividad salarial, el menor crecimiento de la productividad, el aumento en los
niveles de endeudamiento y las dificultades relacionadas con el paso de una economa centralmente
planificada a una economa de mercado. En lo que a este ltimo aspecto se refiere, es de destacar la
insistencia de las autoridades de ese pas en mantener a flote varias empresas no rentables y/o con
importantes excesos de capacidad.

Esta serie de problemas ha reducido la confianza sobre el comportamiento de su economa, lo que se

ha sentido en los flujos de capital. El Instituto de Finanzas Internacionales calcula que en 2015 salieron
de China cerca de USD 673 mil millones y si bien en lo corrido del ao esta cifra se ha moderado,
registrando USD 316 mil millones, contina siendo importante.
Aunque en 2016 las autoridades han hecho un esfuerzo para estabilizar la economa, los desequilibrios
siguen siendo muy grandes y en algunos casos se han hecho ms agudos. La incapacidad de la
economa china de ajustar estos desequilibrios es el principal factor de incertidumbre y potencialmente
el factor de mayor impacto sobre el resto de mercados emergentes. Como ya se coment, preocupa el
impacto que una desaceleracin podra producir sobre los precios de las materias primas y la demanda
de exportaciones de otras economas emergentes que sean a su vez socios comerciales del pas.

Mayor crecimiento de la economa de EE.UU. Sin duda una de las sorpresas ms importantes en el
mbito internacional en el ltimo ao ha sido el menor crecimiento en los EE.UU. En efecto, la

Octubre 2016
economa norteamericana pas de crecer al 2% en el tercer trimestre de 2015 a apenas el 0.8% en el
primer trimestre de este ao. Aunque la economa repunt en el segundo trimestre de 2016 a 1.4%,
este dato contina rezagado frente a los crecimientos que se observaban hace un ao. Las causas de
este comportamiento estn relacionadas con la baja dinmica de las exportaciones, afectadas por la
revaluacin del dlar, y con los bajos niveles de inversin, especialmente en la industria petrolera. En
los ltimos aos la economa de los EE.UU ha tenido problemas por el bajo crecimiento de su
productividad, fruto de los bajos niveles de inversin y de un crecimiento orientado al sector de
servicios, en el cual es mucho ms difcil lograr aumentos significativos de la eficiencia.
Todo sugiere que la economa debe repuntar en la segunda mitad del ao. Algunos analistas esperan
que en el tercer trimestre se presente un crecimiento cercano al 3%. Sin embargo, las ltimas
proyecciones de la Federal Reserve (FED) sobre crecimiento para 2016 lo sitan en 1.8%. Las del
Fondo Monetario Internacional (FMI)2 la sitan en 1.6%.

Para el ao 2017 se prev que la economa de los EE.UU. crezca entre 1.8% y 2% fruto de la
consolidacin del buen comportamiento del consumo, una mejor demanda externa y una modesta
recuperacin en los niveles de inversin. No es un crecimiento muy elevado pero ser algo mejor que el
observado en este ao.

Mayores precios del petrleo. Desde mediados de 2014 el mercado petrolero mundial se caracteriz por
un exceso de oferta, fruto de los aumentos de produccin en pases no OPEP y de una demanda
mundial que creci a menores ritmos frente a los inicialmente previstos. La cada en los precios que
esta situacin gener ha impulsado la demanda mundial y ha reducido la produccin en pases como
EE.UU y Colombia.

Los hechos ms importantes en el mercado mundial del petrleo, que se estn produciendo en este
segundo semestre, son la reduccin de inventarios y el eventual acuerdo al que llegaron los pases de
la OPEP el 28 de septiembre pasado para reducir la oferta en cerca de 0.7 millones de barriles diarios.
Ambos elementos permitirn la recuperacin de los precios mundiales. No se podr ser, sin embargo,
muy optimista sobre la magnitud de esta recuperacin en la medida que de llegar a presentarse un alza
significativa en los precios, muchos de los pozos inactivos en pases productores de alto costo como
EE.UU podran reactivarse. De otra parte, hay que tener en cuenta que en la actualidad la OPEP solo
controla una tercera parte de la oferta mundial de crudo.

World Economic Outlook, Octubre 2016. Fondo Monetario Internacional.

Octubre 2016
Para las proyecciones de este documento, hemos optado por tomar el promedio de las proyecciones de
precios de varios organismos internacionales. Como se detalla ms adelante, esto supone un
incremento de precios promedio3 de USD 43.1 por barril en 2016 a USD 48.3 en 2017.

Aumento de las tasas de inters en los EE.UU. Al finalizar el ao 2015 los miembros del Comit de
Mercado Abierto de la FED anticipaban que las tasas de inters de poltica monetaria deberan subir
entre 50 y 75 puntos bsicos (p.b.) por ao en 2016 y 2017. El menor crecimiento en los EE.UU frustr
estas expectativas y para lo que resta de 2016 se espera que la tasa tenga un incremento de apenas 25
p.b. en diciembre.

Para el 2017, de acuerdo con los ltimos estimativos de la FED publicados en septiembre pasado, se
esperan dos incrementos de 25 p.b. cada uno. Sin embargo, alguna evidencia a nivel mundial sugiere
que existen importantes presiones de costos de las materias primas e insumos que podran generar un
rpido ajuste de precios internacionales4. De confirmarse estas tendencias, se generara un aumento en
la inflacin en los EE.UU. En estas circunstancias, no se podra descartar un ajuste superior a lo
esperado por el mercado en las tasas de inters.

Como es apenas natural, un incremento no anticipado en las tasas de inters en EE.UU tendra
importantes consecuencias sobre los flujos de capital hacia pases emergentes junto a depreciaciones
de sus monedas.

Recuperacin de las ventas a Venezuela y Ecuador. Durante el ao 2016 la economa colombiana se

vio seriamente afectada por el pobre desempeo de las economas de sus vecinos, quienes tambin
han sido afectados por el desplome en los precios del petrleo. El caso ms severo se dio con
Venezuela, pas con el cual la frontera estuvo cerrada desde el 19 de agosto de 2015 hasta el pasado
10 de julio cuando se permiti el paso restringido de personas5. En consecuencia, las exportaciones
colombianas al vecino pas en el perodo enero -- julio, descendieron a USD 433.3 millones, registrando
una cada de -39% frente al mismo perodo del ao anterior. En el caso de Ecuador, las exportaciones
pasaron de USD 892 a USD 591 millones lo que representa una cada de -36%.

Para el 2017 no se espera un gran dinamismo de estas ventas pero sin duda el mejor precio del
petrleo y la necesidad de encontrar fuentes ms econmicas de abastecimiento de alimentos y otros

Esta cifra corresponde al promedio de las principales referencias de petrleo.

Vase por ejemplo los ndices de costos de insumos reportados en el Global PMI de J.P. Morgan.
5
El pasado 24 de septiembre se reabri la frontera para el transporte de carga.
4

Octubre 2016
productos bsicos ayudarn a que el comercio bilateral con nuestros vecinos mejore frente a lo
observado en 2016.

Poltica comercial de los EE.UU. Como es bien conocido, uno de los candidatos a la presidencia de los
EE.UU tiene como uno de sus ejes centrales de campaa un cambio radical en la poltica de insercin
de esa economa en el resto del mundo, en especial, su relacionamiento a travs de tratados de libre
comercio. Si bien hasta el momento los ataques se han centrado en el Tratado de Libre Comercio (TLC)
suscrito con Mxico, no es descartable que toda la poltica de acuerdos comerciales con pases
latinoamericanos se revise. En estas circunstancias se podra esperar algo de incertidumbre, lo cual
redundara en menores crecimientos de la inversin extranjera hacia Colombia.

Factores internos

Niveles ms bajos de inflacin. Como se ha mencionado en la seccin anterior, uno de los elementos
ms perversos de la coyuntura econmica en 2016 ha sido el desborde de la inflacin a niveles muy por
encima del rango meta del Banco de la Repblica. La aceleracin de la inflacin, originada en el
aumento en los precios de los alimentos y en el pass-through de la tasa de cambio, ha tenido un
impacto sobre el consumo de los hogares, especialmente aquellos de menores ingresos.

Nuestras proyecciones sugieren que a consecuencia de la normalizacin de las lluvias y de la mayor

estabilidad en la tasa de cambio, se aliviar la prdida de poder adquisitivo de los salarios con un
impacto positivo sobre el consumo de los hogares.

Aporte de las CVCG y APPs. El segundo semestre de 2016 marc un hito en las grandes inversiones
en el sector de obras civiles en Colombia pues la llamada primera ola de las CVCG alcanz el cierre
financiero en la totalidad de sus proyectos. Lo mismo ocurri con varios proyectos de iniciativa privada y
el proceso avanza para la segunda ola. En lnea con lo anterior, actualmente 11 proyectos adelantan
obras nuevas o labores de mantenimiento y rehabilitacin, actividades que representarn una inversin
cercana a los 2 billones de pesos en lo que queda de este ao. As las cosas, se espera que el sector
de obras civiles crezca 14.4% entre julio y diciembre del ao en curso.

En 2017, se espera que esta dinmica se acente con inversiones de entre 3 y 4 billones de pesos,
llevando el sector a un crecimiento de 13.1% frente al ao 2016. Se estima que el aporte de las obras
civiles al PIB en 2017 sea cercano a 0.5 puntos porcentuales con lo cual se constituir en la actividad
con mayor dinamismo en el prximo ao

Octubre 2016
Incertidumbre por el acuerdo de paz y sus beneficios. En los ltimos aos se han venido realizando
estudios sobre el impacto de un proceso de paz sobre el crecimiento econmico colombiano6.
Lamentablemente buena parte de estos estudios adolecen de problemas de cobertura y
comparabilidad, lo que en la prctica hace imposible incorporar las estimaciones efectuadas en
nuestros modelos. Esto, sumado al hecho de que el resultado del plebiscito del pasado 2 de octubre no
fue favorable a los acuerdos firmados, hace que sea an ms difcil la tarea de estimar el impacto de un
eventual nuevo acuerdo.
Riesgo de baja en la calificacin de riesgo soberano. El pas goza en la actualidad de una calificacin
BBB (o su equivalente en otras escalas) con lo cual est dos escalones por encima del lmite
considerado como grado de inversin. En lo corrido de este ao, sin embargo Standard & Poors y Fitch
Ratings han otorgado una perspectiva negativa a la calificacin de la deuda soberana de Colombia,
mientras que Moodys la mantiene estable7. Estas advertencias se basan en los efectos que la cada de
los precios del petrleo ha tenido sobre las finanzas pblicas en razn a que la renta petrolera del
Gobierno Nacional Central (GNC) ascenda a 3.3% del PIB en el ao 2013 y ahora, prcticamente, ha
desaparecido. En opinin de las calificadoras, la aprobacin de una reforma tributaria antes de terminar
este ao es indispensable para mantener la calificacin.

Si bien al cierre de esta publicacin el gobierno ya ha presentado al Congreso el proyecto de ley de

reforma tributaria, y algunos observadores ya han destacado su carcter estructural y las bondades del
mismo, el proyecto deber surtir su trmite legislativo en el cual pueden llegar a realizarse
modificaciones que reduzcan su impacto.
Es importante aclarar que el riesgo que se ha comentado aqu se refiere a la baja de calificacin de
BBB a BBB- con lo cual el pas conservara el grado de inversin. Consideramos que la probabilidad de
prdida del grado de inversin es muy baja.

III.

SECTOR EXTERNO

La cuenta corriente de balanza de pagos sufri un gran deterioro en 2015, llevando su balance a un dficit
de -6.5% del PIB (USD -18,749 millones), cifra rcord para las ltimas dcadas. No obstante, en lo corrido

Un buen resumen del aporte de un acuerdo de paz al crecimiento se puede observar en: Beneficios y costos econmicos de un acuerdo de
paz, Informe Mensual Mercado Laboral, Febrero 2016, Fedesarrollo-Acrip. Recuperado de: http://www.fedesarrollo.org.co/wpcontent/uploads/IML-Febrero-2016-Web.pdf
7
Standard and Poors anunci su decisin el pasado 16 de febrero y Fitch Ratings el 22 de julio de 2016.
6

Octubre 2016
de 2016 hemos podido observar una ligera recuperacin, que estimamos se mantendr en lo que resta del
ao y que llevar el dficit hasta -5.0% del PIB (USD -14,175 millones) al cierre del ao.

La cuenta de bienes y servicios present el mayor retroceso en 2015, alcanzando un dficit de USD -18,056
millones. Para 2016, proyectamos que su dficit se reduzca a USD -14,551 millones como resultado de una
mayor cada en las importaciones frente a aquella estimada para las exportaciones.

En cuanto a la renta de los factores (ingreso primario), la coyuntura de la industria petrolera a nivel mundial
sigue siendo uno de los principales elementos que determina su comportamiento. Los bajos niveles en los
precios internacionales del crudo, y la consecuente baja rentabilidad de las inversiones de esta industria,
han contribuido con la disminucin de los egresos por concepto de utilidades de la inversin extranjera.
Este efecto resulta ser lo suficientemente grande para contrarrestar los efectos de una mayor tasa de
cambio sobre los intereses de la deuda externa, tanto pblica como privada. Teniendo en cuenta lo anterior,
estimamos que para 2016 el dficit de esta cuenta ser de USD -4,901 millones.

Recuadro

Perspectivas de los Precios del Petrleo

Luego de que el petrleo registr a principios de este ao los precios ms bajos desde 2003, al ubicarse en
26 USD/barril, ha experimentado una importante recuperacin. En efecto, en los ltimos 6 meses el precio
del crudo ha fluctuado entre los 39 USD/barril y los 52 USD/barril. Esta circunstancia se debe,
principalmente, a que la recuperacin de la demanda mundial no ha sido contrarrestada por los incrementos
en la oferta. El crecimiento de la produccin en Arabia Saudita, Irn e Irak ha venido acompaado por la
cada en la produccin de Estados Unidos, Nigeria, Venezuela y Colombia. En el caso de nuestro pas, en el
ao corrido la produccin ha cado -10.2%, para ubicarse en un promedio de 904 mil barriles diarios.
Precios del Petrleo
U$/barril
WTI

60

BRENT

55
50
45
40
35
30
25
20
oct.-15
Fuente: Bloomberg

10

dic.-15

feb.-16

abr.-16

jun.-16

ago.-16

oct.-16

Octubre 2016

Perspectivas de los Precios del Petrleo

(Continuacin)
En los ltimos das, los movimientos en el mercado se han dado como respuesta a la posibilidad de que se
llegue a un acuerdo de cuotas de produccin por parte de la OPEP. Finalmente, el 28 de septiembre se
anunci que se haba logrado un acuerdo entre los pases miembros de la organizacin para reducir su
produccin hasta un rango de entre 32.5 y 33 millones de barriles diarios, lo cual supondra una disminucin
de 750 mil barriles diarios frente al nivel de produccin alcanzado en agosto.
Sin embargo, los efectos de los anuncios de recorte siguen generando algo de escepticismo. Por un lado,
falta por definirse cul va a ser la distribucin de las cuotas de produccin y los recortes por pas. Esta
asignacin se realizara en la prxima reunin de la OPEP programada para el 30 de noviembre. Para lograr
el xito de esta negociacin, Irn y Arabia Saudita tendrn que superar sus diferencias histricas. Adems,
Irn deber ceder en su objetivo de recuperar la participacin de mercado perdida como consecuencia de las
sanciones econmicas que le haban sido impuestas por parte de Estados Unidos y la Unin Europea.
Otra causa de escepticismo sobre la efectividad de los compromisos que se adquieran como resultado de la
reunin de noviembre es que estos no son vinculantes, por lo que dependen de la voluntad de las partes
para mantener el acuerdo. De otra parte, existe incertidumbre acerca del efecto de un incremento de precios
sobre los niveles de produccin en pases que no hacen parte de la OPEP. En Estados Unidos, por ejemplo,
la reciente recuperacin del precio del petrleo ha conducido a un aumento en el conteo de plataformas
(taladros) activas. Finalmente, es importante recordar que la OPEP solo representa un tercio de la
produccin mundial de petrleo.
Mercado mundial de petrleo y otros
combustibles
(MBPD)
Oferta

99

Consumo

97

96.9
95.9

95
93
91
89
87
ago.-12

ago.-13

ago.-14

ago.-15

ago.-16

Fuente: EIA.

El anuncio de la OPEP se dio luego de que esta misma organizacin y la Agencia Internacional de Energa
(AIE) incrementaron sus pronsticos de produccin para el 2017. La agencia estim que en el mejor de los
casos solo se lograra un balance entre oferta y demanda de crudo hacia mediados de 2017. La produccin
en pases que no forman parte de la OPEP fue la principal causa del incremento de este pronstico. As, el
prximo ao se espera que entre en operacin el pozo Kashagan en Kazajistn y se d un repunte en la
produccin de Noruega y Rusia.

11

Octubre 2016

Perspectivas de los Precios del Petrleo

(Continuacin)
En concordancia con estas apreciaciones, la Agencia de Informacin Energtica redujo en septiembre sus
pronsticos de precio de petrleo para el prximo ao. Esta entidad considera que durante 2017 el precio del
crudo continuar estando por debajo de los USD 60 por barril. Los clculos realizados en este documento
toman como supuesto un precio del petrleo de USD 48.3 por barril para el prximo ao, con base en un
promedio simple de los pronsticos para las principales referencias del FMI, la EIA y el Banco Mundial.

Las transferencias (ingreso secundario) se mantienen como el nico rubro de la cuenta corriente con un
balance positivo, que estimamos llegar a USD 5,238 millones, mostrando un modesto crecimiento de 1.8%
frente al ao 2015. El repunte de las transferencias est asociado a la mejor dinmica de las economas de
EE.UU y Espaa.

Con relacin a la cuenta financiera, como ya mencionamos, la estabilidad en las tasas de inters en
Estados Unidos ha contribuido a mantener el ingreso de flujos de inversin extranjera de portafolio, con lo
cual esperamos que al cierre del ao alcancen niveles similares a los registrados en 2015. Sobre la
Inversin Extranjera Directa (IED), es importante recordar que a principios de 2016 se materializ la venta
de la participacin del Gobierno Nacional en ISAGEN, lo cual ha contribuido a impulsar la dinmica de los
flujos con destino al sector de agua, gas y electricidad.

Resumen Balanza de Pagos

Millones US
Rubro

2015

2016 (e)

2017 (p)

CUENTA CORRIENTE

-18,749

-14,175

-13,639

1. Bienes y Servicios

-18,056

-14,511

-14,473

Bienes

-13,918

-10,871

-9,990

Servicios

-4,139

-3,641

-4,483

2. Renta de los Factores (Ingreso Prim ario)

-5,809

-4,901

-5,224

3. Transferencias (Ingreso Secundario)

5,117

5,238

6,058

CUENTA FINANCIERA
ERRORES Y OMISIONES

-18,948
-193

(e): estimaciones, (p): proyecciones

Fuente: Banco de la Repblica y estimaciones DAVIVIENDA - Direccin Ejecutiva Estudios Econmicos

Para el ao 2017 proyectamos un dficit de cuenta corriente de -4.3% del PIB (USD -13,639 millones),
mostrando una reduccin de -0.7% del PIB en comparacin con los resultados de 2016. Este menor dficit

12

Octubre 2016
estar principalmente impulsado por el comportamiento de las transferencias netas y la mayor expansin de
las exportaciones frente a las importaciones.

Sobre la cuenta de bienes y servicios prevemos un dficit de USD -14,473 millones, cifra similar a la
estimada para 2016. En particular, proyectamos que las exportaciones colombianas retornarn a una senda
positiva con un incremento de 5.3%, despus de dos aos de retroceso. Entre los principales factores que
impulsarn este comportamiento destacamos el aumento de la demanda externa, proveniente de los
mayores crecimientos proyectados por el FMI8 para EE.UU, Per, Mxico, Brasil y Chile, principales
destinos de las exportaciones no tradicionales de Colombia, y que lograrn superar el efecto negativo que
traer la desaceleracin econmica de Ecuador y Venezuela. Por otra parte, anticipamos un pequeo
repunte en las exportaciones de productos tradicionales/principales9 como consecuencia de un ligero
aumento en los precios internacionales de las materias primas.

En el caso particular de las ventas externas de petrleo y sus derivados, a pesar de que contemplamos
menores niveles de produccin para 2017 y por ende un menor volumen de exportaciones, consideramos
que el impacto de un aumento del precio del barril a USD 48.3 resulta significativo. Como se menciona en el
recuadro sobre precios del petrleo, nuestros supuestos sobre el precio del crudo no consideran los efectos
del acuerdo anunciado por la OPEP con relacin a sus niveles de produccin, por lo cual podemos estar
subvalorando la magnitud del crecimiento de las exportaciones.

Por su parte, para las importaciones de bienes y servicios anticipamos un crecimiento de 3.8% a raz de
una ligera recuperacin en las compras externas de bienes de consumo y de capital, sumado al buen
comportamiento de las importaciones de servicios, en especial de viajes.

Para la renta de los factores (ingreso primario) proyectamos en 2017 un balance negativo de USD -5,225
millones, registrando un ligero aumento de USD -323 millones frente al ao anterior. De acuerdo con el
comportamiento de los flujos de inversin extranjera en 2016, anticipamos un aumento moderado en las
utilidades de este tipo de inversin.

Hemos estimado un balance para las transferencias (ingreso secundario) de USD 6,058 millones,
manteniendo la tendencia creciente observada en los ltimos aos. Consideramos que los ingresos por
concepto de remesas de trabajadores en el exterior seguirn mostrando una tendencia positiva, en la
medida en que mejore el desempeo de los pases donde se originan estos recursos. Por otra parte, si se
logra mantener vivo el acuerdo de paz con las FARC-EP, despus del voto mayoritario negativo de los
8
9

Ver Nota 2
Los productos tradicionales/ principales de exportacin de Colombia son: petrleo y sus derivados, carbn, caf y ferronquel.

13

Octubre 2016
colombianos en el plebiscito del pasado 2 de octubre, Colombia podra comenzar a recibir recursos de
ayuda internacional para el postconflicto.

Finalmente, como ya mencionamos, esperamos que en 2017 se contine avanzando con el proceso de
normalizacin de la poltica monetaria en EE.UU. Los efectos del incremento en las tasas de inters, por
parte de la FED, sobre las economas emergentes y las preocupaciones sobre una posible reduccin de la
calificacin de riesgo soberano de Colombia nos llevan a pensar que puede reducirse la magnitud de los
flujos de inversin extranjera y de portafolio que ingresan al pas.

IV.

INFLACIN

Durante la mayor parte del ao 2016 la inflacin fue fuente de sorpresas negativas. Desde agosto de 2015
el crecimiento de los precios se aceler y solo un ao despus se observ la primera reduccin significativa.
En general, los factores ms importantes que explicaron este comportamiento fueron los mismos de finales
del ao pasado: el fenmeno de El Nio y la depreciacin de la tasa de cambio. Adems, la indexacin 10 de
precios tambin presion al alza la inflacin durante el periodo.

Para lo que resta de 2016 y el 2017, la inflacin seguir bajando y no se descarta que las reducciones de
los precios de los alimentos sean de mayor magnitud a lo esperado. Sin embargo, hay otros factores que
permiten pensar que la correccin proveniente de los precios de los alimentos no va a ser suficiente para
llevar la inflacin a niveles consistentes con la meta de inflacin del Banco de la Repblica. Entre ellos
destacamos los siguientes: i) el efecto de reversin de la tasa de cambio en la inflacin va a ser menor que
el efecto de la cada de los precios de los alimentos dada la expectativa que se tiene sobre la tasa de
cambio. Esto implica que los precios de los bienes transables no caern en la misma magnitud en la que
subieron, ii) el hecho de que la inflacin cierre el 2016 en niveles cercanos al 6% tendr consecuencias
sobre la indexacin de precios, especialmente sobre el aumento del salario mnimo, iii) el crecimiento
econmico esperado para el ao entrante, aunque se mantiene en niveles bajos respecto a registros de
aos anteriores, dificulta una correccin ms rpida de los precios y iv) la reforma tributaria que present el
Gobierno Nacional contempla un aumento de la tarifa general del IVA del 16% al 19%, lo que presionara
directamente los precios. Aunque a la fecha de publicacin de este documento no hay certeza sobre el
aumento que finalmente se apruebe, es indiscutible cierto impacto en los precios.

10

La indexacin se refiere al ajuste de precios con base en la inflacin observada el ao anterior.

14

Octubre 2016
Lo anterior sugiere que, si bien el proceso de convergencia hacia el rango meta ha comenzado, los factores
mencionados haran que la correccin de la inflacin sin alimentos no sea de la misma magnitud que la de
alimentos, por lo que la inflacin total se mantendra en niveles relativamente altos, aunque menores a los
actuales.
Escenarios inflacin promedio 2017

Para dar una idea del posible impacto de estos factores en

Variacin Anual

la inflacin, la siguiente tabla muestra un estimativo de la

inflacin

anual

promedio

para

2017

bajo

diferentes

escenarios de tasa de cambio promedio y de aumento del

IVA11. Estos clculos sugieren que la inflacin promedio

IVA
Tasa de cambio
promedio
2.500

Aumenta 3
puntos
5,4%

Aumenta 1
punto
3,6%

3.000

6,1%

4,2%

3.500

6,7%

4,9%

caera en 2017 y que el aumento que se apruebe en la tarifa

general del IVA ser determinante para la magnitud de esta

Escenarios inflacin fin de periodo

Variacin Anual

cada. Para los datos de cierre de ao, los escenarios

contemplados en la tabla muestran cifras superiores al 4%.
Por lo tanto, con la informacin disponible, consideramos
que el escenario de incumplimiento de la meta de inflacin
el prximo ao es el ms probable.

IVA
Tasa de cambio
promedio
2.500

Aumenta 3
puntos
6,0%

Aumenta 1
punto
4,2%

3.000

6,6%

4,8%

3.500

7,3%

5,5%

Fuente: DAVIVIENDA - Direccin Ejecutiva Estudios Econmicos

V.

ESTIMACIONES DE CRECIMIENTO

Desde 2011 hasta 2014 Colombia registr una senda de buen crecimiento, situacin que termin en 2015
con una desaceleracin considerable. El desempeo econmico se ha visto significativamente
comprometido por choques externos de gran magnitud, siendo la cada en los precios del petrleo y la
consecuente devaluacin del peso colombiano los fenmenos de mayor impacto.

En 2016 el pas sigui enfrentando situaciones adversas entre las que se destaca el aumento en el ritmo de
inflacin y la desaceleracin econmica mundial. Todo esto hace que el crecimiento de la economa en este
ao sea incluso ms bajo que el observado en 2015.
Para 2017 estimamos un crecimiento del PIB del 2.9% lo cual significa una recuperacin. Entre los factores
que explican este repunte se destacan el mayor ritmo de actividad econmica mundial, la mejora en los
precios del petrleo y el programa de CVCG y APP que imprimirn un impacto positivo en la economa. Es
11

En todos los escenarios la proyeccin de crecimiento de la actividad econmica es la que hemos estimado en este documento (2.9%) por
lo que un riesgo de menor crecimiento, que presionara hacia abajo la inflacin, no est contemplado. Adems, se estima una inflacin anual
promedio de 7.58% para 2016 y una inflacin anual promedio de alimentos de 4.43% para 2017.

15

Octubre 2016
importante aclarar que el proyecto de reforma tributaria presentado por el gobierno al Congreso tiene un
impacto ambiguo sobre el crecimiento de la actividad econmica: por una parte debe contribuir reducir el
consumo de los hogares, a consecuencia del fuerte incremento en el IVA, pero por otra contempla medidas
que, como la devolucin del IVA en la adquisicin de bienes de capital, pueden incentivar la inversin. Por
lo anterior las cifras de crecimiento que se presentan a continuacin no incorporan sus posibles efectos.

PIB por el lado del gasto

PIB por el Lado de la Demanda

Variacin Anual
Variables
Consumo Total

2016 (e)

2017 (p)

2.5%

2.9%

Consumo de los Hogares

2.9%

3.3%

Consumo del Gobierno

1.8%

1.6%

Inversin

0.9%

0.5%

Exportaciones

1.7%

2.3%

Importaciones

-1.3%

-1.5%

Producto Interno Bruto

2.2%

2.9%

( e) estimaciones (p): proyecciones

Fuente: DAVIVIENDA - Direccin Ejecutiva Estudios Econmicos

Consumo de los hogares

El aumento de la inflacin, derivado en buena medida del aumento de la elevada tasa de cambio, y el
incremento en las tasas de inters por parte del Banco de la Repblica durante el primer semestre de 2016
han venido induciendo una significativa desaceleracin en el consumo privado. En dicho perodo, el
consumo de los hogares creci 3.1% en promedio frente al 4.2% observado en el mismo lapso de 2015.

Para la segunda mitad del 2016, segn nuestras estimaciones, el consumo de los hogares continuar
desacelerndose levemente y se expandir apenas en un 2.8% con lo cual el crecimiento consolidado del
ao para este componente sera de 2.9%.

A pesar de que la inflacin ha comenzado a ceder, y continuar hacindolo en los prximos meses, factores
como las tasas de inters reales positivas que estaremos observando en el futuro cercano, el ajuste del
consumo del sector pblico y los bajos niveles de confianza del consumidor continuarn generando un bajo
crecimiento en el consumo de los hogares colombianos.

16

Octubre 2016
La desaceleracin ha sido generalizada
Ventas al Por Menor por Durabilidad

en todos los grupos de bienes de

Acumulado 12 Meses
No Durables

Durables

Semidurables

consumo segn su durabilidad, siendo los

Var. Anual Real

15

bienes

10

electrodomsticos,
5.9

3.3

como
los

vehculos
nicos

y
que

presentaron una cada en el primer

semestre del ao (-4.8%). Dado que una

buena proporcin de la oferta de estos

-5
-10
jul.-12

durables,

-6.4

bienes corresponde a importaciones, su

jul.-13

jul.-14

jul.-15

Fuente: DANE - EMCM y clculos DAVIVIENDA - Direccin Ejecutiva de Estudios Econmicos

jul.-16

evolucin est estrechamente relacionada

con la tasa de cambio.

En los prximos meses se espera que el consumo de bienes durables contine cayendo dado el incremento
en las tasas de inters reales. Por su parte, los bienes no durables y semidurables as como los servicios
estabilizarn su crecimiento en la segunda parte del ao debido al descenso en la inflacin.

Para 2017, se espera que el consumo de los hogares se recupere levemente hasta alcanzar 3.3%,
apoyado, como ya se mencion, en el regreso a una senda de inflacin descendente, a la reduccin de la
tasa de cambio real y al eventual repunte de la economa que impactara positivamente el consumo dada su
alta elasticidad al ingreso.

No obstante, existen riesgos que pondran en aprietos este componente del gasto y lo haran crecer menos
de lo proyectado. Por ejemplo, la entrada en vigencia de la reforma tributaria con el incremento del IVA de
tres puntos porcentuales, as como nuevos aumentos en la tasa de cambio o una desinflacin inferior a la
prevista, generaran un crecimiento ms bajo del que proyectamos.

Inversin

La inversin en la economa tiene tres componentes principales: edificaciones, obras civiles y maquinaria y
equipo (incluye equipo de transporte), con participaciones de 25.6%, 32.4% y 39%, respectivamente. Este
es el componente del PIB por el lado del gasto con peor desempeo durante el primer semestre de 2016
con una cada promedio de -2.5%. Nuestras estimaciones para el segundo semestre de 2016 prevn una
recuperacin significativa hasta un 4.2%, con lo cual la actividad cerrara el ao con un crecimiento real de
0.9%.

17

Octubre 2016
A pesar de esta leve recuperacin en la segunda mitad de 2016, se espera que en 2017 la formacin de
capital registre una nueva desaceleracin hasta una tasa de 0.5%. Consideramos que la dinmica que
imprimir el programa de CVCG a la formacin de capital ser muy importante para el pas a finales de
2016, sin embargo no lograr contrarrestar la cada en la inversin en maquinaria y equipo.

Por otra parte, el sector edificador ha registrado, en lo corrido de 2016, una aceleracin significativa como
consecuencia del buen comportamiento de la vivienda nueva y de unidades destinadas al comercio. En lo
que resta de 2016, se evidenciar una desaceleracin muy leve que llevar al sector a crecer 6.5%. Como
es sabido, la mayor parte de las ventas de vivienda nueva en Colombia se realiza sobre planos, de manera
que el desempeo de la comercializacin de vivienda tendr un impacto sobre el valor agregado del sector
en un periodo comprendido entre 9 y 12 meses.

En cuanto a la inversin en maquinaria y equipo, cabe recordar su estrecha relacin con la tasa de cambio
real. Si se tiene en cuenta la relativa estabilidad esperada en la tasa de cambio real en el transcurso de
2017, es razonable pensar que este ser un factor que puede aliviar la cada de la inversin total. Adicional
a esto, los bienes producidos en el pas llevan varios trimestres en terreno negativo y no se avizora una
recuperacin en el corto plazo.

A pesar de la gran cantidad de amenazas y desafos que enfrenta la formacin de capital para 2017, el
avance relativo del sector de la construccin podra inducir un crecimiento de la inversin por encima de lo
que proyectamos el prximo ao.
Si bien la reforma tributaria del gobierno contempla la reduccin en los impuestos a las empresas (renta,
devolucin del IVA sobre la adquisicin de bienes de capital, y la no renovacin del impuesto a la riqueza a
partir del ao 2018), pensamos que los beneficios de la aplicacin de esta medida no sern significativos
para el prximo ao.

Sector externo

Teniendo en cuenta lo expuesto en el captulo anterior, esperamos que las exportaciones de bienes y
servicios crezcan a una tasa real de 1.7% en 2016. Para 2017, proyectamos que alcanzarn un crecimiento
de 2.3% en pesos constantes como resultado de la mejor dinmica de las exportaciones no tradicionales a
causa de la recuperacin de nuestros principales socios comerciales.

Para 2016 esperamos una cada de las importaciones de -1.3% en trminos reales a causa de la
devaluacin acumulada del peso colombiano y sus efectos sobre las decisiones de consumo, as como por

18

Octubre 2016
la profundizacin en el proceso de sustitucin de importaciones que ha venido estimulando. En 2017
esperamos que mantengan su tendencia decreciente y que registren una cada real de -1.5%.

PIB por el lado de los sectores

En 2016 la desaceleracin ha sido generalizada, salvo para la industria manufacturera que se ha mantenido
a flote por el impulso transitorio que dio la entrada en operacin de la refinera de Cartagena (Reficar). A
pesar de esto, 2016 lograr cerrar con tasas positivas en todos los sectores con excepcin de la minera.
Nuestras proyecciones sugieren que en 2017 la mayora de sectores se recuperar, aunque la industria
manufacturera, a causa de la dilucin del efecto de la refinacin, y el sector financiero, con un menor
crecimiento de la cartera, presentarn una desaceleracin. Nuevamente, la minera ser el nico sector que
registre una cada (-4.1%), aunque menos profunda que la de 2016.

La construccin, la agricultura y, en menor medida, el comercio y la hotelera sern los sectores lderes de
la economa colombiana en 2017. De manera conjunta aportarn cerca de 1.8 puntos porcentuales del
crecimiento total durante el prximo ao. Por otra parte, sectores como el de servicios sociales, comunales
y personales, el de transporte, almacenamiento y comunicaciones y el de los servicios de electricidad, gas y
agua experimentarn leves ajustes al alza.

PIB por Ramas de Actividad

Variacin Anual
2016 (e)

2017 (p)

Agricultura, ganadera, silvicultura, caza y pesca

Variables

0.9%

4.9%

Minera

-7.0%

-4.1%

Industria manufacturera

5.1%

3.7%

Suministro Electricidad, Gas y Agua

0.0%

2.8%

Construccin

7.3%

11.8%

Comercio, reparacin y hoteles

2.2%

3.7%

Transporte, almacenamiento y comunicaciones

0.5%

2.0%

Servicios financieros, inmobiliarios y seguros

4.5%

3.4%

Servicios Sociales y Personales

1.9%

2.2%

Producto Interno Bruto

2.2%

2.9%

( e) estimaciones (p): proyecciones

Fuente: DAVIVIENDA - Direccin Ejecutiva Estudios Econmicos

19

Octubre 2016
Sector agropecuario

En 2016, el sector agropecuario colombiano mostrar una desaceleracin explicada, en gran parte, por los
efectos del fenmeno de El Nio y del paro camionero. Algunos subsectores, como el pecuario, que tienen
un alto componente importado, continuarn afectados por la devaluacin del peso colombiano.

Para el 2017 el panorama luce ms alentador. Por un lado, pronosticamos un repunte en la produccin de
caf, explicado en parte por el efecto base, dado el bajo crecimiento esperado para el 2016. De otra parte,
estimamos una leve recuperacin en la produccin en general a consecuencia de la normalizacin del
rgimen de lluvias, aunque subsiste la preocupacin frente a los posibles efectos que pueda tener el
fenmeno de La Nia que podra comenzar en el ltimo trimestre de 2016.

Minas y canteras

El sector de minas y canteras fue el de peor desempeo en el primer semestre de 2016. Despus de una
contraccin de -4.6% en el primer trimestre del ao, el segundo trimestre trajo un retroceso an mayor (7.1%), con lo cual el crecimiento consolidado del periodo fue de -5.9%, el registro ms bajo para un primer
semestre desde 2001. Este comportamiento es resultado, principalmente, de los siguientes factores: i) la
reduccin en la produccin nacional de crudo, la cual ha pasado de un promedio cercano a un milln de
barriles diarios en 2015 a 827,000 barriles diarios en agosto pasado, registrando una contraccin anual de 14.4%, ii) la progresiva reduccin en la extraccin de gas natural que se redujo en el primer semestre de
2016 en -8.8% con respecto a igual periodo de 2015, y iii) el deterioro en la extraccin de minerales no
metlicos como la piedra caliza para la fabricacin de cementos as como de arcillas, feldespatos,
carbonatos y caolines para la fabricacin de revestimientos sanitarios cermicos.

Produccin Petrleo

Produccin Gas Natural

Miles de barriles diarios promedio

Miles de Pies Cbicos Diarios

1,200

1,400
1,009.7

1,000

914.9

944.0

990.5

1,002.0

1,250.1

883.8
820.0

800

1,225.9
1,135.6

1,200
1,025.0

1,023.0

1,054.0

2010

2011

2012

1,082.6
1,009.2

1,000
800

600
600
400

400

200

200

0
2011

2012

2013

2014

2015

Fuente: ANH y estimaciones DAVIVIENDA - Direccin de Estudios Econmicos

20

2016

2017

2013

2014

2015

Fuente: ANM y estimaciones DAVIVIENDA - Direccin de Estudios Econmicos

2016

2017

Octubre 2016
El segundo semestre del ao no parece venir con buenas noticias para el sector pues se espera que tanto
la produccin de petrleo como la de gas natural se reduzcan en -14.5% y -12.9%, respectivamente, lo cual
causar que el PIB del sector minero caiga -7.6% en el tercer trimestre y -8.7% en el cuarto.

Para 2017, se espera que el sector

contine

contrayndose,

aunque

PIB Sector Minas y Canteras

en

Var % Real Anual

forma ms moderada que en 2016,

alcanzando una variacin de -4.1% al
final del ao. La produccin de petrleo

2015

-5

trimestre

desempeo,

junto

de
con

2017

su

el

de

la

produccin de carbn y oro, ayudar a

1.3

0.6

-6.5%. La produccin de gas natural, por

-10

9.4
6.1

5
0

segundo

2017(p)

9.4

10

podra experimentar una cada cercana a

su parte, se recuperar a partir del

2016 (e)

15

1.3

-3.3

-3.9
-7.2

TOTAL
MINERA

1.5

-1.8

-2.7

-6.8
-11.6

-15

2.0

Petrleo

-2.7
-7.6

-10.2

Gas natural

Carbn

Ferronquel

Oro

(e): Estimacin (p): Proyeccin.

Fuente: DANE, estimaciones Davivienda - Direccin Ejecutiva de Estudios Econmicos.

atenuar la cada del sector consolidado.

Finalmente, los principales riesgos que enfrenta el sector en medio de este complicado panorama de corto
plazo son: i) las reducciones adicionales en la produccin nacional de crudo, ii) el eventual impacto negativo
que tendra el Brexit sobre las exportaciones colombianas de carbn, iii) la continuacin de los problemas
de licenciamiento ambiental para la extraccin de oro y iv) la reduccin en la produccin de ferronquel en
Crdoba a causa del bajo tenor de la roca en las minas de Montelbano.
A pesar de estos riesgos latentes, tambin existen oportunidades para una recuperacin del sector en 2017
superior a la proyectada. Entre los factores que podran generar un mejor resultado estn: un posible
aumento en las inversiones en evaluacin y exploracin de nuevos yacimientos de petrleo, el aumento en
la produccin de gas natural a partir de la puesta en operacin de la ampliacin de la planta de Gibraltar y
la apertura de nuevas unidades extractivas en las minas de oro de San Ramn y Segovia (Antioquia),
Marmato (Caldas) y el Bajo Cauca Antioqueo.

Industria manufacturera

Con posterioridad a la fuerte depreciacin del peso colombiano frente al dlar en 2015, los sectores
industriales, diferentes a la refinacin de petrleo, parecen haber superado los difciles aos de apreciacin
del peso y han logrado consolidar un crecimiento positivo, aunque modesto, en lo corrido del ao. Esto,

21

Octubre 2016
aunado a la puesta en marcha de Reficar, ha generado un repunte considerable en el desempeo de la
produccin manufacturera.

Durante el primer semestre de 2016, la industria logr alcanzar crecimientos de 4.8% y 6.0% en los dos
primeros trimestres, comportamiento inducido particularmente por el sector de refinacin a causa de la
reapertura de Reficar, cuyos crecimientos respectivos en los dos trimestres fueron 20.6% y 28.8%. Por su
parte, los subsectores diferentes a refinacin han estabilizado su crecimiento consolidado en un 2.8% en lo
corrido de 2016, cifra nada despreciable despus de haber registrado variaciones de 0.4%, 1.7% y 1.5% en
2013, 2014 y 2015, respectivamente.

A pesar de lo anterior, esperamos que en lo restante del ao, la industria sin refinacin se desacelere hasta
cerrar en un crecimiento anual del 1.8%. Las razones de esta desaceleracin seran el menor crecimiento
del consumo de los hogares en los prximos meses, as como el efecto base de 2015, ao en el que el
mayor crecimiento de la industria sin refinacin se dio en el segundo semestre. Por ltimo, los efectos
nocivos que tuvo el paro camionero en el mes de julio tambin se vern reflejados.

Con respecto al subsector de refinacin de petrleo, su crecimiento se acelerar en el segundo semestre de

2016 hasta un 27.6%, alcanzando al cierre del ao una variacin real de 26.1%. Vale la pena tener en
cuenta que a partir de 2017 el crecimiento de este subsector se moderar.

Para 2017 esperamos que un incremento

PIB Industria Manufacturera

en

Variacin % real anual

la

demanda

externa

junto

con

cambios favorables en precios relativos

Industria sin refinacin

30

lleven a un crecimiento de la industria sin

26.3

Refinacin de petrleo

refinacin del 2.9%, mientras que el

20

10
2.9

1.8

1.6

2.9

4.1

crecer 4.1% a causa de la entrada en

0
-1.8

-10

subsector de refinacin de petrleo

operacin de la planta regasificadora de

-8.3

Cartagena en diciembre prximo. Con

-20
2014

2015

2016(e)

(e): estimado; (p): proyectado

Fuente: Dane; estimaciones Davivienda - Direccin Ejecutiva de Estudios Econmicos.

2017(p)

esto,

la

industria

manufacturera

consolidada crecera a una tasa de 3.7%.

En general, las proyecciones sobre crecimiento mundial en 2017 son ms alentadoras que las que hemos
tenido en 2016, lo cual implica que habr una mayor demanda externa de productos industriales. Los
problemas de demanda observados en 2016 han generado una cada notable en las exportaciones

22

Octubre 2016
colombianas en comparacin con 2015. La difcil situacin econmica que viven algunos de nuestros
principales socios comerciales como Ecuador y Venezuela son ejemplos de este fenmeno.

Es precisamente en el mbito de comercio exterior donde puede haber espacio para la expansin de los
subsectores industriales. Debido al fuerte impacto que ha tenido la devaluacin de la tasa de cambio, la
oportunidad de la industria nacional en 2017 estara fundamentada tanto en el aumento de las
exportaciones como en la sustitucin de las importaciones de bienes de consumo y materias primas por
productos nacionales. Algunos subsectores como confitera, aceites y grasas y confecciones han mostrado
recientemente un comportamiento en
sus

exportaciones

Comercio exterior de productos industriales

comparativamente

Variacin % anual ao corrido

Exportaciones

mejor al de sus importaciones y tienen

una

oportunidad

para

crecer

20

Importaciones*

17.8
10.7

10.8

sustancialmente el ao entrante (ver

0

grfico).

-3.2

-20

En

cuanto

produccin industrial en 2017, sobresale

la posible desaceleracin del sector de
bebidas,

el

-19.1

los riesgos para la

segundo

de

-25.3

-40
Confitera

Aceites y grasas

Confecciones

Fuente: Dane; estimaciones Davivienda - Direccin Ejecutiva de Estudios Econmicos.

Enero-Julio; *Enero-Junio

mayor

importancia en la industria, por una eventual ocurrencia del fenmeno de La Nia y por el efecto base
derivado del fuerte crecimiento del sector en el perodo de escasez de lluvias. As mismo, dada la
dependencia que la industria tiene por parte de la demanda externa, existen riesgos asociados al
desempeo de nuestros principales socios comerciales y a la volatilidad de la tasa de cambio.

A los riesgos ya mencionados, se suman las propuestas contempladas en el proyecto de reforma tributaria
para crear un impuesto a las emisiones de dixido de carbono y un impuesto al consumo de bebidas
azucaradas. Si bien se espera que el impacto de estos tributos sea de baja magnitud existe incertidumbre
sobre su efecto final.

Suministro de electricidad, gas y agua

El crecimiento del sector de suministro de electricidad, gas y agua en el 2015 fue de 2.9%, mientras que en
el primer semestre de este ao se ha ubicado en 1.0%. Creemos que el segundo semestre de 2016 se va a
dar una desaceleracin del sector, para cerrar el ao prcticamente sin crecimiento. Esta desaceleracin se
dara principalmente por el comportamiento reciente de la demanda de energa, la cual ha perdido

23

Octubre 2016
dinamismo en los ltimos meses hasta llegar en agosto a un crecimiento de apenas 1.2%, luego de una
cada en julio. Esperamos que esta situacin de bajo crecimiento se mantenga en lo que resta del ao.

Para 2017 se dara una recuperacin del consumo de energa elctrica a causa del mejor crecimiento
econmico esperado. Es importante resaltar que dentro de la agregacin de PIB de suministro de
electricidad, gas y agua, la mayor participacin la tiene el sector de energa elctrica, con el 62%.

PIB - Suministro de electricidad, gas y agua

PIB - Suministro de electricidad, gas y agua

Enero - junio

Var Anual.
5%
4%

2014

2015

2016

12%

3.9%

3.4%

3.0%

3%

3.0%

2.9%

9.8%

10%

2.8%

2.3%

Var. Anual

8%

2%
1%
0%
0.0%

6%
4%
2%

3.1% 3.2%

3.1%

2.0%
0.5%

0%

-1%
2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016 (e) 2017 (p)

(e): estimado, (p): proyectado

Fuente: Dane y estimaciones Davivienda - Direccin Ejecutiva de Estudios Econmicos.

-0.5% -0.2%

-2%
Energia Elctrica

Gas Domiciliario

-0.8%

Agua

Fuente: Dane.

En el caso de gas, se espera que en el prximo ao se d un repunte de la demanda por parte del sector
petrolero de acuerdo con Unidad de Planeacin Minero Energtica (UPME)12. Adicionalmente, y como ya se
ha mencionado, el repunte de la actividad industrial en 2017 proporcionara un empuje adicional al sector
de gas. La entrada en operacin de la regasificadora de Cartagena y el eventual inicio de las importaciones
de gas desde Venezuela garantizan que no habr problemas de oferta de este servicio en el prximo ao.
En el sector de agua podran existir oportunidades para el crecimiento con la entrada en operacin de obras
como las que actualmente se adelantan en Cauca, Cesar, Choc y La Guajira para dotar de agua potable a
ms de 1,500 familias. En resumen, y dadas estas condiciones, esperamos que el sector agregado tenga
un crecimiento del 2.8% en 2017.

Construccin

El sector de construccin est compuesto por dos subsectores: obras civiles (55.2%) y edificaciones
(44.8%). Desde 2011, este ha sido uno de los sectores ms dinmicos en el pas a causa del fuerte impulso
que ha recibido por parte del Gobierno Nacional.

Las estimaciones de esta entidad pueden encontrarse en el siguiente documento: Proyeccin de Demanda de Gas Natural en Colombia
2016-2030, UPME, Junio 2016. Recuperado en http://www.sipg.gov.co/Portals/0/Demanda/Proyeccion_Demanda_Gas_Natural_Junio2016.pdf.
12

24

Octubre 2016
En el primer semestre de 2016 el sector creci 3.1% en promedio frente a un 5.5% observado en el mismo
perodo de 2015. Esta desaceleracin es reflejo de la desaceleracin en el subsector de obras civiles que
prcticamente se estanc debido al retraso en la puesta en marcha del programa de CVCG. Cabe recordar
que apenas en septiembre de este ao se logr el cierre financiero de la primera ola de concesiones viales.
Nuestros clculos revelan una segunda parte del ao con una aceleracin considerable que elevar la tasa
de crecimiento del semestre hasta el 11.5% para promediar en ao en una tasa de 7.3%. Esta aceleracin
se origina, fundamentalmente, en el subsector de obras civiles que est siendo beneficiado por la puesta en
marcha de once frentes de obra de proyectos de infraestructura vial.
El subsector de edificaciones, por su

ndice Real Ventas Vivienda Nueva

Seis Ciudades - Promedio Mvil 12 Meses

parte, registr en el primer semestre de

25%

2016 un crecimiento promedio de 6.9%.

18.8%

20%

Consideramos

Var. Anual

15%

en

el

segundo

semestre la actividad edificadora se

12.4%

10%

que

5%

desacelerar ligeramente para cerrar con

0%

un

crecimiento

del

6.5%.

El

buen

comportamiento de las ventas de vivienda

-5%

desde hace ms de un ao, cuando

-10%
dic.-12

sep.-13

jun.-14

mar.-15

dic.-15

sep.-16

empezaron a tener variaciones superiores

Fuente: Galeria Inmobiliaria y estimaciones DAVIVIENDA - Direccin de Estudios Econmicos

al 10%, nos permite pensar que se mantendr el dinamismo del componente residencial en lo que resta de
este ao. Otro grupo dentro de la actividad edificadora que ha exhibido un comportamiento positivo es el de
comercio. En el primer semestre de este ao, las obras en proceso de construccin destinadas al comercio
se incrementaron en un 38.3%, mientras que las obras nuevas de este mismo grupo crecieron un 13.5%.

Algunos

riesgos

para

el

subsector

PIB Obras Civiles

Variacin % real anual

edificador se siguen presentando en el

16%

segmento

no

residencial,

aunque

el

comportamiento que ha tenido en este ao

ha sido superior al que se esperaba. Las
reas causadas del grupo no residencial
en lo corrido del ao han crecido en un
12.8%, mientras que en el primer semestre
de 2015 lo hacan a una tasa de 8.4%.
Para 2017 nuestra proyeccin para el

Construccin

14%

12%

Obras civiles

Edificaciones
13.1%

13.4%
11.8%
10.5%

10%

8.2%

8.1%

8%

7.3% 7.1%

6.5%

5.4%

6%
3.9%

4%

2.1%

2%
0%
2014

2015

2016(e)

2017(p)

(e): estimado, (p): proyectado

Fuente: DANE y estimaciones DAVIVIENDA - Direccin Ejecutiva de Estudios Econmicos.

sector consolidado es alentadora pues se espera un crecimiento real de 11.8%, cifra que supera
significativamente el registro esperado para 2016. Este crecimiento tendr como cimiento principal el

25

Octubre 2016
programa de CVCG, el cual generar desembolsos cercanos a los 4 billones de pesos en los proyectos en
marcha, as como el cierre financiero en los proyectos de segunda ola que an no lo han alcanzado. Esta
dinmica har que el subsector de obras civiles se expanda un 13.1% en 2017.

Respecto al subsector edificador en 2017, es importante aclarar que actualmente se evidencia una
desaceleracin en las ventas de vivienda nueva, especialmente en el segmento no VIS. De aprobarse en el
Congreso la aplicacin de una tasa del 5% de IVA sobre las ventas de vivienda nueva, con valor superior a
$800 millones, se prolongar la prdida de dinamismo en la demanda por vivienda para los estratos ms
altos. No obstante, esperamos que los programas pblicos de vivienda del Gobierno Nacional permitan
mantener una dinmica positiva. Dado que existe un rezago entre el momento en el que se realiza la venta
de vivienda nueva y el momento de iniciacin de obra, esperamos que el comportamiento que han tenido
las ventas se vea reflejado en el segmento residencial en 2017.

Vale la pena mencionar que el sector no est libre de riesgos que eventualmente generaran retrocesos
frente a lo proyectado. Es evidente que durante 2015, y en lo corrido de este ao, el desempeo del sector
de obras civiles ha sido afectado por factores que impidieron la puesta en marcha en firme del programa de
CVCG tales como la extemporaneidad en los cierres financieros y la demora en la compra de predios,
consultas a comunidades y aprobacin de licencias, situaciones que podran repetirse durante 2017.

Por otra parte, en el subsector de edificaciones, un signo de alarma para el segmento no residencial es el
mal comportamiento que han tenido las licencias de construccin a lo largo de 2016. Esperamos que
contine la cada en la construccin de oficinas como consecuencia de una sobreoferta que se ha
evidenciado desde 2015. En cuanto al grupo residencial, una seal de preocupacin es el incremento en la
oferta de vivienda, lo que sumado a la desaceleracin ya mencionada en las ventas de vivienda nueva,
podra suponer un problema para la dinmica del grupo residencial. Sin embargo, no creemos que estos
efectos se alcancen a transmitir en el PIB del segmento residencial en 2017.

Transporte, almacenamiento y comunicaciones

En los primeros seis meses de 2016 los servicios de correo y telecomunicaciones y el de transporte por va
terrestre (los cuales sumados representan ms del 80% del valor agregado del sector), alcanzaron
variaciones reales anuales de -0.8% y 1.4%, respectivamente. Por su parte, los componentes minoritarios
del sector, transporte areo y agencias de viajes, mostraron un comportamiento mucho ms favorable con
crecimientos de 6.6% y 2.6%, respectivamente. En el consolidado el sector de transporte creci 1.0%.

26

Octubre 2016
El segundo semestre del ao traera una significativa desaceleracin del subsector de transporte que
crecera apenas un 0.5%. Esta situacin se origina en la desaceleracin econmica general y,
puntualmente, en el impacto negativo del paro camionero en la dinmica econmica del tercer trimestre.
Con respecto al subsector de telecomunicaciones, ha sido el nico subsector que se ha contrado en el
primer semestre (-0.8%) a causa de una cada en el nmero de abonados de telefona mvil (-0.1%
trimestral en 2016-T1) y de la importante reduccin en los suscriptores de telefona fija (-1.6% anual en
igual perodo)13. Los operadores de telecomunicaciones han mejorado sus servicios tanto en cobertura
como en calidad, lo que les ha permitido ser ms eficientes y reducir las tarifas en servicios mviles y fijos.
El ao 2017 traera una recuperacin del sector en su conjunto hasta lograr un crecimiento del 2.0%. Se
espera que a este resultado contribuya el mejoramiento relativo en las condiciones de seguridad as como
por una modesta aceleracin en las exportaciones que contribuirn a movilizar carga por va area y
terrestre principalmente. Con respecto al subsector de telecomunicaciones, si bien el gobierno en su
proyecto de reforma tributaria ha propuesto gravar el consumo de datos de telefona celular con una tarifa
de 4%, y los servicios va streaming con la tarifa general del IVA, consideramos que este subsector
mantendr su dinmica gracias a la creciente penetracin de internet mvil en el pas y los incentivos a la
demanda en materia de tarifas.

Sector financiero, seguros y otros servicios a las empresas

Estimamos un leve repunte en el crecimiento del PIB del sector financiero en 2016, con un incremento del
4.5% frente al 4.3% de 2015. Este resultado es consecuencia, en gran parte, del comportamiento de los
servicios a las empresas y del buen desempeo del subsector de intermediacin financiera. El crecimiento
de este ltimo rubro obedece a un incremento de la cartera y un aumento en los siniestros pagados por el
sector asegurador. Con respecto al cierre del ao, nuestros estimativos sugieren un mayor incremento en el
ltimo trimestre de 2016 gracias a un mayor crecimiento de los servicios a las empresas.

El ao 2017 luce menos alentador para el sector, principalmente, a causa de un menor crecimiento
estimado para el subsector de intermediacin financiera. Nuestros clculos sugieren que dicha
desaceleracin estara explicada por una reduccin en el margen de intermediacin y por un menor
dinamismo en el crecimiento de la cartera, resultado del incremento en las tasas de inters reales en la
economa.

13

Ministerio de Tecnologas de la Informacin y Telecomunicaciones, Boletn Trimestral de las TIC, Cifras Primer Trimestre de 2016.
Recuperado de: http://colombiatic.mintic.gov.co/602/articles-15639_presentacion_cifras.pdf

27

Octubre 2016
Actividades de servicios sociales, comunales y personales

Este sector ha sido uno de los ms afectados por la desaceleracin econmica que produjo el desplome de
los precios del petrleo a finales de 2014. La razn es que los subsectores ms importantes relacionados
con los servicios que provee el gobierno a los hogares como administracin pblica, salud, defensa y
educacin- dependen de la disponibilidad de recursos por parte de los gobiernos. Los recortes
presupuestales por la disminucin de los ingresos fiscales han sido acompaados de menores tasas de
crecimiento del sector que pas de crecer 5.2% en 2014 a 2.9% en 2015 y a 2.2% en el primer semestre del
ao 2016. Adems, los otros subsectores -donde el sector privado tiene una participacin importante, tales
como educacin y servicios domsticos- tambin se han desacelerado aunque en menor magnitud, lo que
podra deberse al efecto de la desaceleracin de la economa.

Para el resto de 2016, dada la prolongacin de la desaceleracin del consumo del gobierno, el sector
seguir registrando tasas de crecimiento similares o incluso menores a las del primer semestre. Nuestro
clculos arrojan una tasa de crecimiento de 1.9% para el ao completo.

De cara al 2017, en lnea con las proyecciones del consumo del gobierno por el lado de la demanda, el
sector crecera alrededor del 2.2%.

VI.

POLTICA MONETARIA

En lo corrido de 2016 la poltica de tasa de inters por parte del Banco de la Repblica ha estado
absolutamente determinada por dos circunstancias: i) el desborde inflacionario estuvo muy por encima de lo
anticipado por cualquier analista. As las cosas, el incremento de tasas ha estado orientado a controlar unas
expectativas desbordadas de inflacin, y ii) la poltica de tasas tambin ha tenido que colaborar en el
objetivo de control de los niveles de gasto en la economa de tal manera que permita su coherencia con los
niveles de ingreso de largo plazo.

En estas circunstancias la poltica monetaria tuvo que jugar un rol mucho ms protagnico. Durante la
mayor parte del ao, el Banco de la Repblica continu con su poltica de incremento de tasas iniciada en
septiembre de 2015 con ajustes de 25 puntos bsicos entre enero y agosto brevemente interrumpidos por
un incremento de 50 puntos bsicos (p.b.) a finales de abril. Al iniciar el ao, la tasa se encontraba en
5.75% y al finalizar el mes de septiembre ascenda a 7.75%.

28

Octubre 2016
En cuanto a perspectivas de la tasa para 2017, principalmente dos factores estarn incidiendo en su
comportamiento: i) el crecimiento econmico y ii) la reduccin de la inflacin. Sobre el primer tema, nuestros
modelos sugieren que la economa colombiana estara creciendo 2.9% el prximo ao. Esta cifra es a todas
luces inferior al PIB potencial de nuestro pas que podra llegar a ser de 3.5% para los prximos aos.
Respecto a la inflacin, ya hemos comentado que estamos esperando una desinflacin considerable
aunque existe una probabilidad alta de que no se cumpla la meta del emisor.

Teniendo en cuenta que la tasa de intervencin real promedio en la economa colombiana ha sido cercana
al 1.5% desde la entrada en funcionamiento del esquema de inflacin objetivo y que esta tasa debe ser
inferior con un menor PIB potencial, consideramos que la tasa de inters real promedio en 2017 podra
llegar a ser del 1%. Bajo este supuesto, y considerando que la inflacin promedio estimada para el prximo
ao estara alrededor del 6.0%, la tasa de inters de intervencin el prximo ao podra ser de 6.25%,
reducindose unos 150 puntos bsicos en 2017 frente a los niveles que tenemos a inicios de octubre de
2016.

Como comentbamos en nuestro informe de marzo, y tal como ha sido corroborado en los comunicados del
Banco de la Repblica, la reduccin en la tasa de poltica no es independiente de lo que ocurra con la
poltica fiscal. La reduccin en la tasa solo ser posible en la medida en que se apruebe la reforma fiscal
que se ha presentado a consideracin del Congreso.

VII.

TASA DE CAMBIO

En lo corrido de 2016 la tasa de cambio promedio asciende a $3,077 cifra que si bien es mayor a la tasa
observada en 2015, que fue de $2,743.3, representa una devaluacin mucho ms moderada (12.2%) frente
al 37.1% observado el ao 2015. El ao inici con una fuerte tendencia al alza lo que deriv en la tasa de
cambio ms alta de nuestra historia ($3,434, el 11 de febrero). Esta situacin estuvo asociada a la salida
masiva de flujos de capital de China, la cada del precio del petrleo a su nivel ms bajo en 13 aos y al
aumento de la aversin al riesgo internacional.

En la medida en que el precio del petrleo mejor y la aversin al riesgo internacional se redujo, los
capitales han vuelto a fluir hacia el pas y, en general, hacia los pases emergentes (con excepcin de
China). Sin duda uno de los factores que ha ayudado al retorno de los capitales del exterior ha sido el
menor crecimiento de Estados Unidos que evit que la FED incrementara sus tasas de inters en lo corrido
del ao.

29

Octubre 2016

La evolucin de las primas de riesgo pas replica estrechamente el comportamiento de las tasas de cambio.
Los Credit Default Swaps (CDS) a 10 aos para Colombia comenzaron el 2016 en 297.9 y ascendieron a
386.6 p.b. el 11 de febrero, su punto ms alto desde la crisis de Lehman Brothers. Como resultado de la
menor aversin al riesgo mundial, la prima de riesgo ha cado hasta llegar a niveles de 235 p.b. a mediados
del mes de septiembre.

En el siguiente cuadro se resumen los factores ms importantes para explicar la evolucin de la tasa de
cambio en 2017.

Matriz de factores que afectan la tasa de cambio en 2017

Factor

Mecanismo

Expectativa para 2017

Precio del petrleo y tamao

del dficit en cuenta corriente.

Una mejora en la cuenta

corriente,
generada
por
aumento en exportaciones o
por una reduccin de las
importaciones aumenta la
disponibilidad de dlares.

El precio del petrleo deber

aumentar como resultado de
la cada en los inventarios
mundiales y los recortes de
produccin de la OPEP. El
dficit en cuenta corriente se
reduce.

Apreciacin del dlar a nivel

mundial.

Aumento de prima de riesgo

pas.
Endeudamiento
neto
en
dlares del gobierno nacional
y movimiento de activos en el
exterior.

Un aumento en el precio del

dlar
a
nivel
mundial
desvaloriza
el
peso
colombiano en forma directa y
tiende a aumentar la prima de
riesgo y generar un retroceso
en los commodities.
El aumento de la prima de
riesgo reduce el apetito por
bonos colombianos y reduce
las entradas de dlares.
Un endeudamiento externo
neto positivo aumenta la
oferta de dlares y aprecia el
peso colombiano.

Se espera un aumento en
tasas de inters en EE.UU y
una reduccin de tasas en
Colombia. Ambos elementos
deben depreciar el peso
colombiano.
Afectado por variables fiscales
y calificacin de riesgo pas.
Depende de la magnitud de la
reforma tributaria.
Segn el Marco Fiscal, la
monetizacin de dlares sera
equivalente
a
USD.1.467
millones.

Como se deduce del cuadro anterior, los principales factores que permitirn una apreciacin del peso
colombiano en 2017 son: el aumento en el precio del petrleo, la reduccin en el dficit en cuenta corriente
y el endeudamiento externo neto positivo. Por el contrario, actuaran en favor de una devaluacin el
aumento de las tasas de inters en EE.UU, junto con la reduccin de tasas de inters en Colombia y el
aumento en la prima de riesgo soberano asociado a los mayores niveles de deuda del pas.

30

Octubre 2016
Nuestros modelos sugieren que los factores devaluacionistas son ms potentes que los factores
revaluacionistas. De esta manera, la tasa promedio del peso colombiano, que para 2016 se estima en
$3.070, pasara a $3.114 en promedio para 2017.

En el grfico presentamos los resultados de una simulacin del comportamiento de la tasa de cambio
promedio para 2017 ante diferentes niveles de precios del petrleo y de devaluacin o apreciacin del dlar
frente al resto de monedas del mundo medido a travs del Trade Weighted Dollar (TWD).
Hemos supuesto dos escenarios para esta ltima variable: una apreciacin y una depreciacin del 4%
frente a los niveles promedio esperados para 2016.

En cuanto a precios del petrleo, se incluye un rango amplio que va de USD 36 a USD 60 por barril. Como
puede observarse, un aumento del precio del petrleo y una depreciacin del dlar a nivel mundial
disminuyen el precio del dlar en nuestro pas.

Escenarios Tasa de Cambio

2017

Pesos por Dlar

Depreciacin 4%

3,300
3,250
3,200
3,150
3,100
3,050
3,000
2,950
2,900
2,850

Apreciacin 4%

3,209.2
3,176.9
3,147.7

3,108.6
3,123.9
3,092.4
3,063.9
3,025.7

35.9

39.9

43.9

47.9

51.9

55.9

59.9

Fuente: Bloomberg y estimaciones DAVIVIENDA - Direccin de Estudios Econmicos

En el mundo real este anlisis es ms complejo porque una devaluacin del dlar a nivel mundial aumenta
el precio de los commodities, incluyendo el petrleo. Adems, el nivel de prima de riesgo pas tambin se
mueve pari passu con los cambios en los precios del petrleo.

VIII.

FINANZAS PBLICAS

En los ltimos aos las finanzas pblicas se han visto afectadas por la coyuntura del sector petrolero y el
comportamiento de la tasa de cambio. Como resultado de esto, el dficit fiscal del Gobierno pas de -2.3%

31

Octubre 2016
del PIB en 2013 a -3.0% en 2015. Por su parte, la deuda neta de GNC aument de 34.7% del PIB en 2013
a 42.6% del PIB en 2015.

A pesar de las medidas de austeridad implementadas, que incluyen una reduccin del -32.5% de los gastos
de inversin, para la vigencia 2016 se espera que el dficit fiscal del GNC ascienda a -3.9% del PIB,
mostrando un importante aumento frente al ao anterior. Entre los factores que por el lado de los ingresos
impulsan este aumento del dficit, destacamos la desaceleracin de la actividad econmica domstica, el
menor recaudo de aranceles como consecuencia de la cada de las importaciones, la reduccin de los
ingresos por concepto de dividendos y la devolucin de recursos que el Estado deber realizar a las
empresas de la industria petrolera por cuenta del anticipo pagado del impuesto de renta del ao 2015. Por
parte de los gastos, la inflacin del ao anterior super las proyecciones del gobierno, generando aumentos
en los gastos salariales y de pensiones. Adicionalmente, la devaluacin del peso colombiano ocasion
incrementos en los costos del endeudamiento externo.

La deuda neta del GNC lleg a representar 42.6% del PIB al cierre de 2015. Es importante resaltar que
gran parte de este aumento responde a la mayor tasa de cambio observada en el ao, la cual llev a que la
participacin de la deuda externa se incrementara 4.0%. Para 2016, de acuerdo con el Marco Fiscal de
Mediano Plazo (MFMP), se espera que la deuda neta del GNC llegue a 44.2% del PIB.

Como mencionamos al principio de este documento, la situacin de las finanzas pblicas fue uno de los
aspectos que llevaron a Standard and Poors y Fitch Ratings a cambiar la perspectiva de la calificacin de
riesgo soberano de Colombia, de estable a negativo. Estas entidades manifestaron la importancia de
continuar implementando medidas para prevenir un mayor deterioro del balance fiscal y estn a la espera
del trmite del proyecto de ley de reforma tributaria que el gobierno radic ante el Congreso en das
pasados (ver Recuadro).

En

el

MFMP

para

2017

se

Balance Fiscal GNC

ha

% PIB

establecido una meta de dficit fiscal

0%

para el GNC de -3.3% del PIB, cifra que

-1%

no

contempla

los

efectos

de

la

aprobacin de la reforma tributaria

-2%
-2.3%

-3%

mencionada. La mejora del balance

fiscal se genera por una reduccin de
$6.5 billones en los gastos de inversin,
con la

32

que

se

busca

ajustar los

-2.4%

-2.4%

-2.8%

-3.0%
-3.3%

-4%

-3.9%

-3.9%

-5%

2010

2011

2012

*:proyecciones
Fuente: Ministerio de Hacienda y Crdito Pbico

2013

2014

2015

2016*

2017*

Octubre 2016
compromisos del gobierno a la nueva realidad de sus ingresos y consolidar una tendencia de mejoramiento
de las finanzas pblicas. De forma similar a aos anteriores, el gobierno ha planteado financiar su dficit
($61.2 billones) con 65% de recursos internos y el porcentaje restante con recursos externos.

Recuadro

Proyecto de Ley de Reforma Tributaria

En das pasados el gobierno puso a consideracin del Congreso de la Repblica el proyecto de ley de
Reforma Tributaria, el cual tiene como objetivos generar una estructura tributaria progresiva, reducir la carga
impositiva de las empresas, elevar el recaudo a su nivel potencial y fortalecer la lucha contra la evasin.
A continuacin presentamos un breve recuento de los principales elementos que componen el proyecto:
Impuestos a Personas Naturales: El gobierno propone eliminar el IMAN e IMAS, de manera que la Renta
Ordinaria se convierta en el nico sistema para la liquidacin de este impuesto. De igual forma, plantea
clasificar14 los ingresos de acuerdo a su origen y que cada categora tenga deducciones y beneficios
propios.
Rentas de Trabajo
+ Pensiones
+ Rentas de Capital
+ Rentas No Laborales
+ Dividendos y Participaciones
Renta Lquida Gravable

(Renta Exenta = 35% o 3,500 UVT15)

(Renta Exenta = 1,000 UVT)
(Renta Exenta = 10% o 1,500 UVT)
(Renta Exenta = 10% o 1,500 UVT)

Al mismo tiempo, la administracin busca aumentar de 3% a 4% la tarifa de la renta presuntiva, y de 33%

a 35% la tasa marginal mxima de 33% a 35% de este tributo.
Propone la no renovacin del impuesto a la riqueza y la creacin de un impuesto sobre los dividendos
pagados o abonados a los socios, accionistas o similares, el cual se aplicara por primera vez a las
utilidades generadas durante el ao gravable 2017. La tarifa de este tributo estara determinada por el
origen de los recursos, de la siguiente forma: i) los dividendos pagados por sociedades nacionales y que
provengan de las utilidades gravadas estaran gravados con un tributo escalonado para montos
superiores a $17.8 millones16 y con una tarifa mxima de 10%; y ii) a los dividendos con origen en
utilidades no gravadas o de sociedades extranjeras se les aplicara una tasa de 35%.
Finalmente, manifiesta la necesidad de ampliar la base de contribuyentes. Actualmente una persona con
ingresos mensuales de $3.4 millones tiene la obligacin de presentar su declaracin de renta y proponen
reducir este umbral a $2.717 millones mensuales a partir de 2018.

Esta clasificacin se denomina como cedulacin en el proyecto de ley.

UVT = Unidad de Valor Tributario.
16
Cifra expresada en pesos de hoy, equivalente a 600 UVT.
17
Cifras expresadas en pesos de hoy. El umbral pasara de 1,400 UVT a 1,000 UVT.
14
15

33

Octubre 2016

Proyecto de Ley de Reforma Tributaria

(Continuacin)

Impuesto a Personas Jurdicas: Hoy en da las empresas estn sujetas al pago del impuesto sobre la
renta (25%), el CREE (9%) y la sobretasa del CREE (6%). La propuesta del gobierno contempla crear un
nico tributo para las empresas, manteniendo los beneficios otorgados con la creacin del CREE como
por ejemplo: la exoneracin del pago de aportes parafiscales por empleados que devenguen hasta 10
SMLVM.
Para esto, plantean una reduccin gradual de la tarifa, comenzando en 2017 a 34%, en 2018 a 33% y de
2019 en adelante 32%. Y propone la creacin de una sobretasa para utilidades superiores a los $800
millones, de 5% para 2017, de 3% para 2018 y de 0% de 2019 en adelante.
Propone que se autorice deducir de la base gravable de renta los pagos realizados por concepto de IVA
por adquisicin o importacin de viene de capital, gravados con la tarifa general.
Para las zonas francas buscan disminuir la tarifa general especial de 15% a 10% y estaran exentas del
pago de la sobretasa antes mencionada.
Adicionalmente y en el marco del proceso de paz que se est negociando, la administracin plantea un
esquema de tributacin especial con vigencia hasta 2028, para aquellas empresas que desarrollen sus
actividades en las zonas ms afectadas por el conflicto armado, excluyendo aquellas dedicadas a la
minera, la explotacin de hidrocarburos y grandes contribuyentes dedicados a la actividad portuaria.
Monotributo: Buscando promover la formalizacin, el gobierno ha incluido en el proyecto de reforma la
creacin de un tributo alterno al impuesto de renta, de carcter voluntario, destinado a personas
naturales dedicadas a actividades de comercio al por menor y peluqueras y que pertenezcan al rgimen
simplificado del IVA. Este impuesto tendra una tarifa escalonada, con un mximo equivalente a $0.9
millones al ao18.
Rgimen Especial Entidades sin nimo de Lucro (ESAL): Uno de los objetivos del proyecto de reforma es
fortalecer la lucha contra la evasin. Para contribuir con esto, el gobierno ha propuesto que las entidades
que hoy pertenecen a este rgimen realicen un proceso anual de admisin, refrendado por la DIAN, para
acceder a los beneficios establecidos en dicho rgimen (incluye una tarifa especial de impuesto a la renta
de 20%).
Impuesto al Valor Agregado: Los grandes cambios que contempla la reforma con respecto a este
impuesto son: i) Modificar el actual lmite de ingresos mensuales para pertenecer al rgimen simplificado,
que exime de la obligacin de facturar IVA, de $9.9 millones a $8.6 millones 19 en 2017, ii) Aumentar de la
tarifa general de 16% a 19% a partir de enero de 2017, y iii) modificar la clasificacin de algunos bienes,
como por ejemplo: las publicaciones peridicas que hoy en da son exentas y quedaran gravadas con
una tarifa de 5%.

18
19

34

Cifra expresada en pesos de hoy, equivalente a 32 UVT.

Cifras expresadas en pesos de hoy. El lmite pasara de ser 4,000 UVT a 3,5000 UVT.

Octubre 2016

Proyecto de Ley de Reforma Tributaria

(Continuacin)

Impuesto al Consumo: Con relacin a este impuesto, la actual administracin propone gravar el consumo
de datos de telefona celular con una tarifa de 4%, con el fin de generar una renta de destinacin
especfica para la financiacin del deporte y la cultura en el pas.
Adicionalmente, como mecanismo para promover hbitos saludables la reforma contempla: la creacin
de un impuesto especfico al consumo de bebidas azucaradas, con una tarifa de $300 por litro; y
aumentar la tarifa del impuesto del consumo de cigarrillos y tabaco en 2017 a $2,100 pesos por cajetilla,
y para aos posteriores establecerla como la inflacin ms 4%.
Gravamen a los Movimientos Financieros (GMF): El proyecto de reforma incluye la eliminacin del
esquema de desmonte gradual de este impuesto y mantener su tarifa en cuatro por mil (4 X 1,000).
Impuesto al Carbono: El gobierno plante la creacin de un impuesto verde, dirigido a gravar el contenido
de carbono de los combustibles fsiles que se consumen en el pas, cuya tarifa ser de $15.000 por
tonelada dixido de carbono (CO2), ajustadas por el factor de emisin de CO2 de los diferentes tipos de
combustibles.
El proyecto presentado por el gobierno tambin contempla modificaciones sobre el rgimen sancionatorio
con un endurecimiento de las penas por evasin que podra llegar a ser de hasta nueve aos de crcel.
A pesar de que hacemos referencia a los grandes puntos incluidos en el proyecto de reforma, es importante
resaltar que este podr ser modificado durante su trmite en el Congreso.

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