NDICE

I. DEFINICIN.
II. NATURALEZA JURDICA Y CARACTERSTICAS JURDICAS.
III. PARTES CONTRATANTES Y/O INTERVINIENTES.
IV. TIPOS O MODALIDADES DE UNDERWRITING.
V. PROCESO DE UNDERWRITING.
VI. DERECHOS Y OBLIGACIONES DE LAS PARTES.
VII. VENTAJAS Y DESVENTAJAS
VIII. CERTIFICADO DE DEPSITO Y EL CONTRATO DE UNDERWRITING.
IX. CAPACIDAD LEGAL DE LAS SOCIEDADES FIDUCIARIAS PARA DESARROLLAR
EL CONTRATO DE UNDERWRITING AL MEJOR ESFUERZO.
DERECHO COMPARADO
CONCLUSIONES
BIBLIOGRAFA

INTRODUCCIN
El presente trabajo tiene como tema central el CONTRATO DE UNDERWRITING y sus
modalidades, contrato moderno que cada vez mas se esta arraigando en nuestra
sociedad.
Este contrato de underwriting o suscripcin es un contrato celebrado entre un banco
de inversin u otra entidad financiera y una empresa emisora para asegurarse, o bien
para realizar su mejor esfuerzo, en la colocacin de una emisin de ttulos valores.
En estas operaciones las dos partes resultan beneficiadas. El emisor debido a la
posibilidad de lograr un aporte de capital inmediato, y el underwriter al obtener el lucro
derivado de la diferencia entre el valor de suscripcin y el precio posterior de la venta
de los ttulos valores.
Los contratos de underwriting han estado siempre ligados al desarrollo del mercado de
capitales, en buena medida asociado al crecimiento del sector productivo de la
economa, particularmente como instrumento para lograr un mayor grado de eficiencia
para la consecucin de recursos, usualmente en el MERCADO DE VALORES, a
largo plazo y estables para subsanar las necesidades de capital de las empresas.

CONTRATO DE UNDERWRITING
I.- DEFINICIN
Derivado del verbo ingls to Underwrite (suscribir, rubricar) el contrato de
Underwriting surgi como una eficiente opcin de financiamiento dirigida
especialmente a sociedades comerciales y similares que, a falta de la colaboracin
dineraria de sus asociados o lejos del alcance de otras fuentes de liquidez, procuran
por si mismas y en colaboracin con un intermediario financiero la obtencin de dinero
con una rapidez imposible bajo otras circunstancias, ofreciendo ttulos valores emitidos
por aqulla que darn lugar, finalmente y en atencin al nomen juris este contrato, a la
suscripcin por terceros - generalmente - de acciones y de bonos, en el caso peruano.
Para el homologo colombiano[1] de la CONASEV seala que el contrato de
underwritring constituye un instrumento para la consecusin de recursos, usualmente
en el mercado de valores, que facilita el acceso de la empresa al mercado de
capitales. Dicho contrato incluye diversas etapas como la asesora para la
estructuracin de la emisin, el prefinanciamiento de una emisin y su posterior
colocacin, razn por la cual constituye un mecanismo de emisin indirecta, donde
generalmente el riesgo de colocacin se traslada al underwriting, como en el caso de
la colocacin en firme y la garantizada; no sucede lo mismo con el underwriting al
mejor esfuerzo, como quiera que en estos casos antes de necesitar de la capacidad
econmica o patrimonial del underwriting, lo que se quiere de l es su asesora, su
profesionalismo, y sus conocimientos especializados en el mercado de valores o de
capitales.
En general la literatura disponible sobre el tema define el underwriting como el contrato
tpico del mercado de capitales, planteado desde el punto de vista contractual como
una operacin que facilita el acceso de las empresas al mercado de capitales, con el
fin de obtener los recursos necesarios para su desarrollo. El Underwriting aparece
como un medio idneo al cual puede recurrir la sociedad annima con vista a la
posterior negociacin de sus acciones u otros ttulos en el mercado de valores.
Como mecanismo de ingreso de las empresas al mercado de capitales, es importante
aclarar desde ya, que el underwriting no se define exclusivamente desde el punto de
vista de la colocacin de valores (sean de deuda o de capital). Con esto se quiere
precisar que su funcin no se puede reducir a entenderlo slo como el instrumento de
colocacin de una emisin, en razn a que ello constituye nicamente la conclusin de
un proceso que comprende diversas etapas, como la asesora, el prefinanciamiento de
la emisin y finalmente s su posterior colocacin.
Se hace nfasis en este aspecto, porque entenderlo exclusivamente como mecanismo
de colocacin generalmente conduce a varios errores de apreciacin sobre el
verdadero alcance de esta figura. En este sentido, el underwriting, tal como lo ha
entendido la doctrina y la experiencia de pases con un mercado de capitales ms
avanzado que el nuestro, es en realidad un mecanismo de emisin de valores, definido
de manera ms especfica como una emisin indirecta.

Como mecanismo de emisin indirecta constituye la contrapartida de las emisiones

directas, entendiendo por stas ltimas las que efecta un emisor asumiendo en su
totalidad el riesgo de colocacin, y por consiguiente sin contar con herramientas que le
permitan estructurar la emisin y el xito de la misma. En sentido contrario, en las
emisiones indirectas, el emisor acude a una entidad profesional, conocedora y
especializada en el mercado de capitales para que se encargue en todos los aspectos
y detalles necesarios para estructurar una emisin, generalmente trasladando el riesgo
de colocacin de la misma al underwriter y con la ventaja de obtener la prefinanciacin
de los recursos que necesita.
Este contrato es conocido tambin como:
a) Contrato de Prefinanciamiento
b) Contrato de Emisin y Colocacin de Ttulos Valores
c) Suscripcin Temporal
Las definiciones, como en la mayora de casos son interminables y a veces
discrepantes pero podemos aseverar que el Underwriting se concreta en un Contrato
complejo tpico del mercado de capitales - celebrado entre un ente o intermediario
financiero (Underwriter) con una institucin, entidad o sociedad comercial por medio
del cual el primero se obliga a prefinanciar valores mobiliarios emitidos por la segunda
(acciones, bonos u otras obligaciones) para su posterior colocacin en el mercado,
garantizando su suscripcin por los inversionistas y adquiriendo de ser el caso dichos ttulos cuando no hayan podido colocarse o suscribirse por terceros.
Esta es una definicin eclctica de este contrato pues, como se ver mas adelante,
contiene los elementos clsicos de las modalidades de Colocacin en Firme y
Colocacin Garantizada que adoptamos para la definicin en atencin a que aquellos
deberan ser los objetivos ltimos de la sociedad emisora: Conseguir el financiamiento
rpido y seguro por el intermediario as como la suscripcin posterior de las
obligaciones emitidas, compromisos que al inicio sirven de respaldo univoco al
Underwriter para aceptar el contrato con la emisora, prefinanciar los valores y ofertar
las acciones a terceros aunque tambin existan formas de underwriting sin
financiamiento inmediato como en el caso de la colocacin al mejor esfuerzo[2]
Para el especialista en Derecho Bancario FIGUEROA BUSTAMANTE[3] es un contrato
consensual, celebrado entre una entidad o Intermediario financiero denominado
UNDERWRITER y una entidad, institucin o sociedad emisora de valores mobiliarios
por el cual la primera se obliga a prefinanciar a la segunda, total o parcialmente, los
recursos que se obtendran como resultado de su colocacin, comprometindose a
procurar la negociacin de tales valores en el mercado, garantizando su total o parcial
suscripcin por parte de los inversionistas dentro de un plazo determinado, bajo el
compromiso de adquirir en firme el saldo de los valores no colocados en caso que al
trmino del plazo del contrato quedaran valores sin suscribir.
Constituye una nueva tcnica bancaria cuyo vnculo unificante consiste en la
financiacin y servicios complementarios de asesoramiento que obtiene una de las
partes.

Se celebra con todos los ttulos del Mercado de Capitales (principalmente acciones y
bonos), permitiendo la obtencin de capital sin esperar la colocacin paulatina de los
valores y la utilidad para el tomador de las emisiones, generndose una diferencia
entre la suma pactada con la sociedad emisora, el precio de colocacin de los valores
y la comisin respectiva.
Es un contrato entre una corporacin que va a emitir valores va oferta pblica primaria
y el agente colocador representante del Grupo Underwriting -asociacin temporal entre
bancos de inversin (underwriters), que operan de manera conjunta con el propsito
de repartir el riesgo y asegurar una distribucin exitosa de la oferta-. Representa el
compromiso de los underwriters de suscribir total o parcialmente la emisin. El
beneficio para los bancos de inversin o underwriters resulta de la diferencia entre el
precio pactado y el precio de colocacin en el mercado de valores -Underwriting
Spread-.
II.- NATURALEZA JURDICA Y CARACTERSTICAS JURDICAS
Es el contrato CONSENSUAL, BILATERAL, ONEROSO, INNOMINADO, celebrado
entre una entidad o intermediario financiero denominado underwriter y una entidad,
institucin o sociedad emisora de valores mobiliarios, por el cual la primera se obliga a
prefinanciar a la segunda, parcial o totalmente, los recursos que se obtendran como
resultado de la colocacin de tales valores en el mercado, garantizado su total o
parcial suscripcin por los inversionistas dentro de un plazo determinado, bajo el
compromiso de adquirir a firme el saldo de los valores no colocados, en caso que al
trmino del plazo del acuerdo quedaran valores sin suscribir.
Sobre la actividad local o regional esta modalidad permite la constitucin de
sociedades mediante la participacin como agente financiero de un banco que se
compromete a suscribir total o parcialmente las acciones representativas del capital en
caso de no poder lograr su compra por el pblico inversionista en el mercado
financiero y de valores.
Frente a las dificultades que pudieran tener los organizadores de una empresa
municipal o regional, este acuerdo resulta promocional para el desarrollo empresarial y
la obtencin del capital social requerido.
- Es un CONTRATO PRINCIPAL, que no depende de ningn otro para su validez y
que, por cierto, puede ser sumamente complejo, no tanto por su cercana con otros
( Mandato, Corretaje, Comisin, etc.) sino por la amplitud y variedad que pueden
contener sus clusulas al concluirlo por lo que, de legislarlo puntualmente, se podra
restringir sus alcances y beneficios .
- Es un CONTRATO DE COLABORACIN, por el beneficio econmico-financiero
mutuo que se genera en el ente emisor y en el intermediario financiero quien es el
colaborador mayor y nico en la ejecucin contractual, pues, sin su participacin
especializada en el mercado de capitales no se alcanzaran los fines pactados:
prefinanciamiento y suscripcin de valores a favor de la emisora.
- Es un CONTRATO FINANCIERO por antonomasia y constituye un nuevo y valioso

mecanismo de acceso al crdito.

- ATPICO? en la Ley peruana, s existen aunque sin especificidad normas
relativas a la intermediacin financiera. Si a la tipicidad la entendemos como la alusin
clara y inequvoca a determinada figura jurdica dentro de la legislacin nacional,
concluiremos que es un contrato atpico que, no obstante, tenia ya en el derogado
Decreto Legislativo N 755 algunas referencias ( por supuesto tambin aplicables a
otras formas de intermediacin)
Se considera intermediacin en el mercado de valores mobiliarios a la realizacin
habitual, por cuenta ajena, de operaciones de compra, venta, colocacin, distribucin,
corretaje, comisin o negociacin de valores que son objeto de oferta pblica. As
mismo, las adquisiciones de valores que se efecte de manera habitual con el fin de
colocarlos ulteriormente, con percepcin de un diferencial en el precio.
LA LEY ORGNICA DE LA CONASEV, por la determinacin propia de su objeto y
participacin institucional en el mercado, ha permitido como consecuencia - regular
el rol de los Agentes de Intermediacin (Resolucin Conasev N 843-97-EF-94.10),
aprobndose de la misma manera el Reglamento de Oferta Pblica Primaria y de
Venta de Valores Mobiliarios (Resolucin Conasev N 141-98-EF-94.10) entre otras
normas como la de Reglamento de Oferta Publica de Adquisicin de Acciones que
facilitan las operaciones de Underwriting por su aplicacin subsidiaria u obligatoria
acorde a lo que en el Contrato correspondiente se convenga.
En el Per se cuentan con las herramientas legales suficientes para llevar a cabo el
proceso de Underwriting con las garantas normativas que, a su vez, permitan la
flexibilidad negocial que el contrato reclama y que tienden a darle una eficiencia
notable.
- CONSENSUAL, porque basta el simple consentimiento de las partes para su
perfeccionamiento. Empero, sabemos que, por la magnitud del negocio acordado, en
la prctica los contratantes recurren sin dubitar y consuetudinariamente a la
formalizacin documentaria (escrituras pblicas, legalizaciones notariales, etc.)
pertinente en casos de manejo de grandes capitales y en donde las clusulas de
responsabilidad suelen ser imprescindibles PARA LA SOLIDEZ Y GARANTA
CONTRACTUAL.
- CONTRATO DE PRESTACIONES RECIPROCAS, CONMUTATIVO Y DE TRACTO
SUCESIVO. Es fcil advertir estos caracteres jurdicos puesto que las obligaciones
son mutuas y correlativas, en donde ambas partes conocen de los riesgos de este tipo
de contratacin que se da en el tiempo al ser el Underwriting un contrato traducido en
un proceso que se ejecuta por etapas comenzando por los estudios de factibilidad y
terminan con la suscripcin de ttulos valores.
- ONEROSO. Hay o pueden haber beneficios y perdidas reciprocas para cada una de
las partes.
- A PLAZO FIJO O INDETERMINADO.

- DE CAMBIO, como bien lo apuntan distinguidos juristas a quienes nos plegamos, al

promover la circulacin de la riqueza, procurando que el mercado de capitales se
torne ms dinmico y atractivo.
El entendimiento del underwriting como una forma de emisin indirecta y no de
colocacin, resulta as perfectamente compatible con la calificacin que se le da de
constituir un instrumento de acceso al mercado de capitales y de ser un procedimiento
que bajo diversas modalidades permite que una entidad especializada en el mercado
de valores o capitales, anticipe a un emisor de ttulos valores el producido de su futura
emisin dentro del pblico. De acuerdo con estas premisas, el alcance del
underwriting, como contrato y operacin, no puede limitarse en su anlisis a ser
simplemete una forma de colocacin, independientemente de la forma o modalidad
que se emplee para ello, pues fcilmente puede confundirse con otras instrumentos
que permiten comprar y vender valores, como es el caso del contrato de comisin,
negocios fiduciarios que tengan la finalidad de comprar y vender valores, ya que si con
ellos se pueden vender los valores, no se logra el propsito fundamental que consiste
en la estructuracin de una emisin.
Bajo el entendido que el underwritig constituye un mecanismo de emisin
indirecta de valores, generalmente su estructura contractual y operativa
comprende las siguientes etapas:
1. ESTRUCTURA DE LA EMISIN.
2. PREFINANCIAMIENTO DE LA EMISIN Y
3. COLOCACIN POSTERIOR DE LA EMISIN.
La estructuracin de una emisin abarca de alguna manera la etapa ms importante
de todo el proceso de bsqueda de recursos para una entidad, pues en ella se plantea
toda una gestin de asesora del underwriter al emisor que incluye una evaluacin de
la estructura de capital de la empresa, la determinacin de sus necesidades de
recursos, la mezcla adecuada de capital y deuda, el tamao de la emisin, las
condiciones de la misma, el precio, el plazo y poca para hacer la emisin. As mismo,
se supone que el underwriter se ocupa del diseo y la elaboracin del ttulo en todos
sus aspectos, la elaboracin de los prospectos de emisin y colocacin e incluso los
trmites ante las autoridades administrativas. Es en sntesis toda una labor de
asesora que no slo va en beneficio del emisor sino del mismo underwriter.
Si bien esa parte le permite al emisor tener elementos de juicio tcnicos para
determinar su estructura de capital y asegurar la consecucin de los recursos, para el
underwriter resulta ser de especial importancia y significacin. En efecto, todo el
proceso de anlisis y evacuacin que comprende su asesora en esta etapa, es lo que
le permite determinar que clase de contrato dentro de las diversas modalidades de
underwriting debe hacer, ya que si es quien va a asumir el riesgo del emisor, el tipo de
contrato que se adopte sin duda alguna constituye un reflejo de la evaluacin que hizo
el underwriter de la empresa o entidad emisora, pero tambin de las condiciones del
mercado y de las probabilidades de colocar exitosamente la emisin.
III. PARTES CONTRATANTES y/o INTERVINIENTES

Como lo indica ARIAS SCHREIBER son, en estricto, dos los sujetos que intervienen
en este pacto:
1.- La empresa que encarga la emisin, y;
2.- La que se compromete a efectuar la colocacin (Banco de Inversin - Underwriter.
La emisora es, como se ha dicho y generalmente, una sociedad comercial, una
empresa en busca de financiamiento, de liquidez y que, ante opciones negadas o
proscritas momentneamente por sus rganos de decisin, encuentra en el Contrato
de Underwriting el medio ms rpido y seguro de obtencin de capital. Sin duda, antes
de la emisin de obligaciones - base y respaldo del contrato de Underwriting deber
aprobarse la misma por el rgano interno correspondiente ( p.e. Junta General de
Accionistas), hacerse los estudios de factibilidad pertinentes que hagan viable el
proyecto, la intervencin oportuna de la Conasev, etc.
La persona jurdica emisora de valores en bsqueda del financiamiento por el ahorro
publico afronta tres tipos de riesgos: el riesgo de espera (Waiting Risk), el riesgo en la
determinacin del precio de la salida de la emisin u oferta (Pricing Risk) y el riesgo de
comercializacin o distribucin de la emisin.
Todos estos pueden evitarse o ms bien reducirse aunque el emisor deber afrontar el
riesgo de espera que es el que se produce por el solo transcurso de tiempo entre el
momento en que el emisor detecta su necesidad de financiacin, disea y prepara la
operacin, cumple con el tramite legal establecido y cuando finalmente lanza la
emisin al pblico. Durante ese tiempo el mercado pudo haberse deteriorado por
razones polticas, econmicas o de otra ndole que impidan llevar a cabo la operacin.
Pero, por el contrario, puede defenderse del riesgo del pricing y del marketing,
contratando a otros que estn dispuestos a asumir estos riesgos desplazndolos a
ellos colocando sus valores en el mercado y logrando una inmediata disposicin de
fondos.
El Underwriter o intermediario financiero, es una empresa especializada en esta clase
de operaciones y es la que, en principio, prefinancia la emisin de las obligaciones y,
finalmente, consigue la colocacin y suscripcin de ellas.
En el Per son los grandes Bancos comerciales, entidades financieros y EMPRESAS
DE INVERSIN los encargados de algunas formas de intermediacin financiera,
entre ellas el Underwriting. Antes la Corporacin Financiera de Desarrollo (COFIDE)
haba incluido dentro de sus operaciones una forma de Underwriting; pero, citar un
ejemplo, en los Estados Unidos no son solamente ellos los interesados en desarrollar
esta funcin sino que como seala LILIANA VIDAL, en versin recogida por ARIAS
SCHREIBER, all ... son... los bancos de inversin llamados casas de emisin, los
bancos comerciales o las compaas de trust, conocidas... como consorcios, y sus
compaas de valores afiliadas, las cuales acostumbran a realizar operaciones de
Underwriting en gran volumen. Todas las compaas norteamericanas comprendidas
en el negocio de recibir depsitos tuvieron que acabar con el casi completo divorcio
entre la banca comercial y la banca de inversin, a partir de la creacin del Acta de la

Banca de 1933, el Acta de Class-Steagall. Las compaas de seguros, los bancos

comerciales y no en menor proporcin, las compaas de inversin, entre otros
inversionistas institucionales, juegan un papel importante en el financiamiento de
muchas empresas en los Estados Unidos.
Sumados a los underwriters primigenios estn los co-underwriters (otros bancos de
inversin asociados), los agentes especializados y los comisionistas que trabajan para
el Underwriter principal o contratante.
A conseguir esa amplia baraja de underwriters debera dirigirse la actividad promotora
de particulares o del Estado para hacer el mercado peruano de capitales uno que
puede competir en dinamismo con los de paralelos ms cercanos como el brasileo en
donde este contrato se ha divulgado plenamente quizs por la influencia de la
legislacin de los Estados Unidos de Norteamrica en donde se enfatiza
marcadamente en el proceso o etapa de informacin preliminar a fin que los
inversionistas potenciales decidan con relativa garanta culminar las adquisiciones y
suscripciones de ttulos que una operacin de Underwriting les ofrece.
Sellando el comentario sobre el underwriter podemos aadir que:
Efectuada la prefinanciacin de los valores, la colocacin de los mismos de la manera
mas eficiente y rpida, plantea un aspecto que marca la diferencia entre los
underwriters y los inversionistas, en tanto, los primeros NO son inversionistas (aunque
nada les impedira serlo) y por eso su finalidad no es la de conservar los valores objeto
de la emisin, sino, justamente y gracias a su pericia profesional, colocarlos en el
mercado primario.
Otros Intervinientes:
Del mismo modo que existen dos partes contratantes, encontramos a partes
intervinientes en el mismo que, si bien no forman parte del convenio gnesis, tienen en
la construccin del proyecto una labor determinante.
El proyecto de Underwriting debera siempre contar con un Manager o Gerente.
Como bien indica, HUGO FONSECA que bien puede ser aplicado a cualquier
realidad, El Manager, desempea una funcin clave en el proceso, razn por la cual
su xito depende en gran parte de l. El gerente del proyecto suele ser un banco de
inversin, esto debido a que es su principal actividad[4].
Las funciones tpicas del mismo se detallan a continuacin:
1. Evaluar la capacidad de la empresa emisora para realizar el proyecto (viabilidad) y
dar su opinin con respecto a las posibilidades de que la emisin sea aceptada en el
mercado, al igual que el concepto que tiene la comunidad financiera y los
inversionistas de la misma. En caso de ttulos de deuda, debe verificar la capacidad de
endeudamiento que tiene la empresa.
2. Especificarle al emisor las opciones financieras que tiene en el mercado.
3. Proponer el precio de la emisin.
4. Negociar los aspectos relacionados con el monto, comisiones, trminos,
condiciones y oportunidades que debe ofrecer la emisin.

5. Preparar el prospecto de una emisin de acuerdo a la legislacin vigente.

6. Fundar de ser el caso - un consorcio o sindicato de co-managers, underwriters, y
agentes colocadores, para distribuir la emisin y definir las cuotas de suscripcin.
7. Entre otras, se encuentran el preparar los documentos legales del convenio, el
papeleo, autorizaciones y trmites necesarios, mantener el contacto con la emisora y
las partes interesadas.
Para elegirlo, la empresa emisora negocia varios aspectos:
1. Precio de los ttulos.
2. Comisiones del manager, los underwriters y los colocadores de la emisin, as como
otros gastos.
3. El respaldo del Gerente de Proyecto una vez finalizado el perodo de la suscripcin.
4. Los dems trminos y condiciones del contrato.
Se debe considerar la reputacin del banco de inversin, su experiencia en la
colocacin de ttulos valores de empresas similares y sobre todo, la capacidad para
distribuir con xito la emisin basndose en el precio y dems condiciones acordadas.
Cabe destacar que tanto los Gerentes de Proyectos, como los clientes, son muy
selectivos para escoger a su contraparte, debido a que para los Bancos de Inversin,
su principal activo es la reputacin y un fracaso en el Underwriting daara fuertemente
su imagen ( Hugo Fonseca)..
Por lgica consecuencia de un proceso financiero tan importante, participan en este
Asesores Legales, Financieros, Econmicos, Contables, etc. as como el ente
regulador (Conasev para el Per) quien autorizar y supervisar la emisin y las
operaciones.
Finalmente, estn los Inversionistas, que como precisa Fonseca, es un grupo
constituido por personas fsicas o jurdicas que adquieren los ttulos emitidos. Pueden
ser inversionistas pequeos o bien, inversionistas institucionales tales como
compaas aseguradoras, fondos de pensiones, fondos mutuos, bancos comerciales,
bancos de inversin o agentes de valores. No esta limitada la cantidad de ttulos
valores que estos pueden comprar y su decisin.
IV.- TIPOS O MODALIDADES DE UNDERWRITING
Hemos encontrado hasta 8 tipos de Underwriting en la doctrina especializada, pero,
creemos que ms que tipos son sub-tipos o sub-modalidades que formas diferentes de
Underwriting que no es menester mencionar.
Aun ms, modalidades como el llamado Underwriting al Todo o Nada
( sub-modalidad de la colocacin al mejor esfuerzo) ni siquiera podra configurarse
como esta clase de contrato o alejarse totalmente del concepto del mismo pues, en
determinado caso, no se dara ni el prefinanciamiento ni la suscripcin final de valores,
convirtindose en una especie de corretaje mobiliario y nada mas, nunca en un
Underwriting.
Haciendo una sntesis podemos convenir que en la practica se realizan las siguientes
3 modalidades de Underwriting

A) COLOCACIN EN FIRME UNDERWRITING EN FIRME:

El Underwriter adquiere la emisin de ttulos (total o parcial) y asume el riesgo de la
colocacin. La entidad financiera realiza el pago de la emisin total a la empresa
emisora aunque pragmticamente se realiza un depsito importante y no total a fin que
la diferencia obtenida por las colocaciones se constituya en la ganancia por la
operacin para el Underwriter.
Pueden haber otros modos de obtencin de utilidad para el Underwriter como los
pagos de comisiones ( caso en el que s se hara el depsito total al pactarse un
porcentaje sobre el precio de venta de los ttulos, pero que resulta el modo menos
prctico de cobranza ya que el pago de las comisiones saldra de la misma colocacin
o de dinero ya ingresado con anterioridad y/o por otros medios a la emisora) o la
adquisicin de la emisin por un precio menor para que vendidas que sean a uno
mayor, el saldo redunde en su beneficio ( tambin en este caso el deposito es total por
el precio convenido por la emisora)
Esta es la forma de Underwriting ms favorable y beneficiosa para la emisora y en
donde el intermediario asume el riesgo total de la operacin, la misma que, por cierto,
no se har a ciegas atendiendo a la especializacin del underwriter quien antes de
convenir una colocacin en firme auscultar el mercado para advertir si es dable
asumir el riesgo, el que deber ser minimizado al mximo.
B) COLOCACIN GARANTIZADA
El Underwriter se compromete a colocar la emisin dentro de un plazo determinado
garantizando la adquisicin del saldo no colocado dentro de dicho plazo. La emisora,
al final, contar s o s con el dinero deseado Este caso se presenta, por ejemplo,
cuando la empresa emisora, habiendo definido el monto del aumento del capital y la
emisin de las acciones o ttulos requeridos, quiere asegurarse la suscripcin total de
la emisin, para lo cual establece un contrato con la entidad financiera (intermediario),
donde se estipula la obligacin del Underwriter de comprar los ttulos o acciones
remanentes una vez terminado el plazo del convenio.
C) COLOCACIN AL MEJOR ESFUERZO
El Underwriter se obliga a desplegar sus mejores esfuerzos para colocar la emisin,
sin asumir riesgos. No hay financiamiento inmediato.
Aqu el Underwriter solo se compromete a hacer la emisin y habr una obligacin de
hacer el mejor esfuerzo para colocar los ttulos, pero no tendr la obligacin de
quedarse con ninguno. Se ha reconocido, sin embargo, que la entidad realizar una
amplia tarea de asesoramiento previo, anticipando las mejores condiciones de
ubicacin de los ttulos, tanto cuando se ha decidido emitirlos como luego durante el
trmite de su colocacin.
El agente intermediario no esta corriendo ningn riesgo por cuanto al ente emisor mas
bien le interesa la experiencia que posee en este campo el agente intermediario y no
su capacidad financiera para absorber los ttulos , en caso que no puedan ser
colocados

Las responsabilidades contractuales se establecen de otro modo y ser el underwriter

el encargado de probar fehacientemente que s despleg sus mejores esfuerzos para
lograr la colocacin, sin haber alcanzado xito de ser el caso.
En otras legislaciones, las cuales son como referencia necesarias para la comprensin
adecuada de esta modalidad de underwriting, se ha dicho que la funcin material de
colocar valores sin prefinanciamiento pero sin dejar de lado la asesora, constituye en
realidad un contrato de comisin. En efecto, all se sostiene que "Cuando el
underwriting no es en firme, la entidad no asume riego alguno. Si bien, adelantar los
recursos equivalentes a la totalidad o parte de la emisin, la har a ttulo de
prestamista, asumiendo al propio tiempo la obligacin de procurar la colocacin de los
ttulos (...) en este ltimo supuesto el underwriter es un comisionista." En otro aparte
se sostiene que "Por ltimo puede darse el caso de que el underwriter slo se
comprometa a facilitar la colocacin de los valores, sobre la base del cobro de una
comisin, retribucin que ser comprensiva no slo de la utilidad que persigue sino
tambin de otros gastos administrativos de promocin, publicidad, etc.
En este caso su funcin es la de un corredor, que facilita la celebracin de un negocio
jurdico, esto es, la celebracin del contrato de suscripcin de acciones o de los ttulos
ofrecidos." Si bien, se ha dicho que en el underwriting al mejor esfuerzo no existe
traslado del riesgo del emisor de ste al underwriter y por consiguiente no existe un
compromiso en firme de resultado sino que la gestin se limita a los valores que pueda
absorber el mercado, dicha gestin conlleva una serie de obligaciones con relacin a
los resultados de la gestin y la debida diligencia del underwriter. Se trata en ltimas
de que por sus especiales conocimientos del mercado se despliegue la mejor gestin
para la colocacin de valores, pero la inexistencia de una obligacin de resultado, no
desconoce que la finalidad es obtener la colocacin de los valores, con una serie de
riesgos y perjuicios que se pueden causar al emisor, los cuales se pueden evidenciar
de la siguiente manera:
Si no se obtuvo la colocacin de todos los valores o por lo menos una buena parte de
ellos, habr fracasado la emisin, debe entenderse adems que los valores no eran lo
suficientemente atractivos para el mercado, mal diseados o en el peor de los casos
su falta de colocacin originada en la mala situacin del emisor. El perjuicio,
adicionalmente para ste, se representa en la incidencia que puede representar para
el precio de las acciones si ya estn cotizadas en el mercado e incluso dificultades en
la negociacin en el mercado secundario de los mismos. Se destacan estos ltimos
aspectos, porque como ya se afirm en esta modalidad la funcin de asesora es
igualmente necesaria e importante y porque ello es lo que permite al underwriter
conocer el producto y las posibilidades de xito del producto que va a mercadear.
Por ltimo la insistencia en el hecho de que el underwriting no puede desde ningn
punto de vista entenderse como la simple colocacin de valores, lo constituye un
aspecto de especial importancia. Usualmente en las formas comunes de
intermediacin diferentes al underwiting, lo que se mercadea y se negocia es una
mercanca ya creada, en el caso de las emisiones indirectas como ocurre con el
underwiting, se trata de crear la mercanca o producto para colocarla posteriormente
en el mercado. Por eso es que se trata de un instrumento que permite el acceso de las

entidades al mercado de capitales y de ah la importancia de la asesora, el

profesionalismo y la gestin de los underwiters.
Por ltimo, cabe hacer una observacin final respecto a los contratos de underwriting
en firme y garantizado. La adquisicin de la totalidad o parte de una emisin de
acciones no tiene el propsito de mantener el dominio de ellas por un tiempo ilimitado,
sino por el contrario, su objeto es enajenarlas a medida que la capacidad de absorcin
del mercado as lo permita. Desde este punto de vista, el fin perseguido comprende la
colocacin de los valores lo ms rpidamente posible y en las condiciones ms
ventajosas, para optimizar los recursos aplicados por el underwriter a la
prefinanciacin de la emisin de la manera ms optima posible. Frente al emisor tiene
un sentido adicional: se trata de que sus valores, efectivamente sean colocados por el
underwriter en el mercado, no obstante que por las condiciones del mismo puede
correr con el riesgo de no colocarlos inmediatamente o colocarlos a prdida, pues su
circulacin en el mercado secundario resulta definitivamente importante para la
circulacin de los mismos y las posibles consecuencias que puedan originar en el
precio de los mismos y porque el adecuado comportamiento de sus valores en el
mercado secundario determina las emisiones posteriores en el mercado primario, en
realidad porque gran parte del xito de una emisin y su aceptacin por los
inversionistas depende de la facilidad de negociacin que sobre los mismos existan o
se den en el mercado secundario. Bajo esta perspectiva, efectuada la prefinanciacin
de los valores, la colocacin de los mismos de la manera ms eficiente y rpida,
plantea un aspecto que marca la diferencia entre los underwiters y los inversionistas.
Definitivamente los underwriters no son inversionistas y por eso su finalidad no es la
de conservar los valores objeto de la emisin.
MODALIDAD TODO NADA
El Underwriter busca promesas de suscripcin de posibles clientes. Si consigue la
colocacin TOTAL se lanza la emisin al mercado o, de ser el caso, se devuelve el
dinero a los compradores parciales as como los ttulos a la emisora.
En esta variante se buscar menor precio para ttulos para facilitar colocacin y
disminuir riesgo.
Algunos doctrinarios hablan de la COLOCACIN NO EN FIRME en donde el
Underwriter conviene solamente en la colocacin de los ttulos. Se convierte, como en
la modalidad precedente, en un Corredor de valores. No hay financiacin inmediata.
La colocacin No en firme es, en nuestra opinin, una versin desmejorada de la
colocacin al mejor esfuerzo siendo que en ambas No se genera la obligacin de
colocacin y/o compra por lo que este tipo de underwriting junto al del Mejor esfuerzo
NO vendran, en estricto, a ser eso: un pacto legal de financiamiento basado en ttulos
valores, quedando ausente tambin la suscripcin de ellos sino mas bien uno de
asesora y comisin.
En todo caso, afirmamos que las colocaciones al mejor esfuerzo y No en firme, son
Convenios PRE-UNDERWRITING.

NATURALEZA JURDICA DEL CONTRATO DE UNDERWRITING AL MEJOR

ESFUERZO
De acuerdo con lo expuesto por la doctrina el underwriting "es el contrato por medio
del cual, un intermediario financiero o burstil calificado y autorizado por la ley,
coadyuva a una sociedad emisora de ttulos - valores, para su posterior colocacin en
el mercado". [5]
As mismo, se ha sealado que se utiliza el trmino "coadyuva" como quiera que el
contrato de underwriting no slo se limita a la compra o a la distribucin de valores,
sino que adems, representa un conjunto de servicios que la entidad financiera o
burstil debe prestar a la sociedad emisora, bsicamente por el conocimiento que
tiene del mercado. Servicios, tales como, la fijacin de precios; intereses a pagar;
tiempo de redencin; as como asesora financiera.
Ahora bien, por ser de inters para el caso objeto de estudio me permito transcribir lo
expuesto por la doctrina en torno al underwriting al mejor esfuerzo: "Bajo esta
modalidad el underwriting trata de vender la mayor parte de la emisin, pero no
garantiza a la entidad emisora los resultados de la operacin. Cualquier excedente que
no logre venderse, despus de haber desarrollado el mejor esfuerzo, ser devuelto a
la entidad emisora. Claramente bajo esta modalidad es la empresa quien asume todo
el riesgo de mercado; el underwriting acta simplemente en su calidad de vendedor o
distribuidor de valores".
Igualmente, se ha destacado que el underwriting al mejor esfuerzo no se limita
simplemente a colocar unos valores de una emisin, en el sentido de hacer lo que ms
se pueda sin que existan obligaciones adicionales. Si bien, no hay prefinanciacin, la
asesora y los conocimientos especializados sobre el mercado son absolutamente
indispensables, entre otras razones, porque la evaluacin de la empresa para el
diseo de la emisin, el anlisis del mercado y del riesgo que se est dispuesto a
asumir, es lo que permite determinar que la modalidad adecuada para la emisin es al
mejor esfuerzo.
Bajo este contexto, se estima pertinente sealar que tal como lo ha expuesto la
doctrina, la naturaleza jurdica de esta modalidad de underwriting es la de un contrato
de mandato mercantil (art. 1262 del C. de Co.), toda vez que el intermediario acta no
slo por cuenta de la sociedad emisora sino a nombre de sta, en consecuencia los
contratos de suscripcin de valores producen efectos entre el emisor y quienes
aparezcan suscribiendo los ttulos ofrecidos por el underwriting.
Dicha afirmacin se fundamenta en el hecho de que se trata de aprovechar los
especiales conocimientos del intermediario y de desplegar la mejor gestin para la
colocacin de la emisin, para lo cual se requiere de una debida diligencia por parte
del underwriting.
NATURALEZA DEL UNDERWRITING EN FIRME
Como es de su conocimiento, en esta modalidad, el underwriter adquiere la totalidad o
parte de una emisin de valores, con el propsito de colocarla entre el pblico
inversionista, al precio que se le hubiera establecido y durante un determinado plazo.

En este evento el agente intermediario asume el riesgo de la colocacin, razn por la

cual se requiere de una gran capacidad financiera del mismo, toda vez que su funcin
fundamental es asumir el riesgo del mercado o, en otros trminos, garantizarle a la
emisora que recibir el monto convenido, sea que coloquen la emisin en el pblico o
que no logren colocarla. Si no se logra colocar enteramente una emisin, los
underwriters estarn obligados a comprar la parte no colocada sobre una base
prorrata y la deben llevar a su propia cartera de inversiones hasta que logren venderla,
dado que asume directamente el compromiso de adquisicin.
Como se observa en el desarrollo del aludido contrato, el underwriting se obliga a
"prefinanciar" la totalidad o parte de una emisin y a efectuar su "colocacin" entre el
pblico por su cuenta y nombre; es decir que por esta modalidad la emisora tiene la
seguridad de que la emisin ser cubierta en su totalidad en el mismo acto de la
creacin y entrega de los ttulos, como quiera que en el evento de que el intermediario
no coloque los valores, asume directamente el compromiso de adquisicin.
As las cosas, con el propsito de evaluar si la operacin de underwriting en firme
puede ser desarrollada por las sociedades fiduciarias, en el evento de constituirse
patrimonios autnomos con los recursos necesarios para adquirir una emisin, cabe
precisar, si dicha operacin puede realizarse en ejercicio de las actividades a ellas
autorizadas o si por el contrario constituye una nueva operacin.
V. PROCESO DE UNDERWRITING
El Underwriting, como contrato complejo, determina una ejecucin minuciosa que
empieza en los estudios de factibilidad del proyecto de prefinanciamiento y
estructuracin de la emisin de valores y culmina con la suscripcin de stos pasando
por la obtencin de fondos por la emisora.
A ello se aade la asesora integral que debe brindar el Underwriter a la emisora y la
veracidad de sta frente a aqul respecto a los datos que ofrezca para sustentar con
eficacia el proyecto y arriesgarse asi minimamente al momento de lanzar la emisin al
mercado.
A grosso modo, podemos decir que el proceso antedicho contiene:
Estudio de la compaa:
a) Calidad de Administracin.
b) Manejo industrial y/o comercial. Presencia en el Mercado.
c) Estructura Financiera ( estructura de capital de la empresa)
d) Capacidad de Generar Ingresos.
e) Necesidades de Financiamiento y tamao de la emisin.
f) Condiciones de la emisin, precio, plazo,etc.
Diseo y elaboracin de ttulos valores ( por el underwriter o por la emisora):
- Nombre de Empresa emisora.
- Tipo.
- Caractersticas.

- Denominacin.
- Domicilio.
- Valor Nominal.
- Tipo de Inters.
- Plazo y forma de pago.
- Nmero de Titulo
- Lugar y fecha de la emisin / Lugar de Pago
- Detalle de las garantas.
- Firma de los representantes de la emisora.
TRMITE DE INSCRIPCIN DE LA COMPAA Y DE VALORES ANTE LA
ENTIDAD SUPERVISORA (CONASEV)
a) Antecedentes generales econmicos, financieros, legales.
b) Preparacin del prospecto y aviso de oferta publica
c) Documentacin legal y de tipo administrativo.
d) Coordinaciones y gestiones de mercadeo.
e) Seleccionar lugares de colocacin de emisin. Sondeo de probables inversionistas.
f) Negociar condiciones con los puestos elegidos.
g) Oferta pblica de la emisin
h) Presentacin a inversionistas potenciales.
VI.- DERECHOS Y OBLIGACIONES DE LAS PARTES
Entre otros posibles son derechos y obligaciones de la emisora y del intermediario
financiero los siguientes:
Derechos de la emisora:
a) Exigir accin eficaz del Underwriter.
b) Exigir la obtencin de la autorizacin por el Underwriter.
c) Solicitar informacin sobre experiencia, solvencia, etc., del Underwriter.
d) Respeto del precio de oferta y el pago convenido.
OBLIGACIONES DE LA EMISORA:
a) Informacin total a colocadora sobre la emisin a gestionarse ( Precio, plazos,
historial, etc.)
b) No ofertar a otra colocadora. Exclusividad ( salvo pacto en contrario.
c) No vender ttulos valores ofertados para colocacin.
d) Pagar la comisin convenida sobre el monto total de emisin.(Comisin de gestin
Comisin de Resultado)
e) Pagar gastos operativos ( salvo pacto en contrario)
DERECHOS DE UNDERWRITER:
a) Hacer respetar precio.
b) Exigir entrega de ttulos colocados que sean en el mercado.
c) Requerir pago de sus comisiones, si as se han pactado.
OBLIGACIONES DE UNDERWRITER:
a) Gestionar autorizacin para la emisin de ttulos.
b) Adquirir totalidad de la emisin (en firme).

c) Respetar precio y condiciones de emisora.}

d) Gestionar colocacin y adquirir saldo en Colocacin garantizada.
VII.-VENTAJAS Y DESVENTAJAS
VENTAJAS:
- Posibilidad de incrementar el desarrollo econmico del pas por el ahorro nacional;
asimismo, se contribuye al desarrollo del mercado de valores.
- Mayor movilidad de acciones. Distribucin masiva y amplia de Ttulos Valores.
- El emisor obtiene rpidamente la liquidez que requiere para sus proyectos o,
inclusive, sus problemas.
- Una fuente de financiamiento a largo plazo, rpido y seguro.
- Altas posibilidades para las empresas de garantizarse los recursos, dependiendo del
tipo de underwriting a utilizar.
-. Una forma de generar una cultura financiera y burstil de largo plazo en los
inversionistas de un pas.
- Una mayor variedad de instrumentos que les permitan a los inversionistas reducir los
riesgos de cartera.
- Facilita el conocimiento de un nuevo producto (papel) en el mercado.
- Se conforma una base importante para la formacin del mercado secundario.
DESVENTAJAS:
- La necesidad de un mayor desarrollo de una banca de INVERSIN EN el pas (en
cuanto a su aplicacin)
- Un escaso desarrollo del mercado accionario.
- Falta de entidades financieras dispuestas a asumir mayores riesgos de colocacin de
ttulos.
VIII. CERTIFICADO DE DEPSITO Y EL CONTRATO DE UNDERWRITING
El Contrato de Underwriting, es un contrato casi atpico, en virtud del cual una
empresa financiera y una sociedad emisora de valores mobiliarios contratan a fin que
la primera citada se obliga a financiar, prefinanciar y vender los valores emitidos por la
segunda trada a colacin.[6]
El underwriting o suscripcin es un contrato celebrado entre un banco de inversin u
otra entidad financiera y una empresa emisora para asegurarse, o bien para realizar su
mejor esfuerzo, en la colocacin de una emisin de ttulos valores. En estas
operaciones las dos partes resultan beneficiadas. El emisor debido a la posibilidad de
lograr un aporte de capital inmediato, y el underwriter al obtener el lucro derivado de la
diferencia entre el valor de suscripcin y el precio posterior de la venta de los ttulos
valores.
Tal intermediacin, permitir efectuar operaciones de compra, venta, colocacin y
distribucin de CERTIFICADO DE DEPSITOS en el mercado secundario o
extraburstil.
IX. CAPACIDAD LEGAL DE LAS SOCIEDADES FIDUCIARIAS PARA
DESARROLLAR EL CONTRATO DE UNDERWRITING AL MEJOR ESFUERZO

Como se expuso, la operacin del underwriting no se agota ni se circunscribe a la

colocacin de los valores, sino que involucra una asesora y consejo por parte del
intermediario, razn por la cual dicho contrato tiene elementos y caractersticas
propias del contrato de mandato, toda vez que en desarrollo de la aludida operacin, el
intermediario se obliga a celebrar o ejecutar uno o ms actos por cuenta de la
sociedad emisora, de tal suerte que los contratos de suscripcin de valores producen
efectos entre el emisor y quienes suscriben los ttulos ofrecidos por el underwriting.
Por su parte, el encargo fiduciario tambin comparte algunos elementos del contrato
de mandato, como quiera que a partir del mismo, la sociedad fiduciaria puede asumir
el compromiso de realizar los mejores esfuerzos para colocar los valores, efecto para
el cual se hace necesario una obligacin de asesoramiento que le exige la mayor
diligencia y cuidado en su funcin de consejo para con la emisora, lo cual supone una
obligacin de medio cuya inobservancia puede responsabilizarlo frente a la sociedad.
Bajo esta perspectiva, se considera que las sociedades fiduciarias tienen plena
capacidad legal para desarrollar el contrato de underwriting al mejor esfuerzo, toda vez
que como se expuso el citado contrato comprende aquella gestin destinada a la
colocacin de los valores que pueda absorber el mercado, para lo cual se requiere de
la debida diligencia por parte de la sociedad fiduciaria, la que a su vez se caracteriza
porque aprovecha los especiales conocimientos del mercado y por el despliegue de la
mejor gestin para la colocacin de la emisin, de tal forma que no existe traslado del
riesgo, lo cual puede ser desarrollado a travs del encargo fiduciario.
En efecto, de conformidad con lo dispuesto por la letra b) del artculo 29 del Estatuto
Orgnico del Sistema Financiero se autoriza a las sociedades fiduciarias a "Celebrar
encargos fiduciarios que tengan por objeto la realizacin de inversiones, la
administracin de bienes o la ejecucin de actividades relacionadas con el
otorgamiento de garanta por terceros para asegurar el cumplimiento de obligaciones,
la administracin o vigilancia de los bienes sobre los que recaigan las garantas y la
realizacin de las mismas, con sujecin a las restricciones que la ley establece".
DERECHO COMPARADO.
COLOMBIA
Underwriting al Mejor Esfuerzo. Las sociedades fiduciarias pueden desarrollar el
contrato de underwriting al mejor esfuerzo, con fundamento en las operaciones a ellas
autorizadas en el Estatuto Orgnico del Sistema Financiero, teniendo en cuenta que
en esta modalidad el riesgo lo asume la sociedad emisora, toda vez que, sta no
requiere de la capacidad financiera del underwriter, sino ms bien de su experiencia
como profesional en un mercado tan especializado, como lo es el mercado de valores.
Underwriting en Firme. No puede derivarse la posibilidad de que las sociedades
fiduciarias, en su calidad de administradoras de un patrimonio autnomo, desarrollen
el contrato de underwriting en firme, esto es, la estructuracin de la emisin, el
prefinanciamiento de la misma y su posterior colocacin, en virtud de que dicha
operacin constituye un mecanismo de emisin indirecta que conlleva el ejercicio de
una nueva operacin por parte de las citadas entidades, evento en el cual se requerir

de la autorizacin del Gobierno Nacional, en virtud de lo dispuesto por el literal a) del

artculo 3 de la ley 35 de 1993. No obstante lo anterior, ello no significa que la
sociedad fiduciaria se abstenga de adquirir la totalidad o parte de una emisin con
cargo a los recursos del citado patrimonio, como quiera que dicha inversin no
constituye el ejercicio de una operacin de underwriting.
En atencin a la comunicacin mediante la cual solicita a esta Entidad que se revise el
pronunciamiento emitido por esta Superintendencia en torno a la imposibilidad de las
sociedades fiduciarias de realizar el underwritng al mejor esfuerzo, as como evaluar la
posibilidad de permitir a dichos intermediarios la realizacin del contrato de
underwriting en firme, me permito en primer trmino, efectuar algunos comentarios que
ilustran en mejor forma la posicin conceptual de esta oficina.
CONCLUSIONES
- Contrato de Underwriting surgi como una eficiente opcin de financiamiento dirigida
especialmente a sociedades comerciales y similares que, a falta de la colaboracin
dineraria de sus asociados o lejos del alcance de otras fuentes de liquidez, procuran
por si mismas y en colaboracin con un intermediario financiero la obtencin de dinero
con una rapidez imposible bajo otras circunstancias, ofreciendo ttulos valores emitidos
por aqulla que darn lugar, finalmente y en atencin al nomen juris este contrato, a la
suscripcin por terceros - generalmente - de acciones y de bonos, en el caso peruano.
- Es el contrato consensual, bilateral, oneroso, innominado, celebrado entre una
entidad o intermediario financiero denominado underwriter y una entidad, institucin o
sociedad emisora de valores mobiliarios, por el cual la primera se obliga a prefinanciar
a la segunda, parcial o totalmente, los recursos que se obtendran como resultado de
la colocacin de tales valores en el mercado, garantizado su total o parcial suscripcin
por los inversionistas dentro de un plazo determinado, bajo el compromiso de adquirir
a firme el saldo de los valores no colocados, en caso que al trmino del plazo del
acuerdo quedaran valores sin suscribir.
- Sobre la actividad local o regional esta modalidad permite la constitucin de
sociedades mediante la participacin como agente financiero de un banco que se
compromete a suscribir total o parcialmente las acciones representativas del capital en
caso de no poder lograr su compra por el pblico inversionista en el mercado
financiero y de valores.
- Frente a las dificultades que pudieran tener los organizadores de una empresa
municipal o regional, este acuerdo resulta promocional para el desarrollo empresarial y
la obtencin del capital social requerido.
BIBLIOGRAFA
- ULLOA JIMENEZ, Hctor, El contrato de Underwriting, en: Universitas, N 79,
Noviembre, Bogot, 1990.
- Memorando 9701026-1 del 28 de enero de 1997 - Asesor Jurdico del
superintendente de Valores. Bogota.

- ARIAS SCHEREIBER, Max Contratos tpicos. Lima Volumen II,1999.

- FIGUEROA BUSTAMANTE Hernn Derecho Bancario Lima. 2000.
- FONSECA Hugo, Derecho de sociedad San Jos. Costa Rica.
- ELIAS LAROZA Enrique. Derecho societario Peruano. Lima tomo II.
- MONTOYA MANFREDI, Ulises Derecho Comercial Lima. 2003.

MODELO DE CONTRATO DE UNDERWRITING

TITULARIZADORA COLOMBIANA S.A - CORREVAL S.A
CONTRATO DE UNDERWRITING AL MEJOR ESFUERZO
SEGUNDO LOTE DE TIPS E-2
Entre los suscritos a saber Mauricio Crdenas Santa Mara, mayor de edad,
domiciliado en Bogot D.C, identificado con la cdula de ciudadana No. 79.154.695
de Usaqun , actuando en nombre y representacin, en su calidad de Representante
Legal de la sociedad Titularizadora Colombiana S.A entidad constituida mediante
escritura pblica No. 2989 del 13 de julio de 2001 la Notara 18 del Crculo de Bogot,
posteriormente reformada mediante escritura pblica No. 3264 del 25 de julio de 2001
de la Notara 18 del Crculo de Bogot, debidamente facultado para los efectos de la
firma de este contrato, todo lo cual se acredita mediante certificado de existencia y
representacin legal expedido por la Superintendencia de Valores adjunto y quien en
adelante se denominar, EL EMISOR de una parte, y de la otra, Andrs Felipe Ortiz
Renneberg, mayor de edad domiciliado en Bogot DC., identificado con la cdula de
ciudadana No. 79.524.436 de Bogot, en su calidad de Representante Legal de
CORREVAL S.A. cuyas condiciones de constitucin se acreditan con certificado de
existencia y representacin expedido por la Superintendecia de Valores adjunto,
debidamente facultado para el otorgamiento de esta instrumento, quien en adelante se
denominar EL UNDERWRITER hemos suscrito el presente contrato de
UNDERWRITING AL MEJOR ESFUERZO, el cual se regir por las disposiciones de la
ley colombiana y por las estipulaciones que ms adelante se consignan previas las
siguientes
Consideraciones
1. Que Las Partes se encuentran debidamente facultadas y autorizadas para celebrar
el presente contrato.
2. Que La Titularizadora es una sociedad annima de servicios tcnicos y
administrativos, cuyo objeto social consiste en la adquisicin y movilizacin de crditos
hipotecarios mediante su titularizacin a travs de los sistemas establecidos en la Ley
546 de 1.999 y dems disposiciones que la modifiquen o reglamenten, incluyendo pero
sin limitarse a la facultad de originar, estructurar u obrar como agente de manejo de

procesos de titularizacin de crditos hipotecarios y emitir ttulos valores y colocarlos

mediante oferta pblica o privada.
3. Que CORREVAL S.A es una sociedad Comisionista de Bolsa, constituida de
conformidad con las leyes de la Repblica de Colombia y facultada en los trminos de
la Ley 45 de 1990 y la Resolucin 400 de 1995 para desarrollar operaciones de
colocacin de emisiones e intermediacin de valores en general.
4. Que CORREVAL S.A no tiene ningn vnculo ni relacin de subordinacin o control
con La Titularizadora razn por la cual est en capacidad de desarrollar su gestin con
total independencia y autonoma.
5. Que La Titularizadora de conformidad con las regulaciones aplicables realizar la
emisin de ttulos hipotecarios denominada Titularizacin Hipotecaria TIPS E- 2. Esta
emisin se realizar por medio de oferta pblica a travs del mecanismo de (i) Subasta
Holandesa por el Primer Lote y de (ii) Underwriting al mejor esfuerzo por el Segundo
Lote.
6. Para la colocacin del Segundo Lote La Titularizadora ha decidido contratar los
servicios de CORREVAL S.A para actuar como uno de los Underwriters en la
colocacin del Segundo Lote de los TIPS E-2.
7. En virtud de lo anterior Las Partes acuerdan celebrar el presente contrato que se
regir por las clusulas que a continuacin se expresan y en lo no previsto por las
disposiciones legales que resulten ser aplicables a la materia de que trata este
contrato:
CLAUSULAS
Primera: Objeto del contrato: EL UNDERWRITER se compromete a realizar su mejor
esfuerzo profesional y comercial para colocar los ttulos derivados del proceso de
titularizacin de la UNIVERSALIDAD TIPS E 2 (Los TIPS E-2), de acuerdo con las
condiciones de precio establecidas en la clusula cuarta de este contrato y por un
monto mnimo de 1.418.834.000 unidades de UVR.
Pargrafo: En el evento de no ser asignado parte o la totalidad del valor ofrecido en el
Primer Lote a travs de la Subasta Holandesa, el monto de colocacin objeto de este
contrato se adicionar hasta por el valor remanente no colocado en dicha Subasta.
Segunda: Colocacin de los ttulos: La colocacin de los ttulos se har con sujecin
al valor nominal en UVR de los mismos, adicionado en el valor de los intereses
causados hasta la fecha de cumplimiento definida en el aviso de oferta pblica, y a las
caractersticas que se mencionan en la clusula tercera de este contrato y dems
condiciones previstas en el Prospecto de Colocacin, que EL UNDERWRITER declara
conocer plenamente.
Tercera: Caractersticas de los ttulos: Las caractersticas principales son:

3.1 Ttulo ofrecido

Ttulos Hipotecarios, denominados TIPS E-2, emitidos por la Titularizadora
Colombiana S.A. con respaldo exclusivo en la UNIVERSALIDAD TIPS E-2, cuyas
caractersticas se encuentran definidas en el prospecto de Colocacin.
3.2 Objetivos econmicos y financieros perseguidos a travs de la emisin
La emisin se realiza con el propsito de darle liquidez en el mercado de capitales
colombiano, a unos derechos sobre un portafolio de crditos hipotecarios VIS y No-VIS
emitidos por la Universalidad TIPS E-2.
3.3 Destinatarios de la emisin
Los ttulos sern colocados mediante oferta pblica en el mercado pblico de valores.
En tal sentido, los mencionados ttulos podrn ser adquiridos tanto por inversionistas
institucionales como por personas jurdicas y naturales.
3.4 Plazo de los ttulos
Los ttulos sern colocados en tres series diferenciadas por plazo al vencimiento:
TIPS E-2 Plazo al Vencimiento
Serie A 2007 60 meses
Serie A 2012 120 meses
Serie A 2017 180 meses
Serie B 2017 180 meses
Serie C 2017 180 meses
3.5 Mnimos y Mltiplos de Inversin, Fraccionamiento y Traspaso
- Inversin Mnima: Cada TITULO TIP E-2 deber expedirse por un nmero entero.
La inversin mnima en el mercado primario ser el equivalente a 100.000 UVRs
- Mnimo de Fraccionamiento: Los TIPS E-2 podrn ser fraccionados en mnimo un
(1) ttulo.
- Mnimo de Traspaso: Los TIPS E-2 podrn ser transferidos en mnimo una (1)
unidad de UVR.
3.6 El Valor Nominal de las Series A, B y C
Serie A 2007 650.838.000 UVR
Serie A 2012 519.742.000 UVR
Serie A 2017 142.664.000 UVR
Serie B 2017 19.031.000 UVR
Serie C 2017 86.559.000 UVR
Los ttulos sern pagaderos en Colombia en Pesos Colombianos equivalentes al valor
de la unidad UVR de la Fecha de Liquidacin de capital e intereses, acorde con el
Prospecto de Colocacin. Entindase por:

(i) Fecha de Emisin: Es la Fecha de Emisin de los TIPS y corresponde a la fecha

de creacin de la Universalidad TIPS mediante la expedicin del Reglamento TIPS.
(ii) Fecha de Cumplimiento del Underwriting: Es la fecha que se establece en el
aviso de oferta pblica de TIPS del Segundo Lote en que los suscriptores de TIPS del
Segundo Lote deben pagar el valor de los TIPS.
3.7 Rendimiento de los ttulos
Serie Cupn
Serie A 2007 7,00% EA
Serie A 2012 7,50% EA
Serie A 2017 8,25% EA
Serie B 2017 16,5% EA
Serie C 2017 35,0% EA
3.8 Pago de intereses
Los TIPS E-2 pagaran intereses Mes Vencido, liquidados sobre el saldo de Capital
Vigente. El primer pago de intereses se realizar 90 das despus de la Fecha de
Emisin.
3.9 Amortizaciones
Los TIPS E-2 tendrn una amortizacin mnima de capital acorde con la
sequencialidad de las series y Tabla de Saldo de Capital Programado de los TIPS A
anexa al Prospecto de Colocacin
Cuarta: Precio de colocacin: EL precio de colocacin de los TIPS E-2, a cargo del
Underwriter para cada una de las series ser el correspondiente al precio de corte al
cual se adjudico el primer lote de la respectiva serie, definido en la subasta Holandesa
en los trminos del Prospecto de Colocacin.
En el evento en que en desarrollo de la colocacin del Primer Lote se llegare a
declarar desierta la subasta holandesa en los trminos sealados en el Prospecto, el
precio de suscripcin ser el Precio Par calculado a la Fecha de Cumplimiento del
Underwriting definida en el aviso de oferta pblica del Segundo Lote. Para las series B
y C el precio de colocacin ser como mnimo el precio par (100% del valor nominal)
calculado a la fecha de cumplimiento del underwriting definida en el aviso de oferta
pblica
Quinta: Forma de pago del precio de colocacin: EL UNDERWRITER se obliga a
pagar al EMISOR el precio total de los ttulos que coloque, en las Fechas de
Suscripcin de los TIPS E-2. Lo anterior de conformidad con lo sealado en las
clusulas primera y cuarta de este instrumento.
Sexta: Obligaciones del UNDERWRITER: Son obligaciones especiales del
UNDERWRITER las siguientes:

6.1 Dar aviso diariamente al EMISOR de- los ttulos que haya colocado
6.2 Pagar al EMISOR el precio de los ttulos conforme a lo establecido en la clusula
quinta del presente contrato.
6.3 EL UNDERWRITER se obliga a mantener y dar cumplimiento a los mecanismos y
controles de que trata la Circular Externa 4 de 1998 en relacin con la prevencin y
control de actividades delictivas a travs del mercado de valores.
Sptima: Comisin del UNDERWRITER: EL UNDERWRITER tendr derecho a que el
EMISOR le reconozca, por concepto de comisin, la suma de Siete millones de pesos
($ 7.000.000). Pargrafo: Dicha Comisin solo se causar en la medida en que el
UNDERWRITER coloque la totalidad (100%) del monto de los TIPS E-2 sealados en
la clusula primera as como en el pargrafo correspondiente.
Octava: Pago de la comisin del UNDERWRITER: El pago de la comisin convenidas
en este contrato por parte del EMISOR al UNDERWRITER se realizar dentro de los
treinta (30) das calendario siguientes a la publicacin del aviso de oferta publica de
los TIPS E-2. Dicha comisin, ser cancelada con posterioridad a la presentacin de la
respectiva factura de comisiones dentro del trmino antes previsto, y de conformidad
con las comisiones acordadas en la clusula sptima del presente Contrato
Novena: Arreglo directo de conflictos y clusula compromisoria.
Las partes convienen que en caso de surgir diferencias entre ellas, por razn o
ocasin de la celebracin, ejecucin, terminacin o liquidacin del contrato aqu
contenido, estas sern resueltas inicialmente, mediante procedimientos de
negociacin directa.
Para tal efecto, las partes dispondrn de treinta das hbiles contados a partir de la
fecha en que cualquiera de ellas requiera a la otra por escrito en tal sentido, trmino
que podr ser prorrogado de comn acuerdo.
Evacuada la etapa de arreglo directo, las diferencias que subsistan sern resueltas por
un Tribunal de Arbitramento, que se regir por lo dispuesto en la ley 446 de 1.998 y el
decreto 1818 de 1.998 y las dems normas que las modifiquen o adicionen. El Tribunal
de Arbitramento funcionar en Bogot DC y sesionar en el Centro de Arbitraje y
Conciliacin de la Cmara de Comercio correspondiente. El Tribunal estar integrado
por tres (3) rbitros designados por la Cmara de Comercio de Bogot. El tribunal
decidir en derecho. La organizacin interna del Tribunal se sujetar a las reglas del
citado Centro de Arbitraje y Conciliacin.
Dcima: Notificaciones y Comunicaciones: Las Partes sealan como direcciones para
notificaciones y comunicaciones las siguientes:
(i) TITULARIZADORA COLOMBIANA S.A.
Direccin: Carrera 9 # 99-02 Piso 7 Bogota DC
Telfono: 6183030 Fax: 6183018

(ii) CORREVAL S.A.

Direccin: Carrera 7 # 33-42 Piso 3
Telfono: 3239240 Fax: 2859592
En constancia de lo anteriormente dispuesto, se suscribe en dos ejemplares del mismo
tenor, en la ciudad de Bogot DC, a los Quince (15) das del mes de Noviembre de
2002.
EL EMISOR EL UNDERWRITER
Original firmado Original firmado
Mauricio Crdenas Santa Maria Andrs Felipe Ortiz Renneberg
CC. 79154.695 de Usaqun CC.79.524.436 de Bogot
Representante Legal Representante Legal
CONTRATO DE UNDERWRITING
Anlisis de la problemtica
En las ltimas dcadas tanto el mercado empresarial europeo como el latinoamericano
se ha visto inundado y fascinado por un conjunto de instituciones contractuales,
muchas de ellas originadas en el sistema jurdico del common law y, luego,
perfeccionadas en el laboratorio negocial norteamericano. Dentro de este conjunto, un
lugar especial, por mritos propios, esta el contrato de Underwriting, Estos negocios
financieros despertaron pronto el inters de la doctrina, jurisprudencia y legislacin
uniforme, entre otras razones, por su particular desarrollo econmico alcanzado en los
ltimos aos en el mercado internacional.
Este contrato de underwriting o suscripcin es un contrato celebrado entre un banco
de inversin u otra entidad financiera y una empresa emisora para asegurarse, o bien
para realizar su mejor esfuerzo, en la colocacin de una emisin de ttulos valores.
Este contrato de underwriting o suscripcin es un contrato celebrado entre un banco
de inversin u otra entidad financiera y una empresa emisora para asegurarse, o bien
para realizar su mejor esfuerzo, en la colocacin de una emisin de ttulos valores.
En el Per la suscripcin y distribucin de valores es un mecanismo que
tradicionalmente ha sido muy poco desarrollado, pero que ha tenido recientemente un
mayor crecimiento. Dentro de lo que se conoce, la mayor parte de emisiones
distribuidas entre el pblico se ha considerado con el compromiso del distribuidor
(underwriter) de hacer lo que ms puede c que complemente la parte que el emisor no
pudo colocar de la emisin. Creemos que es un campo de posibilidades mayores en la
medida que la Bolsa de Valores siga experimentado un importante crecimiento
especialmente para reforzar su mercado secundario necesario para las transacciones
sobre bonos y acciones.
Por lo cual planteamos las siguientes hiptesis:
HIPTESIS POSITIVA: A una idnea legislacin sobre el contrato de Underwriting y

un adecuado planteamiento de su beneficio mayor ser su utilizacin en beneficio del

sector empresarial y burstil.
HIPTESIS NEGATIVA: A la falta de atencin a este tipo de contratos menor ser el
desarrollo de la suscripcin y distribucin de valores en nuestro contexto nacional.