Inversin

a fondo

elEconomista
Revista mensual
25 de junio de 2016 | N38

PARACADAS
PARA COMPRAR
BOLSA SIN ASUMIR
RIESGOS
P4

ELECCIONES ESPAOLAS
LAS PROPUESTAS DE LOS
POLTICOS AL INVERSOR

P16

RENTA FIJA EMERGENTE

BONOS QUE GANAN UN 5%
EN LO QUE VA DE AO
P32

editorial
Edita: Editorial Ecoprensa S.A. Presidente de Ecoprensa: Alfonso de Salas
Vicepresidente: Gregorio Pea Director Gerente: Julio Gutirrez
Relaciones Institucionales: Pilar Rodrguez Subdirector de RRII: Juan Carlos
Serrano Jefe de Publicidad: Sergio de Mara
Director de elEconomista: Amador G. Ayora Coordinadora de Revistas
Digitales: Virginia Gonzalvo Directora de elEconomista Inversin a fondo: Ana
Palomares Diseo: Cristina Fernndez Celis Infografa: Nerea Bilbao
Fotografa: Pepo Garca Coordinacin: Cristina Garca Redaccin: Isabel
Blanco, Victor B. Moro, Isabel Gaspar, Irene Hernndez, Juan Antonio Montoya,
Laura de la Quintana, Fernando S. Monreal y Daniel Yebra.

Incluso el Brexit ofrece

oportunidades... pero solo
para quien sea paciente

inalmente pas lo que nadie se esperaba. Los britnicos han dicho que no, que no
quieren seguir en la Unin Europea. El Brexit ha triunfado. Son muchos los anlisis que en
los ltimos y en los prximos das se publicarn sobre las consecuencias que eso supone
para Reino Unido, para la Unin Europea y para el mundo en general. Pero de momento, la
nica certeza que ha dejado el Brexit es la que se vio ayer en los mercados: mxima
volatilidad que provoc histricas prdidas para los ndices burstiles ya no solo en Europa
sino tambin en Asia y EEUU. Pero Inversin a Fondo no es una revista que cuente lo que
ha pasado sino que nuestro objetivo es tratar de anticiparnos a lo que va a pasar y en cmo
puede el inversor sacar partido de cualquier circunstancia de mercado, se llame Brexit o no.

NDICE
2

A este respecto, y aunque suene ahora a ciencia ficcin con los mercados cayendo a
plomo, la historia demuestra que es en estos momentos cuando hay que hacer cartera,
sobre todo para aquellos inversores que piensan a largo plazo e invierten as. Para todos
ellos, los expertos coinciden en una cosa: la bolsa es el nico activo que puede dar
rentabilidades atractivas a largo plazo. Y la buena noticia es que, incluso con la inversin en
bolsa, existen opciones para beneficiarse de sus potenciales subidas reduciendo el riesgo
en la cartera. Son muchas las alternativas pero todas encuentran en el fondo de inversin
su vehculo ms apropiado. No solo porque los fondos suponen delegar la gestin y
seleccin de valores en un profesional de la inversin sino porque adems en Espaa
cuentan con una ventaja fiscal con la que no cuenta ningn otro producto: los traspasos
estn exentos de tributar a Hacienda, lo que permite modificar la cartera cuantas veces se
quiera adaptndose a lo que sucede en el mercado en cada momento. De ah el xito que
en los ltimos meses han tenido y tendrn las estrategias alternativas, los productos que
invierten en compaas poco correlacionadas con los ndices o los fondos mixtos.
Sin embargo, ojo, el hecho de que reduzcan la volatilidad no implica que la eliminen por
lo que todo inversor debe estar preparado para fuertes variaciones en los valores
liquidativos de sus fondos. La clave para que puedan dormir por la noche es que miren la
foto general, la que muestra que a largo plazo es el activo donde estar. Quedarse quietos
en activos sin rentabilidad en una dcada se comer una cuarta parte de su ahorro por el
efecto de la inflacin.

12
ESCUELA

18
TRAS EL BREXIT

26
AHORRO

38
DIVISAS

46
SENTIMIENTO

Las pistas para elegir bien

la clase de fondo que debe
comprar un inversor
particular

A qu otros riesgos se
enfrenta el inversor una vez
que ya ha pasado el
referndum de Reino Unido

Explicamos por qu es una

buena idea destinar la paga
extra de verano al plan de
pensiones

Monedas como la corona

noruega o el dlar
canadiense sacan partido
del rally de las commodities

Se reduce el nmero de
analistas que recomienda
invertir ms de un 60% de
la cartera en bolsa

mapadeinversion

Referencias
del

MES

Divisas

El mapamundi de la inversin en el ao
Eurozona

Datos a 22
de junio de 2016

Fuente: Bloomberg.

Alemania

Francia

Italia

R. Unido

Espaa

EURO/ DLAR
1,12$

Portugal

EUROSTOXX

CAC

DAX

FTSE MIB

FTSE 100

IBEX 35

PSI GENERAL

VAR.
AO

VAR.
AO

VAR.
AO

VAR.
AO

VAR.
AO

VAR.
AO

VAR.
AO

-8,85 %

INTERS
BONO

-%

INTERS
BONO

-5,54 %
0,42 %

INTERS
BONO

-6,25 %

-19,12 %

INTERS
BONO

0,06 %

1,44 %

0,30 %

INTERS
BONO

1,31 %

-8,82 %

INTERS
BONO

1,50 %

3,7%

-13,03 %

INTERS
BONO

EURO/YEN
117,7

3,15 %

EEUU
VAR.
AO

RTS
VAR.
AO

2,32 %

INTERS
BONO

1,68 %
FRANCIA

NASDAQ 100

EEUU

-3,92 %

INTERS
BONO

ALEMANIA

R. UNIDO

I TA L I A

NIKKEI

TURQUA

ARABIA
SAUD

E M I R AT O S
RABES
UNIDOS

JAPN

INTERS
BONO

MXICO

BRASIL

SUDFRICA

CHILE

-%

VAR.
AO

AUSTRALIA

2,93 %

-5,11 %

INTERS
BONO

ARGENTINA
N U E VA
ZELANDA

Mxico

1,19 %

4,3%

Materias Primas

VAR.
AO

6,35 %

VAR.
AO

INTERS
BONO

6,09 %

INTERS
BONO

Chile

N. Zelanda
NZX 50 FF GROSS

S&P/ASX 200

ISE 100

DFM GENERAL

TADAWUL ALL S.

JAKARTA LQ-45

VAR.
AO

VAR.
AO

VAR.
AO

3,66 %

VAR.
AO

7,23 %

VAR.
AO

VAR.
AO

7,72 %

VAR.
AO

VAR.
AO

VAR.
AO

6,62 %

8,88 %

INTERS
BONO

2,55 %

INTERS
BONO

9,39 %

INTERS
BONO

INTERS
BONO

7,63 %

-%

8,45 %
-%

INTERS
BONO

-0,47 %
2,22 %

INTERS
BONO

E. Arabes U.

Indonesia

Sudfrica
JSE AFRICA TOP 40

INTERS
BONO

Turqua

-%

S. MARKET

17,27 %

Australia

2,48 %

BOVESPA

Brasil

7,14 %
-%

Arabia Saud

INTERS
BONO

-5,49 %
-%

ORO
1266$

19%

PLATA
17,23$

India

SENSEX

MEXBOL

4,7%

HANG SENG

17,18 %

INTERS
BONO

KIWI/DLAR
0,71$

Hong Kong

MERVAL
INTERS
BONO

-16,00 %

INTERS
BONO

INDONESIA

Argentina
VAR.
AO

1,01%

LIBRA / EURO
1,3

CSI
VAR.
AO

1,68 %

-0,14 %

China

INDIA

2,20 %

INTERS
BONO

-15,59 %

AUSSIE/EURO
0,66

HONG KONG

S&P 500
VAR.
AO

VAR.
AO

CHINA

E S PA A

EEUU

8,54 %

Japn

PORTUGAL

1,68 %

22,49 %

INTERS
BONO

RUSIA

EEUU
VAR.
AO

10,9%

Rusia

DOW JONES

25%

PLATINO
982$

10%

PALADIO
546$

- %

rentavariable

PARACADAS
PARA INVERTIR EN BOLSA
REDUCIENDO EL RIESGO
Las bajas rentabilidades de la renta fija dejan a la renta variable como la nica alternativa con
la que araar rentabilidad pero, cmo invertir en bolsa sin asumir volatilidades extremas?
por Ana Palomares y Cristina Garca
4

rase una vez un mercado en el que bastaba contratar un depsito sin

riesgo para poder obtener una rentabilidad anual del 5 por ciento. Pero la
crisis lleg, y con ella la bajada de tipos de inters hasta niveles del 0 por ciento y la
negativa de la banca, cada vez ms sometida a las estrictas normas de solvencia, a
seguir dando depsitos extratipados. El cuento de Invertir en renta fija sin riesgo para
obtener rentabilidades atractivas ha acabado. Colorn, colorado. Ahora no hay experto
que no defienda que el sitio donde estar, el que tiene potencial para maximizar
la rentabilidad de una cartera es la renta variable, sobre todo si no es un
inversor a largo plazo. De hecho, las previsiones que maneja Pioneer
Investment para la prxima dcada para las diferentes clases de activos
muestran que la nica inversin que puede dar rentabilidades del 4 por
ciento anual en los prximos diez aos es la renta variable (ver grfico).
En un entorno en el que los tipos de inters estn en mnimos histricos,
las rentabilidades burstiles ofrecen un sostn incuestionable, apunta Augustin
Picquendar, gestor de fondos en DNCA Investments. Y es que no solo se trata de que la
rentabilidad de los bonos sea ahora mnima sino que adems hay riesgo de que los que
ahora invierten en renta fija acaben ya no solo no ganando dinero sino perdindolo. Si
la inflacin crece segn lo esperado la situacin empeorara para todos los inversores
cautelosos porque sus ya reducidas ganancias en el mercado de bonos se convertiran
en inexistentes a causa de la inflacin, advierte Stefan Kreuzkamp, CIO de Deutsche
Asset Management.
Que hay que asumir riesgo para obtener mayores rentabilidades est claro pero
existe la opcin de invertir en bolsa reduciendo el riesgo y esa es la alternativa que
defienden los expertos para los inversores con mayor aversin a la volatilidad que reina
ahora en el mercado. Adems, hay varias vas para hacerlo aunque la ms sencilla es
hacerla a travs de fondos de inversin ya que tienen la gran ventaja fiscal de que los
traspasos estn exentos de pasar por Hacienda por lo que, en caso de que la situacin
burstil se estabilice o empeore, el inversor podra traspasar su fondo a uno de mayor
riesgo o menor, segn las circunstancias.
Una de las opciones ms defendida por los expertos consultados por Inversin a
Fondo es la de recurrir a fondos mixtos de carcter flexible. Es una forma de tener
posiciones en renta variable con un riesgo inferior aunque hay que tener en cuenta que
>
en estos productos el retorno y el riesgo tambin viene por la parte de la renta fija,
ISTOCK

rentavariable
< apunta David Snchez, analista de fondos de Andbank. A este
respecto Javier Monjardn, director de anlisis de Tressis,
recomienda fijarse en si el fondo en cuestin invierte o no
en derivados, la duracin para evitar las ms largas, que
tenga una volatilidad de entre el 3 y el 4 por ciento con
exposiciones a mercado de entre el 30 o 40 por ciento y
que sean muy activos a la hora de mover sus carteras. De
momento, en lo que va de ao los productos mixtos flexibles
que mejor lo estn haciendo en el ao son Merch
Opportunidades, con un retorno del 23 por ciento en este
complicado 2016 y Bankinter International Fund SICAV Flexible MultiAsset EUR, con avances del 19 por ciento. Desde Profim, Jos Mara Luna, cita
algunos ms entre sus recomendaciones como son Cartesio X, Echiquier Patrimoine,
Belgravia Epsilon, Abante Pangea, Sycomore Partners o M&G Dynamic Allocation.
Un paso ms en la escala de riesgo sera incluir un fondo que invierta el cien por cien
de su cartera en renta variable pero con un cierto sesgo defensivo, dentro de lo poco
defensiva que es la renta variable en trminos generales. A este respecto, los fondos
que incluyen en sus denominaciones los trminos low volatility o minimum variance
seran buenas opciones ya que, como explica Snchez invierten en compaas pocos
voltiles. En estos casos nos tendramos que fijar en el proceso de inversin que sigue
cada producto y en cmo miden la valoracin y el potencial de las compaas donde
invierten. En este grupo se incluyen tambin los tan exitosos ETF de estrategias smart
beta y dentro de este universo destacan los fondos cotizados de mnima volatilidad
acumulan 11.800 millones de dlares en suscripciones, superando as el anterior rcord
anual de 11.600 millones de dlares alcanzado en 2015, segn los datos de Ishares.
Otro clsico a la hora de reducir el riesgo en cartera an invirtiendo en renta variable
son los productos que siguen criterios de valor a la hora de invertir -que invierten su
patrimonio en compaas infravaloradas por el mercado y con negocios estables-.
Adems, en la mayora de los casos entre esas compaas suelen incluir a aquellas
que bonifican a los inversores a travs de dividendos. En la actualidad los dividendos
europeos estn dando rentabilidades del 3,5 por ciento y los americanos del 2 por
ciento y esos son niveles atractivos teniendo en cuenta los tipos de inters pero no todo
vale ya que hay que fijarse en el pay out que dan las compaas y en que los
dividendos sean sostenibles, apunta Morjardn. De momento, de los cientos de fondos
valor globales a los que tiene acceso el inversor espaol los que mejor lo estn
haciendo en el ao son las clases en dlares de Oppenheimer Global Focus Equity
Fund y JPMorgan Global Dividend Fund, con rentabilidades en 2016 del 10 y 13 por

ciento respectivamente.
Por ltimo, tambin estn ganando adeptos los productos que siguen
una gestin alternativa cuyo objetivo es obtener rentabilidades positivas
independientemente del contexto de mercado. Hay muchas
alternativas diferentes pero una buena opcin son las estrategias
equity market neutral ya que tienen una exposicin a mercado de cero
porque invierten en acciones a largo y corto, apunta Alejandro Allona,
analista senior de Inversis. De hecho, tal est siendo su xito que llevan 21
meses consecutivos recibiendo entradas de dinero, lo que les deja en Europa como los
segundos fondos, por detrs de los de renta fija, que ms suscripciones reciben.

INVERSIN DIRECTA Y SEGURA

Ms all del universo fondos, otra opcin para construir una cartera de renta variable
estable que escape de la inestabilidad actual es elegir compaas poco correlacionadas
con el mercado. Es decir, que presenten una beta baja. Esta estrategia se recomienda
en contextos de elevada volatilidad porque con ellas se aminora la posibilidad de perder. >

Las opciones en fondos?

100% bolsa

Qu rentabilidades esperar para la prxima dcada (%)

14

1. Fondos low
volatility, minimum
variance
2. Fondos con sesgo
value
3. Fondos que
apuesten por los
dividendos
Mixtos

10

1. Fondos mixtos
flexibles

Renta fija

1. Renta fija High

yield

Gestin alternativa

da
era
esp
d
da
bili
nta
e
r
e
al d
ctu
a
go
Ran

12

r
terio
o an
Rang

TIPOS
INTERS
UE

Fuente: Pioneer Investments y eleboracin propia.

BUND
TIPOS
INTERS
EEUU

CORPORATIVOS
EURO
T NOTE

CORP.
EEUU

HIGH
YIELD
EEUU

ada
sper
ad e
d
i
l
i
ntab
de re

BONOS
EMERGENTES
HIGH
YIELD
EURO

RV
EEUU

RV
JAPN

RV
EMERG.
RV
EUROPA

elEconomista
ISTOCK

rentavariable
Las armas para protegerse en bolsa
Compaas que reparten todo en efectivo
Compaas que combinan pagos con 'scrip' y pagos en metlico para retirarlo
Compaas que abonarn todo en 'scrip' y no han fijado fecha para quitarlo
Empresas de la bolsa espaola menos
correlacionadas con el mercado
BETA A UN AO RESPECTO
A IBEX 35 (PUNTOS BSICOS)

COMPAA

RENTABILIDAD POR
DIVIDENDO 2016 (%)

Euskaltel

0,21

Telefnica

8,77

Logista

0,33

Endesa

6,80

Vidrala

0,35

Repsol

6,35

Viscofan

0,38

Mapfre

6,33

Aena

0,38

CaixaBank

6,23

Enagas

0,40

BBVA

5,93

Ebro Foods

0,44

Gas Natural

5,71

Cellnex Tel.

0,46

Abertis

5,53

Almirall

0,47

Tcnicas R.

5,36

Endesa

0,50

Enags

5,35

Red Electrica

0,53

B. Santander

5,25

Hispania A. I.

0,54

Iberdrola

5,12

COMPAA

Fuente: FactSet.

<

Dividendos del Ibex 35 con un retorno

superior al 5%

elEconomista

En la prctica, una empresa con una beta de 0,5 respecto al Ibex 35 significa que,
en caso de cadas, la accin caer la mitad que el principal selectivo de la bolsa
espaola y que, en caso de subidas, avanzar el doble. Bajo esa lgica, el inversor
que quiera estar en bolsa pero prefiera minimizar los vaivenes del mercado deber
buscar compaas que en el ltimo ao se hayan movido menos que el principal
selectivo espaol.
Segn FactSet, es el caso de las utilities, Aena, Viscofan y Cellnex -las dos ltimas
acaban de entrar en el Ibex en sustitucin de OHL y Sacyr-. Todas ellas poseen una
beta inferior a 0,55. Por el contrario, los ttulos de la banca, los de ArcerlorMittal, Mapfre
o ACS se encuentran entre los ms voltiles.
Pero si se ampla el foco ms all del Ibex 35, en la bolsa espaola existen ms
empresas que cumplen con el requisito de estar menos correlacionadas con el
mercado. De las que tienen al menos 1.000 millones de euros de capitalizacin,

Euskaltel y Logista son las que mejor protegen de posibles cadas y adems ambas
darn este ao pagos con los que se puede aspirar entre un 3 y un 4 por ciento de
rentabilidad (ver grfico).
Precisamente, construir una parte de la cartera
con ttulos que ofrezcan retribuciones
consistentes es otra de las estrategias que
se puede usar para lograr rentas en un
entorno de tipos cero. Ahora bien, es
importante diferenciar el grano de la paja
porque aunque muchas espaolas prometen
retornos de ms del 5 por ciento, no todos los pagos
son iguales.
Conviene distinguir entre los dividendos que son
ntegramente en efectivo, los que combinan pagos
en metlico con otros en acciones -la prctica que se
conoce como scrip dividend- y los que mantienen
todas las entregas mediante papelitos sin tener el
compromiso de suprimir esta poltica.
En los dos ltimos casos, el accionista se diluye
porque la empresa ampla el capital para poder pagarlos.
Aunque en el scrip se puede elegir el modo en que se desea recibir el dividendo. De
vuelta al Ibex, no es lo mismo la rentabilidad del 8,7 por ciento que se espera para este
ao de la retribucin de Telefnica que el 6,8 por ciento que el previsto para Endesa,
por ejemplo. La visibilidad de sus polticas de retribucin es distinta.
Mientras la elctrica nunca ha recurrido a ninguna frmula dilutiva para el inversor,
la teleco, que se haba propuesto volver a pagar ntegramente en efectivo los
0,75 euros a los que se ha comprometido, podra volver a retribuir parte de
l en papelitos ante la operacin fallida de O2.
Adems de Endesa, los pagos de Mapfre, Abertis, Tcnicas Reunidas
y Enags tambin son en efectivo y permiten cazar hasta un 5 por ciento
de rentabilidad este ao (ver grfico). De este grupo, Endesa y Enags son
las que ofrecen entregas ms prximas en el calendario. La primera abonar 0,626
euros el 1 de julio mientras que la segunda ofrecer 0,792 euros por accin el 5 de
julio.
Tambin figuran entre los ms rentables de este ao los de Repsol, Gas Natural,
Santander o Iberdrola. Sin embargo, todas ellas retribuyen todo mediante papelitos y
ninguna ha establecido ninguna fecha para retirar esta prctica.
ISTOCK

elascensor
EL LASTRE DE LOS INVERSORES

STABILITAS GOLD+RESOURCEN I
%
+

17,06

Los acontecimientos de junio -Brexit y la repeticin de las elecciones generales en Espaa- han
llenado de nervios a unos inversores que han optado por deshacer posiciones en las bolsas, casi
sin distincin. Los ms perjudicados han sido los fondos que buscan oportunidades en la renta
variable.

En los tres ltimos aos se gana dinero con este fondo y el actual no es una excepcin. Pone el foco en las
cotizadas relacionadas con los recursos bsicos y ms en concreto en las mineras. Eso s, slo es apto para
los bolsillos ms pudientes porque exige, al menos, una inversin mnima de 90.000 euros.

FRANKLIN GOLD & PM A ACC CHF H1

16,9%

Sigue una estrategia similar al producto anterior y el resultado son avances de prcticamente el 17 por
ciento en junio, aunque a cinco aos registra prdidas anualizadas del 12,95 por ciento. Por pases, Canad
y Reino Unido son los que ms peso tienen.

LO FUNDS - WORLD GOLD EXPERTISE (CHF) IA

15,75%

Este fondo, que lleva en pie desde 2010, tambin invierte en cotizadas que extraen oro, metales y piedras
preciosas. Entre sus principales posiciones figuran empresas como Goldcorp, Newcrest Mining o

CAIXABANK BOLSA ESPAA 150 FI

14,83%

Randgold Resources. En junio suma ms de un 15 por ciento.

De todos los fondos de bolsa espaola que se venden en Espaa, este es el que peor lo hace este ao. Est
gestionado por Beln lvarez desde 2014, cede ms de un 20 por ciento en 2016 y casi un 15 por ciento
este mes. Santander, Inditex y Telefnica son algunas de sus principales apuestas.

ABANTE GF EUROPEAN QUALITY EQUITY FUND B

13,9%

Este fondo se fija en compaas de la zona euro de gran capitalizacin, como Total, Axa o Siemens. Y a pesar de que a tres aos escapa de los nmeros rojos, con un tmido alza del 0,5 por ciento, en el ltimo ao
retrocede ms de un 20 por ciento.

EL TESORO DE LOS INVERSORES

En un momento en el que las bolsas caen, slo hay un sector en Europa que escapa de las prdidas este ao y es el de los recursos bsicos. El tirn que viven estas compaas se est reflejando en los fondos de inversin que se fijan en ellas, que son los que mejor se comportan este
mes.

MAN GLG JAPAN COREALPHA EQ I H GBP INC

13,85%

Busca oportunidades en Japn. Invierte sobre todo en valores emitidos en este pas, pero tambin en el
mercado monetario, bonos corporativos convertibles en acciones ordinarias, preferentes y otras inversiones de renta fija. Este mes -como a un ao vista- pincha.

fondos

EL INVERSOR YA
8

ELIGE LA PUERTA ALTERNATIVA

ISTOCK

La inversin en productos alternativos a la bolsa o

renta fija cobra importancia en momentos de alta
volatilidad. Cada vez ms inversores particulares y
planes de pensiones los incluyen en sus carteras
por Ana Palomares

fondos

Lo alternativo gana adeptos

21 meses consecutivos de entradas de dinero en alternativos (en millones de euros)
10.000

l BCE ha conseguido con sus compras

8.000
de deuda convertir a la poco rentable
6.000
renta fija en la estrategia estrella de las carteras. De
4.000
hecho, con datos de Morningstar al cierre de mayo,
los fondos de renta fija son los que ms dinero neto
2.000
han captado en Europa superando los 19.000
0
millones de euros. Sin embargo, hay otro tipo de
-2.000 MAY JUN JUL AGO SEP OCT NOV DIC ENE FEB MAR ABR MAY JUN JUL AGO SEP OCT NOV DIC ENE FEB MAR ABR MAY
productos que amenaza su liderazgo en las carteras
de los inversores. Unos productos que hasta ahora
2014
2015
2016
no contaban con el beneplcito de los inversores de
Qu categoras alternativas
Los fondos ms rentables del ao
concentran las suscripciones?
a pie, pero que en un contexto de alta volatilidad no
SUSCRIPCIONES
RENT. 2016
CATEGORA
NOMBRE
CATEGORA
GESTORA
NETAS (MILL. )
(%)
han hecho otra cosa que ganar cada vez ms y ms
Multiestrategia
Investec GSF Enhanced Nat Res I EUR Hdg
Long/Short Equity
Investec Asset Management Luxembourg
8.011
20,09
adeptos.
Hablamos de los llamados fondos alternativos.
Market neutral
FundLogic MS Nezu Cycls Jpn UCITS S JPY
Long/Short Equity
FundLogic Alternatives PLC
5.398
13,79
Estos productos pueden presumir de llevar 21 meses
Long/short renta variable UK
MLIS Beach Point Divs Cr UCITS C GBP Acc
Multialternative
Merrill Lynch International Solutions
1.943
12,55
consecutivos recibiendo ms entradas que salidas
Volatilidad
Lemanik SICAV Global Strategy R EUR
Other Alternative
Lemanik Asset Management S.A.
1.707
11,44
de dinero (ver grfico) y no es de extraar teniendo
Long/Short Europa
Nordea-1 Alpha 15 BP EUR
Other Alternative
Nordea Investment Funds SA
1.534
10,97
en cuenta cul es su objetivo y, por tanto, su gran
elEconomista
Fuente: Morningstar.
carta de presentacin. Supuestamente un fondo de
gestin alternativa debe ofrecer rentabilidades
Los fondos de
positivas en cualquier entorno de mercado por muy difcil que este sea, explica
inversores. Los primeros, en los institucionales -una encuesta de Natixis Globlal AM
gestin
Fernando Luque, editor de Morningstar en Espaa. Y el contexto actual es de los ms
afirma que el 50 por ciento de los gestores espaoles que ya invierten en estas
alternativa ya
difciles que se recuerdan, ya que a las rentabilidades cercanas al 0 por ciento que
estrategias ha aumentado su uso de estos productos o lo har en un futuro cercano y
acumulan
ofrece la renta fija, hay que sumar la fuerte volatilidad del mercado como
el 63 por ciento considera que estas inversiones sern la mejor clase de activo en
17.000
consecuencia del efecto de las diferentes polticas monetarias que se aplican a uno y
2016-. Y los segundos, que son los que incluye Morningstar en las estadsticas
millones
de
otro lado del Atlntico, el miedo a una mayor ralentizacin econmica y, sobre todo,
anteriores, en las carteras de los particulares.
euros en
los riesgos polticos, que son los que estn moviendo al mercado ltimamente.
Dentro de ese mundo alternativo hay tantas opciones como productos en el
suscripciones
Pero, qu es un fondo alternativo? En principio se entiende como alternativo
mercado, pero las que estn liderando las ventas son las que siguen una estrategia
en Europa,
aquella inversin que tiene una correlacin negativa con los bonos y las acciones.
de multiestrategia y los fondos market neutral, con 8.000 y 5.000 millones de euros
segn
Los hay de dos tipos: liquidos como la inversin inmobiliaria, el capital riesgo o los
de suscripciones netas en el ao respectivamente. Los primeros persiguen obtener
Morningstar
hedge funds, o con liquidez diaria como los fondos que siguen estrategias tpicas de
rentabilidades moderadas invirtiendo en todo tipo de activos, incluyendo aquellos que
hedge funds pero con formato Ucits, es decir, que siguen las reglas del regulador
guardan menos correlacin con los activos tradicionales. Por su parte, los market
>
europeo. Unos y otros estn ocupando cada vez ms espacios en las carteras de los
neutral lo que buscan es, segn explica Fabio Di Giansante, responsable de bolsa

fondos
< long/short de Pioneer, captar la misma rentabilidad que
un fondo que slo invierte en bolsa pero con menos
volatilidad. Para conseguir esa menor volatilidad lo que
hacen es reducir el riesgo de su cartera comprando
activos a corto y largo entre activos similares de tal
manera que un movimiento brusco de ese activo tendra
un menor impacto en la cartera, ni para bien ni para mal.
De ah que las rentabilidades sean inferiores cuando la
bolsa sube, pero muy superiores cuando el mercado
cae. Una ventaja que lleva a Tim Gascoigne,
responsable de inversiones alternativas lquidas de
Deutsche AM, a confiar en estas estrategias de cara a lo
que queda de ao, ya que tienden a comportarse bien
cuando en periodos en los que las correlaciones de
acciones son bajas y aumenta la volatilidad.

Los planes de pensiones diversifican sus carteras

fundamental y con control sobre las cadas en busca de

retornos positivos en cualquier entorno de mercado,
Cunto invierten los fondos espaoles en inversiones alternativas?
En millones de euros y % sobre el total de activos.
apuntan desde la gestora.
Pero la inversin en activos alternativos cobra si cabe
3.289
3.048
ms
importancia en aquellas inversiones con filosofa a
3,85%
3,78%
largo plazo, como los planes de pensiones. Y con una
2.113
particularidad: al ser productos a muy largo plazo no
1.535
2,67%
1.508
tienen las necesidades de liquidez que s tienen otros
1.092
2,36%
2,20%
productos o tipo de inversores, por lo que su apuesta
1,63%
pasa ms por los activos alternativos que no ofrecen
MAR-16
DIC-15
DIC-14
DIC-13
DIC-12
DIC-11
liquidez diaria que por estructuras ms lquidas. En
concreto, segn un estudio de Willis Towers Watson, a
Dnde invierten los grandes planes de pensiones del mundo?
finales de 2015 los grandes fondos de pensiones del
Renta variable
Reanta fija
Alternativos
Liquidez
mundo invertan ya un 24 por ciento de su patrimonio en
5%
3%
1%
3%
activos alternativos frente al 19 por ciento que suponan
100
9%
7%
en 2008, justo el ao en que empez la crisis. Una cifra
90
17%
19%
24%
80
que ha provocado que, tal como explica Philippe
POCOS NOMBRES ESPAOLES
36%
38%
70
Ferreira, estratega senior de Lyxor AM, mientras que en
En el mercado espaol se venden cerca de 3.000 fondos
29%
32%
60
los aos 90 los que invertan en hedge funds eran los
que siguen estrategias alternativas. De todos ellos slo el
50
inversores millonarios, ahora el 66 por ciento de los
22 por ciento consigue sin embargo rentabilidades
40
inversores en estos productos son institucionales.
positivas en lo que va de ao, lo que significa que en este
30
Esta tendencia implementada en el mundo est
tipo de fondos la buena seleccin del gestor es clave para
8%
52%
50%
48%
44%
20
conseguir maximizar la rentabilidad esperada. De esos
teniendo su rplica a pequea escala tambin en el
10
mercado espaol. De hecho, el patrimonio que destinan
3.000 fondos, slo 130 tienen sello espaol, incluyendo
0 1996
2002
2008
2015
los fondos de pensiones a otras inversiones no
hedge funds y fondos de hedge funds. Renta 4 Valor
elEconomista
Fuente:
Inverco
y
Willis
Towers
Watson.
Relativo y el hedge fund Cygnus Utilities, Infra. & Renov
tradicionales -que incluyen desde depsitos hasta
materias primas, hedge funds, capital riesgo o mercado
son los que mejor salen en la foto de este complicado
2016 con rentabilidades del 3 por ciento. El primero de ellos es adems el ms rentable
inmobiliario- no ha hecho otra cosa que crecer en los ltimos aos hasta suponer en
la actualidad el 3,78 por ciento del total, segn los ltimos datos de Inverco (ver
de los ltimos tres aos, ya que ha dado una rentabilidad anualizada cercana al 7 por
grfico). La situacin actual de mercado de tipos al 0 por ciento ha provocado que
ciento, muy similar al 7,3 por ciento que se anota el Eurostoxx 50 en ese periodo pese
ahora haya ms predisposicin a la inversin en activos alternativos con menor
a asumir menos volatilidad. Gestionado por Jos Ignacio Victoriano, este fondo tiene
liquidez por parte de los planes de empleo, apunta Oriol Ramrez, consultor asociado
sus principales posiciones en deuda corporativa europea como emisiones de
Telefnica o de Hutchison Whampoa y no invierte apenas nada en bolsa. En cuanto al
senior del rea de inversiones de Mercer. Y eso a pesar de que por ley los planes de
pensiones tienen limitaciones a la hora de invertir en activos no tradicionales. Aun as,
hedge fund de Cygnus, que acaba de cumplir su dcimo aniversario y es el fondo de
segn la consultora, ms del 60 por ciento de los fondos de pensiones estn
inversin libre ms antiguo de Espaa, est gestionado por Juan Cruz, Luis
inmersos en un proceso de cambio de estrategia, buscando activos alternativos que
Amustegui , Alejandro Vigil y Jos Castaeda, y est disponible slo para inversores
mejoren el retorno de los activos tradicionales.
profesionales. Su filosofa de inversin se centra en el sector utilities con un enfoque

10

actualidad
LYXOR PRESENTA DOS
ETF QUE REPLICAN
LAS EXPECTATIVAS
DE INFLACIN

MARCH LANZA UNA APP PARA

INFORMAR SOBRE SUS FONDOS

Ante la expectativa de que la inflacin vaya

11

DEUTSCHE OFRECE UN ETF

DE BONOS CORPORATIVOS
QUE SE BENEFICIA DE
LAS COMPRAS DEL BCE
Desde que Mario Draghi anunciara que el

en aumento a medio plazo y lo haga de forma

March A.M. ha puesto en marcha una app para

BCE va a comprar bonos corporativos euro-

brusca, Lyxor ha anunciado el lanzamiento de

ofrecer a los clientes toda la informacin que ne-

peos, la demanda de fondos que invierten en

Lyxor USD 10Y Inflation Breakeven UCITS y

cesiten sobre los fondos de March Internacional,

este tipo de emisiones no ha hecho otra cosa

Lyxor EUR 2-10Y Inflation Breakeven UCITS

la Sicav luxemburguesa de la entidad. La nueva

que crecer. Una tendencia que tambin han

ETF, los primeros ETFs en ofrecer al inversor

aplicacin ofrece acceso a las ltimas noticias so-

experimentado los ETF que replican ndices

exposicin a las crecientes expectativas de

bre los diferentes fondos de March A.M. y permite

de bonos corporativos y de la que busca apro-

inflacin eliminando el riesgo de una subida

acceder a informacin actualizada en cualquier

vecharse Deutsche Asset Management am-

de tipos de inters. El objetivo de los nuevos

momento. En concreto, la app cuenta con un me-

pliando la gama de sus ETF Yield Plus con el

ETFs de Lyxor es ofrecer exposicin a cam-

n de acceso a informacin relevante de cada uno

lanzamiento de un ETF que ofrece exposicin

bios en las expectativas de inflacin a travs

de los fondos, ofrece un desglose sectorial y geo-

del spread entre el rendimiento de bonos no-

grfico, acceso a posiciones de los fondos, a da-

minales y el de bonos ligados a inflacin, por

tos de rentabilidad de los fondos y comentarios del propio gestor de cada fondo. Adems, los clien-

EUR Corporates Yield Plus UCITS ETF y repli-

tanto dejando al inversor en una postura neu-

tes tendrn en el mvil acceso a las ltimas noticias publicadas por March A.M., as como infor-

car el comportameinto del ndice Markit

tral ante cambios en tipos de inters. Ambos

macin acerca de la gestora o de relevancia en el sector de los fondos de inversin. App March

iBoxx EUR Corporates Yield Plus Index que si-

ETFs cuentan con unas comisiones de ges-

A.M. es fruto de nuestro continuo compromiso de ofrecer a nuestros clientes un servicio de mayor

gue cerca de 800 bonos denominados en eu-

tin de tan solo el 0,25 por ciento, ofreciendo

calidad y del proceso de transformacin tecnolgica emprendido por la entidad para facilitar a los

ros y que sean investment grade. La comisin

una exposicin simple y de bajo coste a las

clientes toda la informacin necesaria para tomar las mejores decisiones de inversin, destaca el

de gestin del producto puede llegar hasta el

expectativas de inflacin.

director general de March A.M., Miguel ngel Garca.

0,25 por ciento.

Miguel ngel Garca, director general de March AM.

al mercado de bonos corporativos denominados en euros. Se llama db xtrackers iBoxx

NORDEA AMPLA SU GAMA DE FONDOS SOCIALMENTE

RESPONSABLE CON UN PRODUCTO DE BOLSA GLOBAL

BNP PARIBAS IP REMIA A LOS DIVIDENDOS

RESPONSABLES EN SUS FONDOS DE INVERSIN

La inversin socialmente responsable es ca-

ta variable global que toma posiciones largas

BNP Paribas Investment Partners es otra de

de los criterios que deben cumplir los valores

da vez ms importante para las gestoras de

en bolsa combinando el anlisis tradicional

las gestoras que se ha sumado a ampliar su

son el control de la exposicin a factores

fondos y, de hecho, muchas de ellas ya inclu-

con otro ms exhaustivo en base a criterios

gama de fondos socialmente responsables.

controvertidos dentro de ASG -aplicacin de

yen criterios de ISR a la hora de seleccionar

medioambientales, sociales y de gobierno

Lo ha hecho con un concepto innovador lla-

criterios y filtros medioambientales, sociales

los activos que componen las carteras de sus

corporativo (ESG, por sus siglas en ingls). El

mado Dividendo responsable, que apuesta

y de buen gobierno-, poltica de pago de divi-

productos. Una de ellas es Nordea Asset Ma-

fondo se suma as a la gama STARS en la que

por la temtica en expansin de la renta va-

dendos que no perjudique la capacidad de

nagement, que ha anunciado el lanzamiento

ya se encontraban un fondo de bolsa emer-

riable de altos dividendos con criterios de se-

las empresas para invertir o reparto equili-

de Global Stars Equity Fund, un fondo de ren-

gente y otro de bolsa nrdica.

leccin financiera y extrafinanciera. Algunos

brado de los beneficios de las empresas.

escuelainmersion

S
DE 20.000 FONDOS
LAS PISTAS PARA

DISTINGUIR ENTRE MS
Cada producto tiene distintas clases segn a quin se dirija y aunque no existe
una clasificacin universal que usen todas las gestoras, s se repiten algunos
patrones que pueden ser tiles a la hora de moverse por este universo
por Cristina Garca

12

alvando las distancias -que las hay y muchas-, comprar una tele es como
comprar un fondo: la decisin parece fcil, pero tiene su aquel Qu es
mejor? Elegir una con pantalla de plasma, LCD, led o quizs oled? Con los
fondos pasa algo similar. Uno puede tener claro que quiere invertir en uno, pero la
dificultad empieza cuando se encuentra el mismo producto acompaado de distintas
letras -es lo que se conoce como clases-. Aunque no hay una nica clasificacin que
permita distinguirlas, s existen algunas pistas que pueden ayudar al inversor a
moverse en un mercado que abarca ms de 20.000 productos si se tienen en cuenta
todas las clases existentes de un mismo fondo.
Lo primero de todo es elegir la modalidad del fondo, es decir, si busca uno de
reparto -tambin llamados de distribucin- o de acumulacin. Los de reparto
distribuyen entre los partcipes los cupones y dividendos que abonan los activos que
tienen en cartera de forma peridica. Para identificarlos, algunas gestoras incluyen al >

ISTOCK

escuelainmersion
Gua prctica para no perderse con los fondos

< final del nombre las letras Inc o solo una D, mientras que para nombrar
a los de acumulacin, que lo que hacen es reinvertir los cupones y
Significado general de las letras que acompaan a los fondos
UNH o Unhedge
Fondo sin cobertura de riesgo divisa
dividendos para engordar su valor liquidativo, suelen utilizar las letras
Acc o ND
Fondo de acumulacin
A, BP o P
Clase de banca privada en las entidades extranjeras
Acc o ND.
Inc o D
Fondo de reparto
I
Fondos institucionales
Lo segundo sera decidir si se busca un fondo en euros o en otra
H o Hedged
Fondo con la divisa cubierta
EoR
Fondo retail
divisa. A veces un mismo fondo puede encontrarse en dos divisas
distintas, pero por norma general este aspecto tambin se indica al
Fondos de bolsa espaola con rplica en Luxemburgo
COMISIN
final del nombre al incluir un diminutivo de la moneda en la que est
MXIMA
PATRIMONIO
RENT.
INVERSIN
GESTIN (%)
FORMATO
DOMICILIO
(MILL. )
2016 (%)
MNIMA ()
denominado -eur, usd, gbp-. Si no est en euros, algunos cubren el
EDM-Inversin R FI
Fondo
Espaa
322
-4,19
2,25
1
riesgo divisa y se pueden identificar porque suelen incluir la palabra
EDM Intern. SICAV Spanish Equity R
SICAV
Luxemburgo
1
147
-2,95
1,25
hedged o la consonante H. Los que no lo hacen, pueden indicarlo
EDM-Inversin I FI
Fondo
Espaa
322
-3,65
1,00 1.000.000
mediante la palabra unhedged o UNH.
EDM Intern. SICAV Spanish Equity I
SICAV
Luxemburgo
147
-2,49
0,25 1.000.000
Lo mejor es buscar asesoramiento antes de realizar la inversin
para no equivocarse de producto y, sin querer, entrar en un fondo de
Magallanes Iberian Equity M FI
Fondo
Espaa
1
75
-0,06
1,75
reparto cuando se quera un fondo de acumulacin; o entrar en un
Magallanes V.I. UCITS Iberian Equity R
SICAV
Luxemburgo
1
23
1,27
2,00
fondo en dlares, cuando se quera un fondo en euros; o entrar en un
Magallanes Iberian Equity P FI
Fondo
Espaa
75
0,16
1,25 1.000.000
fondo sin cubrir, cuando lo recomendable es cubrirse, apunta Mar
Magallanes V.I. UCITS Iberian Equity I
SICAV
Luxemburgo
23
1,53
2,00 1.000.000
Barrero, analista de Profim. En algunos casos, no slo el resultado en
Bestinver Internacional FI
Fondo
Espaa
6.000
1.138
0,42
1,75
cuanto a rentabilidad puede ser muy distinto, sino que tambin puede
Bestinver International R
SICAV
Luxemburgo
0
167
-1,31
1,85
tener efectos fiscales; el cupn cobrado en los fondos de reparto tiene
Bestinver Bolsa FI
Fondo
Espaa
6.000
268
-6,25
1,75
retencin a cuenta del IRPF y hay que declararlo anualmente; en los
Bestinver
Iberian
R
SICAV
Luxemburgo
0
fondos de divisas distintas al euro hay que comprar la otra divisa y esa
21
-8,11
1,85
operacin tambin tiene efectos fiscales, adems de afectar a la
Mutuafondo Espaa A FI
Fondo
Espaa
10
118
-9,52
0,50
rentabilidad del producto, aade.
Pareturn Mutuafondo Espaa Lux P EUR
SICAV
Luxemburgo
26
-8,61
0,00
Debe tenerse en cuenta que cuando se compra un fondo de renta
Open Ended
Gesconsult Renta Variable A FI
Espaa
6
38
-9,33
2,25
Inv. Company
variable americana en dlares, por ejemplo, el proceso exige cambiar
Incometric Gesconsult Spanish Equity R
FCP
Luxemburgo
100
3
1,40
primero de euros a dlares y, cuando se reembolse, de dlares a
Fuente: Profim y Morningstar.
elEconomista
euros. Y eso lleva un coste concreto, que aplica la entidad, explica
Javier Monjardn, director de anlisis de Tressis. La forma de hacer lo
la clase A -tanto de acumulacin, como de distribucin-, en la E y en la Y. Ante este
mismo sin tener que cambiar divisa, apunta, es comprar la clase en euros sin cubrir.
escenario no son pocos los inversores que no saben cules son las diferencias y,
sobre todo, cul es la clase que les conviene.
A, B, E... COMIENZA EL BAILE DE LETRAS
Elegida la modalidad del fondo y la divisa, lo siguiente es seleccionar la clase
La mala noticia es que no existe una clasificacin universal que utilicen todas las
gestoras, sino que cada una emplea las letras con significados distintos. La buena
adecuada, ya que un mismo producto se puede encontrar en diferentes clases en
funcin de a qu tipo de cliente se destina -al minorista, banca privada,
es que pueden identificarse algunas pautas comunes, aunque no siempre se
institucional...-. Por ejemplo, el fondo de bolsa espaola ms grande de nuestro
cumplen. Por lo general, en Espaa, la clase retail es la que acompaa su
pas, el Fidelity Iberia, con 865 millones de euros bajo gestin, se puede comprar en
denominacin con la letra E o la R, pero depende de las gestoras. Schroders, por >

13

escuelainmersion
< ejemplo, utiliza la B, pero Banco Santander usa la A para este fin, explica
Barrero. La experta aclara, no obstante, que la letra A es, sin embargo, la
ms utilizada por las entidades extranjeras para catalogar a su clase de
banca privada, as como consonantes como BP o P. En donde existe ms
unanimidad es en la clasificacin de los fondos dirigidos a inversores
institucionales. En la mayora de los casos, aunque tambin hay
excepciones, se usa la letra I, aade. A veces, la clase de banca privada
tendr menores comisiones de gestin que la retail, pero requerir de una
inversin mnima ms elevada -y lo mismo ocurrir entre la clase institucional
y la de banca privada-.
Aunque esas pistas ayudarn al partcipe a identificar a quin est
destinado el fondo en cuestin, a la hora de la verdad suele ser la entidad
comercializadora, el asesor o la plataforma a travs de la que se accede a los
fondos las que suelen indicar cul es la clase en la que se puede invertir.

COMPRAR LA RPLICA O EL ORIGINAL?

El inversor tambin se puede ver en la tesitura de encontrar el mismo fondo
con distinto formato, el de sicav o FCP -el equivalente en Francia a nuestros
fondos-, pero registrado en Luxemburgo. Por ejemplo, dentro de los de bolsa
espaola se puede comprar el EDM Inversin R y su homlogo luxemburgus,
el EDM Internacional Sicav Spanish Equity R (ver grfico). Es solo un caso,
porque en realidad ms de la mitad de las gestoras operan fuera de Espaa,
sobre todo en Luxemburgo.
Las razones para salir fuera son varias. Una es la bsqueda de clientes
extranjeros, pero lo cierto es que slo el 0,9 por ciento de nuestros fondos se
venden fuera, segn datos de Inverco. Otra es que la fiscalidad de las IIC en
Europa es ms ventajosa que en Espaa. En la mayora de pases europeos
los fondos y sicavs estn exentos de tributar a efectos prcticos, mientras que
en Espaa pagan un 1 por ciento en el impuesto de sociedades. Es
simblico, pero supone un obstculo para desarrollar los fondos por
compartimento, explica ngel Martnez Aldama, presidente de la Asociacin
de Instituciones de Inversin Colectiva. Espaa es, de hecho, junto a Noruega
y Portugal, los nicos pases en los que estas figuras se ven sometidas al
impuesto de sociedades.
Los requisitos para constituir y poner en funcionamiento una IIC tambin
son ms exigentes en Espaa que en el resto de Europa. Mientras aqu se
precisa que estas figuras tengan al menos 100 inversores para crear una, en

14

el resto de pases europeos slo se necesita que tengan carcter abierto. Y

por eso se entiende que den acceso a cualquier inversor que desee formar
parte del vehculo.
Por ltimo est el factor de las cuentas mnibus cuyo uso est extendido en
Europa, pero en Espaa no terminan de despegar. Aunque la regulacin dio
luz verde a su utilizacin en 2013, a fecha de hoy su desarrollo no ha sido el
previsto en un inicio. Desde la patronal explican que lo que est pendiente es
la transformacin de los fondos preexistentes -en los que est el grueso de
partcipes, con 7 millones- al sistema de cuentas mnibus, por el que la
informacin del partcipe queda registrada en una cuenta global del
comercializador y no en la gestora, como hasta ahora. El uso de la cuenta
mnibus se permite para los fondos espaoles nuevos, pero no para los que ya
existen y esto ha hecho que muchas entidades hayan decidido no registrar
ningn fondo nuevo con formato mnibus, porque estaran usando dos criterios
de registro distintos, explica Aldama.
Salir fuera implica poder emplear este sistema. Sin embargo, para que
compense comercializar fondos en el extranjero, deben tener al menos 50
millones de euros de patrimonio si se quieren cubrir los costes, apunta
Sergio Mguez, director de Relaciones Institucionales de Efpa.
Segn los expertos, a efectos del inversor no tiene por qu haber
diferencias. Antes se podan encontrar algunas distinciones en sus polticas
de inversin en cuanto a que no podan tener depsitos de entidades
espaolas y los sustituan con letras, pero ya no. Todo se rige por la
normativa Ucits, explica Monjardn.
Pueden ser tiles en distintos casos. En ocasiones puede ser ms
sencillo hacer traspasos entre fondos extranjeros, ya que en el caso de los
fondos espaoles la comercializacin en muchos casos ha estado ms
restringida al mbito de la propia entidad. Aunque no siempre es as, muchos
fondos espaoles estn comercializados por un pequeo nmero de entidades
y a la hora de hacer traspasos podemos encontrarnos con que nuestro banco
no los comercializa, arguye Victoria Torre, responsable del departamento de
anlisis y producto de Selfbank.
Lo que el partcipe debe vigilar antes de comprar un fondo domiciliado en
Luxemburgo, contina la experta, es el nmero de accionistas que tenga en el
caso de que el producto est constituido en formato sicav, ya que si no tiene
500 no podr beneficiarse de la posibilidad de hacer traspasos exentos
fiscalmente.
ISTOCK

margendebeneficio
Una mquina de hacer dinero
Margen neto (beneficios sobre ventas, %)
Inditex

H&M

18
16 15,09
14
12
10
8

11,90
2005

2006

COMPAA

2007

PAS

2008

2009

CAPITALIZACIN
(MILL. )

2010

2011

PER 2016
(VECES)

PER* 2017
(VECES)

Inditex

93.905

29,5

26,0

H&M

44.782

20,7

18,3

TJX Companies

44.673

22,0

19,7

Fast Retailing

25.445

49,1

28,7

Ross Stores

19.100

20,0

17,9

Fuente: FactSet. (*) Nmero de veces que el precio de la accin recoge el beneficio.

INDITEX

ALCANZAR MRGENES

HISTRICOS EN 2017

Es una mquina de hacer dinero. sta es una

opinin habitual entre los analistas que siguen a
Inditex, por lo que no es extrao que esperen que
en 2017 alcance el mayor margen neto de su historia
por Daniel Yebra

15

ventas online, segn seala Charles Allen, experto del servicio

de anlisis de Bloomberg, elevar su margen neto en 2017
hasta su mximo histrico, el 14,8 por ciento en el que lo situ
en 2012, segn las conclusiones de Ecomargen. Inditex se
posiciona entre las 13 compaas -de las 60 que estudia la
14,82
herramienta de elEconomista para medir las ganancias de la
bolsa espaola en relacin a las ventas- que conseguirn este
hito entre ste y el prximo ejercicio, y como la segunda que
10,51
ms euros ingresados convertir en beneficios entre las diez
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
grandes empresas de su sector, slo por detrs de la
norteamericana Next (15,4 por ciento) y por delante de su
Inditex. Beneficio neto (mill. )
principal rival europea, H&M (10,5 por ciento).
La clave para la compaa que fund Amancio Ortega es
4.061
3.621
haber abrazado Internet, insiste Charles Allen, quien explica
3.183
2.875
que, aunque es cierto que no se publican datos de las ventas
online y la apertura de tiendas contina, lo hace a un ritmo
ms lento y se centra en edificios grandes y emblemticos.
Esta estrategia refuerza sus marcas y, al mismo tiempo, ofrece
2015
2016
2017
2018
a los clientes una razn para ir al establecimiento a comprar,
elEconomista
concluye el analista de la agencia econmica.
Citi coincide en subrayar la capacidad competitiva de Inditex
gracias a su modelo de distribucin online y a sus productos.
El grupo es capaz de cobrar un precio ms alto que sus
competidores, reconoce JP Morgan, que considera que esta
ventaja, cimentada en la asociacin de sus marcas con la
resentacin de resultados tras presentacin de
calidad y las ltimas tendencias, influye en la mejora de sus
mrgenes. De hecho, el consenso de mercado prev que la
resultados, Inditex refuerza su liderazgo en el
sector textil. El ritmo de crecimiento de sus beneficios sostiene
empresa incrementar sus ganancias un 41 por ciento en los
prximos tres aos, frente al 2 por ciento que lo har, de
adems a su accin, que disipa el recelo que surge de que se
haya revalorizado un 150 por ciento
media, el resto del sector textil. Eso
s, este crecimiento no evita que sus
en los ltimos cinco aos cada vez
LOS ANALISTAS COINCIDEN
que el grupo hace pblicas sus
acciones coticen a un PER de 29,5
EN QUE SU MODELO DE VENTA
cuentas. Aunque cotiza a mltiplos
veces, mientras sus rivales lo hacen
ONLINE
ES
CRUCIAL
a 20,4 veces. De cara a los
elevados, la accin nos gusta por las
buenas perspectivas de crecimiento,
prximos meses, cuenta con un
potencial alcista del 8 por ciento hasta los 32,7 euros en los
resumen desde Banco Sabadell.
Ahora, la creciente, aunque no revelada, importancia de las
que los analistas sitan su precio objetivo.

eleccionesahorro

l resultado del 26J es fundamental para el ahorro de los 36,5 millones de

espaoles llamados a las urnas en estas nuevas elecciones. Y es as
porque los cuatro partidos con opcin a gobernar incluyen en sus programas medidas
que ataen a instrumentos tan conocidos como las sicavs o las socimis; sin olvidar
las pensiones -pblicas o privadas- o incluso al modo en que tributan las
transacciones financieras... As es como influye su voto en cada una de ellas.

PENSIONES
La viabilidad del sistema de pensiones es un clsico de las elecciones. Con el
problema de fondo del envejecimiento de la poblacin y con un Fondo de Reserva
de la Seguridad Social que ingresa menos de lo que gasta en financiar el
dficit, no faltan propuestas que dicen poder revertir esta situacin.
As, por ejemplo, partidos como el PSOE o Unidos Podemos
plantean financiar las pensiones por va impositiva y coinciden >

QU APOYA SU VOTO

EN MATERIA DE AHORRO
Los cuatro partidos polticos con opcin a gobernar incluyen en sus
programas medidas que ataen al futuro de las pensiones, las sicavs
o socimis...Qu propone cada uno de los candidatos?
por Cristina Garca

16

ISTOCK

eleccionesahorro
< en derogar los cambios legales introducidos por el PP en 2013. Eso significara
volver a vincularlas al ndice de Precios al Consumo (IPC) en lugar de al factor de
sostenibilidad. Aunque la formacin que lidera Pablo Iglesias da un paso ms en
aras de fomentar el sistema pblico de pensiones y propone eliminar los beneficios
fiscales de los que gozan ahora los planes privados. Tambin formula restablecer la
edad de jubilacin a los 65 aos o eliminar el tope mximo a las cotizaciones.
En esa lnea, el partido que abandera Pedro Snchez plantea en su programa
electoral el aumento de la base mxima de cotizacin y la mejora de las bases
mnimas, as como el refuerzo de la regulacin de la hucha de las pensiones -que se
ha vaciado a la mitad desde 2011-. Todas esas medidas ya estaban esbozadas en
las anteriores elecciones, al igual que el bonus para mujeres por cada hijo nacido o
adoptado a efectos del clculo de las pensiones.
Tambin las del PP que, como en el 20D, algunas de las medidas que dibuja en
su programa electoral pasan por promover que la parte de los fondos recuperados
que correspondan al rendimiento obtenido en planes de pensiones sea tratado como
ahorro y tribute a un tipo menor. Tambin promete aumentar la cantidad que da
derecho a deduccin en el IRPF por aportaciones a sistemas de previsin social,
siempre que las aportaciones las realicen conjuntamente empleador y trabajador o
seguir favoreciendo la prolongacin voluntaria de la vida laboral ms
all de la edad ordinaria de jubilacin, revisando los
incentivos para fomentar la permanencia de los
trabajadores en activo.
El menos concreto en materia de pensiones es
Ciudadanos. Su programa habla de reformar el sistema para
asegurar su sostenibilidad, la suficiencia de las pensiones.
Garantizaremos pensiones adecuadas y peridicamente
actualizadas (...) y aseguraremos la transparencia para que
los individuos sepan en todo momento con qu pensin
contarn en el momento de su jubilacin con el objetivo de que
puedan tomar decisiones de ahorro, explican, pero no
especifican cmo.

Europa
trabaja desde
hace aos en
un impuesto a
las
transacciones
financieras
sin xito;
Podemos lo
incluye en su
programa

conoce a la prctica de crear estas sociedades alrededor de una nica fortuna.

La propuesta ms perjudicial para el pequeo inversor es la del PP, ya que exigir
que los accionistas de las sicavs tengan al menos un 0,55 por ciento de la sociedad.
Si se tiene en cuenta que el mnimo para constituir una es de 2,4 millones de euros,
implica situar la participacin mnima en 13.200 euros frente a los 10 euros actuales
que conlleva entrar a algunas a travs del MAB (Mercado Alternativo Burstil),
donde cotizan sus participaciones. El PSOE y Podemos optan en cambio por
establecer un porcentaje mximo en lugar de un mnimo, que no concretan.
Ambos partidos plantean tambin estudiar la fijacin de un perodo de
permanencia mximo de las plusvalas acumuladas sin que tributen, adems de
atribuir a la agencia tributaria (AEAT) el control de estas sociedades, que ahora
pertenece a la Comisin Nacional del Mercado de Valores (CNMV). A esta iniciativa
se suma tambin Ciudadanos con el objetivo, explican, de que las que no sean
autnticas instituciones de inversin colectiva no tributen al tipo privilegiado del 1 por
ciento, sino al tipo general del impuesto de sociedades.
Podemos tambin apunta a revisar su fiscalidad, adems del de las socimis
-sociedades de inversin inmobiliaria-, que estn exentas de pagar el impuesto de
sociedades siempre y cuando cumplan con determinados requisitos, tales como
distribuir el 80 por ciento de su beneficio neto a travs de dividendos.

IMPUESTO A LAS TRANSACCIONES FINANCIERAS

SICAVS Y SOCIMIS
La otra figura que se sita en el punto de mira de los polticos son
las sicavs -es decir, las sociedades de inversin de capital variable-.
Todos quieren regular el nmero de inversores que forman estos
instrumentos para acabar con los famosos mariachis; as es como se

17

ISTOCK

La formacin morada contempla tambin en su programa

electoral establecer un impuesto a las transacciones
financieras, la llamada Tasa Tobin, para acabar con la
especulacin. Propone fijar un impuesto del 0,1 por ciento
sobre la compra y venta de acciones y bonos, y del 0,01 sobre
los productos derivados. Este impuesto lo pagarn las
entidades bancarias, gestores de fondos de alto riesgo y otras
instituciones financieras, explican. Su idea es una vieja conocida
para Europa. Ya en 2011, la Comisin Europea dise un primer
boceto para su puesta en marcha, al que dos aos ms tarde se
uniran diez socios -entre ellos Espaa-. Sin embargo, la dificultad
para concretar la estructura de este impuesto ha paralizado hasta
ahora su aplicacin. Se teme, en parte, que su llegada pueda alterar
la liquidez de los mercados o que se establezca un doble gravamen
en determinadas situaciones. Ambos aspectos han llevado a algunos
Gobiernos de la UE a mostrar reservas sobre su uso.

coyuntura

LOS
RIESGOS
DEL MERCADO NO DESAPARECEN

TRAS EL BREXIT
A corto plazo, el referndum britnico era la gran cita del mercado, pero eso no implica
que sea lo nico que puede poner patas arriba el mercado. EEUU y China compartirn el
protagonismo en lo que a grandes riesgos se refiere de cara al verano
por Ana Palomares

esde aquel verano de 2007, en el que la Fed toc por primera vez los
tipos de descuento, los veranos ya no han vuelto a ser tranquilos
para los que escriben o invierten en bolsa. Ese fue el primero de muchos; luego lleg
el verano de 2008 que desembocara en la quiebra de Lehman Brothers, el de 2009
cuando se empezaba a dudar de Grecia, el de 2012 cuando la crisis de la deuda
europea llev al bono espaol a superar el 7 por ciento de rentabilidad o el ms
reciente de 2015 cuando la devaluacin del yuan por parte de China provoc un
crash en los mercados del que todava no se ha salido. Ante este panorama cabe
preguntarse si ste tambin va a ser otro de esos veranos de infarto en los que la
sombrilla y la tumbona tendrn que convivir con las aplicaciones del mvil de
Bloomberg o elEconomista Bolsa.
A priori, uno podra pensar que el Brexit es el mayor de todos los riesgos del

18

ISTOCK

mercado, pero lo cierto es que hay ms riesgos a corto

plazo que provocarn que la volatilidad seguir siendo la
gran constante de todos los inversores, ya sean de renta fija o
de renta variable. De ah la proliferacin en los ltimos meses
de productos que presumen de seguir estrategias que consiguen reducir la volatilidad
del mercado. Raquel Blzquez, gestora de Ibercaja, enumera algunos de esos focos
que pueden amargar las vacaciones a ms de un inversor y puede que lo que quede
de ao: Por citar algunas tenemos reunin de la Fed en el mes de julio donde hasta
un 50 por ciento de los analistas esperan un alza de tipos, elecciones presidenciales
en Japn y el persistente miedo de una nueva devaluacin de China.
La primera de esas claves ser ver qu pasa en la reunin de la Fed. En la ltima >

coyuntura
< reunin de junio, el organismo americano opt por mantener los tipos de inters, entre
otras cosas por el riesgo a que triunfara el Brexit, como finalmente ha sido por lo que
habr que ver si la decisin de Reino Unido termina con la posibilidad de que eleve los
tipos de inters tambin en el mes de julio. Sin embargo, la mayor parte de esa
decisin recaer en la evolucin de la economa americana y en eso tendr mucho
que ver los resultados empresariales que publiquen las compaas americanas. En el
primer trimestre, los beneficios trimestrales de las compaas que se integran en el
S&P500 presentaron una cada del beneficio neto del 8 por ciento, en comparacin
con el mismo periodo de 2015, pero quiz el hecho de que gran parte de la cada
viniera de dos sectores que apuntan a una recuperacin como son el de materiales
bsicos y el financiero es lo que lleva a los analistas a seguir manteniendo altas
expectativas en cuanto a las cuentas venideras. Se esperan resultados demasiado
buenos, afirma Sergio Miguez, de EFPA. Y a este respecto Javier Monjardn, de
Tressis, puntualiza que los resultados corporativos son los que pueden dar el susto,
ya que se han batido ya todos los rcord. De hecho, los mrgenes de las compaas
americanas estn en mximos histricos y duplican los que consiguen las empresas
europeas, por lo que resulta difcil que puedan seguir superando esas cotas, salvo
mejora sustancial en su economa.
Adems, hay que tener en cuenta que este ao se celebran en EEUU elecciones
presidenciales. En concreto, llegarn en el mes de noviembre, pero ser en pleno
mes de julio cuando tanto el Partido Demcrata como el Republicano celebren sus
convenciones de las que saldrn sus candidatos a la presidencia. Salvo sorpresa de
ltima hora, la pugna estar entre Hillary Clinton y Donald Trump
y, a priori, Wall Street penalizara menos una victoria de la
continuista Clinton que del rupturista Trump. Cabe esperar
que la retrica de los candidatos y la incertidumbre de la
campaa creen volatilidad a corto plazo. No obstante, esas
reglas no son inamovibles y la historia no siempre se repite.
Este ao es diferente en muchos aspectos; por ejemplo, el presidente no se presenta
a la reeleccin y el vicepresidente actual no es un candidato, as que, quien quiera
que gane, ser nuevo en el puesto, apuntan desde Fidelity.
Fuera ya de EEUU, en julio tambin se celebran elecciones presidenciales en
Japn. Se espera una continuidad del Gobierno de Shinzo Abe, por lo que el riesgo
poltico es mnimo, pero lo que s mirar el mercado es la poltica monetaria. De
hecho, la semana pasada el mercado japons penaliz con cadas del 3 por ciento la
no actuacin de su banco central, el BoJ, pese a la debilidad de la economa nipona.
Y es que adems de la poltica monetaria japonesa, la que realizan otros bancos

19

EEUU y China copan ahora el inters

Las prximas incertidumbres

RUSIA

LITUANIA

Elecciones parlamentarias
(septiembre)

Elecciones parlamentarias
(octubre)

EEUU

Elecciones presidenciales
(noviembre)

ITALIA
JAPN

Referendum sobre la reforma

Constitucional (octubre)

Elecciones presidenciales
(julio)

GLOBAL

RUMANA

CHINA

Cada del precio del petrleo

Inefectividad de la poltica monetaria

Elecciones legislativas
(noviembre)

Otra devaluacin del yuan?

Desaceleracin econmica

Los meses de verano suelen ser calentitos, tambin burstilmente.

Evolucin del Eurostoxx en los meses estivales
3.800
3.600
3.400

-9,45%

-0,07%

3.200
3.000
-23,48%

2.800
2.600

2.798,08

11,16%

2.400
8,37%

2.200
SEP
2011

DIC

MAR

JUN

SEP

2012

Fuente: Bloomberg, Pioneer Investment y Citi.

DIC

MAR

JUN

SEP

2013

DIC

MAR

JUN

SEP

2014

DIC

MAR

JUN

SEP

2015

DIC

MAR

JUN

2016

elEconomista

centrales, y sobre todo su eficiencia, sigue siendo el gran riesgo de mercado, y as se

afirma en la ltima encuesta a gestores publicada por Bank of America Merrill Lynch,
que situaban el fallo en las polticas monetarias como el gran riesgo de mercado por
detrs del Brexit. Por ltimo est la constante amenaza de China, donde su
crecimiento seguir siendo analizado con lupa y con la sombra de una nueva
devaluacin, la misma que provoc el crash de agosto de 2015.

rentavariable

30

IDEAS INTERNACIONALES
PARA BATIR AL MERCADO

Con la volatilidad disparada por el Brexit, el ndice de bolsa mundial Eco30 salda su sptima
revisin con un margen de subida del 29%, frente al 9,1% de Estados Unidos y el 13% de la bolsa
europea

por Cristina Garca e Isabel M. Gaspar

20

ISTOCK

o existe una nica virtud que defina al nuevo Eco30, que acaba de
ser sometido a su sptima revisin y que se enfrenta a un contexto
de volatilidad en las bolsas desatado por la celebracin del Brexit. A favor en los
prximos seis meses juega que est menos endeudado que las bolsas a nivel mundial
o que presenta un gran msculo para generar beneficios. O incluso que el indicador
construido por elEconomista con datos de FactSet y calculado por Stoxx es incluso ms
barato que sus comparables, el mercado europeo y estadounidense... Y todo, con casi
el doble de potencial que el Stoxx 600 y el triple que el S&P 500.
De las 30 ideas internacionales que darn vida el prximo semestre a este ndice,
slo cuatro han mantenido su plaza respecto al semestre anterior despus de someter
a ms de 1.700 cotizadas de todo el mundo a una criba de diez criterios fundamentales.
Las supervivientes son Daimler, IAG, Mitsubishi Heavy Industries y UnitedHealth. Tanto >

rentavariable
< estas como los nuevos integrantes han tenido que
cumplir adems con otros puntos de exigencia, como
tener una recomendacin de compra por parte de los
bancos de inversin que no se haya deteriorado en el
ltimo trimestre o una capitalizacin burstil superior a
5.000 millones de euros.
El resultado de combinar esas variables es un
ndice con un valor de mercado de ms de 850.000
millones de euros y que apunta a Estados Unidos
como el lugar en el que se pueden encontrar las
mayores oportunidades
-es el nico mercado que escapa de las prdidas en el
ao-. La mitad de sus integrantes procede de all -uno
ms que en diciembre-, a pesar de la amenaza que
supone un alza de tipos que el mercado ya retrasa a
diciembre. Tambin gana peso Europa, pese al Brexit,
que pasa de nueve a diez representantes. Japn se
queda como estaba con cuatro y Canad pierde dos y
conserva un solo miembro -es su exposicin ms baja
en la historia del ndice-. Conviene recordar que la
presencia de cotizadas japonesas y canadienses se
limita a cuatro y que se excluye a las empresas de
pases emergentes por la dificultad que halla el
particular para incluirlas en cartera.

MEJORES FUNDAMENTALES
En total, 30 ideas de inversin que renen de media
un potencial alcista del 33 por ciento para los prximos
doce meses. Por contextualizarlo, es casi el doble del
que consigue el principal selectivo de la bolsa europea
(el Stoxx 600), que logra un 17 por ciento y el triple del
que cuenta la estadounidense, del 11 por ciento.
Y todo ello a cambio de un menor multiplicador de
beneficios: el inversor que replique la cartera del
Eco30 con la idea de lograr exposicin diversificada a
la bolsa a nivel global tardara 14 aos en recuperar su
dinero por la va del beneficio en este ndice, frente a

21

3
PAS

Los 30 de la cartera internacional de elEconomista

La seleccin de 30 valores nacionales e internacionales que presentan mejores fundamentales.
A 16/06/2016.
VARIAC. VARIACIN
COMPAA

Steel Dynamics

POTENCIAL
ALCISTA (%)

PER*
2016

RENT. POR
DIVID. 2016 (%)

BENEFICIO ENTRE
2015-2018(%)

EN BOLSA
2016 (%)

6,50

14,8

2,17

De prdidas
a beneficios

39,87

los 22 aos que requiere la bolsa americana o los 19,2

aos que exige la europea. Detrs se encuentra el
mayor msculo de este selectivo para generar
ganancias en el prximo trienio.

18,04

12,0

2,17

90,74

16,06

DESTAPANDO LAS CARTAS

UnitedHealth

8,95

17,4

1,10

52,63

12,81

Time Warner

15,77

13,5

2,21

31,11

8,96

Con nombres y apellidos y teniendo en cuenta que no

pueden convivir ms de cuatro cotizadas por sector, el
de la salud junto al financiero y asegurador son los dos
que ms presencia tendrn para afrontar lo que queda
de ao. En el primero se queda UnitedHealth y entran
Medtronic, que en 2014 se hizo con Covidien y juntas
ofrecen productos y servicios mdicos, Eli Lilly, una
farmacutica de origen americano famosa por
medicamentos como el Prozac y por comercializar la
insulina; tambin Abbott Laboratories.
En el mbito financiero se encuentra la japonesa
Orix, que ofrece leasing, prstamos, alquileres o
seguros de vida; la italiana Intesa Sanpaolo, Axa e
Invesco.
Con tres cotizadas figura el sector de las aerolneas
y transporte, que un semestre atrs tena cuatro
miembros. No obstante, ha sido el que ha trado una
de las grandes sorpresas al ndice de bolsa mundial,
ya que junto a IAG, que mantiene su plaza, se cuelan
dos compaas de cruceros Norwegian Cruise Line
Holdings -que ser la que ms ver incrementado su
beneficio neto en el prximo trienio, en ms de un 200
por ciento- y Royal Caribbean Cruises, dos
estadounidenses, que cuentan con dos de las
recomendaciones de compra ms apoyadas por parte
del consenso de mercado.
En el de tecnologa, se cuelan Hitachi, Nokia, que
presume de ser una de las cotizadas del selectivo que
consigue el mayor nmero de recomendaciones de
compra y tambin de una elevada caja de 7.000
>
millones de euros o United Internet como

Whirlpool Corporation

6,43

18,0

2,04

116,96

5,88

Altice NV Class A

39,42

54,4

0,08

De prdidas
a beneficios

4,98

Eastman Chemical

11,62

10,2

2,50

37,55

2,65

Magna International

40,99

7,6

2,66

23,18

-6,39

ORIX Corporation

50,30

6,9

3,67

27,62

-10,22

Babcock International

20,33

12,1

2,91

45,32

-10,70

Nissan Motor

26,68

7,4

4,63

47,26

-12,70

Hanesbrands

38,97

13,6

1,68

111,13

-14,22

Eli Lilly and Company

29,75

20,6

2,79

86,97

-15,42

Mitsubishi Heavy Ind.

35,72

10,2

3,11

208,89

-16,28

Airbus Group

31,91

15,8

2,55

58,05

-16,66

Travis Perkins

23,67

13,0

2,87

129,91

-17,51

Abbott Laboratories

24,40

17,0

2,78

55,28

-19,42

Invesco

33,73

11,8

4,14

29,09

-20,87

Nokia Oyj

24,27

24,9

4,08

84,54

-23,43

AXA SA

36,93

8,1

6,13

22,95

-23,62

Hitachi

53,82

9,3

2,78

52,94

-26,58

United Internet

38,06

16,7

2,22

54,22

-26,93

IAG

59,11

5,6

4,48

77,22

-27,54

Daimler

40,15

6,9

5,98

8,17

-28,45

Norwegian Cruise Line

49,29

11,5

0,08

208,11

-28,46

Royal Caribbean Cruis.

31,92

11,7

2,06

164,45

-29,49

Valero Energy Corp.

35,50

9,0

4,72

-23,98

-29,87

Signet Jewelers Lim.

61,82

9,9

1,25

70,42

-35,13

Intesa Sanpaolo

55,47

9,6

9,11

59,89

-36,30

Marathon Petroleum

51,44

9,6

4,00

-26,29

-38,08

Medtronic

EN EL AO (%)
Fuente: FactSet. (*) N veces que el precio de la accin recoge el beneficio.

-12,13%
elEconomista

rentavariable
< embajadoras; mientras que en el de consumo y
servicios, aparecen Babcock International Group, la
LAS OPORTUNIDADES
joyera Signet Jewelers Limited, que presume de ser la
ESTN EN EEUU, PESE A
cotizada del selectivo con ms margen de subida en
LA AMENAZA DE UN ALZA
los prximos doce meses, del 57 por ciento o
EN LOS TIPOS DE INTERS
Hanesbrands, fabricante de ropa de marcas tan
Sin duda, la renta variable de Estados Unidos
conocidas como Playtex, Wonderbra o DIM.
est viviendo un mejor ejercicio que la del VieEn el sector industrial tambin conviven tres
jo Continente. Por un lado, la economa amecotizadas: Mitsubishi Heavy Industries, que mantiene
ricana ha experimentado aos de crecimiento
su plaza en el Eco30 seis meses ms; Airbus Group,
que han impulsado los mrgenes de sus cotidedicada al negocio de la aviacin y la defensa
aeroespacial y Whirlpool Corporation, que fabrica
zadas hasta niveles elevados. Por otro, los
principales selectivos cotizan cerca de mxielectrodomsticos como microondas, lavadoras o
figrorficos.
mos. Un panorama que se refleja en que la
mitad del Eco30 tiene pasaporte estadouniPor ltimo, el sector automovilstico tambin logra
dense. As, es la revisin en la que ms firmas
tres miembros. Uno es un viejo conocido para el
de Estados Unidos se han hecho con una plandice, se trata de Daimler, que un semestre ms
za en el indicador. Europa no se queda tampodefiende su plaza con una rentabilidad por dividendo
co atrs, ya que cuenta con diez representandel 6 por ciento y uno de los PER -nmero de veces
tes, uno ms que en la anterior revisin. En
que el beneficio se recoge en el precio de la accineste sentido destacan Reino Unido, con tres
menos elevados del ndice. Quien confe en esta
miembros -su nivel ms bajo de los ltimos
automovilstica tardara siete aos en recuperar su
dos aos-, y Francia y Alemania con dos cada
inversin por la va del beneficio. Completan este
sector dos integrantes nuevos: Nissan y Magna
una. Por su parte, Italia, Holanda y Finlandia
International, el mayor fabricante de componentes de
contarn con un representante. Para Irlanda y
Dinamarca no llegan tan buenas noticias, ya
automviles de Canad.
Por el contrario, una de las reas que ms peso ha
que han perdido a su nico abanderado y, por
tanto, se han quedado sin presencia en el nperdido en esta ltima revisin ha sido el petrolero, ya
que la cada de los precios de esta materia prima ha
dice.
pesado mucho sobre las compaas. A partir de ahora
slo estar representado por dos cotizadas y no por
cuatro. Lo harn Marathon Petroleum y Valero Energy, ambas con pasaporte
estadounidense.
Por detrs, con solo una cotizada se encuentra el sector inmobiliario, en lnea con el
ltimo ao. Su representante es Travis Perkins, una britnica que empez su andadura
en 1797 aunque no salt a la bolsa hasta 1986. Tambin el de la minera, que desde
junio de 2015 careca de presencia en el indicador, para dejar paso ahora a Steel

22

Dynamics; el de las telecomunicaciones, que vuelve a contar con un integrante, la

holandesa Altice; el de los media a travs de Time Warner o el qumico a travs de
Eastman Chemical Company.

LA MEJOR VA PARA NAVEGAR EN BOLSA...

Pero de todos los sectores que integran el ndice, uno de los que ms atractivo muestra
es el de transporte, a travs de las compaas de cruceros. Entre algunas de sus
virtudes destacan dos de los cinco consejos de compra ms respaldados del selectivo
por el consenso de mercado, potenciales alcistas superiores al 30 por ciento o
crecimientos del beneficio de ms del 160 por ciento en el actual trienio (2015-2018).
Pero, qu hace tan atractivas a este tipo de compaas? Una de las claves es China.
China puede convertirse en el segundo mercado mundial para cruceros tras
Estados Unidos en 2017. Hay que tener en cuenta que los turistas chinos ya gastan
ms per cpita en marcas de gama alta que cualquier otro pas y que su gasto por viaje
puede crecer un 75 por ciento para 2023. A ello se aade que los clientes se estn
enfocando ms al lujo experiencial. Segn BCG-Ipsos2 los consumidores ricos, en
particular del mundo desarrollado, estn ya menos interesados en poseer y ms en
experimentar. As, las lneas de cruceros han invertido fuertemente en cortejar a clientes
ms jvenes con experiencias de lujo, explica Caroline Reyl, gestora del Pictet
Premium Brands.
Precisamente, el gran potencial de China para este tipo de compaas se basa en
su exponencial crecimiento. Si en 2014 el mercado de los cruceros creci un 49 por
ciento en el pas asitico, el ao pasado lo hizo en un 43 por ciento. Desde UBS
recalcan que menos de 0,1 por ciento de la poblacin China ha estado en un crucero
alguna vez en su vida, frente al ms del 3 por ciento de estadounidenses. Asimismo,
desde la firma sealan que el precio de los billetes y el gasto a bordo son ms
elevados en China que en cualquier otra parte del mundo. De hecho, muchas lneas
de cruceros ofrecen a los clientes crditos a bordo para estimular an ms la
demanda. Otros de los puntos que tiene a su favor la industria del crucero son las
barreras de entrada y salida. Y es que se trata de un sector en el que el coste para
adquirir o vender un slo barco es muy alto, por no hablar de la inversin que se
necesita para mantener y gestionar una lnea de cruceros, lo que provoca que la
competencia sea relativamente pequea. En este contexto, Norwegian Cruise Line,
que luce la recomendacin de compra ms clara de todo el Eco30, mejorar su
beneficio este ao ms de un 97 por ciento, segn las estimaciones. En ms de un
cien por cien lo har su compaera, Royal Caribbean Cruises, para la que los
expertos estiman unas ganancias en 2016 de 1.200 millones de euros.

SALIDAABOLSADELMES
Las salidas a bolsa slo captan 25.230 millones en el ao

Se han establecido para esta clasificacin las firmas

dedicadas a las bebidas alcohlicas con una capitalizacin
Valor captado con las salidas a bolsa (mill. )
Nos fijamos en...
Nmero de salidas a bolsa
superior a los 1.000 millones de dlares ya que se estima que
Jos Cuervo
es el valor que alcanzar Jos Cuervo, segn declaraciones de
1.620
1.550
PER*
1.300
1.240
fuentes cercanas a la negociacin recogidas por Bloomberg.
206.790
Mercado
en
el
que
cotiza
Mexico
La agencia detalla que Jos Cuervo estara trabajando ya
352
177.870
con especialistas de Morgan Stanley, JPMorgan y del Banco
141.620
Pas de origen
Mxico
115.330
Santander para su inminente llegada al parqu mexicano. Para
Rentabilidad desde el inicio (%)
lo que, segn apunta Bloomberg, el Grupo Burstil Mexicano
25.230
(GBM) tambin estara involucrado.
2012
2013
2014
2015
2016
Para Hernn Snchez, analista de CMC Markets, la salida a
Ranking' de las salidas a bolsa que ms
VALOR CAPTADO
PRECIO AL
PRECIO AL
FECHA DE
CON SU SALIDA
QUE SALIERON
QUE COTIZAN
LA PRIMERA
dinero han captado en 2016
bolsa de la compaa es una oportunidad ya que puede darle
VARIACIN DESDE EL DEBUT (%)
A BOLSA (MILL. )
SUS ACCIONES**
SUS ACCIONES**
COTIZACIN
ms visibilidad en el mbito internacional, dndose a conocer y
1. MGM Growth Properties
1076,11
21
26,87
27,95 19/04/2016
exponiendo los puntos fuertes de su negocio. Pese a ello, el
2. US Foods Holdings
1039,31
23
23,56
2,43 25/05/2016
experto alerta de que su toque de campana no slo estar
3. ASR Nederland
1017,9
19,5
19,9
2,05 09/06/2016
condicionado por la aceptacin de la propia OPV sino que
4. BOC Aviation
1000,74
42
39,9
-5,00 31/05/2016
tambin estar determinada por la situacin de mercado,
5. Philips Lighting
862,5
20
21,53
7,65 26/05/2016
pudindose cancelar o modificar la fecha de salida final. En
Fuente: Bloomberg. (*) Nmero de veces que el precio de la accin recoge el beneficio. (**) En moneda local. Datos a 24/02/2016.
elEconomista
este sentido cabe destacar que el ao est siendo muy movido
en los parqus ya que arranc descontando una recesin
econmica, con el petrleo perdiendo los 30 dlares y ha
continuado con el riesgo de la salida del Reino Unido de la
Unin Europea con China y su desaceleracin econmica
como trasfondo en todo momento.
Snchez tambin hace alusin a que debido a su tamao,
a campana de una bolsa, en este caso la
los 1.000 millones de dlares, puede ser una compaa que
mexicana, est muy cerca de volver a sonar y esta
en el futuro sea atractiva para alguna de las grandes empresas
vez lo har con una graduacin muy elevada: Jos Cuervo, el
de bebidas. Jos Cuervo sale a bolsa despus de que
mayor productor de tequila del mundo se estrenar en el
El productor de tequila ms grande del mundo llegar
fracasara el intento de adquisicin por parte de Diageo, la
parqu el prximo otoo. La firma llega a un sector en el que
al mercado el prximo otoo con una valoracin de
mayor empresa del mundo de
se imponen las compras con un 41,2
unos 1.000 millones de dlares. La firma llega a un
bebidas alcohlicas ya la encargada
por
ciento.
SALE
A
BOLSA
TRAS
sector en el que se imponen los consejos de compra
de la distribucin de su tequila fuera
Y es que, las recomendaciones de
FRANCASAR EL INTENTO
por Juan Antonio Montoya
de Mxico. No ha sido posible
venta del sector de las bebidas
DE
COMPRA
DE
DIAGEO
acordar una transaccin que d
espirituosas con ms de 1.000
valor a los accionistas de Diageo y,
millones de dlares de capitalizacin
por mutuo acuerdo, hemos terminado las discusiones, indic
slo significan el 19,6 por ciento mientras que los consejos
entonces Paul Walsh, CEO de Diageo.
restantes van a caer hasta el mantener, un 39,2 por ciento.

EL TEQUILA
DE JOS CUERVO

PREPARA OPV

23

calendariodedividendos
30 DE JUNIO

1 DE JULIO

1 DE JULIO

1 DE JULIO

GAS NATURAL

ENDESA

ACCIONA

RED ELCTRICA

26 DE JUNIO

28 DE JUNIO

0,592
3,4 %
M

28 DE JUNIO

0,62
3,55 %
V

2,5
3,69 %
C

4 DE JULIO

28 DE JUNIO

30 DE JUNIO

IAG

2,31
2,95 %
M

0,1
1,52 %
C
**Sin confirmar

JULIO, EL MEJOR MES PARA COBRAR DIVIDENDOS EN ESPAA

FECHA DE PAGO
FECHA DE CORTE

COMPAA
DIVIDENDO
RENTABILIDAD
Comprar Mantener

Vender

RECOMENDACIN

Julio depara ms de una veintena de pagos en la bolsa espaola. El prximo

mes es donde se concentra el mayor nmero de retribuciones del ao, y es
que hasta 22 compaas han confirmado ya los dividendos que abonarn a
sus accionistas. Los pagos ms atractivos son los que repartirn empresas
como Acerinox, Acciona, Dia, Endesa o Gas Natural. La primera ofrece un 4,6 por
ciento con el scrip dividend que realizar durante el mes de julio, muy por encima de
la media del sector que se sita ligeramente por encima del 2 por ciento. El pago en

5 DE JULIO

5 DE JULIO

30 DE JUNIO

24

4 DE JULIO

CAF

0,09
0,86 %
M

7 DE JULIO

4 DE JULIO

HISPANIA

0,79
2,94 %
M

7 DE JULIO

30 DE JUNIO

ENAGS

0,17
1,04 %
C

5 DE JULIO

30 DE JUNIO

CIE AUTOMOTIVE

efectivo ser el 11 de julio. Por su parte, Acciona retribuir con 2,5 euros por
accin el prximo 1 de julio, el mismo da en el que distribuirn su dividendo
Endesa y Red Elctrica. Entre las rentabilidades ms elevadas, destaca Dia, al
ser la nica compaa que cuenta con una recomendacin de compra por
parte del consenso de mercado. Lo que debe tener en cuenta el inversor es que la reforma del sistema de liquidacin se ha retrasado, por lo que hasta el 3 de octubre debern comprarse acciones cuatro das antes para recibir los pagos.

OHL

5,25
1,76 %
C

0,04
1,12 %
M

calendariodedividendos
6 DE JULIO

15 DE AGOSTO

21 DE SEPTIEMBRE

10 DE OCTUBRE

UNIBAIL-RODAMCO

ING GROEP **

ENI**

TOTAL

4 DE JULIO

5 DE AGOSTO

4,85
2,01 %

19 DE SEPTIEMBRE

0,25
2,38 %

0,48
3,39 %

19 DE OCTUBRE

27 DE SEPTIEMBRE

17 DE OCTUBRE

ENGIE**

0,61
1,41 %

0,56
3,84 %

C
**Sin confirmar

COMIENZA LA SEQUA DEL VERANO

A diferencia de lo que ocurre en la bolsa espaola, donde julio es el mes por excelencia para encontrar dividendos, en el resto de grandes cotizadas del EuroStoxx 50 la
llegada del verano es sinnimo de una gran sequa en cuanto a retribuciones se refiere, ya que la mayora remunera a sus accionistas con pagos nicos durante la primavera. Una de las excepciones es Unibail, la nica que de momento ha confirmado su
entrega para el mes de julio. El pago ser el 6 de julio y la compaa repartir 4,85
euros por accin, que ofrecen una rentabilidad superior al 2 por ciento.

27 DE JULIO

27 DE JULIO

5 DE JULIO

M
25

Comprar Mantener

Vender

RECOMENDACIN

1 DE AGOSTO

29 DE JUNIO

VERIZON

0,48 $
0,76 %
C

18 DE AGOSTO

6 DE JULIO

JPMORGAN

0,275 $
0,44 %
C

COMPAA
DIVIDENDO
RENTABILIDAD

Que una compaa estadounidense no eleve la retribucin al accionista se convierte

en noticia, si se tiene en cuenta que la mayora de las cotizadas de Wall Street incrementan sus dividendos ao a ao. En este caso es Caterpillar, que lleva remunerando
a sus accionistas ms de ocho dcadas, la que ha anunciado que este ejercicio mantendr sus pagos en 0,77 dlares trimestrales, pese a que el mercado esperaba una
nueva subida, sobre todo tras la mejora del precio de las materias primas. Su prxima entrega ser el 20 de agosto, pero hay que tener ttulos antes del 20 de julio.

1 DE JULIO

COMCAST

0,26 $
0,90 %

FECHA DE PAGO
FECHA DE CORTE

31 DE JULIO

1 DE JULIO

CISCO SYSTEMS

CATERPILLAR NO SUBE SUS PAGOS

AMERICAN EXPRESS

0,56 $
1,04 %
M

0,29 $
0,47 %
M

planespensiones

INVERTIR LA EXTRA EN LA PENSIN

ES UNA BUENA IDEA
El ahorro en planes de pensiones sigue estando concentrado en el ltimo
trimestre del ao, pero junio es un buen mes para agrandar ese ahorro
sin hacer grandes sacrificios gracias a los extraordinarios
por Ana Palomares

as pensiones estn garantizadas. Quiz sta sea la nica

frase en la que coinciden todos los polticos, de uno u otro
partido, en sus programas electorales. Pero el sector financiero piensa otra
cosa muy distinta y no se cansa en proclamar que los espaoles tienen que
ser conscientes de que los aos en los que la pensin pblica cubra el 70 por
ciento del sueldo son historia -en la OCDE la media est en el 34 por ciento- y
que por ello hace falta tomar conciencia del ahorro privado para poder
complementar la pensin pblica en un futuro. Algo de lo que, sin embargo, no
han hablado los polticos ni en su campaa de diciembre ni en la de junio. No en
vano, uno de cada tres votantes tiene ms de 60 aos y ninguno est dispuesto a
decirles que, como pasa con las rentabilidades, pensiones pasadas no garantizan
pensiones futuras. Y ms teniendo en cuenta el envejecimiento de la poblacin que
supone que, entre otras cosas, cada vez sern ms los
pensionistas y menos las personas en edad
de trabajar para mantener esas
pensiones. Con el

aadido de que muchas de stas ltimas ni siquiera pueden hacerlo, ya

que pasarn muchos aos hasta que la tasa de desempleo vuelva a niveles
normales y tal como recuerda Fernando Luque, editor de Morningstar, las
aportaciones a la Seguridad Social van a seguir cayendo porque los sueldos
cada vez son ms bajos.
Hay que crear conciencia de ahorro, dicen los expertos. Para crear esa conciencia
de ahorro es vital que se empiece a pensar en el dinero que se destina a la pensin
como un gasto fijo y no como algo extraordinario. Sin embargo, la realidad muestra
que las aportaciones a planes de pensiones siguen relegndose al ltimo trimestre
del ao, coincidiendo con la campaa que por esas fechas realizan las entidades y
sobre todo con la fecha en la que los inversores cuadran sus
cuentas del ao y deciden si aportar a su plan
para beneficiarse as de las ventajas
fiscales que ofrecen -las
aportaciones
>

ISTOCK

26

planespensiones
< hasta 8.000 euros se pueden deducir- y conseguir reducir su factura fiscal.
As, segn los datos de Inverco, el 50 por ciento de las aportaciones
brutas de todo 2015 se realizaron en el ltimo trimestre del ao. La buena
noticia es que pese a ser an una cantidad alta es sensiblemente inferior
al 77 por ciento que suponan en 2011.
Cmo conseguir que esa cifra siga bajando en los prximos aos?
Explicando por qu resulta ms eficiente financieramente hablando
aportar mensualmente que hacerlo una vez al ao. Con las aportaciones
peridicas se consigue aumentar los derechos consolidados, apunta
Raquel Blzquez, gestora de Ibercaja. Es lo que se conoce como
capitalizacin compuesta o, lo que es lo mismo, conseguir que el capital
inicial vaya generando unos intereses que se van sumando al capital
inicial para generar nuevos rendimientos. La otra variable a tener en
cuenta es el dollar cost averaging que cobra importancia en momentos
como el actual en los que no est claro cundo es el mejor momento para
invertir, y que supone invertir siempre la misma cantidad para minimizar
riesgos y maximizar rentabilidad. Para los inversores que no tienen una
conviccin fuerte en los mercados es lo ms sensato, sobre todo si les
preocupa ms la gestin del riesgo que la obtencin de la mayor
rentabilidad posible, apunta Fernando Luque, editor de Morningstar
Espaa ya que, como recuerda Sergio Miguez, de EFPA, cuando
inviertes a largo plazo es muy difcil hacer timing. Es por ello que Ignacio
Rambaud, de Fidelity, recomienda que es mejor hacer una asignacin
constante y olvidarte, sobre todo en un plan de pensiones.

Hay que ser ms hormiga y menos cigarra

Evolucin de las aportaciones brutas (en millones de euros)
2015
APORTACIONES
BRUTAS
EN TOTAL

4.715,51

2013

3.873,48

APORTACIONES
BRUTAS
EN TOTAL

2012

2.938,53

APORTACIONES
BRUTAS
EN TOTAL

2011

2.697,93

APORTACIONES
BRUTAS
EN TOTAL

3.142,18

CUNTO CORRESPONDE
AL LTIMO
2.399
TRIMESTRE?

CUNTO CORRESPONDE
AL LTIMO
2.199
TRIMESTRE?

CUNTO CORRESPONDE
AL LTIMO
2.033
TRIMESTRE?

CUNTO CORRESPONDE
AL LTIMO
1.876
TRIMESTRE?

CUNTO CORRESPONDE
AL LTIMO
2.422
TRIMESTRE?

50,8%

56,7%

69,1%

69,5%

77,0%

La estacionalidad sigue siendo demasiada alta

Busquedas en Google
Aportaciones
800

4.500.000

700

4.000.000

600

3.500.000
3.000.000

500

2.500.000

400

2.000.000

300

1.500.000

200

1.000.000

100
0

500.000
2005

2006

2007

Fuente: Abante Asesores e Inverco.

UNA VEZ AL AO NO HACE DAO

sta es la teora, pero la realidad es que para hacer aportaciones peridicas es
necesario tener capacidad de ahorro y eso, con la crisis de los ltimos aos, no ha
hecho otra cosa que menguar. De hecho, al cierre de 2015 la tasa de ahorro de las
familias espaolas se situ en el 9,4 por ciento de su renta disponible en 2015, dos
dcimas menos que en 2014, segn los datos del INE. Una tasa que complica el
ahorro mensual, pero no tiene por qu complicar el ahorro extraordinario, o lo que es
lo mismo, aquel que se recibe en el mes de junio, ya sea va devolucin en la
declaracin de la Renta o va paga extraordinaria de verano.
Cuanto antes se empiece a hacer mejor. Basta un ejemplo para entenderlo. Si
alguien con 30 aos invirtiera 1.200 euros al ao en un plan de pensiones de renta
fija y teniendo en cuenta una rentabilidad anual del 2,5 por ciento, obtendra en el

27

2014
APORTACIONES
BRUTAS
EN TOTAL

La inversin
peridica
tiene sentido
sobre todo en
el ahorro a
largo plazo,
donde es ms
complicado
hacer timing
de mercado

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

0
elEconomista

momento de su jubilacin 33.500 euros. Si lo hicera con 50 aos, la cantidad sera de

11.000 euros. Adems, habra aprovechado la ventaja fiscal durante ms aos, ya
que hay que recordar que las aportaciones de hasta 8.000 euros cuentan con
deduccin fiscal en la declaracin de Hacienda.
Sin embargo, cada vez son ms los expertos que piden que a la hora de componer
un ahorro para la jubilacin se tenga en cuenta, no slo las caractersticas fiscales de
un producto, sino tambin otros aspectos ms ligados a la liquidez o a la evolucin de
los mercados. Hay que estructurar un ahorro, pero no hay que hacerlo
necesariamente a travs de planes de pensiones, apunta Miguez. La gestin de los
fondos es siempre ms profesional que la que se realiza en los planes de pensiones,
apunta Javier Monjardn, de Tressis. Hay ejemplos concretos, como por ejemplo el
que respecta a la inversin en renta variable espaola. Segn Morningstar, los fondos
de bolsa espaola han obtenido rentabilidades anualizadas a cinco aos del 4,09 por
ciento, frente al 1,59 por ciento de los planes de pensiones de bolsa espaola.

entrevista

Director de Renta Fija y Estructurados de Tressis

Gonzalo

Ramrez

a volatilidad de las bolsas ha eclipsado en cierta medida lo que

estaba sucediendo en el mercado de al lado. La deuda, tanto
pblica como privada, se encuentra en mnimos histricos
-incluso, en negativo en el caso de bonos alemanes y
japoneses- debido al doping que ejercen los bancos centrales
en las economas y a la necesidad del inversor de buscar
refugio ante el miedo a una recesin mundial.

Ante las dificultades que plantea encontrar retornos

atractivos en deuda de primera calidad, el experto
reconoce que es el momento de asumir cierto riesgo
y apostar por bonos de pequeas firmas
por Laura de la Quintana

Se interpreta ya como algo normal que las mayores

economas del mundo pagan por su deuda
rentabilidades mnimas histricas?
Lgicamente no. Es normal que un pas como Espaa, con
una deuda sobre su economa del 130 por ciento y un paro
del 21 por ciento, se financie al 1,3 por ciento? O es normal
que Francia que crece al 0,5 por ciento tenga un bono a diez
aos pagando una rentabilidad aproximada del 0,6 por
ciento? Lo que no es normal es que slo haya un
demandante en el mercado, que no es otro que el Banco
Central Europeo (BCE). El mercado de la renta fija est
totalmente enviciado y, en l, es el de deuda soberana
el que est ms contaminado, aunque esto dejar de ser as
cuando el BCE cierre el grifo. El problema es que cuando eso >
EE

Duermo mejor con bonos high yield en

cartera que con deuda soberana a 30 aos
28

entrevista
< pase, habra que
preguntarse qu situacin
nos vamos a encontrar.

EN ESTE MOMENTO EL QUE

QUIERA RENTABILIDAD TIENE
QUE ARRIESGARSE

Y cundo dejar de
comprar?
Empezaron hablando de
marzo de 2017, luego fue septiembre y, probablemente, lo
tendremos que llevar a plazos ms largos. Se espera que el
ao que viene haya un poco ms de inflacin, pero es una
situacin extrapolable al resto de bancos centrales Al final
es un mundo globalizado porque Europa ha seguido en sus
frmulas a Japn y a Estados Unidos. En marzo de 2015, el
BCE empez a hacer su famoso QE -programa de compra
de activos- y, desde entonces, el Ibex 35 ha cado un 30 por
ciento. Algo est fallando. Ahora mismo tenemos una
situacin idlica, donde nos financian al 0 por ciento y, a pesar
de todo ello, lo que generamos es ms deuda. Los pases no
estn siendo serios con sus finanzas.
La renta fija ha dejado de ser una opcin de inversin?
No valen los bonos soberanos, ni siquiera los de los pases
perifricos Alguien invertira en un pas que te est
retribuyendo con un 1,2 por ciento a diez aos? T,
lgicamente, dirs que tu dinero cuesta ms. Y, mientras, los
bonos corporativos de grado de inversin tampoco valen
nada. Un ejemplo de ello es Telefnica, que se financia mejor
que el propio Estado. Ahora mismo, est pagando por sus
bonos el 1,25 por ciento, lo que quiere decir que si maana
tiene algn problema en sus resultados y cae su precio ese
mismo 1,25 por ciento ya estoy perdiendo para empezar el
cupn. A la hora de invertir, me parecen ms interesantes
pequeas compaas que sean high yield, tales como Fiat o
NH Hoteles que ofrecen rentabilidades del 3 por ciento anual
a un plazo de cuatro aos. Hemos llegado a un momento en
el que quien quiera rentabilidad lo que tiene que hacer es
arriesgarse.

29

El depsito ni es ni
ser opcin alguna de
inversin hasta que el
BCE cambie de
estrategia?
Desde luego que no,
aunque es muy difcil
explicarle a un cliente que un depsito a un 0,01 por ciento es
bueno porque la deflacin est en el -1,5 por ciento. Los
inversores ms conservadores se encuentran con que ya no
pueden meter su dinero en ningn tipo de depsito, ni en
Letras del Tesoro...y lo nico que se le ocurre es entrar en
fondos monetarios, que tambin dan retornos negativos.
Ahora o arriesga o es complicado. De ah que tengamos que
empezar a pensar en la renta fija de pases latinoamericanos
o asiticos, cubriendo el riesgo de divisa. Los tipos de inters
actuales nos estn enseando que tenemos que movernos
hacia otros pases.
El hecho de que grandes gurs del mercado estn
hablando de una posible burbuja en renta fija debera
preocupar al inversor? Es posible?
El mercado tiene que asentar una base ms financiera y ms
monetaria. No vale que todo el mundo est en un lado y el
BCE en el otro. No s si ser una supernova como se dice,
pero es posible que pase algo, principalmente en bonos
soberanos y de investment grade.
Y qu es lo que puede pasar?
Sencillamente que se pongan los tipos de inters donde se
tienen que poner. Que
cada uno se financie
segn sus resultados, a
diferencia de ahora en
donde todo es mentira,
est todo enviciado. Si
no estuviese el BCE,

ningn pas del tipo Espaa, Francia o Italia se financiara tan

barato.
Como experto en renta fija, ha pasado a normalizar la
voltil situacin de activos considerados ms seguros?
Nunca llega a ser algo normal. Nos estamos encontrando
con algo nuevo porque nunca hemos vivido tipos negativos.
A qu plazo recomiendan invertir en una cartera?
El largo plazo es muy bueno para aquellas grandes
instituciones que juegan al trading. El problema en Europa es
que el 90 por ciento de todos los bonos que se emiten son,
mnimo, de 100.000 euros con lo que se han cargado el
mercado minorista europeo. En Estados Unidos lo normal es
que los bonos se vendan a 1.000 euros. Y, dado el caso, si
alguien se atreve a tener un bono de 100.000 euros, cuando
el mercado caiga un 10 por ciento, lgicamente el miedo te
lleva a vender. Si estuvieras en EEUU con bonos de 1.000
dlares te relajas.
Si tuviera que comprar bonos de compaas espaolas,
qu comprara?
Comprara Ence, NH Hoteles, ACS, Acciona, Cellnex De
las grandes ninguna, salvo que sean preferentes o hbridos
muy penalizados y dndoles un peso muy pequeo en la
cartera. Un bono de Telefnica a 2033 hace unos meses
tena una rentabilidad ligeramente superior al 2 por ciento.
Comprara alguien un bono as? Al inversor no le importa
demasiado por se trata de bonos por importe de 1.000 euros
que la gente puede comprar. Mi peso en las carteras est en
bonos de alta rentabilidad
-y de una calidad inferior
al investment grade-.
Duermo mejor con bonos
high yield en cartera que
con un soberano a 30
aos.

EN EUROPA SE HAN
CARGADO EL MERCADO
MINORISTA DE RENTA FIJA

depositos
=

CaixaBank

BBVA

Banco Santander

Bankia

Banco Sabadell

0,4

en cuota de mercado

0,05

0,18

en cuota de mercado

0,15

en cuota de mercado

0,15

en cuota de mercado

en cuota de mercado

5 EUROS AL AO A CAMBIO DE 10.000

Los depsitos al 0 por ciento estn cada vez ms cerca. Uno
de los dos grandes bancos espaoles ha acercado este mes el
suyo hacia ese umbral. Se trata de BBVA, que ha recortado a
la mitad la rentabilidad de su plazo fijo, pasando del 0,1 al 0,05
por ciento. Con esa nueva oferta, para que se haga una idea,
invertir 10.000 euros renta 5 euros al ao. Y a esa cantidad
habra que descontarle los impuestos. Hace solo seis meses,
ese mismo depsito brindaba un inters del 0,3 por ciento.
Pero la entidad que preside Francisco Gonzlez no es la nica
que ha revisado a la baja lo que ofrece por su pasivo este mes.

ta actual pasa por ofrecer un 0,18 por ciento a 25 meses para

dinero nuevo. Solo en el caso de Popular, el depositante puede
aspirar a un retorno superior, del 0,4 por ciento, siempre que
eleve su vinculacin con la entidad. An as, sus bajas rentabilidades no impiden que las familias espaolas sigan confiando
en este vehculo de ahorro. Segn los datos de abril del Banco
de Espaa, los hogares introdujeron otros 2.177 millones de
euros, hasta aglutinar ya 741.795 millones. Es el nivel ms alto
desde 2013, el ao en que el BdE recomend a las entidades
espaolas limitar el inters de estos activos al 1,75 por ciento.

Banco Popular

Ibercaja

Bankinter

KutxaBank

Abanca

0,4

0,1

6
30

Tambin han seguido sus pasos Sabadell, que ha pasado de

pagar un 0,2 por ciento a un 0,15 por ciento o Ibercaja, que en
su imposicin a seis meses entrega un 0,1 por ciento en lugar
del 0,15 por ciento anterior. Todas estas modificaciones han
provocado que la rentabilidad media del depsito de los bancos con mayor cuota de mercado en este segmento en Espaa se haya reducido hasta el 0,21 por ciento. En enero, sin embargo, an se poda optar a un 0,4 por ciento. Ms all de
BBVA, la otra entidad de mayor dimensin en nuestro pas,
Santander, tambin ha ido recortando su retribucin y su ofer-

en cuota de mercado

en cuota de mercado

0,25

0,1

en cuota de mercado

0,2

en cuota de mercado

10

Datos
a 00/00/2013
en cuota *de
mercado
* Datos a 16/05/2016

rentafija

a falta de malas noticias en los mercados emergentes, unido a la

tranquilidad que hasta ahora ha demostrado la Fed a la hora de seguir
subiendo los tipos de inters en EEUU, y a la ausencia de rentabilidades atractivas en
los mercados de renta fija desarrollados, han sido las tres patas en las que se han
apoyado los inversores para volver a incorporar a sus carteras activos emergentes. Y
no solo de renta variable sino tambin, sobre todo en los ltimos meses, en renta fija.
De hecho, segn los datos de Morningstar en abril los flujos netos en fondos de renta
fija emergentes superaron a los registrados en renta variable emergente (ver grfico).
A la vista de las cifras que arrojan este tipo de fondos, la decisin de los que a
principios de ao optaron por incluir bonos emergentes en sus carteras ha sido de lo
ms acertada, ya que de media estos productos consiguen rentabilidades del 5 por
ciento en lo que va de ao. Y de esa fiebre se han aprovechado tambin las
economas emergentes que, conscientes del inters que volvieron a despertar sus

bonos, aumentaron sus emisiones e incluso algunas como Argentina aprovecharon el

boom para volver a emitir en el mercado, por primera vez desde 2001, con gran xito
-la demanda super en seis veces la oferta-.
Sin embargo, cada vez son ms las voces que apuntan a que el rally
experimentado por este mercado puede estar cerca de acabarse, ya que algunos de
los motores en los que se han apoyado hasta ahora empiezan a gripar. La deuda
emergente se ha visto favorecida este ao por la menor rentabilidad a vencimiento de
la deuda del Tesoro de EEUU, previsin de menor ritmo de aumento de subidas de
tipos de inters de la Reserva Federal, depreciacin del dlar y aumento del precio
del crudo, afirmaba en una nota Eugene Choi, especialista de Pictet AM.
Hoy, la foto ha cambiado mucho con respecto a la de principios de ao: la
rentabilidad del Tnote sigue en niveles del 1,6 por ciento, el precio del crudo ha
encontrado en los 50 dlares un tope a sus subidas, y el dlar no ha hecho otra cosa >

YELLEN ALARGA

LA EUFORIA POR LA RENTA

32

FIJA DE PASES EMERGENTES

La decisin de mantener tipos de la

Fed frena al dlar y alivia la carga
financiera de las compaas que se
endeudan en esa divisa
por Ana Palomares
ISTOCK

rentafija
< que apreciarse en el ltimo mes -desde su mnimo del 2 de mayo repunta un 1,8 por
ciento frente al euro-. Sin embargo, quedaba un as en la manga y Janet Yellen lo
ense en la reunin de la Fed de junio al dejar sin cambios la poltica monetaria y
sobre todo al ponerse de manifiesto que cada vez hay menos unanimidad en la Fed
en cuanto a si a este ao le quedan una o dos subidas de tipos de inters.
Esperamos que el ciclo de alzas en EEUU sea trivial, lo que significa que el activo de
renta fija emergente podr superarlo y seguir ofreciendo valor, apunta Michael
Ganske, responsable de renta fija emergente de Axa IM.
Esta decisin ha eliminado uno de los riesgos a los que se enfrentaba la renta fija
emergente y sobre todo reduce la posibilidad de ver un rally del dlar que acabar por
ser insostenible para la deuda de pases emergentes, ya que agravara el
endeudamiento de aquellos que tienen su deuda en la divisa americana y elevara el
nmero de impagos. Ahora, con las nuevas dudas de la Fed, la posibilidad de ver un
repunte sustancial del dlar disminuye y, como recuerda Gasnke, slo una
apreciacin del dlar considerable como la que se vio despus del taper tamtrum de
2013 -cuando el ex presidente de la Fed Ben Bernanke empez a hablar de
normalizacin monetaria- supondra una amenaza.
Adems, hay una segunda derivada: el impacto que el dlar tiene en las materias
primas, que guardan una correlacin inversa con el billete verde, por lo que una
apreciacin exagerada del mismo hubiera supuesto un importante freno a su rally de
los ltimos meses. De hecho, algunos como Rohit Gadkar, gestor de Trea Rentas
Emergentes, uno de los fondos ms rentables este ao, considera que ms que el
dlar, el gran impacto se vera con una cada de las materias primas, ya que la
mayora de estas economas son exportadoras.
Sin embargo, eso no ha impedido que algunos grandes inversores hayan
empezado a recoger parte de los beneficios que han obtenido con este tipo de
activos. Dos de esos inversores son Morgan Stanley, que ha recortado de neutral a
infraponderar su recomendacin sobre deuda emergente tanto en moneda local
como en hard currency, y Rick Rieder, el responsable de renta fija de BlackRock, la
mayor gestora del mundo, que ha afirmado en Reuters que las valoraciones ya no
son atractivas como lo eran antes, lo que ha llevado a su equipo a reducir, aunque
no paralizar, las compras de deuda emergente.

SU GRAN ATRACTIVO ES...

Aun as, an son ms los que ven que a la renta fija le queda mucho que aportar en
una cartera de activos diversificada, sobre todo en un contexto en el que los
inversores de renta fija lo mximo que pueden encontrar en mercados desarrollados

33

Evolucin de los flujos a fondos emergentes de renta fija y renta variable

Datos en millones de dlares

Bolsa emergente

8.102

Renta fija emergente

2.218

1.817 1.487
-487
-2.863
-3.097
-5.046

-2.011

6.652
5.377
4.463

-95
-786
-1.006
-2.330
-3.136
-3.063
-4.789 -3.746
-5.210
-5.720

-8.849 -9.702
MAY
2015

JUN

JUL

AGO

SEP

OCT

NOV

DIC

ENE
2016

FEB

MAR

ABR

La subida del dlar no sienta bien a la renta fija emergente. Mayo de 2016
Bloomberg Dollar Spot
Bloomberg USD Emerg Market Sov Bond Index
Bloomberg Emerg Market Local Sov Index
4
3
2
1
0
-1
-2
-3

Fuente: Bloomberg y Morningstar.

Los fondos de
renta fija
emergente
dan
rentabilidades
del 5% en el
ao segn
Morningstar
y ofrecen
cupones
del 6%

10

11

12

13

16

17

18

19

20

23

24

25

26

27

30

elEconomista

son tipos al 0 por ciento o cercanos al 0 por ciento. Mientras, para aquellos que s
estn dispuestos a elevar ms de un escaln en su escala de riesgo, pueden
encontrar en los fondos de renta fija emergente que se venden en Espaa cupones
de en torno al 6 por ciento, segn los datos de Morningstar y rentabilidades medias
del 5 por ciento, lo que lleva a Eugene Choi a calificar a la renta fija emergente como
una de las pocas alternativas atractivas en comparacin con otras clases de activo
de renta fija y que ha mostrado una limitada correlacin con ellos.
Para los que estn dispuestos a asumir esa volatilidad a cambio de mayores
cupones, la recomendacin general es la de reducir el impacto del riesgo divisa en las
carteras y optar por la opcin de inversin en hard currency -dlares o euros-, como
hace el gestor de Trea. Los mejores activos emergentes en este escenario sern la
renta fija gubernamental en hard currency y los bonos emergentes corporativos a corto
plazo, asegura Joshua Demasi, estratega de mercados emergentes de Loomis
Sayles. Adems, la seleccin es clave para evitar las emisiones que puedan estar
deterioradas y beneficiarse de las reformas estructurales y econmicas que estn
experimentando algunas economas emergentes, apunta Gasnke.

Mercadosemergentes

l ao est siendo ms que complicado para los inversores en renta

variable. Las bolsas mundiales caen de forma general, lo que obliga a
buscar oportunidades alternativas a los mercados ms convencionales. En el abanico
que engloba los llamados mercados emergentes, India destaca por varios frentes,
ofreciendo oportunidades de inversin interesantes. Se trata de la sptima economa
ms grande del planeta, segn el Fondo Monetario Internacional, algo que no le est
impidiendo crecer a un ritmo ms que destacable: durante el primer trimestre del ao
creci un 7,9 por ciento interanual, un avance que super las expectativas de los
expertos encuestados por Bloomberg, que estimaban un crecimiento del 7,5 por
ciento. Este ritmo es superior al de las principales economas del mundo: como se
puede apreciar en el grfico, desde Nomura Global Economics prevn que siga
acelerando su crecimiento en los prximos aos, mientras otras economas como
China, Japn, el resto de Asia, la eurozona y Estados Unidos van a tener problemas >

INDIA
DA
PASOS DE ELEFANTE

QUE OFRECEN OPORTUNIDADES

La bolsa india es una de las pocas del mundo que consigue dar rentabilidad en el
ao. El pas est llevando a cabo cambios profundos, es uno de los gigantes del
mundo y sigue sorprendiendo con su crecimiento. Cmo se puede aprovechar?
por Vctor Blanco Moro
34

ISTOCK

mercadosemergentes
La inflacin en India se estabiliza y el PIB roza un crecimiento del 8%
Los precios avanzan a un ritmo ms estable (%)

...y el PIB repunta en el primer trimestre (%)

16,0

12,0
11,0

14,0

10,0
12,0

7,9%

9,0

10,0

8,0

5,65%

8,0

7,0
6,0

6,0

5,0
4,0

4,0

2,0

3,0

2001 02 03 04 05 06 07 08 09 10

11

12

13

14

15 2016

La poblacin de India destaca por su juventud (aos)

2005
2015
2025

39
36 38

31
27 29

INDIA

EEUU

35 37

40

CHINA

39 40 41

REINO UNIDO

43

46

2005 06

07

08

09

10

11

12

13

14

15 2016

Como ha cambiado el consumo de los indios (%)

49

JAPN

44

Alimentacin y tabaco

33

17

Transporte

16

Bienes y servicios varios

15

15

Energa

15

Ropa

Ocio y educacin

Hogar

Salud

2000/2001

Fuente: Bloomberg, Global demographics, Macquarie, CMIE.

2013/2014

sector manufacturero, crear infraestructuras y potenciar el sector tecnolgico. Los

inversores en renta variable podrn aprovecharse de todo esto, ya que propiciar que
despus de 6 trimestres en los que el crecimiento de las ganancias se ha
ralentizado, en el primer trimestre de 2016 han superado las expectativas. Tambin
esperamos que los inversores sigan beneficindose de una combinacin de sectores
atractiva, adems de una baja exposicin a empresas del Estado, que es del 7 por
ciento, frente al 27 por ciento de media que mantienen los emergentes. Desde
Invesco tambin destacan los beneficios que est generando la simplificacin para
hacer negocios en el pas, destacando cmo empresas como Foxconn, Softbank,
Daimler, Hyundai, Airbus o General Electric, estn dando pasos para entrar.
La actividad del banco central del pas tambin es un apoyo en este momento.
Francesc Balcells, vicepresidente ejecutivo y gestor de carteras de Pimco, lo explica:
En India hay ahora un banco central muy comprometido en rebajar la inflacin,
adems de mantener unos tipos de inters que, desde el punto de vista global, en
este momento son muy altos. Tambin, el regulador interviene mucho la divisa, y
pretenden conseguir que se quede estable, algo que reduce la volatilidad que estn
experimentando otras monedas. Adems, el experto tambin indica que las
reservas de divisas del pas son muy elevadas, en torno a los 360.000 millones de
dlares, lo que les permite manejar fcilmente la volatilidad de la divisa.

elEconomista

UN GOBIERNO CON INICIATIVA

< para pisar el acelerador en el aspecto del PIB. Los expertos destacan los puntos
fuertes del pas. Shekhar Sambhshivan, director de inversiones en renta variable en
India de Invesco explica que todo se est alineando para lo que parece un futuro
brillante en el pas. La inflacin, que en 2014 estaba por encima del 10 por ciento, se
ha estabilizado en los ltimos meses en el entorno del 4 por ciento, un nivel mucho
ms saludable. Adems, el experto destaca cmo el dficit por cuenta corriente se ha
reducido mucho en los ltimos 3 aos, lo que ha ayudado al crecimiento de la reserva
de divisas que mantiene el pas.
Desde Goldman Sachs Asset Management, la gestora de fondos del banco
estadounidense, opinan en el mismo sentido: El bajo dficit por cuenta corriente de
India, adems del dficit fiscal, tambin reducido, son algunos de los puntos claves
en el perfil fundamental del pas. Su perspectiva macroeconmica es una de las
mejores en los mercados emergentes, mucho ms saludable ahora que en cualquier
punto de los ltimos cinco aos. Este contexto macroeconmico permitir al pas
implementar medidas y reformas que apoyen el crecimiento, contina la gestora,
detallando que estas son aumentar la facilidad para hacer negocios, expandir el

35

Las reformas
que est
tomando el
Gobierno
ayudarn a
sostener el
crecimiento,
adems de
apoyar al
sector
bancario

Las medidas que est tomando el Gobierno del pas son uno de los puntos fuertes
que presenta India, tanto para Invesco, como para Goldman Sachs. Despus de
varios aos de coalicin, en 2014 el Partido Popular de la India consigui gobernar
en solitario, algo que, segn Sambhshivan, est permitiendo que se implementen
reformas muy importantes. La primera de ellas es la unificacin de la fiscalidad. India
tiene 27 Estados y cuenta con leyes fiscales diferentes para cada uno de ellos.
Ahora, el Gobierno ha quitado muchas tasas y est planeando resumir una gran
cantidad de ellas en un solo impuesto, lo que reducir el tiempo en el que viajan los
bienes, y podra terminar traducindose en un incremento del PIB en 1 2 puntos,
segn el experto.
En segundo lugar, el gestor destaca la importancia de los cambios que estn
teniendo lugar en la forma de ahorrar de las familias, gracias a la iniciativa del
Gobierno. Histricamente, India ha tenido una cultura de ahorro en efectivo, siendo
mayora los ciudadanos que no guardaban su dinero en el banco. Sin embargo,
desde que el Gobierno introdujo en agosto de 2014 una reforma orientada a que
crezca el acceso a los depsitos, se han abierto 215 millones de cuentas bancarias, >

Mercadosemergentes
< lo que sin duda supone un impulso para la industria financiera del pas, y tambin
ayudar, segn explica Sambhshivan, a que entre ms dinero en el sector
financiero, en la bolsa india, etc.
Por ltimo, la transicin digital es otro de los puntos clave que el Gobierno
pretende fomentar, tratando de que impulse el consumo y potenciar el crecimiento
de las empresas de este sector. Esta forma de consumir, destaca el experto, est
creciendo mucho en India, haciendo que la actividad bancaria se est
revolucionando, lo que le lleva a sobreponderar a los bancos, pero, no todos los
bancos, explica, destacando que hay atractivo en los enfocados al negocio retail.
Goldman Sachs AM resume la importancia de los cambios que est llevando a
cabo el Gobierno, al destacar que el pas se encuentra inmerso en un momento de
importantes reformas e iniciativas econmicas, bajo un liderazgo poltico fuerte. A
pesar de que el ritmo de las reformas puede ser ms lento de lo que se esperaba, la
vuelta a la normalidad en el funcionamiento del Gobierno ya ha generado un
crecimiento en los proyectos y el avance del PIB.
A todo lo anterior hay que sumar una de las caractersticas ms importantes que
presenta el pas: su demografa. India cuenta con ms de 1.300 millones de
habitantes, lo que la coloca como el segundo pas ms grande del planeta por su
poblacin. Adems, se trata de uno de los pases con la poblacin ms joven del
mundo, lo que, en opinin de Invesco, crea una buena oportunidad en el sector del
consumo, si adems se tienen en consideracin los cambios en los hbitos de
ahorro que destacamos en la pgina anterior. El fuerte crecimiento que est
experimentando la clase media durante los prximos aos, y que se espera contine
en el futuro, apoya tambin la idea de invertir en la industria del consumo del pas.
Para Goldman, las transformaciones ms importantes que est experimentando
India, al margen del aspecto macroeconmico y las reformas gubernamentales, se
encuentra en el incremento masivo en la construccin de infraestructuras, adems
del crecimiento que est experimentando el sector servicios, enfocndolo
principalmente en la industria tecnolgica y del sector salud. La gestora lo explica:
Cuando buscamos las oportunidades en la India, nos fijamos en la mejora de las
perspectivas para los negocios que se van a beneficiar de la recuperacin de la
economa domstica, como el sector industrial, el cemento y el financiero.

RIESGOS Y ELEMENTOS A MEJORAR

India no es una excepcin, y como en todos los mercados del mundo, existen
problemas y riesgos a los que se enfrentan los inversores. Balcells destaca que,
para los inversores que quieren invertir en renta fija, el proceso es especialmente

36

El Sensex indio se comporta mejor que la bolsa asitica

En puntos

Sensex

MSCI emerging Markets Asia

Shangai Stock Exchange

Nikkei 225

105

102,31

100

100,25
95

88,14

90

85

87,07
80

ENERO
Fuente: Bloomberg.

La demografa
y el aumento
de las clases
medias en el
pas hacen
que las firmas
del sector
consumo
sean
atractivas
ahora

FEBRERO

MARZO

ABRIL

MAYO

JUNIO
elEconomista

complicado. No es fcil entrar en el mercado de bonos, ya que primero se tiene que

pasar por una subasta para poder comprar los ttulos. Adems, el gestor aade que
hay un evento que tambin podra resultar negativo: ahora hay una discusin sobre
si se mantiene a Raghuram Rajan como Gobernador del banco central. Se trata de
una persona muy bien considerada a nivel internacional, que tiene mucha
credibilidad, y si se marcha podemos ver un incremento en la volatilidad de los
mercados del pas. Pocos das despus de hacer estas declaraciones, en la tercera
semana de junio, Rajan confirm que en septiembre se marchar del cargo.
Adems de esto, los problemas, segn Goldman, podran llegar si el Gobierno no
es capaz de ejecutar las reformas necesarias para el desarrollo del pas. Adems, a
pesar de que se espera una poca de monzn mucho mejor para las cosechas que
en aos pasados, una nueva decepcin en este aspecto podra impactar de forma
adversa a la economa rural, e incrementar la inflacin en los precios de los
alimentos. Para concluir, alertan de que India no es inmune a los shocks globales:
una subida del petrleo o el incremento en las tensiones polticas en otros
emergentes, pueden derivar en volatilidad para las acciones del pas.

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divisas

DIVISAS PARA
SUBIRSE AL RALLY

2016 viven un ao de ensueo en su cruce frente al resto de divisas ms negociadas

del planeta. De hecho, sin incluir al yen en la lista, que se encuentra en una situacin
de atona pese a las medidas expansivas del Banco central del Japn, la divisa
norteamericana consigue un avance medio del 4 por ciento en la primera mitad del
ao y la corona noruega del 7 por ciento frente a sus cruces ms negociados.

UNA CORRELACIN MUY MARCADA CON EL PETRLEO

DE LAS MATERIAS

Se trata de dos de las divisas que mantienen una mayor

correlacin con el precio del petrleo y tras la cada registrada
por ste en 2015, ahora han vuelto a resurgir como uno de
los activos que ms potencial puede tener de cara a lo
que queda de ejercicio.
Pensamos que el castigo de principios del ao era
totalmente excesivo, y el rebote experimentado desde
entonces es una vuelta a la realidad, seala Enrique
Daz-Alvarez, director de Riesgos de Ebury al ser cuestionado
sobre el comportamiento del dlar canadiense y de la corona noruega.
En este sentido, prosigue el experto, con el nivel bajsimo de
los tipos de inters en las economas avanzadas, y al menos
dos bancos centrales como el Banco Central Europeo y el
Banco de Japn aumentando sus estmulo monetarios,
el atractivo de este tipo de activos en general es claro
y an queda recorrido al alza.
Como l, la media de firmas de inversin asegura
que las divisas commodities por excelencia an
tienen recorrido al alza en el segundo semestre de
2016 en su cruce frente al euro por dos motivos: la
recuperacin de las materias primas y la agresividad
del BCE aadiendo estmulos.
Sin embargo, atendiendo a las previsiones de los
expertos, no slo frente a la divisa nica van a seguir
revalorizndose estas divisas. Frente a otras divisas como el
dlar estadounidense tambin.
Segn recoge la media de firmas de inversin recogida por
Bloomberg, el dlar canadiense seguir de manera paulatina aprecindose
frente a la moneda estadounidense. Es ms, a largo plazo -en 2020- se espera
>
que la paridad entre ambas monedas quede a tiro de piedra.

La recuperacin de las commodities y la agresividad de los

bancos centrales de las economas avanzadas, ponen de
manifiesto el atractivo de este tipo de activos
por Fernando S. Monreal

o hay duda. Este ao est siendo el de las materias

primas. Despus de haber acumulado unas
prdidas en el mercado del 50 por ciento desde que en 2014
dio comienzo la tendencia bajista que ha acompaado al
ndice que pondera a las materias primas durante 24 meses,
los inversores han empezado a divisar de nuevo una
oportunidad en las commodities.
Como no poda ser de otra forma, esta recuperacin de sus
precios ha acarreado un movimiento al alza que ha tenido reflejo en
otros muchos activos, como en algunas empresas que operan
principalmente con dichas materias. Y tambin se ha dejado sentir en el
mercado forex, donde existen divisas que estn muy ligadas a la evolucin del
precio de las materias primas, especialmente con el del crudo.
Las ms reconocidas son la corona noruega y el dlar canadiense, que en

38

ISTOCK

divisas
<

Por su parte, la corona noruega vivir una cierta consolidacin a lo largo de los
prximos trimestres atendiendo a las estimaciones de los expertos. Pero a ms largo
plazo, las firmas siguen creyendo en una apreciacin de la divisa nrdica frente al
billete verde. Concretamente, de media le dan un potencial del 2 por ciento para 2017
y del 11 por ciento para el ejercicio de 2018.
Y es que, a corto plazo los expertos empiezan a atisbar algunas piedras en el
camino que pueden obstaculizar la evolucin alcista del petrleo. Las apuestas
alcistas sobre el precio del crudo se han reducido considerablemente en la ltima
parte del mes. Algo que coincide con la frgil recuperacin de los precios del
petrleo que presume Goldman en su ltimo informe del mes de junio sobre el oro
negro. Desde el Banco de inversin con maysculas, aseguran que la vuelta de
algunos suministros interrumpidos durante el mes de mayo puede poner en riesgo la
recuperacin de los precios del crudo. Algo que para la entidad comenzar a reflejar
nuestra visin de que el mercado global todava no est en dficit.
En este sentido la corona noruega ha sido calificada desde Natixis como una de
las siete divisas que es ms sensible a una posible salida de Reino Unido de la Unin
Europea. Por contra, tambin es probable que estas monedas registren un repunte
significativo en el caso de que el pas britnico permanezca en la Unin, afirman
desde la casa de inversin.

Un ao de ganancias
Corona noruega / dlar ( en dlares por corona)
0,128
0,126
0,124
0,122
0,120
0,118
0,116
0,114
0,112

Monedas que ms se revalorizan

frente al dlar en 2016
MONEDA

Yen japons

0,1208

14,99

Dlar canadiense

8,54

Corona noruega

6,81

Dlar neocelands

5,04

Dlar canadiense / dlar (en dlares por dlares candienses)

Franco suizo

4,49

0,82
0,80
0,78
0,76
0,74
0,72
0,70
0,68

Corona danesa

4,33

Euro

3,99

Dlar australiano

3,05

Corona sueca

2,02

Libra esterlina

-0,30

JUL AGO SEP OCT NOV DIC ENE FEB MAR ABR MAY JUN
2015

2016

0,7841

JUL AGO SEP OCT NOV DIC ENE FEB MAR ABR MAY JUN
2015

2016

Fuente: Bloomberg.

elEconomista

El dlar
canadiense y
la corona
noruega
seguirn
aprecindose
de manera
paulatina
frente a la
moneda
yankee

ms de un 7 por ciento.
El alcance de la resistencia creciente que el oro presenta en la zona de los 1.320
dlares ha frenado las ltimas subidas y ha provocado una correccin que en
prximas semanas podra llevar al metal precioso a buscar la parte inferior del
movimiento consolidativo que desarrolla a lo largo de los ltimos meses, seala Joan
Cabrero, director de estrategia de Ecotrader. Si finalmente tomara cuerpo esta
hiptesis de cada, veramos como una inmejorable oportunidad para aumentar la
posicin que abrimos meses atrs en la zona de los 1.090 dlares, asegura.
En este sentido, el consenso de mercado confirma la visin de Ebury y prev una
estabilidad en el par de cara a los siguientes trimestres. Ahora bien, de cara a 2017 y
a los siguientes ejercicios se espera una revalorizacin de la divisa ocenica acorde
con la del metal precioso. El dlar de Australia parece haber funcionado bien en las
ltimas semanas a pesar del aumento en el nerviosismo en el mercado, aseguran
desde la gestora Natixis. Sin embargo, seguimos siendo cautos ya que una fuerte
cada de los mercados arrastrara a los precios de las materias primas y, como
consecuencia, a las divisas ms ligadas a las materias primas, afirman.

EL AUSSIE/DLAR, UN ACTIVO REFUGIO

Vemos este par bastante estable a medio y largo plazo, afirma Enrique Dazlvarez, director de Riesgos de Ebury. Se trata de un cruce de divisas que guarda
una relacin muy especial con el oro, el activo refugio por excelencia y uno de los
grandes vencedores del ejercicio en los mercados.
El arranque de ao fue el peor que se recuerda en la renta variable. El mercado
estaba descontando una recesin econmica mundial y el petrleo marcaba
mnimos de ms de 10 aos por debajo de los 30 dlares. Un escenario que sirvi
para alzar al oro que, adems, increment su demanda en el primer trimestre en un
21 por ciento con respecto al mismo periodo de 2015, principalmente por el por el
sector de la inversin, ha indicado recientemente el Consejo Mundial del Oro.
La situacin bajista en los mercados de renta variable provoc en su momento
que el oro fuera objeto de deseo de numerosas analistas. De hecho, desde
Ecotrader se opt en su momento por abrir una estrategia alcista sobre el oro el 6 de
enero. Ahora, seis meses despus los inversores que replicarn dicha operativa
acumulan una rentabilidad del 15 por ciento. Un porcentaje muy similar al
acumulado por el par aussie/dolar en el mismo periodo de tiempo, que se revaloriza

39

Materiasprimas

L
DEJA PASO A
LA RACHA BAJISTA

UN MERCADO LATERAL
Despus del superciclo de las materias, los ltimos cinco aos han sido de
descensos para la cesta de recursos bsicos que elabora Bloomberg. Sin embargo,
en el ecuador de 2016 el selectivo apunta a que terminar el ao con subidas
por Vctor Blanco Moro

as materias primas han ocupado un lugar central en la actualidad de los

mercados durante los ltimos aos. Despus de 10 aos de subidas
generalizadas en sus precios -el llamado superciclo de las materias-, desde el
estallido de la crisis financiera su cotizacin no ha conseguido recuperar los niveles
precios a los desplomes que se iniciaron en 2008: a pesar de que s se vio una
recuperacin entre ese ao y 2011, desde entonces no han parado de caer, lastradas
principalmente por la ralentizacin de la economa China, que ha generado una gran
sobreoferta. El exceso de produccin de los recursos bsicos ha generado que se
encadenen 5 aos consecutivos de cadas: el Bloomberg Commodity Index, que
recoge y pondera una cesta de las principales materias primas que cotizan en el
parqu, ha perdido en este periodo un 51 por ciento, desde los 162,39 puntos en los
que termin 2010, hasta los 78,5 puntos en los que se sita ahora.
El abaratamiento de estos activos ha generado inestabilidad en el mercado
durante los ltimos aos: su contribucin a que la inflacin avance a un ritmo muy
lento, o incluso sea negativa en Europa en este momento, adems del miedo que se
ha generado a una oleada de quiebras en la industria petrolera que pudiese
contagiarse al sector financiero, ha secundado la volatilidad de las bolsas en
momentos como el flash crash de agosto en 2015, o el de principios de este ao.
Sin embargo, precisamente en 2016 algo parece haber cambiado entre los
recursos bsicos: el selectivo acumula un avance superior al 12 por ciento, y ya
rebota un 21 por ciento desde los mnimos del ao, que se tocaron en los 72,8
puntos. As, parece que el selectivo pretende cortar definitivamente la racha de un
lustro de descensos. El rebote que est experimentando el ndice se explica por
varias razones.

EL PETRLEO VUELVE A LOS 50 DLARES

ISTOCK

40

Sin duda, la ms destacable es la fuerte subida que est experimentando el

precio del oro negro desde enero. Tanto el barril Brent europeo, como el West
Texas estadounidense, consiguen subir ms de un 30 por ciento en el ao. Si se
atiende al rebote que ha experimentado el precio de los dos barriles desde los
mnimos del ao, todava es ms llamativo, ya que han conseguido recuperar ms
de un 79 por ciento en este sentido: en este momento el Brent cotiza en los 49,9
>
dlares, pero lleg a tocar los 27,8 dlares el 20 de enero; por su parte, el West

Materiasprimas
Los recursos bsicos levantan la cabeza en 2016

mantendr en esta cota en la medida en la que muchos productores de esquisto en

Estados Unidos vuelvan a activar los pozos e incrementen la produccin del pas.

Evolucin Bloomberg Commodity Index. En puntos

105

EL ORO DISFRUTA DE LOS BAJOS TIPOS

100
95
90

88,57

12,75%

85
80
75
JUN

JUL

AGO

SEP

OCT

NOV

DIC

ENE

FEB

MAR

2015

Algunos de los que ms suben

MATERIA

Soja alimenticia
Magro de cerdo
Petrleo Brent
Petrleo WTI
Soja
Azcar
Plata
Zinc
Oro
Gas natural
Estao
Platino

ABR

JUN

y de los que ms bajan

RENTABILIDAD 2016 (%)

49,40
44,15
34,15
31,15
30,50
26,25
25,45
25,30
19,80
18,00
16,50
10,20

MATERIA

RENTABILIDAD 2016 (%)

Cacao

-0,50

Algodn

-1,20

Paladio

-1,40

Cobre

-1,50

Trigo

-1,50

Aluminio

-4,20

Plomo

-4,40

Arroz

-4,70

Ganado vivo

Fuente: Bloomberg.

< Texas marc sus mnimos del ao en los 26,2 dlares, el 11 de febrero. Toda esta
subida ha tenido su origen en el recorte de produccin que ha tenido lugar en la
industria, adems de un crecimiento de la demanda sostenido, cercano a los 1,2
millones de barriles en 2016. La OPEP, Goldman Sachs, la Agencia Internacional de
la Energa... Son muchos los agentes del mercado que consideran que la
sobreoferta ha terminado, o est a punto de hacerlo, y que el equilibrio volver
pronto al mercado de oro negro. El deterioro en la produccin de Nigeria, Libia y
Canad ha ayudado a los alcistas en los ltimos meses: en los dos primeros pases
los ataques de milicias a las instalaciones petrolferas han recortado la oferta,
mientras en Canad los responsables del deterioro han sido los incendios. Sin
embargo, los expertos encuestados por Bloomberg creen que el crudo se quedar
estable entre los 50 y 57 dlares durante todo el ao 2017, un precio que se

41

MAY

2016

-15,25
elEconomista

Los expertos
que recoge
Bloomberg
creen que el
petrleo
Brent se
mover entre
los 50 y los 57
dlares
durante todo
el ao 2017

Otro de los activos que ha propiciado la subida del ndice de materias primas es el
oro, el recurso bsico que ms pondera en este selectivo. El metal precioso rebota
casi un 20 por ciento en 2016, y ya cotiza en los 1.269 dlares por onza. Los bajos
tipos de inters son un punto a favor de los alcistas en el metal: el activo suele ser
atractivo para los inversores cuando los tipos estn bajos, como alternativa a otros
activos que no ofrecen rentabilidad en estos momentos. Por ello, el retraso que est
teniendo lugar en la subida de tipos de inters en Estados Unidos est beneficiando
al metal. La Reserva Federal ha pisado el freno y, despus de subir los tipos el
pasado mes de diciembre, de momento parece que el prximo incremento en el
precio del dinero tendr que esperar. Desde Bloomberg las posibilidades que se
manejan en este momento apuntan a que la prxima subida no tendr lugar, al
menos hasta despus de la reunin que tendr lugar en febrero de 2017. Y es que,
algunos datos macroeconmicos sobre la situacin de Estados Unidos, como el mal
dato de empleo del mes de mayo que se conoci a principios de junio, estn
forzando a la Fed a tener cautela antes de subir tipos. El referndum sobre el Brexit
tambin ha podido tener que ver, y son muchos los expertos que destacan que
Yellen no har ningn movimiento durante la segunda mitad de ao, por la cercana
de las elecciones presidenciales en Estados Unidos.
En cuanto a los metales industriales, hasta ahora han sido la guinda que le falta al
pastel alcista. Si bien, algunos como el zinc o el estao consiguen rebotar ms de
un 10 por ciento desde enero, el plomo, el aluminio caen en lo que va de ao. Y es
que, a diferencia de petrleo, el exceso de produccin no ha terminado en estos
activos. Neil Dwane, jefe de estrategia de Allianz Global Investors, destaca que los
metales industriales estn en un sitio oscuro. Se necesitarn 10 15 aos de
crecimiento de demanda en India o Indonesia para equilibrar este mercado, o bien,
hasta que no caigan los productores menos eficientes de la industria.

LA SOJA LIDERA LOS AVANCES

El precio del recurso agrcola en Estados Unidos sube casi un 50 por ciento en el
ao. Y es que, segn publica Wall Street Journal, el deterioro en la produccin de
regiones de Sudamrica como Argentina ha propiciado que caigan las previsiones
para los inventarios del pas, ya que EEUU exportar una gran cantidad de grano
para compensar la cada de la produccin sudamericana.

lecturasdeunprofesionalcfa

Superforecasters o cmo predecir el

futuro sin necesidad de ser un experto

esde al menos los tiempos de Casandra, el personaje de

estas 500 preguntas enviadas a cada grupo se obtuvieron
Homero con poderes para ver el futuro, el ser humano siempre ha
alrededor de un milln de respuestas -se podan actualizar cada
mostrado fascinacin por la habilidad de predecir el porvenir,
da las predicciones-. IARPA daba a los grupos total libertad para
intentando al mismo tiempo encontrar si poseer tal don es posible.
decidir cul era la mejor manera de contestar, cmo organizarse y
Los investigadores Philip Tetlock y Dan Gardner, en su ltimo libro
de dnde sacar la informacin. El GJP result ganador
y (ya) aclamado Superforecasting: The Art and Science and
ampliamente, no slo sobre el resto de equipos, sino sobre
Prediction, nos presentan una de las obras ms completas hasta
analistas de inteligencia con acceso a datos confidenciales. Dentro
la fecha sobre la habilidad de prediccin en el campo de
del GJP, el 2 por ciento superior de la distribucin
las ciencias sociales. El libro es nico por dos razones.
presentaba habilidades predictivas extraordinarias -los
La primera es que se basa en los resultados del mayor
superforecasters-. El tamao de la muestra hace que
experimento sobre prediccin jams realizado,
sea improbable que dichos resultados se deban a la
patrocinado por la agencia de inteligencia
suerte. Hay alguna manera de mejorar nuestras
estadounidense Iarpa -institucin que persigue mejorar
habilidades predictivas o es un don innato? Los autores
sus habilidades predictivas sobre eventos geopolticos-.
enfatizan que los superforecasters son personas con
La segunda razn, es que Tetlock lleva aos estudiando
inteligencia superior a la media, pero no genios, y de
si los expertos predicen mejor que el resto de mortales:
procedencias diversas: desde ingenieros forestales
Javier Lpez Bernardo,
el estudio que le hizo famoso demostraba que, en
hasta asistentes sociales. Sin embargo, compartan una
Ph.D.,
miembro
de
horizontes superiores al ao, la opinin media de un
serie de caractersticas como registrar sus acciones,
CFA Society Spain
grupo de expertos no era mejor que la opinin de otro
actualizar sus predicciones, descomponer las preguntas
grupo no-experto respondiendo al azar. Dicho estudio le
en otras ms sencillas y usar probabilidades de dos
vali a Tetlock poder participar como organizador de uno de los
dgitos -no 0 por ciento o 100-. En resumen, Superforecasting: The
cinco grupos -el Good Judgement Project, GJP- en el experimento
Art and Science of Prediction es un
de IARPA .
libro extremadamente ameno y muy
En qu ha consistido dicho experimento? Desde el 2011, los
til para todos aquellos que
grupos han sido bombardeados con multitud de preguntas con
regularmente tienen que hacer
horizontes temporales inferiores a un ao, como cul es la
predicciones en ciencias sociales, as
probabilidad de que Grecia salga del euro antes de tal fecha? De
como para un pblico ms amplio.

SUPERFORECASTING: THE ART AND

SCIENCE OF PREDICTION
Autor: Philip Tetlock y Dan Gardner
Editorial: Random House Books, 2015
Pginas: 340 pp., tapa blanda.

AL SER HUMANO SIEMPRE LE

HA FASCINADO LA HABILIDAD
DE ADIVINAR EL PORVENIR

42

 qU si
NpL
aZa

termometroibex35
1

Abertis

Acciona

Acerinox

ACS

Aena

Amadeus

ArcelorMittal

11

10

12

13

14

BBVA

Banco Sabadell

Banco Popular

Banco Santander

Bankia

Bankinter

Caixabank

EL IBEX TIENE UN POTENCIAL DEL 16%

El Ibex 35 cuenta con un potencial de casi el 16 por ciento -sin Brexit y sin Unidos Podemos- a
pesar de que la valoracin de los expertos ha descendido casi un 15 por ciento, hasta quedarse
justo por encima de los 10.000 puntos. Esto supone un recorrido 11 puntos porcentuales superior al potencial con el que contaba hace solo 12 meses, del 4,6 por ciento. A pesar del fuerte
recorte en las previsiones de ganancias, por PER -veces que se recoge el beneficio en el precioel ndice espaol de referencia est un 9 por ciento ms barato que hace un ao, en 14 veces, si
bien an cotiza con una prima del 6,5 por ciento frente a su media histrica de 13,1 veces.
Mads Koefoed, jefe de estrategia macroeconmica de Saxo Bank, aseguraba en un informe de
finales de mayo que no consideraba que la renta variable espaola est barata, pero s se en-

44

cuentra a precios mucho ms atractivos que los mercados de Reino Unido, Francia y Alemania
y pronosticaba que los ttulos espaoles superarn el rendimiento de otros mercados europeos durante el resto del ao. Con las cadas, tambin ha habido una mejora en las recomendaciones dentro del mercado espaol. En junio del ao pasado hasta un total de 27 valores del
continuo tenan una recomendacin de vender para el consenso de mercado -el 28,4 por ciento de las firmas que cuentan con seguimiento- y ahora esa cifra se reduce hasta 21 empresas, o
lo que es lo mismo, el 22,1 por ciento. Mientras, el semforo amarillo es el que se impone -un
43,2 por cientode los consejos son un mantener- y las compras se quedan el 34,7 por ciento
restante.

termometroibex35
15

16

17

18

20

21

Cellnex

DIA

Enagas

Endesa

Ferrovial

FCC

Gamesa

22

23

24

25

26

27

28

Gas Natural

Grifols

Iberdrola

Indra

Inditex

IAG

Mapfre

IAG

Gamesa

Endesa

IAG se mantienen un mes ms como el valor del selectivo espaol con mejor consejo de compra. Pese a que
las acciones del holding han cado ms de un 20 por
ciento en el ao, IAG cuenta con con un potencial del
47 por ciento. Sin embargo, es de esperar que con el
triunfo del Brexit, la cosa cambie ya que es uno
de los ttulos ms expuestos a Reino Unido.

A pesar de que la firma de renovables contina con su

recomendacin de mantener, su reciente fusin con
Siemens parece que no ha logrado convencer al mercado, que ha empeorado este consejo. Sin embargo,
desde que comenzara el ao, los ttulos de Gamesa
han subido un 9,5 por ciento y an pueden subir
otro 15,8 por ciento ms, segn los analistas.

La elctrica ha sido la compaa del Ibex 35 cuya recomendacin ms se ha empeorado. Algo que ha hecho
que durante el ltimo mes haya pasado a contar con
un consejo de venta sobre sus acciones. Con esto, los
ttulos de Endesa apenas tienen un potencial del 2 por
ciento, tras perder cerca de un 5 por ciento de
su precio en lo que llevamos de ao.

29

45

19

30

31

32

33

34

35

Mediaset

Merlin

Red Elctrica

Repsol

Tcnicas Reunidas

Telefnica

Viscofn

encuestasobresentimiento

BAJA L
LA EXPOSICIN

A BOLSA
Aumenta el porcentaje de profesionales acreditados
por Efpa que se sienten cmodos con niveles ms
reducidos de renta variable en cartera. El 42%
incluira entre un 20-40%
por C. Garca

a volatilidad est disparada y, para los expertos,

una vez pasado el referndum en Reino Unido
sobre su permanencia en la UE, no se ir a ninguna parte. Ms
que nada porque en los prximos meses el mercado volver a
afrontar otras citas polticas importantes (ver pgina 17 y 18).
Ante este escenario, el 42,7 por ciento de los profesionales
acreditados por Efpa que participan en la encuesta de
sentimiento de mercado de elEconomista sitan su exposicin
ptima a bolsa entre el 20 y el 40 por ciento a 36 meses vista.
El porcentaje de asesores financieros que se siente cmodo
con esos niveles suponiendo una asuncin de riesgo media se
ha incrementado un 7,3 por ciento en el ltimo mes (ver
grfico). Al mismo tiempo, los que en mayo se mostraban
dispuestos a asumir ms riesgo, ahora se han reducido.

En junio slo un 6 por ciento de los profesionales Efpa

destinaran entre un 60 y un 80 por ciento de su cartera a
bolsa, frente al 14,1 por ciento que contemplaba esta
posibilidad hace un mes. Es el porcentaje ms bajo de los
ltimos tres meses -en marzo se resete esta encuesta, que
antes responda a la evolucin esperada de la bolsa y la prima
de riesgo-.

EL PAPEL DE LA RENTA FIJA

Por el contrario, los profesionales que introduciran hasta un 20
por ciento de bolsa en sus porfolios se mantiene sin cambios al
representar al 15,1 por ciento de los encuestados. El resto
estaran dispuestos a invertirlo en renta fija.
Otro 33,4 por ciento de los asesores financieros se decanta
por tener una exposicin a la renta variable de entre el 40 y el
60 por ciento, en lnea con el porcentaje de hace un mes.
Mientras que los que estn dispuestos a afrontar ms riesgo
-hasta un 80 por ciento en bolsa- crecen un 2,8 por ciento.

Qu porcentaje de exposicin a renta variable estara dispuesto a aceptar de

cara a los prximos 36 meses suponiendo una asuncin de riesgos media?
QUIN RESPONDE A LA ENCUESTA?

De 0 a 20%

EFPA
EFPA Espaa es la delegacin en nuestro pas
de la asociacin europea de asesora y
planificacin financiera-patrimonial. Se trata de
una plataforma independiente de certificacin
profesional que tambin acta de asociacin
agrupando a los profesionales dedicados al
asesoramiento y la planificacin financiera en
nuestro pas.

6,0%

Entre 20% y 40%

2,8%

Entre 40% y 60%

Ms de 80%

50
15,1%

45
40
35
30
25

JUNIO

20
15
10

33,4%

42,7%

5
0
MARZO

Fuente: Efpa. Nota: El resto estaran dispuestos a invertirlo en renta fija.

46

Entre 60% y 80%

ABRIL

MAYO

JUNIO
elEconomista