Universidade Estadual de Campinas

Instituto de Economia
Programa de Ps-Graduao
Mestrado em Economia

SEMINRIO PROBLEMAS DE FINANCIAMENTO DA

ECONOMIA BRASILEIRA
Da Substituio de Importaes ao Capitalismo Financeiro.

Adriano Casarotto RA 930045

Andrea Giannella RA 030421
Marcus M B Mendes RA 019289
Trabalho apresentado para a
Disciplina

HO

115

Formao Econmica do Brasil

I, ministrada pelo Prof. Plnio de
Arruda Sampaio Jnior.

Campinas, dezembro de 2004

DA SUBSTITUIO DE IMPORTAES AO CAPITALISMO

FINANCEIRO
MARIA DA CONCEIO TAVARES

Introduo:
A autora tenta explicitar as alteraes no regime de
acumulao do capitalismo brasileiro, esmiuando o funcionamento do setor
financeiro, relacionando-o numa causalidade direta com a concentrao

e a

expanso da economia brasileira a partir das reformas engendradas no perodo

posterior ao golpe militar de 1964. Partindo de uma descrio do processo de
acumulao sob a hegemonia do capital financeiro, traa um panorama do
processo de acumulao anterior, descreve o arcabouo institucional da reforma
financeira dos governos militares, e diagnostica suas contradies.
1. O problema
A Reforma financeira antes de consequncia do processo de
acumulao anterior, representa um ponto de inflexo, colocando o capital
financeiro no centro da rbita capitalista nacional. O ambiente poltico do ps 64
permite a centralizao financeira, em oposio a atomizao prvia do sistema
bancrio.
O padro de financiamento da economia nacional anterior a 64
era baseado num esquema inflacionrio aberto e em financiamentos externos
relacionados a graves problemas no balano de pagamentos. Na nova etapa o

endividamento externo era relacionado com movimentos autnomos do capital

internacional. A inovao fundamental a criao da ORTN, inaugurando a
correo monetria como mecanismo de remunerao da poupana domstica,
permitindo contornar os efeitos da lei da usura, que passa a ser a forma usual de
financiamento do setor pblico.
A reforma de 1964 trouxe uma inovao ao sistema bancrio
brasileiro que foi a especializao funcional dos agentes financeiros, criando um
originador de recursos para cada classe de tomadores, convertendo dessa forma
o sistema financeiro no eixo dinmico de estmulo ao consumo (primordialmente
bens durveis) e a produo.
2. Caractersticas Gerais da Acumulao financeira
A funcionalidade do processo de financeirizao do capital
est na sua transformao em capital abstrato, com capacidade de assumir
qualquer das formas de acumulao de riqueza, com liquidez suficiente para
migrar e se alocar onde se apresenta ao melhores taxas de rentabilidade.
Travestido na forma de capital fictcio,

permite-se a catalisao da poupana

interna e seu redirecionamento a outros setores, contribuindo para a centralizao

do capital.
Em sua forma mais abstrata, a financeira, o capital pressupe
uma mobilidade internacional, o que requer uma base produtiva que suporte essa
capacidade de movimentao alm das fronteiras nacionais. da imanncia do
capital abstrato a busca de rentabilidade potencialmente sub-tima

para a

economia como um todo1.

Diz a Autora As novas formas de associao do capital tendem a conduzir a um tipo de estrutura
oligoplica que supe um grau muito maior de abertura externa das empresas e uma internacionalizao
progressiva dos principais setores da economia, no entanto, restam, porm, vrios problemas para esclarecer;
os mais importantes deles se referem a qual seria a base real de sustentao dessa rearticulao empresarial,
pg. 217.

3. Caractersticas histricas do padro de financiamento da economia brasileira

anterior 64.
Os efeitos da expanso proporcionada pelo padro de
financiamento baseado no endividamento externo e mecanismos inflacionrios
internos, no atingiram, em nvel satisfatrio, os consumidores potenciais da
capacidade instalada no perodo anterior, fundamentalmente a de bens durveis,
basicamente causados por:

Baixo potencial de consumo das classes mdias;

Falta de mecanismos institucionais de autofinanciamento

do governo e das empresas nacionais para investimentos
de longa maturao;

Baixa complexidade do sistema financeiro que expandia o

crdito com a expanso primria dos meios de pagamento;

Crise econmica e poltica de 1962/1963 afugentou o

capital estrangeiro;

Tabelamento dos juros com base na lei da usura de 1933.

4. A Reforma de 1964 seus Objetivos diviso de funes especficas de

financiamento.
Em resposta as limitaes do padro de financiamento, a
reforma procura criar um agente emprestador para cada tipo de necessidade de
financiamento, sob administrao de um Banco Central, retirando essa funo do
Banco do Brasil, que a exercia atravs da SUMOC. O Banco Central assume

autoridade monetria, com poder de regulao sobre o sistema e suas operaes

financeiras, inclusive a regulao de emprstimos externos.
Pari passu, a introduo da clusula de correo monetria
em quase todas as operaes do sistema permite a expanso do crdito e as
inovaes bsicas da lei de mercado de capitais estimula a atuao das corretoras
e distribuidoras de valores.
O sistema de financiamento passou a ter a seguinte estrutura:

Longo Prazo Estado, BNDE e banco de investimentos;

Bens de consumo financeiras e sociedades de poupana e

emprstimo;

Capital de giro para as empresas e dvida pblica estatal

Bancos comerciais;

Captao de recursos externos

de curto prazo

bancos

comerciais e de investimento;

Financiamento imobilirio

BNH e Sociedades de Crdito

Imobilirio.

Mercado

de

Capitais

Bolsas

de

Valores,

Bancos

de

Investimento e sociedades corretoras e distribuidoras;

Alm das medidas estruturais acima descritas, outras medidas

complementares foram adotadas para dar suporte ao novo padro de
financiamento, como:

Alterao da poltica salarial e da legislao de fluxo de capital

estrangeiro;

Regulao dos consrcios e

outras formas

de captao de

poupana popular;

Incentivos Regionais dedutveis de Imposto de Renda;

Estmulo ao mercado de aes via Fundo 157;

5. Consequncias das Reformas

Um dos principais efeitos da reforma quanto ao funcionamento
do mercado financeiro ser a prpria diversificao, dada a especializao de
funes; num segundo momento a concentrao das instituies financeiras,
decorrente de um processo agudo de competio que elevou os custos
operacionais, produziu a liquidao, aquisio e fuso das instituies menores e
menos

competitivas

(recrudescimento

do

processo

de

concentrao

de

instituies bancrias nacionais 1958 havia 399 caindo para 195 em 1970).

Como resultado da implementao das inovaes financeiras

e da diversificao houve uma expanso da base de clientes e depsitos,
adicionado ao aumento da quantidade de ttulos negociados pelas instituies
extrabancrias, inclusive as ORTNs, o que redundou no aumento da liquidez na
economia.
Por fim, mas no menos importante, da reforma de 1964
emerge a figura do Banco de investimento como organizador da mediao entre o
capital financeiro e o capital produtivo. Enfim, fixa-se s bases para a organizao
conglomerada

dos

capitais

atrelados

aos

grandes

bancos

nacionais

estrangeiros.

6. Relao ente a expanso financeira e a acelerao do crescimento

Como principal resultado estrutural, a expanso financeira
durante o perodo 1964/70 permitiu que o financiamento dos setores pblicos e
privados se desligassem da emisso primria de meios de pagamento. No
perodo, enquanto os meios de pagamento cresceram a uma taxa mdia anual de
5,7%, seguindo de perto o prprio crescimento do PIB, os ativos no-monetrios
cresceram 37,5% ao ano durante o mesmo perodo.

Podemos ainda distinguir dois momentos no tocante

orientao da poltica monetria. O primeiro momento vai de 1964 a 1967, e se
caracteriza pela poltica de restrio monetria. O segundo momento inicia-se a
partir de 1967, com a adoo de uma poltica deliberada de maior liquidez para o
mercado.

Os

principais

instrumentos

de

ativos

financeiros

de

intermediao no-bancria foram ttulos da dvida pblica (ORTN) e aceites

cambiais como forma de endividamento do setor privado.

At 1967, as obrigaes reajustveis do Tesouro Nacional

funcionaram como instrumento absorvedor da liquidez, sendo emitidas em volume
superior ao dficit de caixa do Tesouro. A partir desta data, no entanto, passou a
configurar um mecanismo de financiamento do gasto pblico.

Os aceites cambiais, por sua vez, serviam de importante fonte

de financiamento do consumo e do capital de giro das empresas, servindo como
fatores de sustentao da demanda. Este aumento da dvida privada
extrabancria foi concomitante a um financiamento corrente dos bancos

financeiras a taxas elevadas, e juntos formaram o suporte para a expanso do

mercado urbano de bens e servios.

No demorou muito para que o desenvolvimento financeiro

fosse levar a um aumento das atividades bursteis. A partir de 1968 j era visvel o
movimento especulativo das aes na bolsa, com notvel apreciao dos valores
das aes em 1969 e mais moderado em 1970. As atividades na bolsa passaram
a movimentar grande volume de recursos no s pelo aumento da atratividade das
aes, como tambm por uma intensa emisso de tais aes e de abertura de
novas sociedades de capital aberto.

7. Acumulao financeira, concentrao e centralizao do capital

Maria da Conceio Tavares define o processo de acumulao
financeira como a capitalizao de rendas obtidas a partir de ttulos financeiros
(p. 234), em que tais rendas no participam diretamente do processo produtivo,
mas representam um direito de participao no excedente gerado. No haveria,
portanto, uma relao direta entre a acumulao de ativos financeiros e a
acumulao de ativos de investimentos reais, sendo que a acumulao financeira
um rearranjo das relaes patrimoniais no excedente econmico, e no um
incremento deste ltimo.

Entretanto, Maria da Conceio Tavares afirma que apesar da

inexistncia de tal relao direta, ainda existe alguma correlao indireta. Na
linguagem elaborada por Hilferding O Capital Financeiro, a acumulao financeira
representa a criao de capital fictcio, que est no cerne da separao das
funes entre empresrios e capitalistas. A natureza da articulao destes dois
personagens do sistema capitalista seria o condicionante da reconverso do
capital financeiro em capital produtivo.
Do ponto de vista do processo microeconmico, pode-se
distinguir entre os poupadores finais, que investem financeiramente adquirindo
ttulos, os investidores financeiros institucionais, que tanto podem intermediar
operaes quanto aplicar recursos em ttulos, e as empresas emissoras primrias,
que modificam suas relaes patrimoniais. Para que a acumulao financeira se
converta em acumulao produtiva, necessrio que os fluxos originrios dos
poupadores finais sejam aproveitados pelas empresas na expanso da
capacidade de produo. Quais so possveis descaminhos desta operao? Por
um lado, a poupana pode ficar restrita circulao patrimonial, ou ao mercado
secundrio de ttulos. Por outro, as prprias empresas que recebem os recursos
financeiros podem aplica-los de maneiras distintas da produtiva, como retendo o
fluxo monetrio sob a forma de liquidez, ou ainda para o pagamento e
reestruturao do seu perfil de dvida.
Do ponto de vista da dinmica da economia sob perspectiva
histrica, a estabilidade do sistema requer que apesar da evoluo divergente das
esferas reais e financeiras, haja em cada uma delas relativa estabilidade na taxa
de lucro, na esfera real, e na rentabilidade dos ttulos, na esfera financeira.
Provavelmente o maior desafio o de garantir a estabilidade
na rbita financeira, dado o seu notrio componente de instabilidade, que est
mesmo na origem de sua atratividade. Historicamente, as tentativas de diminuir os

riscos no setor se revelaram como estratgias de aumento do controle e

centralizao do capital financeiro. Esta estratgia pode desenvolver-se de duas
maneiras distintas: dando-se maior peso s instituies financeiras pblicas (caso
da Frana, Itlia, Mxico e Japo), ou progressivo aumento do controle por parte
de grandes agncias concentradoras de recursos financeiros (Inglaterra e EUA ).
Uma condio necessria para a contnua valorizao
financeira

a manuteno constante da taxa de lucros das empresas, uma

situao no usual, que mesmo em condies de aumento do grau de monoplio,

apresenta grandes dificuldades de se realizar. Com relao taxa de lucro, uma
das possveis solues a se pensar, seria a concentrao produtiva monoplica.
Entretanto, a concentrao monoplica pode causar uma divergncia ainda mais
acentuada do ritmo de acumulao real entre os seus valores concretos e
potenciais. Isto porque no longo prazo, e como varivel dinmica preponderante
do sistema, est o nvel de investimento. Dentro de uma estrutura monoplica, ou
oligoplica, a diminuio da competitividade ente as empresas pode causar um
comprometimento quanto a este ponto.
Uma alternativa quanto s dificuldades de estabilizao das
rbitas reais e financeiras pode ser o aumento da articulao entre elas. O
exemplo mais notrio disto o caso do conglomerado, que encontrou
desenvolvimento prtico no Japo. O conglomerado possui como estratgia de
expanso a diversificao da produo e dos investimentos nos principais setores
dinmicos da economia, liderada a partir de um ncleo financeiro central com
poder de emisso praticamente ilimitado em favor das empresas conglomeradas.
O imenso poder de acumulao dos conglomerados devido s relaes
intersetoriais dentro do grupo, com enormes economias de aglomerao. Com
isto, processa-se uma internalizao da relao de dvida, com elevada
rotatividade do capital de curto-prazo, num processo contnuo e programado de
expanso.

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8. O significado da acumulao financeira no perodo

Durante o perodo de 67 a 70 a expanso do PIB d-se pela
retomada do consumo, substancialmente puxado por um aumento do gasto
pblico, financiado pela emisso de dvida pbica (ORTN indexada) e, pela
entrada em funcionamento das novas regras de estmulo ao crdito, originrias da
reforma financeira de 64.

Nos anos de 69 a 70 o crescimento da produo ainda

puxado pela utilizao da capacidade ociosa criada no perodo anterior, contudo
agora sem estmulo criao de nova capacidade em funo dos altos custos
financeiros j oriundos de um incipiente processo inflacionrio e incapacidade da
reforma financeira de 64 de criar fontes privadas de financiamento de longo prazo.

Uma das sadas a essa situao foi o estmulo ao

desenvolvimento do mercado de capitais, primordialmente o mercado acionrio. O
lanamento de aes foi utilizado como substituto ao mercado de crdito que no
atendia a necessidade de expanso das empresas. As condies necessrias
para a manuteno do ritmo de expanso da economia e a estabilidade do
processo de acumulao financeira requerem uma alta de rentabilidade capaz de
assegurar o crescimento equilibrado entre ativos financeiros e reais em longo
prazo.

A forma pela qual as empresas abriram o capital foi estimulada

pela revalorizao dos ativos sem nus fiscal e a captao de recursos, mesmo
que simplesmente para a diluio do bloco de controle, fora do mercado de

11

crdito. A alta das cotaes das empresas nesse perodo estava desconectada de
sua atuao produtiva, o que conduziu a um processo de acumulao de capital
fictcio (contbil) sem contrapartida em expanso real do investimento ou da
lucratividade23.

A tendncia equilibrada de longo prazo, segundo a ensasta,

seria que a divida publica e dos consumidores crescessem junto com a renda
interna bruta e disponvel das famlias, no representando um papel autnomo no
crescimento, o componente autnomo esta na expanso do investimento em
capital fixo.

Todavia, como conseqncia do movimento especulativo, as

aplicaes financeiras tornam-se mais rentveis que a inverso produtiva,
realimentando o movimento especulativo e desestimulando a formao de capital
fixo, mantendo uma permanente tenso inflacionaria, o que distorce violentamente
a alocao de recursos do setor privado.

O problema desse processo no est somente na divergncia

de ritmos da acumulao financeira, mas sim em um processo continuo de
redistribuio de renda dos setores produtivos ao setor financeiro. Em tese, a
centralizao do capital financeiro poderia alterar esse quadro redirecionando a
poupana disponvel aos setores produtivos. O Brasil de 66 a 70 encontrava-se

No dizer da autora: Em outras palavras, deixa completamente em suspenso a realizao do

valor de capital financeiro enquanto direito de propriedade sobre lucros de empresas. Pag. 243.
2

Acrescenta, ainda: O caracter contraditrio entre a expanso real e a financeira se manifesta na

impossibilidade de manter uma base real para a acumulao financeira pg. 244.

12

claramente em um processo de concentrao de renda e capital, no qual o Estado

atua restritamente nesta fase como racionalizador.

Um processo de concentrao relativa no incompatvel com

a elevao absoluta de renda das classes mais baixas. No entanto, os anos 70
so marcados pelo fato de os grupos que se encontravam no topo da pirmide
social e no estrato superior da classe mdia terem se apropriado do aumento da
renda, em detrimento dos demais estratos da classe mdia e dos pobres, sendo
que os setores de mais alta renda tiveram esse movimento acelerado pelo
aumento do endividamento. Concomitantemente houve uma concentrao relativa
nas atividades econmicas urbanas.

A centralizao financeira em curso nos anos 60 produziu uma

assimetria: os grandes grupos industriais, notoriamente formados por empresas
transnacionais solidamente montadas, permanecem relativamente independentes
do capital financeiro nacional. Por outro lado, as empresas menores,
predominantemente

de

capital

nacional

modernizao, so as mais dependentes

necessitadas

de

capital

para

desse capital, e as com maiores

dificuldades de obt-lo.
Paradoxalmente, nas empresas publicas o processo de
expanso d-se de forma mais estruturada. Justamente porque ai no se pe a
assimetria de poder financeiro e empresarial, nem entre investimento e
acumulao financeira. No Brasil ainda faltaria um controle mais eficaz do
mercado financeiro e uma maior articulao orgnica entre os grupos financeiros e
empresariais, como no Japo e Alemanha ou um maior equilbrio entre esses
grupos como nos EUA.

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Mesmo os bancos de investimento, que tem as atribuies

legais para tanto, no atuam como agentes de formao de conglomerados, ainda
quando participavam de operaes de lanamento de aes, restringia-se a seus
interesses de curto prazo, em detrimento dos interesses dos seus clientes. O
banco de investimento local atuava somente como uma agncia financeira com
certo grau de flexibilizao, cuja dimenso no transcendia a escala local. Os
bancos de investimento acabaram por tornar-se apndices dos bancos comerciais.
Assim, as articulaes possveis entre capital financeiro e
industrial restringe-se a 3 reas, todas ligadas conquista de novos mercados:
petroqumica, minrio-ao e explorao da fronteira de recursos naturais.

As grandes empresas estrangeira atuam nos mercados j

desenvolvidos ( material eltrico, material de transporte e metal mecnica), onde
detm tecnologia e implantaram parques produtivos direcionados reproduo do
padro de consumo dos pases centrais. O capitalismo financeiro no Brasil no
paralelo ao dos pases desenvolvidos, como se tem discutido muito, suas
similaridades aparecem na forma, mas a origem e os resultados desses processos
so especficos em uma economia dependente de industrializao tardia.

9. Concluso

O esforo da autora era caracterizar o novo processo de

acumulao capitalista no Brasil, sob a gide do capital financeiro, partindo do
diagnstico de que a necessidade de crescimento posta nos anos 60 no era

14

correspondida pelo arcabouo financeiro vigente nas dcadas precedentes. Isto

posto, a reforma financeira de 1964 busca criar canais de ligao entre a
poupana e o crdito, o que conduziu transformao do capital em um direito de
propriedade abstrato.

A concluso virtuosa desse processo somente poderia ser

obtida frente a um ambiente de equilbrio entre o capital produtivo e o capital
financeiro nacionais, ou na presena de um agente estatal que coordenasse o
processo. Nenhuma dessas condicionantes estavam presentes no padro
implementado pela reforma financeira de 1964, o que resultou num processo de
financeirizao e concentrao do capital e da renda.
BIBLIOGRAFIA:
TAVARES, MARIA DA CONCEIO. 1972. Da Substituio de Importaes ao Capitalismo Financeiro.

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