UNIVERSIDAD NACIONAL DE INGENIERIA

FACULTAD DE INGENIER
IA ECONOMICA
Y CC.SS.
Escuela Profesional de Ingeniera Econ
omica

Caso InkaFondos1

PARTE I
InkaFondos, una subsidiaria de InkapitalEs, es una nueva empresa de inversion que se dedicar
aa
brindar asesora a inversionistas individuales o corporativos en el sector energetico y de transportes.
El ministerio del sector energa se encontraba interesado en que inversionistas privados pudieran
participar en algunos procesos de licitacion de proyectos de generacion de reserva fra2 . Actualmente, se encuentran en proceso de evaluacion un proyecto de generacion al sur del pas.
Con el fin de poder incentivar la participacion de los inversionistas privados, han solicitado a
InkaFondos efectuar una evaluaci
on para estimar el costo de capital para una empresa energetica
(con actividades principalmente de generacion electrica) bajo la mejor metodologa que considere
adecuada.
Para poder determinar el costo de capital, InkaFondos determina que la teora del Capital Asset
Pricing Model (CAPM) es la relevante y mas empleada para ese fin. Ello se sustenta en el hecho
que las economas y los sistemas muestran un alto grado de integracion en un mundo cada vez m
as
globalizado. Por ello, sin desconocer sus limitaciones, los supuestos sobre los cuales se sustenta el
CAPM podran ser aplicables para la determinacion del costo de capital en las condiciones vigentes,
como efectivamente suelen realizar otras entidades financieras y academicas.
El CAPM simplifica la determinaci
on del costo de capital se
nalando que este esta principalmente
afectado por la prima de riesgo del negocio reflejado en lo que se ha denominado Beta (). Seg
un
esta teora, el costo de capital se calcula seg
un la siguiente expresion:
K = rf + (RM rf )
donde:
K
rf

RM

:
:
:
:

Costo de oportunidad del capital o Costo de Capital

Tasa libre de riesgo
Beta
Retorno de mercado

El calculo del Beta se vuelve en una tarea relevante en la determinacion del costo de capital.
Es por ello que se requiere efectuar un analisis detallado de esta variable.
Dado que el pas no cuenta con una bolsa de valores amplia en la que buena parte de la empresas coticen en ella, ni tampoco profunda en la que pocas transacciones no alteren sobremanera el
1
c
Una adaptaci
on del Caso Per
u Financiero de la Universidad ESAN, curso Teora Financiera, Fenix
Suto
(2009)
2
Los mismos que son de largo plazo.

Caso: Costo de Capital - Finanzas I

Ciclo 2015-I

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Prof.: Alfonso Chang

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rendimiento de la misma, no es posible asumir que sus indicadores de riesgo -como el Beta- reflejen
adecuadamente el riesgo sistem
atico de una empresa. Es por ello que, ante esta limitacion, se hace
necesario acudir a un mercado que refleje mejor las condiciones necesarias para la aplicacion del
CAPM. En tal sentido, la bolsa relevante para la seleccion de la empresa se considera a la New
York Stock Exchange (NYSE).
Habiendose definido el mercado relevante, y al no cotizar en ella el negocio en particular de interes, es posible efectuar un supuesto, a saber: que los negocios en un mundo globalizado se llevan
a cabo de manera similar, no obstante, sus estrategias y polticas puedan diferir. Por consiguiente,
es factible seleccionar una empresa que cotice en la NYSE, que mejor se asemeje a la empresa o
negocio de interes a desarrollar, a fin de poder estimar el riesgo sistematico del negocio.
Teniendo en cuenta algunas referencias de la licitacion del proyecto energetico, se ha podido
seleccionar a la empresa Duke Energy Corporation (DUK) de Estados Unidos como empresa modelo para la determinaci
on de costo de capital relevante para la evaluacion de la inversion que se
pretende en el sector energetico peruano.
Se sabe que servicios de informaci
on financiera calculan y publican de manera gratuita los Betas
de empresas que cotizan en la NYSE, entre ellos: Yahoo! Finance, Reuters, Quote, GoogleFinance.
Con esta informaci
on, se solicita:
1. Obtener el Beta publicado por los distintos servicios financieros.
2. Se
nalar si el Beta obtenido es Econ
omico o Patrimonial.
3. Si los Beta son distintos, indicar el motivo principal de ello.

PARTE II
La gerencia de InkaFondos ha indicado que se efect
ue un analisis del Beta considerando los
datos primarios, es decir, las cotizaciones de precios de las acciones de Duke Energy Corporation3
y las cotizaciones del Indice S&P500 (GSPC)4 .
La informaci
on de cotizaciones a obtener debera efectuarse considerando una periodicidad
mensual de los precios y una muestra de los u
ltimos 61 meses (con el fin de calcular 60 retornos
correspondientes a un plazo de 5 a
nos).
Con base a la informaci
on de precios de las acciones y el Indice de S&P500, es posible calcular
un Beta con datos primarios. Se sabe que el Beta se expresa mediante la siguiente formula:
=

COV (Ri , RM )
V AR(RM )

3
Las cotizaciones de precios de la acci
on de DUK pueden ser obtenidas en Yahoo! Finance, en la secci
on Historical
Prices del ticker DUK.
4
Las cotizaciones del Indice S&P 500 pueden obtenerse en Yahoo! Finance, en la secci
on Historical Prices del ticker
GSPC

Caso: Costo de Capital - Finanzas I

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Considerando la relaci
on entre la Covarianza y el Coeficiente de Correlacion, el Beta tambien
puede ser expresado como:
i
= i,M
M

Por otro lado, tambien es posible calcular el Beta considerando la regresion lineal de la siguiente
expresion:
Ri = + RM
donde:
Ri

RM

:
:
:
:

Retorno mensual de la acci

on
Intercepto
Beta
Retorno mensual de Mercado (S&P500)

Con esta informaci

on, se solicita determinar el Beta con los datos primarios considerando las distintas expresiones para su c
alculo.

PARTE III
Corresponde ahora determinar el Beta Economico o Desapalancado (U ) -o riesgo sistem
atico del negocio- con base al Beta Patrimonial (E ) estimado. Para ello, es aplicable la siguiente
expresion:
E
U =
1 + (1 t) D
E
En primer lugar, es necesario obtener la relacion Deuda/Capital relevante de la empresa Duke
Energy Corporation (DUK). Esta relacion Deuda/Capital (D/E) puede ser calculado con base a
los estados financieros de la empresa de los u
ltimos 3 a 5 a
nos, seg
un su disponibilidad.
En segundo lugar, se requiere calcular la Tasa de Impuesto Corporativa (t). Esta puede ser
obtenida con referencias a las normas vigentes o, de manera practica, a traves de la estimaci
on de
dicha tasa seg
un la siguiente expresi
on:
t=

Impuestos
U AI

Con esta informaci

on, se solicita determinar el Beta Econ
omico o Desapalancado.

Caso: Costo de Capital - Finanzas I

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PARTE IV
El Beta Econ
omico reflejara el riesgo del negocio -en este caso, energetico- a que estara sujeto
cualquier inversionista que decida invertir en dicho proyecto.
Para poder obtener el Costo de Capital Patrimonial o del Accionista en la inversion en generacion electrica, teniendo en cuenta que dicho proyecto sera financiado con recursos de terceros,
as como propios, es necesario primero apalancar el Beta Economico para poder hallar el Beta
Patrimonial, mediante la siguiente expresion:


D
E = U 1 + (1 t)
E
De acuerdo a conversaciones sostenidas con entidades financieras, Per
u Financiero ha podido
constatar que el porcentaje de endeudamiento que dichas entidades estaran dispuestos a aportar
para inversiones de envergadura, como el de saneamiento, ascendera a 65total. El saldo debera ser
aportado por los inversionistas.
La deuda que las entidades estaran dispuestos a desembolsar podra repagarse en el plazo de
15 a
nos, siempre que se convenga en una tasa de interes de 5 % efectiva anual.
La Tasa de Impuesto a la Renta a la que se encuentran sujetos los negocios en el pas, de acuerdo
a las normas vigentes, asciende a un equivalente al 30 % de la utilidad imponible.
Con esta informaci
on, se solicita determinar el Beta Patrimonial.

PARTE V
Habiendose calculado los distintos Beta Economico y Patrimonial, corresponde determinar el
Costo de Capital, conforme la expresi
on del CAPM. Seg
un esta, se requiere definir tambien la Tasa
Libre de Riesgo (rf ) y el Retorno de Mercado (RM ).
De acuerdo a las evaluaciones de mercado elaboradas por InkaFondos, se ha estimado que la
Tasa Libre de Riesgo (rf ) puede ser representada por el rendimiento promedio de los Bonos T-Bills
(a 3 meses), entre el periodo 1928 a 2012. En tanto, el Retorno de Mercado (RM ) puede ser representado por el rendimiento del Indice Standard & Poors 500 (S&P500), para el periodo 1928
a 2012. Esta informaci
on puede ser obtenida del document Historical Returns on Stocks, Bonds
and Bills - United States, en la secci
on Updated Data, en la pagina oficial de Damodaran A.
http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/.
Con base a esta informaci
on, se solicita:
1. Determinar el Costo de Capital Econ
omico.
2. Determinar el Costo de Capital Patrimonial.
3. Determinar el Costo Promedio Ponderado de Capital.
z

Caso: Costo de Capital - Finanzas I

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