VOLATILIDAD Y TENDECIA DEL

PRECIO DE LOS METALES

Fundamento a la economa

Sebastin Chavez V.
Fabin Saez O.
Matas Salazar R.
Felipe Sanhueza S.
Andres Orellana R.
Benjamn Venegas F.

Profesor:
CARLOS BERNARDO HORTA ESPINOZA

Instituto Profesional Virginio Gmez

Ingeniera (E) en Minas
Seccin: 1
Concepcin, Chile

27/11/15

CONTENIDOS

I.

INTRODUCCIN ..................................................................................................................................... 2

II.

VOLATILIDAD DEL PRECIO DE LOS METALES ......................................................................................... 4

III. VARIABILIDAD Y REGIMEN DE PRECIOS ................................................................................................ 7

IV. VARIABILIDAD DE LOS PRECIOS CONTADOS Y EL USO DE FUTUROS Y OPCIONES ................................ 9
V.

CONDUCTA DE LOS PRECIOS DE LOS METALES ................................................................................... 10

VI. TENDENCIAS HISTRICAS DEL PRECIO DE LOS METALES .................................................................... 11

VII. ESTIMACION DE LA TENDENCIA HISTORICA DEL PRECIO REAL DEL COBRE ........................................ 13
VIII. CONCLUSIONES ................................................................................................................................... 15
IX. LINKOGRAFA ....................................................................................................................................... 16

I.

INTRODUCCIN
La volatilidad de los precios de los recursos naturales constituye una fuente de alta

inestabilidad en el ingreso de los pases en desarrollo que por lo general tienen una estructura de
exportaciones intensivas en estos recursos y adems poco diversificado; los ingresos fiscales son
altamente dependientes del desempeo de estos precios.
Para el caso de los metales, su capacidad de almacenamiento permite amortiguar en algo
las fuertes variaciones de la demanda y oferta ya que el proceso de ajuste se da por cantidad y
precio. El papel de los mercados financieros tambin ha pasado a constituir un elemento
importante en el anlisis de la determinacin del precio de algunos commodities y en su
variabilidad. Esto es especialmente vlido a partir de los aos 80 cuando las operaciones de las
bolsas de metales aumentan y una parte significativa de las transacciones se hacen en este tipo de
mercados; adems, comienzan a tomar fuerza los futuros y opciones.
Adicionalmente la teora muestra que los activos fcilmente almacenables como los
metales o productos energticos son considerados como una inversin ms dentro del portafolio
de los inversionistas. Por ello, es esperable que existan relaciones entre los mercados financieros,
especficamente los accionarios, y los mercados para los metales. Un tema de sumo inters es el
anlisis del uso de precios de distribucin o produccin como contrapartida a los precios de bolsa
y el efecto sobre la mayor estabilidad de los precios de los metales.

El objetivo de este documento es analizar los principales factores que determinan el nivel
y la variabilidad de precios del cobre. Para ello se comienza con un anlisis distintas series de
precio del cobre.
Esto requiere especificar con claridad la existencia de una tendencia estacionaria o de
races unitarias en las series de precio con el objeto de poder decidir si las variaciones de los
factores exgenos tienen impactos permanentes o transitorios sobre esta serie o si existe alguna
reversin a la media como se infiere de la teora de recursos naturales. El anlisis estadstico
muestra que las series de precio del cobre que incluyen un perodo largo de anlisis son de
tendencia estacionaria y revierten hacia la media. Sin embargo esta media es cambiante en el
tiempo ya que depende de los cambios estructurales en las variables econmicas tales como la
Gran Depresin, la II Guerra Mundial, Finalmente se mide la volatilidad histrica para el precio
del cobre contado y en futuros y para otros metales, commodities en general, e ndices de
acciones; luego se comparan estas volatilidades.

II.

VOLATILIDAD DEL PRECIO DE LOS METALES

La existencia de variabilidad o tambin llamada inestabilidad de los precios de los

commodities es un tema muy conocido. Una de las explicaciones ms recurrentes de este

comportamiento es la forma peculiar de sus curvas de oferta y demanda. Estas son altamente
inelsticas en el corto plazo, lo que provoca grandes variaciones y hace que ante un cambio de la
oferta o la demanda el mecanismo de ajuste sea un inmediato y fuerte movimiento de los precios.
A su vez, si a lo anterior se aade una alta elasticidad ingreso y un importante rezago entre las
decisiones de inversin y produccin, se tiene un cuadro tpico de precios altamente cclicos.
Siguiendo esta lgica, la causa de estas variaciones recae principalmente en la variabilidad de la
oferta y la demanda y en los factores exgenos que las gobiernan como shocks macroeconmicos
en la economa mundial, clima, desastres naturales, agotamiento del recurso, nuevos
descubrimientos, variaciones de ingreso, etc. Una importante distincin que conviene hacer y
analizar es la diferencia entre el comportamiento de los precios de los bienes perecibles y
aquellos almacenables. Cuando los commodities pueden ser almacenados como es el caso de los
minerales, un factor adicional interviene en los cambios de precios y corresponde al tamao de
los inventarios que los agentes almacenan ya sea para suavizar los cambio de precio o para entrar
a especular al mercado. Luego, tanto los precios como los cambios en los inventarios participan
en el ajuste que se produce ante alteraciones de la demanda u oferta. Por ello, no solo los
consumidores y oferentes tendrn un importante papel sino tambin los intermediarios,
especialmente aquellos que usan los instrumentos financieros como medio de cobertura, aquellos
que especulan con ellos y los gobiernos o privados que buscan a travs del almacenaje estabilizar
los precios. Esta diferencia queda reflejada en el hecho de que los precios de estos ltimos se
comportan como un puro ruido blanco cuando estn sujetos a perturbaciones independientes por
4

el lado de la oferta o demanda. Esto fue reportado por un conocido estudio del Banco Mundial
(1989) que mostr una alta correlacin serial positiva para algunos commodities. Por ejemplo,
para aquellos en que los precios eran marcadamente altos, estos permanecan altos por un buen
tiempo. Lo mismo ocurra cuando stos caan abruptamente La razn de ello es que cuando los
precios estn muy bajos, los productores prefieren guardar el producto para evitar una mayor
cada y esperar as hasta que ste suba; de esta manera el almacenaje sirve como un colchn.
Por otro lado, cuando el precio est muy alto ya no hay stock y sin este colchn el precio se
mantiene alto por un mayor perodo. Por eso mismo, el almacenaje al servir como colchn
reduce la varianza de los movimientos de precios perodo a perodo y causa una especie de
heteroscedasticidad en la serie de precios. Algunas de las variables que estn fuertemente
presentes en estos shocks de oferta o demanda tales como la variacin del ingreso, tasa de inters
o la variabilidad de los tipos de cambio ayudan a explicar en parte la fuerte variabilidad de los
precios de estos productos. De acuerdo a la teora, el precio del recurso natural, por el lado de la
oferta, estara estrechamente relacionado al comportamiento de la tasa de inters, mientras que
por el lado de la demanda el ingreso sera uno de sus principales determinantes. Sin embargo, no
se debe dejar de considerar la importancia que han tenido los mercados financieros en la
determinacin del precio de algunos commodities y en su variabilidad. Ello especialmente a
partir de los aos 80 cuando el intercambio en las bolsas de metales toma ms fuerza y una parte
significativa de las transacciones se hacen en este tipo de mercados. En tal caso, la variabilidad
de la economa financiera se sumara a la variabilidad de la economa real y podra incrementar o
reducir la inestabilidad en el precio. Por esto, es esperable que existan relaciones entre los
mercados financieros, especficamente los accionarios, y los mercados para los metales. Adems
de lo anterior, en las ltimas dcadas han crecido en importancia las transacciones de futuros y
opciones; estos instrumentos constituyen una herramienta de diversificacin de cartera y adems
5

se usan ampliamente para reducir el riesgo en la variabilidad de los precios, especialmente en

commodities.

Los precios de los minerales experimentaron una fase larga de ascenso durante el periodo
2001-2008, registrando una cada en 2009 (de 10.7% en el ndice de precios de los metales) como
resultado de la crisis mundial. Despus de una recuperacin de dos aos, en 2012 volvieron a
descender. El oro registr once aos de incrementos continuos, lo que llev su precio de 271
dlares por onza en 2001 a 1,668.8 dlares la onza en 2012; la plata, plomo, cobre y zinc tuvieron
una evolucin ms cercana a los ciclos configurados por el ndice de precios de los minerales
metlicos, en la que la crisis mundial de 2009 determin una cada en sus precios promedio,
presentndose despus una breve recuperacin. Los elevados precios de los minerales y la
creciente demanda estimularon la inversin en minera, los flujos para exploracin a nivel global
sumaron un total de 107 mil de millones de dlares (Mmdd) entre 2001 y 2012, con una tasa de
crecimiento promedio anual de 24%. De esta manera, se gener un crculo virtuoso de consumo,
precios elevados y alta rentabilidad, que propiciaron un auge en el sector, del cual se beneficiaron
los pases con una amplia base de recursos minerales.

Estamos entrando en una etapa en que los mercados presentan comportamientos menos
favorables, para algunos metales se estima que la brecha de excedentes de oferta se ampliar en
los prximos aos; es el caso de dos de los metales de mayor consumo industrial: cobre y hierro.
El precio promedio del cobre durante el ao 2013 fue 7.6% inferior del promedio del ao
anterior, mientras el del zinc registr un decremento de 1.4%

III.

VARIABILIDAD Y REGIMEN DE PRECIOS

Existe alguna evidencia de que la variabilidad en el precio de los metales es mayor

cuando se est en un rgimen de intercambio, como la Bolsa de ANDRS ULLOA 297 Metales
de Londres (LME), el COMEX o el NYMEX, que cuando se usa un rgimen de precios
administrado por los mismos productores. Hasta mediados de los ochenta grandes partes de los
metales eran transados sobre la base de los precios establecidos por los productores. Estos precios
eran a menudo generados en base al poder de negociacin de los consumidores y en base a ciertos
descuentos, con un listado que a menudo era secreto.

Esto era particularmente cierto en mercados ms centralizados como el del Aluminio y

del Nickel donde el poder monoplico de los productores era importante.
El cobre ha sido transado desde principios de siglo XX bajo ambos regmenes, y durante
los sesenta hubo un intento de las principales empresas productoras por controlar el precio. Como
predictibilidad no es necesariamente sinnimo de eficiencia, los economistas tienden a preferir
los precios bajo un rgimen de intercambio ya que evita las discriminaciones y en general el uso
del poder monoplico. Se puede decir que es la variabilidad de los precios de intercambio la que
hace ms variable los precios de productor y no al revs debido a que son los productores los que
estn obligados a reajustar sus precios de acuerdo al mercado.

*Esta alza progresiva del precio del cobre da a entender la variabilidad de la cual hablamos en
nuestro texto.

IV. VARIABILIDAD DE LOS PRECIOS CONTADOS Y EL USO DE

FUTUROS Y OPCIONES
El impacto del uso de instrumentos financieros como opciones o futuros sobre la
volatilidad de los activos es un rea de creciente investigacin entre economistas financieros. Un
rea de la literatura considera el efecto de la introduccin de opciones sobre el mercado
financiero y los resultados no son concluyentes. Mientras algunos estudios han encontrado una
reduccin en la variabilidad de los precios de las acciones asociado con la utilizacin de
opciones, otros han encontrado evidencia de que la introduccin de contratos de opciones no
afecta la volatilidad. Por el lado de los futuros, tampoco existe una evidencia clara en favor de
una u otra posicin. Por una parte, algunos autores han reportado una reduccin o cero cambios
en los precios contados despus de la introduccin de los futuros. El argumento clsico que avala
esta posicin se pudo encontrar al plantear que la especulacin tender a reducir la volatilidad
porque esta especulacin solo se producir si genera beneficios para los especuladores. Adems
los futuros proporcionaran ms informacin al mercado, posibilitando que sta se expanda ms
rpidamente y facilitando el calce de valores lo cual mejorara la toma de decisiones por parte de
los agentes. Un estudio preliminar, estimaron la relacin entre precios spot y precios futuros
separando entre especulacin y cobertura para metales no ferrosos transados en el LME.
Estos muestran que solo para el caso del aluminio, los precios futuros entregaban
informacin a los precios spot. En el caso del cobre no se observa estadsticamente una relacin
entre ambos mercados. El tema de la especulacin en los mercados a futuros de metales adquiri
gran notoriedad con el caso Dvila (Codelco) y el caso Sumitomo. Esta ltima empresa lleg a
poseer el 5% de las ventas mundiales de cobre y se cree que empez a manipular el mercado del
cobre desde 1985 y claramente en el perodo 1991-96.
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La forma de operacin del jefe de futuros de esta empresa era mediante el establecimiento
de posiciones Long 2 dominantes en contado y en futuros obligando a los shorts a distribuir o
cerrar su posicin. As en el perodo 95-96, Sumitomo lleg a controlar una gran proporcin del
mercado mundial del cobre. El problema es que su posicin (Long) qued demasiada expuesta a
las dbiles condiciones del mercado de aquel entonces. El LME comenz una investigacin que
termin por cambiar al jefe de futuros de Sumitomo. El mercado interpret esto como una
oportunidad para hacer bajar el alto precio del cobre, el cual cay en cerca de un 25% en un par
de semanas haciendo perder a la empresa Sumitomo alrededor de 4 mil millones de dlares.
Como reaccin a estos hechos el LME comenz un estudio para analizar su capacidad de
regulacin y prevencin de la manipulacin de precios.

V.

CONDUCTA DE LOS PRECIOS DE LOS METALES

El anlisis economtrico de la conducta de los precios de los commodities est basado en

una variedad de procesos generados a partir de fluctuaciones de corto plazo. Aunque a menudo,
estos parecen completamente aleatorios, se pueden encontrar argumentos para explicar una cierta
regularidad o ciclos en ellos. Uno de los modelos ms bsicos y conocidos es el de la famosa
telaraa, donde el precio de la ecuacin de oferta exhibe una correlacin de primer orden que
puede dar origen a una oscilacin continua, convergencia o divergencia. Los primeros estudios
plantearon la propuesta del camino aleatorio que en el caso de muy corto plazo puede incluso
servir para predecir. Samuelson (1965) contribuy con esta teora postulando que los precios
siguen un proceso de Martingala. Muchos de los test empricos del camino aleatorio y la hiptesis
de martingala examinan la correlacin serial y tendencias debido a que ambos procesos requieren
que los cambios en precios sean independientes.
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Las primeras desviaciones de un camino aleatorio fueron propuestas por Houthakker

(1961) y Smidt (1965). Muchos otros trabajos se han hecho al respecto. Algunos han encontrado
que los precios siguen conductas caticas no lineales. Por ejemplo, los estudios de Yang y
Brorsen (1992), Chavas y Holt (1991), Barkoulas et al, (1997) han encontrado que la varianza de
los cambios de los precios no es constante, como lo predice la teora estndar de opciones.
Ellos trataron de descubrir e interpretar la presencia de procesos que generan conductas
caticas en los precios de metales tales como el Aluminio, nickel, cobre, plomo estao y zinc.
Han encontrado la presencia de procesos estocsticos no lineales con memoria de corto plazo; en
algunos casos hay reversin a la media. En general, encuentran que estos metales pueden ser
modelados como procesos caticos con ruidos dinmicos. De esta forma la volatilidad puede ser
interpretada endgenamente. Adems, cuando la conducta de los retornos es catica es posible
hacer predicciones en el corto plazo pero no en el largo plazo.

VI.

TENDENCIAS HISTRICAS DEL PRECIO DE LOS METALES

En el caso de los recursos no renovables la teora econmica seala que estos deberan

seguir una trayectoria de escasez acorde a la conocida regla de Hotelling. Es decir, los precios
netos de costos marginales deberan subir a la tasa de inters. Existe una gran cantidad de
literatura que ha tratado de analizar empricamente si la regla de Hotelling se ha ido cumpliendo.
La evidencia emprica no ha mostrados claridad respecto a la tendencia que han seguido los
precios de los metales y la regla de Hotelling no ha podido ser probada. Uno de los primeros
artculos sobre el tema escrito por Barnett y Morse (1963) mostr cierta estabilidad en los precios
reales de los minerales. Ms tarde, sin embargo, algunos trabajos, entre los que se destacan el de
Nordhaus (1974), mostraron que estos haban cado sistemticamente en trminos reales.
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Smith (1979) encontr una fuerte inestabilidad durante el siglo XX. A su vez Slade
(1982b), usando un anlisis espectral muestra que los metales tienen ciclos de precios que van de
10 a 13 aos. Para el caso del cobre, se encuentra un ciclo de 10 aos acompaado por una fuerte
variabilidad dentro de cada ciclo. Algunos autores como Farzin (1995) han incluido el cambio
tcnico y la tasa de inters como variables relevantes en sus modelos y han logrado al menos
parcialmente sustentar la regla de Hotelling. Otras aproximaciones usando funciones de
produccin asociada a reglas de optimizacin dinmica o usando tcnicas de optimizacin dual
no han tenido resultados satisfactorios en probar esta hiptesis (Farrow 1985, Young 1992,
Halvorsen and Smith 1991). Miller and Upton (1985) usando un modelo de optimizacin que
incorpora reservas encontraron que sus estimaciones en el mercado del gas y petrleo eran
consistentes con esta regla. Sin embargo, otros tests en la misma lnea han encontrado que este
principio sobrevalora los activos mineros debido a que el stock se trata como un recurso no
renovable y no se incorporan las acciones de bsqueda, desarrollo y descubrimientos de nuevos
minerales (Adelman 1990). Otra aproximacin, ha sido la de tratar los activos mineros como un
activo financiero y analizar si estos se comportan como lo predicen modelos tipo CAPM
(Hartwick y Yeung (1988), Slade et. al. (1997)). Al contrario, de los otros modelos que arrojan
resultados pobres y dismiles para probar esta regla, el modelo financiero ha tenido un mayor
apoyo emprico. Por ejemplo, el modelo de Slade et., al (1997) que unifica el tradicional enfoque
de Hotelling con el CAPM (modelo de precio de activos financiero) de manera de incluir el
riesgo y algunas variables macroeconmicas, no rechaza las restricciones impuestas por los
modelos tipo Hotelling

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VII. ESTIMACION DE LA TENDENCIA HISTORICA DEL PRECIO

REAL DEL COBRE
Con el objeto de analizar con ms detalle las tendencias de largo plazo del precio del
cobre se estimar la tendencia histrica del precio real del cobre. Para ello se utilizarn dos series
de datos. Para examinar el comportamiento de la serie de tiempo, uno de los primeros anlisis
estadsticos que se debe efectuar es la determinacin de su estacionalidad; en caso que sea
estacionaria hay que ver si es de tendencia estacionaria o diferencia estacionaria.
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La importancia de saber si la serie es de tendencia estacionaria o bien si tiene raz unitaria

radica en su capacidad de prediccin, la persistencia de los errores y las transformaciones
requeridas para convertir la serie en una estacionaria. En una serie que sigue una tendencia lineal
estacionaria al componente estocstico simplemente se le agrega el componente determinstico
con el objeto de efectuar una prediccin. Por lo general, el error de prediccin crece a medida que
aumenta el perodo (para la prediccin) pero este error est acotado. Por el contrario en el proceso
de raz unitaria el componente asociado al drift cambia con cada nueva observacin agregada.
Adems el error de prediccin de un camino aleatorio incrementa en forma lineal con el horizonte
de prediccin a una tasa mayor que el proceso de tendencia estacionaria. Una segunda diferencia
importante es la referida a la persistencia de los errores o innovaciones, es decir a cambios en los
errores que generan efectos permanentes o solo temporales respecto a un valor medio. Por
ejemplo, si el precio del cobre fuese un proceso de raz unitaria, se podra aseverar que impactos
exgenos podran tener efectos permanentes sobre la conducta del precio, es decir una cada o un
alza permanente. Por otro lado, si este proceso es estacionario, se podra argumentar que los
impactos exgenos solo tendran efectos de corto plazo y luego el precio volvera a un cierto
nivel. En el caso del precio del cobre pareciera razonable suponer que los shocks exgenos slo
tendran efectos de corto plazo y en el largo plazo el precio debera acercarse a su valor de
escasez o hacia su costo marginal. La primera etapa para responder estas interrogantes es
examinar las funciones de autocorrelacin (ACF). Cuando una serie es estacionaria, su funcin de
autocorrelacin tender rpidamente a cero cuando aumenta el nmero de rezagos. Se analiza la
hiptesis nula de que la serie tiene raz unitaria con drift contra la hiptesis de que el proceso es
estacionario.

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VIII. CONCLUSIONES
Al analizar la tendencia del precio del cobre contado anual en el perodo 1850-1998 y
1870-1998 se concluye que estas series largas de tiempo son de tendencia estacionaria. En
particular esta tendencia no sera lineal y estara altamente influenciada por quiebres en
tendencias producidas por cambios estructurales en el desempeo econmico. Esto indicara la
existencia de reversin hacia una media no lineal. Usando esto ltimo fue posible determinar un
precio de largo plazo que elimina las variaciones de corto plazo.
Se concluy que la variabilidad de largo plazo para todo el perodo 1850-1998 es mayor
que si se toman subperodos de tiempo. Por otro lado tomando datos semanales se observa que la
variabilidad ha sido ms o menos constante durante el perodo 1980-2001. Al analizar la
variabilidad del precio del cobre contado respecto a precios del cobre en opciones y futuros,
respecto al precio de otros commodities y respecto al precio de los principales ndices de
acciones, tendencia y volatilidad del precio del cobre se concluye que la volatilidad del precio
del cobre est en un nivel intermedio. La variabilidad de las opciones y futuros es menor que la
del cobre contado, sin embargo, no se puede concluir si esto ha afectado positivamente al precio
contado. Para poder sacar conclusiones ms relevantes respecto a la volatilidad del precio del
cobre sera conveniente efectuar un test de cointegracin entre la variacin del precio del cobre
contado y la variacin de los precios de otros activos (acciones, precio futuro, opciones,
inventarios y commodities relevantes). Adems se podra incluir en este anlisis el impacto de la
volatilidad del ingreso sobre la variabilidad de los precios.

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IX.

LINKOGRAFA
http://www.dof.gob.mx/nota_detalle_popup.php?codigo=5344070

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