Insider Trading

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Avv. Maria Bruccoleri
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I REATI ECONOMICI
FINANZIARI
INSIDER TRADING
O
ABUSI DI MERCATO
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PREMESSA
Nello specifico settore dei reati finanziari, il legislatore stato, in questultimo
decennio, assai prolifico. Le diverse modifiche legislative, spesso legate a fatti
di cronaca, hanno alternato sostanziali depenalizzazioni ad aumenti di pena
improvvisi, talvolta , persino eccessivi. Peraltro, la crisi economica ha avuto
una notevole incidenza circa la sussistenza dei reati tributari e finanziari
commessi dallimprenditore.
In questa sede, ci occuperemo dei pi importanti reati finanziari:
1) Insider trading o abuso di mercato: commesso da chi utilizza
informazioni privilegiate, ovvero, non di pubblico dominio, al fine di trarne
un vantaggio.
2) Aggiotaggio: diffusione di notizie false al fine di determinare rialzi o
ribassi dei prezzi in borsa, allo scopo di trarne un guadagno.
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NOZIONE DI REATO
Affinch un comportamento possa essere ritenuto
illecito e integrare fattispecie di reato occorre
che sia contrario alle norme dellOrdinamento
Giuridico.
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REQUISITI PER LA SUSSISTENZA DI UN

REATO
Comportamento volontario del soggetto attivo
Sussistenza dellelemento psicologico (dolo o
colpa)
Nesso di causalit
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Con riguardo al comportamento del soggetto

attivo si distinguono:
Reati commissivi: levento si verifica per un
comportamento attivo e volontario del soggetto agente
che provoca una lesione a un bene tutelato giuridicamente.
Reati omissivi: il danno si realizza a seguito di una
condotta omissiva del soggetto agente.
ART. 40 C.P.: non impedire un evento, che si aveva lobbligo di
impedire, equivale a cagionarlo.
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REATI OMISSIVI:
PROPRI: mancato compimento dellazione comandata, per la cui
sussistenza non occorre il verificarsi di alcun evento materiale.
IMPROPRI: detti, anche, commissivi mediante omissione e
consistono nel mancato impedimento di un evento materiale che si
aveva lobbligo di impedire.
COMUNI: possono essere commessi da qualunque soggetto
PROPRI: si riferiscono a specifiche persone che rivestono una
determinata qualifica (es. pubblico ufficiale nei reati contro la P.A.)
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CON RIGUARDO AL BENE TUTELATO

REATO DI DANNO: necessario che il bene sia stato distrutto
e/o danneggiato.
REATO DI PERICOLO: per la sussistenza del reato basta solo
che il bene sia stato solo minacciato
CON RIGUARDO ALLA PENA PREVISTA:
DELITTI: reati puniti con ergastolo, reclusione e multa
CONTRAVVENZIONI: reati puniti con pene dellarresto o
dellammenda.
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LA CRIMINALITA ECONOMICA
- Definizione e teorie.
- Casi di frodi, riciclaggio, corruzione, false
comunicazioni sociali, abuso di mercato,
aggiotaggio.
Sono tutti fatti inerenti allambito economico della

criminalit, con specifico riguardo al settore
finanziario.
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DEFINIRE LA CRIMINALITA
ECONOMICA
Bassa visibilit: sono reati difficili da scoprire

Complessit
Riguarda vittime inconsapevoli
Presentano un confine lecito/illecito incerto
Resta lincertezza sulle definizioni dei reati
Spesso gli autori sono non sospettabili
Atteggiamento della collettivit di quasi tolleranza
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REATI ECONOMICI: ALCUNI ESEMPI
Reati societari
Frodi al consumatore, frodi sui brevetti
Concorrenza sleale
Reati in campo medico
Insider trading o abuso di mercato
Aggiotaggio
Pubblicit ingannevole
Corruzione
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VERSO UNA PRIMA DEFINIZIONE DI

CRIMINALITA ECONOMICA
Reati che avvengono in un contesto produttivo di beni
e servizi o che sono strettamente connessi ai processi di
produzione di beni e servizi.
Gli autori sono, spesso, soggetti inseriti in ruoli

dirigenziali delle imprese stesse e che occupano
posizioni di prestigio nel mondo lavorativo.
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DEFINIZIONI INCENTRATE
SULLAUTORE
Il criminale dal colletto bianco pu essere definito come
quella persona con un alto stato socio-economico
che viola le leggi designate a regolare le sue
attivit occupazionali (Sutherland, 1949)
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DEFINIZIONI INCENTRATE
SULLAUTORE
Clinard e Quinney
Occupational crimes: includono comportamenti che
possono essere commessi da appartenenti a tutte le classi
sociali; sono violazioni della legge penale nel corso
dellattivit connessa ad unoccupazione legale
Corporate crimes: i reati societari sono quelli commessi da
parte dei dirigenti societari a favore delle societ ed i reati
delle societ stesse. Questa seconda categoria , anche,
indicata, da alcuni autori, come organizational crime, reato
organizzativo o dellorganizzazione.
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DEFINIZIONI INCENTRATE SULLE

CARATTERISTICHE E FINALITA DEL
REATO
Il crimine economico un atto illegale o serie di atti tutti illegali
commessi in assenza di violenza fisica e attraverso
dissimulazione o frode per ottenere denaro o

propriet, per evitare il pagamento o la perdita di
denaro o propriet o per ottenere vantaggi
economici personali o per la propria attivit.
(H. Edelhertz, 1970)
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REATO
SPARKS
Per Sparks (1979), la criminalit dal colletto bianco tale se
presenta la maggioranza dei seguenti elementi:
1) avere finalit di guadagno ed essere legata in qualche modo
al commercio, allindustria o agli affari;
2) Essere strutturata in modo da coinvolgere qualche forma di
organizzazione;
3) Manifestarsi attraverso luso o labuso di forme e tecniche
legittime del mondo degli affari, del commercio e
dellindustria.
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REATO
In un famoso manuale di criminologia americano si legge che crimine dal
colletto bianco ogni reato che implichi la violazione di leggi come lo
Scherman Act, che proibisce, tra le altre cose, lassociazione con lo
scopo di restringere o limitare la concorrenza, o che comporti la
violazione di quelle legislazioni che regolano la pubblicit
ingannevole, la malversazione, linsider trading, e di quellinsieme di
leggi che possono essere accomunate sotto la rubrica generale delle
frodi (Brown, Esbensen, Geis, 1991). Questa definizione, implicitamente o
esplicitamente, sembra includere sotto letichetta crimine economico, ogni
reato perpetrato con finalit di natura economica, spostando il baricentro
dellanalisi dagli attori criminali alle loro funzioni obiettivo (Lasco, 1998).
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CRIMINALITA ECONOMICA COME

CRIMINALITA IMPRENDITORIALE E
ORGANIZZATA
Maltz (1978), evidenzia i tratti comuni tra criminalit dal colletto
bianco e criminalit organizzata e suggerisce una definizione ampia
di reato organizzato. Secondo lAutore, la relazione tra
crimine dal colletto bianco e crimine organizzato , ormai,
ben definita. Il reato organizzato inteso come reato che
organizzato non per forza commesso da gruppi di stampo
mafioso. Quando il reato organizzato mira ad un obiettivo di
natura economica, si concretizza in 1) criminalit comune, in 2)
criminalit attraverso business illegali, o in 3) criminalit attraverso
il mondo degli affari legali (ovvero criminalit del colletto bianco)
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ORGANIZZATA
Spesso il corporate crime pu essere considerato una forma di
criminalit organizzata. In particolare, coloro che si dedicano a
reati societari su vasta scala possono essere considerati criminali
organizzati quando:
1) Lo scopo principale della societ in cui agiscono quello di
costituire un mezzo per la perpetrazione di attivit illecite
mirate al guadagno personale;
2) I reati sono premeditati, ben organizzati e continuati nel
tempo, non che facilitati dal coinvolgimento in essi di
pubblici ufficiali.
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ORGANIZZATA
I reati non possono essere definiti attraverso le caratteristiche di
chi li commette, anche laddove tra queste caratteristiche si includa
la stessa rispettabilit (1996). La criminalit economica e la
criminalit organizzata tradizionale sono simili per: valori,
complessit delle strutture e impatto sui contesti in cui
agiscono. Possono essere analizzate entrambe adottando
categorie economiche e studi sullorganizzazione.
Inoltre, posseggono in alcuni casi lo stesso know-how criminale,
indipendentemente dal retroterra sociale di chi ne lautore; ed
accade che colletti bianchi, attori economici legittimi e crimine
organizzato commettono reati congiuntamente.
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NOZIONE DI FRODE
REATI LA CUI CARATTERISTICA CONSISTE

NELLA SIMULAZIONE E NELLA DISTORSIONE
DEI FATTI IL CUI FINE E IL PROFITTO
(Deloitte & Touche, 1997)
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TIPOLOGA DI FRODI
Frodi agli investimenti: ad essere frodati sono gli investitori
Frodi con titoli azionari: si tratta di casi particolari di frodi agli
investimenti che, per la loro tipicit relativa alle azioni, meritano
una menzione particolare.
Corporate fraud: frodi il cui beneficio del reato ricade sullimpresa
legale nel contesto della sua attivit.
Frodi tecnologiche: la simulazione e la distorsione dei fatti
avviene attraverso luso di uno strumento tecnologico.
Frodi alle anticipazioni di pagamento: la vittima persuasa a
versare, in anticipo, una somma per ottenere un vantaggio futuro.
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PRINCIPALI REATI FINANZIARI
Aggiotaggio (Art. 2637 c.c.; Art. 501 c.p.)

Cartello (Normativa antitrust nazionale e internazionale)
Contrabbando
Contrasto di interessi
Criminalit economica
Falso il bilancio
Fondo nero
Front running
High frequency trading
Insider trading (Art. 181 TUF) Informazione privilegiata
Manipolazione del mercato
Riciclaggio di denaro (Art. 648 bis c.p.)
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DISPOSIZIONI NORMATIVE
ART. 180 TUF: Definizioni
ART. 181 TUF: Informazione privilegiata
ART. 182 TUF: Ambito di applicazione
ART. 183 TUF: Esenzioni
ART. 184 TUF (Sanzioni penali): Abuso di informazioni privilegiate
ART. 185 TUF: Manipolazione del mercato
ART. 186 TUF: Pene accessorie
ART. 187 TUF: Confisca
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DISPOSIZIONI NORMATIVE
ART. 187 BIS (Sanzioni amministrative): Abuso di informazioni
privilegiate
ART. 187 TER: Manipolazione del mercato
ART. 187 QUATER: Sanzioni amministrative accessorie
ART. 187 QUINQUIES: Responsabilit dellente
ART. 187 SEXIES: Confisca
ART. 187 SEPTIES: Procedura sanzionatoria
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INSIDER TRADING
NOZIONE
Si intende la compravendita di titoli (valori mobiliari: azioni,

obbligazioni, derivati) di una societ da parte di soggetti che,
per la loro posizione allinterno della stessa o per la loro
attivit professionale, sono venuti in possesso di
informazioni riservate, non di pubblico dominio (indicate
come informazioni privilegiate). Tali informazioni, per la
loro natura, permettono ai soggetti che ne fanno utilizzo di
posizionarsi su un piano privilegiato rispetto ad altri
investitori del medesimo mercato.
In questo senso si parla, anche, di asimmetria informativa.
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INSIDER TRADING
(ART. 184 TUF) o ABUSO DI
INFORMAZIONI PRIVILEGIATA
1. punito con la reclusione da uno a sei anni e con la multa da euro ventimila a euro tre milioni chiunque, essendo in possesso di informazioni
privilegiate in ragione della sua qualit di membro di organi di amministrazione, direzione o controllo dell'emittente, della partecipazione al
capitale dell'emittente, ovvero dell'esercizio di un' attivit lavorativa, di una professione o di una funzione, anche pubblica, o di un ufficio:
a) acquista, vende o compie altre operazioni, direttamente o indirettamente, per conto proprio o per conto di terzi, su strumenti finanziari
utilizzando le informazioni medesime;
b) comunica tali informazioni ad altri, al di fuori del normale esercizio del lavoro, della professione, della funzione o dell'ufficio;C) raccomanda
o induce altri, sulla base di esse, al compimento di taluna delle operazioni indicate nella lettera a).
2. La stessa pena di cui al comma 1 si applica a chiunque essendo in possesso di informazioni privilegiate a motivo della preparazione o esecuzione di
attivit delittuose compie taluna delle azioni di cui al medesimo comma 1.
3. Il giudice pu aumentare la multa fino al triplo o fino al maggiore importo di dieci volte il prodotto o il profitto conseguito dal reato quando, per la
rilevante offensivit del fatto, per le qualit personali del colpevole o per l'entit del prodotto o del profitto conseguito dal reato, essa appare
inadeguata anche se applicata nel massimo.
3-bis. Nel caso di operazioni relative agli strumenti finanziari di cui allarticolo 180, comma 1, lettera a), numero 2), la sanzione penale quella
dellammenda fino a euro centotremila e duecentonovantuno e dellarresto fino a tre anni.
4. Ai fini del presente articolo per strumenti finanziari si intendono anche gli strumenti finanziari di cui all'articolo 1, comma 2, il cui valore dipende
da uno strumento finanziario di cui all'articolo 180, comma 1, lettera a).
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INSIDER TRADING
Inquadramento sistematico
Per insider trading si indica, quindi, il reato di abuso di informazioni
privilegiate, ossia lo sfruttamento di notizie non ancora pubbliche, concernenti,
direttamente o indirettamente, uno o pi emittenti di strumenti finanziari, o uno
o pi strumenti finanziari, quando tali notizie, se rese pubbliche, avrebbero
potuto influire in modo sensibile sul mercato finanziario.
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ART. 184 TUF

I e II comma

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(Abuso di informazioni privilegiate) - Delitto

1.
punito con la reclusione da uno a sei anni e con la multa da euro ventimila a euro tre milioni
chiunque, essendo in possesso di informazioni privilegiate in ragione della sua qualit di membro di
organi di amministrazione, direzione o controllo dell'emittente, della partecipazione al capitale
dell'emittente, ovvero dell'esercizio di un' attivit lavorativa, di una professione o di una funzione,
anche pubblica, o di un ufficio:
a) acquista, vende o compie altre operazioni, direttamente o indirettamente, per conto proprio o per
conto di terzi, su strumenti finanziari utilizzando le informazioni medesime;
b) comunica tali informazioni ad altri, al di fuori del normale esercizio del lavoro, della professione,
della funzione o dell'ufficio;
c) raccomanda o induce altri, sulla base di esse, al compimento di taluna delle operazioni indicate nella
lettera a).
2. La stessa pena di cui al comma 1 si applica a chiunque essendo in possesso di informazioni
privilegiate a motivo della preparazione o esecuzione di attivit delittuose compie taluna delle
azioni di cui al medesimo comma 1.
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ART. 184 TUF

III e IV comma

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3. Il giudice pu aumentare la multa fino al triplo o fino al maggiore importo di dieci

volte il prodotto o il profitto conseguito dal reato quando, per la rilevante offensivit
del fatto, per le qualit personali del colpevole o per l'entit del prodotto o del
profitto conseguito dal reato, essa appare inadeguata anche se applicata nel
massimo.
3-bis. Nel caso di operazioni relative agli strumenti finanziari di cui allarticolo 180,
comma 1, lettera a), numero 2), la sanzione penale quella dellammenda fino a
euro centotremila e duecentonovantuno e dellarresto fino a tre anni.
4. Ai fini del presente articolo per strumenti finanziari si intendono anche gli
strumenti finanziari di cui all'articolo 1, comma 2, il cui valore dipende da uno
strumento finanziario di cui all'articolo 180, comma 1, lettera a)
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IL REATO DI INFORMAZIONI
PRIVILEGIATE
In Italia labuso di informazioni privilegiate

disciplinato dal D.lgs. del 24 febbraio 1998, n. 58
che ha recepito, tramite legge comunitaria del 2004,
le indicazioni contenute nella norma europea.
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INFORMAZIONE PRIVILEGIATA:
NOZIONE
(Art. 181 TUF, comma 1 e 2)
La nozione di Informazione Privilegiata fornita dallart. 181 TUF, a norma del quale:
1. Ai fini del presente titolo per informazione privilegiata si intende un'informazione di carattere preciso,
che non stata resa pubblica, concernente, direttamente o indirettamente, uno o pi emittenti strumenti
finanziari o uno o pi strumenti finanziari, che, se resa pubblica, potrebbe influire in modo sensibile sui
prezzi di tali strumenti finanziari.
2. In relazione ai derivati su merci, per informazione privilegiata si intende un'informazione di carattere
preciso, che non stata resa pubblica, concernente, direttamente o indirettamente, uno o pi derivati su merci,
che i partecipanti ai mercati su cui tali derivati sono negoziati si aspettano di ricevere secondo prassi di
mercato ammesse in tali mercati.
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INFORMAZIONE PRIVILEGIATA
NOZIONE
(Art. 181 TUF, comma 3, 4 e 5)
Un'informazione si ritiene di carattere preciso se:
a) si riferisce ad un complesso di circostanze esistente o che si possa ragionevolmente prevedere che verr ad esistenza o ad un evento verificatosi o
che si possa ragionevolmente prevedere che si verificher;
b) sufficientemente specifica da consentire di trarre conclusioni sul possibile effetto del complesso di circostanze o dell'evento di cui alla lettera a)
sui prezzi degli strumenti finanziari.
Per informazione che, se resa pubblica, potrebbe influire in modo sensibile sui prezzi di strumenti finanziari si intende un' informazione che
presumibilmente un investitore ragionevole utilizzerebbe come uno degli elementi su cui fondare le proprie decisioni di investimento.
Nel caso delle persone incaricate dell'esecuzione di ordini relativi a strumenti finanziari, per informazione privilegiata si intende anche
l'informazione trasmessa da un cliente e concernente gli ordini del cliente in attesa di esecuzione, che ha un carattere preciso e che concerne,
direttamente o indirettamente, uno o pi emittenti di strumenti finanziari o uno o pi strumenti finanziari, che, se resa pubblica, potrebbe
influire in modo sensibile sui prezzi di tali strumenti finanziari
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ART. 187 bis TUF I e II comma

(Abuso di informazioni privilegiate) Illecito amministrativo
1. Salve le sanzioni penali quando il fatto costituisce reato, punito con la sanzione amministrativa
pecuniaria da euro ventimila a euro tre milioni(373) chiunque, essendo in possesso di informazioni
privilegiate in ragione della sua qualit di membro di organi di amministrazione, direzione o controllo
dell'emittente, della partecipazione al capitale dell'emittente, ovvero dell'esercizio di un'attivit
lavorativa, di una professione o di una funzione, anche pubblica, o di un ufficio: a) acquista, vende o
compie altre operazioni, direttamente o indirettamente, per conto proprio o per conto di terzi su
strumenti finanziari utilizzando le informazioni medesime; b) comunica informazioni ad altri, al di
fuori del normale esercizio del lavoro, della professione, della funzione o dell'ufficio; c) raccomanda o
induce altri, sulla base di esse, al compimento di taluna delle operazioni indicate nella lettera a).
2. 2. La stessa sanzione di cui al comma 1 si applica a chiunque essendo in possesso di informazioni
privilegiate a motivo della preparazione o esecuzione di attivit delittuose compie taluna delle azioni di
cui al medesimo comma 1. 3. Ai fini del presente articolo per strumenti finanziari si intendono anche
gli strumenti finanziari di cui all'articolo 1, comma 2, il cui valore dipende da uno strumento
finanziario di cui all'articolo 180, comma 1, lettera a).
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ART. 187 bis TUF II e III comma

(Abuso di informazioni privilegiate)
3. Ai fini del presente articolo per strumenti finanziari si intendono anche
gli strumenti finanziari di cui all'articolo 1, comma 2, il cui valore
dipende da uno strumento finanziario di cui all'articolo 180, comma 1,
lettera a).
4. La sanzione prevista al comma 1 si applica anche a chiunque, in
possesso di informazioni privilegiate, conoscendo o potendo conoscere in
base ad ordinaria diligenza il carattere privilegiato delle stesse, compie
taluno dei fatti ivi descritti.
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ART. 187 bis TUF V e VI comma

(Abuso di informazioni privilegiate)
5. Le sanzioni amministrative pecuniarie previste dai commi 1, 2 e 4 sono
aumentate fino al triplo o fino al maggiore importo di dieci volte il
prodotto o il profitto conseguito dall'illecito quando, per le qualit
personali del colpevole ovvero per l'entit del prodotto o del profitto
conseguito dall'illecito, esse appaiono inadeguate anche se applicate nel
massimo.
6. Per le fattispecie previste dal presente articolo il tentativo equiparato alla
consumazione.
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ART. 187 ter I e II comma

(Manipolazione del mercato)
1. Salve le sanzioni penali quando il fatto costituisce reato, punito con la sanzione
amministrativa pecuniaria da euro ventimila a euro cinque milioni(375) chiunque,
tramite mezzi di informazione, compreso internet o ogni altro mezzo, diffonde
informazioni, voci o notizie false o fuorvianti che forniscano o siano suscettibili di
fornire indicazioni false ovvero fuorvianti in merito agli strumenti finanziari.
2. Per i giornalisti che operano nello svolgimento della loro attivit professionale la
diffusione delle informazioni va valutata tenendo conto delle norme di
autoregolamentazione proprie di detta professione, salvo che tali soggetti traggano,
direttamente o indirettamente, un vantaggio o un profitto dalla diffusione delle
informazioni.
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ART. 187 ter III comma

3. Salve le sanzioni penali quando il fatto costituisce reato, punito con la sanzione
amministrativa pecuniaria di cui al comma 1 chiunque pone in essere: a)
operazioni od ordini di compravendita che forniscano o siano idonei a fornire
indicazioni false o fuorvianti in merito all'offerta, alla domanda o al prezzo di
strumenti finanziari; b) operazioni od ordini di compravendita che consentono,
tramite l'azione di una o di pi persone che agiscono di concerto, di fissare il
prezzo di mercato di uno o pi strumenti finanziari ad un livello anomalo o
artificiale; c) operazioni od ordini di compravendita che utilizzano artifizi od ogni
altro tipo di inganno o di espediente; d) altri artifizi idonei a fornire indicazioni
false o fuorvianti in merito all'offerta, alla domanda o al prezzo di strumenti
finanziari.
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ART. 187 ter IV e V comma

4. Per gli illeciti indicati al comma 3, lettere a) e b), non pu essere assoggettato a
sanzione amministrativa chi dimostri di avere agito per motivi legittimi e in
conformit alle prassi di mercato ammesse nel mercato interessato.
5. Le sanzioni amministrative pecuniarie previste dai commi precedenti sono
aumentate fino al triplo o fino al maggiore importo di dieci volte il prodotto o il
profitto conseguito dall'illecito quando, per le qualit personali del colpevole, per
l'entit del prodotto o del profitto conseguito dall'illecito ovvero per gli effetti
prodotti sul mercato, esse appaiono inadeguate anche se applicate nel massimo.
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ART. 187 ter VI e VII comma

6. Il Ministero dell'economia e delle finanze, sentita la Consob ovvero su proposta
della medesima, pu individuare, con proprio regolamento, in conformit alle
disposizioni di attuazione della direttiva 2003/6/CE adottate dalla
Commissione europea, secondo la procedura di cui all'articolo 17, paragrafo 2,
della stessa direttiva, le fattispecie, anche ulteriori rispetto a quelle previste nei
commi precedenti, rilevanti ai fini dell'applicazione del presente articolo.
7. La Consob rende noti, con proprie disposizioni, gli elementi e le circostanze da
prendere in considerazione per la valutazione dei comportamenti idonei a costituire
manipolazioni di mercato, ai sensi della direttiva 2003/6/CE e delle disposizioni
di attuazione della stessa.
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ART. 187 quinquies TUF I e II comma

(Responsabilit dellente per gli illeciti amministrativi di market abuse)
1. L'ente responsabile del pagamento di una somma pari all'importo della
sanzione amministrativa irrogata per gli illeciti di cui al presente capo commessi
nel suo interesse o a suo vantaggio: a) da persone che rivestono funzioni di
rappresentanza, di amministrazione o di direzione dell'ente o di una sua unit
organizzativa dotata di autonomia finanziaria o funzionale nonch da persone
che esercitano, anche di fatto, la gestione e il controllo dello stesso; b) da persone
sottoposte alla direzione o alla vigilanza di uno dei soggetti di cui alla lettera a).
2. 2. Se, in seguito alla commissione degli illeciti di cui al comma 1, il prodotto o il
profitto conseguito dall'ente di rilevante entit, la sanzione aumentata fino a
dieci volte tale prodotto o profitto.
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ART. 187 quinquies TUF III e IV comma

(responsabilit dellente per gli illeciti amministrativi di market abuse)
3. L'ente non responsabile se dimostra che le persone indicate nel comma 1 hanno
agito esclusivamente nell'interesse proprio o di terzi.
4. In relazione agli illeciti di cui al comma 1 si applicano, in quanto compatibili, gli
articoli 6, 7, 8 e 12 del decreto legislativo 8 giugno 2001, n. 231. Il Ministero
della giustizia formula le osservazioni di cui all'articolo 6 del decreto legislativo 8
giugno 2001, n. 231, sentita la Consob, con riguardo agli illeciti previsti dal
presente titolo.
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ART. 25 sexies d.lgs 231/2001 Responsabilit

dellente per i delitti di market abuse
1. In relazione ai reati di abuso di informazioni privilegiate e di
manipolazione del mercato previsti dalla parte V, titolo I-bis, capo II,
del testo unico di cui al decreto legislativo 24 febbraio 1998, n. 58, si
applica all'ente la sanzione pecuniaria da quattrocento a mille quote.
2. Se, in seguito alla commissione dei reati di cui al comma 1, il
prodotto o il profitto conseguito dall'ente di rilevante entit, la
sanzione aumentata fino a dieci volte tale prodotto o profitto.
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DEFINIZIONE DI ABUSO DI MERCATO

Si tratta delle ipotesi in cui i risparmiatori che hanno investito le
proprie risorse nei mercati finanziari, si trovano a subire le
conseguenze negative del comportamento di altri soggetti, utilizzanti a
vantaggio proprio o altrui, informazioni non accessibili al pubblico
oppure che abbiano divulgato informazioni false e ingannevoli,
oppure abbiano manipolato il meccanismo di determinazione del
prezzo degli strumenti finanziari.
La direttiva comunitaria n. 2004/26/CE ha introdotto una

regolamentazione uniforme del fenomeno informativo, volta ad
agevolare loperativit trasfrontaliera delle norme. Essa stata recepita
in Italia con la L. n. 62 del 18 aprile 2005
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ART. 185 TUF

(Manipolazione del mercato) - Delitto
1. Chiunque diffonde notizie false o pone in essere operazioni simulate o

altri artifizi concretamente idonei a provocare una sensibile alterazione
del prezzo di strumenti finanziari, punito con la reclusione da uno a
sei anni e con la multa da euro ventimila a euro cinque milioni. 2. Il
giudice pu aumentare la multa fino al triplo o fino al maggiore
importo di dieci volte il prodotto o il profitto conseguito dal reato
quando, per la rilevante offensivit del fatto, per le qualit personali del
colpevole o per l'entit del prodotto o del profitto conseguito dal reato,
essa appare inadeguata anche se applicata nel massimo.
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Art. 182 TUF

1. I reati e gli illeciti previsti dal presente titolo sono puniti secondo la legge italiana
anche se commessi all'estero, qualora attengano a strumenti finanziari ammessi o
per i quali stata presentata una richiesta di ammissione alla negoziazione in un
mercato regolamentato italiano. 2. Salvo quanto previsto dal comma 1, le
disposizioni degli articoli 184, 185, 187-bis e 187-ter si applicano ai fatti
concernenti strumenti finanziari ammessi alla negoziazione o per i quali stata
presentata una richiesta di ammissione alla negoziazione in un mercato
regolamentato italiano o di altri Paesi dell'Unione europea.
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Art. 183 TUF

(esenzioni)

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1. Le disposizioni di cui al presente titolo non si applicano: a) alle operazioni

attinenti alla politica monetaria, alla politica valutaria o alla gestione del debito
pubblico compiute dallo Stato italiano, da uno Stato membro dell'Unione europea,
dal Sistema europeo delle Banche centrali, da una Banca centrale di uno Stato
membro dell'Unione europea, o da qualsiasi altro ente ufficialmente designato
ovvero da un soggetto che agisca per conto degli stessi; b) alle negoziazioni di
azioni, obbligazioni e altri strumenti finanziari propri quotati, effettuate
nell'ambito di programmi di riacquisto da parte dell'emittente o di societ
controllate o collegate, ed alle operazioni di stabilizzazione di strumenti finanziari
che rispettino le condizioni stabilite dalla Consob con regolamento.
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I DUE TIPI DI INSIDER TRADING

1. La negoziazione di titoli di un'azienda (per esempio, azioni od opzioni) basata su informazioni
materiali, non di pubblico dominio, da parte di soggetti sia interni (insiders) sia esterni all'azienda
in oggetto: questa pratica illegale in molte giurisdizioni; ad esempio, in quella statunitense
denominata abuso di informazioni privilegiate (market abuse).
2. La negoziazione di titoli di una determinata azienda da parte di soggetti interni alla stessa
(insiders), ma non basata su informazioni privilegiate: tale pratica, indicata anche come insider
dealing, considerata legale ma, in molte legislazioni, soggetta a vincoli informativi sulle
negoziazioni effettuate, da adempiere mediante la tempestiva comunicazione agli organi
preposti al controllo delle transazioni sul mercato borsistico quali, per esempio, la Securities and
Exchange Commission negli Stati Uniti e la CONSOB in Italia.
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INSIDER TRADING
Qualit soggettive dellautore del reato
Lautore di questo reato possiede informazioni di mercato in ragione di speciali
qualifiche soggettive, tassativamente elencate dalla legge:
1. Pu rivestire la qualit di membro di organi di amministrazione, direzione o
controllo dell'emittente.
2. Pu possedere una partecipazione al capitale dell'emittente.
3. Pu svolgere un'attivit lavorativa, una professione, una funzione, anche pubblica,
o di un ufficio.
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INSIDER TRADING
Finalit della norma incriminatrice
Lart. 184 TUF intende sanzionare lo sfruttamento di informazioni non ancora
disponibili al pubblico.
Si vuole, pertanto, impedire all'insider negoziazioni che modifichino il fattore di
rischio gravante sui rimanenti investitori, alterando sia la posizione di parit degli
operatori economici, sia la trasparenza dei mercati mobiliari e la fiducia degli
investitori quale condizione di crescita economica.
IMP: Per assumere rilevanza penale, l'informazione privilegiata, oltre a non
essere pubblica, deve avere un contenuto specifico e circostanziato.
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INSIDER TRADING
Il caso delle Banche Popolari
Nel febbraio 2015 la Procura di Roma ha aperto uninchiesta sulle presunte operazioni
anomale avvenute prima del 16 gennaio, data dei primi rumors sulla riforma delle
banche popolari, riguardanti i titoli del comparto.
Il fascicolo stato aperto dopo le dichiarazioni fatte dal presidente della Consob,
Giuseppe Vegas, in unaudizione alla Camera. Le plusvalenze effettive o potenziali di
tale operativit - ha dichiarato - sono stimabili in circa 10 milioni di euro.
Lipotesi di reato che si potrebbe configurare nellinchiesta della Procura di Roma sulle
presunte operazioni anomale riguardanti i titoli del comparto , per lappunto, quello
dellinsider trading.
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INSIDER TRADING
Profili sanzionatori
IN SINTESI
Per rafforzare ulteriormente la tutela del mercato, la normativa vigente attribuisce
all'insider trading, oltre all'anzidetta natura di reato, rilevanza di illecito
amministrativo.
Poich la fattispecie resta sostanzialmente immutata, ne consegue la sommatoria
di sanzioni penali e amministrative, fatta eccezione per talune ipotesi residuali,
nelle quali trova applicazione solamente la sanzione amministrativa, come per
esempio nel caso di condotte colpose di cosiddetto tuyautage.
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SANZIONI AMMINISTRATIVE
Legge n. 262/2005
Punisce con sanzione pecuniaria da 20mila a euro 3milioni chi, essendo
in possesso di informazioni privilegiate:
Acquista o vende, direttamente o indirettamente, per conto proprio o
per conto di terzi, qualunque strumento finanziario sfruttando tali
informazioni:
Comunica tali informazioni ad altri, ponendosi al di fuori del
normale svolgimento del proprio lavoro;
Raccomanda o induce soggetti terzi, sulla base di tali informazioni,
allacquisto o alla vendita di strumenti finanziari
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Sono applicate, anche, nel caso in cui venga scoperto un
semplice tentativo di commettere lillecito senza che sia portato a
compimento.
punibile con la sanzione pecuniaria, da 20mila a euro 5milioni
chiunque, tramite mezzi di informazione, diffonda voci o notizie,
false o fuorvianti in merito agli strumenti finanziari.
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Sono reati amministrativi e, quindi, sanzionati:
Operazioni di compravendita che possano fornire indicazioni false o
fuorvianti in merito alla domanda, allofferta o al prezzo di strumenti
finanziari.
Operazioni di compravendita che consentono di fissare ad un livello
anomalo il prezzo di mercato di uno o pi strumenti finanziari.
Operazioni di compravendita che utilizzano artifizi, inganni o
espedienti.
Altri artifizi idonei a fornire indicazioni fuorvianti in merito a
strumenti finanziari.
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SANZIONI PENALI
Il TUF sanziona penalmente labuso di informazioni privilegiate,
punendo il colpevole con reclusione da 1 a 6 anni, e la multa da
euro 20mila a 3milioni chiunque nellesercizio della propria attivit
lavorativa, entri in possesso di informazioni non pubbliche e le
utilizzi per:
Compiere operazioni di compravendita su qualsiasi strumento
finanziario.
Comunicarle al di fuori del normale esercizio della professione.
Raccomandare o indurre altri ad operazioni di compravendita
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SANZIONI PENALI
Chiunque diffonda notizie false per provocare unalterazione

del prezzo di strumenti finanziari punito, in sede penale, con la
reclusione da 1 a 6 anni e con la multa da euro 20mila a 5milioni.
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CASO GRANDE STEVENS

Sentenza della Corte Europea dei Diritti dell'Uomo del 4 marzo
2014 - Ricorso n. 18640/10 - Grande Stevens e altri c. Italia
Ad avviso dei giudici della Corte Europea, dopo che sono state
comminate sanzioni amministrative, lavvio di un processo penale
sugli stessi fatti violerebbe il principio giuridico del ne bis in idem,
secondo cui non si pu essere giudicati due volte per lo stesso fatto.
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ORDINANZA N. 1782 DEL 15/01/2015

La Cassazione rinvia alla Consulta il doppio binario delle sanzioni per
market abuse.
La Cassazione sollecita alla Corte Costituzionale un giudizio di tipo
manipolativo, che sostituisca cio allarticolo 187 bis, comma 1 del
Tuf, la frase salvo che il fatto costituisca reato, al posto di quella
salve le sanzioni penali quando il fatto costituisce reato.
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PENE ACCESSORIE
La condanna a sanzioni penali comporta lapplicazione di pene
accessorie da un minimo di 6 mesi ad un massimo di 2 anni,
quali:
Interdizione da pubblici uffici
Interdizione da una professione o da unarte
Interdizione temporanea dagli uffici direttivi delle persone giuridiche
e delle imprese
Incapacit di contrattare con la pubblica amministrazione.
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ALTRE NORMATIVE IN MATERIA DI

ABUSO DI INFORMAZIONI PRIVILEGIATE
Negli Stati Uniti non esiste una norma federale generale che proibisca
direttamente la pratica dellinsider trding, ma la possibilit giuridica di
perseguire tale tipologia di transazioni deriva dallinterpretazione che
stata data dalla Corte Suprema alla Sezione 16 del Securities
Exchange Act del 1934 e alla Regola 10b-5 della SEC, recante norme
in materia delle frodi relative alla compravendita di valori mobiliari.
LUnione europea ha disciplinato la materia tramite la Direttiva
2003/6/CE del 28 gennaio 2003, relativa allabuso di informazioni
privilegiate ed alla manipolazione del mercato, direttiva accolta dalla
legislazione italiana con le modifiche apportate al TUF.
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REGOLAMENTO CONSOB
La Consob (Commissione Nazionale per le Societ e la Borsa) si

occupa delle attivit di regolamentazione, autorizzazione, vigilanza e
controllo sui mercati finanziari italiani con i principali obiettivi della tutela
degli investitori, dellefficienza e della trasparenza del mercato mobiliare
italiano.
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CONSOB
Regolamenta gli obblighi informativi delle societ quotate,
tra cui linformativa periodica e quella sui fatti rilevanti;
controlla le informazioni contenute nei documenti contabili
delle societ quotate, linformativa che le societ quotate
forniscono al mercato,le operazioni di sollecitazione del
pubblico risparmio; vigila sul regolare svolgimento delle
contrattazioni nei mercati regolamentati e sulle societ
quotate
In caso di violazione delle norme, ha la
facolt di sanzionare i soggetti vigilati.
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GIURISPRUDENZA DI
RIFERIMENTO
Corte di Cassazione , Sezione 5 penale, sentenza 16 luglio 2012, n. 28486

Corte di Cassazione, Sezione 6 penale, sentenza 5 giugno 2013, n. 24558
Corte di Cassazione, sez. 5 penale, 29 gennaio2013, n. 4324.
Corte di Cassazione, sez. 3 civile, sentenza 3 luglio 2014, n. 15224
Corte di Cassazione, sezione 1 civile, sentenza 6 agosto 2014, n. 17726
Corte di Cassazione, sezione 5 penale, ordinanza 15 gennaio 2015, n. 1782
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ART. 184 TUF

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(Abuso di informazioni privilegiate) - Delitto

ART. 184 TUF

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3. Il giudice pu aumentare la multa fino al triplo o fino al maggiore importo di dieci

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In Italia labuso di informazioni privilegiate

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ART. 187 bis TUF I e II comma

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