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Captulo 8.

La inversin
8.1 La inversin y el coste de uso del capital
El stock de capital deseado
Supuestos del modelo
1. Consideramos el caso en que la empresa puede ajustar el capital sin incurrir en
coste alguno.
2. La empresa para producir alquila capital a un precio rk .
3. Suponemos que la empresa opera en mercados competitivos. Es precio aceptante
tanto en el mercado de factores como en el mercado de productos.
4. Denotamos por ( k , x1 , x 2 , x3 .....) al beneficio econmico de la empresa. K
representa el stock de capital de la empresas y las x son los precios delos
factores empleados en la produccin y el precio del producto que genera la
empresa.
5. El beneficio financiero se calcula como:
(k , x1 , x 2 , x3 .....) rk k

El stock de capital deseado es aquel que maximiza los beneficios de la empresa:


Max

(k , x1 , x 2 , x3 .....) rk k

c. p.o.

0
k

k ( k , x1 , x 2 ....) rk

La condicin anterior nos dice que la empresa decide adquirir un stock de capital tal que
el ingreso marginal sea igual a su coste marginal.
La ecuacin anterior tambin nos muestra que el coste del capital influye en la decisin
de adquisicin de capital. Pero, de que manera influye?.
Para averiguarlo derivamos la expresin anterior respecto a rk :
k r ( k , x1 , x 2 ....) 1

k r (k , x1 , x 2 ....)

k k
1
k r

k
1

0
r kk

As, vemos que la decisin de adquisicin de capital depende inversamente del coste de
alquiler del capital, cuando el coste aumenta, el stock de capital deseado disminuye.
Coste de uso del capital
En el modelo anterior hemos considerado que las empresas alquilan capital y rk es el
coste del alquiler. En la prctica las empresas no alquilan capital, lo adquieren, por eso
rk no tiene mucho que ver con la realidad.
Modificamos el modelo en los siguientes trminos:
1. Consideramos una empresa que est pensando en adquirir una unidad de capital
2. Denotamos por pt (k ) el precio de adquisicin del capital.
3. La empresa tiene que decidir si adquirir esa unidad de capital. Su adquisicin
genera tres tipos de costes:
a. Si adquiere esa unidad de capital, deja de ganar el dinero que obtendra al
invertir el costes de compra de capital: r (t ) p k (t ) . Donde ahora r (t )
representa el tipo de inters.
b. Las mquinas se deprecian y eso es un coste para la empresa: p k (t ) .
c. Si la empresa adquiere esa unidad de capital, cambios en su precio
representan un coste para la misma. Por ejemplo, si el precio disminuye,
eso es un coste.
As, el coste real de adquisicin de una unidad de capital vendra dado por:
rk (t ) r (t ) p k (t ) p k (t ) p k

Este es el coste real del uso del capital cuando no hay impuestos.
En presencia de impuestos el coste del uso del capital ser:

p
rk (t ) r (t ) k (1 f ) pt (k )
pk

donde:
- f : presenta el porcentaje que las empresas pueden desgravarse por adquirir capital.
- : representa el impuesto sobre sociedades.
Implicaciones.

Vemos que un aumento de f o un aumento de , reduce el coste real de adquisicin de


capital, y el stock deseado por parte de la empresa aumente.
El modelo analizado plantea dos problemas:
Primer problema. Como la tasa de cambio del stock de capital es igual a la inversin
menos la tasa de depreciacin, una variacin discreta en el stock de capital requerira
una tasa de inversin infinita. En la realidad sin embargo, la inversin agregada est
limitada por el nivel de produccin de la economa , de modo que es imposible que sea
infinita.
Segundo problema. El modelo que hemos visto no identifica los mecanismos a travs
de los cuales las expectativas pueden afectar a la inversin. El modelo supone que las
empresas igualan en cada perodo el ingreso marginal del capital con su coste de uso
corriente sin tener en cuenta sus expectativas sobre como sern dichas magnitudes en el
futuro. Sin embargo, en la prctica, las expectativas sobre demanda y cotes influyen de
forma determinante en las decisiones de inversin: las empresas incrementan su stock
de capital cuando esperan que sus ventas aumenten o que el coste del capital disminuya
y lo reducen cuando prevn una cada de las ventas o un aumento del coste del capital.
As pues, para analizar de forma ms verosmil las decisiones de inversin empresarial
tenemos que modificar el modelo. Para ello, la teora convencional hace hincapi en la
existencia de costes de ajuste del stock de capital.
8.2 Un modelo de inversin con costes de ajuste
Supuestos:
1. suponemos que se dan costes de ajuste internos asociados a la ampliacin de
capital.
2. tenemos una industria con N empresas.
3. Existen costes de ajuste asociados a cambios en el stock de capital. La funcin
de costes la denotamos como: C (k ) y suponemos que: C ' (0) 0 y C ' 0 .
4. El precio de los bienes de capital es igual a 1. As, el coste de adquirir una
unidad de capital es: 1+ C (1) , donde C (1) representa el coste de ajuste.
5. Suponemos que no hay depreciacin: k I .
6. Suponemos que el tipo de inters es constante.
7. Bajo los supuestos establecidos anteriormente el beneficio de la empresa se
puede expresar como:
( K (t ))k (t ) I (t ) C ( I (t ))

donde:
- K (t ) : es el stock de capital de la industria;
- k (t ) : representa el stock de capital de la empresa;
La empresa toma decisiones maximizando la suma descontada de todos sus
beneficios:

1
(( K t )k t I t C ( I t )
t
t 0 (1 r )

Max

s.a.

k t k t 1 I t

El Lagrangiano del problema de optimizacin es:

(
K
)
k

C
(
I
)

t (k t 1 I t k t )

t
t
t
t
t
t 0 (1 r )
t 0

Donde t es el multiplicador de Lagrange asociado a la restriccin que


relaciona el stock de capital en t con el stock de capital en t-1. La interpretacin que
recibe el multiplicador es: efecto marginal de un aumento del capital sobre el beneficio
empresarial descontado al perodo 0. (osea, t es el beneficio marginal de un aumento
del capital en una unidad).
Teniendo en cuenta lo anterior, qt (1 r ) t t , es el beneficio marginal derivado
de un aumento del capital en una unidad expresado en unidades monetarias del perodo
t. Por eso, qt es el valor que tiene para la empresa una unidad adicional de capital en el
perodo t.
Rescribimos el lagrangiano de la siguiente forma:

t 0 (1

r)

( K t )k t
t

I t C ( I t ) qt ( k t 1 I t k t )
t 0

La condicin de primer orden para la inversin es I t :


L
0
I t
1
(1 C ' ( I t ) qt ) 0
(1 r ) t

qt 1 C ' ( I t )

Esta condicin nos dice: la empresa decide invertir una cantidad de capital tal que el
coste marginal de la inversin es igual al valor que tiene para la empresa una unidad
adicional de capital.
La condicin de primer orden para el stock de capital:

L
0
k t

1
(1 r )

( ( K ) qt )

qt 1

(1 r ) t 1

(1 r ) ( K ) (1 r ) qt qt 1

(K )

1
rqt qt
(1 r )

donde: qt qt 1 qt .
El lado izquierdo de la ecuacin anterior representa el ingreso marginal de una unidad
de capital y el lado derecho representa el coste de oportunidad de una unidad adicional
de capital...
Intuitivamente, es facil ver que la posesin de una unidad de capital durante un inters
real e implica unas ganancias de capital de qt . La optimizacin exige que la empresa
iguales los ingresos de capital con su coste de oportunidad. Esto es lo que se hace en la
ecuacin anterior. Esta condicin es anloga a la igualdad entre el precio del alquiler del
capital y su ingreso marginal, que apareca en el modelo sin costes de ajuste.
(Kt )

1
(rq t qt )
1 r

Mantener una unidad de capital genera un coste de oportunidad igual a rq t : lo que deja
de ganar la empresa si vendiese esa unidad (ya que q es el valor que le da la empresa a
esa unidad de capital). Pero mantener ese unidad de capital tambin genera cierto valor.
Ese cambio de valor viene recogido por qt . Esta ganancia hay que restarsela al coste.
El comportamiento de la empresa respecto a la inversin viene dado por las ecuaciones
optimas respecto a al inversin y el capital:
[1]

1 C ' ( I t ) qt

[2]

(Kt )

1
(rq t qt )
1 r

Otra forma de expresar esta ecuacin es:


q (t ) ( K t )

1
qt 1
(1 r )

En el perodo cero:

q ( 0) ( K 0 )

1
q1
(1 r )

q (1) ( K1 )

1
q2
(1 r )

Sustituyendo en la ecuacin anterior nos queda:

q (0) ( K 0 )

1
1
( K1 )
q 2
(1 r )
(1 r )

T 1 1

1
qT
q (0) lim
( K t )
t
(1 r )
t 0 (1 r )

Si,

lim

(1 r )T
T

qT 0

, entonces el valor de q es igual a la suma descontada de los

beneficios marginales futuros que genera una unidad de capital.


T 1 1

q (0) lim
( K t )
t
t 0 (1 r )

Adems para garantizar que el problema de maximizacin est acotado, es decir, hay
un mximo, hay que incluir la condicin de transversalidad:
[3]

lim

(1 r )T
T

qT 0

Versin continua del modelo de inversin con costes de ajuste

El problema al que se enfrenta la empresa es como maximizar su funcin objetivo en un


horizonte de tiempo continuo:

Max

t0 exp( rt ) ( K t )k t I t C ( I t )dt

s.a.

k t I t

El hamiltoniano del problema es:


H ( k (t ), I (t )) ( K t ) k (t ) I (t ) C ( I t ) q (t ) I (t )

Condiciones de optimalidad:
H ( k (t ), I (t ))
0
I t
1 C ' ( I ) q (t ) 0

1 C ' ( I ) q (t )

Esta condicin es similar a la del problema planteado en tiempo discreto. Y nos dice,
la empresa elige un nivel de inversin tal que el coste marginal de una unidad de capital
es igual a su ingreso marginal, medido por el valor que la empresa da a esa unidad de
capital.
La segunda condicin requiere que la derivada del hamiltoniano respecto a la variable
de estado es igual a la tasa de descuento multiplicada por la variable de co-estado menos
la derivada de la variable de co-estado respecto al tiempo.
H (k (t ), I (t ))
rqt q t
kt
( K t ) rq t q t

Esta condicin es anloga a la que obtuvimos en la versin discreta del modelo. Y nos
dice que el stock de capital optimo es aquel tal que el ingreso marginal es igual al coste
de oportunidad del capital.
Como en la versin discreta del problema el comportamiento de la empresa viene
descrito por las siguientes tres ecuaciones:
[1]

1 C ' ( I ) q (t )

[2]
[3]

( K t ) rqt q t

lim

exp( rt ) qT k (T ) 0

8.3 La q de tobin
En nuestro anlisis q es la variable que sintetiza toda la informacin relevante sobre el
futuro que la empresa necesita conocer para adoptar sus decisiones de inversin.
As, la empresa desear aumentar su stock de capital si el valor de q es elevado y
reducirlo si es pequeo.
Toda la informacin sobre el futuro que la empresa necesita para tomar decisiones est
contenida en q.
El anlisis anterior en el modelo discreto nos permite saber que q es el valor presente
descontado de los ingresos marginales futuros de una unidad de capital. As, pues, en la
variante continua del modelo, q puede expresarse como:

q (t )

exp( r ( t )) ( K ( ))d

Existe otra interpretacin posible de q. El aumento del stock de capital de la empresa en


una unidad eleva el valor presente de los beneficios descontados futuros, y por ende el
valor de la empresa, medido por q. Por consiguiente q es el valor de mercado de una
unidad de capital. En caso de que exista un mercado de acciones empresariales, por
ejemplo el valor total de una empresa que tuviera una unidad de capital ms que otra
sera superior al valor de esta en q unidades. Como hemos supuesto que el valor de
adquisicin del capital es 1, q refleja la relacin entre el valor de mercado de una unidad
de capital y su coste de reposicin. Por tanto, la ecuacin 1 C ' ( I ) q (t ) viene a
decir, que una empresa aumentar su stock de capital si el valor de mercado del capital
excede el coste de adquisicin.
Es decir, si
1 C ' ( I ) q (t )

la empresa tiene incentivos s invertir.

Si el valor de mercado de una unidad adicional de capital es inferior al coste de


adquisicin:

1 C ' ( I ) q (t )

8.4 Anlisis del modelo


Representamos grficamente las ecuaciones que describen (1) el comportamiento de
stock de capital en la industria y (2) la variacin de q, que es el valor de mercado de una
unidad de capital.
Habamos supuesto que en la industria haba N empresas idnticas. Por lo que la
variacin del capital total en la industria es igual al producto de N por I, donde I es la
inversin de cada empresa. Como todas son idnticas, el valor de I es similar para todas.
La decisin de inversin de una empresa viene dada por la siguiente ecuacin:
1 C ' ( I ) q (t )

La inversin ser:
C ' ( I ) q (t ) 1
I C '1 ( q (t ) 1)

La variacin del stock de capital agregado viene dado por:


K (t ) NC '1 ( q 1)

Donde si q 1 y C ' (0) 0 esto viene de la funcin de costes de ajuste y C ' () 0 .


Esto se deriva del hecho de que cuando el valor del capital aumenta, la inversin
aumenta.
-

Para q 1 , K 0 . As, vemos que si q es igual a 1, las empresas de la


industria no tienen incentivos a invertir.

Para q 1 , f (q) 0 , lo que implica que K 0 . Cuando q es mayor a 1, las


empresas tienen incentivos a invertir, por eso el stock de capital en la industria
aumenta.

Para q 1 , f (q ) 0 , lo que implica que K 0 . Cuando q es menor que uno,


las empresas de la industria tienen incentivos a desinvertir, por lo que el capital
de la industria disminuye.

Si representamos grficamente la ecuacin K 0 .

La ecuacin que describe el comportamiento de q es la siguiente:


q (t ) rq t ( K t )

Esto implica que q es constante cuando el ingreso marginal del capital es igual al
coste de uso del capital:
rq t ( K t )

De donde se obtiene:
qt

(Kt )
r

El valor de q aumenta cuando el stock de capital agregado aumenta:


- q (t ) 0 , si K aumenta.
- q (t ) 0 , si K disminuye.

Esto implica que a la derecha de q (t ) 0 , q (t ) 0 . Y a la izquierda de q (t ) 0 ,


q (t ) 0 .

Diagrama de fases

El equilibrio en el largo plazo se caracteriza porque q=1. Que q sea igual a 1


significa que el valor de mercado y el valor de reposicin del capital son iguales y,
por tanto, que las empresas no tienen ningn incentivo para aumentar o reducir su
stock de capital. Si q (t ) 0 , cuando q es igual a 1, implica que el ingreso marginal
del capital debe ser igual a r. Esto significa que los beneficios asociados a la
posesin de una unidad de capital compensan el valor de los intereses que se dejan
de percibir, por lo que los inversores estn satisfechos de mantener un capital del
que no esperan obtener ni ganancias ni prdidas.

Efectos de las fluctuaciones en la produccin


.
..
Efectos de un cambio en los tipo de inters
Efecto de los impuestos

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