UPC 332 BOCA 2009 98 Taf Merc O.desbloqueado

Mster Europeo en Direccin de Finanzas y
Administracin
Trabajo Aplicativo Final

EL MERCADO DE CAPITALES PERUANO:
Una Interesante Alternativa de
Financiamiento para la Mediana y Pequea
Empresa
Integrantes:
Glvez Canales, Carmen del Pilar
Bocanegra Padilla, Leyder
Rasmussen Ochoa, Jorge Rodolfo
San Isidro, Diciembre 2007

INDICE
Resumen Ejecutivo
03
Introduccin
06
I. MERCADO DE CAPITALES
1. El Mercado Financiero
08
2. El Mercado de Valores
08
2.1 Mercado de acciones y mercado de deuda. 10

2.1.1
Acciones.10
2.1.2
Bonos .11
2.1.3
Comparacin de los Valores Mobiliarios..13
2.1.4
Oferta Pblica y Privada..13
2.1.5
Mercado Primario y Mercado Secundario14
3. Estructura del Mercado de Capitales
15
3.1 Comisin Nacional Supervisora de Empresas y Valores CONASEV.. 16

3.2 La Bolsa de Valores.16
3.3 Institucin de Compensacin y Liquidacin de Valores 18
3.4 Sociedades Agentes de Bolsa18
3.5 Empresas Clasificadoras de Riesgo..19
4. Proceso de Emisin de Valores
22
4.1 Requisitos para el trmite de Listado de Acciones en la BVL.. 22

4.2 Requisitos para el trmite de Listado de Instrumentos de Deuda en la BVL.24
5. Desempeo del Mercado Peruano de Valores
25
6. Barreras de Entrada al Mercado de Capitales
28
6.1 Barreras Legales o regulatorias .28

6.2 Barreras Econmicas30
6.3 Barreras Institucionales....30
7. Ventajas de acudir al Mercado de capitales
31
II. LAS PEQUEAS Y MEDIANAS EMPRESAS

1. Definiciones
33
2. Desarrollo Histrico
33
3. Importancia de las PYMES (Pequeas y Medianas Empresas)
35
4. Alternativas de Financiamiento de las Pymes actualmente
37
4.1 Autofinanciacin37
4.2 Crdito Bancario Tradicional...37
4.3 Factoring.41
4.4 Arrendamiento Financiero Leasing.42
4.5 Forfaiting.43
III. LAS MEDIANAS Y PEQUEAS EMPRESAS EN EL MERCADO DE CAPITALES
DE LATINOAMRICA
1. Caso Chile
Mster en Direccin de Finanzas y Administracin
45

2. Caso Argentina
47
3. Caso Bolivia
50
4. Conclusiones.52
IV. CASOS EXITOSOS DE INGRESO DE MEDIANAS EMPRESAS AL
MERCADO DE CAPITALES PERUANO
1. Corporacin Miski S.A.
56
2. Cadena de Tiendas EFE
63
3. Metalpren S.A.
68
V. CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES
76
VI. ANEXOS
81
VII. BIBLIOGRAFA
91
Tema: El Mercado de Capitales Peruano: Una Interesante Alternativa de

financiamiento para la mediana y pequea empresa
Resumen Ejecutivo
En las economas emergentes como la nuestra, es innegable la importancia que tienen las
medianas y pequeas empresas para el desarrollo de la economa, pues son las grandes
generadoras de empleo
Siendo nuestra economa estable con perspectivas de
crecimiento y habiendo prcticamente alcanzado el grado de inversin, las medianas y

pequeas empresas en el Per actualmente han logrado avanzar en este entorno que
ofrece mltiples oportunidades de desarrollo; sin embargo, esto no ha sido posible para la
mayora de estas empresas debido al encasillamiento de que slo el sistema financiero y
bancario pueden otorgarles recursos y a la falta de aplicacin de buenas prcticas
empresariales.
Entonces, para un mejor aprovechamiento de esta oportunidad, las medianas y pequeas
empresas necesitan ampliar sus horizontes para la captacin de recursos financieros, y
comenzar a ver al mercado de capitales como una alternativa atractiva en lugar del
bancario, por razones que se detallan en el contenido de nuestro trabajo.
En el presente trabajo aplicativo se presenta brevemente los diferentes conceptos que nos
servirn en lo sucesivo para desarrollarlo. Es por ello que definimos el mercado financiero
peruano y su composicin actual
Como parte del mercado financiero encontramos al
mercado de valores, que se presenta como una fuente alternativa de financiamiento para
las empresas a la fuente tradicional: el sistema bancario
En el mercado de valores, las empresas tienen dos formas de obtener financiamiento: una
opcin es acceder al mercado de acciones a fin de obtener recursos a travs de la
emisin de acciones representativas de su capital social, esta apertura del capital de una
empresa al pblico inversor puede realizarse mediante la venta de las acciones propias de
los accionistas de la sociedad (mercado secundario) y/o el aumento de capital social
mediante la emisin de nuevas acciones (mercado primario); la otra opcin es acudir al
mercado de deuda que permite a las empresas fondearse a travs de la emisin de bonos

(obligaciones emitidas a plazos mayores de un ao) e instrumentos de corto plazo
(obligaciones emitidas a plazos menores a un ao).
Cabe aadir, que dentro del circuito de emisin y negociacin de valores nuestro mercado
de capitales cuenta como principales actores con las sociedades agentes de bolsa, la
Bolsa de Valores de Lima (BVL), CAVALI, las clasificadoras de riesgo y CONASEV.
Es pues en este mercado, donde reside el punto central de nuestro trabajo,
especficamente en los instrumentos de corto plazo, y para ello presentamos ejemplos de
medianas empresas que han incursionado exitosamente en el mercado de valores
peruano mediante la emisin de estos papeles.
Tradicionalmente las medianas y pequeas empresas o se autofinancian mediante el uso
de recursos propios o acuden al sistema bancario para hacer uso de los productos que
estos ofrecen, como los prstamos, el factoring, el leasing, el forfaiting, entre otros. Por lo
general, estas opciones de financiamiento otorgadas por las empresas financieras y
bancarias resultan ser bastante costosas para el solicitante o es que los tiempos de
entrega del capital requerido toma mucho ms tiempo del previsto y esto genera atraso en
la produccin y descontento general o simplemente tienen exigencias de requisitos y
plazos que muchas empresas no pueden cumplir y por tanto ven limitadas sus
posibilidades de obtener los recursos financieros necesarios para el desarrollo de sus
actividades. Se hace referencia a su vez de las tasas otorgadas por este sistema bancario
a partir de informacin que publica la Superintendencia de Banca y Seguros - SBS.
A su vez a travs de la recopilacin de informacin sobre experiencias en otros pases
latinoamericanos respecto al desempeo de las medianas y pequeas empresas en el
mercado de capitales, encontramos que en la experiencia chilena, las medidas y
compromisos asumidos por el gobierno para fomentar el acceso de capitales a la pequea
y mediana empresa, no se han concentrado en los ltimos aos en incrementar su
participacin en el mercado de valores, sino que han puesto especial nfasis en facilitar
su acceso al sistema bancario. El mercado de capitales chileno se caracteriza por la
importante participacin como demandante de fondos de parte de los inversionistas
institucionales, como los bancos, las sociedades financieras, las compaas de seguros,

las entidades nacionales de reaseguros y las administradoras de fondos autorizados por
la Ley.
Asimismo, en Argentina encontramos que con respecto a las exigencias de clasificacin
de riesgo de los valores, hasta agosto del 2000 se exiga que los valores cuenten con dos
calificaciones de riesgo otorgadas por sociedades calificadoras distintas e independientes.
Sin embargo, con el fin de reducir los costos de las emisiones de pequeas y medianas
empresas se les exima de dicha obligacin, siendo a partir del 29 de agosto del 2000
eliminada la obligatoriedad de este requisito de la previa presentacin de dos
calificaciones de riesgo para conceder la autorizacin de oferta pblica, no obstante la
Comisin Nacional puede establecer la obligatoriedad de la calificacin cuando las
condiciones especiales de una emisin as lo requieran.
Aunque sus requerimientos de financiamiento son de corto plazo y destinados a capital de
riesgo, se presume que una puerta de entrada al mercado de valores finalmente est
abierta en el caso de Bolivia que ya cuenta con algunas medianas y pequeas empresas
inscritas en la Bolsa Boliviana de Valores S.A. (BBV).
En el caso peruano, se presentan tres casos de medianas empresas que ingresaron de
forma exitosa al mercado de capitales peruano en los ltimos aos, estas son Corporacin
Miski S.A., Tiendas Efe S.A. y Metalpren S.A. Para acceder al mercado de capitales, las
empresas realizaron una etapa preparatoria que les permiti identificar sus necesidades;
tales como: necesidad de diversificacin de productos y de mercados, as como el
establecimiento de las prcticas de buen gobierno corporativo.
Finalmente, creemos que en la medida en que una mayor cantidad de medianas y
pequeas empresas puedan tener acceso a mayores y mejores alternativas de
financiamiento, permitir mejoras en la economa nacional, pues esto permitira un
crecimiento sostenido de las empresas mediante la obtencin de mayor fondeo para sus
operaciones y necesidades, lo cual generara ms puestos de trabajo en las ciudades
donde estas operan, mejorando as la calidad de vida de los pobladores.
La decisin de tomar al mercado de capitales como una fuente de financiamiento
corresponde a la direccin de la empresa, pues requiere un profundo compromiso de
cumplimento, e inclusive debiera estar predefinido en sus planes estratgicos.
Introduccin
Sean las primeras lneas para agradecer a la Escuela de Postgrado de la UPC por su
empeo y exigencia en nuestra formacin en el Mster en Direccin de Finanzas y
Administracin que acabamos de culminar.
A lo largo del programa, los diferentes cursos no han facilitado las herramientas para
poder corroborar o desestimar algunos modelos o proyectos que se nos presentan y
presentarn en nuestro desempeo profesional y personal, y as de esta manera poder
tomar las decisiones ms acertadas.
Nos sentimos comprometidos en presentar un Trabajo Aplicativo Final que contribuya a
dilucidar las interrogantes en materia del tema que hemos elegido en esta oportunidad.
La elaboracin de nuestro Trabajo Aplicativo Final de tema El mercado de capitales
peruano: Una Interesante Alternativa de Financiamiento para Medianas y Pequeas
Empresas ha sido una experiencia enriquecedora que nos da una visin de la
composicin del sector empresarial de la mediana y pequea empresa, sus limitaciones
en la bsqueda de financiamiento, el compromiso que deben asumir los directivos de
estas empresas y de cules deben ser las acciones a seguir por el Estado a fin de
impulsar el desarrollo de las medianas y pequeas empresas que representan el grueso
de nuestra economa y generar el ambiente propicio para el crecimiento de stas.
Hemos revisado las experiencias de otros pases de la regin que atraviesan economas
en vas de desarrollo con caractersticas y problemticas similares a las del Per, donde
hemos tenido la oportunidad de analizar las acciones que han tomado las autoridades de
estos pases, tales como la creacin de instituciones que se desempeen como garantes,
los esfuerzos de las diferentes bolsas de valores en aligerar los requisitos, reducciones y
exoneraciones a fin de viabilizar los obstculos que enfrentan las medianas y pequeas
empresas para acceder al crdito, lo que constituye el principal freno para su crecimiento
en tamao y desarrollo.
Analizamos con detalle el impacto en el despegue y desarrollo de las principales variables
de tres medianas empresas que experimentaron con mucho xito su ingreso al mercado

de valores en el Per. Concluyendo con total convencimiento que la utilizacin de manera
responsable de los recursos que ofrece el mercado de valores, constituyen el motor que
impulsa a las empresas a crecimientos considerables y sostenidos.
Por tal motivo el rol del Estado juega un papel preponderante, porque es su obligacin
generar los mecanismos que conlleven a viabilizar el crdito para el sector de las
medianas y pequeas empresas. Estas acciones deben ser bien estudiadas para que
beneficien y lleguen a la gran mayora y no solo a algunas, de tal manera que no den la
imagen de responder a intereses privados. Finalmente, a partir de la recopilacin y
anlisis de la informacin planteamos una serie de recomendaciones que podran ser
tomadas por las empresas con potencial de ingreso al mercado de capitales y por las
entidades rectoras encargadas de promover el desarrollo de este mercado.
I. MERCADO DE CAPITALES
1. El Mercado Financiero
Esta conformado por un conjunto de instituciones, mercados y tcnicas especficas de
distribucin capaces de crear los instrumentos financieros (innovacin) necesarios y
atractivos para la expansin de una economa. El objeto principal es captar y acumular los
excedentes financieros que no estn siendo utilizados por las unidades superavitarias,
hacia las unidades econmicas deficitarias, y esencialmente canalizar el ahorro hacia la
inversin; esta funcin se realiza a travs del Sistema Financiero (Bancario) y del
Mercado de Capitales.
El Sistema Financiero desde un punto de vista de competitividad econmica reviste vital
importancia para la canalizacin de los recursos financieros a las empresas productivas
de manera eficiente, por ser un receptor atractivo de flujos de inversiones extranjeras
directas (IED) para el desarrollo productivo y proveedor de servicios eficientes de
infraestructura para la facilitacin del comercio exterior.
2. El Mercado de Valores
Una fuente de financiamiento y de inversin alternativa al sistema bancario es el mercado
de valores. A travs de este mercado se puede invertir (en vez de depositar el dinero en
una cuenta de ahorros) o captar recursos (en vez de tomar un prstamo bancario). En
efecto, en el mercado de valores concurren quienes necesitan recursos (empresas,
gobierno, entre otros) y quienes cuentan con recursos disponibles (inversionistas). El
dinero captado por los emisores es destinado al financiamiento de proyectos de inversin,
entregando a cambio valores mobiliarios (acciones, bonos, instrumentos de corto plazo,
etc.), que segn sea el caso, otorgan derechos en la participacin en las ganancias de la
empresa (dividendos), en la adopcin de acuerdos sociales (derecho al voto en las Juntas
Generales de Accionistas), o a recibir pagos peridicos de intereses. Al igual que un
banco, el mercado de valores ofrece diversas alternativas de financiamiento e inversin de

acuerdo a las distintas necesidades que puedan tener los emisores o los inversionistas,
en trminos de rendimiento, liquidez y riesgo.
Una de las principales diferencias entre el sistema bancario y el mercado de valores es
que los precios de los activos negociados en ste ltimo son resultado del encuentro
directo entre la oferta y la demanda de financiamiento. Una eficiente formacin de precios
permitir que tanto los inversionistas como las empresas puedan maximizar sus objetivos,
siendo por ello necesario que exista la mayor transparencia sobre los emisores y los
valores emitidos por ellos, sobre las transacciones que con ellos se realicen, y sobre los
intermediarios. Por esta razn, es fundamental para un mercado de valores garantizar la
apertura de informacin, exigir altos estndares contables y penalizar el uso de
informacin privilegiada.
Una segunda diferencia se refiere a que aquella empresa que solicita un prstamo al
banco recibe el dinero sin saber de dnde viene, es decir, sin tener ningn contacto con
aquel depositante cuyo dinero le es entregado en prstamo. De la misma manera, el
ahorrista que realiza un depsito en una cuenta no sabe qu har el banco con su dinero
ni a quin se lo entregar en prstamo. Como hemos dicho, el banco asume el riesgo en
ambos casos. Esto es lo que se conoce como intermediacin indirecta.
En el caso del mercado de valores, por el contrario, s interactan de manera directa la
empresa que capta recursos y el inversionista que se los proporciona. Esto se denomina
intermediacin directa, y tiene algunas consecuencias. En principio, y bajo ciertas
condiciones, el mercado de valores busca ser una fuente de financiamiento ms barata
que el sistema bancario en razn de que no tiene el componente de intermediacin
indirecta. El banco, al intermediar entre depositantes y prestatarios, es responsable por
los fondos prestados y de un adecuada medicin de los riesgos asociados, lo que se
traduce en la reduccin de la retribucin de los depsitos y el incremento de la tasa en las
operaciones de crdito. A ello hay que agregar el margen de utilidad para el banco. En
ese sentido, un mercado de valores eficiente, permitir que los emisores puedan
financiarse a un menor costo y que los inversionistas reciban una mejor retribucin por su
dinero.

La existencia de un vigoroso mercado de capitales es esencial para el desarrollo
econmico de un pas, pues es a travs de ste que las empresas obtienen los recursos
financieros que necesitan para sus operaciones y que el ahorro de las personas puede ser
canalizado hacia las actividades productivas.
2.1. Mercado de acciones y mercado de deuda

A diferencia del sistema bancario, el mercado de valores ofrece a las empresas dos
grandes mercados para captar recursos: el mercado de acciones (renta variable) y el
mercado de deuda.
2.1.1.Acciones
El mercado de renta variable permite a las empresas captar recursos a cambio
de la emisin de acciones representativas de su capital social. Las acciones de
capital confieren a sus titulares derecho a participar en las ganancias de la
empresa emisora (dividendos), en la adopcin de acuerdos sociales (derecho al
voto en las Juntas Generales de Accionistas) y en la divisin del patrimonio (en
caso la empresa se liquide). Adems de los dividendos, los inversionistas pueden
obtener una ganancia (o prdida) de capital generada por el diferencial entre los
precios de compra y venta.
Las acciones de capital pueden ser (i) acciones con derecho a voto, o (ii) acciones
sin derecho a voto. La diferencia entre uno y otro tipo de accin, es que las
acciones con derecho a voto permiten a sus titulares votar para elegir a los
directores (que son los que deciden sobre la administracin de la empresa), o
para aprobar cuestiones importantes como por ejemplo una reorganizacin o
fusin de la empresa emisora. Las acciones sin derecho a voto, en cambio, no
otorgan a sus titulares el derecho de voto pero s el derecho a recibir un
dividendo preferencial. Es importante sealar que las personas que poseen
acciones sin derecho a voto tendrn derecho a oponerse a acuerdos que
estuvieran atentando contra sus derechos. Asimismo, en nuestro mercado de
valores se negocian las acciones de inversin.
10

Estos valores representan una parte proporcional de una cuenta especial del
patrimonio de la empresa emisora denominada Cuenta Acciones de Inversin.
Los titulares de estas acciones no tienen derecho a voto pero s tienen derecho a
participar en la distribucin de utilidades en la misma oportunidad y condiciones
que los accionistas de capital.
La apertura del capital de una empresa al pblico inversor mediante acciones,
puede realizarse mediante la venta de las acciones propias de los accionistas de
la sociedad (mercado secundario) y/o el aumento de capital social mediante la
emisin de nuevas acciones (mercado primario).
2.1.2.Bonos e instrumentos de corto plazo

Por otro lado, el mercado de deuda permite a las empresas captar recursos a
travs de la emisin de bonos (obligaciones emitidas a plazos mayores de un ao)
e instrumentos de corto plazo (obligaciones emitidas a plazos menores a un ao).
La emisin de estos valores obliga a los emisores a realizar pagos peridicos de
intereses y a devolver el importe total de la deuda al vencimiento de la misma.
Estos valores pueden venderse antes de su vencimiento, permitiendo que los
inversionistas puedan obtener, adems de los intereses, ganancias (o prdidas)
de capital derivadas de la diferencia entre los precios de compra y venta.
Dependiendo de la evaluacin econmico financiera de la empresa emisora,
sta podr optar por emitir directamente acciones de capital con o sin derecho a
voto, bonos, instrumentos de corto plazo o por la titulizacin de parte de sus
activos. Existen ventajas asociadas a cada uno de los instrumentos mencionados.
Por ejemplo, una ventaja en el caso de la emisin acciones respecto a la emisin
de bonos, es que no existe plazo de vencimiento y el emisor no enfrentar
presiones para devolver en un plazo o plazos de tiempo estipulados el
financiamiento que le ha sido proporcionado.
Existen varios tipos de bonos, como son los convertibles en acciones, a plazo
descontado, cero cupn, de exportacin, subordinados, perpetuos, y los
11

soberanos tales como los Brady y los Globales (Bono de la Deuda Pblica
Externa), entre muchos otros.
Las ventajas que otorgan los bonos al emisor son las siguientes:
o
El plazo de amortizacin es mayor al otorgado por un financiamiento

bancario.
La tasa de inters a pagar por los bonos es menor a la tasa activa

promedio y mayor a la tasa pasiva promedio del Sistema Financiero, lo
que conviene tanto al emisor como al adquirente de los bonos.
Se admiten distintos tipos de garantas segn el monto a emitir y las

preferencias de los inversionistas.
Pueden ser negociados en un mecanismo centralizado, lo que aumenta

su liquidez. Asimismo, la ganancia de capital est exonerada del pago del
Impuesto a la Renta.
En algunos casos es factible la redencin anticipada de los bonos.
Existe una demanda insatisfecha por parte de los inversionistas

institucionales como las AFPs, Fondos Mutuos, Fondos de Inversin y
otros, dado por el bajo nivel de emisiones primarias.
Luego de la primera emisin, el emisor se hace conocido en el mercado lo

que facilita la colocacin de nuevas emisiones.
Es posible la colocacin simultnea de dos o ms emisiones con

condiciones diferentes cada una.
Las principales desventajas que tiene un bono para un emisor son:

o
Los costos de la emisin pueden ser un poco elevados en las primeras

emisiones al contratar a terceras personas (empresas calificadoras,
representante
de
los
obligacionistas,
agente
colocador,
agente
estructurador, gastos legales y otros).
12

o
La calificacin de riesgo del valor a veces no puede ser la deseada,

siendo
necesaria
la
constitucin
de
garantas
complementarias
(titulizaciones, etc.).
o
Si el emisor no es muy conocido en el mercado, la colocacin de los

bonos puede ser dificultosa en la primera emisin.
El emisor debe reportar informacin peridica y constante a la

Superintendencia de Valores de su pas, a la Bolsa, a las calificadoras y al
Representante de los Obligacionistas.
2.1.3.Comparacin de los valores mobiliarios

Bonos
Naturaleza
Plazo
Riesgo
Retribucin
Instrumento
Pasivo
no Corriente
Definido
Ms de 1 ao
Garanta
Especfica
Intereses
Fijos
Instrumentos
de Corto Plazo
Incremento
Pasivo Corriente
Definido
Menor a 1 ao
Garanta
Especfica
Intereses
Fijos
Acciones
Incremento
Capital
Indefinido
Capital
de Riesgo
Dividendos
Aleatorios
2.1.4.Oferta privada y oferta pblica

Las empresas pueden colocar sus valores a los inversionistas sin utilizar medios
de difusin, en lo que se conoce como Oferta Privada. Por el contrario, si para la
colocacin de valores se realiza una amplia difusin con el fin de captar la
atencin del pblico en general, estamos hablando de una Oferta Pblica. En este
segundo caso, la Ley del Mercado de Valores exige a los emisores el
cumplimiento de estndares en cuanto a la informacin que debe ser entregada al
mercado con el fin de proteger a los inversionistas y evitar as engaos y fraudes,
debiendo los valores inscribirse previamente en el Registro Pblico del Mercado
de Valores.
Recogiendo experiencias de otros mercados, la Ley del Mercado de Valores
considera como ofertas privadas, exceptundola de los requisitos y obligaciones
(y costos asociados) que caracterizan a una oferta pblica, a las ofertas dirigidas a
inversionistas institucionales. Si bien se facilita la colocacin inicial considerando
13

la calidad profesional de estos inversionistas, no est permitido que stos luego
transfieran sus valores a terceros durante los doce meses siguientes a su
adquisicin a menos que lo hagan a otro inversionista institucional, o que
previamente se inscriba el valor en el Registro Pblico del Mercado de Valores.
2.1.5.Mercado primario y mercado secundario

Los ttulos representativos de deuda o de capital emitidos por las empresas son
vendidos por primera vez a travs de la oferta primaria en lo que se conoce como
mercado primario.
El costo de financiarse a travs del mercado primario mediante oferta pblica se
encuentra asociado fundamentalmente a la estructuracin y al cumplimiento de los
requerimientos de informacin que exige la ley y que buscan dar toda la
informacin necesaria para que el inversionista pueda tomar una decisin
informada, es decir buscan darle mayor transparencia al mercado. As, para
realizar una emisin primaria la ley exige inscribir los valores en el Registro
Pblico del Mercado de Valores, para lo cual se deber contar con un contrato de
emisin, un prospecto informativo, clasificaciones de riesgo del valor, entre otros,
todo lo cual necesita de asesora profesional.
Ahora bien, podra pensarse que la inversin a travs del mercado de valores es
problemtica por cuanto el inversionista tendra que esperar hasta que la empresa
repague su deuda para entonces recin poder recuperar su inversin (por
ejemplo, bonos a siete aos). Esto no es as gracias a la existencia del mercado
secundario, en el que los valores ya emitidos se pueden negociar. Una vez que el
valor se encuentra en manos de un inversionista, ste puede venderlo a otro y
obtener dinero a cambio, y a su vez, este otro inversionista puede vendrselo a
otro, y as sucesivamente.
Existen varios mercados secundarios, como el de acciones, hipotecas, letras de
cambio y crditos en general. El mercado secundario organizado ms importante
es la Bolsa de Valores.
14

Cuando un inversionista participa en el mercado de valores debe tener siempre
presente la liquidez, es decir, la facilidad de transformar sus valores en efectivo
cuando lo requiera. Esta caracterstica en muy importante, ya que la liquidez junto
con el riesgo y el rendimiento son los tres elementos bsicos para tomar una
decisin de inversin. Un mercado secundario lquido permite a quienes adquieren
un ttulo venderlo de inmediato; sin liquidez, se afectara la demanda en el
mercado primario constituyndose en un serio obstculo para atraer inversin. El
acceso a financiamiento a travs del mercado secundario es ms sencillo por
cuanto el costo importante ya fue asumido con la emisin primaria.
3. Estructura del Mercado de Capitales
Adicionalmente a los emisores e inversionistas, en el mercado de capitales existen

diversas instituciones que cumplen un rol especfico en el circuito de la negociacin de
valores. Los principales actores son las sociedades agentes de bolsa, la bolsa de valores,
CAVALI, las empresas clasificadoras de riesgo y CONASEV.
Asimismo, dentro del principio de banca mltiple, las entidades bancarias pueden realizar
diversas operaciones en el mercado de valores, entre ellas, operaciones de
financiamiento
estructurado,
participar
en
procesos
de
titulizacin,
suscribir
transitoriamente primeras emisiones de valores con garanta total o parcial de su

colocacin. Para ello, los bancos deben constituir subsidiarias especializadas tales como
15

Sociedades Agentes de Bolsa, Sociedades Administradoras de Fondos Mutuos y de
Fondos de Inversin, y Sociedades Titulizadoras.
3.1 Comisin Nacional Supervisora de Empresas y Valores

La Comisin Nacional Supervisora de Empresas y Valores (CONASEV) es una
institucin pblica del Sector Economa y Finanzas. Fue creada formalmente el 28
de mayo de 1968, e inici sus operaciones el 2 de junio de 1970, a partir de la
promulgacin del Decreto Ley N 18302. Actualmente se rige por su Ley Orgnica,
Decreto Ley N 26126 publicada el 30 de diciembre de 1992, la cual establece que
su finalidad es promover el mercado de valores, velar por el adecuado manejo de
las empresas y normar la contabilidad de las mismas.
Tiene personera jurdica de derecho pblico interno y goza de autonoma
funcional, administrativa y econmica. De acuerdo a la Ley del Mercado de
Valores, corresponde a la CONASEV la supervisin y el control del cumplimiento
de dicha ley.
La CONASEV tiene entre sus funciones:
Estudiar, promover y reglamentar el mercado de valores, controlando a

las personas naturales y jurdicas que intervienen en ste;
Velar por la transparencia de los mercados de valores, la correcta

formacin de precios y la informacin necesaria para tales propsitos;
Promover el adecuado manejo de las empresas y normar la contabilidad

de las mismas; y
Reglamentar y controlar las actividades de las empresas administradoras

de fondos colectivos, entre otras.
3.2 La Bolsa de Valores

La Bolsa de Valores es el mercado donde se encuentran los demandantes y
ofertantes de valores, a travs de sus Sociedades Agentes de Bolsa. En el Per
existe una sola bolsa de valores, la Bolsa de Valores de Lima (BVL).
16

La BVL se encuentra dotada de una adecuada infraestructura fsica y tecnolgica
con la finalidad de permitir el encuentro de las propuestas de compra y venta de
los intermediarios para la ejecucin de sus operaciones. Para ello, administra dos
mecanismos centralizados de negociacin: la Rueda de Bolsa en la que se
negocian valores mobiliarios inscritos en el Registro Pblico del Mercado de
Valores, y el Mecanismo para la Negociacin de Instrumentos de Emisin No
Masiva. Las operaciones se realizan a travs de un sistema de negociacin
electrnica lo que se traduce en menores costos y mayor eficiencia en el proceso
de formacin de precios. Adems de las operaciones al contado con acciones, se
pueden realizar operaciones de reporte con acciones, y operaciones con valores
representativos de deuda. La BVL ha venido trabajando en el desarrollo de
nuevas facilidades (prstamo de valores y Day Trade) con el fin de ofrecer nuevas
alternativas a los inversionistas. Es importante sealar que en la BVL se pueden
inscribir valores de emisores del exterior, y que la negociacin y liquidacin de las
operaciones con tales valores se realiza en dlares norteamericanos facilitndose
la participacin de inversionistas extranjeros.
Adicionalmente,
la
BVL
brinda
amplia
informacin
sobre
intermediarios
autorizados y sobre las empresas con valores inscritos en Rueda. La informacin

sobre las propuestas y operaciones realizadas es difundida en tiempo real y por
igual a todos los participantes del mercado.
Finalmente, la BVL fue calificada en mayo de 1998, como un Designated Offshore
Securities Market (Mercado S) por la United States Securities and Exchange
Commission (SEC).
Bajo esta regulacin, los inversionistas calificados norteamericanos pueden
negociar valores en la plaza limea sin que se requiera su inscripcin en la SEC.
Esta condicin, con la que cuentan los principales mercados burstiles del mundo,
permite que las empresas peruanas puedan colocar sus valores entre los
inversionistas estadounidenses a travs de la BVL, sin incurrir en los elevados
costos que acarrea hacer la oferta en los Estados Unidos.
17

3.3 Instituciones de Compensacin y Liquidacin de Valores
La Institucin de Compensacin y Liquidacin de Valores (ICLV) es la entidad
responsable
que
las
operaciones
realizadas
en
Bolsa
concluyan
satisfactoriamente, a travs de la entrega del efectivo a los vendedores y de los

valores a los compradores. En el Per esta institucin se denomina CAVALI ICLV
S.A.
CAVALI es tambin responsable de llevar el Registro Central de valores mediante
su anotacin en cuenta (registros electrnicos). Este sistema se conoce como
desmaterializacin y permite eliminar el riesgo asociado al manejo fsico de los
valores, adems de agilizar significativamente la realizacin de operaciones.
CAVALI lleva la titularidad de valores a nombre de los inversionistas finales con lo
que se agrega seguridad (las modificaciones slo se realizan en el registro
central) y eficiencia (los intermediarios no tienen que incurrir en los costos del
registro individualizado y los emisores cuentan con informacin completa sobre los
titulares de valores emitidos por ellos).
En diciembre de 1996 CAVALI fue aceptada por el Depository Trust Company (la
entidad responsable de la liquidacin de las operaciones en el mercado
norteamericano) como participante para la liquidacin de operaciones realizadas
en la BVL con valores listados en las bolsas estadounidenses.
3.4 Sociedades Agentes de Bolsa

Las sociedades agentes de bolsa, son sociedades annimas autorizadas y
supervisadas por CONASEV. Su funcin principal es la de representar la compra
o venta de los inversionistas frente a otras Sociedades Agentes de Bolsa.
Tambin pueden prestar otros servicios, tales como resguardar los valores
(custodia), administrar cartera y brindar asesora.
18

Al 31 de octubre de 2007 en el Per vienen operando las siguientes sociedades
agentes de bolsa:
SAB
ANDES SECURITIES S.A.B.
(*) CENTURA S.A.B.
CONTINENTAL BOLSA S.A.B.
(*) CREDIBOLSA S.A.B.
EXPRINTER INVERSIONES S.I.V.
GRUPO CORIL S.A.B.
INTERCAPITAL S.A.B.
INVERSION Y DESAR. S.A.B.
MAGOT & ASOC. S.A.B.
LATINOAMERICANA S.A.B.
MGS & ASOC. S.A.B.
INVESTA S.A.B.
PROVALOR S.A.B.
SCOTIA BOLSA S.A.B.
S.A.B. SEMINARIO & CIA.
S.A.B. CARTISA PERU
SOLFIN S.A.B.
Patrimoni Patrimonio
o
Neto +
Neto
Deuda
7,259,122
16,411,448
11,744,015
30,342,101
935,707
7,270,182
7,164,505
15,235,294
14,405,434
3,338,881
9,572,997
42,882,363
13,467,140
23,674,607
17,052,716
7,375,123
1,344,137
Concepto
Deducible
Patrimonio
Lquido
7,259,122
2,879,101
16,411,448
2,122,238
11,744,015
2,906,619
30,342,101 12,798,523
935,707
452,576
7,270,182
773,490
7,164,505
146,852
15,235,294
8,283,837
14,405,434
5,675,641
3,338,881
2,268,574
9,572,997
1,046,273
42,882,363 22,817,953
13,467,140 10,072,457
23,674,607
9,837,702
17,052,716
4,542,692
7,375,123
1,356,762
1,344,137
338,036
4,380,021
14,289,210
8,837,396
17,543,578
483,131
6,496,692
7,017,653
6,951,457
8,729,793
1,070,307
8,526,724
20,064,410
3,394,683
13,836,905
12,510,024
6,018,361
1,006,101
Capital
Soc.
Inscrito
1,788,545
2,330,090
7,602,072
6,449,176
1,067,444
2,851,000
1,997,440
5,217,603
1,307,912
1,130,000
3,972,971
7,493,400
4,405,313
9,849,691
1,927,276
3,000,000
1,300,000
(*) Intermediario autorizado a negociar en la Bolsa de Productos del Per

Fuente: http://www.conasev.gob.pe/sab/
3.5 Empresas Clasificadoras de Riesgo

Las empresas clasificadoras de riesgo son empresas especializadas que emiten
opinin sobre la capacidad de un emisor para cumplir con las obligaciones
asumidas al emitir por oferta pblica, bonos e instrumentos de corto plazo, de
acuerdo a las condiciones establecidas (tasa de inters, plazo, etc.).
De esta manera, los inversionistas pueden conocer y comparar el riesgo de estos
valores, sobre la base de una opinin especializada. Cuanto mejor sea la
clasificacin de riesgo mayor ser la posibilidad de que la empresa cumpla con las
obligaciones de pago asumida, sin embargo, el dictamen de clasificacin no
constituye una recomendacin para comprar, vender o mantener un valor
clasificado, es tan slo una opinin respecto a la calidad del valor.
Segn la legislacin vigente en el Per, los emisores de bonos y otras
obligaciones deben contar con la opinin de al menos dos empresas
clasificadoras de riesgo.
19

Las clasificadoras de riesgo que a la fecha operan en el Per son Apoyo &
Asociados Internacionales S.A. Clasificadora de Riesgo, Clasificadora de Riesgo
Pacific Credit Rating SAC, Class & Asociados S.A. Clasificadora de Riesgo,
Equilibrium Clasificadora de Riesgo S.A.
Cada empresa clasificadora de riesgo tiene una simbologa particular para
identificar el la clasificacin asignada a cada empresa emisora de instrumentos de
deuda; a continuacin se presenta la simbologa utilizada por las clasificadoras
para identificar los instrumentos de corto plazo:
Equilibrium Clasificadora de Riesgo S.A.
Nivel 1 (EQL - 1): Grado ms alto de calidad. Existe certeza de pago de
intereses y capital dentro de los trminos y condiciones pactados.
Nivel 2 (EQL - 2): Buena calidad. Refleja buena capacidad de pago de
capital e intereses dentro de los trminos y condiciones pactados.
Nivel 3 (EQL - 3): Regular calidad. Refleja suficiente capacidad de pago e
intereses y capital en los trminos y condiciones pactados.
Nivel 4 (EQL - 4): Menor calidad. Refleja dudosa capacidad de pago de
capital e intereses.
Nivel E: No se puede clasificar por falta de informacin suficiente.
Nivel S: La clasificacin est suspendida porque hay eventos, dudas,
cambios de polticas gubernamentales u otros hechos que no permiten
asignar una clasificacin.
Las tres primeras clasificaciones pueden ser modificadas con los signos
"+" o "-", para sealar su posicin relativa dentro del respectivo nivel.
Class & Asociados S.A. Clasificadora de Riesgo

La simbologa que se detalla a continuacin es de aplicacin a los
siguientes instrumentos financieros: depsitos a corto plazo, papeles
comerciales, pagars, entre otros.
CLA - 1 : Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con la ms
alta capacidad de pago del capital e intereses en los trminos y plazos
20

pactados, la cual no se vera afectada ante posibles cambios en el emisor,
en la industria a la que pertenece o en la economa.
CLA - 2: Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con una
buena capacidad de pago del capital e intereses en los trminos y plazos
pactados, pero sta es susceptible de deteriorarse levemente ante
posibles cambios en el emisor, en la industria a la que pertenece o en la
economa.
CLA - 3: Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con una
suficiente capacidad de pago del capital e intereses en los trminos y
plazos pactados, pero sta es susceptible de debilitarse ante posibles
cambios en el emisor, en la industria a la que pertenece o en la economa.
CLA - 4: Corresponde a aquellos instrumentos cuya capacidad de pago
del capital e intereses en los trminos y plazos pactados, no rene los
requisitos para clasificar en los niveles CLA - 1, CLA - 2 CLA - 3.
Categora E: Corresponde a aquellos instrumentos cuyo emisor no posee
informacin representativa para el perodo mnimo exigido para la
clasificacin, y adems no existen garantas suficientes.
Adicionalmente, para aquellos ttulos con clasificaciones que van de CLA 1 a CLA - 3, Class & Asociados S.A. Clasificadora de Riesgo puede
agregar los distintivos (+) y (-) para mostrar posiciones relativas dentro de
las categoras principales.
Pacific Credit Rating SAC
Emisiones con la ms alta certeza de pago oportuno. La

Nivel Alto
P1+
liquidez a corto plazo, factores de operacin y acceso a

fuentes alternas de recursos son excelentes.
Emisiones con muy alta certeza en el pago oportuno. Los
P1
factores de liquidez y proteccin son muy buenos. Los

riesgos son insignificantes.
21

Emisiones con alta certeza en el pago oportuno. La liquidez
P1-
es buena y est soportada por buenos factores de

proteccin. Los riesgos son pequeos.
Emisiones con certeza en el pago oportuno. La liquidez y
Bueno
P2
otros aspectos del emisor son firmes; sin embargo, las

necesidades continuas de fondos pueden incrementar los
requerimientos totales de financiamiento.
La liquidez satisfactoria y otros factores de proteccin hacen
Satisfactorio
P3
que la emisin sea clasificada como inversin aceptable. Es

de esperarse que el pago oportuno se d; sin embargo, los
factores de riesgo son mayores y sujetos a variaciones.
No
Emisiones con caractersticas de inversiones especulativas.
clasifica
para
P4
inversin
Incumplimie
nto
La liquidez no es suficiente para garantizar el servicio de la

deuda. Los factores de operacin estn sujetos a un alto
grado de variacin.
P5
Emisiones donde se ha incumplido el pago de intereses y/o

del principal.
Marco legal y normativo

El mercado de capitales peruano est regido por la Ley del Mercado de Valores (Decreto
Legislativo 861 y 862), Reglamento de Instituciones de Compensacin y Liquidacin de
Valores, Reglamento de Operaciones en la Rueda de Bolsa de la Bolsa de Valores de
Lima, Reglamento de Empresas Clasificadoras de Riesgo, entre otras.
4. Proceso de Emisin de Valores

Los requisitos para el listado de valores en la Bolsa de Valores de Lima (BVL) se
encuentran establecidos en el "Reglamento de Inscripcin y Exclusin de Valores
Mobiliarios en la Rueda de Bolsa de la BVL" - Resolucin CONASEV N 125-98-EF/94.10.
4.1. Requisitos para el trmite de Listado de Acciones en la BVL
Solicitud de listado dirigida a la Gerencia General
Adjuntar los poderes de la persona facultada para solicitar el trmite de listado

ante la BVL.
22
Designacin del Representante Burstil ante la BVL, durante la vigencia del

listado de los valores.
Estados Financieros Auditados y Memorias correspondientes a los dos ltimos

ejercicios econmicos (informes Auditados en original).
Estados Financieros No Auditados al trimestre anterior a la fecha de la solicitud

(originales suscritos por el contador y el Representante Legal de la empresa).
Copia simple de la ficha registral correspondiente a la emisora.
Informacin sobre dividendos y derechos o beneficios acordados que se

encuentren pendientes de entrega.
Copia de la Escritura Pblica de Constitucin de la empresa y Adecuacin de la

empresa a la nueva Ley General de Sociedades (Ley N 26887), si fuese el caso.
Ejemplar del Estatuto Social actualizado, suscrito por el Gerente General de la

empresa.
Informacin sobre modificaciones estatutarias pendientes de inscripcin (al

momento de iniciar el trmite).
Verificacin de las condiciones para que los valores puedan estar representados
por anotaciones en cuenta, a fin de poder suscribir el contrato con CAVALI S.A.
ICLV.
Contrato de Servicio con Emisores suscrito con CAVALI S.A. ICLV (se deber
adjuntar copia simple de los poderes de las personas facultadas de la empresa
para suscribir el contrato, acompaando su inscripcin en Registros Pblicos).
Contar con una poltica de dividendos (aprobada por la Junta de Accionistas de

conformidad con el artculo 85 del TUO de la Ley del Mercado de Valores).
Informacin de Grupo Econmico (de conformidad con el Reglamento de

Propiedad Indirecta, Vinculacin y Grupo Econmico).
Relacin de los accionistas con ms del 5%.
Relacin de los Directores y de la Plana Gerencial de la sociedad.
Descripcin de la compaa (indicando los principales negocios de la sociedad,

proyectos y aquellos aspectos que consideren oportunos por su relevancia para
los inversionistas).
23
Pago de derechos a CONASEV (0.50 % de UIT).
Normas Internas de Conducta, aprobadas por el rgano correspondiente de la

Compaa.
Copia del Contrato de Servicio de Certificacin Digital suscrito con la Entidad de

Registro o Certificacin debidamente acreditada.
4.2 Requisitos para el trmite de Listado de Instrumentos de Deuda en la BVL
Solicitud de listado dirigida a la Gerencia General
Adjuntar los poderes de la persona facultada para solicitar el trmite de listado

ante la BVL.
Acuerdo por el rgano competente de la sociedad para incorporar los valores a la

negociacin burstil.
Acuerdo por el rgano competente de la sociedad para someterse a las normas y

disposiciones de la BVL.
Designacin del Representante Burstil ante la BVL, durante la vigencia del

listado de los valores.
Copia simple de la ficha registral correspondiente a la emisora.
Copia de la Escritura Pblica de constitucin de la empresa y adecuacin de la

empresa a la nueva Ley General de Sociedades (Ley N 26887), si fuese el caso.
Verificacin de las condiciones para que los valores puedan estar representados
por anotaciones en cuenta, a fin de poder suscribir el Contrato de Servicio con
Emisores con CAVALI ICLV S.A.
Ejemplar del Estatuto Social actualizado, suscrito por el Gerente General de la

empresa.
Ejemplar del contrato de emisin o instrumento legal equivalente, segn sea el

caso, donde se encuentren las condiciones o caractersticas de los valores a listar
(Si los valores que se desean listar son Bonos, se deber presentar la Escritura
Pblica
correspondiente
con
la
intervencin
del
Representante
de
los
Obligacionistas).
24
Informe de Clasificacin de riesgo de los valores, emitido por dos empresas

clasificadoras de riesgos.
Estados Financieros Auditados y Memorias correspondientes a los dos ltimos

ejercicios econmicos (informacin Auditada en original).
Estados Financieros No Auditados al trimestre anterior a la fecha de la solicitud

(originales suscritos por el contador y el Representante Legal de la empresa).
Contar con una poltica de dividendos (aprobada por la Junta de Accionistas).
Informacin de Grupo Econmico.
Relacin de los accionistas con ms del 5%.
Relacin de los Directores y de la Plana Gerencial de la sociedad.
Descripcin de la compaa (indicando los principales negocios de la sociedad,

proyectos y aquellos aspectos que consideren oportunos por su relevancia para
los inversionistas).
Pago de derechos a CONASEV (0.50 % de UIT).
Normas Internas de Conducta, aprobadas por el rgano correspondiente de la

Compaa.
Copia del Contrato de Servicio de Certificacin Digital suscrito con la Entidad de

Registro o Certificacin debidamente acreditada.
Informacin sobre modificaciones estatutarias pendientes de inscripcin (al

momento de iniciar el trmite).
Informacin sobre dividendos y derechos o beneficios acordados que se

encuentren pendientes de entrega.
Resolucin emitida por CONASEV, mediante la cual se apruebe la inscripcin del

Programa en el Registro Pblico del Mercado de Valores.
5. Desempeo del Mercado Peruano de Valores

A continuacin presentamos algunas cifras publicadas por la CONASEV en la Revista
Valores en su edicin del mes de mayo de 2007, las mismas que presentan informacin
del desempeo del mercado de valores al mes de marzo de 2007. La elaboracin de los
25

cuadros y grficos corresponde a la Gerencia de Investigacin y Desarrollo de la
CONASEV.
Destaca en este cuadro la alta rentabilidad obtenida en la Bolsa de Valores durante el ao

2006 y el rendimiento que se obtena en el presente ao hasta la fecha de publicacin de
la presente informacin. Este resultado se ha explicado, fundamentalmente, por la
evolucin de los precios de las acciones de empresas mineras, los cuales se
incrementaron en ms de 260% el ao pasado, en lnea con la mejora de los precios
internacionales de los minerales.
26
Como se puede observar en el cuadro bsicamente el mercado primario est conformado

por instrumentos de deuda y los instrumentos de corto plazo que emiten las medianas
empresas, de inters en el presente trabajo, constituyen parte importante de este mercado
en lo que respecta al ao 2007 mostrado en los dos grficos precedentes.
27

Las empresas medianas tomadas como ejemplo para el presente trabajo hicieron su
ingreso al mercado de capitales a partir del ao 2004, contribuyendo de esta manera al
incremento de nuevos emisores, tal como se muestra en el grfico que se muestra.
6. Barreras de Entrada al Mercado de Capitales

La participacin de un emisor en el mercado de valores requiere la provisin de un
conjunto mnimo de informacin a los potenciales inversionistas, usualmente establecido
por las autoridades competentes (CONASEV en el Per), como un mecanismo que busca
dar seguridad para que los inversionistas tomen decisiones individuales adecuadamente
informados. Desde ese punto de vista, los canales de intermediacin directa imponen
importantes exigencias informativas y de transparencia en funcin de reflejar de mejor
manera el riesgo de los emisores.
El ingreso de nuevos emisores en el mercado valores supone entonces la necesidad de
enfrentar un conjunto de barreras a la entrada, siendo algunas de ellas de naturaleza
legal, de naturaleza econmica financiera y otras de carcter institucional.
En algunos casos estas barreras pueden ser vistas como limitantes para la oferta
potencial en la medida que un emisor requiere satisfacer un conjunto mnimo de requisitos
por la autoridad. En otros, pueden existir regulaciones especficas a los diferentes
demandantes que, atendiendo a razones de prudencia regulatoria o esquemas de
incentivos, restrinjan la demanda por instrumentos de emisores nuevos y de menor
tamao relativo.
Actualmente, existen diversas barreras que restringen el acceso al mercado de valores de
las pequeas y medianas empresas en el Per para obtener financiamiento. Sin embargo,
ellas no son exclusivas del mercado de valores peruano pues tienden a reproducir
caractersticas observadas en otras realidades.
6.1 Barreras Legales o regulatorias

El marco legal del mercado peruano de valores ha mejorado sustancialmente en los
ltimos aos a travs de la modernizacin de los procedimientos de emisin de bonos
y de instrumentos de corto plazo por oferta pblica primaria. Si bien la decisin de
28

participar en el mercado de valores va una emisin compete en primer lugar a la
empresa, (a travs de la Junta general de Accionistas) su eventual participacin tiene
que sujetarse a lo establecido en un conjunto de dispositivos tales como:
El Decreto Supremo No. 093-2002-EF, Texto nico Ordenado de la Ley

del Mercado de Valores, con relacin a la elaboracin del prospecto
informativo y los materiales de promocin del programa de emisin; las
clasificaciones de riesgo; la intervencin de un intermediario burstil
autorizado para la adquisicin de valores; el procedimiento de registro de
valores y de los programas de emisin en el Registro Pblico del Mercado de
Valores, entre otros temas.
La Resolucin de Gerencia General No. 211-98-EF/94.11 (que aprob los

Manuales para el Cumplimiento de los Requisitos Aplicables a las Ofertas
Publicas de Valores Mobiliarios) a fin de analizar la informacin mnima
requerida en la elaboracin del Prospecto Informativo; los requisitos para
inscripcin y/o registro de bonos y de instrumentos de corto plazo en caso de
oferta pblica primaria en el territorio nacional.
Resolucin CONASEV No. 125-98-EF/94.10 (que aprueba el Reglamento de

Inscripcin y Exclusin de Valores Mobiliarios en la Rueda de Bolsa de la
BVL), con relacin al procedimiento de inscripcin de valores en la Bolsa de
Valores de Lima.
Resolucin No. 079-97-EF/94.10, Reglamento del Registro Pblico del

Mercado de Valores.
Resolucin Gerencia General No. 129-2001-EF/94.11, norma que modifica

el Manual para el Cumplimiento de los Requisitos Aplicables a las Ofertas
Pblicas de Valores Mobiliarios y que aprueba formatos correspondientes al
contrato de emisin y al acto de emisin de papeles comerciales y/o del
programa de tales valores.
Adems de las disposiciones establecidas por CONASEV existen requisitos aplicables

para la inscripcin de papeles en la Bolsa de Valores de Lima. La informacin y
documentos requeridos legalmente para la inscripcin de valores en el Registro
29

Pblico del Mercado de Valores y en la Bolsa de Valores de Lima son, en lneas
generales, muy similares. Si bien esto podra interpretarse como una duplicidad de
costos para el emisor, los mismos no son significativos por lo que no constituyen una
restriccin o limitacin ni generan un desincentivo para la emisin de instrumentos.
6.2 Barreras Econmicas

Los procesos de emisin de deuda va el mercado de valores involucran una serie
de costos de transaccin que en la prctica pueden desalentar a las empresas, en
especial a las Medianas Empresas a ingresar al mercado de valores dado el posible
tamao (pequeo) de sus emisiones va oferta pblica. Esta situacin refleja
tambin las caractersticas de la estructura empresarial en el Per en el cual existe
un amplio nmero de empresas de menor tamao relativo.
Estos procesos que involucran distintos costos de transaccin, pueden resultar
complicados de cumplir para una empresa de menor tamao y, adicionalmente,
demandar recursos adicionales que generan costos mayores (porcentuales) en
trminos efectivos poco competitivos con los canales de intermediacin indirecta.
Los costos de transaccin, que redundan en los costos econmicos involucrados,
podran llevar a las empresas medianas a optar por otro tipo de financiamiento de
menor costo, pues los mismos elevaran la tasa efectiva de fondeo (que de por s es
alta para un emisor de menor tamao) por cuestiones de escala (bajos montos de
emisin). El cumplimiento de los requisitos y la preparacin de un instrumento para
su negociacin requieren asumir determinado costos de transaccin que afectan al
costo efectivo de emisiones pblicas.
6.3 Barreras Institucionales

La gran masa de Medianas y Pequeas empresas muestra un escaso ordenamiento
legal y tributario, as como poca voluntad y capacidad de apertura de informacin
(coyuntural). El cumplimiento de estas condiciones resulta indispensable para que
cualquier emisor pueda captar fondos del mercado o financiamiento formal. De
manera adicional, las prcticas de buen gobierno corporativo son escasas y limitan
30

el inters de posibles inversionistas institucionales. Paralelamente, existen dudas
(desconfianza) sobre la calidad de los informes externos de auditoria sobre la
marcha de las empresas de modo que los problemas de informacin asimtrica
(direccionada) se pueden exacerbar.
Los factores mencionados (transparencia, disposicin, calidad de informacin y
costos) son una serie de factores negativos que afrontan las empresas Medianas y
Pequeas al evaluar la decisin de salir al mercado de valores. En consecuencia, la
masa de empresas con capacidad de financiarse en el mercado de valores, sea va
deuda o capital, es limitado.
7. Ventajas de acudir al Mercado de capitales
a) Obtener recursos de financiamiento a costo competitivo
Por la simple razn que el mercado de capitales, se encarga de poner en contacto

directo al pblico inversionista, con las empresas o proyectos que demandan dinero,
lo que reduce costos de transaccin al eliminar intermediacin innecesaria; tambin
porque al ser una alternativa de financiamiento compite con el crdito bancario
tradicional con tasas ms competitivas, siempre que el monto a financiarse as lo
permita.
b) Estructurar las fuentes y los mecanismos de financiacin, de acuerdo con

las caractersticas y necesidades especficas
El mercado de capitales es una fuente de recursos hecha a la medida, no existen
lneas de financiamiento, ni fuentes o mecanismos estandarizados de recursos; el
mercado de capitales escucha, traduce la necesidad que proviene de cada sector, lo
convierte en un mecanismo confiable para los inversionistas y lo vende, obteniendo
los recursos necesarios para apalancar una determinada actividad. Las partes
dentro de la operacin definen las condiciones de monto o cantidad de dinero, plazo
31

de capital e intereses, tasa de inters, modalidad de pago (mes, trimestre, semestre
o ao vencido) y garantas.
c) Capitalizar su compaa
Con propsitos de crecimiento y mayor respaldo patrimonial, de cara a la conquista
de un nuevo mercado, el acceso a recursos de financiamiento o a inversiones de
gran magnitud.
d) Optimizar la estructura financiera de su empresa o proyecto

Puede encontrar en el mercado de valores, inversionistas en acciones que deseen
apoyar proyectos o desarrollos de empresa de manera paralela a una rentabilidad
confiable (riesgo moderado). Apoyo que se facilita si se cuenta con un Cdigo de
Buen Gobierno, el cual es una plataforma de proteccin y confianza para los
accionistas, inversionistas y terceros con inters en la empresa o proyecto. Se
puede mejorar la composicin de endeudamiento, atender y programar ms
eficientemente sus necesidades financieras. Tambin porque obtiene fuentes de
recursos no concentradas, que le garantizan la estabilidad e independencia
crediticia. Adems hace posible suplir las necesidades de liquidez, cuando la
empresa atraviesa perodos improductivos largos.
e) Proyectar la imagen corporativa de su empresa o proyecto

El mercado de valores es un medio eficaz para promocionar y dar a conocer las
oportunidades y fortalezas de un sector determinado, de una empresa o de un
proyecto a financiar.
En sntesis, el mercado de capitales representa un universo de oportunidades,
donde la creatividad, iniciativa, emprendimiento, visin y sentido empresarial,
convergen para dar estructura a novedosos esquemas de financiamiento e
inversin.
32
II. LAS PEQUEAS Y MEDIANAS EMPRESAS (PYMES)
1. Definiciones
No hay unidad de criterio con respecto a la definicin de Pequea y Mediana Empresa,
pues las definiciones que se adoptan varan segn sea el tipo de enfoque.
Algunos especialistas destacan la importancia del volumen de ventas, el capital social, el
nmero de personas ocupadas, el valor de la produccin o el de los activos para definirla.
Otros toman como referencia el criterio econmico tecnolgico.
Pro otro lado, tambin existe el criterio de utilizar la densidad de capital para definir los
diferentes tamaos de la Pequea y Mediana Empresa. La densidad de capital relaciona
el valor de los activos fijos con el nmero de trabajadores del establecimiento. Mucho se
recurre a este indicador para calcular la inversin necesaria para crear puestos de trabajo
en la Pequea y Mediana Empresa.
2. Desarrollo Histrico
La promocin a las pequeas empresas tiene sus orgenes formales en la dcada de los
50s, en momentos en que los pases europeos, Japn y Estados Unidos se recuperaban
de los estragos de la segunda guerra mundial. En esos mismos momentos se
intensificaba tambin la guerra fra y la amenaza del comunismo presionaba a los
gobiernos occidentales para mostrar resultados sociales tangibles. Desde esa poca
hasta ahora se han utilizado muchos trminos y conceptos para referirse a este
fenmeno, a la vez econmico y social.
Histricamente, empez por el concepto de artesana, porque es la ms antigua de las
actividades de transformacin antes de la revolucin industrial inglesa (fines del siglo 18)
en la que surge la industria moderna. Como tal, el concepto tena una connotacin de
atraso, de tradicin, de poca innovacin, y por lo tanto no reflejaba plenamente la nueva
realidad empresarial de la segunda mitad del siglo 20. Muy pronto la artesana se
identifica como una actividad especializada y tradicional muy vinculada al turismo y a las
zonas y lugares ms atrasados.
33

El segundo paso lo da el surgimiento del concepto de pequea industria, que es el sector
donde se empiezan a aplicar polticas y programas de promocin. No nos olvidemos que
por esas pocas (los 50s) la industria era considerada el motor del crecimiento y la
modernidad, y se le equiparaba con el significado de desarrollo (pas desarrollado
equivala a decir pas industrializado). Rpidamente el concepto se ampla a los otros
sectores econmicos al darse cuenta que el comercio, los servicios, la pesca y la propia
minera, tambin tenan importantes porciones de pequeas unidades econmicas. Surge
as el concepto de pequea empresa, trascendiendo al sector industrial y refirindose a
todos los sectores. Obviamente en esos momentos no era muy importante delimitar los
campos con precisin, es decir, definir con claridad los lmites entre las pequeas y las
grandes empresas; se trataba principalmente de una diferencia cualitativa.
Hacia los 60s y 70s se fue incorporando el concepto de mediana empresa, sobre todo por
accin de organismos especializados de promocin al sector como la ONUDI
(Organizacin de las Naciones Unidas para el Desarrollo Industrial), entre otros, pues se
descubri que estas empresas eran las ms dinmicas tecnolgicamente y por lo tanto
cumplan un rol crucial en el desarrollo industrial y en nuevos sectores como los servicios.
Fue objeto de investigaciones y de programas de apoyo especficos.
El cuarto paso (en este desarrollo histrico) fue juntar las pequeas con las medianas y
por lo tanto se acua el concepto de PYME: Pequea y Mediana Empresa, que se utiliza
por mucho tiempo, sobre todo por parte de los gobiernos, las agencias de desarrollo y
bancos multilaterales (Banco Mundial, BID, PNUD, OIT, ONUDI, entre otros).
Sin embargo, este reinado no dura mucho pues desde la realidad de los pases en
desarrollo surgen nuevos conceptos y denominaciones, al ir descubriendo nuevos
fenmenos y procesos diferentes a los de los pases desarrollados. En los 70s y 80s, se
realizan importantes investigaciones en todo el mundo (dentro de las que destacan las de
Hernando De Soto en el Per) que descubren al sector informal urbano (SIU) con nuevos
problemas, potencialidades y sobre todo, nuevos actores econmicos y sociales. De estas
investigaciones, aparte por supuesto del propio fenmeno informal, surgen dos conceptos
muy importantes: la micro empresa y el autoempleo. Ellos daban cuenta de la mayor parte
de la fuerza laboral en los pases en desarrollo y se convirtieron en fundamentales para
34

explicar su dinmica socioeconmica. Fueron los centros de investigacin y las
Organizaciones No Gubernamentales (ONGs) las que empezaron a trabajar con este
sector recin descubierto.
A partir de este momento, presenciamos la existencia de dos bloques conceptuales, que
tenan tambin sus propios programas e instituciones: por un lado el de las PYMEs
(pequeas y medianas empresas) ms modernas y dinmicas, y por otro lado, el de las
microempresas y autoempleados informales, poco productivos y muy vinculados a los
fenmenos de pobreza. El peligro con esta situacin, que se presentaba en los 80s y
buena parte de los 90s, era que muchas micro empresas (y an autoempleados)
perfectamente viables fueran dejados de lado por programas de promocin econmico
productivos y que slo fueran atendidas por programas de alivio a la pobreza, limitando
seriamente sus posibilidades de crecimiento y aporte al desarrollo local y nacional.
3. Importancia de las PYMES (Pequeas y Medianas Empresas)

Despus de muchos aos de considerar a las pequeas y medianas empresas (PYMEs)
como algo marginal, obsoleto o ilegal, tanto a nivel mundial como en el Per, se esta
empezando a reconocer la verdadera importancia del sector y su rol vital en el desarrollo
econmico y social. Desde los polticos hasta las amas de casa, pasando por todos los
sectores sociales as como las instituciones representativas, aceptan hoy da que la suerte
del pas y el bienestar de millones de personas requieren de un sector de pequea y
mediana empresa sano y dinmico. Muchas son las razones que explican este cambio de
opinin y de perspectiva:
En primer lugar estn los cambios estructurales que se producen a partir de la dcada
del 70: el crecimiento explosivo de los servicios que desplazan a las actividades
manufactureras y primarias (reino de las economas de escala y las grandes empresas)
como creadores de valor agregado y fuentes de empleo; as como la revolucin de la
microelectrnica, de la informacin y las comunicaciones, que incluye por supuesto a la
Internet (las empresas ms exitosas como yahoo, amazon, ebay o aol, comenzaron muy
pequeas) que abren un amplio abanico de posibilidades para lo pequeo y lo diverso.
35
En segundo lugar tenemos el agotamiento del modelo de organizacin empresarial de

tipo Fordista -Taylorista de gran escala, administracin vertical y produccin en masa, que
nace con la revolucin industrial inglesa del siglo 18 y que dura hasta la dcada de los 50.
Esta forma de produccin tradicional es reemplazada, con mayor o menor velocidad
(segn el pas o regin), por el modelo de especializacin flexible basada en empresas
de menor tamao y densas redes empresariales. Una explicacin del derrumbe del
sistema socialista, caracterizado por unas cuantas mega empresas estatales ineficientes
(que terminaron por asfixiar a la poblacin y matar la creatividad de los pases donde se
implant), es su simbiosis con el modelo antiguo y su incapacidad para adoptar este
nuevo modelo de organizacin empresarial.
En tercer lugar, y quizs como la razn ms poderosa para explicar esta revalorizacin
de la pequea y mediana empresa sean las crecientes dificultades de las economas
desarrolladas y subdesarrolladas por brindar empleo adecuado a su poblacin. Siendo la
pequea empresa el principal generador de empleo.
En cuarto lugar, y a nivel de los pases en desarrollo, se hacen cada vez ms evidentes
las limitaciones de los programas tradicionales de alivio a la pobreza, con claro corte
asistencialista y basados en obras de infraestructura econmica y social que crean slo
empleo temporal. A pesar de las grandes cantidades de dinero que invierten los gobiernos
y organismos multilaterales en tales programas los efectos son pasajeros, regresando la
pobreza cuando se terminan los recursos. La propia poblacin en condiciones de pobreza
es consciente que la solucin de fondo a sus problemas est en la generacin de ingresos
estables y crecientes que slo da el empleo productivo permanente. Es as que gobiernos
y organismos internacionales estn buscando activamente alternativas que superen este
asistencialismo paralizante, y que permitan generar empleo y riqueza, al mismo tiempo
que eliminan la pobreza con dignidad.
36

En quinto lugar, no se puede dejar de mencionar que tambin ha jugado un papel en
este proceso lo que se podra llamar la desideologizacin de la visin empresarial. Hasta
hace muy poco se aceptaba como paradigma de la empresa moderna a la gran
corporacin con decenas de miles de obreros, miles de empleados, cientos de
profesionales y decenas de gerentes bajo el mando del gerente general y el directorio,
formando una verdadera pirmide de poder. Esta visin de la empresa grande, vertical y
rgida como representante de todas las empresas se basaba en el dogmatismo de la
economa clsica y neoclsica que se congelaron en la realidad del siglo pasado.
4. Alternativas de Financiamiento de las Pymes actualmente

Se dice que se realiza una actividad de Financiacin cuando los inversionistas reciben
dinero para realizar un proyecto (o parte de l) a cambio de la devolucin de una cantidad
pactada en una o varias cuotas en el futuro.
En la actualidad existen diversas alternativas de Financiamiento para las Empresas, entre
las que destacan la autofinaciacin, crdito bancario tradicional, factoring, forfaiting y
arrendamiento financiero.
4.1 Autofinanciacin.
La autofinanciacin es el uso de los recursos propios para realizar un proyecto. Son,
principalmente, las utilidades retenidas en el caso de las empresas. Es as que, una
empresa que se autofinancia retiene una parte o el total de los beneficios de sus
operaciones, para utilizarlos en dicha operacin en vez de repartirlos como dividendos
entre los accionistas.
4.2 Crdito Bancario Tradicional.

Es el Sistema de Crdito
Empresarial
del
sistema
AHORRISTAS
(Prestamistas)
DIRECTO
INVERSORES
(Prestatarios)
bancario hacia las empresas,

que les otorga tanto liquidez
para capital de trabajo como
INTERMEDIARIOS
FINANCIEROS
INDIRECTO
37

fondos a mediano y largo plazo para Inversiones, adquisicin de bienes de capital
como Maquinaria, Equipo, Locales Comerciales, Industriales, etc. a las empresas,
acordando el pago a la medida de sus flujos proyectados, por ms variados que stos
sean.
Las tasas de inters cobradas por las instituciones financieras son bastante
elevadas, no obstante es el crdito bancario el ms popular de las alternativas de
financiamiento,
La informacin presentada muestra el promedio de los ltimos 30 das para prstamos

comerciales segn la Superintendencia de Banca y Seguros.
En el cuadro anterior podemos observar el comportamiento de la oferta (tasas de
inters) del sistema bancario por entidad. Se puede observar la tendencia positiva
que se ha marcado en el establecimiento de las tasas de inters para las
empresas que buscan financiamiento en las entidades financieras. Sin embargo,
esta informacin no refleja las tarifas reales ofrecidas a los clientes, sujetos de
nuestro estudio, ya que estas cifras incluyen a las grandes corporaciones, quienes
por su peso en el mercado tienen mayor poder de negociacin en precios para
estos productos y consiguen en un 95% de las veces condiciones especiales, que
en la prctica no son aplicables par el resto de las empresas.
38

Empero, las publicaciones de la Superintendencia de Banca y Seguros para las
tasas ofrecidas por las Cajas Municipales y Edpymes pueden considerarse fiables
debido a que por tener menores mrgenes no tienen un diferencial amplio en el
cual negociar tasas con sus clientes.
Si tomamos como referencia la tasa publicada en los boletines de los bancos y a ello
le adicionamos las comisiones y dems gastos relacionados con el desembolso del
prstamo en si, podremos calcular una tasa de costo efectivo (costo financiero) real.
39

Haciendo un ejercicio de muestreo, tomamos las tasas tarifario de dos de los
bancos de nuestro sistema bancario, a los que llamaremos Banco A y Banco B.
40

4.3 Factoring.
El factoring es un negocio financiero que poco en comn tiene con las ms usuales
formas de financiacin. Es un producto muy til y prctico para la pequea y mediana
empresa, que se ha gestado, nacido y desarrollado fuera de los muros del sistema
de financiamiento tradicional.
El factoring, en la prctica, es conocido como un instrumento de financiacin a corto
plazo, el cual tiene como principal mercado objetivo la Mediana Empresa, siendo el
principal receptor de crditos las industrias textiles, fabricantes de equipo industrial y
agrcola, equipamiento de oficina, electrnica y alimentos.
Con la celebracin de un contrato de factoring las empresas obtienen una
racionalizacin de su organizacin, reduciendo los costos de gestin, tanto de carcter
administrativo como contable, asegurando el cobro de sus crditos y obteniendo, a su
vez, una mayor liquidez, ya que tiene la posibilidad de obtener, anticipadamente, el
importe de los crditos cedidos. Es decir que, el factoring le facilita las cosas a las
empresas, pues dejan a una empresa especializada la parte de la gestin
administrativa y financiera relativa a sus relaciones con sus propios clientes, lo que le
permite concentrarse en los aspectos productivos y comerciales de su actividad.
El factoring financiero se concreta mediante el pago anticipado de los crditos
efectuados por la empresa a sus clientes, lo que permite una mejora considerable del
flujo de caja y, por ende, reduce las necesidades financieras que surgen en la habitual
actividad empresarial.
Las pequeas y medianas empresas nacionales, especialmente las que se dedican a
exportar sus productos, ven al factoring como una valiosa alternativa de
financiamiento, distinta a las que ofrece el sistema tradicional de crdito, y un no
menos atractivo alivio administrativo, muy necesarios en estos tiempos de bsqueda
de eficiencia y competitividad. Permite a las empresas exportadoras dedicarse, con la
financiacin debida, a su actividad habitual, esto es, la produccin de bienes o la
prestacin de servicios, y despreocuparse de la cobranza, gestin, administracin y
41

contabilizacin de los crditos, que son prestaciones tpicas de la empresa de
factoring
Las empresas nacionales, que se enfrentan a un conjunto de problemas al momento
de exportar, como el riesgo cambiario, poltico, la evaluacin de su capacidad
crediticia y solvencia moral de los importadores, tienen en el factoring un instrumento
til para superar estos inconvenientes, toda vez que esa funcin es la que cumple en
los pases industrializados y tambin en algunos de esta parte de Amrica, esto es,
financiar exportaciones en forma no convencional.
Ejemplo de Costos Promedio de factoring en el Sistema Financiero peruano
4.4 Arrendamiento Financiero - Leasing.

Esta consiste en un contrato de arriendo de equipos mobiliarios (por ejemplo,
vehculos) e inmobiliarios (por ejemplo, oficinas) por parte de una empresa financiera o
de arrendamiento financiero, la que de inmediato se lo arrienda a un cliente que se
compromete a comprar lo que haya arrendado en la fecha de trmino del contrato.
El leasing es el financiamiento otorgado para la compra de bienes de capital a ms de
un ao plazo (bienes races, maquinarias, equipos, etc.), viviendas y bienes muebles
durables susceptibles de ser arrendados bajo la modalidad de leasing financiero
(automviles, computadores personales, equipos de comunicacin y otros bienes
similares).
El "leasing" se diferencia de las otras alternativas convencionales de financiamiento
como crditos comerciales o crditos con hipoteca sobre el bien que se compra, en
que la empresa que se dedica al "leasing" hace la adquisicin a su nombre y luego la
deja en arriendo a un tercero. Si ste deja de cumplir su parte del contrato, es decir,
42

pagar su arriendo, el bien deja de ser arrendado y vuelve a la empresa de "leasing" o
banco.
Otra forma de "leasing" que se usa con frecuencia es el llamado "leaseback" que
refiere a los casos en que una empresa que requiere de financiamiento, cuenta con
algn bien. En este caso, debe vender dicho bien a la empresa de "leasing" o banco,
la que se lo arrendar a su vez, a travs de una operacin de leasing normal.
Costos del Arrendamiento Financiero en una Institucin Financiera
4.5 Forfaiting.
El Forfaiting es una modalidad de financiacin de exportaciones que consiste en el
descuento sin recurso, por parte de una entidad financiera, de los derechos de cobro
de una serie de efectos mercantiles que el exportador recibe para instrumentar el pago
diferido de operaciones comerciales de compra/venta. Los instrumentos susceptibles
de ser financiados son las letras y los pagars, ambos con el aval de bancos de
primera lnea. El plazo admitido suele ser de entre 6 meses y 5 aos.
Aspectos diferenciales del Forfaiting
a) Liquidez inmediata sin que repercuta en la capacidad crediticia del exportador.
b) Permite financiar el 100% del importe de la operacin.
c) No se precisa de pago inicial.
d) Una vez aprobada la operacin, la entidad financiera abona inmediatamente el
importe sin ocupar sus lneas de crdito y en la modalidad de descuento sin
recurso.
e) Elimina los riesgos de cambio y de impago, y la carga financiera en balance.
43

f)
Tipos de inters de descuento fijo para todo el periodo.
g) Reduccin de los controles y las tareas administrativas de la deuda en divisas.
Diferencias entre el Forfaiting y el Factoring

Servicios
Bienes
financiables
Forfaiting
Financiacin
Normalmente bienes de equipo
Plazos
Puede llegar hasta 7 aos
mbito
Normalmente operaciones de
comercio exterior
Se estudia caso por caso
Nmero de
operaciones
Recurso
Documentos
Sin recurso
Bsicamente letras y pagars
Espordica o nula
Relacin con el
exportador
Forma de disponer Por todo el importe o por una parte
de mismo, fijado previamente
de la financiacin
Factoring
Financiacin y otros
Normalmente existencias,
bienes intermedios y
productos de consumo
Rara vez excede de 180
das.
Operaciones interiores y de
comercio exterior
El lmite se fija analizando al
cliente importador
Con y sin recurso
No requiere documentos
concretos.
Habitual
Flexible: una vez cedido el
crdito puede disponerse de
financiacin en el momento
que desee y por el importe
elegido
Inconvenientes del Forfaiting
La principal desventaja reside, al igual que en el factoring en los altos tipos de inters,
al mismo tiempo que se asume el riesgo del forfaiter.
Los controles de cambio y administrativos que tienen algunos pases.
Poca predisposicin de los importadores a facilitar una garanta o aval.
44
III. LAS MEDIANAS Y PEQUEAS EMPRESAS EN EL MERCADO DE CAPITALES DE

LATINOAMRICA
1. Caso Chile
En la experiencia chilena, se observa que las medidas y compromisos asumidos por el
gobierno para fomentar el acceso de capitales a la pequea y mediana empresa, no se
han concentrado en los ltimos aos en incrementar su participacin en el mercado de
valores, sino que han puesto especial nfasis en facilitar su acceso al sistema bancario.
Chile destina US$ 420.3 millones para el fomento de la actividad productiva. En 1990 la
MYPE reciba apenas el 5% de los fondos, mientras que la grande y mediana empresa se
llevaban el 90.4%. En el 2007, la distribucin vara a 60% para la MYPE y el resto para las
medianas y grandes empresas. As se han dictado medidas como:
a) El dirigir en forma focalizada hacia la pequea y mediana empresa los recursos
liberados por la eliminacin de los subsidios prohibidos a exportadores.
b) El incrementar el patrimonio y fortalecer el rol del FOGAPE (Fondo de Garanta
hacia la Pequea Empresa), con el fin de aumentar el nmero de colocaciones
hacia la microempresa de 20 mil a 40 mil. Al respecto, se ha ampliado el nmero
de oficinas del Banco del Estado que atienden a la microempresa y se han
ampliado los alcances del FOGAPE llegando a financiar costos de capacitacin.
c) La reprogramacin de las deudas con el Banco del Estado contradas por los
microempresarios y pequeos empresarios, as como la reprogramacin de las
deudas y la condonacin de las multas con Tesorera de dichas empresas.
El mercado de capitales chileno se caracteriza por la importante participacin como

demandante de fondos de parte de los inversionistas institucionales, como los bancos, las
sociedades financieras, las compaas de seguros, las entidades nacionales de
reaseguros y las administradoras de fondos autorizados por la Ley. Los inversionistas con
mayor demanda por valores son los fondos de pensiones cuya cartera en un 99,97%
correspondan al Fondo Tipo 1 y la diferencia al Fondo Tipo 2.
45

El Fondo Tipo 1 diversifica su cartera fundamentalmente en: deuda gubernamental
(35,73%), instituciones financieras (35,62%), acciones de sociedades annimas abiertas
(17,57%), y Emisores Extranjeros (10,77%). En el caso de acciones su portafolio se
encuentra compuesto por valores de alta bursatilidad, por lo cual no se observa una
participacin activa de la pequea y mediana empresa al interior de sus inversiones.
Al respecto, se debe destacar el apoyo al financiamiento a la pequea y mediana empresa
de la Corporacin de Fomento de la Produccin (CORFO), a travs de programas como el
dirigido al financiamiento a los Fondos de Inversin de Desarrollo de Empresas (FIDE).
Este programa tiene como objetivo incentivar, a travs de prstamos otorgados al Fondo
de Inversin de Desarrollo de Empresas, la inversin en capital de riesgo, entendindose
como tal el financiamiento va aportes de capital a medianas y pequeas empresas que
generan un alto valor agregado o que sean de base tecnolgica. Su estructura social debe
ser de una sociedad annima y contar con un patrimonio, al momento de efectuar los
aportes no superiores a los US$ 3,1 millones.
Los fondos tienen la obligacin a los 24 meses del otorgamiento del prstamo mostrar
inversiones en empresas elegibles por el programa de un 50% del monto recibido; a los
48 meses un monto equivalente al 100% del monto del prstamo y a los 60 meses un
120% del monto del prstamo.
Un aspecto adicional vinculado con los programas desarrollados por CORFO lo constituye
la compra de Bonos Subordinados a los Bancos. Este programa tiene como objetivo
desarrollar en la banca privada plataformas de atencin a la pequea y mediana empresa
(PYME) proporcionando recursos, a travs de la compra de bonos subordinados (cuasi
capital), para ser colocados con un apalancamiento del 300% en el sector. Para estos
efectos los bancos que acceden a estos fondos deben despus de 1 ao tener colocado
en la PYME a lo menos el 100% del valor de los bonos comprados por CORFO; despus
de 2 aos tener colocado el 200%; despus de 3 aos tener colocado el 300% y en los
aos siguientes mantener colocado el 300% del valor de los bonos comprados por
CORFO por un plazo equivalente al plazo promedio de las cuotas de capital e intereses
de la emisin de los bonos subordinados.
46

Con el fin de incorporar a la mediana y pequea empresa en el mercado de capitales
chilenos, se ha organizado una comisin conformada por la Bolsa de Comercio de Chile,
la Superintendencia de Banca y la Superintendencia de Valores y Seguros. El objetivo de
la Comisin es establecer un marco normativo que brinde opciones de instrumentos
financieros que se adecuen a las caractersticas de la pequea empresa. Dicha Comisin
se encuentra evaluando bsicamente dos aspectos:
1. La adecuacin de los requerimientos de informacin para efectuar una oferta
pblica primaria de valores, a las caractersticas de estas empresas tecnologas
diferentes, no cuentan con historia en el mercado y no tanto la flexibilizacin de
requerimientos. La ltima modificacin a la Ley de Mercado de Valores publicada
el 20 de diciembre del 2000 introduce la opcin de que la Superintendencia
mediante norma de carcter general pueda, en consideracin de las
caractersticas del emisor, del volumen de sus operaciones u otras caractersticas
particulares, requerir menor informacin para la inscripcin de emisores al
Registro Pblico del Mercado de Valores as como circunscribir la transaccin de
sus valores a mercados especiales o a grupos de inversionistas.
2. La determinacin de los tipos de instrumentos ms idneos para estas empresas
y que en efecto podran emitir, considerando el hecho que la existencia de costos
de emisin fijos encarecen montos de emisin pequeos.
Por otro lado, otra comisin conformada por la Superintendencia de Valores y Seguros, la
Superintendencia de Bancos e Instituciones Financieras y la Corporacin de Fomento
(CORFO), viene estudiando la posibilidad de subsidiar los costos de emisin de las
pequeas y medianas empresas en el mercado.
2. Caso Argentina
Las estadsticas respecto a las caractersticas del empresariado argentino sealan que el
84% de las empresas son tipificadas como microemprendimientos y el 70% del empleo
tiene origen en establecimiento que ocupan menos de 50 personas. Segn el diagnstico
de la situacin de la pyme elaborado por la Cmara Argentina de Comercio, el
racionamiento y alto costo del crdito que sufren las pyme ha agregado un perjuicio en su
47

nivel de competitividad respecto de otras empresas con capacidad de financiamiento
propio o en mercados internacionales. Adicionalmente, seala que la banca ha priorizado
una estrategia de crdito orientada ms hacia el consumo y al sector pblico que hacia la
inversin real y el sector privado, al mismo tiempo que no se ha logrado desarrollar un
mercado de capitales accesible para la Pyme ni instrumentos que complementen la
funcin de la banca.
La nueva Ley Pyme promulgada en agosto del 2000 crea nuevos instrumentos con el fin
de ayudar al desarrollo de las micros, pequeas y medianas empresas. Entre las
principales innovaciones introducidas en la citada ley es importantes resaltar las
siguientes:
a) Crea el Fondo Nacional de Desarrollo para la Micro, Pequea y Mediana Empresa
(Fonapyme), con el objeto de realizar aportes de capital y brindar
financiamiento a mediano y largo plazo para inversiones productivas a las
empresas y formas asociativas comprendidas en la definicin de micro, pequea y
mediana empresa.
Para dichos efectos se ha constituido un fideicomiso financiero por el que el Poder
Ejecutivo, a travs del Ministerio de Economa (fiduciante) encomendar al Banco
de la Nacin Argentina (fiduciario), la emisin de certificados de participacin en el
dominio fiduciario del Fonapyme, constituido por las acciones y ttulos
representativos de las inversiones realizadas.
b) Crea el Fondo de Garanta para la Micro, Pequea y Mediana Empresa
(Fogapyme) con el objeto de otorgar garantas en respaldo de las que emitan las
sociedades de garanta recproca y ofrecer garantas directas a las entidades
financieras acreedoras de las MIPyMEs a fin de mejorar las condiciones de
acceso al crdito de las mismas.
Las garantas directas otorgadas a entidades financieras acreedoras de las
MIPyMEs no pueden superar el 25% del total de las garantas que pueda otorgar
el Fogapyme. Cabe sealar que a medida que se vaya expandiendo la creacin
de
sociedades
de
garanta
recproca,
el
Fogapyme
se
ir
retirando
progresivamente del otorgamiento de garantas directas a los acreedores de
48

MIPyMEs en aquellas regiones que cuenten con una oferta suficiente por parte de
dichas sociedades.
Cabe sealar que las sociedades de garanta recproca pueden garantizar total o
parcialmente las emisiones de las pequeas y medianas empresas, lo que reduce
el riesgo econmico de los eventuales inversores. Asimismo, el Banco Central
dispuso en julio del 2000 que las garantas otorgadas por las SGR son aceptadas
como avales de las operaciones de prstamo, independientemente del plazo del
mismo.
c) Se establece un rgimen de bonificacin de tasas de inters para las micro,
pequeas y medianas empresas, tendiente a disminuir el costo del crdito.
Las Sociedades de Garanta Recproca (SGR) son entidades privadas que tienen como
objetivo otorgar garantas lquidas a sus socios partcipes (pymes) para mejorar sus
condiciones de acceso al crdito. Las SGR cuentas adems con socios protectores
(personas naturales o jurdicas pblicas o privadas que realizan aportes al capital social y
al fondo de riesgo de las SGR) cuya participacin no puede exceder el 49% del capital
social. Con el fin de incentivar la formacin de SGR se han otorgados diversas exenciones
tributarias como es el caso que: la retribucin que cobran las SGR por el otorgamiento de
los contratos de garanta est exenta del Impuesto al Valor Agregado (IVA); o que las
utilidades que generan las SGR por el otorgamiento de garantas est exenta del
Impuesto a las Ganancias o que los aportes de capital y los aportes al fondo de riesgo de
los socios son deducibles de las utilidades imponibles para la determinacin del Impuesto
a las Ganancias.
Por el lado del mercado de valores, de la revisin de la legislacin publicada por la
Comisin Nacional de Valores se ha constatado que tanto la emisin de obligaciones
negociables como la emisin de acciones de la pequea y mediana empresa contiene un
rgimen especial de registro. En dicho sentido para su inscripcin ante la Comisin deben
presentar nicamente la siguiente informacin:
a) Copia de la resolucin del rgano social que dispone el ingreso de la sociedad al
rgimen y la negociacin de las acciones mediante oferta pblica o la emisin y
49

colocacin por oferta pblica de los instrumentos representativos de deuda, segn
corresponda.
b) Copia de los instrumentos constitutivos y estatutos de la empresa en el Registro
Pblico de Comercio o en la autoridad de contralor que corresponda, incluyendo
sus modificaciones.
c) Declaracin jurada de calificacin como pequea y mediana empresa de
conformidad con la Resolucin Ministerial N 401 y sus modificatorias.
Con respecto a las exigencias de clasificacin de riesgo de los valores, hasta agosto del
2000 se exiga que los valores cuenten con dos calificaciones de riesgo otorgadas por
sociedades calificadoras distintas e independientes. Sin embargo, con el fin de reducir los
costos de las emisiones de pequeas y medianas empresas (Decreto N 1087/9314) se
les exima de dicha obligacin. A partir del 29 de agosto del 2000 se elimina la
obligatoriedad del requisito de la previa presentacin de dos calificaciones de riesgo para
conceder la autorizacin de oferta pblica, no obstante la Comisin Nacional puede
establecer la obligatoriedad de la calificacin cuando las condiciones especiales de una
emisin as lo requieran.
Las Leyes respecto a las obligaciones y acciones emitidas por la pequea y mediana
empresa establecen que, las emisoras deben cumplir con la presentacin ante la entidad
autorregulada de un prospecto de emisin y cumplir con todos los requisitos y
obligaciones de informacin y publicacin que le exija dicha entidad.
3. Caso Bolivia
Gestin estatal para viabilizar el acceso al Mercado de Capitales
La Bolsa Boliviana de Valores S.A. (BBV) viene trabajando en la implementacin de
esquemas de garanta a fin de que Pymes formales y transparentes emitan valores con
garanta para atraer el inters de los inversionistas y, por supuesto, para mejorar las
condiciones de financiamiento de esas Pymes.
Se espera que con este mecanismo, las Pymes adopten medidas para formalizarse e
ingresen al mercado de capitales, para que posteriormente acudan a financiarse sin
necesidad de aval, e incluso se financien a travs de la emisin de bonos y acciones.
50

A la fecha ya existen algunas Pymes inscritas en la Bolsa Boliviana de Valores S.A.
(BBV). Aunque sus requerimientos de financiamiento son de corto plazo y destinados a
capital de riesgo, se presume que una puerta de entrada al mercado de valores finalmente
est abierta.
El primer paso lo dio Naturaleza SA, una Pyme exportadora de t de frutas, que accedi al
financiamiento de capital de trabajo en la BBV. Esta emisin marc un hito en la historia
del mercado burstil en Bolivia. En febrero de 2005 y a travs del mecanismo de Mesa de
Negociacin de la BBV, est empresa realiz su primera emisin de Pagars en Mesa de
Negociacin, a una tasa del 10% en la primera emisin y posteriormente al 7%, por un
monto en el Programa de emisiones de 150,000 dlares americanos y a un plazo menor a
270 das. Si bien el monto es poco significativo para una empresa grande, para una Pyme
en Bolivia, no lo es. Las condiciones de financiamiento tambin son ventajosas, si se
considera que normalmente una empresa en Bolivia obtiene financiamiento para capital
de trabajo bajo condiciones menos atractivas como las de la Banca. Naturaleza SA,
accedi a financiarse, un monto imposible para muchas empresas pequeas, a una tasa
competitiva y a menor plazo. Utiliz para ello, sus contratos de exportacin como fuente
de repago de los valores emitidos, hecho que facilit el camino para que los inversionistas
privados adquieran los pagars emitidos.
Entre los socios de Naturaleza SA, se encuentra PRODEM, una institucin de Capital de
Riesgo con experiencia en el mercado Boliviano, que invirti en la empresa, incorporando
adems prcticas empresariales para mejorar su gestin. Este hecho en cierta medida,
contribuy a ahuyentar el fantasma de las malas prcticas que proceden de la
informalidad de las Pymes en Bolivia. Hoy en da Naturaleza SA est cumpliendo con los
pagos correspondientes y presenta sus estados financieros trimestralmente a la Bolsa
Boliviana de Valores S.A.
Un segundo caso, se inscribi en la BBV tambin en el 2005. Se trata de la empresa Gas
y Electricidad, cuya principal actividad es la de proveer energa mediante plantas de gas
natural, as como gas natural para vehculos. La empresa posee un Patrimonio cercano al
milln de dlares, y obtuvo mediante un Programa de Pagars en Mesa de Negociacin
51

un monto de endeudamiento destinado a capital de trabajo de 350 mil dlares
americanos.
La principal caracterstica de esta emisin es que esta empresa es una empresa
proveedora de otra ms grande. En efecto la generacin de electricidad, posibilita que una
fbrica cementera, lder del ramo en Bolivia, que tambin cotiza en Bolsa, consuma el
100% de su capacidad de generacin de energa. La primera emisin de pagars se
coloc al 6,5%. Este esquema es interesante si se toma en cuenta que a futuro muchas
otras empresas grandes podran asumir esta modalidad. Es decir que las empresas
grandes, podran garantizar con contratos establecidos, la emisin de valores de sus
propias Pymes proveedoras. El beneficio inmediato para las empresas grandes, vendra
de obtener mejores condiciones de precio en sus posteriores contratos, al saber que la
Pyme proveedora obtuvo acceso a mejores condiciones de financiamiento.
Otras empresas, como EMDIGAS, accedieron a un Programa de emisin de pagars en
Mesa de Negociacin, por un monto de financiamiento de 500 mil dlares americanos; los
ttulos emitidos se colocaron entre 6,5% y 9%.
Asimismo, en el sector agroindustrial destac la emisin de la empresa Bodegas y
Viedos La Concepcin, que se financi tambin mediante la emisin de pagars en
Mesa de Negociacin, una lnea de 300 mil dlares americanos; los pagars se colocaron
entre el 8% y 10%.
4. Conclusiones de los casos latinoamericanos
El entorno latinoamericano tiene claro que su crecimiento econmico tiene fuertes

bases en el gran potencial del desarrollo de las PYMES. Tambin es consciente
que este desarrollo se encuentra limitado por los escasos recursos con que cuenta
y con sus restricciones para el acceso al crdito. Muchos pases de la regin han
tomado diferentes iniciativas para impulsar el desarrollo y crecimiento de estas.
En el caso chileno el gobierno ha sido consciente que para el desarrollo de las
Pymes es vital el acceso al crdito y que sus limitaciones de tamao y recursos no
le permiten beneficiarse de los recursos que ofrece el mercado de capitales. Por
52

ello no se han concentrado en incrementar su participacin en el mercado de
valores, sino que han puesto especial nfasis en facilitar su acceso al sistema
bancario, dado que es ms fcil facilitar el camino para el acceso al crdito por esta
va. Es el punto de partida para que las Pymes se desarrollen y adquieran un
tamao adecuado de tal manera que se haga viable su participacin en el mercado
de valores como demandante de recursos , y para ello han elaborado ciertas
normas encaminadas a direccionar los recursos liberados por la eliminacin de los
subsidios prohibidos a exportadores; incrementar el patrimonio y fortalecer el rol del
FOGAPE (Fondo de Garanta hacia la Pequea Empresa); y la reprogramacin de
las deudas contradas con el Banco del Estado y la condonacin de las multas con
Tesorera de las Pymes.
El mercado de capitales chileno tiene como principales demandantes de fondos a
inversionistas institucionales, como los bancos, sociedades financieras, compaas
de seguros, entidades nacionales de reaseguros y las administradoras de fondos
autorizados por la Ley.
Otra institucin de apoyo al financiamiento de las Pymes en Chile es la Corporacin
de Fomento de la Produccin (CORFO), a travs de programas como el dirigido al
financiamiento a los Fondos de Inversin de Desarrollo de Empresas (FIDE). Su
objetivo es incentivar a travs de prstamos otorgados al FIDE, la inversin en
capital de riesgo, entendindose como tal el financiamiento va aportes de capital a
Pymes que generan un alto valor agregado. La comisin conformada por la
Superintendencia de Valores y Seguros, la Superintendencia de Bancos e
Instituciones Financieras y la Corporacin de Fomento (CORFO), estudian la
posibilidad de subsidiar los costos de emisin de las Pymes en el mercado de
valores.
En Argentina el escenario es muy similar y dentro de las iniciativas del gobierno
est la nueva Ley Pyme promulgada en agosto del 2000 que crea nuevos
instrumentos con el fin de ayudar al desarrollo de las Mipymes. Se crea una
bonificacin especial a las MIPyMEs nuevas o en funcionamiento localizadas en:
Regiones con tasas de crecimiento de la actividad econmica inferiores a la media
53

nacional; Regiones en las que se registren tasas de desempleo superiores a la
media nacional.
Las Sociedades de Garanta Recproca (SGR) que existen en Argentina son
entidades privadas cuyo objetivo es otorgar garantas lquidas a sus socios
partcipes (pymes) para mejorar su acceso al crdito; cabe resaltar que en este pas
a fin de incentivar la formacin de Sociedades de Garanta Recproca se han
otorgados diversas exenciones tributarias como es el caso en que la retribucin que
cobran las SGR por el otorgamiento de los contratos de garanta est exenta del
Impuesto al Valor Agregado (IVA).
En Bolivia tambin se ha tomado consciencia de la importancia de establecer
mecanismos que viabilicen el acceso al crdito de las Pymes. La Bolsa Boliviana de
Valores S.A. (BBV) ha implementado esquemas de garanta a fin de que las Pymes
formales y transparentes emitan valores con garanta para atraer el inters de los
inversionistas y as mejorar sus condiciones de financiamiento. Las Pymes en
Bolivia empiezan a acceder al mercado de valores mediante pagars en el
mecanismo de la BBV denominado Mesa de Negociacin de corto plazo.
Se espera que en Bolivia las Pymes busquen formalizarse e ingresen al mercado
de capitales, para financiarse sin necesidad de aval, e incluso a travs de la
emisin de bonos y acciones. Existen algunas Pymes inscritas en la Bolsa Boliviana
de Valores
aunque con requerimientos de financiamiento de corto plazo y
destinados a capital de riesgo, pero significa que ya es una puerta de entrada al

mercado de valores en dicho pas.
54
IV. CASOS EXITOSOS DE INGRESO DE MEDIANAS EMPRESAS AL MERCADO DE

CAPITALES PERUANO
A continuacin presentamos tres casos de medianas empresas que ingresaron de forma
exitosa al mercado de capitales peruano en los ltimos aos; para ello se ha tomado
informacin preparada y publicada por la sociedad agente de bolsa Solfin y por las
clasificadoras de riesgo que participaron en los diversos procesos de emisin de las
empresas.
Para acceder al mercado de capitales, las empresas realizaron una etapa preparatoria
que les permiti identificar sus necesidades; tales como:
Necesidad de diversificacin de productos.
Necesidad de diversificacin de mercados
Necesidad de profesionalizar la gerencia (gerencia, directorio, prcticas de buen
gobierno corporativo).
Los pasos seguidos previos a la emisin por las empresas fueron los siguientes:
Dentro de la Empresa
Decisin de acceder al mercado de capitales.
Contratacin de auditores de primer nivel
Obtencin de eficiencia en informacin gerencial rpida (Ej.: estados financieros
producidos inmediatamente despus de terminado cada periodo)
Formalizacin y fortalecimiento del Directorio con independientes
Contratacin de gerencia profesional independiente
Fuera de la Empresa
Diagnstico y plan de mediano plazo
Definicin de necesidades de financiamiento
Estructura de la emisin: Instrumentos de Corto Plazo
Revisin de demanda potencial para la emisin en el mercado
Viabilidad de la emisin, por costos y tamao
55
1. Corporacin Miski S.A.

Corporacin Miski S.A. se constituy el 3 de octubre de 1994 en la ciudad de Lima, Per,
con el nombre de Nexo S.A. Mediante Junta General Extraordinaria de Accionistas del 10
de Febrero de 1995 se acord el cambio de su razn social a Corporacin Miski S.A. La
compaa estuvo inoperativa hasta marzo de 1997.
La compaa se dedica a la industrializacin y comercializacin de la pprika, la cual es
acopiada de diferentes sembradores de la costa peruana y es exportada en un cien por
ciento. Adicionalmente vende semillas de pprika y presta asesora tcnica a
sembradores.
El principal centro de acopio se encuentra en el departamento de La Libertad. En febrero
de 2005 se abrieron dos nuevas plantas de acopio en Tacna y Nazca, buscando con ello
ubicarse estratgicamente cerca de otros importantes productores de pprika y brindar un
mejor servicio al momento de la entrega del producto. Continuando con esta poltica, en
marzo del 2006 se abrieron en Arequipa e Ica.
Miski participa en la industria de alimentos con productos de especiera, aceituna, frejol,
proyectos agronmicos de cebolla deshidratada, entre otros. En pulpas y nctares su
presencia se da a travs de Selva Industrial S.A. y Selva Agroindustrial S.A. (vinculadas
Selva), empresas en las que tiene participacin mayoritaria. En aceitunas, Miski adquiri
recientemente las empresas Silpay y Tacna Foods dentro de su estrategia de
diversificacin de su oferta de ingredientes para alimentos.
Accionistas, directorio y plana Gerencial

A la fecha de realizacin del presente informe, los accionistas con una participacin en el
capital social mayor al 5% son los siguientes:
56
A la fecha de realizacin del presente informe, el directorio est compuesto de la siguiente

manera:
En cuanto a la plana gerencial, sta se encuentra conformada de la siguiente manera:
Mercado
Usos de la pprika: La Pprika pertenece a la familia solancea y su nombre cientfico
ms generalizado es el de Capsicum annuum. La pprika, es valorada por su sabor y
color. La pprika seca y molida es utilizada como un aderezo y un ingrediente saborizante
esencial en comidas. Asimismo, la oleorresina de pprika (concentrados de color) se
utiliza como insumo en la industria de alimentos, principalmente como colorante y
saborizante para embutidos, quesos procesados, bebidas, snacks y otros alimentos
procesados en general. La oleorresina es un extracto soluble en aceite con concentracin
estandarizada de color, la pprika luego de ser molida es concentrada en material fresco
de oleorresina lquida, la cual es luego estandarizada con aceite de soya o aceite de
canola. La oleorresina de pprika permite reducir la degradacin tanto de color y sabor,
pues debido a que la pprika contiene pigmentos carotenoides (que estn sujetos a la
57

degradacin por oxidacin) la exposicin al oxgeno, luz y calor inicia reacciones de
oxidacin que generan prdida de color y sabor desagradable. Adicionalmente a la
industria de alimentos, la pprika es utilizada como colorante en la industria de
cosmticos. Se debe resaltar que dada su condicin de producto natural, el consumo de
pprika est en ascenso debido a la tendencia mundial de reemplazar productos
artificiales por naturales, en especial en las industrias de alimentos y cosmticos.
Principales participantes internacionales
Los principales importadores son Estados Unidos, Malasia, Alemania, Espaa, Mxico y
Japn. En cuanto a los principales exportadores de pprika, stos estn representados
por Per, Espaa, India y China. Se debe sealar que Zimbabwe que produca alrededor
de 25 mil toneladas ha reducido su produccin hasta niveles de 5 mil toneladas debido a
la Reforma Agraria. Mediante la Reforma Agraria se incautaron haciendas a 4,500
productores comerciales (la mayora blancos) entre 2000-2002, las cuales fueron
redistribuidas entre campesinos sin tierras (la mayora de raza negra); sin embargo, segn
informacin pblica, estas tierras confiscadas llegaron a manos de funcionarios del
gobierno o personas vinculadas a ste que no estaban preparadas para trabajar tales
tierras generando as una disminucin en la produccin agrcola.
Operaciones
Miski se dedica a la produccin y exportacin de pprika seca entera as como sus
derivados molidos. El proceso que sigue la compaa para la exportacin de pprika es el
siguiente:
La pprika crece en climas secos como el de la costa peruana y el tiempo de crecimiento

es alrededor de 6 a 7 meses. Una de las principales ventajas del abastecimiento de la
empresa es la diversificacin de sus zonas proveedoras a lo largo del litoral ya que
permiten mantener una oferta durante el ao (aunque an con cierta estacionalidad) y
mitigar los riesgos asociados al factor climtico que son propios del sector agrcola.
58

Miski importa las semillas de pprika desde EE.UU. de la empresa SEMINIS a fin de
proporcionar a los agricultores y obtener una calidad homognea en el producto. Adems,
brinda asistencia tcnica a los agricultores a travs de una supervisin mensual o
quincenal de los cultivos por parte de 8 ingenieros agrnomos. Una vez que los
agricultores cosechan la pprika, esta es llevada a la planta en Lima donde es sometido a
un control de calidad inicial cuya duracin es de 3 das y que consiste en el anlisis de la
calidad y el control de plagas, una vez que es concluida esta fase la pprika es liberada y
puesta a disposicin para iniciar su procesamiento.
Estrategia y comercializacin de Miski
Estrategia: Miski cierra pedidos anuales con su principal cliente de pprika molida, en los
que se fijan en forma anticipada volumen, calidad y precio. Si bien ello permite disminuir el
efecto de eventuales cadas del precio internacional de la pprika, por otro lado ajusta la
rentabilidad de la empresa en escenarios de precios elevados debido a que sube el precio
de la pprika en chacra pero el precio de venta promedio de la empresa tiende a
mantenerse relativamente estable.
El objetivo de crecimiento de largo plazo de la empresa se basa en una estrategia de
diversificacin que implica:
i.
la consolidacin de la venta de pprika en diferentes presentaciones,

incrementando la cartera de clientes en EE.UU. e ingresando a nuevos mercados,
principalmente pases europeos como Alemania, Holanda y el Reino Unido y a
otros pases como Mxico y Japn.
ii.
el desarrollo de nuevos productos como otros chiles (capsicums) de la familia de

la pprika, as como otros productos agrcolas a los que se les pueda dar un
mayor valor agregado para posteriormente exportarlos. Dentro de esta estrategia
es que Miski adquiere a inicios de junio de 2006 el 50% del accionariado tanto de
la empresa Selva Industrial como de Selva Agroindustrial, ingresando al sector
exportador de frutas, pulpas y jugos.
Comercializacin: Miski ha logrado reducir la concentracin de las ventas de su principal

cliente a alrededor del 65% en el 2006, frente al 90% de aos previos; sin embargo, an
59

esta concentracin es elevada. El resto de las ventas fue distribuido en 17 clientes de
EE.UU., Espaa, Mxico, Alemania y Brasil; a quienes se atendi con productos de
pprika en presentaciones distintas a la molida.
Al cierre del ao 2006, las ventas de pprika de mesa llegaron a representar el 5.03% de
los ingresos de Miski, lo cual fue menor a lo registrado el ao anterior (10.53%), debido a
que los cultivos de la zona norte del pas han presentado una menor calidad y no cumplen
con los estndares requeridos para la pprika de mesa; ante esta situacin la empresa se
ha visto en la necesidad de mudar el procesamiento de pprika de mesa al sur del pas.
Programa de Papeles Comerciales
Miski fue la primera empresa mediana en acceder al mercado de capitales. En su

primer programa puesto en marcha en octubre de 2004, emiti y pag durante la
vigencia del mismo alrededor de US$ 7 millones.
En el ao 2003, Miski se encontraba en pleno crecimiento de sus negocios de

exportacin de pprika y requera asegurar el financiamiento necesario para
atender la creciente demanda internacional. Miski contaba con financiamiento
bancario con un lmite de US$ 1 milln. No slo el financiamiento bancario le era
limitado y caro, sino que adems las aprobaciones y desembolsos no siempre se
efectan en la oportunidad.
Miski opt por diversificar sus fuentes de financiamiento. Esta era la nica forma
como Miski podra conseguir los fondos necesarios para crecer y superar la
barrera de ventas de US$ 5 - US$ 8 millones por ao que dicho nivel de
financiamiento le impona.
60
Por Resolucin de Gerencia General Conasev N 091-2004-EF/94.11 de fecha 13

de septiembre de 2004, se dispuso la inscripcin en el Registro Pblico del
Mercado de Valores de la Comisin Nacional Supervisor de Empresas y Valores
de nuestro programa de papeles comerciales denominado Programa de
Instrumentos de Corto Plazo Miski I, que posibilita la emisin de instrumentos de
corto plazo hasta por un monto mximo en circulacin de US$ 2000,000 (dos
millones de dlares americanos) o su equivalente en otras monedas. Los
Instrumentos de Corto Plazo Miski I se podrn emitir en una o ms series hasta
por un monto mximo en circulacin de US$ 2000,000.
La primera colocacin de ICP Miski fue el 7 de octubre de 2004. Se emiti US$

200 mil a un plazo de 180 das. La tasa de la emisin fue de 6.0%.
El plan incluy, entre otros aspectos, un proceso de planeamiento estratgico de

mediano y largo plazo para evidenciar la viabilidad y potencial de Miski como
empresa en marcha y dimensionar los recursos financieros que se requeriran
para
explotar
ese
potencial.
Tambin
consider
mayores
niveles
de
institucionalidad para prepararla para afrontar el crecimiento y ganar credibilidad

de los inversionistas.
Esta mayor institucionalidad se cumpli con la contratacin de gerencia

profesional, la incorporacin de miembros independientes a los accionistas en el
directorio de la empresa y la adopcin de polticas de buen gobierno corporativo.
Las empresas y sus asesores identificaron dos factores claves para el xito de la
emisin: los costos que deba afrontar el emisor y la demanda de los ICP.
En lo que se refiere a los costos, los usuales en emisiones son los pagos al banco
de inversin estructurador de la emisin, el agente colocador de la emisin, los
asesores legales, las empresas clasificadoras de riesgo, los gastos de la emisin
de ttulos, los gastos notariales y registrales, y los que corresponden a la BVL,
CONASEV y CAVALI. Todos estos costos impactan en el costo total de
financiamiento de la empresa. Para emisiones de montos pequeos el impacto es
mayor que para emisiones de montos mayores dado que estos costos son de
naturaleza fija. Es por ello que se consideraba que las emisiones de ICP menores
61

a US$ 5 millones son inviables por el impacto de estos costos en la tasa de
inters final.
Durante el ao 2006 Miski coloc papeles comerciales por un total de US$

6978,000 a valor nominal, mientras que pag a su vencimiento papeles
comerciales por un total de US$ 6048,000 a valor nominal.
En enero de este ao (2007) Miski inscribi su segundo programa de

instrumentos de corto plazo hasta por un monto mximo en circulacin de US$ 4
millones.
Miski tiene clasificacin CLA-2 de Class & Asociados, P2 de Pacific Credit Rating
y CP-2 por la SBS.
A continuacin presentamos cuadros y grficos elaborados tomando como fuente de

informacin los estados financieros publicados en la pgina web de la CONASEV; en ellos
se pretende mostrar la evolucin que han tenido los costos financieros, las ventas y otros
indicadores de la empresa a partir de la emisin de papeles comerciales en el mercado
de valores.
62
2. Cadena de Tiendas EFE

Descripcin del Negocio
Tiendas Efe fue creada bajo la denominacin de Tractores y Motores S.A. el 3 de febrero
de 1966 por el Grupo Ferreyros. Inici sus operaciones con la venta de electrodomsticos
en la ciudad de Chiclayo, para posteriormente incursionar en la venta de computadoras,
celulares, y fotocopiadoras entre otras cosas. El 4 de agosto de 1975 cambi su razn
social a la actual.
En 1993, el grupo Ferreyros vendi la Empresa a los Srs. Manuel Tudela Gubbins y
Ricardo del Castillo Cornejo, quienes adems de ser los accionistas, dirigieron las
operaciones hasta inicios del presente ao. Cuando se realiz la transferencia de
propiedad, la Empresa registraba una dbil situacin econmica y financiera reflejada en
un patrimonio negativo. La experiencia de los actuales socios en el negocio mayorista de
artefactos permiti revertir esta situacin a travs de un redimensionamiento de la
Empresa, con una estructura ms gil y una gestin efectiva de cobranzas.
63

El negocio de tiendas Efe comprenda dos grandes rubros: el comercial, producto de la
venta de electrodomsticos y servicios (como garantas extendidas); y el financiero,
generando ingresos por intereses. Tiendas Efe mantuvo el negocio financiero slo hasta
abril del 2004, ao en que adquiri Edpyme Efectiva la que actualmente se mantiene
como brazo financiero de la Empresa.
Accionistas
La propiedad de la compaa se encuentra distribuida en partes iguales entre sus dos
accionistas, los mismos que a su vez participan permanentemente en la marcha
administrativa de la empresa. No se han efectuado nuevos aportes de capital desde el
inicio de las operaciones de la compaa, demostrando los accionistas su compromiso con
la empresa mediante una poltica continua de capitalizacin de resultados y de retencin
de utilidades, lo que ha contribuido al fortalecimiento patrimonial.
A junio 2007 la composicin accionarial de tiendas Efe se mantiene como sigue:
Administracin
Con la intencin de fortalecer la gestin y de preparar a la Empresa para un crecimiento
sostenido de acuerdo a su Plan Estratgico, tiendas Efe incorpor un Directorio con
experiencia y estableci un nuevo organigrama con puestos y funciones definidas. En este
sentido, la administracin de Tiendas Efe se compone por el Directorio de la Empresa y el
Comit Ejecutivo.
Estrategia de negocios
Tiendas Efe es la cadena de venta de electrodomsticos ms antigua del norte del Per
cuyo mercado objetivo est conformado bsicamente por hogares pertenecientes a los
segmentos socioeconmicos C y D. De esta manera, la Empresa comercializa
principalmente productos de lnea blanca (cocinas, refrigeradoras, lavadoras, etc.), lnea
marrn (audio y video) y el segmento de electrodomsticos menores (licuadoras,
tostadoras, etc.). Como ventaja diferencial destaca la oferta de productos de reconocidas
marcas y un servicio de post venta, garanta y mantenimiento.
Distribucin y Logstica
64

Tiendas Efe cuenta con un Almacn Central de 1,300 m2 ubicado en la ciudad de Lima.
Desde dicho almacn se atiende el pedido de las diferentes tiendas a travs de un
sistema de transporte tercerizado, al cual se le exige mantenga cobertura adecuada de
seguros. Como parte de la estrategia comercial la Empresa ha desarrollado un plan
logstico integral que busca perfeccionar la gestin de compras de mercadera,
permitiendo obtener mejores condiciones en la negociacin con proveedores, lo cual se
complementa con la mejora en la gestin de distribucin. En este sentido, la Empresa
viene desarrollando un proyecto que permitir un mejor control de tiempos de trnsito, una
adecuada administracin de costos y el desarrollo de una apropiada proveedura de
transporte. Finalmente, en lo que respecta al uso de almacenes, actualmente est en
proceso el reordenamiento del almacn central en Lima. A su vez, la Empresa busca
trabajar tambin con los almacenes de sus proveedores lo que le permitir generar
ahorros en la ampliacin de su almacn.
Estrategia Financiera
La estrategia financiera de Tiendas Efe esta orientada, en el corto plazo, a financiar el
crecimiento de las operaciones a travs del mercado de capitales, con el objeto de
mantener una estructura financiera diversificada que le permita obtener un adecuado
equilibrio entre financiamiento directo a travs de proveedores y recursos de terceros. Por
otro lado, la estrategia tambin comprende la separacin del negocio comercial del
negocio financiero buscando una mayor especializacin que permita obtener mejores
resultados. En lnea con lo sealado, en abril de 2004 se suscribi un convenio de
Servicios Interinstitucionales con Edpyme Efectiva, el mismo que fue sustituido por el
Contrato Marco de Servicios suscrito el 20 de julio de 2005. En Enero del 2006 se ha
actualizado este Contrato Marco, as como tambin se han generado los contratos de
correspondientes a los otros servicios que se brindan entre ambas empresas. Dentro del
Contrato Marco se establece que la Edpyme se compromete a financiar los crditos de los
clientes de Tiendas Efe.
A junio 2007, Efectiva viene prestando los mencionados servicios al 100% de las
sucursales de Tiendas Efe a nivel nacional. Hay que precisar que a diciembre de 2006,
Tiendas Efe mantena una cartera de cuentas por cobrar, neta de provisiones, ascendente
65

a S/.3.1 correspondiente a crditos para sus clientes cuyo plazo de pagos sea menor a
cuatro meses.
Mercado y posicin competitiva
El mercado de electrodomsticos registra una recuperacin desde el ao 2000 creciendo
a una tasa promedio de 15% anual. El ao 2005 fue el que registr un mayor crecimiento
en las ventas respecto el ao anterior, pasando de US$ 420 millones a US$ 525 millones
(+25%) debido no slo al incremento de las unidades vendidas, si no tambin al aumento
de los precios. Al cierre del ao 2006, las ventas de electrodomsticos en el Per
totalizaron US$605 millones aproximadamente.
Se debe tener en cuenta que la

dinmica en la venta del sector est
directamente
relacionada
con
el
crecimiento econmico del pas. De

esta manera, la mejora de las ventas
del mercado se explican por diversos factores como la mejora de la economa peruana, la
recuperacin de la capacidad adquisitiva de la poblacin, la expansin del crdito de
consumo principalmente de los segmentos C y D, la cada de los precios en la lnea
marrn2 por los avances tecnolgicos, la reduccin en el tiempo de renovacin de los
artefactos y la mayor cobertura de las tiendas comercializadoras de artculos electrnicos
a nivel nacional. Asimismo, la ampliacin de la superficie de venta con el ingreso de las
tiendas para el mejoramiento del hogar en el mercado, as como la realizacin del Mundial
de Ftbol en el 2006, ha tenido un impacto positivo en la evolucin de las ventas.
Como se observa en el grfico
que a continuacin se presenta,
en los ltimos tres periodos la
demanda
interna
ha
venido
creciendo de manera exponencial,

especialmente
en
el
ltimo
ejercicio, impulsada en gran parte
66

por el consumo privado.
Cabe mencionar que las ventas en el mercado de electrodomsticos tiene un

comportamiento estacional, concentrndose en tres campaas principales durante el ao:
Da de la madre (mayo), Fiestas Patrias (julio) y Navidad (diciembre).
Tiendas EFE ha inscrito en el Registro Pblico de Valores un programa de

Instrumentos de Corto Plazo (ICP) hasta por US$ 4 millones; la primera emisin
del programa se llev a cabo el 30 de marzo de 2006. Se coloc US$ 300 mil a un
plazo de 180 das. La tasa de inters resultante fue de 5.7%
Los ICP a colocarse son a 90 y 180 das de plazo
El programa tiene una clasificacin CLA-2 de Class & Asociados, EQL-2 de

Equilibrium y una categora de riesgo equivalente de CP-2 otorgada por la SBS.
Los recursos obtenidos de la colocacin de los ICP sern para financiar las
necesidades de capital de trabajo que implicar el crecimiento de la empresa.
Asesor Financiero: Enfoca S.A.C.
Agente Colocador: Solfin SAB, registrada en la seccin de Instituciones

Colocadoras de la SBS.
Asesor Legal: Rebaza & Alczar Abogados.
Auditor: Deloitte.
Se decidi iniciar el programa de emisiones con montos pequeos que facilitaran

que stos fueran demandados al 100%. As, la primera colocacin de ICP se llev
a cabo el 30 de marzo de 2006. En esa fecha se emiti US$ 300 mil a un plazo de
180 das. La tasa de inters resultante fue de 5.7%

informacin los estados financieros publicados en la pgina web de la CONASEV; en
ellos se pretende mostrar la evolucin que han tenido los costos financieros, las ventas y
otros indicadores de la empresa a partir de la emisin de papeles comerciales en el
mercado de valores.
67
3. Metalpren S.A.
Descripcin de la Empresa.
Metalpren S.A. fue constituida en abril de 1974, con el principal objetivo de dedicarse a la
fabricacin y comercializacin de envases y tapas electro soldadas, orientadas
bsicamente al sector agroindustrial. Posteriormente, al incrementarse la competencia, la
empresa opt por diversificar sus operaciones, destinando una parte importante de su
capacidad instalada (35%) a la produccin de envases para la industria pesquera.
Tambin se brinda servicios de corte y de barnizado. La compaa ha firmado un contrato
de arrendamiento financiero con opcin de compra al trmino de 2 aos, por un local de
68

31 mil m2, buscando consolidar el proceso de produccin en una sola planta, a fin de
reducir tiempos de proceso y costos relacionados. Ello debido a que hasta el cierre del
ejercicio previo el proceso de fabricacin de la compaa se efectuaba en dos plantas
(Puente Piedra e Independencia).
Actualmente, la compaa se encuentra en un 50% de la mudanza de su planta de
Independencia, habiendo concluido la mudanza de la planta de Puente Piedra y de las
oficinas administrativas (estas ltimas ubicadas anteriormente en la provincia del Callao).
Metalpren cuenta adems con depsitos en donde son almacenados los productos
terminados, para su posterior distribucin.
Propiedad
Las acciones de la compaa son 100% de propiedad de miembros de la familia Balarn. A
pesar de no haberse realizado nuevos aportes de
capital,
los
accionistas
han
demostrado
su
compromiso con los objetivos de la empresa, al

capitalizar la totalidad de las utilidades en los
ltimos ejercicios.
En este sentido, mediante acuerdo de Directorio
de fecha 08 de marzo del 2007 se acord capitalizar la suma de S/. 6.2 millones,
proveniente de las utilidades netas del ejercicio 2006.
Capacidad Instalada
Metalpren fabrica 36 tipos diferentes de envases de hojalata para la industria agrcola y
conservera que se diferencian por el tamao y forma. Actualmente, las dos plantas
originales (Puente Piedra e Independencia) se encuentran en un proceso de
centralizacin hacia una tercera planta ubicada en el Cercado de Lima. A la fecha del
presente informe la planta de Puente Piedra se encuentra totalmente instalada en el
nuevo local industrial, mientras que la planta de Independencia se encuentra en un grado
de avance de 60% de su traslado, el cual se estima que culmine en noviembre del 2007.
Cabe mencionar que a raz de esta consolidacin de produccin, Metalpren ha invertido a
la fecha US$1.8 millones en inmueble maquinaria y equipo. Adicionalmente en sesin de
69

directorio realizado el 12 de septiembre del 2007, se aprob la venta de la planta de
Puente Piedra por US$410,000.
La distribucin de la capacidad de envases por industria se encuentra repartida en 30%
para la pesca y 70% para el sector agroindustrial aproximadamente. Asimismo, se
aument la capacidad instalada de la Empresa de 1,400 TM/mes en el 2005 a 1,900
TM/mes en el 2006.
Con el objetivo de consolidar las operaciones de la Empresa para lograr una mayor
eficiencia, Metalpren ha arrendado un nuevo local industrial ubicado en el Cercado de
Lima, con una extensin de 30,447 m2. El contrato de arrendamiento dura un espacio de
2 aos con opcin de compra al finalizar dicho periodo. La nueva planta posibilitar la
generacin de economas de escala y operar utilizando gas natural en lugar de GLP,
combustible que utilizan las dos plantas de la Empresa actualmente. Adems, contar con
una lnea de produccin adicional destinada a la fabricacin de envases electrosoldados
de diversos dimetros, utilizados en la agroindustria y la pesca.
Estrategia Comercial
Como se mencion anteriormente, al primer semestre del 2007, Metalpren mantena una
participacin de mercado de 33%
calculada sobre la base del total
de importaciones de hojalata de
los
fabricantes
de
envases,
considerando que este material

no se produce en el pas.
Metalpren se dirige principalmente a los mercados de agro exportacin y conservas de

pescado. Los clientes de estas industrias presentan caractersticas diferentes, realizando
los clientes agroindustriales la mayor parte sus compras de envases en la segunda mitad
del ao, durante la poca de cosecha conocida como campaa grande y demandan
envases que satisfagan las regulaciones alimenticias de los mercados hacia donde se
dirigen sus productos.
70

En la industria de conservas de pescado existen dos tipos de clientes: de gran y mediana
escala. Los clientes de gran escala estn relacionados a grandes productores de harina
de pescado, poseen embarcaciones y plantas conserveras que permiten mantener
prcticamente control de toda la cadena de produccin.
Las conserveras medianas o independientes alquilan plantas para realizar sus
operaciones. Estas empresas se especializan en pesca en playa, la cual se realiza todo
el ao debido a que no se imponen vedas a este tipo de pesca.
Las condiciones y plazos de venta se determinan sobre la base del riesgo crediticio y
poder de negociacin de los clientes. Los precios de venta a la agroindustria se
determinan semestralmente ya que el nivel de demanda es relativamente predecible de
acuerdo a los volmenes de siembra; mientras que en la industria de conservas de
pescado se utilizan precios spot, de acuerdo a la oferta y demanda del momento que
depende de la presencia o escasez de pescado.
Mercado y Posicin Competitiva
A junio del 2007, las importaciones totales de hojalata (insumo que representa 70% de los
costos en la elaboracin de envases), ascendieron a US$ 49.0 millones, monto 14.95%
superior al registrado durante el mismo periodo del 2006. Una situacin similar se observ
en cuanto a volmenes importados, donde se pas de 41.1 mil TM a junio del 2006 a 47.9
mil TM a junio del 2007 (+16.44%).
La demanda del sector est dirigida 40% a la produccin de envases de leche evaporada,
55% a la elaboracin de conservas, de las cuales 35% se destinan al sector pesca y 20%
al sector agroindustria, y el restante 5% se orienta a la produccin de envases decorativos
u ornamentales. En el mercado de envases de hojalata existen ms de 10 presentaciones
del producto, como parte de un proceso de innovacin y diferenciacin continua.
De las importaciones totales de hojalata, US$ 43.1 millones (88.05%) correspondieron a
compras de 7 empresas productoras y comercializadoras de envases para el sector
agroindustrial y pesquero: Metalpren S.A., FADESA PERU (empresa que adquiri
Metalpack S.A. del Grupo Austral-), Gloria S.A., Nestl Per S.A., EMPAQ S.A.C.,
Packaging Products del Per S.A. y Envase Los Pinos. Estas empresas tambin
importaron otros insumos relacionados con el proceso productivo de envases metlicos
71

(tapas y otros productos laminados), los que en conjunto ascendieron a US$ 4.6 millones
a junio del 2007 (US$ 3.0 millones a junio del 2006). As, las importaciones totales de
hojalata y tapas efectuadas por las empresas relacionadas con la actividad econmica del
emisor, ascendieron a US$ 47.7 millones a junio del 2007 (43.1 mil TM), superando los
resultados alcanzados al primer semestre del 2006 (US$ 39.0 millones, por un total de
35.0 mil TM).
Esta tendencia se observa desde fines del ejercicio 2001, fecha a partir de la cual las
importaciones presentan un crecimiento promedio anual de 21.71%, destacando
particularmente la dinmica de los tres ltimos ejercicios. Las mayores importaciones de
hojalata y tapas metlicas en trminos monetarios respecto al primer semestre del 2006
correspondieron, tanto al incremento de volmenes importados (43.1 mil TM vs. 35.0 mil
TM), como al ligeramente mayor precio promedio de venta de la hojalata, al pasar de US$
1,025 por TM en junio del 2006 a US$ 1,027 por TM a junio del 2007.
Este comportamiento creciente se presenta desde fines del ejercicio 2003 (US$ 642 por
TM), fecha a partir del cual, el precio de la hojalata se increment a un ritmo promedio
anual de 14.45%. Es de sealar, la estabilidad relativa en los precios de importacin de
hojalata desde el primer trimestre del 2006, luego que durante el ao 2005, los precios de
venta de la hojalata se incrementaron 33.05% respecto al ejercicio previo.
La situacin antes descrita oblig a varias empresas del sector a enfrentar un proceso de
reorganizacin interna, a fin e mejorar sus estructuras de costos, mientras que aquellas
empresas que no lograron adaptarse a las nuevas condiciones del mercado, vieron
afectada su posicin en la industria. Los principales productores de envases de hojalata
aseguraron contratos a largo plazo con proveedores y clientes para contrarrestar la
escasez del insumo principal, y nivelar los costos de fabricacin.
Un factor que contribuy a la salida de algunas empresas del mercado, estuvo
relacionado con la volatilidad de ciertos sectores, como el pesquero, el mismo que por su
naturaleza tiende a ser poco predecible y es constantemente afectado por vedas de
proteccin al recurso. Al igual que el emisor, algunas empresas productoras y
comercializadoras de envases reducen este riesgo diversificando su produccin hacia
otros sectores econmicos.
72

De las principales empresas productoras de envases de hojalata del Per, Gloria S.A.
mantiene una posicin de lder del mercado con 51.85% de participacin en las
importaciones de hojalata y tapas metlicas, seguido de FADESA PERU (15.66%),
Metalpren (11.67%), y Nestl Per S.A. (9.20%). Al cierre del primer semestre del 2007,
Metalpren ocup la tercera posicin en el ranking de empresas importadoras de hojalata
(segunda posicin a diciembre del 2006, siendo nicamente superada por Gloria S.A.),
debido a la recomposicin del mercado de envases de hojalata con la compra de la
envasadora Metalpack, por parte de la compaa ecuatoriana FADESA, lo que dinamiz
las compras del sector.
Metalpren ha inscrito en el Registro Pblico de Valores un programa de
Instrumentos de Corto Plazo (ICP), el mismo que fue autorizado en septiembre de
2006, hasta por un monto mximo en circulacin de US$ 2.0 millones.
El programa tiene una clasificacin CLA - 2 de Class & Asociados, EQL 2- de

Equilibrium y una categora de riesgo equivalente CP-2 de la SBS..
Agente Colocador: Solfin SAB, registrada en la seccin de Instituciones

Colocadoras de la SBS.
Asesor Legal: Rebaza & Alczar Abogados
Auditor: BDO Auditores y Consultores
La primera colocacin de ICP Metalpren se realiz el 23 de febrero de 2007. Se

emiti US$ 500 mil a un plazo de 180 das. La tasa de corte fue de 7.0%.

informacin los estados financieros publicados en la pgina web de la CONASEV; en ellos
se pretende mostrar la evolucin que han tenido los costos financieros, las ventas y otros
indicadores de la empresa a partir de la emisin de papeles comerciales en el mercado
de valores.
73
Conclusiones generales de las emisiones de estas 3 empresas peruanas

El Mercado de Valores Peruano posee, tal como se detall anteriormente, barreras
de entrada difciles de romper para las medianas empresas; es por ello que para
poder acceder al financiamiento a travs de esta va, tanto Corporacin Miski,
Metalpren como Tiendas Efe hicieron reestructuraciones tanto en sus operaciones
como en sus polticas internas a fin de cumplir con los requisitos mnimos exigidos
en este mercado.
Uno de los obstculos ms difciles de sortear en nuestro pas es el manejo de las
Prcticas de un Buen Gobierno Corporativo pues esta tiene exigencias especficas a
cumplir ante los dems actores del mercado financiero tales como: la contratacin
74

de auditores de primer nivel, fortalecimiento de su directorio con profesionales
independientes, profesionalizacin de la gerencia, entre otros.
Las Empresas utilizadas como ejemplo en el presente trabajo identificaron la
oportunidad en el Mercado de Valores justo en el momento en que se daban las
condiciones de bajas tasas de inters en el mercado para aquellas personas
naturales o pequeos inversionistas que con contaban con supervit de recursos y
tenan la necesidad de colocar sus excedentes.
Las escasas alternativas de inversin para personas naturales permiti a estas
empresas mostrar la emisin de sus instrumentos de corto plazo ante los pequeos
inversionistas como una nueva y buena opcin de inversin.
Esta demanda inicial se increment con el tiempo al confirmar la prctica de las
empresas de cumplir con el pago oportuno de sus obligaciones y la paulatina
incorporacin de algunos inversionistas institucionales.
Para facilitar que los instrumentos de corto plazo emitidos por estas empresas
fueran demandados al 100% se iniciaron los programas de emisin con montos
pequeos: as por ejemplo la Corporacin Miski lo hizo con un monto de US$ 200
mil a un plazo de 180 das.
A partir de los estados financieros publicados por las empresas en la pgina web
oficial de la CONASEV se han calculado los costos financieros en los que han
incurrido las empresas tomadas como ejemplo, para todos los casos encontramos
que los costos han ido disminuyendo paulatinamente y por tanto se demuestra lo
beneficioso que es para las empresas el lograr su acceso al mercado de capitales.
As tambin, si observamos la evolucin de las ventas de estas empresas
encontramos que stas han tenido un crecimiento significativo a partir de la emisin
de los instrumentos de corto plazo realizado por las mismas.
75
V.
CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES
De la informacin recopilada y luego de hacer el anlisis correspondiente

procederemos a proponer ciertas recomendaciones que podran adoptarse tanto por
parte de las empresas (medianas y pequeas) que pretenden incursionar en el
mercado de capitales como por las entidades rectoras encargadas de promover su
desarrollo.
Es innegable la importancia que tienen para los pases en vas de desarrollo la

existencia y el desarrollo de las medianas y pequeas empresas, pues constituyen el
grueso de la economa y son los grandes generadores de empleo y riqueza para los
pases. Creemos que en la medida que estas empresas puedan tener acceso a
mayores y mejores alternativas de financiamiento, estaremos ante una situacin muy
favorable para la economa en su conjunto, pues esto permitira un crecimiento
sostenido de las empresas y por ende se crearan ms puestos de trabajo en las
ciudades donde estas operan, mejorando as la calidad de vida de los pobladores.
En este trabajo hemos presentado tres casos de medianas empresas que han hecho
su incursin de una manera exitosa en el mercado de capitales peruano y son
evidentes las mejoras que para estas empresas esto ha significado, en todos los
casos se observa crecimiento en sus ventas a partir de la emisin de los instrumentos
de corto plazo, obviamente que para soportar ese crecimiento en sus operaciones han
tenido que contratar a ms personas, hacer mayores compras a sus proveedores,
como resultado de ello se pagan ms impuestos, contribuyendo de esta manera al
fisco. Como vemos, es de vital importancia el desarrollo del mercado de capitales
pues es un dinamizador de la economa general de un pas y en el Per creemos que
las condiciones macroeconmicas son propicias para impulsar este desarrollo y
mejorar mucho ms en un futuro muy cercano, est comprobado que las economas
estables incentivan a empresarios y consumidores a planificar a ms largo plazo.
A pesar de los obstculos que las medianas y pequeas enfrentan en el entorno

donde se desenvuelven creemos que si se lo proponen y asumen un compromiso
76

efectivo pueden lograr su ingreso al mercado de capitales y beneficiarse as de tasas
de financiamiento ms competitivas. Las experiencias presentadas en este trabajo
indican que s es posible que empresas medianas acudan directamente al mercado de
capitales, si as lo deciden y se preparan convenientemente.
El acceso al mercado de capitales no solo representa financiamiento en mejores

condiciones que las alternativas de financiamiento tradicionales del sistema financiero,
sino tambin implica la adopcin de buenas practicas de manejo empresarial que
permiten a las medianas empresas crecer sostenidamente y acercarse a las
corporativas y ser en el futuro una de ellas. Esto implica que los empresarios de este
sector dejen de lado su resistencia a listarse en la bolsa de valores por las exigencias
de informacin que esto significa y a la transparencia a la que se vern obligados,
est demostrado que a la larga todo esto se torna beneficioso para las empresas.
La decisin de incursionar en el mercado de capitales para obtener financiamiento

corresponde a la empresa, por tanto se requiere un sincero compromiso por parte de
la direccin de stas. Se acude al mercado como parte de un plan previamente
concebido, de un proyecto de desarrollo en el tiempo, por tanto se requiere la
adopcin de adecuadas prcticas gerenciales para dar una imagen de garanta ante
los potenciales inversionistas en los instrumentos a emitir por parte de stas
empresas. Las empresas medianas y pequeas del Per se desarrollan hoy en un
pas en crecimiento, que les ofrece oportunidades de ampliar y diversificar sus
negocios, lo cual creemos debera ser aprovechado por la mayor cantidad de
medianas y pequeas empresas existentes, adems, tienen a su alcance el talento de
personas calificadas con experiencia, para incorporarlos a la direccin y gestin de
sus negocios en la bsqueda de lograr siempre mejores resultados.
Es importante sealar tambin que el crecimiento del mercado de valores con el

ingreso de ms empresas va a requerir de la participacin de ms jugadores, agentes
de inversin, bancos de inversin u otros intermediarios que convenzan a las
empresas que es viable ingresar al mercado de capitales y emitir ttulos para
financiarse, esto de paso permitira ampliar las alternativas de inversin para aquellos
agentes que cuenten con exceso de liquidez.
77
Por el lado de las entidades rectoras del mercado de capitales, quedan aun tareas
pendientes por realizar, a fin de dinamizar y concretar el ansiado desarrollo del
mercado de capitales peruano. Tenemos que el mercado en general y el mercado de
valores en particular esta diseado y estructurado para empresas corporativas. Los
costos que se tienen establecidos son onerosos para las medianas y pequeas
empresas al aplicarse los cobros mnimos en cada serie emitida, en vez de un cobro
variable como el aplicado a las corporativas o un cobro por programa autorizado.
Respecto de este tema, el gobierno peruano ya ha dado seales favorables para
lograr un mayor dinamismo del mercado de capitales mediante el anuncio realizado
con fecha 12 de noviembre de 2007 de una reforma del mercado de capitales
peruano; el ministro de Economa y Finanzas, Luis Carranza, seal que se
flexibilizarn las condiciones para las inversiones de los fondos que manejan las
Administradoras de Fondos de Pensiones (AFP) en el mercado de valores local,
haciendo ms amplio el marco regulatorio. Esto permitir desarrollar este mercado y
promover ms inversiones en el pas, sobre todo porque mediante la optimizacin de
los aspectos regulatorios se podr facilitar y promover el acceso de la mediana y
pequea empresa interesada en conseguir financiamiento a travs de este mercado a
menores costos.
Es muy importante que se promueva el acceso de ms empresas al mercado de

capitales, para lograrlo se requiere que se tomen ms acciones como las anunciadas
recientemente por el Ministerio de Economa y Finanzas. Proponemos que la labor
central del Estado en relacin con las empresas medianas que pretendan
incorporarse al mercado de valores como nuevos emisores debe ser proveer mejoras
en la disponibilidad de informacin que permita evaluar de mejor manera los riesgos
que estas empresas implican. Por ello debe promover la incorporacin de los cdigos
de prcticas de buen gobierno corporativo en el desempeo de las operaciones de
todas las empresas. Asimismo, convendra orientar a los participantes del mercado de
valores respecto a prcticas que podran vulnerar los derechos de otros inversionistas,
especialmente de aquellos que no tienen el control de las empresas en las que
destinan sus recursos.
78
Debe adems fomentar una cultura de mercado, orientando a las pequeas y

medianas empresas respecto a las normas que regulan los mercados de capitales, de
manera que incorporen prcticas adecuadas de contabilidad, control interno y de
informacin que deben publicar para el mercado.
Tambin consideramos de vital importancia que en el Per se analicen las

experiencias de otros pases latinoamericanos y ver si es factible su aplicacin a
nuestra realidad, as de Chile se puede tomar la enseanza de concentrarse en dar
apoyo sostenido a las pequeas empresas en su acceso al financiamiento bancario
para que stas puedan crecer y en un momento determinado estn en la capacidad
de acceder por s mismas al mercado de capitales y si en Argentina con el fin de
reducir costos se ha establecido que no sea necesario que las empresas sean
evaluadas por clasificadoras de riesgo para acceder al crdito en el mercado de
capitales, salvo ciertas empresas en las que el ente rector puede pedir que presente
las clasificaciones de riesgo; en el Per se podran tomar medidas en ese sentido,
quizs para no quitar la finalidad de ser una garanta para los posibles inversionistas
se podra establecer que las medianas empresas slo presenten la evaluacin de
una clasificadora de riesgo, previa a la emisin de sus instrumentos de deuda. El
tamao de la empresa si importa para acceder al crdito en el mercado de valores y
diversificar fuentes de financiamiento. Las Mipymes se financian con crdito informal
y formal, proveedores, mercado de valores, recursos propios, etc. Aunque su
estructura de endeudamiento cambia a medida que cambia el tamao de la
empresa. De acuerdo a lo visto en la informacin recopilada de la estructura de
financiamiento de las mipymes en Colombia, podemos afirmar que a medida que
aumenta el tamao de la empresa, el crdito informal va decreciendo y el crdito
formal va creciendo.
Durante la recopilacin de informacin para la elaboracin del presente trabajo

encontramos un documento elaborado en el ao 2004 por la empresa de consultora
Macroconsult titulado Desarrollo de mecanismos que faciliten el acceso de nuevos
emisores al Mercado de Valores de ella se desprende que existe espacio para
impulsar vehculos de inversin intermedios que cumplan con los requerimientos de
79

los inversionistas institucionales para dirigir sus recursos a las emisiones que puedan
hacer las medianas y pequeas empresas. En este documento se proponen
estructuras que de tomarse en cuenta para su aplicacin en el financiamiento de las
empresas puede dinamizar significativamente la economa. Las estructuras
seleccionadas
se
sustentan
en
fondos
de
inversin
especializados
en
instrumentos de deuda o en mecanismos de titulizacin. Las cuatro estructuras

seleccionadas en el estudio en mencin son:
Fondo de inversin para la adquisicin de facturas aceptadas por empresas

corporativas.
Bono de titulizacin cuya fuente de repago son los flujos futuros originados por
instituciones educativas.
Fondo de inversin especializado en adquirir valores emitidos en forma privada

por medianas empresas.
Bono de titulizacin cuyo subyacente se constituye sobre la base de la cartera

crediticia de instituciones financieras especializadas en micro finanzas (IFIEs).
80
VI.
ANEXOS
Costos asociados al ingreso al mercado de capitales
Costos de emisin de deuda en el mercado de capitales peruano

Por Programa
Gastos de una vez
Inscripcin en CONASEV
Inscripcin trmite anticipado
Costo de impresin del prospecto marco
Derecho Registrales del Contrato marco
Registro Notarial del Contrato marco 1/
Estructuracin
Gastos de Asesora Legal
Gastos mensuales
Clasificacin de riesgo
- bonos simples
- bonos estructurados, titulizados, con
Estructuras de fideicomiso 2/
Por Emisin
Gastos de una vez
Derecho Registrales del Contrato
complementario
Registro Notarial del Contrato
complementario 1/
Costo de impresin del prospecto
complementario
CAVALI: Inscripcin
Aviso en el diario
Honorarios profesionales
Comisin de colocacin
Garanta en la colocacin (underwriting)
- Categora I (AAA y AA)
- Categora II (A)
BVL Inscripcin
Gastos mensuales
BVL Derechos de cotizacin
CAVALI de mantenimiento (min. US$ 100 mx. US$ 300)
Contribucin CONASEV Emisores
(negociacin en bolsa)
Gastos anuales
Comisin del Representante de los
Obligacionistas
1 UIT
1 UIT
US$ 1,200
1 UIT
S/. 2,600
US$ 25,000
US$ 20,000
US$1,000
US$1,250 - US$1,500
1 UIT
S/. 2,600
US$ 520
US$ 100
US$ 430
US$ 3,000
0.15%
0.30%
0.50%
0.0375%
0.0020%
0.0010%
0.0035%
0.0500%
1/ Costo para una emisin de US$ 2 millones.

2/ Costo del primer ao. El segundo ao, el costo baja a US$ 1,000 mensuales
81

Fuentes de Financiamiento: micro, pequeas y medianas empresas Colombia
82

Mayores Obstculos para el crecimiento de las Empresas en Latinoamrica
83

Situacin de las Pequeas y medianas Empresas en el Per
84
85
86
87
88
89
90
91
92
93
VII.
BIBLIOGRAFA
Desarrollo de mecanismos que faciliten el acceso de nuevos emisores a

mercado de Valores
Macroconsult S.A. Mayo de 2004
Acceso de las pequeas y medianas empresas al financiamiento: estudio

de casos
Grupo DFC Marzo de 2002
Formalizacin y financiamiento de las MYPE: la experiencia de la regin
APEC
APEC Junio de 2006
MYPEquea empresa crece. Gua para el desarrollo de la micro y pequea
empresa
Proinversin
Las microfinanzas y el mercado de valores
Alejandro Soriano Salinas
Acceso a financiamiento a travs del Mercado de Valores
Ministerio de Economa y Finanzas Mayo de 2001
Plan nacional de promocin y formalizacin para la competitividad y
desarrollo de la micro y pequea empresa 2005 - 2009
Revista Valores
CONASEV Ao XVII N 49 mayo 2007
Diagnstico y recomendaciones para mejorar los programas y servicios de
apoyo a las micro, pequeas y medianas empresas (MIPYMEs) en el Per
APUSAIDEC Septiembre de 2005
Viabilidad de incorporacin de nuevos emisores al Mercado de Valores:
pequeas y medianas empresas
CONASEV Febrero de 2001
Informes de clasificadoras de riesgo Apoyo & Asociados Internacionales
S.A. Clasificadora de Riesgo, Clasificadora de Riesgo Pacific Credit Rating
SAC, Class & Asociados S.A. Clasificadora de Riesgo, Equilibrium
Clasificadora de Riesgo S.A. respecto a las empresas ejemplo
Memoria Anual: Corporacin Miski S.A., Tiendas Efe S.A. y Metalpren S.A.
www.conasev.gob.pe
www.sbs.gob.pe
94

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3.1 Comisin Nacional Supervisora de Empresas y Valores CONASEV.. 16

4.1 Requisitos para el trmite de Listado de Acciones en la BVL.. 22

6. Barreras de Entrada al Mercado de Capitales

6.1 Barreras Legales o regulatorias .28

II. LAS PEQUEAS Y MEDIANAS EMPRESAS

3. Importancia de las PYMES (Pequeas y Medianas Empresas)

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