1

Inversin: En t0 decido si pongo en algn destino concreto determinada cantidad de

dinero para obtener con esa inversin un resultado que se justifique.
Proyecto de Inversin: Decisiones que tienen varios perodos, los cuales reconocen
tanto partes de inversin que se hacen por varios aos conjuntamente con otro tipo de
inversin requeridas para que esto opere. Decido si invierto y si lo hago con mas o
menos activos fijos.
Se gana con capital circulante. Invierto todo el activo, pero si no rota el capital no
tengo ganancia.
Para ganar necesito rotacin. Slo el capital circulante est destinado a cambiar de
dueo y la compra-venta genera ganancia. Las maquinarias no estn destinadas a rotar.
No ganan.
El balance est ordenado en trminos de liquidez. En Argentina de > a < liquidez.
Capital circulante: cuando productos terminados entra como una venta. Con la inversin
decido asignaciones de fondo en varios perodos + asignacin de fondos que estn
destinados a transformar su naturaleza. Productos terminados cambia a cuentas por
cobrar o caja y esa plata vuelve a la empresa, para convertirse nuevamente en
mercadera (una parte es utilidad). Por ser capital circulante, su destino no es dar una
vuelta y quedarse quieto sino comprar nuevamente mercadera.
Objetivo de la empresa: Maximizar el valor presente invertido (cotizacin). Cuando se
habla de valor se habla de valor de mercado, el capital representado por acciones.
El dinero tiene diferentes valores en el tiempo. Para hacer comparaciones homogneas
ajusto por tiempo, por riesgo, por inflacin. Lo que hace el modelo financiero es
trabajar por flujo de fondos.
El modelo financiero no saca resultados anuales. El tiempo del Modelo financiero lo
pone el proyecto; la VAN o la TIR se puede aplicar a proyectos de 2 o 10 aos.
Modelo contable: est diseado para un perodo anual. Necesito convenciones para
sacar resultados anuales.
El modelo financiero no saca resultados anuales, puede tener una medida peridica
como la TIR, la cual es un promedio. Ej. Inversin de 10 aos me rinde $X por ao
(promedio). Es diferente del modelo contable que quiere saber cunto se gana
exactamente en cada ao.
Flujo de fondos. Entradas o salidas de dinero. Son netos (Y-E).
Para comparar pongo todo en un mismo momento del tiempo, para no alterar el valor
relativo. El ajuste por tiempo es un vehculo que te lleva de un momento al otro sin

2
alterar valores relativos. El costo de capital es el vehculo que necesito para ir adelante y
atrs.
TIR y VAN son modelos aplicables (incluye TIRM y ATT)
Payback
Costo anual equivalente.
Para evaluar proyectos de inversin.
1) Io
2) Flujos en Perodos: Ft. Si tengo flujos negativos en un perodo el proyecto tiene
inversin neta en dos perodos. Pongo dinero en el inicio y en el perodo donde
existan un flujo negativo.

100

(100)

400

300

(1000)

Inversin: 1000 + 95 (valor actual de $100) = 1095

3) Mtodo: debo tener la tasa de costo de capital (Ko).
t=n

Si es VAN: t = 1

Ft
(1+ko)

t=n

t=1

Ft
(1+ko)t

Io

= VAN

VAN

En los flujos se est

incluyendo a la inversin inicial.

El VAN compara cunto vale los peso hoy con cuntos valen los pesos hoy que voy a
recibir en el futuro con esa inversin.
TIR: Lo que pregunta es con qu rendimiento invertira. Es diferente del VAN ya que no
se pregunta cunto se gana.
Ganancia / Utilidad: VAN
Rentabilidad: TIR
Utilidad es VAN porque hablamos de Resultado, flujos, tiempo, riesgo e inflacin; cosa
que no hace, no tiene en cuenta la contabilidad.

3
Si la tasa de rendimiento es igual a la tasa de descuento, entonces el VAN es cero.
Si busco el VAN que me de cero, puedo buscar la tasa de actualizacin (TIR). Si busco
VAN = 0; encuentro un valor igual a esa tasa, que es la TIR. La TIR no es la tasa de
descuento, es rendimiento; pero el valor es el mismo.
TIR: Tasa de rendimiento cuyo valor es igual a una tasa de descuento que hace al VAN
= 0. Si existen muchas tasas de descuento que hagan el VAN = 0, entonces debo buscar
cul es la TIR. No existen varias TIR.
Debo ver la estructura completa y luego dividir el proyecto para ver si compro una
mquina o no.
Para realizar un anlisis de estructura debo ver:

Palanca operativa.

Palanca financiera.

Cunto inmovilizo para poner el negocio? Cunto tengo de Costos Fijos y Costos
Variables? Si soporto los costos fijos, ah recin saco TIR y VAN.
VAN y TIR son proyectos de una estructura (dentro de la estructura).
Inversiones: Incorporaciones al activo.
Una empresa como proyecto reclama Inversin en todos los rubros del activo.
Por qu hacemos Act Corr / Pas Corr? Porque lo que importa al decidir como
invertimos es si estoy asumiendo costos fijos o costos variables.
Cuando decido en la estructura de la empresa es importante si asumo la empresa con
costos fijos o costos variables.
Para participar en el mercado qu estructura debo tener? Ejemplo: si voy a sembrar,
compro maquinaria o no?
Con la Inversin apunto a Utilidad Bruta (UAIT), Con I contribuyo a UPA (Utilidad
para accionista),
pero UPA es funcin de inversin y financiamiento.
Ro

Act Cte / Act No Cte

4
Decisiones de financiamiento: cmo me financio? Interesa saber qu tipos de costos
involucra la actividad. La financiacin del activo puede ser por pasivo o por patrimonio
neto. Ac tambin lo que importa es si genero costos variables o fijos de financiamiento.
El pasivo implica un costo
fijo; y el PN implica un costo variable.

Esto es as, ya que, si debo $35 al banco,

si no gano nada, entonces deber $35; si
Pasivo / PN

gano $35, entonces le deber $35, y si

gano $100, le seguir ganando $35. En
cambio al socio (financiacin a partir del
PN), se le paga proporcional al capital
invertido, es variable.

El costo de la deuda (Ki) (Ro).

El costo de capital propio (Ke) = (Ro).
Si la perspectiva es favorable, me conviene financiarme con deuda. Ahora en escenarios
desfavorables, ese costo fijo me puede mandar a la quiebra.
Para financiar mi referencia es valor de mercado.
1) En el Largo Plazo: Valor de mercado (Vm) = (Ro , ), donde = riesgo.
2) En el Corto Plazo: Vm = (Ro , L), donde L = Liquidez.
Cuanto ms invierta en activo corriente, menos invertir en activo no corriente; y
viceversa. Ej. Tengo muchas mquinas, tendr mucho costo fijo, pero no tendr muchos
costos variables.
Hablar de Inversin es decir cunto es de Costos Fijos, y cunto es de Costos Variables,
y me dir cunta palanca meto o cmo financio. La decisin importante es comprar un
tractor o no; no lo es si es Mercedes Benz o Fiat.
Una vez decidida la estrategia, no me altera mucho en las decisiones posteriores; el
planteo rentabilidad-riesgo, no se altera si no me meto con el tema de CF y CV.
El elemento riesgo, al incluir muchos costos fijos, es crucial.
Para competir con costos, necesito un mercado grande porque necesito automaticidad,
tecnologa, etc. Una estrategia de liderar por costos, significa alta inversin en costo fijo
(tecnologa).
En las empresas grandes, la estrategia es la alta inversin en costos fijos, lo que es muy
diferente de las empresas chicas, que se buscan diferenciar con bajos costos fijos. Si
cambia el escenario debo reaccionar rpido.

5
Debo optimizar el CF y CV de produccin y de financiamiento.
Con respecto a las decisiones de Activo, debo aumentar el valor.
Con respecot a las decisiones de financiamiento, debo minimizar el CF y el CV.
Costo medio (Ko), es el costo medio de CF y CV.

IT

CT
CV

Ko = Wi . Ki + We . Ke.
Donde,

CF

Wi = Pasivo / Pasivo + PN (participacin de la

Q
IT

deuda)

CT
CV

Ki = Costo de la deuda.
We = PN / Pasivo + PN (participacin en el PN)
Ke = Costo de capital propio.

CF
Q1

El riesgo est en Q y la variabilidad de Q. Si

tengo que vender mucho para cubrir costos me
hace pensar que hay ms riesgos.

Q2

1) Qu estructura elijo?
Depende de Q y de la variabilidad de Q. Si debo vender muchas unidades (Qo) para
llegar al punto de equilibrio tengo mayor riesgo. Adems, debo saber cunto de CF
necesito para llegar a ese nivel de Qo.
2) Qu estructura elijo?
Depende De la UAIT y de la variabilidad de UAIT.
Si el mercado no me vende un tractor, debo recurrir a solicitades, asociatividad.
Si quiero cambiar la estructura de la empresa, pero no las inversiones, no cambio el
activo.
Debo aumentar el pasivo, y reducir el PN. Pido dinero al banco y con la plata rescato
acciones (Canjeo); o de otra forma, pido dinero y distribuyo dividendos.
Para financiar el mismo

activo, y querer cambiar

la estructura de costos,
Costos medios
decrecientes

Pasivo / PN

debo

moverme

en

la

relacin pasivo vs PN. Si

estoy en la parte de costos
medios

decrecientes,

6
aumento

el

pasivo

disminuyo el PN.
Si me llegara a pasar del nivel ptimo, entonces hago al revs, imprimo acciones, las
vendo y con ese dinero cancelo deudas.
50

Hay un nivel de UAIT (donde r = i) para el

25

UPA

cual el resultado para el accionista no

cambia, por ms que cambie la estructura.

La
20

20%

Utilidad

Neta

(UN)

es

igual

al

rendimiento del activo, menos lo que cuesta

UAIT

el pasivo.
UN = r A i P
UN = r (PN + P) i P
UN = r PN + r P i P
UN = r PN + P ( r i )
Dado que el rendimiento del PN es UN / PN
UN

PN
=r

PN

PN

PN

(ri)

El rendimiento del PN es funcin de la inversin y del financiamiento.

Rpn =
UN / PN
20%

r>i

Si el pasivo es cero, el rendimiento del

r=i

PN es igual al rendimiento del activo.

r<i

Como se podr observar, la funcin no

P / PN

parte de cero. La pendiente va a depender

de la relacin entre el rendimiento del
activo y la tasa de inters.

Aumenta la variabilidad a medida que aumenta el costo fijo de financiamiento: el

pasivo.
La inversin se hace en una estructura: Miro toda la estructura o veo sus partes para ver
si la modifico o no (ejemplo: comprar un tractor).
Adems de VAN y TIR, debo ver la estructura de la empresa para Invertir o no. Si
compro muchos tractores porque los VAN y TIR me dan positivos, tendr muchos

7
costos fijos y me estar arriesgando ante un determinado cambio de escenarios. Tendr
demasiados costos fijos.
Proyectos de Inversin: Son inversiones de Largo plazo. Debo inmovilizarme. Ejemplo:
quiero sembrar y por eso voy a comprar un tractor: ah tengo falta de reversibilidad.
Pero en la bsqueda de rendimientos debo tomar riesgos. Debo manejar el costo de
asumir riesgo el cual debe estar compensado en trminos de rendimiento. Busco
rendimiento ajustado por riesgo.
Las decisiones de inversin son aquellas que debe ser vista a travs del anlisis de
estructura.
Debo ver cunto costo fijo puede soportar una organizacin en un pas voltil como el
nuestro.
El tipo de cambio favorable, hizo que las empresas invirtieran en costos fijos:
tecnologas, mquinas, investigacin, etc; ya que era barato. Entonces CF > CV. Esto es
ptimo para quien tena que financiar, ya que poda observar en donde se pona la plata.
Era fcil acceder al financiamiento.
Cuando ahora aumenta la curva de IT (ahora aumentan los precios por 3), se podra
justificar el aumento de los CF. Pero habra que analizar la dispersin. Debo ver como
varan P y Q y cmo se relacionan esas variaciones y luego ver si Invierto o no. Los
administradores no somos maximizadotes de rendimientos. Vemos el largo plazo. Si se
sube mucho tal vez se corre el riesgo de inmovilizar mucho activo. Para controlar la
relacin rendimiento / riesgo, a veces hay que sacar el plato en lo mejor de la comida.
El anlisis de Inversin a travs de estructuras me deja ver la aptitud de la estructura
frente al medio ambiente. Debo ver en una empresa si dado Q, la estructura se justifica
por ese ingreso. Debo ver los cambios en los precios y las cantidades para ver si est
bien la estructura.
Anlisis de proyectos. Al analizar proyectos aislados, debe estar precavidos porque a
pesar de que los proyectos tengan VAN > 0; quizs el nivel de estructura no es
favorable.
Proyecto. Io
(1000)

T1

T2

T3

700

500

400

8
La Io es sobre el activo total. Los flujos, son flujos operativos, ya que son del activo.
La finanzas no tiene mtodos para sacar resultados peridicos. VAN y TIR pueden ser
para cualquier cantidad de aos. Veo la conveniencia o no a futuro; no me importa que
pasa en cada ao. La TIR es un promedio. Esto es diferente del modelo contable, que
saca resultados anuales, peridicos. Con el modelo financiero no se cunto dinero me
puedo llevar en el ao 1.
Para el modelo contable, al no castigar

600

TIR = Ko

por capital, Ko = 0.

K2

700 + 500 + 400 = 1600 ( Flujos)

K1

- 1000 (Io)
600 (Ingreso neto).

Mayor TIR implica mayor VAN? La respuesta es no siempre.

Las decisiones a Largo Plazo utilizan tasa de descuento. La TIR es anual, porque la tasa
siempre te la dan anual. Lo que me cobra un banco por el prstamo es anual. Entonces
comparo luego fcilmente el costo con el beneficio. El supuesto de la TIR es que
siempre se puede hacer la reinversin a la misma tasa r.
Si invertir en un proyecto implica no poder invertir en otro, significa que son
excluyentes, y tendr que elegir entre uno u otro proyecto.
Por qu si no hay racionamiento de fondos, siendo que tienen supuestos diferentes, la
VAN y la TIR no dan resultados diferentes? Si no hay racionamiento de fondos, no hay
un proyecto mejor que otro, los dos son vlidos.
Si el valor compite con otro elijo al mayor.
A la hora de realizar un VAN, debe estar bien definido el costo de capital.
Ko = CMg; Cme; y Costo de oportunidad.
Si existe racionamiento de fondo, Ko Costo de oportunidad.
Cuando no hay racionamiento de fondos, no existe discrepancia entre VAN y TIR,
porque Ro = Ko.
Costo anual equivalente (CAE): Se pueden elegir proyectos en funcin del que cuesta
menos, pero debemos ver si eso es lo mejor. El supuesto para que esto sea lo correcto es
que los ingresos sean nulos o que sean iguales.

9
Elegir el menor costo implica tal vez elegir al naftero en vez del gasolero. La inversin
inicial es menor, pero los flujos son mayores.
La cifra peridica anual la saca por equivalencia. Debo sacar el valor actual de una
anualidad. As elijo el menor costo. Debo hacer el anlisis costo beneficio, salvo que
no se produzcan ingresos, o los ingresos que se produzcan sean iguales.
Perodo de Recupero (Payback): Aqu se analiza cunto se tarda en recuperar una suma
equivalente al capital invertido. Veo la velocidad. El supuesto es que despus de ese
perodo donde recupero los fondos, el comportamiento del activo entre un proyecto A y
un proyecto B se mantengan. Es decir que despus me siga generando la misma
rentabilidad. El problema es que no considera los perodos posteriores.
Se determina a partir de: Io / Ft.
La Ro es decreciente. El rendimiento
TIR = Ko

marginal es decreciente. No puedo

invertir todo a una determinada tasa,

Ko
Ro
A B C D

porque el proyecto se agota. Detrs de

esto est la curva de demanda con
pendiente negativa. (P; Q). En la
Inversin, i; I.

En el ejemplo, tomo las inversiones A, B, C, D y hasta H. Ah despus invierto a la tasa

Ko.
Pero si quiero Invertir slo en A y B, estara implicando de que habra racionamiento de
fondos. Hay limitaciones. El costo de capital se mueve.
Qu costo tiene el proyecto D? No debo comparar con Ko, debo tomar un costo de
oportunidad. Con capital racionado, la TIR puede ser mejor. Para los que defienden el
VAN, Ko pasa a ser costo de oportunidad. Pero hay que saber qu es Ko.
Qu es Ko?
Es una tasa de inversin y de costo al mismo tiempo. Invierto hasta el punto en que Ro
= Ko (Cuando no hay racionamiento de fondos).
Ko es el costo efectivo. Lo que realmente me cuestan los fondos. Ahora si me fijo se
bifurcan.

TIR = Ko

K = tasa a la que pido

prstamo. Tasa de costo.
K

10

Solicito
fondos

Ko

R = tasa a la que
invierto a plazo.

0
A

Fondos disponibles

Si estoy de 0 a B, el costo es K. Veo los costos de oportunidad. Para elegir A compara

con los costos de oportunidad, no con K, ni con r. Si mis fondos son menores a los
requeridos hasta el proyecto B, entonces pedir dinero hasta invertir en proyectos hasta
el B, en donde tengo Ro = Ko.
Si tuviese muchos fondos, entonces invertira en proyectos como el C, pero slo hasta el
proyecto D. Si tengo ms fondos, entonces me convendr dejar el dinero en el banco.
La existencia de spread rompe con el supuesto de que Ro = Ko.
Eleccin de financiamiento:
Sin racionamiento de fondos, puedo
repetir P/PN cuantas veces quiera; pero
sin salir del margen a / b. Porque por
Ko

ms que invierta ms el costo de capital

a

50%

es igual al costo medio.

b

Pasivo / PN

Para el caso, si quiero invertir ms,

debo invertir con el doble de PN que de
P, as mantengo la estructura.

Fuentes
Pasivo
Acciones

Pesos
$ 60.000
$ 40.000
$ 100.000

en

el Costo

financiamiento
60%
40%

fuente
18%
24%

de

la Promedio
ponderado
0.108
0.096
0.204

11
El capital propio vale ms. El costo variable tiene riesgos contingentes. Los costos
variables estn en funcin del rendimiento de la empresa, asumiendo as, mayor riesgo.
De esta manera, segn los datos de la tabla, Ko sera 20%.
El costo debe ser mnimo, fruto de una combinacin ptima.
Si no hay racionamiento de fondos, las decisiones de inversin / financiamiento vienen
separadas. Ya tengo la Ko, busco la r nada ms.
Cuando hay racionamiento de fondos, analizo el paquetito (inversin / financiamiento).
Se optimizan ambas decisiones como un proyecto conjunto. El costo me lo da la
oportunidad, invierto en esto, pero yo no podr invertir en aquello otro. En realidad no
es un costo de financiamiento; sino lo que dejo de ganar en otra Inversin, saco el costo
del activo alternativo, y no del pasivo.
Con financiamiento atado uso enfoque residual.
El VAN tiene diferentes significados con o sin racionamiento de fondos.
Cuando uso costo de oportunidad, el VAN es rendimiento de capital sobre costos
alternativos.
Costo de capital: Es un estndar financiero. Es un costo de oportunidad. La oportunidad
si no hay racionamiento de fondos es Ko.
Las medidas de costo de capital pueden ser diferentes. Eso responde a si hay o no
racionamiento de fondos. Si el presupuesto es limitado elijo lo mejor. Si el presupuesto
no es limitado, elijo todos los mayores a io.
(ac est el tema del grfico escalonado que no entiendo)
Tomar decisiones corrientes sobre una estructura ya determinada, implica que existe una
estructura de financiamiento y de aspectos operativos, dividida en CF y CV.
Para ganar con la Inversin, debo hacer circular; debe existir capital circulante. As es
que aparece el aspecto operativo (Ventas).
Capital circulante. Tiene que ver con la operacin. La tengo que hacer circular.
Es la inversin que est destinada a cambiar de propiedad. La maquinaria no est
destinada a ser vendida, por lo que no genera margen. Dentro del activo hay una parte
que es destinada a ser vendida, por lo menos una vez. Aqu viene la importancia de lo
que es rotacin.
Para buscar mayor rendimiento, cuando armamos la estructura, se obtiene la antinomia
entre rendimiento vs. riesgo.

12
El objetivo especfico de la administracin de caja es mantener la liquidez lo ms baja
posible, de modo que las actividades de la empresa se desarrollen en forma eficaz y
eficiente, y se pueda, adems, invertir los mayores saldos disponibles.
Cuando ya est la estructura, lo que tiene que ver con el riesgo ya est determinado. Al
querer maximizar el rendimiento, la antinomia es rendimiento vs. liquidez.
Tengo plata en la caja o lleno el almacn? La relacin surge a travs de la rotacin.
Activo Cte Pasivo Cte = Capital de Trabajo Neto (CTN).
Para qu quiero liquidez?
1) Transaccin;
2) Especulacin;
3) Previsin.
La idea es cobrar las cuentas lo ms pronto posible pero a la vez pagarlas con el mayor
retraso, sin que esto signifique daar ni la imagen ni el crdito de la empresa.
Inventario en cuentas por cobrar: Necesito ver si cuando vendo a 30 das, cobro a 30
das.
Primero: Necesito saber cunto me tarda en llegar efectivamente.
Das

Rotacin

360
Ventas a crdito
Stock medio

Das que
tarda

Segundo: se calcula:
Das que tarda x

Ventas a crdito
Ventas totales

Ventas totales
x

360

= $

Cuentas a pagar: aqu est la opcin de comprar a crdito. Los clculos son idnticos a
los realizados para cuentas por cobrar.
Si las ventas no las podemos financiar con crditos de proveedores, entonces
necesitamos otro financiamiento; a menos que se est trabajando en algn rubro como
heladera, en donde el capital de trabajo es negativo (se compra a 60 das y vende todo a
contado).
Cmo se logra el mnimo de cuentas por cobrar? Se logra con determinada poltica de
venta dada. Estudiando a quin se le da el crdito, por cunto tiempo, y luego cobrando.

13
Cmo se logra le mnimo de caja? Se hace calzando. La plata del cliente se la doy al
proveedor. Todo Just in time. Este procedimiento se utiliza en todos los rubros del
activo.
Mnimo de inventario: Just in time. Es lo ideal: llega y se va.
Mnimo de cuentas por cobrar: Estudio a quin le doy el crdito y veo cmo l me
pagar. Debo ver si puedo cobrar a los das que yo fij.
Mnimo de caja. Se calzan: lo que me da el cliente que se lo d al proveedor al toque:
cobro y pago just in time.
Poltica de capital de trabajo. Cuando estoy decidiendo mezclas, es cuando estoy
determinando la cantidad de activo corriente que es financiado por pasivo corriente.
Al financiar activo corriente con pasivo no corriente, tendr liquidez. La liquidez se ve
en la cantidad de fondos que tengo para el activo corriente. Si tengo exceso de liquidez,
baja la rotacin; es all donde se observa el eslabn rendimiento vs. liquidez.
Se pueden variar los activos corrientes a activos no corrientes o viceversa, sin mucho
costo; pero los traspasos de los costos fijos si es ms difcil. Las decisiones estratgicas
no son reversibles en el corto plazo.
Instancia corriente. Son decisiones de ejecucin de la estrategia. Elijo qu tctica aplico
a la estrategia para conseguir los objetivos, o cmo uso la estructura. Veo cunta
inversin necesito en cada rubro. Debo analizar cada rubro porque puede estar alterando
el monto de capital de trabajo neto.
Hay inversin en instancias corrientes, si existen inversin incremental de la decisin
tomada en la instancia estratgica.
Qu puede alterar el capital de trabajo neto?
Como la poltica est referida a corto plazo, debo alterar en definiciones de corto plazo,
y cambiar las cuentas por cobrar de 30 a 60 das, porque existe ms competencia. Si la
competencia cobra a 60 das y yo no. Ahora s debo hacerlo.
Rendimiento = Margen x Rotacin.
Si baja rotacin, entonces baja el rendimiento.
Si mi stock medio es de 15, y lo paso a 3,5; entonces tendr un resultado positivo,
porque roto cuatro veces en vez de una; entonces aumento el rendimiento.
La disponibilidad se mide en un momento dado y en ese momento dado puedo vaciar la
caja. Cajas es como una foto. La variable stock es en un momento dado.

14
Las inversiones transitorias las hago con las disponibilidades que tengo en caja. No me
conviene tener caja, es mejor tener inversiones y bienes de cambio (si por ejemplo,
existe inflacin).
Es ideal tener mercaderas just in time. Debo tener un buen calce entre cuentas por
cobrar y cuentas por pagar, para bajar las disponibilidades.
De todas formas tendr dinero en caja por la utilidad (lo que se cobra es mayor a lo que
se paga).
Variable stock: en un tiempo determinado puedo sacar la fuente.
Cmg total

= r

CTN

CTN: visto como una inversin. Veo si me conviene o no llamar al proveedor ms veces
o pasar a cobrar a 60 das.
Cambios fundamentales en instancias de inversin corrientes y estratgicas.
Instancias estratgicas: Inversin en todo el activo. Utilizo VAN, TIR. Uso flujo de
fondos descontados. Uso exponentes para descontar o capitalizar.
Instancias corrientes: Invierto solo en el rubro Activo Corriente. No uso flujo de fondos
descontados por tiempo. No tengo exponentes, porque son decisiones que se toman
dentro del perodo.
El estudio rubro por rubro, puede hacer olvidar de que el ptimo de a partes puede no
representar el ptimo para el conjunto.
Yo se que debo bajar las cuentas por cobrar, pero de acuerdo a la poltica de la empresa.
Pero no puedo exigir vender a contado porque as no vendera nada.
Yo se lo que debo lograr con cada rubro: mnimo de stock. Debo darme cuenta si
considero de financiar el crdito a proveedores.
Cundo el crdito comercial es financiamiento que entra en estructura?
Cuando analizo capital de trabajo, observo que:

Si proveedores es a ttulo oneroso; entonces implica decisiones de

financiamiento que debe ser usado solo si el costo es menor al financiamiento
que me da el banco.

Si proveedores no tiene costo; entonces es un crdito comercial, no es

financiero.

15
Para cada rubro necesito ver el monto de la inversin y para esto debo ver la rotacin de
cada rubro, para ver los das que tarda en llegar a caja: 360 / Rotacin. As veo la
eficiencia.
Si no roto, no gano nada. Lograr rendimiento implica una rotacin que es una
caracterstica esencial del capital de trabajo o capital corriente o capital circulante.
Para ver si el rendimiento de capital de trabajo mejora o empeora debo:

Comparar las r entre s (con ms y con menos capital de trabajo).

Comparar las r (CMg / CTN) con el costo de financiamiento (Cmg).

Riesgo.
Certeza: Tengo un solo resultado. No existe esperanza. Existe TIR por ejemplo, pero no
esperanza de TIR.
Incerteza: Resultados mltiples (ms de uno). Si tengo probabilidades puedo sacar
esperanzas. Aqu se manifiestan dos situaciones:

Incertidumbre: Sin probabilidades. Se determina a partir de mtodos empricos o

diferentes criterios.

Riesgo: Con probabilidades. Cuando la incertidumbre es medible, significa que

tengo probabilidades, y por ende, estoy hablando de riesgo.

Riesgo.
Medidas.

En proyectos: varianzas (2) , desvo estndar () y

coeficiente de variacin (CV).
En carteras: el riesgo de la cartera es: p = (w, ,
covarianza (cov) ).
En carteras diversificadas: .

En condiciones de incertidumbre, se puede llegar a partir de mtodos empricos y

diferentes criterios; a saber:
Mtodos empricos: a) Hiptesis extremas; b) Anlisis de sensibilidad; c) Ajuste
parmetro.
Criterios: a) Pesimismo relativo de Wald; b) Optimismo de Hurwicks; c) Pesimismo
racional de Savage; d) Racionalismo de Laplace.
Debo pasar de incertidumbre a riesgo. Para ello, debo tener probabilidades.

16
Probabilidades: relacin entre casos favorables y casos posibles.
La cantidad de casos favorables y posibles las puedo sacar de una frecuencia histrica.
Pero puede ser difcil ya que puede haber proyectos sin historia.
Frecuencia relativa: se usa si el fenmeno se repite comnmente. Ejemplo: ciclo
biolgico del cultivo. 1 cada 3 cosechas buenas.
Finanzas no hace anlisis estratgicos, no hace las encuestas.
Ir para adelante observando el pasado, significa que el futuro sigue igual.
Cul fue el resultado de mi rendimiento en los ltimos 10 aos? Debo sacar un
promedio de ese perodo de 10 aos (tengo 10 resultados).
Cul es el resultado esperado para los prximos 10 aos? Puedo clasificar los 10
resultados futuros en 3 clases (buena, regular y mala), y a esas clases se le pone algo
muy parecido a lo que son las frecuencias en el anlisis histrico. Entonces ponderar
con la probabilidad de que ocurra.
En la incertidumbre tengo varios resultados sin probabilidad. Veo lo histrico.
Hiptesis extremas: El decididor deber decidir entre lo que puedo ganar (mucho, poco
o medio).
r

Agricultura

Ganadera
Costo de capital

Min

El promedio supera el costo pero no quita

que se puede perder y bastante. El
resultado de la agricultura es mucho ms

Medio Max

voltil que el de la ganadera. El riesgo a

perder mucho o ganar mucho es mayor en
agricultura que en ganadera.

Luego el decididor elegir una u otra segn como responda a los resultados posibles.
Las opciones de mnimo y mximo son hiptesis extremas que me posibilitan ganar y
perder mucho.
Anlisis de sensibilidad:
r

Produccin
Salario

Gracias a este anlisis deducimos qu

variables afectan seriamente el proyecto.

Resultado medio

Si fuese precio la variable, podramos

comprar opciones. Cada vez que queremos
eliminar incertidumbre se gana menos. Si

17
se controlan muchos factores de riesgo, el
resultado queda ms pequeo.
Ajuste parmetro. Una posibilidad es trabajar sobre el modelo: alterar los trminos del
proyecto; lo ms usual es cambiar la k.

Ft
Usar en vez de ko, una tasa g = ko + h

(1+ko)t

h = Factor incertidumbre.

El riesgo depende del sector y del proyecto. A su vez, tiene que ver el tiempo del
proyecto. A mayor tiempo, mayor riesgo.
Otra posibilidad es que se modifiquen los flujos. Se puede poner un coeficiente de
incerteza sin salir de la curva de indiferencia.

Ft .

El mide un incremento en el rendimiento que compensa

(1+ko)t

exactamente el incremento del riesgo.

Criterios.
Pesimismo relativo de Wald: parte de que los escenarios sern malos. De todas las
alternativas busco los peores resultados y elije el mejor.
Optimismo de Hurwicks: Establece arbitrariamente dos coeficientes; el de 80% y el de
20%, a su vez toma el mejor y el peor resultado, y los pondera respectivamente.
Pesimismo racional de Savage: Es un conservador. Presume que siempre se equivoca.
Determina una matriz de costo de oportunidad y determina de aquella que tenga el
menor costo, elije esa. Busca equivocarse lo menos posible. Elige aquella alternativa en
la que ante un escenario pesimista, les va mejor.
Racionalismo de Laplace: LaPlace, le pone a todas las alternativas las mismas
probabilidades porque no se que va a pasar.
El criterio en los mtodos empricos los pone el decididor. No existe un criterio de
LaPlace. Es un criterio mo. Yo soy el pesimista o el optimista: tengo un criterio propio.
Probabilidades. Tengo el porcentaje, tengo una medida relativa de los resultados
favorables y posibles.
Xi
8000
6000
2500

P(x)
30%
50%
20%

Xi.P(x) = E (x)
2400
3000
500
5900

[Xi E (x)]2. P(x) = 2

(2100)2. 0,30= 1323000
(100)2 . 0,50 = 5000
(-3400)2 . 0,20 = 2312000
3640000

= 2

1907,87

18

Al determinar la varianza como medida de riesgo, entonces saco el desvo estndar.

Pero para hacer comparaciones el desvo estndar no es lo mejor. Utilizamos el desvo
relativo o tambin llamado coeficiente de variacin. CV = (x) / E (x).
El desvo estndar es absoluto. El desvo relativo es relativo respecto a la media.
Si la incerteza se puede medir, entonces hablamos de riesgo: se puede medir la
dispersin de los resultados. Para medir la incertidumbre necesito disponer de
probabilidades.
La rentabilidad se mide con la TIR (medida de rendimiento sin tiempo). La TIR es
peridica, pero promedio; no me interesa qu es lo que pas en el ao 1, o 2; sino que
me saca un promedio de por ejemplo esos 10 aos.
Si la medida de rendimiento es TIR; solamente con eso; estoy en certeza; ya que en
riesgo la medida de rendimiento es la esperanza de la TIR. En Certeza, se tiene solo un
resultado nico. La esperanza es un promedio ponderado, siendo la ponderacin las
probabilidades.
Si es cartera (no proyecto), cmo se saca el rendimiento?
El rendimiento es un promedio de todos los rendimientos de la cartera.
Rendimiento de los activos

i=n

Certeza:

Incerteza

Ri . Wi

Proporcin que tiene en la cartera

i=1

E ( Ri . Wi )

El objetivo en certeza de la inversin es maximizar la rentabilidad.

El objetivo en incerteza es maximizar el valor. El valor est en funcin del rendimiento
y del riesgo. V = ( r , )
Markowitz.
La principal aportacin de Markowitz se encuentra en su caracterizacin de la conducta
racional del inversor, consistente en buscar aquella composicin de la cartera que haga
mxima la rentabilidad para un determinado nivel de riesgo, o bien, un mnimo el riesgo
para una rentabilidad dada.

19
El inversor se encuentra presionado por dos fuerzas de sentido opuesto:
1) Deseabilidad de ganancias;
2) Insatisfaccin que le produce el riesgo.
En cada situacin concreta tendr que optar por una determinada ganancia riesgo,
en funcin de sus preferencias personales. Como medida de la rentabilidad de la cartera
de Markowitz se utiliza la media o esperanza matemtica de rentabilidad que el inversor
espera obtener en el futuro, y que solamente se conoce en trminos de probabilidad, y
como medida del riesgo la desviacin tpica de esa rentabilidad. De aqu que al modelo
se le conoce con el nombre de Media-varianza.
Las curvas son combinaciones de
r
15%

equivalor,

representan

preferencias

de

un

las
inversor

relativas al riesgo y rendimiento.

5%

De

esta

manera,

los

puntos

marcados, indica que al inversor le

Grfico de Marcowicks o modelo varianza

sea indistinto un rendimiento del

5% que del 15% (siempre que estn
en la misma curva), ya que los
riesgos que se asumen los hacen
equivaler.

En el grfico de Marcowicks para medir una cartera debo medir varias. Si hubiera
racionamiento de fondos, se tienen que medir a todas las carteras. No me sirve un
promedio, no puedo elegir a todos, sino al mejor, y Markowitz mide a todos.
El conjunto de todos los portafolios que es posible formar, recibe el nombre de conjunto
de oportunidades. Dentro de este conjunto, hay un subconjunto de portafolios que para
cada nivel de riesgo maximizan el rendimiento, o que minimizan el riesgo para cada
nivel de rendimiento. Este subconjunto se denomina set de portafolios eficiente, o
frontera de eficiencia.
Dnde est el mximo? Est en la tangencia de la curva de indiferencia con la frontera
de posibilidades de produccin (FPP).
r
r
B
A

20

La frontera, en este caso, sera la que est El portafolio ptimo es A que, perteneciendo a la
frontera de eficiencia, coloca al inversor en su curva
marcada con trazo grueso.
de indiferencia ms alta posible.

El ptimo surge de la confluencia de las preferencias subjetivas sobre riesgo y

rendimiento y las oportunidades de portafolios de inversiones que el mercado posibilita.
Cada inversor tiene distintas curvas de indiferencia dado un valor de utilidad
establecido. Ello implica la eleccin de portafolios diferentes.
Teora del equilibrio en el Mercado de Capitales. La teora del equilibrio en el mercado
de capitales es una extensin del modelo de Markowitz y consiste en introducir la
posibilidad de que el inversor no invierta todo su presupuesto en activos con riesgo, sino
que una parte la dedique a la adquisicin de activos sin riesgo (ej. Los bonos del tesoro,
o deuda pblica a corto plazo).
Al incluir la posibilidad de prestar (o pedir prestado) una parte del presupuesto de
inversin, la curva de carteras eficientes del modelo de Markowitz se convierte en una
recta. La cartera estar formada ahora por dos tipos de activos: un activo sin riesgo que
ser la parte prestada (o adeudada) y un activo con riesgo, concretado en un valor
mobiliario o combinacin de varios valores mobiliarios (cartera), perteneciente a la
frontera eficiente original, generada conforme a la lgica del modelo de Markowitz,
cuando no se haba tenido en cuenta la existencia de activos sin riesgos.
La seleccin de un portafolio ptimo con la introduccin de un activo libre de riesgo
ser, en el punto de tangencia de la curva de indiferencia ms alta con la recta de
mercado de capitales.
r

Lnea mercado de capitales

21

Concepto de riesgo para un activo.

El rendimiento esperado es el promedio ponderado de los posibles resultados donde las
ponderaciones son las probabilidades relativas de ocurrir.
El riesgo es el concepto de volatilidad, que mide el riesgo de un valor como la
dispersin de los resultados alrededor de su valor esperado o promedio. Se utiliza la
desviacin estndar de una serie para calcular la volatilidad.
La rentabilidad de un proyecto est en relacin directa con el grado de riesgo del
mismo. A mayor riesgo, mayor retorno; y a menor riesgo, menor retorno.
Retorno y riesgo de la cartera (ms de un activo).
Cuando hablamos de portafolios, lo principal es conocer cmo afecta el retorno y riesgo
de un activo al total del portafolio, ms que sus retornos y riesgos individuales.
El retorno esperado del portafolio es el promedio ponderado de los retornos esperados
de cada activo del portafolio.
Diversificacin.
Con la misma es posible reducir considerablemente el riesgo sin reducir
significativamente el retorno del portafolio. Sin embargo, no todos los riesgos pueden
ser eliminados a travs de la diversificacin. El riesgo que puede ser eliminado es el
riesgo no sistemtico, nico o propio. Este riesgo se refiere a la volatilidad especfica
de una determinada empresa, y tal vez de sus competidores inmediatos.
Pero hay tambin un riesgo sistemtico, no diversificable, tambin conocido como
riesgo de mercado, que deriva del hecho de que existen peligros en el conjunto de la
economa que amenazan a todos los negocios.

Riesgo no
sistemtico

Riesgo del
portafolio

Riesgo sistemtico
Grado de
diversificacin

22

Para conocer el riesgo del portafolio, no sirve conocer cul es el riego del ttulo por
separado (medida con el desvo estndar), sino su incidencia en el riesgo total de la
cartera, medido por el riesgo del mercado (riesgo sistemtico, no diversificable), que
refleja la sensibilidad de dicho ttulo particular en relacin a los movimientos del
mercado.
La mencionada sensibilidad de un ttulo particular en relacin a los movimientos del
mercado se llama , que representa la correlacin existente en el retorno de esa
inversin con el retorno del mercado (se mide con la covarianza de la accin con
respecto al mercado, divida por la varianza del mercado).
mide el riesgo sistemtico de cada accin como la volatilidad de sus resultados,
respecto de la volatilidad el mercado (mide que tan sensible es una accin a los
movimientos del mercado).
CAPM.
Ningn inversor formar una cartera con un solo ttulo si tiene la oportunidad de obtener
la misma rentabilidad con un menor riesgo, por lo que repartir su presupuesto de
inversin entre

varios

ttulos,

haciendo

desaparecer

el riesgo

propio o

diversificable. A ningn ttulo se le debe de considerar ya como objeto de una

decisin de inversin autnoma, sino en tanto dicho ttulo es susceptible de ser
combinado con otros ttulos formando una cartera.
Un mercado en equilibrio debe pagar nicamente, por tanto, el riesgo sistemtico o,
medido este por el coeficiente Beta esperado del correspondiente activo. En
consecuencia, la rentabilidad esperada de un activo con riesgo, habr de ser igual a la
rentabilidad del activo libre de riesgo ms una prima que le compense al inversor del
riesgo que va a soportar.
Cuando ello es as, surge una nueva teora de valoracin de activos financieros llamada
Capital Asset Pricing Model (CAPM).
El modelo CAPM se sienta en que slo un factor (el mercado) afecta a los rendimientos
de un activo. Este modelo vincula linealmente los rendimientos de un activo con los
rendimientos del portafolio del mercado. Aqu la cartera se debera ubicar respecto a .
ri (rendimiento del
activo i)

23
Riesgo sistemtico

Rm (rendimiento del
mercado)

Los puntos del grfico anterior representan pares de datos de rendimiento del activo y
del mercado en perodos individuales. El modelo establece que el rendimiento de un
activo depende del mercado y la influencia de ste es cuantificada por .
Dado que es la pendiente de la recta, muestra en qu medida los rendimientos de un
activo, cambian sistemticamente con las variaciones en los rendimientos del mercado.
Por ello se considera a como un ndice del riesgo sistemtico debido a las condiciones
generales del mercado que no pueden ser eliminadas por la diversificacin.
La Recta de mercado de valores es
Lnea de mercado de
valores (SML)

aquella lnea que muestra la relacin que

existe entre el riesgo tal como lo mide

Rm

y la tasa requerida de rendimiento para

valores individuales.
=1

Ahora, si no hubiera riesgo ( = 0); como

se ve, el rendimiento no sera cero, sino
que sera igual a la tasa libre de riesgo o
Risk free (R). La pregunta es Por qu
el mercado paga cuando no hay riesgo?

El mercado paga por el valor tiempo del dinero. Porque el consumo postergado mo
debe compensarse con un pago que me tiene que hacer hoy.
Hay ciertos hechos a los cuales, por ms que diversifique, no tengo escapatoria, por
ejemplo la guerra, huelga, etc. El riesgo que es diversificable se lo puede anular por
medio de una correcta diversificacin de cartera. Si logro anularlo, es lgica que no
tenga retorno. Lo que me queda por pagar es el aporte del riesgo sistemtico. Un
portafolio con 20 o 30 activos, bien diversificada, logra anular el riesgo diversificable,
pero el sistemtico, no se puede eliminar.
Cmo mido el riesgo sistemtico?

24
El riesgo sistemtico es aquel que no logro eludir a travs de una correcta
diversificacin, y por la cual debo pagar.
La tasa de rendimiento en equilibrio de un activo i es igual a la tasa libre de riesgo ms
un premio por el riesgo, que es el producto del precio por el riesgo y la cantidad de
reisgo.
Prima por riesgo (precio por riesgo) = Rm R.
= cantidad de riesgo.
Donde:

Rm : Rendimiento del mercado (viene dado por el MERVAL).

R: Tasa libre de riesgo.

Cul es la prima por riesgo que debo pagar por una accin en particular? La respuesta
es . Ella mide la volatilidad de la accin con respecto al mercado.
La frmula de CAPM, viene dada por:
Ri = R + (Rm R)
Si = 0 ; Ri = R (Lo que me est dando la accin es la tasa libre de riesgo).
Si = 1 ; Ri = Rm (La accin sigue exactamente al mercado).
Si < 1 ; Ri < Rm (estaramos hablando de una accin defensiva).
Si > 1 ; Ri > Rm (estaramos hablando de una accin agresiva).
Programacin anual.
Esta sera la tercera instancia de decisin, habiendo ya hablado de:
1 Instancia de decisin: Decisiones estratgicas o estructural o de planes de negocios.
Aqu los instrumentos que se utilizan son el anlisis de Inversin, el apalancamiento, las
opciones reales, el costo de capital. Son proyectos que pueden tener cualquier tiempo.
2 Instancia de decisin: Decisiones corrientes o de evolucin. La estructura de costos
ya est definida. Ahora estudiamos rubro por rubro. No existe un tiempo determinado.
Son decisiones con alta flexibilidad.
3 Instancia de decisin: Programacin anual o plan de negocios. Es una instancia
integradora. Decido si el ao que viene siembro soja o maiz. Es una opcin creada en la
decisin estructural y no definida en la corriente. Hay que leer adecuadamente la
situacin de contexto. Aparece el ao imponindose a las herramientas. Las
herramientas son: el pronstico y el presupuesto.
Pronsticos. En los pronsticos no hay decisin. Si siembro soja, pasara determinada
cosa What if. No tomo compromiso con lo que pasa.
Mtodos para pronosticar.

25

Porcentajes sobre ventas. Es ms aconsejable para el corto plazo.

Regresin. Es ms aconsejable para el largo plazo.

Presupuestos. Implica reasignacin de recursos. Es anual. Tiene metas. stas ltimas

tienen un responsable; un tiempo definido y una expresin que permite verificar su
cumplimiento o incumplimiento.
El presupuesto tiene compromiso, voluntad, cosa que no tiene el pronstico.
El propsito del presupuesto es explicitar antes qu es lo que quiero que se haga.
Despus s sirve para controlar. No tiene sentido basar una decisin en algo que despus
no se puede presentar. Para Alonso, planear y controlar es lo mismo. Ni siquiera es
cierto que el control es a posteriori.
En el pronstico se acta como si hubiera certeza. Es determinstico.
Se puede trabajar con incertidumbre, en escenarios optimistas, pesimistas y medio.
Para trabajar con riesgo, le aplico a los tres estados, probabilidades.

Entrada.
Estadstica
Pronstico
ndices y tendencias
Polticas de la
organizacin

Procesamiento.
Elaboracin de
presupuestos

Realimentacin.
a) Control presupuestario; b) Anlisis de desvos.

Salida.
Presupuesto financiero
Presupuesto econmico
Presupuesto patrimonial
Estado de origen y aplicacin
de fondos.

26

Supongamos, que invierto en maquinaria; por lo que aumentan los costos fijos.
CF1 Total

CF1 Unitario

CF0 Total

CF0 Unitario

CV0 Total
CV0 Unitario
CV1 Total
CV1 Unitario

El costo fijo es
variable por unidad.
El costo variable es
fijo por unidad.
Si se juega con los
costos, puedo
conseguir que el costo
medio unitario total
sea ms bajo. La
empresa no necesita
tener costos fijos:
leasing, tercerizar,
pagar a destajo, son
diferentes opciones.
No es necesario
comprar la mquina.

Costo medio
unitario total

Se busca que el Cme unitario total sea ms bajo. La incgnita es la estructura. Estoy
decidiendo la estructura que le debo meter a determinado mercado.
En la instancia estratgica debo elegir la mejor combinacin rendimiento / riesgo; de
esta manera determinar la estructura de la empresa.

27
Si la estructura ya est dada, el riesgo ya est fijado; simplemente puedo operar mejor.
Ahora la disparidad est planteada entre rendimiento vs. liquidez. Si ya est la
estructura (CF), puedo cambiar las condiciones de circulacin: los activos corrientes
(darles mas o menos velocidad, o rotacin).
Estructura

Corriente

Plan de negocio.

LP

CP

Impacto en CP y LP.

Decisiones estratgicas

Decisiones tcticas.

Mezcla de decisiones

Utilizo exponentes

No tengo exponente

estratgicas y tcnicas.

Valor tiempo de dinero

Valor tiempo sin plazo.

No tengo exponente.
Tengo plazo.

Existen dos temas que estn sobre estas tres cuestiones ya planteadas, y las comprende:
Control y mercado financiero.
Control. El control estratgico es la verificacin de todos los procesos de la empresa en
el cumplimiento de su objetivo. Uno no puede planear sin alimentarte de un control
evaluativo. Se planea con una entrada de control. Se une control y planeamiento.
Existen cuatro manifestaciones diferentes de control, a saber:
Control preventivo: Opera antes de la accin ejecutiva, y se lo programa en manuales de
procedimientos, definicin de procesos, etc. El control no es solo ex-post. Al planear, se
controla a priori.
Control ejecutivo: Que alude a las acciones y programas que tienen por finalidad
posibilitar una accin de control, tales como inventarios, arqueos, etc.
Control verificativo: Se ejerce del cotejo entre la norma y la actuacin. Es el concepto
corriente de control interno.
Control evaluativo: Exige referencias a contextos, circunstancias, y preferencias que
posibiliten una valorizacin de performances de otra forma restringidas en su
significacin. Veo si los desvos se dan por una mala planeacin o por la mala ejecucin
o ambas.
Cmo se controla? A partir de planes, programas, proyectos, programacin,
actividades.
1) Qu aspectos o variables queremos controlar?
Ejemplo: Competitividad, rentabilidad, liquidez, endeudamiento, control ambiental,
crecimiento, etc.
2) Tengo indicadores?

28
Los indicadores los obtengo combinando determinadas variables. Veo qu
indicadores

tiene

la

empresa,

qu

datos

tengo

para

obtenerlos.

Ejemplo:
Indicadores de rentabilidad: Utilidad Neta / PN; o Utilidad operativa / Activo.
Indicadores de endeudamiento: Pasivo / PN
Indicadores de solvencia: Pasivo / Activo (me indica cunto tengo para afrontar lo
que debo. Con una solvencia alta, puedo tener problemas para pagar la deuda.
Indicadores de participacin en el mercado:
3) Debo saber cmo manejo los datos.
Las ventas de este mes, fueron buenas o malas? Las comparo con las ventas de un
mes anterior, o con las ventas del mismo mes pero del ao pasado, de modo tal que
se elimine el factor estacionalidad.
Tengo diferentes modelos.
El tablero de comando o Dash, que es de fcil utilizacin; el red Light de control
Semforo
(semforo); y el sistema de podios.
Cosas alarmantes
Dash
+ 50%

+ 25%

Precaucin
+ 10%

0%

Anda bien

Podio
Aqu hay establecido un podio
Blanco y otro negro.

- 50%

- 25%

- 10%

Es importante entender la calificacin. 10% de aumento es bueno o malo? La respuesta

es depende. Habra que ver si es significativo o no. Puedo compararlo con el aumento
de la industria. Quiero ver la importancia con respecto a la variable. Por ejemplo, un
aumento en el 10% en la nmina salarial es significativo (10% sobre 1000 personas).
Un aumento en el 10% en el ingreso por ventas no es significativo (10% sobre
$1.000.000).

29
Debo referirme al valor medio de esa variable. Debo tomar la variacin de ese perodo
respecto del rango de variacin histrico que ha tenido esa variable.
Control presupuestario. Lo debo hacer firmar por el director mnimamente. Debe
existir una disposicin que obligue a que todas las unidades de informacin le den a
finanzas los datos necesarios. Si no entregan informacin es porque no se siguieron las
pautas del director. Para elaborar el presupuesto necesito que me entreguen datos de
todas las diferentes gerencias.
Cmo controlo desde la gerencia a una parte operativa (ejemplo un taller o un
tesorero)? Esta pregunta es importante porque estoy controlando a alguien (tesorero,
experto en mquinas) que sabe ms que yo.
Debo pedirle al tesorero que explicite cmo controla l tesorera. Cada operario
participa en el control (autocontrol). La informacin que l maneja generar los datos
que a m me interesan. Se meten en el sistema y yo los obtengo de all.
Planeamiento y control. Para el mismo se toman las tres instancias. El control es expost y ex-ante.
Un sistema financiero es ms eficiente cuanto ms fcil sea de implementar y ms
eficiente sea en la constitucin, extincin y transmisin de deudas.
La intermediacin financiera se justifica por las facilidades que brinda para que una
deuda se constituya. Ej. Giran en descubierto. Cunto ms fcil sea esto, mejor, tanto
para quien recibe dinero, como para el que lo presta.
Con la deuda, optimizo el consumo (ejemplo: Cuando soy joven quiero una moto, no a
los 80 aos); e inversin (Puedo invertir lo que no me ingres).
Ahorro

Supervit
Y corrientes > ( C + I )

Deuda
Y corrientes < ( C + I )

Activo financiero

Cuando voy al banco, el intermediario ajusta; no necesito buscar a un tipo que me preste
dinero por un ao, cuando l quera prestarme a dos meses. El banco me puede prestar a
6 meses aunque todos los depsitos sean a una semana. En el banco siempre hay dinero.
El BCRA exige que haya un colchn de liquidez. Al igual que las empresas deben tener

30
caja para cumplimentar los tres motivos que cumplen el dinero. 1 El BCRA es
prestamista de ltima instancia.
Dependiendo de la velocidad del dinero en el Banco Central, 1$ es 4$, pero en realidad
esos 4$ no existen. Regulariza la velocidad de circulacin del dinero y la creacin
secundaria de dinero.
La intermediacin compra ahorro colocando instrumento de deuda. La remuneracin del
banco est dada por el spread, la diferencia entre la tasa activa, y la tasa pasiva. El
banco estudia al que pide el dinero. Le presta o no segn su posicin. El oferente
califica.

Con intermediacin se compra

el ahorro. Se trabaja con stock,
spread, es un negocio por cuenta
propia.

SUPE
RVIT

DEUDA
Sin intermediacin no existe
stock, existe un precio nico,
existe un agente cuya
remuneracin es la comisin. No
es un negocio por cuenta propia.

Motivo transaccin: La empresa debe disponer en todo momento de los recursos

necesarios para sus operaciones.
Motivo previsin: La empresa debe mantener un mnimo colchn de seguridad que la
ponga a cubierto de improvistos de distinto orden.
Motivo especulacin: Particulares situaciones hacen que los proveedores ofrezcan en
ocasiones, descuentos por pago inmediato. Para ello, es necesario disponer de los
recursos necesarios.

31
Una economa no puede trabajar sin bancos. La otra posibilidad es que no haya
intermediacin. All los superavitarios se encuentran con los deficitarios con un precio
determinado. Este es el sistema burstil. Existen agentes burstiles, para que no se
transforme la situacin en un caos, ellos son los que realizan los mandados. Los agentes
no son intermediarios porque el agente no nos vende, sino que ofrece un precio
determinado. Aqu, el que pide la plata no puede ser analizado. Por eso es inseguro;
entonces se obliga a los deficitarios que califiquen al ttulo que estn comprando los
superavitarios. Ejemplo, ttulo AAA. As se sabe qu es lo que le est ofreciendo el
deficitario, pero l no lo puede calificar.
En el banco, el papelito que se le entrega al superavitario no tiene vida, o lo tiene uno u
otro. En cambio en el sistema burstil, el papelito tiene vida. El plazo no determina la
permanencia como activo del comprador. Es objeto de compra-venta. El mercado
permite cambiar por primera vez el papel por dinero. El mercado secundario se lleva a
cabo luego. El papelito se puede vender a los dos das.
En el mercado burstil al existir un mercado secundario, no pierdo liquidez.
El banco no tiene la cartera diversificada. El banco si no recupera el dinero que prest,
se funde. El banco no tiene posibilidad de diversificar. Esto es diferente del mercado
burstil en la que s existe la cartera diversificada. Sin embargo, emitir ttulos tiene un
costo muy alto. Se justifica slo para sumas grandes y por mucho tiempo.
La obligacin negociable, no es siempre ms barata. Deben darse ciertas circunstancias:
Ej. LP, grandes montos, etc.
Fideicomiso. Puede ser que una empresa preste mucho dinero, y se le acumulen muchos
ttulos de deuda: obligaciones negociables, acciones, hipoteca, prendas, cupones, etc.
stas son cuentas a cobrar con respaldo. Eso ha generado la creacin institucional del
fideicomiso.
Los ttulos de deuda tienen vencimiento. Esos ttulos los recibe el fideicomiso, y luego
emite otros ttulos que tienen doble garanta (tiene adems el respaldo de la entidad),
que se llaman ABS, y se lo dan a los superavitarios.
Habr fideicomiso, cuando una persona (fiduciante), transmita la propiedad fiduciaria
de bienes determinados, a otra (fiduciario), quien se obliga a ejercerla en beneficio de
quien se designe en el contrato (beneficiario), y a transmitirla al cumplimiento de un
plazo o condicin al fideicomisario (puede ser tanto el fiduciante, el beneficiario o un
tercero).

32

FIDEICOMISO
Fiduciante
Transfiere la propiedad

Fiduciario
Administra a favor del
beneficiario

Beneficiario
Fideicomisario

Fideicomiso no financiero (de administracin).

Fiduciante:

Es el propietario original del patrimonio a ser transferido.

Es quien constituye el fideicomiso, establece sus fines y designa al fiduciario, a

los beneficiarios y al fideicomisario.

Transmite los bienes fideicomitidos al fiduciario.

Debe tener capacidad de disposicin sobre los bienes objeto del fideicomiso.

Fiduciario:

Es el administrador de los activos.

Es el responsable legal de las acciones a tomar sobre el patrimonio. El obligado

a ejercer la propiedad fiduciaria en beneficio de quien sea designado.

Puede ser cualquier persona fsica o jurdica.

Beneficiario:

Es la persona a favor de quien ser administrado el patrimonio.

Debe ser una persona determinable.

Fideicomisario:

Es el beneficiario del Fideicomiso. Aquel a quien pasas los bienes luego de

pagados a todos los beneficiarios.

Es el destinatario final de los bienes fideicomitidos.

Puede ser el beneficiario, el fiduciante o un tercero.

No puede ser el fiduciario.

Bienes del fideicomiso:

33

Activos financieros.

Inmuebles, mquinas.

Acciones sin cotizacin.

Otros derechos.

Futuros. El futuro es contrato. Juego con el mercado. Se puede vender un ternero a

futuro. Se vende hoy para una operacin que se perfeccionar ms adelante.
Mercado de futuros y forwards
Futuros
Compromiso sobre un contrato
Estandarizado
Fcil negociacin
Se pacta con el mercado
Negociacin antes del vencimiento contra

Forwards
Entrega futura
Especfico
Negociacin dificultosa
Se pacta con la contraparte
Se espera hasta el final y se ejecuta contra

el mercado
la contraparte
La entrega fsica rara vez se produce
Se cumple con la entrega fsica
Las transacciones se efectan en bolsas Las transacciones se hacen principalmente
formales
por medio de brockers, telefax.
Mercado secundario desarrollado
Mercado secundario poco desarrollado
Opcin. Las inversiones en opciones, al igual que las inversiones en futuros, son
inversiones apalancadas. Se realizan para cubrir riesgos, por un lado, y para fines
especulativos, por otro. Una opcin es un derecho a comprar o vender un activo a un
precio y en una fecha (o dentro de un plazo) sealados previamente en un contrato. Los
contratos de opciones pueden recaer sobre los ms diversos activos, pero aqu
trataremos las opciones sobre acciones ordinarias.
Opciones de compra o call: Confiere a su poseedor (comprador) el derecho (pero no
la obligacin) a comprar un determinado nmero de acciones de una determinada
sociedad al vendedor (emisor) de la opcin a un precio fijado previamente (denominado
precio de ejercicio) y en una fecha o dentro de un plazo estipulados previamente, segn
sea una opcin europea o americana, respectivamente.
Opciones de venta o put: Confiere a su titular (Comprador) el derecho (pero no la
obligacin) de vender un determinado nmero de acciones al vendedor (emisor) de la
opcin a un precio establecido tambin previamente y en una fecha o plazo convenido.
No se debe confundir el precio de ejercicio de la opcin (precio del activo subyacente)
con el precio de costo de la opcin, lo que su comprador paga en le momento de la
adquisicin. El contrato de opcin es un derecho y no una obligacin, que se ejercer,

34
en el caso de la call, cuando el precio del activo subyacente sea superior a su precio de
ejercicio, y en el caso de una put, cuando se de lo contrario. As, las opciones sobre
divisas, tipos de inters e ndices burstiles permiten cubrir los riesgos de las
fluctuaciones del tipo de cambio, las variaciones del tipo de inters y los movimientos
de los precios burstiles.
Final: Las Pymes pueden emitir obligaciones negociables que debern calificar. La
CNV me tiene que autorizar para que cotice, para que sea objeto de compra venta.
Puede ser que no califiquen (ley que favorece a las Pymes porque no pueden pagar la
calificacin), entonces el mercado obliga que califique el comprador. No cualquiera
puede comprar los ttulos de las Pymes. Debe haber inversores calificados.
Final: La CNV admite que los inversores calificados compren una obligacin no
calificada.
Si califica el comprador, entonces no existir mercado secundario. Es como si fuese un
banco. Lo compro pero slo tiene la calificacin del comprador. As limito las ventajas
de la titularizacin (liquidez y cartera diversificada).
Underwritting. Estaramos en una intermediacin. Hay dos tipos.
1) Los papeles los puede comprar el banco (intermediario) y despus los puede
vender. La emisin que compra el banco tiene una calificacin. El banco gana
por spread.
2) Me encargo de la colocacin, pero no lo compro. Venden al menor esfuerzo.
Slo la ofrezco al mercado, y por eso cobro una comisin.
Adems de las decisiones sobre inversin (se maximiza el rendimiento) y las decisiones
sobre financiamiento (se minimiza el costo), estn las decisiones sobre informacin (se
busca el punto ptimo). De estas tres tipos de decisin se maximiza el valor de la
empresa.
Securitizacin.
Forma de acelerar el flujo de fondos de los negocios, utilizando como base diversos
activos agrupados y creando con ellos estructuras aisladas que sirvan de garantas a las
fuentes de financiamiento, que se obtendrn con la colocacin de ttulos valores o
participaciones en el flujo de fondos producidos por esos activos subyacentes.
Beneficios para los que financian:

Liquidez para el activo.

Activo con menor riesgo y ms plazo que el subyacente.

35

Desarrollo del mercado de capitales.

Reorganizacin del flujo de fondos de acuerdo a la demanda.

Reduccin del costo de financiamiento.

Elimina descalces.

Los bancos readquieren capacidad prestable.

Impulsor del crdito.

Atomizacin del crdito.

Beneficios para el inversor:

Simplifica evaluacin.

Ms liquidez y rendimiento.

Sofisticacin con riesgo acotado.

Elimina riesgo pas.

Decisiones sobre informacin.

Costo de
Se realiza la incorporacin explcita de decisionesoportunidad

respecto de informacin, es decir, de una funcin

tambin sujeta a la necesidad de optimizacin en
trminos de generacin de valor que debe satisfacer
requerimientos

Informacin

de orden interno a la empresa

(necesidades de la gestin), como de comunicacin con

los mercados.
La necesidad de informacin por parte de los mercados se origina en su carcter de
proveedor y receptor de fondos, de otorgante de liquidez para el capital accionario o
para ttulos-valores de financiamiento, y de evaluador/calificador de su performance.
Bonos.
Es una serie de pagos de intereses y de capital en un perodo dado.
Precio de un bono
=

Monto de intereses
(1+r)t

Monto de intereses = tasa cupn x Valor nominal del Bono.

Aqu existen dos tasas, la de descuento, y la que capitaliza (tasa cupn).

36
La tasa r depende de muchos factores (inflacin, riesgo paes, etc.), cambia con el
tiempo. El numerador est dado por el contrato, y no cambia.
Acciones.
Se obtiene una serie de pagos de dividendos, ganancias o prdidas de capital.
Precio de una
=
accin

Suma de dividendos + PH
(1+r)t.(1+r)h

Siendo Ph el valor final que voy a obtener por la accin. Es la ganancia o prdida de
capital.
El valor de mercado del mismo se calcula descontando los futuros flujos de ingresos
(dividendos) que se obtendrn por el mismo a una tasa r y ms la ganancia o prdida de
capital de la misma a una tasa r.
El precio actual de una accin est dado en funcin de los dividendos del prximo ao y
el precio esperado para ese prximo ao.
Po =

DIV 1
Po =

DIV 1 + PR 1
(1+r)

g = tasa de retencin x ROE

rg

g es la tasa de crecimiento.
La tasa de retencin es lo que retienen de utilidad. Lo que no distribuyen e invierten en
la empresa.
No es lo mismo el dividendo (renta variable) que el cupn (renta fija).
Relacin PER/VAOC (valor actual de las oportunidades de crecimiento).
Que el valor del PER sea alto est dado porque los inversores piensan que la empresa
tiene buenas VAOC. Un alto PER no solo puede darse por un precio alto, sino por
beneficios altos. El ndice PER es utilizado para analizar el valor de la empresa que no
cotiza en bolsa. Se calcula multiplicando el BPA (beneficio por accin) de la empresa
por el PER (Price earnings) de una empresa similar que cotice en bolsa.
VAN para la empresa, y VAN para el accionista.

37
Podemos distinguir tres clases de flujos:

Flujos de caja de la empresa o del proyecto: se refiere a los flujos que generan
las actividades operativas de la empresa y que estn disponibles para ser
distribuidos entre acreedores y accionistas, una vez cubiertas las necesidades de
reinversin (antes de reducir intereses).

Flujo de caja del accionista: se refiere al flujo que corresponde a aquellos que
aportan los recursos propios de la empresa (tiene en cuenta la parte operativa y
financiera).

Flujo de caja de deuda: se trata de los fondos netos puestos a disposicin de los
acreedores.

Poltica de dividendos ptima: Es aquella que produce el equilibrio entre los dividendos
actuales y el crecimiento futuro y a su vez, maximiza el precio futuro de la acciones de
la empresa.
El rendimiento que pretende el accionista est en funcin de los dividendos que
pretende, a raz del crecimiento de la empresa.

D
N

La idea es que los empresarios distribuirn dividendos, recin a partir de la etapa de

maduracin, en donde la empresa ya fue asentada en el mercado.

Libro Rapppaport.
Valor para el accionista = valor societario deuda.
Valor societario = Valor actual del cash-flow de explotacin durante el perodo de
previsin + Valor residual + Valores negociables.

38
El cash-flow de explotacin resulta de las diferencia entre las entradas y salidas de
tesorera de la explotacin. La tasa adecuada para descontar la corriente de cash-flows
de la empresa es la media ponderada de los costes de la deuda y del capital propio de la
empresa.
Coste de la deuda: La tasa pertinente para el coste de la deuda es la tasa a largo plazo o
el rendimiento al vencimiento, que refleja la tasa actualmente demandada por los
inversores en deuda. El horizonte temporal para la determinacin del coste del capital
tendra que ser coherente con el horizonte a largo plazo del perodo de previsin del
cash-flow.
Coste de los recursos propios: aqu no hay un pacto explcito de pagar a los accionistas
una tasa de rendimiento concreta. Sin embargo, hay cierta tasa de rendimiento implcita
necesaria para atraer a los inversores a la compra de acciones de la empresa e inducir a
los accionistas a que retengan sus acciones. Esta tasa representa el coste pertinente del
capital propio. Es razonable asumir que exigirn una tasa libre de riesgo, aadindole
una prima por riesgo de las acciones para invertir en las acciones con ms riesgo de la
empresa.
Coste de capital propio: Tasa exenta de riesgo + Prima por riesgo de las acciones.
Se suele decir que las obligaciones del Tesoro de EEUU a largo plazo, son una tasa
exenta de riesgo, ya que incluye un inters real y la tasa esperada de inflacin.
Para calcular la prima por riesgo para una accin determinada consiste en calcular el
producto de la prima por riesgo del mercado para las acciones y el riesgo sistemtico de
esa accin.
Prima por riesgo = ( Rendimiento esperado del mercado tasa exenta de riesgo).
Coste de capital propio = tasa exenta de riesgo + beta (rendimiento esperado del
mercado tasa exenta de riesgo).
Valor residual. La valoracin del valor residual depender de una cuidadosa valoracin
de la posicin competitiva de la empresa al final del perodo cubierto por la previsin.
El mtodo de la renta anual perpetua para calcular el valor residual se basa en el
supuesto de que una empresa que sea capaz de generar rendimientos superiores al coste
del capital acabar por atraer ms empresas competidoras, cuya entrada en el negocio
har bajar los rendimientos hasta el mnimo aceptable o hasta la tasa de coste del
capital. El mtodo de la renta anual perpetua supone que despus del perodo de
crecimiento del valor o del perodo de previsin, la empresa obtendr, como mnimo, el
coste del capital invertido en nuevas inversiones. Otra forma de expresar esta idea es

39
decir que, al cabo del perodo de previsin, la empresa invertir, como media, en
estrategias cuyo valor actual neto sea nulo.
Utilizando el mtodo de la renta anual perpetua, el valor actual (al final del perodo de
previsin) se calcula dividiendo el cash-flow de explotacin antes de la nueva inversin
por el coste del capital:

Cash-flow(t+1)
Coste del capital

= Valor residual de la renta anual perpetua.

Hay que tener presente que el mtodo de la renta anual perpetua para calcular el valor
residual no est basado en el supuesto de que todos los futuros cash-flows sern
realmente idnticos. Sencillamente refleja el hecho de que los cash-flows procedentes
de las inversiones futuras no influirn en el valor de la empresa, porque la tasa general
de rendimiento obtenida sobre esas inversiones es igual al coste de capital.

La planificacin. Una herramienta para la excelencia.

Aldo Alonso.
Se entender logrado el nivel de excelencia cuando se haya optimizado el valor de la
empresa.
Valor empresa y planificacin estratgica. El proceso de planificacin adquiere
mxima relevancia en funcin de su compromiso con la identificacin del futuro
deseable y de los caminos que conducen al mismo.
El valor de la empresa es el resultando de multiplicidad de valoraciones que traducidas
en valores de demanda y oferta, dan lugar al precio de la empresa como resultado del
proceso de arbitraje a cargo del mercado.
Planificacin y programacin. Surge la necesidad de un modelo que integre la fase
Planificacin Estratgica, con la fase Planificacin Tctica o de Gestin.
No debe aceptarse una asignacin presupuestaria que no se correlacione positivamente
con efectos sobre impulsores de valor que, a su vez, sean apreciados favorablemente por
los que definen el valor de la empresa: los participantes del mercado.
Programacin y presupuestacin. El presupuesto es un instrumento correspondiente a
la fase Programacin (o Planificacin tctica).

40
Planeamiento y control de gestin. Entendemos al control como la funcin a cuyo
cargo se pone la comprobacin del cumplimiento de objetivos, planes, polticas o
estndares y la consecuente realimentacin del proceso de planificacin.
No tendra objeto planificar algo que no pudiera ser controlado. Ni tendra sentido
controlar algo que no haya sido previamente anticipado con sentido de compromiso.
El presupuesto: integracin de la planificacin y el control. El presupuesto empresario
es el instrumento a travs del cual se exterioriza la instancia de enlace de la
planificacin y del control.
El contexto impone adecuaciones, cambios y transformaciones que hacen ms
imperiosas que hacen imperiosas las decisiones trascendentes que se apartan de toda
nocin de rutina asocindose a las de riesgo e incertidumbre.
Un sistema integral. El sistema integral de presupuestacin (SIP) es integral en el
sentido de abarcar el plan anula de actividades, expresado en trminos financieros y
concluido en los tres documentos bsicos que sirven de culminacin al proceso: el que
expresa la situacin patrimonial pretendida, el que expone los resultados econmicofinanciero deseados y el que explicita la posicin de caja aceptable al final del perodo
presupuestado. Pero adems es integrador de los procesos claves de Planificacin y
control en sus diversas instancias (Estratgica, Tctica y operacional).
Las funciones de planificacin y control de gestin se ven vinculadas por una comn
necesidad de informacin sobre variables relevantes, indicadores clave, aptitud de los
procesos, seguimiento y evolucin de la ejecucin de la programacin y satisfaccin de
metas, etc.
Decisiones estratgico-tcticas. No es frecuente que los objetivos y estrategias
adoptadas por la Direccin se vean explicitadas con el propsito de orientar la
elaboracin del presupuesto. La consecuencia es que ste adopta en medida mucho
mayor que la deseada las caractersticas de un presupuesto base incremental apoyada
rutinariamente en el presupuesto del perodo precedente.
Sin embargo, no debera existir una actividad o proyecto incluido (aprobado) en el
presupuesto que no pueda referirse a la tctica y a la estrategia a las que debe su
existencia.
Anlisis pre-aprobacin, ajustes y requerimientos de adecuaciones.
1) Variables relevantes Qu aspectos o variables queremos controlar?
Ejemplo: Competitividad, rentabilidad, liquidez, endeudamiento, control ambiental,
crecimiento, etc.

41
2) Indicadores claves. Tengo indicadores?
Los indicadores los obtengo combinando determinadas variables. Veo qu
indicadores

tiene

la

empresa,

qu

datos

tengo

para

obtenerlos.

Ejemplo:
Indicadores de rentabilidad: Utilidad Neta / PN; o Utilidad operativa / Activo.
Indicadores de endeudamiento: Pasivo / PN
Indicadores de solvencia: Pasivo / Activo (me indica cunto tengo para afrontar lo
que debo. Con una solvencia alta, puedo tener problemas para pagar la deuda.
Indicadores de participacin en el mercado:
3) Evaluacin procesos. Con respecto a los atributos no cuantificables no es simple
generalizar sobre cualidades que debieran satisfacer los procesos ms relevantes.
Pero es insoslayable satisfacer requisitos que tienen que ver con la aptitud o calidad
de los mismos, con la posibilidad de asegurar la calidad de un producto para
responder estndares predeterminados, etc. As, por ejemplo, podra determinar
cursogramas y cronogramas explcitos, definicin de responsables de cada tarea,
explicitacin del proceso de realimentacin que permita ajustes o adecuaciones
oportunas, conocimiento oportuno por parte de responsables, etc.
4) Cumplimiento de metas. Debe asegurarse el registro de las metas establecidas con
una anticipacin de 12 meses. Ninguna evaluacin podr ser razonablemente
practicada en ausencia de datos sobre el contexto, sobre idoneidad de
procedimientos,

etc.

Ante un desvo que supere cierta magnitud preestablecida, se gatilla el

procedimiento

que

tipifica

el

control

por

excepcin.

Al respecto, un primer punto es discriminar el desvo total en sus componentes

cantidad y precio. Seguidamente se decide la pertinencia de un seguimiento que
detecte causas e impactos y las har conocer al destinatario de sus informes,
pudiendo hacer conocer su posicin sobre el eventual carcter controlable o no
controlable de los impactos observados, la adopcin de medidas correctivas por
parte de los involucrados, etc.
Presupuestos no deterministas. El presupuesto incorpora un cmulo de decisiones que
se adoptan teniendo en cuenta sus efectos en el estado futuro deseado.
Lamentablemente, estos efectos no pueden ser sino estimaciones al momento de la
previsin. Por buenas que stas se pretendan, no podrn evitar la indiscutible realidad
de las previsiones: su carcter incierto.

42
Las cuantificaciones incluidas en el cuadro pueden ser las mejores estimaciones pero,
no atienden el carcter incierto que inexorablemente implican. Se estara en presencia
de un presupuesto determinista: presume que las cosas no sern sino como se las
proyecta. En otras palabras, no se est gestionando el riesgo, una variable capaz de
revertir decisiones adoptadas sin su debida consideracin.

Capital de trabajo (Pascale).

El ndice de liquidez (Act Corriente / Pas Corriente) o su prueba cida; son medidas
poco adecuadas del grado de liquidez, ya que no miden la liquidez de una empresa en
marcha, ms bien brindan una aproximacin de la liquidez de una empresa en
liquidacin.
Capital de trabajo. Es medido como el exceso de activos corrientes sobre los pasivos
corrientes, es una de las medidas ms usadas para observar la evolucin de la liquidez
de la firma. Frecuentemente se lo denomina capital de trabajo neto (CTN).
Implica por un lado, el pool de fondos ms lquidos que brindan mayor o menor
seguridad a los acreedores. En segundo lugar, provee una reserva lquida, toda vez que
se deban administrar los flujos de fondos de la empresa.
Para la administracin adecuada de caja se debern considerar los siguientes
aspectos:
a) Presupuesto del flujo de caja: son las proyecciones de los ingresos y egresos del
efectivo que tendr la empresa.
b) Determinacin de las reservas de caja: La empresa debe establecer un saldo de
caja promedio, una vez analizados los beneficios y los costos de mantener
efectivo.
c) Administracin de los ingresos y egresos de caja: La empresa debe establecer los
procedimientos par que el efectivo sea cobrado y desembolsado de la forma ms
eficiente; de esta manera, la empresa se ordenar convenientemente, cobrando
antes para poder cumplir con sus pagos. La idea es cobrar las cuentas lo ms
pronto posible pero a la vez pagarlas con el mayor retraso, sin que esto
signifique daar ni la imagen ni el crdito de la empresa.
d) Inversin de los saldos ociosos de caja: Cuando la empresa determina el saldo de
caja ptimo y tiene un exceso de liquidez temporal, debe invertirlo, por ejemplo,
en valores negociables, tambin temporales.