I.

1985-1990 Recesin e hiperinflacin

La poltica econmica aplicada a partir de agosto de 1985 signific un retorno a los esquemas de
intervencin adoptados anteriormente entre 1968 y 1975, descuidndose en forma extrema los
equilibrios macroeconmicos bsicos. Ello llev a una fuerte presin sobre las cuentas externas que
inicialmente trat de ser contrarrestada con el establecimiento de tipos de cambio mltiples,
aranceles diferenciados y la moratoria del pago de la deuda externa. Hacia 1988 los desequilibrios
eran de tal magnitud que hicieron infructuosos los intentos de estabilizacin y terminaron
generando un proceso hiperinflacionario. Como resultado de estas polticas, entre 1988 y 1990, el
PBI per cpita cay en 32 por ciento y la inflacin alcanz niveles mensuales superiores a 50 por
ciento. Los efectos de la hiperinflacin y la recesin sobre la distribucin del ingreso determinaron
una cada de los salarios reales de aproximadamente 54 por ciento en esos aos. Asimismo, se
observaron niveles negativos de reservas internacionales.
Durante este quinquenio, la poltica monetaria se caracteriz por el uso de la emisin primaria para
el financiamiento del gasto pblico, as como para el otorgamiento de crditos a la banca, en
particular al Banco Agrario. En este sentido, la emisin primaria fue la principal fuente de
financiamiento de los crecientes dficits fiscales, en un contexto de restricciones de prstamos
externos. Cabe mencionar que durante este perodo se llev a cabo una marcada expansin del gasto
pblico. De un dficit econmico de 3,2 por ciento en 1985 se pasa a un dficit promedio de 11,0
por ciento para el quinquenio 1985-1990, con un valor mximo de 16,3 por ciento en 1988.

En el caso de la banca de fomento, las mayores colocaciones estuvieron dirigidas principalmente al

sector agrario, las cuales pasaron de representar el 56 por ciento de las colocaciones totales en 1985,
a 96 por ciento en 1990.
As, mientras el crdito del Banco Central creci en 164 por ciento en promedio, la emisin
primaria slo lo hizo en 87 por ciento. Con el agotamiento de las reservas internacionales, las
colocaciones del Banco Central representaron ntegramente una mayor emisin primaria, lo cual se
reflejara en las tasas de inflacin alcanzadas a partir de 1988 (niveles mayores a los 4 dgitos).
Por otro lado, el Banco Central mantuvo al encaje como principal instrumento de control de la
liquidez frente a la creciente expansin de los medios de pago por las operaciones crediticias a favor
del gobierno.
Asimismo, se mantuvo el control sobre las tasas de inters, lo que en un contexto hiperinflacionario
agudiz el proceso de desintermediacin financiera. As, la liquidez y el crdito, luego de
representar 16 y 13 por ciento del PBI en 1985, disminuyeron su participacin en 1990 hasta 5 y 3
por ciento del PBI, respectivamente.
La moneda extranjera continu siendo un medio de ahorro que brind proteccin contra la inflacin
y la devaluacin.

La
confiscacin de los depsitos mantenidos en moneda extranjera en el sistema financiero ocurrido
en 1985, disminuy el coeficiente de dolarizacin reportado en el sistema financiero, pero no
elimin los incentivos a mantener moneda extranjera como instrumento para protegerse contra la
inflacin. Es as que, a pesar de haberse reducido el coeficiente de dolarizacin en dichos aos, la
preferencia por parte de los agentes no cambi.
En 1987, el coeficiente de dolarizacin alcanz un nivel de 12 por ciento, pero si consideramos los
depsitos de peruanos en el exterior se alcanza un coeficiente de 42 por ciento.
La poltica cambiaria tambin fue utilizada para reducir la inflacin. Despus de una devaluacin
inicial de 12 por ciento del tipo de cambio oficial en agosto de 1985, se procedi a congelar el tipo
de cambio. En 1986 se comienza a observar una prdida importante en el tipo de cambio real, los
ajustes cambiarios posteriores fueron insuficientes para mejorar el tipo de cambio real, dada la
aceleracin del proceso inflacionario.
Esta prdida trat de ser compensada con el uso de varios mercados (Mercado Unico de Cambios,
mercado libre del sistema bancario, mercado para los exportadores, al que se aadi el mercado
informal) que daban mltiples tipos de cambios efectivos. En 1987, por ejemplo, existan ocho tipos
de cambio para la exportacin.
Los tipos de cambio mltiples se diferenciaban por tipo de producto de exportacin y de
importacin de bienes y servicios. Este sistema se caracteriz por mantener tipos de cambios
compra por encima de los de venta.
Cabe mencionar un episodio de interferencia del Gobierno a la autonoma del Banco Central en este
perodo. Con ocasin de la restitucin del Mercado Unico de Cambios en julio de 1987, mediante el
Decreto Supremo N 159-87-EF se dispuso que la poltica cambiaria sea fijada por el Ministerio de
Economa y Finanzas. Esta norma legislativa resalta si se tiene en consideracin que el rgimen
cambiario vigente en aquel perodo era el tipo de cambio fijo.

II.

Periodo 1990-1998: Reformas Estructurales Y Estabilizacin

Este periodo abarca el primer y segundo gobierno de Alberto Fujimori en el cual

su objetivo inmediato principal era detener el curso de la inflacin galopante. Ms all de eso, los
objetivos incluye la sustitucin de importaciones, de regreso a la plena participacin en el comercio
mundial y los sistemas financieros, la eliminacin de controles de precios internos y los subsidios,
elevar los ingresos pblicos.
Para lograr todos esos objetivos tuvo que realizar reformas en la poltica macroeconmica que iba
utilizar en su periodo. A partir de agosto de 1990, se inici un programa de reformas estructurales
(desregulacin de mercados y disminucin de la actividad estatal) conjuntamente con un programa
de estabilizacin sustentado en el equilibrio fiscal y un manejo monetario dirigido a abatir la
inflacin. As, se eliminaron los controles de precios, los subsidios y el esquema de represin
financiera.
Con estas reformas se busc brindar un marco institucional estable, con base en criterios de
mercado, para mejorar la eficiencia y aumentar el ahorro nacional, establecindose las condiciones
para un crecimiento sostenido de largo plazo, y no slo en uno de corto plazo sustentado en un
estmulo artificial de polticas fiscales y monetarias que tuvieron que utilizarse para volver a tener
financiamiento externo.

Nuevo esquema de poltica monetaria

En este contexto, el esquema de poltica monetaria se modifica y se centra en un nico objetivo:

alcanzar la estabilidad de precios. Asimismo, a diferencia de perodos anteriores donde prim el uso
de instrumentos directos (elevados encajes, control de tasas de inters, crditos al gobierno y a la
banca de fomento y coeficientes de cartera de colocaciones de la banca), la poltica monetaria
empez a basarse en el uso de instrumentos indirectos (que operan a travs del mercado en su
conjunto) y el control de precios del mercado.

Instrumentos De Manejo Monetario

El Banco Central regula la liquidez a travs de sus instrumentos de control monetario, los cuales
son:
a) Operaciones cambiarias.- Por esta va el Banco Central aumenta o disminuye la emisin
monetaria segn compre o venda moneda extranjera. Dentro del esquema de flotacin
cambiaria, la intervencin del Banco Central permite, en primer lugar, evitar fluctuaciones
bruscas y transitorias del tipo de cambio.
b) Crditos de liquidez.- Luego de la incertidumbre generada por la crisis financiera
internacional, en 1998, el manejo de los crditos de liquidez en moneda nacional estuvo
dirigido a evitar que los bancos demanden redescuentos con fines especulativos; es decir,
que destinen estos fondos, bsicamente, a la compra de moneda extranjera.
c) Otros instrumentos
Coordinacin entre las polticas monetaria y fiscal

La poltica fiscal se ha orientado a mantener un equilibrio en las cuentas del sector pblico a fin de
no generar presiones sobre el financiamiento interno, en el marco del programa de estabilizacin de
la economa. Este manejo fiscal ha contribuido a reducir la inflacin y contrarrestar tanto la
tendencia revaluatoria del tipo de cambio cuanto el dficit en cuenta corriente de la balanza de
pagos.
La utilizacin del mayor ahorro del sector pblico para fines de pago de deuda externa -al aumentar
la demanda por divisas- ha permitido reducir la apreciacin del tipo de cambio real. En este
contexto, el programa monetario anual incorpora el escenario fiscal aprobado en el Presupuesto
General de la Repblica. La coordinacin entre las autoridades monetarias y fiscales se realiza
continuamente y se encuentra institucionalizada a travs del Comit de Caja Fiscal que se rene
mensualmente. En dicho Comit participan representantes del Banco Central, el Ministerio de
Economa y Finanzas y otras Entidades pblicas para determinar las proyecciones del mes de
ingresos tributarios, el tope de autorizaciones de gasto pblico (siempre dentro del marco
presupuestario aprobado para el ao) y las compras de moneda extranjera del Tesoro Pblico al
Banco Central. Adicionalmente, con base en este escenario fiscal mensual, se establece la evolucin
de los depsitos del sector pblico en el Banco Central, lo cual tambin es incorporado en el
Programa Monetario.
Resultados
Como resultado de casi ocho aos de aplicacin del nuevo esquema de poltica econmica, la
poltica de control de agregados monetarios y la poltica fiscal han permitido alcanzar los siguientes
resultados:
a) Reduccin de la inflacin: De 7 650 por ciento en 1990 a 6 por ciento en 1998.
b) Fortalecimiento de la posicin externa del pas: A fines de 1998, las reservas
internacionales netas del Banco Central de Reserva ascendieron a US$ 9,2 mil millones,
luego de haber sido negativas en US$ 105 millones en julio de 1990.
c) Aumento de la intermediacin financiera: El coeficiente de monetizacin de la liquidez
del sistema bancario se ha recuperado progresivamente desde los niveles observados en
1990 (5 por ciento del PBI) a 21 por ciento del PBI en 1998.
d) Reduccin de las tasas de inters: La tasa de inters activa en moneda nacional pas de
6911 por ciento anual en julio de 1990 a 37 por ciento anual en diciembre de 1998.
e) Mayor inversin

en el sistema financiero peruano: Atrada por el entorno

macroeconmico estable, las reformas financieras y la mejora de los indicadores de
solvencia, contribuyendo a una mayor competencia en el sistema financiero.