Mdulo 4

Anlisis de las
Operaciones
Financieras.

4.1 Las Operaciones

Financieras y la Inflacin:
ndice de Precios, tasa
nominal y real.
4.1.1 ndice de Precios
Definicin
Un ndice de Precios es un indicador que tiene por objeto medir las
variaciones, a travs del tiempo, en los precios de un conjunto definido de
bienes y servicios.

Estructura de un ndice de Precios

Un ndice de precios se estructura en un Nivel General y en subndices de
menor nivel de agregacin. En todos los casos, se refiere a:

Un perodo base: generalmente el ao en que se determina la

estructura de ponderaciones del ndice teniendo en cuenta la
importancia relativa de cada uno de los bienes y/o servicios que
incluye esa estructura. Para dar cuenta de las variaciones de los
precios, se le asigna al ndice del ao base el nmero 100. Esto
significa que cada ndice mensual expresar la relacin entre los
precios relevados ese mes y los promedios vigentes en el ao base.

Una poblacin de referencia.

Una regin geogrfica definida. (Instituto Nacional de Estadsticas y

Censos, Cmo usar un ndice de Precios. Se puede consultar en
lnea www.indec.mecon.gov.ar)

Cambios en la Base de un ndice

Es usual que a medida que pasa el tiempo, el grupo de bienes y servicios
considerados en los ndices de precios, en forma paulatina pueden ir
perdiendo representatividad.
Los hogares en forma secuencial van modificando su estructura de
consumo: dejan de comprar determinados bienes o servicios o los
reemplazan por otros; los oferentes tambin modifican el tipo de bienes
que ofrecen en el mercado; se presentan cambios en las caractersticas de
las viviendas que se construyen y en las tcnicas de construccin aplicadas,
en el diseo de packaging de productos, innovaciones tecnolgicas entre
otros.
En el curso de que se producen estas modificaciones, los nmeros ndices
van mermando entonces su capacidad para representar la realidad y se
hace necesario modificar su base evaluando la introduccin de
transformaciones en alguno/s de los siguientes niveles:

Los bienes y/o servicios que lo integran y su importancia relativa

La poblacin de referencia

La cobertura geogrfica

El sistema de relevamiento de precios

Las frmulas de clculo

Debemos tener presente que al modificar la base de un ndice se presenta

una ruptura en la continuidad de la serie, que desde el punto de vista
terico no admite solucin cuando la modificacin responde a alguno de
los niveles mencionados en forma anterior.
El significado de ruptura hace referencia a que el nuevo ndice de precios
posee una representatividad cualitativamente diferente del anterior.

Mtodos de Clculo
Existen dos mtodos principales para calcular ndices de precios, el ndice
Paasche (del economista alemn Hermann Paasche) y el ndice de
Laspeyres (del economista alemn Etienne Laspeyres).

ndice Paasche
IPP

i p1iq1i
i p0iq0i

siendo IP el ndice de precios, p0i y q0i los precios y cantidades del artculo i
en el perodo inicial o periodo base, y p1i y q1i los mismos en el perodo
posterior que nos encontremos analizando.

ndice Laspeyre
IPL

p 1q 0
p 0q 0

siendo IP el ndice de precios, p0 y q0 los precios y cantidades en el periodo

inicial o periodo base, y p1 y q1 los mismos en el periodo posterior que nos
encontremos analizando.
Ejemplos
Se necesita conocer cmo evolucionaron los precios mayoristas de los
productos nacionales en el ao 1998. Conociendo que el IPIM (Dic. 98) =
102,60 y que IPIM (Dic. 97) = 109,51
Para ello debemos tomar los nmeros del IPIM base 1993=100
correspondiente a la apertura productos nacionales.
En este caso tenemos dos opciones de clculo que apuntan a diferentes
objetivos:
a) Calcular la variacin de precios acumulada durante 1998, lo que supone
tomar los ndices correspondientes a diciembre de 1997 y diciembre de
1998.
b) Calcular la variacin de precios promedio durante 1998, lo que supone
tomar el promedio de los ndices mensuales del ao 1997 y del ao 1998 y
calcular su tasa de variacin.
La frmula para el primer caso es:

= 102,60 - 109,51 x 100= - 6.31%

109.51

El resultado indica que, entre diciembre de 1997 y diciembre de 1998, los

precios mayoristas de la produccin nacional acumularon una disminucin
(deflacin) del 6,31%
La frmula para el segundo caso es:

= 106,80 110,19 x 100= - 3,07%

110,19
Este resultado significa que en promedio los precios mayoristas de los
productos nacionales disminuyeron un 3,07 % en 1998 respecto del nivel
que en promedio tenan en 1997.
Los resultados obtenidos a partir de las dos opciones de clculo son
distintas: en el primer ejemplo se mide la variacin de precios acumulada
durante 1 ao; en el segundo, la variacin de precios promedio en el
mismo perodo.
En definitiva la frmula de aplicacin depender de la naturaleza del
problema que debamos resolver.

ndice de Precios al Consumidor (IPC)

El IPC es un ndice de canasta fija, correspondiente a un periodo base en el
tiempo, construido sobre una variante de los ndices, que permite una
actualizacin ms rpida de la canasta para seguimiento de precios, segn
evolucione o cambie el gasto de consumo de los hogares de un pas.
En el transcurso del tiempo, los mismos bienes, tienen un precio diferente
y por lo general creciente. El bien real es el mismo, pero su valoracin
monetaria cambia. Si deseamos analizar en forma adecuada la evolucin
de la actividad econmica, debemos separar la influencia de los precios
sobre los valores de bienes y servicios.
Frmula

El IPC sirve para una amplia variedad de objetivos, ya que en la prctica

sigue siendo la medida ms precisa de la inflacin que afecta a los hogares.
El IPC es considerado en casi todos los pases como uno de los indicadores
bsicos del funcionamiento de la economa. Los resultados de estas
mediciones pueden ser diferentes, dado que, a medida que transcurre el
tiempo, los consumidores no siguen comprando un mismo conjunto de
bienes y servicios, sino que ajustan sus gastos en funcin de los cambios en
los precios relativos y de otros factores.
En la Argentina el IPC se calcula en forma mensual por el Instituto Nacional
de Estadsticas y Censos (INDEC).

Metodologa de clculo del IPC en Argentina

El INDEC, ha efectuado los trabajos relativos al cambio de base del ndice
de Precios al Consumidor del Gran Buenos Aires (IPC-GBA), que a partir del
Comunicado de Prensa correspondiente al mes de mayo de 2008, tiene
base abril 2008 = 100.
El estudio de los datos resultantes de la Encuesta Nacional de Gastos de los
Hogares 2004/5 (ENGH) ha permitido reflejar los cambios en los hbitos de
los consumidores a travs del anlisis de la evolucin del gasto.
Adicionalmente han sido consultadas otras fuentes internas y externas de
informacin para obtener un indicador representativo de una estructura
actualizada del consumo de los hogares.
Como resultado de dichos estudios se determin una muestra de 440
variedades que permite realizar un seguimiento confiable de las
variaciones de precios en el tiempo, y se actualiz la estructura de
ponderaciones.
Se introdujeron innovaciones respecto al indicador base 1999 = 100, tales
como la utilizacin de canastas estacionales para aquellos productos con
alta estacionalidad - ponderaciones fijas para los subgrupos frutas,
verduras e indumentaria, y variables para las variedades que los integran.
Asimismo se incorporaron mejoras sustanciales en los procesos de trabajo
relativos a la elaboracin del ndice.
Se redise la muestra de locales incluyendo nuevos informantes y
reemplazando otros, lo cual permite representar de una manera ms
exhaustiva la zona geogrfica y los tipos de negocios.
Se actualiz la participacin de los tipos de negocios - grupos tradicional (T)
y supermercado (S)- a partir de los datos de la ENGH, las consultas

efectuadas a diversos organismos integrantes del Sistema Estadstico

Nacional y a diversas cmaras empresarias.
Ejemplos

La incidencia de un captulo en el Nivel General mide lo que hubiera

variado el Nivel General del ndice si el resto de los precios hubiesen
permanecido constantes.
La suma total de las incidencias de los captulos es igual a la variacin del
Nivel General del ndice.

Con el propsito de acercar una herramienta de anlisis de la evolucin del

IPC-GBA, se presenta una clasificacin de los bienes y servicios de la
canasta que da origen a 3 categoras diferentes. Para esta clasificacin se
utilizan los siguientes criterios:
- Bienes y servicios con comportamiento estacional: frutas, verduras, ropa
exterior, transporte por turismo y alojamiento y excursiones. Esta categora
representa el 9,48% de la canasta total del IPC.
- Bienes y servicios cuyos precios estn sujetos a regulacin o tienen alto
componente impositivo: combustibles para la vivienda, electricidad, agua y
servicios sanitarios, transporte pblico de pasajeros, funcionamiento y
mantenimiento de vehculos, correo, telfono y accesorios. Esta categora
representa el 19,11% de la canasta total del IPC.
- Restantes bienes y servicios: resto de grupos del IPC, los cuales
representan el 71,41% de la canasta total del IPC.

ndice de Precios Internos al por Mayor (IPIM)

El ndice de Precios Internos al por Mayor (IPIM) tiene por objeto medir la
evolucin promedio de los precios de los productos de origen nacional e
importado ofrecidos en el mercado interno. As, tal como seala la
metodologa, el IPIM es similar al anterior ndice de Precios Mayoristas
(base 1981=100).

Existe una modalidad de uso de la informacin estadstica por parte de los

usuarios que consiste en comparar la evolucin del ndice de Precios
Internos al Por Mayor (IPIM) y del ndice de Precios al Consumidor (IPC GBA).
Es importante aclarar que al efectuar dicha comparacin se deben
considerar las diferencias sustanciales que se encuentran de manifiesto
entre ambos indicadores, como por ejemplo: el objetivo de la elaboracin
de cada ndice, el tipo de informantes, la cobertura geogrfica y la
conformacin de las respectivas canastas, entre otros. El grfico que se
presenta a continuacin, nos permite observar las diferentes evoluciones
histricas de ambas series:

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Sntesis metodolgica
Las ponderaciones del sector primario son valores brutos de produccin
netos de impuestos, estimados por las Cuentas Nacionales; las del sector
manufacturero son valores de produccin provenientes del Censo Nacional
Econmico de 1994 (que suministr datos de 1993); la energa elctrica
est ponderada con la facturacin de las empresas distribuidoras; y las del
sector de productos importados se calcularon a partir del valor CIF (costo,
seguro y flete) de las importaciones realizadas durante 1993.
Las ponderaciones de cada ndice son consistentes con la cobertura y el
tratamiento impositivo de cada uno de ellos. Para el clculo se utiliza una
frmula de ponderaciones fijas referidas al ao base, del tipo Laspeyres.
Los precios observados corresponden al da 15 de cada mes, salvo
excepciones, ya que en algunos sectores se trata de promedios mensuales
(de precios diarios o de varios precios durante el mes) o de precios de la
semana que incluyen el da 15. Para ms informacin consultar la
metodologa.

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4.1.2 Tasa de Inflacin

La inflacin es el aumento generalizado y sostenido en el nivel general de
precios. Es el aumento en trminos porcentuales, de los precios
experimentado en todos los productos en una economa de forma continua
durante algn periodo de tiempo dado.
Para poder mensurar ese aumento, se crean diferentes ndices que miden
el crecimiento medio porcentual de una canasta de bienes ponderada en
funcin de lo que se quiera medir. El ndice ms utilizado en este caso para
medir la inflacin es el ndice de Precios al Consumidor (IPC).
Existen distintos tipos de inflacin, dado que las causas que la provocan
son diferentes. De acuerdo a la teora econmica, podramos agrupar este
fenmeno en tres tipos diferentes de inflacin:

Inflacin de demanda: es aquella en la cual la demanda agregada

de la economa es superior a su oferta de bienes y servicios,
encontrndose la economa a un nivel de pleno empleo.

Inflacin de costos: se presenta en forma usual en economas,

donde los mercados no son competitivos (existen monopolios u
oligopolios), y esto produce que los sectores concentrados
controlen la oferta, y ante un crecimiento de la demanda, en lugar
de producir mayor cantidad de bienes y servicios por medio del
fortalecimiento de la inversin, aumentan los precios.

Inflacin estructural: es la inflacin que se produce a consecuencia

de una escasez en la oferta de un bien bsico de la economa, que
impacta en todos los precios. Un ejemplo de este tipo de inflacin
es la denominada inflacin cambiaria.

Lo que interesa es el valor real de lo que pueda comprar el dinero.

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Para obtener el valor real deflactamos el valor nominal (dividimos el valor

nominal entre (1 + p))

El valor real es el valor que se tendra si quitamos el efecto de la inflacin.

4.1.3 Tasa Real

La tasa de inters real es aquella que toma en cuenta el efecto
desvalorizador de la inflacin.
La tasa de inters nominal es la que comnmente manejan las instituciones
financieras, como por ejemplo la tasa de inters que paga determinada
cuenta de ahorro en un banco. Esta tasa no toma en cuenta la inflacin,
efecto que s considera la tasa de inters real.
Cmo afecta la inflacin a la tasa de inters?
Para obtener el valor real, tal cual ya lo expresamos, es necesario deflactar
(dividir entre [1 + p]) los valores nominales. Si definimos como "i" la tasa de
inters nominal y como "r" la tasa de inters real, entonces esta ltima se
obtendra de deflactar la primera.
i = tasa de inters nominal para el periodo
r = tasa de inters real para el periodo
p= tasa de inflacin para el periodo
Entonces deflactando la tasa de inters nominal obtenemos la tasa de
inters real:

rp (tasa de inters real por la tasa de inflacin) representa, la

compensacin por la prdida del valor adquisitivo de los intereses:
[(1+i) / (1+ p)] - 1 = r

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Partiendo de la ecuacin, podemos obtener la frmula de la tasa de inters

nominal. Pasando el componente (1 + p) que est dividiendo de un lado de
la ecuacin, multiplicando en el otro lado de la ecuacin:
(1 + i) = (1 + r) ( 1 + p)
Realizando las multiplicaciones del lado derecho de la ecuacin y el pasaje
de trminos:
(1 + i) = 1 + r + p+ r p
1 + i = 1 + r + p+ r p
Nos queda la frmula de la tasa de inters nominal cuando la inflacin es
conocida:

4.1.4 Teorema de Fischer

El Teorema de Fischer, establece que las tasas de rendimiento reales deben
tender a la igualdad en todas partes, pero las tasas de inters nominales
(aquellas que se observan impresas en el ttulo-valor) variarn segn la
diferencia entre las tasas de inflacin esperadas de los pases que apliquen
esta medicin.
Supongamos que la inflacin del pas A es 1,80% mayor que la del pas B y
que los diferenciales de tasas de inters entre estos pases, medidos a 6
meses plazo, son de 2,10%, esto significa que el pas A est pagando en sus
inversiones un 0,30% ms de poder de compra que el pas B.
Siguiendo con este teorema y bajo el supuesto de que se mantenga la
tendencia en la inflacin de ambos pases, esto sugerira que existe espacio
para una nueva disminucin en las tasas nominales que pagan los ttulos en
el pas A.
Esta posible presuncin se tiende a reforzar cuando se considera otra
interpretacin ms amplia de este teorema que se conoce como el Efecto
Fisher internacional, segn el cual los inversionistas en valores extranjeros
deben ser recompensados por una tasa de inters mayor, segn sea el
nivel de devaluacin que van a tener que asumir al devolverse a su
moneda.

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4.2 Las operaciones con

moneda extranjera:
Cotizacin y Teoremas.
4.2.1 Mercado de Divisas y Tipo de
Cambio
Qu es una divisa?
Las divisas son medios de pago nominados en moneda extranjera y
mantenidos por los residentes de un pas, por ejemplo:

Los billetes o moneda extranjera.

Los depsitos bancarios nominados en moneda extranjera en una

institucin financiera.

Los documentos que dan derecho a disponer de esos depsitos sin

ningn tipo de restriccin (cheques, tarjetas de crdito)

Clasificacin de las divisas

Segn su situacin en el mercado, podemos clasificar las divisas en:

Divisas convertible: son aquellas que se pueden intercambiar

libremente por otra divisa y su precio viene determinado por el
mercado. Ejemplo: Euro, el Dlar, el Yen, etc.

Divisas no convertibles: son aquellas que estn sometidas a

restricciones y sus precios son establecidos por el Estado. Ejemplo:
Naira (Nigeria)

Mercados de Divisas
Los mercados de divisas son emplazamientos en los que se intercambian
las diferentes monedas nacionales (medios de pago en general) y se fijan
los precios de cambio. La razn de la existencia de este tipo de mercados
son las operaciones de cambio derivadas del comercio internacional y los
movimientos (flujos) en los mercados financieros internacionales.

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El precio fijado en este tipo de mercados es lo que se conoce como tipo de

cambio (la cantidad de moneda de un pas que hay que entregar para
obtener un determinado monto de monedas de otro).

Mercado Internacional de Divisas (Forex o FX)

Forex, es la abreviatura de Foreign Exchange (Intercambio de Monedas
Extranjeras) es tambin conocido como Mercado Internacional de Divisas.
El mercado de moneda extranjera (Forex o FX) existe dondequiera que una
moneda se negocie con otra (como una casa de cambio).
Es el mercado financiero ms grande del mundo, con ms de 2 billones de
dlares negociados diariamente, es decir, ms del triple del monto total del
mercado de Acciones y el de Bonos del Tesoro de los Estados Unidos.
Una caracterstica de este mercado es que a diferencia de otros mercados
financieros este no tiene una ubicacin fsica, no posee un lugar de
intercambio central. Su operatoria se concreta a travs de una red
electrnica de bancos, sociedades y personas que cambian una moneda
por otra. La falta de cambio fsico permite al mercado cambiario operar las
24 horas del da, abarcando diferentes zonas a travs de los centros
financieros ms importantes.
La negociacin en Forex se realiza mediante pares, realizando
simultneamente la compra de una divisa y vendiendo otra. El Forex ha
ganado popularidad rpidamente, debido a su elevada liquidez, el
potencial de beneficios que ofrece tanto en mercado alcista como bajista,
el hecho de ser un mercado altamente tendencial y la posibilidad de
acceder durante las 24 horas del da, 6 das a la semana.
En resumen, las caractersticas sobresalientes del FOREX son:
a) Es el mercado ms grande del mundo en volumen de transacciones
diarias.
b) La liquidez extrema del mercado.
c) Es muy voltil y sus participantes tienen pocas posibilidades de
manipulacin del mercado.
d) El tiempo en que se desarrolla - 24 horas al da.
f) Su dispersin geogrfica. Si bien, existe una fuerte concentracin espacial
de la actividad. Unos pocos centros financieros renen casi totalidad de las
transacciones: Londres, Nueva York, Tokio, Singapur, Zurich, Hong Kong,
Frankfurt, entre otros.

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4.2.2 Cotizacin Directa e Indirecta

La Cotizacin directa (Direct quote, en ingls), es la cantidad de

unidades de moneda local necesaria para comprar una unidad de
divisa extranjera.
Ejemplo: Se necesitan $ 3.60 (pesos argentinos) para adquirir un
dlar estadounidense.

La Cotizacin Indirecta (Indirect quote, en ingls), es el nmero de

unidades de un tipo de cambio extranjero que puede ser cambiado
por una unidad de un tipo de cambio local. Dada una cotizacin
directa, se puede obtener una cotizacin indirecta (el recproco de
la cotizacin directa).
Ejemplo: Suponga que a un ciudadano estadounidense le es dada
una cotizacin directa de u$s 0,788 dlares de su pas por un sol
peruano. Esto significa que, el precio de un Sol peruano es de $0,
7880 (Cotizacin directa)
Cotizacin indirecta:
Es decir un dlar puede ser cambiado por 1.2690 soles, el cual es el
precio en soles de un dlar.

4.2.3 Teorema de la paridad cambiaria

La teora de la paridad cambiaria se basa en el concepto de que la poltica
cambiaria debe utilizarse para mantener el equilibrio del sector externo de
la economa.
Esta teora plantea que la tasa de cambio de equilibrio en el largo plazo es
aquella que permite alcanzar el equilibrio de la balanza de pagos en un
determinado periodo de tiempo.
Esta paridad cambiaria es la relacin entre la inflacin interna del pas y las
inflaciones de los pases con que comercia. Si la inflacin interna del pas es
mayor, se encuentra en una situacin de atraso cambiario, mientras que la
situacin inversa implica una posicin de adelanto cambiario.
Al fijar su tipo de cambio, un pas tiene que aceptar la tasa de inflacin de
su principal socio comercial. Es decir, que cuando el socio comercial acta
ste es emisor de la moneda vehculo del sistema monetario
internacional incrementando la oferta de su moneda, la inflacin en ese
pas deber aumentar y, por lo tanto, el pas que ha fijado su tipo de

23

cambio con respecto a esa divisa deber aceptar un aumento en la tasa de

inflacin domstica para mantener la paridad del poder adquisitivo y no
tener que apreciar su moneda.

4.2.4 Teorema del diferencial de tasa

de inters
La teora de la paridad de las tasas de inters expresa que la relacin entre
el tipo de cambio actual y el tipo de cambio futuro de las monedas de dos
pases, est en funcin del diferencial de las tasas de inters que pagan
ambos pases. La teora seala que la variacin porcentual en el tipo de
cambio es igual al diferencial de tasas de inters entre las dos economas.

4.3- Decisiones de
inversin y financiacin:
prstamos, emisiones,
estructura, tasas spots y
forward.
4.3.1 Prstamo bancario
Un prstamo bancario consiste en pedir fondos a una entidad bancaria
para financiar algn proyecto personal o negocio, o para saldar deudas;
fondos que luego debern reintegrarse con la correspondiente tasa de
inters.
Para poder pedir un prstamo a un banco es necesario contar con algunos
de los requisitos que el banco pide. Entre ellos, los requerimientos ms
comunes son el considerar la calificacin de crdito, para lo que existe una
agencia especialmente designada a establecer dicha calificacin.

24

En segundo lugar, se consideran los antecedentes bancarios personales, el

tiempo durante el cual se ha sido cliente del banco, si ha pagado o no los
prstamos anteriores (historial de prstamos), el saldo promedio que
mantiene en su cuenta corriente, si ha tenido sobregiros, para qu necesita
del dinero, entre otros aspectos que se considerarn.
Adems, si se requiere del prstamo para realizar algn tipo de negocio o
emprendimiento, la entidad bancaria verificar su experiencia en dicho
rubro en particular, adems del compromiso con aquel negocio y la forma
en la que ha planeado obtener el dinero para poder reintegrar el capital
tomado en carcter de prstamo.
El motivo por el cual se solicitan los fondos es muy relevante para una
entidad bancaria a la hora de decidir si se le otorgar o no el prstamo de
dinero.
De este modo, si se piensa realizar un negocio inversin, la entidad
bancaria querr saber de qu forma se utilizarn los ingresos que este
negocio alternativa de inversin generaran en el futuro. Por ello es
fundamental la presentacin de un flujo de caja o efectivo que demuestre
el potencial del negocio, para cumplir con los pagos y plazos del prstamo
bancario.
Prstamos sin garanta
Una lnea de crdito es un contrato de conformidad con el cual la empresa
queda autorizada a disponer de hasta cierta cantidad especificada en
calidad de prstamo.
Para garantizar que la lnea se utilice para efectos de corto plazo, el
prestamista requiere en ocasiones que el prestatario, liquide la lnea, la
deje en cero y la mantenga as durante un perodo, a lo largo del ao
(tpicamente 60 das) que se denomina perodo de limpieza.
Las lneas de crdito a corto plazo se clasifican en comprometidas o no
comprometidas.
El segundo caso es un acuerdo informal que permite a la empresa tomar
prstamos hasta un lmite previamente especificado sin tener que pasar
por los trmites usuales. Mientras que las lneas de crdito comprometidas
son arreglos jurdicos formales que implican por lo general, el pago de una
comisin de apertura por parte de la empresa al banco.
Como parte de una lnea de crdito, los bancos piden en ocasiones que la
empresa mantenga en depsito cierta suma de dinero (saldo
compensatorio). Un saldo compensatorio, es una parte del dinero de la
empresa, depositada en el banco en cuentas que pagan intereses bajos o
sin intereses. Al dejar esos fondos en el banco y recibir poco o nada de

25

inters, la empresa aumenta la tasa de inters efectiva que recibe el banco

sobre la lnea de crdito, con lo cual compensa al banco.

Prstamos con garanta

Los bancos y las entidades financieras en general, suelen exigir garantas
para otorgar prstamos a corto plazo, al igual que con los de largo plazo. La
garanta de los prstamos a corto plazo por lo general consiste en las
cuentas por cobrar, los inventarios o ambos.
El financiamiento mediante cuentas por cobrar supone ceder o depositar
en prenda las cuentas por cobrar o descontarlas. En la cesin, el
prestamista (banco, por ejemplo) recibe las cuentas por cobrar como
garanta, pero el prestatario (la empresa) sigue siendo responsable si la
cuenta se vuelve incobrable.
Los crditos de habilitacin o avo son prstamos a corto plazo para la
compra de inventarios, depsitos en consignacin y prstamo prendario a
travs de almacenes generales de depsito:

Garanta general sobre inventarios: da al prestamista un derecho

prendario sobre todos los inventarios del prestamista.

Depsitos en consignacin: el prestatario mantiene inventarios

especficos en depsitos para el prestamista.

Depsito en almacenes generales de depsito: una empresa de

almacenamiento (independiente) acta como agente de control
para supervisar el inventario en nombre del prestamista.

4.3.2 Emisin de deuda y acciones

La composicin de la estructura de financiamiento se transforma en una
variable estratgica difcil de modificar a corto plazo porque se halla
condicionada por la situacin de la empresa, sus caractersticas econmicas
y la situacin del ambiente en el que opera y se desenvuelve.
Cada sector o rama de actividad permite lograr una estructura de
financiamiento diferente, debido a la relacin existente entre inversinfinanciacin.
Es por ello que la empresa no posee libertad de decisin absoluta sobre las
decisiones de financiamiento ya que debe someterse a las restricciones
propias del mercado de capitales. La decisin de endeudamiento deja de
convertirse en una estrategia voluntaria de mejora de la rentabilidad

26

financiera, para convertirse en un requisito para la supervivencia de la

empresa.
La Empresa puede financiar sus necesidades desde tres puntos de vista en
forma esencial:

Los flujos internos de efectivo (utilidades retenidas y la

depreciacin)

Financiacin por fondos externos a corto plazo

Financiacin por fondos externos a largo plazo.

Una parte del financiamiento que obtiene la Empresa proviene de las

utilidades retenidas.
Esta situacin se presenta porque numerosas firmas optan por repartir la
totalidad de las utilidades como dividendos, sino que utilizan un mayor
porcentaje para financiar sus proyectos de crecimiento, por lo que esta
situacin se corresponde con un financiamiento a largo plazo.
La financiacin a corto plazo, se obtiene a travs de las instituciones
financieras que estn especializadas en el prstamo de recursos a corto
plazo.
En forma complementaria, las empresas cuentan con numerosas formas de
captar recursos genuinos del mercado de valores. Una de esas alternativas
consiste en recurrir al financiamiento por medio de la emisin de acciones.
El financiamiento que utiliza la colocacin de acciones, se transforma en
una clara alternativa que posibilite orientar el foco a la atencin de las
diversas necesidades financieras de su empresa (principalmente a largo
plazo), ya que esta opcin no posee a priori un plazo de vencimiento
claramente fijado.

Categoras de clasificacin de instrumentos de deuda a largo plazo

AAA: esta calificacin corresponde a emisiones con la ms alta capacidad
de pago tanto de capital como de los intereses respectivos en los trminos
y plazos acordados. Se corresponde con instrumentos de deuda que no se
hallaran afectados ante probables cambios en el emisor, en la industria a
la que pertenece la empresa o en la economa en general. Nivel Excelente.
AA: son emisiones con muy elevada capacidad de pago del capital e
intereses en los trminos y plazos acordados. No se hallaran afectados
ante probables cambios en el emisor, en la industria a la que pertenece la
empresa o en la economa en general. Nivel Muy Bueno.

27

A: son emisiones con una aceptable capacidad de pago de capital e

intereses en los trminos acordados. Son instrumentos de deuda
susceptibles de leves deterioros ante probables cambios en el emisor, en la
industria a la que pertenece la empresa o en la economa en general. Nivel
Bueno.

Acciones preferentes
Las acciones preferentes resultan un hbrido, entre las acciones comunes y
los bonos, porque los dividendos son similares a los pagos de intereses
sobre los bonos (monto fijo) y deben abonarse antes de que se puedan
pagar los dividendos sobre las acciones comunes, sin omitir los dividendos
preferentes.
Las acciones preferentes dan derecho a sus poseedores a tener pagos de
dividendos regulares y fijos y esos pagos son a perpetuidad.
Desde el punto tanto legal como impositivo, una accin preferente es una
forma de capital accionario, pero los dueos de una accin preferente a
veces no poseen privilegios de votacin.
Los dividendos a abonar sobre una accin preferente son acumulados o no
acumulados. Si los dividendos preferentes son acumulados y no se pagan
en un ao en particular, se transferirn como dividendos atrasados.

Valuacin de acciones comunes

Las acciones comunes son representaciones de una participacin en la
propiedad de la empresa. Las acciones pueden comercializarse en el futuro
buscando un precio de venta mayor al precio de compra para generar una
ganancia de capital, aunque tambin se pueden presentar prdidas de
capital.
Debe quedar en claro que el valor de las acciones depende del valor de
flujos de efectivo esperados en el futuro, los cuales a su vez se componen
de los dividendos que se esperan cada ao y del precio que los
inversionistas esperan recibir al vender las acciones (precio ms la ganancia
de capital).

Como se determina el valor de una accin en la prctica

Los precios de una accin se determinan como el valor presente de una
corriente de flujos de efectivo. El poseedor de una accin recibir una
corriente de dividendos y el valor de la accin al da de hoy se calcula como

28

el valor presente de una corriente infinita de dividendos. Los flujos de

efectivo esperados, son los dividendos esperados ms el precio de venta
esperado por la accin. Sin embargo se deben basar en los dividendos
esperados en el futuro.
Valores de las acciones con crecimiento cero
Es una accin comn en las que los dividendos futuros no se espera que
crezcan en absoluto, es decir g = 0, donde los dividendos que se esperan en
aos futuros son iguales D1=D2=D3 y quitando los subndices

Cuando se espera que un valor se pague un monto constante cada ao se

denomina a perpetuidad (una accin con crecimiento cero es una
perpetuidad). Finalmente el pago de esta perpetuidad es el pago
correspondiente dividido entre la tasa de descuento.
Para establecer la forma mediante la cual una empresa financia sus activos,
se utiliza el endeudamiento sobre activos.
Una empresa posee en forma central dos formas para financiar sus activos:

Con Patrimonio
Con Deudas a terceros

El endeudamiento sobre los activos de una empresa, mide de una manera

simplificad el porcentaje de los activos financiados con deuda a terceros.
El grado o nivel de financiamiento de los activos de una empresa depende
de ciertos factores a saber: las condiciones de la empresa per se, de las
polticas generales en relacin a sus estrategias comerciales, entre otros.

29

Qu diferencia al Mercado de Valores con el Sistema Bancario?

La empresa que solicita un prstamo al banco recibe el dinero sin conocer
exactamente su origen, (no tiene contacto con el depositante cuyo dinero
le es dado en prstamo). El ahorrista que realiza un depsito bancario no
sabe en forma cierta qu har el banco con ese dinero ni a quin se lo
entregar en prstamo o por cunto tiempo. El banco asume el riesgo en
ambos casos.
En el Mercado de Valores, interactan de manera directa la empresa que
capta recursos y el inversor que se los otorga (existe una intermediacin
directa).

Estructura del mercado de valores

Los Mercados Oficiales

Las Bolsas de Valores.

El mercado de Deuda Pblica organizado por el Banco de Central de

cada pas.

El mercado de Derivados (opciones y futuros).

Mercado de Deuda Pblica

30

Los valores negociados en este mercado son los bonos, obligaciones y

letras del Tesoro, y deuda emitida por otras Administraciones y
Organismos Pblicos. Estos valores tambin se negocian simultneamente
en las Bolsas de Valores, que tienen establecido un rgimen especfico para
su contratacin.
Bolsas de Valores
Las Bolsas de Valores son los mercados secundarios oficiales destinados a
la negociacin en exclusiva de las acciones y valores convertibles o que
otorguen derecho de adquisicin o suscripcin.
En la prctica, los emisores de renta variable acuden a la Bolsa tambin
como mercado primario donde formalizar sus ofertas de venta de acciones
o ampliaciones de capital. Asimismo, tambin se contrata en Bolsa la renta
fija, tanto deuda pblica como privada.
A continuacin le proponemos leer atentamente el siguiente artculo que
lo orientar sobre el funcionamiento del sistema burstil argentino.
El Sistema Burstil Argentino
Fuente: Informacin Mercado de Valores de Rosario

El Sistema Burstil Argentino se remonta en sus orgenes, a la fundacin de la

Bolsa de Comercio de Buenos Aires, acaecida en julio de 1854, siendo esta la Bolsa
ms antigua del pas.
Los Mercados de Valores, si bien son personas jurdicas independientes de las
Bolsas, actan dentro de ellas, adheridas a las mismas a travs de un Convenio. En
la legislacin argentina, un Mercado de Valores no puede actuar en forma
separada de una Bolsa.
La Ley 17.811 de Oferta Pblica Bolsas y Mercados de Valores, es la que regula la
actividad burstil en nuestro pas. Esta Ley prev que las Bolsas de Comercio
pueden constituirse como Asociaciones Civiles (que no persiguen fin de lucro) o
Sociedades Annimas. Los Mercados de Valores, solamente pueden constituirse
como Sociedades Annimas.
Las Bolsas de Comercio y los Mercados de Valores, para funcionar como tales,
deben ser previamente autorizados por la Comisin Nacional de Valores.
Las Bolsas tienen por funcin principal, brindar espacios fsicos (recintos) a sus
asociados, para que lleven a cabo en ellos, negociaciones y actos de comercio. En
su seno, las Bolsas cobijan distintas cmaras o nucleamientos gremiales
empresarios, representativos del agro, el comercio, la industria y la actividad
financiera.
Los Mercados de Valores por su parte, inscriben a sus accionistas, los Agentes de
Bolsa, quienes operan en los recintos de las Bolsas, comprando y vendiendo
ttulos valores con oferta pblica autorizada.

31

En los Mercados de Valores, los Agentes de Bolsa actan comprando o vendiendo

ttulos valores privados (acciones y/u obligaciones negociables) o ttulos valores
pblicos (ttulos de deuda emitidos por el Estado Nacional, Provincial o
Municipal). Si bien compran y venden a nombre propio, lo hacen por cuenta y
orden de terceros, sus comitentes (clientes).
El Mercado de Valores acta compensando las operaciones que realizan sus
Agentes de Bolsa. Es decir que todos pueden operar contra todos, pero al final del
da, la liquidacin de las operaciones concertadas, cada Agente de Bolsa la
practica con el Mercado de Valores, y no contra las partes que oper. El Mercado
de Valores garantiza las operaciones que sus Agentes de Bolsa han realizado entre
s.

4.3.3 Estructura temporal de tasas de

inters
La estructura temporal de tasas de inters (ETTI) es la relacin funcional
que informa de los distintos tipos de inters existentes en un mercado, en
funcin del plazo en que se aplican.
La ETTI se suele calcular diariamente y debe cumplir o al menos poseer
alguno (o todos) de estos atributos:

Solamente se tienen en cuenta los ttulos emitidos por la autoridad

montera de cada pas (letras, bonos, etc)
Deben transarse en mercado abierto y su precio cotizarse va oferta
y demanda en plaza organizada y autorizada al efecto (Bolsa de
valores)
Por lo general, los vencimientos de estos activos van desde 3 meses
hasta 30 aos
La tasa para cada periodo se expresa en trminos efectivos anuales
Si el ttulo u obligacin paga cupones antes del vencimiento, estos
deben descontarse con la tasa ya calculada para ese respectivo
periodo.

Existen dos atributos adicionales que muchas veces no se cumplen en la

prctica:

La estructura tendra que ser estrictamente creciente (a mayor

plazo, mayor tasa)
La tasa a la que se va descontando un ttulo en su lapso de vida
debera ser estrictamente decreciente coincidiendo con la tasa
cupn a la fecha de trmino de la obligacin considerada.

32

En general, existen varios enfoques de estimacin de la ETTI y la principal

clasificacin divide tales estudios en modelos de factores, en los que se
hacen supuestos explcitos de la evolucin de ciertas variables de estado
que definen el proceso junto a condiciones de equilibrio o arbitraje, y en
tcnicas de ablandamiento o ajuste.

4.3.4 Tasas Spot y Forward

Forward: es un contrato cambiario a plazo, donde las partes adquieren un
compromiso en una fecha futura para intercambiar divisas a un tipo de
cambio convenido.
Tasa Spot: es el tipo de cambio entre dos monedas en donde el
intercambio debe ocurrir inmediatamente, lo cual significa por lo general el
siguiente da de negocio o el periodo transcurrido despus de dos das de
negocios.
Tasa Forward: es la tasa que se contrata el da de hoy para el intercambio
de divisas en una fecha especfica en el futuro.
Puntos Swaps: Nmero de puntos que se deben aadir o sustraer al tipo
de cambio al contado a efecto de calcular el tipo de cambio a plazo.
Para comprender de mejor forma estos temas, lo invitamos a leer en forma
detenida el siguiente artculo:
Mercado de divisas: contratos Spot y Forward
Facultad de Ciencias Empresariales Universidad de Navarra
www.unav.es/econom/cfinanzas/archivos/divisas.pdf

Qu es el mercado de contado (spot)?

En l se realizan las operaciones de compra y venta de divisas contra la moneda
nacional, cuya entrega se realiza dos das hbiles posteriores al de contratacin de
la operacin.
El tipo de cambio se forma por la oferta y la demanda, aunque puede haber
interferencias por parte de los bancos centrales.
Qu es el mercado a plazo (forward)?
Las operaciones a plazo consisten en la compra de divisas contra moneda
nacional, cuyo cambio se fija en la fecha de contratacin y su entrega o
liquidacin se realiza en el futuro, a partir del tercer da hbil posterior al de la
contratacin.
El contrato Forward permite la posibilidad de cubrir el riesgo y enfrentar la
incertidumbre que implican las fluctuaciones cambiarias en las divisas que operan

33

las empresas, fijando por anticipado el tipo de cambio que regir en una
transaccin en la fecha futura determinada en la negociacin del contrato.
Los Contratos Forward, operan con bienes Subyacentes tales, como las principales
monedas o divisas y pueden ser por cualquier cantidad y plazo dependiendo de
las necesidades de los inversionistas. Pero que generalmente se realizan en
operaciones a plazos que van de 30, 60, 90 o 180 das.

El precio, al cual se pactan las operaciones de los Contratos de Futuros

Bancarios o Contratos Forward se denomina como Precio de Entrega, por
lo tanto, Cuando se establecen los lineamientos y las condiciones de las
operaciones Forward, establecidas en el contrato, el precio de entrega es
negociado, de manera tal, que tanto el vendedor como el comprador del
contrato, estn de acuerdo, tanto en el pago, como en la entrega del bien
Subyacente, en las fechas y montos establecido.
Los tipos de cambio o cotizaciones a plazo se expresan mediante los
denominados puntos swap, que reflejan el diferencial de tipo de inters
existente entre las dos monedas de las que se trate.
Ventajas para el participante (cliente)
a) No implica desembolso de recursos al momento de la contratacin del
instrumento, sino, hasta el momento de la liquidacin, a diferencia de los
Contratos de Futuros en Mercados organizados que se debe depositar un
margen o aportacin.
b) Eliminacin del riesgo por fluctuaciones en los tipos de cambio.
c) Definicin de costos reales en forma anticipada, al conocer los niveles
del tipo de cambio.
d) Aprovechamiento de imperfecciones del mercado (arbitraje) por un
tipo de cambio subvaluado o sobrevaluado, en caso de venta al
vencimiento.
e) Es un instrumento flexible en cuanto a monto y plazo, esto es, de
acuerdo a las necesidades del cliente.
f) Obtencin de utilidades financieras al final del periodo si se cumplen las
expectativas de los contratantes.
Desventajas
a) No es transferible en un mercado secundario.
b) No se puede dar por terminado anticipadamente el contrato por
adoptar posiciones contrarias.
c) Prdidas financieras al final del periodo Si las expectativas de mercado
iniciales no se cumplen.

34

Primas o Descuentos
Las primas o descuentos relacionados con los Contratos Forward, se
determinan a base de los diferenciales de tasa de inters de los pases
involucrados en la transaccin con divisas. Por lo tanto la divisa con una
tasa de inters ms baja se negocia a con descuento en los mercados a
futuro, que la divisa que tiene la tasa de inters ms alta. Entonces la divisa
que tiene una tasa de inters ms alta se negocia con prima en el mercado
a futuro, con respecto a la divisa con tasa de inters ms baja.

Anexo
Temas de Actualidad
Fuente: Instituto Nacional de Estadsticas y Censos (INDEC)

ndice de Salarios
El ndice de Salarios estima la evolucin de los salarios pagados en la
economa, aislando al indicador de variaciones relacionadas con conceptos
tales como cantidad de horas trabajadas, ausentismo, premios por
productividad, y todo otro concepto asociado al desempeo o las
caractersticas de individuos concretos.
Para la elaboracin de este ndice se realizan estimaciones tomando en
cuenta tres sectores: el sector privado registrado, el privado no registrado
y el sector pblico.
Asimismo, a partir de la promulgacin del Decreto N 762/02, que fij la
actualizacin de los contratos contemplados en dicho marco legal en
trminos de un Coeficiente de Variacin Salarial que debera elaborar el
Instituto Nacional de Estadstica y Censos, se inici la serie, utilizada hasta
el 31 de marzo de 2004 con valor legal.
Actualmente contina publicndose para permitir la actualizacin de los
valores de los contratos en los que las partes decidieron utilizar el
Coeficiente a tales efectos.

35

El ndice de Salarios mostr un crecimiento del 1,14 % en el mes de enero

de 2009 respecto de diciembre de 2008, habiendo sido la variacin
experimentada por el indicador del 185,95% respecto del perodo base
(octubre- diciembre de 2001).
Mientras el sector privado registrado tuvo un incremento del 0,86%, el
sector privado no registrado aument el 3,10 % y el sector pblico mostr
una variacin del 0,23% entre los meses de diciembre de 2008 y enero de
2009.

36

Coeficiente de Variacin Salarial

El CVS correspondiente al ltimo da del mes de enero de 2009 respecto a

igual da del mes de diciembre de 2008 reflej una suba del 1,14%. El
indicador del sector privado registrado mostr una variacin positiva del
0,86%, el no registrado mostr una variacin positiva del 3,10% y el sector
pblico mostr una variacin del 0,23% con respecto al mes de diciembre
de 2008.
Resea Metodolgica
El ndice de Salarios estima a partir de la comparacin de meses sucesivos
las variaciones de los salarios tanto del sector pblico, como del privado en
cada mes.
Para la obtencin de los salarios se efecta una encuesta de periodicidad
mensual a las empresas del Sector Privado y se recaba informacin
mediante los circuitos administrativos correspondientes del Sector Pblico.
Respecto del Sector Privado No Registrado se ha realizado una estimacin
de la evolucin de sus salarios sobre la base de la informacin obtenida
mediante la Encuesta Permanente de Hogares (EPH).

37

El ndice es del tipo Laspeyres, con perodo de referencia en el cuarto

trimestre de 2001 y una estructura de ponderacin por ocupacin y por
rama de actividad.
Para el sector privado registrado la informacin para obtener las
ponderaciones de las ocupaciones se toma de los resultados de la EPH y
para las ramas de actividad se obtiene del Sistema de Cuentas Nacionales
(SCN), a partir de la informacin del Sistema Integrado de Jubilaciones y
Pensiones (SIJP).

En el caso del sector pblico, las ponderaciones por ocupacin fueron

obtenidas a partir de informacin relevada por la encuesta ad hoc
preparada para el ndice de Salarios, y para obtener las correspondientes a
actividad se utiliz informacin del SCN.
Para el sector privado no registrado las ponderaciones corresponden a
EPH. En todos los casos, las ponderaciones se refieren a masas salariales.
Las ponderaciones correspondientes a los Sectores son las siguientes:
Las ocupaciones incluidas para seguir la evolucin del sector privado
registrado, se seleccionaron a partir de la informacin que releva la EPH.
Sobre la base de esta informacin se obtuvieron las definiciones de puestos
de trabajo testigo, que se buscaron en las empresas seleccionadas.
En el sector pblico las ocupaciones fueron seleccionadas a partir de
informacin relevada por la encuesta ad hoc.
Para el relevamiento del sector privado registrado se dise una muestra
de empresas sobre la base de la informacin del Sistema Integrado de
Jubilaciones y Pensiones.
La informacin solicitada tanto a las empresas como a las dependencias del
Sector Pblico corresponde al salario que debiera recibir un trabajador
durante el mes de referencia, por el perodo de trabajo considerado como
normal y habitual.
El salario est referido a un puesto de trabajo y no a una persona fsica. Los
salarios relevados no consideran los descuentos correspondientes al
impuesto a las ganancias, ni a otros impuestos aplicables localmente sobre
ingresos salariales.

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En lo relativo al Sector Privado no Registrado, se construy un indicador

basado en la informacin que obtiene la EPH respecto de los salarios
medios por hora.
La tasa diaria del Coeficiente de Variacin Salarial se obtiene calculando la
raz k-ensima del cociente entre el ndice de salarios correspondiente al
mes t y el del t-1.

donde k es la cantidad de das del mes de referencia, ISt e ISt-1

corresponden a los ndices de Salarios de los meses t y t-1 (sin considerar el
aumento otorgado por el Decreto 1273/02, sus modificatorias y
complementarias), CVSd es la tasa diaria del coeficiente de variacin
salarial.
La incorporacin de la nueva informacin se realizar trimestralmente, sin
afectar los resultados previamente informados, mediante empalmes
sucesivos, hasta completar la cobertura prevista.

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