Elementi sulla

Cartolarizzazione

Enrico Cestari
ecestari@tiscali.it

Premessa
I mercati finanziari sono sempre pi caratterizzati dalla necessit di
efficienza. In tale prospettiva lo strumento della cartolarizzazione ha
acquisito una rilevante importanza, in quanto capace di liberare risorse
attive che possono essere utilmente reimpiegate determinando un ciclo
virtuoso di crescente redditivit.

In generale
La cartolarizzazione una
tecnica finanziaria che
consente la trasformazione
di attivit che non hanno la
prerogativa di poter
circolare sui mercati
finanziari, in titoli aventi
caratteristiche definite.

In caso di asset
immobiliari
Il rimborso di tali titoli
pu essere garantito dai
flussi generati da
operazioni aventi per
oggetto limmobile.
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Il concetto

La cartolarizzazione una tecnica finanziaria nata nel mondo anglosassone

e sviluppatasi in tutte le altre aree del mondo ad economia avanzata che
assolve allesigenza tipica delle grandi imprese (pubbliche e/o private), di
procedere alla smobilizzazione dei propri crediti.
In concreto la cartolarizzazione o securitization unoperazione finanziaria
attraverso la quale un soggetto cede a terzi propri diritti a incassi futuri.
Questi incassi futuri possono essere principalmente rappresentati:
o da redditi futuri o da entrate future generate da riscossioni di crediti
o dalla vendita di attivit Patrimoniali.
In tal modo il soggetto si procura mezzi finanziari cedendo attivit.

Il concetto (segue)
In estrema sintesi, viene costituita una Societ Veicolo (SPV o Special
Purpose Vehicle) alla quale viene ceduto un portafogli di immobili, per il cui
acquisto la stessa utilizzer un finanziamento sotto forma di prestito
bancario ovvero obbligazionario. A garanzia del finanziamento posto il
flusso di cassa generato dalla vendita delle propriet immobiliari.
Detta societ assume finanziamenti presso istituti di credito ovvero emette i
titoli rappresentativi al fine di pagare il prezzo della cessione (un sorta di
prezzo iniziale a titolo di importo provvisorio, con riserva di versamento
del rimanente corrispettivo a vendita compiuta ovvero il prezzo differito)
e provvede, nel frattempo, alla vendita degli immobili pubblici.
Successivamente, i finanziatori ovvero i sottoscrittori dei titoli emessi dalla
Societ Veicolo provvedono al versamento delle somme corrispondenti al
prezzo di libro degli immobili posti in vendita. Man mano che le vendite
vengono effettuate, a tali soggetti sono restituite le cifre anticipate,
maggiorate di interessi e commissioni.
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Ruoli chiave delloperazione

Originator
SPV (Special
Purple Vehicle) o
Societ Veicolo
Servicer
Agenzie di rating
Banca Agente

Soggetto che cede i crediti o i diritti sugli immobili alla societ veicolo che
andr ad emettere i titoli
Una societ costituita nella forma di societ a responsabilit limitata (Capitale
Sociale Euro 10.000) a cui vengono ceduti i crediti o gli immobili. I crediti
relativi a ciascuna operazione costituiscono patrimonio separato a tutti gli
effetti da quello della societ e da quello relativo alle altre operazioni.
Soggetto incaricato della riscossione dei crediti e dei servizi di cassa e di
pagamento. Nel caso di immobili, proceder allalienazione degli stessi.
Soggetti deputati allanalisi delloperazione ed allassegnazione del rating ai
titoli emessi dallSPV a fronte della cessione dei crediti da parte
dellOriginator
Soggetto presso il quale vengono aperti, in nome dellemittente, i conti
correnti sui quali transitano i flussi di cassa che verranno impiegati per pagare
interesse e capitali sui titoli emessi

Societ di revisione Una primaria societ di revisione sar incaricata dellaudit annuale dellSPV
Controparte swap

Soggetto che fornisce allemittente la copertura dai rischi tasso e valuta

Rappresentante
dei portatori di
titoli

Il soggetto incaricato di rappresentare i portatori dei titoli ed il cui scopo

sar quello di tutelare i diritti degli stessi
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Struttura semplificata

Inquilini/
Acquirenti
Incassi futuri

Pubblica
Originator

Diritti da immobili
e incassi futuri
Proventi
dallemissione
d ulteriori
proventi da
rivalutazione

Notes
SPV

Proventi
dellemissione

Investitori

Un ruolo chiave: le agenzie di rating

Ogni singolo ruolo determinante per la buona riuscita delloperazione ma
decisiva la valutazione da parte delle agenzie di rating.
Le metodologie adottate variano da agenzia ad agenzia e a seconda delle
diverse classi di attivo. Al fine di determinare il livello di rating (che
normalmente rimane nellINVESTMENT-GRADE ovvero da AAA, il
massimo, fino a BBB-, considerato meno garantito) di ciascuna classe di
titoli, le agenzie analizzano il portafoglio di crediti, valutando attentamente
parametri quali limporto del contratto iniziale, la valutazione dei cespiti a
garanzia e lammontare di garanzie aggiuntive.
Gli ulteriori elementi valutati dalle agenzie di rating in caso di
cartolarizzazioni immobiliari sono:
rischi di concentrazione geografica
analisi del merito di credito degli affittuari
durata dei contratti daffitto
tempistica legale per i recuperi
destinazione duso degli immobili
stato del mercato immobiliare nel paese di riferimento

Vantaggi e svantaggi

Vantaggi
Si beneficia di un
trattamento fuori bilancio
Cash flow immediato
Possibilit di reinvestire
immediatamente
Razionalizzazione
immediata del portafoglio
Si genera un circolo
virtuoso nel
miglioramento della
gestione degli attivi ceduti

Svantaggi
Costo delloperazione
Sconto rispetto ai prezzi
di mercato degli attivi
ceduti
Nel caso di una Pubblica
Amministrazione,
problematica gestione del
consenso sociale

Le regole Eurostat
Nel luglio 2002 Eurostat, direzione generale della Commissione Europea
la cui funzione fornire all'Unione un servizio statistico di alta
affidabilit, ha pubblicato le nuove regole per la contabilizzazione delle
operazioni di cartolarizzazione
Tale regolamentazione si basa su alcuni principi da applicare per la
contabilizzazione delle cartolarizzazioni completate dagli enti sovrani:
o La cartolarizzazione di crediti futuri ai quali non corrispondono
attivi gi esistenti dovr essere contabilizzata sul bilancio dellente
sovrano come debito e non come una cessione
o Se unoperazione di cartolarizzazione sar supportata da una
garanzia esplicita dello Stato, allora dovr essere contabilizzata
come debito
o Se gli attivi saranno ceduti al veicolo ad un prezzo scontato pi del
15% del loro valore di mercato allora loperazione dovr essere
contabilizzata come debito e non come una cessione
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Campidoglio Finance
Case Study

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