Opciones Financieras

Fernando Guzmn, MBA

Opciones Financieras
Las opciones ofrecen a sus propietarios el derecho a comprar
(call options) o vender (put options) un activo determinado a
un precio fijo en algn momento en el futuro.
La gran mayora de los contratos sobre opciones son
compensados o cerrados antes de que la operacin de
compra o venta se ejerza.
Dicho de otra manera, la gran mayora de las personas que
operan en opciones no estn interesadas en el activo
subyacente sino en ganar dinero.

Opciones Financieras
Como en todo mercado financiero organizado, el emisor
(vendedor) de la opcin y el comprador de la misma no se
conocen, actuando como intermediarios la Cmara de
compensacin (Cleaning house), los intermediarios o brokers
y los creadores de mercado (market makers)

Mercado de Opciones
El mercado moderno de opciones financieras surge en
Chicago el 26 de abril de 1973 Chicago Board Options
Exchange- al inicio slo admita opciones de compra (call)
Caractersticas de los productos derivados:
a. La normalizacin de los precios y de las fechas de
vencimiento.
b. La fungibilidad de las opciones, que facilita su
negociacin al eliminar el vnculo directo entre el emisor
y el comprador, obligatoriamente un intermediario
c. Una sustancial reduccin de los costos de las
transacciones favorecida por el eficaz organizacin y
amplitud de mercado

Mercado de Opciones
A las opciones existentes fuera del mercado oficial se las
denomina over the counter (OTC) y son creadas a travs de
los auspicios de intermediarios financieros del tipo broker y
dealier que, por lo general, suelen ser entidades financieras

Descripcin de las Opciones

La adquisicin de una opcin de compra (call) sobre un
determinado ttulo concede a su poseedor el derecho a
comprarlo a un precio fijo, ya sea en una fecha futura
predeterminada o antes de la misma.
La fecha fijada, como lmite para ejercer el derecho, es
conocida como fecha de expiracin o vencimiento
(expiration date) y el precio al que se puede ejercer es el
precio de ejercicio, o de cierre (strike price)

Descripcin de las Opciones

Una opcin de venta (put) sobre un determinado ttulo

concede a su poseedor el derecho a venderlo a un precio de
ejercicio fijo, ya sea en una fecha futura predeterminada o
antes de la misma.

Descripcin de las Opciones

Cuando se emite (vende) una opcin que no tiene su

correspondiente accin subyacente, recibe el nombre de
opcin al descubierto (naked). Por ejemplo, si el inversor
piensa que las acciones van a bajar de valor, podr vender un
contrato de opcin de compra al descubierto (call naked
option) sobre ellas; la ganancia neta ser el propio precio de
la opcin, puesto que ni siquiera ha hecho falta que el
vendedor de la opcin de compra adquiriese las acciones
Ahora bien, si el precio aumentase y la opcin fuera ejercida,
el vendedor del contrato se vera en la necesidad de
adquirirlas (para cubrir su posicin corta) al precio de
mercado de ese momento y venderlas al precio de ejercicio
al poseedor de la opcin, lo que le hara perder dinero.

Vencimiento de las Opciones

Opciones europeas, slo se pueden ejercer al vencimiento
Opciones americanas, se pueden ejercer antes de dicha
fecha
Opciones bermudas, slo se pueden ejercer en algunas
fechas intermedias y en el vencimiento
El precio de ejercicio es aqul al que se tiene derecho a
adquirir (si la opcin es de compra), o a vender (si la opcin
es de venta), el activo subyacente durante el periodo de vida
de la opcin.

Precio de ejercicio
Cuando el precio de mercado del activo subyacente es
superior al precio de ejercicio de la opcin de compra, se
dice de sta que est en el dinero (in-the-money ITM). En
el caso de las opciones de venta es justo al revs.
Cuando el precio de mercado del activo subyacente est
prximo al precio de ejercicio se dice que la opcin, tanto de
compra como de venta, est a dinero (at-the-money ATM),
prcticamente el propietario de la opcin ni ganara ni
perdera si la ejerciese en ese instante (siempre sin tener en
cuenta el precio pagado por la prima)

Precio de ejercicio
Si en el caso de las opciones de compra, el precio de
mercado del activo subyacente es inferior al precio de
ejercicio se dice que la opcin est fuera de dinero (outthe-money OTM), en el caso de las opciones de venta sera
exactamente lo contrario.

Precio de ejercicio
Resumiendo, si al precio de mercado del activo subyacente
lo denominamos S y al precio de ejercicio X, tendremos:

Opciones de Compra (Call Options)

Punto de vista del comprador.
Supongamos que un inversor desea adquirir una accin de
Coca Cola porque piensa que su cotizacin va a subir, pero
por algn motivo no puede o no quiere, pagar los $27 que el
mercado demanda, en este caso podra adquirir una opcin
de compra (call) sobre la misma.
Al adquirir una opcin de compra se podr beneficiar de un
aumento en el precio del activo subyacente sin haberlo
comprado. As que el inversor adquiere una opcin de
compra sobre una accin de Coca Cola con un precio de
ejercicio de, por ejemplo, $27. el precio de mercado de dicha
opcin (prima) en ese momento es de $1,3

Punto de vista del comprador

El poseedor de la opcin de compra sobre Coca Cola (se dice
que tiene una posicin larga en opciones de compra porque
las posee y una posicin corta en acciones porque no las
tiene) podr decidir si ejerce o no la opcin.
Obviamente, la ejercer cuando la cotizacin de la accin
supere al precio de ejercicio
Por el contrario, si a la fecha de vencimiento de la opcin, el
precio de ejercicio sigue siendo superior a la cotizacin (out
of the money) la opcin no ser ejercida, debido a que se
puede adquirir el activo directamente en el mercado a un
precio inferior al de la opcin. Si la opcin no se ejerce la
prdidad mxima ser de $1,3

Ejemplo

Precio de accin (S): $27

Precio de ejercicio de la opcin de compra (X): $27
Prima (c): $1,3
Vencimiento del contrato: Diciembre

A) Si el precio de la accin es S=$32

B) Si el precio de la accin es S=$28

Claro que si no ejerciese la opcin perdera el costo de la

misma, es decir, $1,3, lo que sera, sin duda, peor.
C) Si el precio de la accin es S=$25
El inversor no ejercera la opcin y su prdida sera el valor
de la prima. Si la ejerce, la prdida sera an mayor ($2 por
ejercerla ms la prima pagada, es decir, $3,3)

La mxima prdida de la estrategia consistente en adquirir

una opcin de compra, queda limitada al pago de la prima.
Mientras que el beneficio, que en teora puede ser ilimitado,
se calcular restndole al precio de mercado en el fecha de
vencimiento el precio de ejercicio y la prima (Mx (S-X;0) -c)

Punto de vista del emisor

El inversor que emite, o vende, una opcin de compra espera
que la cotizacin de la accin subyacente se va a mantener
estable, o va a tender a la baja, durante los prximos meses.
Su nico cobro ser el valor de la prima, mientras que sus
pagos dependern de si el precio de ejercicio es inferior, o
no, al de mercado durante el periodo de vida de la opcin.
Si el precio de mercado supera al de ejercicio (in the money),
el propietario de la opcin reclamar la accin a la que tiene
derecho, lo que redundar en una prdida (o menor
ganancia) para el emisor. Si ocurre lo contrario, la opcin no
ser ejercida y no habr que entregar la accin.

Punto de vista del emisor

Est claro que el emisor de una opcin de compra se
encuentra en una posicin corta en ellas, pero puede estar
en posicin larga o corta en acciones, segn que disponga, o
no de ellas.
Si posee la accin subyacente y sta le es reclamada por el
propietario de la opcin, tendr que entregarla. Pero si no la
posee (posicin corta) deber adquirirla en el mercado y
despus venderla a un precio inferior al comprador de la
opcin; cuando se emite una opcin de compra sin estar
respaldada por el activo subyacente se denomina opcin de
compra al descubierto (naked call option).

A) Si el precio de la accin es S = $32

El comprador ejerce la opcin al precio de $27. el vendedor
de la opcin obtendr:

As que si el vendedor no posee la accin perder $3,7. Pero

si la poseyese y la hubiese comprado el mismo da que
emiti la opcin le habra costado $27 y en la fecha de
vencimiento le habran pagado $27 que sumados a la prima,
daran una ganancia para el emisor de $1,3. aunque, claro
est, dejara de ganar $3,7 ms (los $5 que hubiera ganado
de no haber emitido la opcin menos la prima)

B) Si el precio de la accin es S = $28

El comprador ejerce la opcin al precio de $27. el vendedor
de la opcin obtendr:

Si el emisor no posee la accin deber comprarla a $28 y

venderla a $27, pero como en su da recibi una prima de
$1,3 su ganancia ser de $0,3. ahora bien, si la poseyese, y
su precio de adquisicin hubiera sido de $27, habra tenido
una ganancia total de $1,3 si la opcin fuera ejercida
Este es el caso ms interesante para el emisor de opciones
de compra, ocurre cuando mercado permanece estable.

C) Si el precio de la accin es S = $25

El comprador no ejercer la opcin y la prima ser del
emisor, ganando $1,3 . Si este ltimo hubiese comprado la
accin a $27, obtendr:

As que si el vendedor de la opcin desea vender sus

acciones en el mercado, en conjunto obtendr una prdida
de $0,7 en lugar de una prdida de $2 si no hubiese emitido
la opcin pertinente. As es como se protege del riesgo de
prdidas, teniendo activos (posicin larga) y emitiendo, al
mismo tiempo, opciones de compra sobre los mismos (corta)

La mxima ganancia del emisor vendr dada por la prima de

la opcin (c). Mientras que la prdida depender de la
diferencia entre el precio de mercado el da del vencimiento
y el precio de ejercicio (c Mx (S-X;0)) siempre que dicha
diferencia no se negativa, pues, si as fuese, se tomara un
valor nulo para la misma dado que el beneficio mximo para
el emisor de la opcin es el valor de la prima.

Opciones de Venta (Put Options)

Punto de vista del comprador:
Cuando se espera una bajada en los precios de las acciones,
la adquisicin de una opcin de venta (put) puede aportar
ingresos con un riesgo limitado.
La compra de dicha opcin sobre una accin subyacente
asegura contra una cada inesperada de los precios de sta,
aunque tambin puede ser usada con fines especulativos,
como puede ser la obtencin de ingresos con un mercado a
la baja

Ejemplo

Precio de accin (S): $27

Precio de ejercicio de la opcin de venta (X): $27
Prima (c): $1,1
Vencimiento del contrato: Diciembre

El comprador de una opcin de venta tiene el derecho de

vender la accin al precio de ejercicio indicado en el contrato
$27 o dejar que la opcin expire sin ejercerla. Supondremos
que el inversor no posee el activo subyacente, entonces para
venderlo tendr que previamente adquirirlo al precio del
mercado y luego se deshar de l a cambio del precio de
ejercicio.

A) Si el precio de la accin es S=$32

El dueo de la opcin la dejar expirar sin ejercerla, siendo
sus prdidas de $1,1, es decir, el costo de la misma.
B) Si el precio de la accin es S=$26
El poseedor de la opcin de venta la ejercer, puesto que
sino perder la totalidad del costo de la misma.

C) Si el precio de la accin es S=$20

El poseedor de la opcin de venta la ejercer, puesto que
sino perder la totalidad del costo de la misma.

Punto de vista del emisor

El emisor de una opcin de venta cree que la tendencia del
precio de la accin subyacente ser neutra o ligeramente
alcista y la emisin de este tipo de opcin le ofrece la
oportunidad de obtener ingresos en forma de prima.
El vendedor o emisor de una opcin de venta deber
adquirir la accin subyacente al precio de ejercicio
estipulado $27, si el comprador de la opcin la ejerce dentro
del plazo al que tiene derecho Por incurrir en este riesgo
recibir una prima (el precio de la opcin de venta: $1,1)

A) Si el precio de la accin es S=$32

La opcin no ser ejercida. La accin no se entregar al
comprador de la opcin y el emisor gana la prima de $1,1
B) Si el precio de la accin es S=$26
El poseedor de la opcin de venta la ejercer por lo que
entregar al vendedor de la misma su accin al precio de
ejercicio de $27, lo que tendr los siguientes resultados para
su emisor:

C) Si el precio de la accin es S = $20

El comprador de la opcin de venta la ejercer, por lo que
entregar al vendedor de la misma su accin al precio de
ejercicio de $27, obtendr:

Estrategias de las opciones financieras

Cuando se espera un fuerte ascenso del valor del activo
subyacente se adquirirn opciones de compra y si se
esperase un fuerte descenso se adquirir opciones de venta.
Si el valor del activo subyacente va a permanecer estable o
ligeramente a la baja se vendern opciones de compra; y si
fuese ligeramente al alza se venderan opciones de venta.

Factores que determinan el valor de

una opcin
El valor total de una opcin (prima o premium) se compone
de la suma de dos valores: el valor intrnseco y el temporal
El valor intrnseco de la opcin es el mximo valor entre cero
y la ganancia que se obtendra si se ejerciese la opcin en
ese instante.
El valor temporal indica el valor actual medio incremental
que puede tomar la opcin desde este instante hasta su
vencimiento.
Si la prima de una opcin es $7 y su valor intrnseco es $5, su
valor temporal ser de $2 indicando que puede aumentar su
valor en promedio $2 ms antes del vencimiento.

Factores que determinan el valor de

una opcin
1. El valor intrnseco de la accin o del activo subyacente
Cuando mayor sea su valor, mayor ser el precio de la opcin
de compra suscrita sobre ese ttulo (considerando
constantes el precio de ejercicio y la fecha de expiacin).

La lnea OM indica la igualdad entre los precios de la opcin

y de su accin subyacente (c = S) en el caso de que el precio
de ejercicio sea igual a cero siendo, por tanto, el lmite
superior del precio de la opcin. Esto es as, porque si el
precio de sta ltima fuese superior al de su accin, al
inversor le resultara ms barato adquirir directamente la
accin en el mercado.
La lnea OXI marca el lmite inferior del precio de la opcin.
Cuando el precio de la accin es inferior al precio de ejercicio
de la opcin (Strike price)-caso out of the money- el menor
valor que puede tomar la opcin es cero.

Y cuando el precio de la accin, S, supera al precio de

ejercicio de la opcin, X (in the money), el lmite inferior de
dicho valor viene dado por la recta XI, puesto que cualquier
inversor puede ejercer la opcin al precio de ejercicio (X) y
vender la accin en el mercado obteniendo un ingreso de (S
X), que sera el precio mnimo a pagar por la opcin.
Esta es la razn de que al emitir una opcin in the money no
interese ejercerla en el momento, dado que el precio de la
misma es, cuando menos, igual a la posible ganancia
esperada, con lo que el beneficio sera nulo o negativo.
Por lo general, el precio de la opcin (c) sigue una lnea
similar a la OBD. En el punto O, el valor de la accin
subyacente es nulo, lo mismo que el de la opcin de compra.

En el tramo OB, cuando S < X el precio de la opcin toma un

valor positivo y creciente debido a que el inversor espera
que en el futuro el precio de la accin (S) en el mercado
consiga superar al de ejercicio (X); la diferencia B X se le
denomina valor temporal
c = 0 x Prob[S X] + (S X) x Prob[S > X] =(S X) x Prob[S > X]
Donde por pequea que sea la probabilidad para el inversor
de que S supere a X, el precio de la opcin tomar un valor
positivo. As pues, la relacin entre el valor de la opcin de
compra y el precio de mercado del activo subyacente es
directa; lo contrario ocurre en el caso de las opciones de
venta, puesto que cuanto ms pequeo es el precio del
activo ms vale la opcin.

2. El precio de ejercicio
Cuando ms bajo sea el precio de ejercicio (X) mayor ser el
precio de la opcin de compra (c) puesto que existir una
mayor probabilidad de que el precio de mercado de la accin
acabe superando al de ejercicio, ocurriendo justo lo
contrario en el caso de las opciones de venta (put p-)

3. La volatilidad del activo subyacente

La magnitud de las oscilaciones del precio del activo
subyacente volatilidad- influye directamente en el tamao
del valor de la opcin de compra o de venta. De tal manera
que a mayor riesgo mayor precio y viceversa.

Por ejemplo, se consideran dos activos subyacentes A y B,

donde el primero tiene mayor riesgo que el segundo.
Suponemos que estos ttulos tienen el mismo precio
esperado, S, y que las opciones de compra que pueden ser
adquiridas sobre cada uno de los dos tienen un precio de
ejercicio X, igual para ambas.
Si X es mayor que S, en ambos casos (out of the money), el
comprador de la opcin espera que antes de la expiracin
del contrato, los precios de mercado de ambos activos (A,
B) hayan superado el valor del precio de ejercicio (X). Esto
es ms probable en el caso de A que en el de B, al ser su
variabilidad mayor (rea sombreada)
El precio de la opcin de compra de ttulos A debera ser
superior al de la de los ttulos B. Los mismo se puede decir
del caso de las opciones de venta (put)

4. El tiempo de vida de la opcin

El precio incluye un elemento temporal, que tiende a
decrecer al aproximarse la fecha de expiracin de la opcin.
Cuanto menos le queda de vida a la opcin de compra
menor ser su valor, puesto que menos probabilidades tiene
el precio de mercado de superar al de ejercicio (o de ser
inferior al mismo, si nos referimos a las opciones de venta)

Nos dan 210 puntos ($2.100) por la opcin de compra con

precio de ejercicio de 9.800 y vencimiento en Enero, lo que
es preferible a comprar el activo subyacente por 9.800, su
precio de ejercicio y venderlo en 9.890,2 puntos, su precio
de mercado (ganancia 90,2 puntos o $902).

La diferencia (119,8 puntos o $1.198) es conocida como el

valor del elemento temporal de la opcin, que refleja la
ganancia potencial de un posterior aumento esperado en el
precio de la accin, que puede tener lugar en el tiempo que
resta hasta la expiracin del contrato (vase zona que se
encuentra entre las lneas OBD y OXI de la siguiente figura)

En la siguiente figura se muestra como conforme se

aproxima la fecha de vencimiento de la opcin su valor de
mercado tiende a fundirse con su valor terico o intrnseco.

5. El tipo de inters sin riesgo

El valor de la opcin depende de la tasa de descuento que se
aplica en el mercado financiero a las inversiones financieras
libres de riesgo (rf).
Esto es as porque al combinar la emisin de opciones de
compra sobre acciones con la tenencia de las propias
acciones es posible eliminar totalmente el riesgo de la
inversin.
En realidad, la adquisicin de una opcin de compra sobre
una accin equivale, desde el punto de vista financiero, a
adquirir la accin subyacente con parte del pago aplazado.

El pago inicial vendr dado por el costo de la opcin (c),

mientras que la parte aplazada ser el valor actualizado del
precio de ejercicio (X) al tipo de inters libre de riesgo (rf).
As que el precio actual de la accin, S0, deber ser como
mximo igual a:

De donde despejando el valor de la opcin de compra,

obtendremos una expresin que nos indica que cuanto ms
grande sea el valor del tipo de inters sin riesgo mayor ser
la prima de la opcin de compra

6. Los dividendos
Cuanto mayores sean los dividendos repartidos ms bajo
ser el costo de la opcin de compra, puesto que se supone
que al repartir los dividendos el precio de mercado de la
accin descender, o no subir tanto como debiera, lo que
puede retraer a los posibles adquirientes de la opciones de
compra. Con la opcin de venta ocurrir justo lo contrario,
puesto que si desciende el precio de mercado del activo
subyacente hace que aumente el valor de la opcin de venta.
En resumen, el precio de una opcin de compra (c), depende
principalmente de 6 actores, siendo sus relaciones stas:

Mientras que para la opcin de venta las relaciones seran:

Otra forma de verlo es la siguiente:

El signo + significa que si la variable asciende tambin lo

hace el valor de la opcin, o si desciende le pasa lo mismo al
valor. El signo - indica que si la variable aumenta el valor de
la opcin tiende a descender y viceversa

El mtodo binomial de valoracin de

opciones

Tiene la ventaja de ser muy intuitivo y usa matemtica muy

sencilla.
Mtodo binomial para un perodo
Suponga que el valor de la accin del Banco Santander es de
8 euros y los inversores piensan que dentro de un ao puede
alcanzar un valor de 12,05 euros o uno de 5,31 euros. Se
preguntar:
Por qu no puede tomar ms valores dentro de un ao?
Por qu precisamente esos dos valores?

Primero, el mtodo se binomial, bi implica que son 2

Segundo, es dado por la volatilidad de la accin del Banco
Santander en el mercado de valores (41%)
Otra cosa interesante es que la probabilidad de que ocurra
un resultado u otro no importa, slo el rango de resultados

Una forma de valorar un activo financiero (una opcin de

compra en nuestro caso) consiste en saber cunto vale otro
activo financiero o una combinacin de activos financieros,
al que se denomina activo gemelo que genere
exactamente los mismos flujos de caja que el activo a valorar
y que tenga el mismo riesgo
La cartera que vamos a usar como comparacin se va a
componer de H acciones del Santander y de un prstamo
que hemos contrado por B euros a un tipo de inters sin
riesgo (rf) Por tanto, dentro de un perodo anual, los flujos de
caja de esta cartera puede tomar lo valores:

Es decir, en el caso de que la accin alcance los 12,05 euros

el valor de la cartera ser de H acciones a 12,05 euros cada
una menos la devolucin del prstamo con sus intereses
todo lo cual es igual a 4,05 euros.
Si el tipo de inters sin riesgo es igual a 3% anual podemos
extraer el valor de B de cualquiera de las dos ecuaciones
anteriores: 3,098 euros
Luego el valor de la opcin de compra, c, en la actualidad
ser igual al valor actual de la cartera formada por H
acciones ms una deuda de B euros, es decir:

Note que la combinacin formada por H acciones del

Santander y la venta de una nica opcin de compra
proporciona el mismo resultado dentro de un ao sea cual
sea el valor futuro de la accin del banco:

Es decir, no hay riesgo. Fjese que si descuenta al 3% de

inters 3,191 obtiene un valor de 3,098 euros que es el valor
del principal de la deuda.

El modelo general
Lo primero que haremos ser reproducir el valor intrnseco
de la opcin de compra dentro de un perodo e igualarlo a
los flujos de caja de la cartera rplica:

Donde S es el precio actual de la accin subyacente (del

Santander); Su ser el precio de la accin dentro de un
perodo si es alcista y Sd si es bajista (donde u y d son los
coeficientes por los que hay que multiplicar S para obtener el
precio de la accin al final del perodo
u = e y d = 1/u

El ratio de cobertura obtenemos despejando H:

El siguiente paso, ser despejar B en una de las ecuaciones:

Las probabilidades de ocurrencia las obtenemos as:

p es la probabilidad implcita de ascenso; 1 p de descenso

El valor de la opcin de compra ser:

Concretando, el precio terico de la opcin de compra es

igual al valor actual de la media ponderada de los flujos de
caja que proporciona.
A p y 1-p se les conoce como probabilidades neutrales al
riesgo, pero en realidad no lo son. Son precio-estado de los
dos posibles estados multiplicado por 1 + rf

El modelo binomial para dos perodos

Ejemplo:
Precio actual de la accin Santander = 8 euros
Precio de ejercicio de la opcin de compra = 8 euros
Tiempo: 2 semestres
Tipo de inters sin riesgo: 1,49% semestral
Coeficiente de ascenso u = 1,3363
Coeficiente de descenso d = 0,7483
El primer paso es dibujar el rbol binomial de la evolucin
del precio de la accin. Multiplicamos u y d por el valor
actual de los 8 euros lo que nos permite obtener los dos
precios que la accin puede tomar al final del primer
semestre: 10,69 euros y 5,9887 euros.

El siguiente paso es
calcular el valor
intrnseco de la
opcin de compra
al final del ao
teniendo en cuenta
los tres precios
posibles:

Ahora se debe calcular hacia la izquierda del rbol binomial

los valores intermedios de la opcin de compra. Para ello
usamos las probabilidades neutrales al riesgo. Y luego cu y cd

Por ltimo calculamos el valor de c:

El modelo de Black y Scholes

Este modelo es importante no slo por tener en cuenta la
valoracin del arbitraje sino por proporcionar una solucin
analtica en un solo paso.
El modelo considera que el activo subyacente se distribuye
segn una normal logartmica para la que su varianza es
proporcional al tiempo.
Supuestos:
1. El precio del activo sigue una distribucin normal
logartmica, por lo que los rendimientos se distribuyen
normalmente
2. El valor de los rendimientos es conocido y es
directamente proporcional al paso del tiempo

3. No hay costos de transaccin, as que se puede

establecer una cobertura sin riesgo entre el activo y la
opcin sin ningn costo
4. Los tipos de inters son conocidos y constantes
5. Durante el perodo de ejercicio, la accin subyacente no
pagar dividendos
6. Las opciones son de tipo europeo
Dado tiempo que falta hasta su vencimiento (t), el tipo libre
de riesgo (rf), el precio de ejercicio de la opcin (X) y la
varianza del rendimiento del activo subyacente (2), habr
que determinar la relacin existente entre el costo de la
opcin de compra europea (c) y el precio de la accin
subyacente sobre la que recae (S0)

Donde N(d1) es la funcin de distribucin de la variable

aleatoria normal de media nula y desviacin tpica unitaria
(probabilidad de que dicha variable sea menor o igual a d1)

Para Black y Scholes un inversor racional nunca ejercer una

opcin de compra antes de su caducidad y, por tanto, el
valor de la opcin de compra americana coincidir con la
europea.
Por otra parte, dado que la opcin de venta americana
incorpora sobre la europea la ventaja de poder ser ejercida
en cualquier momento del perodo, su valor superar a la
correspondiente europea, teniendo sta ltima un mnimo.

Este lmite mnimo se calculara a travs de la relacin de

paridad put-call, obtenindose el siguiente valor para una
opcin de venta europea (donde e-rft es el factor de
descuento continuo)

Como se puede apreciar la expresin de Black y Scholes

aplica una ponderacin de N(d1) a S0 y otra de N(d2) a X e-rft.
Si la ecuacin se rellena dando valores por encima del lmite
inferior, entonces N(d1) deber ser mayor que N(d2)

Si el valor de la opcin de compra en el mercado es inferior a

0,65 euros, la adquiriramos y si fuese superior la
venderamos. Por otra parte, si calculsemos el valor de la
opcin de venta europea obtendramos un valor de p =
1,1156 euros

En aquellos mercador con un alto grado de eficiencia se

utiliza este modelo para hallar la varianza de una accin
cualquiera (2i) como medida de su riesgo total (la volatilidad
implcita). Para ello se supone que el valor intrnseco de la
opcin coincide con el de mercado y se trata entonces de
averiguar que valor de 2 hace que se cumpla la ecuacin de
Black y Scholes