Informe FMI de ES

FONDO MONETARIO INTERNACIONAL
Informe Pas del FMI No.13/132
EL SALVADOR
INFORME DEL PERSONAL TECNICO SOBRE LA CONSULTA
DEL ARTICULO IV DE 2013
Mayo de 2013
En virtud del artculo IV del Convenio Constitutivo del FMI, el FMI mantiene discusiones
bilaterales con sus miembros, usualmente cada ao. En el contexto de la consulta del Artculo
IV de 2013 con El Salvador, el siguiente documento han sido publicado:
Informe del personal tcnico, preparado por un equipo de funcionarios del FMI, tras
las conversaciones con funcionarios de El Salvador sobre la evolucin de la economa y de las
polticas econmicas, que culminaron el 19 de marzo del 2013. Basado en la informacin
disponible al momento de estas conversaciones, el informe se finaliz el 29 de abril del 2013.
Las opiniones expresadas en el informe son las del personal tcnico y no reflejan
necesariamente las opiniones del Directorio Ejecutivo del FMI.
La poltica de publicacin de los informes del personal tcnico y otros documentos permite la
omisin de informacin sensible al mercado.
Copias de estos informes estn disponibles para el pblico en

Fondo Monetario Internacional Servicios de Publicaciones
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Fondo Monetario Internacional

Washington, D.C.
2013 Fondo Monetario Internacional
EL SALVADOR
29 de abril de 2013
INFORME DEL PERSONAL TCNICO SOBRE LA CONSULTA

DEL ARTCULO IV DE 2013
TEMAS PRINCIPALES
Contexto. El crecimiento econmico ha sido lento desde 2010, mientras que la
consolidacin fiscal gradual contemplada en el marco de un acuerdo con el FMI se fren
a fines de 2011, dejando la deuda pblica en una trayectoria ascendente y agudizando
las vulnerabilidades externas. El Salvador tiene por delante un prolongado perodo
electoral con elecciones presidenciales en febrero de 2014 y parlamentarias un ao
despus lo que podra limitar el margen de accin en trminos de poltica econmica.
Perspectivas. Se prev que el crecimiento econmico seguir siendo bajo y con escasas
probabilidades de que el dficit fiscal disminuya, lo cual incrementar las presiones de
financiamiento. Los principales riesgos para las perspectivas econmicas surgen de un
crecimiento inferior a lo previsto de la economa estadounidense y la prdida de
confianza durante el perodo electoral. Los desafos crticos que enfrenta la economa
son incrementar el crecimiento potencial (que desde hace muchos aos est por debajo
de los promedios regionales), reducir el dficit fiscal y el nivel de deuda pblica, y
reconstituir los mrgenes de maniobra de la economa dolarizada para hacer frente a
choques.
Temas centrales de la consulta. Las conversaciones se centraron en las polticas que
seran las ms adecuadas para mantener la estabilidad econmica durante la transicin a
un nuevo gobierno a mediados de 2014 y abordar los desafos de ms largo plazo. El
personal tcnico del FMI alent a las autoridades y a los candidatos presidenciales a
iniciar un dilogo nacional sobre los principales desafos econmicos, especialmente la
sostenibilidad fiscal, durante el prolongado perodo electoral.
Polticas a corto plazo. Las polticas deben dar prioridad a la estabilizacin de

la relacin deuda pblica/PIB y a la eliminacin de las brechas de
financiamiento ya identificadas, a travs de un esfuerzo fiscal de alrededor de
2 por ciento del PIB en 201314, acompaado con el fortalecimiento de los
colchones de liquidez del sistema bancario.
Estrategia a mediano plazo. El objetivo de elevar el crecimiento potencial de

El Salvador a los niveles regionales debera verse facilitado con el
fortalecimiento de la competitividad, la mejora del clima de negocios y la
profundizacin de las reformas bancarias. Se necesitaran varios aos con un
desempeo fiscal slido, anclado en un control estricto del gasto corriente y un
aumento del ingreso tributario, para sustentar la estrategia.
EL SALVADOR
Aprobado por:
Miguel Savastano (WHD)

y Martin Mhleisen
(SPR)
Las conversaciones tuvieron lugar en San Salvador del 5 al 19 de

marzo de 2013. El equipo estuvo integrado por M. Garza (jefe),
P. Druck, B. Sbrancia y Y. Ustyugova (todos de WHD), F. Roch (SPR)
y F. Delgado (Representante Residente Regional). Luis Cosenza
(OED) particip en las reuniones sobre poltica.
NDICE
GENERALIDADES _________________________________________________________________________________ 4
EVOLUCIN ECONMICA RECIENTE____________________________________________________________ 4
PERSPECTIVAS Y RIESGOS MACROECONMICOS _____________________________________________ 6
ANLISIS DE LAS POLTICAS ____________________________________________________________________ 8
A. Polticas a corto plazo ___________________________________________________________________________8
B. Desafos a mediano plazo _____________________________________________________________________ 10
EVALUACIN DEL PERSONAL TCNICO _______________________________________________________ 13
RECUADROS
1. Implementacin de las recomendaciones del FMI en materia de poltica macroeconmica _ 16
2. Subsidios y pagos de pensiones _____________________________________________________________ 17
3. Matriz de evaluacin del riesgo ______________________________________________________________ 18
4. Principales recomendaciones de la actualizacin del Programa de
Evaluacin del Sector Financiero (PESF) de 2010 _____________________________________________ 19
GRFICOS
1. Evolucin econmica reciente ________________________________________________________________ 20
2. Crecimiento a largo plazo y pobreza __________________________________________________________ 21
3. Evolucin de la balanza de pagos _____________________________________________________________ 22
4. Evolucin fiscal ________________________________________________________________________________ 23
5. Evolucin del sector financiero ________________________________________________________________ 24
6. Sostenibilidad de la deuda pbica: Pruebas consolidadas ____________________________________ 34
7. Sostenibilidad de la deuda externa: Pruebas consolidadas ___________________________________ 36
CUADROS
1. Indicadores econmicos seleccionados ______________________________________________________ 25
2. Balanza de pagos _____________________________________________________________________________ 26
3. Operaciones del sector pblico no financiero ________________________________________________ 27
4. Operaciones del sector pblico no financiero ________________________________________________ 28
EL SALVADOR
5. Resumen de las cuentas del sistema financiero ______________________________________________ 29

6. Indicadores seleccionados de vulnerabilidad _________________________________________________ 30
7. Necesidades de financiamiento del sector pblico y fuentes ________________________________ 31
8. Necesidades de financiamiento externo y fuentes ___________________________________________ 32
9. Marco de sostenibilidad de la deuda del sector pblico, 200818 ___________________________ 33
10. Marco de sostenibilidad de la deuda externa, 200818 ______________________________________ 35
ANEXOS
I. Evaluacin del producto potencial ___________________________________________________________ 37
II. Evaluacin de la estabilidad de la balanza de pagos _________________________________________ 41
III. Evaluacin de los efectos de contagio _______________________________________________________ 46
IV. Anlisis de sostenibilidad de la deuda pblica _______________________________________________ 53
V. Aplicacin de las normas de Basilea III _______________________________________________________ 58
GRFICOS DE LOS ANEXOS
AI.1. Indicadores de crecimiento real y potencial ________________________________________________ 40
AIV.1. Dinmica de la deuda pblica ____________________________________________________________ 57
EL SALVADOR
GENERALIDADES
1.
La economa salvadorea se recuper lentamente de la crisis financiera mundial de
200809. El crecimiento del producto fue anmico en 201011, ya que las bajas tasas de inversin
interna, la baja competitividad y los factores climticos afectaron la recuperacin. El fuerte estmulo
fiscal adoptado en 200910 para mitigar el impacto negativo de la crisis internacional elev el
dficit fiscal y la deuda pblica. Al mismo tiempo, el rgimen dolarizado ancl firmemente una baja
tasa de inflacin.
2.
El desempeo en el marco de un Acuerdo Stand-By (ASB) con el FMI fue mixto. Dentro
del marco del ASB precautorio de tres aos, las autoridades mantuvieron la estabilidad financiera y
adoptaron varias reformas tributarias. Sin embargo, la consolidacin fiscal se fren a fines de 2011,
debido a que una fuerte oposicin poltica paraliz las medidas de ingreso y gasto contempladas en
el acuerdo. La tercera revisin del ASB se concluy en septiembre de 2011, y como las autoridades y
el personal tcnico del FMI no llegaron a un acuerdo sobre las polticas en el perodo subsiguiente,
el ASB venci en marzo de 2013 (recuadro 1).
3.
El gobierno ha indicado que est comprometido a mantener polticas prudentes hasta
el final de su mandato quinquenal en junio de 2014. Las autoridades iniciaron un dilogo sobre
las opciones en materia de poltica fiscal con todos los partidos polticos en octubre de 2012. Los
candidatos presidenciales son conscientes de los riesgos vinculados al debilitamiento de la situacin
fiscal y estn de acuerdo que sera til un dilogo a alto nivel para poder tomar medidas correctivas.
Sin embargo, un ambiente poltico dividido puede entorpecer el dilogo.
EVOLUCIN ECONMICA RECIENTE

4.
El crecimiento econmico se mantuvo bajo en 2012. El PIB real creci 1 por ciento, y
este ritmo continu a comienzos de 2013 (grficos
8
1 y 2). El nivel persistente de bajas tasas de
PIB real per cpita, 201012
7
(Variacin porcentual anual)
inversin interna, originado en debilidades
6
estructurales, ha mantenido el crecimiento del
5
ingreso per cpita por debajo del de otros pases
4
de la regin durante muchos aos y parece haber
3
disminuido el crecimiento potencial a alrededor
2
de 1 por ciento en aos recientes (anexo I). La
1
inflacin, anclada por el rgimen dolarizado, fue la
0
ms baja de la regin menos de 1 por ciento
SLV
GTM
HND
NIC
RD
CRI
PAN
(anual) a fines de 2012 y se ha mantenido baja
Fuentes: Autoridades nacionales y clculos del personal
tcnico del FMI.
hasta marzo de 2013.
5.
El dficit en cuenta corriente externa aument a 5 por ciento del PIB en 2012. Una
disminucin en los precios de bienes exportados (sobre todo del caf) y el aumento de la
repatriacin de utilidades hicieron subir el dficit, a pesar de cierto repunte de las remesas de los
trabajadores. El endeudamiento del sector pblico y de los bancos comerciales y la inversin
4
EL SALVADOR
extranjera cubrieron el grueso del dficit en cuenta corriente; excluyendo el eurobono colocado a
fines de 2012 (como se detalla ms adelante), la balanza de pagos registr en 2012 un pequeo
dficit (grfico 3). A fines de 2012, las reservas internacionales brutas ascendan a US$3,200 millones,
alrededor de tres cuartas partes del nivel que podra considerarse adecuado para El Salvador
(anexo II).
6.
El dficit fiscal consolidado se mantuvo en torno a 4 por ciento del PIB por tercer ao
consecutivo. Las medidas adoptadas sobre el impuesto a la renta a comienzos de 2012 y el estricto
control de los gastos corrientes se vieron
5
Impulso fiscal (porcentaje del PIB) y brecha del producto
compensados por el aumento de la inversin
(efectiva como porcentaje del producto potencial)
4
pblica y tambin, por aumentos del gasto
3
Impulso fiscal
salarial y en transferencias (relacionadas con la
2.1
Brecha del producto
2
1.5
seguridad, la salud y otros proyectos sociales).
1
Los subsidios generalizados (principalmente para
0.4
gas, electricidad y transporte) y los pagos de
0
-0.3
pensiones continuaron siendo un peso para las
-1
-0.6
-0.9
finanzas pblicas (recuadro 2), mientras que el
-2
2007
2008
2009
2010
2011
2012
dinamismo en la recaudacin tributaria fue
Fuentes: Autoridades nacionales y clculos del personal tcnico
limitado por la lenta actividad econmica. En
del FMI.
trminos generales, hubo un pequeo impulso
fiscal negativo en 2012.
7.
Las necesidades de financiamiento del gobierno fueron elevadas. Alcanzaron
US$1,900 millones (7.9 por ciento del PIB) en 2012 y fueron cubiertas con un mayor endeudamiento
a corto plazo (Letes) y prstamos de bancos comerciales, lo cual encareci el endeudamiento
(grfico 4). En noviembre de 2012, el gobierno recurri al mercado de eurobonos, por tercera vez en
cuatro aos, y coloc un bono a 12 aos por US$800 millones (3 por ciento del PIB)1. Los recursos
obtenidos con esa colocacin se estn utilizando para pagar por adelantado deuda de corto plazo.
Excluida esta operacin, la deuda pblica aument a 54 por ciento del PIB a fines de 2012, frente a
52 por ciento un ao antes.
8.
El sistema financiero contina siendo solido. Los bancos parecen estar bien capitalizados
y lquidos, con bajos ndices de morosidad y un provisionamiento adecuado. Si bien la exposicin
del sistema bancario a la deuda pblica era sustancial a fines de 2012 (45 por ciento del capital),
sta ha disminuido en ms de la mitad con el pago por adelantado de la deuda mencionado
anteriormente. Como los depsitos bancarios crecieron lentamente, los bancos captaron crdito en
el extranjero para hacer frente a un aumento moderado de la demanda de crdito del sector
privado, y se revirti ligeramente una tendencia descendente de las tasas de prstamos registradas
desde 2009 (grfico 5).
1
El eurobono tiene un rendimiento de 5 por ciento; es decir, alrededor de 400 puntos bsicos ms que los bonos
comparables del Tesoro estadounidense. Las dos colocaciones previas, de 2009 y 2011, tenan vencimientos a 10 y
30 aos y un rendimiento promedio de 7 y 7 por ciento, respectivamente.
EL SALVADOR
PERSPECTIVAS Y RIESGOS MACROECONMICOS

9.
El personal tcnico del FMI present un escenario base para enfocar las discusiones. El
escenario supone que las presentes polticas continuarn y que el crecimiento real del PIB sera de
1 por ciento en 201314 y 2 por ciento a mediano plazo. Se supuso que la inversin interna se
mantendra baja, debido a las limitaciones impuestas por las debilidades estructurales y por una
actitud de espera por parte de los inversionistas durante el perodo electoral. La inflacin rondara el
mismo nivel de la de sus principales socios comerciales. A pesar de la cada proyectada en el precio
del petrleo, el dficit en cuenta corriente externa seguira siendo alrededor de 4 por ciento del
PIB por ao, en gran medida como consecuencia del dficit fiscal alto.
10.
El escenario resalt las incipientes dificultades de financiar el dficit fiscal. De
mantenerse las presentes polticas, el dficit fiscal se estabilizara en torno al 4 por ciento del PIB,
haciendo que la dinmica de la deuda pblica sea insostenible a largo plazo. Si bien la exitosa
emisin de eurobonos ha reducido los riesgos inmediatos de financiamiento, las brechas de
financiamiento identificadas para el mediano plazo sitan a El Salvador en una posicin vulnerable a
los cambios de percepcin en los mercados. Si las necesidades de financiamiento persistentes y
elevadas del gobierno se atienden con financiamiento a corto plazo, los costos de endeudamiento y
los riesgos de refinanciamiento aumentaran, debilitando an ms la dinmica de la deuda
(anexo IV).
11.
La competitividad externa seguira siendo baja. Aunque el tipo de cambio real efectivo
parece estar acorde con los fundamentos en trminos generales (vase el anexo II), otros
indicadores sugieren una prdida sostenida de competitividad y un deterioro del clima de inversin
en los ltimos aos. Esto podra intensificarse si se materializara el plan del gobierno de aumentar el
salario mnimo en 10 por ciento este ao. Con el paso del tiempo, el bajo nivel de competitividad
pondra en peligro la estabilidad de la balanza de pagos.
El Salvador: Escenario macroeconmico ilustrativo

(Porcentaje del PIB, salvo indicacin en contrario)
Proyecciones
Prel.
2011 2012
Crecimiento del PIB real (porcentaje)
Inflacin (porcentaje, fin del perodo)
2013 2014 2015 2016 2017 2018
2.0
5.1
1.6
0.8
1.6
2.3
1.6
2.6
1.7
2.6
1.8
2.6
2.0
2.6
2.0
2.6
Balance del sector pblico no financiero

Balance primario
Deuda bruta del sector pblico
-3.9
-1.7
52.3
-3.9
-1.6
54.3
-3.9
-1.4
56.4
-3.8
-1.3
58.0
-3.8
-1.3
59.5
-3.8
-1.2
60.8
-3.8
-1.1
62.0
-3.8
-1.1
63.1
Balance de la cuenta corriente externa

Inversin interna bruta
Ahorro nacional
-4.6
14.4
9.8
-5.3
14.6
9.3
-5.0
14.6
9.5
-4.8
14.6
9.8
-4.6
14.6
10.1
-4.5
14.7
10.2
-4.4
14.7
10.3
-4.4
14.7
10.3
Fuentes: Banco Central de Reserva de El Salvador; Ministerio de Hacienda, y estimaciones

del personal tcnico del FMI.
EL SALVADOR
12.
Los riesgos para el escenario se inclinan hacia la baja (recuadro 3).
Condiciones externas. Un nivel de crecimiento menor de lo previsto en Estados Unidos

p. ej., debido a choques fiscales repercutira, a travs de las exportaciones y las remesas,
en menor actividad econmica y menor ingreso tributario en El Salvador. Sin embargo, los
efectos por contagios procedentes de pases vecinos parecen ser pequeos (anexo III). Si el
precio mundial del petrleo superara las proyecciones, se ampliara el dficit en cuenta
corriente externa, se debilitara el crecimiento y posiblemente empeoraran las cuentas
fiscales debido al aumento de los subsidios energticos. Un aumento de la aversin al riesgo
de los inversionistas, causado por choques mundiales o regionales (p. ej., se deteriora la
situacin econmica de los pases vecinos), podra encarecer el endeudamiento y limitar el
acceso de los bancos y del gobierno al mercado de capital internacional.
Implementacin de las polticas. Las presiones para aumentar el gasto en el perodo previo a
las dos prximas rondas electorales
90
Deuda pblica
podran aumentar el dficit fiscal por
(Porcentaje del PIB)
80
encima de 4 por ciento del PIB en 2013
14. Esto acelerara el deterioro en la
70
dinmica de la deuda pblica (que es
60 Simulacin estocstica
sumamente sensible a los choques en el
balance primario, el crecimiento y las
50
tasas de inters, como lo indican las
simulaciones del personal tcnico del FMI) 40
Escenario
de base
respecto al escenario base, acentuara las
30
inquietudes en torno a la sostenibilidad
2007
2009
2011
2013
2015
2017
de la deuda y reducira las probabilidades
Fuentes: Autoridades nacionales y clculos del personal tcnico del
FMI.
de un ajuste ordenado.
Choque a la confianza. La incertidumbre electoral y las inquietudes en torno a la solvencia

fiscal podran provocar salidas de depsitos. A falta de un prestamista de ltima instancia,
esto podra empeorar las condiciones de endeudamiento y debilitar la actividad econmica,
afectando a su vez el ingreso tributario. En respuesta, un ajuste fiscal fuerte concentrado en
las etapas iniciales sera necesario.
13.
Las autoridades consideraron que el escenario base era demasiado pesimista. Su
opinin fue que las mejoras en curso del clima de inversin facilitaran un repunte del crecimiento
en 201314, y que el dilogo fiscal en marcha posibilitara medidas relativas al ingreso que
ayudaran a recortar el dficit fiscal en 2013 y alcanzar acuerdos amplios sobre una estrategia de
consolidacin fiscal (prr. 15). Las autoridades reiteraron la opinin de que la dinmica de la deuda
pblica presentada por el personal tcnico del FMI estaba demasiado influenciada por los pagos de
pensiones, y que los riesgos a la sostenibilidad eran inferiores a lo sugerido por el personal tcnico
del FMI porque esos pagos estn cubiertos por recursos procedentes de fondos de pensiones
privados (vase el recuadro 2).
EL SALVADOR
ANLISIS DE LAS POLTICAS

14.
Las conversaciones se centraron en los lineamientos de una estrategia encaminada a
salvaguardar la estabilidad macroeconmica a corto plazo y fortalecer la economa a mediano
plazo. El personal tcnico del FMI y las autoridades coincidieron en que la prioridad a corto plazo
debera ser reducir las vulnerabilidades durante el perodo electoral y la transicin al nuevo
gobierno fortaleciendo la situacin fiscal y aumentando los colchones de liquidez de los bancos.
Tambin hubo un acuerdo de que la estrategia a mediano plazo debera centrarse en mejorar las
condiciones de crecimiento liderado por el sector privado, mantener las finanzas pblicas en un
nivel sostenible y completar las reformas financieras en curso para ampliar el margen de maniobra
ante choques inesperados. El personal tcnico del FMI alent a las autoridades y a los candidatos
presidenciales a transformar el dilogo fiscal en marcha en un dilogo nacional para afianzar el
respaldo a favor de esta estrategia.
A. Polticas a corto plazo

Salvaguardar la estabilidad macroeconmica
15.
Las autoridades buscan reducir el dficit fiscal a 3.3 por ciento del PIB en 2013 y 3 por
ciento en 2014. Esperan proponer al congreso nuevas medidas tributarias para mediados de ao y
han dado pasos para controlar el gasto, entre otras cosas, reduciendo el subsidio al transporte. Las
autoridades estimaron que estas medidas generaran un ahorro fiscal de alrededor de 1 por ciento
del PIB por ao2,3. El presupuesto de 2014 incorporara el impacto de estas medidas durante todo el
ao, haciendo bajar an ms el dficit. El personal tcnico del FMI manifest su satisfaccin con los
esfuerzos fiscales, pero advirti que, con proyecciones de ingresos ms conservadoras e incluyendo
el gasto relacionado con las elecciones, el dficit fiscal podra mantenerse alrededor de 4 por ciento
del PIB durante 201314 y generar presiones de financiamiento.
16.
El personal tcnico del FMI recomend metas fiscales ms ambiciosas para 2013 y
2014. A fin de estabilizar el coeficiente de deuda pblica, el personal tcnico aconsej a las
autoridades fijar una meta de dficit fiscal de 3 por ciento del PIB en 2013 y 2 por ciento en 2014. El
personal tcnico del FMI reconoci que estas metas ms ambiciosas podran tener un impacto
desfavorable en la actividad econmica, pero argument que estos costos seran ms pequeos que
los que implicara el ajuste que sera necesario de concretarse los riesgos a la baja. El personal
tcnico del FMI propuso las siguientes medidas para lograr la reduccin propuesta del dficit fiscal:
2
Las medidas contempladas del lado del ingreso incluyen: i) un impuesto sobre las transacciones financieras de
0.25 por ciento aplicado a las operaciones bancarias de agentes econmicos superiores a US$500; ii) un impuesto
sobre la propiedad de 1 por ciento aplicado a los inmuebles en zonas urbanas con un valor superior a US$350.000, y
iii) eliminacin de las exenciones del impuesto sobre la renta de las que gozan las imprentas de peridicos y libros;
con un rendimiento combinado previsto de 0.3 por ciento del PIB.
3
Otras medidas concernientes al gasto incluyen: i) prorrogar el congelamiento de determinados gastos corrientes; ii)
reducir el costo del subsidio al gas propano, y iii) limitar el traslado de asignaciones no gastadas de presupuestos
anteriores.
EL SALVADOR
Del lado del ingreso, acorde con las recomendaciones de AT de FAD, el personal tcnico
del FMI aconsej eliminar las exenciones del impuesto sobre la renta (incluidas las de
pensionados con altos ingresos) y ampliar el alcance del nuevo impuesto sobre la
propiedad. Tambin recomend estudiar la posibilidad de aplicar un impuesto sobre la
actividad financiera en lugar de un impuesto sobre las transacciones financieras, el cual suele
tener efectos ms distorsionantes4.
Del lado del gasto, el personal tcnico del
FMI seal que el aumento presupuestado
del gasto en 2013 era demasiado alto y
alent a las autoridades a proponerse
mantener el gasto nominal en salarios al
nivel de 2012, ejercer un control firme del
gasto en bienes y servicios y reducir los
subsidios que no benefician a familias de
bajo ingreso.
Medidas fiscales adicionales propuestas por el personal

tcnico del FMI
(Rendimiento acumulado; porcentaje del PIB)
2013
2014
-3.9
-3.8
Medidas:
1.0
1.8
Eliminacin de exenciones tributatias
0.3
0.4
Adopcin de un impuesto sobre la propiedad
0.1
0.2
Congelamiento del gasto salarial
0.3
0.6
Ahorro en bienes y servicios
0.1
0.2
Focalizacin de subsidios
0.2
0.4
-3.0
-2.0
Balance global (polticas pasivas)
Balance global (despus de las medidas)
Fuente: Estimaciones del personal tcnico del FMI.
Del lado del financiamiento, el personal

tcnico del FMI respald los planes para amortizar la deuda a corto plazo a fin de reducir los
costos y los riesgos de refinanciamiento, y alent a las autoridades a asegurar lo ms pronto
posible financiamiento a largo plazo para cubrir los dficits proyectados para 201314.
En trminos generales, las autoridades estuvieron de acuerdo con las recomendaciones del personal
tcnico del FMI, pero sealaron que la viabilidad de las medidas adicionales para 201314
dependa de llegar a un acuerdo con otros partidos polticos. Si ese acuerdo no se concretara, las
autoridades le daran prioridad a la obtencin de nuevo financiamiento externo en condiciones
razonables para cubrir el dficit fiscal.
17.
Hubo acuerdo en que sera beneficioso que los bancos mantuvieran colchones de
liquidez relativamente grandes durante el perodo electoral. Los colchones de capital que
mantienen actualmente los bancos parecen suficientes para lidiar con un riesgo crediticio elevado,
incluyendo su exposicin al sector pblico5. Es posible que los bancos tambin puedan absorber
salidas moderadas de depsitos (hasta 10 por ciento del total de depsitos), pero es aconsejable
contar con colchones de liquidez ms grandes dado el elevado porcentaje de depsitos a corto
plazo. Las autoridades tambin sealaron que dados los limitados recursos se est dificultando la
activacin del mecanismo de prestamista de ltima instancia, y dijeron que estn estudiando la
4
El impuesto sobre la actividad financiera se aplica a una medida de valor agregado del sistema financiero
(utilidades y sueldos pagados por instituciones). Este impuesto no parece desalentar la intermediacin financiera, en
tanto que el impuesto sobre las transacciones financieras tiende a reducir el uso de servicios bancarios, ya que los
agentes procuran evitar pagarlo.
5
De acuerdo con asistencia tcnica previa, las autoridades prepararon pruebas de tensin que revelaron un bajo
riesgo crediticio, ante un prolongado perodo de crecimiento inferior al supuesto en la proyeccin base.
EL SALVADOR
posibilidad de incrementar transitoriamente los requisitos de liquidez para afianzar la estabilidad

financiera.
B. Desafos a mediano plazo

Mejorar las perspectivas de crecimiento
18.
Las autoridades coincidieron en la necesidad de forjar un consenso amplio sobre una
estrategia de crecimiento a mediano plazo para El Salvador. Durante muchos aos, el
crecimiento y la inversin interna de El Salvador han sido inferiores a los de pases vecinos. Los
agentes econmicos y polticos son conscientes de que la clave para aumentar el crecimiento radica
en adoptar polticas que aumenten el nivel de capital humano, mejoren la infraestructura, reduzcan
el costo de hacer negocios y desarrollen el mercado de capital interno. No obstante, no ha habido
suficiente respaldo para poner en marcha esas polticas. De acuerdo a estimaciones del personal
tcnico del FMI, si se cerrara la brecha de inversin (de hasta 10 por ciento del PIB) con la regin o
con Chile, Mxico y Per, el crecimiento potencial de El Salvador podra aumentar a 44 por
ciento por ao (vase el anexo I).
19.
El personal tcnico del FMI respald las iniciativas del gobierno para promover la
inversin, lo cual podra mejorar las condiciones para el crecimiento. El personal tcnico del
FMI advirti a las autoridades que las iniciativas no deberan crear exenciones tributarias ni generar
contingencias fiscales, y aconsejaron seguir reduciendo el delito y la aparente corrupcin mediante
la movilizacin del marco de la lucha contra el lavado de dinero (ALD)6. Las iniciativas de las
autoridades abarcan dos grandes reas:
Participacin del sector privado en proyectos de infraestructura. Las autoridades estn

promoviendo la participacin del sector privado en la administracin del puerto ms
importante, la ampliacin del aeropuerto principal y nuevos proyectos para la generacin de
electricidad y el transporte pblico. Adems, esperan que las iniciativas en marcha para
urbanizar el litoral, proporcionar respaldo a agricultores de bajo ingreso y establecer un
marco para asociaciones pblico-privadas (APP) estimulen el crecimiento de varios sectores
(p. ej., agricultura, turismo y manufactura de alto valor agregado). Dado que las perspectivas
de demanda externa son dbiles, las autoridades sealaron que la renovada atencin a la
integracin regional podra estimular el crecimiento de las exportaciones. El personal tcnico
del FMI les aconsej fortalecer la capacidad de gestin de las APP. En particular, deben
establecer un marco jurdico slido (compuesto de principios de relacin calidad-precio,
transparencia y contencin de los riesgos fiscales) que integre todos los costos (incluidos los
pasivos contingentes) en el presupuesto y su anlisis de sostenibilidad fiscal. Las autoridades
Este esfuerzo debe incluir medidas para mitigar el riesgo emanado de las operaciones en efectivo y asegurar que
las personas polticamente expuestas estn sujetas a medidas reforzadas de diligencia, de acuerdo con las normas
del Grupo de Accin Financiera (GAFI).
10
EL SALVADOR
coincidieron con esta recomendacin y esperan aprobacin parlamentaria de este marco

para fin de ao.
Clima de negocios. Las medidas encaminadas a mejorar el clima de negocios incluyen:

i) legislacin para reducir la cantidad de trmites, aclarar las reglas de inversin (sobre
exigibilidad contractual, disputas/solucin, firma electrnica e insolvencia) y reforzar el
marco de ALD; ii) esfuerzos para reducir la delincuencia, y iii) mejoras de los principales
indicadores de negocios (con la asistencia del Banco Mundial).
Fortalecer la posicin fiscal

20.
El personal tcnico del FMI recomend enmarcar el dilogo nacional sobre la poltica
fiscal en trminos de metas de mediano plazo para la deuda pblica. Hubo acuerdo en que el
nivel de deuda actual era elevado y una fuente importante de riesgo. Las autoridades y el personal
tcnico del FMI evaluaron conjuntamente
distintas metas de deuda y brechas de
Deuda pblica y balance primario
70
sostenibilidad (vase el anexo IV), y concluyeron
que un retorno al coeficiente de deuda pblica
60
Deuda pblica
de 2008 (42 por ciento del PIB) en el ao 2020
(escenario base)
permitira reconstituir gradualmente el espacio
Deuda pblica
50
fiscal y mantener bajo control las necesidades de
(escenario ilustrativo)
financiamiento, minimizando a la vez el impacto
40
en crecimiento. Un aumento sostenido del
Balance primario
balance primario (de 5 puntos porcentuales del
(escenario ilustrativo, der.)
30
PIB en relacin a los niveles de 2012) sera
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Fuentes: Autoridades nacionales y clculos del personal tcnico del FMI.
necesario para lograr esas metas en los
prximos siete aos.
21.
El personal tcnico del FMI elogi las recientes mejoras de la administracin tributaria
y la gestin financiera pblica. Entre ellas, cabe mencionar la creacin de una unidad especial
encargada del seguimiento de los grandes contribuyentes, mejor coordinacin entre las direcciones
tributarias y aduaneras, y mayor fortalecimiento de la capacidad de auditora tributaria. Por el lado
del gasto, las autoridades resaltaron sus planes para adoptar una cuenta nica del tesoro pblico a
mediados de 2014 y realizar la transicin a una cobertura programtica del presupuesto, lo cual
facilitara la adopcin de un marco de gastos de mediano plazo para 2015. El personal tcnico del
FMI elogi estos planes y alent a las autoridades a elaborar tambin un plan para unificar
gradualmente los presupuestos de las diversas entidades pblicas.
22.
Sin embargo, se acord que las iniciativas en curso no sustituyen una estrategia de
consolidacin fiscal slida que abarque medidas tanto por el lado del gasto como del ingreso.
11
10
8
6
4
2
0
-2
EL SALVADOR
Gasto. El personal tcnico del FMI

18
Ingreso y gasto del sector pblico
argument que era necesario reducir el
17
gasto corriente primario gradualmente
16
hacia los niveles previos a la crisis de 2009.
Gasto primario corriente
15
Las autoridades opinaron que sera difcil
14
alcanzar esa reduccin del gasto dada la
13
gran demanda existente de seguridad,
12
Ingreso tributario
educacin, salud e infraestructura social,
11
los cuales son elementos crticos para
10
mejorar las condiciones sociales y reducir la
2007
2008
2009
2010
2011
2012
desigualdad. Sin embargo, convinieron en
que el control del gasto deba centrarse en
mejorar la focalizacin de los subsidios, reformar el servicio civil, reducir el destino especfico
de los ingresos e incrementar la eficacia del gasto social.
Ingreso. Se coincidi en la necesidad de incrementar el ingreso tributario, en vista de que el

esfuerzo tributario es relativamente bajo
90
en El Salvador. El personal tcnico del FMI
Esfuerzo tributario
(Ingreso tributario efectivo/potencial, 2012)
seal que era importante rescatar
80
Pases de ingreso mediano alto
lecciones de la estrategia inicial de este
70
gobierno para incrementar el ingreso
Pases de ingreso mediano bajo
tributario en el contexto de un pacto
60
fiscal. Tambin, sugiri que quiz fuera
50
preferible centrarse en reas especficas
como la reduccin del gasto tributario y el
40
aumento de la tasa del impuesto al valor
30
agregado (IVA) a niveles comparables con
NIC
HND
CRI
SLV
PAN 1/
RD
GTM
los pases de la regin.
1/ Incluye dividendos del Canal de Panam.
23.
La reforma del sistema de pensiones debera formar parte de la estrategia fiscal de
mediano plazo. La evaluacin preliminar de las autoridades estima que los pasivos fiscales sin
financiamiento en el sistema de pensiones (que tiene un componente pblico y uno privado) rondan
entre 65 y 75 por ciento del PIB. El anlisis tambin plantea importantes cuestiones de equidad,
dado que la mitad de esos pasivos representan beneficios a solo el 10 por ciento de los afiliados
(vase el recuadro 2). El personal tcnico del FMI est de acuerdo en que la evaluacin puso en
relieve la necesidad de realizar modificaciones paramtricas para recortar prestaciones, incrementar
aportes y aumentar la edad de jubilacin. Las autoridades sealaron que tienen proyectado elaborar
una propuesta de reforma del sistema de pensiones para la consideracin del nuevo gobierno, pero
indicaron que existe poco respaldo del pblico a favor de esta reforma.
24.
El personal tcnico del FMI aconsej no cambiar el tratamiento contable de los pasivos
jubilatorios. Las autoridades explicaron sus planes para absorber en las cuentas del gobierno las
cuentas de pensiones privadas que reciben prestaciones definidas, junto con los activos de esas
12
EL SALVADOR
cuentas (principalmente, ttulos del gobierno). A su vez, argumentaron que esta operacin reducira
la deuda pblica de El Salvador a niveles ms comparables con los de pases vecinos (que tienen
sistemas pensionales de reparto). El personal tcnico del FMI aconsej no realizar esta operacin,
recalcando que no remediara los desequilibrios subyacentes del sistema de pensiones ya que la
brecha entre las prestaciones y los aportes no se reducira, y hara menos transparentes que en la
actualidad la existencia de estos pasivos sin financiamiento.
Afianzar la estabilidad financiera

25.
Las autoridades estn interesadas en completar las reformas financieras. Si bien la
supervisin financiera ha mejorado, el ritmo de adopcin de las recomendaciones del PESF
actualizado en 2010 ha disminuido recientemente (recuadro 4). Las autoridades tienen proyectado
seguir avanzando hacia una supervisin basada en riesgo y mejorar la supervisin consolidada
transfronteriza. Adems, estn buscando el apoyo del congreso a favor de marcos que faciliten la
resolucin bancaria, amplen el permetro de supervisin y establezcan fondos de inversin, aunque
no est claro que vaya a existir suficiente apoyo para adoptar estas medidas antes de que asuma el
nuevo gobierno. El personal tcnico del FMI alent a las autoridades a reforzar las reservas del
fondo de garanta de depsitos y a establecer un fondo de liquidez acorde con el nuevo marco de
liquidez del banco central.
26.
El personal tcnico del FMI sugiri la adopcin gradual de las normas de Basilea III.
Argument que El Salvador est en buenas condiciones de realizar la transicin a las normas de
Basilea III, dado que los bancos ya mantienen niveles de capital y liquidez que cumplen con dichas
normas (anexo V). En particular, el personal tcnico del FMI recomend la adopcin de definiciones
ms estrictas del capital y la adopcin de nuevos requisitos de capital, pero aconsej no reducir los
requisitos de liquidez al nivel de las normas de Basilea III hasta que no entren en funcionamiento el
mecanismo de prestamista de ltima instancia y el fondo de liquidez. Las autoridades dijeron que
estudiaran estas sugerencias.
EVALUACIN DEL PERSONAL TCNICO

27.
Desde 2010, el crecimiento econmico de El Salvador ha sido anmico y las
vulnerabilidades se han agudizado. Aunque el sistema financiero ha conservado su solidez y la
inflacin se ha mantenido baja, anclada por el rgimen dolarizado, la recuperacin posterior a la
crisis de 2008 nunca se consolid. El crecimiento del producto ha sido el ms bajo de Amrica
Central, en gran medida debido a los bajos niveles de inversin privada y limitaciones por el lado de
la oferta. La estrategia de consolidacin fiscal del gobierno, que estuvo respaldada por un acuerdo
con el FMI, qued estancada a fines de 2011 debido a la falta de respaldo poltico. En consecuencia,
el dficit fiscal ha rondado 4 por ciento del PIB desde 2010 y la relacin deuda pblica/PIB ha
seguido aumentando.
28.
No reforzar la poltica macroeconmica durante el prolongado perodo electoral que
se avecina puede agudizar los riesgos. El personal tcnico del FMI aconsej a las autoridades y a
13
EL SALVADOR
todos los grupos polticos que iniciaran un dilogo nacional sobre las prioridades a corto y mediano
plazo de El Salvador. Las ltimas deberan comprender medidas enfocadas en mejorar las
perspectivas de crecimiento, restablecer la sostenibilidad fiscal e incrementar la capacidad de
resistencia de la economa dolarizada a los choques.
29.
No se debe postergar la consolidacin fiscal. Las proyecciones del personal tcnico del
FMI sugieren que con las presentes polticas el dficit fiscal se estabilizara en torno al 4 por ciento
del PIB durante 201314; este nivel de dficit mantendra el coeficiente de deuda pblica en una
trayectoria ascendente y acrecentara las presiones de financiamiento. El personal tcnico del FMI
insta a las autoridades a reducir las metas del dficit fiscal para 201314 a fin de reducir estos
riesgos, para lo cual sera necesario ampliar el alcance de las medidas actualmente contempladas
por el lado del ingreso y mantener controlado el gasto corriente. Tambin sera aconsejable un
aumento temporal de los requisitos de liquidez para reforzar los colchones del sistema bancario
durante el perodo electoral.
30.
El gobierno debera promover un dilogo nacional para elaborar una agenda de
crecimiento a mediano plazo. El dbil desempeo de El Salvador en trminos de crecimiento est
bien documentado y todos los principales agentes econmicos y polticos son conscientes de las
reformas necesarias para reducir la brecha de inversin que ha persistido por dcadas y aumentar el
potencial de crecimiento. Las autoridades deberan aprovechar este consenso acerca de los
principales obstculos que enfrenta la economa para lograr un acuerdo amplio que permita disear
una estrategia de crecimiento a mediano plazo. Al mismo tiempo, deberan seguir adelante con las
iniciativas encaminadas a crear un marco para las APP, promover la participacin privada en mejoras
de infraestructura y reducir trmites, tomando al mismo tiempo medidas para impedir que estas
iniciativas conduzcan a nuevas exenciones tributarias o creen contingencias fiscales.
31.
Una estrategia para fortalecer la situacin fiscal debera ser el segundo pilar del
dilogo nacional. El personal tcnico del FMI recomienda enmarcarlo en trminos de metas a
mediano plazo para la relacin deuda pblica/PIB y buscar reducir este coeficiente a alrededor de
40 por ciento del PIB en 2020. La estrategia de consolidacin fiscal debera abarcar medidas por el
lado del ingreso y del gasto, incluidas entre otras, mejorar la focalizacin de los subsidios, reducir el
destino especfico de los ingresos, reducir el gasto tributario y la evasin tributaria e incrementar la
tasa del IVA a niveles observados en otros pases latinoamericanos. Una reforma integral del sistema
de pensiones debe formar parte de esta estrategia para darle una base financiera slida y reducir
sus inequidades.
32.
El personal tcnico del FMI alienta a las autoridades a concluir los planes de reforma
del sistema financiero. El personal tcnico del FMI elogia el avance logrado en la adopcin de la
supervisin basada en riesgo y la mejora de la supervisin consolidada transfronteriza, pero el
progreso en otros mbitos ha perdido mpetu. El personal tcnico del FMI alienta a las autoridades a
centrarse en obtener los recursos necesarios para activar el marco de liquidez del banco central,
especialmente el mecanismo de prestamista de ltima instancia, e incrementar las reservas del
fondo de garanta de depsitos para reforzar la red de proteccin financiera. Tambin es importante
14
EL SALVADOR
avanzar en las reformas financieras encaminadas a facilitar la resolucin de bancos y ampliar el

permetro de supervisin.
33.
El personal tcnico del FMI recomienda que la prxima Consulta del Artculo IV tenga
lugar siguiendo el ciclo normal de 12 meses.
15
EL SALVADOR
Recuadro 1. Implementacin de las recomendaciones del FMI en materia

de poltica macroeconmica
La anterior Consulta del Artculo IV, que fue combinada con el primer examen en el marco del Acuerdo StandBy con El Salvador, se centr en la necesidad de recuperar el espacio fiscal utilizado durante la crisis mundial
de 200809 y reforzar la capacidad de resistencia del sistema financiero (Informe 10/307 de la serie IMF
Country Reports). Los directores recomendaron:
Fortalecer gradualmente la poltica fiscal a fin de mantener un equilibrio adecuado entre respaldar
la recuperacin econmica y encauzar la relacin deuda/PIB en una trayectoria descendente
moderada. Las autoridades redujeron el dficit fiscal en 2010, pero se produjeron desviaciones en la
aplicacin de la poltica fiscal a finales de 2011 y el coeficiente de deuda pblica aument hasta 2012.
Implementar una reforma tributaria integral para respaldar la consolidacin fiscal programada. Las
autoridades aumentaron las tasas marginales del impuesto sobre la renta y de algunos impuestos al
consumo, y eliminaron exenciones en dos etapas en 2010 y 2012 (lo que represent un incremento
combinado de la recaudacin de 1.2 por ciento del PIB). Sin embargo, no se emprendieron otras
reformas tributarias.
Mejorar la focalizacin de los subsidios a la energa hacia los pobres a fin de ampliar el margen
para aumentar la inversin social. Las autoridades lograron avances importantes en 2010, pero estos se
revirtieron en gran medida en abril de 2011 tras un repunte temporal de los precios del petrleo.
Actualmente, los subsidios al consumo de electricidad y al gas propano lquido benefician de manera
desproporcionada a las familias de mayores ingresos.
Avanzar en las reformas bancarias a fin de implementar la supervisin basada en riesgos, reforzar la
red de seguridad financiera y desarrollar el mercado de capital local. Las autoridades han adoptado la
mayor parte de las regulaciones sobre la gestin de riesgos financieros, han puesto en marcha un
esquema de prestamista de ltima instancia y han avanzando en la mejora del proceso de resolucin
bancaria.
Mejorar el clima de negocios para promover la inversin y reforzar las perspectivas de crecimiento.
Las autoridades han podido reducir la delincuencia y mejorar la red de carreteras. Sin embargo, la
inseguridad y la percepcin de corrupcin siguen afectando al clima de inversin.
16
EL SALVADOR
Recuadro 2. El Salvador: Subsidios y pagos de pensiones

Durante varios aos, los pagos de subsidios y pensiones han sido una carga para las finanzas pblicas y han planteado cuestiones de
equidad. Para solucionar estos temas, se requieren reformas a fin de focalizar los subsidios estrictamente en los grupos ms
vulnerables y reducir el dficit actuarial del sistema de pensiones y mejorar su equidad.
SUBSIDIOS
Los subsidios al consumo de electricidad, el gas propano lquido (GPL) y el transporte pblico representaron en promedio 1 por
ciento del PIB anual en 200812, pero los hogares de ingresos bajos recibieron solamente una tercera parte del monto gastado, lo
que pone de relieve la necesidad de mejorar la focalizacin de los subsidios.
Focalizacin. La cobertura y magnitud de los subsidios son relativamente amplias. Actualmente, ms del 80 por ciento de
los hogares reciben el subsidio a la electricidad y al GPL,
Subsidios en 2012
ambos otorgados a los hogares que consumen hasta
Total
1.5
7075 por ciento del costo de recuperacin. Por otra parte,
Electricidad 3/
0.7
57
81
las tarifas subvencionadas del transporte pblico benefician
Menos de 99 kWh
0.5
70
58
principalmente a los agentes de ingresos medianos y bajos. Si
100200 kWh
0.2
25
23
GPL
0.6
75
83
Transporte
0.3
se otorgaran los subsidios solamente a las familias de

ingresos bajos y se redujera su tamao podra obtenerse un
ahorro fiscal de hasta 1 por ciento del PIB anual.
% PIB Nivel 1/ Cobertura 2/
200 kWh de electricidad. Los subsidios representan hasta
Subsidios cruzados. Las tarifas escalonadas basadas en el

consumo de agua representan un subsidio a las familias de
Fuente: Autoridades nacionales.

1/ Porcentaje del costo de recuperacin.
2/ Porcentaje del total de hogares.
3/ Consumo mensual.
ingresos medianos y bajos, que no tiene impacto en el presupuesto. Estas tarifas benefician sobre todo a las familias en
zonas urbanas dado que solo alrededor del 5 por ciento de las familias en zonas rurales tienen acceso a agua potable.
SISTEMA DE PENSIONES
Las pensiones pagadas por el gobierno alcanzaron casi 2 por ciento del PIB anual durante los ltimos cinco aos. Dado que estos
gastos se financiaron mediante colocaciones de deuda en fondos de pensiones privados, la deuda pblica mantenida por estos
fondos se ha acumulado rpidamente, alcanzando 10 por ciento del PIB a finales de 2012 (una quinta parte de la deuda pblica
total).
Situacin financiera. Desde 1998 el sistema de reparto se ha ido sustituyendo por cuentas individuales de pensiones,
pero continan acumulndose pasivos fiscales sin financiamiento previsto, dado que modificaciones legales adoptadas en
la pasada dcada establecieron prestaciones definidas para algunas cuentas (estas prestaciones no estn vinculadas a las
contribuciones tal como en el viejo sistema de reparto) y garantizaron una pensin mnima. Segn las estimaciones
preliminares de las autoridades, los pasivos sin financiamiento previsto ascienden actualmente a 6575 por ciento del
PIB y los pagos de pensiones aumentarn gradualmente a 3 por ciento del PIB hacia finales de esta dcada.
Equidad. Las autoridades estiman que en ambos regmenes de pensiones las prestaciones definidas tienen importantes
implicaciones distributivas. Se adeudan ms de la mitad de los pasivos sin financiamiento previsto a 10 por ciento de los
afiliados. En trminos de flujos, 20 por ciento de los pensionistas actuales (en su mayora, de ingresos altos) reciben en la
actualidad alrededor de 50 por ciento de las pensiones totales pagadas por el gobierno. De hecho, las actuales
prestaciones definidas proporcionan grandes subsidios a un pequeo grupo de la poblacin a expensas de las
generaciones actuales y futuras de contribuyentes.
17
EL SALVADOR
Recuadro 3. El Salvador: Matriz de evaluacin del riesgo1

Al alza/
a la baja
Riesgo
Impacto
Un choque de poltica fiscal en
Respuesta de poltica
Dado el espacio fiscal limitado, se
Estados Unidos que reduzca el
debe avanzar en la implementacin de
crecimiento en este pas.
reformas para mejorar la inversin,

incluido el clima de negocios y la
competitividad y reforzar la poltica
tributaria a fin de contrarrestar las
prdidas de ingresos.
Cambio de sentido de los flujos de
Avanzar con las medidas de poltica
capital hacia mercados
fiscal propuestas para reducir las
emergentes (menor acceso al
necesidades de financiamiento
financiamiento externo).
externo. Reducir los descalces de

liquidez en el sistema bancario.
Choque petrolero mundial
Permitir el traspaso completo de las
provocado por eventos
variaciones de precios al consumidor,
geopolticos (aumentando los
mantener una poltica salarial estricta
precios del petrleo a US$140 el
y reforzar la red de proteccin social
barril).
respaldada por la poltica tributaria.
Debilitamiento en la posicin fiscal
Llegar a un consenso inmediato con
(impulsado por presiones
las partes interesadas para llevar a
electorales).
cabo un programa fiscal y de

crecimiento a fin proteger la
estabilidad.
Choque a la confianza de los
Utilizar las reservas de liquidez
depositantes (provocado por la
existentes. Reforzar el sistema de
incertidumbre electoral y los
garanta de depsitos y la supervisin
elevados dficits fiscales).
de las cooperativas pequeas, como

se recomend en el PESF.
Desastres naturales
Ampliar el uso de los prstamos

oficiales para cubrir los costos fiscales
derivados de la asistencia focalizada.
_______________________________
1
B: bajo, M: medio, A: alto. La matriz de evaluacin del riesgo muestra eventos que puedan alterar de manera sustancial la
trayectoria del escenario base analizado en este informe (que constituye el escenario con ms probabilidades de materializarse
segn la opinin del personal tcnico del FMI). Esta matriz refleja la opinin del personal tcnico del FMI sobre la fuente de
riesgos y el nivel global de preocupacin en el momento de las conversaciones con las autoridades. La probabilidad relativa de
que surjan los riesgos presentados en esta lista es la evaluacin subjetiva del personal tcnico del FMI de los riesgos que
rodean este escenario base.
18
EL SALVADOR
Recuadro 4. Principales recomendaciones de la actualizacin del Programa de Evaluacin

del Sector Financiero (PESF) de 2010
Estado1
Supervisin financiera
Aprobar las modificaciones a la ley de supervisin y regulacin del sistema financiero a

fin de ampliar la autonoma y las competencias de la autoridad supervisora para
adoptar medidas correctivas, y afianzar la proteccin jurdica de los supervisores.
Avanzar gradualmente en la implementacin de la supervisin basada en riesgos: i)
dictando y adoptando normas sobre riesgos clave y gobierno corporativo, y ii)
adaptando las evaluaciones cualitativas a las mejores prcticas internacionales y
nombrando a un directivo especializado responsable de la supervisin global de cada
banco.
Intensificar la supervisin de la concentracin de crdito y la capacidad de reembolso
de los deudores.
IP
IP
IP
Gestin de liquidez
Modificar la ley del banco central a fin de otorgarle competencias para actuar como
prestamista de ltima instancia.
PI
Implementar una poltica integral de liquidez, que incluya objetivos, la creacin de un

fondo de liquidez y planes de contingencia.
IP
Resolucin bancaria
Realizar un ejercicio integral de simulacin de resolucin bancaria.
PI
Elaborar manuales a fin de formalizar los procedimientos para la gestin y resolucin

de crisis bancarias.
IP
Actualizar el marco jurdico para la resolucin bancaria: i) eliminar el perodo de

notificacin de tres das para las medidas de resolucin; ii) exigir el cese del directorio
del banco en la intervencin judicial; iii) garantizar la solucin de menor costo, y iv)
aumentar el financiamiento del fondo de garanta de depsitos.
Actualizar el marco jurdico de los bancos cooperativos y su proceso de resolucin.
LP
LP
Mercados de capital
Aprobar la ley de fondos de inversin para ampliar la base potencial de inversionistas

y desarrollar los mercados nacionales de capital.
LP
Aprobar la reestructuracin del marco regulatorio del mercado de valores.
NI
Modificar la ley de fondos de pensiones a fin de ampliar las oportunidades de

inversin para los fondos de pensiones privados.
NI
______________________________
1
PI: Plenamente implementado; IP: Implementado parcialmente; LP: Legislacin pendiente; NI: No implementado.
19
EL SALVADOR
Grfico 1. El Salvador: Evolucin econmica reciente

El crecimiento se mantuvo dbil despus de la crisis financiera mundial.
El crecimiento ha sido ms bajo que en
el resto de la regin.
10
20
Producto interno bruto

(Variacin porcentual interanual)
La inflacin se redujo por debajo

de 1% en 2012.
ndice de precios al consumidor
15
6
4
General
Inflacin subyacente
CAPRD general 1/
10
2
5
0
-2
El Salvador
-4
CAPRD 1/
-6
2008
2009
2010
2011
-5
2008
2012
El crecimiento de los flujos comerciales se desaceler en

2012 debido a la reduccin de los precios de las
exportaciones y de las importaciones.
35
Flujos comerciales
(Variacin porcentual
interanual)
25
15
2009
2010
2011
2012
2013
El crecimiento de los ingresos tributarios no ha

compensado los aumentos del gasto del pasado.
20
Ingresos tributarios y gasto primario corriente

15
10
-5
0
-15
-5
-25
Exportaciones
-35
Importaciones
-45
2008
20
15
2009
2010
2011
-10
-15
2008
2012
Los depsitos y el crdito bancario repuntaron

moderadamente el ao pasado...
10
Depsitos
Crdito al sector privado
10
2009
2010
2011
2012
...y las tasas de inters aumentaron.

12
Crdito y depsitos
(Variacin porcentual internanual)
Ingresos tributarios
Gasto primario corriente
Tasas de inters nominales

(Porcentaje)
Tasa de los depsitos

Tasa de los prstamos
8
6
4
0
-5
0
2008
-10
2008
2009
2010
2011
2012
2009
2010
2011
2013

1/ Promedio simple de Costa Rica, Guatemala, Honduras, Nicaragua, Panam y la Repblica Dominicana.
20
2012
2013
EL SALVADOR
Grfico 2. El Salvador: Crecimiento a largo plazo y pobreza

Los cuellos de botella estructurales frenan el crecimiento a largo plazo.
El ingreso per cpita se mantiene por debajo
del nivel registrado en 2008...
El crecimiento ha sido uno de los ms bajos

de las Amricas.
4
1.7
PIB per cpita en funcin de la PPA

(Variacin porcentual anual promedio,
1960 2010)
PIB per cpita real

(Miles de dlares de EE.UU. de 1990 )
1.6
Crecimiento promedio de Estados Unidos = 2%

2
1.5
1
1.4
0
SLV
CAPRD 1/
AL-5 2/
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
EASIA 3/
...y la pobreza sigue siendo elevada.

70
60
Pobreza
(Porcentaje de la poblacin)
30
El Salvador
Amrica Latina
El coeficiente de inversin se encuentra entre

los ms bajos de la regin...
El Salvador
CAPRD 1/
AL-5 2/
Inversin
25
50
40
20
30
20
15
10
10
0
1990
300
250
2002
196069 197079 198089 199099 200009
2010
...y los indicadores sobre la facilidad para hacer

negocios tambin son dbiles.
Indicadores de Doing Business
(Clasificacin de Doing Business 2013; 1 mejor, 185
peor)
El Salvador
Indicadores de gobernanza
(Indicadores de gobernanza a nivel mundial;

-2.5 gobernanza ineficiente; 2.5 gobernanza eficiente)
0.5
CAPRD 1/
AL-5 2/
200
1.0
Sin embargo, los indicadores de gobernanza

son mejores que los de sus vecinos.
150
0.0
100
Estado de derecho
Control de la corrupcin
Efectividad
gubernamental
Voz y rendicin de cuentas
Estabilidad poltica y
ausencia de violencia
Facilitar la obtencin
de crdito
-1.0
Facilitar el registro
de propiedades
Facilidad en aduanas
Facilitar el comercio
transfronterizo
Facilitar la resolucin
de la insolvencia
Facilidad de hacer
negocios
Facilitar la obtencin
de electricidad
Facilitar la apertura
de una empresa
Facilitar pago de
impuestos
Facilitar el manejo de
permisos
Proteger a los
inversionistas
El Salvador
CAPRD 1/
AL-5 2/
Calidad regulatoria
-0.5
50
Fuentes: Penn World Tables; CEPAL; indicadores de nivel educativo de Barro y Lee, y Banco Mundial, World Development Indicators,
Doing Business Indicators y Governance Indicators.
2/ Promedio simple de Brasil, Chile, Colombia, Mxico y Per.
3/ Promedio simple de Bangladesh, Bhutn, Camboya, China, Corea, Filipinas, India, Indonesia, Macao, Malasia, la provincia china de
Taiwan, la RAE de Hong Kong, la R.D.P. Lao, Singapur, Sri Lanka, Tailandia y Vietnam.
21
EL SALVADOR
Grfico 3. El Salvador: Evolucin de la balanza de pagos

Las cuentas externas se han debilitado desde la crisis mundial .
El dficit de la cuenta corriente externa

se ha incrementado
12
Dficit en cuenta corriente

10
Importaciones de petrleo
5
4
1
0
2008
2009
2010
2011
2012
0
2008
...al aumento de las importaciones no petroleras y

a un menor dinamismo de las exportaciones...
40
...debido al alza de las importaciones de

petrleo,
20

Importaciones no petroleras
18
Exportaciones
30
2009
2010
2011
2012
...y las remesas no se recuperaron

totalmente.
Remesas
16
14
20
12
10
2008
12
8
2009
2010
2011
2012
El endeudamiento oficial ha mantenido la

cuenta de capital en supervit...
Flujos de capital netos
10
2008
3
2
0
Otros sector privado
Sector pblico
Inversin extranjera directa
Cuenta financiera y de capital
-4
-8
2008
2009
2010
2011
2012
2009
2010
2011
...aunque la balanza de pagos subyacente

ha registrado dficits.
Variacin de las reservas netas 1/
-1
-2
2008
2009
2010
2011
Fuentes: Banco Central de Reserva de El Salvador; Haver Analytics, y clculos del personal tcnico del FMI.
1/ Excluye los fondos generados por la colocacin de eurobonos en noviembre de 2012.
22
2012
2012
EL SALVADOR
Grfico 4. El Salvador: Evolucin fiscal

Las vulnerabilidades en el sector pblico han aumentado, dado que la consolidacin fiscal ha sido lenta.
7
6
El dficit fiscal se ha estabilizado en

alrededor de 4% del PIB...
...dado que los gastos se mantuvieron por

encima del nivel registrado antes de la crisis...
25
Balance fiscal global

Gasto del gobierno general

20
5
4
15
3
2
10
Intereses
Gasto de capital
Transf. corrientes no jubil.
Consumo
1
5
0
2008
2009
2010
2011
2008
2012
Ingresos tributarios brutos

2010
2011
2012
Los subsidios no focalizados al gas, electricidad

y transporte siguen siendo cuantiosos.
...y el aumento del ingreso fue modesto.

20
2009
Costo de los subsidios

16
2
12
8
Otros
Aduaneros
Impuestos renta
IVA
4
0
2008
2009
2010
2011
2012
2008
El nivel de deuda pblica es elevado y sigue

aumentando...
60
55
Deuda pblica y dficit primario

14
12
3
2
40
35
30
Dficit primario (der.)
Deuda sector pbl. (izq.)
25
20
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2010
2011
2012
...y los costos de endeudamiento estn en alza.
50
45
2009
0
-1
Necesidades de financiamiento brutas

Necesidades de financ. brutas
Saldo total de Letes
10
Tasa de inters Letes (porcentaje)
8
6
4
2
0
2008
2009
2010
2011
2012
23
EL SALVADOR
Grfico 5. El Salvador: Evolucin del sector financiero

La intermediacin se ha desacelerado, pero el sistema bancario parece slido.
El crecimiento de los depsitos y del crdito es
el ms bajo de la regin...
50
50
(Variacin porcentual acumulativa en trminos

reales en 200812)
40
...y la intermediacin financiera se ha

estancado...
Depsitos y crdito al sector privado
45
30
20
40
10
35
0
Depsitos bancarios
-10

30
-20
SLV
60
HND
CRI
GTM
PAN
RD
Depsitos
2008
NIC
...aunque los bancos tienen mayor liquidez

que los de otras economas dolarizadas.
Liquidez de los bancos comerciales

50 (Porcentaje de depsitos y valores, dic. de 2012)
20
18
40
30
2009
2010
2011
2012
Las reservas de capital de los bancos superan

las de otros bancos de la regin...
Capital bancario
(Porcentaje de activos ponderados por riesgo)
Nivel reglamentario
de El Salvador
16
20
14
10
0
Exeso de RIN 1/
Efectivo en bancos
Ttulos pblicos 2/
Otros activos lquidos 3/
-10
-20
El Salvador
Panam
12
Ecuador 6/
10
2008
...mientras que la calidad de los activos

bancarios ha mejorado...
5
4
2009
2010
2011
2012
...y las provisiones se mantuvieron en un nivel

adecuado.
180
Prstamos en mora
(Porcentaje de prstamos totales)
170
Provisiones/prstamos en mora
(Porcentaje)
160
150
140
2
130
120
110
0
2008
2009
2010
2011
El Salvador
2012
AL-5 4/
100
2008
2009
CAPRD 5/
2010
2011
2012
Fuentes: Autoridades nacionales; Indicadores de solvencia financiera del FMI, y clculos del personal tcnico del FMI.
1/ Reservas internacionales netas que excedan de los activos de los bancos comerciales en el banco central.
2/ Tenencias de los bancos comerciales de ttulos valores del banco central y el gobierno central.
3/ Depsitos en el banco central, depsitos en el exterior y ttulos valores en el exterior.
4/ Promedio simple de Brasil, Chile, Colombia, Mxico y Per.
5/ Promedio simple de Costa Rica, Guatemala, Honduras, Panam y la Repblica Dominicana.
6/ Datos a junio de 2012.
Nota: CRI denota Costa Rica, RD Repblica Dominicana, SLV El Salvador, GTM Guatemala, HND Honduras, NIC Nicaragua,
PAN Panam.
24
EL SALVADOR
Cuadro 1. El Salvador: Indicadores econmicos seleccionados

I. Indicadores sociales
Clasificacin en el ndice de desarrollo del PNUD 2012 (de 186)

Ingreso per cpita (dlares de EE.UU.)
Porcent. de poblacin por debajo de lnea de pobreza (2010)
ndice de Gini
107
3,823
43
47
Poblacin (millones)
Esperanza de vida al nacer (aos)
Mortalidad infantil (cada 1,000 nacimientos)
Educacin primaria completa (porcentaje)
6.2
71
15
89
II. Indicadores econmicos

2008
2009
2010
2011
Prel.
2012
Proyecciones
2013
2014
(Variacin porcentual anual, salvo indicacin en contrario)

Ingreso y precios
PIB real
Precios al consumidor (fin de perodo)
Deflactor del PIB
Sector externo
Exportaciones de bienes y servicios, volumen
Importaciones de bienes y servicios, volumen
Trminos de intercambio
Tipo de cambio efectivo real (+ = apreciacin)
Diferencial de los bonos soberanos externos
1.3
5.5
5.3
-3.1
0.1
-0.5
1.4
2.1
2.3
2.0
5.1
5.7
1.6
0.8
1.5
1.6
2.3
1.7
1.6
2.6
2.4
6.9
3.3
-9.5
7.0
388
-16.0
-24.8
12.6
-4.3
486
11.6
10.4
-5.8
-0.6
315
9.3
10.3
-2.6
1.7
374
4.8
2.3
-3.6
-1.7
448
4.0
3.9
-2.7
...
4.5
4.0
1.6
...

Dinero y crdito
Dinero en sentido amplio
Tasa de inters (depsitos a plazo, porcentaje)
Sector externo
Balance de la balanza en cuenta corriente
Balance de la balanza comercial
Exportaciones (f.o.b., incluida maquila)
Importaciones (f.o.b., incluida maquila)
Servicios e ingresos (netos)
Transferencias (netas)
Sector pblico no financiero
Balance global
Balance primario
Del cual: Ingresos tributarios
Deuda del sector pblico 1/ 2/
Servicio de la deuda externa del sector pblico
(Porcentaje de exportaciones de bienes y servicios)
Ahorro e inversin internos
Inversin interna bruta
Sector pblico
Sector privado
Ahorro interno
Sector pblico
Sector privado
Activos externos netos del sistema financiero 3/
Millones de dlares de EE.UU.
Porcentaje de depsitos
Partida informativa
PIB nominal (miles de millones de dlares de EE.UU.)
43.0
45.0
4.2
42.4
47.3
4.5
40.9
47.2
2.9
39.8
43.7
1.8
40.1
43.2
2.5
39.6
42.8
38.9
42.1
-7.1
-21.8
21.9
-43.8
-2.8
17.5
3.8
-1.5
-15.0
19.0
-34.1
-3.1
16.7
1.8
-2.7
-16.5
21.4
-37.8
-3.0
16.8
0.5
-4.6
-18.4
23.4
-41.8
-2.9
16.6
1.7
-5.3
-18.7
23.0
-41.7
-3.3
16.8
2.2
-5.0
-19.1
23.0
-42.1
-2.9
17.0
1.0
-4.8
-19.1
23.1
-42.3
-2.8
17.1
1.1
-3.2
-0.8
13.5
42.4
-5.7
-3.1
12.6
51.0
-4.3
-1.9
13.5
52.2
-3.9
-1.7
13.8
52.3
-3.9
-1.6
14.4
54.3
-3.9
-1.4
15.3
56.4
-3.8
-1.3
15.5
58.0
8.2
10.2
9.4
18.4
9.4
8.1
7.9
15.2
2.4
12.8
8.1
-0.4
8.4
13.4
2.2
11.2
11.9
-3.1
15.0
13.3
2.4
10.9
10.6
-1.9
12.5
14.4
2.5
11.9
9.8
-2.0
11.7
14.6
2.9
11.7
9.3
-1.2
10.5
14.6
2.9
11.7
9.5
-0.8
10.4
14.6
2.9
11.8
9.8
-0.5
10.3
2,208
24.4
3,028
32.4
3,378
34.5
2,811
28.8
3,229
32.6
3,266
32.4
3,136
30.2
21.4
20.7
21.4
23.1
23.8
24.6
25.6
Fuentes: Banco Central de Reserva de El Salvador; Ministerio de Hacienda, y estimaciones del personal tcnico del FMI.
1/ Incluye deuda bruta del sector pblico no financiero y deuda externa del banco central.
2/ Excluye la deuda soberana emitida en noviembre de 2012 (3 por ciento del PIB) para prefinanciar la amortizacin de deuda a corto plazo en 2013.
3/ A partir de 2010, el oro en reservas internacionales es valuado al precio determinado por London Bullion Market (resultando en un aumento de
valuacin de US$170 millones).
25
EL SALVADOR
Cuadro 2. El Salvador: Balanza de pagos

2008
Cuenta corriente
Balanza comercial
Exportaciones de bienes (f.o.b.)
Mercancas generales
Bienes para transformacin
Importaciones de bienes (f.o.b.)
Mercancas generales
Bienes para transformacin
Servicios
Ingreso
Transferencias corrientes
Cuenta de capital
Flujos financieros del sector pblico
Desembolsos
Amortizacin
Flujos financieros del sector privado
Inversin de cartera
Otros
2009
2010
2011
2013
Proyecciones
2014
2015
(Millones de dlares de EE.UU.)

-1,070
-1,258
-1,238
-1,224
-1,222
-4,246
-4,465
-4,708
-4,900
-5,076
5,401
5,467
5,655
5,928
6,213
4,200
4,284
4,461
4,685
4,917
1,201
1,183
1,194
1,243
1,296
-9,647
-9,932
-10,363 -10,828 -11,289
-8,794
-9,092
-9,527
-9,970 -10,395
-854
-840
-836
-858
-894
-33
136
100
88
91
-632
-933
-820
-793
-809
3,841
4,004
4,189
4,382
4,572
-1,532
-4,677
4,703
3,334
1,368
-9,380
-8,374
-1,005
-213
-389
3,747
-312
-3,108
3,930
2,984
945
-7,038
-6,433
-605
-90
-556
3,442
-576
-3,530
4,577
3,442
1,134
-8,107
-7,354
-753
-94
-551
3,599
1,702
80
127
427
-300
1,495
824
131
541
42
131
785
1,076
-291
-875
366
747
-1,988
70
232
274
584
-310
-436
117
-121
-431
926
266
121
1,067
-946
539
385
100
53
Errores y omisiones
Prel.
2012
2,093
201
903
1,190
-287
989
515
11
463
444
168
149
401
-252
127
250
-59
-64
1,281
181
175
447
-272
925
271
-44
698
1,278
191
78
391
-313
1,009
290
-21
740
2016
2017
2018
-1,253
-5,307
6,485
5,139
1,347
-11,793
-10,863
-929
97
-834
4,791
-1,290
-5,539
6,806
5,391
1,416
-12,345
-11,368
-977
101
-868
5,015
-1,326
-5,792
7,144
5,675
1,469
-12,936
-11,922
-1,014
106
-900
5,259
1,310
201
44
398
-353
1,065
307
-29
787
1,363
216
68
442
-374
1,080
325
-27
782
1,400
226
102
457
-355
1,072
327
-25
770
164
693
211
-271
-186
Variacin de las reservas (- = aumento)
-333
-423
295
414
-650
795
-57
-56
-58
-73
-74
Cuenta corriente
Balanza comercial
Exportaciones de bienes (f.o.b.)
Exportaciones netas de maquila
Importaciones de bienes (f.o.b.)
Petrleo y productos del petrleo
Servicios
Ingreso
-7.1
-21.8
21.9
1.7
-43.8
-8.4
-1.0
-1.8
17.5
-1.5
-15.0
19.0
1.6
-34.1
-5.3
-0.4
-2.7
16.7
-2.7
-16.5
21.4
1.8
-37.8
-6.3
-0.4
-2.6
16.8
-4.6
-18.4
23.4
1.5
-41.8
-7.3
-0.1
-2.7
16.6
-4.8
-19.1
23.1
1.5
-42.3
-6.9
0.3
-3.1
17.1
-4.6
-19.0
23.3
1.5
-42.3
-6.6
0.3
-3.0
17.1
-4.5
-19.0
23.3
1.5
-42.3
-6.3
0.3
-3.0
17.2
-4.4
-19.0
23.4
1.5
-42.4
-6.2
0.3
-3.0
17.2
-4.4
-19.0
23.5
1.5
-42.5
-6.1
0.3
-3.0
17.3
7.9
0.4
0.6
7.0
3.8
0.6
2.5
0.2
0.6
3.8
-4.2
1.8
3.6
-9.6
0.3
1.1
1.3
-2.0
0.5
-0.6
-2.0
4.0
1.2
0.5
2.3
1.7
0.4
0.2
8.8
1.8
5.0
0.8
0.7
0.7
3.8
0.6
0.7
4.2
0.5
3.6
2.2
1.0
1.1
0.0
-0.2
-0.2
1.9
-0.3
2.7
(Variacin porcentual anual)
4.8
0.7
0.3
3.8
1.1
-0.1
2.8
4.7
0.7
0.2
3.8
1.1
-0.1
2.8
4.7
0.7
0.2
3.7
1.1
-0.1
2.7
4.6
0.7
0.3
3.5
1.1
-0.1
2.5
15.6
7.4
7.6
11.2
-6.5
18.9
-9.5
-16.4
-15.3
-1.3
-25.0
-14.4
-12.3
12.6
16.5
13.8
2.4
15.2
6.0
8.7
-5.8
18.0
8.3
9.0
19.0
6.4
11.8
-2.6
1.2
5.1
-3.7
3.0
3.1
-0.1
-3.6
3.4
6.0
-2.4
4.3
4.0
0.3
-2.7
4.8
3.3
1.5
4.5
4.6
-0.1
1.6
4.8
4.0
0.8
4.3
4.4
-0.2
1.0
4.4
4.3
0.0
4.5
4.2
0.3
-0.2
4.9
3.6
1.3
4.7
4.0
0.7
0.6
5.0
4.0
0.9
4.8
4.0
0.7
0.2
-333
2,545
4.1
158
43.8
24.5
19.3
475
8.2
3,895
18.2
-423
2,987
4.3
329
46.1
30.0
16.1
489
10.2
2,945
14.3
295
2,883
3.5
343
46.3
30.3
16.0
523
9.4
1,791
8.4
414
2,504
3.0
205
46.9
28.8
18.1
1,193
18.4
2,756
11.9
150
3,154
3.6
229
47.8
31.7
19.5
628
9.4
3,777
15.9
-5
2,359
2.5
169
50.1
31.3
18.8
561
8.1
2,470
10.0
-57
2,416
2.5
162
51.6
30.8
20.8
571
7.9
3,341
13.0
-56
2,473
2.4
156
52.5
29.8
22.7
610
8.1
3,553
13.3
-58
2,531
2.4
151
53.3
28.7
24.6
653
8.3
3,801
13.6
-73
2,604
2.4
147
53.9
27.7
26.2
682
8.3
4,057
13.9
-74
2,677
2.4
143
54.5
26.8
27.6
671
7.8
4,258
14.0

Cuenta de capital
Flujos financieros del sector pblico
Flujos financieros del sector privado
Inversin de cartera
Otros
Comercio de mercancas (f.o.b.)
Exportaciones (nominales)
Volumen
Precio
Importaciones (nominales)
Volumen
Precio
Trminos de intercambio
Partidas informativas
Variacin subyacente de las reservas (- = aumento) 1/
Reservas internacionales brutas (US$ millones) 2/
En meses de importaciones (excluida maquila) 3/
Como porcentaje del total de deuda externa a corto plazo
Deuda pblica externa (en porcentaje del PIB) 1/
De la cual: Deuda del sector pblico
De la cual: Deuda del sector privado
Servicio de la deuda externa del sector pblico (US$ millones)
Porcentaje de exportaciones de bienes y servicios
Necesidades de financiamiento externo brutas (US$ millones)
Porcentaje del PIB

-5.3
-5.0
-18.7
-19.1
23.0
23.0
1.4
1.5
-41.7
-42.1
-7.3
-7.2
0.6
0.4
-3.9
-3.3
16.8
17.0
Fuentes: Banco Central de Reserva de El Salvador y estimaciones del personal tcnico del FMI.
1/ Excluye la deuda soberana emitida en noviembre de 2012 (3 por ciento del PIB) para prefinanciar la amortizacin de deuda a corto plazo en 2013.
2/ A partir de 2010, el oro en reservas internacionales es valuado al precio determinado por London Bullion Market (resultando en un aumento de valuacin de US$170 millones).
3/ Expresado en trminos de importaciones del ao siguiente.
26
EL SALVADOR
Cuadro 3. El Salvador: Operaciones del sector pblico no financiero

Ingreso y donaciones
Ingresos corrientes
Ingresos no tributarios
Supervit operativo de las empresas pblicas
Donaciones oficiales
Gasto
Gasto corriente
Sueldos y salarios 1/
Bienes y servicios 1/
Intereses
Pagos no de pensiones
Pagos de pensiones
Gasto de capital
2008
2009
2010
2011
Prel.
2012
Proyecciones
2013
2014
3,732
3,399
3,802
4,219
4,507
4,792
5,025
3,679
2,886
619
174
53
3,290
2,609
573
108
109
3,638
2,882
651
105
164
4,005
3,192
644
169
214
4,329
3,434
734
162
178
4,724
3,773
783
167
68
4,975
3,974
828
174
49
4,415
4,571
4,721
5,127
5,427
5,754
5,996
3,754
1,528
823
520
884
425
458
661
3,929
1,659
874
531
865
495
370
642
4,044
1,710
944
508
883
525
357
677
4,459
1,928
932
518
1,081
675
406
668
4,609
2,000
940
540
1,128
709
419
818
4,925
2,161
980
608
1,176
742
433
829
5,133
2,248
1,020
642
1,223
772
451
862
Balance primario
-164
-642
-411
-390
-379
-353
-329
Balance global
-683
-1,173
-919
-908
-919
-962
-971
Financiamiento
683
1,173
919
908
919
962
971
127
427
-300
785
1,076
-291
274
584
-310
121
1,067
-946
903
1,190
-287
149
401
-252
175
447
-272
557
26
93
438
387
-296
239
442
645
271
-67
438
787
197
164
423
16
-737
328
425
526
800
-617
343
362
0
300
62
287
433
-75
1,281
6.5
9,094
8,665
21,431
-639
2,099
5.8
10,544
9,757
20,661
-407
1,720
4.8
11,175
10,661
21,418
-453
2,089
4.3
12,076
11,728
23,095
-280
1,885
4.5
12,934
12,680
23,816
-201
2,171
4.4
13,896
13,601
24,618
-158
1,881
4.6
14,867
14,529
25,614
27
Externo
Desembolsos
Amortizacin
Interno
Variacin de depsitos en el banco central (- = aumento)
Sistema bancario
Sector privado 2/
Financiamiento no identificado
Partidas informativas:
Ingresos corrientes menos gasto corriente
Necesidades brutas de financiamiento
Tasa de inters nominal implcita (porcentaje)
Deuda del sector pblico (bruta) 3/ 4/
Deuda del sector pblico (neta) 5/
PIB nominal
1/ En 2011, el costo del personal contractual en educacin (US$73 millones) se reclasific de servicios a salarios.
2/ Incluye el financiamiento para educacin, salud, fideicomisos de pensiones y otras sociedades no de depsito.
3/ Incluye la deuda bruta del sector pblico no financiero y la deuda externa del banco central.
4 / Excluye la deuda soberana emitida en noviembre de 2012 (US$ 800 millones) para prefinanciar la amortizacin de deuda a corto plazo en 2013.
5/ Deuda bruta del sector pblico menos depsitos del gobierno mantenidos en el banco central y en bancos comerciales.
EL SALVADOR
Cuadro 4. El Salvador: Operaciones del sector pblico no financiero

Ingresos corrientes
Ingresos no tributarios
Supervit operativo de las empresas pblicas
Donaciones oficiales
Gasto
Gasto corriente
Sueldos y salarios 1/
Bienes y servicios 1/
Intereses
Pagos no de pensiones
Pagos de pensiones
Gasto de capital
2008
2009
2010
2011
Prel.
2012
2013
2014
Proyecciones
2015 2016
17.4
16.4
17.8
18.3
18.9
19.5
19.6
19.6
17.2
13.5
2.9
0.8
0.2
15.9
12.6
2.8
0.5
0.5
17.0
13.5
3.0
0.5
0.8
17.3
13.8
2.8
0.7
0.9
18.2
14.4
3.1
0.7
0.7
19.2
15.3
3.2
0.7
0.3
19.4
15.5
3.2
0.7
0.2
19.5
15.6
3.2
0.7
0.2
20.6
22.1
22.0
22.2
22.8
23.4
23.4
17.5
7.1
3.8
2.4
4.1
2.0
2.1
3.1
19.0
8.0
4.2
2.6
4.2
2.4
1.8
3.1
18.9
8.0
4.4
2.4
4.1
2.5
1.7
3.2
19.3
8.3
4.0
2.2
4.7
2.9
1.8
2.9
19.4
8.4
3.9
2.3
4.7
3.0
1.8
3.4
20.0
8.8
4.0
2.5
4.8
3.0
1.8
3.4
20.0
8.8
4.0
2.5
4.8
3.0
1.8
3.4
2017
2018
19.7
19.8
19.8
19.6
15.6
3.2
0.7
0.1
19.6
15.7
3.2
0.7
0.1
19.7
15.8
3.2
0.7
0.2
23.5
23.5
23.6
23.6
20.1
8.8
4.0
2.6
4.8
3.0
1.8
3.4
20.1
8.8
4.0
2.6
4.8
3.0
1.8
3.4
20.2
8.8
4.0
2.7
4.8
3.0
1.8
3.4
20.3
8.8
4.0
2.7
4.8
3.0
1.8
3.4
Balance primario
-0.8
-3.1
-1.9
-1.7
-1.6
-1.4
-1.3
-1.3
-1.2
-1.1
-1.1
Balance global
-3.2
-5.7
-4.3
-3.9
-3.9
-3.9
-3.8
-3.8
-3.8
-3.8
-3.8
Financiamiento
3.2
5.7
4.3
3.9
3.9
3.9
3.8
3.8
3.8
3.8
3.8
0.6
2.0
-1.4
3.8
5.2
-1.4
1.3
2.7
-1.4
0.5
4.6
-4.1
3.8
5.0
-1.2
0.6
1.6
-1.0
0.7
1.7
-1.1
0.3
1.5
-1.2
0.2
1.4
-1.3
0.2
1.5
-1.3
0.3
1.5
-1.2
2.6
0.1
0.4
2.0
1.9
-1.4
1.2
2.1
3.0
1.3
-0.3
2.0
3.4
0.9
0.7
1.8
0.1
-3.1
1.4
1.8
2.1
3.2
-2.5
1.4
1.4
0.0
1.2
0.2
1.5
0.0
0.0
1.5
0.9
0.0
0.0
0.9
1.5
0.0
0.0
1.5
1.4
0.0
0.0
1.4
1.2
1.7
2.0
2.7
2.1
2.1
Externo
Desembolsos
Amortizacin
Interno
Variacin de depsitos en el banco central (- = aumento)
Sistema bancario
Sector privado 2/
Ingresos corrientes menos gasto corriente
Tasa de inters nominal implcita (porcentaje)
Deuda del sector pblico (bruta) 3/ 4/
Deuda del sector pblico (neta) 5/
PIB nominal
-0.4
-3.1
-1.9
-2.0
-1.2
-0.8
-0.6
-0.6
-0.6
-0.6
-0.6
6.0
10.2
8.0
9.0
7.9
8.8
7.3
7.3
7.9
7.3
7.1
6.5
5.8
4.8
4.6
4.5
4.4
4.6
4.6
4.6
4.6
4.6
42.4
51.0
52.2
52.3
54.3
56.4
58.0
59.5
60.8
62.0
63.1
40.4
47.2
49.8
50.8
53.2
55.2
56.7
58.0
59.1
60.0
61.3
21,431 20,661 21,418 23,095 23,816 24,618 25,614 26,702 27,871 29,141 30,457
1/ En 2011, el costo del personal contractual en educacin (US$73 millones) se reclasific de servicios a salarios.
2/ Incluye el financiamiento para educacin, salud, fideicomisos de pensiones y otras sociedades no de depsito.
4 / Excluye la deuda soberana emitida en noviembre de 2012 (3 por ciento del PIB) para prefinanciar la amortizacin de deuda a corto plazo en 2013.
5/ Deuda bruta del sector pblico menos depsitos del gobierno mantenidos en el banco central y en bancos comerciales.
28
EL SALVADOR
Cuadro 5. El Salvador: Resumen de las cuentas del sistema financiero

Prel.
2008
2009
2010
2011
Proyecciones
2012
2013
2014
(Saldos fin de perodo; millones de dlares de EE.UU.)

I. Banco Central
Activos externos netos
De los cuales : Reservas internacionales netas 1/ 2/
2,248
2,514
2,594
2,956
2,550
2,852
2,177
2,472
2,831
3,141
2,036
2,346
2,093
2,404
442
515
839
323
158
32
-264
35
219
836
617
98
15
-298
36
490
833
343
109
1
-564
300
688
833
145
175
0
-563
-450
-49
832
881
186
0
-587
345
751
832
81
186
0
-592
340
751
832
81
186
0
-597
2,690
2,291
33
2,258
399
2,629
2,282
33
2,250
347
2,586
2,354
5
2,349
232
2,476
2,275
5
2,271
201
2,381
2,229
4
2,224
152
2,381
2,229
4
2,224
152
2,433
2,281
5
2,276
152
-98
376
697
295
-62
684
433
9,152
351
469
118
1,491
9,017
-1,707
9,053
8,884
169
8,832
499
680
181
1,571
8,572
-1,809
9,209
9,043
166
8,987
445
627
182
1,928
8,559
-1,946
9,683
9,474
209
9,383
465
681
215
1,888
8,984
-1,955
9,678
9,413
264
9,985
578
762
184
1,981
9,332
-1,907
9,923
9,638
285
9,484
-39
145
184
1,961
9,516
-1,954
10,168
9,876
292
9,974
261
445
184
1,997
9,715
-2,000
10,407
10,107
299
58
58
132
339
460
546
610
Activos internos netos

Sector pblico no financiero (neto)
Resto del sistema financiero (neto)
Otras partidas (netas)
4,657
3,030
1,544
166
-84
5,260
3,607
1,620
166
-133
5,786
4,262
1,508
195
-179
6,108
4,960
1,121
215
-188
6,687
5,682
978
227
-201
7,154
6,118
1,011
232
-208
7,645
6,571
1,052
238
-216
Pasivos frente al sector privado

Contribuciones a fondos de pensiones
4,715
4,547
5,318
5,139
5,918
5,734
6,447
6,247
7,147
6,931
7,700
7,481
8,255
8,031
2,208
3,028
3,378
2,811
3,229
3,266
3,136

Crditos netos frente al sector pblico no financiero
Otros
11,993
3,897
9,215
-1,118
11,878
4,325
8,753
-1,200
12,460
5,198
8,755
-1,493
13,519
6,113
9,199
-1,793
13,997
6,212
9,559
-1,774
14,759
6,830
9,748
-1,819
15,682
7,583
9,953
-1,854

Dinero
Cuasidinero
Contribuciones a fondos de pensiones
14,201
1,875
7,780
4,547
14,906
2,183
7,584
5,139
15,838
2,542
7,562
5,734
16,331
2,669
7,415
6,247
17,226
2,681
7,614
6,931
18,025
2,748
7,797
7,481
18,818
2,812
7,975
8,031

Crditos
Pasivos 2/
Sector privado no financiero (crditos)
Pasivos
Base monetaria
Dinero en circulacin
Pasivos frente a sociedades de depsito
Otros pasivos frente al pblico
II. Sociedades de depsito

Crditos
Pasivos
Depsitos
Valores
III. Otras sociedades financieras 3/

IV. Sistema financiero
Sector pblico no financiero
Excluidas contribuciones a fondos de pensiones
(Variac. porcent. en relacin con pasivos frente sector privado del ao anterior)
4.4
3.6
3.3
3.6
-0.8
3.0
-3.3
5.0
43.0
66.3
45.0
42.4
72.1
47.3
3.9
5.9
0.0
6.3
6.7
5.8
2.8
3.1
2.9
0.6
2.2
5.5
4.4
3.6
1.1
4.6
5.1
4.2
1.1
4.4

40.9
39.8
40.1
73.9
70.7
72.3
47.2
43.7
43.2
39.6
73.2
42.8
38.9
73.5
42.1
(Variacin porcentual anual, salvo indicacin en contrario)

5.1
Depsitos del sector privado en socied. de depsito
-0.1
Depsitos lquidos de sociedades de depsito en el banco central
(Porcentaje del total de depsitos)
24.1
(Porcentaje de RIN)
89.8
-5.0
1.8
0.0
4.8
5.1
-0.6
3.9
2.4
2.0
2.5
2.1
2.3
24.1
76.1
22.4
82.4
23.0
91.9
23.1
70.8
22.5
94.8
22.5
94.7
1/ A partir de 2010, el oro en reservas internacionales es valuado al precio determinado por London Bullion Market (resultando en un aumento de valuacin
de US$170 millones).
2/ Incluye los fondos generados por la deuda soberana emitida en noviembre de 2012 (US$800 millones) para prefinanciar la amortizacin de deuda a corto
plazo en 2013.
3/ Incluye los fondos de pensiones privados, las compaas de seguros y el Banco de Desarrollo estatal.
29
EL SALVADOR
Cuadro 6. El Salvador: Indicadores seleccionados de vulnerabilidad

2008
2009
2010
2011
Prel.
2012
-3.2
-0.8
6.0
42.4
24.5
9.3
8.0
-5.7
-3.1
10.2
51.0
30.0
9.6
8.6
-4.3
-1.9
8.0
52.2
30.3
8.0
8.2
-3.9
-1.7
9.0
52.3
28.8
7.3
22.4
-3.9
-1.6
7.9
54.3
31.7
6.7
6.4
-3.9
-1.4
8.8
56.4
31.3
7.1
5.3
-3.8
-1.3
7.3
58.0
30.8
7.2
5.4
Indicadores financieros
Dinero en sentido amplio (variacin porcentual, fin de perodo)
Crdito al sector privado (variacin porcentual, fin de perodo)
Capital regulatorio/activos ponderados por riesgo
Prstamos vencidos ms de 90 das/prstamos totales
Provisiones/prstamos totales
Provisiones/prstamos vencidos ms de 90 das
Rendimiento promedio del capital
Rendimiento promedio de los activos totales
Prstamos como porcentaje de depsitos
Activos lquidos/depsitos totales
0.0
5.1
15.1
2.8
3.1
110.4
8.7
1.0
101.4
35.7
1.2
-5.0
16.5
3.7
4.0
109.9
2.8
0.3
91.3
41.3
3.5
0.0
17.6
3.9
4.3
107.9
7.3
0.9
84.7
42.0
-0.2
5.1
17.1
3.6
3.8
107.8
12.2
1.5
88.9
37.0
2.1
3.9
17.3
2.9
3.3
113.3
12.4
1.6
93.7
31.9
2.4
2.0
2.3
2.1
Indicadores externos
Exportaciones de bienes y servicios (variacin porcentual, de 12 meses)
Importaciones de bienes y servicios (variacin porcentual, de 12 meses)
Balance de la balanza en cuenta corriente
Balance de la cuenta de capital y financiera
Reservas internacionales brutas (millones de dlares) 3/
Meses de importaciones de bienes y servicios, excluida maquila
Porcentaje de la deuda a corto plazo
Porcentaje de las necesidades brutas de financiamiento externo
Porcentaje del dinero en sentido amplio
Servicio de la deuda externa del sector pblico 2/
Deuda externa/exportaciones de bienes y servicios (porcentaje)
Pagos de intereses externos/exportaciones de bienes y servicios (porcentaje)
Amortizacin externa/exportaciones de bienes y servicios (porcentaje) 2/
TCER, depreciacin es negativa (variacin porcentual, fin de perodo)
10.7
9.7
-7.1
7.9
2,545
4.1
158
65
26.4
2.2
163
9.5
35.2
7.0
-16.8
-25.0
-1.5
0.2
2,987
4.3
329
101
30.6
2.4
199
12.8
46.1
-4.3
15.9
14.8
-2.7
0.3
2,883
3.5
343
161
28.5
2.4
179
10.7
27.2
-0.6
16.6
17.2
-4.6
4.0
2,504
3.0
205
91
24.8
5.2
167
10.4
32.4
1.7
3.0
4.3
-5.3
8.8
3,154
3.6
229
83
30.6
2.6
171
14.6
28.0
-1.7
4.4
4.4
-5.0
1.8
2,359
2.5
169
95
22.4
2.3
179
12.4
29.4
4.6
4.2
-4.8
5.0
2,416
2.5
162
72
22.4
2.2
184
11.6
28.7
Indicadores fiscales
Balance global del sector pblico no financiero
Balance primario del sector pblico no financiero
Necesidades de financiamiento brutas del sector pblico
Deuda del sector pblico (bruta) 1/
Deuda externa del sector pblico
Pagos de intereses externos/ingresos fiscales totales (porcentaje)
Pagos de amortizacin externa/ingresos fiscales totales (porcentaje) 2/
Proyecciones
2013
2014
Fuentes: Banco Central de Reserva de El Salvador; Ministerio de Hacienda; Superintendencia de Sistemas Financieros, y estimaciones del personal tcnico del FMI.
1/ Incluye la deuda bruta del sector pblico no financiero y la deuda externa del banco central. Excluye la deuda soberana emitida en noviembre de 2012 (3 por
ciento del PIB) para prefinanciar la amortizacin de deuda a corto plazo en 2013.
2/ En 2011, incluye la amortizacin de un bono externo que fue refinanciado.
3/ A partir de 2010, el oro en reservas internacionales es valuado al precio determinado por London Bullion Market (resultando en un aumento de valuacin de
US$170 millones).
30
EL SALVADOR
Cuadro 7. El Salvador: Necesidades de financiamiento del sector pblico y fuentes

Proyecciones
Prel.
2011
2012
2013
2,089
1,885
2,171
2014
2015
2016
2017
2018
2,202
2,120
2,173

Dficit global
Amortizacin de deuda pblica
Externa
De la cual : Multilateral y bilateral
Interna
De la cual : Deuda a corto plazo (letes)
Fuentes de financiamiento brutas
Externas
Multilaterales y bilaterales
Bonos
Internas
1,881
1,945
908
919
962
971
1,018
1,061
1,110
1,162
1,181
965
1,209
910
926
1,141
1,009
1,011
946
287
252
272
313
353
374
355
946
287
252
272
313
353
374
355
235
679
957
639
614
788
635
656
191
570
867
250
550
550
550
550
2,089
1,885
2,171
1,881
1,945
2,202
2,120
2,173
1,067
1,190
401
447
391
398
442
457
413
390
401
447
391
398
442
457
654
800
1,022
695
1,483
1,001
1,020
1,041
1,063
1,086
536
Fondos de pensiones privados
406
419
433
451
470
491
513
Uso de depsitos del sistema bancario
361
-708
800
Deuda a corto plazo (letes)
570
867
250
550
550
550
550
550
-314
117
287
433
534
764
614
630
9.0
7.9
8.8
7.3
7.3
7.9
7.3
7.1
Dficit global
3.9
3.9
3.9
3.8
3.8
3.8
3.8
3.8
Amortizacin de deuda pblica
5.1
4.1
4.9
3.6
3.5
4.1
3.5
3.3
4.1
1.2
1.0
1.1
1.2
1.3
1.3
1.2
Otras, incluida deuda flotante


Externa
De la cual : Multilateral y bilateral
4.1
1.2
1.0
1.1
1.2
1.3
1.3
1.2
1.0
2.9
3.9
2.5
2.3
2.8
2.2
2.2
0.8
2.4
3.5
1.0
2.1
2.0
1.9
1.8
9.0
7.9
8.8
7.3
7.3
7.9
7.3
7.1
4.6
5.0
1.6
1.7
1.5
1.4
1.5
1.5
Multilaterales y bilaterales
1.8
1.6
1.6
1.7
1.5
1.4
1.5
1.5
Bonos
2.8
3.4
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
4.4
2.9
6.0
3.9
3.8
3.7
3.6
3.6
Interna
De la cual : Deuda a corto plazo (letes)
Externas
Internas
Fondos de pensiones privados
1.8
1.8
1.8
1.8
1.8
1.8
1.8
1.8
Uso de depsitos del sistema bancario
1.6
-3.0
3.2
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
Deuda a corto plazo (letes)

Otras, incluida deuda flotante
2.5
3.6
1.0
2.1
2.1
2.0
1.9
1.8
-1.4
0.0
0.5
0.0
0.0
1.2
0.0
1.7
0.0
2.0
0.0
2.7
0.0
2.1
0.0
2.1
31
EL SALVADOR
Cuadro 8. El Salvador: Necesidades de financiamiento externo y fuentes

Prel.
Proyecciones
2015
2016
2017
2018
(Millones
2,470
1,238
2,027
252
1,775
-795
de dlares de EE.UU.)
3,341
3,553
3,801
1,224
1,222
1,253
2,060
2,276
2,491
272
313
353
1,788
1,963
2,138
57
56
58
4,057
1,290
2,694
374
2,320
73
4,258
1,326
2,858
355
2,503
74
3,777
1,190
2,588
515
2,073
2,470
401
2,070
250
1,820
3,341
447
2,894
271
2,623
3,801
398
3,404
307
3,097
4,057
442
3,615
325
3,290
4,258
457
3,801
327
3,474
11.9
4.6
9.1
4.1
5.0
-1.8
15.9
5.3
7.9
1.2
6.6
2.7
10.0
5.0
8.2
1.0
7.2
-3.2
13.6
4.5
8.9
1.3
7.7
0.2
13.9
4.4
9.2
1.3
8.0
0.3
14.0
4.4
9.4
1.2
8.2
0.2
11.9
4.6
7.3
1.7
5.6
15.9
5.0
10.9
2.2
8.7
10.0
1.6
8.4
1.0
7.4
13.6
1.4
12.2
1.1
11.1
13.9
1.5
12.4
1.1
11.3
14.0
1.5
12.5
1.1
11.4
2011
2012

Amortizacin de deuda
Sector pblico
Sector privado
Acumulacin de RIN
2,756
1,070
2,100
946
1,154
-414
3,777
1,258
1,870
287
1,583
650

Desembolsos del sector pblico
Afluencia neta del sector privado
Otros flujos
2,756
1,067
1,690
385
1,304

Amortizacin de deuda
Sector pblico
Sector privado
Acumulacin de RIN
Desembolsos del sector pblico
Afluencia neta del sector privado
Otros flujos
2013
2014
3,553
391
3,163
290
2,873

13.0
13.3
4.8
4.6
8.0
8.5
1.1
1.2
7.0
7.4
0.2
0.2
13.0
1.7
11.3
1.1
10.2
13.3
1.5
11.8
1.1
10.8
32
EL SALVADOR
Cuadro 9. El Salvador: Marco de sostenibilidad de la deuda del sector pblico, 200818

2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
Proyecciones
2015 2016
2017
2018
Deuda del sector pblico 1/

De la cual : Denominada en moneda extranjera
42.4
42.4
51.0
51.0
52.2
52.2
52.3
52.3
54.3
54.3
56.4
56.4
58.0
58.0
59.5
59.5
60.8
60.8
62.0
62.0
63.1
63.1
Variacin de la deuda del sector pblico

Flujos generadores de deuda
Dficit primario
Gasto primario (excluye intereses)
Dinmica automtica de la deuda 2/
Contribucin del diferencial entre la tasa de inters y el crecimiento 3/
De la cual: Contribucin de la tasa de inters real
De la cual: Contribucin del crecimiento del PIB real
Contribucin de la depreciacin del tipo de cambio 4/
Otros flujos generadores de deuda
Ingresos por privatizaciones (negativo)
Registro de pasivos implcitos o contingentes
Otros (especificar, por ejemplo, recapitalizacin bancaria)
Partida residual, incluidas variaciones de activos
2.9
0.7
0.8
17.4
18.2
0.0
0.0
0.4
-0.5
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
2.1
8.6
7.3
3.1
16.4
19.6
4.2
4.2
2.8
1.4
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
1.3
1.1
2.5
1.9
17.8
19.7
0.6
0.6
1.2
-0.7
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
-1.3
0.1
0.1
1.7
18.3
20.0
-1.5
-1.5
-0.6
-1.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
2.0
2.3
1.6
18.9
20.5
0.7
0.7
1.5
-0.8
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
-0.3
2.1
2.1
1.4
19.5
20.9
0.7
0.7
1.5
-0.8
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
1.6
1.6
1.3
19.6
20.9
0.3
0.3
1.2
-0.9
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
1.4
1.4
1.3
19.6
20.9
0.2
0.2
1.1
-0.9
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
1.3
1.3
1.2
19.7
20.9
0.1
0.1
1.1
-1.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
1.2
1.2
1.1
19.8
20.9
0.0
0.0
1.2
-1.2
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
1.1
1.1
1.1
19.8
20.9
0.1
0.1
1.3
-1.2
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
Relacin deuda del sector pblico/ ingresos 1/
244
310
294
286
287
290
296
303
309
314
318
6.3
1,351
10.2
2,099
8.0
1,720
9.0
2,089
7.9
1,874
8.8
2,171
7.3
1,881
7.3
1,945
7.9
2,202
7.3
2,120
7.1
2,173
Necesidades de financiamiento brutas 5/

Millones de dlares de EE.UU.
Promedio
proyectado
Principales supuestos macroeconmicos y fiscales

Tasa de inters nominal promedio de la deuda pblica (porcentaje) 6/
Tasa de inters real promedio (tasa nominal menos variacin del deflactor del PIB, porcentaje)
Apreciacin nominal (aumento del valor de la moneda local en dlares de EE.UU., porcentaje)
Tasa de inflacin (deflactor del PIB, porcentaje)
Crecimiento del gasto primario real (deflactado por el deflactor del PIB, porcentaje)
Dficit primario
Balance primario
de estabilizacin
de la deuda 7/
0.1
1.3
6.5
1.3
0.0
5.3
9.6
0.8
-3.1
5.8
6.3
0.0
-0.5
4.2
3.1
1.4
4.8
2.5
0.0
2.3
2.0
1.9
2.0
4.6
-1.1
0.0
5.7
3.4
1.7
1.6
4.5
3.0
0.0
1.5
4.5
1.6
1.6
4.7
3.0
0.0
1.7
3.5
1.4
1.6
4.6
2.2
0.0
2.4
1.6
1.3
1.7
4.6
2.1
0.0
2.5
1.7
1.3
1.8
4.6
2.0
0.0
2.5
1.8
1.2
2.0
4.6
2.1
0.0
2.5
2.0
1.1
2.0
4.6
2.2
0.0
2.5
2.0
1.1
1.8
4.6
2.1
0.0
2.5
1.8
1.2
2/ Derivada como [(r - p(1+g) - g + ae(1+r)]/(1+g+p+gp)) multiplicado por el coeficiente de deuda pblica del perodo anterior, siendo r = tasa de inters; p = tasa de crecimiento del deflactor
del PIB; g = tasa de crecimiento del PIB real; a = proporcin de la deuda denominada en moneda extranjera, y e = depreciacin del tipo de cambio nominal (medida segn el aumento del valor de la moneda
local en dlares de EE.UU.)
3/ La contribucin de la tasa de inters real se deriva del denominador de la nota de pie 2/ como r - (1+g) y la contribucin del crecimiento real como -g.
4/ La contribucin del tipo de cambio se deriva del numerador de la nota de pie 2/ como ae(1+r).
5/ Definidas como dficit del sector pblico, ms amortizacin de la deuda del sector pblico a mediano y largo plazo, ms deuda a corto plazo al final del perodo anterior.
6/ Derivada del gasto nominal en intereses dividido por el saldo de deuda del perodo anterior.
7/ Se supone que las principales variables (crecimiento del PIB real, tasa de inters real y otros flujos generadores de deuda) se mantienen en el nivel del ltimo ao de proyeccin.
33
EL SALVADOR
Grfico 6. El Salvador: Sostenibilidad de la deuda pbica: Pruebas consolidadas1

(Deuda pblica en porcentaje del PIB)
Escenarios histricos y de referencia
80

(escala de la derecha)
75
Referenc.
11
75
9
63
60
55
50
45
40
2008
2010
2012
2014
2
2018
2016
75
55
Referencia; 1.8
50
45
40
2008
2010
2012
Escenario:
0.8
Histrico:
1.9
2014
2016
2018
55
Referenc.
2010
2012
55
45
2014
2016
-1.2
2014
2018
2016
2018
Choque a pasivos
73
contingentes
Referenc.
55
45
2012
-1.7
Histrico:
65
50
2010
63
Choque de pasivos contingentes 3/
70
50
40
2008
Escenario:
60
63
66
64
Referencia: -1.2
40
2008
80
Choque
68
combinado
60
2018
Referenc.
75
65
2016
60
45
75
70
2014
Sin cambios de
poltica
50
Choque combinado 2/
80
2012
2.3
Choque
al PIB
65
63
Referenc.
60
2010
3.0
Histrico:
70
71
65
45
Escenario:
75
Choque al
crecimiento
70
Referencia: 2.1
50
40
2008
63
Referenc.
Choque del balance primario (porcent. del PIB) y escenario

sin cambios de poltica (balance primario constante)
80
Choque del crecimiento

(porcentaje anual)
80
65
Histrico
Choque
a las
tasas de 66
inters
70
63
60
55
80
10
70
65
12
Choque de las tasas de inters

(porcentaje)
40
2008
2010
2012
2014
2016
63
2018
Fuentes: Autoridades nacionales y estimaciones del personal tcnico del FMI.

1/ Las reas sombreadas representan datos observados. Los choques individuales son choques
permanentes equivalentes a una desviacin estndar de 0.5.
2/ Choques permanentes de una desviacin estndar de 1/4 aplicados a la tasa de inters real, la tasa de
crecimiento y el saldo primario.
3/ Choques de pasivos contingentes de 10 por ciento del PIB.
34
EL SALVADOR
Cuadro 10. El Salvador: Marco de sostenibilidad de la deuda externa, 200818

2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
Proyecciones
2016
2017
2018
Deuda externa
43.8
46.1
46.3
46.9
47.8
50.1
51.6
52.5
53.3
53.9
54.5
Variacin de la deuda externa

Flujos generadores de deuda
Dficit en cuenta corriente, excluidos los pagos de intereses
Dficit de la balanza de bienes y servicios
Exportaciones
Importaciones
Entrada neta de capitales no generadores de deuda (negativo)
Dinmica automtica de la deuda 1/
Contribucin de la tasa de inters nominal
Contribucin del crecimiento del PIB real
Contribucin de las variaciones de precios y del tipo de cambio 2/
Partida residual, incl. variac. de activos externos brutos 3/
-4.5
0.3
4.9
22.8
26.9
49.7
-3.8
-0.7
2.3
-0.6
-2.4
-4.8
2.3
1.4
-1.0
15.5
23.2
38.7
-1.8
4.2
2.5
1.4
0.2
0.9
0.2
0.5
0.3
16.9
25.9
42.8
-0.5
0.8
2.4
-0.6
-1.0
-0.3
0.6
-0.4
2.2
18.5
28.0
46.6
-1.7
-0.9
2.5
-0.8
-2.5
1.0
1.0
1.7
2.1
18.2
28.1
46.2
-2.2
1.8
3.2
-0.7
-0.7
-0.7
2.3
2.5
2.1
18.7
28.0
46.7
-1.0
1.3
2.9
-0.7
-0.8
-0.2
1.5
1.8
2.0
18.8
28.1
46.8
-1.1
0.8
2.8
-0.8
-1.2
-0.3
1.0
1.4
1.8
18.7
28.1
46.8
-1.1
0.7
2.8
-0.8
-1.3
-0.4
0.8
1.2
1.6
18.7
28.1
46.8
-1.1
0.6
2.8
-0.9
-1.3
-0.4
0.6
1.0
1.5
18.7
28.2
46.9
-1.1
0.6
2.9
-1.0
-1.3
-0.4
0.5
1.0
1.3
18.7
28.3
47.0
-1.1
0.7
3.0
-1.0
-1.3
-0.4
Relacin deuda externa/exportaciones (porcentaje)
163.1
198.9
178.6
167.3
170.5
179.3
183.9
186.7
189.6
191.2
192.4
Necesidades de financiamiento externo brutas 4/

Miles de millones de dlares de EE.UU.
18.2
3.9
14.3
2.9
8.4
1.8
11.9
2.8
15.9
3.8
10.0
2.5
13.0
3.3
13.3
3.6
13.6
3.8
13.9
4.1
14.0
4.3
50.1
49.3
48.5
47.6
46.7
45.8
1.3
5.3
5.0
10.7
9.7
-4.9
3.8
-3.1
-0.5
5.6
-16.8
-25.0
1.0
1.8
1.4
2.3
5.5
15.9
14.8
-0.3
0.5
2.0
5.7
5.8
16.6
17.2
-2.2
1.7
1.6
1.5
7.0
3.2
2.4
-2.1
2.2
1.6
1.7
6.3
3.0
4.3
-2.1
1.0
1.6
2.4
5.7
4.4
4.4
-2.0
1.1
1.7
2.5
5.6
4.6
4.2
-1.8
1.1
1.8
2.5
5.6
4.3
4.4
-1.6
1.1
2.0
2.5
5.7
4.8
4.6
-1.5
1.1
2.0
2.5
5.8
4.9
4.8
-1.3
1.1
Escenario con principales variables en sus promedios histricos 5/
Cuenta corriente
sin intereses que
estabiliza la deuda 6/
-0.4
-2.1
Principales supuestos macroeconmicos del escenario de referencia

Deflactor del PIB en dlares de EE.UU. (variacin porcentual)
Tasa de inters nominal externa (porcentaje)
Crecimiento de las exportaciones (dlares de EE.UU., porcentaje)
Crecimiento de las importaciones (dlares de EE.UU., porcentaje)
Saldo de la balanza de cuenta corriente, excluidos los pagos de interese
Entrada neta de capitales no generadora de deuda
1/ Derivada como [r - g - r(1+g) + ea(1+r)]/(1+g+r+gr) multiplicado por el saldo de deuda del perodo anterior, siendo r = tasa de inters efectiva nominal; r = variacin del deflactor interno del PIB en dlares de EE.UU.;
g = tasa de crecimiento del PIB real; e = apreciacin nominal (aumento del valor de la moneda local en dlares de EE.UU.), y a = proporcin de la deuda denominada en moneda nacional en la deuda externa total.
2/ La contribucin de las variaciones de precios y del tipo de cambio se define como [-r(1+g) + ea(1+r)]/(1+g+r+gr) multiplicado por el saldo de deuda del perodo anterior. r aumenta al apreciarse la moneda nacional (e > 0) y al aumentar la inflacin
(basada en el deflactor del PIB).
3/ Para las proyecciones, la lnea incluye el impacto de las variaciones de precios y del tipo de cambio.
4/ Definidas como dficit en cuenta corriente, ms amortizacin de la deuda a mediano y largo plazo, ms deuda a corto plazo al final del perodo anterior.
5/ Las principales variables incluyen el crecimiento del PIB real, la tasa de inters nominal, el crecimiento del deflactor en dlares, y tanto la cuenta corriente, excluidos los pagos de intereses, como los flujos no generadores de deuda como porcentaje del PIB.
6/ Saldo constante a largo plazo que estabiliza el coeficiente de deuda pblica suponiendo que las principales variables (crecimiento del PIB real, tasa de inters nominal, crecimiento del deflactor del PIB y flujos no generadores de deuda como porcentaje
del PIB) se mantienen en los niveles del ltimo ao de proyeccin.
35
EL SALVADOR
Grfico 7. El Salvador: Sostenibilidad de la deuda externa: Pruebas consolidadas1

(Deuda externa en porcentaje del PIB)
Choque a las tasas de inters
(porcentaje)
Escenarios histricos y de referencia

65

(escala de la derecha)
60
Referenc. 54
55
50
22
65
20
60
18
16
45
Histrico
46
14
40
12
35
30
2008
2010
2012
2014
2016
10
2018
Choque al crecimiento
(porcentaje anual)
65
60
55
Referenc.
50
45
40
35
30
2008
2010
2012
Referencia:
1.8
Escenario:
0.8
Histrico:
1.9
2014
2016
54
Choque 55
de la tasa
de inters
50
45
40
Referencia:
Escenario:
35
Histrico:
30
2008
65
Choque al
creci57
miento
Referenc. 54
55
2010
2012
2014
5.7
6.0
6.0
2016
2018
Choque a la cuenta corriente sin intereses

(porcentaje del PIB)
Choque
de la CC
60
59
55
Referenc.
50
45
40
54
Referencia:
-1.7
Escenario:
-2.5
Histrico:
-1.6
35
2018
30
2008
2010
2012
2014
2016
2018
Choque combinado 2/
65
Choque
combinado
60
55
50
Referenc.
58
54
45
40
35
30
2008
2010
2012
2014
2016
2018
Fuentes: Autoridades nacionales y estimaciones del personal tcnico del FMI.

1/ Las reas sombreadas representan datos observados. Los choques individuales son choques permanentes
de una desviacin estndar de 0.5.
2/ Choques permanentes de una desviacin estndar de 1/4 aplicados a la tasa de inters real, la tasa de
crecimiento y el saldo en cuenta corriente.
36
EL SALVADOR
Anexo I. El Salvador: Evaluacin del producto potencial1

Durante muchos aos, el crecimiento econmico en El Salvador ha sido inferior al ritmo
observado en la regin. Esto se debe principalmente a las bajas tasas de inversin asociadas
sobre todo con el deterioro del clima empresarial, la prdida de competitividad y la
vulnerabilidad a choques externos. Elevar el crecimiento potencial en El Salvador requerir de
reformas que incrementen sustancialmente la inversin y la productividad.
Antecedentes
1.
Histricamente, el crecimiento econmico de El Salvador ha sido inferior al observado
en la regin CAPRD2. El crecimiento del PIB real se desaceler de casi 4 por ciento durante el
perodo 19932002, el cual incluye la etapa de reconstruccin posterior al fin de la guerra civil en
1992, a menos de 2 por ciento durante 200312. En cambio, durante el mismo perodo el
crecimiento de la regin se aceler en cierta medida, de 4 por ciento a 5 por ciento. Esta diferencia
puede ser explicada en gran medida por la fuerte brecha de inversin con respecto al resto de la
regin. En los ltimos 20 aos, la tasa de inversin interna en El Salvador fue de 16 por ciento del
PIB, frente a 23 por ciento en los otros pases de la regin (grfico AI.1). Adems, durante la mayor
parte de la ltima dcada, El Salvador atrajo solo la mitad de la inversin extranjera directa que
recibieron los otros pases de CAPRD (5 por ciento del PIB). Desde una perspectiva de ms largo
plazo, la brecha de inversin con respecto a la regin tambin persisti durante 196090.
2.
Los factores subyacentes que explican este desempeo en crecimiento son, entre
otros, la prdida de competitividad y la vulnerabilidad a choques.
Las autoridades han determinado que la baja productividad y los altos costos de operacin
de las empresas (incluidos los derivados del crimen violento) han sido factores clave que han
limitado el crecimiento en aos recientes3,4. El crecimiento tambin se ha visto obstaculizado
por deficiencias en la infraestructura fsica, en el capital humano y en el financiamiento de
pequeas y medianas empresas. En particular, segn indicadores de la UNESCO
correspondientes a 2010, ms del 40 por ciento de la poblacin o bien careca educacin o
no haba concluido su educacin primaria, en comparacin con 23 por ciento en Amrica
Latina, sumado a que la emigracin constituye una importante fuga de trabajadores
calificados en El Salvador. Por otra parte, los indicadores de competitividad tambin se han
deteriorado en aos recientes en comparacin con la regin (anexo II).
Preparado por B. Sbrancia y Y. Ustyugova.
CAPRD comprende Costa Rica, El Salvador, Guatemala, Honduras, Nicaragua, Panam y la Repblica Dominicana.
Vase el informe Partnership for Growth de 2011 en:

http://photos.state.gov/libraries/elsavador/92891/PFG/ES%20Constraints_Analysis.pdf
4
Segn las Naciones Unidas, El Salvador ocup el puesto 87 de 88 pases en tasas de homicidio en 2010.
37
EL SALVADOR
Adems de los efectos de contagio del extranjero (anexo III), El Salvador es muy vulnerable a
las catstrofes naturales. Se ha estimado que los costos directos e indirectos por prdidas de
infraestructura existente, cultivos, vivienda y otras prdidas de ingresos ascendieron a 20 por
ciento del PIB durante el perodo 200012, frente a un promedio de tan solo 1 por ciento
en otros pases de la regin5.
Estimaciones del producto potencial

3.
El crecimiento potencial promedio en El Salvador durante 19982012 fue el ms bajo
de la regin. Se emplearon dos metodologas estndares para estimar el producto potencial (el
filtro Hodrick-Prescott (HP) y el mtodo de la funcin de produccin (FP))6. Se seleccion el perodo
de 19982012 para descartar el repunte del crecimiento experimentado inmediatamente despus
del fin de la guerra civil, y analizar as un perodo que pueda captar el crecimiento subyacente. Los
resultados muestran que el crecimiento potencial promedio de este perodo fue de 2 por ciento,
frente al 4 por ciento en la regin7.
4.
Por otro lado, el crecimiento potencial parece haberse desacelerado a lo largo del
perodo. Ambas metodologas indican que el
5
crecimiento potencial se contrajo de
Crecimiento del producto potencial
4
(Porcentaje)
aproximadamente 2 por ciento en 1998 a
3
1 por ciento en 20128. Las estimaciones
2
tambin indican que durante la crisis mundial
1
de 200809, la brecha del producto lleg a
ser negativa y alcanz aproximadamente
0
1 por ciento, pero se redujo a por ciento
-1
Crecimiento del PIB observado
en 2012.
-2
Filtro HP
-3
Funcin de produccin
5.
De mantenerse la actual tendencia
-4
en la inversin, el crecimiento potencial
1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015
permanecer estable en el largo plazo. Si la
Fuente: Estimaciones del personal tcnico del FMI.
tasa de inversin se mantiene constante en el nivel observado en los ltimos tres aos (14 por
ciento del PIB), el mtodo de FP proyecta un crecimiento promedio de 2 por ciento anual en el
2017
Base de datos internacional sobre desastres de OFDA/CRED (EM-DAT), Universidad Catlica de Lovaina, Blgica
(www.emdat.net).
6
El mtodo de FP emplea una funcin de produccin Cobb-Douglas, suponiendo una elasticidad de la mano de obra
de 0.5 y una tasa de depreciacin del capital de 5 por ciento por ao.
7
Las estimaciones son sensibles al perodo de la muestra seleccionada: el crecimiento potencial de El Salvador fue
2.6 por ciento en el perodo 19642012; 3 por ciento en el perodo 19902012; y 2.52.8 por ciento en 1994
2011.
8
Basado en la metodologa Bai-Perron, se observaron reducciones estructurales en el crecimiento del producto

potencial en 1994, 1997 y 2007, y se identific un aumento estructural del crecimiento en 2003.
38
EL SALVADOR
perodo 201323. Las proyecciones macroeconmicas preparadas para el informe del personal
tcnico del FMI muestran que El Salvador crecer en trminos generales conforme a su potencial a
mediano plazo. Se elaboraron dos escenarios a ttulo ilustrativo:
Escenario pesimista. Un crecimiento dbil persistente podra crear un entorno incierto que
podra reducir la tasa de inversin, con repercusiones negativas en el crecimiento. Para
ilustrar esta trampa de crecimiento bajo, una reduccin de la inversin (de una desviacin
estndar) reducira el crecimiento potencial a 1.2 por ciento a largo plazo.
Escenario optimista. Para retornar a la tasa de crecimiento de 4 por ciento observada en

1993-2003 se necesitara un aumento sustancial tanto de la contribucin del capital, acorde
con una tasa de inversin interna de 20 por ciento del PIB, como de la contribucin de la
productividad, que exigir reformas para mejorar la eficiencia.
Otros escenarios segn contabilidad del crecimiento

(Contribucin en puntos porcentuales)
Mano
Productividad
PIB real Capital de obra total de factores
19982012
2.0
1.1
0.6
0.3
20102012
1.7
0.9
0.9
-0.1
20192023 (pesimista)
1.2
0.4
0.6
0.2
20192023 (base)
2.0
0.9
0.6
0.5
20192023 (optimista)
4.0
2.2
0.6
1.2
Fuentes: Estimaciones y proyecciones del personal tcnico del FMI.
6.
Un mtodo alternativo tambin indica que para elevar el producto potencial se
precisaran aumentos sustanciales de la inversin y la productividad. A partir del sistema GMM
(paneles dinmicos), Swiston y Barrot (2012)9 estiman que el crecimiento potencial de El Salvador
aumentara a alrededor de 44 por ciento anual si el pas elevara su capital fsico y humano a
niveles comparables con los de Chile, Mxico y Per; es decir, si elevara a 25 por ciento del PIB la
tasa de inversin y si aumentara en dos aos el nivel medio de educacin. Adicionalmente,
El Salvador podra incrementar el crecimiento potencial entre 1 y 1 puntos porcentuales
realizando reformas en otros mbitos (principalmente, profundizando la intermediacin financiera y
ampliando la base de exportaciones, por ejemplo, mediante una mayor integracin regional).
Swiston, A. y L. D. Barrot, 2012, El desafo de estimular el crecimiento, Centroamrica, Panam y la Repblica

Dominicana: Desafos tras la crisis mundial de 200809, pgs. 7194. Washington: Fondo Monetario Internacional.
39
EL SALVADOR
Grfico AI.1. El Salvador: Indicadores de crecimiento real y potencial
10
8
El crecimiento econmico de El Salvador ha

estado a la zaga del ritmo regional.
Crecimiento del PIB real
(Porcentaje)
25
20
La tasa de inversin ha sido persistentemente

ms baja que la de otros pases de la regin.
Inversin interna
El Salvador
CAPRD 1/
15
4
2
10
0
El Salvador
-2
CAPRD 1/
-4
0
1993
1996
1999
2002
2005
2008
La competitividad se ha deteriorado
drsticamente en aos recientes.
10
196069 197079 198089 199099 200012
2011
25
ndice de competitividad mundial

(Variacin porcentual en 200612)
20
Las catstrofes naturales en El Salvador

son sumamente costosas.
Costo estimado de catstofes naturales en 200012
(Porcentaje del PIB de 2012)
15
3.8 2/
0
3.8
3.9
3.7
4.3
4.0
4.5
-5
5
0
-10
SLV
7
6
10
RD
HND
NIC
CRI
GTM
NIC
PAN
El crecimiento del producto potencial de El

Salvador es el ms bajo de la regin.
Producto potencial
(Variacin porcentual media en 19982012)
5
4
-1
0
SLV
NIC
GTM
HND
CRI
RD
PAN
PAN
CRI
RD
GTM
SLV
La brecha del producto se ha reducido

desde la crisis mundial de 2008 09.
Brecha del producto
(Observado como porcentaje del producto potencial )
-2
2005
2006
2007
2008
2009
Fuentes: Autoridades nacionales; estimaciones delpersonal tcnico del FMI, y Foro Econmico Mundial.
2/ Clasificacin actual; un nmero ms alto denota mayor competitividad.
40
HND
2010
2011
2012
EL SALVADOR
Anexo II. El Salvador: Evaluacin de la estabilidad de la

balanza de pagos1
El tipo de cambio real efectivo (TCRE) de El Salvador parece estar, en trminos generales, en lnea con
los fundamentos econmicos. Sin embargo, los desafos de competitividad y vulnerabilidades
financieras podran amenazar la estabilidad de la balanza de pagos a largo plazo, en tanto que la
posicin de las reservas internacionales podra fortalecerse para ofrecer una mejor proteccin contra
los choques adversos.
Balanza de cuenta corriente, tipo de cambio y competitividad

Evaluacin del Grupo Consultivo sobre Tipos
de Cambio (CGER)
1.
Evolucin. El TCRE de El Salvador ha permanecido
relativamente estable a lo largo de la ltima dcada, dado
que la inflacin interna se ha mantenido en niveles
similares a la de sus socios comerciales. Desde 2000, el
TCRE se ha depreciado alrededor de un 5 por ciento, en
tanto que en otros pases de la regin se observaron
variaciones mucho ms marcadas del TCRE (desde un
apreciacin de 37 por ciento en Guatemala hasta una
depreciacin de 10 por ciento en Panam).
2.
Resultados de la evaluacin. Las metodologas
elaboradas por el CGER indican que el TCRE de El
Salvador est, en trminos generales, en lnea con los
fundamentos econmicos, con estimaciones que van
desde una sobrevaloracin de 8 por ciento hasta una
subvaloracin de 2 por ciento.
108
106
Tipo de cambio real efectivo

(ndice 2005=100; + denota apreciacin)
104
102
100
98
96
94
402000
30
2002
2004
2006
2008
2010
2012
Tipo de cambio real efectivo, 200012

(Variacin porcentual acumulada)
20
10
(+) apreciacin
(-) depreciacin
-10
-20
De acuerdo con el mtodo del equilibrio

macroeconmico, se estima que la norma del
dficit en la cuenta corriente externa de El
Salvador es 3.3 por ciento del PIB teniendo
en cuenta los fundamentos econmicos a
mediano plazo, incluida una trayectoria
sostenible del dficit fiscal. Mientras tanto, se
proyecta que el dficit en cuenta corriente
subyacente ser de 4.4 por ciento del PIB,
Preparado por F. Roch y Y. Ustyugova.
PAN
NIC
SLV
RD
CRI
HND GTM
Fuentes Autoridades nacionales y clculos del personal tcnico
del FMI.
Resultados de la evaluacin del tipo de cambio 1/

Mtodo
Saldo en cuenta
corriente 2/
Norma
Brecha
del TCER
3/
Subyacente
Equilibrio macroeconmico
-3.3
-4.4
7.8
Sostenibilidad externa
-3.4
-4.4
7.0
-1.9
TCRE de equilibrio
1/ Basados en la metodologa del CGER del FMI.

2/ Porcentaje del PIB.
3/ Porcentaje.
41
EL SALVADOR
teniendo en cuenta la trayectoria del dficit fiscal en el escenario base. Una comparacin de
la norma de la cuenta corriente con el saldo de la cuenta corriente subyacente, y utilizando
elasticidades estndares de comercio internacional, arroja una sobrevaloracin de 8 por
ciento, que refleja en gran medida el impacto del alto dficit fiscal.
De acuerdo con el mtodo de estabilidad externa, la posicin de los activos externos

netos (AEN), medida por la posicin de inversin internacional neta (vase ms adelante), se
estabilizara en el nivel de referencia de 2011 (-54 por ciento del PIB) con una norma del
dficit en cuenta corriente de 3.4 por ciento por PIB. Esto indica que el TCRE est
sobrevalorado un 7 por ciento. Sin embargo, si se utilizara como nivel de referencia el nivel
de los AEN antes de las crisis (-44 por ciento del PIB), la sobrevaloracin estimada del TCRE
sera mayor, de aproximadamente 11 por ciento.
La metodologa del tipo de cambio real de equilibrio indica una pequea subvaloracin de
aproximadamente 2 por ciento.
Otras evaluaciones
3.
Evolucin de las exportaciones. La evolucin de las exportaciones indica una cierta
prdida de competitividad, dada la disminucin de la
0.06
Participacin en el mercado de exportaciones
participacin de El Salvador en el mercado mundial
(Porcentaje)
0.05
de exportaciones durante la ltima dcada. La
relacin exportaciones/PIB tambin rond el 21 por
0.04
ciento. Respecto a la estructura de las exportaciones,
0.03
la proporcin de las exportaciones tradicionales (caf,
0.02
camarn y azcar) ha permanecido estable en
Mundo
trminos generales (aproximadamente 9 por ciento
Estados Unidos (der.)
0.01
de las exportaciones totales), en tanto que la
Amricas (der.)
0.00
disminucin de la proporcin de exportaciones netas
2000
2002
2004
2006
2008
2010
de maquila (a 10 por ciento de las exportaciones
Fuentes: International Financial Statistics y clculos del
totales, frente a 28 por ciento una dcada antes) se
personal tcnico del FMI .
ha visto compensada por un aumento sostenido de
las exportaciones no tradicionales, principalmente
alcohol etlico, hierro, acero y productos relacionados,
hilo de algodn, jugo de frutas y otros (a 81 por ciento
de las exportaciones totales).
25
4.
Remesas. El sector externo de El Salvador
depende fuertemente de las remesas de los
trabajadores. Las entradas abundantes de remesas (del
orden de 1619 por ciento del PIB) se han mantenido
en general estables y han aumentado en cierta medida
en la ltima dcada, provocando un aumento de las
importaciones de bienes de consumo, resultando en un
42
20
15
10
Componentes de la balanza de pagos

(Porcentaje del PIB )
Remesas
Cuenta de capital y financiera
5
-5
-10
-15
-20
Balanza de cuenta corriente
Balanza comercial
-25
1991 1994 1997 2000 2003 2006 2009 2012
Fuentes: Aut. nacionales y clc. del pers.onal tcnico del FMI.
0.3
0.2
0.1
0.0
EL SALVADOR
deterioro de la balanza comercial. Si bien no se podra descartar el riesgo de una prdida gradual de
remesas a largo plazo, la estabilidad externa de El Salvador bajo este escenario no se vera
amenazada, ya que el gasto de los hogares en importaciones est alta y positivamente
correlacionado con las entradas de remesas. Esto sugiere que el ajuste del saldo en cuenta corriente
no sera brusco.
5.
Clima empresarial. Los indicadores basados en encuestas tambin destacan un deterioro
de la competitividad en aos recientes. Concretamente, El Salvador descendi en la clasificacin del
ndice de competitividad global del Foro Econmico
50
Competitividad global y Doing Business
Mundial, del puesto 63 en 2006 al puesto 101 en
(Puesto del pas 1/)
60
201213 (entre 144 pases). La debilidad de las
70
instituciones, la ineficiencia del mercado laboral y la
80
escasa innovacin, sumadas a la calidad deficiente de
la educacin superior, son un obstculo para la
90
Clasificacin Doing
competitividad del pas. El Salvador tambin se sita
100
Business
en la parte inferior del ndice Doing Business del
Clasificacin
competitividad
110
global
Banco Mundial, en el puesto 113 entre 185 pases,
120
frente al puesto 77 donde estaba ubicado en 2006. En
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Fuentes: Doing Business y Foro Econmico Mundial.
cuanto a los indicadores de gestin de gobierno, El
1/ Un nmero ms bajo denota mayor competitividad .
Salvador ocupa un puesto particularmente bajo en lo
que se refiere a Estado de derecho, es decir, las percepciones sobre el grado en que los agentes
confan en las reglas de la sociedad y las respetan, y en particular a la calidad de la proteccin de los
derechos contractuales, los derechos de la propiedad, la polica y los tribunales, as como la
probabilidad de crimen y violencia.
6.
Turismo. El Salvador descendi en la
clasificacin del ndice de viajes y turismo del Foro
Econmico Mundial, del puesto 94 en 2008 (ao de la
primera compilacin) al puesto 104 en 2013 (entre
140 pases). El Salvador ocupa un puesto relativamente
bajo debido a los altos costos empresariales (incluidos
los provenientes del crimen) y la baja calidad del
medio ambiente. Sin embargo, El Salvador fue uno de
los pases de la regin que menos descendi en la
clasificacin durante este perodo.
Cuenta de capital y financiera, y

posicin de inversin internacional
15
10
5
0
ndice de turismo y viajes

(Variacin en el ndice de 20082013 y
posicin actual )
-5
-10
104
-15
-20
-25
-30
-35
86
56
93
PAN
HND
103
47
97
GTM
RD
SLV
NIC
CRI
Fuente: Foro Econmico Mundial.
7.
Cuenta de capital y financiera. La estructura financiera del dficit en cuenta corriente
revela vulnerabilidades externas. Las entradas de IED durante la ltima dcada rondaron alrededor
de 2 por ciento del PIB, excluidas las ventas excepcionales de bancos internos, y solo financiaron
aproximadamente 40 por ciento del dficit en cuenta corriente. La brecha restante se cubri con
otros capitales privados y con prstamos externos al sector pblico. En caso de que el acceso al
43
EL SALVADOR
crdito externo disminuyera debido, por ejemplo, a

un aumento de la aversin al riesgo mundial u otros
acontecimientos adversos externos o internos, El
Salvador podra tener que enfrentar un fuerte ajuste
externo.
25
20
Posicin de inversin internacional neta

(Porcentaje del PIB, der.)
Activos (miles de millones de US$)
Pasivos (miles de millones de US$)
15
10
Suficiencia de las reservas internacionales

9.
Indicador compuesto de la suficiencia de las reservas. Un nivel adecuado de reservas
internacionales brutas cubrira las necesidades potenciales de la balanza de pagos. En el caso de las
economas emergentes, la suficiencia de las reservas podra evaluarse mediante un indicador
ponderado en funcin del riesgo sobre los ingresos derivados de las exportaciones y la estructura
de los pasivos2:
Indicador su iciencia de reservas 10 por ciento exportaciones
30 por ciento deuda a corto plazo
10 por ciento M2
15 por ciento otros pasivos de cartera
Segn esta medicin, la posicin de reserva de El Salvador estara dentro del rango recomendado
de suficiencia (100150 por ciento), ya que cubrira aproximadamente 150 por ciento de este
indicador compuesto al cierre de 2012.
10.
Indicador alternativo para El Salvador. No obstante, el indicador anterior tiene que
modificarse para tener en cuenta las caractersticas especficas del rgimen dolarizado de
El Salvador. Concretamente, los componentes de exportaciones y cartera deben excluirse del clculo
del indicador porque el banco central no interviene en la gestin del tipo de cambio. En cambio, las
necesidades de balanza de pagos podran ser consecuencia de la presin en el sistema financiero y
las finanzas pblicas. En este contexto, un indicador alternativo debera agregar dos colchones de
Vase Assessing Reserve Adequacy, IMF Board Paper SM/11/31, 2011, Washington: Fondo Monetario
Internacional.
44
-10
-20
-30
8.
Posicin de inversin internacional. La
posicin de inversin internacional (PII) de
5
El Salvador ha venido reducindose de manera
0
sostenida, en especial en aos recientes a medida
1996
1999
2002
2005
2008
2011
que los activos han disminuido y que los pasivos han
Fuente: Autoridades nacionales.
seguido aumentando. Como se seal, la PII neta es
negativa y disminuy de -44 por ciento del PIB en los aos previos a la crisis a -54 por ciento en
2011. Los pasivos ascendieron a 83 por ciento del PIB (US$19,000 millones), de cuyo total 44 por
ciento corresponde a IED y 35 por ciento a pasivos del sector pblico.
-40
-50
-60
EL SALVADOR
reserva. Uno vinculado al objetivo de las autoridades de salvaguardar la estabilidad financiera3, y

otro diseado para cubrir la deuda pblica de corto
20
Suficiencia de reservas al final de 2012
plazo y el gasto pblico de un mes. Este ltimo
ofrecera proteccin frente a un choque adverso en los 15
Reservas internacionales brutas
ingresos tributarios. De acuerdo con el indicador
alternativo, la posicin de las reservas internacionales
10
de El Salvador sera algo dbil, ya que cubrira un
76 por ciento del indicador. Cabe sealar, sin embargo,
5
que el indicador alternativo es sumamente exigente,
dado que el objetivo de la poltica de estabilidad
0
financiera es hacer frente a la eventualidad poco
Indicador compuesto
Indicador alternativo
probable de una salida masiva de depsitos del
Fuentes: Autoridades nacionales y clculos del pers. tcnico del
FMI
sistema bancario.
La reserva para este riesgo abarcara los recursos derivados de la poltica actual para el sistema financiero, incluidos
i) los requisitos de liquidez (22 por ciento de los depsitos), ii) el servicio de prestamista de ltima instancia (hasta 8
por ciento de los depsitos a mediano plazo), y iii) el fondo de garanta de depsitos (5 por ciento de los depsitos).
45
EL SALVADOR
Anexo III. El Salvador: Evaluacin de los efectos de contagio1

El contagio de las perturbaciones externas a la economa salvadorea se produce principalmente a
travs de sus vnculos comerciales y financieros. Los choques de crecimiento en Estados Unidos, el
principal socio comercial, parecen repercutir con fuerza en la actividad econmica del pas, mientras
que se estima que la consolidacin fiscal prevista en el extranjero y las tensiones financieras en la zona
del euro tendrn efectos entre pequeos y moderados en El Salvador. Los efectos de contagio
originados en El Salvador que se propagan a la regin parecen ser insignificantes.
Principales vnculos
1.
El Salvador es una economa pequea y abierta con importantes vnculos con el extranjero:
Comercio. Si bien los flujos comerciales son relativamente grandes (ms del 60 por ciento
del PIB), la diversificacin de los socios comerciales de El Salvador es bastante limitada. El
principal socio comercial es Estados Unidos (que absorbe aproximadamente un 40 por
ciento del comercio salvadoreo), seguido de los pases de CAPRD (25 por ciento del
comercio) y otros pases latinoamericanos (15 por ciento del comercio). El comercio con
Europa y Asia es moderado, aunque China est convirtindose en una importante fuente de
importaciones (7 por ciento del total).
El Salvador. Flujos comerciales, 2011

Saldo
Exportaciones
Importaciones
Propor.
Propor.
Valor 1/
Valor 1/
Valor 1/
(%)
(%)
Total
5,161
100
9,518
100
-4,357
Estados Unidos
2,325
45
3,709
39
-1,383
Canad
131
3
40
0
91
Zona del euro
348
7
451
5
-103
Alemania
212
4
98
1
114
Espaa
66
1
65
1
1
China 2/
149
3
694
7
-546
Amrica Latina y el Caribe
1,970
38
3,968
42
-1,998
Guatemala
687
13
930
10
-243
Honduras
442
9
313
3
129
Nicaragua
266
5
207
2
59
Costa Rica
179
3
317
3
-138
Mxico
110
2
734
8
-624
Panam
93
2
8
0
84
Repblica Dominicana
93
2
14
0
78
Fuentes: Direction of Trade Statistics y clculos del personal tcnico del FMI.
1/ Millones de US$.
2/ Incluye China continental, Hong Kong, Macao y la provincia china de Taiwan.
Origen / Destino
Preparado por Y. Ustyugova.
46
EL SALVADOR
Remesas. El Salvador depende mucho de las remesas de trabajadores. En 2012, las remesas
se aproximaron a 17 por ciento del PIB, y provinieron sobre todo de los sectores de la
construccin y los servicios en Estados Unidos (casi el 90 por ciento del total de remesas).
Inversin. El volumen de inversin

extranjera directa ascendi a 35 por
ciento del PIB al final de 2011. Estados
Unidos y Panam son las principales
fuentes de inversin en El Salvador
(juntos representan un 60 por ciento del
volumen total), seguidos por Mxico. El
volumen de inversin directa de El
Salvador en el extranjero es reducido y
est concentrado en Nicaragua.
Direccin de la inversin directa, 2011

Entrante
Saliente
Valor 1/ Porpor.
Valor 1/ Propor.
(%)
Total
8,172
100
Estados Unidos
2,695
Panam
2,290
Mxico
823
10
Islas Vrgenes Brit.
509
Guatemala
249
1,607
20
Otros
(%)
Total
100
33
Nicaragua
83
28
Otros
17
Fuente: Encuesta Coordinada sobre la Inversin Directa del FMI.

1/ Millones de US$.
Financiero. Segn datos del Banco de Pagos Internacionales (BPI), los bancos
internacionales poseen importantes derechos frente a prestatarios salvadoreos. En 2012,
estos activos alcanzaron el 30 por ciento del PIB, y la mayora se originan en Estados Unidos
(un tercio de todos los activos) y tambin en Europa (un tercio del total), con el Reino Unido
a la cabeza. Los bancos extranjeros que operan en El Salvador (principalmente de Estados
Unidos, Canad, Colombia y Panam) representan un 95 por ciento de los activos totales del
sistema bancario.
Activos consolidados de bancos extranjeros frente a El Salvador 1/
(Millones de US$)
2011-T1
2011-T4
2012-T3
Todos los bancos declarantes
7,081
6,622
6,847
Estados Unidos
2,634
2,204
2,303
Bancos Europeos
2,127
2,061
2,138
1,842
1,800
1,747
144
176
265
Suiza
65
27
61
Espaa
35
20
21
Blgica
Suecia
Reino Unido
Alemania
Portugal
Otros
2,320
2,357
2,406
Fuente: BPI, Cuadro 9D.

1/ Solo bancos que declaran datos al BPI.
47
EL SALVADOR
Efectos de contagio del exterior

Impacto en el crecimiento
2.
Se aplic un anlisis de vectores autorregresivos (VAR) a un conjunto de pases para
evaluar el impacto en El Salvador de una contraccin de la demanda interna en los principales
socios comerciales. Siguiendo el mtodo descrito en Poirson y Weber (2011), el PIB real se
desglos en crecimiento a largo plazo, factores internos y factores externos2. Este anlisis refleja que
los factores externos provocaron desviaciones respecto del crecimiento a largo plazo de El Salvador,
estimulando la economa antes de 2008 y deprimiendo el crecimiento durante la crisis mundial,
mientras que los factores internos desempearon un papel marginal.
3.
Se tomaron como supuestos cuatro escenarios
distintos de choques para evaluar sus impactos en el
crecimiento en El Salvador. Cada escenario comprenda
una reduccin de media desviacin estndar del
componente de crecimiento interno correspondiente a
2013 (en relacin a las proyecciones de Perspectivas de la
Economa Mundial (informe WEO)) de Estados Unidos,
China, CAPRD y los principales socios comerciales
europeos. En cada escenario se estim el impacto
generado en el crecimiento para los 18 pases de la
muestra, manteniendo intacto su componente interno3. Los
resultados sobre efectos de contagio derivados del anlisis
VAR son los siguientes:
Estados Unidos. El choque adverso en el

crecimiento de Estados Unidos tendra un impacto
importante, ya que el crecimiento en El Salvador
disminuira 0.2 puntos porcentuales en 2013 y 1
punto porcentual en 2014. Esta gran sensibilidad se
debe al estrecho vnculo de comercio entre
El Salvador y Estados Unidos. Adems, en vista del
vnculo de El Salvador con CAPRD, el crecimiento
tambin se vera perjudicado por un menor
Contribuciones al crecimiento
(Puntos porcentuales)
6
4
2
0
Internacionales
-2
Internos
-4
Largo plazo
-6
2005T1
Crecimiento (porcentaje)
2007T1
2009T1
2011T1
Fuentes: Informe WEO; OCDE, y clculos del personal tcnico

del FMI.
4
Pronstico y simulacin de crecimiento
3 (Puntos porcentuales)
2
1
0
Base WEO
Choque Estados Unidos
-1
Choque China
-2
Choque UE
-3
Choque CAPRD
Crecimiento
-4
2008T1
2010T1
2012T1
2014T1
Fuentes: Informe WEO; OCDE, y clculos del personal
tcnico del FMI.
Poirson, H. y Weber, Sebastian, 2011, Growth Spillover Dynamics from Crisis to Recovery?, IMF Working Paper
11/218, Washington: Fondo Monetario Internacional.
3
Los resultados del VAR subestiman el efecto de contagio en el crecimiento porque no considera los efectos de
segunda ronda en el componente interno de otros pases, pero tiene en cuenta los efectos de terceros pases a
travs del componente externo, por ejemplo, el impacto en El Salvador de la cada de la demanda interna en China
transmitido por el canal de Estados Unidos. El VAR incluye los siguientes pases para el perodo 19752012:
Alemania, Blgica, Canad, China, Espaa, Estados Unidos, Italia, Mxico, Per, la RAE de Hong Kong y Suecia, as
como los pases de CAPRD.
48
EL SALVADOR
crecimiento a escala regional, dado que Estados Unidos es el principal socio comercial de los
otros pases de CAPRD4.
CAPRD. El choque adverso de crecimiento en CAPRD tendra un fuerte impacto negativo en

el crecimiento debido a los estrechos vnculos de comercio con la regin (0.2 y 0.9 puntos
porcentuales en 2013 y 2014, respectivamente). Basado en lo ocurrido en el pasado, la
probabilidad de un choque que afecte a toda la regin es baja.
China. El choque de crecimiento en China sera de una intensidad similar al choque en

CAPRD. El choque se propagara a El Salvador principalmente a travs de su impacto en el
crecimiento en Estados Unidos.
Europa. Un choque de crecimiento en Europa tendra un efecto insignificante en El Salvador,

ya que el crecimiento en Estados Unidos no se vera considerablemente afectado por dicho
choque.
4.
En cuanto a los efectos de contagio fiscal, el impacto de los recortes automticos del
gasto en Estados Unidos sera moderado. Dicho recorte automtico en Estados Unidos (el
llamado fiscal sequestration) desacelerara el crecimiento en El Salvador un 0.2 por ciento en el
corto plazo, y hasta un 0.6 por ciento en cifras acumuladas en un perodo de dos aos. Este efecto
ha sido incorporado en la proyeccin base del presente informe. En cambio, la consolidacin fiscal
prevista en Europa tendra un efecto insignificante en El Salvador.
El efecto de contagio del choque de crecimiento a travs de las remesas parece ser dbil en El Salvador, vase
Swiston, A., 2012, Vinculaciones externas e integracin econmica desde 2009, Centroamrica, Panam y la
Repblica Dominicana: Desafos tras la crisis mundial de 200809, pgs. 534, Washington: Fondo Monetario
Internacional.
49
EL SALVADOR
Efectos de contagio de tensin bancaria y soberana

5.
Los efectos de contagio directo en El Salvador derivados de la tensin en los bancos
internacionales se evaluaron utilizando el mdulo de contagio bancario RES/MFU5. El mdulo
estima la vulnerabilidad potencial de la economa salvadorea derivada de los bancos
internacionales que operan en El Salvador o que realizan prstamos directos transfronterizos6.
6.
La disponibilidad del crdito del exterior para los prestatarios salvadoreos se vera
moderadamente afectada por fuertes prdidas de los bancos internacionales en ciertas
economas. Basndose en las tasas de incumplimiento de los activos bancarios en el sector privado
y pblico que se plantean en el siguiente cuadro, el mdulo estima las prdidas de los sistemas
bancarios internacionales. Si los bancos no mantienen un excedente de capital para cubrir esas
prdidas, tendran que desapalancarse (reducir sus activos externos e internos) para restablecer sus
coeficientes de suficiencia de capital mnimo obligatorio, lo cual ocasionara una contraccin de las
lneas de crdito a El Salvador y otros pases7. El impacto directo ms importante de este choque en
trminos de reduccin del crdito de los bancos extranjeros a prestatarios salvadoreos se debera a
las prdidas combinadas en activos de Estados Unidos y Canad (casi 5 por ciento del PIB), seguido
por choques de incumplimiento de los activos europeos (3 por ciento del PIB). Estos choques
implicaran una reduccin del crdito a El Salvador de aproximadamente 8 y 6 por ciento,
respectivamente.
Vanse los detalles metodolgicos en Cerutti, Eugenio, Stijn Claessens y Patrick McGuire, 2012, Systemic Risks in
Global Banking: What can Available Data Tell Us and What More Dare are Needed?, BIS Working Paper 376, Banco
de Pagos Internacionales.
6
Este anlisis puede subestimar los efectos de contagio potenciales porque no capta la exposicin de bancos
residentes que no reportan datos al BPI. Esta omisin podra ser importante, ya que los bancos colombianos (no
incluidos en los datos del BPI) son propietarios de aproximadamente dos quintos del sistema bancario salvadoreo.
El anlisis tampoco tiene en cuenta los efectos indirectos negativos del desapalancamiento de los bancos
internacionales debido a cambios en el nivel de confianza de los mercados mundiales, los balances de las empresas y
la actividad econmica, que podran repercutir en los bancos salvadoreos y extranjeros, por ejemplo, mediante un
aumento de la cartera en mora.
No se supone recapitalizacin de los bancos ni otras medidas de poltica de apoyo en el pas anfitrin o en el pas
de origen.
50
EL SALVADOR
Contagio en El Salvador por exposiciones de bancos internacionales

Origen del choque:
Grecia
Grecia, Irlanda y Portugal
Italia
Espaa
Francia
Alemania
Blgica
Suiza
Reino Unido
Ciertos pases europeos 3/
Estados Unidos y Canad
Magnitud 1/
Impacto (Porcentaje del PIB) 2/
30
30
10
10
10
10
10
10
10
10
10
0.0
0.0
-0.1
-0.1
0.0
-1.1
0.0
0.0
-2.0
-3.4
-4.8
Fuente: Mdulo de contagio bancario RES/MFU basado en datos del BPI, el BCE e IFS.
1/ Denota el porcentaje de activos bancarios en todos los sectores que pierden valor.
2/ Reduccin del crdito de bancos extranjeros a El Salvador, suponiendo un
desapalancamiento uniforme de activos internos y externos.
3/ Grecia, Irlanda, Portugal, Italia, Espaa, Francia, Alemania, Blgica, Suiza y el Reino Unido.
7.
Un choque de incumplimiento de la deuda soberna de ciertos pases europeos no
afectara directamente la disponibilidad de crdito externo en El Salvador. El impacto de las
prdidas simuladas en los balances de los bancos internacionales que prestan activamente a
prestatarios de El Salvador sera prcticamente cero, ya que dichos bancos tienen una exposicin
soberana limitada frente a esos pases europeos.
Contagio en El Salvador por exposiciones soberanas
de bancos internacionales
Origen del choque:
Grecia
Grecia, Irlanda y Portugal
Espaa
Italia
Magnitud 1/
Impacto (porcentaje del PIB) 2/
50
50
25
25
0.0
0.0
0.0
0.0
Fuente: Mdulo de contagio bancario RES/MFU basado en datos del BPI, el BCE e IFS.
1/ Denota porcentaje de activos relacionados con entidades soberanas que pierden valor.
2/ Reduccin del crdito de bancos extranjeros a El Salvador, suponiendo un
desapalancamiento uniforme de activos internos y externos.
Efectos de contagio hacia el exterior

8.
La importancia de los efectos de contagio de El Salvador a los pases vecinos parece ser
limitada. El principal canal de transmisin de los choques de El Salvador a la regin es a travs del
vnculo comercial, pero la proporcin del comercio salvadoreo en el comercio total de cada uno de
los pases vecinos es modesta, lo cual hace pensar que los efectos potenciales de contagio reales
provenientes de la economa salvadorea son pequeos. El otro canal de propagacin es el sector
financiero (por ejemplo, los vnculos de crdito bancario transfronterizo, inversin de cartera e
inversin extranjera directa), pero estos vnculos entre El Salvador y sus vecinos tambin son
pequeos. Podra haber potencial para un contagio puro de mercado por la va de la percepcin de
51
EL SALVADOR
los inversionistas sobre el riesgo regional, por ejemplo, en respuesta a acontecimientos econmicos
o polticos adversos en El Salvador o en los pases vecinos, pero este fenmeno es difcil de medir, y
en la actualidad no hay seales de contagio de este tipo.
52
EL SALVADOR
Anexo IV. El Salvador: Anlisis de sostenibilidad de la

deuda pblica1
La deuda pblica de El Salvador es alta y contina creciendo, lo cual representa un riesgo para la
sostenibilidad fiscal a largo plazo. Un retorno a los niveles de deuda previos a la crisis global
restablecera el espacio fiscal necesario para enfrentar choques y reducir las necesidades de
financiamiento pblico a niveles ms manejables, pero un ajuste gradual tambin podra dar lugar a
brechas moderadas del producto.
Panorama general
1.
Evolucin. La relacin deuda pblica/PIB aument sustancialmente de alrededor de
42 por ciento a finales de 2008 a 54 por ciento a finales de 2012. Los factores principales fueron
los siguientes:
En el perodo 200308, el coeficiente de deuda

pblica aument levemente dado que la magnitud
del dficit primario era moderada y estaba
compensada en gran medida por el efecto del
resultado positivo del diferencial de crecimiento y
tasas de inters.
Desglose de la dinmica de la deuda

200308 200912
Variacin de la deuda pblica
Dfict primario
Crecimiento
Tasa de inters real
Otro
En cambio, la fuerte acumulacin de deuda pblica

en los cuatro aos siguientes fue el resultado de
un aumento del dficit primario producto de la
crisis mundial de 200809, que solo se revirti
parcialmente, y el efecto de un diferencial negativo
entre crecimiento y tasas de inters, ya que el
crecimiento se debilit (anexo I).
Desde una perspectiva regional, El Salvador
experiment uno de los mayores aumentos de
la deuda pblica en ese ltimo perodo, dado
que el dficit primario era relativamente
elevado. Esta trayectoria se vio agravada por el
efecto de un bajo crecimiento en relacin con
los otros pases de la regin (grfico AIV.I). Para
finales de 2012, El Salvador tena el mayor
coeficiente de deuda pblica de la regin,
incluso si se excluye la deuda pblica derivada
3.1
3.4
-6.4
4.2
1.8
11.9
8.3
-1.1
4.9
-0.3
Deuda pblica (fin del perodo)
42.4
Tasa de inters nominal implcita
6.0
Fuentes: Autoridades nacionales y clculos del
personal tcnico del FMI.
54.3
4.9
18
15
12
Deuda pblica, 200912

(Variacin en puntos porcentuales del PIB)
9
6
3
0
-3
-6
-9
SLV
HND
CRI
RD
GTM
PAN
NIC
Fuentes: Autoridades nacionales y clculos del personal

tcnico del FMI.
Preparado por P. Druck y M. Garza.
53
EL SALVADOR
de la transicin a cuentas de pensiones individuales2.

2.
Escenario de base. Se proyecta que el coeficiente de deuda pblica aumentar a 63 por
ciento para 2018 y a 66 por ciento para 2020, ya que el dficit primario permanecera por encima
del 1 por ciento del PIB a mediano y largo plazo. Esta trayectoria est sujeta a riesgos sustanciales:
Las pruebas de lmites indican que la trayectoria de la deuda pblica es sensible a los
choques, ya que desviaciones del dficit primario, un menor crecimiento o un aumento de
las tasas de inters aceleraran an ms el crecimiento de la deuda. La probabilidad de estos
choques es alta, dada la experiencia histrica (cuadro 9 y grfico 6).
De acuerdo a simulaciones estocsticas, la deuda pblica promedio superara el 80 por

ciento del PIB en 20183. Estos pronsticos superan consistentemente las proyecciones base
de la deuda pblica y estn sujetos a importantes riesgos a mediano plazo, como lo
evidencia la amplitud del grfico de abanico que figura en el texto principal del presente
informe (parr. 12).
3.
Necesidades de endeudamiento. Las necesidades brutas de financiamiento en el escenario
base superaran el financiamiento disponible; esto
14
hara vulnerable a las finanzas pblicas a un
cambio en la percepcin de los inversionistas. Se
12
proyecta que las necesidades de financiamiento
pblico sern de entre 7 y 9 por ciento del PIB por
10
ao, siempre que el volumen de deuda pblica a
corto plazo permanezca en 2 por ciento del PIB y
8
que las brechas de financiamiento se cubran con
prstamos a largo plazo de acreedores oficiales y
Con financiamiento a largo plazo
6
privados. En cambio, las necesidades brutas de
Con financiamiento parcialmente a corto plazo
financiamiento alcanzaran el 11 por ciento del PIB
4
en 2018 si la mitad de las brechas de
2013
2014
2015
2016
2017
2018
Fuentes: Autoridades nacionales y clculos del personal tcnico del FMI
financiamiento proyectadas se cubrieran con
financiamiento pblico de corto plazo.
4.
Estructura de la deuda4. La estructura de deuda pblica relativamente slida mitiga los
riesgos. A finales de 2012, el vencimiento promedio de la deuda pblica era de ocho aos, y tan solo
un 15 por ciento del saldo estaba sujeto a vencimientos en los siguientes cinco aos (o una
amortizacin media de 1 por ciento al ao). Una proporcin importante del saldo de deuda
2
La exclusin de la deuda relacionada con pensiones hace que el saldo de deuda pblica de El Salvador sea ms
comparable con el de los pases vecinos, que tienen regmenes jubilatorios de reparto.
Las simulaciones estocsticas se realizaron: i) estimando la funcin de reaccin fiscal implcita ante la evolucin de
la deuda pblica y la brecha del producto de acuerdo con el comportamiento fiscal pasado, y ii) produciendo
distribuciones de frecuencia de las trayectorias de la deuda en funcin de choques de crecimiento, tasas de inters y
fiscales de magnitudes similares a las observadas en el pasado.
Basado en Modernizing the Framework for Fiscal Policy and Public Debt Sustainability Analysis, IMF Board Paper
SM/11/211, 2011, Washington: Fondo Monetario Internacional.
54
EL SALVADOR
pblica (70 por ciento del total) estaba sujeta a tasas de inters fijas, lo cual limitaba la exposicin a
la volatilidad de las tasas de inters. Otra fuente de solidez es la existencia de una base estable de
inversionistas, en la que a los fondos privados de pensiones internos y a los acreedores oficiales les
corresponda una proporcin importante de deuda pblica (70 por ciento).
5.
Percepcin del riesgo. La percepcin del riesgo de la deuda soberana es moderada, ya que
el diferencial de rendimiento entre la deuda pblica salvadorea y los bonos del Tesoro
estadounidense promedi 450 puntos bsicos en 2012, frente a 180 puntos bsicos en los pases
con las calificaciones ms altas en Amrica Latina. El Salvador mantuvo la clasificacin de grado de
inversin durante 200209, pero desde entonces dos de las agencias calificadores han rebajado
gradualmente su calificacin de riesgo de deuda soberana, y en la actualidad el pas se sita tres
puestos por debajo del nivel de grado de inversin.
Restablecimiento de la sostenibilidad de la deuda

6.
Se utilizaron metas alternativas de deuda a largo plazo para evaluar el esfuerzo que
sera necesario para lograr la sostenibilidad de la deuda. El tamao estimado de la brecha fiscal
para alcanzar la sostenibilidad depende de la velocidad del ajuste fiscal y del alcance de la meta de
deuda pblica5.
Estabilidad de la deuda. Para mantener el coeficiente de deuda pblica en 55 por ciento

del PIB en 2013 y los aos posteriores sera necesario un esfuerzo fiscal sostenido de 2 por
ciento del PIB; para esto, el dficit primario se debera convertir en un pequeo supervit
(0.2 por ciento del PIB). No obstante, este tipo de consolidacin fiscal seguira generando
necesidades brutas de financiamiento relativamente altas y un espacio fiscal limitado para
reaccionar ante choques adversos.
Nivel de deuda previo a la crisis global. Una reduccin del coeficiente de deuda pblica a
los niveles previos a la crisis (42 por ciento del PIB) para 2020 dara lugar a una brecha de
sostenibilidad fiscal de 5 por ciento del PIB en relacin con los niveles de 2012. El cierre de
esta brecha elevara el supervit primario a 3 por ciento del PIB y generara un pequeo
supervit en el balance fiscal consolidado, en tanto que las necesidades de financiamiento se
reduciran a niveles manejables (34 por ciento del PIB). Se proyecta que un ajuste gradual,
con una concentracin moderada de las medidas en el perodo inicial y distribuido a lo largo
de un perodo de seis aos hasta 2018, producira brechas moderadas del producto (vase
ms adelante).
Nivel de deuda para mejorar las percepciones de riesgo. Para reducir el coeficiente de
deuda pblica a niveles que podran ser compatibles con el grado de inversin (35 por
Vanse ms detalles sobre esta metodologa en Garza, M., P. Morra y D. Simard, 2012, La posicin fiscal:
perspectivas y opciones de ajuste, Centroamrica, Panam y la Repblica Dominicana: Desafos tras la crisis mundial
de 200809, pgs. 115-147, Washington: Fondo Monetario Internacional.
55
EL SALVADOR
ciento del PIB para 2020) se necesitara un esfuerzo sostenido de 7 por ciento del PIB,
suponiendo que el ajuste se distribuye a lo largo del mismo perodo de seis aos6.
Cabe sealar que el ajuste previsto en estos escenarios podra suavizarse posteriormente al ao
2020, ya que un supervit pequeo estabilizara la deuda una vez alcanzada la meta. Adems, si la
consolidacin fiscal tambin se propusiera fortalecer la posicin de las reservas internacionales al
nivel de adecuacin analizado en el anexo II, el ajuste gradual previsto en estos escenarios tendra
que complementarse con un esfuerzo adicional de 0.8 por ciento del PIB por ao.
7.
Los escenarios de reduccin de la deuda consideran un esfuerzo fiscal moderado al
inicio del ajuste para mitigar las prdidas del producto. El Salvador se enfrenta al desafo de
emprender una consolidacin fiscal y al mismo tiempo reducir a un mnimo su impacto en el
crecimiento. Para conciliar ambos objetivos, las simulaciones se prepararon basndose en un
modelo de consolidacin fiscal ptima7. En vista de la pequea brecha en el producto en 2012, la
simulacin correspondiente al escenario que propone regresar al nivel de deuda previo a la crisis
predice un ajuste fiscal de alrededor del 2 por ciento del PIB en 201314 y un ajuste adicional ms
pequeo en los cuatro aos posteriores. En este escenario, la brecha del producto es negativa y se
mantendra en 0.6 por ciento del producto potencial en el primer ao, y se cerrara lentamente de
ah en adelante.
Escenario ilustrativo de consolidacin fiscal en un modelo de preferencias cuadrticas 1/
Proyeccin
2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022
Ajuste fiscal discrecional
Brecha de sostenibilidad fiscal
Brecha del producto (porcentaje del PIB potencial)
1.3
0.9
0.7
0.7
0.7
0.7
0.0
0.0
0.0
0.0
3.4
2.6
1.9
1.3
0.6
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
-0.6
-0.5
-0.4
-0.4
-0.4
-0.4
-0.2
-0.1
0.0
0.0
Fuentes: Estimaciones y proyecciones del personal tcnico del FMI.

1/ Escenario de nivel de deuda previo a la crisis.
Vase una estimacin de las calificaciones de riesgo de la deuda soberana basadas en modelos de intolerancia de
la deuda pblica en Bannister, G. y L.D. Barrot, 2012, Un marco para evaluar el nivel de deuda pblica,
Centroamrica, Panam y la Repblica Dominicana: Desafos tras la crisis mundial de 200809, pgs. 95113,
Washington: Fondo Monetario Internacional.
Vase Kanda, Daniel, 2011, Modeling Optimal Fiscal Consolidation Paths in a Selection of European Countries, IMF
Working Paper 11/164, Washington: Fondo Monetario Internacional.
56
EL SALVADOR
Grfico AIV.1. El Salvador: Dinmica de la deuda pblica

...el dficit primario tambin es relativamente
alto.
El Salvador tiene el mayor nivel de deuda

pblica en la regin...
70
60
Dficit primario, 200912

(Promedio, porcentaje del PIB)
Deuda pblica, 2012

Deuda relacionada con pensiones
50
40
30
20
10
-1
0
SLV
RD
PAN
CRI
HND
La estructura del deuda presenta ciertas

ventajas...
Indicadores de vulnerabilidad de deuda pblica 1/ 2/
Vencimiento promedio
(aos)
Necesidades brutas
de financiamiento 1.0
(porcentaje del PIB )
0.5
Tasa de inters fija

(porcentaje de la
deuda)
0.0
Diferencial
EMBIG (puntos
bsicos)
HND
GTM
Base estable de
inversionistas
(porcentaje de la
deuda)
25
20
15
RD
SLV
GTM
PAN
NIC
...pero la percepcin de riesgo ha aumentado

debido a debilidades en la posicin fiscal.
1000
ndice EMBI Global

(Diferenciales, en puntos bsicos )
Brasil
800
El Salvador
Colombia
600
Panam
400
200
Calificacin de la deuda soberana

(porcentaje de la mejor calificacin regional )
Es necesario colocar la deuda en una firme

tendencia descendente...
CRI
0
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
...y se precisa un importante esfuerzo fiscal .

6.0
Metas alternativas de deuda para 2020

(Variacin en puntos porcentuales del PIB )
Balance primario en 2020

4.0
10
5
2.0
0
-5
-10
0.0
-15
-20
-2.0
-25
Base
Estabilidad de Deuda en
Mejora calif.
deuda
nivel previo a de riesgo
crisis
Base
Estabilidad de Deuda en Mejora calif.

deuda
nivel previo a de riesgo
crisis
Fuentes: Bloomberg y estimaciones del personal tcnico del FMI .

1/ Un valor de uno significa que el indicador est en el nivel umbral. Cuanto ms se aproxima el indicador al centro , mayor es la
vulnerabilidad en esta dimensin .
2/ Para cada indicador, el umbral es el pas de la regin con mejor desempeo entre los pases con acceso al mercado (Costa
Rica, El Salvador, Guatemala, Honduras, Panam y la Repblica Dominicana).
57
EL SALVADOR
Anexo V. El Salvador: Aplicacin de las normas de Basilea III1

Gracias a los elevados niveles de capital y liquidez existentes en el sistema bancario, El Salvador est en
condiciones de realizar una transicin gradual hacia las normas de Basilea III, sin impactar la oferta de
crdito y la actividad econmica a corto plazo
1.
Si bien las normas de Basilea III tienen como finalidad reforzar la solidez del sistema
bancario, la adopcin de reglas ms exigentes puede desacelerar el crecimiento. Con el fin de
subsanar las deficiencias que dej al descubierto la crisis mundial de 200809, las normas de Basilea
han sido actualizadas con directrices ms estrictas de capital y nuevos requerimientos de liquidez.
Sin embargo, el cumplimiento de normas ms estrictas puede llevar a una reduccin transitoria de la
oferta de crdito bancario y, por ende, afectar la actividad econmica.
2.
El Salvador est en condiciones de adoptar gradualmente algunas regulaciones clave
de Basilea III. El sistema bancario ya cumple la mayora de las normas de Basilea I y ha avanzado
satisfactoriamente en la aplicacin de los principios bsicos de Basilea. A fin de 2012, el coeficiente
de suficiencia de capital promedio de los bancos era del 17 por ciento, muy superior al 8 por ciento
exigido por las normas de Basilea I (12 por ciento segn las normas salvadoreas). Adems, la
adopcin de la supervisin basada en riesgos est avanzando, en tanto que la integracin de las
superintendencias de bancos, fondos de pensiones y valores en 2011 ha facilitado la aplicacin de la
supervisin consolidada.
3.
Los bancos podran tener pequeas brechas de capital bajo normas ms estrictas. El
ajuste en funcin de las definiciones de Basilea III supondra que los activos ponderados en funcin
del riesgo (RWA, por sus siglas en ingls) en el sistema bancario salvadoreo aumentaran un 20 por
ciento, en tanto que el capital ordinario disminuira ligeramente en 1 por ciento; este efecto es
inferior al observado en otros pases de la regin. Gracias al nivel de capital existente, los bancos
estaran en condiciones de cumplir todos los nuevos requerimientos de capital; aunque la
introduccin de un requerimiento anticclico del 2 por ciento de los RWA generara una brecha de
capital de 1 por ciento de los RWA, sta sera menor a la que podra surgir en otros pases de la
regin.
50
40
30
CAPRD: RWA y capital ordinario segn Basilea III

(Variacin porcentual , fin de 2011)
RWA
Capital ordinario
20
12
8
4
10
-4
-10
RD
NIC
HND
GTM
SLV
PAN
CRI
Fuentes: Autoridades supervisoras y estimaciones del personal tcnico
del FMI .
CAPRD: Brechas de capital segn Basilea III

(Puntos porcentuales , fin de 2011)
-8
Coef. apalancamiento
Coef. de capital ordinario
Coef. de nivel 1
Coef. suf. cap. total ajustado
Coef. suf. cap. + req. anticclico
PAN
SLV
HND
CRI
DR
NIC
GTM
Fuentes: Autoridades supervisoras y estimaciones del personal tcnico del FMI.
Preparado por F. Delgado. Basado en Basso, O., F. Delgado y M. Meza, 2013, Strengthening Bank Capital and
Liquidity in Central America: the Road to Basel III, IMF, Working Paper (indito).
58
EL SALVADOR
4.
Los niveles de liquidez en el sistema bancario de El Salvador tambin exceden los
mnimos regulatorios. El coeficiente de cobertura de liquidez a 30 das se sita en ms de 300 por
ciento del mnimo regulatorio, una vez ajustando en funcin de las metodologas de Basilea III. El
coeficiente de financiamiento a un ao se situara un 30 por ciento por encima del nivel
recomendado2.
5.
El impacto macroeconmico de la transicin a las normas de capital de Basilea III sera
insignificante para El Salvador. En trminos generales, la adopcin de normas ms estrictas no
debera tener un efecto transitorio ni en el crdito ni en la actividad econmica, dado que el
cumplimiento del sistema ya excede la mayora de esas normas, salvo que se introduzca adems un
400
requerimiento de capital anticclico. Para
CAPRD: Brechas de liquidez segn Basilea III
(Porcentaje de pasivos a 1 mes y 1 ao , respectivamente, fin de
medir el efecto real de la adopcin de las
350
2011)
Coef. de cobertura de liquidez, 30 das
normas de Basilea III se aplic una
300
Coef. finaciamiento neto estable, 1 ao
modelo de vectores autorregresivos
250
(VAR). Este modelo sugiere que un
200
aumento del coeficiente de suficiencia de
capital de un punto porcentual reducira
150
la actividad econmica en El Salvador tan
100
solo 0.05 por ciento, y que el efecto se
NIC
SLV
CRI
RD
HND
PAN
GTM CAPRD
Fuentes: Autoridades supervisoras y estimaciones del personal tcncio del
disipara en dos aos. El impacto
FMI.
estimado es bajo en comparacin con las
estimaciones sobre otros pases realizadas por el Grupo de Anlisis Macroeconmico del Banco
Internacional de Pagos (BIP).
6.
La transicin a las normas de Basilea III debe adaptarse a las caractersticas del sistema
bancario. El tamao y la complejidad del sistema bancario salvadoreo sugieren que los estndares
de Basilea III seran apropiados para El Salvador y que adems, serviran de gua para mejorar las
prcticas y las capacidades de supervisin, as como los marcos regulatorios y de gestin del riesgo.
A corto plazo, la prioridad consiste en actualizar las definiciones e introducir los nuevos
requerimientos de capital, aunque la adopcin del requerimiento anticclico debe ser
gradual. Sin embargo, los niveles exigidos de liquidez actuales no deben reducirse hasta que
las facilidades de liquidez previstas por el banco central estn completamente activas, en
particular la ventanilla de prestamista de ltima instancia.
A mediano plazo, es importante reforzar los procesos de supervisin (el denominado Pilar II
en el marco del acuerdo de Basilea) y mejorar las prcticas de disciplina y transparencia del
mercado (Pilar III).
Ambos requisitos de liquidez ofrecen cobertura total de los pasivos que vencen dentro de un perodo de 30 das y
un ao.
59
EL SALVADOR
A largo plazo deberan considerarse componentes adicionales, como instrumentos

macroprudenciales y cargos de capital para instituciones financieras de importancia
sistmica.
7.
No parece haber obstculos sustanciales para la transicin a normas de Basilea III. El
banco central est facultado para efectuar la mayora de las modificaciones regulatorias asociadas
con la adopcin de estas normas. Desde el punto de vista sectorial, la presencia en El Salvador de
grandes grupos financieros internacionales sujetos a prcticas prudenciales ms estrictas en sus
pases de origen debera facilitar la transicin.
60

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Polticas a corto plazo. Las polticas deben dar prioridad a la estabilizacin de

Estrategia a mediano plazo. El objetivo de elevar el crecimiento potencial de

Miguel Savastano (WHD)

Las conversaciones tuvieron lugar en San Salvador del 5 al 19 de

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5. Resumen de las cuentas del sistema financiero ______________________________________________ 29

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EVOLUCIN ECONMICA RECIENTE

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PERSPECTIVAS Y RIESGOS MACROECONMICOS

El Salvador: Escenario macroeconmico ilustrativo

2013 2014 2015 2016 2017 2018

Balance del sector pblico no financiero

Balance de la cuenta corriente externa

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Condiciones externas. Un nivel de crecimiento menor de lo previsto en Estados Unidos

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ANLISIS DE LAS POLTICAS

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Adopcin de un impuesto sobre la propiedad

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Ahorro en bienes y servicios

Balance global (polticas pasivas)

Balance global (despus de las medidas)

Fuente: Estimaciones del personal tcnico del FMI.

Del lado del financiamiento, el personal

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posibilidad de incrementar transitoriamente los requisitos de liquidez para afianzar la estabilidad

B. Desafos a mediano plazo

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coincidieron con esta recomendacin y esperan aprobacin parlamentaria de este marco

Clima de negocios. Las medidas encaminadas a mejorar el clima de negocios incluyen:

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Gasto. El personal tcnico del FMI

Ingreso. Se coincidi en la necesidad de incrementar el ingreso tributario, en vista de que el

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Recuadro 1. Implementacin de las recomendaciones del FMI en materia

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Recuadro 2. El Salvador: Subsidios y pagos de pensiones

ambos otorgados a los hogares que consumen hasta

7075 por ciento del costo de recuperacin. Por otra parte,

las tarifas subvencionadas del transporte pblico benefician