UNIVERSIDAD DEL SALVADOR

FACULTAD DE CIENCIAS SOCIALES

Economa Internacional II
Lic. Eliana Scialabba
scialabba@speedy.com.ar
Unidad I: Mercado de divisas. Ajuste de tipo de cambio
Definiciones y funciones del mercado de divisas. Tipo de cambio, en equilibrio.
Depreciacin y apreciacin. Tipo de cambio cruzado. Arbitraje. Relacin entre tipo de
cambio y balanza de pagos. Tipo de cambio al contado y a plazo. Teoras sobre el ajuste
de tipo de cambio.
- Definiciones y funciones del mercado de divisas.
El mercado de divisas es aquel mercado en el cual se intercambian divisas. Es
descentralizado y desregulado. Opera a travs de un sistema de telecomunicaciones que
permite el permanente contacto entre oferentes y demandantes y no ocupa un lugar
fsico determinado.
Sus funciones son:
Transferir poder de compra: Es necesario porque las transacciones se realizan en
diferentes pases con diferentes monedas.
Proveer crdito: El mercado de divisas otorga crdito a travs de instrumentos
utilizados para el financiamiento del comercio (letras)
Permitir reducir el riesgo de cambio: Las transacciones internacionales afrontan
riesgos como fluctuaciones en el tipo de cambio, stas pueden ser controladas
mediante operaciones en el mercado de futuros.
- Tipo de cambio, en equilibrio.
El tipo de cambio es el precio de la moneda de un pas en trminos de otra moneda.
La cotizacin o tipo de cambio se determina por la relacin entre la oferta y la demanda
de divisas; alternativamente, puede decirse que el tipo de cambio se determina por la
relacin entre oferta y demanda de moneda nacional para transacciones internacionales
del pas: efectivamente, la oferta de divisas tiene como contrapartida la demanda de
moneda nacional y la demanda de divisas tiene como contrapartida la oferta de moneda
nacional.
Las variaciones de la relacin oferta/demanda de divisas determinan las fluctuaciones
del tipo de cambio; sin embargo, hay un tipo de cambio normal o de equilibrio en torno
al cual se efectan las variaciones y que debe corresponder al equilibrio de los pagos
internacionales.
- Apreciacin y depreciacin.
Los tipos de cambio, como precios que son suelen variar a travs del tiempo. Las causas
de las variaciones y sus efectos los veremos mas adelante.
Una apreciacin de la moneda nacional significa una subida de su precio en trminos
de la moneda extranjera. Ahora, para obtener la misma cantidad de dlares que obtena
antes, necesito menos pesos, entonces decir que la moneda local se apreci es lo mismo
que decir que el tipo de cambio baj. Una depreciacin es una subida del tipo de
cambio.
Apreciacin moneda local baja el tipo de cambio.

Depreciacin moneda local sube el tipo de cambio.

- Tipo de cambio cruzado.
Se define como aquel tipo de cambio calculado indirectamente en funcin de los tipos
de cambio de otras dos divisas. Debido a que la prctica internacional consiste en
cotizar la mayora de las divisas contra el dlar, para calcular la cotizacin de otras dos
divisas cualesquiera entre s, deberemos utilizar un tipo de cambio cruzado.
Al respecto podemos hallar un tercer tipo de cambio (T3), con solo dividir el Tipo de
cambio uno (T1) por el tipo de cambio dos (T2) o viceversa, de la siguiente forma:
T3 = T1 / T2
- Arbitraje
Los valores de todas las monedas estn interrelacionados; las operaciones de compraventa se realizan de forma muy rpida y con un gran volumen, interviniendo en ellas
entidades de reconocida solvencia. Esto permite el arbitraje, que es el beneficio que se
obtiene por la diferencia de precios o cotizaciones en distintos lugares. De esta forma,
los precios se ajustan rpidamente.
Los arbitrajistas aprovechan el diferencial de cotizaciones de unas monedas en ciertas
regiones frente a otra y proceden a efectuar el cambio utilizando esa tercera divisa en
vez de hacerlo directamente. Por ejemplo, si la cotizacin del Euro frente al dlar es
buscar
ms favorable que la cotizacin del Yen frente a la misma divisa, entonces los
arbitrajistas preferirn cambiar sus Yenes a Euros y posteriormente esos Euros a ejemplo
Dlares y as obtener mayor beneficio que hacer el cambio directo.
numerico
- Relacin entre tipo de cambio y balanza de pagos.
El tipo de cambio determina el resultado de la balanza de pagos, tanto en la cuenta
corriente como en la capital y financiera, afectando el resultado final.
Si el tipo de cambio est apreciado (Argentina en la dcada de los noventa, por
ejemplo), se tender a tener una cuenta corriente deficitaria, ya que se importar ms y
se exportar menos, (los bienes extranjeros son ms competitivos que los nacionales, en
moneda domstica). En cambio, la cuenta financiera tender a ser positiva porque se
debe financiar el dficit de cuenta corriente, adems el riesgo de devaluacin existente
en economas con moneda apreciada genera un diferencial de tasa de inters que hace
ms rentable la inversin en este tipo de economas.
i = i* + de
En las economas con tipo de cambio depreciado ocurre lo contrario, la cuenta corriente
tiende a ser positiva, ya que los bienes exportables son ms competitivos, y las
importaciones, expresadas en moneda domstica, son ms costosas que los bienes
nacionales, lo que genera un menor volumen de importaciones. La cuenta financiera se
torna negativa porque los capitales fluyen a economas con mayor rentabilidad, adems
aqu no existe ya riesgo de devaluacin sino de revaluacin, lo que disminuye la tasa de
inters domstica.
- Tipo de cambio al contado y a plazo.
En el mercado de divisas se realizan dos tipos de operaciones: al contado y a plazo o a
futuro.
OPERACIONES AL CONTADO (SPOT): son acuerdos de cambio de una divisa
contra otra a un tipo de cambio determinado. El intercambio de estas divisas deber
producirse dentro de las 48 horas siguientes a la fecha de transaccin.

OPERACIONES A PLAZO (FORWARD): son las realizadas mediante un acuerdo

de intercambio de moneda en un determinado momento para materializarse en un
perodo futuro: 1, 2, 3 y 6 meses.
El contrato a plazo de compraventa de divisas es un contrato en firme, su cumplimiento
no es opcional sino obligatorio. A este tipo de contrato acuden dos clases de
participantes: los que buscan seguridad (que tratan de protegerse del riesgo de variacin
del tipo de cambio, es decir, eliminan incertidumbre al asegurarse un determinado tipo
de cambio) y los especuladores (que tratan de beneficiarse de las variaciones que se
puedan producir en el tipo de cambio).
En definitiva, podemos decir que el contrato de compraventa de moneda a plazo,
denominado tambin outright, fija de antemano el tipo de cambio a una fecha futura
determinada. Hoy en da se consideran operaciones a plazo todas aquellas cuyo valor o
vencimiento es superior a los dos das de contado. El precio a plazo en el mercado suele
coincidir con el precio de contado del da en que se contrata la operacin ms el
diferencial de intereses correspondiente al perodo en cuestin.
El tipo de cambio a plazo no suele establecerse en base a la prediccin directa de lo que
ser en el futuro el tipo de cambio de una moneda. Al contrario, es resultado directo del
clculo de tres factores con los cuales contamos el da de la operacin:
1) El tipo de cambio de contado del da de la operacin.
2) El tipo de inters al que el cliente toma prestada la divisa vendida.
3) El tipo de inters al que el cliente deposita la divisa comprada.
- Teoras sobre el ajuste de tipo de cambio.
Dentro de este punto vamos a estudiar dos variaciones en la determinacin del tipo de
cambio: la paridad del poder de compra (PPP) y la paridad del inters (PI).
PARIDAD DEL PODER DE COMPRA: la inflacin es un factor importante en la
determinacin del tipo de cambio, aunque en lo que estudiamos anteriormente no lo
hayamos tenido en cuenta (lo tenemos en cuenta cuando calculamos el tipo de cambio
real, pero hasta ahora estudiamos los mercados de tipo de cambio, y por lo tanto su
valor nominal). En el largo plazo, el tipo de cambio y la inflacin, estn relacionados
estrechamente. Lo que vamos a estudiar es lo que se llama la LEY DE UN SOLO
PRECIO.
Si tenemos el mismo bien en dos pases distintos, con precios muy distintos,
posiblemente se quiera consumir ese bien al menor precio, pero muchas veces por las
distancias esto no es posible. Si los costos de los transportes no son demasiado elevados
o si se transporta mucha cantidad por el mismo costo de transporte, puede llegar a
venderse el mismo bien a un menor costo en el otro pas. Las personas que realizan esto
se llaman rbitros de mercancas bsicas. Ellos impulsan hacia arriba los precios en
los mercados de costos bajos y reducen los precios cuando son altos. Estos rbitros
cesan sus actividades cuando todas las oportunidades rentables se han agotado, es decir,
incluyendo los costos de transporte, se igualan los precios en ambos pases.
La ley de un solo precio significa que, el valor de un bien, expresado en una divisa
comn (el dlar), usando el tipo de cambio al contado, es el mismo en cualquier pas.
Si tengo que expresar el valor en dlar, multiplico el valor del bien por el tipo de
cambio.
Si extendemos esta ley a todos los bienes y servicios de la economa, tendramos que
todos estos deberan tener los mismos precios en todas las economas.
PRECIOS EN USA = TIPO DE CAMBIO (U$S / X) PRECIOS EN X

Esta ecuacin es la FORMA ABSOLUTA DE LA CONDICION DE LA PARIDAD

DE PODER DE COMPRA. A partir de ella podemos sacar el tipo de cambio al contado
en trmino de los costos relativos de la canasta en los dos pases:
TIPO DE CAMBIO (U$S / X) = PRECIOS EN USA / PRECIOS EN X
La condicin PPP ofrece una explicacin muy sencilla con respecto a las variaciones de
los tipos de cambio. El problema que surge ac es que se pueden estar comparando dos
pases con preferencias y necesidades muy diferentes entre s, entonces, una alternativa
de la condicin PPP que se exprese en trminos de tasas de inflacin puede ser muy til,
y es la FORMA RELATIVA DE PPP.
Si la forma absoluta se mantiene, entonces al final del ao, para que la PPP contine
mantenindose, es necesario que:
PRECIO USA (1 + PRECIO USA) = TC (U$S/ X) {1 + TC (U$S / X)} PRECIO X
(1 + PRECIO X)
PRECIO es la tasa de inflacin.
Entonces obtenemos que:
1 + TC (U$S X) = (1 + PRECIO USA) / (1 + PRECIO X)
Si restamos 1, tenemos la variacin del tipo de cambio.
De manera alternativa, la podemos expresar en su forma dinmica:
TC (U$S X) = ( PRECIO USA - PRECIO X) / (1 + PRECIO X)
Ejemplo: la inflacin en USA es del 5% y la de X es 10%, entonces el precio en U$S de
la moneda X debera decaer a la tasa del 4.5% segn esta condicin. Si ocurre a la
inversa, (la inflacin en USA es del 10% y en X del 5%), la moneda de X se apreciar
4.8% contra el U$S.
Lo que significa la PPP en esta forma aproximada es que la tasa de cambio en el tipo
cambiario es igual a la diferencia entre las tasas de inflacin.
El problema que surge en esta medicin es que es valida para aproximarse en economas
con bajas tasa de inflacin, pero no as en economas con altas tasas, ya que se generan
grandes distorsiones entre el tipo de cambio calculado por el PPP y el tipo de cambio
que se verifica.
Esta condicin de paridad tambin puede derivarse de la actividad de los especuladores.
Vamos a trabajar con variables esperadas (las vamos a notar *)
TC* (U$S / X) = PRECIO* USA - PRECIO* X
Esta forma, en funcin de las expectativas, se conoce como FORMA DE MERCADOS
EFICIENTES o FORMA DE LAS EXPECTATIVAS DEL PPP. La especulacin y las
expectativas racionales es lo que hace que el tipo de cambio esperado luego se iguale al
tipo de cambio efectivo.
El problema que existe en la realidad es que existen muchos factores que inciden en el
valor del tipo de cambio fuera de los precios de los bienes.
La revista The Economist propone utilizar el precio de los Big Mac como medida
alternativa del PPP. En cierto sentido es una canasta de bienes (incluye pan, carne,
mano de obra, salsas). A partir de este podemos ver los puntos fuertes y dbiles del PPP.
El PPP del Big Mac es aquel que hace que los precios de este sean iguales en todos los
pases. Al comparar el tipo de cambio con el PPP, se obtiene una medida que nos
muestra si la moneda est devaluada o sobrevaluada.
a) Si TCBM > TCM: el TCM est devaluado.
b) Si TCBM = TCM: el TCM converge.
c) Si TCBM < TCM: el TCM est sobrevaluado.
Los problemas ms importantes que aparecen en esta medicin es que no en todos los
pases este bien cuenta con las mismas preferencias o pondera igual en el consumo de

los agentes, en algunos pases es un consumo chatarra y en otros es un bien de lujo

(por su elasticidad).
Vamos a agregar una nueva medicin de tipo de cambio, es el tipo de cambio de
paridad.
TCPt = TCP0 (IPt / IPt*)
Por ultimo, vamos a analizar las razones que explican las desviaciones del PPP.
1) Restricciones sobre el movimiento de los bienes: la posibilidad de arbitraje de
los bienes es factible hasta que los precios se igualan incluyendo los costos de
transporte y las tarifas, pero cuando estos factores son altos, incorporan
distorsiones muy fuertes, y el PPP ya se desva de su equilibrio.
2) ndice de precios y productos no comerciables: algunos bienes no se pueden
comerciar en el mercado internacional, como los productos perecederos, los
inmuebles y los servicios. Entonces, esto generar distintos precios y har que
no se llegue a una convergencia de precios.
3) Problemas estadsticos conexos con la evaluacin del PPP: por otra parte, se
plantea que otro problema surge por el relevamiento estadstico de los datos. Los
errores vienen principalmente por distintas mediciones en la inflacin, y
determinacin simultnea de las variables.
PARIDAD DEL INTERES: existe una condicin en paralelo a la PPP que es la PI.
Ms tcnicamente se lo denomina CONDICION DE LA PARIDAD DEL INTERES
CON COBERTURA. Para que esta se mantenga no deben existir fricciones en los
mercados de crdito (juegan un papel anlogo a los impuestos y las tarifas en PPP).
Nuestro foco de atencin es sobre los rendimientos de las inversiones y los costos de la
solicitud de prstamos en distintas divisas, y no en diferentes pases (los valores se
denominaran en distintas divisas dentro del mismo pas).
La divisa usada para la denominacin introduce el riesgo cambiario.
Para determinar la divisa de la inversin hay que tener en cuanta los mercados de
cambio a plazo, ya que sino podran producirse perdidas cambiarias. La inversin se
puede realizar en distintas monedas, hay que analizar cual de las dos inversiones
produce un mayor rendimiento. Si el rendimiento del depsito en moneda local es
mayor a la inversin en moneda extranjera, invierto en moneda local, sino en moneda
domestica. Cuando ambos rendimientos se igualen se mantendr indiferente.
El problema que surge es que en divisa no slo debo tener en cuenta el rendimiento de
la tasa de inters, sino tambin la prima de riesgo cambiario. Como vimos
anteriormente:
INTERES DOMESTICO = INTERES INTERNACIONAL + PRIMA DE RIESGO
El rendimiento sobre los depsitos denominados en moneda extranjera cuando los
fondos se venden a plazo, se conoce como rendimiento cubierto, o protegido (hedged).
Los rendimientos cubiertos tienen un valor muy cercano a los rendimientos en las
monedas locales.
En cambio, para el caso de la solicitud de fondos, debe optar por tomarlo en la moneda
de menores costos.
Se pueden solicitar prstamos e invertir fondos protegiendo el riesgo cambiario en el
mercado a plazo, lo que se conoce como ARBITRAJE DEL INTERES CON
COBERTURA. Pero esto es el equivalente del mercado financiero de a ley de uno slo
precio, por lo que no se obtendrn ventajas en este procedimiento.
Cuando lo comparamos con PPP, obtenemos que:
PRECIO* USA - PRECIO* X = INTERES USA INTERES X = TC*
Y reordenando:

INTERES USA - PRECIO* USA = INTERES X - PRECIO* X

La tasa de inters menos la tasa de inflacin esperada es la TASA DE INTERES REAL,
y se conoce como CONDICION ABIERTA DE FISHER (las tasas de inters reales son
iguales en distintos pases).
Estas no tienen porque ser derivadas de la PPP y la PI, aunque nosotros arribamos a ella
en el estudio de estas dos. Los inversionistas asignan los fondos a aquellas economas
donde los rendimientos reales son mayores, pero con el tiempo, estos se igualarn.
Las diferencias en el inters con cobertura persisten por:
1) Costos de transacciones: se refleja en el diferencial de compra venta de los
tipos de cambio. Estos costos desalientan las inversiones o solicitudes de
prstamos con denominacin en moneda extranjera.
2) Riesgos polticos: implica la incertidumbre de que mientras los fondos se
inviertan en un pas extranjero, pudieran llegar a congelarse, a volverse
inconvertibles o ser confiscados. Tambin podran verse sometidos a nuevos o
crecientes impuestos.
3) Potenciales ventajas fiscales para las ganancias cambiarias versus las
ganancias por inters: se puede afectar va retencin de impuestos (realizada
sobre los residentes extranjeros) o por la diferencia entre la tasa impositiva sobre
el ingreso y sobre las ganancias de capital (deben analizar cual es mayor, y se
muestran indiferentes cuando ambas son iguales).
4) Diferencias de liquidez entre los valores extranjeros y los valores
nacionales: puede juzgarse por lo rpido y econmico en que pueda convertirse
el efectivo. Los costos extras por transacciones derivados de operaciones al
contado y a plazo en el mercado cambiario y que resultan de la venta prematura
de una inversin en moneda extranjera, requieren que exista una ventaja inicial
cubierta por parte de la inversin extranjera para que dicha inversin valga la
pena. La preferencia por la liquidez es otra razn que explica la existencia de
una banda alrededor de la lnea de paridad.