WILLIAM A.

SAHLMAN

ANLISIS FINANCIERO DE MICROSOFT

Microsoft es una extraordinaria compaa desde todo punto de vista, Fundada hace 25 aos,
Microsoft es la segunda compaa de valor en el mercado de cualquier empresa que cotiza
en publicidad en los Estados Unidos ( mas de US $ 350 millones de dlares en el ao 2001).
Mil dlares invertidos en la compaa al inicio de del ofrecimiento publico en marzo de 1986
serian equivalentes a US $ 454,000 dlares en junio del 2001. La compaa domina el
negocio de los sistemas operativos y aplicaciones para computadores personales. Es el
principal participante en otros mercados desde consolas para juegos, hasta contabilidad
para pequeos negocios. En el ao fiscal finalizado en Junio de 2001, la compaa report
ingresos por mas de US $ 25 billones de dlares con unas ganancias netas de US $ 7,3
billones.
Recientemente Microsoft
anticompetitivas.

ha

sido

acusada

de

estar involucrada

en

actividades

El cuestionamiento aparece en relacin a lo que ha sido la recompensa al comportamiento

econmico y a lo que constituira una pena razonable. El propsito de este articulo es
proporcionar una visin del desempeo econmico de Microsoft desde 1986. El anlisis no
puede revelar de manera exacta que penalidades son apropiadas o el grado en el cual el
desempeo de la compaa refleja una sana competencia o un comportamiento ilegal. El
objetivo mas bien, es aclarar el comportamiento financiero de Microsoft durante el periodo
que se alega ejerci poder sobre el mercado.
Analizaremos de manera sistemtica el balance y el flujo de fondos para entender cual ha
sido el comportamiento financiero desde la perspectiva contable en el periodo (1986 -2001)
para cual hay informacin disponible. Trataremos de relacionar el desempeo financiero
reportado al su valoracin en el mercado de capitales. Compararemos el desempeo de
Microsoft
con otras compaas de su ramo industrial y a empresas importantes
seleccionadas de otros sectores industriales.
Aprenderemos que Microsoft es altamente rentable en trminos absolutos y relativos. La
compaa adems tiene un modelo econmico atractivo en el sentido de que los activos
actuales requeridos para operar la compaa son negativos. De manera deliberada,
Microsoft tiene exceso de activos en su balance en la forma de efectivo, valores de mercado
e inversiones menores en otras compaas. El mercado de valores ha evaluado
correctamente la capacidad de la compaa para generar altos flujos de caja y ha premiado
a la empresa con un altos valores de mercado.
El desempeo financiero de Microsoft ha mejorado consistentemente durante los pasados
cinco aos, durante los cuales ha sido acusada de practicas anticompetitivas.
Descubriremos que Microsoft podra darse el lujo de pagar una multa o distribuir un
dividendo de US $ 100 billones de dlares, sin perjudicar su salud financiera.
Empezaremos por enfocarnos en la declaracin de ingresos de Microsoft para los ltimos
tres aos, finalizado en Junio 30 de 2001

A continuacin se provee la informacin

La data demuestra que Microsoft es extremadamente rentable en trminos absolutos,

generando US $ 7 billones de ingresos en los ltimos tres aos. La tabla 2 muestra la misma
informacin en porcentajes de ventas.

La tabla 2 nos muestra que Microsoft tiene un extraordinario margen de ingresos operativos,
casi el 50 % en promedio en los ltimos tres aos. Los mrgenes se obtienen porque la
compaa tiene costos operativos muy bajos. Los mrgenes brutos son mayores al 85%, los
gastos por mercadeo y ventas estn por debajo del 20% y los costos administrativos so
menores al 5%. La inversin en investigacin y desarrollo es diferente. Microsoft invierte
anualmente, entre el 15% y el 17% de sus ingresos por ventas en R&D, monto que se ha
incrementado en la pasada dcada (Ver XXX para informacin adicional sobre Microsoft)
Una compaa como Microsoft tiene una discrecin considerable sobre la proporcin de la
inversin en R&D. La compaa tiene una participacin de mercado dominante en algunos
mercados (Sistemas operativos para computadores personales y aplicaciones de software).
Presumiblemente, si Microsoft corta loa inversin en R&D la renta de esos negocios no
bajara, al menos en el corto plazo. Por lo tanto, el reporte del margen de operacin de
Microsoft podra considerarse como el lmite inferior para la rentabilidad de las actividades
existentes.
El Departamento de Justicia de los Estados Unidos ha manifestado que Microsoft ha
utilizado su poder de mercado ilegalmente durante los ltimos aos. Por lo tanto, es
importante saber si Microsoft ha sido capaz de incrementar sus mrgenes durante el perodo
de 1985 hasta el presente. Las tendencias para gastos y mrgenes se representan en los
siguientes grficos:

Las figuras A y B muestran que Microsoft ha sido capaz de reducir su rata de gastos en el
tiempo, con la excepcin de los gastos en R&D. A pesar de que se invierte mas en R&D, las
ganancias operativas de Microsoft se han incrementado en un 20% desde 1986. Si Microsoft
hubiera mantenido los gastos en R&D durante el periodo 1999 AL 2001, en el mismo nivel
que durante los 10 aos desde 1985 a 1994 las ganancias operativas hubieran sido un
4%mas altas. Mas impactante es el hecho de que los mrgenes de la compaa se han
expandido dramticamente durante el periodo de 1996 al 2001 (de 35% al 50%).
La data recopilada no contara la historia completa, Microsoft se ha incorporado a varios
diferentes negocios, desde sistemas operativos hasta Hardware y software
para
entretenimiento en el hogar. Las tablas siguientes detallan la rentabilidad de Microsoft por
divisin:

La data sugiere que Microsoft genera la mayora de su dinero en los segmentos maduros de
software de escritorio y empresarial
Los impuestos previos a los mrgenes de operacin en el negocio han sido 64,7% y 62,8%
en lo s dos ltimos aos finalizados en Junio de 2000 y en Junio de 2001 (la data del ao
1999 no fue suministrada por Microsoft) Las cifras son significantemente mayores que el
margen de beneficio global de funcionamiento de Microsoft, que es aproximadamente el
50%.
BALANCE GENERAL Y FLUJO DE CAJA
Hasta ahora vemos proporcionado data que dan luces, sobre la rentabilidad de Microsoft. La
prxima tarea es analizar el balance general para determinar las verdaderas ganancias que
la compaa tiene. Especficamente, vamos a evaluar la eficiencia del capital de Microsoft
las caractersticas de la generacin de su flujo de caja.
Consideramos, para empezar, el balance general de Microsoft d urante los ltimos tres aos
fiscales:

Esta data revela que los activos mas grandes en el balance general de Microsoft son dinero
en efectivo y valores negociables e inversiones miscelneas. Un examen mas exhaustivo en
estor rubros muestran que el ultimo de ellos esta dominado por una serie de inversiones que
Microsoft ha efectuado en otras compaas tales como AT&T; Winstar, una compaa de
servicios de banda ancha y Comcast, una compaa de televisin por cable. La mayora de
estas inversiones no necesariamente incrementan de inmediato los ingresos y ganancias de
Microsoft. Se puede presumir que Microsoft podra haber mantenido estas inversiones en
dlares en efectivo y en valores negociables y habra tenido casi US $ 46 billones en esa
categora a finales del ao fiscal 2001.
Para evaluar el Modelo de Negocios de Microsoft , es til calcular algunos otros tems del
balance general. Especficamente, podemos calcular cuanto capital de trabajo es requerido
para operar el negocio cada ao.
El Capital de Trabajo esta definido por.

Cuentas por cobrar +

Inventarios +
Otros activos circulantes operativos +
Plante y equipo +
Activos operativos de largo plazo +
Cuentas por pagar +
Otros pasivos corrientes +
Otros pasivos corrientes de largo plazo

Se excluyen de la lista el dinero en efectivo y los valores negociables, porque asumimos que
las compaas no necesitan mucho efectivo real para manejar un negocio.
Los pasivos financieros tales como deudas de corto y largo plazo se excluyen, porque
estamos interesados en las caractersticas de funcionamiento de la empresa y no en como
esta financiada. Para el propsito de este calculo haremos una asuncin simplificada de que
los activos igualan los pasi vos de largo plazo. Microsoft proporcion poca informacin
detallada de estas categoras y los clculos no se afectan por haber hecho esta asuncin.
Otra asuncin importante es que Microsoft no necesita las inversiones en otras compaas
para generar su flujo de caja.
En la siguiente tabla se hace un seguimiento el nivel absoluto de los activos operativos netos
de las ventas durante los ltimos tres aos.

La data muestra que Microsoft utiliza eficientemente sus activos en el negocio. La compaa
actualmente funciona con un capital en negativo. Desde una perspectiva diferente,
suponemos que Microsoft decida distribuir entre sus accionistas todo su efectivo, los valores
negociables e inversiones miscelneas. En el ao que finaliza en Junio, 30 de 2001, la
distribucin total hubiera sido de US $ 46 billones. Si ese monto fuera distribuido, el valor
residual en Microsoft seria de US $ 1,5 billones.
Algunos analistas, a travs de los aos, han comentado positivamente, acerca del alto
retorno del valor residual de Microsoft. Por ejemplo en el ao fiscal que finaliz en Junio, 30
de 2000, Microsoft report un ingreso neto de US $ 9.4 billones, lo cual representa un 24,4%
de retorno del valor residual al comienzo. Esto es significativo en las finanzas corporativas.
Es tambin una cifra irrelevante que combina peras con manzanas. Microsoft tiene un
modesto retorno sobre el dinero en efectivo, los valores negociables y las inversiones
miscelneas. Tiene un retorno incalculable sobre los otros activos. Una de las razones por
las cuales Microsoft quiere distribuir parte de su excedente en dinero en efectivo es no ser
una compaa eficiente en el manejo de sus impuestos. La compaa invierte en varios
activos que generan impuestos a nivel corporativo. Si Microsoft distribuye el ingreso como
dividendo, dicho monto genera impuestos doblemente, porque los accionistas deben pagar,
a nivel personal, por los dividendos que reciben.
Un manera un poco diferente de interpretar la rentabilidad de la compaa , es calcular el
flujo de caja, el cual se define como:
Ebita: Ganancias antes de intereses e impuestos
Menos

Taza de impuestos multiplicado por la Ebita

Mas

Depreciacin y amortizacin

Menos

Cambio en el capital de trabajo operativo

Menos

Gastos de Capital

Menos

Cambio en los activos operativos de largo plazo

El flujo de caja es una medida del efectivo distribuible que una empresa genera
independientemente de cmo es financiado. El ingreso o los gastos por intereses o ambos
se incluyen del calculo. El flujo de caja libre se obtiene sobre los activos operativos netos
invertidos en el negocio. La data relevante para Microsoft se muestra en la Tabla 6

La siguiente grafica ilustra como el flujo de caja libre de Microsoft (absoluto y relativo a las
ventas) ha cambiado desde 1957

El anlisis revela que Microsoft es una maquina de flujo de efectivo. La compaa genera un
enorme flujo de caja porque tiene muy altos mrgenes operativos y una modesta intensidad
de activos. Una cifra impactante de la grafica es el incremento dramtico de loe mrgenes
del flujo de caja durante los aos 90. El cambio durante el periodo es el resultado de el
incremento de los mrgenes de ganancia operativa y el decrecimiento de la intensidad de
los activos (Medidos como activos operativos sobre la ventas)
Finalmente, es importante notar que el flujo de caja de Microsoft representa una mezcla de
operaciones de negocios maduros y nacientes. El flujo de caja positivo de las empresas
maduras como aplicacin de software (Word, Excel y otros). Compensan las perdidas de los
negocios en etapa temprana. Por ejemplo Microsoft esta dispuesta a incurrir en perdidas en
la etapa inicial de los proyectos tales como Xbox (Una plataforma para juegos). Es
complicado evaluar detalladamente las rentabilidad de Microsoft sin entender la mezcla
exacta representada en los estados financieros en cualquier etapa. Parece casi cierto que el
flujo de caja representa la cota inferior de la verdadera rentabilidad actual

VALORACIN
Hasta ahora hemos establecido que Microsoft es extraordinariamente rentable y tiene un
modelo atractivo de negocios en trminos de los activos netos requeridos para manejar el
negocio. La prxima fase de anlisis ser enfocado en los mercados de capital y el valor de
mercado asignado a la compaa. Esto es una perspectiva particularmente importante
porque el valor actual de mercado refleja las expectativas de mercado acerca del flujo de
efectivo futuro.
Hay dos maneras de conducir la valoracin de Microsoft desde cuando se hizo publica. La
primera compara el valor residual ajustado de mercado de la compaa con los activos
operativos netos. El valor de mercado se define como el valor residual total menos el
efectivo, los valores negociables y las inversiones de largo plazo. La teora es que el
mercado de existencias, valora esos activos a su valor contable y el valor restante es
atribuido al estimado de flujo de caja futuro que la compaa pueda generar. La siguiente
grafica representa la valoracin y rendimiento de capital histricos de Microsoft.

Hay varias caractersticas sorprendentes de esta grafica. Primero, el nivel de los activos
operativos es trivial en relacin con el valor total ajustado de mercado. Las cifras son apenas
visibles, dada la escala. Segundo, el valor ajustado de mercado se ha incrementado
rpidamente a travs del tiempo. En el pico en Junio de 1999 el mercado estim que flujo
de caja futuro de Microsoft tenia un valor sobre los US $430 billones por encima y mas all
de los costos de adquisicin de esos activos. Si Microsoft hubiera esperado ganar solamente

suficiente flujo de caja para cubrir los costos de capital, entonces el valor de mercado
hubiera igualado el valor en libros. Claramente, Microsoft tiene el poder de mercado que le
permite ganar un exceso retorno sobre el capital. Note que no hemos un juicio de valor
acerca de si la fuente de las altas ganancias de Microsoft es competencia o actividad ilegal,
estamos simplemente llamando la atencin a lo que lgicamente se puede inferir del
mercado de valores.
La segunda manera de efectuar la valoracin de Microsoft es calcular lo que el mercado esta
dispuesto a pagar por un dlar de flujo de caja. Las cifra histricas se representan en la
siguiente grafica.

Tpicamente, una nueva compaa con un futuro promisor es valorada ampliamente en sus
comienzos de rpido crecimiento. Los inversionistas estn dispuestos a pagar un alto
mltiplo de las ganancias o de los flujos de efectivo, porque ellos esperan que los resultados
del prximo ao sean mejores y as sucesivamente. Lo que es remarcable en Microsoft es
que el mltiplo asignado a cada dlar del flujo de caja en aos recientes ha incrementado
(de 1994 al 2000) aunque la rata de crecimiento de las ganancias de Microsoft haya
disminuido. Los inversionista esperan que Microsoft mantenga alta rentabilidad y alto
crecimiento. Parece probable que las ratas de retorno requerida por todas las compaas
haya bajado durante ese periodo(porque las ratas de inters han bajado) lo que resultara en
mltiplos mas altos, pero las expectativas por el desempeo futuro de Microsoft son grandes

PRODUCTIVIDAD
La mayora de las mediciones de productividad se enfocan en la cantidad de resultados
generados por empleado . Nosotros tenemos probada evidencia de la impresionante
productividad de Microsoft con respecto al capital. En la tabla siguiente, medimos las ventas
generadas por cada empleado y los valores de mercado imputados por empleado en
Microsoft desde 1986.

La tabla revela que Microsoft es capaz ce generar ventas muy altas por empleado, con un
pico de US $ 600.000 por empleado en el ao 1999. Ese ano tuvo un pico para el valor de
mercado por empleado de mas de US $ 14 millones, cifra es mas comparable a los valores
asignado a las estrellas del deporte y el entretenimiento que a las asignadas a las empresas
de software de ingeniera y gerentes de producto.
ANLISIS ECONMICO COMPARATIVO
El anlisis realizado ha estado enfocado en el desempeo financiero de Microsoft relativo a
si misma. Es obvio el tener que comparar el desempeo de la compaa, especficamente
con otras compaas de software y con el desempeo de otras compaas en general.

Esta data revela varas caractersticas interesantes sobre el negocio de software relativo al
desempeo de Microsoft. Primero, las compaas tienen relativamente altos mrgenes de
ganancia: El software es valioso pero poco costoso para producirlo. L a gran diferencia entre
Microsoft y las otras compaas es la rentabilidad. Microsoft tiene mrgenes de operacin
del 46% casi 12% mas alto que aquellas compaas de rentabilidad mas cercana, Oracle
34,8 %. Microsoft alcanza estos mrgenes netos de operacin despus de invertir el 17,3%
de sus ventas en R&D, la segunda cifra en el grupo despus de Adobe con 18,2%. Lo que
implica que Microsoft tiene menores gastos generales y de ventas (SG&A) relacionados con
ventas que las otras compaas. Microsoft genera US $ 531.400 por empleado comparados
con la que le sigue: Adobe que genera US $ 409.000 por empleado y la mayora de las
otras compaas tienen cifras de productividad en las ventas en un rango de US $ 200.000 y
US $ 250.000.
Segundo, el negocio de software requiere muy pocos activos para operar; todas las
compaas en el ejemplo tienen una relacin de activos operativos a ventas menores al 5%
con algunas en negativo. En este sentido, Microsoft es un poco mas eficiente que las otras
compaas del ejemplo (-3,1% Vs. 1% en promedio para las otras compaas). Cuando se
combina con altos mrgenes de operacin, Microsoft termina con una potencial generacin
de flujo de caja relativa a las ventas, considerablemente mayor. A medida que Microsoft
crece SPINS OFF el dinero en efectivo extra porque sus pasivos operativos exceden sus
activos operativos. En promedio, las otras compaas tienen que fabricar modestos montos
de nuevo capital en los activos operativos cada ao.
Otro aspecto distintivo del desempeo de Microsoft se relaciona con la capitalizacin del
mercado. Este asigna un valor mayor a US $ 8 millones a cada uno de lo 47600 empleados
de Microsoft. 3,8 veces mas que el promedio de las otras compaas. De igual manera el
mercado esta dispuesto a pagar US $ 15,50 por cada dlar de ventas de Microsoft, dos

veces mayor que el promedio de las otras compaas. Esta valoracin relativa refleja la
evaluacin del mercado sobre los flujos de caja futuros que Microsoft puede generar al igual
que los altos niveles de exceso de los activos existentes.
Otra forma de conocer el desempeo de Microsoft relativo a las otras compaas de software
es calcular la cuota de mercado. En la graficas las ventas y la capitalizacin del mercado de
los empleados totales de Microsoft se comparan con cada categora de otras 73 compaas
de computacin listadas por Standard and Poors en noviembre 8 de 2001

CUOTA VALOR DE
MERCADO

CUOTA DE VENTAS

CUOTA EMPLEADOS
Microso

Microso

otras

otras

Microso
otras

Microsoft 14 %

Microsoft 29%

Microsoft 56 %

Otras

Otras

Otras

86%

71%

44%

Estas graficas revelan que Microsoft tiene una cuota masiva del total del valor del mercado
asignado al menos de las compaas de software del sector publico, mucho mas grande que
el establecido par los empleados o las ventas. Esta amplia cuota del valor del mercado
refleja la evaluacin relativa al potencial de generacin del flujo de caja de las compaas en
la industria.
En la siguiente tabla el desempeo financiero de Microsoft es comparado de un grupo de
compaas bien conocidas basadas en el negocio de tecnologa.

Esta data revela diferencias interesantes entre Microsoft y otras empresas de tecnologa.
Primero, Microsoft es extraordinariamente rentable, en trminos de sus mrgenes
operativos. La compaa es un 15% mas rentable que la siguiente compaa, Intel y casi el
doble de las dos siguientes compaas, GE and Merck. Esta rentabilidad relativa se obtiene
aunque Microsoft invierte mas del doble del porcentaje de ventas en R&D. Mas aun,
Microsoft logra niveles similares en la productividad en ventas por empleado, lo cual sugiere
que Microsoft tiene los costos de los bienes vendidos, significativamente mas bajos que las
otras compaas.
El atractivo modelo de negocios de Microsoft (Alta rentabilidad combinada con intensidad
baja en activos) reflejada en la valoracin de la data. Microsoft tiene mas de cuatro veces la
rata promedio del valor de mercado por empleado
LA POLTICA DE ENDEUDAMIENTO Y LA CAPACIDAD FINANCIERA
Hemos establecido que Microsoft es muy rentable y genera alto flujo de caja, todo con
relativamente pocos empleados, lo cual es verdad en trminos absolutos y relativos.
Nosotros tambin hemos visto que el mercado de valores piensa en muy bien del
desempeo financiero de Microsoft y le asigna una alta valoracin a la compaa. Una
pregunta interesante se refiere a cuanta deuda Microsoft puede adquirir y mantener una
razonable estructura de capital.
Esta es una pregunta importante porque Microsoft tiene un ultra conservativo balance
general. Tiene esencialmente una deuda negativa en la forma de exceso de dinero en
efectivo y de valores negociables. Los tericos financieros, nunca han podido determinar la
capacidad de endeudamiento de una compaa. Sin embargo existen varios mtodos que
pueden proveer una cifra aproximada para Microsoft.

Primero, asumiendo que Microsoft pueda pedir dinero prestado manteniendo una relacin de
3:1 de la Ebita con lo gastos de inters. En el ao fiscal 2001, Microsoft tenia una Ebita de
US $ 11,7 billones . Si la rata de inters del endeudamiento de Microsoft es de 7% (
Comparado con el 5,3% de los bonos a 30 aos del Gobierno norteamericano), entonces
Microsoft podra aproximadamente US $ 55 billones (US $/3/7%). Asumiendo que la
compaa distribuyera su dinero efectivo, sus valores negociables y sus inversiones
miscelneas, tendra un total de US $ 100 billones para distribuir ( US $ 55 en nueva deuda
mas US $46 billones ya reflejada en el balance general) Esto es equivalente a casi US $ 18
por accin.
Otra forma de pensar en la capacidad de endeudamiento de Microsoft, es mirar la valor de
mercado actual del patrimonio de la empresa. Como se mostr previamente, la capitalizacin
total de mercado de Microsoft era de US $ 393 billones a Junio 30 de 2001. Si Microsoft
adquiere una deuda de US $ 67 billones y distribuye US $ 46 billones en el exceso de
dinero en efectivo, la relacin deuda- valor total de la compaa seria US $ 16,2% {US $
67/(US $ 393 - US $ 46 + US $ 67)}. Ciertamente esta deuda es razonable de acuerdo a
cualquier norma. Ciertamente, se puede argumentar que la compaa puede soportar una
deuda mucho mayor y mantener una relacin ra zonable. La mayora de economistas
argumentarn que existen beneficios asociados a los impuestos deduciendo los gastos por
intereses y las implicaciones de desventajas por tener los intereses generados por el
exceso de dinero en efectivo.
El clculo de la capacidad de endeudamiento no es un factor critico para este anlisis. El
punto es simple. Microsoft tiene una deuda negativa y podra fcilmente permitirse distribuir
el exceso de activos y pedir prestado capital adicional, que tambin puede ser distribuido.
ANLISIS
Qu deberamos inferir de este anlisis financiero? Ciertamente, Microsoft es una de las
compaas mas rentables y de valor del mundo. La compaa ha tenido un desempeo
consistente desde que se hizo publica pero ha mejorado significativamente su modelo de
negocios durante los ltimos cinco aos. La rentabilidad se ha incrementado y la intensidad
de activos se ha tornado negativa. Durante este perodo, Microsoft ha acumulado un tesoro
de activos lquidos y participaciones.
Hasta que punto el rendimiento de Microsoft refleja competencia? Hasta que punto refleja
ilegalidad por monopolio. No hay manera de hacer esta evaluacin. Microsoft esta bien
gerenciada, tiene una alta cuota de mercado, se ha enfrentado a una serie de competidores
que no fueron demasiado bien gerenciados. Lotus Developement una vez domin el
mercado de la hoja de calculo y WordPerfect domin el mercado del procesamiento. Las
ofertas de Microsoft en estas reas inicialmente fueron menores, pero eventual mente
dominadas. Microsoft hizo incursiones considerables en estos dos mercados mucho antes
de empezar algunos de los programas por los cuales fue criticado el departamento de
justicia para antimonopolio. Tambin cuando Microsoft los competidores, pensamos en el
software de finanzas personales. La compaa no ha sido capaz de dominar a pesar de
invertir millones en el intento de hacerlo.
SI asumimos que Microsoft es capaz de ganar un 10% de margen de ganancias adicionales
por el beneficio operativo antes de impuestos (Relativo a las ventas) por ao debido al poder
que tiene en el mercado, entonces podemos estimar los flujos de caja libres adicionales que

genera y tratar de asignar un valor a los mismos. Para simplificar el calculo, asumimos que
la tasa de impuestos es de US $ 35 y que el activo de Microsoft es cero. Luego, el flujo d
caja cada ao igualan las ganancias antes de intereses peo despus de impuestos. E la ao
fiscal 2001 Microsoft gener US $ 7,6 billones en flujo de caja total bajo estas asunciones. El
incremento de flujo de caja asociado al poder de mercado fue US $ 1,65 billones ( US $ 25,3
billones en ventas).
Para convertir este nmero a un valor actual, tenemos que hacer asunciones adicionales
acerca de la rata de descuento y de la rata de crecimiento. Asumimos que la tasa de
descuento es 15% (asumiendo a su vez una tasa libre de riesgo del 5%). Asumimos tambin
que el flujo de caja de la compaa crecer para siempre a un 10% anual. Si una compaa
genera US $ 1,65 billones en su flujo de caja inicial y ese monto crece a un 10%, entonces
el valor presente es aproximadamente US $ 36 billones. {(US $ 1,5 billones
por(1+10%)}/[15% - 10%)}.
Notamos que el mercado valora actualmente cada dlar de flujo de caja libre generado por
Microsoft en US $ 50, bastante mas alto que el numero implcito en el clculo precedente
(US $ 36 billones / US $ 1,5 billones). Usando el mltiplo de mercado, el exceso de flujo de
caja tendr un calor actual de mas de US $ 80 billones. Un mltiplo mas alto ser justificado
si la rata de crecimiento asumida era mayor o la rata de descuento mas baja, ambos que
parecen ser plausibles.
Una pregunta obvia es si Microsoft puede o no darse el lujo de pagar una multa igual al
valor presente de los beneficios futuros de poder del monopolio. La respuesta parece ser un
inequvoco si. Microsoft podra recurrir fcilmente en su reserva de efectivo actual, pedir
prestado una cantidad modesta cantidad de dinero y pagar la deuda sin perjuicio aluno para
la compaa.
Este anlisis tambin muestra lo ridculo que algunas de las recientes multas propuestas han
sido. Por ejemplo, los fiscales generales estatales han exte ndido una propuesta a Microsoft
a pagar US $ 1 billn de multa por la distribucin en escuelas, de hardware, software,
servicios y dinero en efectivo con un valor de venta de US $ 1 billn. Microsoft ha anunciado
su intencin de tomar US $ 375 millones despus de impuestos para reflejar el costeo de
este programa. Si la tasa de impuesto se asume es 35%, entonces este cargo es
equivalente a US $ 577 millones antes de impuesto. Un pago de US 375 millones representa
un ingreso aproximado a tres meses de intereses en dinero en efectivo y valores
negociables de Microsoft asumiendo un retorno de 5%. Mas aun, dar software de Microsoft a
las escuelas, desplaza software de la competencia; es difcil competir con lo gratuito.
Otra manera de pensar acerca del orden de magnitud de las multas puede ser, el considerar
el exceso de renta que Microsoft ha devengado en los pasados cinco aos, asumiendo
varias conductas para mitigar futuras violaciones de la ley. Una medida de tal renta es el
flujo de caja acumulado, generado por Microsoft durante el periodo. El argumento sera que
este monto refleja el flujo de caja disponible para inversiones, despus de impuestos . Para
Microsoft el flujo de caja acumulado durante los ltimos cinco aos es US $ 29,3 billones, el
cual estara holgadamente cubierto con el dinero en efectivo y con valores negociables,
haciendo caso omiso de las inversiones de capital a largo plazo. Si las sanciones se
evaluaran, Microsoft tendra que pedir prestado dinero, lo cual puede darse el lujo de hacer.

Microsoft tambin est bajo la seguridad de las autoridades de la Unin Europea que alegan
que ha incurrido en prcticas ilegales. Si la Unin Europea multa a Microsoft por ser
responsable de Violaciones antimonopolio, lo cual est facultado para hacer, hasta por un
10% de los ingresos globales, lo cual equivaldra a un poco ms de $ 25 mil millones, si se
basan en las cifras del ao fiscal 2001.
Esta cantidad es tambin menor que el dinero en efectivo y valores negociables disponibles,
sin tomar en cuenta las inversiones de capital a largo plazo.
CONCLUSIONES
Es imposible determinar con precisin los ingresos que haya tenido Microsoft por
comportamiento ilegal o el valor de los ingresos futuros debido a la capitalizacin del valor
residual. Microsoft es una compaa extraordinaria. Los consumidores se benefician de tener
estndares en reas tales como sistemas operativos. Por lo tanto se puede demostrar que el
beneficio que obtiene el consumidor excede los costos adicionales de hacer negocios con
Microsoft.
Algunos podran argumentar que cierto poder de mercado es fugaz en una empresa basada
en tecnologa. Millones de emprendedores y compaas existentes estn conscientes de los
beneficios asociados al negocio del software. Entrar en la economa post internet es factible.
Un ejemplo de una amenaza de un competidor de Microsoft es Linux, un sistema operativo
libre que esta siendo mejorado por miles de programadores alrededor del mundo. Linux es
ampliamente utilizado fuera de los EE.UU., donde los costos de cumplir con las leyes que
protegen la propiedad intelectual de Microsoft se consideran demasiado altos.
Han existido cientos de compaas que generan muchos ingresos por largos periodos.
Muchas han sido penalizadas por comportamiento ilegal. Xerox domin el mercado de la
fotocopia por muchos aos. Kodak domin e l mercado fotogrfico por dcadas.
Inevitablemente, la tecnologa evoluciona y se cometen errores de gestin y todos los
monopolios caen, razn por la cual se piensa que a Microsoft le pasar lo mismo.
El propsito de este documento es enfocarse en el extraordinario desempeo financiero de
Microsoft durante el periodo en el cual la data estuvo disponible. Microsoft ha obtenido
ganancias exceso dado su nivel de competencia perfecto, definida como la cantidad de flujo
de caja libre anual necesario para que el valor actual de caja libre actual y futuros sean
iguales a los costos de los activos utilizados en el negocio. Tl y como demostrado Microsoft
tiene una minscula inversin en el negocio, lo que implicara que las rentas del mercado
estaran mas cercanas a US $ 0 que a los US $ 7,6 billones generados en el ao fiscal 2001.
Parece claro del anlisis financiero efectuado que Microsoft tiene inters en aplazar el da
de ajuste de cuentas con los reguladores. Cada dia Microsoft genera mas de US $ 20
millones en flujo de caja. Invierte millones en honorarios legales y de cabildeo, lo cual es una
decisin econmica sensata. Cada da la compaa afianza an ms su control sobre varios
mercados, al elevar las barreras de entrada.
Microsoft tiene uno de los modelos de negocio mas atractivos de la historia. Tiene mrgenes
de ganancias operativas muy altas, aun despus de efectuar grandes inversiones en
investigacin y desarrollo. La compaa ha estructurado su balance general de manera tal
que tiene activos a corto y largo plazo modestas con relativamente grandes pasivos
operativos actuales y a largo plazo. Par confirmar estas dos observaciones solo se debe

observar el nivel de efectivo y valores negociables, combinados con la participacin en otras

empresas.
Todo los analistas en la Unin Europea, el Departamento de Justicia de los Estados Unidos
o en varias oficinas del procurador general del estado haran bien en estudiar los informes
financieras Microsoft para evaluar su desempeo econmico y aplicar las multas que
podran ser apropiadas.

NOTAS DEL AUTOR

Me he basado completamente en los reportes financieros de Microsoft para completar el
anlisis contenido en este informe . He obviado algunas complejidades de la practica de la
contabilidad financiera de Microsoft, por ejemplo Microsoft libera cada ao opciones para
compra de acciones por los empleados. Microsoft realiza ciertas transacciones financieras
para gestionar la dilucin de dichas concesiones Tambin he ignorado algunos de los
problemas asociados con la contabilidad de la adquisicin, una nueva experiencia tcnica.
Basta decir que a generacin de flujo de caja y rentabilidad de Microsoft son altas,
independientemente de las normas de contabilidad.
Microsoft ha incluido en su pagina web, gran cantidad de informacin sobre su desempeo
operativo y financiero, adems de sus interaccin con diferentes instancias jurdicas.
Aupamos al lector para que la visite. En sitios como Google se encuentra una gran cantidad
de informacin de la compaa.