HACIA UNA CULTURA DE COBERTURA FINANCIERA EN EL PER: ESTUDIO DE LA

SITUACIN DE LOS INSTRUMENTOS DERIVADOS Y LA PROPUESTA DE UN MERCADO DE

FUTUROS

ndice
Hacia una cultura de cobertura financiera en el per:
estudio de la situacin de los instrumentos derivados
y la propuesta de un mercado de futuros
1. Resumen de la investigacin 11
2. Presentacin del trabajo 12
3. Justificacin 13
4. Planteamiento del problema 13
5. Formulacin del problema 14
6. Limitaciones a la investigacin 14
7. Objetivos generales y especficos 14
Objetivo general 14
Objetivos especficos 15
8. Marco terico conceptual 15
9. Bases tericas 16
10. Hiptesis general 20
11. Hiptesis especfica 20
12. Mtodo de investigacin 21
13. Desarrollo del tema 22
13.1. Situacin actual del mercado de derivados en el pas 22
13.2. Bondades de los instrumentos financieros derivados:
mecanismos de cobertura contra las fluctuaciones del
tipo de cambio y las tasas de inters 26
14. Tratamiento contable de los instrumentos financieros derivados 29
15. Impacto de la regulacin tributaria en los IFD 31
Conclusiones 35
Bibliografa 3711

1. RESUMEN DE LA INVESTIGACIN
En el desarrollo natural de sus actividades, las empresas estn expuestas a diversos riesgos que
pueden afectar sus resultados y su posicin en el mercado. Las empresas peruanas no son ajenas
a estos riesgos, en especial, a los financieros. Durante la ltima dcada, hemos sido testigos del
comportamiento impredecible de variables de mercado, tales como el tipo de cambio y las tasas de
inters flotante. Con el fin de reducir la exposicin de los activos a estos riesgos, se introdujeron
innovaciones financieras en el mundo denominadas Instrumentos Financieros Derivados (en
adelante, IFD). Estos instrumentos se utilizan para la cobertura de riesgos, a travs del
aseguramiento de un flujo de efectivo futuro. Incluso, los inversionistas han atribuido propiedades
de especulacin y arbitraje a dichos instrumentos. Los instrumentos financieros ms conocidos son
los forwards, futuros, swaps y opciones. En contraste con el mercado de capitales extranjero, el
Per presenta un mercado an rudimentario en materia de celebracin de IFD.
La presente investigacin busca analizar de qu manera se puede incentivar un mayor dinamismo
y participacin de ms empresas en este mercado para la cobertura de riesgo de mercado, y que
se aproveche as sus beneficios. El estudio se realiza mediante la descomposicin de la
problemtica inmersa en los IFD, con el fin de que en la solucin global se pueda dar respuesta a
cada factor de incidencia. Para la obtencin de la informacin, se formularon entrevistas con
importantes profesionales de la Superintendencia de Banca, Seguros y AFP (SBS), de la sociedad
de auditora de Ernst & Young, de la Gerencia de Contabilidad del Registro Central de
Liquidaciones y Valores del Per (Cavali), as como a docentes que laboran en las principales
entidades bancarias del pas. Adicionalmente, se consultaron fuentes bibliogrficas especializadas
en el tema de los IFD. A ello se sum la revisin de documentacin como el anlisis de la
regulacin de la Superintendencia de Banca, Seguros y AFP (SBS), las Normas Internacionales de
Informacin Financiera (NIIF) y la Ley del Impuesto a la Renta (LIR).
Sobre la base del anlisis de la informacin, se ha identificado que el mercado de IFD tiene mucho
potencial para desarrollarse en el pas. Sin embargo, el desconocimiento de sus beneficios por
parte de las empresas y organismos origina que su contratacin sea limitada. En adicin, no se
han establecido pautas claras para la contabilizacin de operaciones en el pas, no hay
pronunciamiento de las autoridades normativas, y en el lado tributario la norma es muy rigurosa
para el reconocimiento de gastos deducibles por el uso de IFD.
Finalmente, el presente trabajo permiti elaborar recomendaciones para impulsar el desarrollo de
los IFD en el pas a travs de un mercado de futuros con el establecimiento de un Exchange
Traded. Este ltimo consiste en un mecanismo centralizado de negociacin, en el que la Bolsa

de Valores de Lima y Cavali juegan un rol central en las negociaciones de estos instrumentos.
Como consecuencia a ello, es necesario implementar mecanismos de difusin de los beneficios de
los derivados en las empresas, universidades e instituciones. De este modo, ser posible
establecer una cultura de administracin de riesgos en el pas con normativas y disposiciones que
sean comprensibles y accesibles.
1. PRESENTACIN DEL TRABAJO
A nivel mundial, el mercado financiero ha crecido de manera vertiginosa. En este marco, el riesgo
es el mayor protagonista, expresado en la volatilidad de los activos transados en dichos mercados.
Las empresas y los inversionistas guiados por sus conocimientos se inclinan a invertir fuertes
cantidades de dinero en proyectos de alto riesgo en los llamados mercados emergentes. Da a da,
se enfrentan a constantes variaciones en el precio de los activos y, por ello, surge la necesidad de
estructurar instrumentos que mitiguen esos riesgos. De esta manera, nacen los derivados
financieros y, con ello, un mercado que ha cobrado mayor dinamismo a nivel internacional en la
actualidad.
En nuestro pas, este tipo de mercado ha venido creciendo en los ltimos aos, pero an se ve
limitado por una escasa cultura de gestin de riesgos con derivados financieros. Si bien es cierto
que el tema de derivados recin se ha incluido en las mallas curriculares de las diversas
universidades en nuestro pas por lo que las ltimas generaciones tienen conocimiento de qu es
un forward, un swap, un futuro, entre otros, aquellos que han egresado de la universidad ya hace
varios aos atrs y que ocupan altos cargos en diversas instituciones del pas no tienen la idea
exacta de qu es un derivado, de cmo debe ser usado y cmo debe ser registrado
contablemente. En otras palabras, el mercado de derivados no es muy dinmico, debido a la poca
proliferacin de la informacin de este tema entre los diversos inversionistas, por lo que hace falta
una expansin de la cultura de derivados en el pas.
Debido a ello, el presente trabajo titulado Hacia una cultura de cobertura financiera en el Per:
estudio de la situacin de los instrumentos derivados y la propuesta de un mercado de futuros
tiene el objetivo de buscar alternativas para incentivar una cultura de derivados y gestin de
riesgos. De este modo, ser posible desarrollar un mercado de mucho potencial.
Se espera que la presente investigacin sea de mucho inters para la comunidad acadmica, y
que contribuya a desarrollar un mercado que tiene mucho potencial. Asimismo, se busca despertar
el inters de aquellos que desconocen las bondades de los instrumentos financieros para que
ingresen al maravilloso mundo de las finanzas.

1. JUSTIFICACIN
Esta investigacin adquiere un alto nivel de importancia para todo partcipe del mercado de
capitales, puesto que en ella se realiza un anlisis sobre la regulacin actual en materia contable,
tributaria y de supervisin de los instrumentos financieros derivados, cuyo mercado no ha
alcanzado niveles de desarrollo en Per. Sobre la base de dicho anlisis, se busca oportunidades
para que el mercado de derivados crezca y sea ms dinmico, de tal forma que se logre alcanzar
los niveles de otros mercados desarrollados. Asimismo, complementariamente, es conveniente
para las empresas peruanas, profesionales y estudiantes de negocios, puesto que se desarrollan
conceptos de administracin y gestin de riesgos financieros mediante el uso de productos
derivados, paralelamente al anlisis regulatorio.
La investigacin pretende, adems, contribuir a un mayor conocimiento de las ventajas de este tipo
de instrumentos en la mitigacin (cobertura) para evitar la exposicin a la variacin adversa de
precios o valor de los activos en el mercado y especulacin (negociacin), de modo que se pueda
adoptar una posicin en el mercado (Hull 2009).
1. PLANTEAMIENTO DEL PROBLEMA
Para realizar la presente investigacin, se identificaron los siguientes factores en el contexto del
desarrollo del mercado de capitales en el Per:
Desconocimiento de los beneficios que tienen los instrumentos financieros derivados como
herramientas de gestin de riesgos, y su tratamiento en el mbito contable y tributario.
Poca participacin en el mercado de instrumentos derivados de empresas microfinancieras,
as como de pequeas y medianas empresas.
La mayora de operaciones con derivados se realiza en mercados OTC (Over the Counter),
en los que siempre participa un banco y una entidad en busca de cubrir algn tipo de
riesgo. Por lo general, las grandes empresas y corporaciones son quienes acceden a este
tipo de instrumentos, mientras que las pequeas y medianas no participan por los costos
de transaccin y la complejidad que les representa. Con la existencia de un mecanismo
centralizado de negociacin, mayor cantidad de empresas podran acceder a contratar
instrumentos financieros derivados, como las microfinancieras, pequeas y medianas
empresas expuestas a riesgo cambiario (exportadores). De este modo, el mercado de
derivados se potenciara.

.
La existencia de un mecanismo centralizado de negociacin de IFD trae consigo la
instauracin de una cmara de compensacin en una Bolsa de Productos (por ejemplo, agrcolas).
Ello reducira el riesgo de que alguna de las partes incumpla lo estipulado en la celebracin de un
IFD en el mercado OTC, y a su vez desalentara operaciones especulativas de alto riesgo.
Asimismo, el establecimiento de esta cmara de compensacin podra traer consigo algunos
beneficios que podran adherirse a la legislacin tributaria del Per.
1. FORMULACIN DEL PROBLEMA
Cmo, en la determinacin de la estructura de mercado, la normatividad regulatoria puede
incentivar el uso de instrumentos financieros derivados para la cobertura de riesgos, por parte de
las empresas peruanas?
1. LIMITACIONES A LA INVESTIGACIN
La investigacin se limita al anlisis de los factores regulatorios y de mercado que influyen en la
contratacin de instrumentos financieros derivados. Respecto a ello, cabe anotar que no existen
estudios previos sobre el presente tema. Asimismo, se debe tener en cuenta que el investigador
tiene acceso limitado a informacin acerca de la gestin de riesgos financieros por empresas
peruanas.
El anlisis est enmarcado en el periodo comprendido entre los aos 2008 a 2013. Ello se debe a
que las mayores implicancias tributarias, financieras y regulatorias, con respecto a los instrumentos
financieros derivados, han ocurrido en dicho periodo.
1. OBJETIVOS GENERALES Y ESPECFICOS
Objetivo general
El objetivo principal de la investigacin es analizar la incidencia de la normatividad regulatoria en la
determinacin de la estructura de mercado para el desarrollo de la contratacin de instrumentos
financieros derivados por parte de las empresas peruanas. Para lograr este objetivo, se realizar
un anlisis cuantitativo, cualitativo y comparativo de evidencia internacional. Ello se llevar a cabo
con el fin de proponer medidas que ayuden a desarrollar un mercado que tiene mucho potencial.

Objetivos especficos
Ubicar la evidencia internacional en el desarrollo de IFD y analizar si las prcticas efectuadas
de promocin son aplicables a la realidad peruana, como el establecimiento de una Bolsa
de Productos.
Analizar la actual normatividad regulatoria en IFD para determinar si favorece al desarrollo de
un mercado de derivados.
Proponer mejores prcticas empresariales y de regulacin que impulse el incremento de
contratacin de instrumentos financieros derivados por parte de las empresas peruanas.
1. MARCO TERICO CONCEPTUAL
Sobre la presente problemtica, hasta ahora, no se han registrado escritos relacionados
precisamente con el tema que se aborda en este estudio. Sin embargo, se adoptan artculos
previos que son de ayuda conceptual en cuanto al tratamiento financiero y tributario de los
instrumentos financieros derivados. Estos se encuentran contemplados principalmente en la Norma
Internacional de Contabilidad (en adelante NIC) N 39 Instrumentos Financieros: Reconocimiento y
Medicin y en la Ley del Impuesto a la Renta principalmente, adems de otros dispositivos legales.
Asimismo, se recoge una tesis relacionada con la situacin de la utilizacin de los IFD en las
empresas de mayor envergadura en nuestro pas.
En cuanto a referencias histricas, se tiene como base las publicaciones de John Hull, la
Superintendencia de Banca, Seguros y AFP (en adelante SBS) y el Banco Central de Reserva del
Per. A partir de ello, se encuentra el presente apndice sobre las transacciones con instrumentos
financieros derivados.
El inicio de un mercado organizado de derivados financieros data del ao 1848, cuando se cre
The Chicago Board of Trade en EE.UU. para negociar productos agrcolas. Posteriormente,
aparecieron los primeros contratos to arrive (a futuro), cuya dinmica interes a diversos
inversionistas, que empezaron a manejar otros activos subyacentes (Hull 2009: 3). Debido a la
importancia de este mercado, los aspectos regulatorios y el desarrollo de la economa influyeron de
manera significativa en la oferta y demanda de los instrumentos financieros derivados.
De acuerdo con el BBVA (2007), las operaciones con derivados en el Per se iniciaron en el ao
1997 mediante la contratacin rudimentaria de forward. Estas operaciones crecieron en

328% hasta el ao 2007. Sin embargo, los niveles de negociacin se encuentran muy por debajo
en comparacin con los pases de la regin. A pesar de que el Per ha tenido un crecimiento
sostenido en los ltimos aos entre 5% y 6% en promedio de acuerdo con las cifras del Banco
Central de Reserva (2013), no se ha dado la situacin propicia para que este mercado se
desarrolle.
1. BASES TERICAS
Las actividades de las empresas estn expuestas a diversos riesgos. El riesgo lo definimos como
la probabilidad de incurrir en prdidas por diversos factores. Encontramos a los riesgos financieros
como una categora relacionada a las presiones en los mercados financieros.
Dentro de ello, encontramos al riesgo de mercado, que se define como la probabilidad de prdidas,
debido a movimientos adversos en las variables de mercado. Tales pueden ser la tasa de inters,
el tipo de cambio, el precio de los activos de renta variable y el precio de los commodities. Para
poder hacer frente a estos riesgos de mercado identificados por las empresas, se han creado
innovaciones denominados instrumentos financieros derivados, que aseguran un precio futuro de
dichos activos. Se busca proteger dicho precio de cambios abruptos de las cotizaciones de
mercado.
De acuerdo con la definicin de John C. Hull, un derivado financiero es un instrumento cuyo valor
depende de otras variables subyacentes ms bsicas (2009: 15). Es decir, su valor est en funcin
de un activo subyacente, que es el objeto del contrato. Por ejemplo, si pacto un contrato con el
derecho a comprar 1 accin de Credicorp a US$ 10 dentro de 3 meses (IFD Opcin), entonces, el
activo subyacente es la accin de Credicorp. De acuerdo con la forma como flucte la accin de
Credicorp en dicho periodo, fluctuar el precio de dicha opcin. Aqu, lo que se busca es proteger
las variaciones en el precio de la accin mediante el derivado. A pesar de que el precio de dicho
IFD est en funcin de un activo subyacente, el propio IFD tiene un mercado y, por tanto, tiene su
propia oferta y demanda (Rona 2009: 19).
Siguiendo a John C. Hull, los IFD son utilizados en operaciones de coberturas, especulacin o
arbitraje. La cobertura empresarial estriba en mitigar riesgos de mercado, como las fluctuaciones
en las tasas de inters, tipo de cambio, precio de los commodities, entre otros que puedan afectar
partidas financieras. Esto se realiza asegurando un flujo futuro mediante el pacto de un IFD. En
contraste, la especulacin se vale de las fluctuaciones para obtener una ganancia; con ello, se
apuesta a variaciones bruscas en los precios. En cuanto al arbitraje, este aprovecha las diferencias
temporales de los precios de los

activos en dos o ms mercados para granjear una utilidad con cero riesgos (Hull 15: 2009).
Tributariamente, en el artculo 5-A de la Ley del Impuesto a la Renta y en la 52 Disposicin
Transitoria Final de la Ley, se dan las pautas para diferenciar un instrumento de cobertura y de
especulacin a efectos fiscales. De la misma forma, en las Normas Internacionales de Informacin
Financiera (NIIF) 7 y 9, as como en las NIC 32 y 39, encontramos las definiciones y tratamiento
correspondientes a estos instrumentos.
Los IFD pueden tener distintas definiciones de acuerdo con la regulacin en la que se encuentre:
.
Definicin contable (prrafo GA 16 de la Norma Internacional de Contabilidad N32): Los
instrumentos financieros derivados crean derechos y obligaciones que tienen el efecto de transferir
entre las partes implicadas en el instrumento uno o varios tipos de riesgos financieros inherentes a
un instrumento financiero primario subyacente. En su inicio, los instrumentos financieros derivados
conceden a una parte el derecho contractual de intercambiar activos financieros pasivos
financieros con la otra parte. Ello es as en condiciones que son potencialmente favorables. En
condiciones que son desfavorables, crean la obligacin contractual de intercambiar activos
financieros o pasivos financieros con la otra parte. Puesto que las condiciones del intercambio se
establecen en el momento del nacimiento del instrumento derivado, estas pueden convertirse en
favorables o desfavorables a medida que cambien los precios en los mercados financieros.
.
Definicin tributaria: Conforme con el artculo 5-A de la Ley del Impuesto a la Renta, los
IFD son contratos que involucran a contratantes que ocupan posiciones de compra o de venta, y
cuyo valor deriva del movimiento en el precio o valor de un elemento subyacente que le da origen.
Estos no requieren de una inversin neta inicial o, en todo caso, dicha inversin suele ser mnima y
se liquida en una fecha predeterminada.
.
Definicin de la Superintendencia de Banca, Seguros y AFP (SBS): Los instrumentos
derivados son productos financieros cuyo valor depende de otro activo (el cual puede ser otro
instrumento financiero, como acciones, ndices burstiles, instrumentos de deuda, etc., divisas
como el dlar u otros bienes como el petrleo). Por ello, se dice que el valor de estos
instrumentos se deriva del valor del activo subyacente que representa. En trminos generales,
podemos pensar en un derivado como un contrato en el que se establecen determinadas
condiciones, deberes y/o derechos sobre la base de lo que sucede con otro activo (denominado
activo subyacente).

Dentro la gama de productos derivados, podemos encontrar a los siguientes, que son los ms
bsicos (Rona 2009: 17-18):
.
Forward (Contratos a plazo): Es un contrato privado para comprar o vender un activo en
una fecha especfica en el futuro a un precio fijado. Estos contrato se negocian fuera de la Bolsa o
mercados OTC. Generalmente, suelen ser pactados con instituciones financieras.
.
Futures (Futuros): Siguen la misma mecnica que los forward, pero la diferencia radica que
estos se negocian en una Bolsa de Valores y, por tanto, los contratos son estandarizados.
Ejemplos de Bolsas donde se negocian estos derivados son la Chicago Borrad of Trade, Chicago
Mercantil Exchange (las Bolsas de futuros ms grandes de EE.UU.). En Per, tenemos la Bolsa de
Productos del Per y la Bolsa de Valores de Lima.
.
Swaps (Permutas): Es un intercambio de flujos de efectivo en varias fechas futuras entre
dos partes interesadas. Un swap equivale a varios forward pactados para distintas fechas futuras.
Se distinguen el Interest Rate Swap (swap de tasa de inters) y el Currency Swap (swap de
divisas).
.
Options (Opciones): A diferencia de los forward y futuros, el tenedor de este IFD tiene el
derecho, mas no la obligacin de comprar o vender un activo en el futuro a un precio fijado el da
de hoy. La opcin de compra es llamada Call y la opcin de venta es denominada Put.
Los IFD se pueden transar en mercados privados u Over the Counter, donde participan un banco y
una contraparte; y, en mercado centralizados conocidos (Exchange Traded) como una Bolsa de
Productos. En el cuadro 1 se elabora una comparacin de las ventajas y desventajas de un
mercado privado y organizado en materia de derivados. La principal diferencia es que en un
mercado organizado el riesgo de incumplimiento (default risk) se mitiga, es decir, el riesgo de que
la contraparte incumpla las condiciones del contrato de derivados y no cancele su posicin es nulo.
Otras definiciones:
.
Arbitraje: Consiste en tomar ventaja de la existencia de diferencias en precio o valor de un
mismo activo que se dan en dos mercados diferentes (Mercado Spot o actual vs. Mercado
Forward).
.
Cobertura: Consiste en contrarrestar riesgos con el fin de no estar expuesto a los cambios
en las variables del mercado.

Cuadro 1: Comparativo entre mercados privados (OTC) y organizados en materia de IFD

Caractersticas
Mercado OTC
Mercado organizado
Tipo de contratos
A medida del solicitante Estandarizado
Ofertantes
Bancos
Se
desconoce.
La
funcin
de
intermediario la asume
una
Bolsa
de
Productos.
Fijacin de precios
Negociaciones
Cotizacin pblica y
particulares
abierta
Fluctuacin de precios
Libre
Se
fijan
lmites
regulatorios
Relacin del comprador Directa
A travs de una
y vendedor
cmara de
compensacin
Depsito de garanta
No usual
Exigido al vendedor
Calidad de la cobertura A medida
Aproximada
Riesgo
de Comprador
La
Cmara
de
contrapartida
Compensacin
Seguimiento
de Requiere
medios De manera sencilla
posiciones
especializados
Regulacin
No
Gubernamental
Liquidez
Depende del producto
S, en uno desarrollado