Apostila STA00164

UFF Universidade Federal Fluminense0
UFF STA 00164 Gesto Fin de Longo Prazo Professor Jos Carlos Abreu - 2012

Universidade Federal Fluminense
UFF

GESTO FINANCEIRA
DE LONGO PRAZO
STA 00164
APOSTILA DE AULA Parte I
&
LISTAS DE EXERCICIOS

Ano 2012 SegundoSemestre
Prof. Jose Carlos Abreu

MEC / UNIVERSIDADE FEDERAL FLUMINENSE
FACULDADE DE ADMINISTRAO E CINCIAS CONTBEIS
DEPARTAMENTO DE ADMINISTRAO

PLANO DE DISCIPLINA
Disciplina: Gesto Financeira de Longo Prazo
Cdigo: STA 00164
Data da organizao: 10 de novembro de 2012
Data da atualizao: 10 de novembro de 2012
Carga horria total: 60 horas
Carga horria semanal: 4 horas
Nmero de crditos: 6 crditos
Professor: Jose Carlos Abreu
Tel: (021) 8897-6034
email; jose.abreu.uff@gmail.com

EMENTA
Princpios de fluxo de caixa e oramento de capital;O conceito de fluxo de caixa.
O conceito de oramento de capital. Elaborao de Fluxo de caixa. Elaborao de
oramento de capital.

Tcnicas de analise de oramento de capital. Certeza e Risco. Custo do Capital; CAPM
e CMPC. Alavancagem e estrutura de capital.

Decises de Financiamento de longo prazo; Conceitos, modelos de analise, opes de
financiamento de longo prazo, variveis intervenientes.

Politica de dividendos; conceitos e envolvidos e poltica de distribuio.

OBJETIVOS GERAIS
Avaliar decises de Investimentos e financiamentos no longo prazo. Demonstrar
tcnicas de administrao financeira e oramentria.

CONTEDO PROGRAMTICO EM UNIDADES DE ENSINO
Parte I (pg3 49)
Princpios de fluxo de caixa e oramento de capital; O conceito de fluxo de caixa.
oramento de capital. Tcnicas de analise de oramento de capital.


Parte II (pg50 92)
Certeza e Risco. Custo do Capital. Determinao da taxa de Retorno adequada ao
investidor; CAPM. Custo Mdio Ponderado de Capital; CMPC. Reviso de Estatstica

Parte III (pg 93 118)
Estrutura do Capital; Endividamento e Alavancagem.Decises de Financiamento de
longo prazo; Conceitos, modelos de analise, opes de financiamento de longo prazo,
variveis intervenientes.

Parte IV (pg119 128)
Politica de dividendos; conceitos e envolvidos e poltica de distribuio e politica de
reinvestimentos.

Metodologia
A disciplina ter exposies, trabalhos de grupos e apresentaes. Ser solicitada a
maior participao possvel. Entende-se como participao o levantamento de questes
relativas ao ponto em discusso ou aspectos correlatos, comentrios crticos,
apresentao de textos ou outro recurso que contribua para o rendimento do curso. As
leituras indicadas devem ser consideradas como referncia. Aconselham-se outras
leituras, a critrio dos participantes. A leitura deve ser prvia e os participantes devem
trazer os livros de consulta, preferentemente de autores variados.

Avaliao
A avaliao ser atravs de
a) Listas de exerccios (numeradas na apostila).
Pode fazer em grupo (40% da nota final)

b) 2 provas escritas (60% da nota final).

Bibliografia
BIBLIOGRAFIA BSICA
GITMAN, Lawrence J. Princpios de Administrao Financeira. 12 Ed. So Paulo:
Pearson Education, 2012.
ROSS,Westerfiled, Jordan B.D. Administrao Financeira. 8 Ed. So Paulo: McGraw-
Hill, 2010.

BIBLIOGRAFIA COMPLEMENTAR
HOJI, Masakazu. Administrao Financeira - Uma Abordagem Prtica. Atlas, 2004.
FORTUNA, Eduardo Mercado Financeiro Editora Campos - 2011

PARTEI
Princpios de fluxo de caixa e oramento de capital; O conceito de fluxo de caixa.
oramento de capital. Tcnicas de analise de oramento de capital.


INTRODUO
Fluxo de caixa de uma empresa a movimentao de dinheiro dentro de uma empresa.
Caixa dinheiro. Fluxo movimento, circulao. O Fluxo de Caixa, como o sangue
que corre nas veias da empresa. O Fluxo de Caixa de uma empresa a circulao de
recursos financeiros que faz a empresa operar e funcionar. o movimento de entrada e
sada de recursos que mostra que a empresa esta viva e operando. Os fluxos de caixa
devem ser o principal foco do gestor financeiro, tanto na gesto na rotina do dia a dia
quanto no planejamento e nas decises de prazos mais longos.

Podemos separar os fluxos de caixa de uma empresa pelos seus diversos objetivos,
destinos ou procedncias; Fluxos de caixa das operaes (venda e produo de bens ou
servios), Fluxos de caixa de investimento (compra e venda de ativos imobilizados),
Fluxos de caixa de financiamento (transaes financeiras, inclui cap. prprio e
terceiros), Fluxos de Caixa para os credores(pagamento de juros e principal de dvidas),
Fluxos de Caixa para os scios (pagamento de dividendos para os scios), Fluxos de
Caixa das operaes internacionais, Fluxo de caixa livre.....

Exemplo; A lgica do Fluxo de caixa para o investidor
Uma pessoa aluga o seu imvel para um inquilino. O aluguel contratado, incluindo
taxas e impostos, $2.000,00 por ms. Ser este o fluxo de caixa para o proprietrio do
imvel? A resposta no !Porque? Por que o proprietrio no coloca este valor no
bolso. O fluxo de caixa para o investidor o valor, lquido, livre, aps taxas e impostos
que o investidor pode colocar no seu bolso.

Ento vamos calcular o fluxo de caixa mensal para o bolso do proprietrio deste imvel
que foi alugado para um inquilino. Considere que o inquilino paga um aluguel de
$2.000,00 que inclui IPTU (imposto predial) Taxa de incndio (bombeiros) e
condomnio do prdio.

Informaes adicionais;
IPTU (imposto predial) 135,00 por ms
Taxa de incndio (bombeiros) 47,00 por ms
condomnio do prdio 350,00 por ms
Alquota do imposto de renda 15% ao ms (carnt Leo)

Calculando o fluxo de caixa financeiro para o proprietrio;
Faturamento com alugueis 2.000,00
Menos despesas fixas mensais
IPTU (imposto predial) 135,00 por ms
Taxa de incndio (bombeiros) 47,00 por ms
condomnio do prdio 350,00 por ms
Total das despesas mensais 532,00

Lucro Bruto 1.468,00
Alquota do imposto de renda 15%
Imposto 220,20

Lucro Liquido aps IR 1.247,80

Finalmente o fluxo de caixa;O fluxo de caixa financeiro para o investidor o resultado
das operaes aps o pagamento de todas as despesas, taxas e impostos. OU seja
dinheiro para o bolso do investidor $1.247,80. Este o fluxo de caixa proveniente do
aluguel deste imvel para o investidor.

OBJETIVO DESTE CAPITULO
O objetivo deste captulo mostrar o que o Fluxo de Caixa e demonstrar como
calcular e obter os diversos fluxos de caixa. O objetivo obter o fluxo de caixa de uma
empresa ou projeto; Vamos iniciar nosso capitulo apresentando todos os aspectos,
consideraes, vises, classificaes e modos de calcular e obter os diversos fluxos de
caixa.

TRABALHO FINAL DESTE CAPITULO
Alm das listas de exerccios que voc vai encontrar ao longo deste capitulo voc
dever ler, estudar e fazer um resumo, no mais que 6 paginas, do capitulo 3 do livro
Princpios de Administrao Financeira de Lawrence Gitman.

Fluxos de Caixa Futuros
Para tomarmos as nossas decises financeiras no tempo presente, precisamos dos fluxos
de caixa futuros projetados. Estas projees precisam ser o to prximas da realidade
quanto possvel. Sempre iniciamos as projees para determinar os fluxos de caixa
futuros a partir das vendas projetadas. A partir das vendas projetadas podemos
determinar o faturamento projetado e ento subtrair os custos operacionais, fixos e
variveis, os impostos e taxas, as despesas financeiras, as despesas para manuteno da
empresa para obtermos finalmente o resultado liquido futuro projetado para asoperaes
da empresa.

Precisamos fazer estas projees futuras pois precisamos nos preparar agora, hoje, neste
instante, fazendo as encomendas de matria primas, contratando ou no fora de
trabalho e mo de obra, encomendando maquinas e equipamentos etc...

Quando nossa projees so acuradas e precisas as decises de compras e investimentos
que tomamos em cima destas projees se mostram realistas e a empresa obtm bons
resultados. Quando nossas projees falham e, por exemplo, investimos muito na
expectativa futura de grandes negcios e o mercado no cresce conforme projetamos,
teremos produtos encalhados sem vender e possivelmente prejuzos. Uma deciso
financeira to boa ou to ruim quanto a qualidade das projees que a embasaram.

VISO DE COMPETNCIAX VISO DO CAIXA
Para determinarmos os fluxos de caixa precisamos antes saber se estamos no regime de
competncia ou no regime de caixa.


Viso de Competncia
Viso de Competncia esta focada na EFETIVA realizao dos negcios e dos contratos
de compra e venda para incorporar seus efeitos e valores no calculo do Fluxo de Caixa.
Para ilustrar, lembrando do exemplo inicial do imvel de aluguel, pela viso de
competncia (a que data compete) lanaramos os alugueis em nosso fluxo de caixa
pelas datas constantes no contrato, independente se o inquilino pagou ou no pagou.

Viso do Caixa
Viso de Caixa esta focada na EFETIVA entrada e sada de dinheiro na conta da
empresa. No importa se uma venda foi feita, prometida ou contratada. S haver o
reconhecimento e respectivo registro de algum valor no fluxo de caixa da empresa
quando efetivamente o valor for recebido pela empresa (e o cheque compensado). Idem
para algum contrato onde a empresa se comprometa a pagar. Para ilustrar, lembrando do
exemplo inicial do imvel de aluguel, pela viso de caixa somente lanaramos os
alugueis em nosso fluxo de caixa quando efetivamente o dinheiro fosse recebido e
disponibilizado em nossa conta, independente se o inquilino reza que o inquilino
deveria pagar em outra data.

Analise do Fluxo de Caixa da Empresa
Depreciao
Quando um empresa tem lucros, pode reinvestir uma parte destes lucros e pode
distribuir como dividendos aos acionistas uma outra parte dos lucros.

Quando a empresa reinveste uma parte dos seus lucros, este dinheiro j foi tributado, ou
seja uma linha do demonstrativo de resultados que fica l embaixo, j depois de ter
sido tributado. A empresapode reinvestir comprando maquinas e equipamentos,
pintando o prdio, quitando parte das suas dividas, comprando um terreno para a
construo da futura fabrica ou sede......

Ao longo do tempo as maquinas e equipamentos se desgastam, e precisam ser repostas
de tempos em tempos. Umas maquinas se depreciam mais rpido outras maquinas se
depreciam mais lentamente. Para no haver BI tributao o governo permite a
DEPRECIAO.

O que a depreciao?
Depreciao um pedao do valor de uma maquina que o governo permite a empresa
deduzir da base tributvel para reduzir o imposto a pagar. Lembrar que base tributvel
a base sobre aa qual o governo calcula os impostos que a empresa deve pagar. Se voc
reduzir aa base tributvel vai pagar menos impostos. Este mecanismo de depreciao
funciona de tal forma que;quando uma maquina terminar sua vida til j ter abatido do
IR todo o seu valor contbil, ento a empresa poder comprar uma maquina nova para
repor a maquina antiga sem ter que pagar IR sobre esta reposio.


Depreciao em outras palavras
Dentre muitos outros um fator importante que afeta o fluxo de caixa das empresas a
depreciao. uma conta reserva. Nesta conta periodicamente credita-se o valor que
uma maquina, direito ou equipamento, perdeu neste perodo. Desta forma quando a
maquina, direito ou equipamento, chegar ao final de sua vida til, j dever haver nesta
conta depreciao o valor suficiente para sua reposio. Na pratica no existe este
depsito de dinheiro, o que existe que este valor que a maquina depreciou abatido da
base tributvel antes de calcular o IR, e ento desta forma, quando uma nova maquina
for comprada j ter sido totalmente abatida do IR.

Ficou claro? Ou confuso?
Vamos terminar de ler este capitulo, na apostila e no livro capitulo 3 de Lawrence
Gitmam. Voc vai ver que muito fcil. Vamos em frente.

Valor Deprecivel de um ativo
O valor a ser depreciado, ou seja a ser abatido da base tributvel a cada perodo,
tabelado pelo governo. Estas tabelas so por exemplo no seguinte formato

Maquinas do tipo A = Depreciao linear em 5 anos

Isto significa que a cada ano voc poder abater da base tributvel20% do valor contbil
desta maquina. Ento em 5 anos voc ter abatido da base tributvel 5 x 20% = 100%
do valor da maquina.

Uma tabela completa seria algo parecido com
Maquinas do tipo A = Depreciao linear em 5 anos
Maquinas do tipo B = Depreciao linear em 4 anos
Equipamentos do tipo C = Depreciao linear em 8 anos
Equipamentos do tipo D = Depreciao linear em 6 anos
Maquinas do tipo E = Depreciao linear em 2 anos
Maquinas do tipo F = Depreciao linear em 2 anos

Terrenos no so depreciveis. E imveis construdos sobre estes terrenos so sim
depreciveis, porem, no so 100% depreciveis. O governo permite um determinado
percentual de depreciao

Vida til de um ativo
Depende do tipo de ativo. Novamente aqui o governo tem sua tabela prpria que as
empresas devem seguir. Os perodos variam de 2, 3, 4... ate 20 anos

Depreciao no movimentao de caixa. No movimentao financeira.
Depreciao uma conta reserva que voc usa para economizar no pagamento do IR.
No efetivamente movimentao de caixa. O nico impacto financeiro da depreciao
indireto, no valor do IR a pagar.



ELABORAO DASDEMONSTRAES FINANCEIRAS - Apresentao
Vamos apresentar o BALANO de um ativo. Este ativo um imvel. Suponha por
exemplo um imvel cujo valor $200.000,00. Este imvel foi comprado com
financiamento da CEF no valor de $85.000,00. O valor da entrada paga a vista pelo
comprador foi de $115.000,00. Este imvel alugado e as prestaes so pagas
periodicamente. O Balano financeiro que mostra o status deste imvel imediatamente
aps a compra o seguinte:

BALANO

ATIVO PASSIVO
Imvel 200.000 Dividas CEF 85.000
PATRIMNIO
Capital do proprietrio 115.000
Total do ativo 200.000 Total do Pass + Pat 200.000

O Demonstrativo de Resultados mostra o status deste imvel no perodo de UM ano o
seguinte:

DEMONSTRATIVO DE RESULTADOS
Faturamento com alugueis 3.000,00
Despesas fixas
condomnio 350,00
juros das prestaes 550,00
Lucro Bruto 2.100,00
IR (carne Leo 15%) 315,00
Lucro Liquido 1.785,00

BALANO em t+1

ATIVO PASSIVO
Caixa 1.785 Dividas CEF 85.000
Imvel 200.000 PATRIMNIO
Lucros Retidos 1.785


ELABORAO DASDEMONSTRAES FINANCEIRAS
Este exemplo a seguir foi copiado do livro do Gitmam capitulo 3. A demonstrao dos
fluxos de caixa de um dado perodo desenvolvida a partir da demonstrao do
resultado do perodo. Para entender melhor vejamosseguir o exemplo da empresa
BAKER. Demonstrao do resultado da BAKER ($mil) para o ano encerrado em
31/12/2009. (cap3, livro Gitman)

Demonstrao do resultado (ano 2009)
Receita com vendas 1.700,00
Menos custo das mercadorias vendidas 1.000,00
Lucro bruto 700,00

Menos Despesas Operacionais
Despesas de vendas 70

Despesas gerais e administrativas 120
Arrendamentos 40
Despesa de depreciao 100
Total da despesas operacional 330

Lucro Antes de Juros e Imposto de Renda (LAJIR) 370
Menos despesas financeira 70
Lucro Liquido Antes do Imposto de Renda (LAIR) 300
Menos Imposto de Renda (40%) 120
Lucro Liquido depois do Imposto de Renda 180
Menos dividendos preferenciais 10
Lucro disponvel aos acionistas ordinrios 170


Balano Patrimonial da BAKER ($mil)
ATIVO 2009 2008
Ativo Circulante
Caixa 400 300
Ttulos Negociveis 600 200
Contas a receber 400 500
Estoques 600 900
Ativo total circulante 2.000 1.900

Ativo Imobilizado Bruto (ao custo)
Imveis 1.200 1.050
Maquinas e Equipamentos 850 800
Moveis e utenslios 300 220
Veculos 100 80
Outros (inclusive certos bens arrendados) 50 50
Ativo total Imobilizado bruto (ao custo) 2.500 2.200

Menos: depreciao acumulada 1.300 1.200
Ativo imobilizado lquido 1.200 1.000
Ativo Total 3.200 2.900

PASSIVO E PATRIMNIO LQUIDO
Passivo Circulante
Fornecedores 700 500
Bancos a pagar 600 700
Despesas a pagar 100 200
Passivo total circulante 1.400 1.400
Dvida de longo prazo 600 400
Passivo total 2.000 1.800

Patrimnio lquido
Aes preferenciais 100 100
Aes Ordinrias 120 120
gio (na venda de aes ordinrias) 380 380
Lucros Retidos 600 500
Total do Patrimnio Liquido 1.200 1.100
Passivo Total e Patrimnio Liquido 3.200 2.900


Demonstraes dos Fluxos de Caixa da Baker para o ano encerrado em 2009
Fluxo de caixa das Operaes
Lucro Liquido depois do Imposto de Renda 180
Depreciao 100
Reduo de contas a receber 100
Reduo do estoque 300
Aumento em fornecedores 200
Reduo das despesaspagar 100
Caixa gerado pelas atividades operacionais 780

Fluxo de caixa das atividades de Investimento
Aumento do ativo imobilizado 300
Variao do investimento em participaes acionrias 0
Caixa gerado pelas atividades de Investimento 300

Fluxo de caixa das atividades de Financiamento
Reduo de bancos a pagar 100
Aumento de dvida de longo prazo 200
Variao dopatrimonial liquido 0
Pagamentos de dividendos 80
Caixa gerado pelas atividades de financiamento 20
Aumento liquido do caixa e ttulos negociveis 500

Interpretao da demonstrao
A demonstrao do fluxo de caixa permite que o administrador financeiro e outras
partes interessadas analisem o fluxo de caixa da empresa. O administrador deve dedicar
ateno especial a cada item especifico para verificar se tem acontecido eventos
contrrios a politica da empresa.

Fluxo de Caixa Operacional
O FCO - Fluxo de Caixa Operacional de uma empresa o fluxo de caixa que ela gera a
partir de suas operaes regulares, ou seja produo e vendas de bens, produtos ou
servios.
FCO = LAJIR Taxas + Depreciao

Fluxo de Caixa Livre
O FCL - Fluxo de Caixa Livre, de uma empresa representa o montante de fluxo de caixa
disponvel para os investidores, os fornecedores de capital de terceiros(credores) e de
capital prprio (scios). o resultado lquido da empresa, aps o pagamento dos custos
operacionais taxas e impostos, para o bolso dos investidores.
FCL = FCO + Variaces Ativo + Variaes Passivo


CLASSIFICAO DAS ENTRADAS E SADAS DE CAIXA
Uma demonstrao dos fluxos de caixa na pratica um resumo das entradas e sadas de
caixa (dinheiro) durante um perodo de tempo. Vejamos a seguir o que ou o que
significa entrada ou sada de caixa. A tabela mostra a classificao das principais
entradas e sadas (fontes e usos) de caixa;

Tabela; Entradas e Sadas de Caixa
Entradas (fontes) Sadas (usos)
Reduo de um ativo Aumento de um ativo
Aumento de passivo Reduo de um passivo
Lucro Liquido aps IR Prejuzo Liquido
Depreciao e outras despesas no financeiras Pagamento de dividendos
Vendas de aes Recompra ou cancelamento de aes

Observaes
A reduo de um ativo, tal como saldo de caixa da empresa, uma entrada de caixa. Por
que? Porque o dinheiro que estava empatado no ativo liberado para o caixa da
empresa e pode ser usado para outra finalidade.

PROCESSO DE PLANEJAMENTO FINANCEIRO
O planejamento financeiro comea sempre com os planos financeiros de longo prazo
(estratgicos) que por sua vez proporcionam as bases para a elaborao dos planos e
oramentos de curto prazo (operacionais)

A noo de longo prazo varia de empresa para empresa. Para algumas empresas longo
prazo pode ser um prazo superior a 5 anos, para outras superior a 7 anos, ou 10 anos. A
noo de mdio e curto prazo tambm varia de empresa para empresa. Longe de tentar
terminar com esta polemica e sem ditar regras gerais, e apenas com o intuito de
simplificar nossas analises vamos considerar em nosso capitulo os prazos da tabela a
seguir;

Tabela sugerida dos prazos para curta, mdia e longa durao;
Curto 0 ate 2 anos
Mdio 2 ate 5 anos
Longo acima de 5 anos

Planos financeiros de longo prazo (estratgicos)
Planos financeiros de longo prazo so aqueles que envolvem as decises de onde
investir e como financiar ativos que vo permanecer na empresa por longo prazo. Por
exemplo; Construo de um terminal para containers, construo de uma barragem para
hidroeltrica, construo de um alto forno em uma siderrgica, compra de navios para
operaes de transportes martimos, compra e aquisio de terrenos, galpes, maquinas
e equipamentos.


Planos financeiros de curto prazo (operacionais)
Planos financeiros de curto prazo so aqueles que envolvem as decises de compra e
financiamento da matria prima necessria para a produo dos bens e servios.
Contratao de mo de obra temporria. Planos financeiros para a contratao de
telefonia celular e fixa, luz e fora, gaz.....

Planos financeiros de mdio prazo
Planos financeiros de curto prazo so aqueles que envolvem as decises de compra e
financiamento de itens que envolvam prazos de permanncia na empresa 2 a 5 anos.
Por exemplo;Alugueis de salas comerciais, aquisio de caminhes e nibus (que durem
entre 2 e 5 anos de vida til)

PLANEJAMENTO E ORAMENTO DE CAIXA
O oramento de caixa ou projeo de caixa a demonstrao de entradas e sadas de
caixa futuras previstas para a empresa. fundamental ter uma viso das expectativas
futuras de vendas para poder determinar as necessidades de caixa no curto prazo.

Projeo de vendas
Tudo comea com vendas. Enquanto uma venda no for feita nada , absolutamente
nada, aconteceu na empresa. Por esta razo a informao BASE para inicio do processo
de planejamento financeiro a projeo das vendas.

Como determinar Vendas Projetadas ?
Existem fundamentalmente 3 modos
Contratos firmados
Histrico de vendas
Pesquisas de Mercado

Contratos firmados
Contratos de Compra. o modo mais seguro e garantido de ter uma projeo de
vendas. Por este contrato vamos comprar 1.000 unidades mensais do produto XXX da
empresa YYY pelo preo certo e ajustado de $10,00 por unidade

Histrico de vendas
Muitas vezes a empresa no tem contratos para vender seus produtos, vendas no varejo
por exemplo. Porm um bom histrico de vendas pode dar suporte a uma boa projeo
das expectativas de vendas e consequentemente projeo do faturamento.Reunies com
os vendedores e com o departamento de vendas vai dar bons subsdios para este tipo de
projeo de vendas.


Grfico das VENDAS

Pesquisas de Mercado
Este o mtodo para projeo de vendas mais frgil e mais incerto.
Pesquisadores de empresas especializadas fazem pesquisas junto ao publico alvo para
tentar determinar se haver demanda e consumo do produto.

Concluso;
Qualquer que seja o modo de projetar as vendas este sempre o primeiro passo. Tendo
disponvel a projeo de vendas podemos iniciar a elaborao das demonstraes
projetadas

0
20
40
60
80
100
1
Trim
2
Trim
3
Trim
4
Trim

REVISO E RESUMO - FLUXOS DE CAIXA

Fluxo de Caixa o resultado liquido aps descontarmos os custos operacionais, fixos e
variveis, taxas e impostos.

Fluxo de caixa dos investimentos
Existem 2 tipos de investidores Scios e Credores
Os Fluxos de Caixa para os scios chamam-se DIVIDENDOS
Os Fluxos de Caixa para os credores chamam-se JUROS

DETERMINAO DO FLUXO DE CAIXA PARA OS SCIOS DO PROJETO
Demonstrativo de resultados bem simplificado:
Vendas (quantidade) Q
Preo x P
Faturamento = P Q
Custo Varivel CVQ
Custo Fixo CF
Lucro antes dos juros e do imposto de renda = LAJIR
Juros que a Divida x taxa de juros (Kd) Juros
Lucro antes do imposto de renda = LAIR
Imposto de Renda (alquota IR x Base tributvel) IR (Base Trib)
Lucro Liquido = Lucro Liquido
Reinvestimento Reinvestimento
Dividendo Total = Dividendo

Calculo da Base Tributvel (lucro real):
Benefcios fiscais Juros
Benefcios fiscais Depreciao
Incentivos fiscais Inv. Incentivados
Dedues Doaes
Base Tributvel para calculo do IR = Base Tributvel

Calculo do IR:
Imposto de Renda (alquota IR x Base tributvel) = IR (Base Trib)


LISTA DE EXERCCIOS1

1) Fazer os Problemas de auto-avaliao do capitulo 3, Gitman 12 edio, SP 2012

2) Determinar o FC da empresa prestadora de servios Albatroz, para os seus scios

3) Determinar o FC do projeto Albatroz para os seus credores:

A empresa Albatroz tem servios contratados pelos prximos 3 anos de 20 contratos em
t=1, 30 contratos em t=2 e 40 contratos em t=3. Os preos de venda destes contratos so
respectivamente: $1.400,00, $1.500,00 e $1.600,00,por cada contrato, pelos prximos 3
anos. O Custo varivel Unitrio $700,00, $800,00 e $900,00 em t=1, t=2 e t=3
respectivamente. Os Custos fixos so de $3.200,00 ao ano pelos prximos 3 anos. A
alquota do IR 30%. Os investimentos totais necessrios para o perfeito atendimento
destes contratos so da ordem de $20.000,00, hoje. Os scios s tem $12.000,00. As taxas
de juros disponveis so de 22% ao ano. Assuma que somente sero feitos os pagamentos
dos juros dos emprstimos, ficando o principal para o final.

SOLUO DA LISTA DE EXERCCIOS

2) Resposta:
Data t=0 t=1 t=2 t=3
FCs Scios = $12.000,00 $6.328,00 $11.228,00 $8.128,00

3) Resposta:
Data t=0 t=1 t=2 t=3
FCsCredores = $8.000,00 $1.760,00 $1.760,00 $9.760,00


UM METODO ALTERNATIVO E SIMPLES.
PROJETANDO O FLUXO DE CAIXA FUTURO PELO MTODO DA
PERCENTAGEM DAS VENDAS
Projeo das demonstraes financeiras pelo mtodo da percentagem das vendas.
Este um mtodo bem simples e muito eficaz para elaborar as demonstraes
financeiras. Precisamos de ter uma empresa com algum tempo de vida de operaes.
Ento calculamos os percentuais em relao as vendas dos diversos lanamentos das
demonstraes.

Tendo calculado estas percentagens podemos ento iniciar por projetar as vendas para
os prximos perodos e ento completar os diversos lanamentos das demonstraes
financeiras como percentagem das vendas projetadas.

Condies
Para este mtodo ser minimamente eficaz precisamos estar certos que os processos de
produo, as tecnologias, as margens de resultados, os produtos, a eficincia e eficcia
das linhas de montagem so as mesmas de um ano para o outro.

Por exemplo
Passo 1; Obtendo as percentagens a partir das demonstraes passadas
Custo das mercadorias vendidas (2012) / Vendas (2012)= 80.000 / 100.000 = 80%
Despesas operacionais (2012) / Vendas (2012)= 10.000 / 100.000 = 10%
Despesas financeiras (2012) / Vendas (2012)= 1.000 / 100.000 = 1%

Passo 2; Obtendo as projees
Considerando que o faturamento com as vendas projetadas para 2013 sejam de
$120.000,00, podemos iniciar a elaborar as demonstraes financeiras projetadas com
base nas percentagens
Custo das mercadorias vendidas (2013) = 80% de 120.000,00 = 96.000,00
Despesas operacionais (2013) = 10% de 120.000,00 = 12.000,00
Despesas financeiras (2013) = 1% de 120.000,00 = 1.200,00



LISTA DE EXERCICIOS2
1) A empresa Sigmundo apresentou as seguintes demonstraes de resultados nos
ltimos 4 anos. Utilizando a tcnica da projeo PRO forma (percentuais), calcule e
projete os demonstrativos de resultados e os balanos para os prximos 4 anos. A
empresa Sigmundo produz um nico produto e esta financiando seu crescimento com
reinvestimentos e emisso e vendas de novas aes.

Informaes dos ltimos 4 anos da Sigmundo
Sigmundo Demonstrativos de Resultados passados dos ltimos 4 anos

Ano 1 2 3 4
Vendas 10.000,00 11.000,00 12.100,00 13.310,00
Faturamento 1.000.000,00 1.100.000,00 1.210.000,00 1.331.000,00
CV 430.000,00 473.000,00 520.300,00 572.330,00
CF 340.000,00 374.000,00 411.400,00 452.540,00
Lajir 230.000,00 253.000,00 278.300,00 306.130,00
Juros 21.540,00 21.540,00 21.540,00 21.540,00
Lair 208.460,00 231.460,00 256.760,00 284.590,00
IR 52.115,00 57.865,00 64.190,00 71.147,50
Lucro Liquido 156.345,00 173.595,00 192.570,00 213.442,50
Reinvestimento 39.086,25 43.398,75 48.142,50 53.360,63
Dividendos 117.258,75 130.196,25 144.427,50 160.081,88

Sigmundo Balanos passados dos ltimos 4 anos
BALANO 1 2 3 4
Ativos
Caixa 20.000,00 22.000,00 24.200,00 26.620,00
Contas a receber 120.000,00 132.000,00 145.200,00 159.720,00
Estoques de
produtos acabados 40.000,00 44.000,00 48.400,00 53.240,00
Estoques de
matria Prima 40.000,00 44.000,00 48.400,00 53.240,00
Maquinas e
equipamentos 330.000,00 363.000,00 399.300,00 439.230,00
Total Ativos 550.000,00 605.000,00 665.500,00 732.050,00

Passivos 1 2 3 4
Dividas - Bancos 359.000,00 359.000,00 359.000,00 359.000,00
Patrimnio Social
Aes 133.000,00 133.000,00 133.000,00 133.000,00
Venda de novas aes
(acumulado) 18.913,75 30.515,00 42.872,50 56.061,88
Lucros Retidos
(acumulado) 39.086,25 82.485,00 130.627,50 183.988,13
Total Passivos 550.000,00 605.000,00 665.500,00 732.050,00

2) A empresa CARTUM apresentou as seguintes demonstraes de resultados nos
ltimos 4 anos. Utilizando a tcnica da projeo PRO forma (percentuais), calcule e
projete os demonstrativos de resultados e os balanos para os prximos 4 anos. A
empresa CARTUM produz um nico produto e esta financiando seu crescimento com
reinvestimentos e emisso e vendas de novas aes.

Informaes dos ltimos 4 anos da CARTUM
CARTUM Demonstrativos de Resultados passados dos ltimos 4 anos

Ano 1 2 3 4
Vendas 100.000,00 110.000,00 121.000,00 133.100,00
Faturamento 1.200.000,00 1.320.000,00 1.452.000,00 1.597.200,00
CV 384.000,00 422.400,00 464.640,00 511.104,00
CF 264.000,00 290.400,00 319.440,00 351.384,00
Lajir 552.000,00 607.200,00 667.920,00 734.712,00
Juros 28.000,00 28.000,00 28.000,00 28.000,00
Lair 524.000,00 579.200,00 639.920,00 706.712,00
IR 183.400,00 202.720,00 223.972,00 247.349,20
Lucro Liquido 340.600,00 376.480,00 415.948,00 459.362,80
Reinvestimento 68.120,00 75.296,00 83.189,60 91.872,56
Dividendos 272.480,00 301.184,00 332.758,40 367.490,24

CARTUM Balanos passados dos ltimos 4 anos
BALANO 1 2 3 4
Ativos
Caixa 24.000,00 26.400,00 29.040,00 31.944,00
Contas a receber 96.000,00 105.600,00 116.160,00 127.776,00
Estoques de
Estoques de
matria Prima 96.000,00 105.600,00 116.160,00 127.776,00
Maquinas e
Equipamentos 504.000,00 554.400,00 609.840,00 670.824,00
Total Ativos 792.000,00 871.200,00 958.320,00 1.054.152,00

Passivos
Dividas - Bancos 400.000,00 400.000,00 400.000,00 400.000,00
Patrimnio Social
Aes 244.200,00 244.200,00 244.200,00 244.200,00
Venda de novas
aes (acumulado) 79.680,00 83.584,00 87.514,40 91.473,84
Lucros Retidos
(acumulado) 68.120,00 143.416,00 226.605,60 318.478,16
Total Passivos 792.000,00 871.200,00 958.320,00 1.054.152,00


SOLUO do exerccio 1) Sigmundo
Sigmundo Fazendo as contas obtemos as seguintes percentuais histricos para itens do
Demonstrativo;Vendas crescem a taxa de 10% ao ano. Preo de venda de cada produto
100,00. CV so 43% das vendas. CF so 34% das vendas. Juros tem uma taxa de 6%
ao ano. A alquota do IR 25%. A taxa de Reinvestimento dos lucros 25%.

Sigmundo A partir destes percentuais e indicadores histricos podemos fazer as
projees

Demonstrativo de Resultados PRO FORMA
Ano 5 6 7 8
Vendas 14.641,00 16.105,10 17.715,61 19.487,17
Faturamento 1.464.100,00 1.610.510,00 1.771.561,00 1.948.717,10
CV 629.563,00 692.519,30 761.771,23 837.948,35
CF 497.794,00 547.573,40 602.330,74 662.563,81
Lajir 336.743,00 370.417,30 407.459,03 448.204,93
Juros 21.540,00 21.540,00 21.540,00 21.540,00
Lair 315.203,00 348.877,30 385.919,03 426.664,93
IR 78.800,75 87.219,33 96.479,76 106.666,23
Lucro Liquido 236.402,25 261.657,98 289.439,27 319.998,70
Reinvestimento 59.100,56 65.414,49 72.359,82 79.999,67
Dividendos 177.301,69 196.243,48 217.079,45 239.999,02

Agora vamos fazer o Balano PRO Forma da Sigmundo. Primeiro vamos observar os 4
ltimos Balanos para depois calcularmos as percentagens e ento podermos fazer as
projees para os prximos 4 anos.

Sigmundo Fazendo as contas obtemos os seguintes percentuais histricos para os itens
do balano;O caixa 2% das vendas. Contas a receber so 12% das vendas. Estoques
de produtos acabados 4% das vendas. Estoques de matria prima 4% das vendas.
Maquinas e Equipamentos representam 33% das vendas. Dividas Bancos esto fixas
ao longo do tempo
Aes o valor da aes esta fixo ao longo do tempo. atravs da vendas de novas aes
que se financia o crescimento da Sigmundo.


Sigmundo Partindo destes percentuais podemos fazer as projees do Balano PRO
FORMApara os prximos 4 anos.

BALANO 5 6 7 8
Ativos
Caixa 29.282,00 32.210,20 35.431,22 38.974,34
Contas a receber 175.692,00 193.261,20 212.587,32 233.846,05
Estoques de
Estoques de
matria Prima 58.564,00 64.420,40 70.862,44 77.948,68
Maquinas e
Equipamentos 483.153,00 531.468,30 584.615,13 643.076,64
Total Ativos 805.255,00 885.780,50 974.358,55 1.071.794,41

Passivos
Dividas - Bancos 359.000,00 359.000,00 359.000,00 359.000,00
Patrimonio Social
Aes 133.000,00 133.000,00 133.000,00 133.000,00
Venda de novas
aes (acumulado) 70.166,31 85.277,32 101.495,55 118.931,73
Lucros Retidos
(acumulado) 243.088,69 308.503,18 380.863,00 460.862,67
Total Passivos 805.255,00 885.780,50 974.358,55 1.071.794,41


SOLUO do exerccio 2) CARTUM
CARTUM Fazendo as contas obtemos as seguintes percentuais histricos para itens
do Demonstrativo; Vendas crescem a taxa de 10% ao ano. Preo de venda de cada
produto $ 12,00. CV so 32% das vendas. CF representa 22% das vendas. Juros tem
uma taxa de 7% ao ano. A alquota do IR 35%. A taxa de Reinvestimento dos lucros
20%.

CARTUM A partir destes percentuais e indicadores histricos podemos fazer as
projees do Demonstrativo de Resultados PRO FORMA
Ano 5 6 7 8
Vendas 146.410,00 161.051,00 177.156,10 194.871,71
Faturamento 1.756.920,00 1.932.612,00 2.125.873,20 2.338.460,52
CV 562.214,40 618.435,84 680.279,42 748.307,37
CF 386.522,40 425.174,64 467.692,10 514.461,31
Lajir 808.183,20 889.001,52 977.901,67 1.075.691,84
Juros 28.000,00 28.000,00 28.000,00 28.000,00
Lair 780.183,20 861.001,52 949.901,67 1.047.691,84
IR 273.064,12 301.350,53 332.465,59 366.692,14
Lucro Liquido 507.119,08 559.650,99 617.436,09 680.999,70
Reinvestimento 101.423,82 111.930,20 123.487,22 136.199,94
Dividendos 405.695,26 447.720,79 493.948,87 544.799,76

Agora vamos fazer o Balano PRO Forma da CARTUM. Primeiro vamos observar os 4
ltimos Balanos para depois calcularmos as percentagens e ento podermos fazer as
projees para os prximos 4 anos.

CARTUM Fazendo as contas obtemos os seguintes percentuais histricos para os
itens do balano ;O caixa 2% das vendas. Contas a receber 8% das vendas.
Estoques de produtos acabados 6% das vendas. Estoques de matria prima 8% das
vendas. Maquinas e Equipamentos representam 42% das vendas. Dividas Bancos
esto fixas ao longo do tempo. Aes o valor da aes esta fixo ao longo do tempo.
atravs da vendas de novas aes que se financia o crescimento da CARTUM.


CARTUM Partindo destes percentuais podemos fazer as projees do Balano
PRO FORMApara os prximos 4 anos
BALANO 5 6 7 8
Ativos
Caixa 35.138,40 38.652,24 42.517,46 46.769,21
Contas a receber 140.553,60 154.608,96 170.069,86 187.076,84
Estoques de
Estoques de
matria Prima 140.553,60 154.608,96 170.069,86 187.076,84
Maquinas e
equipamentos 737.906,40 811.697,04 892.866,74 982.153,42
Total Ativos 1.159.567,20 1.275.523,92 1.403.076,31 1.543.383,94

Passivos
Dividas - Bancos 400.000,00 400.000,00 400.000,00 400.000,00
Patrimnio Social
Aes 244.200,00 244.200,00 244.200,00 244.200,00
Venda de novas
aes (acumulado) 95.465,22 99.491,75 103.556,92 107.664,61
Lucros Retidos
(acumulado) 419.901,98 531.832,17 655.319,39 791.519,33
Total Passivos 1.159.567,20 1.275.523,92 1.403.076,31 1.543.383,94


FLUXO DE CAIXA E O CALCULO DO IMPOSTO DE RENDA

O imposto de Renda sempre calculado sobre uma BASE TRIBUTAVEL. A base
tributvel pode ser presumida pelo governo ou apurada com base no lucro real.

IMPOSTO DE RENDA; LUCRO REALX LUCRO PRESUMIDO

O que o Imposto de Renda ?
Tributos - os tributos formam a receita da Unio, Estados e municpios e abrangem
impostos, taxas, contribuies e emprstimos compulsrios. O Imposto de Renda um
tributo, assim como a taxa do lixo cobrada por uma prefeitura e a antiga CPMF
(Contribuio Provisria sobre Movimentao Financeira).

Eles podem ser diretos ou indiretos. No primeiro caso, so os contribuintes que devem
arcar com a contribuio, como ocorre no Imposto de Renda. J os indiretos incidem sobre
o preo das mercadorias e servios.

Reviso necessria para voc acompanhar os clculos
DEMONSTRATIVO DE RESULTADOS DE UMA EMPRESA
Vendas (quantidade Q) Q
Preo x P
Faturamento = P Q
Custo Varivel CVQ
Custo Fixo CF
Juros que a Divida x taxa de juros (Kd) Juros
Imposto de Renda (alquota IR x Base tributvel) IR (Base Tributvel)
Lucro Liquido = Lucro Liquido
Reinvestimento Reinvestimento

Calculo do Imposto de Renda
O imposto de renda calculado multiplicando a alquota do imposto de renda pela base
tributvel. O governo permite s empresas escolher por uma de duas diferentes formas
de calcular a base tributvel;
- Base tributvel sobre o lucro Presumido.
- Base tributvel sobre o lucro Real (obrigatrio para faturamentos acima de 48 milhes
por ano)


BASE TRIBUTAVEL SOBRE O LUCRO REAL
Base Tributvel sobre o lucro real obtida a partir do LAJIR e ento subtraindo os
benefcios e incentivos previstos em lei.

Calculo da Base Tributvel:
Benefcios fiscais Juros
Benefcios fiscais Depreciao
Incentivos fiscais Inv. Incentivados
Dedues Doaes
Obtemos = Base Tributvel para calculo do IR

BASE TRIBUTAVEL SOBRE O LUCRO PRESUMIDO
Base Tributvel sobre o lucro presumido obtida multiplicando o faturamento bruto por
um ndice que o governo presume ser o seu lucro:

Calculo da Base Tributvel:
FaturamentoX ndice do governo = Base Tributvel para calculo do IR

CALCULO DO IR IMPOSTO DE RENDA
Imposto de Renda = alquota IR X Base tributvel

Exemplo
Voc tem faturamento com vendas este ms da ordem de $140.000,00
O governo presume que o seu lucro ser 40% do seu faturamento
O governo tributa 30% sobre o lucro presumido.
Calcular o imposto de renda com base no lucro presumido

Soluo
Fazendo os clculos
Base Tributvel = $140.000,00 x 40% = $56.000,00

Resposta;
Seu imposto de renda ser
Alquota do IR x Base Tributvel = $56.000,0 x 30% = $16.800,00

LISTA DE EXERCCIOS 3; LUCRO REAL E LUCRO PRESUMIDO:
1) As vendas da GUPTA deste ano so da ordem de 100.000 horas de servios de
consultoria. A GUPTA cobra $300,00 por hora de consultoria. O governo tributa 30%
sobre a base tributvel. Os custos fixos so de $5.000.000,00. O custo varivel de
$100,00 por hora de servios prestados. No caso de lucro presumido o governo
presume que o seu lucro ser 40% do seu faturamento.Calcular o IR devido este ano
com base no lucro Real e com base no lucro Presumido.
Resposta:
O valor do IR para operar na base do lucro presumido, este ano, $3.600.000,00
O valor do IR para operar na base do lucro real, este ano, $4.500.000,00

2) A empresa HAYLA tem um faturamento de 20 milhes por ano. Os custos variveis
totais da HAYLA so de 8 milhes por ano. Os custos fixos so de $2.500.000,00 por
ano. O governo presume que seu lucro seja 42% do seu faturamento. A alquota do
imposto de renda 30%. A HAYLA paga juros de $1.500.000,000 por ano. Considere
no existir depreciao. Calcular o IR devido este ano com base no lucro Real e com
base no lucro Presumido. Recomende qual sistema deve a HAYLA escolher.
Resposta; calculando pelo lucro presumido achamos $2.520.000,00 . Com base no lucro
real obtemos $2.400.000,00. A HAYLA deve optar pelo regime do lucro real .

3) A empresa America opera com base no lucro presumido. As vendas da America este
ano so da ordem de 80.000 pneus. A America cobra R$ 200,00 por cada pneu vendido.
O governo assume que o lucro presumido ser 32% do seu faturamento. O governo tributa
22% sobre o lucro presumido. Calcular o IR devido este ano, com base no lucro
presumido.
Resposta:O valor do IR este ano R$ 1.126.400,00

Continuao = A empresa America quer mudar para operar com base no lucro real. As
vendas da America este ano so da ordem de 80.000 pneus. A America cobra R$ 200,00
por cada pneu vendido. O custo fixo R$ 2.500.000,00 por ano. O custo varivel R$
80,00 por pneu. O governo tributa 22% sobre o lucro real. Calcular o IR devido este ano,
com base no lucro real. melhor para a America optar pelo lucro real ou lucro presumido?
Resposta:O valor do IR este ano R$ 1.562.000,00. melhor optar pelo lucro presumido


BENEFCIO FISCAL

Beneficio Fiscal ocorre quando o governo PERMITE o abatimento dos juros da divida
para o calculo da base tributvel. Beneficio Fiscal reduz o imposto de renda a pagar. Em
um ambiente com Beneficio Fiscal o IR calculado sobre uma base tributvel. Em um
ambiente sem Beneficio Fiscal o IR calculado sobre o LAJIR.

Exemplo Comparativo: Suponha que sua empresa obteve um emprstimo no Banco
AZUL no valor de $1.000.000,00 (D). A taxa de juros (i) de 10% a.a. e o imposto de
renda de 35% sobre o lucro tributvel. Suponha que sua empresa apresente vendas de
1.000 unidades do seu nico produto a um preo de $2.000,00 (und). Os custos
variveis so de $1.000,00 (und). Os custos fixos so $400.000,00. Considerando que
exista Benefcio Fiscal qual o custo efetivo deste emprstimo para a sua firma?

COM Beneficio Fiscal (x1000) SEM Beneficio Fiscal (x1000)
Vendas 1000 Vendas 1000
Faturamento 2000 Faturamento 2000
Custos Variveis 1000 Custos Variveis 1000
Custos Fixos 400 Custos Fixos 400
LAJIR 600 LAJIR 600
Juros 100 IR (Lajir) 210
LAIR 500 LAJ 390
IR (base trib) 175 Juros 100
Lucro Liquido 325 Lucro Liquido 290
Reinvestimentos 0 Reinvestimentos 0
Dividendo 325 Dividendo 290

Devido ao beneficio fiscal do abatimento dos juros da renda tributvel. O pagamento de
dividas em ambiente com IR equivale ao pagamento das dividas a uma taxa menor do
que a efetivamente cobrada pelo credor. Sendo Kd a taxa de juros cobrada para
emprstimos a firma e IR a alquota do Imposto de Renda que incide sobre o lucro
tributvel da firma. Devido ao Beneficio Fiscal,o custo do Capital de Terceiros dado
por Kd (1 IR).

Vejamos:
A taxa paga em ambiente sem BF que fornece o mesmo lucro liquido seria:
Taxa de Juros x (1 Taxa do IR) = 10%x (1 0,35) = 0,065 = 6,5%
Custo efetivo dos juros de 6,5% a.a.

RESUMO:
Taxa de juros cobrada pelos credores: Kd

Custo efetivo do capital de Terceiros: Sem IR Kd
Com IR Kd (1 IR)


Exemplo:
Uma empresa apresenta um LAJIR de $5.000,00. A alquota do IR 30%. As dividas
desta empresa so da ordem de $8.000,00 e a taxa e juros 25% ao ano. Qual o valor
do beneficio fiscal? Qual seria o valor do IR a pagar em um mundo com e sem
benefcio fiscal?

Soluo:

COM Beneficio Fiscal SEM Beneficio Fiscal
Vendas Vendas
Faturamento Faturamento
Custos Variveis Custos Variveis
Custos Fixos Custos Fixos

LAJIR 5.000 LAJIR 5.000
Juros 2.000 IR (LAJIR) 1.500
LAIR 3.000 LAJ 3.500
IR (base trib) 900 Juros 2.000
Lucro Liquido 2.100 Lucro Liquido 1.500
Reinvestimentos 0 Reinvestimentos 0
Dividendo 2.100 Dividendo 1.500

Calculo do Beneficio Fiscal de cada perodo
Sem beneficio fiscal teramos uma Base para calculo do IR de$5.000,00
Com beneficio fiscal reduzimos nossa base tributvel exatamente no valor dos juros ou
sejaKd x D. 25% x $8.000,00 = $2.000,00

O imposto de renda que poupamos o beneficio fiscal ou seja
IR x Kd x D = 30% x 25% x $8.000,00 = $600,00

Alternativamente podemos ver como a diferena entre o que pagaramos com e sem
beneficio fiscal. 1.500 900 = 600


LISTA DE EXERCCIOS 4
Exerccios sobre Benefcio Fiscal:

1) A firma Azul tem dividas no valor de $1.200.000, o Valor do Patrimnio dos scios
de $1.800.000. Considerando que a taxa de juros (Kd) que a firma paga 9% por ano e a
taxa de remunerao dos scios (Ks) de 14%, a alquota do IR 25%. Calcule o CMPC,
em ingls, WACC (WeightedAverageCostof Capital) da firma Azul.
Resposta:0,111 ou 11,1%.

2) A empresa BRACUI apresenta um LAJIR de $2.400,00. A alquota do IR 30%. As
dividas desta empresa so da ordem de $5.000,0 a taxa e juros 25% ao ano. Qual o
valor do beneficio fiscal a cada periodo?
Resposta:O valor do benefcio fiscal $375,00


Tcnicas de analise de oramento de capital

O Objetivo da Administrao Financeira a criao de valor e a maximizao da riqueza dos
investidores, conforme mencionado em captulos anteriores. Saber determinar os fluxos de
caixa, saber calcular as taxas de retorno, conhecer o risco dos ativos, analisar pelos ndices so
passos importantes para a tomada de deciso que maximiza o valor. Somente as decises
timas maximizam valor e criam riquezas. A deciso tima aquela deciso que a melhor
dentre todas as opes de deciso disponveis ao administrador. As tcnicas de Oramentao
de capital, e Tcnicas de Analise de projetos que vamos estudar neste capital so fundamentais
para a determinao, escolha e seleo dos melhores projetos de investimento. a base para a
tomada da deciso tima.

O objetivo de estudarmos as tcnicas de analise de oramentos de capital conhecer os
principais critrios para analise de projetos e permitir ao aluno conhecer estudar e praticar
tcnicas de analise de projetos. O objetivo dar ao aluno o ferramental necessrio para analisar
e selecionar os melhores projetos. Neste capitulo estudaremos os seguintes critrios; Pay Back
Simples, Pay Back Descontado, Valor Presente Liquido, Taxa Interna de Retorno, ndice de
Lucratividade Liquida e Ponto de Equilbrio (Break Even)

TRABALHO FINAL DESTE CAPITULO
Alm das listas de exerccios que voc vai encontrar ao longo deste capitulo voc dever ler,
estudar e fazer um resumo, no mais que 6 paginas, do capitulo 9 do livro Princpios de
Administrao Financeira de Lawrence Gitman.

ANALISE DE PROJETOS; PARA ANALISAR QUAIS ALTERNATIVAS
OFERECEM AS MELHORES RELAES RISCO X RETORNO PARA OS
INVESTIDORES.
Precisamos saber fazer a Analise de Projetos para poder tomar a deciso tima, que aquela que
cria valor e/ou maximiza a riqueza dos investidores. Os critrios para a analise de Projetos
Investimentos Deciso de Investimento permite que faamos a seleo e a classificao dos
projetos

SELEO de projetos
A analise de projetos nos permite determinar se um projeto especfico vivel ou no.


CLASSIFICAO de projetos
A analise de projetos nos permite determinar quais os melhores e quais os piores projetos.
CRITRIOS PARA ANALISE DE INVESTIMENTOS E PROJETOS

Perodo Pay-Back
MEDE TEMPO
Queremos saber se o projeto se paga dentro de sua vida til.
O Pay Back deve ser menor do que vida til do projeto ou empresa.

VPL Valor Presente Lquido
MEDE $$$$$$
Queremos saber se o projeto custa mais do que vale ou vale mais do que custa.
VPL positivo o LUCRO.
VPL negativo o prejuzo.

TIR Taxa Interna de Retorno
MEDE Taxa %
Queremos saber se o projeto apresenta taxas de retorno maiores ou menores que a taxa de
seu custo de capital.
A TIR deve ser maior que o CMPC do projeto para ser vivel.

ILL Indice de Luctatividade Liquida
MEDE a relao, um ndice
Queremos saber se o projeto apresenta ILL maior ou menor do que 1.
ILL maior do que 1 significa que o investidor vai receber mais do que investiu.

Break-Even Ponto de Equlibrio
MEDE a quantidade que devemos produzir
Queremos saber se o projeto apresenta capacidade de produo e se o mercado apresenta
demanda acima do ponto de equilbrio (PE).
O PE deve ser menor que a demanda.
O PE deve ser menor que a Capacidade Instalada.


TCNICAS DE ANALISE DE CAPITAIS;
CRITERIOS PARA ANALISE DE PROJETOS, OS CRITRIOS MAIS UTILIZADOS:
Taxa Mdia de Retorno Contbil No deve ser usado
Pay Back Simples: No deve ser usado
Pay Back Descontado: Mede o tempo para retorno do investimento
Valor Presente Liquido: Mede o Retorno absoluto
Taxa Interna de Retorno: Mede a Taxa de retorno intrnseca do projeto
ndice de Lucratividade Liquida: Mede o retorno relativo do projeto
Ponto de Equilbrio (Break Even): Existem basicamente trs pontos de equilbrio

As funes de cada critrio:
a) O critrio do Pay-Back serve para medir tempo de retorno
Pay Back deve ser menor que a vida til do projeto

Pay Back Simples = Simplesmente o numero de Fluxos e Caixa (perodos) a valores de face que
um projeto leva para pagar seus custos de implantao.

Pay Back Descontado = O numero de Fluxos e Caixa (perodos) a valores descontados que um
projeto leva para pagar seus custos de implantao.

b) O critrio do VPL serve para medir o lucro ou o prejuzo em valor ($)
VPL deve ser maior que ZERO
VPL = VP - Io

c) O critrio da TIR serve para medir a taxa de retorno
TIR deve ser maior do que o custo de capital ou taxa de retorno esperada do projeto
TIR a taxa que faz o VPL ser igual a zero.

d) O critrio do ILL um ndice. Serve para medir quanto o investidor vai receber por
unidade monetria investida
ILL deve ser maior do que UM.
ILL = VP / Io

e) O critrio do Ponto de equilbrio (break even) serve para medir quantidade
O Ponto de equilbrio deve estar abaixo da demanda do mercado e da capacidade de produo
instalada.


TAXA MEDIA DE RETORNO CONTABIL
A taxa media de retorno contbil mede em valores absolutos (histricos sem correo nem
desconto) a relao entre quanto investimos e quanto recebemos.

Taxa Media = (VF / VP) 1

Exemplo:
Voc comprou em 1990 um automvel novo por $2.000.000, vendeu este automvel em 1992 por
$14.000.000. Qual a taxa media de retorno contbil ?

Soluo: A taxa (14.000.000 / 2.000.000) = 7 1 = 6 = 600%

Na realidade, sabemos que esse projeto no oferece um retorno de 600%, pois muito
provavelmente $2.000.000,00 na data da compra do veiculo valeria mais do que $14.000.000,00
em 1992.

Desvantagens Vantagens
* No fixa taxa de retorno tima * Facilidade de calculo
* No usa dados contbeis
* Valor do dinheiro no tempo no considerado

Concluso: Muito inconsistente, no use

Observao: Este critrio pode ser de alguma utilidade quando voc quiser comparar dois ativos
semelhantes que tenham sido adquiridos e alienados nas mesmas datas.


PAY BACK SIMPLES
O critrio do PayBack Simples serve para medir quanto tempo um projeto demora para pagar aos
investidores o capital investido. Sem remunerao alguma do capital.

Pay Back Simples = Simplesmente o numero de Fluxos e Caixa (perodos) a valores de face que
um projeto leva para pagar seus custos de implantao.

* Pay Back Simples * No deve ser usado

Exemplo:
Seja um investimento na rea de agricultura. O projeto custa $2.000.000 para ser implantado hoje e
promete pagar uma seqncia e fluxos de caixa durante cinco anos e ento encerrar atividades.
Qual o perodo Pay Back Simples deste projeto?

t=0 t=1 t=2 t=3 t=4 t=5
-2.000.000 500.000 600.000 900.000 1.800.000 1.900.000
PS = Perodo necessrio para recuperar investimento inicial (A valor de face) = 3 anos

Observao: Este critrio no serve para nossas analises pois no considera o valor do dinheiro no
tempo.


PAY BACK DESCONTADO
O critrio do PayBack descontado serve para medir quanto tempo um projeto demora para pagar
aos investidores o capital investido. Incluindo a remunerao do capital.

Pay Back Descontado = O numero de Fluxos e Caixa (perodos) a valores descontados que um
projeto leva para pagar seus custos de implantao.

Exemplo:
Considere um projeto na rea de turismo, com uma taxa Kp = 10% ao ano, que apresente um custo
inicial para sua implantao de $3.500,00 e que apresente a perspectiva de retorno abaixo,
determine o PD deste projeto:
t=0 t=1 t=2 t=3 t=4 t=5
-3.500,00 1.100,00 1.210,00 1.331,00 1.464,10 1.610,51

Soluo:
FC absoluto: -3500,00 1100,00 1210,00 1331,00 1464,10 1610,51
FC descontado: -3500,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00
Payback Descontado = 3,5 anos se FCs do projetos so contnuos
Payback Descontado = 4 anos se FCs do projeto so peridicos (discretos)

Exerccio sobre Pay Back Descontado:

1) O projeto Gama custa hoje $10.000,00. Projeta um pagamento anual perptuo de $3.333,33. A
taxa de desconto adequada 12,5898% aa.
Calcular o Pay Back Simples, Descontado, e o VPL.

Resposta Exerccio de PayBack:
PayBack Simples = 3 anos
PayBack Descontado = 4 anos
VPL = $16.476,22


VALOR PRESENTE LIQUIDO VPL
VPL a diferena entre quanto vale e quanto custa um projeto. VPL positivo significa lucro.
VPL negativo, prejuzo. VPL o lucro ou prejuzo que um projeto proporciona a seus
investidores.

VPL = Valor Presente do Ativo - Valor Presente do Custo

O VPL UM CRITRIO MUITO UTILIZADO PARA TOMADA DE DECISO SOBRE
INVESTIMENTOS:

Considere um projeto de investimento o qual pode ser representado genericamente como:
t= 0 1 2 3 ... T
I(o) I(1) + FC(2) + FC(3) +FC(T)

Como voc pode observar houve investimentos na data zero e na data 1. E somente aps a segundo
perodo que houve retorno positivo (fluxo de caixa positivo).

O VPL calculado trazendo a valor presente todos os custos (sinal negativo) e todos os valores
recebidos (sinal positivo). E ento calculamos a diferena.

Podemos aceitar o projeto caso o VPL seja > 0. Isto representa uma firma trocando um ativo (caixa,
espcie) por outro ativo (projeto) que acredita-se ter maior valor. Os acionistas iro se beneficiar da
diferena. Caso VPL seja = 0, isto representa que no ha diferena, empatou. Caso VPL seja < 0
isto representa que o projeto vale menos do que custa.

O critrio do VPL serve para medir o lucro ou o prejuzo em valor ($)
VPL deve ser maior que ZERO
VPL = VP Io

Exemplo:
a) O projeto TOP custa hoje $1.200.000,00. Avaliadores experientes afirmam que o projeto tem um
valor presente de $2.000.000,00. Qual o VPL do projeto TOP ?

Soluo
VPL = VP - Custo
VPL = 2.000.000 1.200.000
VPL = 800.000


b) O projeto Tabajara custa hoje $3.000,00. Este projeto tem uma previso de gerar os seguintes
resultados lquidos pelos prximos 3 anos: $1.100,00 em t=1, $1.210,00 em t=2, $1.331,00 em t=3.
Calcule o VPL do projeto Tabajara, considerando uma taxa de retorno de 15% ao ano e uma taxa
de retorno de retorno de 5% ao ano.

Soluo
Esta a representao dos FCs do projeto Tabajara
t=0 t=1 t=2 t=3
-3000 1100 1210 1331

Considerando a taxa de 15% a.a.
VPL = VP - Custo
VPL = [1100 / (1+0,15) + 1210 / (1+0,15)
2
+ 1331 / (1+0,15)
3
] 3.000
VPL = (253,39)

Considerando a taxa de 5% a.a.
VPL = VP - Custo
VPL = [1100 / (1+0,05) + 1210 / (1+0,05)
2
+ 1331 / (1+0,05)
3
] 3.000
VPL = 294,89

Observao:
VPL funo da taxa de desconto. Uma empresa que tenha TMA de 5% ver no projeto Tabajara
um projeto lucrativo. Uma empresa que tenha uma TMA de 15% no investiria no projeto
Tabajara.


ESTUDO DE MINI-CASO Deciso de Investimento por VPL
1) Ana Matilde Maria, engenheira da uma tradicional empresa, optante por um PDV, esta
pensando em investir os recursos que receber em uma empresa prestadora de servicos. Ela tem
uma proposta para montar uma empresa X investindo $250.000,00 vista, hoje. Com esta
empresa, ela espera receber resultados lquidos (lucros) durante os prximos trs anos de:
$60.000,00 ao final do primeiro ano, $80.000,00 ao final do segundo ano e, finalmente,
$120.000,00 no final do terceiro ano. Ao final do terceiro ano, Ana Maria pretende vender sua
participao na empresa por $300.000,00. Considere que a taxa adequada para seus clculos seja
18% ao ano. Qual deve ser a deciso de Ana Maria ? Investir ou no? Qual o VPL deste
projeto?

2) Voc o diretor financeiro. Hoje a tarde voc ter uma reunio com a presidncia da empresa
para indicar suas recomendaes de investimentos da ordem de $4.000,00. Voc mapeou 4
alternativas; a, b, c & d. Quais so viveis? Qual a melhor?

Alternativa A) Investir $4.000 em um nico projeto A para receber $2.000 durante os prximos 3
anos. A taxa do custo de capital 24% ao ano.

Alternativa B) Investir em uma serie de projetos B, que custam $1.000 cada um, para receber $240
(em t=1), $820 (em t=2) e $410 (em t=3). A taxa do custo de capital 19% ao ano.

Alternativa C) Investir no Projeto C $4.000 para receber $1.800 durante os prximos 6 anos. A taxa
do custo de capital 14% ao ano.

Alternativa D) Investir $4.000,00 em um projeto que vai pagar R$1.000,00 anuais a cada fim de
ano durante os proximos 7 anos. A taxa do custo do capital deste projeto 12% ao ano.

Resposta 1): SIM, Ana Matilde deve investir pois o VPL positivo = $113.927,18

Resposta 2): O VPL dos investimentos respectivamente
VPL (a) = 37,39
VPL (b) = 96, 15 (investindo em 4 projetos B)
VPL (c) = 2.999,60
VPL (d) = 563,76

Concluso = O melhor investimento C


TAXA INTERNA DE RETORNO TIR
TIR a taxa de retorno intrnseca de um projeto. A TIR deve ser maior que taxa do custo de
capital para o projeto ser vivel.

O critrio da TIR serve para medir a taxa de retorno
TIR deve ser maior do que o custo de capital ou taxa de retorno esperada do projeto
TIR a taxa que faz o VPL ser igual a zero.

Exemplo:
a) O projeto B2B custa $1.000. Este projeto deve durar apenas um ano. Ao final deste nico ano o
projeto B2B devera fornecer um resultado liquido final de $1.200. Qual a TIR deste projeto?

Soluo
Partindo da definio de que a TIR taxa que faz o VPL = 0
VPL = VP CUSTOS (Io)
VPL = FCt / (1 + K)
t
CUSTOS (Io)
FCt / (1 + TIR)
t
Io = 0
FCt / (1 + TIR)
t
= Io
FCt / (1 + TIR) = Io
(1 + TIR) = FCt / Io
(1 + TIR) = 1.200 / 1.000 = 1,2
TIR = 0,2 = 20%

b) Qual a TIR do projeto Brasil? Este projeto de investimentos em construo civil custa hoje
$1.000.000,00. Promete pagar aos seus investidores um nico fluxo de caixa no valor de
$1.300.000,00 em t=1. Considerando que o CMPC deste projeto seja 20% ao ano voc investiria?
Resposta: Sim, voc pode investir. A TIR 30%

c) Calcule a TIR para um projeto que custe $4.000 e possua FC1 = 2.000 e FC2 = 4.000.

Soluo: 4000 = 2000 / (1+r) + 4000 / (1+r)
2

4000(1+r)
2
/ (1+r)
2
= 2000 (1+r) / (1+r)
2
+ 4000 / (1+r)
2

4000(1+r)
2
- 2000 (1+r) - 4000 = 0
4000 (1 + 2r + r
2
) - 2000 (1 + r) - 4000 = 0
4 r
2
+ 6 r - 2 = 0

Lembre-se de que: [-b (+/-)\(b
2
- 4ac)] / 2a
[-6 +/- \(36 + 32)] / 8 = [-6 +/- \(68)] / 8 = [-6 +/- 8,24] / 8
[-14,24 / 8] = -1,78 e [2,24 / 8] = +0,28

Resposta: TIR = 28%

Observao: Aceitar projeto se a taxa de desconto apropriada for menor do que a TIR.


d) O projeto Tabajara custa hoje $3.000,00. Este projeto tem uma previso de gerar os seguintes
resultados lquidos pelos prximos 3 anos: $1.100,00 em t=1, $1.210,00 em t=2, $1.331,00 em t=3.
Calcule a TIR do projeto Tabajara.

Soluo
Esta a representao dos FCs do projeto Tabajara
t=0 t=1 t=2 t=3
-3000 1100 1210 1331

Posto que o projeto Tabajara apresenta trs Fluxos de Caixa aps o investimento inicial, se voc
tentar resolver pela frmula, chegar a uma equao de terceiro grau. Utilizamos a calculadora
financeira para os clculos.

Utilizando uma calculadora financeira
3.000 CF0
1.100 CF1
1.210 CF2
1.331 CF3
Obtem-se IRR = 10

Resposta: TIR = 10%



Exerccio sobre T I R :

1) Voce tem uma empresa de aluguel de mquinas. Sua empresa aluga maquinas para empresas de
construo civil. Uma maquina de terraplanagem custa $100.000,00. Se sua empresa tiver uma
maquina destas poder aluga-la a clientes. Esta maquina pode ser alugada por $20.000,00 por ms
aos seus clientes. Os custo de manuteno, que correm por conta da sua empresa, so da ordem
$12.000,00 mensais. Ao final de 3 anos voc pode vender esta maquina (para outra empresa por
exemplo) por $50.000,00. Qual a TIR desta maquina?

Resposta: A TIR desta maquina 7,71% ao ms. Ou seja se eu conseguir uma taxa de juros para
financiar a compra da maquina abaixo de 7,71% ao ms lucro.

2) O projeto Gama custa hoje $10.000,00. Projeta um pagamento anual perptuo de $3.333,33. A
taxa de desconto adequada 12,5898% aa. Calcular a TIR.

Resposta: TIR = 33,33% ao ano

3) A TIR no um critrio perfeito. Este exerccio para entendermos alguns dos problemas
que a TIR pode causar aos administradores quando usada.

Calcular o VPL e a TIR dos projetos A e B, abaixo.
Considere taxa de 10% ao ano. Qual o melhor projeto A ou B ?

Projeto t=0 t=1
A - 1.000 1.210

Projeto t=0 t=1
B 1.000 - 1.331

Resposta: ?????
Concluso = ???


INDICE DE LUCRATIVIDADE LIQUIDA ILL

ILL um ndice. ILL significa quantos $ voc vai receber para cada $1,00 investido.

O critrio do ILL.
O ILL um ndice. Serve para medir quanto o investidor vai receber por unidade monetria
investida. ILL deve ser maior do que UM.

Formula do ILL
ILL = VP / Io

Exemplo:
Qual o ILL do projeto CDS, o qual apresenta taxa k = 10% e os seguintes fluxos de caixa ao
longo do tempo.

t=0 t=1 t=2 t=3
-2000 1100 1210 1331

Soluo:
VP receitas = 1.100/(1+0,1)
1
+ 1.210/(1+0,1)
2
+ 1.331(1+0,1)
3
= 3.000
VP Custos = 2.000
ILL = 3.000 / 2.000 = 1,5

Resposta: O ILL 1,5. Ou seja, o investir vai receber uma vez e meia o que investir.


Exerccio sobre critrios para Analise de Projetos:
Estudo de caso envolvendo os critrios para analise estudados ate este ponto.

1) Projeto de intermediar vendas de Blocos X. Voc vai assinar um contrato para 4 anos. As vendas
para o ano 1 sero de 1.000 blocos. O crescimento previsto das vendas 10% ao ano. O preo de
venda do bloco $1.000,00. O CV de cada bloco $480,00. Os custos fixos anuais so de
$230.000,00. O risco beta desta operao 1,7. A taxa RF 18% aa. A taxa de retorno do mercado
25% ao ano. O custo para implantar este projeto , hoje, $400.000,00. Este projeto vivel?
Calcular o VPL, TIR, PayBack e ILL.

Resposta:
NPV = 370.349,35 IRR = 75,24% ILL = 1,9258 Payback = 1,87 anos

2) Projeto Albatroz vivel?
1) Determinar o FC da empresa prestadora de servios Albatroz, para os seus scios:
A empresa Albatroz tem servios contratados pelos prximos 3 anos de 20 contratos em t=1, 30
contratos em t=2 e 40 contratos em t=3. Os preos de venda deses contratos so respectivamente:
$1.400,00, $1.500,00 e $1.600,00 pelos prximos 3 anos. O Custo varivel Unitrio $700,00,
$800,00 e $900,00 em t=1, t=2 e t=3 respectivamente. Os Custos fixos so de $3.200,00 ao ano
pelos prximos 3 anos. A alquota do IR 30%. Os investimentos totais necessrios para o perfeito
atendimento destes contratos so da ordem de $20.000,00, hoje. Os scios s tem $12.000,00. As
taxas de juros disponveis so de 22% ao ano. Assuma que somente sero feitos os pagamentos dos
juros dos emprstimos, ficando o principal para o final. O risco Beta para os acionistas 1,4. A taxa
RF 19% aa. O Erm 26% aa. Calcule o VPL para os scios e determine se a empresa Albatroz
vivel.

Resposta: Sim a empresa Albatroz vivel, pois o VPL positivo de $3.485,17


BREAK EVEN (PONTO DE EQUILBRIO)

PE mede a quantidade Q que devemos produzir e vender de um bem, para pagarmos pelo menos
os nossos custos. Queremos saber se o projeto apresenta capacidade de produo e se o
mercado apresenta demanda acima do ponto de equilbrio (PE).

Exemplo:
Voc fabrica bolas de tnis. Cada bola vendida por $10,00. O custo varivel de cada bola
$4,00. Os custos fixos so de $60.000,00 mensais. Pergunta-se qual o Break Even?
P Q = CF + CV Q
10 Q = 60.000 + 4 Q
Q = 10.000 bolas mensais

Os trs pontos de equilbrio mais utilizados so:
Medida de caixa operacional:
P.Q = CV.Q + CF

Medida de custos contbeis:
P.Q = CV.Q + CF + Depreciao + IR.(Base Tributavel)

Medida de custos econmicos:
P.Q = CV.Q + CF + C.Cap. + IR.(Base Tributavel)

Onde:
a) Depreciao se for linear simplesmente dividir o investimento deprecivel pelo numero de
perodos da depreciao.

b) Custo do capital (C.Cap.) quanto custa periodicamente o capital empregado no projeto em
espcie ($). Voc deve considerar o tempo, e a taxa de retorno do projeto.

c) Onde a Base Tributavel no lucro REAL
Base Tribt = LAJIR Beneficios Fiscais Incentivos Fiscais Dedues
Base Tribt = PQ CF CV Q Benefcios Fiscais Incentivos Fiscais Dedues

d) Onde a Base Tributavel no lucro PRESUMIDO
Base Tribt = Faturamento x Indice
Base Tribt = PQ x Indice


Exerccio sobre Break Even:

1) Voc quer analisar a viabilidade de um negocio de venda de cachorro quente em carrocinhas
espalhadas pela cidade. O preo de cada sanduche (praticado no mercado) $2,00. Os custos
variveis so de $0,80 (po $0,30 e salsicha $0,50). Os custos fixos para voc manter a carrocinha
so de $1.500,00 mensais (limpeza, gs, pneus, garagem). Voc s vende cachorro quente! A
carrocinha nova custa $4.000,00. A vida til da carrocinha 5 anos, sem valor de revenda. A taxa
de retorno esperada 4% ao ms. O seu negcio formal e seu IR 20% sobre o lucro real.
Determinar o Break Even Operacional, Contbil e Econmico. Considere a depreciao como
linear em 60 meses. As carrocinhas so compradas com capital prprio.

Resposta:
Medida de caixa Operacional: 1.250 Hot Dogs mensais
Medida de custos Contbeis: 1.306 HotDogs mensais
Medida de custos Econmicos: 1.421 Hot Dogs mensais

2) Continuao do negocio de venda de cachorro quente em carrocinhas.
Cada carrocinha pode preparar at 10 sanduches de cada vez. O tempo de preparo de cada lote de
10 sanduches 20 minutos. Pesquisas de mercado e entrevistas com seus vendedores indicam que
voc poder vender entre 40 e 45 sanduches por hora em cada carrocinha. As carrocinhas
trabalham entre 6 e 8 horas por dia. As carrocinhas operam todos os 30 dias do ms. Determinar
se o negocio vivel.

Resposta: O projeto Vivel !!!


LISTA DE EXERCCIOS10:

1) Seja um imvel que comprado por $100.000,00. Os alugueis lquidos que podemos receber
no futuro so no valor de $12.000,00 para cada um dos prximos 4 anos. Aps recebermos os 4
alugueis (um ao final de cada ano), no final o quarto ano vendemos o imvel por $125.000,00.
Considere que a taxa RF 6% ao ano e que a taxa esperada de retorno do mercado seja 12% ao
ano. Assuma que o risco relativo Beta (|) adequado ao risco do investimento no imvel 1
(Beta UM). Represente financeiramente este imvel. Qual deve ser a taxa de retorno anual
adequada ao risco deste imvel? Qual o valor deste imvel? Qual o VPL deste investimento?

2) Seja uma maquina que podemos comprar em t=0 por $10.000,00. A maquina produz um
nico tipo de produto que tem um valor de venda igual a $47,00. A capacidade de produo da
maquina 200 unidades por ano. O custo de produo de cada produto $27,00. No existem
custos fixos. A vida til da maquina 5 anos. Considere que a taxa RF 6% ao ano e que a taxa
esperada de retorno do mercado seja 14% ao ano. Assuma que o risco relativo Beta (|)
adequado ao risco deste investimento 1,25. Represente financeiramente esta maquina. Qual
deve ser a taxa de retorno anual adequada? Qual o valor operacional desta maquina? Qual o
VPL deste projeto de investimento ?

3) Seja uma firma que tem um faturamento bruto de $2.000,00 por ano. Os custos fixos e
variveis so de $1.200,00 por ano. Desta forma o resultado liquido desta firma de $800,00
por ano. Esta firma tem uma vida til operacional estimada em 10 anos. O custo para se
construir (ou comprar) esta firma $$5.000,00. O valor da firma aps o decimo ano zero, isto
no ter valor algum para revenda, nem produzira mais fluxos de caixa. Considere que a taxa RF
6% ao ano e que a taxa esperada de retorno do mercado seja 12% ao ano. Assuma que o risco
relativo Beta (|) da firma 2. Represente financeiramente esta firma. Qual deve ser a taxa de
retorno anual adequada ao risco desta firma? Qual o valor desta firma? Qual o VPL deste
investimento ?

4) Seja uma firma que tem um faturamento bruto de $2.000,00 por ano. Os custos fixos e
variveis so de $1.200,00 por ano. Desta forma o resultado liquido desta firma de $800,00
por ano. Esta firma tem uma vida til operacional estimada em 10 anos. O custo para se
construir esta firma $$5.000,00. A firma ser vendida no final do decimo ano por $2.500,00.
Considere a taxa RF=8% ao ano e a taxa esperada de retorno do mercado seja 18% ao ano.
Assuma que o risco relativo Beta (|) adequado ao risco da firma 1. Represente esta firma.
Qual deve ser a taxa de retorno anual adequada ao risco desta firma? Qual o valor desta
firma? Qual o VPL deste investimento ?

5) Um projeto produz um fluxo de caixa liquido (aps taxas e impostos) de $10,00 ao ano sem
crescimento, em regime de perpetuidade. O custo para implementar-se este projeto de $80,00.
No existe valor terminal. Considere que a taxa RF 5% ao ano e que a taxa esperada de
retorno do mercado seja 15% ao ano. Assuma que o risco relativo Beta (|) deste projeto 1,5.
Represente financeiramente este projeto. Qual deve ser a taxa de retorno anual adequada ao
risco deste projeto? Qual o valor deste projeto? Qual o VPL deste investimento ?

6) Um projeto produz um fluxo de caixa liquido (aps taxas e impostos) de $10,00 ao ano no
primeiro ano, $11,00 no segundo ano, $12,10 no terceiro ano e assim sucessivamente em regime
de perpetuidade. O custo para implementarmos este projeto $80,00. No existe valor terminal.
Considere que a taxa RF 7% ao ano e que a taxa esperada de retorno do mercado seja 13,5%
ao ano. Assuma que o risco relativo Beta (|) adequado ao risco do investimento 2. Represente

financeiramente este projeto. Qual deve ser a taxa de retorno anual adequada ao risco deste
projeto? Qual o valor deste projeto? Qual o VPL deste projeto de investimento ?

7) Um projeto produz um fluxo de caixa liquido (aps taxas e impostos) de $10,00 ao ano no
final do primeiro ano, $11,00 no final do segundo ano, $12,10 no final do terceiro ano e
finalmente $13,31 no final do quarto ano. O custo para implementarmos este projeto $80,00.
No existe valor terminal. Considere que a taxa RF 8% ao ano e que a taxa esperada de
retorno do mercado seja 12,8% ao ano. Assuma que o risco relativo Beta (|) adequado ao risco
do projeto 2,5. Represente financeiramente este projeto. Qual deve ser a taxa de retorno anual
adequada ao risco deste projeto? Qual o valor deste projeto? Qual o VPL deste investimento
?

8) O executivo financeiro deve saber determinar a ______________ e o __________________
para poder __________________. Pois Avaliando podemos _______________________. Pois
Analisando podemos ____________________a riqueza do Acionista e ________ Valor . E ser um
executivo Financeiro dominar a arte de Maximizar Riqueza e Criar Valor.


Soluo e Respostas
1) t=0 t=1 t=2 t=3 t=4
-100.000 12.000 12.000 12.000 137.000
A Taxa de desconto adequada ao risco destes FCs : 12%. O Valor : $115.887,95. O VPL :
$115.887,95 - $100.000,00 = $15.887,95

2) Os FCs so: t=0 t=1 t=2 t=3 t=4 t=5
-10.000 4.000 4.000 4.000 4.000 4.000
A Taxa de desconto adequada ao risco destes FCs : 16%. O Valor deste Investimento :
$13.097,17. O VPL deste Investimento : $13.097,17 - $10.000,00 = $3.097,17

3) t=0 t=1 t=2 t=3 t=4 t=5 t=6 t=7 t=8 t=9 t=10
-5.000 800 800 800 800 800 800 800 800 800 800
A Taxa de desconto 18%. O Valor : $3.595,27. O VPL : ($1.404,73)

4) t=0 t=1 t=2 t=3 t=4 t=5 t=6 t=7 t=8 t=9 t=10
-5.000 800 800 800 800 800 800 800 800 800 3.300
A Taxa de desconto 18%. O Valor : $4.072,93 O VPL : ($927,07)

5) t=0 t=1 t=2 t=3 .... t=infinito
-80 10 10 10 10 10
A Taxa de desconto 20%. O Valor $50,00. O VPL : $50 - $80 = ($30)

6) t=0 t=1 t=2 t=3 .... t=infinito
-80 10,00 11,00 12,10 13,31 Infinito
A Taxa de 20%. O Valor $100,00. O VPL : $100,00 - $80,00 = $20,00

7) t=0 t=1 t=2 t=3 t=4
-80 10,00 11,00 12,10 13,31
A Taxa de desconto 20%. O Valor $29,39. O VPL : $29,39 - $80,00 = ($50,61)

8) Taxa / Fluxo / Avaliar / Analisar / Maximizar Riqueza / Criar Valor


Parte II
Certeza e Risco. Custo do Capital. Determinao da taxa de Retorno adequada ao
investidor; CAPM. Custo Mdio Ponderado de Capital; CMPC. Reviso de Estatstica


Certeza e Risco ; Aplicaes praticas de Estatstica
para tomada de deciso de investimentos
empresariais.

Este capitulo visa apresentar a Estatstica como importante ferramenta para nos
ajudar a entender o nosso mundo e tambm como auxilio a tomada de decises
empresariais.

Vamos estudar o ferramental de Estatstica mais importante para deciso de
investimentos que pode ser resumido abaixo:
Medidas de Tendncia: Media
Medidas de Disperso: Varincia e Desvio Padro
Distribuio de Probabilidade Normal
Intervalo de Confiana
ndices de Cobertura: Analise do risco de falncia.

A Estatstica nos permite analisar e conhecer de modo tcnico, replicvel e
quantificvelo comportamento dos eventos. Resultados passados dos eventos no
so garantias de resultados futuros POREM Comportamento passado pode ser o
melhor indicador de comportamento futuro.

Para atingirmos nosso objetivo da maneira mais eficiente possvel importante que
todosleiam este material e tentem resolver TODOS os exerccios propostos e
exemplos apresentados.

Dedicaremos nossa aula a fazer uma rpida apresentao da estatstica, resoluo de
alguns exemplos e ento o restante de nosso encontro ser dedicado a resolver casos
e exerccios aplicados a deciso empresarial no mundo real.


Fundamentos de Estatstica
Nosso mundo no determinstico ! Nosso Mundo probabilstico !
No prestamos muita ateno no dia a dia, porem TUDO neste mundo
probabilstico.

Atravessar uma rua, por exemplo, um exerccio estatstico altamente complexo
que envolve clculos estticos bastante sofisticados que devem ser realizados em
tempo absurdamente curto e em condies ambientalmente adversas pelo nosso
crebro. Comeamos pela observao do transito e pelo calculo da probabilidade
de dar tempo de atravessarmos a rua. Este calculo depende dentre outros fatores;
dos veculos em nosso campo de viso, estimativa das suas velocidades absolutas
e relativas, largura da rua que vamos atravessar, aferio de nossas condies de
mobilidade (acelerao e velocidade final), avaliao das condies do solo a
nossa frente .................. Antes de atravessarmos uma rua avaliamos
estatisticamente as nossas probabilidades de alcanarmos, ou no, o outro lado.

Como conhecer a teoria da Estatstica nos serve para tomar decises?

Exemplo 1
Considere que voc mediu, anotou e registrou que leva 60 minutos em media para
ir do seu escritrio (ou consultrio) para o aeroporto.

Estatisticamente falando isto significa que, se a media estiver certa, na metade das
vezes voc leva mais que 1 hora e na outra metade das vezes voc leva menos que
1 hora. Traduzindo, se voc sair hoje do seu consultrio, para o aeroporto,
exatamente com 1 hora de antecedncia voc tem 50% de chances de chegar
atrasado.

Exemplo 2
Alguns eventos tem comportamento mais errtico do que outros. Suponha que
voce administra 2 restaurantes. Um restaurante aberto ao publico e fica no
centro da cidade em uma rua movimentada. O outro restaurante fechado, dentro
de um hospital, e fornece alimentao para mdicos, funcionrios e pacientes do
hospital. Considere que voc mediu, anotou e registrou que em media 80 clientes
freqentam seu restaurante aberto ao publico. Considere que voc mediu, anotou e
registrou que em media 80 clientes freqentam seu restaurante fechado dentro do
hospital.

Estatisticamente falando isto significa que, se a media estiver certa, na metade das
vezes voc ter mais que 80 clientes em cada um dos seus restaurantes e na outra
metade das vezes voc ter menos que 80 clientes. Porem no restaurante do
hospital voc tem mais certeza de que o numero no ser muito diferente do
esperado, 80 clientes por dia. Em relao ao restaurante aberto ao publico voc
sempre tem muitas duvidas a cada dia sobre quantos clientes vo aparecer. A
estatstica te ajudar a quantificar e medir esta incerteza.


Exemplo 3
Incerteza significa risco de prejuzo financeiro. O produto JORNAL (Estado de
Minas, O Globo, Estado de So Paulo) tem vida til de 1 dia. Se no vender no
dia, no vende mais. A demanda por jornais nas bancas e nas ruas depende de
muitos fatores, chuva, noticias ou falta de noticias. A possvel disperso
(varincia) na demanda grande. Por esta razo os jornais procuram fazer uma
carteira de assinantes. A carteira de assinantes tem varincia zero em relao a
demanda. Uma vez feita assinatura do jornal, valores so pagos e jornais so
entregues

Exemplo 4
Relacionando estatstica a decises empresariais. Suponha que voc quer investir
na compra de equipamentos para um laboratrio de analises clinicas. Estes
equipamentos custam caro e servem para um determinado tipo de exame. Sua
preocupao saber se isto vai representar prejuzos ou uma fonte de lucros para
o seu laboratrio.

a) Vamos observar o histrico da demanda por este determinado tipo de exame.
b) Com este histrico podemos determinar a media e a disperso desta demanda
c) Conhecendo a media e a disperso podemos determinar o risco desta demanda
estar acima ou abaixo de determinados nveis.
d) Comparamos estes nveis com nossos custos.

Vejamos os nmeros
Os equipamentos custam $1.000.000,00 e podem ser financiados em 36 meses
com juros de 2% ao ms.
A vida til destes equipamentos de 36 meses.
O custo varivel para a realizao de cada exame R$100,00
O preo de venda para cada exame R$190,00

Os nmeros da demanda
mes demanda
0 760
1 850
2 900
3 680
4 780
5 890
6 970
7 900
8 800
9 850
10 920
media 845,45
desvio padro 83,71



Vejamos o Intervalo de Confiana. Podemos esperar
max Min
1 DP 929,16 761,75 exames com68,27%de certeza
2 DP 1.012,87 678,04 exames com95,45%de certeza
3 DP 1.096,58 594,33 exames com99,73%de certeza

Podemos montar o seguinte grfico da demanda

Analise dos possveis resultados
Custo de capital dos equipamentos R$ 1.000.000,00
Prazo do financiamento 36 meses
Taxa de juros 2%ao ms
Valor da prestao PRICE R$ 39.232,85

Vendas (media) 845 exames por ms
Faturamento ($190,00unit) 160.550,00 por ms
Custo Varivel - total ($100,00unit) 84.500,00 por ms
Custo Fixo 20.000,00 por ms
LAJIR 56.050,00 por ms
Custo do Capital 39.232,85 por ms
Resultado liquido $16.817,15 por ms

demanda
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10

Agora vamos variar as vendas, dentro do intervalo de confiana e verificar o
que podemos esperar deste investimento

Esperamos na media vender 845 exames por ms e obter R$16,817,15. Existe a
possibilidade de 50% de obtermos resultados superiores a R$16,817,15.

Existe a probabilidade de 15,87% das vendas estarem abaixo de 761 por ms e
obtermos resultado inferior a R$9.257,15.

obtermos resultado inferior R$1.787,15.

obtermos resultado NEGATIVO pior do que R$5.772,85.


ESTATSTICA INICIANDO

Risco
Risco a medida da probabilidade do resultado de um evento no ser o esperado.
Quando no existe a probabilidade do resultado de um evento dar diferente do
esperado no h o risco.

O Risco funo da Incerteza
Quando trabalhamos com eventos determinsticos no temos Risco.
Quando trabalhamos com eventos que possam apresentar resultados incertos ou
no garantidos estamos trabalhando com eventos no determinsticos.
Pela razo de no termos certeza do que vai ocorrer, temos o Risco.

Receita sem dispersao
1000
1200
1400
1600
1800
2000
2200
2400
2600
2800
3000
1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006


Receita com pouca dispersao
1000
1200
1400
1600
1800
2000
2200
2400
2600
2800
3000
1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Receita com muita dispersao
1000
1200
1400
1600
1800
2000
2200
2400
2600
2800
3000
1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006


Receita com crescimento e pouca dispersao
1000
1200
1400
1600
1800
2000
2200
2400
2600
2800
3000
1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Receita em queda e acelerando queda
0
500
1000
1500
2000
2500
3000
1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006

Os Eventos no Determinsticos
So eventos que no tem um valor (resultado) prefixado, garantido ou conhecido.
Os resultados podem assumir diferentes valores ou fornecer diferentes resultados.
Entretanto, ocorre que apesar de diferentes os resultados podem ter uma
expectativa

Exemplos de Eventos no Determinsticos
A altura das pessoas presentes a um evento. Convidando as pessoas presentes a
um evento para medir as suas alturas verificaremos que as pessoas apresentam
alturas diferentes. Porem apesar de diferentes existe uma expectativa de altura
media para uma populao de pessoas.

A hora que as pessoas chegam ao trabalho, o tempo que as pessoas levam para
almoar, a presso e o batimento cardaco das pessoas, a temperatura de um dia ou
de um local, o resultado da bolsa de valores, o tempo dos engarrafamentos, o
retorno da aplicao na caderneta de poupana, o horrio de chegada de um vo,
as vendas de minrio no ms que vem, as chuvas; Todos estes eventos variam pois
apresentam disperso em seus resultados porem apresentam uma tendncia ou
uma expectativa.

Estatstica
a cincia que estuda o comportamento passado de eventos buscando prever
comportamento futuro.

As principais medidas da Estatstica so:
Medidas de TENDENCIA = Media(mede o retorno esperado)
Medidas de DISPERSAO = Varincia e DP(mede a disperso, a volatilidade, o
risco)

AMOSTRA E POPULAO TOTAL
Um conjunto de dados para observao pode ser uma populao total ou uma
amostra da populao total. Quanto maior for o tamanho da amostra melhor a
amostra refletira o comportamento da populao. Vejamos a definio:

Populao Total:
um conjunto completo de informao numrica de um aspecto particular no qual o
investigador esteja interessado. o espao total.

Amostra:
um subconjunto da populao do qual so obtidas as informaes pertinentes. o
espao amostral.

Estatstica:
Estatisticamente falando podemos inferir o comportamento de toda uma populao
pela analise e estudo de um pequeno grupo amostral, desde que representativo da
populao.

MEDIDAS DE TENDNCIA: MEDIA
A media de um conjunto de observaes numricas a soma dos elementos conjunto
dividido pelo numero de observaes. Expresses algbricas para as medias:

a) Sejam x1, x2, ... xN membros de uma populao. Ento a media da populao
ser:

=
N
i=1
xi / N

b) Sejam x1, x2, ...xn membros de uma amostra da populao, ento a media da
amostra ser:

X =
N
i=1
xi / n

Medidas de tendncia - Media: Traduzindo
Vamos agora aprender a calcular um resultado esperado (mdio) de ocorrncia de
um determinado evento.

A medida de tendncia conhecida como MEDIA obtida simplesmente somando os
N resultados de N eventos e dividir por N.

Este determinado evento pode ser, o tempo mdio de um determinado tipo de
cirurgia, o numero de pacientes que procuram a emergncia de um hospital em um
dia, o numero de pessoas que precisam fazer determinado exame clnico em um ms.

Exemplo A
Considere trs produtos A, B e C. As vendas destes 3 produtos, nos ltimos anos,
esta registrada abaixo. Calcular a Mdia, Variancia e Desvio padro.

Data Venda A B C
2007 2 5 4
2008 6 3 4
2009 2 5 4
2010 6 3 4

Respostas
Media 4 4 4
Varincia 4 1 0
Desvio Padro 2 1 0


Exemplo B
A seguinte tabela abaixo foi montada aps observao e registro do resultado de um
determinado tipo de eventos ao longo de 2 anos (24 meses). Calcular a media de
ocorrncia deste evento nos ltimos 24 meses.

Ms Resultado Ms Resultado
1 940 2 1050
3 100 4 1080
5 1200 6 910
7 740 8 840
9 940 10 880
11 820 12 930
13 1020 14 910
15 1100 16 990
17 920 18 1100
19 830 20 1120
21 970 22 1080
23 810 24 990

Resposta: A soma dos resultados dos ltimos 24 meses 22.270.
Dividindo este total por 24 obtemos a media de 927,92 para os resultados



1) Abaixo temos a tabela com as unidades vendidas nos ltimos meses do produto
WWW. Calcular a media de unidades vendidas do produto WWW

Ms Vendas do WWW
1 1000
2 1200
3 830
4 1170
5 800

Resposta: A media de unidades vendidas do produto WWW 1.000 por ms

2) A seguir tempos a demanda media por determinado tipo de exame clinico nos
ultimos meses

Ms Demanda pelo exame
1 100
2 82
3 112
4 97
5 86
6 91
7 93
8 104
9 102
10 95

Resposta: A demanda media 96,20 exames por ms.


MEDIDAS DE DISPERSO:
VARINCIA E DESVIO PADRO

Medidas de disperso:
O grau ao qual os dados numricos tendem a dispersar-se em torno de um valor
mdio chama-se variao ou disperso dos dados. Dispe-se de varias medidas de
disperso ou variao, sendo as mais comuns a amplitude total, o desvio mdio e o
desvio padro.

Amplitude total: A amplitude total de um conjunto de nmeros a diferena
entre o mais alto e o mais baixo do conjunto.

Exemplo: A amplitude total do conjunto 2, 3, 3, 5, 5, 5, 8, 10, 12, 12 - 2 = 10

Desvio mdio: o somatrio da diferena entre cada numero do conjunto e a media
dividido pelo numero de nmeros do conjunto. Ou por outra
definio, a media dos desvios absolutos de cada numero do
conjunto em relao a media aritmtica

N
j=1
| xj - X | / N

Varincia: a media quadrtica dos desvios em relao a media. Ou por outra
definio, o desvio da raiz media quadrtica
o
2
=
N
j=1
(xj - X)
2
/ N

Desvio Padro: a raiz media quadrtica dos desvios em relao a media. Ou
poroutra definio, o desvio da raiz media quadrtica: o = \o
2

Ou seja Desvio Padro a raiz quadrada da Varincia.

Eventos podem apresentar variaes aleatrias peridicas em seus valores. Vamos
ver como medir estas variaes.Consideremos que um evento apresenta os seguintes
resultados
Data 1 resultado = 6

Media = (6 + 2 + 6 + 2 ) / 4 = 16/4 = 4

Disperso de cada resultado em relao a media
Data 1 disperso = 6 4 = 2


Obtemos ento as seguintes disperses para cada data em relao a media esperada.
Data 1 = 2
Data 2 = 2
Data 3 = 2
Data 4 = 2

A disperso destes resultados a media destas disperses, ou seja a soma ponderada.
Disperso Media = (0,25)(2) + (0,25)(-2) + (0,25)(2) + (0,25)(-2) = 0

Observamos que ao somar estes valores para calcularmos a disperso media obtemos
a soma zero !! Isto obvio, se a media estiver certa, ela estar no meio, ento a
soma das disperses calculadas desta forma ser SEMPRE zero !! Como resolver
este problema? A soluo para obtermos esta medida fazermos esta conta com os
quadrados das diferenas entre a media e o resultado de cada perodo, depois
podemos tirar a raiz quadrados para voltarmos as unidades regulares.

Em Estatstica esta medida pelo quadrado das diferenas chamado VARIANCIA
Quando tiramos a raiz quadrada da Variancia obtemos o DESVIO PADRAO.

Vejamos. A soma dos quadrados das disperses (diferena entre resultado em uma
data e a media dos resultados) chamamos Varincia. Entretanto uma soma de
diferenas quadradas nos fornece um resultado as vezes estranho. Por isto
calculamos a raiz quadrada da varincia. A esta medida chamamos de Desvio
Padro.

Data 1 disperso
2
= (6 4)
2
= 4
Data 2 disperso
2
= (2 4)
2
= 4
Data 3 disperso
2
= (6 4)
2
= 4
Data 4 disperso
2
= (2 4)
2
= 4

Soma ponderada dos quadrados das diferenas
Disperso Media = (0,25)(4) + (0,25)(4) + (0,25)(4) + (0,25)(4) = 4

Podemos agora calcular a raiz quadrada e obtemos 2 como Desvio Padro.
podemos observar que efetivamente o desvio da media em relao a cada ponto 2.


LISTA DE EXERCCIOS12
1) Abaixo temos a tabela com as unidades vendidas nos ltimos meses do produto
WWW
Calcular a seguintes medidas de disperso nas vendas do produto WWW; Desvio
Padro e Varincia.

Ms Vendas do WWW
1 1000
2 1200
3 830
4 1170
5 800

Resposta: A Varincia 27.560 unidades por ms. O Desvio Padro 166,012

2) Abaixo temos a tabela com a demanda por determinado exame clinico nos
ltimos meses. Calcular a seguintes medidas de disperso na demanda deste exame;
Desvio Padro e Varincia.

Ms Demanda pelo exame
1 100
2 82
3 112
4 97
5 86
6 91
7 93
8 104
9 102
10 95

Resposta: A demanda media 96,20 exames por ms. A Varincia 70,36 exames
e o Desvio Padro 8,39 exames



DISTRIBUIO DE PROBABILIDADE

Distribuio de probabilidade discreta:
Se uma varivel pode assumir um conjunto discreto de valores X1, X2, X3... Xk,
com as probabilidades p1, p2, p3...pk respectivamente, sendo p1 + p2 + p3... + pk =
1, diz-se que esta definida uma distribuio de probabilidade discreta de X. A
funo p(X) que assume os valores p1, p2...pk , respectivamente para X = X1, X2,
X3... Xk, denominada funo de probabilidade ou freqncia de X. Como X pode
assumir certos valores com dadas probabilidades, ele freqentemente denominado
varivel aleatria discreta. A varivel aleatria tambm conhecida como varivel
casual ou estocstica.

Exemplo: Suponha o lanamento de um par de dados honestos (no viciados) e que
X indique a soma dos pontos obtidos. Ento, a distribuio de probabilidade dada
pela seguinte tabela:

Xvv2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
p(X)1/36 2/36 3/36 4/36 5/36 6/36 5/36 4/36 3/36 2/36 1/36

Observao: A probabilidade p(X) para um Dado dar determinado numero 1/6 (6
lados). A probabilidade para um par de Dados dar como resultado 1 e 1, tal que a
soma seja 2 1/6 vezes 1/6 = 1/36. Para este par dar soma igual a 3 a probabilidade
(1/6 x 1/6 + 1/6 x 1/6 = 2/36) isto a probabilidade de dar 1 e 2 MAIS a
probabilidade de dar 2 e 1.

A probabilidade de obter-se a soma 5 de 4/36 = 1/9 ou seja 1 em 9 vezes. Ento
pode esperar-se que em 900 lanamentos do par de dados, em 100 lances a soma
ser 5.

Histograma: Poderamos construir um grfico de colunas aonde cada coluna teria
sua altura relacionada com a freqncia de lances com uma mesma soma. Assim
sendo teramos:

X 2 3 4 5 6 7 8 9 10 1112


Distribuio de probabilidade continua:
No caso em que a varivel X possa assumir um conjunto continuo de valores o
polgono (histograma) de freqncia relativa de uma amostra torna-se uma curva
continua.

Distribuio Normal: Esta a forma de distribuio de probabilidade mais
encontrada na natureza, nas cincias e nas empresas. aquela distribuio que tem a
forma de um SINO. um exemplo bastante importante da distribuio continua de
probabilidade. Tambm chamada distribuio de Gauss, definida pela equao:
1
Y = ------------ exp {[- (x - )
2
] / o
2
}
o\(2 t)

Onde
o = Desvio Padro
o
2
= Variancia

Concluindo
O resultado de um jogo de dados. Com um dado lanado, podemosobter os
seguintes resultados: 1, 2, 3, 4, 5 ou 6. A probabilidade de cada resultado
1/6.Tem uma distribuio de probabilidade uniforme.

Quando falamos em Negcios
A distribuio probabilstica dos resultados de um negocio Normal em torno de
uma Media esperada e com um Desvio Padro em relao a esta media maior ou
menor dependendo do negocio especifico.

Disperso dos resultados e a curva NORMAL.
- Dependendo do evento (negocio) sob analise, teremos uma disperso maior
ou menor.
- A distribuio Normal toma ento diferentes achatamentos na sua forma de
SINO


Baixa Disperso

Mdia Disperso

-0,1
0
0,1
0,2
0,3
0,4
0,5
0,6
-5 -3 -1 1 3 5
-0,1
0
0,1
0,2
0,3
0,4
0,5
0,6
-5 -3 -1 1 3 5

Alta Disperso

TRES distribuies Normais. Superposio comparativa

-0,1
0
0,1
0,2
0,3
0,4
0,5
0,6
-5 -3 -1 1 3 5
-0,1
0
0,1
0,2
0,3
0,4
0,5
0,6
-5 -3 -1 1 3 5

Exemplo de venda de revistas
Voc tem uma empresa que opera h 24 meses vendendo revistas mensais de
noticias no mercado. Suas vendas histricas esto anotadas na tabela abaixo:

Ms Vendas Ms Vendas Ms Vendas
1 2.232 10 2.075 18 2.136
2 1.896 11 1.789 19 1.939
3 1.972 12 2.012 20 1.789
4 2.214 13 1.956 21 2.124
5 2.120 14 2.014 22 2.060
6 1.890 15 1.995 23 2.036
7 1.950 16 1.823 24 2.002
9 1.987 17 2.300

Distribuio das Vendas ao longo do Tempo

Venda de revistas
Suponha que voc queira se preparar para as vendas do prximo ms e quer saber
quanto devera produzir de tal forma que no sobre nem falte muito em seu estoque.
Primeiramente vamos calcular a media e a varincia histrica de suas vendas.

Resposta: Conforme podemos calcular temos:Media = 2.000 e Desvio padro =
144

y = 0,0348x + 1999,6
0
500
1000
1500
2000
2500
0 5 10 15 20 25 30

INTERVALO DE CONFIANA

Intervalo de Confiana: uma faixa de valores aonde o valor ou valores a
serem estimados tem a possibilidade, com determinada nvel de certeza de estarem.

Intervalo de confiana para os membros da populao (grandes populaes):
De acordo com as figuras 1, 2 e 3, pode-se esperar ou estar confiante de encontrar:
68.27% dos membros da populao no intervalo de - o a + o
95.45% dos membros da populao no intervalo de - 2o a + 2o
99.73% dos membros da populao no intervalo de - 3o a + 3o

Intervalo de confiana para a media de uma distribuio normal:
Varincia da populao conhecida. Seja "n" o numero de observaes de uma
populao (n = tamanho da amostra). O intervalo de confiana para a media da
populao, tendo a media da amostra, o desvio padro da populao e o tamanho da
amostra e definido como:

X - Zo/\n < < X + Zo/\n

Aonde: Z = 1.645 F(z) = 95% Prob = 90%
Z = 2 F(z) = 97.72% Prob = 95.44%
Z = 1 F(z) = 84% Prob = 68%

Ento por exemplo sendo Z = 1.645 teremos um intervalo de confiana de:
P ( Z < 1.645 ) = 95%

Ento: P ( Z > 1.645 ) = 5%

Ento: P ( Z < -1.645 ) = 5% (simetria da distribuio normal)

Donde: P ( -1.645 < Z < +1.645 ) = 95 - 5 = 90%


Propriedades do Desvio Padro:
1) Sendo um Desvio Padro definido por o = \ ( (xj - a ) / N), o desvio padro
mnimo ser aquela aonde a = media.

2) Para as distribuies normais, D.P. significa que:

Figura 1

68.27%

( - o) ( + o)

Figura 2

95.45%

( - 2o) ( + 2o)

Figura 3

99.73%

( - 3o) ( + 3o)

a) 68.27% dos casos (eventos, nmeros...) esto includos em +/- o
b) 95.45% dos casos (eventos, nmeros...) esto includos em +/- 2o
c) 99.73% dos casos (eventos, nmeros...) esto includos em +/- 3o


Intervalo com 1 DP

Intervalo com 2 DP

0
0.05
0.1
0.15
0.2
0.25
0.3
0.35
-8 -4 0 4 8
0
0.05
0.1
0.15
0.2
0.25
0.3
0.35
-8 -4 0 4 8

Intervalo com 3 DP

Exemplo da Venda de revistas CONTINUAO

Ao observarmos a media das vendas das revistas 2.000 unidades com um desvio
padro de 144 unidades, podemos fazer o seguinte intervalo de confiana com mais
e menos 1 desvio padro:
Media mais 1 desvio padro: 2.000 + 144 = 2.144
Media menos 1 desvio padro: 2.000 144 = 1.856
Teremos ento uma certeza de 68,27% das vendas estarem entre 1.856 e 2.144
unidades.

Ao observarmos que a media das vendas das revistas 2.000 unidades com um
desvio padro de 144 unidades, podemos fazer o seguinte intervalo de confiana
com mais e menos 2 desvios padro:
Media + 2 desvios padro: 2.000 + 144 + 144 = 2.288
Media 2 desvios padro: 2.000 144 144 = 1.712
Teremos ento uma certeza de 95,45% das vendas estarem entre 1.712 e 2.288
unidades.

0
0.05
0.1
0.15
0.2
0.25
0.3
0.35
-8 -4 0 4 8

1) Abaixo temos os resultados da demanda por determinado tipo de servio nos
ltimos 8 meses. Calcule a media, a varincia e o desvio padro destas demandas:
Servio A) 12, 6, 7, 3, 15, 10, 18, 5
Servio B) 9, 3, 8, 8, 9, 8, 9, 18

2) Considere que voc recebeu as seguintes informaes sobre a regio onde sua
clinica esta instalada. Determinado exame tem, nesta rea da cidade, a demanda media
nos ltimos 24 meses de 1400 exames por ms. O desvio padro desta demanda 200
unidades (por ms na media dos ltimos 24 meses).

Pede-se
i) Calcular a probabilidade desta demanda ser menor do que 1.400 exames por mes
ii) Calcular a probabilidade desta demanda ser maior do que 1.400 exames por mes
iii) Calcular a probabilidade estar entre 1.200 e 1.600 exames por mes
iv) Calcular a probabilidade desta demanda ser menor do que 1.200 exames por mes
v) Calcular a probabilidade desta demanda ser menor do que 1.000 exames por mes
vi) Calcular a probabilidade desta demanda ser menor do que 800 exames por mes

3) Voc dirige a emergncia de um pequeno hospital e tem problemas de no ter leitos
para atender todos os feridos que chegam. Na ultima reunio ficou decidido que o seria
aumentado o numero de leitos na emergncia para atender a pelo menos 99% dos
feridos. Pergunta-se quantos leitos voc vai precisar ter nesta emergncia?
Informaes adicionais. Pesquisa de campo com o numero de pessoas que chegam na
emergncia do hospital procurando atendimento, ao longo do dia, durante os ltimos
cem dias.
dia 1 dia 2 dia 3 dia 4 dia 100
Horrio das 0 a 2 12 10 9 10 11
Horrio das 2 a 4 13 12 13 12 11
Horrio das 4 a 6 11 20 17 15 19
Horrio das 6 a 8 8 7 9 8 9
Horrio das 8 a 10 10 12 10 11 9
Horrio das 10 a 12 6 4 5 5 3
Horrio das 12 a 14 4 5 7 5 6
Horrio das 14 a 16 4 5 6 5 4
Horrio das 16 a 18 5 4 6 4 3
Horrio das 18 a 20 8 7 6 9 7
Horrio das 20 a 22 9 10 10 12 11
Horrio das 22 a 24 13 12 11 13 12

Podemos observar que o horrio de pico das 4 as 6 horas da manh. A mdia dos
ltimos 100 dias de 16,40 pessoas por hora que chegam neste horrio ao hospital. O
desvio padro deste numero 3,58. Considere que a durao media da ocupao de
um leito na emergncia, para cada pessoa que da entrada 1 hora na media.


Respostas 1: Servio a) media = 9.5, o = 4.87 o
2
= 23.75
Servio b) media = 9, o = 3.87 o
2
= 15

Respostas 2
i) Probabilidade de 50%
ii) Probabilidade de 50%
iii) Probabilidade de 68,27%
iv) Probabilidade de 84,14%
v) Probabilidade de 97,73%
vi) Probabilidade de 99,87%

Respostas 3
Com20leitos, em84,14%dos dias atenderemos TODOS os clientes que chegarem a
emergencia.
Com24leitos, em97,73%dos dias atenderemos TODOS os clientes que chegarem a
emergencia.
Com28 leitos, em99,87%dos dias atenderemos TODOS os clientes que chegarem a
emergencia.


Usando a Tabela da Distribuio NORMAL

TABELA DA DISTRIBUICAO NORMAL

Z 0 0,01 0,02 0,03 0,04 0,05 0,06 0,07 0,08 0,09
0 0,5000 0,5040 0,5080 0,5120 0,5160 0,5199 0,5239 0,5279 0,5319 0,5359
0,1 0,5398 0,5438 0,5478 0,5517 0,5557 0,5596 0,5636 0,5675 0,5714 0,5753
0,2 0,5793 0,5832 0,5871 0,5910 0,5948 0,5987 0,6026 0,6064 0,6103 0,6141
0,3 0,6179 0,6217 0,6255 0,6293 0,6331 0,6368 0,6406 0,6443 0,6480 0,6517
0,4 0,6554 0,6591 0,6628 0,6664 0,6700 0,6736 0,6772 0,6808 0,6844 0,6879
0,5 0,6915 0,6950 0,6985 0,7019 0,7054 0,7088 0,7123 0,7157 0,7190 0,7224
0,6 0,7257 0,7291 0,7324 0,7357 0,7389 0,7422 0,7454 0,7486 0,7517 0,7549
0,7 0,7580 0,7611 0,7642 0,7673 0,7704 0,7734 0,7764 0,7794 0,7823 0,7852
0,8 0,7881 0,7910 0,7939 0,7967 0,7995 0,8023 0,8051 0,8078 0,8106 0,8133
0,9 0,8159 0,8186 0,8212 0,8238 0,8264 0,8289 0,8315 0,8340 0,8365 0,8389
1 0,8413 0,8438 0,8461 0,8485 0,8508 0,8531 0,8554 0,8577 0,8599 0,8621
1,1 0,8643 0,8665 0,8686 0,8708 0,8729 0,8749 0,8770 0,8790 0,8810 0,8830
1,2 0,8849 0,8869 0,8888 0,8907 0,8925 0,8944 0,8962 0,8980 0,8997 0,9015
1,3 0,9032 0,9049 0,9066 0,9082 0,9099 0,9115 0,9131 0,9147 0,9162 0,9177
1,4 0,9192 0,9207 0,9222 0,9236 0,9251 0,9265 0,9279 0,9292 0,9306 0,9319
1,5 0,9332 0,9345 0,9357 0,9370 0,9382 0,9394 0,9406 0,9418 0,9429 0,9441
1,6 0,9452 0,9463 0,9474 0,9484 0,9495 0,9505 0,9515 0,9525 0,9535 0,9545
1,7 0,9554 0,9564 0,9573 0,9582 0,9591 0,9599 0,9608 0,9616 0,9625 0,9633
1,8 0,9641 0,9649 0,9656 0,9664 0,9671 0,9678 0,9686 0,9693 0,9699 0,9706
1,9 0,9713 0,9719 0,9726 0,9732 0,9738 0,9744 0,9750 0,9756 0,9761 0,9767
2 0,9772 0,9778 0,9783 0,9788 0,9793 0,9798 0,9803 0,9808 0,9812 0,9817
2,1 0,9821 0,9826 0,9830 0,9834 0,9838 0,9842 0,9846 0,9850 0,9854 0,9857
2,2 0,9861 0,9864 0,9868 0,9871 0,9875 0,9878 0,9881 0,9884 0,9887 0,9890
2,3 0,9893 0,9896 0,9898 0,9901 0,9904 0,9906 0,9909 0,9911 0,9913 0,9916
2,4 0,9918 0,9920 0,9922 0,9925 0,9927 0,9929 0,9931 0,9932 0,9934 0,9936
2,5 0,9938 0,9940 0,9941 0,9943 0,9945 0,9946 0,9948 0,9949 0,9951 0,9952
2,6 0,9953 0,9955 0,9956 0,9957 0,9959 0,9960 0,9961 0,9962 0,9963 0,9964
2,7 0,9965 0,9966 0,9967 0,9968 0,9969 0,9970 0,9971 0,9972 0,9973 0,9974
2,8 0,9974 0,9975 0,9976 0,9977 0,9977 0,9978 0,9979 0,9979 0,9980 0,9981
2,9 0,9981 0,9982 0,9982 0,9983 0,9984 0,9984 0,9985 0,9985 0,9986 0,9986
3 0,9987 0,9987 0,9987 0,9988 0,9988 0,9989 0,9989 0,9989 0,9990 0,9990
3,1 0,9990 0,9991 0,9991 0,9991 0,9992 0,9992 0,9992 0,9992 0,9993 0,9993
3,2 0,9993 0,9993 0,9994 0,9994 0,9994 0,9994 0,9994 0,9995 0,9995 0,9995
3,3 0,9995 0,9995 0,9995 0,9996 0,9996 0,9996 0,9996 0,9996 0,9996 0,9997
3,4 0,9997 0,9997 0,9997 0,9997 0,9997 0,9997 0,9997 0,9997 0,9997 0,9998
3,5 0,9998 0,9998 0,9998 0,9998 0,9998 0,9998 0,9998 0,9998 0,9998 0,9998
3,6 0,9998 0,9998 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999
3,7 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999
3,8 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999
3,9 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000
4 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000


ANALISE DO RISCO

CALCULANDO O RISCO:
Formula: Z = [ X(i) X(mdio) ] / DP X
Com o Z vamos a tabela da distribuio de probabilidades da Normal
Na tabela obtemos a probabilidade de X estar abaixo ou acima de X(i).

Exemplo da Venda de revistas CONTINUAO
Em nosso exemplo: Media = 2.000 e Desvio padro = 144
Podemos prever com uma probabilidade de: 68,27% que as vendas estaro entre: 1.856
e 2.144 revistas

Pergunta-se:
a) Qual a probabilidade das vendas de revistas no prximo ms sejam menores que
1.856?
b) Se quisermos calcular o tamanho do estoque para termos um risco menor que 5% de
no faltarem revistas quantas devemos encomendar para o prximo perodo?

Resposta a) A distribuio Normal simtrica. A probabilidade total 100%.

Se 68,27% dos eventos esto dentro do intervalo de confiana. Podemos dizer que
100% 68,27% = 31,73% esto fora.
Teremos metade (15,865%) acima e metade abaixo.
Querendo saber a probabilidade das vendas do ms estarem abaixo de 1.856 temos que
esta probabilidade 15,865%.

Resposta b) Precisamos ter no mnimo um estoque que atenda as vendas em 95% das
vezes. Em outras palavras queremos saber qual a largura de nosso intervalo de
confiana que deixa de fora, acima do intervalo, apenas, 5% dos eventos.

Temos que fazer a conta inversa ao do item a) anterior. Consultando a tabela da
distribuio NORMAL e entrando com a probabilidade para obter o Z (numero de
desvios padro).


Encontramos: Z = 1,64 para probabilidade 94,95% e Z = 1,65 para probabilidade
95,05%, podemos fazer uma interpolao, uma aproximao razovel, e ento
encontramos Z = 1,645 desvios padro.

Encontramos na tabela : Z = 1,64 para probabilidade 94,95% e Z = 1,65 para
probabilidade 95,05%, podemos fazer uma interpolao, uma aproximao razovel,
e ento encontramos Z = 1,645 desvios padro.
Media = 2.000 e Desvio padro = 144
Media mais 1,645 desvios padro teremos 2.236,88 = 2.237 revistas


NDICES DE COBERTURA:
ANALISE DO RISCO DE FALNCIA.

NDICES DE COBERTURA

ndices de cobertura para analise clssica
ndices de cobertura para analise de projetos com resultados estocsticos
Intervalo de confiana e Risco
Exemplos e exerccios

ANALISE FINANCEIRA CLSSICA E OS NDICES DE COBERTURA (IC's)

Examina capacidade de pagamento de juros e principal antes de assumir novas dividas

E(Lajir)
ICJ(R) = ----------
J

Aonde: ICJ(R) = ndice de Cobertura dos Juros

VISO CLSSICA:
Nvel timo varia com a Empresa: Risco Financeiro = f(IC) (maior IC menor risco)

REGRA PRATICA GERAL: IC Baixo Apropriado para firma estvel
IC Alto Apropriado para firma cclica

Exemplo:
Seja o projeto Y com um esperado Lajir de $1.000.000,00. Este projeto financiado
em condies de perpetuidade com capital de terceiros no valor de $2.000.000,00. A
alquota do IR 25%. A taxa de juros cobrada pelos credores Kd = 15%. Qual o
ndice de cobertura pela viso clssica?

E(Lajir) 1.000.000
ICJ = ---------- = ------------- = 3,33333
J 300.000


VISO MODERNA:
Nvel timo varia com a Empresa: Risco Financeiro = g (IC,oIC)(maior o, maior
risco)

Exemplo numrico: Sejam duas firmas, A e B, cada uma com as seguintes
caractersticas: E(LAJIR A) = 100 J(A) = 60 oLajir (A) = 40
E(LAJIR B) = 100 J(B) = 60 oLajir (B) = 30

Estime o (1) risco financeiro tradicional via ICJ e a (@) probabilidade de no
pagamento integral de juros supondo distribuio normal.

Soluo:

Pela viso classica
1) ICJ (A) = 100/60 = 1.67 ICJ (B) = 100/60 = 1.67

Riscos financeiros iguais pela viso clssica

Pela viso moderna
60 - 100 60 - 100
2) Z (A) = ----------- = -1 Z (B) = ----------- = -1.33
40 30

Prob (ICJ(A)) < 1 ou seja Prob (Lajir(A) < 60) = aprox 15%

Prob (ICJ(B)) < 1 ou seja Prob (Lajir(B) < 60) = aprox 9%

Risco Financeiro de B Menor, dado D/S, devido ao Maior Risco Operacional de A.

Ou seja pela viso moderna analisamos o risco dos Juros serem iguais ao LAJIR da
seguinte forma

Z = (Juros Lajir) / DP

Colocamos Z na tabela da distribuio Normal para obtemos a probabilidade. Esta
probabilidade ser a probabilidade do Lajir ser menor que os Juros


Exerccio 1
Caso da Empresa ALFA;
Qual o risco financeiro de falncia da fabrica de motores eltricos ALFA? A
fabrica Alfa existe desde 2001 (10 anos) e tem um histrico de vendas dado na
tabela seguinte:

Vendas Histricas de 10 anos
Ano 2001 1470 Ano 2006 1420
Ano 2002 1200 Ano 2007 1580
Ano 2003 1350 Ano 2008 1200
Ano 2004 1520 Ano 2009 1650
Ano 2005 1340 Ano 2010 1580

Informaes adicionais da fabrica ALFA
Preo venda dos motores: $100,00
Custo Varivel Unitrio: $40,00
Custo Fixo: $30.000,00
Dividas da ALFA: $333.333,33
Taxa de Juros: 11,34% a.a.

Exerccio 2:
Caso da Empresa ALFA - Continuao;
Considere que a fabrica ALFA prev que aps os ltimos problemas ocorridos no
mercado os Custos Fixos devem subir para $32.600,00 e os Custos Variveis para
$45,00 por unidade. Qual o novo risco financeiro de falncia?

Exerccio 3:
Arrecadao Tributaria do Municpio X.
Fazer a projeo de arrecadao para o ano de 2011. Calcular a probabilidade (os
riscos) da arrecadao ser maior ou menor. Calcular o intervalo de confiana para a
arrecadao estar dentro de determinados limites superiores e inferiores. (fazer estas
contas para 1, 2 e 3 DP)

Considere a arrecadao histrica (passada) de tributos do Municpio X

Data Receita Data Receita
2001 105 2002 120
2003 80 2004 110
2005 140 2006 120
2007 130 2008 90
2009 110 2010 105

SOLUO DA LISTA DE EXERCCIOS14

Exerccio 1
Caso da Empresa ALFA;
Qual o risco financeiro de falncia da fabrica de motores eltricos ALFA? A
fabrica Alfa existe desde 2001 (10 anos) e tem um histrico de vendas dado na
tabela seguinte:

Vendas Histricas de 10 anos
Ano 2001 1470 Ano 2006 1420
Ano 2002 1200 Ano 2007 1580
Ano 2003 1350 Ano 2008 1200
Ano 2004 1520 Ano 2009 1650
Ano 2005 1340 Ano 2010 1580

Informaes adicionais da fabrica ALFA
Preo venda dos motores: $100,00
Custo Varivel Unitrio: $40,00
Custo Fixo: $30.000,00
Dividas da ALFA: $333.333,33
Taxa de Juros: 11,34% a.a.

Soluo do exerccio 1
Calculando a MEDIA E DESVIO PADRO
Calculando obtemos as seguintes informaes estatsticas relevantes para nossas
decises:Media: 1430Desvio Padro:150

Demonstrativo Projetado 2011
Esperado - 1 DP
Vendas 1.430 1.280
Faturamento 143.000 128.000
Custos Variveis 57.200 51.200
Custos Fixos 30.000 30.000
LAJIR 55.800 46.800

Diferena no LAJIR (com vendas a 1 DP) = $9.000,00

Concluso 1:
O efeito do Desvio Padro anual das Vendas de 150 unidades um Desvio Padro
de $9.000,00 sobre o LAJIR.

O valor mnimo que o LAJIR poderia assumir o valor dos juros a pagar:
0,1134 X 333.333,33 = $37.800,00
Ento podemos calcular Z:Z = (Xi - Xm) / DP
Z = (37.800 - 55.800) / 9.000 = -2


Concluso 2:
Na tabela da Distribuio Normal encontramos que para Z = -2 a probabilidade
2,275%.
Este o risco de falncia. Ou seja Lajir = Juros Vamos Conferir >>>>>>

Esperado - 2 DP
Vendas 1.430 1.130
LAJIR 55.800 37.800
Juros 37.800 37.800
LAIR 18.000 0,00

Exerccio 2:
Caso da Empresa ALFA - Continuao;
Considere que a fabrica ALFA prev que aps os ltimos problemas ocorridos no
mercado os Custos Fixos devem subir para $32.600,00 e os Custos Variveis para
$45,00 por unidade. Qual o novo risco financeiro de falncia?

Soluo do exerccio 2

Esperado - 1 DP
Vendas 1.430 1.280
LAJIR 46.050 37.800
Juros 37.800 37.800
LAIR 8.250 0,00

Calculando Z
Z = (Xi - Xm) / DP
Z = (37.800 - 46.050) / 8.250 = -1
Probabilidade = 15,87%


Exerccio 3:
Arrecadao Tributaria do Municpio X.
Fazer a projeo de arrecadao para o ano de 2011. Calcular a probabilidade (os
riscos) da arrecadao ser maior ou menor. Calcular o intervalo de confiana para a
arrecadao estar dentro de determinados limites superiores e inferiores. (fazer estas
contas para 1, 2 e 3 DP)

Considere a arrecadao histrica (passada) de tributos do Municpio X

Data Receita Data Receita
2001 105 2002 120
2003 80 2004 110
2005 140 2006 120
2007 130 2008 90
2009 110 2010 105

Soluo do exerccio 3
Vamos calcular a media e o desvio padro histrica das receitas
Media = 111
Desvio Padro = 16,85229955

Podemos agora calcular o intervalo de confiana para estas receitas
Calcular os valores esperados das receitas com 1, 2 e 3 Desvios Padro

Resposta
Esperamos para 2011 receitas municipais de $111
Com certeza de 68,27% ser entre 94,14 e 127,85


PROJEO DE TENDENCIAS DE
CRESCIMENTO

INCORPORANDO AS TENDENCIAS DE
CRESCIMENTO EM NOSSAS ANALISES

Os eventos probabilsticos alem das medidas de tendncia (media) e disperso (desvio
padro) PODEM apresentar (ou no apresentar) tendncia de crescimento, estabilidade
ou decrescimento ao longo do tempo.

O primeiro passo fazer o grfico do evento para observar se existem estas tendncias.
Veja por exemplo o grfico abaixo

Vamos fazer um exemplo numrico para aprendermos como podemos incorporar as
eventuais tendncias de crescimento em nossa analises e projees futuras.

Receita com crescimento e pouca dispersao
1000
1200
1400
1600
1800
2000
2200
2400
2600
2800
3000
1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006

Exemplo
Vamos colocar em um grfico as receitas dos ltimos 10 anos de nossa clnica medica.
Data Receita
2001 79
2002 85
2003 86
2004 94
2005 99
2006 100
2007 110
2008 110
2009 120
2010 122

Fazendo o grfico no EXCEL obtemos

Podemos ver claramente neste grfico uma ntida tendncia de crescimento. Podemos
ver claramente neste grfico uma disperso bem pequena em torno da tendencia (media
esperada). Calculando obtemos um desvio padro de 3,4

y = 4.8545x - 9635.3
R = 0.9817

Podemos obter a taxa media de crescimento pela HP 12 C
PV -79 N = 9
FV = 122 Pmt = 0 i = Taxa ??? = 4,95%

Se temos que a tendncia de crescimento de 4,95% de ano para ano, podemos ento
fazer a projeo para o ano de 2011

Projeo esperada para 2011 = 122 mais 4,95% = 128,04
Com 68,27%de certeza a receita estar entre R$ 124.639,00 e R$ 131.439,00


1) Para o exemplo anterior calcule probabilidade da receita ficar abaixo de 125.000,00
no ano de 2011.


Risco de falncia = O risco de falncia o risco do seu negocio no ser capaz de gerar
resultados para pagar o servio da dvida (os juros)

1) Calcular o risco de falncia do seu negocio.
O seu negcio tem vendas medias histricas de 1.000 unidades do seu produto (ou
servio) por ms. O Desvio Padro das suas vendas 200 unidades. O preo de venda
de cada produto $10,00. O custo varivel unitrio $4,00. O custo fixo mensal de
$100,00. As suas dividas so de $120.000,00 em condies de perpetuidade e a taxa de
juros que incide sobre a sua divida 2% ao ms. Considere a alquota do IR como
25% sobre os lucros.

2) Voc quer saber o risco de sua empresa no pagar os juros da divida. Sua empresa
tem vendas projetadas de 10.000 unidades do nico produto que fabrica. As vendas no
so certas e o desvio padro das vendas 2.000 unidades. O preo de venda unitrio de
cada produto $20,00. Os custos variveis unitarios so de $8,00 por unidade. Os
custos fixos de sua empresa so de $70.000,00 mensais. A alicota do IR (imposto de
renda) 30%. O valor das dividas de sua empresa $400.000,00 em condies de
perpetuidade com uma taxa de juros de 4% ao mes.

3) A diretoria de sua empresa (do exerccio anterior) resolveu que para uma operao
ser considerada segura, o risco de falncia deve ser no mximo de 2,5%. Voc foi
encarregado de calcular qual a reduo necessria a ser feita no nvel das dividas da
empresa para enquadra-la nestas novas condies de risco.

4) Voc quer saber o risco de sua empresa no pagar as prestaes da divida. Sua
empresa tem vendas projetadas de 140.000 unidades do nico produto que fabrica. As
vendas no so certas e o desvio padro das vendas 40.000 unidades. O preo de
venda unitrio de cada produto $3,00. Os custos variveis unitrios so de $1,20 por
unidade. Os custos fixos de sua empresa so de $150.000,00 mensais. A alquota do IR
(imposto de renda) 30%. As dividas de sua empresa so relativas a um financiamento
de $400.000,00 sobre a qual voc inicia o pagamento de prestaes mensais pelo
sistema PRICE j no ms que vem. O prazo do financiamento 4 anos. A taxa de juros
de 3% ao ms.


5) Voce precisa determinar a demanda esperada por um determinado tipo de
exame para que possa tomar decises de compra, investimento, contratao de
pessoal dentre outras decises. Temos abaixo os registros da demanda por este
tipo de exame nos ltimos tempos.

OBS para efeitos didticos e prticos temos feitos estas amostras com 10 dias de
dados, como esta abaixo por exemplo. Porem no mundo real temos que analisar
dados dirios de 6 meses ou mais para termos uma amostragem confivel.

Dia til Demanda por este exame
1 100
2 82
3 112
4 97
5 86
6 91
7 93
8 104
9 102
10 95

6) Voce precisa determinar a demanda esperada por um determinado tipo de
interveno cirrgica para que possa tomar decises de compra, investimento,
contratao de pessoal dentre outras decises. Temos abaixo os registros da
demanda por este tipo de interveno cirrgica nos ltimos tempos.

OBS para efeitos didticos e prticos temos feitos estas amostras com 10 dias de
dados, como esta abaixo por exemplo. Porem no mundo real temos que analisar
dados dirios de 6 meses ou mais para termos uma amostragem confivel.

Dia til Demanda por esta interveno
1 20
2 18
3 24
4 21
5 28
6 13
7 32
8 20
9 25
10 16


7) Voc quer determinar o numero ideal de leitos na emergncia de um pequeno
hospital. Na ultima reunio ficou decidido que seria feito um estudo para levantar a
numero de leitos necessrios para atender diferentes nveis de segurana (ou certeza) de
atendimento. Informaes adicionais. Pesquisa de campo com o numero de pessoas que
chegam na emergncia do hospital procurando atendimento, ao longo do dia, durante os
ltimos cem dias. Calcular este numero para 1, 2 e 3 DPs.

Hospital = atendimento da emergncia. Pacientes que chegam por hora por dia, no
Pior horrio. Media 35,40 pessoas com DP (desvio padro) de 6,5 pessoas.

8) Voc quer determinar o numero de ambulncias que devem estar a disposio do seu
hospital para atender a demanda. Para atender 100% da demanda sempre seria
necessrio um numero infinito de ambulancias, porem trabalhamos com margens de
segurana (intervalos de confiana) dentro dos quais os eventos mais provveis podem
ocorrer. E ento vamos nos prepara para este eventos mais provveis. Sua misso
determinar quantas ambulncia sero necessrias. Calcular este numero para 1, 2 e 3
DPs.

Hospital = atendimento da emergencia
Considere que o tempo mdio de cada sada e volta de ambulncia seja de 1 jora
ate esta mesma ambulncia poder atender outro chamado. O horrio onde mais
ambulancias so requisitadas entre X e X+1 horas. Neste horrio temos uma
Media de 10,30requisies de despacho de ambulncia com um DP de 3,1nas
requisies de despacho.


O caso do seu Benjamim, o executivo rpido

Seu Benjamim executivo de decises rpidas se orgulhava e vangloriava da rapidez com
que tomava decises empresariais. Seus pares sempre cheios de cuidados e fazendo
clculos com seus notebooks, enquanto Benjamim olhava o jeito do investimento e
mandava a deciso: Compra, Investe, Vende tudo, Espera, Mais, Menos, ......... Nunca
errou !

H dois meses, foi levado ao seu Benjamim um projeto que necessitava de seu aval
como administrador para ser implementado. O Lajir mensal esperado do projeto seria de
$3.000.000,00 o desvio padro do projeto da ordem de $400.000,00. O financiamento
bancrio obtido implicava em o pagamento de $2990.000,00 mensais como servio da
divida (juros mais principal).

Benjamim olhou o jeito do projeto e sacou logo de cara que o valor esperado do Lajir
era maior que os juros mais principal. O projeto era importante pois se no o fizesse um
concorrente podia ser mais rpido na deciso de investir e obteria vantagem competitiva
sobre a empresa de Benjamim. No seria por falta de rapidez que uma deciso no seria
tomada. Sendo necessrio o projeto e tendo uma receita operacional esperada superior
aos custos de financiamento no havia mais o que pensar. Benjamim assinou disse com
um bocejo, Este projeto j foi ...... qual o prximo? .

Passados 2 meses, o projeto teve um pedido de falncia apresentado pelo banco credor.
A matriz quer saber como Benjamim, o executivo rpido, poderia explicar este fracasso
to rpido quanto a velocidade de suas decises. Grupos ligados a alta direo no
confiam muito na qualidade das decises de Benjamim. E voc o que acha?

Benjamim rpido como sempre esclareceu em email enviado a matriz no mesmo
instante os seguintes pontos:

a) O ultimo plano econmico atingiu nossa empresa. Diminuiu o poder de compra
de nossos compradores, aumentou nossas despesas e aumentou os impostos. Esta
foi a nica razo para a falncia to rpida do projeto.

b) Nunca errei antes e repudio veementemente qualquer tentativa de grupos radicais
que querem minha posio nesta empresa

Sua misso determinar se o Sr Benjamim teve azar ou brincou com a sorte.


TABELA DA DISTRIBUICAO NORMAL

Z 0 0,01 0,02 0,03 0,04 0,05 0,06 0,07 0,08 0,09
0 0,5000 0,5040 0,5080 0,5120 0,5160 0,5199 0,5239 0,5279 0,5319 0,5359
0,1 0,5398 0,5438 0,5478 0,5517 0,5557 0,5596 0,5636 0,5675 0,5714 0,5753
0,2 0,5793 0,5832 0,5871 0,5910 0,5948 0,5987 0,6026 0,6064 0,6103 0,6141
0,3 0,6179 0,6217 0,6255 0,6293 0,6331 0,6368 0,6406 0,6443 0,6480 0,6517
0,4 0,6554 0,6591 0,6628 0,6664 0,6700 0,6736 0,6772 0,6808 0,6844 0,6879
0,5 0,6915 0,6950 0,6985 0,7019 0,7054 0,7088 0,7123 0,7157 0,7190 0,7224
0,6 0,7257 0,7291 0,7324 0,7357 0,7389 0,7422 0,7454 0,7486 0,7517 0,7549
0,7 0,7580 0,7611 0,7642 0,7673 0,7704 0,7734 0,7764 0,7794 0,7823 0,7852
0,8 0,7881 0,7910 0,7939 0,7967 0,7995 0,8023 0,8051 0,8078 0,8106 0,8133
0,9 0,8159 0,8186 0,8212 0,8238 0,8264 0,8289 0,8315 0,8340 0,8365 0,8389
1 0,8413 0,8438 0,8461 0,8485 0,8508 0,8531 0,8554 0,8577 0,8599 0,8621
1,1 0,8643 0,8665 0,8686 0,8708 0,8729 0,8749 0,8770 0,8790 0,8810 0,8830
1,2 0,8849 0,8869 0,8888 0,8907 0,8925 0,8944 0,8962 0,8980 0,8997 0,9015
1,3 0,9032 0,9049 0,9066 0,9082 0,9099 0,9115 0,9131 0,9147 0,9162 0,9177
1,4 0,9192 0,9207 0,9222 0,9236 0,9251 0,9265 0,9279 0,9292 0,9306 0,9319
1,5 0,9332 0,9345 0,9357 0,9370 0,9382 0,9394 0,9406 0,9418 0,9429 0,9441
1,6 0,9452 0,9463 0,9474 0,9484 0,9495 0,9505 0,9515 0,9525 0,9535 0,9545
1,7 0,9554 0,9564 0,9573 0,9582 0,9591 0,9599 0,9608 0,9616 0,9625 0,9633
1,8 0,9641 0,9649 0,9656 0,9664 0,9671 0,9678 0,9686 0,9693 0,9699 0,9706
1,9 0,9713 0,9719 0,9726 0,9732 0,9738 0,9744 0,9750 0,9756 0,9761 0,9767
2 0,9772 0,9778 0,9783 0,9788 0,9793 0,9798 0,9803 0,9808 0,9812 0,9817
2,1 0,9821 0,9826 0,9830 0,9834 0,9838 0,9842 0,9846 0,9850 0,9854 0,9857
2,2 0,9861 0,9864 0,9868 0,9871 0,9875 0,9878 0,9881 0,9884 0,9887 0,9890
2,3 0,9893 0,9896 0,9898 0,9901 0,9904 0,9906 0,9909 0,9911 0,9913 0,9916
2,4 0,9918 0,9920 0,9922 0,9925 0,9927 0,9929 0,9931 0,9932 0,9934 0,9936
2,5 0,9938 0,9940 0,9941 0,9943 0,9945 0,9946 0,9948 0,9949 0,9951 0,9952
2,6 0,9953 0,9955 0,9956 0,9957 0,9959 0,9960 0,9961 0,9962 0,9963 0,9964
2,7 0,9965 0,9966 0,9967 0,9968 0,9969 0,9970 0,9971 0,9972 0,9973 0,9974
2,8 0,9974 0,9975 0,9976 0,9977 0,9977 0,9978 0,9979 0,9979 0,9980 0,9981
2,9 0,9981 0,9982 0,9982 0,9983 0,9984 0,9984 0,9985 0,9985 0,9986 0,9986
3 0,9987 0,9987 0,9987 0,9988 0,9988 0,9989 0,9989 0,9989 0,9990 0,9990
3,1 0,9990 0,9991 0,9991 0,9991 0,9992 0,9992 0,9992 0,9992 0,9993 0,9993
3,2 0,9993 0,9993 0,9994 0,9994 0,9994 0,9994 0,9994 0,9995 0,9995 0,9995
3,3 0,9995 0,9995 0,9995 0,9996 0,9996 0,9996 0,9996 0,9996 0,9996 0,9997
3,4 0,9997 0,9997 0,9997 0,9997 0,9997 0,9997 0,9997 0,9997 0,9997 0,9998
3,5 0,9998 0,9998 0,9998 0,9998 0,9998 0,9998 0,9998 0,9998 0,9998 0,9998
3,6 0,9998 0,9998 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999
3,7 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999
3,8 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999 0,9999
3,9 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000
4 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000 1,0000


Parte III

Estrutura do Capital; Endividamento e Alavancagem. Decises de Financiamento de
longo prazo; Conceitos, modelos de analise, opes de financiamento de longo prazo,
variveis intervenientes.


RISCO E RETORNO
Risco e Retorno; Toda deciso financeira fundamentada na relao risco X retorno
percebida pelos analistas e investidores. Por esta razo entender como medido o
retorno e o risco muito importante.

Definio de Risco; Em uma definio simplista podemos dizer que o risco estaria
relacionado com a possibilidade de perda financeira (prejuzo). Porem uma viso mais
completa, holstica e integrada nos leva a perceber que o risco esta realmente
associado com a incerteza, com a variao, com a insegurana de no saber o que vai
acontecer com o retorno de um investimento.

Definio de Retorno; Retorno o ganho ou prejuzo total (incluindo pagamentos
peridicos recebidos e variao no valor do ativo) ao longo de um perodo de tempo.
Retorno costuma ser expresso em termos percentuais ou em termos absolutos. A
formula genrica para determinao da taxa de retorno (percentual) de um ativo dada
por;
Taxa de retorno = (Dividendo + Valor Final Valor Inicial) / Valor Inicial

EXEMPLO
Considere os seguintes investimentos A e B para voc aplicar $100,00;
a) Investimento A voc investe $100,00 para receber $10,00 mensais como rendimento
peridico.
b) Investimento B voc investe $100,00 para receber a cada ms ou $9,00 ou $11,00
com 50% de probabilidade cada, ou seja no longo prazo na media voc espera receber
$10,00 mensais.

Consideraes
Em ambos investimentos A e B voc tem uma expectativa de receber $10,00 mensais.
No investimento A voc com certeza vai receber $10,00. No investimento B apesar de
ter uma expectativa de receber na media $10,00 voc vai na realidade receber a cada
ms $9,00 ou $11,00. Ou seja, no investimento B, voc nunca tem certeza de quanto
vai receber.

Definio do Investidor quanto a sua preferencia ao risco
O investidor avesso ao risco prefere aplicar em A
O investidor neutro ao risco fica indiferente entre aplicar em A ou B
O investidor propenso ao risco prefere aplicar em B

O objetivo deste capitulo; apresentar, explicar e esclarecer para o aluno o que risco
e suas definies. Mostrar que o investidor tpico avesso ao risco pois em um mercado
competitivo, no longo prazo, os investidores neutros e propensos ao risco tendem a
quebrar. Demonstrar que como consequncia o investidor demanda retornos adicionais
para correr riscos adicionais.


DETERMINANDO A TAXA DE RETORNO PARA OS ACIONISTAS
O CUSTO DO CAPITAL PRPRIO
MODELO CAPM Capital Asset Pricing Model

O modelo CAPM apresenta uma forma de determinar a taxa de retorno de um
investimento adequada ao risco deste investimento. O modelo CAPM parte do principio
que o investidor tem averso ao risco, ento a taxa de retorno de um ativo com risco
deve obrigatoriamente remunerar pelo tempo e pelo risco. O risco total composto de 2
elementos; risco no diversificvel e risco diversificvel.

Risco diversificvel. Este o risco no sistemtico (risco particular) de um ativo. Todo
investidor pode criar uma carteira de ativos, suficientemente diferentes, de modo que
elimine praticamente todo o risco diversificvel. Todo executivo financeiro deve ter
entre suas responsabilidades eliminar ou pelo menos reduzir bastante este risco. Por
esta razo o nico risco relevante para nossas atenes o risco no diversificvel.

Risco no diversificvel . Este o risco sistemtico (risco do sistema). Este risco no
conseguimos eliminar com diversificao. Por esta razo o CAPM to importante. O
CAPM determina a taxa de remunerao adequada a este nvel de risco. O Beta a
medida de risco utilizada pelo CAPM em sua formula para determinar a taxa adequada
ao risco. Beta a medida do risco no diversificvel. Beta uma medida relativa de
risco. O Beta a medida da variao dos resultados do ativo em relao a variao do
retorno de mercado. O Beta a tangente (medida da inclinao) da reta de regresso
que se relaciona o retorno do mercado com o retorno do ativo nos ltimos 60 meses.

A diversificao consegue reduzir ou, mesmo, praticamente eliminar o risco intrnseco
(no-sistemtico). Restar sempre, porm, a componente de risco relativa ao mercado
(risco sistemtico). Em outras palavras, o aumento do nmero de aes na carteira tem
como efeito a reduo do risco no-sistemtico, mas no consegue eliminar o risco
sistemtico. Tal fato ilustrado na figura A5.

Figura A5

DP (p)

Risco diversificvel

Risco no diversificvel

Numero de ativos na carteira


INTRODUO AO CAPM: Capital AssetPricingModel
Um pouco da historia. Desde o inicio dos anos 60 a preocupao dos administradores
tem sido com a relao RISCO x RETORNO. A teoria do CAPM foi desenvolvida para
explicar o comportamento dos preos dos ativos e fornecer um mecanismo que
possibilite aos investidores avaliar o impacto do risco sobre o retorno de um ativo.

O desenvolvimento da teoria do CAPM atribudo a Sharpe e Lintner que separadamente
desenvolveram, quase que simultaneamente, a mesma teoria;
- Willian Sharpe quepublicouseuartigo Capital Asset Prices: a Theory of Market
Equilibrium Under Conditions of Risk - Journal of Finance #19, september 1964 (pp
425 442).
- John Lintnerdesenvolveu e publicou o artigo Security Prices, Risk, and Maximal gains
from Diversification - Journal of Finance #20, dezembro 1965 (pp 587 615)

O CAPM, Modelo de Precificao de Ativos Financeiros
Posto que o investidor tem averso ao risco a taxa adequada de retorno deve remunerar
pelo TEMPO e pelo RISCO: Ki = Prmio p/ TEMPO + Prmio p/ RISCO

CAPM define a taxa adequada ao risco como: Ki = RF + |i (ERm - RF)

Onde: Ki = Taxa adequada ao risco do ativo i
RF = Taxa das aplicaes livres de risco (renda fixa)
|i = Risco relativo do ativo i, em relao ao mercado
ERm = Retorno (esperado) do portfolio de mercado.

INTRODUO AO BETA; Medida de Risco Relativa
Beta mede a sensibilidade de um ativo em relao aos movimentos do mercado. A
tendncia de uma ao de mover-se junto com o mercado refletida em seu Beta, o qual
a medida da volatilidade da ao em relao ao mercado como um todo. Beta e o
elemento chave do CAPM.

Exemplo EMPRICO de fcil compreenso:
Suponha que voc e seus 20 amigos saem todo o fim de semana para tomar alguns chopes
pelos bares da moda. Dependendo da poca do ano vocs bebem mais ou menos. Por
exemplo no carnaval considere que em media vocs derrubam 105 copos de chope por
noite.

Vamos a matemtica: Voc e seus 20 amigos perfazem um total de 21 pessoas. Se vocs
bebem 105 copos isto significa que em media cada um do grupo bebe 5 copos. Alguns
bebem mais, outros bebem menos, mas a media 5 por pessoa durante o perodo de
carnaval. Em outras pocas do ano, seu grupo bebe um pouco menos, as vezes um pouco
mais (lembra de quando o Fluminense foi rebaixado?)


Por definio de Beta, o Beta do grupo sempre 1 (um). Desta forma aquele que sempre
acompanhar a media do grupo em suas bebedeiras ter um beta igual a 1, por definio.
Aquele que via de regra bebe apenas a metade da media do grupo tem um beta menor do
que 1 (beta = 0,5). Aquela sua amiga que sempre bebe pelo menos o dobro do que a media
do grupo ter um beta maior do que um (beta = 2).

Exemplo mais formal:
O beta de uma ao representativa do portfolio. composto por todas as aes do mercado,
teria, por definio o seu Beta igual a 1. O que representaria na pratica que se o mercado
subisse 10% esta ao subiria 10% se o mercado casse 30% a ao cairia 30%. Caso o
Beta de uma ao for 0.5, isto significa que esta ao possui metade da volatilidade do
mercado, ou seja se o mercado subir 10% a ao subiria 5%. Caso o Beta de uma ao for
2.0, isto significa que esta ao possui o dobro da volatilidade do mercado, ou seja se o
mercado subir 10% a ao subiria 20%.

DE ONDE VEM OS BETAS? COMO NASCE O BETA?
Por incrvel que possa parecer para alguns, os betas no so trazidos pelas cegonhas nem
constam numa tabela cabalista.

O beta de um ativo X a medida da inclinao da reta de regresso que passa pelos pontos
plotados em um grfico onde o eixo vertical mostra os retornos do ativo X e o eixo
horizontal os retornos do mercado. A cada dia de prego plotamos um ponto que marcar o
retorno do mercado e o retorno do ativo X naquele dia, em relao ao dia anterior. Aps
60 meses de observaes podemos traar nossa reta de regresso e obter o beta.

No difcil visualizar que uma ao que apresente um comportamento idntico ao
comportamento do mercado dia aps dia, apresentara uma seqncia de pontos
absolutamente alinhados e fazendo um angulo de 45 graus com ao eixo horizontal. Uma
reta de regresso por estes pontos ter uma inclinao de 45 graus. E a tangente de 45
graus 1. Alias como j seria esperado; uma ao que sempre se comporta igual ao
mercado deve ter o beta do mercado.

Concluso:
O Beta um ndice que mede o risco relativo de um ativo em relao ao mercado. Assim sendo,
podemos estimar ndices Beta para as aes (Capital prprio) de uma firma, |s, para as dividas de
uma firma, |d, e para a firma como um ativo, |a.

Exemplo; DETERMINAO DA TAXA ADEQUADA AO RISCO DE UM PROJETO
Calcule a taxa de retorno requerido para o ativo ALFA (o) que tenha risco Beta(o) igual a
0,7. Assuma ERm = 14% e RF = 8%.

Soluo:
Ko = RF + |o (Erm RF)
Ko = 0,08 + 0,7 (0,14 0,08)
Ko = 0,08 + 0,7 (0,14) 0,7 (0,08) = 0,122 = 12,2%
Resposta: A taxa Ko 12,2%

LISTA DE EXERCICIOS 17:
1) Determine a taxa de retorno adequada para o ativo SIGMA (o) que tem um risco
Beta(o) igual a 1,0. Considere a taxa RF = 4% e o esperado retorno do mercado (Erm)
igual a 14%.
Resposta: Ko = 14%.
Observe que sempre que Beta for = 1, a taxa de retorno adequada sera igual ao ERm.

2) Determine a taxa de retorno adequada para o ativo GAMA () que tem um risco Beta()
igual a 2,3. Considere a taxa RF = 6% e o esperado retorno do mercado (Erm) igual a 16%.
Resposta: K = 29%.

3) Determine a taxa de retorno adequada para o ativo OMEGA (O) que tem um risco
Beta(O) igual a 0,0. Considere a taxa RF = 5% e o esperado retorno do mercado (Erm)
igual a 12%.
Resposta: KO = 5%.
Observe que sempre que Beta for = 0, a taxa de retorno adequada ser igual a RF.

4) Pelo modelo CAPM qual deve ser a taxa de desconto apropriada para os fluxos de caixa
provenientes de um ativo que apresente Beta (W) = 1,0? Assuma que as taxas para
investimentos sem risco sejam 8% a.a. e que o retorno esperado de mercado seja de 16%
a.a.
Resposta: A taxa adequada ao risco deste ativo 16%

provenientes de um ativo que apresente Beta (P) = 0,0? Assuma que as taxas para
a.a.
Resposta: A taxa adequada ao risco deste ativo 8%

provenientes do ativo bbb que apresente Beta (bbb) = 0,4? Assuma que as taxas para
a.a.
Resposta:A taxa adequada ao bbb 11,2%

7) Determine a taxa de retorno adequada para o ativo OMEGA que tem um risco
Beta(Omega) igual a 1,5. Considere a taxa RF = 4% ao ano e o esperado retorno do
mercado (Erm) igual a 12% ao ano.
Resposta: A taxa de retorno adequada ao ativo Omega K= 16% ao ano.

8) Determine a taxa apropriada de retorno para os acionistas do projeto (ou firma)
GALILEUS. Considere que: A taxa esperada de retorno do mercado seja 16% ao ano, a
taxa RF seja de 5% ao ano, o beta das aes da Galileus 2,3.
Resposta: A taxa de retorno adequada ao ativo Galileus 30,3 %


9) Determine a taxa apropriada de retorno para os scios da Firma GENESIS. Considere a
taxa esperada de retorno do mercado seja 16% ao ano, e a taxa RF = 5% ao ano, o beta das
aes da GENESIS 1,2.
Resposta: A taxa de retorno adequada aos scios 18,2 % ao ano

10) Determine a taxa apropriada de retorno para os scios da empresa XXX. Considere a
taxa esperada de retorno do mercado seja 4% ao ms, e a taxa RF = 1% ao ms, o beta das
aes da XXX 0,9.
Resposta: A taxa de retorno adequada aos sciosda XXX 3,7 % ao ms.


AVALIAO DE EMPRESAS

Custo efetivo do capital de Terceiros: Sem IR Kd
Com IR Kd (1- IR)

AVALIAO DE EMPRESAS SEM IR:
Exemplo Completo da Deep Space Company, do uso dos diversos custos do capital e dos
respectivos fluxos de caixa projetados para avaliao de empresas, na ausncia de Imposto
de Renda. Calculo e conferencia.

Exemplo: DEEP SPACE COMPANY
Considere que o prximo exerccio 2002. O valor dos dividendos projetados $114,00
por ao. No existe reinvestimento. A distribuio dos lucros de 100%. Existem 1.000
aes da Firma Deep Space. O valor total dos juros a serem pagos referentes a este
exerccio $90.000,00. A taxa Kd 8% ao ano. A taxa Ks 12% ao ano. Pede-se;
Calcular o valor total do equity ; O valor de cada ao. O valor das dividas. O FCO e o
CMPC da Deep Space Co. Considere a alquota do IR zero.

Soluo: Prximo exerccio 2.002
Valor dos dividendos projetados: 114.000
Taxa esperada de retorno para os acionistas: 12 %
Valor das aes: 950.000

Valor dos juros a serem pagos aos credores 90.000
Taxa de juros (media) da divida 8 %
Valor da divida 1.125.000

O valor total empresa deve ser ento: 950.000 aes
1.125.000 dividas
2.075.000 Valor da Firma

Vamos conferir calculando de outra forma, atravs do CMPC da firma:
CMPC = Kd (1-IR) { D / (D+S)} + Ks { S / (D+S) }
CMPC = 0,08 (1 - 0) (1.125.000) / 2.075.000 + 0,12 (950.000) / 2.075.000 = 0,098313

Dado que no estamos considerando a incidncia de taxas nem impostos, podemos
descontar o valor do Lajir da firma para obtermos seu valor:
LAJIR $204.000,00
IR 0,00
FCO $204.000,00
O valor da firma ser ento: 204.000 / 0,098313 = 2.075.000

CONCILIAO ENTRE O VALOR DA FIRMA, VALOR DA DVIDA E O
VALOR DAS AES DOS ACIONISTAS.
Valor da firma (V) = Valor das Aes (S) + Valor das dvidas (D)
Valor das dividas = Juros / Kd
Valor das aes = Dividendos / (Ks g)
Valor da Firma = FCO / CMPC = LAJIR (1-IR) / CMPC
Observao: Como voc pode observar estamos considerando um cenrio de
perpetuidade


1) TRIUMPHO Comida Canina S. A.
Considere que o prximo exerccio 2002. O valor dos dividendos projetados $16,00 por
ao. No existe reinvestimento. A distribuio dos lucros de 100%. Existem 10.000
aes da Firma Triumpho. O valor total dos juros a serem pagos referentes a este exerccio
$100.000,00. A taxa Kd 12% ao ano. A taxa Ks 18% ao ano. IR zero.

Pede-se; Calcular o valor total do equity ; O valor de cada ao. O valor das dividas. O
FCO e o CMPC da Triumpho S. A.

Resposta:
S = $888.888,88. Cada ao = Po* = $88,89 D = $833.333,33
FCO = $260.000,00 CMPC = 15,096774% V = $1.722.222,22

2) Caso da Firma Sinetex, fabricante de dentaduras.
O valor do FCOperacional da firma SINETEX de $230.000 em perpetuidade. A Taxa
de juros Kd = 8%. No existe reinvestimento de lucros. A taxa Ks 15%. A taxa do
CMPC 11,5%. O valor dos juros pagos periodicamente para rolagem da divida em
perpetuidade $80.000. Qual; o valor da SINETEX, valor das aes da SINETEX, o
valor dos dividendos pagos periodicamente pela SINETEX e valor das dividas da
SINETEX? Considere IR zero.

Resposta: S = $1.000.000 D = $1.000.000
V= $2.000.000 Dividendos = $150.000


DEEP SPACE COMPANY
Vendas Vendas
Faturamento Ativos Dividas Faturamento
- CV Aes - CV
- CF - CF
LAJIR LAJIR
IR (LAJIR) Juros
FCO LAIR
IR (LAIR)
Lucro Liquido
Reinvestimento
Dividendos

TRIUMPHO
Vendas Vendas
- CV Aes - CV
- CF - CF
LAJIR LAJIR
IR (LAJIR) Juros
FCO LAIR
IR (LAIR)
Lucro Liquido
Reinvestimento
Dividendos

SINETEX
Vendas Vendas
- CV Aes - CV
- CF - CF
LAJIR LAJIR
IR (LAJIR) Juros
FCO LAIR
IR (LAIR)
Lucro Liquido
Reinvestimento
Dividendos


VALOR DE HORIZONTE, PERPETUIDADE, VALOR TERMINAL
Valor de Horizonte: o valor que o ativo tem no tempo t = T, dados os fluxos de caixa
que o ativo gerara a partir de t = T+1 ate t = .
Valor de Perpetuidade: o valor que o ativo tem no tempo t = 0, dados os fluxos de
caixa que o ativo gerara a partir de t = 1 ate t = .
Valor Terminal: o valor de venda do ativo no tempo t = T

AVALIAO DE EMPRESAS COM IR & BENEFCIOS FISCAIS:
Exemplo Completo da Deep Space Company, do uso dos diversos custos do capital e dos
respectivos fluxos de caixa projetados para avaliao de empresas, na presena de IR com
Benefcios Fiscais. Calculo e conferencia.

Exemplo: Suponha a QUIKOISA que tenha um Lajir de $500 e uma dvida de $1.000
sobre a qual pague uma taxa de juros, Kd, igual a 8% ao ano. Assuma que a taxa de retorno
adequada aos acionistas, Ks, seja de 12% ao ano. O imposto de renda de 30% . Calcule
CMPC, o valor das aes da firma (equity) e o valor total da firma em condies de
perpetuidade. No h reinvestimento.

Soluo: LAJIR 500
Juros (1000 x 0.08) 80
LAIR 420
IR (0.30 x 420) 126
Lucro (b=0, r = 0) 294

Valor do Equity (Pat Scios): 294 / 0.12 = 2.450
Valor da Divida: 80 / 0.08 = 1.000
Ento valor total da firma devera ser : 2.450 + 1.000 = 3.450

Calculo do CMPC: = Ks [S/(D+S)] + Kd (1-IR) [D/(D+S)]
= 0.12 (S / V) + 0.08( 1 - 0.3) D / V
= 0.12 (2.450 / 3.450) + 0.08( 1 - 0.3) 1.000 / 3.450
= 0.10145

Checagem : a) V = LAJIR (1 - IR) / CMPC
= 500 (1- 0,3) / 0,10145 = 3.450

b) Dividendos / Ks = Valor equity = 294 / 0,12 = 2.450
Juros / Rd = Valor Dvida = 80 / 0,08 = 1.000
LAJIR(1-IR)/CMPC = Valor Firma = 350 / 0,10145 = 3.450


ALAVANCAGEM- ENGENHARIA FINANCEIRA

Tpicos: Valor Presente do Beneficio Fiscal - VPBF
Valor da Firma com e sem dividas
Beta Alavancado e Desalavancado (Levered e Unlevered)

IMPOSTO DE RENDA & BENEFCIO FISCAL
Exemplo comparativo: Com e Sem Beneficio Fiscal
Seja uma firma que apresente um Lajir de $1.000,00. Primeiro vamos supor que a firma
no tenha dividas (allequity), depois vamos supor que parte da firma seja financiada por
capital de terceiros no total de $2.000,00. Vamos assumir que IR = 30% e que Ks = Kd
= Ka = 10%.

SEM DVIDAS COM DVIDAS
Com B.F. Sem B.F. Com B.F. Sem B.F.
Lajir 1000 Lajir 1000 Lajir 1000 Lajir 1000
Juros 0 IR 300 Juros 200 IR 300
Lair 1000 Laj 700 Lair 800 Laj 700
IR 300 Juros 0 IR 240 Juros 200
Lucro 700 Lucro 700 Lucro 560 Lucro 500
Reinvt. 0 Reinvt. 0 Reinvt. 0 Reinvt 0
Divid 700 Divid 700 Divid 560 Divid 500

Conseqncias:
Se perpetualizarmos os dois cenrios acima com beneficio fiscal , COM e SEM dvidas

SEM Dividas: Valor da Divida: $0
Valor das aes; 700 / 0,1 = $7.000
Valor da Firma $7.000

COM dvidas Valor da Divida: 200 / 0,1 = $2.000
Valor das aes; 560 / 0,1 = $5.600
Valor da Firma $7.600


O Beneficio Fiscal:
A diferena $60,00 a cada perodo devido a reduo no IR (Cai de $300 para $240).
devido aos juros (Kd D = 0,1 x 2.000 = $200) no tributados (IR Kd D = 0,3 x 200 =
$60). Perpetualizando este beneficio de cada perodo pela taxa apropriada ao seu risco,
Kd: { IR Kd D } / Kd = IR D = 0,3 x 2.000 = $600

O beneficio perpetualizado, obtido acima, IR D independente da taxa de juros Kd,
repare que a taxa Kd desaparece da formula (em condies de perpetuidade). A
conseqncia lgica que se o beneficio fiscal no depende da taxa KD, ento a taxa
Kd no pode afetar o B.F.

Concluso:
Os benefcios fiscais so independentes da taxa de juros das dividas da empresa. Podemos
relaxar nossa suposio inicial onde Ks = Kd.
Na presena de benefcios fiscais o valor da empresa com dividas em situao tributvel
igual ao valor da mesma empresa sem dividas acrescido do valor presente dos benefcios
fiscais
V
L
= V
U
+ VPBF
Ou V(D>0) = V(D=0) + IR D

ALAVANCAGEM (LEVERAGE) e a RELAO ENTRE Ka e CMPC:

Partindo das seguintes premissas e definies:
Relacionamento dos diversos Betas de uma firma, na presena de IR:
D (1-IR) S
| (assets) = ----------------- |(debito) + ---------------- |(aes)
D (1-IR) + S D (1-IR) + S

Antes ou Aps a alavancagem: Ka no muda. O CMPC pode mudar

Sem Alavancagem: Ka = Ks = Ks
U
. Com alavancagem: Ks Ks
L

Pelo CAPM: Ka = rf + |a (Erm rf)
Kd = rf + |d (Erm rf)
Ks
L
= rf + |s
L
(Erm rf)


Chegamos a relao entre Ks
U
e Ks
L

D (1-IR) S
Ka = ------------------ Kd + ----------------- Ks
L

D (1-IR) + S D (1-IR) + S

Ou colocando de outra forma:
Com Alavancagem: Ks
L
= Ka + (D/S) (1-IR) {Ka - Kd}
Sem Alavancagem: Ks
U
= Ka

No confundir com a formula para o CMPC;

D S
CMPC = --------- Kd (1-IR) + -------- Ks
L

D + S D + S


Reviso e Resumo:

1) O VALOR DA FIRMA: Sem Dividas V
U
= S
Com Dividas V
L
= D + S

2) O VALOR PRESENTE DO BENEFICIO FISCAL:
VPBF =
t=1
t=T
(IR Kd D ) / (1+Kd) t

3) O VALOR PRESENTE DO BEN. FISCAL EM PERPETUIDADE:
VPBF = IR D

4) O VALOR DE UMA FIRMA ALAVANCADA:
V
L
= V
U
+ VPBF

5) RELAO ENTRE Ka, Ks
U
e Ks
L

D (1-IR) S
Ka = Ks
U
= ------------------ Kd + ----------------- Ks
L

D (1-IR) + S D (1-IR) + S

6) V
L
= FCO / CMPC
V
U
= FCO / Ka


QUANTO VALE A FIRMA QUIKOISA COM ALAVANCAGEM ?

Suponha a QUIKOISA que tenha um Lajir de $500 e uma dvida de $1.000 sobre a qual
pague uma taxa de juros, Kd, igual a 8% ao ano. Assuma que a taxa de retorno adequada
aos acionistas, Ks, seja de 12% ao ano. O imposto de renda de 30% . Calcule CMPC, o
valor das aes da firma (equity) e o valor total da firma em condies de perpetuidade.

Soluo:
LAJIR 500
Juros (1000 x 0.08) 80
LAIR 420
IR (0.30 x 420) 126
Lucro (b=0, r = 0) 294

Valor da Divida: 80 / 0.08 = 1.000

Ento valor total da firma devera ser : 2.450 + 1.000 = 3.450

Calculo do CMPC: = Ks [S/(D+S)] + Kd [D/(D+S)]
= 0.12 (S / V) + 0.08( 1 - 0.3) D / V
= 0.12 (2.450 / 3.450) + 0.08( 1 - 0.3) 1.000 / 3.450
= 0.101449

Checagem : a) V = LAJIR (1 - IR) / CMPC
= 500 (1- 0.3) / 0.101449 = 3.450

b) Dividendos / Ks = Valor equity
294 / 0.12 = 2.450

Juros / Rd = Valor Dvida
80 / 0.08 = 1.000

LAJIR (1-IR) / CMPC = Valor Total Firma
350 / 0.101449 = 3.450

QUANTO VALE A FIRMA QUIKOISA SEM ALAVANCAGEM ?

Primeiro Passo: Encontrar o Ka, partindo de que dado do problema; Ks
L
12%
Ka = KsU = 0,08 1000 (1-IR) / {1000(1-IR) + 2450} + 0,12 2450 / {1000(1-IR) + 2450}
Ka = KsU = [56 + 294] / {3150} = 0,11111111111 = 11,11111%

Segundo Passo: Vamos calcular o valor da firma QUIKOISA se a mesma no fosse
alavancada, isto se substitussemos todo o capital de terceiros por capital prprio atravs
da colocao de aes no mercado primrio.

Nesse cenrio o demonstrativo ficaria da seguinte forma:
LAJIR 500
Juros (0 x 0.08) 0
LAIR 500
IR (0.30 x 500) 150
Lucro (b=0, r = 0) 350

Valor da Divida: = 0
Ento valor total da firma devera ser : 3.150 + 0 = 3.150

Terceiro Passo: Checar a formula; Valor firma (D > 0) = Valor firma (D=0) + VPBF
Encontrado na primeira parte do problema: Valor Firma (D>0) = 3.450,00
Lembrando que : VPBF = IR D
Formula: Valor Firma (D>0) = 3.150 + 0,3 (1.000) = 3.450,00 OK confere


1) Considere novamente a firma QUIKOISA com 1.000 aes emitidas na situao
original (com dividas de $1.000). Quanto deve valer cada ao antes e depois da
desalavancagem? Qual o numero de aes aps a desalavancagem? Resposta: $2,45,
$2,15, 1.465 aes

2) A firma PHUMASSA no tem dividas. O seu valor hoje $5.000,00. A alquota do IR
45%. Suponha que voc deseje substituir capital prprio por capital de terceiros. Voc
pretende ir ao banco e obter $2.000,00 atravs do levantamento de dividas. Considere que
a Phumassa tenha na situao unlevered 1.000 aes. Quanto deve a firma Phumassa valer,
qual deve ser o valor de cada ao e o numero de aes aps a reestruturao do capital?
Resposta: $5.900,00 P
U
= $5,00 e P
L
= $6,50 Num = 600 aes

3) A firma ALMOPHADAs tem dividas da ordem de $25.000.000,00. Avaliadores
conceituados no mercado avaliaram a firma em $50.000.000,00, com esta estrutura de
capital. Considerando que a alquota do IR de 35% qual deve ser o valor da
ALMOPHADAs, e o valor de suas aes se for desalavancada? Suponha agora que
existem 10.000 aes desta firma: Qual o valor de cada ao antes e depois da
desalavancagem? Qual o novo numero de aes? Resposta: $41.250.000,00
P
U
= $1,625 P
L
= $2,50 Novo Numero de aes 25.384,695

4) De Novo a Quikoisa. Considere que voc j desalavancou a firma. Voc agora deseja
investir $1.500 na compra de novos equipamentos que devem fornecer a mesma taxa de
retorno atual da Quikoisa, isto 11,111111 %. Qual deve ser o valor de cada ao se voc
decidir financiar este investimento atravs de : A) Capital Prprio ou B) Capital de
Terceiros. Resposta: A) $2,15 B) $2,457

5) Seja a firma BITLAM com um lucro liquido para ser distribudo entre os acionistas (no
existe reinvestimento) no valor de $10.000 por ano. Considere que Ka = 15% ao ano.
Considere IR = 50%. A firma BITLAM tem 1.000 aes emitidas. Pede-se: Montar duas
situaes e obter o valor das aes da BITLAM em cada uma das situaes;

* Primeira situao onde a firma apresenta uma estrutura de capital, ou seja relao entre
capital de terceiros (Dividas) e capital prprio (Scios), ou ainda relao D/S, igual a zero.
Em outras palavras uma firma totalmente financiada por Capital Prprio.

* Segunda situao onde a mesma firma levanta emprstimos (capital de terceiros) para
aplicar estes recursos em recompra de aes, desta forma os ativos da firma permanecem
os mesmos e a estrutura de capital, que antes era totalmente formada por capital prprio,
agora apresenta uma parte composta por capital de terceiros e uma parte formada por
capital prprio, ou seja tem uma relao D/S = 0. A taxa de juros para emprstimos a

firma de 15% a.a. O montante do capital de terceiros a ser levantado para recompra de
aes $50.000,00.

Observao: Apesar de tecnicamente incorreto, suponha que a firma BITLAM possa
alavancar-se com mesma taxa (rd = ra = re = 15% a.a.). Assim "isolamos" efeitos de
variao das taxas e podemos calcular os efeitos unicamente apenas como funo da
deduo dos juros do ganho tributvel, ou seja do benefcio fiscal.

6) Continuando com a firma BITLAM (acima) vamos supor agora uma situao diferente.
Suponhamos que a firma totalmente financiada por capital prprio (allequity) e que
decidimos por fazer uma expanso. Queremos aumentar nossa capacidade instalada de
produo em 50% atravs da compra de mais maquinas. Desta forma acreditamos poder
atender uma demanda reprimida que nos permitira incrementar nosso LAJIR em 50%.
Estas novas maquinas devero custar $33.333,33. O seu problema determinar qual a
melhor opo de financiamento destas novas maquinas; atravs da emisso de novas aes
ou atravs da emisso de dividas (emisso de debentures por exemplo). A melhor opo
aquela que maximiza o valor das aes. Dica: Determine o valor das aes em cada caso.
Resposta: $100.000,00 $83.333,33

7) Suponha que uma firma possua dividas no valor de $1.000.000,00, e que a taxa de juros
cobrada 8% a.a. Assuma que esta condio de endividamento perpetua. Calcular o
valor presente dos benefcios fiscais pela iseno de tributao sobre os juros pagos.
Assuma que a alquota do IR de 34%. Resposta: $340.000,00

8) Suponha que uma firma que no tenha dividas, pegue um emprstimo no valor de
$1.200.000 por 3 anos. A taxa de juros fixa no valor de 10% a.a. Calcular o valor
presente dos benefcios fiscais. Assuma que a alquota do IR de 34%.


GESTO FINANCEIRA DE LONGO PRAZO

ESCOLHENDO A MELHOR ESTRUTURA DE CAPITAL (RELAO D/S):
*- No existe resposta fcil a esta questo -*

A melhor relao D/S uma soluo de compromisso entre diversas variveis. As
principais variveis que devem ser ponderadas para a deciso da estrutura de capital de
uma firma so:

1) Impostos: Se a sua firma esta em uma posio taxavel, o aumento da
alavancagem financeira implica em diminuio dos impostos pagos pela firma. Se a firma
esta em uma posio de prejuzo perante o IR, a alavancagem no beneficiara a firma.
Lembre-se alavancagem financeira no e a nica forma de reduzir o pagamento de
impostos, existem diversas outras formas:
a) Depreciao b) Leasing c) Terceirizao d) outras

2) Risco: Risco de incorrer em custos de falncia, risco de incorrer em custos
de concordata, riscos de incorrer em custos de crise financeira. A estrutura de capital
determina o nvel de alavancagem financeira, o qual deve levar em conta tais custos,
considerando o risco operacional da firma.

3) Tipo de Ativo: Os custos de uma crise financeira sero maiores para firmas que
possuam propores elevadas de ativos intangveis ou de baixa liquidez, quando
comparados a idnticos custos para firmas que possuam elevada proporo de ativos que
apresentem caractersticas de divisibilidade, liquidez e capacidade de reverso.

4) Folga Financeira: No longo prazo o valor de uma firma repousa mais em seu capital
de investimento e em suas decises operacionais do que em suas decises financeiras.
Firmas que possuam folga financeira podem tirar proveito de oportunidades que surjam,
levantando capital rapidamente e a custo baixo. Em contrapartida firmas que estejam
sempre no seu limite de alavancagem financeira no tero muitas opes de levantar
capital extra a baixo custo.


EFEITOS DOS CUSTOS DE FALNCIA:
* Custos Legais * Custos Administrativos
* Ineficincia operacional * Liquidao de ativos

Conseqncia: Reduo no disponvel para os donos do capital
Observaes: * Benefcio fiscal no certo. (Pode ser reduzido ou eliminado por
riscos financeiros, falncia ou mudanas no IR)
* Valido para baixo risco financeiro

Ento completaramos a formula para o valor da empresa adicionando:
V.Empresa (D>0) = V.Empresa (D=0) + VP (Ben.Fiscal) - V (custos de falncia)

Ks* = Prmio de espera +
Prmio pelo risco do negocio +
Prmio pelo risco financeiro na ausncia de custos de falncia +
Prmio de risco financeiro que reflete custos de falncia

Ento completaramos a formula para o valor da empresa adicionando:
V.Empresa (D>0) = V.Empresa (D=0) + VP (Ben.Fiscal) - V (custos de falncia)

Restries Institucionais retardam processo de arbitragem:
Algumas instituies so proibidas de alavancar. (Ex: Fundos de penso)
Limites de credito sobre instituies financeiras (Ex: Brasil)
Proibio de vendas descoberto (Curtas) em determinados mercados
Regras de composio de carteira de investidores
Limites sobre taxas de juros
Estes exemplos refletem imperfeies de mercado.

Presena de AgencyCosts: Custos de monitorao imposto pelos credores aos
acionistas, para garantir o valor de seus direitos. Uma completa monitorao pode trazer
ineficincia operacional. Como conseqncia reduz o valor da firma.

Valor
Firma Beneficio Fiscal pleno

BF + Custos falncia

BF + C.fal. + Agency Costs

D/S


TEORIA DA ESTRUTURA DE CAPITAL:

* A fonte bsica de recursos de uma firma a seqncia de fluxos de caixa produzidos
pelos seus ativos.

* Quando Uma firma totalmente financiada por emisso de aes, todo o fluxo de caixa
livre pertence aos acionistas.

* Quando uma firma tambm financiada por endividamento, o fluxo de caixa livre da
firma repartido em dois fluxos: um mais seguro para os credores e outro mais arriscado
para os acionistas.

* O "mix" entre as diferentes formas de financiamento de uma firma conhecido como
Estrutura de Capital.

* Valor Total da Firma = Capital dos acionistas + Capital dos Credores

REGRA NORMATIVA GENRICA PARA A ESTRUTURA DE CAPITAL
D/S deve variar de Empresa para Empresa

Caractersticas da Firma Alavancagem Financeira
Risco operacional baixo
Muitos ativos lquidos ALTA
Lucros esperados elevados

Risco operacional alto
Baixa liquidez dos ativos BAIXA
Lucros esperados baixos

RELEVNCIA DA ESTRUTURA DE CAPITAL
Se a relao D/S fosse irrelevante, no existiriam setores ou regies com altos ou baixos
D/S, como a evidencia emprica mostra.
Empresas com alto D/S = Cias reas, construo imobiliria
Empresas com baixo D/S = Firmas farmacuticas, publicidade

O beneficio fiscal decorrente do fato dos juros pagos serem abatidos do LAJIR (lucro antes
do imposto de renda e juros) incrementa o total que pode ser pago aos acionistas e
credores (conforme veremos adiante neste capitulo).


Fatores relevantes para decidir a estrutura de capital:
D/S afeta o nvel de risco financeiro
D/S deve ser consistente com: *- Risco operacional *- Impostos
*- Liquidez dos ativos *- Margem financeira

Relao entre risco operacional e risco financeiro via demonstraes financeiras:
Demonstrao de resultados
Faturamento das vendas
- Custos Operacionais Variveis } Risco do Negocio
- Custos Operacionais Fixos
= LAJIR
- Juros
- IR } Risco Financeiro
= Lucro

Balano
Ativos Passivos

Risco do Risco
Negocio Financeiro

Concluses da viso clssica:
a) Existe estrutura de capital tima que maximiza valor
b) Custo de capital depende de estrutura de capital
c) Se a taxa de retorno dos acionistas no (no fosse) afetada pela alavancagem
financeira, ento o CMPC (WACC) declina proporo que a firma se alavanca a uma
taxa menor.

% retorno

.12

.08

0% 100% D/V



1) Suponha que sua firma no alavancada (financiamento allequity) e tem 1000
aes emitidas. O valor das aes de sua firma $1000. Consequentemente o valor da
firma tambm $1000. A taxa de retorno sobre os ativos Ka = 10%, onde Ks = 10%
tambm. A firma esta em equilbrio.
O valor do Fluxo de caixa de sua firma : 1000 x 0,10 = 100
O valor de cada ao $1,00

a* Suponha agora que voc quer alavancar a firma, voc quer substituir $300 do capital
da firma com endividamento, com uma taxa de juros de 8%. A taxa de IR 25%.
Qual deve ser o valor da firma e o valor das aes da firma aps esta modificao na
estrutura de capital da firma?

b* Suponha uma situao onde a taxa de juros para alavancagem seja 6%. Se voc
substituir $300 (o mesmo da situao anterior) de capital prprio, ceterisparibus.
Qual deve ser o valor da firma e o valor das aes da firma aps esta modificao na
estrutura de capital da firma? O que voc pode concluir?

Resposta: a*) Valor da Firma antes da reestruturao: $1.000
Valor da ao antes da reestruturao: $1,00
Valor da Firma aps a reestruturao: $1.075
Valor da ao aps a reestruturao: $1,1071
b*) A taxa de juros irrelevante

2) A Dragon tem um Lucro Liquido aps taxas e impostos de $4.200.000 quando no
tem dividas. A taxa do IR 30%. A Taxa Ka = 10%. A firma decide ento alavancar-se
a uma taxa Kd = 8% levantando $4.000.000 em dividas para substituir capital prprio
atravs da recompra de aes. Qual o valor da firma, valor do CMPC e o valor de Ka,
aps a reestruturao?

Resposta: Valor da Firma: 43.200.000
Valor do WACC: 0,09722222
Valor do Ka: No muda

3) A empresa BROWSE sem dividas tem 1.000 aes, cujo valor justo $12,00 por
ao. O Lucro Operacional aps pagamento de taxas e impostos (Lajir aps IR) da
BROWSE $1.200,00. Os administradores da BROWSE pretendem realizar uma
reestruturao financeira da empresa, alavancando a empresa, atravs do levantamento
de $8.000,00 com a emisso de debentures, pagando uma taxa Kd = 8%. Considere que
a alquota do IR 34%. Qual deve ser o valor justo (terico) de cada ao aps a
reestruturao financeira?
Resposta: $20,16


4) Voc esta em um leilo com o intuito de comprar uma empresa. Assuma que
neste mercado no existem manipulaes de nenhuma espcie, nem por parte dos
vendedores nem por parte dos compradores. Alem disto que no existem jogos de
influencias nem informaes privilegiadas, no existe vazamento de informaes. Para
simplificar assuma que as pessoas so honestas e que o mercado eficiente.

A empresa que voc esta interessado apresenta uma alavancagem com uma relao D/S
= 0,5. Voc aps comprar a empresa no pretende alterar suas operaes, porem deseja
alterar a atual estrutura de capital, endividando a firma em mais $1.000.000.000,00.
Voc poder levantar este valor junto a banqueiros que lhe cobrariam uma taxa Kd =
9% reais ao ano. A divida atual da empresa, no valor de $1.000.000.000,00 tambm
custa 9% reais ao ano.

O valor de cada ao $40,00. O dividendo por ao $8,00. No existe crescimento
nem nas vendas, nem nos ativos da empresa. Dados: Alquota do IR = 35%

Perguntas: Valor de cada ao e o numero de aes aps a reestruturao
Qual o valor dos dividendos por ao, depois da reestruturao

Resposta: Valor de cada ao $68,53 Novo numero de aes 80.303.030.303
Dividendos por ao aps a reestruturao $17,34

5) FIRMA MAXUM Alavancagem e Desalavancagem Financeira
Considere que voc esta estudando a compra da firma MAXUM que apresentauma
relao D/S = 2/3. O valor da empresa (nesta condio de alavancagem) foi avaliado
como sendo $5.000.000,00. A taxa do IR 30%. A MAXUM tem lanadas no mercado
3.000.000 aes ON (no emitiu PNs).

Pedimos:
a) O Valor justo (terico) de cada ao desta empresa atualmente.
b) Quantas aes devemos emitir, e a que preo, se quisermos quitar as dividas da
MAXUM, isto se quisermos desalavancar a estrutura de capital da firma.

Suponha que aps desalavancar a MAXUM voc deseja alavancar novamente a firma,
desta vez atravs do levantamento de $3.000.000,00 em dividas.

Pedimos:
c) O valor de cada ao da MAXUM aps esta nova alavancagem.
d) Quantas aes deve a MAXUM apresentar com esta nova condio de alavancagem.

Respostas:
a) $1,00 b) N = 2.500 aes P = $0,80
c) $1,31 d) 1.750.000 aes


6) EBP - EMPRESA BRASILEIRA DE PARAFUSOS
Voc esta estudando a compra da EBP, empresa alavancada, que tem aes negociadas
no mercado. O LAJIR da EBP projetado para o prximo perodo $200.000,00.
Dados adicionais:
O esperado retorno do mercado 16% ao ano A taxa RF 5% ao ano
O Beta atual das aes (|s) da EBP 2,4 A relao D/S atual 0,5
O Beta atual das dividas (|d) da EBP 0,4 A taxa do IR 40%

Voc dispe de recursos de terceiros (para juntar aos seus recursos prprios) para poder
comprar esta empresa da ordem de $250.000,00. Outros concorrentes seus que tambm
esto de olho na mesma empresa com o mesmo objetivo (de comprar a EBP),
provavelmente tero a mesma quantia de recursos de terceiros para utilizar na compra
da EBP.Haver um leilo na Bolsa de Valores. Supondo que o mercado eficiente,
assumindo que o comprador ao adquiri-la utilize estes recursos de terceiros em sua
aquisio, responda:
a) Qual o valor que voc espera que esta empresa atinja no leilo?
b) Qual devera ser o valor das aes da empresa?

Respostas: a) $555.873,75 b) 305.873,75

7) A firma BCG no tem orgulho de sua relao D/S ser 1,2.
O nvel de endividamento considerado elevado e face ao panorama econmico
financeiro esperado pelos prximos anos o risco que pode resultar muito alto. Como
resposta a estas preocupaes, consultores especializados em finanas foram
contratados pela BCG para tentar determinar uma nova relao D/S que seja tima para
o futuro. Aps alguns meses de estudos os consultores chegaram a uma concluso: a
relao D/S tima para a BCG deve ser 0,8.
Informaes adicionais sobre a BGC hoje: A alquota do IR 30%. O lajir da BGC
$2.300.000,00. O CMPC da BGC 20%. O numero de aes da BGC 1.000.000.

Perguntas:
a) O que devera a BGC fazer para alterar a sua relao D/S?
b) Quanto vale a BGC hoje? Valor das aes, valor de cada ao e valor das dividas.
c) Quanto valera a BGC com a nova relao D/S? Valor das aes, valor de cada ao e
valor das dividas. Quantas aes a BCG ter aps a reestruturao?

Respostas: a) Emitir aes para pagar dividas.
b) Valor $8.050.000 S = 3.659.090,90 D = 4.390.909,09
O valor de cada ao = $3,66
c) V
L
= $7.768.531,46 D = $3.452.680,65 S = $4.315.850,81
Numero de aes com D/S = 0,8 1.400.641 aes
Que devem valer cada uma $3,08133


PARTE IV
Politica de dividendos; conceitos e envolvidos e poltica de distribuio e politica de
reinvestimentos.


INTRODUO
Avaliao ou Valorao, determinao de Valor para o iniciante algo polemico e pode
as vezes ser confuso. Mas aps alguns momentos de reflexo vemos que trata-se de algo
que no tem nada de complicado. Primeiro devemos esclarecer que existem diversos
valores; valor da empresa, valor das aes desta empresa, e valor das dividas desta
empresa. Veja o esquema abaixo de um balancete para ficar mais claro;

ATIVO PASSIVO
Valor dos Ativos da Empresa Valor das Dividas

PATRIMNIO DOS SCIOS
Valor das Aes

Entendendo este ponto j resolvemos mais de metade das duvidas que os leigos tem.
Para avaliarmos as aes de uma empresa usamos a Matemtica Financeira como nossa
ferramenta. Se a empresa puder ser considerada uma perpetuidade podemos usar a
formula da perpetuidade (tambm conhecida como modelo de Gordon) para avaliar as
aes da empresa.

Formula do modelo de Gordon; VP = FC1 / (K g)

Onde;
VP valor presente da ao. Valor em condies de equilbrio de mercado.
FC1 o dividendo por ao projetado a ser pago na data 1
K a taxa de retorno adequado ao risco das aes. (usamos o CAPM)
G a taxa de crescimento dos dividendos, em condies de perpetuidade.

OBJETIVO DESTE CAPITULO
O objetivo deste capitulo demonstrar aos alunos os modelos para avaliao de aes.
Para isto ser necessrio apresentar os procedimentos para calculo da taxa de desconto
adequada, os procedimentos de polticas de dividendos e custo mdio do capital. Saber
determinar e conhecer como feita a avaliao das aes de uma empresa um passo
fundamental para a tomada de deciso administrativa tima. Deciso tima aquela
que maximiza a riqueza e cria valor.


VALOR DA FIRMA; Valor das Aes da Firma e Valor das Dividas da Firma:
So trs valores diferentes. Uma firma financiada por capital prprio e por capital de
terceiros. Ambos os capitais financiam a firma. Portanto o Valor da Firma igual a soma
destes dois capitais mais as sinergias geradas.

Suponha por exemplo um imvel cujo valor $200.000,00. Este imvel foi comprado com
financiamento da CEF no valor de $85.000,00. O valor da entrada paga a vista pelo
comprador foi de $115.000,00. O Balano financeiro que mostra o status deste imvel
imediatamente aps a compra o seguinte:

ATIVO PASSIVO
Imvel 200.000 Dividas CEF 85.000
PATRIMNIO

Observe:
a) O valor do imvel $200.000,00 independentemente do fato dele ser financiado ou no.
b) O valor do patrimnio dos scios (valor das aes) somente igual ao valor do ativo se
no existir capital de terceiros financiando parte do referido ativo.
c) O valor do ativo igual a soma do valor do capital prprio MAIS o valor do capital de
terceiros.
d) O valor do ativo uma coisa e o valor do capital prprio (aes) outra coisa
e) O lado esquerdo do balano mostra a firma (Caixa, estoques, imobilizados, ..)
f) O lado direito do balano mostra com a firma (lado esquerdo) financiado.

VALOR DAS AES DA FIRMA
O modelo mais utilizado para calcular o VP de aes o modelo de GORDON. O modelo
de Gordon a formula da perpetuidade. Podemos visualizar de uma forma ampla o que
significa a formula da perpetuidade na avaliao de aes observando o esquema a seguir:

Dividendo (1)
Po* = ------------------
Ks - g

Onde;
Ks vem do CAPM: Ks = RF + |s (Erm RF)
O crescimento do dividendo g
Podemos algebricamente mostrar que g = r b
Taxa percentual de Reinvestimentos dos lucros b
Taxa de Retorno dos Reinvestimentos r
Dividendo(1) o dividendo do prximo perodo que obtemos a partir do demonstrativo de
resultados a seguir:


Obtendo os Dividendos projetados;
Vendas (quantidade) Q
Preo x P
Faturamento = P Q
Custo Varivel - CV
Custo Fixo - CF
Juros que a Divida x taxa de juros (Kd) - Juros
Imposto de Renda (alquota do IR x Base tributvel) - IR (LAIR)
Lucro Liquido = Lucro Liq
Reinvestimento (b x Lucro liquido) - Reinvestimento

VALOR E A COTAO
O empresrio precisa saber o valor de um projeto, quando estudar investimentos, compra,
venda, ou simplesmente avaliando para levantamento de recursos, sejam de investimentos
ou emprstimos.

PREO DE MERCADO E VALOR
importante estabelecer a diferena entre Valor e Cotao. Cotao o preo pelo qual
um ativo efetivamente negociado. Cotaes dependem de percepes empricas e
intuitivas em relao ao ativo sendo cotado e ao ambiente macroeconmico. Por outro
lado Valor de Mercado, Valor Fundamentalista ou Valor de equilbrio de mercado o
preo pelo qual um ativo dever ser negociado em situao de equilbrio de mercado
isto sem oportunidades de arbitragem.

AVALIAO DE AES:
Preo Justo, Taxa Retorno. Modelos de Avaliao de Aes

FATORES DETERMINANTES GERAIS PARA AVALIAO DE TTULOS:
Fluxo de Caixa (dividendos, lucros, etc...) Crescimento (g)
Taxa de juros RF (RF) Risco (|)
Esperado retorno do mercado como um todo (Erm)

Observao importante: No h gerao perptua de lucros anormais


AVALIAO DE AES, VERSO PREO JUSTO:
Partindo de nossa formula fundamental para avaliao de ativos em regime de
perpetuidade: Valor (t=0) = FC1 / (K g)

Esta formula conhecida como formula do modelo de Gordon.

Para avaliarmos aes podemos vestir a formula da perpetuidade com nova roupagem:
Po* = D1 / (Ks g)

MEDINDO A TAXA DE RETORNO DE UMA APLICAO:
Incluindo Compra Venda da Ao e recebimento de Dividendos

Retorno = dividendos + ganhos de capital
Taxa de retorno = (dividendos + ganhos de capital) / Investimento inicial

Para 1 (um) perodo t , teremos:
{Dt+ Pt - P(t-1)}
Taxa de retorno = -----------------------
P(t-1)

Observao: Esta formula pode ser adaptada para qualquer ativo (maquinas ,
equipamentos, imveis, automveis)

Exemplos:
1) Determine qual a taxa de retorno que o investidor pode obter se investir em uma ao
que tenha um valor de $200,00 em t=0 e que em t=2 (final do segundo ano) tenha uma
valor de $288,00.
Soluo:
A taxa de retorno obtida pelo investimento : (288 200) / 200 = 88 / 200 = 0,44 = 44%
A taxa de retorno anual 20% ao ano

2) Considere que existe tambm uma distribuio de dividendos ao final do segundo ano
no valor de $12,00, sendo a cotao da ao $288,00 aps a distribuio dos dividendos.
Soluo:
A taxa de retorno obtida pelo investimento : (288 + 12 200) / 200 = 0,50 = 50%


MEDINDO A TAXA DE RETORNO r DE UMA APLICAO EM AES:
Medindo a taxa de retorno baseada na cotao do ativo no mercado.

Partindo de que: P* = D1 / (Ks g)
Podemos determinar: Ks = (D1 / P*) + g

Se utilizarmos cotaes de mercado (preo de mercado Pm) ao invs de preo justo
obteremos: r = (D1 / Pm) + g

Aonde D1/Pm a parcela relativa renda corrente
Aonde g a parcela relativa ao crescimento projetado
Aonde r a Taxa de retorno (beneficio do investimento). Em mercados competitivos, r
tende a ser igual a K. (taxa de desconto apropriada para o risco desta ao)

Exemplo.
Suponha uma ao que apresente um Beta = 1,5. A taxa RF 6% ao ano e a esperada taxa
de retorno de mercado 14%. Os dividendos projetados para o prximo perodo so de
$1,50 com um crescimento de 3% ao ano.

A taxa de retorno adequada ao risco desta ao : 18%
O valor justo desta ao : P* = 1,5 / (0,18 0,03) = $10

Voc telefona para seu corretor e ele lhe informa que a cotao desta ao no prego da
bolsa $11,00. A taxa de retorno que voc obter se investir nesta ao pagando o valor
da cotao instantnea ser de: r = (D1 / Pm) + g
r = (1,5 / 11) + 0,03 = 16,66%

Entretanto se voc telefona para seu corretor e ele lhe informa que a cotao desta ao no
prego da bolsa $9,00. A taxa de retorno que voc obter se investir nesta ao pagando
o valor da cotao instantnea ser de: r = (D1 / Pm) + g
r = (1,5 / 9) + 0,03 = 19,66%

Concluso:
Se r* (taxa de retorno da ao, beneficio) > K (Custo de capital da ao) apropriado para
sua classe de risco, a ao candidata a compra.
Porque? Porque se r* > K, implica que Pm<Po*.

Exerccio:
Suponha uma ao que custe $42 e distribua $2 como dividendos sem crescimento.
Calcular a taxa de retorno desta ao. Resposta 4.76%


AVALIAO DE AES NO CASO ONDE EXISTE MAIS DE UM PERODO
DE CRESCIMENTO.
Por exemplo dois perodos diferentes entre si:
Suponha um ativo que apresente taxa de crescimento em seus dividendos igual a 5% a.a.
ate o perodo t=3. Aps t =3 o ativo cresce perpetuamente a taxa de 1% a.a.. Assumindo
que o valor projetado do Dividendo D1 $10, qual deve ser o valor presente (hoje) deste
ativo. A taxa apropriada Ks para desconto dos dividendos : 10%.

Soluo A:
10 10(1+0.05) 10(1+0.05)
2
Valor da perpetuidade
------ + ------------- + --------------- + a partir de t=3, em t=0
(1.1) (1.1)
2
(1.1)
3

Aonde: Valor da perpetuidade a partir de t=3: = Dividendo em t=4 / [ 0.10 - 0.01]
= {10(1+0.05)
2
} * [1+0.01] / [0.10 - 0.01] = 11.13525 / [0.09] = 123.725

em t=0 ser: 123.725 / (1 + 0.10)
3
= 92.9564
Teramos ento: 9.0909 + 8.6777 + 8.2832 + 92.9564 = 119.00

Soluo B:
Valor da primeira fase como a diferena Valor da perpetuidade
entre uma perpetuidade iniciada em t=0 + a partir de t=3, em t=0
e outra perpetuidade iniciada em t=3

A perpetuidade iniciada em t=0 10 / (0,10 - 0,05) = 200
A perpetuidade iniciada em t=3, que apresente uma taxa de crescimento g = 0.05 (5%),
valera em t=3: D4 = D1(1.05)
3

D4 11.57625
------------- = ----------- = 231.525
0.10 - 0.05 0.05

Trazendo a perpetuidade iniciada em t=3 para t=0 231.525 / (1,1)
3
= 173.948
O valor presente da diferena entre as duas ser: 200.00 - 173.95 = 26.05
O valor presente de uma perpetuidade iniciada em t=3 , com taxa de crescimento g=1% :
D2 = D1*(1.05)
D3 = D2*(1.05) = D1*(1.05)
2

D4 = D3*(1.01) = 10*(1.05)
2
*(1.01) = 11.13525

D4 / (0.10 - 0.01) = 11.13525 / 0,09 = 123.725

em t=0 ser: 123.725 / (1 + 0.10)
3
= 92.9564
Finalmente teramos ento: 26.05 + 92.95 = 119.00

EXERCCIOS SOBRE AVALIAO DE AES:
1) Seja uma ao com dividendos projetados para o prximo perodo no valor de $20,00, a
taxa de crescimento dos dividendos (g) igual a 5% por perodo, em regime de
perpetuidade, a taxa apropriada para desconto dos dividendos desta ao Ks = 15%. Qual
o preo justo desta ao? (Resposta; o preo justo desta ao $200,00)

2) Seja uma ao com dividendos projetados para o prximo perodo no valor de $20,00. A
taxa apropriada para desconto dos dividendos desta ao Ks = 15%. Qual o preo justo
desta ao? (Resposta; o preo justo desta ao $133,33)

3) Uma ao tem seu preo de negociao em bolsa de valores cotado a $252,00.
Assumindo que os dividendos projetados para o prximo perodo sero de $50,00, no
existe expectativa que os dividendos venham a crescer no futuro. Calcule qual a taxa de
retorno que este investimento proporcionara aos investidores. (Resposta; A taxa de retorno
deste investimento 19,84%)

4) Uma ao tem seu preo de negociao em bolsa de valores cotado a $252,00.
Assumindo que os dividendos projetados para o prximo perodo sero de $50,00, a
expectativa para o crescimentos dos dividendos de 5% por perodo. Calcule qual a taxa
de retorno que este investimento proporcionara aos investidores. (Resposta; A taxa de
retorno deste investimento 24,84%)

5) Suponha uma firma que tenha suas aes negociadas no mercado a Pm = $120. Esta
firma apresenta projeo de dividendos para o prximo perodo D1=10, com projeo de
crescimento de 5% por perodo, e cuja taxa para desconto seja K=15%. Pede-se calcular o
preo justo da ao desta firma e qual deve ser a posio do investidor perante este
investimento. (Comprar ou vender).
Soluo: Po* = 10 / (0,15 - 0,05) = 100
Sendo: Po* = 100 <Pm = 120, a recomendao de venda.

Resposta; O preo justo desta ao $100,00


POLTICA DE REINVESTIMENTOS - REINVESTIMENTO DOS LUCROS
As empresas para crescer reinvestem parte dos lucros. Se uma empresa para crescer
reinvestir percentual dos seus lucros exatamente na mesma atividade para fazer os
mesmo produtos com a mesma eficincia anterior o valor da ao no muda. Neste
capitulo vamos mostrar a irrelevncia da deciso sobre o percentual dos lucros a serem
reinvestidos (irrelevncia da politica de dividendos). Para uma empresa aumentar o
valor das suas aes os reinvestimentos devem ser feitos em algo que tenha uma taxa de
retorno maior do que a taxa de retorno usual da empresa. Se por acaso a empresa
reinvestir este percentual dos lucros em algo que apresente uma taxa de retorno menor
do que a taxa habitual, ento teremos destruio de valor, e o preo da ao vai cair.

Os calculos:
O modelo de Gordon nos fornece o valor presente de uma ao; VP = FC(1) / (K g)
Onde: FC(1) so os dividendos a serem pagos no prximo exerccio
PV o valor de equilibro de mercado da ao, hoje.
K a taxa de retorno adequada as aes
g a taxa de crescimento dos dividendos

A Taxa g de crescimento dada por: g = r b
Onde: Taxa percentual de Reinvestimentos dos lucros b
Taxa de Retorno dos novos Reinvestimentos r

O Exemplo numrico:
Suponha a Firma EXCEL que apresente vendas de 1.000 unidades de seu nico produto ao
preo de $1,00 por unidade. Os custos variveis deste produto so de $0,40 por unidade e
os custos fixos so de $380,00. Considere que a taxa Ks adequada as aes da firma
EXCEL 10%. A EXCEL tem 100 aes colocadas no mercado. A EXCEL no tem
dividas. Qual ser o valor de cada ao da EXCEL com e sem reinvestimento dos lucros ?

Demonstrativo dos Resultados: Sem reinvestimento Com Reinvestimento (40%)
Faturamento com Vendas 1.000,00 1.000,00
- Custos variveis 400,00 400,00
- Custos Fixos 380,00 380,00
= LAJIR 220,00 220,00
- Juros 0,00 0,00
= LAIR 220,00 220,00
- IR (Lair) (50%) 110,00 110,00
= Lucro Liquido 110,00 110,00
- Reinvestimentos 0,00 44,00
= Dividendos 110,00 66,00

Taxa de Reinvestimentos b = 40%
Taxa de Retorno dos Reinvestimentos r = Ks = 10%
A Taxa g de crescimento dada por: g = r b


Calculo do valor das aes da EXCEL sem reinvestimento dos lucros
Dividendo por ao 110,00 / 100 = $1,10
P* = Dividendo / (Ks g) = 1,10 / (0,10 0) = $11,00

Calculo do valor das aes da EXCEL com reinvestimento dos lucros
Dividendo por ao 66,00 / 100 = $0,66
g = r b = 0,10 x 0,4 = 0,04
P* = Dividendo / (Ks g) = 0,66 / (0,10 0,04) = $11,00

1) Seja uma ao com dividendos projetados para o prximo perodo no valor de $20,00, a
taxa de crescimento dos dividendos (g) igual a 5% por perodo, em regime de
perpetuidade, a taxa apropriada para desconto dos dividendos desta ao Ks = 15%. Qual
o preo justo desta ao?

2) Seja uma ao com dividendos projetados para o prximo perodo no valor de $20,00. A
taxa apropriada para desconto dos dividendos desta ao Ks = 15%. Qual o preo justo
desta ao?

3) Suponha que voc queira avaliar o valor das aes da Cia PELOTAS. Voc acredita que
o Beta igual a 1,8 reflete de modo correto a volatilidade relativa das aes da cia Pelotas. A
taxa esperada de retorno do mercado como um todo 14% ao ano. A taxa RF de 4% ao
ano. Voc telefona para a Cia Pelotas e lhe informam que o dividendo projetado para ser
pago no prximo perodo $2,00 e a taxa histrica de crescimento dos dividendos da
Pelotas 2% de ano para ano. Qual o valor de cada ao da Cia. Pelotas?
Resposta; O valor de cada ao da Pelotas $10,00

4) Suponha que voc queira avaliar o valor das aes da Cia MACAP. Voc acredita que
o Beta igual a 2,1 reflete de modo correto a volatilidade relativa das aes da cia
MACAP. A taxa esperada de retorno do mercado como um todo 14% ao ano. A taxa
RF de 4% ao ano. Voc telefona para a Cia MACAP e lhe informam que os lucros
projetados para o prximo perodo so de $35,00 por ao. A poltica de reinvestimentos
da MACAP reinvestir 40% dos lucros todos os anos daqui para a frente no mesmo
negocio apenas com a finalidade de ampliar capacidade de produo, isto fabricar mais
produtos idnticos aos j produzidos. Qual o valor de cada ao?
Resposta; O valor de cada ao $140,00

5) Suponha que a Firma MACAP ( a mesma do exerccio anterior) resolveu reinvestir
seus lucros em uma nova diviso que apresenta uma taxa de retorno do reinvestimento
da ordem de 30% ao ano. A poltica de reinvestimentos a mesma. Qual o valor de
cada ao? Resposta: O valor de cada ao $161,54

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