Las Bolsas de Valores y el Principio de Autorregulacin

Existe discrepancia en la doctrina sobre el momento histrico preciso en el cual aparecen las bolsas
de valores, lo cual en gran medida se atribuye a la creciente rapidez con la que se desarrollan los
fenmenos propios de la actividad mercantil. Sin embargo, desde que el hombre siente la necesidad
de acudir en das especficos a un lugar comn, con el propsito de intercambiar bienes y mercancas,
aparecen los primeros signos de las olsas.
!omando como punto de partida el concepto m"s simple de olsa como lugar geogr"fico de reunin
de comerciantes para practicar actos propios del giro mercantil, se considera que las ferias de
#lorencia y otras ciudades de importancia en la edad media representan el antecedente m"s
inmediato de lo que hoy en da conocemos como olsa
$
. Estas ferias facilitaban la reunin de
compradores y vendedores en una %poca remota en que la comunicacin era lenta o imposible. Estas
se llevaban a cabo en un territorio de car"cter neutro y generalmente fronterizo, ba&o la tutela
religiosa, y de forma expresa o t"cita se acordaba una 'paz comercial' para la proteccin a los
extran&eros
(
.
En cuanto al origen del vocablo 'bolsa', se considera que proviene del nombre de un comerciante de
ru&as )%lgica*, durante el siglo +,,,, de apellido -an de urse, en cuyo escudo familiar aparecan
tres bolsas y en cuya casa se acostumbraba celebrar reuniones de comerciantes de gran importancia,
posteriormente la denominacin se extiende de forma generalizada a los centros de contratacin
.
.
El concepto moderno de olsa como mercado organizado surge en siglo +-,, con la aparicin de los
ttulos valores y las sociedades annimas. En este sentido se se/ala que la primera olsa 0eneral fue
la de 1mberes en $234 y en la que a partir de $5.$ se negocian valores en especial obligaciones
emitidas por los reyes de 6astilla, 7ortugal e ,nglaterra
2
. #inalmente, cabe destacar que la olsa de
1msterdan, ha sido considerada en t%rminos generales como la primera olsa de -alores del mundo,
puesto que en ella por primera vez se cotizaron acciones de las sociedades annimas
5
.
II- CONCEPTO. CLASIFICACIN
El t%rmino 'olsa' es empleado con diversas acepciones, principalmente, la bolsa
suele ser identificada con un punto geogr"fico especfico )local, edificio, etc.* en el
cual se renen comerciantes para llevar a cabo sus operaciones de comercio.
8n concepto m"s amplio define las bolsas como instituciones o mercados
organizados con el ob&eto de realizar negociaciones mercantiles en forma masiva a
trav%s de intermediarios de car"cter especializado.
En atencin al ob&eto que se negocia en las bolsas, estas se clasifican en bolsas de
mercancas y bolsas de valores. Se denomina bolsas de mercancas o de comercio
cuando en ellas se transan mercancas y productos, en el tanto que las bolsas de
valores se caracterizan por dedicarse nicamente a la negociacin de ttulos o
valores.
Esta distincin es reconocida por la legislacin costarricense. 9e conformidad con los
artculos .:: y 244 del 6digo de 6omercio, las olsas de 6omercio se encuentran
su&etas a la aprobacin del ;inisterio de <acienda y su vigilancia corresponde al
anco 6entral de 6osta =ica. 7or su parte, de acuerdo con el artculo 5, inciso b* de
la >ey =eguladora del ;ercado de -alores, la creacin de una olsa de -alores se
encuentra su&eta a la aprobacin previa por parte de la S80E-1>. ?o obstante@ la
nueva >ey =eguladora del ;ercado de -alores en el !ransitorio ,+, establece que las
bolsas de productos, las cuales podemos considerar una especie dentro de la
categora gen%rica de bolsas de mercancas, estar"n su&etas a la regulacin y
supervisin de la Superintendencia, con base en las normas y principios conferidos
por la propia >ey =eguladora y que le sean racionalmente aplicables, hasta tanto no
se dicte una legislacin especial que las regule.
III- CARACTERSTICAS
$*A ,nstitucionalizacin B uno de los aspectos que caracteriza a las bolsas es su
naturaleza 'institucional', o sea, de establecimiento organizado. >os funcionarios que
forman parte de dichas instituciones por lo general no son comerciantes o realizan
sus labores de manera temporal, sino personas vinculadas en forma permanente a la
institucin y con un conocimiento t%cnico especializado de la actividad burs"til. !anto
su estatuto como organizacin deben encontrarse claramente definidos y permitir una
actividad flexible y reglamentada. >os derechos, obligaciones y responsabilidades de
su personal y miembros de los rganos directivos deben estar fi&ados con precisin y
constituirse en garanta del inter%s pblico
3
.
(*A 6oncentracin B las bolsas constituyen mercados de alta concentracin tanto en el
tiempo como en el espacio, porque en ellas se llevan a cabo negociaciones en forma
masiva a trav%s de intermediarios especializados. !al concentracin no sera posible
si todos los inversionistas interesados en comprar o vender ttulos valores acudieran
personalmente y en forma simult"nea al mismo lugar. 7or otra parte, el hecho de que
no se requiera de la presencia fsica de los ttulos valores para llevar a cabo las
transacciones hace posible la concentracin y rapidez de las negociaciones en los
mercados de valores
C
.
.*A ,ntermediarios especializados B tambi%n se le conoce como 'negociacin
indirecta'. Significa que quienes celebran las operaciones de bolsa no son los
directamente interesados en la adquisicin o venta de los ttulos valores, sino
intermediarios con una preparacin t%cnica especializada quienes llevan a cabo las
operaciones de bolsa. En suma, quienes compran o venden sus valores en ningn
momento llegan a tener contacto personal
D
.
2*A -alores negociables B tradicionalmente las bolsas se han caracterizado por tener
como ob&eto de negociacin determinado tipo de valores conocidos como 'valores
negociables o mobiliarios'. Estos valores se emiten en forma masiva o en serie, con
caractersticas homog%neas )fecha de emisin, de vencimiento, tasa de inter%s,
monto*, lo cual satisface la necesidad de contratacin y movilizacin de elevadas
cuantas
:
.
IV- FUNCIONES
"sicamente las olsas de -alores cumplen con dos funciones de gran relevancia.
9esde un punto de vista microeconmico, facilitan el autofinanciamiento del Estado y
de las empresas privadas, a trav%s de la oferta de los ttulos o valores emitidos por
%stas. 9e esta forma las empresas se proveen de los recursos de capital necesarios
para la realizacin de sus proyectos.
a&o una perspectiva macroeconmica, las olsas contribuyen a canalizar en forma
eficiente el ahorro pblico o la parte no consumida de los ingresos individuales en
forma eficiente hacia la inversin.
7or ltimo, tambi%n cabe destacar que las bolsas contribuyen a la formacin ob&etiva
de los precios de los valores cotizados en %stas.
V- SISTEMAS DE CONSTITUCIN DE LAS BOLSAS
>as olsas tambi%n se clasifican de acuerdo a constitucin y funcionamiento.
"sicamente existen tres sistemasB el de libertad o autorregulacin, el oficial o de
servicio pblico y el mixto o de vigilancia gubernamental. Este criterio responde a la
mayor o menor participacin que el Estado posea en la constitucin y funcionamiento
de las olsas. 6uando las olsas se crean y organizan por iniciativa privada y sin
intervencin estatal nos encontramos frente a un sistema de la primera categora, tal
es el caso de la olsa de -alores de >ondres. 7or otra parte, si el Estado es quien las
crea como establecimiento oficial, el sistema se califica como de servicio pblico, por
e&emplo, la olsa de -alores de Espa/a. #inalmente, un sistema mixto se caracteriza
porque su creacin y funcionamiento se encuentra supeditado a una autorizacin
previa de un ente estatal, y a leyes protectoras del inter%s pblico, no obstante la
bolsa como institucin tiene car"cter privado
$4
. 6osta =ica se adscribe a este ltimo
sistema.
VI- LA AUTORREGULACIN EN LAS BOLSAS DE VALORES
Si bien es cierto que la intervencin del Estado en los mercados financieros y de
valores se ha extendido de manera generalizada en el mundo, es un hecho
indiscutible que para el desarrollo eficiente de los mercados de valores se requiere de
un esquema normativo abierto, que permita y promueva la iniciativa de los
participantes del mercado, con la debida y necesaria proteccin hacia los intereses de
los inversionistas
$$
. 6abe aclarar, que no todas las olsas de -alores cuentan con la
posibilidad de aplicar la autorregulacin.
Es importante se/alar que un sector de la doctrina considera la autorregulacin como
un sistema de constitucin y funcionamiento de las bolsas
$(
@ no obstante, en nuestro
criterio la autorregulacin ha evolucionado y mas que un sistema de constitucin de
las bolsas, actualmente es una facultad o potestad, que la ley en algunos
ordenamientos &urdicos le otorga a las olsas.
>a autorregulacin parte del hecho de que las olsas poseen un conocimiento directo
e inmediato del medio, por lo cual se constituye en la sede natural para detectar,
prevenir y resolver con mayor rapidez y eficacia los problemas que se presente en el
mercado que %stas organizan. En este sentido, las olsas requieren de "mbitos
propios para actuar con la mayor amplitud posible.
>a autorregulacin se divide en dos aspectos fundamentales, por un lado la facultad
de las olsas para emitir sus propias normas y regulaciones, especialmente aquellas
de car"cter operativo. Esta facultad necesariamente debe integrarse con la posibilidad
por parte de las olsas de aplicar las regulaciones que dicta y sancionar su
incumplimiento. 9e esta forma, la autorregulacin posee un componente normativo y
otro disciplinario.
9entro de las venta&as o beneficios de la autorregulacin se citan las siguientes
$.
B
$*A ,nmediatez B el personal que labora para las olsas tiene un conocimiento
directo e inmediato del medio, basado en su experiencia cotidiana as como
en su preparacin profesional y t%cnica. 9e esta forma, las olsas gozan de
una mayor facilidad y conocimiento para evaluar los resultados de las
regulaciones a aplicar o bien cualquier medida de car"cter concreto que
consideren oportuna dadas las circunstancias que presente el mercado en un
momento determinado.
(*A #lexibilidad B por lo general los tr"mites o procedimientos que utilizan las
olsas para emitir o modificar normas, as como para e&ercer el control
disciplinario de sus participantes goza de menor rigidez que aquellos
aplicados por las entidades de car"cter estatal. 7or la estructura
administrativa propia de las organismos estatales %stos usualmente deben
cumplir con procesos mas comple&os y requieren de mayor tiempo. Esta
agilidad que otorga la autorregulacin facilita una respuesta m"s inmediata
ante determinadas situaciones y se a&usta en mayor medida a las exigencias
de rapidez de los mercados de valores.
.*A Eficiencia B cuando las olsas cuentan con la posibilidad de autorregularse
en forma amplia, pesa sobre ellas el deber y la responsabilidad de actuar con
mayor precisin. Estas deben actuar no solo en forma r"pida sino tambi%n
acertada ante las diversas circunstancias que se pueden presentar en el
mercado.
A)- La autorregua!"#$ % a "$ter&e$!"#$ e'tata
<istricamente la autorregulacin antecede la participacin del Estado en los
mercados de valores. En sus orgenes aparecen los agentes de bolsa, que
posteriormente se agrupan y constituyen las olsas, estableciendo normas
que regir"n sus relaciones as como aquellas que establezcan con terceros.
9e esta forma los intermediarios depositan en las instituciones creadas el
poder para emitir normas que regulan su funcin as como disciplinar su
actividad
$2
.
Sin embargo, debido al amplio desarrollo de los mercados de valores, el
Estado asume una gran parte de la funcin reguladora y fiscalizadora de los
participantes del mercado. Se ha discutido sobre la conveniencia o no de
mantener la potestad autorregulatora en las olsas, puesto que el Estado ha
asumido un rol interventor en los mercados de valores, lo cual puede producir
una duplicidad de funciones, incremento de la burocracia, as como
eventuales fricciones entre el rgano estatal y los participantes del mercado.
>e&os de suprimir la autorregulacin, la tendencia legislativa debe dirigirse a
conciliar en forma armnica la participacin del Estado y la autorregulacin de
las olsas, guardando el "mbito de competencia de cada una de estas
entidades.
9ebido al inter%s pblico del cual se reviste la actividad en los mercados de
valores, as como la necesaria proteccin al ahorro del pblico inversionista,
la actividad del Estado es fundamental. 1simismo, en virtud de la flexibilidad y
celeridad de los procedimientos que se aplican en las bolsas@ la rapidez en la
implementacin de normas operativas producto del quehacer cotidiano de sus
funcionarios, quienes dada la inmediatez de sus labores pueden detectar con
mayor facilidad las necesidades de los participantes del mercado@ y los
requerimientos propios de un mercado din"mico, debe conservarse la
autorregulacin en las olsas de -alores.
B)- La autorregua!"#$ e$ a eg"'a!"#$ !o'tarr"!e$'e
>a legislacin costarricense reconoce el principio de autorregulacin. 9e
conformidad con el artculo 5 de la >ey =eguladora del ;ercado de -alores,
) en adelante >=;-* la 6omisin ?acional de -alores posee amplias
potestades para regular, fiscalizar y vigilar el mercado de valores. Sin
embargo, las olsas conservan su facultad para emitir normas y
procedimientos, as como para sancionar a los puestos y agentes de bolsa.
1l respecto el artculo (: de la >ey =eguladora del ;ercado de -alores
establece B
'1rtculo (:A >as funciones y atribuciones de las bolsas ser"n las siguientes B
a*A 1utorizar el funcionamiento de los puestos de bolsa y de los agentes de
bolsa, regular y supervisar sus operaciones en bolsa y velar porque cumplan
con esta ley, los reglamentos de la Superintendencia y las normas dictadas
por la bolsa de la que sean miembros, sin per&uicio de las atribuciones de la
Superintendencia. b*A Establecer los medios y procedimientos que faciliten las
transacciones relacionadas con la oferta y la demanda de los valores inscritos
en el =egistro ?acional de -alores e ,ntermediarios. c*A 9ictar los
reglamentos sobre el funcionamiento de los mercados organizados por ellas,
en los cuales deber" tutelarse la ob&etiva y transparente formacin de los
precios y la proteccin de los inversionistas. )...* f* -igilar que los puestos de
bolsa exi&an a sus clientes las garantas mnimas, el cumplimiento de
garantas y el r%gimen de coberturas de las operaciones a cr%dito y a plazo,
de acuerdo con los reglamentos dictados por la bolsa respectiva. )...* h*A
1utorizar el e&ercicio a los agentes de bolsa, cuando cumplan con los
requisitos dispuestas por esta ley y los reglamentos de la respectiva bolsa
7or otra parte el artculo $35 de la >=;- regula la potestad disciplinaria de
las olsas sobre los puestos de bolsa y agentes de bolsaB
'1rtculo $35.A ,mposicin de sanciones por parte de las bolsas >as bolsas de
valores tendr"n competencia para imponer las sanciones previstas en este
ttulo en relacin con los puestos de bolsa y los agentes de bolsa que operen
en esta. 7ara ello, deber"n aplicar un procedimiento equivalente al indicado
en este ttulo. 6uando una bolsa inicie un procedimiento sancionatorio,
deber" comunicarlo de inmediato a la Superintendencia, en la forma que %sta
lo disponga reglamentariamente. >a resolucin que inicia un procedimiento y
la resolucin final de la bolsa tendr"n recurso de apelacin ante la
Superintendencia, el cual deber" interponerse dentro de los tres das h"biles
siguientes a su notificacin. 7ara apelar, estar"n legitimadas las personas a
quienes se les haya impuesto una sancin, pero tambi%n cualquier otra
persona fsica o &urdica que tenga inter%s legtimo en que se modifique la
resolucin, sea o no sancionatoria. >a competencia indicada en el p"rrafo
anterior no excluye ni limita, en modo alguno, las facutades de la
Superintendencia de iniciar procedimientos de investigacin e imponer
sanciones a los puestos de bolsa y agentes de bolsa. )...*
9e conformidad con el artculo transcrito, el !tulo ,+ de la >ey =eguladora del
;ercado de -alores, denominado ';edidas precautorias, infracciones,
sanciones y procedimiento', es aplicable por las bolsas de valores en lo
relativo a transgresiones que cometan los puestos y agentes de bolsa.
El procedimiento a trav%s del cual se e&erce la actividad disciplinaria por parte
de las bolsas ser" establecido en el reglamento general que debe formular
cada bolsa de valores. )1rtculo $35 de la >=;-* En igual sentido, gran parte
de los aspectos operativos de las olsas son regulados mediante
reglamentos emitidos por %stas y aprobados por la S80E-1>. )1rtculo 5
inciso c* en relacin con el artculo (: incisos b y c de la >=;-*
VII- CONCLUSIONES
>a legislacin costarricense representa un claro e&emplo de la autorregulacin en las
olsas de -alores, permite que las olsas sean las encargadas de regular a trav%s de
la emisin de reglamentos los aspectos operativos de la actividad burs"til, as como
e&ercer su potestad disciplinaria ante la presencia de conductas que infrin&an las
regulaciones legales. !odo lo anterior, ba&o la supervisin del Estado a trav%s de la
6omisin ?acional de -alores, con lo cual se logra un adecuado balance entre la
intervencin estatal y el necesario espacio que requieren las bolsas para llevar a cabo
sus actividades en forma eficiente.
?otasB
$
>,?1=ES =E!E? )Samuel*, Eperaciones de olsa, uenos 1ires, Ediciones
9epalma, $:D4, pag.5
(
01==,08ES )Foaquin*, 6urso de 9erecho ;ercantil, !omo ,, Editorial !emis,
reimpresin de la s%tima edicin, 6olombia, $:DC, p"g.5(A5..
.
>,?1=ES =E!E? )Samuel*, op.cit., pag.C
2
1=!E>E;E >1E=91 , >a olsa en el ;undo, Erganizacin y #uncionamiento
de las olsas Existentes, ilbao, Ediciones 9eusto S.1., $:D4, pag.(C
5
,bdem, p"g. .(
3
,01=!81 1=1,G1 )Ectavio*, ,ntroduccin al Estudio del 9erecho urs"til ;exicano,
;%xico, Editorial 7orra S.1., $:DD, pag.((2A((5. .
C
>,?1=ES =E!E? )Samuel*, op.cit., pag.$4A$$
D
>,?1=ES =E!H? )Samuel*, op.cit., p"g.$C
:
616<H? >1?6E )Fos% Enrique*, 9erecho del ;ercado de -alores, !omo ,,
;adrid, 9yIinson, $::(, pag. $(5
$4
;1=!J?EG ?E,=1 )?estor*, ,ntervencin del Estado en el ;ercado 7blico
de-alores, 6olombia, Editorial !emis, $:D3, pag. $$, $(.
$$
#ederacin ,nteramericana de olsas de -alores, ,nforme de la 7residencia sobre el
desarrollo de actividades en el subcmite de normatividad y autorregulacin, uenos
1ires, setiembre, $::5, p"g. 5
$(
-%ase, ;1=!,?EG ?E,=1 )?%stor*, op.cit., p"g.$$
$.
,bidem, pag. (
$2
,bdem, p"g. 5

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