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La inflacin tolerable
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Roberto Frenkel

Alan Greenspan coment hace un tiempo que la tasa de inflacin es tolerable
cuando las expectativas inflacionarias no afectan las decisiones de gastar, ahorrar
o invertir. Dicho de otra forma, la tasa de inflacin tolerable es, para Greenspan,
aquella que pasa desapercibida para la mayora de la gente. Un comentario
inteligente y nada ortodoxo. Implica que esa mayora no presta atencin a un
poquito de impuesto inflacionario y un poquito de ahorro forzoso, de modo que
gran parte de las actividades se desarrollan como si la inflacin fuese nula. Est
implcito en el comentario de Greenspan que es mejor tener una inflacin tolerable
que ninguna inflacin. Por qu? No es seguramente porque esa inflacin tenga
efectos benficos para los individuos. Una inflacin baja, aunque pase
desapercibida, tiene de todas maneras efectos individuales negativos. La
explicacin probable es que Greenspan mira la inflacin con la ptica del banco
central. Prefiere una inflacin a tasa tolerable porque esto es conveniente desde la
perspectiva de la conduccin macroeconmica. Un poco de inflacin es mejor que
ninguna porque este contexto ampla la potencia de la poltica monetaria. Permite,
por ejemplo, que en ciertas circunstancias la autoridad monetaria instrumente
tasas de inters de corto plazo de valor real negativo (inferiores a la tasa de
inflacin), lo que resultara imposible con inflacin cero. Tal fue el caso de la
poltica monetaria de Estados Unidos en la primera mitad de la presente dcada,
cuando se procuraba reactivar la economa y es el caso actual, cuando la poltica
monetaria norteamericana trata de frenar la crisis financiera y evitar la recesin.
Dicho con trminos algo ms tcnicos: una tasa de inflacin positiva, pero
tolerable, hace ms improbable que la economa caiga en una trampa de liquidez,
en la cual la poltica monetaria es impotente para estimular la demanda.

En la reflexin de Greenspan y en el debate norteamericano sobre cunta
inflacin debe tolerarse se habla de tasas que suenan bajas en nuestra cultura:
entre 2 y 4%. Ac es distinto. Desde que la inflacin comenz a aumentar en
2004, el gobierno se maneja con la idea de que pueden tolerarse tasas de hasta
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10%. La sociedad ha acompaado esta orientacin, incluyendo cierta proporcin
de los economistas. Claro est que las tasas de un dgito alto no satisfacen el
criterio de tolerancia de Greespan. Son lo suficientemente elevadas para que no
puedan ignorarse en las decisiones de gastar, ahorrar e invertir. De modo que las
expectativas inflacionarias estn presentes, explcita o implcitamente, en cada
decisin. Claro est que la inflacin de un dgito alto no es benfica para el
funcionamiento de la economa. Sera obviamente mejor que la tasa fuera inferior.
Pero la disposicin a tolerar tasas de hasta 10%, por parte del gobierno y quienes
compartimos esa orientacin al respecto, proviene de considerarlas una
consecuencia difcilmente evitable de mantener altas tasas de crecimiento de la
actividad y el empleo.

La poltica antiinflacionaria en un rgimen de tipo de cambio competitivo

La preservacin de un tipo de cambio competitivo mantiene en marcha un
poderoso motor de expansin de la demanda agregada y del aumento del empleo.
Esta es precisamente la principal virtud de esta poltica. Pero no se alcanza esa
virtud sin incurrir en un pecado: la presin inflacionaria que se genera en paralelo
con los incentivos reales que establece el tipo de cambio real alto. Es por esta
razn que la poltica de tipo de cambio competitivo no debe concebirse en forma
aislada. La preservacin de un tipo de cambio competitivo y estable debe
concebirse como una componente de un rgimen de poltica macroeconmica
completo, que incluya las polticas fiscal y monetaria y la poltica de ingresos. El
objetivo de mantener la inflacin bajo control, en el rango de tolerancia
mencionado, tiene una jerarqua similar a los objetivos de crecimiento y empleo.

Estos ltimos objetivos reales estn intermediados por la meta de tipo de cambio
real alto y estable, mientras que la inflacin es uno de los focos de las polticas
fiscal, monetaria y de ingresos. La importancia de focalizar adecuadamente las
polticas macroeconmicas sobre la inflacin est acentuada porque, como
dijimos, cierta presin inflacionaria permanente es inherente al rgimen. Mantener
la tasa de inflacin en el rango tolerado es crucial, porque del logro de este
objetivo depende la sostenibilidad del conjunto de polticas y del propio proceso de
crecimiento que el rgimen induce.

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Las amenazas de la aceleracin de la inflacin

Desde hace un tiempo el gobierno parece haber perdido de vista esa brjula.
La consecuencia es que la inflacin se aceler, superando el rango de tasas
tolerables. No sabemos exactamente dnde estamos este desconocimiento es de
por s un problema serio pero no creemos equivocarnos por mucho afirmando
que experimentamos una tasa de inflacin en el orden de 20%.

Reconocer que el proceso inflacionario alcanz ese orden de magnitud plantea la
necesidad urgente de una reformulacin de las polticas macroeconmicas. La
posibilidad de que la inflacin desgaje y termine extinguiendo el rgimen de
poltica vigente desde 2003 es un peligro inminente. Si no hay debate y
reformulacin de las polticas macroeconmicas es probable que stas se
desgajen: la poltica fiscal por un lado, la poltica monetaria por otro y la poltica
cambiaria por un tercero. En una situacin como sa, en ausencia de una
reformulacin coherente, tienden a adquirir un peso indebido los incentivos
particulares de cada uno de los organismos conductores de las polticas. La
conjuncin de la aceleracin de la inflacin y el desgaje de las polticas amenaza la
continuidad del rgimen. Por ejemplo, en ese contexto sera esperable que el tipo
de cambio real tendiera a apreciarse, despojando al rgimen de su columna
vertebral.

Parece claro que la aceleracin de la inflacin exacerba la urgencia de que el
gobierno reformule las polticas macroeconmicas incorporando el combate a la
inflacin en un lugar central. La recuperacin de una medicin creble de la
inflacin es sin duda una componente esencial de ese programa.

Nuevos problemas

El reconocimiento de que el proceso inflacionario supera significativamente el
rango de tasas tolerables plantea tambin nuevos problemas. Ciertos aspectos del
funcionamiento de la economa tienden a adaptarse a una mayor tasa de inflacin
y con esto, el proceso inflacionario se hace ms proclive a ulteriores aceleraciones
y el combate a la inflacin se hace ms difcil y costoso.
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Para analizar este punto es central mencionar que las actividades y transacciones
de los agentes econmicos se desarrollan a travs de una trama de contratos
denominados en dinero. El asalariado vende el servicio de su trabajo mediante un
contrato que determina su precio durante cierto perodo (an en el mercado
informal el salario se conviene por cierto tiempo). El proveedor de una firma
suministra su producto a cierto precio convenido durante un lapso. Hay contratos
implcitos, como el que supone la oferta de venta de un producto a determinado
precio, que se mantiene constante por algn tiempo. La extensin de un contrato
nominal, explcito o implcito, es el mximo perodo en el que se mantiene
constante el precio convenido o anunciado. La extensin de los contratos con los
cuales los agentes estn entrelazados como compradores y vendedores tiende a
coordinarse en la economa. Por ejemplo, es difcil que los alquileres se ajusten
mensualmente si los salarios se ajustan anualmente.

El anlisis de los procesos inflacionarios, en nuestro pas y en otras experiencias,
muestra que la extensin de los contratos nominales de la economa la
frecuencia con que se ajustan los precios y salarios depende de la tasa de
inflacin vigente. La extensin temporal de los contratos no es un rasgo
institucional inerte, tiende a adaptarse al ritmo de inflacin. Contratos ms
extensos corresponden a tasas de inflacin bajas. Cuando la inflacin se acelera,
tiende a acortarse la extensin de los contratos. Hay varias razones para que esto
ocurra. Una es que el valor real del flujo de ingresos del contrato, dada su
extensin, es menor cuanto mayor es la tasa de inflacin. A cierta tasa esperada,
acortar el perodo de ajuste eleva el valor real esperado del flujo. Otra razn es
que la incertidumbre de la tasa es mayor cuanto mayor es la tasa esperada.
Acortar el plazo reduce la incertidumbre del valor real del contrato.

Del acortamiento de los contratos surgen nuevos problemas: el impacto
inflacionario permanente de cualquier shock que eleve puntualmente la tasa de
inflacin es mayor cuanto menor es la extensin de los contratos nominales. Nos
explicamos: aunque no exista indexacin formal, la inflacin pasada, esto es, la
inflacin acumulada entre el ltimo ajuste del contrato y el que corresponde en el
momento, tiene un peso importante en la magnitud del aumento actual. Cuanto
menor es el perodo de ajuste, mayor ser el traslado a la inflacin presente de
cualquier aumento de precios que impact entre los reajustes. Con el
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acortamiento de los contratos la economa se hace ms propensa a la aceleracin
de la inflacin. A igual shock, la aceleracin de la inflacin tiende a ser mayor
cuanto menor es la extensin de los contratos.

La legislacin argentina actual no autoriza contratos indexados, esto es, contratos
cuyo ajuste peridico el perodo de ajuste de un contrato indexado est
pactado para ejecutarse automticamente en funcin de un ndice de inflacin de
referencia. Pero la prohibicin no hace desaparecer la esencia de la institucin. El
ajuste del salario o precio por la inflacin pasada est fundado en el sentido
comn de volver con el ajuste actual al valor real que tena el bien o servicio en el
ltimo ajuste practicado. Sabemos que esta prctica es una defensa ilusoria del
valor real del flujo de ingresos del contrato, pues ste depende de la tasa de
inflacin futura, la que regir despus del ajuste. Pero la recuperacin del pico
previo es una solucin factible, aunque defectuosa, frente a los costos y conflictos
de la renegociacin y la ausencia de indicaciones ms o menos consensuadas
sobre la inflacin futura. Actualmente, a falta de un ndice oficial creble se utilizan
estimaciones ad-hoc, que probablemente sesgan hacia arriba la tasa de inflacin
pasada.

Llamar la atencin sobre estas cuestiones parece relevante porque hay
indicaciones de que la aceleracin de la inflacin est afectando la extensin de los
contratos. El proceso inflacionario, cuando se alcanzan tasas como las que
experimentamos ahora, no es un sube y baja simtrico. Las adaptaciones a la
aceleracin de la inflacin colocan a la economa en una situacin ms propensa a
ulteriores aceleraciones. No hay vuelta, hay que bajar la inflacin en serio.

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