Mercado de derivados

FUNDAMENTOS DEL MERCADO DE DERIVADOS La principal caracterstica del mercado de derivados es que siempre se opera a plazo. Es decir, debe pasar un tiempo entre la firma del contrato y la liquidacin y es periodo debe de ser suficientemente dilatado para hacer posible e interesante la negociacin en un mercado secundario. Los Mercados Financieros Los mercados financieros se componen de tres mercados fundamentales; los mercados de deuda, (que a su vez incluyen los mercados interbancarios, los de divisas los monetarios y los de renta fija), los mercados de acciones, y los mercados de derivados. Los valores que se negocian en los mercados de derivados se derivan, bien de materias primas, o bien de valores de renta fija, de renta variable, o de ndices compuestos por algunos de esos valores o materias primas. Los mercados organizados de futuros y opciones surgen histricamente como consecuencia de un proceso de autorregulacin destinado a potenciar la negociabilidad de operaciones a plazo, dotando de mayor transparencia, liquidez y seguridad a su mercado secundario. Por ello, antes de entrar a comentar los mercados organizados de futuros y opciones, para entender sus caractersticas es de utilidad repasar los rasgos bsicos, tanto de las operaciones a plazo a medida, como de las causas del proceso que conduce a la aparicin de los futuros y opciones. En un sentido general, una operacin a plazo es aquella en la que, entre el momento de la contratacin y el momento de la liquidacin, media, como mnimo, un nmero de das establecido en cada mercado, que suele situarse entre dos y cinco. Precisamente la existencia de este plazo, que puede llegar a ser dilatado y en el que puede modificarse tanto la situacin de los mercados y de los participantes en ellos como las expectativas de estos Por ello, los mercados de derivados se pueden separar en dos segmentos; Mercados de Derivados No Financieros y Mercados de Derivados Financieros. En ambos se negocian dos tipos definidos de valores; contratos a futuro y contratos de opciones. El riesgo de los contratos a futuro y de los contratos de opciones es mucho mayor que el riesgo que representa la inversin en acciones, por dos razones; que tienen vencimientos a corto plazo, y que su adquisicin requiere solamente una fraccin del precio del contrato, con lo que un pequeo movimiento en el precio del contrato puede tener una gran repercusin en el resultado de la inversin. Los mercados de derivados no financieros precedieron, con mucho, a los de derivados financieros, y en ellos se negocian, como contratos a futuro sobre materias primas y opciones sobre esos contratos. Los primeros derivados financieros aparecieron en los EE.UU. a mediados de los 70, y los lanzaron bolsas de futuros que

aplicaron la misma mecnica para los futuros financieros que la que utilizaban para los futuros sobre materias primas. La mecnica operativa ha ido adaptndose por todos los pases que establecen mercados de derivados financieros, lo cual, una vez ms, da un gran nivel de uniformidad a la negociacin de derivados financieros en todo el mundo. Conceptos Fundamentales Nos vamos a centrar en dos contratos que entendemos son los elementos prioritarios dentro de este mercado de derivados y la problemtica conceptual que les define y determina para un correcto entendimiento del mismo. Los Futuros Un contrato de futuros es un acuerdo, negociado en una bolsa o mercado organizado, que obliga a las partes contratantes a comprar o vender un nmero de bienes o valores (activo subyacente) en una fecha futura, pero con un precio establecido de antemano. Quien compra contratos de futuros, adeudos una posicin larga, por lo que tiene el derecho a recibir en la fecha de vencimiento del contrato el activo subyacente objeto de la negociacin. Asimismo, quien vende contratos adoeuros una posicin corta ante el mercado, por lo que al llegar la fecha de vencimiento del contrato deber entregar el correspondiente activo subyacente, recibiendo a cambio la cantidad correspondiente, acordada en la fecha de negociacin del contrato de futuros. La definicin de futuros financieros que aparece en el artculo 1 del Real Decreto 1814/1991, de 20 de noviembre, por el que se regulan los mercados oficiales de futuros y opciones, es la siguiente: Contratos a plazo que tengan por objeto valores, prstamos o depsitos, ndices u otros instrumentos de naturaleza financiera; que tengan normalizados su importe nominal, objeto y fecha de vencimiento, y que se negocien y transmitan en un mercado organizado cuya Sociedad Rectora los registre, compense y liquide, actuando como compradora ante el miembro vendedor y como vendedora ante el miembro comprador. Al margen de que un contrato de futuros se puede comprar con la intencin de mantener el compromiso hasta la fecha de su vencimiento, procediendo a la entrega o recepcin del activo correspondiente, tambin puede ser utilizado como instrumento de referencia en operaciones de tipo especulativo o de cobertura, ya que no es necesario mantener la posicin abierta hasta la fecha de vencimiento; si se estima oportuno puede cerrarse la posicin con una operacin de signo contrario a la inicialmente efectuada. Cuando se tiene una posicin compradora, puede cerrarse la misma sin esperar a la fecha de vencimiento simplemente vendiendo el nmero de contratos compradores que se posean; de forma inversa, alguien con una posicin vendedora puede cerrarla anticipadamente

acudiendo al mercado y comprando el nmero de contratos de futuros precisos para quedar compensado. El contrato de futuros, cuyo precio se forma en estrecha relacin con el activo de referencia o subyacente, cotiza en el mercado a travs del proceso de negociacin, pudiendo ser comprado o vendido en cualquier momento de la sesin de negociacin, lo que permite la activa participacin de operadores que suelen realizar operaciones especulativas con la finalidad de generar beneficios, pero que aportan la liquidez necesaria para que quienes deseen realizar operaciones de cobertura puedan encontrar contrapartida. Desde hace ms de dos siglos se negocian contratos de futuros sobre materias primas, metales preciosos, productos agrcolas y mercaderas diversas, pero para productos financieros se negocian desde hace dos dcadas, existiendo futuros sobre tipos de inters a corto, medio y largo plazo, futuros sobre divisas y futuros sobre ndices burstiles. Futuros sobre Acciones Los Futuros sobre Acciones son operaciones a plazo. Son un compromiso de compra venta a una fecha futura que se corresponde con los terceros viernes de los meses de marzo, junio, septiembre y diciembre. El desembolso total del precio de compra (compra de futuros) o la entrega de las acciones (venta de futuros) slo se produce si la posicin se lleva a vencimiento. Si bien los Futuros sobre Acciones son operaciones a plazo, es importante resaltar que usted puede cerrar la posicin en cualquier momento antes del vencimiento. Con los futuros MEFF, como Cmara de Compensacin, realiza una liquidacin diaria de prdidas y ganancias, que consiste en cargar o abonar el beneficio o prdida realizadas durante el da a los participantes del mercado motivada por las variaciones del precio del futuro. Asi mismo, se deber mantener y ajustar una garanta diaria mientras no se cierre la posicin, es decir, se mantendr la garanta hasta que no se realiza la operacin contraria o hasta el vencimiento del futuro. Las garantas sern del 15% en BBVA, BSCH, Endesa y Repsol YPF, y del 20% en Telefnica. Este porcentaje se calcula diariamente sobre el precio de cierre del futuro. Los precios de los Futuros sobre Acciones se mueven en paralelo a los precios de las acciones. Esto es consecuencia directa de la relacin de arbitraje que asegura a vencimiento la convergencia de los precios de los futuros con las acciones. El precio a plazo de una accin es igual al precio actual de la accin ms los intereses sobre dicho precio al plazo que se quiere determinar, menos los dividendos que en su caso pague la accin antes del da de vencimiento del contrato. Esto explica que, en general, el precio del futuro es superior al precio de la accin, excepto en aquellos periodos en los que hay dividendos a pagar por las acciones, tpicamente en los meses de enero y junio, ya que el dividendo solo lo cobrar el poseedor de la accin. A continuacin se muestra de forma sencilla el funcionamiento de la operativa en Futuros sobre Acciones.

Las Opciones Las opciones negociadas en MEFF son opciones sobre contratos de futuros o sobre acciones y son de tipo americano, es decir, se pueden ejercer en cualquier momento antes de la fecha de vencimiento, utilizando el precio de cierre del futuro subyacente para realizar la liquidacin de las opciones. El ejercicio anticipado de las opciones se puede notificar a travs del terminal de negociacin. Al final de la sesin del ltimo da de negociacin, las opciones in the Money se ejerce de forma automtica. El ejercicio de la opcin ser automtico incluso si la opcin est in the money por slo un tick. Esto puede ser un inconveniente si el ejercicio incluye costes de comisiones y otros costes que hagan que el ejercicio de la opcin no genere beneficios sino prdidas. No obstante, durante los 5 minutos siguientes al final de la sesin de negociacin, los operadores pueden notificar a la Cmara de Compensacin su intencin de no ejercer las opciones in the money o de ejercer las out of the money o at the money. La asignacin de las opciones ejercidas se realiza automticamente mediante un proceso aleatorio entre todas las posiciones vendedoras de ese contrato. Dicha prima, que refleja el valor de la opcin, cotiza en el mercado y su valor depende de diversos factores que seguidamente enumeramos: Cotizacin del activo subyacente. Precio de ejercicio de la opcin. Volatilidad. Tipo de inters de mercado monetario. Tiempo restante hasta el vencimiento. Dividendos (slo para opciones sobre acciones).

El precio de ejercicio es aqul al que se podr comprar o vender el activo subyacente de la opcin si se ejerce el derecho otorgado por el contrato al comprador del mismo. Una opcin tiene cinco caractersticas fundamentales que la definen, siendo stas el tipo de opcin (compra -call- o venta put-), el activo subyacente o de referencia, la cantidad de subyacente que permite comprar o vender el contrato de opcin, la fecha de vencimiento y el precio de ejercicio de la opcin. Opciones sobre Acciones Desde la constitucin del mercado de Opciones sobre Acciones de MEFF Renta

Variable en 1993, el incremento de la contratacin de estos productos ha sido progresivo, pasando de negociar mensualmente una media de 14.000 contratos en aquel ao a los ms de 120.000 contratos en 1997. Los once contratos de Opciones sobre Acciones (Acesa, Argentaria, BBV, Endesa, Fecsa, Iberdrola, Repsol, Santander, sevillana, Telefnica y Unin Fenosa) constituyen hoy en da productos que son herramientas fundamentales para todo tipo de inversores institucionales y particulares. A menudo los inversores preguntan a sus asesores qu deben hacer para ganar dinero en el Mercado de Opciones sobre Acciones. La respuesta de su asesor son tres nuevas preguntas. Cunto quiere ganar? Cunto quiere arriesgar? Cules son sus expectativas? Qu ofrecen las Opciones sobre Acciones?

Las Opciones sobre Acciones ofrecen al inversor la posibilidad de beneficiarse del movimiento del precio de una determinada accin, sea este movimiento al alza o a la baja. Dentro de una amplia gama de posibilidades, las Opciones sobre Acciones pueden ser utilizadas como: Una manera de asegurarse frente a una cada de los precios de una accin. Una forma de generar ingresos adicionales, reduciendo el coste de la compra de acciones. Una manera fcil de especular e invertir sobre el movimiento del precio de una determinada accin. Qu lmite de riesgo se asume al operar con Opciones sobre Acciones? Depende de si usted es comprador o vendedor de Opciones. El comprador de Opciones tiene un riesgo limitado. Es decir, su mxima prdida se limita al precio pagado por la adquisicin de la Opcin (derecho de compra o venta). El vendedor de Opciones asume un riesgo ilimitado, an cuando ste se pueda neutralizar cuando se quiera. A pesar de la gran utilidad que presentan las Opciones vendidas, un uso indebido de stas puede generar grandes prdidas. Por ello, es necesario un mnimo conocimiento de estos productos antes de realizar cualquier operacin.

Dnde y cmo se negocian Opciones sobre Acciones? Las Opciones sobre Acciones se negocian en MEFF Renta Variable. MEFF Renta Variable (en adelante MEFF RV) es el Mercado de Productos Financieros Derivados de Renta Variable. La Sociedad Rectora del citado Mercado se llama tambin MEFF Renta Variable. Para poder acceder al Mercado MEFF RV, los Clientes deben operar a travs de un Miembro del Mercado (Entidades autorizadas que cumplen con una serie de requisitos establecidos segn la normativa vigente). Slo ellos, los Miembros de MEFF RV, tienen acceso directo al Mercado. Entre los Miembros del Mercado MEFF Renta Variable se encuentran los principales Bancos, Cajas de Ahorros, Sociedades y Agencias de Valores. Qu es una Opcin sobre una Accin? Una Opcin sobre una Accin no es ms que un derecho. Un derecho a comprar o vender una accin en una fecha determinada. La Opcin (derecho) de Compra de una accin se denomina Opcin Call. La Opcin (derecho) de Venta de una accin se denomina Opcin Put. Por obtener este derecho, el comprador pagar una cantidad (Prima) al vendedor. OPCIONES: OPCIONES DE COMPRA (EN INGLS CALL) Y OPCIONES DE VENTA (EN INGLS PUT) La Opcin Call: El derecho de compra Si usted tiene un derecho de compra, lo que le interesa es que el precio de las acciones suba. El comprador de la opcin de compra call adquiere un derecho de compra de acciones. el vendedor de la opcin de compra call asume una obligacin de venta de acciones. La Prima Precio de la Accin La Prima es la cantidad de dinero que el comprador de una Opcin paga por adquirir el derecho de compra (Opcin Call) o de venta (Opcin Put). A su vez, esta misma cantidad de dinero (Prima) es la que recibe el vendedor de la Opcin, obligndole a, en caso de ejercicio, vender (en el caso de una Opcin Call) o comprar (para una Opcin Put) las acciones al precio fijado (Precio de Ejercicio). LA PRIMA ES EL PRECIO DE LA OPCIN CALL O PUT. LA PRIMA LA PAGA EL COMPRADOR DE OPCIONES, Y LA RECIBE EL VENDEDOR DE OPCIONES

Lo que se negocia en el Mercado de Opciones es la Prima. Compradores y vendedores establecen diferentes precios de demanda y oferta de las Opciones, en base a sus expectativas sobre la evolucin del precio de las acciones. De esta manera, cuando el precio de demanda y oferta coinciden se produce un cruce, es decir, se realiza una operacin. Por lo tanto, al igual que en cualquier otro mercado, se trata de comprar barato y vender caro, es decir que si usted paga una prima de 40, intentar venderla a un precio superior y si vende por 25 intentar recomprarla a un precio inferior. Hay una gran variedad de Precios de Ejercicio y Vencimientos a disposicin de compradores y vendedores potenciales para que ellos negocien las diferentes Primas. Cmo se calcula la Prima? Supongamos que el precio de las acciones de BANCO SANTANDER es actualmente de 4.500 euros. Si quiere asegurarse un precio de compra de esa accin por 4.600 euros dentro de 45 das, cunto estara usted dispuesto a pagar hoy? Para contestar a esta pregunta habr que tener en cuenta los siguientes factores: 1?precio de la accin hoy (Precio del Activo Subyacente) 2?precio al que queremos asegurar el precio (Precio de Ejercicio) 3?tiempo durante el que queremos asegurar ese precio (Tiempo a Vencimiento) 4?dividendos que paga la accin durante ese periodo (Dividendos) 5?tipo de inters libre de riesgo que existe en ese momento (Tipo de Inters) 6?las expectativas que usted tiene acerca de cunto y con qu frecuencia va a variar el precio de la accin en el periodo establecido (Volatilidad).
SOBRE EL PRECIO DE LAS OPCIONES (PRIMA) INFLUYEN VARIOS FACTORES: PRECIO DE LA ACCIN, PRECIO DE EJERCICIO, TIEMPO QUE QUEDA HASTA QUE FINALICE EL DERECHO DE COMPRA O VENTA, DIVIDENDOS, TIPO DE INTERS Y VOLATILIDAD

Conjugando estos seis factores se obtendr un valor terico del precio de las Opciones, que le servir de referencia a la hora de realizar sus operaciones. Principales operaciones del mercado Resumiendo, las operaciones con derivados presentan los siguientes rasgos comunes:

1. Ser operaciones a plazo. Es decir, operaciones en las que, entre el momento de la contratacin y el de la liquidacin, transcurre un perodo de tiempo suficientemente dilatado como para hacer posible y conveniente la existencia de un mercado secundario. 2. Ser operaciones a medida. Esta caracterstica equivale a que las partes contratantes eligen libremente el activo subyacente seleccionado, la cantidad del mismo, su precio y la fecha de vencimiento. Este nivel de concrecin permite, siempre que se encuentre contrapartida, una adaeuroscin sumamente exacta a las necesidades de cada operador, garantizndole un precio de compraventa para el instrumento deseado, en la cantidad precisa y exactamente en la fecha futura buscada. 3. Ser operaciones con riesgo de liquidacin. Con las caractersticas antes citadas, las dos operaciones mencionadas presentan suficientes niveles de riesgo de liquidacin como para tener que seleccionar cuidadosamente el otro participante en la operacin. 4. Ser operaciones con fuerte apalancamiento. Esta caracterstica se pone de manifiesto considerando que ambas operaciones ofrecen la posibilidad de beneficios tericamente ilimitados sin ningn desembolso inicial, en el caso de Cobertura La primera funcin de los mercados a plazo es la de proporcionar un mecanismo de cobertura frente al riesgo de mercado, es decir, el riesgo de que el precio de mercado de un instrumento financiero vare ocasionando prdidas o menores beneficios. Atendiendo a las causas de esta variacin, significativas para el tema tratado, cabe hablar de tres variantes del riesgo de mercado. La primera de ellas, el riesgo de tipo de inters, mide las posibles prdidas, o menores beneficios, que puede generar una variacin en el nivel o estructura de los tipos de inters. A su vez, este riesgo slo se asume si se mantienen posiciones abiertas, que son aquellas en las que el plazo de vencimiento (o de modificacin de los intereses, si se trata de un instrumento financiero con tipo de inters variable) de un activo no coincide con el del pasivo con el que se financia9. Cuando el plazo del activo es superior al del pasivo, la posicin se denomina larga y produce prdidas, cuando los tipos de inters se elevan, o beneficios, cuando los tipos de inters descienden. Ante variaciones de igual signo de los tipos de inters, una posicin corta (plazo del pasivo superior al del activo) origina resultados contrarios. La segunda modalidad de riesgo de mercado es el riesgo de tipo de cambio, que mide las prdidas, o menores beneficios, que pueden originar variaciones en el tipo de cambio de la moneda nacional frente a la moneda en la que estn denominados los distintos activos y pasivos.

Especulacin Al contrario que en las operaciones de cobertura, con las que disminuye el nivel de exposicin al riesgo de mercado previamente existente, con las operaciones especulativas se asumen nuevos riesgos, es decir, se abren posiciones. Siempre que, por problemas relativos a su propia solvencia, no perturben la marcha de los mercados, la actuacin de especuladores dispuestos a asumir riesgos es indispensable para que puedan realizarse operaciones de cobertura con costes que no resulten prohibitivos. En gran parte, especulacin y cobertura son las dos caras de una misma moneda, dado que, en definitiva, la funcin bsica de los mercados a plazo es la de lograr una redistribucin de riesgos lo ms eficiente que sea posible entre agentes que desean desprenderse de ellos y agentes que, a cambio de una rentabilidad dada o en expectativa, desean adquirirlos. Es evidente que cabe casar dos operaciones de cobertura (al igual que dos especulativas), pero es evidente tambin que, sin la presencia de especuladores, la posibilidad de encontrar contrapartida sera mucho ms remota y que las oscilaciones de los precios seran mucho mayores en un terico mercado al que slo concurrieran agentes en busca de cobertura. Queda por tanto claro, que se trata de una actuacin que pretende obtener beneficios por las diferencias previstas en las cotizaciones, basndose en las posiciones tomadas segn la tendencia esperada. El especulador pretende maximizar su beneficio en el menor tiempo posible, minimizando la aportacin de fondos propios. Cuando se posee o se prev detentar una posicin firme de contado y no se adoeuros cobertura alguna, tambin se est especulando. Dicha actuacin debe calificarse de especulacin pasiva o esttica, a diferencia de la anteriormente enunciada, que se refiere a especulacin activa o dinmica. El elevado grado de apalancamiento financiero o efecto leverage que se consigue en los contratos de futuros hace especialmente atractiva para el especulador la participacin en dichos mercados; por ello, quienes realizan operaciones de carcter especulativo dinmico saben que el importante efecto multiplicativo de las plusvalas va a resultar muy gratificante cuando se prevea correctamente la tendencia de las cotizaciones. Precisamente por el alto grado de apalancamiento que incorporan los contratos de futuros y por su evolucin de carcter simtrico respecto a la generacin de prdidas y ganancias, los especuladores deben conocer que el mismo efecto multiplicativo, pero en sentido inverso, se produce al prever errneamente la tendencia de las cotizaciones, siendo por ello conveniente adoptar medidas de precaucin como complemento de la operacin especulativa. La especulacin es muy positiva para el buen funcionamiento del mercado, dotando al mismo de mayor grado de liquidez y estabilidad, as como de un mayor grado de amplitud,

flexibilidad y profundidad en la cotizacin de los contratos. Debe considerarse que la contrapartida negociadora de un especulador es, en numerosas ocasiones, alguien que realiza una operacin de cobertura. En el cuadro siguiente se presentan las principales operaciones especulativas dinmicas, en funcin de la tendencia prevista, de la actuacin a seguir en el mercado de futuros y del objetivo perseguido por el especulador. Arbitraje Dado que las operaciones comentadas son a medida y no se negocian en mercados organizados, es lgico que el mercado presente numerosas imperfecciones que, tericamente, podran ser aprovechadas por los arbitrajitos. Como es sabido, una operacin de arbitraje consiste en la compra y venta simultnea de un mismo instrumento financiero en diferentes mercados o diferentes segmentos de un mismo mercado, con el fin de obtener beneficios ciertos, aprovechando las imperfecciones del mercado y sin asumir riesgo. De ah deriva la funcin bsica que cumplen los arbitrajitos en todo mercado: contribuir a hacerlo ms integrado, limando las imperfecciones que puedan producirse en la formacin de precios. En este sentido, una operacin genuina de arbitraje se basa en la ejecucin de una estrategia cruzada de intercambios con las siguientes caractersticas: No requiere inversin inicial neta, ya que la operacin se realiza con financiacin ajena; si se realizara con fondos propios deber considerarse el coste de oportunidad correspondiente. Produce un beneficio neto positivo. Est libre de riesgo de sufrir prdidas. Las actuaciones arbitrajistas incluyen una extensa gama de operaciones cruzadas, entre las que se incluyen como ms representativos y habituales los arbitrajes futuro-contado, futuros-opciones, futuros y opciones de diferentes vencimientos y futuros y opciones iguales o similares, pero cotizados en diferentes mercados. El arbitraje es una operacin de oportunidad que se suele dar durante perodos de tiempo relativamente cortos; para ello, los arbitrajistas, atentos a la evolucin del mercado, deben actuar antes de que la intervencin de los restantes operadores elimine las oportunidades de arbitraje. El arbitrajista trata de obtener beneficios aprovechando situaciones anmalas en los precios de los mercados. Es la imperfeccin o ineficiencia de los mismos la que genera oportunidades de arbitraje. Sin embargo, a travs de dichas operaciones los precios tienden a la eficiencia. Debemos, por tanto, considerar que la intervencin del arbitrajista resulta positiva y necesaria para el buen funcionamiento del mercado.

2.4.) Informacin Es evidente, no obstante, que, en la prctica, la labor del arbitrajito se ve extraordinariamente dificultada en mercados no organizados y descentralizados, que no generan informacin, o lo hacen de forma excesivamente dispersa, y en los que resulta difcil encontrar contrapartida. En consecuencia, estos mercados a plazo a medida tampoco pueden cumplir adecuadamente otra de las funciones tradicionales de los mercados organizados de futuros y opciones: la de contribuir, a travs de sus precios, a reducir los costes de caeuroscin, elaboracin y difusin de la in-formacin, contribuyendo as a mejorar la asignacin de recursos y, en definitiva, a elevar el bienestar. Los productos en el mercado espaol Los contratos que actualmente se negocian son los mencionados en el apartado siguiente, al tratar de la evolucin de la contratacin. No obstante, en este epgrafe se ha preferido comentar las caractersticas bsicas tanto de los contratos actualmente negociados como de aquellos cuya introduccin es inmediata, con el fin de dar una visin global de las posibilidades que ofrecen estos mercados. Estructura y desarrollo actual del mercado de derivados en Espaa La primera regulacin de los mercados organizados de futuros y opciones surge en marzo de 1989, con unas caractersticas que derivan de dos hechos. El primero es la constitucin de importantes carteras de deuda pblica, cuyos tenedores demandaban instrumentos adecuados para la cobertura del riesgo de mercado en el que se vean incursos. El segundo son las limitaciones legislativas vigentes en ese momento, bsicamente la falta de desarrollo reglamentario de la Ley del Mercado de Valores, que impeda abordar el tema con globalidad, y la prohibicin, hasta entonces, de que los clientes pudieran operar a plazo en el mercado secundario de deuda anotada. Al regular estas ltimas operaciones, la Direccin General del Tesoro y Poltica Financiera opt por un criterio restrictivo, estableciendo la triple limitacin, de que la contrapartida fuese una entidad gestora con capacidad plena, de que el importe mnimo de cada operacin fuese de cien millones de euros y de que los modelos de contratos utilizados y el comienzo de esta operatoria fuesen aprobados por el Banco de Espaa. Se buscaba con ello que, salvo los grandes inversores institucionales, el resto de los particulares operasen a plazo en los mercados secundarios organizados de futuros y opciones. A la espera del desarrollo reglamentario de la Ley del Mercado de Valores en este tema, los nuevos mercados tuvieron que comenzar operando con la deuda del Estado como nico subyacente. De esta forma surgen, bajo la supervisin del Banco de Espaa, en noviembre

de 1989, el mercado de opciones, regido por Options Market Ibrica (OMIb), y, en marzo de 1990, el mercado de futuros, regido por Mercado de Futuros Financieros, S.A. (MEFFSA). Con una modificacin introducida en la Ley del Mercado de Valores por la Ley de Presupuestos Generales del Estado para 1990, aparecieron en nuestro ordenamiento los mercados secundarios organizados no oficiales, cuya autorizacin corresponde al Ministerio de Economa y Hacienda. Tanto OMIb como MEFFSA se acogieron a esta normativa, con lo que dejaron de ser mercados derivados de deuda del Estado anotada exclusivamente. Con ello, a la vez que formalmente pasaban a estar supervisados por la Comisin Nacional del Mercado de Valores, pudieron utilizar como activo subyacente, primero prstamos interbancarios a tres meses, y luego divisas. Tras la publicacin, en 1991, del Real Decreto regulador de los mercados oficiales de futuros y opciones, la especializacin inicial opciones en OMIb, futuros en MEFFSA se quiebra con la fusin de las sociedades annimas rectoras de ambos mercados. De esta forma, bajo la 130.denominacin comn de MEFFSA, el mercado con sede en Madrid pasa a especializarse en futuros y opciones sobre renta variable, mientras que el de Barcelona pasa a acoger la negociacin de futuros y opciones sobre tipos de inters y sobre divisas. Es obligado conocer y comentar el funcionamiento de esta institucin o sociedad, en este sentido sealar que empez su actividad en noviembre de 1989. MEFF realiza tanto las funciones de negociacin como las de Cmara de Compensacin y Liquidacin, perfectamente integradas en el mercado electrnico desarrollado por MEFF. La liquidez y utilidad de los contratos de MEFF ha quedado patente con los niveles de negociacin y la participacin de clientes residentes y no residentes en el mercado. 4.1.- Actividad econmica y de contratacin en MEFF A travs del volmen de contratacin podemos sealar algunos detalles cuantitativos que nos indiquen la posicin e importancia de este mercado desarrollado a travs de la institucin MEFF en Espaa. Expectativa de Mercado: En esta estrategia las expectativas de mercado son claramente alcistas. Beneficio: Se obtendr beneficio siempre que el precio del futuro suba. El beneficio obtenido ser la diferencia entre el precio al que hemos comprado el futuro y el precio al que lo vendamos, si es antes de vencimiento, o al precio de liquidacin a vencimiento (siempre que el precio de venta, o el de liquidacin a vencimiento, sea mayor que el precio de compra).

Perdida: Se pierde siempre que el precio del futuro baje. La prdida ser la diferencia entre el precio de venta, antes de vencimiento, o al precio de liquidacin a vencimiento, y el precio de compra (siempre que el precio de venta, antes de vencimiento, o al precio de liquidacin a vencimiento, est por debajo del precio al que compramos). Las estrategias exitosas se adaptan a las situaciones externa (condiciones industriales y competitivas) e interna (puntos fuertes y dbiles oportunidades, y amenazas). La tabla presenta una lista resumida de las ms importantes consideraciones de las situaciones y opciones estratgicas. Para que la estrategia concuerde con la situacin, los analistas deben empezar por tener una visin general del ambiente industrial y de la posicin competitiva de la compaa en la industria En qu tipo de entorno industrial opera la compaa (emergente, de crecimiento rpido, maduro, fragmentado, global, de productos bsicos)? Qu opciones y posturas estratgicas se adaptan mejor a este ambiente? Qu posicin en la industria ocupa la compaa (fuerte, dbil, agobiada por crisis, lder en segundo lugar, derrotada)? Cmo influye la posicin de la compaa en sus opciones estratgicas debido a la etapa de desarrollo de la industria; en especial, qu opciones tienen que descartarse? Todas estas preguntas se pueden responder sabiendo implementar los siguientes conceptos: Tnel Bajista: El tnel bajista, tambin denominada tnel vendido es una estrategia (opuesta al tnel alcista lgicamente) que se realiza con opciones, vendiendo una call y comprando una put sobre el mismo subyacente y con mismo vencimiento pero con precios de ejercicio distintos. El precio de ejercicio de la put debe ser inferior al precio de ejercicio de la call. Se parece mucho a la venta de un futuro sinttico debiendo realizarse cuando existan espectativas bajistas en el mercado. La diferencia fundamental es que en el tnel existe una zona central que ni se gana ni se pierde salvo por la diferencia de primas, ya que no se ejercen ninguna de las opciones que conforman la operacin. El beneficio es ilimitado y se obtiene a partir de precios del subyacente inferiores al precio de ejercicio de la call, es decir, inferior. En este tramo inferior de precios, se ejerce la put pero no as la call, de la que nos quedaramos con toda la prima cobrada. Su formulacin es la siguiente: Beneficio = Precio de ejercicio Precio subyacente +/- prima neta Tnel Alcista: El tnel alcista es una estrategia con opciones que consiste en comprar una call y vender una put con mismo vencimiento pero con precios de ejercicio distintos. El precio de ejercicio de la put debe ser inferior al precio de ejercicio de la call.

Es una operacin muy parecida a la compra de un futuro sinttico de un subyacente sobre el que estemos operando y, por tanto, se debe realizar cuando existan expectativas alcistas. A esta estrategia se le denomina tambin tnel comprado por ese motivo. Entre los dos precios de ejercicio no existe ni beneficio ni prdida salvo el resultado que se produzca por las diferencias de primas pagadas y cobradas por la call y la put respectivamente. Es un intervalo de precios donde no se ejerce ni la call ni la put. A partir de que el precio del subyacente supere al precio de ejercicio superior, se ejercer la call dando lugar a un beneficio tanto mayor cuanto ms suba el precio. La put no se ejercer y por tal motivo se cobra toda su prima. El beneficio es ilimitado y se puede formular de la siguiente forma: Beneficio = Precio subyacente Precio de ejercicio +/- prima neta Mariposa Comprada: Estrategia con riesgo y beneficios limitados, especialmente aconsejable si no se esperan movimientos exagerados en el mercado. La estrategia combina la compra de dos Call, una con un precio de ejercicio alto y otro ms bajo, y la simultnea venta de dos Calls con precio de ejercicio intermedio. Esta estrategia es aconsejable cuando no se esperan movimientos pronunciados de subida o de bajada en el precio del activo subyacente. Es muchas veces utilizada por los inversores que quieren aprovecharse de una previsin de un movimiento plano en el precio del activo subyacente, pero que no estn dispuestos a asumir el riesgo ilimitado del cono vendido o de la cuna vendida. La Mariposa comprada es una estrategia que permite evitar grandes prdidas en el caso de que se produzca un movimiento adverso del mercado. El beneficio potencial de la mariposa comprada es menor que el del cono vendido; su beneficio mximo est limitado y se produce cuando, al vencimiento de las opciones, el precio del activo subyacente es igual al precio de ejercicio de las Calls vendidas. Los puntos de equilibrio de la estrategia tienen lugar cuando el precio del activo subyacente es igual al precio de ejercicio menor menos la prima neta pagada, o al precio de ejercicio mayor ms la prima neta pagada.