Costo de capital M.en F.

Riquet Zequeira Fernndez

Determinacin Del Costo del Dinero

Como se ha sealado de manera implcita o explcita, la tasa de descuento debe
corresponder al costo de oportunidad de los proveedores de capital, ya sea en forma de
deuda o de aportacin accionaria para llevar a cabo el proyecto.
AI aplicar el mtodo del valor presente, se acostumbra utilizar como tasa de descuento el
costo del capital, el cual se define en funcin de la rentabilidad deseada por los
proveedores de recursos (pasivo y capital). De esta forma, al determinarse el valor
presente de los flujos asociados a un instrumento, se puede estimar su valor de mercado.
Debido a la incertidumbre asociada a los flujos del proyecto, al incluirse un diferencial
sobre una tasa libre de riesgo el inversionista busca obtener un premio o ajuste por el
riesgo de sus inversiones. En el caso de las fuentes de financiamiento crediticio, este
principio se aplica cuando existe un riesgo por insolvencia. No obstante la aparente lgica
de estos principios, como se ver ms adelante, incluir un diferencial sobre un
instrumento libre de riesgo no necesariamente es la mejor estrategia para hacerle frente.
El promedio ponderado del costo del capital (PPCC) es igual a la suma de los costos de
los diferentes tipos de capital, cada uno ponderado por su proporcin en la estructura
de capital (Es lo que le cuesta a una compaa obtener recursos).


Donde:
CCPP (WACC)=Costo de capital promedio ponderado.
Pd = Porcentaje de participacin de deuda.
Pap = Porcentaje de participacin de las acciones preferentes.
Pur = Porcentaje de participacin de las utilidades retenidas.
Pac = Porcentaje de participacin de las acciones comunes.
Kd(1-t) = Costo de la deuda despus de impuestos.
Kap = costo de las acciones preferentes.
Kur = Costo de las utilidades retenidas.
Kac = costo de las acciones comunes.


( ) ( ) | | ( ) ( ) ( ) Kac Pac Kur Pur Kap Pap T KD Pd WACC CCPP * * ) * 1 * * + + + = =
Costo de capital M.en F. Riquet Zequeira Fernndez
1.- Determinacin del Costo del Componente de la Deuda Despus de Impuestos.
Es el costo de la deuda despus de impuestos, ya que es la tasa de inters menos los
ahorros fiscales que se obtienen por el inters que es deducible. Lo que hace que el costo
de la deuda sea inferior despus de los impuestos que antes de estos. Para las empresas
que producen perdidas este ahorro seria cero ya que al no pagar impuestos el costo de la
deuda no se deduce.
KD = Kd*(1-t)
Donde:
KD = Costo de la Deuda despus del ahorro en impuestos.
Kd = Costo de la deuda
t = Tasa fiscal

Ejemplo:
Se tiene un costo en la deuda del 20% y una tasa de fiscal del 28%, dado lo anterior el
costo de la deuda sera el siguiente:
KD =.20*(1-.30)=.144*100=14.40%

Explicacin de la formula:
Se tienen dos empresas, mismas que tienen idnticas ventas y costos de ventas, la
diferencia entre ambas se encuentra en que la empresa A tiene una deuda de $400,000.00
por la cual paga el 20% y la empresa B est libre de endeudamiento.






Costo de capital M.en F. Riquet Zequeira Fernndez

A B
Ventas 700,000 700,000

costo de Ventas
300,000 300,000

Utilidad Bruta 400,000 400,000

Gastos de Operacin
100,000 100,000

Utilidad Antes de Intereses e
Impuestos.
300,000 300,000
Intereses 80,000 0

Utilidad despus de Intereses y antes
de Impuestos.
220,000 300,000

Impuestos (tasa del 28%) 61,600 84,000 22,400.00
Ahorro en
Impuestos
Utilidad Neta 158,400 216,000

Total de Intereses 80,000
Ahorro por Impuestos
22,400
Pago Efectivo 57,600
Deuda 400,000
Costo de la Deuda menos parte
deducible de impuestos.
14.40%

2.-Costo de las Acciones Preferentes.- Su costo es igual de Dp( dividendos preferentes)/Pn
(precio neto de la accin) o el valor que la empresa recibir despus de deducir los costos
de intermediacin financiera.


Kap = costo de las acciones preferentes.
Dp = dividendo preferente.
Pn =Precio de la accin. (El precio neto de la accin se determina restndole al precio que
se colocan las acciones en el mercado accionario los gastos de colocacin (tambin
pueden expresarse en porcentaje).


Pn
Dp
Kap =
Costo de capital M.en F. Riquet Zequeira Fernndez
Ejemplo: Una empresa tiene acciones preferentes que pagan un dividendo de $15.00 por
accin y que se venden en $100.00 por accin, el costo de intermediacin es de 3.5% o de
$3.5 por accin, con lo que obtendr $96.50 por accin para la empresa, Cul es el costo
de las acciones preferentes?

As el costo de las acciones preferentes es del 15.54%

3.- Costo de las Utilidades Retenidas.- Es la tasa de rendimiento que exigen los accionistas
para que las empresas retengan sus utilidades, y como mnimo debe ser el rendimiento
que pagan a los accionistas comunes, es decir el capital contable.
El costo de las utilidades retenidas se determina con cualquiera de los enfques descritos
en el cuadro siguiente.
ENFOQUE
CAPITAL ASSET PRICE
MODEL
RENDIMIENTO EN
BONOS+PRIMA DE RIESGO
RENDIMIENTO EN
DIVIDENDOS MS TASA
DE CRECIMIENTO.
Formula


Componentes
TLR = tasa libre de Riesgos
(Cetes, o T-Bill)
Rsb = rendimiento sobre
bono
Po =Precio neto de la
accin
bi = Coeficiente beta de la
accin.
PR = Prima de Riesgo
Dc= dividendos comunes
esperados.
TRM = tasa de rendimiento
del Mercado.(Rendimiento
del IPC)
g =tasa de crecimiento
proyectada por los
analistas de valores y que
se refleja en una ganancia
de capital.

Capital Asset Price Model.- En el caso de la tasa libre de riesgos se utiliza el rendimiento de los
instrumentos libres de riesgos, en Mxico se usa la tasa que pagan los Cetes (instrumentos sin
riesgo crediticio, ya que es emitido por el gobierno federal para financiarse y la posibilidad de que
no pague sus pasivos es casi nula, por tal motivo se le considera libre de riesgo).
La tasa de rendimiento del mercado es la tasa promedio que han pagado los mercados financieros
accionarios, aqu puede utilizarse el rendimiento promedio que ha generado invertir en un
portafolio accionario en la bolsa de valores usando el ndice de precios y cotizaciones (IPC) de la
Bolsa Mexicana de Valores.
( ) PR Rsb Kur + =
bi TLR TRM TLR Kur ) ( + =
Costo de capital M.en F. Riquet Zequeira Fernndez
La Beta (bi) es una medida de volatilidad de una accin determinada comparada con las
variaciones del mercado accionario en su conjunto.
Como ejemplo de este enfoque supongamos que tenemos los siguientes datos:
TLR = tasa libre de Riesgos (Cetes, o T-Bill) = 6.5%
bi = Coeficiente beta de la accin.= 1.3%
TRM = tasa de rendimiento del Mercado (IPC) =20%



Ejemplo de la determinacin del coeficiente beta:

IPC Precio Accin
Rendimiento
del Mercado
o IPC (Rm)
Rendimiento
de la Accin
(Ri)
Cuadrado
rendimiento
del Mercado
(Rm
2
)
Rm x Ri
18/08/200X 6,386.66 23.60
20/08/200X 6,345.13 23.40 -0.007 -0.008 0.0000423 0.000055
22/08/200X 6,341.30 23.30 -0.001 -0.004 0.0000004 0.000003
23/08/200X 6,367.00 23.45 0.004 0.006 0.0000164 0.000026
24/08/200X 6,293.55 22.95 -0.012 -0.021 0.0001331 0.000246
25/08/200X 6,181.15 22.85 -0.018 -0.004 0.0003190 0.000078
28/08/200X 6,226.37 22.95 0.007 0.004 0.0000535 0.000032
29/08/200X 6,331.28 23.35 0.017 0.017 0.0002839 0.000294
30/08/200X 6,572.91 24.60 0.038 0.054 0.0014565 0.002043
31/08/200X 6,664.82 25.10 0.014 0.020 0.0001955 0.000284
01/09/200X 6,722.41 25.35 0.009 0.010 0.0000747 0.000086

Suma 0.0525 0.0736 0.0026 0.0031

Media 0.0053 0.0074 0.0003 0.0003

Varianza 0.0002555 0.0004182

Formula:

2
1 1
2
1 1 1
|
|
.
|

\
|

=


= =
= = =
n
j
m
n
j
m
n
j
m
n
j
i
n
j
m i
r r n
r r r r n
i |
( ) ( )
( )
20 . 1
0525046 . 0025753 . * 10
0525046 . * 0736345 . 0031466 . * 10
2
=

= i |
Costo de capital M.en F. Riquet Zequeira Fernndez




Rendimiento en Bonos ms Prima de Riesgo.- Aunque es un procedimiento muy sencillo,
la prima de riesgo que se utiliza en la empresa esta en funcin de la empresa y sus
rendimientos en los mercados, de manera que es muy importante considerar el sector al
que pertenece la empresa y su desempeo particular.


Rsb = rendimiento sobre bono (pueden ser los cetes)= 6.5%
PR = Prima de Riesgo = 10 puntos porcentuales.


Rendimiento en Dividendos ms Tasa de Crecimiento.- Uno de los argumentos que se
emplea para recurrir a este enfoque es que las acciones recibirn dividendos y stos
deben incrementarse a una tasa constante, segn el desempeo de la empresa emisora
de las acciones, su formula es:

( ) PR Rsb Kur + =
Costo de capital M.en F. Riquet Zequeira Fernndez
Po =Precio neto de la accin
Dc= dividendos comunes esperados.
g =tasa de crecimiento proyectada por los analistas de valores y que se refleja en una
ganancia de capital.

Una parte esencial de esta frmula consiste en determinar la tasa de crecimiento de la
empresa (g), la cual se determina en base al siguiente razonamiento:
(Rendimiento sobre Capital)





Ejemplo: Una empresa tiene utilidades en el ejercicio por $500,000, despus de acciones
preferentes, de las cuales decreta dividendos comunes por $300,000, si el precio de venta
de las acciones fue de $50 pesos, el costo de intermediacin es del 5%, su prximo
dividendo esperado es de $9.0 y el rendimiento sobre el capital fue de un 15% Cul es el
costo de las utilidades retenidas?






Costo de capital M.en F. Riquet Zequeira Fernndez

4.-Costo de las Acciones Comunes de Emisin Reciente, o del Capital Contable Externo.-
debido a los costos de flotacin o e intermediacin implcitas en la venta de acciones
nuevas comunes, este costo es ms alto que el Kur (costo de las utilidades retenidas). La
frmula matemtica es:


Acc = Costo de las acciones comunes.
DC = dividendos.
Po = Precio de la accin.
F = costo de flotacin o intermediacin.
g =Tasa esperada de crecimiento.

Ejemplo: El precio de una accin en el mercado burstil es de $75, el costo de
intermediacin es de 3.5%, la tasa de crecimiento de la empresa es de 1.5% y el dividendo
comn es de $17 por lo que al sustituir las cantidades es de:


5.- Deuda a corto plazo.-Solo se debe incluir la deuda a corto plazo si:
representa 10%o ms de los activos.
Su costo representa 50%del costo de alguna de las fuentes que conforman el costo
de capital ponderado.
La utilizacin de estas es permanente y estas se renuevan cada que vencen.

Deben tenerse en cuenta algunas limitaciones en el clculo del costo de capital,
destacando que los proveedores de capital esperan un pago que tenga en cuenta:
La utilizacin de recursos a lo largo del tiempo.

Un elemento de riesgo asociado con la posibilidad de que la firma no tenga
capacidad de pagar el capital o los intereses.

El costo del capital combina ambos factores en una sola medida.

g
F Po
DC
Acc +

=
) 1 (
% 99 . 24 2499 . 015 .
) 035 . 1 ( 75
17
= = +

= Acc
Costo de capital M.en F. Riquet Zequeira Fernndez
El PPCC representa el promedio de todos los riesgos de una compaa, por lo que
no hay razn para suponer que una nueva inversin va a tener el mismo riesgo que
el promedio de las inversiones actuales.

Si una compaa acepta inversiones cuyas caractersticas difieren del promedio, es
probable que el costo de capital de la compaa cambie con las nuevas inversiones.

Aumentar la tasa de descuento para tomar en cuenta el riesgo puede hacer menos
deseable una inversin; sin embargo, no se puede afirmar que efectivamente se
toma en consideracin el riesgo.

Si se utiliza el PPCC, se recomienda que tambin se utilicen otras tasas de
descuento.

No obstante las limitaciones sealadas, el PPCC se emplea ampliamente ya que su
definicin lo hace atractivo en forma intuitiva.

Costo de capital M.en F. Riquet Zequeira Fernndez

ESTRUCTURA DE CAPITAL.

Es la manera en que la empresa combina las diversas fuentes de financiamiento para
obtener los recursos necesarios que requiere, tanto para operacin como para expansin.
Principales Fuentes de Financiamiento:
1.-Deudas
2.-Emisin de acciones Preferentes.
3.- Emisin de acciones comunes.
4.- Utilidades retenidas.

La determinacin de la estructura del capital consiste en conocer el porcentaje que cada
fuente de financiamiento participa de todo el capital.
Ejemplo:

Monto de Financiamiento: $1,000,000.00
Fuentes de Financiamiento
Monto de
recursos
Porcentaje en la
Estructura
1.-Deudas 200,000 20%
2.-Emisin de acciones Preferentes. 500,000 50%
3.- Emisin de acciones comunes. 200,000 20%
4.- Utilidades retenidas. 100,000 10%
Total 1,000,000 100%


Costo de capital M.en F. Riquet Zequeira Fernndez

Estructura de Capital para el Clculo del Costo de Capital

En resumen el costo de cada una de las fuentes de financiamiento, multiplicada por su
participacin en la estructura de capital tenemos como resultado el costo de capital de la
empresa.
Fuentes de Financiamiento
Monto de
recursos
Participacin en
la Estructura
Costo de la
Fuente de
Financiamiento
Costo de la
Fuente de
Financiamiento
1.-Deudas 200,000 0.20 0.15 0.03
2.-Emisin de acciones
Preferentes. 500,000 0.50 0.18 0.09
3.- Emisin de acciones
comunes. 200,000 0.20 0.22 0.044
4.- Utilidades retenidas. 100,000 0.10 0.19 0.019
Total 1,000,000 100% 18.30%

As el 18.30% es el costo por el uso de la estructura de capital mostrada anteriormente.
.
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EVA (VALOR ECONMICO AGREGADO).

EL valor econmico agregado compara la inversin que se realiza en la empresa con los
costos que se incurren en el uso del capital, parte del hecho de que una empresa, an
generando utilidades puede estar generando o destruyendo valor dentro de la
organizacin.
Decimos que un rea de la empresa, maquinaria, o lnea de negocio genera valor si y
solo si el rendimiento que genera excede al costo del capital que se invirti para su
puesta en marcha y operacin.
La frmula del Valor Econmico Agregado se obtiene al multiplicar el capital invertido
por la diferencia entre el rendimiento sobre el activo, menos el costo de capital de los
activos de la empresa.

) dim ( Capital de Costo Activo sobre iento ren X s Inversione EVA =
El rendimiento sobre capital se determina de la siguiente manera:
S INVERSIONE DE TOTAL
EJERCICIO DEL RESULTADO
ROA
.
=
Misma que mide el rendimiento que genera la empresa por cada peso que es invertido
en ella, tanto de accionistas como de acreedores. Ejemplo:

Costo de capital M.en F. Riquet Zequeira Fernndez
Enero Febrero Marzo Abril Mayo Junio Julio
Ventas $435,036 $435,036 $435,036 $435,036 $435,036 $435,036 $435,036
Costo de Ventas $284,158 $284,158 $284,158 $284,158 $284,158 $284,158 $284,158
Utilidad Bruta $150,878 $150,878 $150,878 $150,878 $150,878 $150,878 $150,878
Gastos de Operacin:
Gastos de Venta $33,972 $33,994 $34,016 $34,038 $34,060 $34,082 $34,104
Gastos de Produccion $30,193 $30,826 $30,858 $30,889 $30,921 $30,953 $30,984
Gastos de Administracion $34,475 $34,475 $34,475 $34,475 $34,475 $34,475 $34,475
Utilidad de Operacin $52,238 $51,582 $51,529 $51,476 $51,422 $51,368 $51,314
Productos Financieros $0 $0 $0 $0 $0 $0 $0
Gastos Financieros $0 $0 $0 $0 $0 $0 $0
Utilidad Antes de Impuestos $52,238 $51,582 $51,529 $51,476 $51,422 $51,368 $51,314
ISR $14,627 $14,443 $14,428 $14,413 $14,398 $14,383 $14,368
PTU $5,224 $5,158 $5,153 $5,148 $5,142 $5,137 $5,131
Resultado del Ejercicio $32,387 $31,981 $31,948 $31,915 $31,882 $31,848 $31,815
"LOSETAS FINAS, S.A. DE C.V."
Estado de Resultados Proforma


Inicial Enero Febrero Marzo Abril Mayo Junio Julio
Circulante
Caja y Bancos 600,000 456,339 464,546 472,721 480,862 526,470 572,045 617,586
Inventarios 0 152,275 152,275 152,275 152,275 152,275 152,275 152,275
Clientes 0 0 0 0 0 0 0 0
Total Activo Circulante 600,000 608,614 616,821 624,995 633,137 678,745 724,319 769,860
Fijo
Maquinaria yEquipo 1,028,865 1,028,865 1,028,865 1,028,865 1,028,865 1,028,865 1,028,865 1,028,865
Depreciacion Acumulada de
Maquinaria y Equipo 0 8,574 17,148 25,722 34,295 42,869 51,443 60,017
Equipo de Reparto 193,757 193,757 193,757 193,757 193,757 193,757 193,757 193,757
Depreciacion Acumulada de
Equipo de Reparto. 0 4,037 8,073 12,110 16,146 20,183 24,220 28,256
Equipo de Computo. 36,800 36,800 36,800 36,800 36,800 36,800 36,800 36,800
Depreciacion Acumulada de
Equipo de Computo 0 920 1,840 2,760 3,680 4,600 5,520 6,440
Mobiliario y Equipo de Oficina 23,490 23,490 23,490 23,490 23,490 23,490 23,490 23,490
Depreciacion Acumulada de
Mobiliario y Equipo de Oficina. 0 196 392 587 783 979 1,175 1,370
Total Activo Fijo. 1,282,912 1,269,186 1,255,460 1,241,733 1,228,007 1,214,281 1,200,555 1,186,828
Total de Activo. 1,882,912 1,877,800 1,872,281 1,866,729 1,861,144 1,893,026 1,924,874 1,956,689
PASIVO
A Corto Plazo
Proveedores 150,000 112,500 75,000 37,500 0 0 0 0
A Largo
Plazo Capital 1,732,912 1,732,912 1,732,912 1,732,912 1,732,912 1,732,912 1,732,912 1,732,912
Resultado del Ejercicio 0 32,387 31,981 31,948 31,915 31,882 31,848 31,815
Resultado de Ejercicios
Anteriores.
0 0 32,387 64,369 96,317 128,232 160,114 191,962
Total de Pasivo ms Capital. 1,882,912 1,877,800 1,872,281 1,866,729 1,861,144 1,893,026 1,924,874 1,956,689
Balance General Pro-Forma
"LOSETAS FINAS, S.A. DE C.V."


Costo de capital M.en F. Riquet Zequeira Fernndez
Por ejemplo, en el caso de la empresa losetas finas, tiene una utilidad en el mes de enero de
$31,981.00 una inversin de $1,877,800.00, si el costo de capital de la empresa es del 25% anual,
el valor econmico agregado se compone de la siguiente manera.

ROA= mensual % 70 . 1
800 , 877 , 1
981 , 31
=
Costo de Capital= % 08 . 2 30 *
360
% 25
=
64 . 135 , 7 $ %) 08 . 2 % 70 . 1 ( * 800 , 877 , 1 = = EVA
Lo que significa que la empresa a pesar de generar utilidad ha perdido valor ya que el
costo de sus recursos excede el rendimiento de los mismos.