Tema 4 DF I 1314

EL ENFOQUE DE OPCIONES REALES
1. Las insuficiencias de los modelos basados en el descuento de flujos 2. La analoga entre opciones reales y opciones financieras 3. Los modelos de valoracin 4. El valor actual neto ampliado y la cartera de opciones reales
Referencias bibliogrficas:
Brealey, B l M Myers y Allen All (2010 (2010, cap. 23); 23) Copeland, C l d Koller K ll y Murrin M i (2004, (2004 cap. 20) 20); Fernndez (2004, cap. 34) Otros: Amram y Kulatilaka (1999); Copeland y Antikarov (2001), Mascareas, L Lamothe, th Lpez L yL Luna (2005)
Prcticas:
Cuadernillo prob.: 8* (FACARSA), 9* (RNOL), 10 (ROCKTELL), 11 (MIPE), 12 (TATE), 13* (ACEROMAN), 14 (TRACTA), 15 (XYZ), 16 (ELECTRASA), 17 (BEI).
TEMA 4. DIRECCIN FINANCIERA I. GADE. DPTO ECONOMA FINANCIERA Y CONTABILIDAD. UVa.
El problema que pretende resolver: La seleccin de inversiones
Creacin de valor como objetivo de la empresa
VAN = Valor - Desembolso > 0 SELECCIONAR = VALORAR
El problema de la seleccin (decisin) se transforma en otro de valoracin
El problema de la valoracin
Valoracin de activos (tangibles/intangibles) ( g / g ) = Cuantificacin monetaria de la utilidad que proporcionan. = C Cuantificacin tifi i monetaria t i de d la l capacidad id d para generar renta a lo largo del tiempo. = V Valor l actual t l de d la l corriente i t de d los l futuros f t flujos fl j de d tesorera t esperados. Los desafos de la modelizacin/cuantificacin: - El futuro y la incertidumbre. - Es el valor realmente aditivo?
El modelo del descuento de flujos

E[FC 3 ] E[FC 1 ] E[FC 2 ] E[FC n ] Valor = + + + ... + + ... 2 3 n (1 + k) (1 + k) (1 + k) (1 + k) k = R f + [E(R M ) R f ]
Valor = valor actual de los flujos de tesorera esperados a lo largo del tiempo con un riesgo determinado = f (rentabilidad, riesgo) Problemas: Supone S una gestin ti pasiva i del d l proyecto. t No considera otras fuentes de valor diferentes de los fl j monetarios: flujos t i resultados lt d intangibles i t ibl y estratgicos. t t i
El enfoque de las opciones reales

Valor = capacidad que su propiedad otorga a la empresa para generar flujos de tesorera a lo largo del tiempo con un riesgo determinado. = f (rentabilidad, riesgo, flexibilidad y potencia) Caractersticas: Recoge g los fundamentos de valoracin: valor temporal p del dinero, aditividad del valor y relacin entre rentabilidad y riesgo. Asume una gestin activa del proyecto. Reconoce explcitamente otras fuentes de valor diferentes de los flujos monetarios: resultados intangibles y estratgicos. Extiende los modelos de valoracin de opciones financieras a la valoracin de los derechos de decisin empresarial.
Opcin de compra (CALL)
Ejemplo: j p CALL s/ accin a 1 mes y p precio de ejercicio j 105
0 S T < 10'5 CT = S T 10'5 S T > 10'5
= max[0; S T 10'5]
Valor al vencimiento de la opcin de compra
CALL
ST 105
ST X = 105
T= 0,083333 So= 10,4 Desv.tp.= 0,25 X= 10,5 r= 3,0%
Co = 026
Opcin de venta (PUT)
Ejemplo: PUT s/ accin a 1 mes y precio de ejercicio 10 105 5
10'5 S T PT = 0
S T < 10'5 S T > 10'5
= max[0;10'5 S T ]
Valor al vencimiento de la opcin de venta (PUT)
PUT
PUT = max [0; X-ST]
ST X = 10,5
T= 0,083333 So= 10,4 Desv.tp.= 0,25 X= 10,5 r= 3,0%
Po = 034
Qu es?
En sentido estricto La extensin de los modelos de valoracin de opciones financieras al anlisis de inversiones reales. Un enfoque basado en la aplicacin de la teora de opciones a la valoracin de inversiones productivas previstas en un entorno dinmico e incierto (Mun, (Mun 2002). 2002) E sentido En tid amplio li Una filosofa U fil f en la l cual l los l gerentes t pueden d f formular l las l opciones i estratgicas de la empresa teniendo en consideracin su efecto sobre el valor de sus ttulos societarios (Amram y Kulatilaka, 1999).
FACARSA: parmetros bsicos
Duracin estimada:
10 aos
Flujos l netos de tesorera:
t= FNT =
0 -
1 20
2 30
3 60
4 60
5 60
6 60
7 60
8 60
9 60
10 60
Desembolso:
280 millones de Euros
Rf:
4%
Prima por riesgo:
8%
El VAN tradicional
Dimensin Financiera:
0 -280 1 20 2 30 3 60 4 60 5 60 6 60 7 60 8 60 9 60 10 60
K= 12%
VAN=
- 280 + 27938 = - 062 millones de Euros
RECHAZO
FACARSA: Algo ms sobre los resultados estratgicos

En el mencionado estudio se incluye adems un resumen de los resultados estratgicos de la inversin En concreto, inversin. concreto el dossier revela la importancia de la instalacin de dicha planta productora de embutidos en Rusia tanto para la implantacin de su imagen de marca en este mercado, como para la adquisicin de valiosa informacin sobre las preferencias de sus consumidores. Ambos activos, imagen de marca y conocimiento del mercado, constituyen la base para la posible ampliacin del negocio en dicho mercado.
Se estima que el tiempo necesario para el desarrollo de la imagen de marca y para la obtencin de la informacin relevante es de tres aos, momento a partir del cual se prev que otros competidores inicien su entrada en el mercado ruso de productos crnicos Este tipo de consideraciones lleva a los promotores del proyecto a concluir que crnicos. el momento idneo para invertir en la construccin de una segunda planta productiva en Rusia coincide con el final del tercer ao. El valor actual de los flujos netos de tesorera derivados de la ampliacin del negocio se ha estimado en 250 millones, valor que se espera que flucte de manera continua con una desviacin tpica del 40% anual. El desembolso a efectuar para la adquisicin de las nuevas instalaciones se estima en 360 millones de euros.
FACARSA: Resultados estratgicos
1 inversin
I Imagen de d marca
I f Informacin i s/ / mdo d
2 inversin Mto inversin= final del 3er ao VA de los FNT= V0II= 250 millones de Euros Volatilidad del VA= 40% Desembolso = X = 360 millones de Euros
El VAN tradicional estratgico
1 inversin VAN i= i - 062 millones ill de d Euros E
2 inversin 2 VAN ii= - 360/(112)3+250 = -624
VAN i + VAN ii=
- 062 - 624 = - 686
RECHAZO
Los valores de la obligacin de invertir y de la opcin p de invertir
V l d Valor de la l obligacin bli i d de i inversin i Valor de la opcin de inversin V3II 360
Valor del proyecto (V3II) V3II = 360 = X
II Valor del derecho 0 si V3 360 II = II = max( V3 360;0) II de inversin [en T = 3] V3 360 si V3 > 360
Valor del derecho en T=0 Modelos de opciones

El VAN ampliado
1 inversin 1 VAN i= - 062 millones de Euros
Plazo (T) = 3 aos VA (Flujos) = V0II = 250 Desv. Tp (VII) = (VII) = 0,4 Precio ejercicio = X = 360 Tipo libre riesgo continuo = r = 3,92%
Opcin de inversin
C o = V 0II N ( d 1 ) X e r T N ( d 2 ) V 0II ln X d1 = 2 r + 2 + T T
d 2 = d1 T
d1 = - 0,01008; N(d1) = 0,495980; d2 = - 0,70290; N(d2) = 0,241060 C0 = 46,85
VAN i + C =
-0 062 62 + 46 4685 85 = 4623 46 23
ACEPTACIN
Recapitulando
El VAN tradicional: La valoracin miope

VAN = - 280 + 27938 = - 062 millones de Euros
El VAN tradicional estratgico: La valoracin astigmtica

VAN i + VAN ii = - 062 - 624 = - 686
El VAN ampliado: El anlisis correcto

VAN i + C = - 062 + 4685 = 4623
Valor de la empresa y sus inversiones
FUENTES DE VALOR
Negocios actuales (A (Assets-in-place) t i l )
Flujos de Flujos Tesorera
Descuento de Flujos
Valor de la empresa y sus inversiones
OTRAS FUENTES DE VALOR

Conocimiento Canales Mercado Producto Procesos Relaciones Lealtad Flexibilidad Imagen de Marca Invertir D i Desinvertir i Esperar Abandonar C ece Crecer ...
Activos Intangibles
Derechos o Posibilidades
VALOR ??
Modelos de Opciones
Otras fuentes de Valor: Flexibilidad y Crecimiento
C Crecimiento i i t (potencia) ( t i )
La capacidad o posibilidad proporcionada a la empresa para realizar en el futuro nuevas inversiones. Hay proyectos que incorporan oportunidades de crecimiento (nuevos proyectos) que son ms valiosas que el proyecto original. Las oportunidades estn intrnsecamente ligadas a la inversin inicial. inicial El aprovechamiento de las oportunidades depende de circunstancias futuras. Ejemplos (I+D+i). Proyectos de Investigacin y desarrollo (I+D+i) Desarrollo de nuevos productos. Introduccin en nuevos mercados. mercados
Otras fuentes de Valor: Flexibilidad y Crecimiento
Flexibilidad
Posibilidad de actuar sobre las inversiones realizadas moldeando sus resultados (flujos) en funcin de la evolucin de los acontecimientos f t futuros que escapan al l control t l actual t ld de l la empresa. Ejemplos Posibilidad de paralizar la produccin, reanudarla, intensificar o p reducir el ritmo de las operaciones. Incrementar o reducir los recursos comprometidos en un proyecto. La facultad de abandonar prematuramente una aventura inversora. La posibilidad de aplazar la decisin sobre un proyecto.
Las insuficiencias de los modelos basados en el descuento de flujos

La relevancia de las opciones reales en los proyectos de inversin. Proyectos sin i opciones i reales? l ?
Resulta prcticamente imposible pensar en un proyecto de inversin que no entrae la posibilidad de actuar, de un modo u otro, sobre su estado y, por tanto, sobre sus resultados (Myers,
1996 Kulatilaka 1996; K latilaka y Marcus, Ma c s 1992). 1992)
Una visin ms acorde con la gestin activa de los proyectos realizada por los directivos:
Directivos que nunca han odo hablar de Black y Scholes actan y deciden de acuerdo con los preceptos del enfoque de opciones (Myers, y , 1996; ; Adner y Levinthal, , 2004) ) reales (
Algunos ejemplos documentados en la literatura
La inversin en I+D en nuevos productos y nuevas tecnologas proporciona opciones de inversin y crecimiento (Merck, Glaxo, Petrobras British Petroleum, Petrobras, Petroleum Shell, Shell etc...) etc ) La inversin en exceso de capacidad proporciona opciones de expansin (REE, (REE Sprint, Sprint AT&T,...) AT&T ) El desarrollo simultneo de diferentes nuevos productos proporciona la opcin de eleccin en el desarrollo y posterior lanzamiento (Airbus, (Airbus Boeing, Philips, etc.) La inversin simultnea en diferentes pases proporciona opciones intercambio de productos y factores (HP-Compaq, General Motors) La inversin en instalaciones no eficientes de uso alternativo proporcionan opciones de intercambio de factores (Enron, New England Electric ) Electric...)

1 Las insuficiencias de los modelos basados en el descuento 1. de flujos 2 La analoga entre opciones reales y opciones financieras 2. 3. Los modelos de valoracin 4. El valor actual neto ampliado y la cartera de opciones reales
Tipos de opciones reales
Opcin de crecimiento (inversin) Opcin Opc de Abandono ba do o Opcin de Aplazamiento Otras opciones reales Para cada una de ellas analizaremos: Concepto Ejercicio Utilidad A l Analoga Ejemplos
LA OPCIN DE CRECIMIENTO (inversin)
CONCEPTO EJERCICIO UTILIDAD
Derecho a realizar nuevas inversiones en el futuro (si las condiciones que influyen en el valor del proyecto son favorables) SI: Apropiacin de ganancias esperadas ganancias futuras NO: Posibilidad de g Potenciar las posibles ganancias Reducir las posibles decisiones errneas Opcin de compra SUBY: VA(FNT) P.E.: Nuevo desembolso d b l t: Periodo de vigencia EJ al vencimiento: VA(FNT) > Desembolso Nuevos mercados; I+D; Nuevos productos
ANALOGA OG
EJEMPLOS
Opcin de Crecimiento
+
NPI OC
Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q
-A VA ...
Q1
Q
2
...
Q
n
LA OPCIN DE ABANDONO
CONCEPTO EJERCICIO UTILIDAD
Derecho a abandonar prematuramente un proyecto de inversin SI: Abandono del negocio NO: Continuacin (abandono futuro) Flexibilidad toma de decisiones Lmite a las prdidas [PRIMA] Opcin de venta SUBY: VA(FNT) P.E.: V. LIQ. (Valor liquidacin PI) t: Periodo de vigencia EJ al vencimiento: VA(FNT) < V. LIQ Cierre de p plantas; ; eliminacin de productos p
ANALOGA
EJEMPLOS
Valor al vencimiento de la opcin de venta (PUT)
PUT
PUT = max [0; X-ST]
ST
LA OPCIN DE INVERSIN
CONCEPTO EJERCICIO
Derecho a realizar un proyecto de inversin SI: Realizacin de la inversin NO: Posibilidad de invertir posteriormente Opcin de compra SUBY: VA(FNT) P.E.: Desembolso t: Periodo de vigencia EJ al vencimiento: VA(FNT) > Desembolso
ANALOGA
LA OPCIN DE APLAZAMIENTO
Derecho a aplazar la decisin de aceptacin o rechazo de un PI. Aceptacin rechazo - opcin inversin SI: Aplazamiento, no ejercicio de la opcin de i inversin, i derecho d h futuro f t NO: No aplazamiento y ejercicio o abandono de la opcin de inversin Flexibilidad toma de decisiones Anlisis del proyecto Reducir el capital expuesto Evita prdidas y no renuncia a ganancias Opcin de compra americana (ejercicio o no) SUBY: VA(FNT) PE : I P.E.: t: Periodo de vigencia ( ahora) ) > VA(invertir ( maana) ) EJ: VA(invertir Yacimiento de minerales
CONCEPTO
EJERCICIO
UTILIDAD
ANALOGA (a travs de ( opcin inversin) EJEMPLOS
La analoga entre opciones reales y opciones financieras

OPCIN DE CRECIMIENTO Inversin requerida VA (FNT) Periodo de decisin Riesgo del proyecto Valor del dinero OPCIN DE ABANDONO Valor de liquidacin VA (FNT) Periodo de decisin Riesgo g del p proyecto y Valor del dinero X VII T X VII T OPCIN DE COMPRA Precio de Ejercicio Valor Subyacente Fecha de ejercicio Volatilidad Activo libre riesgo OPCIN DE VENTA Precio de Ejercicio Valor Subyacente Fecha de ejercicio Volatilidad Activo libre riesgo
Rf
+ + + + + + + -
Rf
Dnde invertimos?
I+D-1 Desembolso =A
I+D-2 Desembolso =A
Tecnologa 1
Tecnologa 2
Produccin y comercializacin PRODUCTO 1 Desembolso =B VA Flujos Fl j = V Riesgo =
Produccin y comercializacin PRODUCTO 2 Desembolso =B VA Flujos Fl j = V Riesgo = 2

Los modelos de valoracin
Soluciones analticas
Mtodos numricos
Black, Scholes y Merton M t
Extensiones
Dificultad para incorporar: Caractersticas no estandarizadas. Ejercicio anticipado.
Los modelos de valoracin
Soluciones analticas
Mtodos numricos
Aproximaciones analticas Diferencias finitas Modelo binomial Simulacin
De la solucin
D l De la ecuacin i
Del proceso
El modelo binomial de valoracin de opciones

S1u=uS0 S0 S1d=dS0 1-p p
S0= X= Rf= u= d d= p= = = =
Variables
Cotizacin del subyacente Precio de ejercicio Rentabilidad libre de riesgo. Multiplicador movimiento al alza. Multiplicador l l d movimiento a la l baja. b Probabilidad de alza. Rentabilidad por dividendo. Rentabilidad por plusvala. Rentabilidad total = +
O i de Opcin d compra ( venta) t )

C0 = f(S0; X; T=1)
C0 =
?
G0 = A S0 + B
C1u = max(0; uS0-X) C1d = max(0; (0 dS d S0-X) X) ; A, A B t.q. t q G1= C1 G1u = A (S1u +S0)+B (1+Rf ) = C1u G1d = A (S1d +S0) +B (1+Rf ) = C1d
El modelo binomial y la valoracin neutral al riesgo

Resolviendo el sistema:
A= B= C1u C1d S1u S1d 1 (C1d (S1u + S 0 ) C1u (S1u + S 0 )) (1 + R f ) (S1u S1d )
G0 = A S 0 + B = ... =
1 (1 + R f ) d u (1 + R f ) + C C 1u 1d (1 + R f ) ud ud
Arbitraje: Go=Co
C0 = 1 (1 + R f ) d u (1 + R f ) C + C 1u 1d (1 + R f ) ud ud
haciendo
(1 + R f ) d u (1 + R f ) = q 1q = ud ud
C0 =
1 (C1u q + C1d (1 q)) (1 + R f )
El modelo de Black y Scholes Opciones p europeas p de compra p y de venta

V i bl Variables
S= Cotizacin del subyacente X= Precio de ejercicio r= Rentabilidad R t bilid d libre lib de d riesgo i (tasa (t anual l continua). T= Plazo hasta vencimiento (en aos). N()= Probabilidad acumulada de una distribucin normal estndar. = Rentabilidad por dividendo (tasa anual continua).
C 0 = S0 e T N (d1 ) X e r T N (d2 )
P0 = Xe r T N ( d2 ) S0e T N ( d1 )
= Volatilidad V l tilid d anual l del d l subyacente. b t
2 S0 ln + r + T 2 X d1 = T
d2 = d1 T
Supuestos: Los activos son perfectamente divisibles y no existen costes de transaccin ni impuestos. No existen lmites a las compras y ventas a crdito. Prstamos y endeudamiento a un mismo tipo de inters. Precio del subyacente sigue un proceso geomtrico Browniano:
dSt = St dt + St dzt

El VAN ampliado
VAN AMPLIADO = VAN esttico + VA(OR) O i Opciones: Opcin de Opcin de Opcin de Opcin de Opcin de ampliacin / Opcin de crecimiento reduccin / Opcin de abandono modificacin del ritmo operativo intercambio de factores y productos aplazamiento / Opcin de inversin
La interaccin opciones reales: Las 4 opciones principales
E[FC 1 ] E[FC n ] + ... + + ... + Valor actual OR Valor ampliado = n (1 + k) (1 + k)

Cartera de opciones reales y el proceso de inversin
ENTORNO IDENTIFICACIN de la cartera crtica de opciones RECONOCIMIENTO de las Opciones objetivo
ACTUAL cartera de opciones
ADQUISICIN de las opciones (INVERSIN)
MANTENIMIENTO d l de las opciones i (Inversiones adicionales)
INVERSIN EJERCICIO de la opcin DESINVERSIN

ABANDONO de la opcin
El VAN ampliado nos permite
Evitar el rechazo de oportunidades que contribuyen a crear valor en la empresa (por sus opciones reales). Evitar el ejercicio ineficiente (bien por anticipado, bien por tardo) de las opciones disponibles. Evitar la costosa duplicacin de opciones previamente adquiridas por la empresa. Reconocer las opciones reales ms valiosas para la empresa. En definitiva, definitiva la ms adecuada planificacin y gestin de una de las principales fuentes de valor en la empresa.
Redefiniendo el modelo de cartera de proyectos

1. 2. 3. 4. Cartera de proyectos de inversin y diversificacin eficiente del RIESGO. Relacin entre RENTABILIDAD y riesgo (sistemtico). FLEXIBILIDAD y oportunidades de CRECIMIENTO. El valor de los resultados no monetarios. Ingredientes del valor de los proyectos de inversin: Rentabilidad Riesgo Crecimiento Flexibilidad.
VA PI OPCIONES REALES
ACCIONES
DEUDA
El valor de las opciones en el valor de mercado de la empresa
Assets-in-place
V ?
Valor de mercado de las opciones reales
Kester (1984): 15 empresas (3 empresas x 5 sectores) BN perpetuo y constante; K =15, 20, 25% VGO= 7% - 88% Otros: D b lt Hi Danbolt, Hirst tyJ Jones (2002) Andrs, Azofra y Fuente (2005 y 2006) Bernardo, Chowdhry and Goyal (2007) Alessand i Lander Alessandri, Lande y Bettis (2007)
Utilizacin del enfoque
SECTOR FARMACETICO: Merck & Co., Glaxo: Emplean la frmula de Black y Scholes adaptada para valorar las inversiones en I+D. PETRLEO: Arco, Ozark oil; Petrobas; British Petroleum, Shell; Amoco Netherlands Petroleum Company: Valoracin de las opciones de inversiones concatenadas en la inversin en reservas petrolferas. AERONATICA: Boeing: Valoracin de las opciones de crecimiento e intercambio asociadas al I+D en nuevos productos. d t AUTOMVIL: Ford, General Motors, Antoln-Irausa: Valoracin de las opciones de crecimiento e inte cambio asociadas a la globalizacin. intercambio globali acin ELECTRNICA: Philips, HP-compaq, AMP: Opciones de crecimiento e intercambio de productos y factores. factores Otros: AT&T, Sprint, Amazn, Cadence Design Systems, Times Mirror, Schlumberger, 25% de las empresas norteamericanas (Graham y Harvey, Harvey 2000). 2000)

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EL ENFOQUE DE OPCIONES REALES

El problema que pretende resolver: La seleccin de inversiones

Creacin de valor como objetivo de la empresa

VAN = Valor - Desembolso > 0 SELECCIONAR = VALORAR

El problema de la seleccin (decisin) se transforma en otro de valoracin

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El modelo del descuento de flujos

El enfoque de las opciones reales

Opcin de compra (CALL)

Ejemplo: j p CALL s/ accin a 1 mes y p precio de ejercicio j 105

0 S T < 10'5 CT = S T 10'5 S T > 10'5

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Valor al vencimiento de la opcin de compra

Opcin de venta (PUT)

Ejemplo: PUT s/ accin a 1 mes y precio de ejercicio 10 105 5

S T < 10'5 S T > 10'5

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Valor al vencimiento de la opcin de venta (PUT)

PUT = max [0; X-ST]

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FACARSA: parmetros bsicos

Flujos l netos de tesorera:

280 millones de Euros

Prima por riesgo:

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- 280 + 27938 = - 062 millones de Euros

FACARSA: Algo ms sobre los resultados estratgicos

FACARSA: Resultados estratgicos

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El VAN tradicional estratgico

1 inversin VAN i= i - 062 millones ill de d Euros E

2 inversin 2 VAN ii= - 360/(112)3+250 = -624

VAN i + VAN ii=

- 062 - 624 = - 686

TEMA 4. DIRECCIN FINANCIERA I. GADE. DPTO ECONOMA FINANCIERA Y CONTABILIDAD. UVa.

Los valores de la obligacin de invertir y de la opcin p de invertir

V l d Valor de la l obligacin bli i d de i inversin i Valor de la opcin de inversin V3II 360

Valor del proyecto (V3II) V3II = 360 = X

Valor del derecho en T=0 Modelos de opciones

d1 = - 0,01008; N(d1) = 0,495980; d2 = - 0,70290; N(d2) = 0,241060 C0 = 46,85

-0 062 62 + 46 4685 85 = 4623 46 23

TEMA 4. DIRECCIN FINANCIERA I. GADE. DPTO ECONOMA FINANCIERA Y CONTABILIDAD. UVa.

El VAN tradicional: La valoracin miope

El VAN tradicional estratgico: La valoracin astigmtica

El VAN ampliado: El anlisis correcto

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Valor de la empresa y sus inversiones

Negocios actuales (A (Assets-in-place) t i l )

Flujos de Flujos Tesorera

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Valor de la empresa y sus inversiones

OTRAS FUENTES DE VALOR

TEMA 4. DIRECCIN FINANCIERA I. GADE. DPTO ECONOMA FINANCIERA Y CONTABILIDAD. UVa.

Otras fuentes de Valor: Flexibilidad y Crecimiento

Otras fuentes de Valor: Flexibilidad y Crecimiento

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Las insuficiencias de los modelos basados en el descuento de flujos

Algunos ejemplos documentados en la literatura

EL ENFOQUE DE OPCIONES REALES

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Tipos de opciones reales

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LA OPCIN DE CRECIMIENTO (inversin)