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Energa / Per Informe Trimestral
Tipo Instrumento 1era emisin de Bonos Rating Actual AAA(pe) Rating Anterior NR Fecha Cambio

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Kallpa Generacin S.A. (Kallpa)

Fundamentos
Kallpa Generacin S.A. (Kallpa) se cre en 2005, para el desarrollo de una planta de generacin de energa en base a gas natural en el distrito de Chilca (Lima). Hasta julio del 2012, la Empresa operaba tres turbinas de ciclo abierto de 186, 194 y 198 MW de capacidad, respectivamente. En noviembre 2009, en lnea con el plan de inversiones de la Compaa, se cerr el financiamiento para la conversin de su central a una de ciclo combinado, la cual inici sus operaciones a principios de agosto del 2012. Kallpa es subsidiaria de Inkia Energy Limited, un holding con participacin en siete empresas generadoras de energa, ubicadas en diferentes pases de Latinoamrica. La clasificacin asignada a la primera emisin de bonos de Kallpa se basa en el desempeo operativo y financiero esperado de la Empresa, una vez completada la construccin y la puesta en marcha del ciclo combinado, lo cual se sustenta en lo siguiente:
Dic-10 190.04 41.47 28.93 244.65 39.71 5.90 4.94 3.20

NR No registra Elaborado con cifras no auditadas a junio 2012.

Perspectiva Estable

Indicadores Financieros
US$ Millones 12M a jun-12 Ingresos 241.17 EBITDA 59.39 Flujo de Caja Operativo 83.07 Deuda Financiera Total 400.86 Caja 20.03 Deuda Financiera / EBITDA (x) 6.75 Deuda Financiera Neta / EBITDA (x) 6.41 EBITDA/ Gastos Financieros (x) 5.00
Fuente: Kallpa

Dic-11 246.62 61.97 62.31 369.59 16.50 5.96 5.70 4.91

Bajos costos de generacin, que proporcionara a la Empresa una alta prioridad de despacho en el Sistema Elctrico Interconectado Nacional (SEIN) y, por lo tanto, le asegurara un flujo de ingresos. Contratos que aseguran el suministro y transporte de gas natural durante todo el periodo de vigencia de los bonos. Kallpa cuenta con un contrato de suministro de gas y un contrato de transporte hasta junio 2022 y diciembre 2033, respectivamente. El contrato de transporte permite cubrir poco ms del 85% de sus necesidades de gas diarias, en firme, en caso Kallpa presente un factor de utilizacin de 100%. Contratos de venta de energa. Kallpa tiene como poltica mantener un alto porcentaje de contratos de venta de energa a mediano y largo plazo. Dichos contratos contemplan el traspaso a precios de los potenciales costos incrementales por cambios en el marco regulatorio y precios de insumos, reduciendo la exposicin de la Empresa a la volatilidad en sus ingresos. Asimismo, la Clasificadora considera positivo que los precios pactados en los contratos se encuentren por encima de la tarifa en barra, lo que garantiza un margen atractivo para la Compaa. El incremento en ms del doble de la generacin de flujos de la Compaa una vez iniciada la operacin del ciclo combinado, que permitira aumentar el EBITDA de Kallpa a niveles por encima de los US$150 millones anuales, desde cerca de US$61 millones que generara con la operacin de las tres turbinas a ciclo simple. Lo que, asumiendo una deuda adicional de US$254 millones para la construccin del Proyecto (equivalente al 70% del costo total del mismo), a pagar en un horizonte de 12 aos, permitira que la cobertura de flujo de caja libre / servicio de deuda mnimo llegue a niveles promedio de 1.49x, con un mnimo de 1.36x en el periodo 2012-2016, considerando el inicio de operaciones de la central en agosto 2012. Dichos ndices se encontraran en lnea con los indicadores para project finance de la categora de riesgo en que se encuentra la Compaa. Por su parte, asumiendo que no se ejecutarn nuevos proyectos, el ratio de deuda financiera / EBITDA mximo de la Empresa estara cercano a los 5.52x en el 2012, para luego disminuir a menos de 3.00x, a partir del 2013, producto del incremento importante en la generacin de caja de la empresa, y mantenerse en un promedio de 2.19x hasta el 2016. Si bien existe una demora en la ampliacin del ducto de TGP, Kallpa CC no requerir de un mayor consumo de GN respecto a las turbinas a gas que operan en ciclo abierto ya que aprovecha los gases calientes de dichas unidades.

Analistas
Julio Loc (511) 444 5588 julio.loc@aai.com.pe Pilar Olaechea (511) 444 5588 pilar.olaechea@aai.com.pe

Octubre 2012

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Adems, dicha central obtendr un mayor nivel de eficiencia, lo que le permitir tener mayor prioridad de despacho, con lo que se reducir la necesidad de recurrir al mercado spot para cumplir con sus contratos comerciales. La tecnologa utilizada permite a Kallpa no slo operar con un ptimo nivel de eficiencia, sino tambin acceder a otro tipo de beneficios como es la venta de bonos de carbono, que segn estimaciones de la Compaa, representaran ingresos adicionales por cerca de US$7 millones anuales a partir del 2013. La importancia del proyecto para el Sponsor. La Clasificadora considera que Kallpa es un activo estratgico relevante para Inkia Energy Limited (Inkia), dada la importante generacin de dividendos que esperara de esta subsidiaria, con la puesta en marcha del proyecto de ciclo combinado. Asimismo, el hecho de estar ubicada en un pas con grado de inversin, hace que la Compaa sea ms atractiva para el accionista, en trminos de valor, que sus otras filiales ubicadas en pases con mayor riesgo soberano. Por otro lado, con el desarrollo del Proyecto, Kallpa se convertira en el principal activo de Inkia, quien a su vez es la plataforma de entrada del Grupo Israel Corp. para sus inversiones en el sector energtico. Se ha observado un alto compromiso de Israel Corp con el Proyecto, en vista de sus expectativas de convertir al sector en cuestin en una unidad estratgica para el grupo. El riesgo de construccin se encontraba acotado por el contrato EPC a suma alzada firmado con Posco (clasificacin internacional de A- por Fitch Ratings), el cual garantizaba la terminacin de la obra y su desempeo por el primer ao de operacin. Adems, la Compaa tuvo reservado US$35 millones para contingencias durante la construccin del ciclo combinado. Las tres turbinas a ciclo simple fueron construidas por Siemens Power, con quien adems tienen contratos de mantenimiento por 18 aos, por lo que el riesgo de operacin de las turbinas alimentadoras del ciclo combinado estara mitigado. La estructura del financiamiento, que contempla un slido paquete de garantas, entre las que se encuentran: garantas de activos, fideicomiso de flujos, derechos sobre los EPC, resguardos financieros, entre otros. La evaluacin considera que, durante el periodo de construccin de la central a ciclo combinado, los aportes de capital del socio, equivalentes al 30% del costo total del Proyecto, estuvieron garantizados con cartas de crdito bancarias y escrow accounts. El dinero en las escrow accounts ser destinado nicamente a pagar gastos del proyecto de ciclo combinado, mientras que las cartas de crdito fueron originadas por los bancos Leumi Le-Israel B.M. (clasificacin internacional de A- por Fitch Ratings), Banco de Crdito del Per (BCPclasificacin internacional de BBB+ por Fitch Ratings) y el Israel Discount Bank (clasificado en BBB- por Standard & Poors). Asimismo, dada la entrada de Energa del Pacfico como nuevo socio de la Empresa (luego de la escisin de Quimpac), sus aportes se mantienen garantizados con Stand-By Letters of Credit de los bancos Scotiabank, BCP, BBVA Banco Continental e Interbank (clasificaciones internacionales de BBB+, BBB+, BBB+ y BBB- por Fitch Ratings, respectivamente). Es importante mencionar que en trminos de aportes de capital, la entrada de EDP no afecta a la actual estructura de la compaa para el financiamiento del proyecto de conversin a ciclo combinado. Por otro lado, la clasificacin no toma en cuenta el desarrollo de proyectos adicionales a la conversin de la central a una de ciclo combinado (Kallpa CC). El desarrollo y ejecucin de proyectos diferentes a los mencionados podran impactar en el perfil crediticio de la Compaa, debido a que su financiamiento elevara el nivel de deuda e implicara una revisin de la clasificacin otorgada. Al respecto, el Contrato de Emisin de los Bonos contempla que el desarrollo de nuevos proyectos estara condicionado a la aprobacin de los senior lenders y a que la clasificacin de riesgo de la Empresa no se deteriore por la ejecucin de dichos proyectos.

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Hechos relevantes En lnea con el objetivo del Gobierno de masificar el uso del GN, el 13 de abril del 2012 se promulg la Ley N 29852, mediante la cual se crea el Fondo de Inclusin Social Energtico (FISE). El reglamento de la Ley fue promulgado en junio del 2012 (DS N 0212012-EM) y el inicio de vigencia de la ley se estableci para el 6 de julio del 2012. El FISE se trata de un sistema de compensacin energtica que brindar seguridad al sistema, as como un esquema de compensacin social y servicio universal para los sectores ms vulnerables de la poblacin. Este se financiar con: i) un recargo en la facturacin mensual de los usuarios libres de electricidad, a travs de un cargo equivalente en energa aplicable en las tarifas de transmisin elctrica; ii) un recargo al transporte por ductos de los lquidos derivados de hidrocarburos y los LGN, equivalente a US$1.00 por barril (recaudado por los productores e importadores en cada venta primaria); y, iii) un recargo de US$0.055 por miles de pies cbicos en la facturacin mensual de los usuarios del servicio de transporte de GN, (recaudado por los prestadores de dicho servicio, actualmente solo TGP). Perfil Kallpa es una empresa creada para el desarrollo de un proyecto de generacin de energa de cuatro etapas, utilizando el gas natural de Camisea como fuente de generacin.
Proyecto C.T. Kallpa
Etapa Kallpa I Kallpa II Kallpa III Ciclo combinado Total
Fuente: Kallpa

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En octubre 2009, Quimpac S.A. adquiri el 25.1% del accionariado de la Empresa, por un monto de US$73.7 millones. La compra supuso desembolsos parciales de: 25% del precio de adquisicin durante el 2009; 35% durante el 2010; y, 40% durante el 2011. Dichos montos fueron destinados ntegramente al financiamiento del proyecto del ciclo combinado. Posteriormente, Quimpac cedi la propiedad de Kallpa a Energa del Pacfico. De esta manera, el accionariado de Kallpa se distribuye entre: Energa del Pacfico, con el 25.1% e Inkia Energy Limited (Inkia) con el 74.9%. Inkia es un holding, constituido en junio 2007, para la adquisicin de los activos de generacin elctrica de Globeleq Americas Ltd (Globeleq) en Latinoamrica. Descripcin del Proyecto La cuarta fase es la ms importante en trminos de inversin para Kallpa, y consisti en la ampliacin de la capacidad de planta en 288 MW, llevando la capacidad nominal hasta 857 MW, mediante la conversin de la central a ciclo combinado (Kallpa CC). El presupuesto original para la inversin de Kallpa CC fue de US$395 millones, mientras que el monto invertido al cierre de agosto 2012 (mes en que dicha planta inici sus operaciones) ascendi a US$362.4 millones, pues el proyecto no tuvo sobre costos. Actualmente la empresa se encuentra incurriendo en gastos relacionados al mismo, por lo que se espera que la cifra final que se obtendr al cierre del 2012 se mantenga dentro del presupuesto original. Se espera que el proyecto se convierta en el generador termoelctrico ms eficiente del sistema interconectado local, por lo que podra contar con un despacho cercano a su mxima capacidad disponible, sujeto a la disponibilidad del suministro y el transporte de gas natural. El financiamiento del proyecto se realiz mediante 70% deuda financiera y 30% capital. En el caso de la deuda financiera, sta fue una combinacin de bonos locales y un crdito sindicado liderado por Scotiabank. En noviembre 2009, la Empresa suscribi el contrato de crdito sindicado (hasta por un total de US$104.6 millones) y coloc la Primera Emisin del Primer Programa de Bonos Corporativos por US$172.0 millones a un plazo de 12.5 aos. No obstante, la deuda finalmente desembolsada ascendi a US$253.7 millones, de los cuales US$172 millones corresponden a los bonos corporativos y US$81.2 millones corresponden al prstamo sindicado. Cabe mencionar

Potencia firme (MW) 186.0 194.0 198.0 288.0 866.0

Inicio de Operacin Jul-07 Jun-09 Mar-10 Ago-12

El monto invertido en las primeras tres etapas fue de aproximadamente US$270 millones; mientras que el del ciclo combinado ascendi a US$362.4 millones al cierre de agosto (el presupuesto original fue US$395 millones). La central est ubicada en el distrito de Chilca (Lima) y se encuentra cerca del ducto de gas de Camisea y de la zona centro, que concentra la mayor demanda de energa en el pas (ms del 60% de la energa consumida a nivel nacional).

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que se mantuvo la estructura 70% deuda financiera y 30% capital. Ambas obligaciones, as como los bienes relacionados con la construccin del ciclo combinado, fueron incorporados al Contrato Marco de Garantas (CMG) que actualmente mantiene Kallpa con los acreedores de los leasings que financiaron las tres turbinas de ciclo simple. El aporte de capital de Quimpac fue por US$73.7 millones, el cual estuvo garantizado por cartas fianzas. Los aportes de capital de Inkia, se hicieron mediante un aporte en efectivo a una Escrow Account, y no estuvieron respaldados por cartas fianzas. En el caso de los costos capitalizados (por un total de US$15 millones), US$5.4 millones corresponden nicamente a Inkia, mientras US$9.5 millones (desde el 2009) corresponden a cada accionista segn su participacin accionaria. Cabe mencionar que el segundo tramo se encuentra respaldado por cartas fianzas. En opinin de la Clasificadora, el riesgo de operacin del proyecto estara mitigado por los contratos relacionados con la operacin de la nueva central (mantenimiento, suministro de gas, transporte de gas, entre otros) y los contratos de garantas de los financiamientos. SPONSOR Inkia, principal accionista de Kallpa, es un holding con participacin en siete compaas generadoras de electricidad en Latinoamrica, luego de la reciente adquisicin del 75% de la Central Cardones en Chile. As, la capacidad conjunta de generacin es de 2,758 MW (de los cuales 1,313 MW le corresponderan a Inkia si se considera su porcentaje accionario en ellas). Las empresas estn ubicadas en Per, Bolivia, Chile, El Salvador, Repblica Dominicana, Panam y Jamaica. Como parte de su estrategia de diversificacin geogrfica, Inkia viene desarrollando, en Israel, el proyecto OPC de ciclo combinado, el cual tendra ms de 400 MW de capacidad. A pesar de ello, con la puesta en operacin del ciclo combinado de Kallpa, esta subsidiaria se convertira en el principal activo y generador de recursos de Inkia.

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Israel Corp A+(isr) IC Power
100%

Inkia Energy Ltd.

100%

Inkia Americas
100%

Inkia Americas Holding 100% 74.9% 96.67% 100% 71.2% 21.2% 15.6% 75%

Southern Cone (Per) 21.14% Edegel / AAA(pe) (Per)

Kallpa Generacin (Per)

Cia. de Electricidad de Puerto Plata -CEPP- (Rep. Dominicana)

Nejapa Power Company LLC (El Salvador)

JPPC (Jamaica)

Cia. Boliviana de Energa Electrica -COBEE- (Bolivia)

Pedregal Power Co. (Panam)

Central Cardones (Chile)

Inkia representa la plataforma de entrada de su principal accionista, Israel Corp., en el sector energtico, por lo que la Clasificadora esperara un alto compromiso de Israel Corp. con las operaciones de Kallpa, en vista de las expectativas del Grupo de que en el futuro el sector energtico se constituya en una unidad estratgica para el Grupo. Israel Corp posee una clasificacin local de A+ en Israel, mientras que dicho pas cuenta con un rating soberano de A por Fitch Ratings. Israel Corp mantiene negocios en diversos sectores, entre los que se encuentran la industria qumica (Israel Chemicals Ltd), hidrocarburos (ORL- Oil Refineries Ltd.), el transporte de carga martima (Zim Integrated Shipping Services Ltd), energa (IC Green, IC Power e Inkia), manufactura vehculos (Better Place y Qoros) y manufactura de circuitos integrados (Tower Jazz Ltd). Adicionalmente, al cierre del 2011, present activos por US$15,356 millones y patrimonio neto de US$2,465 millones. CONTRATO EPC (Engineering, Procurement and Construction) De la construccin de las turbinas de ciclo simple se encarg a Siemens Power Generation (Siemens) a travs de contratos llave en mano, que establecen penalidades en caso de incumplimientos en lo acordado y/o demoras en la entrega. Bajo dichos contratos, Siemens se comprometi a otorgar el servicio de diseo, ingeniera, construccin y puesta en marcha de las turbinas. Es importante mencionar que las tres turbinas fueron terminadas de acuerdo con los cronogramas establecidos, y por debajo de los presupuestos estimados. Por su parte, el contrato (llave en mano) de construccin para la conversin de la central a ciclo combinado se firm, en setiembre 2009, con POSCO Engineering & Construction Co. Ltd. (Posco), filial de la holding Posco, a quien Fitch Ratings tiene asignado una clasificacin internacional de A-. El EPC contempl la ingeniera, diseo, construccin, obras civiles, instalacin y pruebas del ciclo

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combinado, adems de la maquinaria y materiales necesarios para el desarrollo del proyecto. Adicionalmente, contempl un periodo de construccin de 34 meses, el cual termin en julio 2012. Por otro lado, el contrato inclua penalidades por diferencias con las condiciones acordadas as como por das de retraso (US$150,000 por da de retraso). Es importante mencionar que hubo diez das de demora en la entrega de la planta, por lo que las penalidades se han generado, ms no se han hecho efectivas, puesto que stas podran ser absorbidas por el constructor, lo que no constituira un evento material que pueda afectar la solvencia de la compaa. Por su parte, los otros costos relacionados con el EPC incluyen algunos trabajos de ingeniera, repuestos iniciales, una lnea de transmisin y US$35 millones de contingencias en caso de cambios de rdenes y especificaciones a los equipos incluidos en el EPC. En relacin a dicho fondo de contingencias, se han utilizado US$15 millones para realizar el upgrade de Kallpa I. De los US$20 millones restantes, se utilizar una parte para cubrir los detalles finales de Kallpa CC. Para el perodo de construccin, el EPC incluy una garanta bancaria a favor de Kallpa en la forma de advanced payment bond por un mximo de US$14.5 millones y una carta de crdito a favor de Kallpa garantizando la terminacin de las obras por parte del constructor -performance letter of credit- por US$57.9 millones. En el caso del advanced payment bond, el valor de la garanta se fue reduciendo semestralmente de acuerdo con el avance de obras, mientras que la garanta por el performance letter of credit ha mantenido su valor hasta la finalizacin de las obras. Ambas garantas fueron otorgadas dentro de los diez das posteriores de la fecha de notice to commence y actualmente se est procediendo a la devolucin de las mismas, debido a que la compaa ya ha tomado el control y operacin de la planta. Dicho proceso se encuentra sujeto a los ajustes que se encuentra realizando Posco. Una vez terminado el proyecto, con el ciclo combinado en funcionamiento y que finalice el proceso anterior, Posco otorgar a Kallpa una carta de crdito en garanta por el 5% del valor del lump sum ms los gastos no pagados por retrasos, la cual tendr vigencia por el perodo de garanta de la central, pactado en un ao desde el inicio de operaciones de la misma. Lo anterior, con el fin de asegurar una capacidad de generacin neta de 831.722 MW establecidas en el contrato.

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En opinin de la Clasificadora, los EPC firmados por Kallpa permitieron mitigar el riesgo de construccin y performance del proyecto, y a su vez compensar a la Empresa ante potenciales prdidas de ingresos por retrasos en la entrega de obras. Adems, segn el informe de Sargent y Lundy LLC, el diseo y tecnologa contemplados en el EPC para la construccin de la central cumplan con los estndares y prcticas exigidos en la industria y eran adecuados para los niveles de produccin esperados, por lo que el riesgo de operacin de la nueva central estara tambin mitigado. MANTENIMIENTO Los riesgos de operacin y mantenimiento del proyecto estn asociados a fallas que impidan lograr los estndares previstos, incurrir en costos adicionales, as como la ocurrencia de interrupciones no programadas que puedan restringir la capacidad de generacin de flujos de la Empresa y, por ende, afectar el pago de sus obligaciones financieras. Para mitigar este riesgo, Kallpa firm contratos de mantenimiento con Siemens para las tres turbinas de ciclo abierto por un periodo de 18 aos. De acuerdo a stos, Siemens se encargara de los mantenimientos de rutina y mantenimientos mayores de la planta. En el caso de Kallpa CC, la Empresa no ha suscrito este tipo de contrato ya que no lo considera necesario, dado que las turbinas alimentadoras del ciclo combinado tienen asegurado su mantenimiento. SUMINISTRO DE GAS NATURAL Contrato de Suministro de Gas A fin de asegurar el suministro de gas natural para sus operaciones, Kallpa firm un contrato de suministro con los productores del gas natural de Camisea por un perodo de 15 aos, a partir de junio 2007. Actualmente, la cantidad diaria contractual (CDC) es de 2.225 millones de m3 diarios, y la cantidad diaria mxima (CDM) es de 4.25 millones de m3 diarios, repartidos en las tres turbinas y el ciclo combinado; volumen que se estima sera suficiente para los requerimientos efectivos de gas de las turbinas. El contrato establece tambin la recuperacin del volumen de gas pagado y no consumido, siempre y cuando sta sea dentro de los 18 meses posteriores al pago de dicho volumen y hasta un mximo de la CDM. Por su parte, similar a otros contratos con generadoras de gas, el precio del gas suministrado se fij en el punto de recepcin y se obtiene de la multiplicacin

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del precio base (pactado en US$1.00 por milln de BTU - MMBTU) por los factores A y B. El factor A depende de la cantidad diaria contractual (CDC), mientras que el factor B, del porcentaje take or pay. Dicho precio base es reajustado el 1ero. de enero de cada ao por el factor de ajuste establecido. Contrato de Transporte de Gas Kallpa cuenta con un contrato con Transportadora de Gas del Per (TGP) para el transporte en firme de gas natural del yacimiento de Camisea a la central, el cual vence en diciembre 2033. Dicho contrato, firmado en diciembre 2005, establece un pago fijo mensual y cantidades reservadas diarias de gas a ser transportadas, las cuales irn en aumento de acuerdo con el cronograma establecido. De esta manera, Kallpa tiene garantizado el transporte del 85.62% del gas requerido por las tres turbinas, a plena carga; mientras que el 14.38% restante es atendido por el servicio interrumpible. Cabe sealar que el contrato de transporte interrumpible de gas, cuya vigencia es hasta el 2033, le da prioridad a Kallpa en licitaciones futuras de transporte de gas. Las cantidades interrumpibles mximas diarias varan de acuerdo con un cronograma establecido. Por otro lado, TGP ampli la capacidad del ducto hasta 450 MMPCD a fines del 2009, y se encuentra en marcha el proyecto de ampliacin hasta 850 MMPCD en el 2014 y hasta 920 MMPCD en el 2015. Sin embargo, existe un retraso en dicha ampliacin por lo que las fechas estn sujetas a modificacin. Es importante resaltar que ante interrupciones en el suministro y/o transporte de gas natural, Kallpa mantiene una garanta de lucro cesante contingente por US$30 millones, la cual representa poco ms de un mes en trminos de ingresos, considerando el inicio de las operaciones de Kallpa CC. ESTRATEGIA COMERCIAL PPAs (Power Purchase Agreements) Con el fin de tener cierta estabilidad de ingresos, Kallpa tiene como poltica comercial mantener un alto porcentaje de contratos de venta de energa a mediano y largo plazo, por lo que ha firmado contratos de ventas de energa con clientes libres y regulados. Es importante mencionar que la empresa se encuentra contratada por encima de su nivel de potencia efectiva en 10.03%, con PPAs vigentes, a junio del 2012, que

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suman hasta 639.5 MW y una potencia de efectiva de 581.2 MW. Sin embargo, cabe sealar que el consumo de energa asociada a la potencia contratada es menor a la energa firme de Kallpa (5,300.5 GWh), de manera que la Empresa es capaz de generar la energa suficiente para cumplir con sus contratos. Los PPA de la Empresa contemplan vencimientos entre los aos 2012 a 2023, e incluyen clusulas de ajuste de precios ante cambios en el precio del gas. Cabe mencionar que el 57.1% del total de contratos vigentes a junio de 2012, se encontraban pactados con clientes libres y el restante, con clientes regulados. La Clasificadora considera positivo que un porcentaje de ingresos de Kallpa se mantenga bajo la modalidad de PPA y que stos contemplen clusulas de reajuste de precios ante variaciones en el precio de la principal fuente de generacin de la central, dado que proporciona al proyecto cierto grado de estabilidad en sus resultados operacionales. De acuerdo con la estrategia comercial de la Empresa, Kallpa comercializar en el mercado spot los excedentes de produccin, que no son consumidos por sus clientes, con la culminacin de Kallpa CC. Si bien esto hara que una parte de los ingresos est expuesta a las variaciones en el costo marginal del sistema, Kallpa tendra la prioridad de despacho luego de las hidroelctricas. Venta de Bonos de Carbono Como parte del proyecto de Kallpa CC se contempla la venta de bonos de carbono, los cuales significaran ingresos anuales por cerca de US$7 millones. Para ello, la Compaa planea registrar las operaciones de la central como Mecanismo de Desarrollo Limpio (MDL), para que luego de su aprobacin como tal, firme el ERPA (Emission Reduction Purchase Agreement) con alguna compaa interesada en comprar los bonos de carbono que Kallpa emita. AAI considera en su anlisis la incertidumbre asociada a la materializacin de estos potenciales ingresos, aun cuando la venta de estos bonos de carbono signifique un ingreso extra para la Compaa. Operaciones Al cierre del 2011, Kallpa contaba con una capacidad efectiva de 581.2 MW y representaba el 9.02% del total de la capacidad efectiva del SEIN, que es de 6,444.3 MW la cual explicaba cerca del 87% del total de la potencia efectiva del pas, y cerca del 93% de la produccin nacional de energa a diciembre 2011. Con
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la culminacin de Kallpa CC, la planta alcanz una potencia efectiva total de 857.41 MW. En el Per, el despacho de energa se hace en funcin al costo variable, por lo que se prioriza el ingreso de las centrales hidrulicas, luego las C.T. a GN (primero las de ciclo combinado y luego las de ciclo abierto), seguidas por las C.T. a carbn y diesel. Durante el primer semestre del 2012, Kallpa gener 1,843.1 GWh, y tuvo una participacin de 10.0% en la generacin del SEIN. Su generacin se increment en relacin a la registrada en el mismo perodo del 2011 (1,808.5 GWh), como consecuencia de la entrada en operacin comercial de su tercera turbina. Lo anterior permiti a la Empresa ubicarse en el cuarto lugar en el mercado de generacin elctrica. Asimismo, las ventas de energa de Kallpa fueron de 1,928.1 GWh. El 56.9% de la energa vendida fue a clientes libres, el 43.1% a clientes regulados, y lo restante corresponde al spot. Entre sus principales clientes regulados se encuentran: Luz del Sur, Hidrandina y Edelnor. En relacin a los clientes libres, entre los ms importantes estn Cerro Verde, Minera Gold Fields, Condestable, Xstrata Tintaya y Compaa Minera Miski Mayo. Desempeo Financiero En el perodo julio 2011 junio 2012, los ingresos de Kallpa ascendieron a US$241.2 millones, ligeramente inferiores a los del 2011 (US$246.6 millones), debido principalmente al vencimiento de algunos contratos con clientes regulados. Cabe sealar que en el 2011, se registraron US$5 millones correspondientes al contrato suscrito con Clidda, mediante el cual se transfiri el ducto que conecta la planta con el ducto principal de la distribuidora. Como resultado de lo anterior, el EBITDA generado para el periodo se redujo en 4.2%, respecto al generado en el 2011, ascendiendo a US$59.4 millones, con un margen EBITDA de 24.6%. Sin embargo, a pesar de lo anterior, Kallpa mostr holgados niveles de cobertura de intereses (EBITDA / gastos financieros) y de servicio de deuda (EBITDA/SD), los cuales fueron de 5.08x y 1.40x (4.91x y 1.96x en el 2011, respectivamente). Producto de lo anterior, la utilidad neta tambin fue menor a la del 2011 (US$20.6 millones), y ascendi a US$17.3 millones. As, el ROE obtenido fue 10.8%, inferior al 13.6% obtenido en el 2011.

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En trminos de flujo de caja, la compaa gener un flujo de caja operativo de US$83.1 millones que, junto con los recursos obtenidos por un mayor nivel de deuda financiera por US$86.5 millones, no fueron suficientes para cubrir las inversiones del periodo por US$154.2 millones (correspondientes al desarrollo del ciclo combinado) y el pago de intereses por deudas por US$17.4 millones, entre otros. As, para cubrir dicho dficit, la compaa redujo su nivel de caja en US$20.9 millones, quedando con un saldo de US$20.0 millones. Es importante mencionar que la compaa ha contratado swaps de tasa de inters que califican como coberturas de flujo de efectivo, para el financiamiento de Kallpa I y II. Durante el primer semestre del 2012, se registraron prdidas por US$1.9 millones. Al contrario, no ha contratado instrumentos de cobertura de tipo de cambio, al contar con una exposicin poco significativa a las fluctuaciones en el tipo de cambio. As, entre julio 2011 y junio 2012, obtuvo una ganancia neta por diferencia en cambio de US$1.0 millones. Al cierre del 2011, la Compaa mantiene una contingencia con Aduanas relacionada a un ajuste en el valor que se declar por servicios relacionados al contrato de Ingeniera, Suministro y Construccin con Siemens. En agosto del 2011, se declar fundado el recurso de reclamacin interpuesto por Kallpa, y se estableci un monto de US$1,185,092, por tributos dejados de pagar. Sin embargo, la compaa ha interpuesto un recurso de apelacin que se encuentra pendiente de resolucin en el Tribunal Fiscal. La Compaa espera que, una vez que el ciclo combinado empiece a operar, su generacin de EBITDA se encuentre en niveles superiores a los US$150 millones, desde cerca de US$61 millones que generaba con la operacin de las tres turbinas a ciclo simple, producto de una mayor capacidad de generacin y prioridad de despacho en el sistema. Endeudamiento e Indicadores Crediticios A junio del 2012, la deuda financiera ascendi a US$400.9 millones, estando concentrada en un 92.4% en el largo plazo. Las principales obligaciones estn constituidas por: 1. Un leasing sindicado con el BCP, Citibank del Per y Citileasing por US$51.5 millones para el financiamiento de la construccin de Kallpa I, cuyo saldo, a junio de 2012, fue de US$29.3 millones. La tasa anual pactada fue de Libor + 3% y el pago de cuotas es mensual. Este crdito se tom en el 2006 para el financiamiento de Kallpa I y vence en marzo 2016.

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2. Un leasing con el BCP por US$61.9 millones tomado en diciembre 2007 para el financiamiento de la construccin de Kallpa II, cuyo saldo, a junio de 2012, fue US$51.0 millones. La tasa es de Libor + 2.05%, las amortizaciones son mensuales y el vencimiento es en diciembre 2017. 3. Un leasing con Scotiabank Per por US$75.0 millones, cuyo saldo, a junio de 2012, fue de US$62.4 millones. Este arrendamiento es parte de una lnea de hasta US$88 millones para el financiamiento de la construccin de Kallpa III. La tasa anual es de 7.57% y el vencimiento es en julio 2018. 4. Un crdito sindicado hasta por US$104.6 millones (Libor + 5.5%) y una emisin de bonos corporativos por US$172.0 millones (8.5% anual), ambos para financiar el proyecto del ciclo combinado. Cabe mencionar que los saldos, a junio de 2012, fueron US$81.2 y 172.0 millones, respectivamente. Para garantizar las obligaciones antes descritas, los acreedores firmaron un Contrato Marco de Garantas (CMG) que incorpor los activos financiados, un fideicomiso de activos (constituidos por los repuestos menores y mayores de las turbinas y otros activos autofinanciados de Kallpa), un fideicomiso de flujos de los cobros de ventas de energa y los derechos de superficie de una parte del terreno donde est ubicada la central. Durante el primer semestre del 2012, la deuda financiera se increment en US$31.3 millones, debido principalmente a los desembolsos para financiar el ciclo combinado. Lo anterior gener que el apalancamiento financiero (Deuda financiera/ EBITDA) se incremente de 5.96x a 6.75x para el ao mvil a junio 2012. Sin embargo, se espera que con el inicio de operaciones del ciclo combinado, se incremente la generacin de EBITDA, lo cual permitira la disminucin progresiva del nivel de apalancamiento. Por otro lado, si bien el nivel de liquidez de la compaa fue menor a 1.0x (0.93x a junio del 2012), la generacin de caja le permiti tener un ratio de cobertura sobre sus obligaciones financieras (EBITDA + Caja / Servicio de deuda) de 1.88x, el cual muestra cierta holgura, a pesar de ser menor al mostrado en el 2011 (2.49x). Adicionalmente, la compaa cuenta con lneas de crdito bancarias disponibles para garantizar los pagos que debe hacer a sus proveedores, as como para
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utilizarlas en caso necesitara fondos en el corto plazo, habiendo utilizado el 71.5% del total aprobado. Para el cierre del 2012, la Clasificadora espera que la deuda financiera alcance un nivel mximo cercano a los US$410 millones y el ratio de deuda financiera / EBITDA se encuentre en alrededor de 5.52x; sin embargo, el incremento importante en la generacin de caja permitir reducir dicho indicador de manera acelerada, hasta menos de 3.00x a partir del 2013, mantenindose en un promedio de 2.19x hasta el 2016. Asimismo, la Clasificadora proyecta un Loan Life Coverage Ratio (LLCR) de 1.63x en promedio para el periodo 2013-2016. Por otro lado, la Clasificadora espera que, durante el periodo de vigencia de los bonos y Kallpa CC se encuentre en operacin, la Empresa presente indicadores de flujo de caja libre / servicio de deuda de por lo menos 1.36x con un promedio de 1.49x entre el 2012 y 2016, dada la estructura de amortizaciones de deuda actual y estimada, los cuales se iran fortaleciendo conforme las presiones en el flujo de caja se vayan aliviando. Caractersticas de los Instrumentos Bonos Corporativos En noviembre 2009, se inscribi el Primer Programa de Bonos Corporativos Kallpa por un monto mximo de emisin de US$250 millones, los cuales podrn ser emitidos en una o varias emisiones con el fin de financiar el proyecto de ciclo combinado de Kallpa y otros fines corporativos. En ese mismo mes, se coloc la primera emisin por US$172 millones (totalmente desembolsados), a una tasa fija de 8.5% anual y un plazo de 12.5 aos.

Bonos Kallpa 1era Emisin Cronograma de Amortizacin

40,000 35,000

Miles de US$

30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022

Fuente: Kallpa

El cronograma de amortizaciones es como se indica en el grfico, debido a las presiones de caja para los aos 2017 y 2018, periodos en que venceran las cuotas balloon de las operaciones de leasing vigentes.

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Los bonos emitidos bajo el presente programa cuentan con las mismas garantas que los acreedores de los leasings que financiaron las turbinas de ciclo simple, es decir, se incorpor a los bonistas en el CMG. Entre las principales obligaciones contempladas en el contrato marco del programa de bonos, se encuentran: Mantener un ndice de apalancamiento segn lo sealado en el cuadro siguiente:
Hasta Dic.10 Apalancamiento
encuentra operando.

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Dichas obligaciones se han venido cumpliendo segn se muestra:
Covenants Jun-12 Apalancamiento Cobertura de SD
Fuente: Kallpa

2011 1.93 1.50

2010 1.43 1.49

1.96 1.49

Ene.11 a Set.12* < 3.25x

Oct.12 en adelante < 3.00x

< 3.50x

* Hasta el inicio de operaciones de Kallpa CC, que ya se

Adems, el contrato establece clusulas de negative pledge para deuda adicional de corto plazo no garantizada mayor a US$15 millones, ni deuda de largo plazo no garantizada superior a US$15 millones, ni podr tomar deuda adicional para financiar proyectos distintos a Kallpa CC, en la medida en que el desarrollo de dichos proyectos afecte la clasificacin de riesgo de la Empresa. Por otro lado, a pesar de que el contrato marco define que los recursos captados bajo las emisiones realizadas con cargo a dicho programa podran ser utilizados para fines distintos al proyecto Kallpa CC, la Clasificadora ha considerado en su evaluacin que los fondos recaudados de los bonos fueron destinados exclusivamente al financiamiento del proyecto de ciclo combinado.

Donde apalancamiento se define como: (Deuda Financiera+Garantas Otorgadas)/ (Patrimonio Neto +Deuda Subordinada+Cartas de Crdito sin recurso + Garantas otorgadas en beneficio del emisor). Mantener el indicador de cobertura de servicio de deuda superior a 1.20x. Donde, el ratio se define como: (EBITDA Capex de mantenimiento Impuesto a la Renta Participacin de trabajadores) / Servicio de Deuda Financiera.

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Resumen Financiero - Kallpa Generacin S.A.
(Ci fras en US$ Mi l es )

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2.70 Dic-11 61,970 25.1% 13.2% -56.0% 13.6% 5.93 4.91 1.96 5.93 (3.98) (3.46) 0.31 2.49 5.42 5.96 5.70 4.1% 5.1% 71.3% 595,787 16,495 18,908 350,681 369,589 36,267 405,856 163,006 568,862 2.81 Dic-10 41,470 21.8% 9.9% -26.3% 7.6% 3.23 3.20 1.32 3.23 (1.18) 0.09 0.37 2.59 6.68 5.90 4.94 5.7% 7.5% 66.5% 434,967 39,706 18,335 226,317 244,652 35,327 279,979 141,286 421,265 28,927 (78,930) (50,003) 2,157 (5,629) 33,631 41,001 (11,034) 10,123 190,043 73.1% 23,984 12,972 10,377 2.89 Dic-09 24,204 22.0% 5.3% -21.0% 9.0% 4.92 6.55 1.64 4.92 (1.31) 0.69 0.29 3.64 11.52 8.66 7.44 2.0% 5.3% 61.4% 372,141 29,583 11,066 198,582 209,648 209,648 131,766 341,414 9,533 (32,577) (23,044) 21,000 313 27,797 26,066 109,815 89.9% 15,667 3,698 7,689 3.14 Dic-08 12,336 21.3% 4.5% 5.9% 4.5% 1.70 2.43 0.92 1.70 0.64 0.90 1.97 1.18 17.56 12.28 12.00 6.7% 5.5% 79.6% 224,711 3,517 8,297 143,244 151,541 151,541 38,887 190,428 6,976 (3,547) 3,429 (14,000) (2,046) 14,000 1,383 57,823 212.5% 9,141 5,085 1,502 3.00 Dic-07 7,088 38.3% 4.1% -36.5% 10.3% 1.75 3.46 0.94 1.75 (0.62) (0.34) 0.24 1.22 16.38 8.28 7.98 7.0% 9.4% 67.3% 97,113 2,134 5,510 53,184 58,694 58,694 28,465 87,159 2,169 (8,915) (6,746) 75 (6,897) (4,555) 10,233 (7,890) 18,501 5,533 2,050 2,926 3.20 Dic-06 (507) -2.7% -2.1% (19.90) (6.46) (0.38) -19.90 (6.62) 0.90 (0.22) 7.15 (26.29) (80.97) (60.93) 0.2% 3.1% 71.0% 59,539 10,154 1,272 39,753 41,025 41,025 16,791 57,816 (1,639) (7,373) (9,012) 618 18,364 9,971 (525) 78 (355)

Tipo de Cambio S/./US$ a final del Perodo

2.67 12m Jun12

Rentabilidad (%) EBITDA Mg. EBITDA (FFO + Cargos fijos) / Capitalizacin ajustada FCF / Ingresos ROE Cobertura (x) Cobertura de intereses del FFO EBITDA / Gastos financieros EBITDA / Servicio de deuda Cobertura de cargos fijos del FFO FCF / Servicio de deuda (FCF + Caja + Valores lquidos) / Servicio de deuda CFO / Inversin en Activo Fijo (EBITDA + caja) / Servicio de Deuda Estructura de capital y endeudamiento (x) Deuda ajustada total / (FFO ajustado) Deuda financiera total / EBITDA Deuda financiera neta / EBITDA Costo de financiamiento estimado Deuda financiera CP / Deuda financiera total Deuda ajustada total / Capitalizacin Ajustada Balance Activos totales Caja e inversiones corrientes Deuda financiera Corto Plazo Deuda financiera Largo Plazo Deuda financiera total Deuda fuera de Balance Deuda ajustada total Patrimonio Total Capitalizacin ajustada Flujo de caja Flujo de caja operativo (CFO) Flujo de caja no operativo / no recurrente Inversiones en Activos Fijos Dividendos comunes Flujo de caja libre (FCF) Ventas de Activo Fijo Otras inversiones, neto Variacin neta de deuda Variacin neta de capital Otros financiamientos, netos Variacin de caja Resultados Ingresos Variacin de Ventas Utilidad operativa (EBIT)* Gastos financieros Resultado neto Informacin y ratios sectoriales Produccin de Energa (GWh. - COES) Participacin en el COES Vencimientos de Deuda de Largo Plazo US$ Miles

59,385 24.6% n.d. n.d. 10.8% n.d. 5.00 1.40 n.d. n.d. n.d. n.d. 1.87 n.d. 6.75 6.41 3.3% 7.6% 72.1% 623,040 20,032 30,629 370,234 400,863 39,975 440,838 170,486 611,324

83,071 62,313 (154,244) (200,415) (71,173) (138,102) 1,825 913 (11,372) (3,091) 86,531 123,626 14,293 (26,698) (20,850) (20,887) (23,211) 241,174 -2.2% 33,673 11,886 17,321 246,619 29.8% 38,525 12,632 20,642

4,029 11.1% 2012 18,908

3,994 11.30% 2013 38,918

3,211 9.90% 2014 43,331

1,238 4.15% 2015 47,580

988 3.34% 2016 - + 228,278

275 1.0%

EBITDA: Uti l i dad operati va + ga s tos de depreci aci n y a mortiza cin. FFO: Res ul tado neto + Depreci aci n y Amortiza cin + Res ulta do en venta de a ctivos + Ca s tigos y Provi s iones + Otros a jus tes al res ul tado neto + vari aci n en otros acti vos + vari aci n de otros pa s ivos di videndos preferentes . Varia cin de capi tal de tra bajo: Cambi o en cuentas por pagar comerci a les + cambio en exi s tenci as -cambi o en cuenta s por cobrar comerci al es . CFO: FFO + Vari aci n de capi tal de traba jo. FCF= CFO + Invers i n en acti vo fijo + pago de di vi dendos comunes . Cargos fijos = Gas tos fi na nci eros + Di vi dendos pre ferentes + Arri endos . Deuda fuera de ba l ance: Incl uye fia nzas , ava les y arri endos a nua les multi pl i cados por el factor 6.8. Servi ci o de deuda:Gas tos fi na nci eros + deuda de corto pla zo. *La Uti l i dad Opera ti va (EBIT) no i ncl uye l os i ngres os (egres os ) di vers os * A parti r del 2011, l a compa a a dopta l a s NIIF pa ra regis trar s us EEFF, s egn en cumpl i miento de l a regul aci n de l a SMV. Los EEFF al 2010 s e han reexpres a do para fi nes comparativos . Los ejerci cios a nteri ores no s on comparabl es

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ANTECEDENTES Emisor: Domicilio legal: RUC: Telfono: Fax: Kallpa Generacin S.A. Av. Santo Toribio 115 Piso 7, San Isidro, Per 20510992904 (511) 706 7878 (511) 706 7801

DIRECTORIO Javier Garca Burgos Marcos Fishman Francisco M. Sugraes Itay Ballas Roberto Cornejo Spickernagel Juan Carlos Camogliano Esteban Viton Presidente Vicepresidente Director Director Director Director Director

RELACIN DE EJECUTIVOS Javier Garca Burgos Rosa Mara Flores Araoz Miguel Lpez Jairo Cantillo Daniel Urbina Irwin Frisancho Mara Eugenia Rodrguez Gerente General Gerente General Adjunto Gerente Administracin y Finanzas Gerente de Planta Gerente Legal Gerente Comercial Gerente de RR.HH.

RELACION DE SOCIOS Inkia Holdings Limited Energa del Pacfico 74.90% 25.10%

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CLASIFICACIN DE RIESGO

APOYO & ASOCIADOS INTERNACIONALES S.A.C. CLASIFICADORA DE RIESGO, de acuerdo a lo dispuesto en el Reglamento de Empresas Clasificadoras de Riesgo, aprobado por Resolucin CONASEV N 074-98EF/94.10, acord la siguiente clasificacin de riesgo para los instrumentos de Kallpa Generacin S.A.:

Instrumento 1era. Emisin del Primer Programa de Bonos Corporativos Kallpa Generacin

Clasificacin*

Categora AAA(pe)

Perspectiva

Estable

Definicin CATEGORIA AAA(pe): Corresponde a la mayor capacidad de pago oportuno de sus compromisos financieros, reflejando el ms bajo riesgo crediticio. Esta capacidad es altamente improbable que sea afectada adversamente por eventos imprevistos. Perspectiva: Indica la direccin en que se podra modificar una clasificacin en un perodo de uno a dos aos. La perspectiva puede ser positiva, estable o negativa. Una perspectiva positiva o negativa no implica necesariamente un cambio en la clasificacin. Del mismo modo, una clasificacin con perspectiva estable puede ser cambiada sin que la perspectiva se haya modificado previamente a positiva o negativa, si existen elementos que lo justifiquen.

Las clasificaciones de riesgo crediticio de Apoyo & Asociados Internacionales (AAI) Clasificadora de Riesgo, constituyen una opinin profesional independiente y en ningn momento implican una recomendacin para comprar, vender o mantener un valor, ni constituyen garanta de cumplimiento de las obligaciones del calificado. Las clasificaciones se basan sobre la informacin que se obtiene directamente de los emisores, los estructuradores y otras fuentes que AAI considera confiables. AAI no audita ni verifica la veracidad de dicha informacin, y no se encuentra bajo la obligacin de auditarla ni verificarla, como tampoco de llevar a cabo ningn tipo de investigacin para determinar la veracidad o exactitud de dicha informacin. Si dicha informacin resultara contener errores o conducir de alguna manera a error, la clasificacin asociada a dicha informacin podra no ser apropiada, y AAI no asume responsabilidad por este riesgo. No obstante, las leyes que regulan la actividad de la Clasificacin de Riesgo sealan los supuestos de responsabilidad que ataen a las Clasificadoras. Limitaciones- En su anlisis crediticio, AAI se basa en opiniones legales y/o impositivas provistas por los asesores de la transaccin. Como AAI siempre ha dejado en claro, AAI no provee asesoramiento legal y/o impositivo ni confirma que las opiniones legales y/o impositivas o cualquier otro documento de la transaccin o cualquier estructura de la transaccin sean suficientes para cualquier propsito. La limitacin de responsabilidad al final de este informe, deja en claro que este informe no constituye una recomendacin legal, impositiva y/o de estructuracin de AAI, y no debe ser usado ni interpretado como una recomendacin legal, impositiva y/o de estructuracin de AAI. Si los lectores de este informe necesitan consejo legal, impositivo y/o de estructuracin, se les insta a contactar asesores competentes en las jurisdicciones pertinentes.
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