El Mercado de Capitales en Per Despus de la Reforma Econmica

Allan Rodrguez Aguilar

Julio, 1998

CEN 111

Documento en Proceso. Escrito por Allan Rodrguez Aguilar, investigador-consultor INCAE, bajo la supervisin de Arnoldo R. Camacho, INCAE. Este trabajo busca estimular la reflexin sobre marcos conceptuales novedosos, posibles opciones de abordaje de problemas y sugerencias para la eventual puesta en marcha de polticas pblicas, proyectos de inversin regionales, nacionales o sectoriales y de estrategias empresariales. No pretende prescribir modelos o polticas, ni se hacen responsables el o los autores ni el Centro Latinoamericano de Competitividad y Desarrollo Sostenible del INCAE de una incorrecta interpretacin de su contenido, ni de buenas o malas prcticas administrativas, gerenciales o de gestin pblica. El objetivo ulterior es acrecentar el nivel de discusin y anlisis sobre la competitividad y el desarrollo sostenibles en la regin centroamericana. El contenido es responsabilidad, bajo los trminos de lo anterior, de CLACDS y no necesariamente de los socios contribuyentes del proyecto. Julio, 1998.

TABLA DE CONTENIDO

INTRODUCCIN................................................................................................................................. 1 1. EL MERCADO DE CAPITALES EN PER ................................................................................ 2 1.1 ESTRUCTURA LEGAL DEL MERCADO DE VALORES ........................................................................ 2 1.1.1 La Comisin Nacional Supervisora de Empresas y Valores de Per ............................. 4 1.2 ORGANIZACIN DEL MERCADO DE VALORES PERUANO ................................................................ 5 1.2.1 Los Reguladores.............................................................................................................. 5 1.2.2 Los Emisores u Oferentes ............................................................................................... 5 1.2.3 Los Intermediarios ........................................................................................................... 6 1.2.4 Los Inversionistas o Demandantes.................................................................................. 7 1.3 ESTRUCTURA DEL VOLUMEN EN EL MERCADO DE CAPITALES PERUANO........................................ 7 1.3.1 Las Transacciones Burstiles Totales ............................................................................. 8 1.3.2 Las Transacciones por Tipo de Mercado ........................................................................ 8 1.3.3 Las Transacciones por Tipo de Instrumento ................................................................... 8 1.3.4 Las Transacciones por Agente de Bolsa ......................................................................... 9 1.3.5 Los Inversionistas Institucionales .................................................................................... 9 1.3.6 Capitalizacin del Mercado............................................................................................ 10 1.3.7 El Papel del Inversionista Internacional......................................................................... 10 1.4 METODOLOGA DE VALORACIN Y DISPONIBILIDAD DE INFORMACIN .......................................... 10 1.5 COSTOS DE INTERMEDIACIN ................................................................................................... 13 1.5.1 Comisiones de la Bolsa de Valores de Lima por Tipo de Operacin ............................ 13 1.5.2 Comisiones del Fondo de Garanta ............................................................................... 14 1.5.3 Comisiones de la CAVALI S.A....................................................................................... 14 1.5.4 Contribuciones a la CONASEV ..................................................................................... 15 1.5.5 Comisiones de la Sociedades de Agentes de Bolsa ..................................................... 15 2. EL CRECIMIENTO DEL MERCADO DE CAPITALES DEL PERU DURANTE LA ULTIMA DECADA............................................................................................................................................ 16 2.1 EL PUNTO DE PARTIDA ............................................................................................................. 16 2.2 EVOLUCIN DEL MERCADO DE CAPITALES DESDE INICIOS DE LOS NOVENTA ............................... 17 2.3 EL FUTURO DEL MERCADO DE CAPITALES PERUANO ................................................................. 20 BIBLIOGRAFA................................................................................................................................. 22

INTRODUCCIN

El presente documento preliminar es parte de la etapa de benchmarking del Proyecto de Desarrollo de Mercados de Capitales en Centroamrica implementado por el Centro Latinoamericano para la Competitividad y el Desarrollo Sostenible del INCAE. Su estructura es compatible con la establecida en el documento Diagnstico de los Mercados de Valores en Centroamrica y Panam, con el propsito de facilitar las comparaciones entre las estructuras bsicas de los mercados de capitales de los diferentes pases. En particular, el documento intenta presentar en su primer captulo una visin integrada del mercado de capitales peruano y reconocer en su segundo captulo el importante crecimiento en el volumen de transacciones que ha experimentado este mercado a partir de la dcada de los noventa y su repercusin en la imagen del mercado de capitales del Per en el sistema financiero internacional. Adicionalmente, el estudio desarrolla algunos temas de particular inters para la regin centroamericana y sirve de base para la ilustracin de las debilidades de los sistemas financieros de esta regin.

1.

EL MERCADO DE CAPITALES EN PER

1.1 Estructura Legal del Mercado de Valores

El mercado de valores en Per es uno de los de mayor tradicin en Amrica Latina. En 1997 se cumplieron los 140 aos de la aparicin de la Bolsa de Valores de Lima, la cual ha sido testigo de toda una transformacin a lo largo de este periodo. Durante la mayora de estos aos la regulacin y supervisin de las operaciones burstiles recay completamente en la misma Bolsa de Valores hasta que en 1970 aparece la Comisin Nacional Supervisora de Empresas y Valores, de la cual se presentar mayor informacin ms adelante. En particular, el mercado burstil peruano tiene como principal pilar de su estructura legal y de regulacin a su propia Ley de Mercado de Valores, la cual es producto del Decreto Legislativo N 861 que entr en vigencia en diciembre de 1996. Dicha Ley se encuentra diseada en 14 Ttulos ms las correspondientes Disposiciones Transitorias y Disposiciones Finales. En su Ttulo I se aclara todo lo referente a las disposiciones preliminares y definiciones relevantes. Es as como se introduce el Ttulo II relacionado con la transparencia del mercado y compuesto por tres captulos. Es en este Ttulo donde se definen algunos principios generales y se sientan las bases del Registro Pblico del Mercado de Valores, sus disposiciones generales, la inscripcin, obligacin y reserva de informacin, la exclusin del Registro, la informacin privilegiada y el Deber de Reserva. El Ttulo III de la Ley del Mercado de Valores rige la Oferta Pblica de Valores. En sus cuatro captulos manifiesta las disposiciones generales en cuanto a este tema y define seis tipos diferentes de Oferta Pblica, a saber: Oferta Pblica Primaria, Oferta Pblica Secundaria, Oferta Pblica de Venta, Oferta Pblica de Adquisicin y de Compra, Oferta de Intercambio y finalmente la Oferta Internacional. Con este panorama se introduce en el Ttulo IV todo lo concerniente a Valores Mobiliarios a travs de seis captulos enfocados respectivamente a las normas generales, a las acciones, los bonos, los instrumentos de corto plazo, a los Certificados de Suscripcin Preferente y a los dems valores mobiliarios. A partir del Ttulo V la Ley empieza a regular los mecanismo centralizados de negociacin, definiendo claramente en cuatro captulos las normas generales y las caractersticas que deben cumplir las operaciones en la Rueda de Bolsa y en los dems mecanismos de negociacin centralizada y estableciendo los criterios de suspensin de las negociaciones y las exclusiones del mercado. Este Ttulo V presente el problema de la regulacin de las Bolsas de Valores y los Agentes de Intermediacin, los cuales son abordados separadamente en los Ttulos VI y VII respectivamente. Con relacin a las Bolsas se definen en seis captulos sus funciones y caractersticas, la autorizacin de organizacin y funcionamiento, los estatutos y reglamentos, los Consejos Directivos y la Gerencia, los Fondos de Garanta ya las disoluciones y liquidaciones. Para los Agentes de Intermediacin se dedican tres captulos para las normas generales, las caractersticas de las Sociedades de Agentes de Bolsa, las disposiciones generales, los requisitos de capital y garanta, la regulacin de operaciones, representantes, subsidiarias y Sociedades Intermediarias de Valores.
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La ejecucin y liquidacin de transacciones est includa en el Ttulo VIII, cuyos tres captulos estn referidos especficamente a los valores representados por Anotaciones en Cuenta, el Depsito Centralizado de Valores y las Instituciones de Compensacin y Liquidacin de Valores. La parte de los Fondos Mutuos y sus correspondientes Sociedades Administradoras son tema del Ttulo IX, nuevamente a travs de tres captulos que involucran las caractersticas de los Fondos Mutuos de Inversin en Valores, las normas generales, las inversiones, los comits de vigilancia, las Sociedades Administradoras y los procedimientos de intervencin, disolucin y liquidacin de la Sociedad Administradora. Las empresas clasificadoras de riesgo, las disposiciones generales y los procedimientos de clasificacin estn contenidos en los nicos dos captulos del Ttulo X mientras que las normas especiales relativas a los procesos de titulizacin estn desarrolladas en los cuatro captulos que integran el Ttulo XI. Aqu se presentan las normas generales, los activos a titulizar y su transferencia a los denominados Patrimonios de Propsito Exclusivo, la constitucin de estos Patrimonios de Propsito Exclusivo, los Fideicomisos de Titulizacin, las Sociedades de Propsito Especial y la Oferta de Valores respaldados en los Patrimonios de Propsito Exclusivo. Finalmente, la Ley del Mercado de Valores termina con los Ttulos XII y XIII referidos a la solucin de conflictos y a sus sanciones respectivamente. Junto a la Ley ya mencionada, existe una serie de reglamentos aprobados por la Comisin Nacional Supervisora de Empresas y Valores CONASEV que facilitan la puesta en prctica de los mandatos establecidos en la Ley de Mercado de Valores. Entre los ms importantes destacan el Reglamento de Oferta Pblica de Adquisicin y Compra de Valores por Exclusin, aprobado el 17 de octubre de 1997, el Reglamento del Registro Pblico del Mercado de Valores aprobado el 11 de febrero de 1997, el Reglamento de Propiedad Indirecta, Vinculacin y Grupo Econmico aprobado el 28 de noviembre de 1997, el Reglamento de Agentes de Intermediacin aprobado el 26 de diciembre de 1997, el Reglamento de Hechos de Importancia e Informacin Reservada publicado el 24 de agosto de 1995, el Reglamento de los Procesos de Titulizacin de Activos aprobado el 8 de enero de 1997 y el Reglamento de Fondos de Inversin y sus Sociedades Administradoras aprobado ese mismo 8 de enero de 1997. Por ltimo, la posibilidad de autorregulacin juega un papel importante en el ordenamiento del mercado de valores en Per, segn se define en la misma Ley del Mercado de Valores en su artculo N131:
Las bolsas deben reglamentar su actividad y la de sus asociados, vigilando su estricto cumplimiento. CONASEV podr delegar una o ms de las facultades que la presente Ley le confiere, respecto a las sociedades de agentes de bolsa y a los emisores con valores inscritos en rueda de bolsa, a una o ms bolsas.

En apego a su responsabilidad de autorregulacin la Bolsa de Valores de Lima ha creado su Estatuto de la Bolsa de Valores de Lima y un conjunto de reglamentos relacionados con temas como la negociacin de Certificados de Depsito, la colocacin primaria de valores de renta fija, el mercado de bonos y Letras Hipotecarias entre otros.

1.1.1

La Comisin Nacional Supervisora de Empresas y Valores de Per

La CONASEV nace primero como la Comisin Nacional de Valores C.N.V. en mayo de 1968 pero no es hasta el 2 de junio de 1970 que el Decreto de Ley N 18302 la pone en funcionamiento. En ese momento surge como un organismo pblico descentralizado del Ministerio de Economa y Finanzas encargado de estudiar, reglamentar y supervisar la negociacin de valores a travs de las Bolsas de Valores, los agentes de bolsa y los dems intermediarios financieros. En 1972 mediante el Decreto de Ley N 19419 se establece la reforma a la empresa privada con el propsito de crear la Comunidad Laboral y permitir a travs de ella la participacin de los trabajadores en la propiedad, gestin y utilidades de las compaas. Esta modificacin dio origen al Decreto de Ley N19648 que amplia las facultades de la C.N.V. y la convierte en lo que hoy se conoce como la CONASEV. A partir este momento y bajo el amparo del Decreto Ley N 26126 del 30 de diciembre de 1972 se crea el Texto nico Concordado de la Ley Orgnica de CONASEV y se le define en su Artculo N 1 como:
Institucin Pblica del Sector Economa y Finanzas cuya finalidad es promover el mercado de valores, velar por el adecuado manejo de las empresas y normar la contabilidad de las mismas. Tiene personera jurdica de derecho pblico interno y goza de autonoma funcional, administrativa y econmica.

La Ley Orgnica de la CONASEV est estructurada en cinco ttulos. El primero de llos se refiere a la denominacin, finalidad, dominio y funciones mientras que el segundo y el tercero versan sobre su Directorio y su Gerente General respectivamente. Particular atencin debe prestarse en los ltimos dos ttulos. El Ttulo IV denominado Del Rgimen Econmico y Financiero establece en su Artculo N 18 que los gastos de funcionamiento de CONASEV se cubren con las contribuciones que cobra por los servicios de supervisin que presta tanto a los Agentes de Intermediacin como a las empresas que cotizan en bolsa, a compaas administradoras de fondos colectivos y a empresas sujetas a evaluaciones econmicas anuales. En este aspecto, la CONASEV difiere de las estructuras de financiamiento de la mayora de pases centroamericanos y de algunos pases en el reto de Latinoamrica como Chile. El otro aspecto interesante tiene que ver con el Ttulo V y ltimo de esta Ley y que est referido al Rgimen del Personal. En particular el Artculo 23 establece Los trabajadores de la Comisin estn comprendidos en el rgimen laboral de la actividad privada. Esta condicin le otorga a la CONASEV una facilidad administrativa de la que carecen las equivalentes en los pases centroamericanos. En la actualidad la CONASEV cuenta con unos 250 empleados bajo una estructura jerrquica comandada por el Directorio y la Gerencia General ms cinco gerencias adicionales para Mercado de Valores, Mercado de Productos, Empresas, Investigacin, Promocin y Relaciones Internacionales y finalmente Operaciones Institucionales.

1.2 Organizacin del Mercado de Valores Peruano

Como bien es sabido, existen cuatro participantes fundamentales en todo mercado de capitales: los reguladores, los emisores u oferentes de ttulos valores, los intermediarios y finalmente los inversionistas o demandantes de alternativas de ahorro. A pesar que la informacin presentada por los principales participantes en el mercado peruano ha sido clasificada bajo otros parmetros, este documento hace un esfuerzo por incorporarlos de la manera anteriormente mencionada.

1.2.1

Los Reguladores

La regulacin por parte del Estado est a cargo de la Comisin Nacional Supervisora de Empresas y Valores CONASEV. A diferencia de algunos otros pases, el ente regulador del sector pblico en Per est especializado nicamente en el mercado burstil y no tiene participacin en la supervisin de otros mercados como el bancario o el de seguros. Por parte del sector privado, existen en el Per cuatro empresas Clasificadoras de Riesgo: Apoyo & Asociados Internacionales S.A., Class & Asociados S.A., Jasaui & Asociados Clasificadora de Riesgo S.A. (hoy denominada Duff & Phelps de Per) y Equilibrium Clasificadora de Riesgo S.A. Segn el Reglamente de Empresas Clasificadoras de Riesgo en su Artculo 15 denominado Clasificacin Obligatoria se estipula que Las personas jurdicas que emitan por oferta pblica valores representativos de deuda debe contratar los servicios de cuando menos dos (2) Clasificadores, independientemente entre s, para que efecten la clasificacin permanente de esos valores. Es facultad de CONASEV determinar aquellos valores que por sus caractersticas califican como representativos de deuda. En tales casos dichos valores debern ser clasificados obligatoriamente. Junto a estas compaas clasificadoras funciona la Comisin Clasificadora de Inversiones de la Superintendencia de Administradoras Privadas de Fondos de Pensiones, entidad encargada de definir los papeles en los cuales se pueden colocar los recursos provenientes de los programas de retiro.

1.2.2

Los Emisores u Oferentes

En Per actualmente existe cuatro participantes privados activos en el proceso de emisin de alternativas de inversin en la rueda de bolsa. Lgicamente los ms importantes en nmero son las sociedades annimas alcanzando a inicios del presente ao cerca de 220 unidades de las cuales la mayora se encuentra inscrita en el mercado de acciones y solamente existen 4 empresas en el mercado de obligaciones. Dentro de los sectores econmicos ms representativos destaca el sector industrial con ms del 50% de las empresas inscritas. Los segundos emisores en importancia son los bancos y dems instituciones financieras, las cuales para finales de 1997 sumaban 27. Los restantes dos emisores se relacionan con empresas del exterior, las cuales ascendan a tres a diciembre de 97 y un Fondo de Inversin que apareci recientemente en octubre de 1997.

Por su parte en lo que se denomina Mesa de Negociacin el Estado participa con una emisin mientras que algunas sociedades annimas emiten tres tipos de bonos: los Bonos Corporativos, los Bonos Subordinados y los Bonos de Arrendamiento Financiero. Como ltimo aspecto relacionado con los emisores del mercado de valores peruano, es importante recalcar que a la fecha existen varios valores peruanos en el exterior. Entre ellos destacan los listados en NYSE, tales como las acciones de Credicorp Ltd. ($2 billones), Newmont Mining Corp. ($4 billones), los ADRs del Banco Wiese Ltda. ($80 millones), los Bonos Brady de la Repblica del Per, los ADRs de la Compaa Telfonica del Per, entre otros.

1.2.3

Los Intermediarios

En Per actualmente slo se encuentra en operacin la Bolsa de Valores de Lima, la cual como se mencion anteriormente acaba de cumplir 140 aos de existencia. A travs de esta Bolsa opera 39 Sociedades de Agentes de Bolsa cuyo capital mnimo exigido asciende a unos U$315 300 ms tres Agentes de Bolsa individuales. Cada Sociedad de Agentes de Bolsa est facultada por Ley para administrar fondos de inversin, para operar en el exterior con ttulos de Deuda Pblica Externa del Per, para realizar prstamos de valores y operaciones de reporte, para fungir como fiduciario en fideicomisos de titulizacin y para operar con derivados. La Bolsa de Valores de Lima ha diseado su estrategia de expansin a lo largo del territorio peruano a travs del establecimiento de filiales regionales. En marzo de 1997 se inaugur la dcima filial encargada de difundir y prestar los servicios que actualmente la bolsa ofrece a empresas e inversionistas. Adicionalmente y segn lo estipula la Ley, las Bolsas de Valores de Per deben formar lo que se denomina un Fondo de Garanta que sirva como respaldo a los clientes de las sociedades de bolsa. Este Fondo se constituye a travs de las contribuciones mensuales de las sociedades de bolsa, equivalentes a tres diez milsimos del uno por ciento del volumen transado en la rueda de bolsa. Paralelo a este Fondo de Garanta la Bolsa ha establecido un Fondo Complementario cuyos recursos salen de una proporcin de las cuotas mensuales de las Sociedades de Agentes de Bolsa. La Bolsa de Valores de Lima posee convenios de cooperacin con diecinueve bolsas de valores y es miembro de la Federacin Iberoamericana de Bolsas de Valores FIABV y de la Federacin Internacional de Bolsas de Valores FIBV. Finalmente es importante mencionar dentro de la estructura de la intermediacin en el mercado de valores peruano el papel que juega la Caja de Valores y Liquidaciones CAVALI. Esta sociedad annima creada en mayo de 1997 tiene por objeto la liquidacin de operaciones y el registro de valores representados por anotaciones en cuenta como producto de la nueva tendencia a la desmaterializacin que ha empezado a adoptar el mercado burstil en Per. Recientemente la CAVALI ha abierto su cuenta en el Depositary Trust Company DTC, el cual es el depsito ms grande de los Estados Unidos, adems de los convenios establecidos con los correspondientes custodios de Chile (DVC), Mxico (INDEVAL), Colombia (DECEVAL) y Costa Rica (CEVAL).

1.2.4

Los Inversionistas o Demandantes

Debido probablemente a lo reciente de las polticas de desregulacin del mercado de capitales, en Per no existen todava una gran cantidad de inversionistas institucionales. En el rea de pensiones, existen funcionando hoy en da cinco Administradoras de Fondos de Pensiones. Sin embargo, sus operaciones empezaron apenas en 1993 lo que significa que el sistema todava est dando sus primeros resultados. Las cuentas globales de las AFPs estn limitadas a invertir como mximo un 40% de sus colocaciones en Valores del Gobierno Central y del Banco Central de Reserva de Per BCRP. Este porcentaje mximo es idntico para las inversiones realizadas en Depsitos a Plazo o Bonos del Sistema Financiero, con excepcin de los instrumentos financieros de corto plazo donde el mximo es un 10% de los activos. En cuanto a las restricciones en ttulos de sociedades annimas, existe una prohibicin de colocar ms de un 35% de las inversiones en Bonos de estas entidades. Sin embargo, las colocaciones conjuntas en acciones (tanto comunes como del trabajo) ms Certificados de Suscripcin Preferente, Operaciones de Reporte, Productos Derivados y Cuotas de Fondos Mutuos no pueden sobrepasar el 30% de las inversiones. Adems, se permite colocar un 5% de los recursos en Instrumentos Financieros del Extranjero, un 4% en emisiones primarias de bonos y acciones, un 40% en Letras Hipotecarias, un 15% en Bonos Subordinados y hasta un 10% en Pagars Avalados. Algo similar ocurre con las Administradoras de Fondos de Inversin pues a finales de 1997 slo exista una en operacin y no existe todava una distincin entre administradores de Fondos Mutuos y los diferentes tipos de Fondos de Inversin. Por ltimo, en el negocio privado de los seguros operan 13 compaas.

1.3 Estructura del Volumen en el Mercado de Capitales Peruano

La organizacin estadstica de las transacciones en Per es consistente con la estructura de su mercado. El objetivo de esta seccin es facilitar el entendimiento de la magnitud de las operaciones en el mercado burstil peruano y reconocer la existencia de un mercado extraburstil regulado tambin por el mismo esquema de supervisin del mercado formal. El mercado formal se denomina Rueda de Bolsa, donde se negocian a travs de los mecanismos tradicionales los valores que han sido registrados ante la Bolsa de Valores de Lima. Estas operaciones pueden realizarse en el corro a viva voz o a travs del Sistema de Negociacin Electrnica conocido como ELEX, con excepcin de las operaciones de Reporte que slo pueden efectuarse mediante los mecanismos electrnicos. El mercado extraburstil se denomina Mesa de Negociacin y existe desde 1983 bajo la supervisin de la CONASEV. Aqu se transan los valores no inscritos en la Rueda de Bolsa. Sin embargo, todas las operaciones se realizan en el sistema ELEX desarrollado por la bolsa de Valores de Lima, condicin que ofrece una adecuada transparencia en la determinacin de los precios de estos instrumentos.

1.3.1

Las Transacciones Burstiles Totales

Durante 1997 la Bolsa de Valores de Lima registr transacciones por un valor de US$12 124 millones. Este monto es casi un 42% ms elevado que el reportado en 1996 y representa una negociacin promedio diaria ligeramente superior a los US$48 millones. Este incremente en el volumen no es producto fundamentalmente de una mayor cantidad de operaciones durante el ltimo ao sino ms bien a un incremento en el monto de dlares de cada transaccin. Prueba de ello se refleja en que el nmero promedio de transacciones diarias durante 1996 es tan slo diecisiete unidades menor al promedio de 1997, el cual ascendi a las 1 916.

1.3.2

Las Transacciones por Tipo de Mercado

Como ya se mencion, en Per las transacciones en el mercado de valores se encuentran divididas en dos tipos de mercado. El primero de ellos se denomina Rueda de Bolsa y represent durante 1997 casi el 56% del total de las operaciones burstiles (unos U$6 789 millones). En la rueda de Bolsa se negocian bsicamente tres instrumentos: las obligaciones de largo plazo de las empresas, las acciones de las sociedades annimas y las Operaciones de Reporte con garanta de los ttulos mencionados anteriormente. En esta Rueda se realiza casi el 98% del nmero de operaciones totales del mercado de valores formal. El segundo tipo de mercado se denomina Mesa de Negociacin y corresponde al segmento extraburstil. Es aqu donde se desarrolla el restante 44% de las transacciones en trminos de valor transado, bsicamente a travs de la negociacin de Instrumentos de Corto Plazo, Bonos, Certificados de Depsito y Operaciones de Reporte con garanta de alguno de los tres instrumentos anteriormente citados. La Mesa de Negociacin se caracteriza por su menor nmero de operaciones (2% del total burstil) y por la no inscripcin en la Rueda de Bolsa de los ttulos ah transados.

1.3.3

Las Transacciones por Tipo de Instrumento

Dentro de las operaciones efectuadas en la Rueda de Bolsa el 63% pertenecen a la negociacin de acciones. Sin embargo, de los US$4 280 millones colocados en estos ttulos de capital, cerca del 30% corresponden a las denominadas Acciones del Trabajo, las cuales fueron creadas en 1977 como un componente del paquete de beneficios que han sido otorgados a los trabajadores en el Per de tal forma que puedan participar activamente en la propiedad de las empresas en las que laboran. Sin embargo, a partir de 1991 se redefinieron las caractersticas de estas acciones para asemejarlas a las acciones preferentes sin derecho a voto pero con los mismos derechos de las acciones comunes en cuanto la distribucin de dividendos y a la suscripcin de nuevas acciones del trabajo. En trminos generales, las Acciones del Trabajo provienen de tres tipos de compaas de las cuales un 42% son de empresas industriales mientras que casi el 58% restante pertenecen a empresas mineras. Menos del 1% de este tipo de acciones pertenecen a las que se denominan empresas diversas.

El restante 70% de las transacciones comunes es aportado por compaas pertenecientes a una gran cantidad de sectores econmicos. Sin embargo, poco ms del 38% de esos casi US$3 000 millones corresponden a empresas de servicios pblicos privatizadas recientemente y un 16% a empresas del sector industrial. Con menor participacin en el mercado accionario aparecen las compaas del sector bancario y financiero (6%). Importante destacar que un 11% de las acciones negociadas en la Rueda de Bolsa corresponden a valores emitidos en el extranjero, situacin que es poco usual en las dems bolsas de valores de Amrica Latina. Con relacin a los dems instrumentos negociados en la Rueda de Bolsa, tan solo un 10% corresponden a Obligaciones de empresas y de esos US$680 millones casi una cuarta parte ya est clasificado como Instrumentos de Corto Plazo. El restante 27% de las negociaciones de Rueda de Bolsa son Operaciones de Reporte. A finales de 1997 el saldo de este tipo de instrumentos con garanta de acciones u obligaciones ascenda a poco ms de los US$1 800 millones. En lo que se refiere a los instrumentos de la Mesa de Negociacin, un 40% son operaciones con Certificados de Depsito, un 36% corresponden a Bonos, cerca del 10% a Instrumentos de Corto Plazo mientras que el saldo del 14% se distribuye entre Letras Hipotecarias, Reportes y transacciones del tipo Doble Spot & Forward.

1.3.4

Las Transacciones por Agente de Bolsa

A pesar de que en Per operan simultneamente ms de 39 intermediarios, 10 de esas Sociedades de Agentes de Bolsa concentran ms del 70% de las operaciones burstiles. Es decir, con una cuarta parte de las actuales Casas de Bolsa se podra generar cerca de tres cuartas partes de las actividades burstiles organizadas por la Bolsa de Valores de Lima. Algo similar ocurre cuando se descubre que el 71% de las operaciones en el mercado accionario es ejecutada por nueve Sociedades mientras que un porcentaje similar de las transacciones con instrumentos de renta fija se lleva a cabo por apenas ocho intermediarios.

1.3.5

Los Inversionistas Institucionales

Como ya se expuso, no existen muchos inversionistas institucionales en Per. Las cinco Sociedades Adminsitradoras Privadas de Fondos de Pensin AFPs negociaron en bolsa menosde US$27 millones en acciones durante 1997 mientras que las trece compaas de seguros apenas alcanzaron los US$33 millones. Segn informes estadsticos de la Bolsa de Valores de Lima BVL a marzo de 1997 las AFPs concentraron el 52.8% de las inversiones de su cartera en valores de empresas no financieras, especialmente en acciones comunes y bonos. Un 46.6% fue invertido en empresas financieras, fundamentalmente en Depsitos a Plazo en moneda local y en bonos subordinados. Finalmente es impresionante la poca participacin de ttulos del sector pblico en los portafolios de los Fondos de Pensin. Solamente el 0.5% de las inversiones se realizaron en valores del Gobierno Central.

1.3.6

Capitalizacin del Mercado

La capitalizacin del mercado peruano para 1997 alcanz los US$17 383 millones, cifra que representa un crecimiento del 25.6% con respecto al valor de los activos de capital reportado a finales del ao 96. En cuanto a la capitalizacin experimentada por las acciones comunes, stas representan ms del 80% de la capitalizacin global y registraron un crecimiento del 24% annual. Este comportamiento es derivado de un crecimiento de la capitalizacin de las acciones del sector industrial, las cuales incrementaron su valor en un 39% en 1997. Esto permiti compensar el pobre crecimiento en el valor de las acciones del sector bancario y financiero, las cuales reportaron un aumento del 7.6%. Las Acciones del Trabajo constituyen un 8% de la capitalizacin del mercado y su valor creci tan solo un 9% en el ltimo perodo, especialmente debido a que las correspondientes a las empresas mineras prcticamente no experimentaron cambios en su precio. Por ltimo, los valores emitidos en el exterior contribuyeron en ms del 11% de la capitalizacin total del mercado producto de un crecimiento del 52% con respecto a 1966.

1.3.7

El Papel del Inversionista Internacional

Segn estadsticas de la Caja de Valroes y Liquidaciones CAVALI, el valor de las inversiones realizadas por cerca de 5 500 inversionistas no residentes en el Per, ascenda a diciembre de 1997 a los US$3 546 millones, cifra superior en US$572 milloens a la reportada un ao atrs. Sin embargo, observaciones ms interesantes surgen del resultado de descomponer estas inversiones de acuerdo al pas de procedencia. Inversionistas en Estados Unidos han canalizado hacia Per US$2 645 millones, es decir tres de cada cuatro dlares que ingresan a este pas suramericano. Unos US$454 millones provienen de pases europeos, especficamente Inglaterra, Luxemburgo y Suiza mientras que unos US$211 millones son flujos de otros pases latinoamericanos como Chile y Panam.

1.4 Metodologa de Valoracin y Disponibilidad de Informacin

La Bolsa de Valores de Lima BVL define claramente las caractersticas de la metodologa de valoracin que debe utilizarse para encontrar el precio final de los instrumentos de renta fija. Como ejemplo de lo anterior se expone a continuacin los elementos ms importantes que deben considerarse a la hora de negociar en el mercado de Bonos, Letras Hipotecarias y Certificados de Depsito. Es interesante recalcar la importancia de este tema para los pases de Centroamrica, los cuales se encuentran en la actualidad definiendo nuevas metodologas de valoracin. Las expectativas de las autoridades de la BVL apuntan a un importante crecimiento en el futuro de las operaciones con ttulos de renta fija. Por esta razn han diseado un esquema de subasta para todas las compras y ventas de Bonos y Letras Hipotecarias basado en una emisin seriada de este tipo de instrumentos. Las subastas son llevadas a

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cabo dos veces al da nicamente bajo el mecanismo de negociacin electrnica denominado ELEX y el factor de puja corresponde a lo que ellos denominan la Tasa de Rendimiento Esperada TRE definida simplemente como una Tasa Efectiva Equivalente TEE, es decir, convierten cualquier flujo a una periodicidad anual equivalente. El valor presente de los flujos de los valores se calcula en funcin de esa TRE bajo la metodologa de inters compuesto y conforme una base anual de 360 das. Una vez obtenido el valor presente de BVL procede a descontar los intereses corridos del ttulo valor, simplemente con el propsito de definir el precio del ttulo en funcin de su valor nominal. Sobre este precio se aplican las comisiones correspondientes a la BVL, la CAVALI, la CONASEV, la Sociedad de Agentes de Bolsa SAB y el Impuesto IGV. Una vez cargadas las comisiones anteriormente mencionadas se aaden nuevamente los intereses corridos para determinar el importe final a cancelar tanto por parte del comprador como del vendedor. Algo importante debe mencionarse con relacin al clculo de los intereses corridos. LA BVL establece que estos intereses deben ser calculados segn como est definida la tasa de inters original del ttulo valor. Para los ttulos valores con tasa de inters fija existen dos posibilidades: los ttulos pueden tener definido su rendimiento en trminos efectivos o en trminos nominales. En el primer caso, los intereses corridos deben incorporar el factor de capitalizacin de los intereses, los cuales por efectos meramente matemticos registraran intereses corridos menores al caso segundo, donde los rendimientos estn en trminos nominales, es decir, con tasas de inters asociadas a una periodicidad de pago especfica. Para el caso de los ttulos valores que estn determinados por tasas de inters variables, la BVL ha estandarizado una serie de supuestos generales aplicables a todos los instrumentos de este tipo. Entre los ms importantes: ! ! Cuando la tasa de inters vara por periodo, se considera para el clculo de los intereses corridos la tasa de inters vigente en el periodo anterior. Cuando la tasa de inters vara diariamente, se considera para el clculo de los intereses corridos la tasa de inters promedio desde que inici el ltimo pago hasta el da anterior al de la operacin.

Ahora bien, an respetando las directrices generales de la BVL, los rendimientos utilizados para calcular los intereses corridos dependen nuevamente si las tasas de inters estuvieron definidas originalmente en trminos efectivos o nominales. En el primer caso, el clculo del rendimiento promedio efectivo producir una tasa de inters inferior al equivalente al segundo caso, donde simplemente se promedian en forma simple los rendimientos para cada da transcurrido. Lejos de profundizar en las frmulas correspondientes a los procedimientos anteriormente expresados, lo importante es reconocer que la BVL utiliza un procedimiento consistente con las normas internacionales de valoracin de flujos de efectivo pero que a la vez lo han adaptado a su estructura de comisiones y otros costos de intermediacin. La separacin de la Cmara de Compensacin ha permitido liquidar las operaciones en el momento t para la primera subasta del da y en el momento t+1 para la segunda. Adems, las

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liquidaciones tambin pueden realizarse sin la intermediacin de CAVALI si las partes consideran que ese procedimiento es ms expedito. Es cuanto a la informacin disponible, la BVL publica todas las operaciones adjudicadas en las subastas bajo una clasificacin por ttulo y emisor. Esta publicacin contiene la TRE adjudicada, su precio (cmo se defini anteriormente), el valor nominal y transado de las operaciones, el nmero de transacciones para cada valor y la mejor TRE propuesta tanto para la compra como para la venta. La BVL prepara cada da un Boletn Diario de Instrumentos de Deuda y un Boletn Diario de Valores de Renta Variable. En el primero se detallan los intermediarios que se encuentran en operacin al igual que las filiales de la BVL. Luego existe un apartado para Hechos de Importancia que antecede a la lista de valores negociados en el da. Luego se hace un repaso de los resultados del mercado de subastas de Bonos y Letras Hipotecarias para introducir despus lo acontecido en el mercado de dinero. En esta seccin se reportan todas las operaciones a contado de Bonos, Letras Hipotecarias, Instrumentos de Corto Plazo, Letras de Cambio, Pagars, Certificados de Depsito y dems valores. Adems se reportan las operaciones denominadas Dobles Contado/Plazo. Existe tambin en el Boletn Diario de Instrumentos de Deuda una seccin de Operaciones de Reporte con Instrumentos de Deuda y un listado de las inscripciones, retiros y vencimientos en el ao en ejercicio. Tambin se publica un listado de las Obligaciones pendientes de vencimiento a la fecha, la informacin de las empresas no inscritas en Bolsa, las operaciones realizadas en Mesa de Negociacin, los nombres de las compaas con prohibicin de negociar en Mesa por no haber honrado pago al vencimiento de Obligaciones y la tabla de valores referenciales para Operaciones de Reporte con los Instrumentos de Deuda. Finalmente, el Boletn de Renta Fija hace de conocimiento las tasas de comisiones, aportes, retribuciones y contribuciones vigentes en el mercado por tipo de operacin ms las tarifas que aplica la BVL por inscripciones, derechos de Cotizacin y Aumento en las Emisiones. Por su parte, el Boletn Diario de Renta Variable es idntico en sus primeras informaciones al Boletn Diario de Instrumentos de Deuda hasta que brinda los resultados de las operaciones de contado y las correspondientes cotizaciones para las acciones comunes y las acciones de trabajo tanto en moneda local como extranjera. Adems se incluyen los movimientos de los ADRs, los Certificados de Participacin de Fondos de Inversin, los Certificados de Suscripcin Preferente y los Certificados de Participacin de la BVL. La seccin de las Operaciones de Reporte se detallan en moneda local y extranjera y se exponen las Obligaciones pendientes de vencimiento utilizadas en este tipo de operaciones, ordenadas tanto por su valor como por Sociedad de Agente de Bolsa. Tambin entre otras cosas se muestran las garantas de las Operaciones de Reporte con valores de renta variable, los proceso de suscripcin de nuevas acciones y las inscripciones y retiros.

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Por ltimo se detalla la composicin de las carteras de los ndices de cotizaciones de la BVL, los valores referenciales de las Operaciones de Reporte con acciones y el comportamiento de las transacciones en el mercado extraburstil.

1.5 Costos de Intermediacin

Una de las crticas que ms se escuchan tanto al interno del mercado de valores peruano como en el exterior est relacionada con los altos costos de intermediacin burstil en ese pas. Y es que en realidad estos costos son producto de la interaccin de seis instituciones (incluido el Estado) que cobran comisiones por cada operacin realizada. Si a lo anterior se une el hecho de que la mayora de las emisiones debe contar con por lo menos dos clasificaciones de riesgo emanadas de las empresas autorizadas por la CONASEV para brindar este tipo de servicios, que existen tarifas por Inscripcin de Valores, Derechos de Cotizacin y recargos por Aumentos en las Emisiones y reconociendo que mucha de la informacin producida por los participantes es para la venta, entonces los costos de intermediacin se convierten en un tema importante a la hora de analizar el mercado de capitales en el Per. Para poder ordenar la estructura de comisiones se procede a presentar en seguido las tasas separadas por cada una de las entidades autorizadas a cobrar por los servicios que presta.

1.5.1

Comisiones de la Bolsa de Valores de Lima por Tipo de Operacin

La BVL ha establecido un esquema de comisiones que depende bsicamente del tipo de operacin en cuestin. El primer tipo est referido a las transacciones efectuadas en la Rueda de Bolsa. Aqu, se la operacin es con Instrumentos de Renta Variable se aplica una comisin del 0,0825% del valor transado, mientras que si la transaccin incorpora Instrumentos de Renta Fija la comisin cae al 0,0075%. Este mismo porcentaje es aplicado a la misma clase de instrumento s el tipo de operacin en cuestin es a travs de la Mesa de Negociacin. Por otro lado, si el tipo es de Operaciones de Reporte, las comisiones dependen si las liquidaciones son al contado o a plazo. Por ejemplo, para transacciones a plazos mayores o iguales a 30 das la comisin de Operaciones de Reporte con Instrumentos de Renta Variable cancelada al contado es de 0,012% del valor transado mientras que si es cancelada a plazo la comisin es del 0,006%, si este tipo de operacin fuera con Instrumentos de Renta Fija la comisin sera del 0,0075% para cancelar al contado y de 0,0038% para liquidaciones a plazo. Si el tipo de operaciones fuera de Doble Contado/Plazo, la comisin a aplicar si la liquidacin es a contado sera de 0,0075% y si fuera a plazo la comisin sera 0,0038% del valor de la negociacin. Por ltimo, para operaciones de Oferta Pblica de Adquisicin OPA la BVL aplica una comisin del 0,03% ms un aporte de mantenimiento sobre el monto efectivo de la operacin hasta US$500 millones, exonerndose de esta tarifa las compras en exceso por encima de este monto.

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Adems de estas comisiones, la BVL cobra por la Inscripcin de Valores un 0,0375% para emisiones de Renta Fija, exonerando a las empresas inscritas en Rueda de Bolsa. Para las emisiones de Renta Variable la comisin es del 0,05% del monto inscrito, estableciendo una retribucin mnima de 6 708,20 soles monto equivalente a unos US$2 395,79. As tambin, las empresas inscritas con ttulos de Renta Fija o Variable deben cancelar un Decreto de Cotizacin Mensual del 0,002% del monto inscrito, con una retribucin mnima de 335,41 soles, es decir US$119,79. Finalmente, la BVL carga una comisin del 0,06% por los Aumentos de Capital, aplicable tanto a los Instrumentos de Renta Fija como Variable.

1.5.2

Comisiones del Fondo de Garanta

Independientemente del tipo de operacin, tipo de instrumento o mecanismo de liquidacin, el Fondo de Garanta tiene el derecho de cobrar una comisin fija del 0,0075% del valor transado.

1.5.3

Comisiones de la CAVALI S.A.

Como ya se coment, la Caja de Valores y Liquidaciones CAVALI es una sociedad annima creada recientemente para encargarse de la compensacin y liquidacin de las operaciones realizadas en el mercado de valores peruano. Para financiar sus actividades, CAVALI ha diseado un esquema de comisiones que combina cargos en montos nominales fijos con tasas de comisin dependiendo del instrumento, mercado y mecanismo de liquidacin. As por ejemplo, las transacciones de Rueda de Bolsa liquidadas por CAVALI cuesta un 0,06% del valor transado si se trata de instrumentos de renta variable US$0,6 (sesenta centavos de dlar) o su equivalente en soles al tipo de cambio utilizado por la BVL para operaciones con instrumentos de renta fija. En Mesa de Negociacin, las liquidaciones de operaciones de renta fija tambin estn sujetas a la tarifa de US$0,6 (sesenta centavos de dlar) o su equivalente en soles al tipo de cambio utilizado por la BVL. Las correspondientes cargas para Operaciones de Reporte varan segn el instrumento utilizado y la forma de liquidacin. As, aqullas realizadas con instrumentos de renta variable y canceladas al contado deben pagar el 0,008% del valor transado si el plazo es mayor o igual a 30 das, mientras que si son operaciones canceladas a plazo la comisin para este periodo de 30 das desciende a la mitad del porcentaje anterior. Por otra parte, s los instrumentos utilizados en la Operacin de Reporte son de renta fija entonces las tarifas pasan a ser de US$0,6 (sesenta centavos de dlar) o su equivalente en soles al tipo de cambio utilizado por la BVL si se cancela al contado US$0,2 (veinte centavos de dlar) o su equivalente en soles al tipo de cambio utilizado por la BVL si se cancela a plazo.

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Las tarifas anteriormente citadas para las Operaciones de Reporte con instrumentos de renta fija son vlidas tambin para las operaciones Doble Contado/Plazo canceladas a contado y a plazo respectivamente. Para terminar, CAVALI aplica una tasa de comisin del 0,02% sobre el monto inscrito a travs de Oferta Pblica de Adquisicin OPA ms un aporte de mantenimiento sobre el monto efectivo de la operacin hasta US$500 millones, exonerndose de esta tarifa las compras en exceso por encima de este monto.

1.5.4

Contribuciones a la CONASEV

Segn la resolucin N 242-95-EF de la CONASEV emitida el 6 de junio, 1995, el ente regulador del sector pblico recibir una serie de contribuciones que vara segn sea el tipo de operacin realizada en el mercado burstil. Es as como las transacciones de renta variable en la Rueda de bolsa representan una contribucin para CONASEV del 0,05% del importe transado (0,025% si se trata de operaciones de Fondos Mutuos de Inversin). Las correspondientes a renta fija contribuyen a 0,0016% independientemente si se realizan en la Rueda o en la Mesa de Negociacin. Con relacin a las Operaciones de Reporte el esquema es un poco ms complejo. Para las que utilizan instrumentos de renta variable la tasa de contribucin es del 0,005% independientemente de su forma de liquidacin pero siempre y cuando el plazo de la operacin sea menor a 60 das. Si la operacin excede eses plazo el porcentaje de contribucin aumenta a 0,05% del valor nominal en cada transaccin. Para Operaciones de Reporte con instrumentos de renta fija y Operaciones Doble Contado/Plazo, el porcentaje de contribucin siempre ser del 0,0016% del valor transado sin importar si se liquidan al contado o a plazo. En cuanto a las Ofertas Pblicas de Adquisicin OPA la CONASEV exige una contribucin del 0,05% del valor de la oferta.

1.5.5

Comisiones de la Sociedades de Agentes de Bolsa

Las comisiones de las Sociedades de Agentes de Bolsa se determinan libremente bajo las fuerzas de la oferta y la demanda. Sin embargo, para determinar realmente la comisin que cobra una sociedad es necesario deducir el aporte de mantenimiento de la BVL, la tasa de contribucin al Fondo de Garantas, la contribucin a CONASEV, la retribucin a CAVALI y finalmente el 18% del Impuesto General a los Valores IGV.

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2.

EL CRECIMIENTO DEL MERCADO DE CAPITALES DEL PERU DURANTE LA ULTIMA DECADA

El objetivo fundamental de incorporar el mercado de capitales del Per dentro de la estructura del benchmark para el mercado de capitales de la regin centroamericana est relacionado con la necesidad de identificar los factores que permitieron hacer de la Bolsa de Valores de Lima uno de los centros de negociacin burstil de mayor proyeccin internacional en los ltimos aos. En ese particular, el presente capitulo expone dentro de sus tres secciones principales una descripcin del punto de partida del mercado de valores peruano hace diez aos, las reformas que propiciaron el volumen actual de negociacin y los retos que enfrenta este mercado par el futuro prximo.

2.1 El Punto de Partida

A pesar de tener ms de 140 aos de experiencia con operaciones burstiles, la ltima dcada en el mercado de valores peruano ha representado una expansin sin precedentes de la actividad financiera en ese pas. Antes de 1988 el Per haba logrado avanzar en algunas reas importantes relacionadas con su mercado de capitales. Reformas como es establecimiento de la Comunidad Laboral permitieron ampliar la base de participantes en este mercado y desarrollar una relacin entre los trabajadores peruanos y las alternativas de inversin y ahorro ofrecido en el mercado de valores. Este factor es particularmente importante cuando se reconoce que la poblacin del Per pas de menos de 10 millones de habitantes en 1960 a ms de 23 millones a inicios de los noventa. La promulgacin de algunas leyes a inicios de la dcada de los setenta, entre las que destaca la creacin de las Bolsas de Valores como entidades sin fines de lucro y el nacimiento de la entidad reguladora del mercado por parte del sector pblico (hoy conocida como CONASEV) facilitaron la consolidacin de una estructura que en el futuro resultara fundamental para alcanzar un mayor progreso de la economa en este pas. Sin embargo, en 1988 las condiciones del mercado de capitales y de la economa en general del Per reflejaba problemas mucho peores a los que enfrentan hoy en da muchas de las naciones de Centroamrica. Hace tan slo diez aos Per decidi a travs del Decreto Supremo N 197-87-EF estatizar la banca privada de su pas al igual que otros participantes importantes del mercado de capitales como los son las compaas de seguros y las financieras. La economa reflejaba un decrecimiento real del 8% en el PIB con una inflacin que cerr para ese mismo ao en 1 722,3%. El ingreso per capita de los peruanos antes de 1988 representa una cifra que diez aos despus no ha sido posible recuperar. La tasa de devaluacin del sol con respecto al dlar fue del orden del 1 415%. La Ley de Estatizacin del Sistema Financiero prohibi la negociacin de las acciones de los bancos, financieras y compaas aseguradoras en la Bolsa de Valores lo que provoc que el nmero de operaciones se redujera a la mitad del ao anterior.

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La crisis empeor en 1989 con cadas del PIB del 12,5% en trminos reales e incrementos en el nivel general de precios del orden del 2 775%. La Bolsa de Valores de Lima se mantuvo en operacin gracias a las transacciones realizadas a travs de la Mesa de Negociacin, que como ya se mencion, son efectuadas con ttulos no inscritos en la Rueda de Bolsa. Las operaciones totales en la Mesa de Negociacin del mercado de valores peruano para 1989 ni siquiera alcanzaron los US$300 millones en todo el ao, monto que es similar en la actualidad al transado por la mayora de las transacciones llevadas a cabo por las bolsas de valores de Centroamrica. Para tener una idea de la composicin de este volumen de negociacin y reafirma la idea de que es posible establecer una comparacin con lo que sucede en las ocho bolsas de valores que existen entre Guatemala y Costa Rica, la Grfica 1 presenta la estructura de las operaciones de la Mesa de Negociacin durante 1989GRFICA 1

Estructura de las Operaciones por Tipo de Instrumento Mesa de Negociacin BVL 1989

Bonos y Otros 12% Op. Reporte 7%

Inst. Corto Palzo 81% Fuente: Bolsa de Valores de Lima.

Con este panorama resulta interesante reconocer cules fueron las modificaciones que se ejecutaron en Per de tal forma que menos de una dcada despus los resultados permitieran colocar al mercado de capitales peruano como una de las plazas de mayor atraccin de inversin extranjera de Amrica Latina.

2.2 Evolucin del Mercado de Capitales desde Inicios de los Noventa

Como resultado de las elecciones democrticas en 1990, el nuevo Gobierno del Presidente Alberto Fujimori inici un proceso de liberalizacin econmica y una bsqueda de la reinsercin del Per dentro del sistema financiero internacional. Es as como las nuevas expectativas permitieron soportar las presiones creadas por las reformas en comercio exterior, poltica cambiaria, determinacin de tasas de inters, ajustes tributarios, papel del Estado, etc. Producto de todos estos ajustes 1990 cerr con una inflacin del 7 650%, situacin que provoc una cada real de los ingresos mnimos del 26% slo para ese ao.

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En materia financiera, el Gobierno redujo a la mitad el impuesto extraordinario a los depsitos bancarios en cuenta corriente y a una cuarta parte el tributo al mercado de divisas. Por su parte, la poltica cambiaria se caracteriz por la liberalizacin en la determinacin del tipo de cambio que se tradujo en una devaluacin del 3 752% en el mercado libre y de ms del 10 000% con respecto al tipo de cambio oficial. Todas estas reformas agudizaron el problema de la banca paralela cuyo nacimiento surgi en el preciso momento en que se estatizaron los banco privados. Esto ocasion que a finales de 1990 se derogara la Ley de Estatizacin del Sistema Financiero, condicin que volvi a dinamizar la negociacin de acciones de este tipo de empresas en la BVL. A pesar del costo del ajuste econmico desarrollado durante 1990 la BVL experiment un repunte real en sus transacciones. Su volumen ms que se duplic producto todav de una mayor presencia del mercado extraburstil. Sin embargo, en lo que a Rueda de Bolsa se refiere su repunte no es hasta 1991 como se puede verificar en la Grfica 2.
GRFICA 2

Volumen Rueda de Bolsa en BVL en millones de dlares

$8,000 $7,000 $6,000 $5,000 $4,000 $3,000 $2,000 $1,000 $0
Volumen 1988 $23 1989 $55 1990 $91 1991 $207 1992 1993 1994 1995 1996 1997

$554 $1,906 $3,692 $4,754 $5,065 $6,775

Fuente: Bolsa de Valores de Lima.

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Este despertar de la Rueda de Bolsa se considera que fue producto de una mayor estabilidad local e internacional, a una adecuada reforma institucional y a una apropiada cultura burstil que los peruanos haban desarrollado desde varios aos atrs. Prueba de lo anterior es que, como se demuestra en la Grfica 3, la tendencia del comportamiento de las operaciones en Mesa de Negociacin a partir de 1989 no es tan definida como la registrada en la Rueda, sino que es hasta 1996 que la Mesa despega realmente.
GRFICA 3

Volumen Mesa de Negociacin en BVL en millones de dlares

$6,000 $5,000 $4,000 $3,000 $2,000 $1,000 $0

1989

1990 $554

1991 $385

1992 $181

1993 $75

1994 $363

1995

1996

1997

Volumen $243

$525 $3,426 $5,349

Fuente: Bolsa de Valores de Lima.

A finales de 1996 la inversin extranjera alcanz los US$6 250 millones producto de la continuacin del proceso de privatizaciones que atrajo inversiones en sectores como telecomunicaciones, minera, energa e industria. Estos recursos fueron utilizados por el Gobierno para mejorar la posicin de su deuda externa y contribuir a una mayor estabilidad y confianza por parte de los inversionistas internacionales. En el agregado, el crecimiento del mercado de capitales en Per se muestra en la Grfica 4. Con un 56% de las operaciones totales realizadas en la Rueda de Bolsa durante 1997 y con un 63,4% de stas ltimas llevadas a cabo en el mercado accionario, es indiscutible el avance en tan poco tiempo. En los ltimos 10 aos el volumen total se multiplic en ms de 500 veces y slo las transacciones de 1997 son superiores a las operaciones acumuladas desde 1970 hasta 1994.

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GRFICA 4

Volumen Total Mercado de Capitales en Per en millones de dlares

$14,000 $12,000 $10,000 $8,000 $6,000 $4,000 $2,000 $0
Volumen 1988 $24 1989 $298 1990 $645 1991 $592 1992 1993 1994 1995 1996 1997

$734 $1,982 $4,055 $5,280 $8,491 $12,12

Fuente: Bolsa de Valores de Lima.

Con relacin al mercado accionario en particular, la BVL registra que el monto de las transacciones con este tipo de instrumentos alcanza los US$4 300 millones en 1997, valor 10 veces mayor al reportado tan slo cinco aos antes.

2.3 El Futuro del Mercado de Capitales Peruano

El futuro del mercado de capitales y especficamente de la Bolsa de Valores de Lima depende del xito de una serie de reformas y modificaciones algunas de las cuales ya han sido puestas en marcha. Adems de propiciar un mantenimiento y fortalecimiento de la imagen del Per en los mercados financieros internacionales, existen una serie de cambios pendientes por implementar. Entre los desafos ms importantes destaca el desarrollo y promocin del mercado de bonos, el cual prcticamente desapareci con las pocas de alta inflacin y control de las tasas de inters. Tambin debe trabajarse en la estructura del costo de intermediacin burstil y en la expansin del sistema electrnico ELEX hacia operaciones de liquidacin y custodia con el objetivo de reducir el tiempo del liquidacin y transferencia de valores. Adicionalmente debe vigilarse los mecanismos para la determinacin de los precios de las acciones incorporando normas ms modernas para la deteccin de operaciones producto de informacin privilegiada, especialmente despus de que recientemente se ha identificado al mercado de capitales peruano como uno de los ms rentables del mundo.

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En cuanto a la custodia de valores, la Bolsa de Valores de Lima se ha convertido en el primer depsito de valores Iberoamericano y el tercero en el mundo- en ser admitido como participante directo del Depositary Trust Company DTC (Caja de Valores de Nueva York), elemento que viene a facilitar las transacciones de ttulos peruanos en el mundo y viceversa. Este evento constituye un paso hacia la mayor integracin de la BVL en los mercados internacionales y un incentivo para la transferencia tecnolgica y disminucin de costos de transaccin internacional.

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