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La crisi mondiale

Storia di tre anni difficili


a cura di
Antonella Crescenzi
contributi di
iaoio niiascui axroxiiia ciiscixzi
ianiizio xaicoxi sriiaxia roxasixi
Luiss University Press Pola s.r.l. a socio unico
Propriet letteraria riservata
isnx ,;--o:c,-:;-
Luiss University Press Pola s.r.l.
Viale Pola, ::
cc:, Roma
rii. co ,::,::,
iax co ,::,:,o
www.luissuniversitypress.it
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Progetto grafico: HaunagDesign
Editing e impaginazione: Spell srl
Indice
Introduzione .....................................................................................................p. :,
di Antonella Crescenzi
:. La nascita e le motivazioni del progetto .................................................... :,
:. I contenuti e la sintesi del volume............................................................. :
,. Le questioni aperte: ma la crisi veramente nnita? .................................... :
I. Le origini e la dinusione della crisi nnanziaria: evidenze teoriche ed empiriche..
di Fabrizio Marconi ............................................................................................ :,
I.: Premessa.................................................................................................. :,
I.: Le crisi passate: storia e teoria.................................................................. :,
I.:.: La Grande Crisi e la debt-denation theory di Fisher..................... :o
I.:.: Crollo di Bretton Woods, crisi petrolifere, crisi dellAmerica Latina... :
I.:., La nnancial instability hypothesis di Minsky ............................... ,:
I.:. Neoliberismo ed evoluzione della regolamentazione nnanziaria ..... ,,
I.:., Crisi bancarie: Stati Uniti, paesi scandinavi e Giappone ................. ,,
I.:.o Le crisi valutarie degli anni novanta .............................................. ,,
I.:.; Il crollo di Wall Street del :,; e la bolla delle dot.com..................
I., Le cause della recente crisi nnanziaria ...................................................... o
I.,.: Gli squilibri globali e la politica monetaria della Fed.......................
I.,.: Il modello originate to distribute e lo shadow banking system .. ,:
I.,., Le carenze dei sistemi di regolamentazione e vigilanza ................... ,,
I. Lo scoppio della crisi nnanziaria e la sua dinusione ................................ ,;
I..: Prima fase: le turbolenze connesse con i mutui subprime................ ,,
I..: Seconda fase: iniziano i salvataggi................................................... o,
I.., Terza fase: fallisce la Lehman Brothers e crolla la nducia ................. o
I.. Quarta fase: la recessione mondiale ................................................ o,
I.., Quinta fase: ripresa, tensioni sui titoli sovrani e riforme ................. ;,
Riferimenti bibliogranci ............................................................................... ,
II. Propagazione ed enetti della crisi nnanziaria sulleconomia reale .................. ;
di Antonella Crescenzi
II.: Premessa................................................................................................. ;
II.: I canali di trasmissione. Una breve rassegna della letteratura economica.
II., I fattori che condizionano la gravit e la persistenza delle recessioni ....... ,:
II.,.: Le condizioni cicliche prevalenti prima della crisi ......................... ,:
II.,.: Lorigine e la natura delle tensioni nnanziarie ................................ ,,
II.,., Le risposte di policy dei governi.................................................. ,
II. La recessione mondiale .......................................................................... :c:
II..: La successione degli eventi, le caratteristiche e gli enetti principali :c,
II..: La caduta dellattivit produttiva e il crollo del commercio mondiale ::c
II..:.: La recessione nei paesi avanzati................................................... ::o
II..:.: La recessione nei paesi emergenti .............................................. ::,
II., Un rapido confronto con le recessioni del passato .................................. :::
II.o Una ripresa fragile e incerta ................................................................... ::,
Riquadro II.: Eetti della crisi sul prodotto potenziale e sulloutput gap ....... ::
Riquadro II.: Governare leconomia ai tempi dellincertezza ........................ :,:
Riferimenti bibliogranci ............................................................................... :,,
III. La risposta di politica economica della comunit internazionale alla crisi ..... :,
di Paolo Biraschi
III.: Premessa ............................................................................................... :,
III.: La politica monetaria nei maggiori paesi industrializzati: i tratti salienti . :,
III., La politica anticrisi negli Stati Uniti, in Giappone e nei paesi europei ... :,:
III.,.: Gli Stati Uniti: il Piano Paulson e il Piano Geithner.................... :,:
Riquadro III.: La struttura del Financial Stability Program.......................... :,o
ixoici o
III.,.: Il Giappone: una strategia multidimensionale............................. :,;
III.,., LUnione europea allavvio della crisi: lazione non coordinata dei
singoli Stati membri ............................................................................ :o:
III. La svolta alla crisi: il coordinamento internazionale ed europeo delle
politiche economiche .................................................................................. :o:
III., Il Piano europeo per la ripresa economica ............................................. :o,
III.o Le politiche di rilancio delleconomia reale dei singoli Stati dellUnione
europea. Unanalisi cross-country .............................................................. :o
III.o.: Il sostegno alle famiglie .............................................................. :;:
III.o.: Il sostegno alle imprese .............................................................. :;,
III.o., Le misure per loccupazione e per il mercato del lavoro .............. :;o
III.o. Gli investimenti pubblici in innovazione, ricerca e sviluppo....... :;
III.o., Il sostegno al mercato del credito .............................................. ::
III.; La riforma dellarchitettura nnanziaria internazionale........................... ::
III.;.: Liniziativa europea: il Comitato de Larosire e la proposta della
Commissione........................................................................................ ::
III.;.: Liniziativa del G: il Lecce Framework .................................. :,
III. La dennizione di una credibile strategia di uscita dalla crisi................... :o
III..: Le decisioni del vertice G:c di Pittsburgh e Toronto e del Consiglio
Econn informale di Gteborg .............................................................. :o
III..: Principi, priorit e modalit dellexit strategy europea: un confronto
tra le principali organizzazioni internazionali ....................................... :,c
III., La nuova governance economica europea............................................... :,,
Riquadro III.: Il meccanismo di risoluzione delle crisi .................................. :,,
III.,.: Il Semestre europeo ................................................................. :,o
Riferimenti bibliogranci ............................................................................... :c
IV. La crisi e lItalia ........................................................................................... :c;
di Stefania Tomasini
IV.: Premessa................................................................................................ :c;
IV.: La situazione di partenza....................................................................... :c
IV.:.: Lesposizione ai fattori specinci della crisi nnanziaria..................... :c
;
IV.:.: Il vincolo del debito pubblico ..................................................... :::
IV.:., La debolezza e i ritardi strutturali del sistema produttivo nazionale ::,
IV., Limpatto della crisi sulleconomia reale................................................. ::,
IV.,.: Il Pil e le sue componenti.............................................................. ::,
IV.,.: Le dimcolt del settore industriale ............................................... ::
IV.,., Il mercato del lavoro..................................................................... ::,
Riquadro IV.: La disoccupazione durante le fasi recessive in Italia e negli
Stati Uniti .................................................................................................... ::
IV.,. I conti pubblici ........................................................................... :,c
IV. Le misure nazionali anticrisi.................................................................. :,c
Riquadro IV.: Il decreto anticrisi e la sua copertura.................................... :,:
IV., Le riforme: se non ora, quando? ............................................................ :,,
Riferimenti bibliogranci ............................................................................... :,
V. La crisi vista dagli economisti ...................................................................... :,
di Antonella Crescenzi
V.: Premessa ................................................................................................. :,
Riquadro V.: Gli economisti e le crisi ........................................................... :o
V.: Le opinioni degli economisti .................................................................. :;
V.:.: La crisi un incidente di percorso e il libero mercato resta lunica
soluzione ............................................................................................... :
Riquadro V.: La crisi, il mercato e il pensiero liberale.................................... :,:
Riquadro V., Dal Washington al Berlin Consensus ........................................ :,:
V.:.: La crisi deriva dagli squilibri macroeconomici internazionali e impone
una snda riformista globale ................................................................... :,,
Riquadro V., La polemica Ferguson-Krugman: uno storico pu sfdare
un economista? .............................................................................................. :o,
V.:., La crisi morale e apre un problema di redistribuzione ed equit . :o
Riquadro V., La crisi economica mondiale nata dalla cupidigia e da un
errato concetto di realismo .............................................................................. :;:
Riquadro V. Lattivit economica non pu prescindere dalla gratuit ........... :;,
ixoici 8
,
Riquadro V.; Governance globale e sfde per il terzo millennio nella Caritas
in veritate .................................................................................................... :;
V., Limiti e valori della scienza economica .................................................. :;o
V.,.: Perch gli economisti non hanno previsto la crisi? .......................... :;;
Riquadro V. Laccademia britannica degli economisti invia le scuse a Sua
Maest ......................................................................................................... :c
Riquadro V.) Allarmi inascoltati ................................................................. :
Riquadro V.:o Allarmi mancati .................................................................. :,
Riquadro V.:: Suggestioni storiche: da Smith a Marx, da Keynes a Minsky ..... :;
V.,.: Conoscere per deliberare................................................................ :,,
Riferimenti bibliogranci ............................................................................... ,cc
Gli autori .......................................................................................................... ,c,
I.,.: Debito aggregato (in percentuale del Pil) ..................................................p. ;
II.,.: Crisi finanziarie e recessioni ...................................................................... ,
II.,.: Effetti cumulati in termini di Pil di uno stimolo permanente pari
all: per cento del Pil .................................................................................. :c:
II..: Tassi trimestrali di crescita del Pil dei paesi avanzati nel :cc-:cc, ................ :::
II..: Tassi annuali di crescita del Pil e del commercio mondiale nel :cc;-:cc,.. :::
II.., Tassi trimestrali di crescita dei consumi, degli investimenti e delle
esportazioni nei paesi avanzati nel :cc-:cc,............................................. ::,
II.. Indicatori macroeconomici in alcuni dei principali paesi avanzati
(dati annuali :cc;-:cc,) ........................................................................... ::;
II.., Indicatori macroeconomici nei paesi emergenti (dati annuali :cc;-:cc,) .. ::c
II.o.: Recessione e ripresa Revisione e confronto delle previsioni degli
organismi internazionali tra la primavera del :cc e la primavera del :c:c. ::o
III.:.: Sintesi delle misure anticrisi di politica monetaria ...................................... :o
III.o.: Le risposte di politica economica alla crisi degli Stati membri
dellUe: uno sguardo dinsieme .................................................................. :;c
III.o.: Le misure di supporto alle imprese degli Stati membri dellUe .................. :;
III.o., Le misure di supporto al mercato del lavoro degli Stati membri
dellUe ....................................................................................................... :;;
III.o. Le misure di supporto agli investimenti degli Stati membri dellUe............ :;,
III.o., Le misure di supporto agli investimenti in R&D e innovazione degli Stati
membri dellUe.......................................................................................... :c
IV.:.: Pil e contributi alla crescita: un confronto internazionale (variazioni
percentuali del Pil; contributi dei fattori alla crescita, punti percentuali;
valori medi del periodo) ............................................................................. ::
IV.:.: Valore aggiunto per addetto (variazioni percentuali medie annue).............. ::,
Tabelle
Figure
I.,.: Squilibri internazionali ...........................................................................p. ,
I..: Differenziali di rendimento tra tassi interbancari e tassi su contratti swap
su indici overnight con scadenza trimestrale (punti base, dati giornalieri) . o,
II.,.: Indice Dow Jones Industrial Average. :,c-:,....................................... ,,
II.,.: Tasso di disoccupazione negli Stati Uniti: effetti del Piano di ripresa........ :c:
II..: Tassi di cambio delle valute di alcuni paesi asiatici (Corea del Sud, India,
Cina, Thailandia) verso il dollaro nel :cc;-:cc, ..................................... :c
II..: Tasso di cambio delleuro e dello yen verso il dollaro nel :cc;-:cc,........ :c,
II.., Pil mondiale e commercio. Evoluzione :,c-:cc, ................................... ::,
II.,.: Livelli del Pil per anno. Confronto tra , recessioni globali........................ ::,
II.,.: Tasso di disoccupazione. Confronto tra Grande Depressione e recessione
del :cc-:cc, negli Stati Uniti e in Europa ............................................. ::
II.o.: Recessione e ripresa negli Stati Uniti (Pil mensile, gennaio :cco-giugno
:c:c, indici a base dicembre :cc;=:cc) ................................................... :,:
III.:.: Evoluzione dei tassi ufficiali delle banche centrali .................................... :,
III.,.: Il Public-Private Investment Program ...................................................... :,,
IV.:.: Indici di prezzo degli immobili (:ccc=:cc) ............................................. :c,
IV.:.: Investimenti in costruzioni (mld. a prezzi concatenati) ............................ ::c
IV.:., Indice azionario Mib dei titoli bancari italiani ......................................... :::
IV.,.: Profilo trimestrale di crescita del Pil e delle sue principali componenti
(variazioni percentuali prezzi concatenati)............................................. ::c
IV.,.: Dinamiche del Pil a confronto (variazioni percentuali cumulate fra i periodi
indicati)................................................................................................... :::
IV.,., Indice della produzione industriale (:ccc=:cc) ....................................... ::,
IV.,. Recessioni a confronto: occupazione totale (trimestre di inizio della
recessione =:) ........................................................................................... ::o
1: ixoici
:.a Tasso di disoccupazione in Italia e Usa..................................................... ::
:.b Evoluzione della disoccupazione e recessioni (variazioni assolute del tasso
di disoccupazione dal trimestre di inizio della recessione punti percentuali) ::,
IV.,., Indicatori di finanza pubblica (saldi in percentuale del Pil) ...................... :,c
IV..: Effetti dei decreti anticrisi sullindebitamento netto (mld. di euro) .......... :,
IV.,.: Pil a confronto durante le fasi recessive (indici =: nel trimestre indicato) . :,,
IV.,.: Effetti teorici delle recessioni sul trend di crescita potenziale .................... :,
Introduzione
Antonella Crescenzi
:.
ia xascira i ii xorivazioxi oii iiocirro
Tra lestate del :cc e i primi mesi del :cc, il drammatico irrompere della crisi sulla sce-
na mondiale aveva condotto, in Italia e allestero, a un norire di libri, articoli, analisi, ri-
cerche, studi, convegni, interviste a premi Nobel. Il dibattito coinvolgeva la macroeco-
nomia, le previsioni, le teorie economiche, i costi e i benenci della globalizzazione, il va-
lore della scienza, letica e il comportamento umano. Molte convinzioni, molte certezze
erano state spazzate via, si prendeva atto degli errori, si avviavano nuove rinessioni e si cer-
cavano soluzioni alternative.
Le questioni sul tappeto mi appassionavano. Da anni, forse dai tempi di Maastricht
e del varo delleuro, non si assisteva a una partecipazione cos forte e dinusa, non solo de-
gli studiosi della disciplina, ma anche di tutti coloro interessati a comprendere le ragio-
ni di una crisi che stava sconvolgendo il mondo.
Avendo trascorso gran parte della mia vita professionale al Ministero delleconomia
e delle nnanze (Mef ), in qualit di responsabile del coordinamento dei documenti di
programmazione, e avendo, quindi, una presa diretta sui temi della crisi, ho maturato
lidea di scrivere questo libro.
Per attuare il progetto mi sembrato quasi naturale chiedere la collaborazione di per-
sone con cui avevo condiviso esperienze positive, sia professionali che umane, e che,
inoltre, appartenendo a importanti istituzioni, pubbliche e private, potevano onrire
punti di osservazione diversi sullargomento. Ho contattato, quindi, Fabrizio, Paolo e
Stefania.
Fabrizio, dopo aver lavorato come funzionario al Mef, presta ora servizio in Banca
dItalia; anche Paolo funzionario del Mef; Stefania, responsabile delle analisi e previsioni
per leconomia italiana di Prometeia, da molti anni partecipa al processo di elaborazio-
ne delle previsioni di consenso per il Mef.
Allorch, nella primavera del :cc,, ci siamo accinti con entusiasmo ad iniziare la
stesura di questo volume sembrava, per, che tutto o quasi fosse gi stato detto sulla cri-
si mondiale.
Ma allora, di fronte a questa ricchezza di studi, quale poteva essere il valore aggiun-
to del nostro libro? Lennesimo libro sulla crisi!
Unambizione e una snda, eccone le ragioni di fondo.
1 ixrioouzioxi
Lambizione era di fare il punto dellimpressionante quantit di informazioni e ana-
lisi prodotte e alimentate dalla crisi: esporre i fatti, anche in una prospettiva storica, spie-
gare le cause, descrivere le conseguenze in modo semplice e chiaro, con un taglio sinte-
tico ma esaustivo, separando nei limiti del possibile lanalisi degli aspetti nnanziari da
quella delleconomia reale e delle politiche economiche. Vista la complessit e lintreccio
esistente tra i diversi fattori della crisi, non era una impresa agevole.
Inoltre, non volevamo perdere di vista limpatto della crisi sulleconomia italiana.
Non volevamo neanche rinunciare a trasferire nel nostro libro alcuni dei principali con-
tenuti del dibattito accademico sviluppato intorno alla crisi.
La sfda era di raccontare una storia che, ne eravamo gi consapevoli, non si era an-
cora pienamente conclusa: proprio mentre scrivo questa introduzione, dopo un anno e
mezzo di lavoro, se ne ha la conferma. La crisi, iniziata nellagosto del :cc; con il crol-
lo dei mutui subprime, ha attraversato fasi ben distinte e si inaspettatamente riaccesa du-
rante la primavera del :c:c quando si sono manifestate tensioni sui titoli sovrani di al-
cuni paesi europei, Grecia in testa, che hanno spinto al ribasso leuro. Superate le dim-
colt, grazie soprattutto ai decisi interventi varati in maggio a livello di Unione europea,
resta comunque unombra di incertezza per il futuro.
proprio la presenza di questa ombra e dei suoi possibili sviluppi che ci costringe a
considerare quella che raccontiamo come la storia, incompiuta, di tre anni dimcili e non
come la storia di una crisi oramai alle nostre spalle. Una parte importante delle analisi de-
gli economisti, di cui anche cerchiamo di dare conto, riguarda i lasciti di questa crisi sul
sistema nnanziario internazionale, sui conti pubblici, sulle economie reali e sui tempi
necessari amnch questa crisi possa dirsi enettivamente superata.
:.
i coxrixuri i ia sixrisi oii voiuxi
Il volume composto di , capitoli.
Il capitolo I esamina, da un punto di vista teorico ed empirico, le origini della crisi
nnanziaria e ne racconta la dinusione nelle diverse fasi. Costituisce, quindi, la cornice ge-
nerale ove si collocano i contenuti richiamati ed esaminati nei successivi capitoli, cia-
scuno dotato di una propria autonomia, pur nella coerenza e nellunitariet della narra-
zione, assicurate anche dagli opportuni rinvii.
La struttura modulare del volume consente, cos, una lettura pi agevole della storia
della crisi, dando al lettore la possibilit di scegliere e collegare tra loro i diversi punti di
interesse. Per eventuali ulteriori approfondimenti, inoltre, il lettore guidato dalle nu-
merose indicazioni di fonti bibliogranche e letteratura.
Il capitolo II focalizza lattenzione sui meccanismi di propagazione della crisi nnan-
ziaria alleconomia reale; descrive le principali evoluzioni e caratteristiche della recessio-
ne che ne conseguita a livello mondiale, anche attraverso alcuni confronti con il passa-
to. Analizza, innne, i tempi e i modi della ripresa economica in corso.
Il capitolo III onre una panoramica articolata delle politiche economiche varate dal-
la comunit internazionale (i governi nazionali e le istituzioni internazionali) in risposta
1
alla crisi; esamina, quindi, gli interventi di politica monetaria e nscale, le azioni a soste-
gno delleconomia reale, il processo di riforma dellarchitettura nnanziaria, la dennizione
di credibili ed emcaci exit strategies e lavvio della nuova governance nellUnione europea.
Il capitolo IV analizza limpatto della crisi mondiale sulleconomia italiana, eviden-
ziandone le specincit, i punti di forza e di debolezza; espone anche, in modo sintetico,
le misure anticrisi attuate dal governo.
Il capitolo V, innne, onre unantologia ragionata delle opinioni sulla crisi dei pi no-
ti economisti, italiani e non, con lobiettivo di trovare un nlo conduttore nel dibattito
molto ampio che ne scaturito, dando spazio non solo alle considerazioni strettamente
economiche, ma anche a quelle etiche.
Proponiamo, ora, un quadro di sintesi dei punti salienti che emergono dalla lettura
del volume.
La crisi fnanziaria: le cause e i fatti
La crisi recente deve essere letta nel contesto delle pi importanti crisi nnanziarie del pas-
sato e delle principali teorie elaborate dagli studiosi in risposta a tali eventi.
Essa trova le sue cause scatenanti in almeno tre ordini di fattori: gli squilibri macroe-
conomici internazionali e la politica monetaria estremamente accomodante attuata nei pri-
mi anni :ccc dalla Fed, che hanno favorito un aumento del credito e dellindebitamento
privato e alimentato, in molti paesi, una bolla immobiliare; il comportamento delle ban-
che e degli altri intermediari che per massimizzare i prontti hanno fatto largo uso di mo-
delli di business molto aggressivi, basati sulla cartolarizzazione dei crediti e sulluso di stru-
menti nnanziari innovativi e rischiosi; linadeguatezza dei sistemi di regolamentazione e vi-
gilanza dei mercati nnanziari, rivelatisi non in grado di limitare tale comportamento.
In base allanalisi proposta dalla Banca dei regolamenti internazionali (Bri), la crisi
si articolata in , fasi principali.
Nella prima fase, da giugno :cc; a marzo :cc, sono scoppiate le turbolenze sul mer-
cato dei mutui subprime americani. La risposta delle principali banche centrali stata uni-
voca e ha comportato una massiccia immissione di liquidit e misure non convenzionali.
Durante la seconda fase, che va da marzo a met settembre :cc, sono emersi gravi
problemi di solvibilit degli intermediari e le autorit sono state costrette a varare una se-
rie di salvataggi.
Nella terza fase, dal default di Lehman Brothers del :, settembre nno a met ottobre
:cc, crollata la nducia, la crisi divenuta sistemica, i mercati nnanziari hanno rischiato
il collasso generale, lintenso processo di deleveraging ha provocato una feroce stretta credi-
tizia. Le autorit di politica economica hanno varato piani straordinari di intervento.
Nella quarta fase, da ottobre :cc a marzo :cc,, si sono registrati, da un lato, un for-
tissimo impatto recessivo della crisi sulleconomia mondiale, dallaltro, una reazione co-
ordinata dei governi e delle istituzioni internazionali nnalmente adeguata alla gravit del-
la situazione.
Nella quinta fase, iniziata ad aprile :cc,, il graduale recupero di nducia dei mercati
e lavvio della ripresa, seppure debole, hanno consentito alle banche centrali e ai gover-
1o ixrioouzioxi
ni di studiare appropriate strategie per accompagnare luscita delleconomia dalla crisi.
Tuttavia allinizio del :c:c i timori circa la sostenibilit del debito pubblico dei paesi eu-
ropei dalle economie pi fragili hanno prodotto nuove turbolenze sui mercati nnanzia-
ri, costringendo le autorit a intervenire con misure di emergenza e ad accelerare il pro-
cesso di riforma delle regole della nnanza.
Limpatto della crisi fnanziaria sulleconomia: la recessione mondiale
Il contagio dalla crisi nnanziaria alleconomia reale si sviluppato con repentinit, in-
tensit e simultaneit, dando luogo a una recessione mondiale, paragonabile alla Gran-
de depressione degli anni trenta: hanno operato i canali di trasmissione tradizionalmente
individuati dalla letteratura economica, da quello monetario a quello del commercio
estero, allenetto ricchezza, solo per citarne alcuni.
La gravit della situazione, da un lato, ha confermato i risultati delle analisi empiri-
che per cui le recessioni originate da crisi nnanziarie risultano pi severe di quelle derivanti
da altri tipi di shock (ad esempio, da aumento del prezzo del petrolio), dallaltro, ha smen-
tito la convinzione, maturata in alcuni contesti accademici, che negli ultimi ventanni
leconomia mondiale fosse entrata in una fase di grande moderazione, in cui politiche
macroeconomiche emcaci garantivano sviluppo elevato e stabilit.
La recessione stata globale, coinvolgendo paesi avanzati e paesi emergenti, perch
si svolta in un quadro nuovo, di economia altamente integrata; essa ha colpito soprat-
tutto lindustria e gli scambi commerciali.
Le conseguenze della recessione si sono manifestate ovunque con un aumento della
disoccupazione, una riduzione dellinnazione, un peggioramento dei conti pubblici, un
cambiamento di direzione dei nussi di capitale e un aggiustamento (temporaneo e par-
ziale) degli squilibri di bilancia dei pagamenti.
La recessione mondiale si protratta per o mesi, dal quarto trimestre del :cc al pri-
mo trimestre del :cc, e ha mostrato durata e intensit dinerenziate per paese.
Di fatto, la recessione risultata pi grave nei paesi esportatori con forte presenza
del settore manifatturiero (ad esempio, Giappone, Germania e Italia); di fatto, linevi-
tabile peggioramento dei saldi di nnanza pubblica indotto dalla crisi ha determinato
gravi conseguenze sulla stabilit nnanziaria dei paesi le cui condizioni di partenza era-
no pi fragili.
La crisi ha subito, quindi, una serie di evoluzioni: da crisi nnanziaria e immobiliare
divenuta crisi industriale e del mercato del lavoro; da crisi americana si fatta crisi
mondiale; da crisi da debito privato si mutata in crisi da debito pubblico.
La ripresa si avviata nel secondo trimestre del :cc,, ma stata lenta e irregolare, de-
notando, comunque, anche in questo caso, una dinerente capacit di reazione da parte
dei singoli paesi.
Le prospettive di crescita delleconomia mondiale, nel breve e medio termine, sono
tornate nuovamente favorevoli, pur se da pi parti vengono sottolineati i rischi legati al-
la riduzione della crescita potenziale indotta dalla crisi, al permanere di ampi squilibri glo-
bali (una delle cause strutturali alla base della crisi nnanziaria) e alla non pienamente ri-
1;
stabilita solidit dei mercati nnanziari, come le vicende della Grecia testimoniano. Resta,
in conclusione, una grande incertezza che condiziona la ripresa delleconomia e rende
arduo il compito dei policy makers.
Le risposte di politica economica alla crisi
Allavvio della crisi, quando ancora non se ne prevedeva la gravit, i maggiori paesi in-
dustrializzati hanno reagito con azioni non coordinate, volte a prevenire il collasso delle
istituzioni nnanziarie nazionali. Il successivo acuirsi della situazione e limpatto sullatti-
vit economica hanno costretto, per, i governi e le autorit monetarie a reagire in mo-
do diverso: a una crisi globale doveva corrispondere una risposta globale.
Gli interventi varati sono stati, quindi, tempestivi, mirati, coordinati e di una am-
piezza senza precedenti.
Le banche centrali hanno ridotto drasticamente i tassi umciali, immesso un consi-
stente volume di liquidit sul mercato interbancario, garantito le passivit bancarie e ac-
cettato come garanzia i titoli tossici posseduti dagli intermediari nnanziari.
I governi nazionali hanno ampliato la dimensione degli interventi gi introdotti e
disposto consistenti manovre di stimolo nscale. Negli Stati Uniti, a distanza di pochi me-
si, venivano presentati due distinti piani di sostegno alleconomia, mentre lUnione eu-
ropea varava un piano di ripresa ad hoc in grado di accompagnare le singole politiche na-
zionali di rilancio delleconomia reale.
A partire dal secondo semestre :cc,, con lavvio della ripresa, i governi delle princi-
pali economie avanzate, in particolare dellUe, si sono attivati per dennire una strategia
di uscita dalla crisi, con tre obiettivi principali: il ritiro anticipato delle misure anticrisi
a breve termine, soprattutto di stimolo nscale, per contrastare il deterioramento della n-
nanza pubblica; la pronta attuazione di misure a medio-lungo termine, comprendente
piani e riforme strutturali tesi a promuovere una crescita sostenibile; la riforma dellar-
chitettura nnanziaria internazionale, sulla base delle proposte formulate dal G:c e, in se-
de europea, dal Comitato de Larosire.
Alcune di queste riforme, a distanza di un anno, risultano enettivamente approvate.
Sotto la spinta della crisi della Grecia, inoltre, lUnione ha avviato una importante rifor-
ma della governance che punta a ranorzare il coordinamento ex ante delle politiche eco-
nomiche, unincando il processo di bilancio con quello delle riforme strutturali.
Limpatto della crisi sullItalia
Le prime analisi sembravano avvalorare lipotesi che lItalia, rispetto ad altri paesi, potesse
essere considerata al riparo dal contagio per la minor esposizione a quelli che al momento
si presentavano come i fattori specinci della crisi: la presenza di asset tossici nel sistema
bancario e il grado di indebitamento delle famiglie.
Inoltre, anche sul lato delleconomia reale, dopo anni di crescita molto bassa, dal
:cco si scorgevano indizi di risveglio della produzione manifatturiera.
18 ixrioouzioxi
Come purtroppo sappiamo oggi, la realt stata diversa: la crisi ha rivelato molte facce,
una di queste stata la sua dimensione industriale e di commercio estero. Il colpo stato du-
ro per uneconomia come quella italiana, in cui il peso del manifatturiero esportatore mol-
to forte. Cos, la perdita di Pil risultata fra le pi consistenti tra tutti i paesi avanzati.
I ben noti ritardi strutturali della nostra economia hanno acuito, poi, le conseguenze
della crisi, mentre il vincolo del debito pubblico si concretizzato nel non poter enettua-
re politiche nscali attive di contrasto alla recessione, come invece stato fatto in altri pae-
si meno indebitati del nostro. Lazione del governo si dovuta perci confrontare con
obiettivi opposti: da un lato, la tenuta dei conti pubblici, nssando il rapido rientro dai de-
ncit eccessivi accumulati nellultimo biennio e continuando a garantire la sostenibilit del-
le nnanze pubbliche; dallaltro, far fronte al nnanziamento degli ammortizzatori sociali e
delle politiche per la tutela dei redditi e del risparmio minati dalla crisi.
In fase col resto del mondo, la ripresa in corso anche in Italia. Ma queste prime bat-
tute sembrano riproporre il modello pre-crisi, che vedeva la nostra economia caratteriz-
zata da tassi di sviluppo costantemente inferiori a quelli dei principali partner europei.
Se nella fase recessiva leconomia italiana si era collocata tra i paesi con le cadute di Pil
maggiori, in quella espansiva attualmente fra quelli pi lenti, a segnalare che i proble-
mi che la amiggevano prima della crisi sono ancora tutti presenti.
La crisi vista dagli economisti
Molti studiosi della disciplina economica sono intervenuti pubblicamente nel dibattito
sulle cause della crisi, onrendo le proprie valutazioni e reagendo, anche, alle accuse pro-
venienti da pi parti di non essere stati in grado di prevederla.
Ai difensori del libero mercato, si sono contrapposti coloro che sostengono la neces-
sit di ampie riforme e coloro che leggono la crisi come un problema di equit sociale.
Le discussioni hanno avviato, cos, un processo generale di rinessione sulla macroe-
conomia e sulle teorie economiche: le principali conclusioni riguardano linvito agli eco-
nomisti ad assumersi le proprie responsabilit, ma, al tempo stesso, a proseguire le ricer-
che, e la rinnovata convinzione che lo Stato sia chiamato a svolgere un ruolo importan-
te di regolatore del mercato.
Non solo: la crisi economico-nnanziaria viene letta come una crisi morale, che im-
pone un cambiamento culturale capace di rifondare il sistema di valori della societ. Di
rilievo, in questo ambito, appaiono i richiami fatti da alcuni economisti alla recente En-
ciclica di Benedetto XVI Caritas in veritate.
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ii quisrioxi aiiiri: xa ia ciisi i viiaxixri iixira:
Con i mesi estivi del :cc,, quando la recessione vera e propria ha avuto termine nella
maggior parte dei paesi avanzati, lattenzione ha cominciato a focalizzarsi sul passo del-
la ripresa e, conseguentemente, sui lasciti permanenti della crisi.
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Larretramento dellattivit economica, senza precedenti in tempi di pace, rende il
cammino di recupero particolarmente delicato. Sar certamente lungo e con possibili
battute darresto. Ne abbiamo gi avuto un esempio nella primavera del :c:c, quando un
calo della nducia sulla solvibilit della Grecia ha innescato nuove tensioni sui mercati n-
nanziari.
Cos, se nel :cc; la crisi aveva avuto inizio dalleccesso di debiti privati, nel :c:c, in-
vece, essa rischia di trasformarsi in una crisi da debiti pubblici, quelli accumulati nel pas-
sato e quelli creati proprio dagli interventi messi in atto per fronteggiare la recessione.
Lazione dei governi dellUnione monetaria europea ha consentito, tramite lintro-
duzione di un meccanismo ad hoc di gestione della crisi, del tutto assente al momento del-
lesplosione delle tensioni, di fronteggiare lemergenza.
Ci nonostante, il prolungamento della fase di instabilit a tutti i mesi estivi un
chiaro segnale del fatto che la crisi nnanziaria degli anni :cc;-:cc, alle nostre spalle
solo nella sua dimensione pi acuta e pi drammatica di perdita di prodotto, ma ben
lungi dallessere stata superata in termini di conseguenze sui mercati nnanziari e i siste-
mi bancari internazionali, di ridennizione delle politiche economiche, soprattutto di
quelle nscali allinterno dellUnione monetaria europea, di trasformazioni a cui saranno
chiamate le economie reali.
Certamente, quello che emerge con forza in questo inizio di autunno e che caratte-
rizza pi di qualsiasi altra cosa la fase ciclica che stiamo vivendo la debolezza e lirre-
golarit della ripresa: alcuni segnali di rallentamento negli Stati Uniti hanno recente-
mente allarmato i previsori e, pur se le notizie provenienti dal fronte europeo sono mi-
gliori delle attese, in larga parte per merito del recupero di attivit della Germania, le
preoccupazioni dei policy makers sono aumentate. Si ripresenta, cos, il dilemma inizia-
le: sviluppo o stagnazione, dopo la crisi? Ed proprio questa incertezza che, in un circo-
lo vizioso, si rinette sulle scelte delle imprese e delle famiglie, orientandole pi al pessi-
mismo che allottimismo.
Di fronte a questi temi cos complessi e ampi, nel momento in cui il nostro volume
sta andando in stampa, sottolineiamo alcuni punti il cui sviluppo ci sembra fondamen-
tale per una enettiva ricomposizione della crisi, in tutti i suoi aspetti, e per una ripresa
duratura e stabile della crescita.
Innanzitutto, la riforma della regolamentazione finanziaria. Dopo lavvio di
unampia riflessione, sono state varate importanti riforme negli Stati Uniti e in Eu-
ropa. Il Comitato di Basilea, inoltre, ha approvato il nuovo accordo sul capitale, no-
to con il nome di Basilea ,. Dal punto di vista istituzionale, inoltre, stata attribuita
al Financial Stability Board la responsabilit di disegnare il quadro regolamentare in
cui operer lindustria finanziaria negli anni a venire, secondo le parole del governa-
tore della Banca dItalia contenute nelle Considerazioni finali del ,: maggio :c:c. Oc-
corre considerare, tuttavia, che si tratta di un percorso lungo e complesso, che ri-
chieder il coinvolgimento di moltissimi paesi non solo per il varo delle nuove rego-
le, ma anche per il loro effettivo recepimento nelle rispettive legislazioni nazionali.
In secondo luogo, la ridefinizione delle regole di governo della politica economi-
ca allinterno dellUnione economica e monetaria (Uem). La crisi della primavera
:c:c ha accelerato la riforma della governance europea nellottica del rafforzamento del
:o ixrioouzioxi
Patto di stabilit e crescita e del coordinamento delle politiche di bilancio con quel-
le strutturali. Ma anche in questo caso, il percorso difficile, in quanto sar necessa-
rio trovare un accordo tra gli Stati membri che puntano a regole severe e rigide, so-
prattutto in tema di conti pubblici, e quelli che mirano, viceversa, a una certa dose
di flessibilit.
Non vogliamo, inoltre, trascurare, in questa breve rassegna, lItalia. La crisi nnanzia-
ria e reale lascia leconomia italiana con problemi vecchi e nuovi. Leconomia sta uscen-
do dalla recessione, e anche in queste prime battute si ripropone con modalit consuete:
alla debolezza della domanda interna si contrappone una ripresa tutta trainata dalleste-
ro, ma con ritmi che sono inferiori a quelli dei punti di riferimento di sempre, Francia
e, soprattutto, Germania.
Nonostante non si siano messe in atto politiche espansive discrezionali, lindebita-
mento della pubblica amministrazione salito velocemente e si andato a sommare a un
debito che era, gi prima della crisi, il maggiore in Europa, invertendone, dopo oltre :c
anni, il trend di riduzione.
Nella nuova drammatica fase della crisi greca la nducia dei mercati nnanziari nei con-
fronti del debito italiano ha retto bene, ma ci non ha impedito che comunque lo spread
pagato sui nostri titoli di Stato si sia ampliato nei confronti degli analoghi tedeschi.
Queste sono le premesse da cui nata la manovra correttiva di bilancio :c::-:c::, che
il governo ha presentato alla nne di maggio :c:c e approvato nel mese di luglio. Limpe-
gno di risanamento consistente (nellordine dei :, miliardi nel biennio :c::-:c::), con
lobiettivo di accelerare il rientro dellindebitamento sotto al , per cento di Pil e allonta-
nare i timori dei mercati nnanziari. Tali obiettivi sono stati riconfermati con la Decisio-
ne di nnanza pubblica presentata al Consiglio dei ministri del :, settembre. Limpatto sul-
la ripresa non potr che essere depressivo.
Alluscita dalla crisi, in conclusione, i problemi strutturali che caratterizzano da tem-
po leconomia italiana si ripropongono immutati e, se possibile, amplincati da prospet-
tive di crescita deboli e incerte. In tale contesto, non possono essere trascurate le conse-
guenze che un mercato del lavoro a lungo depresso potr avere non solo in termini stret-
tamente economici, ma anche sugli assetti delle relazioni industriali e della societ italiana
nel suo complesso.
Innne, last but non least, non dimentichiamo gli aspetti sociali e morali. Anche in que-
sto caso, stata avviata una profonda rinessione sul vulnus aperto dalla crisi, sulle deva-
stanti conseguenze per le famiglie, i lavoratori e le imprese di tutto il mondo, conse-
guenze non ancora riassorbite. Unanimemente stato invocato un rinnovamento degli
ideali e delle prospettive. Sar importante che queste esigenze trovino una concreta sod-
disfazione nella ridennizione del sistema delle regole, non solo nnanziarie, che dovr go-
vernare la nostra societ globalizzata.
[] E angeli neri volavano/nel vento doccidente./Angeli con lunghe trecce/e cuo-
ri dolio. (Federico Garca Lorca, Reyerta, da Romancero gitano). Sullo sfondo onirico im-
maginato dal poeta andaluso, si richiudano pian piano le ferite.
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Antonella Crescenzi desidera ringraziare Francesco Stella e Letizia Ravoni del Ministe-
ro dello sviluppo economico, che, in virt di unantica amicizia nata nei corridoi del Mi-
nistero delleconomia e delle nnanze, hanno pazientemente e utilmente riletto, rispetti-
vamente, il capitolo II e il capitolo V; un ringraziamento, per il sostegno morale e lin-
coraggiamento, va anche a Giuseppe e Alessandro Beato, la sua famiglia.
Paolo Biraschi desidera ringraziare Lorenzo Codogno e Flavio Padrini del Ministero del-
leconomia e delle nnanze per gli spunti di rinessione e lo sprone al completamento del
lavoro.
Fabrizio Marconi desidera ringraziare Marco Fossataro, Chief Financial Omcer di Enel
North America, per le preziose discussioni sulla nnanza degli Stati Uniti e Marco Orlandi,
della Banca dItalia, per i chiarimenti sul funzionamento dei complessi strumenti di n-
nanza strutturata.
Stefania Tomasini desidera ringraziare Paolo Onofri, per averle permesso di utilizzare le
analisi svolte presso Prometeia Associazione come materiale di base del capitolo. Un gra-
zie particolare a Monica Ferrari e Lucia Cossaro per le tante stimolanti e fruttuose di-
scussioni sui temi trattati.
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Le analisi svolte e le opinioni espresse nel volume sono esclusivamente degli autori e
non impegnano in alcun modo le responsabilit delle istituzioni di appartenenza.
Il volume chiuso con le informazioni disponibili al ,c settembre :c:c.