Sei sulla pagina 1di 10

SCENARI FINANZIARI

JOHN MAULDIN'STHOUGHTS FROM THE FRONTLINE Newsletter settimanale - Versione Italiana a cura di Horo Capital

Oggi, niente obbligazioni?


di John Mauldin | 20 luglio 2013 - Anno 4 - Numero 24

In questo numero: Un problema temporaneo Oggi, niente obbligazioni? Neyport, NY, Maine e Montana

Attraverso un continuo processo di inflazione i governi possono confiscare in modo nascosto e inosservato, una parte rilevante della ricchezza dei loro cittadini. Con questo metodo non solo confiscano ma lo fanno in modo arbitrario; e mentre questo processo ne impoverisce la maggior parte, in realt per ne arricchisce anche alcuni. Il risultato di questo riequilibrio totalmente arbitrario della ricchezza colpisce non solo la sicurezza, ma anche la fiducia su un equa distribuzione dellattuale ricchezza. Coloro ai quali il sistema porta dei benefici inattesi. . . diventano degli "approfittatori" e rappresentano l'odio della borghesia, che il processo di inflazione ha impoverito non meno di quanto avvenuto per il proletariato. Con il continuo procedere dellinflazione . . . tutti gli attuali rapporti tra debitori e creditori, che costituiscono il fondamento ultimo del capitalismo, diventano cos totalmente confusi da essere quasi privi di significato .... - John Maynard Keynes Una delle pi frequenti e importanti domande che mi vengono rivolte quando sono in viaggio legata al fatto se penso che vedremo linflazione o la deflazione. La m ia solita risposta molto impertinente "S", e poi provo a spiegare che non c' una semplice risposta. Dopo quanto tempo? In quale paese? E con quali mezzi desiderate misurare l'inflazione o la deflazione? Oggi proviamo a dare uno sguardo ad una parte di un libro al quale sto lavorando assieme a Jonathan Tepper, il mio co-autore di Endgame che tratter proprio questo argomento. Credo che la troverete un interessante la lettura come quelle che di solito si fanno durante l'estate. Ma prima devo accennare molto rapidamente allassoluto disastro che sta avvenendo sotto i nostri occhi per quanto riguarda il mercato del lavoro. I nostri figli si trovano sempre di pi senza una via duscita a causa delle conseguenze involontarie provocate dalla Affordable Care Act. Abbiamo bisogno di trovare una soluzione bipartisan in modo molto rapido prima che noi rischiamo di creare degli enormi danni ad una intera generazione.

Un problema temporaneo
Gi a partire dal 2010 un certo numero di analisti (me compreso) aveva preso atto delle conseguenze non volute che si celavano dietro la Affordable Healthcare Act (vedi

ObamaCare). I datori di lavoro non sono obbligati a fornire l'assicurazione ai lavoratori temporanei, ed un lavoratore temporaneo definito come un qualcuno che lavora meno di 29 ore alla settimana. Molti di noi avevano sottolineato che questo si sarebbe tradotto in una situazione dove le imprese avrebbero spostato i lavoratori da tempo pieno a tempo parziale. La risposta da parte dei sostenitori della AHA fu che "No, non succeder" oppure che l'effetto sarebbe stato molto contenuto. Naturalmente in quel momento non c'era alcun modo per conoscere la verit. Io ed altri analisti ci concentravamo solo sulla nostra esperienza su come il mondo realmente funziona. Ed ora ne possiamo vedere i risultati. Infatti chiaro che le aziende hanno risposto agli incentivi in modo piuttosto perverso rispetto agli obiettivi della legge. Ancora un anno fa la crescita dell'occupazione a tempo pieno era stata di gran lunga superata dallaumento dell'occupazione a tempo parziale. Questo trend si invertito quest'anno. Mort Zuckerman ha scritto questa settimana un editoriale sul Wall Street Journal: Il dato relativo alla diminuzione dei disoccupati particolarmente inquietante. Nel mese di giugno la Household Survey ha dichiarato che dall'inizio dell'anno il numero delle persone che hanno trovato un posto di lavoro cresciuto di 753.000 - ma ci sono lavori e lavori. Non meno di 557.000 di queste posizioni erano solo posti di lavoro a tempo parziale. Il sondaggio del mese di giugno aveva riportato che nel mese i posti di lavoro a tempo pieno erano diminuiti di 240.000 unit, mentre i lavori a tempo parziale erano aumentati di 360.000 ed ora hanno raggiunto il massimo storico di 28.059.000 pi di tre milioni di posizioni a tempo parziale rispetto a quando iniziata la recessione alla fine del 2007. Tutto questo tanto per incominciare. L'indagine prende anche in esame i lavoratori parttime che invece desiderano lavorare a tempo pieno ma non hanno la possibilit di farlo, cos come quelli che vogliono lavorare ma che hanno smesso di cercare un posto di lavoro. Ovviamente considerando questi dati il reale tasso di disoccupazione di giugno pari al 14,3%, rispetto al 13,8% di maggio. La Camera di Commercio degli Stati Uniti riassume la situazione in questo modo: "Le piccole imprese prevedono che i requisiti previsti dalla AHA possano avere degli effetti negativi sui loro dipendenti. Il ventisette per cento dichiara che taglier il numero di ore al fine di ridurre i lavoratori a tempo pieno, il 24 per cento che ridurr il numero di assunzioni e il 23 per cento ha un piano per sostituire dei dipendenti a tempo pieno con dei lavoratori part-time ". Sono fortemente in pericolo i posti di lavoro dei giovani e di tutti coloro il cui lavoro potrebbe facilmente essere appaltato ad un sacco di potenziali sostituti. Ci sono molti posti di lavoro che possono con molta facilit essere svolti sia da due persone che lavorano 2025 ore che da persona che lavora 40-50 ore. E questo quello che sta gi accadendo. Come osserva Zuckerman, se si contano anche coloro che hanno solo un occupazione temporanea e che desiderano un posto di lavoro a tempo pieno, il tasso di disoccupazione solo il mese scorso salito dal 13,8% al 14,3%. Questo il recupero? Ho visto accadere questo anche nella mia famiglia. Come possibile mantenersi con un lavoro part-time? Il dover fare due lavori part-time richiede di fare molto di pi di 40 ore alla settimana ed inoltre aumenta i costi per andare e tornare dal posto di lavoro. I repubblicani vogliono abrogare ObamaCare. Molti di loro non sono interessati a nessun

altra cosa se non il raggiungere questo risultato. Invece i democratici non vogliono cambiare nulla e nemmeno correggere la legge, tutto questo per paura di essere visti come quelli che concedono delle aperture su questo tema prima delle prossime elezioni. Purtroppo in questo modo stiamo danneggiando seriamente la capacit delle persone di trovare lavoro e di essere in grado di sostenere se stessi, e soprattutto la possibilit per i giovani di trovare un lavoro che gli possa permettere di acquisire delle competenze e di spostarsi verso l'alto nella scala del reddito. La definizione del concetto di part-time dovrebbe tornare a quello che era lo standard tradizionale: se si lavorano meno di 40 ore a settimana si un lavoratore a tempo parziale. Ed ora insieme al mio co-autore Jonathan Tepper pensiamo all'inflazione.

Oggi, niente obbligazioni?


Provate ad immaginare Julia Roberts e Gwyneth Paltrow che aiutano il governo nel vendere le obbligazioni degli Stati Uniti o Jay Z e Justin Timberlake comporre canzoni che parlano di buoni del Tesoro? Non sarebbe la prima volta che le star di Hollywood o dei famosi musicisti hanno cercato di aiutare il governo nel vendere il proprio debito. L'ultima volta che il governo degli Stati Uniti ha raggiunto un livello stratosferico di debiti ha utilizzato le stelle di Hollywood per contribuire nel vendere il debito pubblico. Il Dipartimento del Tesoro aveva fatta una massiccia campagna di pubbliche relazioni attraverso la radio, i giornali e i cinema. Durante la Seconda Guerra Mondiale le star di Hollywood come Bette Davis e Rita Hayworth hanno attraversato tutto il paese per promuovere le obbligazioni di guerra. Il grande Irving Berlin aveva scritto anche una canzone dal titolo "Oggi, nessuna obbligazione?". Il governo aveva anche arruolato personaggi dei cartoni animati, attori, comici e musicisti per convincere la popolazione a pagare le imposte sul reddito. Paperino diceva ai telespettatori che era loro "dovere e un privilegio" il pagare le imposte sui redditi. Gianni e Pinotto apparivano in pubblicit per convincere la gente a pagare le tasse e Irving Berlin aveva scritto delle canzoni non solo sulle obbligazioni ma anche sulle tasse quali "Oggi, ho pagato le tasse sul mio reddito". Mentre le obbligazioni per la guerra e le imposte sul reddito guadagnavano credito da parte di tutta la stampa, il vero motivo per il quale gli Stati Uniti sono stati in grado di raccogliere cos tanto denaro e con poca fatica non aveva nulla a che vedere con lo sfarzo e il glamour delle stelle del cinema. Il governo americano aveva preso in prestito cos tanti soldi e in modo facile perch la Federal Reserve stampava moneta al fine di mantenere bassi i tassi di interesse. Come funzionavano in pratica le cose? Cos come accaduto oggi il Tesoro voleva raccogliere dei soldi in prestito a buon mercato, e cos la banca centrale era stata molto felice di accogliere la richiesta. Nel 1942 dopo che gli Stati Uniti diedero inizio alla Seconda Guerra Mondiale, la Federal Reserve aveva ufficialmente accettato di fissare i tassi di interesse sui titoli di Stato ad un livello particolarmente basso. Per mantenere il tasso a quei livelli la Fed fu stata costretta a rinunciare a mantenere sotto controllo la dimensione del suo bilancio. Quindi non sorprende il fatto che la Fed avesse acquistato e deciso di tenere disponibili tutti i titoli del Tesoro USA a breve termine in contemporanea a quasi tutti i titoli di stato a lungo termine.

I costi per pagare la seconda guerra mondiale avevano fatto crescere enormemente il debito pubblico, passando da un valore pari a circa il 40% del PIL prima della guerra ad un picco che raggiunse per la fine della guerra quasi il 110%. Ma una combinazione data da una forte crescita economica, delle politiche fiscali restrittive e una forte repressione finanziaria port il debito al di sotto del 50% del PIL entro la fine del 1950. (Attualmente il nostro debito pubblico ha raggiunto circa il 90% del PIL e continua a crescere molto velocemente.) Durante gli anni della guerra la Federal Reserve aveva bloccato i tassi di interesse a lungo termine a dei livelli estremamente bassi, in modo tale che il governo non fosse costretto a pagare delle cifre molto elevate per finanziarsi. Infine per assicurarsi che l'inflazione non crescesse il governo istitu dei controlli sui salari e sui prezzi. Al termine della guerra termin il controllo sui prezzi e cos l'inflazione aument molto rapidamente, in media circa il 6,5 per cento l'anno tra il 1946-51. Dopo che il picco sui prezzi fu raggiunto nove anni dopo che la guerra era terminata i prezzi dei beni all'ingrosso erano pi che raddoppiati, e la quantit di moneta in circolazione era quasi triplicata. Normalmente un inflazione molto pi elevata avrebbe reso molto pi costoso per il governo il prendere del denaro in prestito. Ma dopo aver subito la pressione da parte del Tesoro la Federal Reserve decise di mantenere il rendimento sui titoli di Stato a lungo termine al 2,5% fino alla primavera del 1951, quando alla fine la Federal Reserve si rifiut di continuare a stampare moneta per mantenere bassi i rendimenti dei titoli obbligazionari. A seguito di questo coordinamento tra Federal Reserve e il Tesoro degli Stati Uniti, i rendimenti reali dei titoli di Stato sono rimasti molto negativi anche negli anni successivi la seconda guerra mondiale. Con i rendimenti reali negativi i mutuatari vincono e i creditori perdono. Ovviamente il chiaro vincitore stato il governo degli Stati Uniti, e chi invece ha perso sono stati quelli che hanno comprato e tenuto le obbligazioni statunitensi. La combinazione fatta dagli oneri finanziari molto bassi sui titoli di Stato ed un elevata inflazione aveva fatto si che fosse spazzata via una considerevole fetta del debito del governo. Anche oggi sta accadendo la stessa cosa in quasi tutti i mercati dei titoli di Stato in tutto il mondo. I governi stanno vincendo e gli investitori stanno perdendo. La Federal Reserve sta aiutando il Tesoro nel prendere in prestito dei soldi a buon mercato, mentre il governo amplia il proprio deficit di spesa e accumula ulteriore debito. Utilizzando l'inflazione e dei rendimenti obbligazionari particolarmente bassi sar possibile ridurre il debito pubblico, questa pratica viene normalmente chiamata repressione finanziaria. Il governo e le banche centrali contribuiscono ad aumentare l'inflazione fingendo che l'inflazione sia sempre sotto controllo. Ad esempio nel corso degli anni di Greenspan e Bernanke, la Fed coerentemente ha scelto di concentrarsi su delle misure che rendessero ogni volta linflazione contenuta creando cos una situazione favorevole per la banca centrale. Potete vedere questo nei rapporti di politica monetaria semestrale forniti al Congresso, in particolare nelle previsioni di inflazione da parte dei membri del Federal Open Market Committee. Fino al luglio del 1988 le previsioni sullinflazione utilizzavano il deflatore implicito del prodotto nazionale lordo, ma poi la Fed decise di passare allindice sui prezzi al consumo (CPI). Nel febbraio del 2000 la Fed ha sostituito il CPI con il deflatore sulle spese per consumi personali (PCE). Cos dal luglio del 2004 in poi le previsioni di inflazione hanno utilizzato il deflatore PCE come nucleo centrale, che esclude i prezzi degli alimentari e dellenergia. Utilizzando dei valori sempre pi bassi e delle stime sempre meno complete nel misurare l'inflazione stato permesso alla Fed di fingere nel

rispettare il suo mandato ignorando completamente le letture che invece riportavano un inflazione molto pi alta. Nel frattempo i tassi di interesse sono stati mantenuti molto bassi ed in contemporanea il tasso di inflazione rimasto costantemente al di sopra del tasso dei Federal Fund. Ma misurare l'inflazione non cos facile. La stragrande maggioranza dei lettori non hanno alcuna idea circa la natura piuttosto controversa dei dibattiti che vengono effettuati nelle conferenze accademiche, su argomenti piuttosto teorici ossia su come segmentare le componenti e di come misurare qualche ulteriore aspetto di dettaglio dell'inflazione. Il coinvolgimento dei partecipanti molto sentito. Ci sono carriere che ruotano attorno a questi aspetti. Una volta che si approfondisce come in realt stanno le cose ci si rende conto che quello che noi pensiamo sia un numero dellinflazione, in realt si scopre che una approssimazione di un'idea della definizione stessa e che questa pu anche cambiare nel tempo. La vostra percezione di inflazione (e di quella di tutti gli altri) ha un rapporto molto stretto di come i mercati azionari si comportano nel corso del tempo. In effetti, una delle domande che ci vengono regolarmente poste un qualcosa sulla falsariga del tipo "Pensi che avremo dellinflazione o della deflazione?" E la risposta non semplice: dipende da una serie di fattori che variano da paese a paese. In generale la tendenza degli ultimi 75 anni stata quello di farla crescere. A volte, in alcuni paesi, l'inflazione pure andata fuori controllo. Altre volte invece si vede la deflazione. Nessuno promette dei periodi positivi per gli investitori. Un inflazione in fase di calo e una bassa inflazione sono il migliore ambiente per investire. Ma data la fondamentale importanza del dibattito inflazione/deflazione occorre esaminare brevemente cosa linflazione e non . Negli ultimi 30 anni sono stati scritti molti report in merito alla difficolt di misurare l'inflazione e sulla potenziale manipolazione delle statistiche relative allinflazione. John Williams di ShadowStats la persona che pi ha scritto nel ritenere che lattuale inflazione sia ben al di sopra del numero che viene attualmente dichiarato dal governo degli Stati Uniti, attualmente pari al 2% (negli ultimi 12 mesi alla data di febbraio 2013). Utilizzando la metodologia che era utilizzata nel 1980 sotto l'amministrazione Carter, l'inflazione attuale sarebbe circa del 9,6% (si veda la tabella qui sotto). Utilizzando la metodologia del governo proposta a partire dal 1990, oggi l'inflazione risulterebbe essere un po' meno del 6%.

Gli aspetti rispetto a questi diversi numeri sullinflazione arrivan o spesso nei nostri tavoli di conversazione. In generale sembra che sia chiaro che le metodologie utilizzate durante il 1980 e poi nel 1990 siano visibilmente e palesemente sbagliate. Se realmente l'inflazione fosse ora al 9,6%, i tassi di interesse dovrebbero essere molto pi vicini ad un 12%, e non al 1,75% che oggi abbiamo sui Treasury a 10 anni (maggiori dettagli su questo argomento tra un minuto). Nel corso del tempo i mercati rispondono in modo adeguato sia all'inflazione reale che alle statistiche dei governi. Il governo argentino pu anche affermare che l'inflazione sia "solo" del 10%, ma il mercato pensa che sia del 30% ed in continua crescita. Il calcolo dellinflazione effettuata dal governo nel 1980 e nel 1990 ha rappresentato il meglio che si poteva fare in quel momento. Si potrebbe avere dei vantaggi personali dal punto di vista degli investimenti (si legga "quasi delle ragioni di tipo teologico") nel desiderare che linflazione sia elevata. Ma questo un problema di credenze. Le aspettative di inflazione elevata sono per alcune persone un principio fondamentale del loro sistema di credenze. Dire che c' solo un pochino di inflazione, come dire che sicuramente ci deve essere una manipolazione da parte del governo. Dobbiamo costantemente confrontare le nostre ipotesi con ci che osserviamo nel mondo reale al fine di verificare i nostri modelli, i presupposti che incorporano ed infine prendere atto di ci che i dati ci dicono. Se si pensa che complessivamente l'inflazione sia elevata, allora si deve pensare che il mondo intero si trova in una situazione delirante. (Nota: il tasso di inflazione personale pu essere molto superiore al 2%). Attualmente nei paesi del G-7 i tassi di interesse sono ad un livello molto basso. Ovviamente tutto questo potrebbe anche cambiare ma in questo momento il mercato obbligazionario non vede l'inflazione come un problema, e questo in qualsiasi parte del mondo sviluppato anche se per il Giappone ha fatto tutto quello che poteva essere fatto negli ultimi 20 anni per creare inflazione. Anche se per questa volta in realt essi potrebbero (per loro in modo catastrofico!) avere successo. Tuttavia per ora

allordine del giorno la deflazione e la riduzione della leva finanziaria. Se avessimo mantenuto la metodologia utilizzata fino al 1980 per il calcolo dei prezzi al consumo, e poi avessimo utilizzato tali dati per aggiustare la previdenza sociale e le pensioni erogate dal governo oggi il governo degli Stati Uniti sarebbe completamente in bancarotta. Il sistema della previdenza sociale sarebbe andato in perdita a partire dal 1990 e negli ultimi 12 anni sarebbe triplicato in termini di costi. Tutto questo non per dire che lattuale metodologia sul calcolo dellinflazione sia corretta o che ci fornisce un numero molto preciso. E' semplicemente meglio della metodologia utilizzata nel 1980 - ma ancora solo un metodo statistico che cerca di raggiungere il massimo dellaffidabilit, ma che alla fine ha dovuto accontentarsi di raggiungere un livello di precisione abbastanza generale con il rischio di avere delle forte imprecisioni in molti dettagli. Tra 15 anni saremo in grado di guardare indietro ed esaminare quanto correttamente stiamo misurando oggi l'inflazione. La vera sorpresa potrebbe arrivare se non cambieremo almeno un paio di volte le metodologie tra oggi e il 2030. E' difficile discutere con le persone che ritengono che i prezzi e il costo della vita stia crescendo molto pi velocemente di quanto il governo comunica con i dati sull'inflazione. Tutti possiamo vedere i prezzi che stanno crescendo. Il cibo, l'energia, le tasse scolastiche (provate a gestire tutto questo per 30 anni con sette figli!) - tutte queste cose stanno crescendo. Se avessimo utilizzato i prezzi effettivi delle abitazione nel CPI, l'inflazione sarebbe stata considerata molto elevata nel bel mezzo del decennio scorso. Invece ci sembrava di avere a che fare con la deflazione, viceversa se avessimo utilizzato i prezzi delle case nel periodo 2008-2011 i dati del governo avrebbero certamente riportato della deflazione. Per quanto riguarda i prezzi delle case, il Bureau of Labor Statistics ha deciso di utilizzare da qualche decennio un qualcosa chiamato Owners' Equivalent Rent; che rappresenta un ampia componente del CPI quasi un bel 24%. Un qualcosa definito edonistica probabilmente la parte pi controversa del calcolo dei prezzi al consumo. Il BLS dice che: "Il metodo di aggiustamento della qualit edonica elimina ogni differenza di prezzo attribuito ad un cambiamento nella qualit del prodotto, aggiungendo o sottraendo il valore stimato dato dalla variazione del prezzo rispetto al prodotto precedente". Tutto questo non cos misterioso come sembra. Ad esempio quando sostituite il vostro vecchio computer con uno nuovo pagandolo meno quello che avevate acquistato in precedenza, il nuovo modello che acquistate di solito sempre pi veloce e pi potente di quello vecchio. Il BLS dice che state ricevendo molto di pi con il vostro attuale dollaro quindi di conseguenza per loro il prezzo sceso, anche se per il vostro nuovo computer avete speso molto di pi. Gli oppositori dicono che questa metodologia edonistica pu essere utilizzata per nascondere la "vera" inflazione. Sappiamo che molti prodotti infatti sono scesi in termini di prezzo ed invece sono migliorati in termini di qualit o capacit. A questo proposito i telefoni cellulari sono un buon esempio. Un altra critica che viene fatta da molti sul CPI, quella che non vengono prese in considerazione le imposte sul reddito. Per un certo numero di persone le tasse sono la loro maggiore fonte di inflazione! Eppure tutti noi qui negli Stati Uniti siamo governati dalle medesime persone a

Washington e queste definiscono l'inflazione a modo loro, attraverso il Consumer Price Index e attraverso altri parametri di riferimento. A causa del fatto che il CPI cerca di trovare un tasso "medio" di inflazione nazionale, per definizione questo dato sar impreciso per ogni persona, famiglia, business, citt o stato. Il CPI il minimo comune denominatore, la misura "standard" di un cappotto che in realt non si adatta molto bene a nessuno. (Per la cronaca tutti i dati utilizzati per calcolare l'inflazione sono pubblici. Se non avete niente di meglio da fare possibile calcolare l'inflazione per la proprio zona nella quale vivete). Dati i chiari limiti che sono riconosciuti al CPI, tuttavia lo usiamo in una miriade di ambiti. Questo viene utilizzato da parte del governo per effettuare gli aggiustamenti sul costo della vita per coloro che beneficiano della previdenza sociale, per i dipendenti pubblici e per molte strutture sindacali. Il risultato di tutto questo che alcune persone beneficiano di quando diminuisce il loro costo della vita, mentre per altri il costo della vita aumenta molto pi velocemente di quanto non cresca il loro reddito. Tutto questo corretto? No. C' un modo migliore per misurarla? Per ora non sappiamo quale potrebbe essere. Ci sono centinaia di persone molto intelligenti che costruiscono intere carriere nel cercare di rispondere a questa domanda. Ci sono anche degli altri modi per misurare l'inflazione ma tutti hanno dei loro limiti. Tre banche regionali della Federal Reserve calcolano le loro versioni del CPI. La Federal Reserve preferisce prendere in esame un qualcosa chiamato PCE o spesa per i consumi personali, piuttosto che un paniere fisso come fa il CPI. A partire dal 2000 la Federal Reserve ha utilizzato il PCE nelle sue relazioni al Congresso su quelle che erano le aspettative di inflazione. Nello spiegare la sua preferenza per il PCE la Fed ha detto che: Le componenti dell'indice dei prezzi del PCE arrivano ampiamente dai dati dei prezzi al consumo, ma nonostante ci siano dei problemi di misurazione questo ha diversi vantaggi rispetto al CPI. L'indice del PCE costruito attraverso una formula che riflette maggiormente la diversa composizione della spesa e quindi evita alcune distorsioni date da una rigida struttura dei pesi relativi ai componenti del CPI. Inoltre, i pesi sono basati su una misura pi completa dei componenti della spesa. Infine i dati storici utilizzati per l'indice dei prezzi PCE possono essere rivisti per tenere conto di nuove informazioni disponibili e per effettuare dei miglioramenti nelle tecniche di misurazione, comprese quelle che riguardano i dati che arrivano dal CPI. C' del contenzioso? Ci potete scommettere! Anche dei piccoli errori di calcolo che nel tempo si sommano, possono generare delle grandi perdite per qualcuno. Ouch!

Neyport, NY, Maine e Montana


Vado a Newport, Rhode Island, per trascorrere una settimana di workshop al Dipartimento della Difesa presso il Naval College War. Un piccolo gruppo di persone che ha il compito di predisporre un documento che proponga degli scenari alternativi su quello che potrebbe succedere in futuro. E' un gruppo molto serio e sono molto onorato di essere stato nuovamente invitato. Le sessioni durano tutto il giorno e spesso anche di sera. Si tratta di un gruppo molto eclettico fatto di persone che rappresentano una dozzina di differenti

discipline, e vi confido che imparo molto di pi rispetto a quanto contribuisco. Dopo una settimana a Newport vado a New York per un paio di giorni di incontri e per lavorare attorno ad alcuni progetti prima di andare la settimana successiva nel Maine per la battuta di pesca annuale (Camp Kotok al Leen's Lodge al Grand Lake Stream). Poi torner a casa per una settimana prima di ripartire per il Montana per quattro giorni di R&R presso la casa sul lago del mio buon amico Darrel Caino. E' stata una settimana molto intensa a causa del tempo che ho dovuto dedicare nel recuperare le letture che avevo dovuto sospendere durante il periodo nel quale ero malato. Buona settimana a tutti! Il vostro analista che preoccupato per i posti di lavoro per i giovani,

John Mauldin subscribers@mauldineconomics.com Copyright 2010-2013 John Mauldin. All Rights Reserved Copyright 2010-2013 Horo Capital. Tutti i Diritti Riservati Disclaimer: La presente pubblicazione distribuita da Horo Capital srl. Pur ponendo la massima cura nella traduzione della presente pubblicazione e considerando affidabili i suoi contenuti, Horo Capital srl non si assume tuttavia alcuna responsabilit in merito allesattezza, completezza e attualit dei dati e delle informazioni nella stessa contenuti ovvero presenti sulle pubblicazioni utilizzate ai fini della sua predisposizione. Di conseguenza Horo Capital srl declina ogni responsabilit per errori od omissioni. Horo Capital srl si riserva il diritto, senza assumersene l'obbligo, di migliorare, modificare o correggere eventuali errori ed omissioni in qualsiasi momento e senza obbligo di avviso. La presente pubblicazione viene fornita per meri fini di informazione ed illustrazione, non costituendo in nessun caso offerta al pubblico di prodotti finanziari ovvero promozione di servizi e/o attivit di investimento n nei confronti di persone residenti in Italia n di persone residenti in altre giurisdizioni, a maggior ragione quando tale offerta e/o promozione non sia autorizzata in tali giurisdizioni. Le informazioni fornite non costituiscono un'offerta o una raccomandazione per effettuare o liquidare un investimento o porre in essere qualsiasi altra transazione. Esse non possono essere considerate come fondamento di una decisione d'investimento o di altro tipo. Qualsiasi decisione d'investimento deve essere basata su una consulenza pertinente, specifica e professionale. Tutte le informazioni pubblicate non devono essere considerate una sollecitazione al pubblico risparmio o la promozione di alcuna forma d'investimento n raccomandazioni personalizzate ai sensi del Testo Unico della Finanza trattandosi unicamente di informazione standardizzata rivolta al pubblico indistinto. N Horo Capital srl n John Mauldin potranno essere ritenuti responsabili, in tutto o in parte, per i danni (inclusi, a titolo meramente esemplificativo, il danno per perdita o mancato guadagno, interruzione dellattivit, perdita di informazioni o altre perdite economiche di qualunque natura) derivanti dalluso, in qualsiasi forma e per qualsiasi finalit, dei dati e delle informazioni presenti nella presente pubblicazione. Ogni decisione di investimento e

disinvestimento pertanto di esclusiva competenza del Cliente che pu decidere di darvi o meno esecuzione con qualsivoglia intermediario autorizzato; qualsiasi eventuale decisione operativa presa dal Cliente in base alle informazioni pubblicate , infatti, da considerarsi assunta in piena autonomia decisionale e a proprio esclusivo rischio. Il Contenuto presente nella pubblicazione pu essere riprodotto unicamente nella sua interezza ed esclusivamente citando il nome di Horo Capital srl e di John Mauldin, restandone in ogni caso vietato ogni utilizzo commerciale. Si intende per Contenuto tutte le analisi, grafici, immagini, articoli i quali sono tutti protetti da copyright. Horo Capital srl ha la facolt di agire in base a/ovvero di servirsi di qualsiasi elemento sopra esposto e/o di qualsiasi informazione a cui tale materiale si ispira ovvero tratto anche prima che lo stesso venga pubblicato e messo a disposizione della sua clientela. Horo Capital srl pu occasionalmente, a proprio insindacabile giudizio, assumere posizioni lunghe o corte con riferimento ai prodotti finanziari eventualmente menzionati nella presente pubblicazione. In nessun caso e per nessuna ragione Horo Capital srl, sar tenuta, ad agire conformemente, in tutto o in parte, alle opinioni riportate nella presente pubblicazione. Ogni violazione del copyright in qualsiasi modo si esprima ai danni di Horo Capital srl e John Mauldin, sar perseguita legalmente.

Per iscriversi alla newsletter GRATUITA settimanale SCENARI FINANZIARI cliccare qui: www.scenarifinanziari.it/Registrazione.aspx Per modificare il proprio indirizzo email di invio della newsletter, effettuare il login su www.scenarifinanziari.it e andare sulla pagina di registrazione. Per cancellare l'iscrizione alla newsletter scrivere una mail a:info@scenarifinanziari.it Thoughts from the Frontline 3204 Beverly Drive Dallas, Texas 75205 Horo Capital Independent Financial Advisory Firm Via Silvio Pellico, 12 20121 Milano Tel. 02 89096674 - rcarraro@horocapital.it