La crisi e la matematica

[Paolo Magrassi, 8 marzo 2009]

Da mesi la stampa statunitense insiste a elencare, tra le cause del meltdown in corso, il fideismo in
modelli matematici sbagliati. (Da ultimo, Wired: Recipe for Disaster: The Formula That Killed Wall
Street, 23 febbraio).

La mia competenza di matematica finanziaria è pari all’incirca a zero. Però mi sembra proprio di
fiutare qui un ennesimo sintomo della “good-enough society” di cui vado blaterando da un po’ di
tempo.

Per agganciare le obbligazioni ai mutui immobiliari (ossia: dato un credito “X” in mutui,
cartolarizzarlo e rivenderlo a terzi come bonds), i finanzieri americani sarebbero ricorsi a una
formula “good enough”, ma in realtà troppo semplicistica.

Il problema

Supponete di avere un portafoglio di 10 titoli e di sapere che ciascuno ha il 10% di probabilità di

default. Cosa ci dice questa informazione, circa la probabilità di default dell’intero portafoglio? Ben
poco, a meno che non sappiamo anche se quei titoli si influenzano l’un l’altro, ossia qual’è la
default correlation tra di loro:

• Supponiamo, al limite, che le cose stiano in modo tale che se uno dei dieci titoli crolla allora
anche tutti gli altri crollano: in tal caso c’è una probabilità del 10% che tutto il portafoglio
crolli e, al contempo, un 90% di probabilità che nulla crolli;
• All’estremo opposto, se sappiamo invece che tutti i titoli nel portafoglio crollano solo
separatamente l’uno dall’altro, allora c’è il 100% di probabilità, ossia la certezza, che uno e
uno solo dei dieci titoli crolli.

Nel primo caso, il nostro portafoglio è assai più rischioso, e dovrebbe avere un rating più basso che
non quello del secondo scenario.

Abbiamo presentato due casi estremi, è vero, ma che ci fanno comprendere una realtà molto
comune: il rischio complessivo di un portafoglio non dipende solo dai rischi dei singoli titoli che lo
compongono, ma anche dalla relativa influenza dell’andamento di uno su quelli degli altri, ossia da
quella che si chiama default correlation.

I mutui subprime

Sappiamo che la crisi dei derivati basati sui mutui immobiliari è scoppiata quando sono cominciati a
scendere i prezzi delle case. Perché? Perché molti di quei mutui (almeno il 25%, e forse più) erano
scadenti, “subprime”. Erano stati concessi a poveracci che inizialmente riuscivano a pagare le rate
solo rifinanziando il mutuo grazie all’incremento del valore nominale della casa.

Se un portafoglio è fatto di crediti immobiliari sotto forma di mutui, qual’è la sua default correlation
(”correlazione di insolvenza”)? Be’, è una formula complicata, una via di mezzo tra i due estremi
presentati sopra, perché i mutui sono in parte correlati e in parte no.

Se il Signor Smith smette di pagare le rate di mutuo perché lui non ha il cash e per giunta la casa si
sta deprezzando, la probabilità che il suo vicino Brown incorra in una sorte analoga non è per niente
trascurabile: vivono nello stesso quartiere, sicché i prezzi delle loro case sono probabilmente
correlati, ed è anche probabile che le due famiglie abbiano un reddito simile. Ci può essere una forte
correlazione tra il default di Smith oggi e quello di Brown fra qualche trimestre.

Questa correlazione è ciò che ha portato i bond basati sui mutui a crollare così in fretta: la
correlazione ha fatto sì che i fenomeni si propagassero rapidamente, sorprendendo le banche.

Il fascino irresistibile di una matematica semplice

Secondo alcuni osservatori, le banche d’affari e le agenzie di rating (a’ ridaje!) si sono fidati troppo
e hanno abusato di una formula, ideata dal matematico David Li dieci anni fa, che consente di
fissare in modo sintetico un valore di rischio per titoli derivati molto articolati, come quelli basati
sui mutui, operando semplificazioni troppo risolute.

In particolare, la formula di Li sottostima i rischi più estremi, quelli che hanno luogo quando molti
eventi correlati si presentano insieme -proprio quello che è successo coi subprime.

Consentendo di ridurre tutta la complessità del rischio di un portafoglio a un solo numeretto (la sua
default correlation, un valore da 0 a 1), Li sicuramente conquistò la mente e il cuore dei suoi clienti
finanzieri, i quali erano in gran parte americani.

A differenza di noi italiani, che di numeri non capiamo nulla e non sappiamo applicarli neppure
quando sono indispensabili, gli americani adorano esprimere i concetti della vita quotidiana in
numeri, fino a incorrere nell’eccesso opposto al nostro: appiccicare un numeretto anche a concetti
complessi, che si prestano solo a lunghe e involute elucubrazioni. Ecco, dunque, che la formula di
Li è sicuramente piaciuta per la sua semplicità.

Un’ennesima manifestazione della good-enough society.

Post scriptum: Ce sei o ce fai?

Al contempo, la formula aveva anche l’effetto di purificare la coscienza dei manager che stavano
guadagnando milioni sulla base di crediti (i mutui immobiliari) dei quali non sapevano nulla.

Se c’erano delle astruse formule matematiche in base alle quali si poteva cartolarizzare qualunque
credito, anche parecchio incerto, e trasformarlo in obbligazioni AA o AAA, allora dov’era il
problema?

Chi mi accuserà mai di qualcosa, se sto facendo guadagnare miliardi alla mia banca e ho l’appoggio
della funzione copula normale applicata alle collateralized debt obligations (come se fosse Antani)?