Monografia Tema2 Mariana

Tema II
Tpicos Especiais de Finanas Pblicas
Tpicos Especiais de Finanas Pblicas Meno Honrosa
Mariana de Lourdes Moreira Lopes *
O Predomnio da Poltica Monetria sobre a Poltica Fiscal: uma crtica ps-keynesiana
* Doutora em Economia pela Universidade de Braslia (UnB). Analista de Finanas e Controle da Secretaria do Tesouro Nacional (STN).
Agradecimentos
professora Maria de Lourdes Rollemberg Mollo pela ateno, pacincia e amizade dedicadas ao longo desses anos, que, como poucos, incorpora o verdadeiro sentido da palavra orientador. Ao amigo Fabiano Colbano, absolutamente determinante na elaborao deste trabalho, em particular nas discusses economtricas. Aos colegas da Secretaria do Tesouro Nacional, em especial, Otvio Ladeira de Medeiros e Rodrigo Cabral, pela compreenso e amizade durante todos esses anos. Ao meu noivo, Daniel, pelo constante apoio e amor e que sempre esteve presente suportando minhas ansiedades.
Resumo
As diferentes vises de economistas ortodoxos e heterodoxos acerca da poltica econmica decorrem fundamentalmente de concepes diversas acerca do papel do Estado e da importncia da moeda. Estas podem ser descritas considerando acordos e desacordos sobre a Teoria Quantitativa da Moeda (TQM), em funo dos seus supostos de neutralidade e exogeneidade da moeda, e explicam diferentes prescries de poltica econmica. A aceitao de tais supostos e a ideia relacionada do Estado como regulador econmico ineficiente esto na base das concepes da poltica ortodoxa e conduzem, em ltima instncia, ao privilgio da poltica monetria sobre as demais polticas. Por um lado, o argumento de neutralidade da moeda nega poltica monetria um papel estimulante de forma permanente da economia. Por outro lado, a exogeneidade da moeda torna a inflao uma responsabilidade do governo. Finalmente, a discricionariedade da poltica fiscal vista de forma negativa, dado que o papel do Estado como alocador de recursos entendido como ineficiente. Essas percepes ortodoxas que levam ao privilgio da poltica monetria (de controle da inflao) sobre a poltica fiscal. Este trabalho discute e critica essa concepo ortodoxa do ponto de vista ps-keynesiano. Nossa crtica comea mostrando como a poltica fiscal foi, ao longo dos anos, cada vez mais sendo vista de forma negativa na literatura econmica dominante, num processo de ortodoxizao da anlise da poltica fiscal. Mostramos como a viso ps-keynesiana, ao contrrio, atribua a ela virtudes negadas pela ortodoxia e justificamos as concluses diferentes com base nas percepes contrrias da moeda e do papel do Estado. Tendo em vista essa discusso terica geral, confrontamos as duas posies no Brasil considerando o debate sobre a zeragem do dficit fiscal. Destacamos, em primeiro lugar, como o debate reproduz os traos ortodoxos e heterodoxos das concepes da moeda e do papel do Estado. Em seguida, fazemos uma anlise economtrica amparada na metodologia dos Vetores Autorregressivos (VAR) sobre os argumentos ortodoxos e heterodoxos, buscando nos dados brasileiros elementos que os fortaleam ou enfraqueam. Os resultados mostram ausncia de relao significativa entre aumento do supervit primrio e reduo da taxa de juros Selic, tornando discutvel a prescrio ortodoxa de ampliar o primeiro para, via aumento da credibilidade, reduzir as taxas de juros. De forma ps-keynesiana, outros resultados mostram que a reduo da taxa de juros teria impactos positivos sobre a zeragem do dficit, podendo inclusive ampliar o supervit primrio via crescimento do PIB e da arrecadao. O trabalho conclui, assim, a crtica ps-keynesiana ao predomnio da poltica monetria sobre a poltica fiscal, mostrando que, diferentemente do que
pensam os ortodoxos, no a poltica fiscal que restringe a eficcia da poltica monetria, mas a poltica monetria de taxas de juros altas que cria problemas para a administrao do dficit fiscal no Brasil. Palavras-chave: poltica monetria; poltica fiscal; dficit fiscal.
Sumrio
1 Introduo, 9 2 A relao entre as polticas fiscal e monetria na ortodoxia: uma crtica ps-keynesiana, 10 2.1 A percepo de Keynes da poltica fiscal, 10 2.2 A progressiva ortodoxizao da poltica fiscal na concepo dominante, 16 2.3 O papel do Estado e a questo da discricionariedade, 23 3 Dficit fiscal e taxa de juros na concepo ortodoxa: uma crtica ps-keynesiana, 29 3.1 A questo da credibilidade e sua relao com a discricionariedade, 30 3.2 O debate sobre a reduo do dficit nominal, 35 3.3 Uma ilustrao do debate sobre o dficit fiscal no Brasil, 40 4 Sumrio e concluses, 63 Referncias, 66
Tpicos Especiais de Finanas Pblicas Mariana de Lourdes Moreira Lopes
Lista de tabelas
Tabela 1 Teste de raiz unitria (jan./1999 a jul./2008), 42 Tabela 2 Seleo do melhor modelo para estimao do VAR, 43 Tabela 3 Teste de causalidade no sentido de Granger Varivel dependente: D(Embi_BR), 44 Tabela 4 Decomposio da varincia D(Embi_BR), 45 Tabela 5 Teste de causalidade no sentido de Granger Varivel dependente: D(Selic), 45 Tabela 6 Decomposio da varincia D(Selic), 46 Tabela 7 Teste de causalidade no sentido de Granger Varivel dependente: D(DLSP), 47 Tabela 8 Decomposio da varincia D(DLSP), 47 Tabela 9 Teste
nominal), de causalidade no sentido de
48
Granger Varivel
dependente:
D(resultado
Tabela 10 Decomposio da varincia D(resultado nominal), 48 Tabela 11 Teste

primrio), de causalidade no sentido de
49
Granger Varivel
dependente:
D(resultado
Tabela 12 Teste de causalidade no sentido de Granger Varivel dependente: D(PIB), 49 Tabela 13 Decomposio da varincia D(PIB), 50 Tabela 14 Teste de raiz unitria (jul./2000 a jul./2008), 53 Tabela 15 Seleo do melhor modelo para estimao do VAR, 54 Tabela 16 Teste de causalidade no sentido de Granger Varivel dependente: D(PIB), 55 Tabela 17 Decomposio da varincia D(PIB), 55 Tabela 18 Teste de causalidade no sentido de Granger Varivel dependente: D(gastos), 55 Tabela 19 Decomposio da varincia D(gastos), 56 Tabela 20 Teste
nominal), de causalidade no sentido de
56
Granger Varivel
dependente:
D(resultado
Tabela 21 Decomposio da varincia D(resultado nominal), 56 Tabela 22 Teste de causalidade no sentido de Granger Varivel dependente: D(Selic), 57 Tabela 23 Decomposio da varincia D(Selic), 57 Tabela 24 Seleo do melhor modelo para estimao do VAR, 60 Tabela 25 Teste de causalidade no sentido de Granger Varivel dependente: D(arrecadao), 61 Tabela 26 Decomposio da varincia D(arrecadao), 61
Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009
Lista de figuras
Figura 1 Funes impulso-resposta choques no resultado primrio, 51 Figura 2 Funes impulso-resposta acumuladas choques no resultado primrio, 52 Figura 3 Funes impulso-resposta choques nos gastos, 58 Figura 4 Funes impulso-resposta acumuladas choques nos gastos, 58 Figura 5 Funes impulso-resposta choques na taxa de juros (Selic), 59 Figura 6 Funes impulso-resposta acumuladas choques na taxa de juros (Selic), 60 Figura 7 Funes impulso-resposta choques no PIB, 62 Figura 8 Funes impulso-resposta acumuladas choques no PIB, 62
1 Introduo
As discusses sobre quais objetivos a poltica econmica deve perseguir e como esta deve ser conduzida dividem opinies, sendo objeto de controvrsias tericas e de prescries de medidas. Em parte, essas opinies dependem das diferentes concepes de Estado ou do papel econmico que o Estado deve cumprir. Para os ortodoxos liberais, o mercado um regulador eficiente e cabe ao Estado um papel menor, de mero guardio da economia. Mais que isso: a interveno estatal vista como ineficiente e, por isso, precisa ser limitada. Do lado oposto a essa percepo est o pensamento ps-keynesiano, que concebe a economia como instvel, em vista da incerteza, e atribui ao Estado um papel importante na reduo dessa instabilidade. Alm das controvrsias em relao ao papel do Estado, muitas das divergncias de opinies entre os economistas decorrem de concepes monetrias sensivelmente distintas. Essas diferentes concepes podem ser descritas considerando acordos e desacordos sobre a Teoria Quantitativa da Moeda (TQM), principalmente com relao s ideias de neutralidade e exogeneidade que separam os autores ortodoxos (seus defensores) dos heterodoxos. Esses desacordos esto refletidos no privilgio da poltica monetria para a ortodoxia, ou seja, na subordinao das demais polticas, particularmente da poltica fiscal poltica monetria, tida por estes tericos como a mais importante. Esse debate ser retomado a partir do exame das discusses sobre a zeragem do dficit nominal no Brasil, contrapondo posio ortodoxa o pensamento keynesiano. Com essa finalidade, o trabalho constitudo de duas sees. Na seo 2 examinada a evoluo histrica do pensamento ortodoxo sobre a poltica fiscal como instrumento para estimular a demanda (tal como prescrito pelos ps-keynesianos). Mostramos como desde o incio dos anos 1970 a poltica fiscal vem sendo preterida, influenciada por argumentos cada vez mais ligados ortodoxia. A seo tambm detalha a controvrsia sobre o papel do Estado, que se encontra refletida nas discordncias sobre a discricionariedade e a importncia da poltica fiscal, destacando sua relevncia no pensamento ps-keynesiano e usando esses argumentos para criticar a ortodoxia. A seo 3 mostra como o debate entre ortodoxia e heterodoxia, no que se refere ao dficit fiscal e taxa de juros, se apresenta na discusso de zeragem do dficit nominal, destacando como o debate reproduz os traos ortodoxos e heterodoxos das concepes de moeda e do papel do Estado, criticando do ponto de vista ps-keynesiano. Nosso intuito mostrar que, partindo de uma noo de Estado ineficiente e nocivo, a poltica fiscal, mais discricionria, colocada pela ortodoxia a reboque
da poltica monetria ela mesma uma no poltica, uma vez que restringe o papel do Estado ao cumprimento de regras. Nossa viso ps-keynesiana, porm, pede um Estado discricionrio e o faz no porque desvaloriza a estabilidade de preos, como por vezes se argumenta, nem porque no se preocupa com a dvida pblica, mas porque no aceita que estes sejam resultados necessrios para garantia de emprego com estabilidade de preos e finanas pblicas sustentveis. Uma anlise economtrica ilustra nossa posio neste trabalho.
2 A relao entre as polticas fiscal e monetria na ortodoxia: uma crtica ps-keynesiana

2.1 A percepo de Keynes da poltica fiscal
Um ponto de partida natural para uma anlise da literatura terica acerca da poltica fiscal a abordagem keynesiana. Pode-se dizer que nos anos que se seguiram Segunda Guerra Mundial a poltica fiscal foi amparada pela teoria keynesiana, que lhe deu um status terico at ento inexistente. Antes mesmo, em 1936, em sua obra intitulada A teoria geral do emprego, do juro e da moeda, Keynes props o uso dos gastos e das receitas do governo como meio de influenciar, positivamente, o nvel de atividade econmica nas economias de mercado. A teoria macroeconmica de Keynes teve grande impacto poca e, pouco depois, tornou-se hegemnica no meio acadmico e entre gestores de poltica econmica (HERMANN, 2006). Pode-se dizer que grande parte das polticas fiscais expansionistas do perodo do ps-guerra se inspirava na prescrio de Keynes sobre a necessidade de o governo intervir de forma ativa na economia para manter a demanda agregada (demanda efetiva) em perodos de maior incerteza, quando os agentes privados revelam maior preferncia pela liquidez e retraem seus prprios investimentos. A ideia que a preferncia pela liquidez, sempre presente na anlise de Keynes, representa um vazamento da corrente de gastos, suprimindo a demanda efetiva e, dessa forma, inibindo o investimento e a atividade econmica. Tal comportamento, por sua vez, justifica-se pela incerteza inerente s economias de mercado, caracterizadas pela ausncia de mecanismos de coordenao das decises individuais de consumo, poupana e investimento (HERMANN, 2006). Segundo Davidson (1991, p. 75):
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Government can foster conditions which reduce uncertainties in financial matters, and it can act as an offset to limit, if not completely prevent, the dreadful consequences of antisocial economic behavior. When the private sector becomes too desirous of liquidity to promote full employment, the government can create the liquid assets necessary to quench desires while still encouraging full employment.
Observe-se, porm, que se a preferncia pela liquidez for grande possvel que a injeo de recursos lquidos pela poltica monetria no consiga estimular a demanda, porque tais recursos sero retidos. Assim, a poltica fiscal coloca-se como ferramenta mais adequada. O governo cria, ele mesmo, a demanda desejada, interferindo, dessa forma, nas expectativas dos agentes privados e estimulando-os, ento, a investir e a aumentar renda e emprego. A incerteza, para Keynes, o fator que abre espao para uma maior interveno do Estado na economia, pois dela deriva a incapacidade das economias monetrias de assegurar o pleno emprego. Alm disso, somente o Estado pode reduzir a incerteza presente na economia devido ao seu poder centralizador de informaes, mobilizador de recursos e influenciador da demanda efetiva, o que garante a possibilidade de o Estado desempenhar seu papel eficientemente. Por isso, Keynes (1982b, p. 135) afirma que espera ver o Estado assumir uma responsabilidade cada vez maior na organizao direta dos investimentos. A ao do Estado deve ser no sentido de criar um ambiente macroeconmico favorvel aos investimentos privados, regulando o ritmo dos investimentos para compensar a incapacidade da demanda privada de sustentar a demanda agregada no nvel de pleno emprego resultante das decises tomadas pelos agentes privados num ambiente de incerteza. Novamente, nas palavras de Davidson (1991, p.73-74):
It is true that if the economic future is never completely predictable, then there is no basis for believing that government will always make better judgements (less errors) regarding future economic events and needs than individuals in the private sector. Government can, however, take a longer view of the needs of the community, whereas individuals in the private sector are more likely to be motivated by opportunity for a quick profit. Consequently, there can be a role for the public authority.(to) play a decisive part in determining the scale of investment operations in longterm projects in which the community agrees that there are prospective social advantages, even if there does not appear to be sufficiently quick profits to encourage investment by the private sector.
Keynes (1980, p. 322) argumenta que uma socializao ampla dos investimentos ser o nico meio de assegurar uma situao aproximada de pleno emFinanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009
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prego, embora isso no implique a necessidade de excluir ajustes e frmulas de toda espcie que permitam ao Estado cooperar com a iniciativa privada. Essa concepo de Keynes tem por base terica a ideia de que as flutuaes do investimento determinam o nvel de atividade, e a maior estabilidade do investimento o principal objetivo de poltica econmica. Consequentemente, o Estado tem um papel crucial:
If two thirds or three-quarters of total investment is carried out or can be influenced by public or semi-public bodies, a long-term programme of stable character should be capable of reducing the potential range of fluctuations to much narrower limits than formerly, when smaller volume of investment was under public control and when even this part tended to follow, rather than correct, fluctuations of the investment in strictly private sector of the economy.
Keynes, no entanto, props que a administrao da poltica fiscal fosse realizada por meio de duas esferas: i) o oramento corrente e ii) o oramento de capital. O oramento corrente representa os gastos de consumo correntes do governo e deve estar preferencialmente equilibrado. O oramento de capital refere-se aos projetos de investimento do governo e deve ser equilibrado no longo prazo com os prprios recursos que se espera obter com a execuo plena dos projetos. A manuteno da economia na trajetria de crescimento visando ao pleno emprego deveria ser sustentada, principalmente pelos gastos de capital.
The budget should be divided into a capital and current budget: the capital budget should be balanced in the long term but may be adjusted to offset exogenous cyclical changes, the current budget may as a last resort show surpluses or deficits to offset short-term failure of the capital budget but also be balanced over the long-term (KREGEL, 1985, p. 38).
Em outras palavras, Keynes sugeriu, ento, um oramento voltado para as necessidades correntes e outro destinado estabilizao do nvel de emprego. Alm disso, ele recomendou que o primeiro tipo de oramento, o corrente, estivesse equilibrado no longo prazo. Dficits seriam aceitveis somente em ltima instncia e de forma provisria, ou ento em situaes excepcionais. Na viso keynesiana, dficits deveriam ser evitados, entretanto o mais importante seria evitar o desemprego, que poderia ser atenuado se utilizando at mesmo do oramento voltado para atender s despesas correntes. Nas palavras do prprio Keynes (1980, p. 352):
The capital budget will be a necessary ingredient in this exposition of the prospects of investment [] This is a very major change in the pre-
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sentation of our affairs [] on which I greatly hope we shall adopt. It has nothing whatever to do whit deficit financing. Quite apart from this is the proposal that if, for one reason or another, the volume of planned investment fails to produce equilibrium, the lack of balance would met by unbalancing one way or the other the current Budget. Admittedly this would be a last resort, only to come into play if the machinery of capital budgeting had broken down.
Na verdade, para Keynes, o elemento fundamental da poltica fiscal o gasto pblico, especialmente em investimentos, e no, necessariamente, o dficit (HERMANN, 2006). Por isso, Kregel (1985, p. 33) afirma que the stabilization of investiment was Keynes primary policy goal. O esperado seria que as polticas de gastos fossem bem-sucedidas em criar um ambiente seguro para o investimento em capital fixo, com renda crescente, visto que isso geraria arrecadao tributria suficiente para financiar a poltica fiscal contracclica de investimentos pblicos. Mais que isso: a renda crescente influenciaria as expectativas dos agentes, que passariam tambm a investir. Assim, seria possvel obter reduo de desemprego evitando dficit fiscal. Keynes via, portanto, os dficits oramentrios como aceitveis em funo das falhas no objetivo de alcanar uma trajetria estvel de crescimento com pleno emprego. Assim, tentativas de equilibrar o oramento em uma recesso podem no reduzir o desemprego nem ser capazes de alcanar seu objetivo equilibrista. Nesses casos, dficits pblicos seriam aceitos (KREGEL, 1985). Dessa forma, na concepo de Keynes, dficits eram considerados recursos transitrios, e a existncia de um dficit oramentrio sistemtico era a demonstrao do fracasso das polticas para manter o crescimento da renda nacional compatvel com o pleno emprego. No entanto, as medidas de reequilbrio do oramento em situao de desemprego macio s agravariam a situao. Nas palavras de Cludio Contador, na apresentao da edio brasileira de A teoria geral do emprego, do juro e da moeda (KEYNES,1982b, p. 13):
O equilbrio no oramento fiscal to recomendado pelos economistas clssicos seria outro elemento a agravar as recesses. Keynes lembra que a queda na receita de impostos, motivada pela retrao da renda, exige cortes nos gastos e investimentos pblicos, que, por sua vez, agravam a recesso. A austeridade oramentria to perseguida pelos governos responsveis deveria ser encarada, na verdade, como um fator exacerbador das flutuaes cclicas. Um governo responsvel e consciente deveria preocupar-se no s com o equilbrio fiscal, mas com o desemprego. Um dficit, desde que resultante de aumento nos gastos pblicos, seria algo desejvel para retirar a economia da recesso.
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Keynes propunha, num cenrio de recesso, um aumento nos gastos e nos emprstimos pblicos, como forma de compensar os fracos investimentos privados, uma vez que o objetivo principal da poltica fiscal deveria ser impedir grandes flutuaes do nvel de emprego com um programa de estabilizao de longo prazo baseado nos gastos do oramento de capital. Se este fosse bem-sucedido, no deveria ser difcil amainar pequenas flutuaes aumentando ou reduzindo gastos com alguns itens desse programa de longo prazo (KEYNES, 1980, p. 322). Nos perodos de recesso da atividade econmica, caberia ao governo ampliar seus gastos em investimento, expandindo a demanda agregada no curto prazo e, no mdio prazo, contribuindo para a melhora das expectativas de lucro das empresas, motivando, assim, a recuperao dos investimentos privados:
Of course, any increase in government spending and/or tax cuts will force the government to increase its borrowing, thereby, enlarging the governments deficit and expanding the National Debt [] In either case, therefore, the augmented National Debt will be associated with increase in total demand for the products of business firms. If such government deficits are undertaken on a proper scale in any given recessionary circumstances, this can generate sufficient profit opportunities to encourage businessmen to expand production and employ idle machinery and unemployed workers (DAVIDSON, 1991, p. 77).
A poltica fiscal tambm poderia ser usada como instrumento de distribuio de renda, ou seja, de forma discricionria, potencializando o efeito multiplicador dos gastos pblicos por meio da tributao dos mais ricos e das transferncias fiscais para as camadas da populao com maior propenso a consumir. Isso, por um lado, amplia o efeito multiplicador do investimento. Por outro, claramente tambm um estmulo aos investimentos privados, uma vez que influi positivamente sobre suas expectativas de ganhos com o aumento do consumo. Alm disso, Keynes (1982b, p. 284) percebe a concentrao de renda como problemtica, ao dizer que os dois principais defeitos da sociedade econmica em que vivemos so a sua incapacidade para proporcionar o pleno emprego e a sua arbitrria e desigual distribuio da riqueza e das rendas. Keynes (1980, p. 320) opunha-se a polticas fiscais rotuladas de keynesianas e que produziriam aumento no consumo por meio apenas de reduo de tributao. Dizia ele que: A remission of taxation on which people could rely only for an indefinitely short period might have very limited effect in stimulating their consumption. Essa outra forma de justificar a necessidade, mesmo que de forma transitria, de dficits. O importante, porm, para Keynes (1980, p. 322), era garantir investimentos e crescimento mais estveis para que assim o desemprego fosse reduzido e o
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dficit oramentrio fosse uma poltica transitria, uma vez que: [...] the main task should be to prevent large fluctuations by a stable long-term programme. If this is successful it should not be too difficult to offset small fluctuations by expediting or retarding some items in the long-term programme. O ideal deveria ser o Estado assegurar programas de investimento estveis de longo prazo que implicassem utilizar no menos que 7 % e no mais de que 20% do rendimento lquido nacional, que seria expresso por meio de um oramento de capital equilibrado no longo prazo, separado do oramento corrente:
It is important to emphasise that this is no part of the purpose of the Exchequer or the Public Capital Budget to facilitate deficit financing, as I understand the term. On the contrary, the purpose is to present a sharp distinction between the policy of collecting taxes less than the current non-capital expenditure of the State as a means of stimulating consumption and the policy of the Treasurys influencing public capital expenditure as a means of stimulating investment. There is time and occasions for each of the policies: but they are essentially different and each, to the extent that it is applied, operates as an alternative to the other (KEYNES, 1980, p. 406).
Observe-se que tais necessidades de polticas, bem como a escolha destas, implicam discricionariedade pelos governos. o pequeno crescimento do produto ou problemas nesse crescimento que conduzem aos dficits, por impedirem que a tributao cresa suficientemente para cobrir os gastos governamentais. Da porque Keynes (1982a, p. 337) diz:
Depression is itself the cause of government deficit, resulting from increased expenditure on the support of the unemployed and the falling-off in the yield of taxation. Public debt is inevitable at the time when private expenditure is inadequade: it is better to incur it actively in providing employment and promoting industrial activity than to suffer it passively as a consequence of poverty and inactivity.
Essa frase indica bem a percepo de necessidade de dficits para evitar flutuaes no investimento e no emprego. Permite ver tambm a importncia da arrecadao estimulada com o crescimento para evitar desequilbrio a longo prazo. Hermann (2006) destaca que Keynes propunha uma atuao preventiva da poltica fiscal (assim como da poltica monetria), e no corretiva, uma vez que o objetivo da poltica fiscal deve ser evitar a deficincia de demanda efetiva, e no compens-la a posteriori. Nesse sentido, a funo do oramento de capital seria fornecer ao governo e ao setor privado um plano de investimentos com
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as respectivas previses de financiamento, a ser acionado to logo surgissem indicadores de deficincia de demanda efetiva. Assim, a execuo do oramento de capital seria administrada de forma contingente e, dependendo da magnitude dos investimentos necessrios a cada perodo, quando seu fundo de financiamento seria complementado com a emisso de dvida pblica. Dessa forma, uma poltica fiscal baseada em dficits seria recomendada quando a arrecadao ficasse comprometida e a necessidade de execuo de investimentos pblicos pudesse superar a disponibilidade de recursos prprios do governo. A sustentabilidade financeira do governo, ou o pagamento da dvida, por sua vez, estaria garantida pelo aumento do crescimento do produto e, consequentemente, da arrecadao.
2.2 A progressiva ortodoxizao da poltica fiscal na concepo dominante

Inteiramente diferente a percepo ortodoxa da poltica fiscal, tanto no que se refere a sua eficcia quanto no que tange s consequncias do seu financiamento. No incio da dcada de 1970, o primeiro choque do petrleo e o rompimento do sistema de Bretton Woods (ambos em 1973) levaram a um cenrio econmico mundial de instabilidade, marcado pela presena simultnea de inflao e desemprego. A coexistncia de inflao, de desemprego e de dficits pblicos nos anos 1970 levou a ortodoxia econmica a criticar o uso do ativismo fiscal como instrumento de estabilizao da demanda. Nas crticas dos monetaristas, comandados por Friedman e, a partir da dcada de 1970, pelos economistas da escola novo-clssica, atacavam-se especialmente os efeitos colaterais do dficit pblico o que questionava sua convenincia e, em funo deles, a sustentabilidade poltica e macroeconmica de seus resultados colocando em xeque a eficcia da poltica fiscal keynesiana. Tais efeitos colaterais seriam a inflao e as distores de preos que regem o mercado. Verificou-se, ento, um abandono do receiturio keynesiano, e pode-se dizer que a viso acerca da poltica fiscal passou por uma certa ortodoxizao. Essa ortodoxizao da poltica fiscal tem como pilar terico a ideia de restrio oramentria intertemporal do governo, expressa em trabalhos como os de Barro (1974; 1979), que impulsionaram a crtica aos modelos de inspirao keynesiana e abriram campo ao domnio das expectativas racionais e, em particular, da escola novo-clssica. De fato, no plano da poltica fiscal, a mais difundida crtica abordagem keynesiana o modelo da equivalncia ricardiana, proposto por Barro (1974), em linha com a escola novo-clssica. Nesse modelo, tambm conhecido como mo-
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delo de suavizao dos impostos (tax smoothing), o autor busca explicar o dficit como a forma encontrada pelo governo de minimizar as distores associadas a variaes na tributao. Observe-se que o dficit visto como forma de financiar gastos do governo sem que estes sejam vistos como promotores de benefcios, como seria o caso na viso ps-keynesiana. Parte-se de uma economia fechada sem capital na qual o agente representativo (que consome, trabalha e poupa) tem sua funo de utilidade maximizada pelo governo, um planejador, no caso, visto como benevolente. Com o objetivo de financiar o gasto pblico, o governo tributa a renda do trabalhador, um imposto distorcivo, pois afeta a oferta de trabalho, e o resultado timo uma alquota constante para o imposto. O governo, desse modo, incorre em dficits nos perodos de maior gasto e acumula dvida para evitar o aumento das distores provenientes da oscilao da poltica fiscal. A contrapartida vem nos perodos de menor gasto, nos quais se acumulam supervits. Observe-se aqui que, para esses autores, os gastos do governo no conseguem ter impactos duradouros sobre o crescimento econmico, diferentemente do que dizia Keynes, ou no haveria razo para que carga tributria maior fosse esperada. Ou seja, se o crescimento do produto fosse o resultado do estmulo fornecido pelos gastos do governo, estimulando, por exemplo, investimentos privados, uma mesma carga tributria e mesmas alquotas proporcionariam maior arrecadao e, ento, cobririam o dficit. De fato, para Barro (1974), dvida pblica e impostos so fontes de financiamento alternativas para os gastos governamentais. A criao de um passivo por meio da emisso de ttulos pblicos deve ser eventualmente enfrentada pelo recolhimento de impostos da populao. Sob condies ideais, a escolha de um ou outro mecanismo de financiamento no teria efeito algum sobre o comportamento dos agentes. No s a composio da dvida seria neutra do ponto de vista do bem-estar social, como a prpria escolha entre impostos e dvida para o financiamento das despesas governamentais seria indiferente. Isso porque os agentes sabem que dvidas hoje correspondero a maior tributao no futuro. Essa a chamada equivalncia ricardiana, sempre presente nas anlises desse autor. Quanto aos gastos privados, segundo Barro (1974), seu objetivo ao propor a equivalncia ricardiana era questionar o efeito riqueza. Esse efeito refere-se hiptese de que a elevao da taxa de juros, resultado do financiamento do dficit via ttulos, torna os agentes mais ricos e, portanto, estes elevam seus gastos, produzindo, assim, efeitos reais sobre a economia. Ao contrrio, para a viso ortodoxa, o princpio da equivalncia ricardiana mostra que os agentes no reagem ao aumento nas taxas de juros porque sabem que no futuro a autoridade fiscal dever aumentar os impostos para resgatar os
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ttulos emitidos no presente. Assim, a compra de ttulos no presente representaria uma poupana que os agentes realizariam para pagar impostos no futuro. Observe-se j aqui que os argumentos usados para efeitos reais na economia so relacionados com aumentos de consumo que, para Keynes, so menos importantes do que os impactos sobre investimento (CHICK, 2000). Hermann (2006) ressalta que a equivalncia macroeconmica entre dvida e impostos (isto , a equivalncia ricardiana) justificada considerando duas hipteses bsicas de comportamento dos agentes privados. A primeira que vale o modelo de expectativas racionais, segundo o qual os agentes formulam suas expectativas com relao a variveis econmicas utilizando todas as informaes disponveis e interpretando essas informaes de acordo com modelos tericos corretos,1 e o erro sistemtico de interpretao visto como um sinal de irracionalidade. E a segunda que vale o modelo do ciclo de vida, segundo o qual os agentes definem a distribuio de sua renda entre consumo e poupana visando a manter um padro estvel de consumo ao longo da vida, apesar das variaes correntes da renda disponvel. Note-se que se o modelo antecipado pelos agentes for o keynesiano, os argumentos das expectativas racionais no levam ao esperado pelos ortodoxos, uma vez que os agentes esperariam ganhos futuros reais e duradouros com aumentos do investimento e do consumo estimulados pelos gastos do governo. Como o aumento das taxas de juros, conforme Barro, no tem efeito riqueza, o dficit pblico no traria, portanto, qualquer benefcio em termos de crescimento econmico, tendo, ao contrrio, um impacto negativo sobre o bem-estar da sociedade, representado pelo nus da dvida a ser paga pelas geraes futuras. Da a recomendao de uma poltica fiscal de permanente equilbrio oramentrio. De forma geral, portanto, a argumentao ortodoxa tem como base terica a ideia de restrio oramentria intertemporal do governo nas recomendaes para a poltica fiscal. De fato, o pensamento ortodoxo com relao poltica fiscal est fortemente ligado ao papel do Estado, visto como nocivo por esses tericos. A partir da o pensamento liberal e o neoliberal desenvolvem-se argumentando que o respeito ao comportamento individual tende a garantir o pleno emprego e a alocao mais eficiente dos recursos (MOLLO, 1996). Os desequilbrios so meramente transitrios e temporrios, e qualquer desemprego resultante desses desequilbrios tende a ser eliminado por meio do eficiente mecanismo de preos. Portanto, no cabe ao Estado implementar qualquer medida de poltica econmica orientada para a soluo do desemprego, devendo ele adotar uma postura passiva diante do sistema econmico.
1 O modelo considerado correto, cujos resultados so antecipados pelos agentes, segundo os tericos das expectativas racionais, so sempre os ortodoxos. Para Mollo (2003, p. 335), a ideia de neutralidade o resultado da concepo de que os agentes econmicos tm expectativas racionais, definidas como aquelas que antecipam o resultado do modelo econmico relevante, este ltimo sendo exatamente o que aceita as concluses da Teoria Quantitativa da Moeda.
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No final dos anos 1970 e incio dos anos 1980, a abordagem das expectativas racionais dos novos clssicos incorporou outros elementos discusso terica, entre eles est o da dominncia fiscal. Essa abordagem percebe a poltica fiscal alm de, como vimos, ineficiente para estimular o crescimento econmico, como queria Keynes, como responsvel tambm pelos problemas enfrentados pela poltica monetria para garantir a estabilizao de preos. Nas palavras de Carneiro e Wu (2005, p. 4): Em termos mais gerais, dominncia fiscal caracteriza uma situao na qual a inflao pode ser atribuda essencialmente aos distrbios fiscais, e no aos descontroles monetrios. Alm do debate sobre a curva de Phillips vertical negar a durabilidade de impactos da poltica monetria sobre o crescimento, o argumento de dominncia fiscal v a poltica fiscal responsvel pelo insucesso das polticas monetrias contracionistas ao ampliar a inflao. A ideia ento de que os dficits pblicos no cobertos por arrecadao e a dvida pblica consequente pressionam para cima a inflao, o que conduz a aumentos das taxas de juros buscando controlar esta ltima. Diversas maneiras foram utilizadas para modelar o problema da dominncia fiscal, que encontra sua origem no trabalho de Sargent e Wallace (1981) intitulado Desagradvel aritmtica monetarista. Em ltima anlise, porm, todas dizem respeito a um comportamento dominante da autoridade fiscal vis--vis o uso de instrumentos de poltica monetria e analisam o efeito perverso de uma poltica fiscal sobre a poltica monetria em um contexto de dominncia fiscal. Sargent e Wallace (1981) destacam que caso a autoridade fiscal realize sua poltica independentemente dos objetivos perseguidos pela autoridade monetria, emergir uma situao na qual a autoridade monetria ser obrigada a lanar mo de receita de senhoriagem suficiente para compensar o excesso de gastos, bem como tolerar uma maior taxa de inflao, conforme afirma De Mendona (2006, p. 27):
Sob esta interpretao, a autoridade fiscal define os dficits e supervits no presente e no futuro sem consultar a autoridade monetria, e, portanto, determina o montante de receita provinda da venda de ttulos e senhoriagem. Neste caso, a autoridade monetria diante de uma restrio imposta pela demanda por ttulos do governo tende a financiar, via senhoriagem, o restante da receita necessria para satisfazer a demanda da autoridade fiscal. Sob esta perspectiva, h a tendncia de que o responsvel pela poltica no mantenha o equilbrio fiscal devido expectativa de que o banco central garantir os recursos necessrios para satisfazer os gastos realizados. Assim sendo, o provvel resultado de uma dominncia fiscal o aumento do dficit em decorrncia da elevao dos gastos e da taxa de inflao proveniente da emisso monetria pelo banco central.
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O dficit fiscal poderia no somente ser financiado por meio da emisso de moeda, mas tambm via emisso de ttulos de dvida. Contudo, h um limite de endividamento. Assim, em certo momento futuro, o financiamento do dficit fiscal dever recorrer expanso monetria, e a antecipao desse comportamento dos agentes econmicos j teria impactos no presente. Assim, a situao de dominncia fiscal ficaria estabelecida, mesmo que a autoridade fiscal apenas apresentasse comportamento dominante em algum momento futuro, mas no necessariamente no presente. Para Sargent e Wallace (1981), o controle intertemporal da poltica fiscal a ncora da poltica monetria e pea central da poltica macroeconmica comprometida com a luta contra a inflao. O ponto fundamental desses autores para avaliar se a autoridade monetria ser capaz de controlar de forma permanente a inflao concentra-se na demanda por ttulos do governo. No caso de a demanda por ttulos implicar uma taxa de juros que remunere os ttulos acima da taxa de crescimento da economia e a autoridade fiscal incorrer em dficits, a autoridade monetria perde a capacidade de definir a taxa de inflao:
Under the second coordination scheme, where the monetary authority faces the constrains imposed by the demand for government bonds, the form of this demand is important in determining whether or not the monetary authority can control inflation permanently. In particular, suppose that the demand for government bonds implies an interest rate on bonds greater than the economys rate growth. Then, if the fiscal authority run deficits, the monetary authority is unable to control either the growth rate of monetary base or inflation forever (SARGENT; WALLACE, 1981, p. 2).
A anlise da interao entre a poltica monetria e a fiscal ganhou, portanto, destaque nesta abordagem recente. Os argumentos apontam grande consenso em torno da obrigatoriedade de manter o ajuste da poltica fiscal como forma de garantir a efetividade da poltica monetria, uma vez que an unsustainable fiscal policy may hinder the effectiveness of monetary policy, to the point that an increase in interest rates can have a perverse effect on inflation (FVERO; GIAVAZZI, 2003, p. 13). A ao firme da autoridade monetria leva adoo de uma poltica fiscal consistente com os objetivos da poltica monetria, sem a qual no vivel manter o combate inflao. Sargent (1999, p. 1476) afirma:With a tight fiscal policy that hands the monetary authority a small portfolio of government debt to manage, it is easy to run a noninflationary monetary policy; but under a persistent deficit-spending policy, it is impossible to run a noninflationary monetary policy.
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E nas palavras de Mishkin (2000, p. 5) [...] a government commitment to price stability also is a commitment to making monetary policy dominant over fiscal policy, ensuring a better alignment of fiscal policy with monetary policy. Uma terceira abordagem relacionada questo da dominncia fiscal a Teoria Fiscal do Nvel de Preos (TFNP),2 em que o efeito de um comportamento dominante da autoridade fiscal tem origem na falha da equivalncia ricardiana. Os adeptos da Teoria Fiscal do Nvel de Preos (TFNP) tambm questionam a prtica baseada na viso monetarista de que o controle inflacionrio depende da evoluo da oferta monetria. Sob essa perspectiva, a adoo de um Banco Central independente no bastaria para garantir a estabilidade de preos, sendo tambm necessria uma poltica fiscal adequada. Assim, a estabilidade de preos depende, nesta viso, das condies da poltica fiscal, ou seja, unless steps are taken to ensure appropriate fiscal policies, the goal of price stability may remain elusive no matter how tough and independent the central bank is (CHRISTIANO; FITZGERALD, 2000, p. 2). A teoria desenvolvida por autores como Woodford (1998; 2001) argumenta que a determinao do nvel geral de preos um fenmeno fiscal, e no monetrio. O principal ponto enfatizado pela linha de pesquisa da TFNP que o valor presente da restrio oramentria do governo e a poltica fiscal so fatores decisivos na determinao do nvel de preos. Sob essa interpretao, o nvel de preos segue a taxa de crescimento dos ttulos do governo, no possuindo nenhuma relao com a taxa de crescimento do estoque de moeda e dependendo das condies da poltica fiscal, conforme enuncia Woodford (1998, p. 4):
[] the fiscal consequences of monetary policy decisions are not negligible, even when seignorage revenues make a negligible contribution to the government budget, because of the effects of price level changes upon the value of nominal government debt. This means that it is not obvious that monetary policy decisions can properly be made in complete independence of the governments fiscal needs.
Embora Sargent e Wallace (1981) e os tericos adeptos da TFNP paream reconhecer que as polticas monetria e fiscal devem ser selecionadas de forma coordenada, toda nfase dada ao papel da autoridade monetria na tarefa de compelir a autoridade fiscal a ajustar-se sem utilizar a senhoriagem como fonte atrativa de recursos. Nas palavras de Mishkin (2000, p. 1-2):
2 Esta expresso foi cunhada por Woodford (1998; 2001), que em seus trabalhos defende que a estabilidade de preos requer no apenas aes da autoridade monetria, como tambm uma poltica fiscal apropriada. Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009
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One lesson from the unpleasant monetarist arithmetic discussed in Sargent and Wallace (1981) and the recent literature on fiscal theories of the price level is that irresponsible fiscal policy may make it more difficult for the monetary authorities to pursue price stability. Large government deficits may put pressure on the monetary authorities to monetize the debt, thereby producing rapid money growth and inflation. Restraining the fiscal authorities from engaging in excessive deficit financing thus aligns fiscal policy with monetary policy and makes it easier for the monetary authorities to keep inflation under control.
Esse tipo de argumento tornou-se potencialmente importante no discurso ortodoxo sobre a inflao em economias em desenvolvimento. Estas teriam governos menos responsveis que os dos pases desenvolvidos e, por isso, seriam mais sujeitas dominncia fiscal da poltica monetria. No caso brasileiro, alguns autores identificam a dominncia fiscal pela impossibilidade de realizar a poltica monetria em virtude do tamanho da dvida pblica. Uma vez que grande parcela da dvida pblica indexada taxa bsica de juros, a dominncia fiscal dar-se-ia pelo repasse imediato para a dvida do aumento dessa taxa. O aumento da dvida faz crescer o prmio do risco Brasil, induzindo a uma depreciao da taxa de cmbio, com consequente presso inflacionria. Blanchard (2005) e Fvero e Giavazzi (2005) encontram evidncias desse tipo de dominncia fiscal para o Brasil no perodo ps-Plano Real. A anlise feita at aqui permite relacionar as discusses sobre poltica fiscal com as concluses da TQM. Segundo ela, em primeiro lugar, temos que as impulses monetrias, como o aumento da oferta de moeda ou do crdito ou dos gastos pblicos, que impliquem aumentos correntes ou futuros de emisso levam a aumento proporcional no nvel de preos ou provocam inflao. A segunda concluso que nos interessa aqui mais de perto que o Estado, ou por meio da autoridade monetria ou por meio da autoridade fiscal, o responsvel ou o culpado pela inflao. Essa concluso justifica o uso de regras monetrias, como a meta de inflao, e do Banco Central independente para fugir do vis inflacionrio dos governos, assim como a disciplina fiscal com o mesmo objetivo. Vimos que o debate se aprofunda ao longo do tempo nessa direo: primeiro negam-se os impactos da poltica fiscal sobre o crescimento, centralizando sua eficcia nas discusses sobre a equivalncia ricardiana. Em seguida, conforme Sargent e Wallace (1981), culpa-se a poltica fiscal pela dificuldade de controlar a inflao nas discusses sobre dominncia fiscal da poltica monetria. Isso particularmente importante no caso dos pases em desenvolvimento, com elevada dvida pblica. Finalmente, esse argumento contemplado pela TFNP.
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Essa evoluo indica paralelamente maior ortodoxia no pensamento econmico no que se refere proposio de um menor papel para o Estado. Num primeiro momento, a poltica fiscal, brao por definio discricionrio do Estado, concebida como ineficiente para estimular o crescimento, negando as proposies de Keynes. Em seguida, alm de ineficiente, ela vista como responsvel pelos insucessos da poltica monetria de controle de preos, a nica concebida como importante pela ortodoxia. Assim, prioriza-se essa poltica monetria em detrimento das demais, em particular em relao poltica fiscal, como veremos com maior detalhe na prxima seo. Arestis e Sawyer (2005, p. 10) argumentam que no regime de metas de inflao a poltica fiscal no vista como um poderoso instrumento macroeconmico e afirmam que monetay policy has, been upgrade and fiscal policy has been downgraded, alis, como queria Mishkin (2000, p. 5), citado anteriormente. Observe-se, porm, que a poltica monetria a ser privilegiada a de cumprimento de regras preestabelecidas, tirando, ela mesma, poder de manobra do Estado. Nesse sentido, uma no poltica. O argumento ps-keynesiano, porm, no de ineficcia da poltica fiscal e nem concorda com seus impactos inflacionrios. Ao contrrio, como vimos, a dvida pblica e o dficit nominal no tm por que crescer ou se manter se a poltica fiscal expande o produto e a arrecadao. Vejamos mais detalhadamente a controvrsia sobre o papel do Estado que se encontra refletida nessas discordncias sobre a poltica fiscal.
2.3 O papel do Estado e a questo da discricionariedade

Para os ortodoxos liberais, o mercado um regulador eficiente, cabendo ao Estado um papel menor o de mero guardio da economia. Mais que isso: a interveno estatal vista como ineficiente e, por isso, precisa ser limitada. Quanto menos interveno existir, mais crescimento econmico e melhor alocao de recursos haver, proporcionados pelo mercado. Nas palavras de Przeworski (1996, p. 117):
Os neoliberais sustentam que as prescries para a interveno estatal esto baseadas em modelo ingnuo de um Estado onisciente e benevolente. Eles afirmam que a razo pela qual o Estado intervm a mesma de qualquer outra ao econmica: o interesse privado de algum. Assim, embora o Estado seja necessrio para que a economia possa funcionar, ele pode e de fato causa danos economia.
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O Estado, segundo a ortodoxia, s deveria participar daquilo em que comprovadamente seus efeitos benficos fossem superiores aos problemas criados por suas aes. Os novos keynesianos incorporaram a impossibilidade de ajuste automtico no curto prazo, que decorre, por sua vez, de falhas de mercado. Nas palavras de Stiglitz (1994, p. 13):
O modelo neoclssico padro a articulao formal entre a mo invisvel de Adam Smith e a tese de que as economias de mercado garantem a eficincia econmica d poucas orientaes para a escolha de sistemas econmicos, pois, uma vez que as imperfeies da informao (e o fato de os mercados serem incompletos) so trazidas anlise, como certamente devem ser, no se pode pressupor que os mercados sejam eficientes.
Essa a justificativa adotada para explicar a necessidade de intervenes governamentais que busquem dirimir tais imperfeies. No entanto, esse parece ser um tema sem convergncia na escola novo-keynesiana. Mankiw & Romer (1989, p. 3) afirmam que: [] new keynesian economists do not necessarily believe that active government policy is desirable. Krugman (1991) quem permite melhor entender isso, ao dividir os que consideramos ortodoxos entre aqueles que, como os novos-clssicos, no querem poltica econmica nem micro nem macro e aqueles que, como os novos keynesianos, no querem poltica microeconmica, considerada muito discricionria, mas aceitam poltica macroeconmica, como a monetria, pouco discricionria. Com base na concepo novo-clssica, Krugman (1991, p. 24) afirma: monetarists and their even more free-marketoriented successors think the government should be as laissez-faire about aggregate demand as it is about supply and demand in individual markets. Muitos economistas novos keynesianos utilizam o argumento de Friedman em favor da existncia de defasagens temporais entre a percepo e a consecuo da poltica. Aqueles que defendem a atuao do governo recomendam uma poltica que busque apenas remover as imperfeies de mercado, tentando estabilizar a economia (MANKIW; ROMER, 1989, p. 3; Davidson, 1999, p. 59). Nas palavras de Krugman (1991, p. 24): [...] the government should take an active role in macroeconomic stabilization but otherwise leave markets mostly to themselves. Ou: [...] activism on the macro side, but laissez-faire on the micro side. Na verdade, esse tipo de discusso tende a levar identificao de mecanismos que permitam compensar as falhas de mercado, fazendo com que o sistema de preos possa cumprir sua funo de forma satisfatria. Trata-se apenas de criar regras e no de abrir espao para um novo agente econmico, o Estado (CARVALHO, 1999b). Assim, no pensamento ortodoxo, a poltica fiscal deve ser evitada ou banida, porque a poltica mais discricionria e requer o brao do Estado (governo) para tributar, escolher setores-chaves, etc. Mas, nessa concepo, o Estado
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visto como um alocador ineficiente de recursos. Da o privilgio da poltica monetria sobre as demais polticas particularmente a poltica fiscal por ser uma poltica menos discricionria, uma vez que opera com uma nica taxa de juros ou quantidade de moeda, igual para todos os agentes econmicos. Alm disso, os investimentos realizados pelo governo no teriam resultado sobre o crescimento econmico, uma vez que todo o investimento gerado pelo governo fruto de uma arrecadao de impostos. Assim, se por um lado o governo promove gastos em investimentos, por outro ele toma na mesma proporo, por meio da arrecadao de impostos futuros, deixando o nvel de produto inalterado. Essa viso ficou conhecida como equivalncia ricardiana, j vista anteriormente. Nesse sentido, a dvida pblica emitida para financiar os dficits fiscais representa uma ameaa constante de aumento futuro dos impostos, necessrios para saldar a dvida, ou de aumentos adicionais da inflao, caso a dvida seja monetizada. Assim, a poltica fiscal ou incua ou gera inflao e, por isso, deve ser neutra do ponto de vista macroeconmico, o que implica a busca permanente de um oramento equilibrado (HERMANN, 2006). O efeito crowding out3 tambm fortalece, na viso ortodoxa, a tese da ineficcia da poltica fiscal como instrumento propulsor da demanda. Nessa abordagem, a poltica fiscal ineficaz porque um maior gasto governamental, em vez de gerar maior renda, provoca apenas crowding out. Isso porque um maior gasto governamental leva a uma maior taxa de juros, provocando queda de investimentos privados. Como o investimento privado depende negativamente das taxas de juros, uma expanso fiscal custeada pelo aumento do endividamento, que eleva as taxas de juros, reduz o investimento. As consequncias distributivas perversas do efeito crowding out e da inflao ambos transfeririam renda do setor privado para o pblico sustentam o argumento da inconvenincia da poltica fiscal, ainda que sua eficcia pudesse ser assegurada por algum mecanismo que controlasse o efeito crowding out (HERMANN, 2006). Diante disso, fica claro mais uma vez o porqu do privilgio da poltica monetria na concepo ortodoxa e a prescrio da poltica fiscal sempre se ajustar poltica monetria. A poltica monetria deveria ser, portanto, nas concepes ortodoxas, independente da gesto das demais polticas adotadas pelo governo, o que supostamente traria maior credibilidade e eficincia ao processo de busca de estabilizao de preos.4 Nas palavras de Brunner (1986, p. 54):
3 Na literatura, conhece-se como efeito crowding out o deslocamento do setor privado (consumo, investimento, vendas externas, etc.) devido a uma expanso do gasto pblico. O deslocamento acontece quando um aumento do gasto pblico tem como consequncia a diminuio da despesa do setor privado, que se traduz numa diminuio do investimento privado. Ou seja, o efeito crowding out nada mais que um efeito-substituio dos gastos pblicos sobre os investimentos privados. 4 Clarida et al. (1999) faz uma resenha dos resultados obtidos na literatura novo-keynesiana de poltica monetria tima e considera que o gasto fiscal uma varivel exgena, tal como um choque de preferncia. Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009
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Proposals for a monetary rule require supplementary proposal for a fiscal rule. E nas palavras de Woodford (2001, p. 1):
[] the choice of monetary policy to achieve a target path for inflation is a problem that can be, and indeed ought to be, separated from other aspects of government policy, such as the choice of fiscal policy[].The argument for separation of decision-making about these two aspects of macroeconomic policy necessarily relies upon two theses: first, that fiscal policy is of little consequence as far as inflation determination is concerned, and second, that monetary policy has little effect upon the government budget.
O pensamento ps-keynesiano, ao contrrio, concebe a economia como instvel em vista da incerteza e atribui ao Estado um papel importante na reduo dessa instabilidade. Os ps-keynesianos no apenas no creem no poder regulador do mercado, como tambm atribuem papel destacado interveno econmica do Estado. Isso porque, para esses tericos, a economia banhada pela incerteza quanto s expectativas futuras. Assim, existe sempre a necessidade de o Estado agir em diferentes frentes para conciliar as diferentes polticas econmicas para que as incertezas sejam reduzidas e os estmulos necessrios possam ser recebidos pelos agentes econmicos com o intuito de realizar os investimentos produtivos. Nessa concepo, o Estado surge com um papel muito bem definido o de aproximar a economia do pleno emprego utilizando uma poltica deliberada de estmulo demanda agregada. Na viso de Keynes e dos ps-keynesianos, o Estado deve assumir um permanente papel na alavancagem da demanda agregada, seja influenciando as expectativas dos empresrios, seja como agente participante diretamente na atividade de produo (HERMANN, 2006, p. 6). Segundo Davidson (1991, p. 76), post keynesian insist that government can, and must, be permanently aware of the necessity to take action to encourage a positive and active entrepreneurial psychology. A necessidade de estimular o investimento reside no fato de que a fraqueza da propenso a investir tem sido, em todos os tempos, a chave do problema econmico (KEYNES, 1982b, p. 267). Trata-se, pois, de uma poltica que precisa se substituir ao mercado, uma vez que este no elimina os problemas de insuficincia de demanda efetiva. Oreiro, Sics e De Paula (2003, p. 131) enfatizam:
tarefa de um governo responsvel criar um ambiente seguro. Mas a segurana necessria, nessa perspectiva, no simplesmente aquela referente capacidade do setor pblico de honrar seus compromissos financeiros, mas tambm, e principalmente, a constituio de um ambiente
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com menos incertezas para os investimentos em capital fixo: a segurana necessria para reduzir os riscos do investimento produtivo.
Em um ambiente mais seguro, os potenciais investidores poderiam se arriscar em projetos com menor grau de liquidez, pois, apesar disso, eles rendem lucro e geram empregos. O governo, ao realizar investimentos, estimula a demanda agregada, reduz as incertezas de realizao de lucros e anima as expectativas do setor privado empreendedor. Assim, se o governo cria um ambiente favorvel ao crescimento, ele estimula os empresrios ao elevar a eficincia marginal do capital. O sucesso da poltica de gastos governamentais depende fundamentalmente da capacidade de mostrar aos agentes privados que o governo capaz de sustentar o nvel de demanda agregada e, assim, reduzir suas incertezas e induzi-los a realizar seus prprios investimentos. O Estado entra para garantir a criao de um ambiente favorvel ao investimento privado, que consiste tanto na consecuo de investimentos em setores nos quais o risco desestimula a presena do setor privado como na criao de um ambiente econmico favorvel que estimule as decises de investimento dos agentes privados. Alm do que o Estado pode assumir o papel de produtor, desde que induza a consecuo de investimentos produtivos (CARVALHO, 1999b). Assim, a poltica fiscal assume, do ponto de vista de Keynes e dos pskeynesianos, essencial papel para alavancar a demanda agregada, a produo e o nvel de emprego. Segundo Davidson (1991, p. 74), a responsabilidade do governo, no que tange consecuo da poltica fiscal is to act as a balancing wheel in maintaining industrys aggregate sales by using its fiscal powers that is, its power to spend and to tax to make sure that total market demand neither stagnates nor declines. Apesar de a poltica fiscal ter uma forte influncia sobre a demanda agregada, Keynes no se restringiu a ela. De acordo com ele, a ao do Estado por meio de suas polticas deve ser a mais abrangente possvel, pois, caso contrrio, o Estado no conseguir reduzir a incerteza presente na economia apenas deslocando-a do seu ponto de impacto original para outro, fracassando em estimular o pleno emprego. Desse modo, Keynes prope poltica monetria especfica, assim como polticas de salrios e preos, entre outras, todas elas discricionrias por natureza. Para Keynes, o papel da poltica monetria consiste em manter a taxa de juros baixa para que ela fique inferior eficincia marginal do capital, pois, conforme j vimos, essa a condio necessria para que o investimento se realize. Entretanto, embora Keynes admita esse papel para a poltica monetria, sempre prefere a poltica fiscal poltica monetria. Isto porque quando o governo aumenta a oferta de moeda demasiadamente os agentes ainda assim podem preferir
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ret-la como forma de se prevenir contra a incerteza, ao invs de investir ou comprar ttulos, impedindo a queda da taxa de juros. Assim, para ser eficiente, a poltica monetria deve ser usada de maneira moderada.5 Keynes (1982b, p. 135) adverte para a dificuldade do manejo da poltica monetria:
Da minha parte sou, presentemente, algo ctico quanto ao xito de uma poltica meramente monetria orientada no sentido de exercer influncia sobre a taxa de juros. Encontrando-se o Estado em situao de poder calcular a eficincia marginal dos bens de capital a longo prazo e com base nos interesses gerais da comunidade, espero v-lo assumir uma responsabilidade cada vez maior na organizao direta dos investimentos, ainda mais considerando-se que, provavelmente, as flutuaes na estimativa do mercado da eficincia marginal dos diversos tipos de capital [...] sero demasiado grandes para que se possa compens-las por meio de mudanas viveis na taxa de juros.
Nada mais claro sobre a necessidade de um papel ativo e discricionrio do Estado. No que se refere ao efeito crowding out, a concepo keynesiana difere, portanto, inteiramente da concepo ortodoxa. Em primeiro lugar, o efeito crowding out s existe se os gastos e os dficits pblicos no estimularem, via boas expectativas, os investimentos privados. O efeito crowding out no uma decorrncia direta do dficit pblico, mas sim do aumento dos juros para os tomadores privados de crdito6 (HERMANN, 2006). As aes das polticas macroeconmicas devem ser complementares e no concorrentes nem substitutas da iniciativa privada. A ao da poltica fiscal, em especial, deve ser complementar s decises privadas e deve ser implementada quando os investimentos privados forem insuficientes. Os gastos pblicos no devem ser concorrentes nem substitutos da livre iniciativa empreendedora, de forma que o governo no deve implementar projetos que concorram com a livre iniciativa, mas apenas que compensem as quedas de gastos privados para sustentar uma trajetria de crescimento em busca do pleno emprego (OREIRO; SICS; DE PAULA, 2003).
5 Se fosse necessrio induzir a demanda agregada, isso deveria ser feito por outros meios que no por meio da poltica monetria (CARVALHO, 1999a). 6 Isso porque se o oramento for deficitrio, o setor pblico estar disputando os recursos das instituies financeiras com o setor produtivo privado. Mas, na prtica, o setor pblico raramente recorre ao crdito bancrio; assim, no chega a concorrer diretamente com o setor privado nesse mercado. A principal via de financiamento externo do setor pblico a emisso de ttulos do governo no mercado de capitais. No entanto, como esses ttulos so comprados pelas mesmas instituies financeiras que concedem crditos ao setor privado, se os juros dos ttulos pblicos subirem por conta do dficit pblico, os juros das operaes financeiras alternativas tambm tendero a subir.
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Por isso, Hermann (2006, p. 5) afirma:

uma outra recomendao de Keynes que, em qualquer cenrio, a poltica fiscal seja coordenada com a poltica monetria, de modo a evitar que a primeira se torne invivel (por falta de financiamento) ou uma fonte de problemas futuros (relacionados dvida pblica) para o setor pblico e, por extenso, para toda a economia.
Assim, vimos que, para os ortodoxos, a crena nos mercados reguladores afasta a ao do Estado (novos-clssicos) ou no mximo leva admisso de aes que respeitam a longo prazo o mercado e que, para isso, operam por meios no discricionrios, como polticas monetrias baseadas em regras mais ou menos rgidas conforme a percepo de imperfeies nos mercados.. Os ps-keynesianos, ao contrrio, veem a economia precisando de um papel ativo e discricionrio do Estado, que corrija problemas que o mercado no consegue resolver em vista da incerteza que permeia a economia e interfere nas expectativas de ganhos dos investidores. Essas aes so necessariamente discricionrias, ao contrrio do que pensam os ortodoxos, que privilegiam a poltica monetria, por ser menos discricionria.
3 Dficit fiscal e taxa de juros na concepo ortodoxa: uma crtica ps-keynesiana

Examinaremos agora como o debate entre ortodoxia e heterodoxia no que se refere ao dficit fiscal e taxa de juros se apresenta na discusso de zeragem do dficit nominal. Nosso intuito aqui destacar como o debate reproduz os traos ortodoxos e heterodoxos das concepes de moeda e papel do Estado discutidos anteriormente, criticando a viso ortodoxa dominante. Para tanto, iniciaremos nossa discusso a partir da definio de credibilidade do ponto de vista ortodoxo e heterodoxo, uma vez que a questo da credibilidade permeia com destaque a discusso sobre a zeragem do dficit nominal que ganhou fora no Brasil recentemente. Em seguida, analisaremos como se deu a discusso sobre a administrao da dvida pblica nos anos recentes no Brasil. Finalizaremos com um exerccio economtrico que aborda a questo da zeragem do dficit nominal e ilustra nossa crtica ao pensamento ortodoxo dominante.
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3.1 A questo da credibilidade e sua relao com a discricionariedade

O ponto de partida para o interesse em estudar a credibilidade da poltica monetria foi o debate regras versus discricionariedade, com destaque para os trabalhos de Kydland e Prescott (1977) e Barro e Gordon (1983). Nesses artigos argumentado que os policymakers so incapazes de se comprometer com uma poltica de baixa inflao, o que leva a uma conduo da poltica monetria, que possui um vis inflacionrio. De fato, a viso ortodoxa sobre credibilidade parte constituinte da teoria novo-clssica e relaciona-se com a inconsistncia dinmica de planos timos7 descrita em Kydland e Prescott (1977). Essa viso tem como fundamento a suposio de que o sistema econmico inerentemente estvel e que polticas ativas so, alm de desnecessrias, nocivas. A credibilidade relaciona-se expectativa de que a poltica monetria no permita que o governo exera seu vis inflacionrio e que, ao contrrio, respeite a poltica monetria anunciada, que deve buscar a estabilidade de preos. Isso pode ser obtido utilizando-se mecanismos que impossibilitem a ao discricionria do governo, visto sempre como o culpado pela inflao. Nessa abordagem, os policymakers so propensos a gerar inflao com o objetivo de reduzir a taxa de desemprego corrente em relao ao seu ponto de equilbrio, representado pela taxa natural (SICS, 1997a). Assim, esses autores argumentam, como vimos, que a adoo de regras seria a melhor forma de conduzir a poltica monetria e dot-la de credibilidade diante do problema da inconsistncia temporal, pois a inflao seria resultado da perda da confiana dos agentes no governo, e a poltica discricionria, por sua vez, produziria um vis inflacionrio. No entanto, Kydland e Prescott (1977) admitem que gestores da poltica monetria, contaminados pelo vis inflacionrio, podem circunstancialmente avaliar que resultados imediatos e passageiros sobre o nvel de produto so mais valiosos do que a credibilidade nas regras de poltica monetria. Motivados, por exemplo, por interesses eleitorais, podem, ento, flexibilizar a poltica monetria com aes discricionrias expansionistas. Entretanto, torna-se impossvel obter qualquer reduo duradoura do nvel de desemprego porque o conhecimento geral desse incentivo dos policymakers ou a existncia de tal possibilidade faz com que os agentes elevem suas expectativas quanto ao vis inflacionrio, derivado da inconsistncia intertemporal. Isto , como os agentes sabem que o policymaker pode ser inconsistente no tempo, eles tendem a desconfiar dos anncios feitos e passam a esperar uma inflao mais elevada que
7 A inconsistncia temporal manifesta-se quando o governo possui algum incentivo para desviar-se da poltica tima pranunciada.
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a anunciada pelo governo. O resultado uma taxa de desemprego no nvel da taxa natural, a qual o governo no consegue baixar, com um nvel de inflao mais elevado. Assim, qualquer poltica monetria expansionista antecipada e anulada em termos reais e seus efeitos se do somente sobre o nvel de preos. Dessa forma, restaria teoria macroeconmica ortodoxa a tarefa de criar instrumentos que tenham capacidade de i) inibir o vis inflacionrio e, simultaneamente, ii) aumentar a credibilidade das regras monetrias (SICS, 1997b, p. 10). Para Persson e Tabellini (1994), na ausncia de commitment technologies, o vis inflacionrio expressar-se-ia por meio da implementao de polticas monetrias tidas como dinamicamente inconsistentes com a posio de equilbrio. Um exemplo de commitment technology seria a constituio de um banco central independente, que disciplinaria a poltica monetria e eliminaria os incentivos inflacionistas. Em suma, qualquer regra monetria necessitar de credibilidade em economias que no possuem commitment technologies. No contexto do regime de metas de inflao, na medida em que os agentes possuem expectativas racionais, quando os formuladores de poltica possuem credibilidade, a inflao esperada pelo pblico converge para a inflao anunciada. Todavia, para alcanar boa credibilidade, as polticas devem ser anunciadas e rigorosamente seguidas, isto , o governo no pode trapacear, incorrendo em inconsistncia dinmica. Para evitar os deslizes dos governos com vis inflacionrio que outros mecanismos institucionais so sugeridos, como a independncia dos bancos centrais para garantir que cumpram a regra monetria (MOLLO, 2003; DE MENDONA, 2003), alm de punies pecunirias, administrativas e institucionais aos presidentes dos bancos centrais que no as cumprirem. Walsh (1995) sugere que seja estabelecido um contrato entre o Banco Central e o governo um contrato que imponha custos (perda do cargo) ao presidente do Banco Central e a sua diretoria quando a inflao ultrapassar o nvel considerado timo pelo governo e/ou Parlamento. Nessa abordagem, o Banco Central tem de ser independente para que seus dirigentes possam, sem restries, tentar atingir seu objetivo: a taxa de inflao tima e, consequentemente, a manuteno de seus empregos, salrios e imagem profissional. A abertura econmica outro tipo de reforo no controle das aes do governo por meio da disciplina de mercado (OBSTFELD, 2006; FISCHER, 1998). A ideia aqui a de que se os mercados so abertos aos movimentos de capitais eles fogem se os governos gastarem, ou emitirem, ou se no forem crveis, no respeitando os remdios ortodoxos de poltica monetria para a estabilidade de preos, o que uma forma de disciplin-los para priorizar essa estabilidade. Assim, a abertura da economia disciplina o Estado no seu papel monetrio por meio da ameaa permanente de fuga de capitais.
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Sics e Carvalho (2005) argumentam que os defensores da liberalizao se apoiam na sabedoria convencional corrente da comunidade de economistas que reconhece, nos mecanismos de mercado, eficincia superior em promover bemestar do que a de quaisquer mecanismos alternativos, especialmente aqueles que envolvem alguma interveno do Estado. Tornou-se quase natural supor que a interveno do Estado sempre inferior ao privada livre, por um lado porque viola uma delicada (e mal conhecida) rede de incentivos criada pelo mercado e por outro porque estimula as atividades dependentes de monoplio (rent seeking) que, mesmo que temporariamente, resultam da ao estatal. Observe-se, at aqui, que o termo credibilidade se acha definido conforme as concluses da Teoria Quantitativa da Moeda. No fosse assim, por um lado, a taxa de desemprego poderia cair com impulso monetria de forma duradoura, e isso no necessariamente levaria inflao porque a produo real tambm cresceria. Alm disso, o poder de controle dos governos e dos Bancos Centrais sobre a inflao tambm passaria a ser uma interrogao, uma vez que choques ou impulses monetrias tanto de aumento de quantidade de moeda em circulao quanto de queda da taxa de juros poderiam ser influenciados pelos agentes econmicos via flutuaes na demanda de moeda e na criao de inovaes financeiras (MINSKY, 1980; MOLLO, 1999), ou seja, a noo de credibilidade foi apropriada pela teoria dominante e, nesse sentido, ortodoxizada. Na viso ps-keynesiana, ao contrrio, a credibilidade no pode ter o mesmo sentido. Em primeiro lugar, porque as relaes com a Teoria Quantitativa da Moeda no existem, uma vez que ela prpria negada. Assim, o objetivo da poltica monetria pode e deve ser o de estmulo ao crescimento do produto real e do emprego, seja porque esse estmulo pode ser duradouro, seja porque a moeda no neutra, seja porque o estmulo, ao ampliar a oferta, portador de presses deflacionrias a mdio e a longo prazos. O governo no deve, alm disso, usar a contrao monetria para reduzir a inflao porque, dada a endogeneidade da moeda, pode errar na mo, e esse erro grave e tende a ter consequncias duradouras em vista da no neutralidade da moeda. Para os ps-keynesianos, a deciso mais importante da economia a de investimento porque aumenta emprego de forma multiplicada , sendo, portanto, fundamental manter a taxa de juros baixa e a eficincia marginal do capital alta. Nesse contexto, a relao entre a credibilidade da poltica e o papel do governo outra: o governo deve agir no sentido de garantir investimento e crescimento por meio de taxas de juros baixas e estmulos demanda agregada, via poltica fiscal discricionria. E ele crvel se fizer isso, porque o crescimento que afetar positivamente as expectativas de rentabilidade dos investidores, estimulando-os a agir.
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No caso da ortodoxia, critica-se o poder discricionrio do governo, como vimos na seo anterior, porque ele no bom alocador de recursos e porque ele tem um vis inflacionrio. Ele perde credibilidade, portanto, quando opera de forma discricionria. Os ps-keynesianos, por sua vez, questionam qual o grau de arbtrio reservado aos policymakers. Argumenta-se em direo oposta defesa de regras rgidas, uma vez que a incerteza quanto ao futuro e a necessidade de adequar a poltica econmica a situaes especficas exigem dos gestores capacidade de mudana e adaptao. No provvel atribuir credibilidade a uma poltica que, desenhada para certa conjuntura, seja mantida quando essa conjuntura no mais prevalea. Considera-se, nesse caso, a possibilidade de que o sistema econmico evolua e se altere, de modo que polticas adequadas e efetivas em determinadas circunstncias deixem de s-lo em outras. Assim, seria desejvel a manuteno de discricionariedade, necessria para fazer frente a situaes novas e imprevistas no futuro (LIBNIO, 2004). E mais: uma poltica monetria, para ser eficiente, deve emitir ntidos sinais aos agentes a fim de estimul-los a agir no sentido da direo indicada pelos policymakers (SICS, 1997a). Isso no quer dizer, porm, que a ao do policymaker deve ser imprevisvel, o que poderia confundir as decises dos agentes. Nesta viso ps-keynesiana, descarta-se a noo ortodoxa de que a eficcia da poltica monetria depende da sua imprevisibilidade, uma vez que a promoo de cenrios mais seguros no futuro reduzindo as incertezas dos investidores um dos principais atributos da poltica econmica. Nas palavras do prprio Keynes (1982a, p. 262-263):
I attach enormous importance particularly in the long period to getting rid of unnecessary secrecy and mystery of all kinds. [...] I think also that greater publicity of all kinds will lead to better understanding by the market of what the Banks intentions are, and will facilitate those intentions being carried into effect quicker and with more certainty. It nearly always pays the market to adapt itself to the real intentions of the Bank.
Sob a tica ps-keynesiana, descarta-se a ideia da implementao de polticas monetrias surpresas. Ao contrrio da viso novo-clssica (LUCAS, 1972; SARGENT; WALLACE, 1975; BALL, 1991), segundo a qual a eficcia da poltica monetria depende da surpresa que ela provoca, a viso ps-keynesiana defende que o anncio prvio dos objetivos da autoridade monetria, assim como das polticas utilizadas para atingi-los, no deve implicar a ineficcia de tais polticas. Pelo contrrio, a autoridade monetria, ao agir de maneira transparente, aumenta a eficcia de suas polticas, pois reduz incertezas e sinaliza aos agentes os objetivos que busca alcanar e quais os valores buscados para as variveis sob sua
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influncia. Assim, dado que a promoo de cenrios mais seguros sobre o futuro menor incerteza dos agentes se configura como um dos principais objetivos da autoridade monetria, conveniente que no atue de surpresa na economia, mas que deixe explcitos seus objetivos e anuncie suas polticas antecipadamente. Posto isso, observa-se que a noo de credibilidade inerente ortodoxia decorrente das ideias de neutralidade e exogeneidade da moeda e de ineficcia ou ineficincia alocativa do Estado, tpicas desse pensamento. Isso porque, para esses tericos, o governo no consegue estimular o produto (e o investimento), dada a neutralidade da moeda. Assim, deve-se evitar o vis inflacionrio por meio de regras rgidas para serem seguidas pelo governo. Nesse sentido, para esses tericos, a credibilidade de um governo est sempre relacionada ao controle de preos. Por que a credibilidade maior no est associada quela que garante uma taxa de juros menor que gere maiores investimentos para os empresrios? Para a ortodoxia, crvel o governo que no gera inflao e que para isso no promove gastos discricionrios que aumentem o dficit pblico. Por isso, crvel tambm o governo que acena com um dficit nominal zero. Sendo assim, veremos como a questo da credibilidade vai permear toda a discusso sobre a zeragem do dficit nominal que ganhou fora no Brasil recentemente. Sabemos que o dficit nominal nada mais do que o resultado da soma algbrica entre dficit ou supervit primrio do governo e as despesas com juros. Assim, do lado ortodoxo (GIAMBIAGI; ALM, 2000; FVERO; GIAVAZZI, 2002; DELFIM NETTO; GIAMBIAGI, 2005) temos os que acham que a reduo do dficit nominal deve fazer-se por aumento do supervit primrio, enquanto do lado heterodoxo (HERMANN, 2006; BRESSER-PEREIRA; NAKANO, 2002; GOBETTI; AMADO, 2008) ela deve ser obtida com o corte de juros. Nas palavras de Delfim Netto e Giambiagi (2005, p. 90):
A condio necessria para a reduo da taxa de juros no desej-la como ato de vontade, mas produzi-la pela reduo monotnica da relao dvida/PIB. Trata-se de um problema aritmtico. Qual o supervit primrio necessrio para reduzir a relao dvida/PIB?
Nas palavras de Gobetti e Amado (2008, p. 23), ao contrrio,

[...] uma plataforma heterodoxa tambm pode ter como uma de suas metas a reduo da dvida pblica, mas no nos marcos da atual poltica fiscal, que objetiva apenas a reduo do endividamento lquido e sanciona a taxa de juros definida pelo Banco Central. impossvel qualquer pretenso de zerar o dficit fiscal no Brasil, mesmo que restrito ao oramento corrente, enquanto o custo dos juros tambm no for drasticamente reduzido. Isso
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no significa, entretanto, abdicar dos supervits primrios como forma de conter o endividamento, embora seja cabvel uma discusso sobre sua calibragem e sobre os efeitos dinmicos dos investimentos no equilbrio de longo prazo.
A discordncia fundamental no est, portanto, na obteno de equilbrio fiscal, que, como j vimos, partilhada por ortodoxos e heterodoxos, mas na forma de obteno deste com ou sem poltica fiscal ativa.
3.2 O debate sobre a reduo do dficit nominal

Vimos, anteriormente, que a ortodoxia prioriza a poltica monetria de controle de preos, descartando a poltica fiscal, sob o argumento de maior discricionariedade desta, criticada com base na ineficincia alocativa do governo. Descarta ainda a poltica fiscal, tida como ineficiente pelo princpio da equivalncia ricardiana, por um lado e sendo responsvel pelos insucessos da poltica monetria pela teoria fiscal do nvel de preos e dominncia fiscal da poltica, por outro lado. Essa outra forma de, descartando a poltica fiscal, valorizar a poltica monetria. A valorizao da poltica monetria no significa, porm, valorizao do papel do governo, uma vez que, por um lado, ele negado no que se refere ao estmulo ao crescimento, considerado incuo. Por sua vez, seu papel estabilizador de preos visto como ameaado pelo vis inflacionrio. Dessa forma, sugere-se o controle do prprio governo por meio de regras ou mecanismos institucionais que garantam o cumprimento das regras e o disciplinamento disciplina essa imposta pelo prprio mercado sobre o governo para que se comporte conforme quer o mercado, visto como alocador eficiente. No poderia ser diferente nas discusses sobre a zeragem do dficit nominal no Brasil. Nesse caso, a ortodoxia defende menor papel do governo via aumento do supervit primrio, enquanto a heterodoxia mostra que exatamente a poltica monetria ortodoxa, exigida pelo mercado, dada a abertura em geral e ao movimento de capitais em particular, que, exigindo taxas altas de juros para impedir sua fuga e para, por meio da regra de Taylor, operar o regime de metas de inflao, que pressiona a taxa de juros para cima. essa taxa de juros que dificulta a reduo do dficit fiscal ou nominal. De fato, toda argumentao em defesa da administrao da dvida com base na queda da relao dvida/PIB e na gerao de supervits primrios tem como pilar terico a ideia de restrio oramentria intertemporal do governo, tal
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como expressa nos trabalhos de Barro (1974; 1979), j discutidos anteriormente, que norteia atualmente as recomendaes da ortodoxia econmica para a poltica fiscal. Artigos de diversos rgos oficiais, utilizando-se dessa ideia, apontam como polticas responsveis a reduo da dvida via supervit primrio maior. No caso do Brasil, embora ele venha apresentando expressivo supervit primrio nas contas pblicas nos ltimos anos, ainda h um dficit nominal de 1,64% do PIB (dado de 2008) resultante basicamente das despesas com juros. Por conta disso, vem ganhando fora o argumento da ortodoxia fiscal de procurar zerar o dficit nominal nas contas pblicas nos prximos anos. Em termos gerais, o objetivo da proposta alcanar supervit primrio suficiente para pagar os juros da dvida pblica, de maneira que as contas do governo atinjam resultado nominal igual a zero. Mas, como vimos, tais ideias tm origem terica na ideia de credibilidade, cara s expectativas racionais. Supervits primrios maiores significam que o governo controlar seus gastos e conter seu vis inflacionrio, levando o mercado a confiar na sua capacidade de pagamento da dvida e, por isso, a exigir menores taxas de juros para sua rolagem. Assim, essa mesma ortodoxia que pede supervit primrio para, via reduo de gastos pblicos, conter a inflao de demanda pede agora supervit primrio maior para cobrir juros e reduzir dficit nominal. O argumento central da proposta de dficit pblico nominal zero nos prximos anos est na ideia de que essa zeragem ir garantir uma queda imediata da taxa de juros real, reduzindo, consequentemente, a relao dvida/PIB, ou seja,
supervits progressivos que, no horizonte de quatro ou cinco anos, produzam um dficit nominal zero, antecipariam uma forte reduo na estrutura a termo das taxas de juros e reduziria fortemente a relao dvida lquida/ PIB (DELFIM NETTO, 2005, p. 8-9).
Ao longo dos anos, muitos pesquisadores tm apontado diversas causas para explicar o fato de a taxa de juros no Brasil ser elevada. Em geral, muitas explicaes surgiram e poucas so passveis de avaliao emprica, seja pela falta de dados confiveis, seja pelas diversas quebras estruturais nas sries econmicas oriundas das crises que atingiram a economia brasileira no perodo recente. Como regra, maiores taxas reais de juros implicam aumento do estoque real da dvida. Para o pensamento ortodoxo, como essas maiores taxas provm da elevao do risco-pas, e este resultado da falta de credibilidade na manuteno do equilbrio fiscal, maiores supervits primrios permitem uma reduo na taxa de juros e controle do estoque da dvida. Nesse pensamento, portanto, o supervit fiscal seria o responsvel pela reduo da relao dvida/PIB. Giambiagi e Alm (2000, p. 201, grifo nosso), por exemplo, afirmam categoricamente que:
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claro que sempre possvel argumentar que uma mesma queda deste [dficit pblico] pode ser obtida com maior reduo de juros e menor sacrifcio primrio [...] Em um primeiro momento, porm, antes de ser conquistada a confiana dos detentores de ttulos no sentido de que o governo solvente, a forma natural de manter o interesse dos credores do governo em rolar a dvida ter uma taxa de juros atraente a ponto de evitar que a insuficincia dessa rolagem afete a emisso monetria gerando presses sobre o mercado de ativos e sobre os preos.
A prescrio heterodoxa, ao contrrio, sugere o caminho inverso, decorrente inclusive da prpria definio de dficit nominal. Se ele resultado dos juros que no conseguem ser pagos com a economia que o governo faz em outras reas que nada mais do que o supervit primrio , por que no baixar a prpria taxa de juros e obter o mesmo resultado? Quando os juros baixam, a dvida diminui e o PIB cresce impulsionado pelo crdito mais barato, que estimula no s o consumo, mas tambm os investimentos. Com o crescimento do PIB, aumenta a arrecadao do governo, e, a partir da, pode-se dar o aumento do supervit primrio. Sendo assim, ao contrrio do pensamento ortodoxo, o supervit primrio seria consequncia natural dessa cadeia de eventos positivos e no condio para a zeragem do dficit nominal. A atual discusso entre economistas ortodoxos e heterodoxos gira, assim, em torno da necessidade, ou no, de manter um supervit primrio extremamente elevado para obter uma queda na relao dvida/PIB e da pertinncia ou no de manter elevadas taxas de juros quando o objetivo reduzir o dficit nominal. Alm disso, a estabilizao da dvida pblica como proporo do PIB no depende apenas do supervit primrio, mas, na realidade, da combinao entre supervit primrio, crescimento do produto e taxa real de juros. Desse modo, a dvida pblica como proporo do PIB poderia ser reduzida caso se adotasse um outro modelo econmico, comprometido com o crescimento e defendido dos humores dos investidores financeiros, que adotasse uma taxa real de juros mais baixa e um menor supervit primrio e, portanto, um crescimento mais acelerado do PIB e consequentemente da arrecadao. Nesse caso, o supervit primrio poderia at se manter reduzindo o dficit nominal, no porque ele aumentou, mas porque os juros caram. Com o baixo crescimento econmico verificado nos ltimos anos, no h espao de forma permanente para aumentos sucessivos de supervits primrios que diga-se de passagem a partir de 1999 o Estado vem cumprindo com folga. Ainda que houvesse espao para aumentos nos supervits, estes esbarrariam na estratgia montada pelo governo, que realiza uma poltica de sucessivos aumentos de juros. Dessa maneira, o aumento ou reduo do supervit primrio um
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conceito relativo. Nas palavras de Hermann (2002, p. 43): [...] A varivel rebelde tem sido o montante das despesas financeiras do governo, que insiste em fugir das previses e dos clculos que orientam a fixao de metas para o supervit primrio, bem como suas previses peridicas. O receiturio heterodoxo, no entanto, defende que o caminho virtuoso para o controle da relao dvida/PIB no o aumento ex-ante do supervit primrio do governo, mas sim o aumento ex-post promovido pelo crescimento econmico. Isso possvel por meio de poltica direcionada a taxas reduzidas de juros. Dessa maneira, o esforo de realizar supervit primrio cai muito rapidamente, alm de reanimar as decises de investimento privado, tal como prescrevia Keynes, e reorganizar o padro de financiamento e desenvolvimento da economia. Fvero e Giavazzi (2002), de forma ortodoxa, enfatizam a imensa carga que os servios da dvida pblica colocam sobre o oramento do governo. Os autores acreditam que a diferena entre as taxas de juros de curto prazo (Selic) e as taxas de juros para maturidades maiores principalmente explicada pelo prmio de risco de no pagamento do governo, mais do que por incertezas sobre a poltica monetria. Como o prmio de risco fortemente correlacionado com os spreads de ttulos de dvida externa, que no diretamente afetado por expectativas de desvalorizaes cambiais, os autores concluem que os fundamentos macroeconmicos e a dinmica da dvida explicam o prmio de risco e, por conseguinte, as altas taxas de juros de curto prazo praticadas no Brasil. Os autores mostram que os nveis recentes de supervits primrios no so suficientes para estabilizar a relao dvida/PIB e que os esforos fiscais deveriam ser aumentados. O Brasil tem hoje um dos maiores supervits primrios do mundo, com uma economia que das que crescem menos. Como vimos, essa era a prescrio contrria de Keynes, para quem a poltica fiscal tinha um papel importante a cumprir no estmulo ao crescimento. A esse respeito, importante notar ainda que uma taxa de juros alta sobre os ttulos pblicos atrai recursos que, de outra forma, seriam destinados aplicao de mdio e longo prazos, dificultando a consolidao dos investimentos de mdia e longa maturao (HERMANN, 2003). Dois tipos de razes so apontados para a elevada taxa de juros no Brasil: um por autores heterodoxos e o outro por ortodoxos. Os heterodoxos observam que a taxa de juros determinada pelo Banco Central, que a conduz de acordo com alguns objetivos, e alguns desses objetivos sempre fizeram com que a taxa de juros no Brasil estivesse acima do seu patamar de equilbrio. Assim, quando o Banco Central fixa a taxa de juros, tomando como dada a taxa de inflao, fixase tambm a taxa de juros real. Quando, por sua vez, existem objetivos que no somente a inflao, o Banco Central altera a taxa de juros real com o objetivo de alcanar as demais metas. Ou seja, a taxa de juros usada como instrumento de
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poltica para obteno de vrios objetivos, o que a mantm em patamares elevados (BRESSER-PEREIRA; NAKANO, 2002; SICS, 2002). Os heterodoxos propem que a taxa de juros caia por meio de controle de capitais (OREIRO; SICS; DE PAULA, 2003), inclusive para sinalizar que a dvida poder ser paga com mais facilidade (SICS; VIDOTTO, 2007). No entanto, os ortodoxos acham que o que eleva a taxa de juros um problema estrutural, ou seja, a economia brasileira apresenta um conjunto de caractersticas que acabam por elev-la. Nesse sentido, a taxa de juros seria apenas o reflexo de uma srie de atributos que a pressionam para cima, ou seja, a taxa de juros de equilbrio da economia brasileira elevada. Com essa perspectiva, Arida (2003) aponta que a incerteza jurisdicional um fator incorporado ao prmio de risco, o que contribui para elevar a taxa de juros. Enorme, de fato, a discordncia quanto poltica de juros no Brasil. Para os ortodoxos, a taxa de juros deve se manter alta para controlar a inflao, tanto por meio da operacionalizao da regra de Taylor quanto via apreciao da moeda, com a atrao de capitais externos que desvalorizam o dlar. Para os heterodoxos, na regra de Taylor, a taxa de juros alta mostra-se contraproducente, porque como a moeda no neutra, ela afeta negativamente tanto a capacidade produtiva da economia (produto potencial) quanto a produo (LOPES; MOLLO, 2009). Assim, inibe a oferta tanto ou mais do que a demanda vista pelos ortodoxos como causa da inflao e impede at mesmo a soluo mais definitiva do processo inflacionrio a mdio e a longo prazos porque inibe o aumento da capacidade produtiva efetiva. Pior, provoca um custo social elevado ao restringir crescimento e emprego. No que se refere, portanto, poltica fiscal, para os ortodoxos o supervit primrio que precisa antes de tudo crescer para garantir credibilidade e, assim, queda da taxa de juros e reduo do dficit nominal. Para os heterodoxos, ao contrrio, a taxa de juros deveria ser baixa para reduzir o dficit nominal sem exigir grandes supervits. Com isso, por meio de estmulos aos investimentos pblicos, o produto e o emprego cresceriam, elevando, por sua vez, a prpria arrecadao, o que tornaria o processo sustentvel ao longo do tempo. Coerente com isso, a poltica de zeragem do dficit, da parte dos ortodoxos (GIAMBIAGI; ALM, 2000; DELFIM NETTO, 2005), pede aumento de supervit primrio, ou seja, reduo do papel ativo do Estado na poltica fiscal para controlar o dficit nominal, que vimos, ao provocar aumento da dvida, representa presso inflacionria. Ao contrrio, a percepo heterodoxa (BRESSER-PEREIRA; NAKANO, 2002; HERMANN, 2003; OREIRO; SICS; DE PAULA, 2003) v a taxa de juros ao operar o regime de metas de inflao e ao ser usada, particularmente no
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Brasil, para outros objetivos pressionando a dvida pblica e impedindo que ela caia mais facilmente. So, portanto, as altas taxas de juros da poltica monetria que precisam cair para garantir a reduo do dficit nominal, havendo, ento, dominncia monetria da poltica fiscal, e no o contrrio.
3.3 Uma ilustrao do debate sobre o dficit fiscal no Brasil

Para testar as correlaes entre essas variveis e ilustrar o debate, utilizaremos a metodologia dos Vetores Auto-Regressivos (VAR) que so comumente usados para estimao de sistemas inter-relacionados de sries temporais e anlise de impactos dinmicos de choques. O VAR nada mais que um conjunto de equaes em que as variveis endgenas so colocadas como funes de suas prprias defasagens. Uma vez que se garanta a estacionariedade dessas variveis endgenas (por meio de testes de raiz unitria), as estimativas dos parmetros do modelo VAR8 podem ser consistentemente estimadas por intermdio do mtodo de Mnimos Quadrados Ordinrios (MQO) (STOCK; WATSON, 2001). O uso de tal metodologia uma forma de estimar relaes dinmicas entre variveis endgenas sem a imposio, a priori, de fortes restries. Uma vantagem da abordagem no ter de decidir quais as variveis so endgenas ou exgenas, pois todas elas so tomadas como endgenas (DAVIDSON; MACKINNON, 1993). Os instrumentais estatsticos dessa metodologia, em particular os testes de causalidade de Granger, a anlise da decomposio da varincia dos erros de previso de uma varivel e as funes impulso-resposta,9 so particularmente interessantes para analisar as correlaes. A causalidade no sentido de Granger indica que o processo estocstico gerador de uma varivel explicada Y depende do processo estocstico gerador de uma determinada varivel X. Nesse caso, dizemos que X Granger-causa Y. Empiricamente, no modelo VAR, o teste de causalidade de Granger implementado testando-se a significncia estatstica conjunta dos coeficientes associados s defasagens de X na equao de Y. Se esses coeficientes forem estatisticamente conjuntamente significantes, ento
8 O modelo VAR estimado conhecido como modelo VAR na forma reduzida. Este modelo deriva de um modelo mais geral conhecido como modelo VAR estrutural. A priori, como o modelo VAR na forma reduzida possui menos parmetros que o modelo VAR estrutural, no seria possvel a identificao exata deste segundo modelo por meio das estimativas dos parmetros do primeiro modelo. Nesse caso, dizemos que o modelo VAR estrutural superidentificado, e sua identificao exata s possvel quando se impem restries sobre um subgrupo de seus parmetros estruturais. 9 Diante do que foi exposto na nota 8, para que possamos recuperar os valores dos choques estruturais e, assim, calcular as decomposies das varincias e as funes impulso-resposta, utilizamos o processo de decomposio de Cholesky. O ordenamento que definimos para a decomposio baseou-se em nossos conhecimentos de teoria econmica. Dessa maneira, ordenamos as variveis da mais endgena para a mais exgena.
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podemos dizer que X Granger-causa Y, ou seja, que as defasagens da varivel X explicam o comportamento contemporneo da varivel Y.10 A anlise de decomposio de varincia, por sua vez, permite verificar qual a participao relativa das variveis do modelo na explicao da varincia do erro de previso de uma varivel especfica analisada no modelo. Por meio da anlise da decomposio da varincia dos erros de previso possvel determinar quais variveis so mais importantes para explicar o comportamento da varivel analisada. As funes impulso-resposta possibilitam verificar a resposta ao longo do tempo de determinada varivel a choques ocorridos em outras variveis do modelo. Normalizamos a magnitude dos choques estruturais em uma determinada varivel em um desvio-padro e verificamos tanto seus efeitos acumulados ao longo do tempo quanto seus efeitos perodo a perodo sobre as outras variveis do sistema.11 O propsito analisar a existncia de correlao entre as variveis dvida lquida do setor pblico, PIB, resultado nominal, resultado primrio, Embi Brasil e taxa de juros Selic, de forma que seja discutido o argumento ortodoxo sobre a zeragem do dficit nominal em contraposio ao argumento heterodoxo. Vale lembrar que a ortodoxia defende a tese de que um aumento no supervit primrio elevaria a credibilidade do pas, o que proporcionaria uma reduo das taxas de juros e, consequentemente, da relao dvida/PIB e do dficit nominal. Nessa concepo, a reduo de gastos do governo, via aumento do supervit primrio, reduz a demanda agregada da economia, o que ajuda a controlar a inflao. No entanto, o que queremos defender, com base no argumento de Keynes, que essa causalidade est invertida, uma vez que o mesmo resultado poderia ser alcanado com uma reduo da taxa de juros, o que proporcionaria um aumento do PIB e, ento, da arrecadao. O aumento da arrecadao poderia se traduzir em aumento do supervit, e isso proporcionaria uma queda no dficit nominal pelos dois lados: queda da taxa de juros e aumento do supervit primrio, com as vantagens vistas pelos keynesianos de estmulos ao crescimento e ao emprego. As descries das variveis a serem utilizadas na estimativa esto relatadas a seguir. Todas as variveis tm periodicidade mensal, de janeiro de 1999 a julho de 2008. As sries das variveis PIB, resultado nominal, resultado primrio e dvida lquida do setor pblico foram consideradas em termos reais, corrigidas pelo ndice de Preos ao Consumidor Amplo (IPCA), e acumuladas em 12 meses, para resolver possveis problemas de sazonalidade.
10 As hipteses nulas de ausncia de causalidade do tipo Granger so hipteses de ausncia de correlao temporal entre as variveis analisadas e so geralmente rejeitadas com probabilidades inferiores a 10% (valor fixado nesta pesquisa). 11 Quanto mais distantes de zero estiverem os intervalos de confiana das respostas aos impulsos, mais significativos so considerados os impactos. Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009
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Varivel Selic PIB
Descrio Taxa de juros Selic acumulada no ms anualizada. Fonte: Bacen PIB mensal Valores correntes (R$ milhes). Fonte: Bacen Necessidade de financiamento do setor pblico (NFSP) conceito nominal com desvalorizao cambial acumulado 12 meses (R$ milhes). Compreende governo federal e banco central, governos estaduais, governos municipais e empresas estatais. Fonte: Ipeadata Necessidade de financiamento do setor pblico (NFSP) conceito nominal com desvalorizao cambial acumulado 12 meses (R$ milhes). Compreende governo federal e banco central, governos estaduais, governos municipais e empresas estatais. Fonte: Ipeadata Emerging Market Bond Risk (ou risco Brasil), medido pelo Embi+ Brasil, mdia mensal dos valores dirios. Fonte: JP Morgan Dvida Lquida do Setor Pblico Total Setor pblico consolidado (R$ milhes). Necessidade de financiamento do setor pblico (NFSP) conceito nominal com desvalorizao cambial acumulado 12 meses (R$ milhes). Compreende governo federal e banco central, governos estaduais, governos municipais e empresas estatais. Fonte: Bacen
Resultado nominal
Resultado primrio
Embi
DLSP
Para averiguar a estacionariedade das sries deste estudo, foram realizados os testes de raiz unitria (testes Augmented Dickey Fuller ADF). Como se pode ver na Tabela 1, todas as sries estudadas revelaram-se no estacionrias quando avaliadas no nvel, mas mostraram-se estacionrias em primeira diferena. Ou seja, elas so integradas de primeira ordem, e o modelo deve ser estimado com as variveis em primeira diferena. Tabela 1 Teste de raiz unitria (jan./1999 a jul./2008)
Varivel DLSP PIB Resultado nominal Resultado primrio Embi Selic D(DLSP) Constante sim no sim sim sim sim no Tendncia no no no sim sim sim no Estatstica-t -2,1576 3,8013 -2,9811 -3,1252 -3,0942 -3,5336 -11,9411 ** Valores crticos 1% -3,4950 -2,5878 -3,4970 -4,0496 -4,0505 -4,0505 -2,5878 5% -2,8898 -1,9440 -2,8906 -3,4540 -3,4545 -3,4545 -1,9440 t-prob 0.2231 1.000 0.1401 0.1061 0.1133 0.0411 0.0000
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Varivel D(PIB) D(resultado nominal) D(resultado primrio) D(Embi) D(Selic)
Constante sim no no no no
Tendncia no no no no no
Estatstica-t -4,4124 ** -12,60932 ** -10,62068 ** -5,458632 ** -3,117744 **
Valores crticos 1% -3,4957 -2,5878 -2,5878 -2,5878 -2,5878 5% -2,8900 -1,9440 -1,9440 -1,9440 -1,9440
t-prob 0.0005 0.0000 0.0000 0.0000 0.0021
Nota: * e ** indicam significncia aos nveis de 1% e 5% respectivamente. D indica a primeira diferena da varivel. Os valores crticos para a rejeio da hiptese nula da existncia de raiz unitria foram gerados pelo pacote economtrico E-views, conforme tabulao desenvolvida em MacKinnon (1991). Fonte: Todas as tabelas foram geradas com base nos dados do pacote economtrico E-views
O passo seguinte foi a seleo da ordem do modelo referente s seis variveis aqui destacadas. Para tanto, utilizou-se o procedimento-padro de estimao de um modelo mais geral e reduo do nmero de defasagens deste. Com base nos mesmos critrios de seleo utilizados anteriormente, determina-se o nmero de defasagens utilizadas no modelo. Os valores dos critrios de informao esto relatados na Tabela 2: Tabela 2 Seleo do melhor modelo para estimao do VAR
Defasagens 0 1 2 3 4 5 6 7 8 LR NA 273.8530 46.86235 87.62779 35.93114 41.63722 51.83655 50.21365 52.42822* FPE 2.90e+34 2.76e+33 3.35e+33 2.31e+33* 3.08e+33 3.68e+33 3.60e+33 3.44e+33 2.97e+33 AIC 96.37902 94.02495 94.21135 93.81625 94.06084 94.16815 94.03231 93.82456 93.44271* SC 101.3463 100.7604 100.0003 99.16838 98.09328 96.88090 96.30822 96.54032 95.15403* HQ 96.44419 94.48118* 95.05864 95.05460 95.69025 96.18862 96.44384 96.62714 96.63635
Nota: variveis: D(DLSP), D(PIB), D(resultado nominal), D(resultado primrio), D(Embi), D(Selic). Dados : jan./1999 a jul./2008. LR: estatstica de teste LR sequencial modificada (cada teste ao nvel de 5%); FPE: critrio erro de previso final (FPE Final prediction error); AIC: critrio Akaike; SC: critrio Schwarz; HQ: critrio Hannan-Quinn.
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O critrio de Hannan-Quin (HQ) indica apenas uma defasagem, enquanto o critrio FPE indica trs defasagens. No entanto, a maioria dos critrios (LR, AIC e SC) indica que o uso de oito defasagens no modelo o mais adequado e, por isso, optamos por usar esse nmero de defasagens na estimao do VAR. Aps estimarmos o VAR, passamos interpretao dos seus resultados por meio do teste de causalidade de Granger, da anlise da decomposio da varincia do erro de previso e das funes de impulso-resposta para cada varivel considerada no modelo. a) Embi O resultado do teste de causalidade de Granger indica que a dvida causa, no sentido de Granger, o Embi (vide Tabela 3), mostrando que o endividamento pblico afeta a avaliao externa da economia brasileira. Esse resultado, alm do fato de as variveis resultado nominal e resultado primrio causarem, no sentido de Granger, o Embi, d razo inicial ortodoxia, uma vez que indicam relao entre o prmio de risco pas e a capacidade do governo de pagamento de dvidas. Observe-se, porm, que o Embi apenas um dos fatores que formam a taxa de juros, e essa prpria taxa de juros, como veremos em seguida, no afetada pelo resultado primrio. Tabela 3 Teste de causalidade no sentido de Granger Varivel dependente: D(Embi_BR)
Hiptese nula D(DLSP) no causa, no sentido de Granger, D(Embi_BR) D(PIB) no causa, no sentido de Granger, D(Embi_BR) D(resultado nominal) no causa, no sentido de Granger, D(Embi_BR) D(resultado primrio) no causa, no sentido de Granger, D(Embi_BR) D(Selic) no causa, no sentido de Granger, D(Embi_BR) Probabilidade 0.0002 0.6736 0.0208 0.0099 0.0010
A anlise da decomposio da varincia dos erros de previso do Embi (Tabela 4) refora os resultados do teste de causalidade.
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Decomposio da varincia D(Embi_BR)

Perodo 1 5 10 12 D(DLSP) 16.86662 27.08600 31.57760 31.28550 D(PIB) 0.890636 2.699144 3.528648 3.451370 D(resultado nominal) 3.331701 1.714156 4.544594 4.536310 D(sup. primrio) 1.160371 20.52098 15.20927 14.99500 D(Embi BR) 77.75068 38.94430 31.47253 30.99225 D(Selic) 0.000000 9.035417 13.66737 14.73957
Tabela 4
b) Taxa de Juros (Selic) A Tabela 5 mostra os resultados do teste de causalidade de Granger para a taxa Selic. Chama a ateno o resultado primrio no causar, no sentido de Granger, a taxa Selic, apesar da influncia significativa do Embi e da dvida sobre ela. Assim, embora os ortodoxos tenham razo ao chamar a ateno para a relao entre credibilidade do governo e taxa de juros, no a tm ao prescrever aumento do supervit primrio para baix-la e reduzir o dficit fiscal. Isso tira a importncia do resultado primrio na determinao da taxa de juros. Tabela 5
Teste de causalidade no sentido de Granger Varivel dependente: D(Selic)

Hiptese nula D(DLSP) no causa, no sentido de Granger, D(Selic) D(PIB) no causa, no sentido de Granger, D(Selic) D(resultado nominal) no causa, no sentido de Granger, D(Selic) D(resultado primrio) no causa, no sentido de Granger, D(Selic) D(Embi_BR) no causa, no sentido de Granger, D(Selic) Probabilidade 0.1038 0.4141 0.1946 0.4960 0.0239
A no rejeio da hiptese nula de que o supervit primrio no Grangercausa a Selic torna discutvel a causalidade proposta no argumento ortodoxo. Sabemos que o teste de causalidade de Granger apenas um indicador de precedncia temporal, no permitindo que se afirme positivamente a relao de causalidade entre as duas variveis. Aqui, porm, a probabilidade de 49,6% (maior que 10%) de no rejeitar a hiptese nula pe em dvida a existncia de correlao
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entre as variveis, negando o argumento ortodoxo de que o supervit deve necessariamente aumentar para afetar negativamente a taxa de juros. Observe-se, a esse respeito, que uma taxa de juros alta por si mesma indica o risco, o que deveria ser um argumento para reduzi-la e assim melhorar as perspectivas de pagamento ou solvncia diretamente. De fato, nas Tabelas 3 e 4 anteriores, essa relao mostrou-se importante. Analisando-se a decomposio da varincia dos erros de previso da taxa de juros Selic (Tabela 6), observa-se que esta no sofre influncia do PIB.12 No entanto, sofre influncia significativa da dvida e do Embi, resultados corroborados pelo teste de causalidade de Granger. Tabela 6 Decomposio da varincia D(Selic)
c) Dvida (DLSP) Percebe-se, pela Tabela 7, que a taxa de juros causa, no sentido de Granger, a dvida. Em termos econmicos, esse resultado j era esperado, porque uma parte considervel da composio da dvida brasileira, ao longo dos ltimos anos, era indexada pela taxa de juros Selic. Alm disso, uma vez que boa parte da parcela restante era indexada taxa de cmbio em perodos de crise, que levaram desvalorizao da moeda brasileira, a DLSP tambm aumentava, tanto via estoque de dvida indexada ao cmbio quanto pelo estoque indexado taxa Selic (que subia para conter as presses inflacionrias ocasionadas pelo repasse cambial). O supervit primrio e o Embi tambm causam, no sentido de Granger, a DLSP: por si s, o primeiro realmente deveria afetar a DLSP, uma vez que foi adotado no Brasil para controlar a trajetria da dvida; por sua vez, a causalidade que encontramos entre Embi e DLSP pode ser explicada pela forte correlao entre Embi e taxa de cmbio.
12 Este resultado oposto quele encontrado no trabalho de Gomes e Holland (2003), j mencionado anteriormente, no qual os autores afirmam que a varincia da mesma (taxa de juros Selic) sofre influncia do PIB, o que pode ser traduzido como uma preocupao inicial das autoridades monetrias com o crescimento econmico do pas.
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Teste de causalidade no sentido de Granger Varivel dependente: D(DLSP)

Hiptese nula D(PIB) no causa, no sentido de Granger, D(DLSP) D(resultado nominal) no causa, no sentido de Granger, D(DLSP) D(resultado primrio) no causa, no sentido de Granger, D(DLSP) D(Embi_BR) no causa, no sentido de Granger, D(DLSP) D(Selic) no causa, no sentido de Granger, D(DLSP) Probabilidade 0.4720 0.1490 0.0552 0.0021 0.0019
Tabela 7
Com base na anlise de decomposio da varincia dos erros de previso da DLSP (Tabela 8), notamos que a taxa de juros Selic responde por 20,1% da varincia do erro de previso da DLSP, ao passo que o supervit primrio e o Embi so responsveis, respectivamente, por 8,36% e 13,38% dessa varincia, confirmando os resultados obtidos nos testes de causalidade de Granger. Tabela 8 Decomposio da varincia D(DLSP)
Perodo 1 5 10 12 D(DLSP) 100.0000 55.36967 51.71322 49.93074 D(PIB) 0.000000 3.657280 5.427269 5.812930 D(resultado nominal) 0.000000 1.824697 2.491695 2.429831 D(sup. primrio) 0.000000 6.669159 7.621351 8.363103 D(EmbiBR) 0.000000 12.15011 13.84551 13.38270 D(Selic) 0.000000 20.32908 18.90096 20.08070
d) Resultado nominal A Tabela 9 mostra os resultados do teste de causalidade de Granger para o resultado nominal. Podemos observar que o resultado primrio causa, no sentido de Granger, o resultado nominal. Tal resultado j era esperado, uma vez que o resultado nominal, recordamos, o resultado da soma algbrica entre o resultado primrio e o pagamento de juros. Com relao dvida, ela tambm causa, no sentido de Granger, o resultado nominal, isso porque um crescimento mais forte da DLSP em perodos passados exige um esforo fiscal maior hoje, via aumento do supervit primrio, para que a trajetria da dvida no se torne explosiva, o que decorre em aumento do resultado nominal.
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Teste de causalidade no sentido de Granger Varivel dependente: D(resultado nominal)

Hiptese nula D(DLSP) no causa, no sentido de Granger, D(resultado nominal) D(PIB) no causa, no sentido de Granger, D(resultado nominal) D(resultado primrio) no causa, no sentido de Granger, D(resultado nominal) D(Embi_BR) no causa, no sentido de Granger, D(resultado nominal) D(Selic) no causa, no sentido de Granger, D(resultado nominal) Probabilidade 0.0519 0.8083 0.0723 0.2239 0.1225
Tabela 9
Os resultados da Tabela 10 confirmam a importncia da DLSP e do resultado primrio na decomposio da varincia dos erros de previso do resultado nominal, com participaes de 27,82% e 10,8%, respectivamente. Observe-se que a taxa de juros Selic tambm tem uma participao importante na decomposio da varincia do erro de previso do resultado nominal (15,56%), ainda que, pelo teste de causalidade de Granger, a relao entre taxa de juros Selic e resultado nominal s possa ser aceita a um nvel de significncia de 13%. Tabela 10 Decomposio da varincia D(resultado nominal)
e) Resultado primrio Analisando a Tabela 11 e considerando um nvel de significncia de 10%, observamos que nenhuma varivel Granger-causa o resultado primrio. Aqui, precisamos ressaltar uma observao. A priori, uma vez que a meta de resultado primrio definida em termos de porcentagem do PIB, pode parecer estranho que o teste de causalidade de Granger no tenha acusado uma relao entre as variveis. Todavia, devemos ter em mente que a meta definida para o ano, enquanto
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nossos dados so mensais. Logo, possvel que no haja realmente correlao entre o resultado primrio mensal e o PIB mensal, ainda que possamos esperar que esta correlao aparea em uma anlise com dados anuais. Tabela 11 Teste de causalidade no sentido de Granger Varivel dependente: D(resultado primrio)
Hiptese nula D(DLSP) no causa, no sentido de Granger, D(resultado primrio) D(PIB) no causa, no sentido de Granger, D(resultado primrio) D(resultado nominal) no causa, no sentido de Granger, D(resultado primrio) D(Embi_BR) no causa, no sentido de Granger, D(resultado primrio) D(Selic) no causa, no sentido de Granger, D(resultado primrio) Probabilidade 0.2583 0.2105 0.7034 0.6043 0.3604
Uma vez que o teste de causalidade de Granger indicou que o resultado primrio no explicado pelas outras variveis do modelo, no foi necessrio calcular a decomposio da varincia dos erros de previso dessa varivel. f) PIB Com relao ao PIB, pelo teste de causalidade de Granger, a varivel taxa de juros Selic foi a nica que se mostrou relevante, conforme observamos na Tabela 12. Tabela 12 Teste de causalidade no sentido de Granger Varivel dependente: D(PIB)
Hiptese nula D(DLSP) no causa, no sentido de Granger, D(PIB) D(resultado nominal) no causa, no sentido de Granger, D(PIB) D(resultado primrio) no causa, no sentido de Granger, D(PIB) D(Embi_BR) no causa, no sentido de Granger, D(PIB) D(Selic) no causa, no sentido de Granger, D(PIB) Probabilidade 0.4911 0.2004 0.4882 0.4684 0.0211
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A anlise da decomposio da varincia dos erros de previso do PIB mostra que a taxa de juros Selic explica em torno de 21% da varincia do erro de previso do PIB aps 12 meses, o que refora a relao entre taxa de juros e crescimento econmico. Tabela 13
Decomposio da varincia D(PIB)

curioso observar que, embora essa causalidade parea bvia, no trabalho de Gomes e Holland (2003, p. 12) os autores afirmam que a varincia do crescimento econmico do pas no sofre influncia significativa de nenhuma varivel.13 Em relao s funes de impulso-resposta, foi enunciado na seo 2 que estas traam os efeitos futuros das variveis na presena de choques correntes. Nesse exerccio, consideramos choques apenas sobre o resultado primrio, visto que o objetivo aqui discutir a proposta ortodoxa de aumento do supervit primrio para garantir redues de juros, em oposio proposta ps-keynesiana de queda da taxa de juros para reduzir dficit fiscal via aumento do PIB e, consequentemente, da arrecadao. Pela anlise das funes de impulso-resposta, observamos que choques no resultado primrio tm efeitos temporrios, de curto prazo, sobre a dvida, o resultado nominal e o Embi, mas no tm impacto sobre a taxa de juros Selic (Figura 1). Assim, mais uma vez no encontramos relao entre o resultado primrio e a Selic, o que confirma o resultado do teste de causalidade de Granger e no corrobora a ideia ortodoxa de que o resultado primrio deve aumentar porque isso ter impactos positivos na queda da taxa de juros e, com isso, proporcionar a zeragem do dficit nominal.
13 O trabalho destes autores estima uma VAR para as variveis Taxa de Juros Selic, PIB, IPCA, Taxa de Cmbio Nominal e dvida lquida do setor pblico (% PIB) para o perodo entre janeiro de 1999 e maio de 2003.
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Figura 1 Funes impulso-resposta choques no resultado primrio A Figura 2, que mostra os impactos acumulados sobre as variveis como consequncia de um choque no resultado primrio, evidencia que mesmo no longo prazo o impacto sobre a taxa de juros Selic no estatisticamente diferente de zero.
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Figura 2 Funes impulso-resposta acumuladas choques no resultado primrio Com o intuito de refletir sobre o argumento ps-keynesiano de reduo da taxa de juros para zerar o dficit nominal, ilustraremos alguns resultados provenientes de novas estimaes, envolvendo agora variveis relevantes para Keynes, tais como o gasto pblico e a arrecadao. Vale lembrar que Keynes props o uso dos gastos e das receitas do governo como meio de influenciar, positivamente, o nvel de atividade econmica (produo e emprego) nas economias de mercado. Para Keynes, o elemento fundamental da poltica fiscal o gasto pblico, e seu objetivo deveria ser evitar a deficincia de demanda efetiva. Uma poltica fiscal baseada em dficits seria recomendada apenas de forma transitria para garantir um programa de longo prazo em investimentos ou em situaes de recesso j em curso, quando a arrecadao fica comprometida e a necessidade de execuo de investimentos pblicos pode superar a disponibilidade de fundos prprios do governo.
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Mais que isso, a sustentabilidade das contas pblicas estaria garantida a longo prazo, uma vez que o investimento e o crescimento, estimulados pelo gasto pblico e pela reduo da taxa de juros, levariam a um aumento da arrecadao. Assim, estimamos um VAR envolvendo as variveis relevantes para Keynes: taxa de juros Selic, PIB, resultado nominal, arrecadao e gastos. As variveis Selic, PIB e resultado nominal tm as mesmas descries j citadas. As descries das variveis arrecadao e gastos esto relatadas a seguir. Todas as variveis tm periodicidade mensal, de janeiro de 1999 a julho de 2008.
Varivel Arrecadao Gastos Descrio Receita lquida total (R$ milhes). Resultado primrio do governo central. Fonte: Secretaria do Tesouro Nacional/Ministrio da Fazenda (STN/MF). Despesa total (R$ milhes). Resultado primrio do governo central. Fonte: Secretaria do Tesouro Nacional/Ministrio da Fazenda (STN/MF).
O procedimento-padro para a estimao o mesmo seguido anteriormente. Primeiro, realizamos os testes ADF para verificar a estacionariedade das sries. As duas sries consideradas revelaram-se estacionrias em primeira diferena, ou seja, revelaram-se integradas de primeira ordem. Tabela 14 Teste de raiz unitria (jul./2000 a jul./2008)
Varivel Arrecadao Gastos D(arrecadao) D(gastos) Constante no no sim sim Tendncia no no sim sim Estatstica-t 10,0513 4,7422 -8,690506 ** -6,748412 ** Valor crtico 1% -2,5876 -2,5878 -4,0505 -4,0505 5% -1,9440 -1,9440 -3,4545 -3,4545 t-prob 1.000 1.000 0.0000 0.0000
Nota: * e ** indicam significncia aos nveis de 1% e 5% respectivamente. D indica a primeira diferena da varivel. Os valores crticos para a rejeio da hiptese nula da existncia de raiz unitria foram gerados pelo pacote economtrico E-views, conforme tabulao desenvolvida em MacKinnon (1991).
Para testar o argumento keynesiano, estimamos primeiramente um VAR com as variveis taxa de juros Selic, PIB, resultado nominal e gastos, sem incluir a varivel arrecadao. Isso se justifica porque o gasto e a arrecadao so fortemente correlacionados, podendo comprometer os resultados da estimao. Em seguida, repetimos a estimao trocando a varivel gastos pela varivel arrecadao.
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O prximo passo foi a seleo do melhor modelo VAR referente s quatro variveis j destacadas. Com base nos critrios de informao computados, a Tabela 15 indica que o melhor modelo aquele com apenas uma defasagem. Tabela 15
Seleo do melhor modelo para estimao do VAR

Defasagens 0 1 2 3 4 5 6 7 8 LR NA 201.9487 16.43165 33.97840 13.81961 7.071677 32.64888* 16.38654 18.96048 FPE 3.75e+21 5.57e+20* 6.46e+20 6.00e+20 7.11e+20 9.17e+20 8.23e+20 9.26e+20 9.95e+20 AIC 61.02756 59.12053* 59.26630 59.18878 59.34844 59.58972 59.46015 59.54871 59.57974 SC 61.13509 59.65819* 60.23409 60.58669 61.17648 61.84789 62.14844 62.66713 63.12829 HQ 61.07101 59.33778* 59.65736 59.75364 60.08711 60.50219 60.54642 60.80879 61.01362
Nota: variveis: D(gastos), D(PIB), D(resultado nominal), D(Selic). Dados: jan./1999 a jul./2008. LR: estatstica de teste LR sequencial modificada (cada teste ao nvel de 5%); FPE: critrio erro de previso final (FPE Final prediction error); AIC: critrio Akaike; SC: critrio Schwarz; HQ: critrio Hannan-Quinn.
Aps a definio do nmero de defasagens do VAR, passamos agora anlise das variveis. a) PIB Pelas Tabelas 16 e 17, observamos que o PIB sofre influncia da taxa de juros Selic e dos gastos, confirmando o argumento keynesiano da importncia do gasto pblico como propulsor do crescimento econmico. Esse resultado torna discutvel, por exemplo, argumentos como o de crowding-out, que neutraliza o impacto dos gastos pblicos sobre os investimentos ao reduzirem o investimento privado.
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Teste de causalidade no sentido de Granger Varivel dependente: D(PIB)

Hiptese nula D(gastos) no causa, no sentido de Granger, D(PIB) D(resultado nominal) no causa, no sentido de Granger, D(PIB) D(Selic) no causa, no sentido de Granger, D(PIB) Probabilidade 0.0647 0.2492 0.0133
Tabela 16
Tabela 17 Decomposio da varincia D(PIB)

Perodo 1 5 10 12 D(gastos) 2.104132 11.06976 10.69161 10.67383 D(PIB) 97.89587 81.02977 76.88865 76.67467 D(resultado nominal) 0.000000 0.470210 0.537345 0.550087 D(Selic) 0.000000 7.430266 11.88239 12.10141
b) Gastos A anlise dos gastos revela que o PIB causa no sentido de Granger esta varivel, conforme observamos pela Tabela 18. Tal resultado corroborado pela decomposio da varincia dos erros de previso da varivel gastos (Tabela 19). Tabela 18
Teste de causalidade no sentido de Granger Varivel dependente: D(gastos)

Hiptese nula D(PIB) no causa, no sentido de Granger, D(gastos) D(resultado nominal) no causa, no sentido de Granger, D(gastos) D(Selic) no causa, no sentido de Granger, D(gastos) Probabilidade 0.0070 0.9618 0.5461
55
Decomposio da varincia D(gastos)

Tabela 19
c) Resultado nominal No que se refere ao resultado nominal, a nica varivel que se mostrou significativa, pelo teste de causalidade de Granger (Tabela 20), foi a taxa de juros Selic. A anlise da decomposio da varincia dos erros de previso do resultado nominal (Tabela 21) mostra que a participao da taxa de juros Selic nesta decomposio pouco expressiva (3,20%) aps 12 meses. Tabela 20
Teste de causalidade no sentido de Granger Varivel dependente: D(resultado nominal)

Hiptese nula D(gastos) no causa, no sentido de Granger, D(resultado nominal) D(PB) no causa, no sentido de Granger, D(resultado nominal) D(Selic) no causa, no sentido de Granger, D(resultado nominal) Probabilidade 0.3664 0.3210 0.0064
Tabela 21 Decomposio da varincia D(resultado nominal)

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d) Taxa de juros (Selic) Em relao taxa de juros Selic, a nica varivel que se mostrou relevante no teste de causalidade de Granger foi o PIB (Tabela 22). Tabela 22
Teste de causalidade no sentido de Granger Varivel dependente: D(Selic)

Hiptese nula D(gastos) no causa, no sentido de Granger, D(Selic) D(PIB) no causa, no sentido de Granger, D(Selic) D(resultado nominal) no causa, no sentido de Granger, D(Selic) Probabilidade 0.8248 0.0092 0.5339
O mesmo resultado foi corroborado pela anlise da decomposio da varincia dos erros de previso (Tabela 23). Observa-se que a varincia do erro de previso desta sofre influncia do PIB em cerca de 18%. Gomes e Holland (2003) encontraram esse mesmo resultado, mas com uma participao do PIB menos expressiva (4,2% aps dez meses). Tabela 23
Decomposio da varincia D(Selic)

Para a anlise das funes de impulso-resposta, consideramos choques nos gastos e na taxa de juros. Observa-se que choques nos gastos tm impactos significativos e duradouros sobre o PIB, tal como prescrevia Keynes, conforme podemos observar nas Figuras 3 e 4.
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Figura 3 Funes impulso-resposta choques nos gastos
58
Funes impulso-resposta acumuladas choques nos gastos

Figura 4
Com relao taxa de juros, similarmente ao teste de causalidade de Granger e anlise de decomposio da varincia dos erros de previso, os resultados das anlises das funes impulso-resposta revelam que choques na taxa de juros acarretam efeitos negativos significativos e duradouros sobre o PIB, conforme Figuras 5 e 6, tornando discutveis as elevadas taxas de juros que vm sendo praticadas no Brasil na conduo da poltica monetria via regra de Taylor. O resultado nominal tambm responde a choques na taxa de juros.
Figura 5 Funes impulso-resposta choques na taxa de juros (Selic)
59
Figura 6 Funes impulso-resposta acumuladas choques na taxa de juros (Selic) Finalmente, podemos agora apresentar os resultados relacionados ao modelo que inclui a varivel arrecadao. Novamente computamos as estatsticas para a seleo do melhor modelo VAR referente s quatro variveis analisadas. Com base nos critrios de seleo (Tabela 24), o melhor modelo aquele com trs defasagens. Seleo do melhor modelo para estimao do VAR
Defasagens 0 1 2 3 4 5 6 7 8 LR NA 197.3523 16.58492 44.44797* 19.79871 14.05267 21.12574 20.40305 17.44569 FPE 4.77e+21 7.46e+20 8.63e+20 7.07e+20* 7.74e+20 9.10e+20 9.62e+20 1.02e+21 1.12e+21 AIC 61.26871 59.41275 59.55674 59.35154* 59.43455 59.58149 59.61654 59.64424 59.69970 SC 61.37624 59.95041* 60.52453 60.74945 61.26259 61.83966 62.30483 62.76266 63.24825 HQ 61.31216 59.63000* 59.94780 59.91640 60.17321 60.49396 60.70281 60.90432 61.13358
Tabela 24
60
Nota: variveis: D(arrecadao), D(PIB), D(resultado nominal), D(Selic). Dados: dez./1999 a jul./2008. LR: estatstica de teste LR sequencial modificada (cada teste ao nvel de 5%); FPE: critrio erro de previso final (FPE Final prediction error); AIC: critrio Akaike; SC: critrio Schwarz; HQ: critrio Hannan-Quinn. Finanas Pblicas XIV Prmio Tesouro Nacional 2009
A correlao, j esperada, entre PIB e arrecadao pode ser observada com base nos resultados do teste de causalidade de Granger, da decomposio da varincia dos erros de previso e da funo impulso-resposta. Observa-se que o PIB causa no sentido de Granger a arrecadao (Tabela 25). A Tabela 26 revela que o PIB responsvel por 11,20% da varincia do erro de previso da arrecadao aps 12 perodos. Tabela 25 Teste de causalidade no sentido de Granger Varivel dependente: D(arrecadao)
Hiptese nula D(PIB) no causa, no sentido de Granger, D(arrecadao) D(resultado nominal) no causa, no sentido de Granger, D(arrecadao) D(Selic) no causa, no sentido de Granger, D(arrecadao) Probabilidade 0.0086 0.1844 0.4589
Tabela 26 Decomposio da varincia D(arrecadao)

Perodo 1 5 10 12 D(arrecadao) 100.0000 83.37895 77.31266 76.20421 D(PIB) 0.000000 11.25107 11.23888 11.20109 D(resultado nominal) 0.000000 3.775677 4.362993 4.522061 D(Selic) 0.000000 1.594305 7.085470 8.072647
A funo impulso-resposta confirma esse resultado, mostrando um impacto significativo sobre a arrecadao como resposta a um choque no PIB, tanto a curto prazo quanto a longo prazo, como mostram as Figuras 7 e 8.
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Figura 7 Funes impulso-resposta choques no PIB
Funes impulso-resposta acumuladas choques no PIB
Figura 8
62
A julgar pelos resultados desses testes, usados aqui apenas em carter ilustrativo, as concluses keynesianas destacam-se, com respostas acentuadas da taxa de juros e dos gastos sobre o PIB e deste sobre a arrecadao, permitindo o financiamento dos gastos anteriores.
4 Sumrio e concluses
Este trabalho teve como objetivo discutir a poltica econmica ortodoxa de forma crtica. Mais particularmente, nossa crtica centrou-se no carter ortodoxo da poltica monetria, carter que acaba por se estender para a poltica econmica em geral, dado o privilgio da poltica monetria sobre as demais polticas, em especial sobre a poltica fiscal, na concepo ortodoxa. Procuramos mostrar que o predomnio da poltica monetria ortodoxa sobre a poltica fiscal no Brasil decorre da viso de Estado ineficiente e moeda neutra, cara ortodoxia. Mostramos que o privilgio da poltica monetria sobre a poltica fiscal foi concebido em um arcabouo terico no qual a moeda neutra a curto ou a longo prazos e por isso a poltica monetria deve ser regida por uma regra clara para cumprir compromisso de disciplina monetria, em qualquer caso eliminando a discricionariedade da poltica. Isso porque os defensores de regras acreditam que a poltica monetria no um instrumento que pode estimular o investimento e, consequentemente, reduzir o desemprego de forma duradoura. Sendo assim, no h nenhuma vantagem em financiar gastos do governo por meio de aumentos de oferta monetria ou aumento da dvida pblica, pois a moeda neutra e por isso no consegue afetar variveis reais. Alm disso, a inflao provocada afeta preos relativos distorcendo-os, comprometendo a eficincia do mercado que esses autores conferem economia. A prioridade ento o controle de preos, porque a inflao distorce os preos relativos, e justamente o sistema de preos o melhor regulador. Nossa crtica relacionou-se perda do brao fiscal do Estado nas polticas ortodoxas dominantes da atualidade. Mostramos, primeiramente, a percepo de Keynes sobre a poltica fiscal, que lhe atribua fundamental importncia como instrumento propulsor da demanda e do emprego. Alm disso, uma vez que na concepo ps-keynesiana a economia banhada pela incerteza, o Estado assume um permanente papel na alavancagem da demanda agregada, ou influenciando as expectativas dos empresrios ou como agente participante diretamente na atividade de produo. Somente o Estado capaz de reduzir a incerteza presente na economia devido ao seu poder centralizador de informaes, mobilizador de recursos e influenciador da demanda efetiva.
63
Para Keynes, o elemento fundamental da poltica fiscal o gasto pblico, e o objetivo da poltica fiscal deveria ser evitar a deficincia de demanda efetiva. Uma poltica fiscal baseada em dficits seria recomendada apenas de forma transitria para garantir programa de longo prazo em investimentos ou em situaes de recesso j em curso, quando a arrecadao fica comprometida e a necessidade de execuo de investimentos pblicos pode superar a disponibilidade de fundos prprios do governo. Em seguida, destacamos a concepo ortodoxa de poltica fiscal, no apenas diferente da de Keynes desde o incio, mas tornando-se cada vez mais ortodoxa. Identificamos, nesta tese, dois nveis de ortodoxizao da poltica fiscal: i) equivalncia ricardiana (e equilbrio oramentrio intertemporal), na qual a poltica fiscal vista como ineficiente; e ii) Ideia de Dominncia Fiscal da Poltica Monetria e Teoria Fiscal do Nvel de Preos (TFNP), na qual a poltica fiscal, alm de ineficiente, causa problemas na esfera monetria (estabilizao de preos). De fato, em todos os nveis, o pensamento ortodoxo com relao poltica fiscal est fortemente ligado ao papel do Estado, visto como nocivo por esses tericos, e ao privilgio da poltica monetria sobre as demais. Isso porque, num primeiro momento, a poltica fiscal concebida como ineficiente para estimular o crescimento, negando as proposies de Keynes. Em seguida, alm de ineficiente, ela vista como responsvel pelos insucessos da poltica monetria de controle de preos, a nica concebida como importante pela ortodoxia. isso que justifica as propostas de reduo da poltica fiscal ou at sua eliminao em favor da poltica monetria, o que leva ao predomnio desta ltima na atualidade, em particular no Brasil. Esse predomnio prescrito como interessante pelos ortodoxos (MISHKIN, 2000) aparece no Brasil nas discusses sobre a zeragem do dficit nominal por meio do supervit aumentado ao invs de reduo de taxa de juros. nesse contexto que se coloca o debate sobre a zeragem do dficit nominal. Ressalta-se que a zeragem do dficit um objetivo partilhado tanto por ortodoxos quanto por heterodoxos. O que se discute a forma de alcanar o dficit zero. Assim, o debate sobre a zeragem do dficit nominal no Brasil reflete um outro, o da dominncia fiscal da poltica monetria, alegada pela ortodoxia, ou o da dominncia monetria da poltica fiscal, alegada pela heterodoxia. Neste debate, a ortodoxia defende menor papel do governo, via aumento do supervit primrio. A credibilidade do governo aumentaria com o supervit primrio, uma vez que exigiria menor participao do governo com gastos e o impediria de exercer seu vis inflacionrio. Sob outro aspecto, a heterodoxia mostra que a poltica monetria ortodoxa, exigindo taxas altas de juros para conter a inflao e a fuga de capitais, que impe dificuldades para a zeragem do dficit nominal.
64
O argumento ps-keynesiano que a queda da taxa de juros proporcionaria um maior crescimento do produto e, consequentemente, da arrecadao. Tal aumento da arrecadao, assim como a queda da taxa de juros, traduzir-se-ia em queda do dficit nominal. Nesse sentido, o supervit primrio no seria causa da queda dos juros, mas consequncia. Para ilustrar este debate e criticar a posio ortodoxa, utilizamos a metodologia dos Vetores Autorregressivos (VAR). Os resultados da anlise economtrica mostraram que o supervit primrio no significativo para explicar variaes da taxa de juros Selic, apesar de esta ser importante para explicar o Embi. Tal resultado torna discutvel a prescrio de aumentar o supervit para reduzir juros e, com isso, zerar o dficit nominal. Alm disso, outro resultado interessante foi que o PIB sofre influncia da taxa de juros e dos gastos, confirmando o argumento keynesiano da importncia do gasto pblico como propulsor do crescimento econmico. Esse resultado torna discutvel, por exemplo, argumentos como o de crowding-out, segundo o qual a poltica fiscal ineficaz porque um maior gasto governamental leva a uma maior taxa de juros, provocando queda de investimentos privados. Keynes, ao contrrio, props o uso dos gastos e das receitas do governo como meio de influenciar, positivamente, o nvel de atividade econmica (produo e emprego) nas economias de mercado. Como esperado, encontramos forte correlao entre PIB e arrecadao. Com base na anlise da funo impulso-resposta, verificamos que um choque no PIB tem impactos significativos e duradouros sobre a arrecadao. Nesse sentido, os resultados desta tese fortalecem os argumentos keynesianos, com respostas acentuadas da taxa de juros e dos gastos sobre o PIB e deste sobre a arrecadao, permitindo o financiamento dos gastos anteriores. No entanto, a estratgia de se elevar o produto, a renda e, consequentemente, as receitas geradas para o governo no foi levada em considerao nos anos recentes no Brasil pela ortodoxia, em vista da concepo de Estado ineficiente e provocador de inflao. Optou-se pela poltica combinada de altas taxas de juros e expressivos supervits primrios, ocasionando o baixo crescimento econmico verificado nos ltimos anos.
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2.3 O papel do Estado e a questo da discricionariedade

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Por isso, Hermann (2006, p. 5) afirma:

3 Dficit fiscal e taxa de juros na concepo ortodoxa: uma crtica ps-keynesiana

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3.1 A questo da credibilidade e sua relao com a discricionariedade

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Nas palavras de Gobetti e Amado (2008, p. 23), ao contrrio,

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3.2 O debate sobre a reduo do dficit nominal

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Tabela 10 Decomposio da varincia D(resultado nominal), 48 Tabela 11 Teste

Estatstica-t -4,4124 -12,60932 -10,62068 -5,458632 -3,117744 **