UNIVERSIDADE ESTADUAL DE MARING

HENRIQUE RAFAEL BARBOZA COSTA TANAKA

POLTICA MONETRIA E OPERACIONALIDADE DOS RECOLHIMENTOS COMPULSRIOS NA ECONOMIA BRASILEIRA DE 1999 A 2009

MARING 2010

HENRIQUE RAFAEL BARBOZA COSTA TANAKA

POLTICA MONETRIA E OPERACIONALIDADE DOS RECOLHIMENTOS COMPULSRIOS NA ECONOMIA BRASILEIRA DE 1999 A 2009

Monografia apresentada ao Departamento de Economia da Universidade Estadual de Maring, como pr-requisito para a obteno de ttulo de bacharel em Cincias Econmicas, sob orientao da Prof. Ma. Elaine Cristina de Piza.

Orientadora: Prof. Ma. Elaine Cristina de Piza Coordenadora da Disciplina: Prof Dra. Maria de Ftima Garcia

MARING 2010

HENRIQUE RAFAEL BARBOZA COSTA TANAKA

POLTICA MONETRIA E OPERACIONALIDADE DOS RECOLHIMENTOS COMPULSRIOS NA ECONOMIA BRASILEIRA DE 1999 A 2009

Monografia apresentada ao Departamento de Economia da Universidade Estadual de Maring, como pr-requisito para a obteno de ttulo de bacharel em Cincias Econmicas, sob orientao da Prof. Ma. Elaine Cristina de Piza.

Aprovado em: 09/12/2010

BANCA EXAMINADORA

_______________________________________________ Prof. Ma. Elaine Cristina de Piza

_______________________________________________ Prof. Ma. Carlandia Brito Santos Fernandes

_______________________________________________ Prof. Dr. Jos Luiz Parr

MARING 2010

AGRADECIMENTOS

Agradeo primeiramente ao meu Deus, pelo dom da vida e por me dar foras nos momentos difceis desta caminhada, e estendo esses agradecimentos aos meus irmos na f, que oraram e acreditaram em mim. minha famlia pelos valores a mim passados e pela estrutura de harmonia que compartilhamos. Agradeo Universidade Estadual de Maring, e em especial ao Departamento de Economia e seus professores, pela estrutura e tempo dedicados a compartilhar o conhecimento comigo. Agradeo grandemente minha orientadora, Professora Elaine Cristina de Piza, pela pacincia e dedicao no processo de elaborao desse trabalho. Aos meus colegas de curso, e amigos que obtive na UEM. Por fim, agradeo especialmente minha esposa, Grazielle, que esteve ao meu lado desde o incio, me incentivando, me ajudando, orando, e principalmente no me deixando desistir quando os maus momentos sobrevieram; por compreender, durante esses longos anos, minhas ausncias, finais de semana e noites afora estudando.

RESUMO
Este trabalho visa examinar como os depsitos compulsrios vm se comportando no Brasil, no perodo de 1999 a 2009. Sero analisadas as razes que levaram a autoridade monetria a utilizar esse instrumento em suas polticas, bem como os efeitos desse instrumento na economia brasileira, suas funes, aspectos macroeconmicos, entre eles a preferncia pela liquidez, expectativas dos agentes e multiplicador bancrio. Iniciaremos resgatando os diferentes pensamentos das principais escolas macroeconmicas. O instrumento de recolhimento compulsrio ser detalhado para entendermos suas funes. O caso brasileiro ser verificado desde 1999, analisando como este instrumento vem sendo utilizado no combate inflao, o impacto sobre o crdito e spread, e a utilizao desse instrumento frente crise de 2008. Por fim a concluso, no qual se pode verificar que o instrumento amplamente utilizado no Brasil e possui relativa importncia na conduo de poltica monetria, diferente da tendncia mundial.

Palavras Chave: Recolhimentos compulsrios, Poltica monetria, Spread.

LISTA DE ILUSTRAES Quadro 1 Perodo de clculo e movimentao do compulsrio brasileiro..............................51 Grfico 1 Evoluo das alquotas do recolhimento compulsrio sobre recursos vista.........52 Grfico 2 Evoluo das alquotas do recolhimento compulsrio sobre recursos prazo.........53 Tabela 1 Evoluo das alquotas do recolhimento compulsrio sobre poupana.....................53 Tabela 2 Evoluo das alquotas do recolhimento compulsrio sobre depsitos e garantias realizadas...................................................................................................................................54 Grfico 3 Spread bancrio no Brasil e no mundo (% a.a.).......................................................55 Tabela 3 Decomposio do spread bancrio - Proporo (%)..................................................56 Tabela 4 Pases selecionados Crdito domstico ao setor privado (%PIB)...........................60 Grfico 4 Relao crdito/PIB no Brasil Total sistema financeiro 1999 a 2009...................61 Grfico 5 Alquotas compulsrias sobre depsitos vista Pases selecionados....................65 Anexo 1 Evoluo das alquotas de recolhimento compulsrio...............................................73 Anexo 2 Grupos de Bancos Para Recolhimento Compulsrio.................................................74 Anexo 3 Medidas adotadas para conter a crise de 2008...........................................................76

SUMRIO INTRODUO.........................................................................................................................8 1 1.1 1.2 OBJETIVOS E OPERACIONALIDADE DA POLTICA

MONETRIA.........................................................................................................................10 INTRODUO............................................................................................................10 O PAPEL DA POLTICA MONETRIA: AS DIFERENTES VERTENTES

TERICAS...............................................................................................................................11 1.2.1 A escola keynesiana e ps-keynesiana..........................................................................12 1.2.2 A escola monetarista.....................................................................................................16 1.2.3 A escola novo-clssica..................................................................................................18 1.2.4 A escola novo-keynesiana.............................................................................................21 1.3 1.3.1 1.3.2 1.3.3 1.3.4 1.4 1.5 1.5.1 1.5.2 1.5.3 1.6 2 2.1 2.2 2.2.1 2.2.2 2.2.3 2.2.4 2.2.5 2.3 2.4 2.5 REGIMES MONETRIOS E OBJETIVOS DO BANCO CENTRAL.......................23 O regime de metas cambiais........................................................................................24 O regime de metas monetrias.....................................................................................26 O regime de metas inflacionrias.................................................................................27 Metas de poltica monetria.........................................................................................29 INSTRUMENTOS DE POLTICA MONETRIA....................................................30 MECANISMOS DE TRANSMISSO DA POLTICA MONETRIA....................33 O canal da taxa de juros...............................................................................................34 O canal do crdito........................................................................................................34 O canal da taxa de cmbio...........................................................................................36 CONSIDERAOES FINAIS......................................................................................36 RECOLHIMENTOS COMPULSRIOS: PRINCIPAIS CARACTERSTICAS INTRODUO...........................................................................................................38 RECOLHIMENTOS COMPULSRIOS E SUAS FUNES..................................40 Controle monetrio.......................................................................................................41 Controle do crdito......................................................................................................42 Assegurar a liquidez.....................................................................................................43 Financiar o governo.....................................................................................................44 Estabilizador da Demanda por reservas Bancrias......................................................45 DEPSITOS COMPULSRIOS DEFASADOS E CONTEMPORNEOS.............46 EXPERINCIA INTERNACIONAL..........................................................................47 CONSIDERAES FINAIS.......................................................................................48

E FUNES MACROECONMICAS...............................................................................38

3 3.1 3.2 3.3 3.4 3.5 3.6 4 5

OPERACIONALIDADE DA POLTICA MONETRIA NO BRASIL: O USO INTRODUO...........................................................................................................49 A ESTRUTURA DOS RECOLHIMENTOS COMPULSRIOS NO BRASIL.........50 COMPULSRIOS E O SPREAD.................................................................................54 COMPULSRIOS E O CRDITO...............................................................................57 BRASIL: A CRISE DE 2008 E OS COMPULSRIOS..............................................61 CONSIDERAES FINAIS........................................................................................65 CONCLUSES...........................................................................................................67 REFERNCIAS BIBLIOGRFICAS......................................................................69

DOS RECOLHIMENTOS COMPULSRIOS: 1999 A 2009............................................49

ANEXOS..................................................................................................................................73

INTRODUO

A economia monetria apenas mais um dentre os vrios campos de estudos econmicos, porm um dos mais polmicos e divergentes, especialmente no Brasil. Essa divergncia nasce de um ponto, onde se aceita a moeda como neutra (clssicos e novoclssicos) ou no neutra (keynesianos e ps keynesianos); diante disso, existem vrias teorias a respeito de poltica monetria. No Brasil, que passou cerca de trinta anos lutando contra a inflao, a poltica monetria ganhou grande importncia, e os grandes debates surgem em torno da conduo dessas polticas. No pas existe o Conselho de Poltica Monetria (Copom), que traa as diretrizes e metas, e o Banco Central, encarregado da operacionalizao das polticas. A partir de 1999, o Brasil aderiu ao Regime de Metas de Inflao (RMI), utilizado pela primeira vez na Nova Zelndia em 1990. O pas via ameaada sua estabilidade de preos, alcanada aps a implementao do Plano Real em 1994, e diante disso uma nova estratgia se mostrava necessria, o RMI tem sido eficaz desde ento. Para alcanar a estabilidade de preos, o Banco Central lana mo de seus principais instrumentos de poltica monetria. Entre eles, utiliza o recolhimento compulsrio para atingir a oferta de moeda disponvel ao sistema econmico e conseqentemente seu objetivo. Destaca-se que os recolhimentos compulsrios tm perdido importncia como instrumento de poltica monetria na maioria dos pases. No Brasil, porm, esse instrumento amplamente utilizado pela autoridade monetria, em conjunto com as polticas de juros, tornando esse instrumento em uma eficaz ferramenta de controle da inflao, objetivo final do RMI brasileiro. Estes fatos demonstram a necessidade de estudos para entender porque o Brasil torna-se uma exceo tendncia mundial. O objetivo deste trabalho avaliar a operacionalidade da poltica monetria atravs do instrumento dos recolhimentos compulsrios, bem como sua estrutura. Para atingir o objetivo estabelecido, inicialmente foi feita uma reviso da fundamentao terica, analisando as principais escolas macroeconmicas e a viso de cada uma delas em relao conduo da poltica monetria. Aps o embasamento terico, foram analisados trabalhos que testaram a eficcia deste instrumento, bem como seu comportamento histrico no perodo de 1999 a 2009. Alm disso, foram utilizados dados que puderam melhorar a compreenso da utilizao desse instrumento.

O trabalho est dividido em quatro captulos. O primeiro captulo ser dedicado fundamentao terica, observando as principais escolas no campo da economia monetria, os instrumentos disposio do Banco Central e como a poltica monetria transmite seus efeitos sobre a economia. No segundo captulo ser aprofundado o tema dos depsitos compulsrios de modo geral, com destaque para as funes atribudas a esse instrumento e as experincias internacionais. No terceiro captulo, analisar-se-o novamente os recolhimentos compulsrios, mas com foco no caso brasileiro. O quarto captulo apresenta a concluso final.

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1 OBJETIVOS E OPERACIONALIDADE DA POLTICA MONETRIA

1.1 INTRODUO

H uma grande divergncia em relao economia monetria. O ncleo dessa divergncia diz respeito capacidade da poltica monetria em afetar ou no variveis reais na economia. A esse aspecto h vrias teorias, as quais aceitam a moeda como neutra (clssicos e novo-clssicos) ou que afirmam que a moeda no-neutra no sentido de contribuir para o crescimento econmico (keynesianos e ps-keynesianos). Uma grande vertente de economistas adepta interveno governamental na economia, pois acreditam que as polticas monetrias podem alterar variveis reais da economia. Os economistas favorveis s polticas monetrias fazem parte do grupo que crem que a moeda no neutra, ou seja, alteraes em sua oferta e/ou preo (taxa de juros) podem retirar a economia de um estado que o governo ou sociedade no consideram como timo, por exemplo, um momento de depresso, inflao, ou desemprego, entre outros. Diferentes dessa linha de pensamento, de que as intervenes da autoridade monetria via polticas monetrias so eficazes, esto aqueles que no acreditam neste poder da moeda, e defendem que o banco central deve apenas possuir o monoplio da emisso de moeda e manter a economia estvel, atravs de transparncia e credibilidade. Como existem adeptos a essa ou aquela viso, existe este debate de como conduzir a poltica monetria da melhor maneira possvel, o que se pode esperar que, independente da linha de pensamento a ser seguida, no ser possvel agradar a todos. Um dos principais debates existentes ocorre entre keynesianos e monetaristas. Porm, mesmo divergente quanto eficcia das polticas monetrias, essas duas escolas crem na no-neutralidade da moeda, pelo menos no curto prazo, dando lugar s polticas monetrias (CARVALHO, 2005). Uma linha mais radical, os novo-clssicos, acreditam que qualquer interveno de cunho monetarista no surtir efeito, pois os agentes se tornam vacinados e no mais seriam surpreendidos pela autoridade monetria. Este captulo inicial pretende mostrar a conduo da poltica monetria e as escolas econmicas j citadas. A partir do referencial terico pode-se visualizar melhor e

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compreender como essa poltica conduzida no Brasil, neste caso, a partir da implementao do Regime de Metas de Inflao (RMI), em 1999. Para tanto, o captulo est estruturado da seguinte forma: na primeira seo uma breve introduo; na segunda seo apresenta-se o papel das polticas monetrias para as diferentes escolas de pensamento; na terceira seo, apresentam-se os regimes monetrios; na quarta seo, apresentam-se os instrumentos de poltica monetria; na quinta seo, apresentam-se os mecanismos de transmisso de poltica monetria. Por fim, apresentam-se as consideraes finais do captulo.

1.2 O PAPEL DA POLTICA MONETRIA: AS DIFERENTES VERTENTES TERICAS

Como j foi observado, na teoria econmica existem vises bem distintas a respeito do papel da poltica monetria. A escola keynesiana defende a idia de uma poltica monetria ativa, que deve intervir na economia quando necessrio, promovendo uma poltica expansionista, sobretudo quando se convive com o desemprego involuntrio, pois para Keynes a moeda no neutra e pode promover mudanas na economia. A percepo do poder da moeda na economia aflora em um momento de divisor de guas na economia mundial. At a crise de 1929 o pensamento dominante clssico no admitia desequilbrios, pois os preos livres auto-regulariam todos os mercados, inclusive o mercado de trabalho. Surge a uma nova teoria que admitia o desequilbrio e que a moeda poderia solucionar grande parte destes problemas. A escola monetarista, por sua vez, acredita que toda sociedade tem que conviver com certo grau de desemprego, o chamado desemprego natural, onde a poltica monetria no tem grande efeito, devido neutralidade da moeda no longo prazo, e que medidas expansionistas levariam apenas a uma elevao na taxa de inflao. Por fim, os novo-clssicos, que consideram que a moeda neutra at mesmo no curto prazo, pois segundo eles, os agentes aprendem com os erros, evitando assim erros sistemticos e antecipando-se s aes da autoridade monetria. H uma vertente entre os novo-clssicos menos radical, que acreditam que apenas uma surpresa monetria poderia no curto prazo, promover algum efeito na economia, que logo seria desfeito. Segue uma anlise das escolas mencionadas.

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1.2.1 A escola Keynesiana e Ps Keynesiana

Para Keynes a moeda no era neutra, dando assim importante papel poltica monetria. Partindo do pressuposto de no neutralidade da moeda, a poltica monetria pode traar novos rumos para economia, acelerando-a ou freando-a quando preciso. Keynes mostra a moeda como um ativo da economia, deixando de ser, segundo os clssicos, um mero instrumento de troca entre os agentes. Em sua viso, alm do papel de meio de troca na circulao industrial, a moeda na circulao financeira por sua vez tinha tambm o papel de acumular riqueza. Para entender melhor preciso compreender a teoria keynesiana da preferncia pela liquidez, atravs do qual o autor introduz a idia de que os agentes da economia podem manter dinheiro sob a forma de riqueza, ao invs de consumir ou investir. Tudo gira em torno das incertezas psicolgicas dos agentes em relao ao futuro, sendo que essas incertezas no possuem nenhuma base probabilstica, mas meramente psicolgicas. Os agentes ao reterem moeda deixam de investir, ou pior, segundo Keynes, deixam de consumir. Ao deixar de consumir, a demanda efetiva da economia se retrai, causando o desemprego involuntrio, proposio inexistente para os clssicos. O desemprego involuntrio na verdade um dos pontos de partida do rompimento de Keynes com a teoria denominada clssica. Na Teoria Geral, Keynes mostra que impossvel alcanar o equilbrio em pleno emprego e renda em uma economia onde os salrios nominais so rgidos (OREIRO, 2004). Ou melhor, ao contrrio do que os economistas clssicos diziam, o equilbrio com pleno emprego seria apenas uma situao especial e no a regra. Para Keynes cada agente divide sua renda entre consumo e poupana, este deve determinar a parcela da renda que ser utilizada em consumo, ou seja, sua propenso a consumir, e ento deve considerar como manter sua riqueza, se sob forma de dinheiro (liquidez), que no rende juros, ou ttulos que rendem juros. E porque algum manteria sua riqueza sob a forma de moeda, que no rende juros algum, embora poupe tanto quanto quem aplica, e no em ttulos? Segundo Keynes (1996), havia trs motivos pelos quais os agentes demandavam liquidez: a) motivo transao; b) motivo precauo e, c) motivo especulao. O primeiro motivo existe para atender as necessidades do dia a dia dos agentes, nos quais o dinheiro se torna til, como pequenas compras do nosso cotidiano. O segundo motivo tem um pouco haver com segurana, no qual as pessoas costumam guardar certa quantia de dinheiro para uma urgncia ou emergncia. O

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terceiro motivo tem haver com expectativas e incertezas futuras das taxas de juros. Cada agente tem uma avaliao subjetiva do que considera uma taxa de juros normal para a economia, o que serve de base para tomadas de decises. Se o agente considera que a taxa de juros dever subir no futuro, ele preferir reter moeda ao comprar ttulos; o inverso, se o agente considera que os juros cairo, ele tender a comprar ttulos. Considerando a demanda por moeda para fins de transao e precauo estveis, ou seja, dentro de uma mdia considerada normal, o que determinar a oscilao na demanda por moeda, dentro de uma economia organizada, a demanda para fins especulativos. Como a moeda no neutra, o volume de moeda direcionado para especulao pode levar a economia a uma reduo de sua demanda efetiva, pois esse volume de recursos pode ser aplicado ou mantido sob a forma de dinheiro, no aumentando, necessariamente, o investimento, levando a economia a uma recesso. De acordo com Keynes (1996), o aumento do investimento produtivo s ocorrer quando as expectativas de retorno, a eficincia marginal do capital (Emgk) for superior da taxa de juros. Caso a expectativa seja de aumento da taxa de juros, mantida a Emgk constante, os investimentos em produo tendem a cair, ou seja, o investimento em produo concorre com o investimento especulativo. O problema que o investimento especulativo no gera multiplicao da renda e aumento de emprego. Dessa forma, Keynes (1996) introduz a moeda como fator de grande importncia na economia, e no apenas uma mera coadjuvante como diziam os clssicos:
Introduzimos, assim, a moeda em nosso nexo causal e podemos ter uma primeira idia do modo como as variaes na quantidade de moeda intervm no sistema econmico. Contudo, se nos vemos tentados a considerar a moeda como a bebida que estimula a atividade do sistema, no nos esqueamos que podem surgir muitos percalos entre a taa e os lbios. Embora seja de esperar que, coeteris paribus, um aumento na quantidade de moeda reduza a taxa de juros, isto no ocorrer se a preferncia do pblico pela liquidez aumentar mais que a quantidade de moeda; e, conquanto se possa esperar que, coeteris paribus, uma baixa na taxa de juros estimule o fluxo de investimento, isto no acontecer se a escala da eficincia marginal do capital cair mais rapidamente que a taxa de juros; quando, enfim, se possa esperar que, coeteris paribus, um aumento do fluxo de investimento faa aumentar o emprego, isso no se produzir se a propenso a consumir estiver em declnio (KEYNES, 1996, p. 178).

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A demanda efetiva simplesmente a renda agregada (ou produto) que os empresrios esperam receber, includas as rendas que fazem passar s mos dos outros fatores de produo,por meio do volume de emprego corrente que resolvem conceder (KEYNES, 1996, p. 85). Keynes introduz a idia de eficincia marginal do capital, Emgk, no capitulo 11 de sua teoria geral, em suas palavras: Mais precisamente, defino a eficincia marginal do capital como sendo a taxa de desconto que tornaria o valor presente do fluxo de anuidades das rendas esperadas desse capital, durante toda a sua existncia, exatamente igual ao seu preo de oferta. Isto nos d as eficincias marginais dos diferentes tipos de bens de capital (KEYNES, 1996, p. 149).

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Keynes (1996) diz que tudo o mais mantido constante, um aumento na quantidade de moeda na economia causar um aquecimento econmico, mas o prprio autor deixa um alerta em relao ao poder da moeda. Para Keynes (1996), cada agente agir de acordo com suas expectativas, pois os agentes podem reter moeda por vrios motivos e, alm disso, se pelo lado dos empresrios a Emgk cair juntamente com o aumento de moeda, ou se pelo lado dos trabalhadores a propenso a consumir estiver em queda, uma expanso monetria no levar ao efeito esperado. A proposta keynesiana, de necessidade de interveno governamental na economia, vigorou dominante no meio acadmico e poltico at a dcada de 60, quando comeou a sofrer ataques de economistas monetaristas e, posteriormente, dos novos-clssicos, cujas teorias sero apresentadas adiante. A fim de rebater as crticas feitas ao keynesianismo, por monetaristas e novosclssicos, um grupo de economistas denominados ps keynesianos surgiu, a partir dos anos 1970. Esse grupo de economistas pretendia mostrar, atravs dos originais de Keynes, que o mercado no se auto-regularia e que uma economia incapaz, se deixada simplesmente ao jogo de fora do mercado, de alcanar o pleno emprego (OREIRO e PAULA, 2003). A transferncia de moeda do circuito financeiro para o industrial , para Keynes e pskeynesianos, a melhor maneira de se aumentar o produto final da economia, pois alm do lucro, o emprego ir fazer multiplicar ainda mais o investimento inicial, desde claro, que a propenso marginal a consumir seja positiva. Outro aspecto a ser lembrado a composio da carteira dos bancos. Os bancos so os principais agentes em uma economia monetria, sendo os maiores emprestadores, os maiores compradores de ttulos do governo, ou seja, so os bancos que financiam tanto governo, quanto empresas e pessoas. Assim como Keynes, os economistas ps keynesianos admitem que o simples aumento de moeda na economia pode no produzir os efeitos expansionistas na mesma proporo por haver tambm, alem dos problemas de ordem psicolgicas j mencionadas, barreiras tcnicas entre aquele que empresta e o tomador do emprstimo, principalmente em emprstimos bancrios. Os custos administrativos, o risco de calote, a seleo adversa e o risco moral, entre outros, encarecem o crdito, deixando um vale entre o emprestador e o tomador de emprstimo. Nem sempre uma queda na taxa de juros da economia resultar em uma queda no valor dos emprstimos, pois a taxa de juro nem sempre segue a lei de oferta e demanda.

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Os agentes emprestadores podem racionar crdito devido a dois tipos de risco: a) O risco moral e b) A seleo adversa, pelas quais, ao elevar a taxa de juros, eles estariam filtrando os tomadores de emprstimos (CARVALHO et al., 2006). Os agentes podem estabelecer uma taxa de juros relativamente baixa e simplesmente recusar-se a emprestar a agentes que considerem de alto risco, ou podem dificultar as regras, ou em casos extremos, simplesmente abrem mo de conceder emprstimos. Keynes e ps-keynesianos conhecem o poder da moeda na economia. Tanto o multiplicador monetrio4 quanto a preferncia pela liquidez so fatores que devem ser observados, pois um tem efeito multiplicador, j o outro ambguo, pois deriva de condies psicolgicas dos agentes. A preferncia pela liquidez dos bancos essencial para entendermos os rumos da poltica monetria, pois pode por em xeque toda a poltica. Aumentos na taxa de juros bsica da economia no afetam os juros cobrados pelos bancos, mas afetam o montante ofertado de crdito, ou seja, os juros cobrados nos emprstimos bancrios esto mais ligados s posies defensivas dos bancos do que ao lucro que a instituio almeja auferir (OREIRO, 2004). Sob a luz da teoria keynesiana, verificamos que as polticas monetrias podem no surtir o efeito esperado caso o crdito possua impedimentos de fluir. Esses impedimentos podem ser a maior rigidez nas regras para oferta de crdito; preferncia pela liquidez dos bancos; custos maiores, entre outros. Na prxima seo verificar-se-a a escola monetarista.

So conceitos microeconmicos de falhas de mercado. Risco moral: Quando uma parte apresenta aes que no so observadas e que podem afetar a probabilidade ou a magnitude de um risco associado. Seleo adversa: Devido a informaes assimtricas, os agentes no possuem as mesmas informaes, levando os agentes a no distinguirem, por exemplo, entre bons e maus pagadores (PINDYCK e RUBINFELD, 2006).
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Multiplicador monetrio, ou multiplicador bancrio, a razo entre meio de pagamentos/base monetria. O Banco Central o nico que pode criar moeda, conhecido como a base monetria. A maioria dos agentes guarda seu dinheiro em bancos, e os depsitos vista so apenas moeda escritural. Como a probabilidade de todos sacarem ao mesmo tempo muito baixa, os bancos trabalham com esse dinheiro, emprestando a terceiros, multiplicando os meios de pagamento da economia. Por exemplo, se o k for 1,54, para cada 1 real emitido pelo BCB existir 1,54 em meios de pagamento (CARVALHO, et al., 2006).

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1.2.2 A Escola Monetarista

Milton Friedman, o principal nome da escola monetarista, estudou alternativamente os motivos da demanda por moeda, analisando-a como um ativo qualquer. Para Friedman, a moeda um ativo como outro qualquer, sujeito a teoria de escolha do portflio, e a partir dessa preposio ele avalia que a demanda por moeda uma funo da riqueza do indivduo e dos retornos esperados sobre os ativos em relao ao retorno que se espera da moeda. Mais precisamente, sendo a moeda um ativo, cuja demanda est diretamente ligada riqueza do indivduo, pode-se afirmar que, a demanda por moeda diretamente proporcional renda permanente (MISHKIN, 2000). O conceito de renda permanente, introduzido por Friedman, diz respeito a uma mdia geral da renda do individuo, o que elimina as flutuaes de momentos de crise ou superaquecimento econmico. Friedman, ao analisar o consumo frente ao fluxo de renda dos indivduos, a dividiu em renda transitria e permanente. Para Friedman, o consumo era funo entre a renda permanente e a taxa de juros, mostrando assim, que o consumo possua certa estabilidade, na qual a renda permanente estvel (SOUZA, 2003). Friedman concluiu que a demanda por moeda insensvel a taxa de juros, diferentemente de Keynes. Alm disso, como a demanda por moeda uma funo de variveis estveis (renda permanente), as alteraes na quantidade de moeda tero efeitos previsveis. Em seu artigo de 1956, Friedman afirma que a demanda por moeda funo inversa da taxa de retorno de ativos e da taxa esperada de inflao (CARVALHO, et al., 2006). Ficam claras algumas diferenas em relao escola keynesiana, principalmente em relao ao papel da taxa de juros na demanda por moeda, a qual tem um papel singelo para os monetaristas por considerarem a elasticidade-juro da moeda muito pequena. Em 1968 Friedman lanou um artigo sobre o papel da poltica monetria (The Role of Monetaty Policy) na qual ele mostra sua viso de como deve ser conduzida a poltica monetria e o real poder da moeda. O autor baseia suas idias em trs premissas: a) taxa natural de desemprego; para ele, toda economia deve conviver com uma taxa de desemprego considerada normal, ou seja, a taxa que engloba os desempregos voluntrios e friccional. Esta na verdade o ponto de partida da teoria da poltica monetria de Friedman. Tal taxa, porm, no imutvel, pois mudanas tecnolgicas, preferncias e mudanas institucionais podem alterar seu nvel. B) expectativas adaptativas; essa talvez tenha sido a maior inovao em sua

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teoria, onde ele introduz a idia de que os agentes se adaptam e reagem com base no histrico da economia, ou seja, aumentos na quantidade ofertada de moeda, por exemplo, levaro a um aquecimento econmico e aumento do emprego, porm, como o aumento apenas nominal e no real, quando o efeito dessa iluso monetria acabar, os trabalhadores percebero que o incentivo extra para voltar ao mercado de trabalho no existe mais, de modo que estes preferiro voltar ao desemprego; e c) A curva de Phillips; esta curva mostra que a autoridade monetria deve optar entre inflao e desemprego, visto que uma e outra so variveis inversamente proporcionais. A curva de Phillips verso Friedmaniana, indica que quanto maior for a frustrao das expectativas em relao aos preos, maior ser a diferena entre a taxa natural de desemprego e a taxa corrente, pois ao passar a iluso monetria, ou seja, ao notar que erraram e corrigirem suas expectativas de preos, os trabalhadores preferiro voltar ao desemprego e desse modo, o desemprego voltar ao nvel natural e os preos aceleraro (CARVALHO, et al., 2006). Para que o desemprego permanea em um nvel abaixo do considerado natural, seria necessrio que os trabalhadores fossem iludidos continuamente, o que causaria uma espiral inflacionria. Apenas desta maneira seria possvel manter a taxa de desemprego em nveis relativamente mais baixos, os quais se tm histricos de grandes desastres econmicos devidos s inflaes aceleradas. Com isso Friedman v a poltica monetria apenas como uma terapia de choque, pois eficaz no curto prazo a um alto custo, e devido a isso ele v restries quanto ao seu uso (CARVALHO, et al., 2006). Outra restrio em relao defasagem na conduo das polticas, tanto interna, ou seja, o tempo que a autoridade demora em detectar o problema e agir; quanto externa, que o tempo entre a ao tomada e os resultados. Friedman diz que tarde demais e em demasia tem sido a prtica geral (1968 apud CARVALHO et al., 2006, p.118). Friedman viu que as autoridades agiam pensando apenas no momento, no atentando que suas medidas surtiriam efeitos muito tempo depois, quando a economia j poderia estar tomando rumos diferentes ao da poca da implementao de tais medidas. Alternativamente ao ativismo monetrio, Friedman receitava que as autoridades monetrias deveriam anunciar publicamente que praticariam uma expanso monetria controlada e linear, em torno de 3% a 5% ao ano, isso deixaria o mercado mais estvel e livre de incertezas quanto expanso monetria. Esse deveria ser o papel principal das autoridades monetrias, manter os preos estveis (CARVALHO, et al., 2006). Existe, porm, um dilema enfrentado pelas autoridades monetrias em relao ao controle da inflao, a temida taxa de sacrifcio. Taxa de sacrifcio corresponde ao tempo que

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dever durar a poltica monetria contracionista, que gera desemprego, para que se alcance a estabilidade de preos. Essa taxa de sacrifcio depende do tipo de tratamento adotado, se um tratamento de choque, a inflao ser reduzida em poucos anos, porm ao custo de um elevado ndice de desemprego acima do nvel natural. Se for um tratamento gradualista, o resultado um desemprego menor, porm se conviver com muito mais tempo de inflao, ou seja, tudo depender de como a autoridade monetria estar disposta a enfrentar o problema. Da autoridade monetria, ao se comprometer a manter um curso firme da poltica monetria, pode-se esperar que a economia encontre a estabilidade, e isso que se espera da autoridade, no muito da poltica monetria, mas o que de melhor se pode fazer, segundo Friedman (1968).

1.2.3 A Escola Novo-clssica

Aps um grande perodo de debates acirrados entre economistas keynesianos e monetaristas, surge no final da dcada de 1970 uma nova corrente de economistas que estava disposta a mostrar uma nova viso sobre as polticas econmicas. Essa nova corrente a dos economistas novo-clssicos, que se voltaram parcialmente contra Friedman e radicalmente contra as idias keynesianas e mostraram-se ainda mais incrdulos do que os monetaristas em relao ao poder da poltica monetria (CARVALHO, et al., 2006). Este novo grupo de economistas, liderados por Robert Lucas, Thomas Sargent e Neil Wallace, surgiu em um momento em que o mundo vivia uma situao no prevista por nenhuma escola econmica anterior: a estagflao, ou seja, elevadas taxas de desemprego, acompanhadas de elevadas taxas de inflao, na qual a credibilidade dos economistas estavam abaladas por no preverem tal situao. Estes economistas desenvolveram uma viso baseada em muitos postulados monetrios friedmanianos, porm com um diferencial que se torna essencial, as expectativas. Alm disso, consideravam que no havia rigidez de preos e salrios. As expectativas para essa nova escola no so apenas baseadas em informaes passadas, o backward-looking, mas so, na verdade, expectativas racionais, ou forwardlooking (BLANCHARD, 2007). As expectativas racionais dos novo-clssicos diferem-se do termo expectativas adaptativas de Friedman. As expectativas racionais indicam que cada agente agir em seu prprio interesse, fazendo o melhor uso das informaes que possui para realizar o

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julgamento de cenrios. Neste sentido, alm de olhar para o passado, os agentes olharo para o futuro, baseando suas expectativas nas informaes que possuem e no que a poltica monetria corrente est produzindo (HOWELLS e BAIN, 2001). Diante das expectativas racionais, polticas monetrias no tm efeito algum sobre as variveis reais da economia. Por exemplo, se os formuladores de preo acreditam que haver um aumento da inflao no futuro, via aumento do estoque de moeda, eles antecipam no presente o aumento de preos, de modo que uma expectativa de inflao futura gera inflao no presente. As decises de polticas monetrias expansionistas tomadas no surtiro efeitos reais na economia, deixando o nvel de desemprego no mesmo lugar, a diferena agora que esta economia encontra-se em um processo inflacionrio. Esta a essncia das expectativas racionais, que os agentes antecipam suas reaes, anulando as polticas monetrias. Ou seja, a moeda neutra, e apenas no curto prazo as polticas surtem efeitos, quando os indivduos so surpreendidos por polticas inesperadas (CARVALHO, et al., 2006). A no-neutralidade da moeda, proposta por Keynes, indica que a moeda tem poder de afetar as variveis reais da economia, diferentemente dos clssicos. Os economistas novoclassicos tambm admitem que a moeda no seja neutra, porm para eles, isso ocorre somente no curto prazo, diante de polticas no antecipadas pelos indivduos (OREIRO, 2003). Assim como monetaristas, a teoria novo-clssica parte da premissa de que existe na economia, uma taxa natural de desemprego. Segundo monetaristas, se a taxa de desemprego corrente coincidir com essa taxa natural, a economia encontra-se em equilbrio. Porm, para os novo-clssicos, a economia sempre estar em equilbrio, seja qual for a taxa corrente de desemprego, pois, segundo esta escola, as famlias sempre estaro maximizando o seu bem estar, agindo ento de maneira racional, ou seja, antecipando cenrios futuros, para garantir seus objetivos. Como j observado, as medidas adotadas pela autoridade monetria somente tero efeito se os agentes da economia forem surpreendidos, e esse efeito ser apenas no curto prazo. Porm, dentro dessa mesma escola surgiu um grupo ainda mais radical, introduzindo a idia de super neutralidade da moeda, teoria conhecida como ciclos reais. Segundo esse grupo de economistas encabeados por Charles Plosser, o poder de medidas monetrias desaparece, mesmo a curto prazo, pois as decises tomadas pelos governantes tendem a ser conhecidos por todos, fazendo com que no haja mais a surpresa monetria (CARVALHO, et al., 2006). Aps a introduo da idia das expectativas racionais, a teoria novo-clssica mostra que no possvel que autoridade monetria possua o controle supremo sobre a economia como se pensava. Ao invs disso, essa nova teoria diz que a transparncia e a credibilidade da

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conduta de poltica econmica que vo realmente surtir algum efeito. Isso passa por algumas novidades introduzidas, entre elas a idia de um banco central independente. A idia que quanto mais independente for o banco central de um pas, maior credibilidade e autonomia essa instituio ter. Estudos realizados por Cukierman levaram a concluso de que quanto maior a independncia de um banco central, menor era a taxa de inflao registrada. O autor usou como critrios de avaliao o grau de rotatividade de seus dirigentes; o seu estatuto e um questionrio sobre os objetivos do banco central. A tese de independncia do banco central (IBC) resume que este deve ter autonomia para seguir uma nica meta: a estabilidade de preos. Perseguir a estabilidade de preos pode trazer conseqncias nada agradveis, como o desemprego. Logo uma interveno poltica pode ocorrer no banco central. Da surge a necessidade de independncia, pois tais medidas seriam tomadas independente de seus custos polticos ou sociais. A busca de uma meta inflacionria, sugerida pela escola novo-clssica, centra os esforos da autoridade monetria neste objetivo (CUKIERMAN, 19925 apud CARVALHO et al., 2006). A independncia do banco central repousa sobre os pilares da credibilidade-reputaodelegao. A credibilidade est relacionada s interferncias externas que a autoridade monetria pode sofrer. Se por motivos externos, a forma de conduo da poltica monetria for alterada, a credibilidade nas polticas monetrias pode ruir. Sem consistncia na conduo das polticas, a autoridade monetria certamente ter sua reputao abalada perante os agentes privados Deste modo, o termo reputao deve ser compreendido como o grau de confiana dos agentes perante aqueles que fazem as polticas (SICS, 1996). Outro aspecto a delegao. Segundo a tese do IBC, o governo deve delegar a conduo da poltica monetria a um agente que mantenha a reputao da instituio e que passe credibilidade sobre as regras das polticas monetrias e finalmente possa sustentar uma inflao controlada e reduza a variabilidade do produto Se a poltica monetria for delegada a um agente que possua uma averso inflao maior do que a sociedade, provvel que os custos sociais em termos de perda de produto para o controle de preos sejam maiores do que a sociedade estaria disposta aceitar (SICS, 1996). Outra concluso novo-clssica tem sido a forma de conduta da poltica econmica. A ferramenta controle timo refere-se em estabelecer um patamar de ndices desejveis para a economia via medidas econmicas. Esta deveria dar lugar a teoria dos jogos entre autoridade monetria e demais agentes econmicos, pois quando distrbios econmicos surgem, os
CUKIERMAN, A., WEBB, S. & NEYAPTI, B. Measuring the independence of central banks and its effects on policy outcomes. World Bank Economic Review, v. 6, p. 353-398, September 1992.
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agentes apostam em reaes do governo, e do outro lado, o governo sabe que se espera dele alguma atitude, de modo que desapontar a maioria pode gerar efeitos divergentes do que o banco central espera (BLANCHARD, 2007). Em suma, a escola novo-clssica tambm admite que a moeda possa ter efeitos apenas no curto prazo, e que no longo prazo essas medidas sero ineficazes e at malficas. Neste sentido, as polticas monetrias no tm efeito real sobre a economia e o banco central deve ser independente e possuir apenas um objetivo: o controle inflacionrio, enquadrando-se neste caso o regime de metas de inflao. Para a escola novo-clssica, existe na economia um vis inflacionrio, que expresso por polticas monetrias inconsistentes com a posio de equilbrio pleno emprego. Alm do vis inflacionrio, acreditam tambm que as medidas de poltica monetria so apenas temporrias, de modo que as tentativas de reduo do desemprego ou das taxas de juros, por exemplo, sero nulas no longo prazo, retornando a economia ao seu estado original onde vigora a taxa natural de desemprego (SICS, 1996).

1.2.4 A Escola Novo-keynesiana

O ponto crucial no debate entre novos-keynesianos e novos-clssicos centra-se na rigidez ou no de preos e salrios. A escola novo-keynesiana surge tentando resgatar os princpios keynesianos, embasando-os com fundamentos microeconmicos atravs de duas idias principais: a) de que possvel chegar ao equilbrio com desemprego involuntrio e b) que as polticas de demanda agregada surtem efeitos sobre o produto. Dessa forma, essa escola abre novamente a discusso sobre a viabilidade das polticas monetrias (CARVALHO, et al., 2006). Partindo da viso de que se vive em economias com concorrncia monopolista ou oligopolista, o livre mercado deixa de ser verdade, sendo possvel haver equilbrio com um nvel de desemprego superior ao natural. Os novos-keynesianos baseiam-se em alguns modelos tericos para explicar como a existncia de imperfeies na economia, sobretudo no ajuste de preos e salrios, possibilitando a existncia de equilbrio com desemprego involuntrio. Um desses modelos conhecido como salrios de eficincia. Os economistas novokeynesianos acreditam que as empresas estariam dispostas a racionar a demanda de trabalho,

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pagando um salrio superior a mdia, para que assim, a empresa fique somente com os melhores profissionais; reduza seu custo de treinamento, dado a baixa rotatividade e abandono de emprego; e assim, as empresas obteriam ganhos de produtividade e reduo de custos. O salrio de eficincia se torna importante em nossa anlise porque mostra claramente que o mercado de trabalho no regulado, na prtica, como um mercado comum, onde apenas foras de oferta e demanda atua. Neste sentido, estabelecer o equilbrio no mercado de trabalho apenas via salrios, como dizem os economistas de linha clssica, impossvel, pois os economistas keynesianos consideram os salrios nominais rgidos, no qual os trabalhadores geralmente resistem a redues (FROYEN, 1999). Outra vertente, dentro da escola novo-keynesiana, baseia-se nas imperfeies de crdito como argumento para no acreditar em concorrncia perfeita, como a teoria clssica prev. Acreditava-se que o mercado estaria disposto a emprestar a qualquer um que estivesse disposto a pagar os juros estipulados, mas a realidade mostra que isso no acontece. Os bancos, notoriamente, se recusam a emprestar quando no lhes convm, e isso pode interferir e muito em uma poltica monetria (BLANCHARD, 2007). Por exemplo, se o banco central deseja expandir a base monetria no intuito de aumentar os meios de pagamentos na economia e os bancos retm estes recursos extras, os planos do governo se frustram. Outra abordagem da rigidez de preos, ou custo do menu. Keynes argumentava que salrios nominais eram rgidos para baixo, mas seus sucessores foram alm, e introduziram a idia de preos rgidos. O elemento essencial dessa abordagem de que, mais uma vez, no h concorrncia perfeita. A concorrncia monopolista e oligopolista afeta consideravelmente os preos do mercado. Uma empresa nestas condies no tem o estmulo, ou a obrigao via concorrncia, de baixar seus preos quando a demanda cai ou seus custos de reduzem, ou seja, a regulao de mercado via preo engessada em determinados mercados. Alm disso, as empresas, ainda que se sintam motivadas de alguma maneira a baixar ou subir seus preos, existe o custo do menu, o custo de trocar encartes, folhetos, entre outros. Alm disso, existe o risco moral da empresa subir seus preos quando necessrio, mas no agir da mesma forma, baixando, quando for o caso (FROYEN, 1999). Em mercados oligopolistas, os concorrentes no temem os clientes, mas sim os rivais. Uma reduo de preos pode levar a uma guerra de preos, declinando o lucro do setor, alm de represlias de concorrentes (FROYEN, 1999). Se tudo isto for levado em conta pelas empresas haver rigidez de preos, levando assim a acreditarmos que uma queda na demanda agregada resultar em declnio do produto e

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emprego. Notadamente nem todos os mercados possuem rigidez de preos. Um exemplo claro o mercado de comoditties. Em suma, a teoria novo-keynesiana acredita que, devido rigidez de preos e salrios, as polticas monetrias podem ter efeitos na economia, estimulando a demanda agregada, que afetar o produto e emprego. Na prxima seo ser abordado os regimes monetrios e os objetivos do Banco Central.

1.3 REGIMES MONETRIOS E OBJETIVOS DO BANCO CENTRAL

Diante do que foi visto at agora, pude-se observar que no h um consenso entre as escolas econmicas de como deve ser conduzida a poltica monetria. A eficcia das polticas monetrias pode ser colocada em xeque dependendo da base terica de quem a analisa, pois para keynesianos e ps-keynesianos o banco central pode sim intervir na economia e essas intervenes podem surtir o efeito esperado, j para monetaristas e novos-clssicos essa eficincia duvidosa, pelo menos a longo prazo (LIBNIO, 2004). De acordo com o posicionamento de cada escola, os objetivos de cada banco central podem ser distintos. De fato, os bancos centrais de cada pas estabelecem em seus estatutos qual deve ser o seu objetivo. Na maioria deles est estabelecido que alcanar a estabilidade de preos seu principal objetivo; e em muitos deles, como o caso brasileiro, este o nico objetivo. Porm, sabe-se que isso no ocorre na prtica e muitos deles tambm se preocupam com desemprego e crescimento do PIB, entre outros (SICS, 2002). O Banco Central Europeu (BCE), por exemplo, estabelece que a manuteno da estabilidade de preos o principal objetivo da poltica monetria pela qual o responsvel. Somente se no for prejudicar a estabilidade de preos que o Eurosistema ir apoiar as polticas econmicas gerais de modo a atingir os demais objetivos da Unio Europia, tais como alto nvel de emprego e um crescimento sustentvel e no-inflacionrio. Em linha com o pensamento monetarista e novo-clssico, o Tratado da Unio Europia deixa claro que garantir a estabilidade de preos a contribuio mais importante que a poltica monetria pode fornecer de modo a alcanar um desenvolvimento econmico favorvel e um alto nvel de emprego (BANCO CENTRAL EUROPEU, 2010).

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No caso brasileiro, por exemplo, o Banco Central do Brasil (BCB) traz como objetivo principal a manuteno e estabilidade de preos. Mas claro que o governo no abre mo de polticas de pleno emprego, porm na prtica, as coordenaes de polticas no so bem executadas no Brasil, porque polticas antiinflacionrias, geralmente, vo contra as polticas de pleno emprego (SICS, 2002). J no caso americano, o Federal Reserve System (FED), alm de prezar pela estabilidade de preos, busca tambm o pleno emprego. No sua tarefa esperar que a inflao suba para ento tomar atitudes, isso se torna fcil, mas ao mesmo tempo em que combate a inflao, visa sustentar o crescimento, o que bem mais difcil (SICS, 2002). Em economia monetria existe um debate antigo entre duas formas de conduo de poltica monetria: discrio e regras. O discricionarismo, ou ativismo monetrio, consiste em conduzir a economia utilizando-se dos instrumentos disponveis, sem o compromisso por parte da autoridade monetria de atingir qualquer objetivo. Desta forma o banco central livre para agir conforme a necessidade do momento. Contrariando o ativismo monetrio, outra forma de conduo afirma que a economia deve ser conduzida sob uma regra, na qual o banco central deve usar os instrumentos que dispe para atingir objetivos pr-estabelecidos. Usualmente so estabelecidos regimes monetrios, entre os principais, o cambial, monetrio e de metas de inflao (MODENESI, 2005). Em suma, o objetivo final da poltica monetria estabelecer um nvel de satisfao maior para seu pas, atravs do aumento da renda; diminuio do desemprego; controle da inflao entre outros; independentemente da viso econmica de seus gestores, sejam eles seguidores das escolas keynesiana, monetarista ou clssica. Conseguir equacionar tantas variveis o grande dilema das naes desde que as sociedades passaram a acumular riquezas. Os sub-tpicos a seguir mostram os regimes monetrios sob os quais as naes podem se organizar.

1.3.1 O Regime de Metas Cambiais

O regime de metas cambiais consiste em um regime bastante antigo e muito utilizado, e sua importncia para a conduo da poltica monetria relevante, pois a taxa de cmbio e o regime cambial influenciam na entrada e sada de capitais do pas, afetando sua taxa de juros.

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Neste regime monetrio, estabelece-se um uma taxa de cmbio como meta, que deve ser perseguida. Deste modo a poltica monetria estar pautada no comprometimento em manter a economia ancorada no cmbio. Ao ancorar a economia em metas cambiais, o banco central desempenha duas funes essenciais para a manuteno da estabilidade dos preos: estabelece uma coordenao das expectativas de inflao e baliza a formao de preos pelos agentes econmicos, sem as quais, as expectativas em relao inflao seriam instveis (MODENESI, 2005). Este regime surgiu com o padro ouro, que vigorou de 1870 at a Primeira Guerra Mundial, no qual um pas estabelecia o ouro como sua moeda ou fixava uma taxa de converso de sua moeda em ouro, o que levava a uma taxa de cmbio nominal fixa entre os pases (MENDONA, 2002). O regime cambial pode ser fixo ou flutuante. No caso de um regime cambial fixo, a autoridade monetria fixa a taxa de cmbio, e todas as transaes de compra e venda de moeda estrangeira so feitas a partir dessa taxa fixada previamente. Neste caso, o banco central expande ou contrai a base monetria comprando ou vendendo divisas, o que pode no ser uma operao vivel a longo prazo, pois exige grande esforo e disciplina por parte do banco central, uma vez que preciso um monitoramento dirio da base monetria, pois qualquer erro de clculo em relao a contrao ou expanso da base monetria por parte do governo pode causar distrbios na economia. Os defensores deste regime argumentam que a disciplina imposta ao banco central o grande benefcio que o cmbio fixo pode trazer, pois impede que o banco central financie o governo atravs da emisso de moeda e o impede de controlar a taxa de juros, pois se trata de uma poltica passiva. Se o banco central diminuir a taxa de juros, por exemplo, o capital estrangeiro ser atrado, isso levar ao banco central a comprar divisas para impedir a queda da taxa de cmbio (BARBOSA, 1996). No regime flutuante, a taxa de cmbio flutua a cada momento, obedecendo s regras de mercado, e o governo em tese no interfere em seu preo. E quando precisa intervir em momentos pontuais, o que pressupe um modelo mais fcil de conduzir a economia (BARBOSA, 1996). No regime de cmbio flutuante, a taxa de cmbio sempre estar oscilando para corrigir distrbios. Se por exemplo estiver ocorrendo um dficit na balana de pagamentos, ocorrer uma desvalorizao da moeda domstica, deixando as exportaes mais baratas e as importaes mais caras, restaurando o equilbrio. Se o contrrio estiver ocorrendo, um supervit na balana de pagamentos, ocorrer uma valorizao da moeda domstica,

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encarecendo exportaes e barateando as importaes, o resultado ser novamente o equilbrio (MODENESI, 2005). As desvantagens do sistema de cmbio fixo consistem da perda da autonomia na conduo da poltica monetria; o banco central perde a funo de emprestador de ltima instncia; a possibilidade de transmisso de choques externos para a economia local; aumento de vulnerabilidade a ataques especulativos. Como vantagem pode-se citar que a inflao interna fica subordinada externa (MODENESI, 2005).

1.3.2 O Regime de Metas Monetrias

Para vrias naes um regime de metas cambiais no uma opo vivel, pois para esses pases no existem moedas que possam servir de ncora nominal, a exemplo, o Japo e Estados Unidos, as duas maiores economias mundiais. Para esses pases o regime de metas monetrias mais eficaz (MENDONA, 2002). O regime de metas monetrias consiste no estabelecimento de uma meta de expanso para a base monetria, ou meio de pagamentos, que seja equivalente ao crescimento do PIB. Essa estratgia de conduo de poltica monetria esta baseada na crena de que a estabilidade de preos somente pode ser alcanada se o estoque de moeda evoluir na mesma proporo do PIB, nem a mais, nem a menos. Os defensores deste regime acreditam que a inflao um processo meramente monetrio (MODENESI, 2005). Para que o regime de metas monetrias funcione adequadamente, quatro requisitos so necessrios: a) as informaes que um agregado monetrio transmite precisa ser de confiana, ou seja, no basta escolher um agregado, mas precisa ser um agregado de consistncia, que reflita a realidade da economia do pas; b) os anncios de metas devem ser capazes de guiar as expectativas do pblico quanto inflao, isso quer dizer que se a populao no der crdito s palavras de seu governo, pouca eficcia ele ter em combater a inflao; c) a criao de um mecanismo que puna os desvios das metas estabelecidas, esse um ponto importante, pois sem um mecanismo que possa punir aqueles que se desviem das metas originais, poderia haver discrepncia da teoria com a prtica; e d) taxa de cmbio flexvel e ausncia de dominncia fiscal; a taxa de cmbio flutuante deve existir, pois o governo no conseguiria controlar, alm dos agregados monetrios, o cmbio; a ausncia da dominncia fiscal

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necessria para no anular os efeitos da poltica monetria (MISHKIN & SAVASTANO, 2000). A partir da adoo do regime de metas monetrias, acredita-se que o banco central torne-se mais comprometido no combate inflao. Para isso, o banco central deve possuir credibilidade junto aos agentes da economia, de forma que ao selecionar um agregado monetrio e anunciar uma meta, o pblico compara o nvel atual com a meta anunciada, formando expectativas inflacionrias. No futuro, o publico ir comparar se as expectativas foram atendidas ou no. Se as expectativas so atendidas, o banco central gozar de credibilidade para continuar conduzindo a economia e a inflao se consolidar em um patamar desejvel pelas autoridades (MENDONA, 2002). Os pontos fortes deste regime monetrio so a transparncia que a poltica monetria ganha, pois pode ser monitorada e avaliada; outra vantagem que a base monetria controlada diretamente pelo banco central. Os pontos fracos deste regime consistem em supor que h uma estabilidade entre estoque monetrio e nvel de preos. Alm disso, o banco central possui grau de controle limitado sobre agregados monetrios mais amplos do que a base monetria (MODENESI, 2005).

1.3.3 O Regime de Metas Inflacionrias

O regime de metas de inflao surgiu na Nova Zelndia, em 1990. De l pra c, vrios pases o adotaram. O que caracteriza esse regime a crena que existe na economia um vis inflacionrio. Seja por parte dos empresrios, querendo uma poltica de juros mais flexveis, seja por parte dos polticos, querendo nmeros de crescimento acima do natural. Acredita-se que a economia tem em sua essncia uma tendncia inflao, pois ao agirem dessa maneira, os agentes antecipam as tendncias, dando a economia uma tendncia inflacionria (SICS, 2002). A adoo deste regime monetrio est embasada na teoria novo-clssica, e pode ser considerado um desdobramento da tese de independncia do banco central, o qual deve possuir a funo nica de perseguir a estabilidade de preos. Em oposio ao regime de metas de inflao, esto os economistas ps-keynesianos, que acreditam que a busca pela estabilidade de preos no deva ser de competncia exclusiva da poltica monetria, mas sim

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um esforo conjunto das polticas monetria, fiscal, comercial, entre outras (MODENESI, 2005). A operacionalizao do regime de metas de inflao, teoricamente, est associada independncia do banco central; no uma independncia em relao ao governo, mas independncia para poder utilizar os instrumentos com o intuito de alcanar seu objetivo principal, mesmo que isso possa ir contra aos objetivos do governo. O regime consiste em: i) anunciar uma meta de inflao de mdio prazo; ii) no compromisso institucional de manter a estabilidade de preos como meta de longo prazo, em detrimento aos demais objetivos; iii) reduzida importncia das metas intermedirias; iv) maior transparncia na conduo da poltica monetria; e v) na independncia de instrumentos do banco central (MODENESI, 2005). A proposta que este regime oferece a de tornar pblica uma taxa de inflao a ser alcanada pela autoridade monetria e os instrumentos que sero utilizados para alcan-lo. Ao adotar esse regime, os agentes econmicos passam a ter uma referncia, e podem formar suas expectativas. Conforme o banco central passa a ter maior credibilidade e independncia (ao menos de instrumentos), o regime passa a ser mais efetivo, e a conduo da poltica monetria torna-se mais fcil, no qual o banco central possa atingir a inflao-meta (FEDERAO DAS INDSTIRAS DO ESTADO DE SO PAULO, 2005). Os defensores deste regime acreditam que a poltica monetria no um instrumento capaz de estimular o investimento, reduzir o desemprego e apoiar o crescimento. Aes de poltica monetria tm efeitos passageiros em relao aos estmulos de crescimento e efeitos permanentes em relao inflao, por isso se ope ao seu uso. Deste modo, a poltica monetria sob este regime deve somente buscar a estabilidade de preos, o qual considera ser a nica poltica monetria que o banco central capaz de conduzir a longo prazo (SICS, 2002). Este regime monetrio possibilita maior flexibilidade na conduo da poltica monetria, pois considera a informao disponvel sobre o estado da economia. Alm disso, esse regime d poltica monetria uma transparncia maior, pois possibilita o monitoramento e avaliao de suas aes (MODENESI, 2005). Os pontos negativos deste regime so o baixo grau de previsibilidade da inflao, pois trata-se de uma varivel a qual o banco central no tem o controle direto, diferente dos regimes monetrios e cambiais. Outra dificuldade encontrada a definio de qual meta deve ser seguida; outra dificuldade em relao flexibilidade cambial exigida neste modelo, o que pode causar crises financeiras (MODENESI, 2005).

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1.3.4 Metas de Poltica Monetria

Assumindo-se que a poltica monetria tenha efeitos sobre as variveis reais da economia, ainda que no curto prazo, deve-se ressaltar que esses efeitos no so instantneos e nem sempre produzem o efeito esperado. Alm disso como visto, a estabilidade de preos, em muitos pases, o principal objetivo a ser alcanado pela autoridade monetria. Contudo, o banco central no tem controle direto sobre o nvel de preos (TORRES, 1999) e, adicionalmente, dentro de um perodo de tempo o banco central no sabe os efeitos de suas aes. Para amenizar esse delay, a autoridade monetria estabelece metas intermedirias, que servem de sinalizadores do rumo da economia. Tradicionalmente so duas as metas intermedirias mais utilizadas: a) a taxa de juros de longo prazo; e b) agregados monetrios. Essas metas intermedirias sero monitoradas pelo banco central no intuito de verificar os rumos que a economia est tomando (CARVALHO et al., 2006). O banco central ao intervir nas duas metas mostradas acima, tenta impactar na demanda de crdito; no custo do dinheiro; na disponibilidade de crdito; fazendo com que estas variveis sigam dentro dos limites previamente estabelecido como aceitveis. As metas intermedirias do autoridade monetria parmetros do grau de intensidade de suas aes, bem como o lapso temporal da ao (CARVALHO et al., 2006). Para atingir as metas intermedirias, os bancos centrais utilizam as metas operacionais. Essas metas so o resultado das polticas monetrias, tendo forte ligao com as metas intermedirias e instrumentos de poltica monetria. Assim como as metas intermedirias, so duas as metas operacionais: a) taxa de juros de curto prazo; e b) controle das reservas bancrias6 agregadas. Espera-se que mudanas nas metas operacionais afetem as metas intermedirias e garantam o cumprimento da meta ou objetivo final da poltica monetria. Devido a essa relao, mudanas na conduo da poltica so bastante estudadas, principalmente no Brasil, onde possumos notoriamente um banco central extremamente conservador (CARVALHO, et al., 2006). A autoridade monetria no consegue controlar ao mesmo tempo taxas de juros bsicas e nvel de reservas bancrias. Ao escolher uma das variveis, o banco central perde o
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Reserva bancria a conta de depsito em espcie que todos os bancos mantm no banco central. Essa conta tem basicamente duas finalidades: registrar e receber os recolhimentos compulsrios estabelecidos pelo banco central e efetuar a liquidao da compensao dos pagamentos e recebimentos entre os bancos. Neste sentido, os depsitos compulsrios tm importante papel no multiplicador bancrio, pois os bancos centrais podem racionar a quantidade de recursos lquidos a disposio dos bancos (TORRES, 1999).

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controle sobre a outra ou tem que a deixar livre para que seu objetivo seja alcanado (CARVALHO, et al., 2006). Na verdade, h uma dificuldade em controlar o nvel de reservas bancrias, o que torna a taxa de juros de curto prazo a principal varivel operacional da poltica monetria. A idia que ao utilizar seus instrumentos o banco central conseguiria afetar as reservas bancrias, afetando dessa forma a oferta de moeda da economia e, finalmente, o nvel de preos e a atividade econmica. Contudo, Torres (1999) explica que o banco central no possui controle sobre as reservas:
(...) o banco central no possui controle direto sobre as reservas bancrias. Ele no pode adicionar reservas ao sistema ao menos que os bancos e o pblico as desejem. A implicao disso que o centro de deciso quanto ao comportamento das principais contas ativas do balano do banco central est fora da alada deste (TORRES, 1999, p. 25).

Para operacionalizar a poltica monetria, o banco central se utiliza dos instrumentos de poltica monetria tradicionais, que so os recolhimentos compulsrios; as operaes de mercado aberto e os redescontos. Estes instrumentos afetam diretamente as variveis

operacionais, finalizando por atingir as metas intermedirias. A prxima seo mostra estes trs instrumentos.

1.4 INSTRUMENTOS DE POLTICA MONETRIA

Para conseguir atingir as metas estabelecidas, o banco central necessita de instrumentos para conduzir a economia. Estes instrumentos existem para controle de variveis econmicas. Os bancos centrais possuem o controle direto sobre algumas variveis, outras no. De modo geral, os instrumentos de poltica monetria so as variveis que o banco central controla diretamente. Atravs de alteraes em variveis sob seu controle, o banco central tenta modificar as outras variveis, ainda que indiretamente. Uma das variveis sob controle da autoridade monetria a emisso de papel moeda, visto que o banco central possui o monoplio dessa operao. Por exemplo, se a autoridade monetria achar que o crdito, deva ser alvo de interveno, o banco central pode aumentar ou diminuir a base monetria, e pode fazer isso de vrias maneiras, atravs dos instrumentos ou simplesmente emitindo moeda. Existem diferentes instrumentos, porm os mais utilizados so os

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recolhimentos compulsrios; as operaes de redesconto e as operaes de mercado aberto (BARBOSA, 1996). Nesta seo, verificar-se- como o banco central utiliza cada um destes trs tipos principais de instrumento.

A) Redesconto As operaes de redesconto, tambm conhecidas como assistncia financeira de liquidez, so emprstimos realizados pelo banco central s instituies bancrias com o intuito de atender necessidades emergenciais e espordicas de fluxo de caixa e liquidez dos bancos (LOPES e ROSSETTI, 1983). Esta operao pode ser feita de duas maneiras: a) emprstimos com garantias, pelos quais o banco central concede crdito contra garantias, cujo limite da operao o prprio limite de saque da instituio, baseados em uma mdia de seu passivo; e b) redesconto, pelo qual o banco central desconta ttulos elegveis, tambm previamente definidos, a uma taxa de juros ajustada anteriormente. Neste caso, os ttulos mais usuais so os ttulos da dvida pblica. A concesso de emprstimos pelo banco central tem carter emergencial, sendo que os bancos geralmente preferem recorrer a emprstimos entre os prprios bancos, cabendo o banco central o papel de emprestador de ltima instncia, considerado o banco dos bancos. Tal fama do banco central deve-se ao carter punitivo das taxas cobradas pelos emprstimos concedidos, geralmente mais altas que a de mercado (LOPES e ROSSETTI, 1983). As taxas cobradas pelos redescontos so importante instrumento de sinalizao dos rumos da poltica econmica, pois medida que essas taxas variam, os bancos se sentem estimulados a aumentarem ou diminurem suas reservas voluntrias. Isso impacta fortemente a quantidade do crdito oferecido pelos bancos, via multiplicador bancrio. Outra importante funo deste instrumento a de ser uma vlvula de escape para as instituies para eventuais problemas de caixa de curto prazo, em especial ao recolhimento compulsrio. Alm disso, esse instrumento serve de ncora para as taxas de juros interbancrias, evitando grandes oscilaes das taxas de juros se elas fossem determinadas somente pelos bancos, pois em momentos de escassez de reservas, os bancos poderiam abusar aumentando suas taxas, porm como existe o banco dos bancos, essas taxas seriam equilibradas pela oferta da autoridade monetria (CARVALHO et al., 2006). As taxas de juros cobradas atravs dos redescontos servem como uma espcie de corredor, estabelecendo o teto e o piso das taxas de juros. Uma importante observao que

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essa variao no deve ser muito grande, pois quanto maior for esse corredor, menor a percepo de sinalizao por parte dos bancos em relao conduo do banco central. O banco central deve ter cuidado na utilizao desse instrumento, pois os bancos podem utilizar de arbitragem, ou seja, tomando recursos do banco central e emprestando a taxas maiores, auferindo lucro indevido. Diante disso o banco central deve administrar esse instrumento de forma que fique claro aos bancos que ela uma espcie de colcho de reservas contra momentos de desencaixes de fluxo de caixa. O banco central, ao emprestar por perodos grandes, 90 dias por exemplo, j inicia uma investigao no banco, pois isso pode indicar que o banco encontra-se em dificuldades, cabendo at uma interveno por parte da autoridade monetria (CARVALHO et al., 2006).

B) Operaes de Mercado Aberto As operaes de mercado aberto, ou open market, constituem no mais gil e eficiente instrumento de poltica monetria. Esse instrumento o preferido dos bancos centrais, pois possui muita agilidade e flexibilidade para ajustar, diariamente a oferta monetria e as taxas de juros (LOPES e ROSSETTI, 1983). Este instrumento funciona atravs da compra e venda dirias de ttulos pelo banco central, afetando assim as taxas de juros e a oferta de moeda da economia. O banco central atua no mercado ofertando ttulos quando quer retirar moeda da economia e/ou elevar a taxa de juros da economia. Inversamente, quando o banco central quer aumentar a oferta de moeda na economia, ou diminuir as taxas de juros, ele compra os ttulos que ele havia lanado anteriormente. Essas operaes ocorrem diariamente, em horrios previamente definidos (CARVALHO, et al., 2006). A operacionalidade deste instrumento consiste em dois momentos: a) compra de ttulos da dvida pblica pelo banco central, neste caso ocorre a expanso dos meios de pagamento e a reduo das taxas de juros; b) venda de ttulos da dvida pblica pelo banco central, neste caso ocorre o inverso da situao anterior, a reduo dos meios de pagamento e a expanso das taxas de juros (LOPES e ROSSETTI, 1983). Para que o instrumento de operaes de mercado aberto seja eficaz, extremamente necessrio que o mercado possua um mercado secundrio bastante eficiente, pois de outra maneira, os novos ttulos colocados no mercado no teriam sada. Esse mercado secundrio gera a liquidez necessria para que o ciclo do negcio funcione de maneira dinmica. De forma geral, as operaes de mercado aberto permitem: a) controlar diariamente o volume de oferta de moeda; b) manipular as taxas de juros de curto prazo; c) a possibilidade

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de aplicao de recursos ociosos; d) fornecer liquidez para os ttulos pblicos (LOPES e ROSSETTI, 1983).

C) Recolhimentos Compulsrios Os recolhimentos compulsrios (ou depsitos compulsrios) so recolhimentos referentes a uma frao pr-determinada de seu passivo, que os bancos necessitam repassar ao banco central, em espcie ou em ttulos elegveis pelo prprio banco central. Esses depsitos funcionam como reservas bancrias compulsrias, visto que so obrigadas a cumprir sob a pena de multa da autoridade monetria. Este fato ajuda a diminuir uma possvel quebra entre os bancos e serve tambm de uma fonte barata de financiamento ao governo, alm de exercer controle sobre a oferta de moeda e crdito. Como se trata do objeto deste estudo, a anlise dos recolhimentos compulsrios ser aprofundada no captulo seguinte.

1.5 MECANISMOS DE TRANSMISSO DA POLTICA MONETRIA

Nesta seo sero apresentados os canais por onde as aes de poltica monetria so transmitidas. Esse um tema relativamente novo em economia, somente em 1995, no simpsio The Monetary Transmission Mechanism7, surge o primeiro grande debate sobre o tema (FONSECA e VASCONCELOS, 2002). Os mecanismos de transmisso so importantes em nossa anlise, pois so os canais por onde as polticas econmicas surtem efeitos. Assim, quando o banco central utiliza um de seus instrumentos de poltica monetria, os seus efeitos sero percebidos em algum, ou alguns, dos principais canais de transmisso. Nos prximos sub-tpicos ser apresentada uma breve reviso dos principais canais de transmisso de poltica monetria.

The Monetary Transmission Mechanism, simpsio realizado em 1995, publicado pelo Journal of Economic Perspectives do mesmo ano. Participaram com artigos neste evento: Bernanke; Gertler; Meltzer; Taylor; Obstefeld; Rogof; e Mishkin.

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1.5.1 O Canal da taxa de Juros

O canal da taxa de juros o instrumento mais tradicional e est presente na literatura econmica desde a Teoria Geral de Keynes, onde foram claramente apontados os efeitos, na economia, das variaes das taxas de juros. Pela teoria econmica, quando as taxas de juros caem, a eficincia marginal do capital tende a aumentar relativamente taxa de juros, ampliando o investimento produtivo na economia, afetando variveis reais da economia como emprego e produto. Sob o efeito do multiplicador de gastos, via aumento de demanda, o estmulo produo ainda maior criando assim um crculo virtuoso de crescimento. Em economias de inflao alta, o canal da taxa de juros perde relevncia, pois o conceito de taxa de juros considerado normal fica distorcido, e dificilmente o mercado chega a um consenso, fazendo com que medidas, via taxa de juros, surtam pouco efeito em economias inflacionrias. medida que a inflao passa a ser controlada, como o caso brasileiro ps Plano Real, o canal da taxa de juros passa a ter grande importncia (LOPES, 1997). O clssico canal da taxa de juros passou a ser visto de maneira mais criteriosa aps a regra de Taylor, que relaciona a taxa de juro, com os desvios da inflao presente em relao meta inflacionria; o desvio do produto efetivo em relao ao produto potencial, e taxa de juros de equilbrio. Atravs desse canal, portanto, a poltica monetria, ao afetar a taxa de juros da economia, consegue influenciar as decises de gasto e investimento, com efeitos sobre o produto final.

1.5.2 O Canal do Crdito

Como j visto anteriormente, os instrumentos mais usados na conduo de poltica monetria trazem em sua essncia a reduo ou aumento das disponibilidades dos bancos, seja via recolhimentos compulsrios, seja via operaes de mercado aberto ou via redescontos. O canal do crdito no pode ser analisado separadamente do canal da taxa de juros, pois esse canal , na verdade, um complemento do canal da taxa de juros (LOPES, 1997).

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Este mecanismo de transmisso enfatiza a existncia de informaes assimtricas no mercado financeiro. Diferente do canal da taxa de juros, este canal estabelece que os mercados financeiros no trabalhem de forma perfeita, o que provoca imperfeies na transmisso das polticas monetrias. Alm disso, este canal expe os problemas existentes no mercado financeiro (FONSECA e VASCONCELOS, 2002). Dentro do canal do crdito, este divide-se em canal de emprstimos bancrios e o canal dos balanos. O canal do emprstimo bancrio o canal por onde ocorrem os emprstimos. Neste sentido, este canal possui grande importncia, pois variaes na quantidade de moeda, via instrumentos de poltica monetria, afetam os depsitos, que conseqentemente afetam os emprstimos bancrios. Este canal determinante para as pequenas empresas, pois elas dependem primordialmente dos emprstimos bancrios, diferentemente das grandes empresas, que podem captar recursos via mercado de capitais, por exemplo (FONSECA e VASCONCELOS, 2002). O canal do balano se origina da presena de informaes assimtricas no mercado financeiro. Neste canal, a poltica monetria afeta as empresas, da seguinte maneira: Uma poltica de diminuio da oferta monetria ir provocar uma queda nas taxas de juros, o que pode levar a uma queda nos preos das aes das empresas, diminudo seu patrimnio. Essa diminuio de seu patrimnio pode causar s empresas dificuldades para conseguir crdito, pois, tanto bancos como o mercado de capitais podem analisar essa queda no patrimnio da empresa como um fato negativo, e as empresas no conseguiro se alavancar. Isso frear os investimentos das empresas, certamente reduzindo o produto e o emprego da economia (FONSECA e VASCONCELOS, 2002). Em nossa anlise principal sobre os efeitos do recolhimento compulsrio na economia, o papel do canal do crdito essencial, pois os recolhimentos compulsrios iro afetar diretamente os recursos disponveis dos bancos, aumentando ou reduzindo a oferta de crdito na economia, que via o multiplicador bancrio expande ou retrai os meios de pagamentos (LOPES e ROSSETTI, 1983).

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1.5.3 O Canal da Taxa de Cmbio

Quando existe liberdade na movimentao de capitais, os efeitos sobre o cmbio, quando se alteram as taxas de juros, so altamente perceptveis. Por exemplo, se as taxas de juros (ttulos pblicos, privados, etc.) sobem aqui no Brasil, capitais estrangeiros se sentiro estimulados a migrarem para o Brasil em busca de maior rentabilidade. A entrada desses capitais, em um sistema de cambio flutuante, leva a uma valorizao da moeda nacional, levando a uma diminuio da taxa de cmbio. Essa diminuio do cmbio ajuda a reduzir a inflao, visto que os importados se tornam mais baratos. O oposto tambm verdadeiro, se as taxas internas se reduzem, os capitais externos tendem a sair em busca de maior rentabilidade, ou por que simplesmente o juro pago no compensa o risco, alem disso, capitais nacionais tambm tendem a sair do pas. As exportaes tambm ganham impulso quando a moeda nacional de desvaloriza (FONSECA e VASCONCELOS 2002). O canal do cmbio estritamente ligado ao instrumento de recolhimentos compulsrios. Desta forma, uma poltica de elevao (por exemplo) da quantidade de moeda, neste caso via reduo do percentual dos recolhimentos compulsrios, far com que as taxas de juros domsticas diminuam, tornando as aplicaes em ativos na moeda domstica menos atrativas em relao aos ativos em moeda estrangeira. Sendo assim, a busca por ativos em moeda estrangeira faro com que ocorra uma depreciao na taxa de cmbio, impulsionando as exportaes e restringindo as importaes. Esse aumento do saldo em conta corrente, e o aumento do consumo de bens domsticos, agora mais baratos, gera um efeito multiplicador da renda e do produto (FONSECA e VASCONCELOS, 2002). Existem outros canais de transmisso de poltica monetria, como por exemplo o canal do valor dos ativos e o canal da riqueza, porm, para o objeto em questo, basta a apresentao daqueles j citados.

1.6 CONSIDERAES FINAIS

O presente captulo apresentou as principais escolas de pensamento econmico. Seguindo o receiturio terico destas escolas, surgem diversas maneiras e modos de conduo da poltica monetria.

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Este primeiro captulo mostra que existem trs linhas principais de pensamento econmico: Os de vertente keynesiana, monetarista e clssica. O que se tm hoje em termos de receiturio econmico, especificamente em economia monetria, deriva dessas linhas tericas, e o que se pode perceber ao longo do captulo, que cada uma delas foi mais utilizada em momentos histricos que se faziam necessrias, ou seja, nenhuma delas pode ser considerada a certa ou a errada, e sim, adequada ou inadequada a cada momento histrico do pas em questo. Os instrumentos de poltica monetria seguem as linhas de pensamento econmicos qual tem origem. Tendo em vista que entre os instrumentos existem caractersticas intervencionistas diferentes entre si, assim como as escolas, cada instrumento poder ser usado com maior ou menos intensidade nos pases. Uma vez aceito que a poltica monetria no neutra, pelo menos no curto prazo, a autoridade monetria dever estabelecer a forma de operacionalizar essa poltica. Para atingir os objetivos preestabelecidos, o banco central se utiliza de instrumentos, nos quais, para o caso brasileiro, os recolhimentos compulsrios cumprem uma importante funo na conduo da poltica monetria. No prximo capitulo examinar-se- especificamente o instrumento de recolhimentos compulsrios.

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2 RECOLHIMENTOS COMPULSRIOS: PRINCIPAIS CARACTERSTICAS E FUNES MACROECONMICAS

2.1 INTRODUO

Com o presente captulo pretende-se aprofundar um pouco mais sobre o instrumento de poltica monetria, alvo desse trabalho. Os recolhimentos compulsrios so um dos instrumentos de poltica monetria considerado como clssico. Porm, sua utilizao vem caindo em desuso em grande parte das economias desenvolvidas, sendo at no recomendada sua utilizao por alguns economistas (SILVEIRA, 2008). A tendncia mundial de se dar cada vez menos importncia a este instrumento, por diminuir a competitividade do setor bancrio e por ser considerado de baixa eficcia, devido s inovaes financeiras. A competitividade bancria abalada porque os compulsrios funcionam como uma taxao, o que encarece a captao de recursos, diminuindo sua competitividade. Maiores custos implicam em maior taxa cobrada nos emprstimos concedidos e menores juros aos depsitos remunerados. Diante disso os depsitos tendem a migrar para as instituies financeiras no-bancrias, ou at mesmo bancos estrangeiros. Esse fato leva os bancos a criarem inovaes financeiras para fugir da incidncia dos compulsrios (TORRES, 1999). H, porm, uma preocupao destes pases que reduziram ou eliminaram o uso desse instrumento:
Contudo, a sua eliminao ou diminuio de alquotas esta associada a elevao na volatilidade da taxa de juros de curto prazo, preocupando os bancos centrais ao ponto de criarem dispositivos que estabilizem a demanda por reservas bancrias (TORRES, 1999, p. 19).

Este instrumento pode ser definido como depsitos obrigatrios que as instituies bancrias precisam manter junto ao banco central. O volume a ser depositado definido previamente pelo mesmo banco central, volume este que incide, geralmente, sobre as captaes via depsitos, e pode ser feito em espcie ou em ttulos do governo (TORRES, 1999).

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Os compulsrios possuem dois momentos distintos em sua operacionalizao: a) o perodo do clculo, perodo em que se apura o valor a ser recolhido; e b) o perodo de movimentao, perodo em que as obrigaes apuradas no perodo de clculo so efetivamente cumpridas. Neste sentido, existem duas formas de se cumprir esta obrigao. Na primeira forma o banco deve encerrar o dia de movimentao com saldo positivo na conta reservas bancrias, de valor, pelo menos, igual ao devido, estando sujeito a penalidades do banco central caso o saldo seja insuficiente. A segunda forma de cumprir o exigvel, baseado na mdia das posies dirias durante o perodo de movimentao, garante maior flexibilidade no gerenciamento do fluxo de caixa das instituies bancrias, pois permite que os bancos compensem possveis insuficincias de saldo na conta reservas bancrias em outra data dentro do prazo (TORRES, 1999). Teoricamente o uso do recolhimento compulsrio existe para controle de agregados monetrios. Porm, atualmente, esse instrumento vai, alm disso, sendo usado tambm para o fornecimento de liquidez ao sistema bancrio; controle de crdito e estabilizao da demanda por reservas bancrias, pois torna mais fcil e estvel o gerenciamento de liquidez pelos bancos (CARVALHO, et al., 2006). Os depsitos compulsrios podem, tambm, servir de uma espcie de seguro para as instituies bancrias, visto que parte do dinheiro que elas poderiam estar emprestando estar guardada junto ao governo. Isolando a hiptese de uma moratria, esse volume reduz a probabilidade de uma quebra em momentos de crise. Os resultados obtidos, quando se utiliza esse instrumento, so verificados no multiplicador bancrio, pois ao expandir as taxas de recolhimento, obtm-se reduo dos meios de pagamentos, e ao reduzir as taxas de recolhimento obtm-se o aumento dos meios de pagamento na economia (LOPES e ROSSETTI, 1983). Por fim, os depsitos compulsrios tambm afetam as taxas de juros de curto prazo, pois atravs desse instrumento, o banco central pode estabilizar a demanda por reservas bancrias, de modo que a taxa de juros de curto prazo fique no patamar desejado pela autoridade monetria (TORRES, 1999). Sintetizando, quando se usa o instrumento de recolhimento compulsrio, a meta operacional a ser afetada a taxa de juros de curto prazo; a meta intermediria que sofre efeito a taxa de juros de longo prazo; o objetivo final a ser alcanado o controle da inflao (CARVALHO, et all., 2006).

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Este captulo apresenta as funes, como funciona e a experincia internacional deste instrumento.

2.2 RECOLHIMENTOS COMPULSRIOS E SUAS FUNES

Como instrumento de poltica monetria, os recolhimentos compulsrios visam cumprir uma funo econmica. Este instrumento j foi utilizado em larga escala, hoje, porm, observa-se que internacionalmente os recolhimentos compulsrios vm perdendo espao para outros tipos de instrumentos. Vrios pases reduziram as alquotas de recolhimento, enquanto outros como Canad e Inglaterra j o eliminaram por completo. Essa reduo generalizada em muitos pases explicada pela crena de que os mecanismos de transmisso da poltica monetria ocorrem primeiramente atravs dos impactos nas taxas de juros de curto prazo controladas pelo banco central, e apenas secundariamente atravs do controle de agregados monetrios. Isso porque o controle de um agregado monetrio pode ser considerado muito custoso e de grande ambigidade, como no caso alemo, que ser estudado adiante (GARCIA, 1995). Segundo GARCIA (1995), ao estabelecer percentuais de recolhimento sobre os depsitos vista (na verdade sobre todo o passivo das instituies bancrias) o governo pode exercer trs tipos de influncias: a) Controle do agregado monetrio, na qual a autoridade monetria pode regular o montante de moeda em circulao na economia; b) Controle do crdito. O crdito intermediado pelas instituies financeiras origina-se do seu passivo, ou seja, um aumento da taxa de recolhimento compulsrio far diminuir a oferta de crdito na economia, ou ao menos o tornar mais caro, pois os recolhimentos incidem exatamente ai, em seus passivos, diminudo o montante disponvel para os bancos; c) Fonte de financiamento do governo. Os recolhimentos compulsrios, embora essa funo no tenha sido primordial na sua criao, so na verdade uma espcie um emprstimo barato ao governo. O governo remunera apenas uma pequena parte desse dinheiro taxa bsica de juros corrente, a maior parte deste dinheiro no possui remunerao alguma, tornando-se fonte de financiamento para o governo. Torres (1999), por sua vez, apresenta cinco funes principais dos recolhimentos compulsrios: a) efetuar o controle monetrio; b) controlar o crdito; c) assegurar liquidez aos

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bancos; d) servir como fonte de financiamento ao governo; e, e) estabilizar a demanda por reservas bancrias. Essas cinco funes sero analisadas a seguir.

2.2.1 Controle Monetrio

Partindo da racionalidade de controle dos agregados monetrios, para que o mesmo tenha efeito na economia so necessrias duas condies: a primeira que a oferta de moeda na economia seja um mltiplo da base monetria; a segunda condio que o banco central possua controle sobre a emisso de reservas bancrias (TORRES, 1999). Neste sentido, relevante retomar o conceito de multiplicador monetrio, que a razo meio de pagamentos/base monetria. A oferta de moeda um mltiplo (multiplicador monetrio) da base monetria. Sendo assim:

M= mB;

m = 1/1-d(1-e)

No qual M: meios de pagamento; B: base monetria; m: multiplicador monetrio; d: depsitos vista em relao ao total de meio de pagamentos; e: reservas bancrias em relao ao total de depsitos vista (TORRES, 1999; CARVALHO, et al., 2006). Os agregados monetrios so divididos em quatro categorias e em cada pas o banco central regulamenta como se devem dividir os agregados. Para nossa aplicao ser utilizado o caso brasileiro, que se divide em: M1, que engloba o papel moeda em poder do pblico (PMPP) mais os depsitos a vista (DV); M2, que o M1, mais os depsitos especiais remunerados, mais depsitos de poupana, mais ttulos emitidos por instituies financeiras; M3, que igual ao M2, mais quotas de renda fixa, mais operaes compromissadas no SELIC e M4, que engloba o M3, mais ttulos pblicos de alta liquidez. Alm deste conceito, existe tambm o da base monetria (BM), que a soma do PMPP, mais as reservas totais dos bancos comerciais (CARVALHO, et al., 2006). Quando o banco central altera suas alquotas de recolhimento sobre algum agregado monetrio, vamos usar M1 neste caso, essas variaes visam refletir sobre a base monetria da economia. Por exemplo, uma elevao dos recolhimentos compulsrios diminui os recursos disponveis dos bancos, uma vez que uma parte maior dos recursos est indo diretamente para o governo, o que leva a uma contrao do multiplicador monetrio. Ao

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diminuir o multiplicador monetrio a autoridade monetria consegue, em tese, controlar a expanso da base monetria, j que haver menos recursos disponveis aos bancos para conceder emprstimos (GARCIA, 1995). O multiplicador monetrio nesta racionalidade o ponto chave para que os recolhimentos compulsrios tenham os efeitos desejados pelo banco central na economia. Pode ser complicado tentar controlar um agregado monetrio, pois o banco central no pode interferir na administrao das reservas voluntrias dos bancos, o que torna muito instvel o multiplicador monetrio, isso pode dificultar o controle do agregado monetrio. As reservas voluntrias so recursos lquidos que os bancos mantm junto ao banco central (voluntariamente) ou em seu caixa, para movimentao e para cumprir obrigaes do sistema de pagamentos (TORRES, 1999). Como qualquer outro setor da economia que passa por inovaes, o setor financeiro tambm tem inovado. Inovaes financeiras existem pelos mesmos motivos que qualquer outra inovao: para ser uma arma mais competitiva para quelas empresas que tomam a iniciativa de criar novos mtodos e produtos, e para baratear os custos. Neste sentido, as inovaes financeiras so novos tipos ou formas de servios financeiros, diferenciando-os dos j existentes (CARVALHO, et al., 2006). A partir dos anos 1970, as inovaes financeiras ganharam fora em todo mundo. Esse fenmeno alterou as polticas monetrias dos pases centrais, de modo que ao surgirem no mercado novos ativos financeiros o grau de substituio entre eles aumentou, tornando o controle dos agregados monetrios cada vez menos eficaz na determinao da estabilidade de preos. Diante das inovaes financeiras, o uso desse instrumento tem sido cada vez menor (GARCIA, 1995).

2.2.2 Controle do Crdito

Assim como no controle monetrio, o modelo do multiplicador monetrio a base para entendermos como o crdito pode ser restringido via depsitos compulsrios. Nesse modelo, a oferta de moeda um mltiplo da base monetria, dando aos compulsrios o papel de regular essa relao. A partir dessa relao, cabe ao banco central controlar a base monetria, a expandido ou retraindo. Mas nem sempre esse instrumento ter o efeito

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esperado, pois os bancos possuem reservas voluntrias, que podem se ajustar para compensar eventuais alteraes nas reservas compulsrias (TORRES, 1999). Como o crdito dirigido pela oferta e demanda, cabe aos bancos a arbitrariedade da concesso do crdito, que regido basicamente pelas taxas de juros, garantias e prazos. J que os recolhimentos compulsrios no rendem juros, ou rendem juros bem abaixo do praticado pelos bancos, o efeito do recolhimento semelhante a uma taxao, que na verdade um custo de oportunidade ao banco. Esse custo (que formar o spread) recai sobre os emprstimos interbancrios e aos clientes finais. Ao aumentar o custo do crdito, supondo que as alquotas de recolhimentos tenham aumentado, o banco central consegue restringir sua expanso. Alm disso, se os bancos acharem que o risco de calote aumentou devido elevao dos juros, os termos contratuais certamente sero revistos (TORRES, 1999). Quando os mercados so competitivos, a imposio de recolhimentos diminui a competitividade das instituies, abrindo espao para inovaes financeiras que burlem o sistema, no intuito de deixar mais recursos disponveis aos bancos. Neste sentido, os bancos criam modalidades de captao no qual os compulsrios no incidam, ou incidam em menor grau, minimizando os efeitos desse instrumento sobre a economia (TORRES, 1999).

2.2.3 Assegurar a Liquidez

Os recolhimentos compulsrios tambm podem fornecer liquidez aos bancos e ao sistema bancrio com um todo. medida que os bancos mantm parte de seus recursos junto ao banco central, o sistema financeiro fica resguardado, pelo menos em parte, de uma corrida bancria. Porm atualmente, os bancos precisam recolher sistematicamente parte de suas reservas, podendo at serem penalizados pelo no cumprimento, o que em tese, anula o efeito de liquidez ao sistema (TORRES, 1999). Isso nos leva a entender que o banco central precisa atuar em momentos de distrbios econmicos liberando reservas aos bancos para gerar liquidez ao sistema financeiro. Em relao aos saques inesperados (corrida aos bancos), os compulsrios podem trazer relativa segurana ao sistema. Individualmente, porm, o mesmo pode no ser verdadeiro, pois ao alocar seu portflio, a instituio bancria no poder se beneficiar dos recursos que possui junto ao Banco Central. Caso suas reservas voluntrias no sejam suficientes para suportar esta presso, ela ter que encontrar outras solues para seu fluxo de

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caixa. O simples fato de o compulsrio reduzir o volume emprestado no reduz a possibilidade de saques acima do esperado (HILLBRECHT, 1999). A liquidez s instituies bancrias garantida desde que o Banco Central permita o recolhimento com base nos saldos mdios dirios, pois assim os bancos podem gerenciar seus fluxos de caixa de maneira que possa recolher menos em um dia, compensado em outro, dando liquidez aos bancos. Agindo assim, o recolhimento compulsrio tambm regula as taxas de juros interbancrias, tendo em vista que os bancos tendem a diminuir sua corrida a outros bancos em busca de socorro. Essa funo, no entanto, tem sido considerada como secundria, nas palavras de TORRES (1999):
(...) atualmente, a Holanda o nico pas em que o recolhimento compulsrio cumpre, em primeiro lugar, o objetivo de assegurar liquidez. Nos demais pases, essa funo, apesar de importante, encarada como secundria. A razo disso o desenvolvimento e a ampla utilizao, como tendncia mundial, das operaes compromissadas com o intuito (1999, p. 68). de atender necessidades pontuais de liquidez.

As operaes compromissadas consistem na compra e venda de ttulos, no qual o vendedor tem o compromisso de recomprar esse ttulo a um preo e data pr-determinados. Neste sentido, quando o banco central compra ttulos em operaes compromissadas, ele age sobre as disponibilidades dos bancos, proporcionando liquidez aos mesmos (CARVALHO, et al., 2006).

2.2.4 Financiar o Governo

Ao receber dos bancos recursos a custo zero, ou a um custo relativamente baixo, o banco central pode auferir ganhos financeiros, pois pode atravs disso se financiar a um custo inferior ao que teria para rolar sua dvida atravs de meios tradicionais. Apesar de representar um ganho ao banco central, os recolhimentos compulsrios no foram criados inicialmente com esta finalidade, por isso o carter de financiamento estatal tem um papel secundrio na funo dos recolhimentos, o que na verdade acaba tomando uma funo fiscal. Os rendimentos so auferidos ao banco quando este recebe os recursos e pode formar uma certeira de ttulos ou executar operaes de mercado aberto, o que leva a ganhos, pois

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recebe a custo zero (ou muito baixos) e aplica em ativos rentveis, e o resultado repassado ao Tesouro Nacional (TORRES, 1999). Os compulsrios tambm podem ser cumpridos atravs da compra de ttulos do governo. Essa situao gera um mercado cativo para os ttulos do governo, elevando sua demanda e preo, reduzindo conseqentemente os juros pagos pelo governo para rolagem de sua dvida. Da mesma forma para os recolhimentos remunerados, que pagam rendimentos inferiores aos que o governo paga para rolagem de sua dvida (GARCIA, 1995).

2.2.5 Estabilizador da Demanda por Reservas Bancrias

O nvel das taxas de juros de curto prazo depende da liquidez no mercado de reservas bancrias. Neste sentido, tendo as taxas de juros de curto prazo como meta operacional, necessrio que o banco central possua algum mecanismo que garanta a estabilidade da demanda por estas reservas. Assim, os compulsrios podem cumprir um papel essencial na conduo de poltica monetria, ao estabilizar a demanda por reservas bancrias. Ao estabelecer alquotas de recolhimentos compulsrios, o banco central espera que a instabilidade gerada por demanda para fins de fechamento de caixa das instituies bancrias seja diluda. Para que isso seja possvel, necessrio que as operacionalidade seja, como dito anteriormente, exigida pelo saldo mdio das posies dirias. Neste sentido, a demanda por reservas bancrias tender a possuir um valor fixo, que o valor exigido sobre o saldo mdio, durante todo o perodo de movimentao. Porm, apesar desse entendimento, os compulsrios no constituem em condio necessria ao funcionamento da poltica monetria. Neste sentido possvel elimin-lo, desde que o banco central se disponha a acomodar as necessidades de caixa dos bancos, ou se crie uma demanda estvel por moeda. A exemplo esto pases como Canad, Austrlia e Nova Zelndia, que conduzem sua poltica monetria sem a utilizao dos compulsrios (TORRES, 1999).

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2.3 DEPSITOS COMPULSRIOS DEFASADOS E CONTEMPORNEOS

Em relao ao perodo de movimentao do valor devido, existem duas formas de classificao dos recolhimentos compulsrios. O primeiro o recolhimento contemporneo, no qual existe a sobreposio entre o perodo de clculo e o de movimentao, iniciando o perodo de movimentao antes mesmo de terminar o perodo de clculo. No segundo tipo, o recolhimento defasado, o perodo de movimentao inicia-se somente aps o trmino do perodo de clculo, podendo at haver um intervalo de dias entre o fim do perodo de clculo e o incio do perodo de movimentao. A eficcia de cada modo est relacionada varivelmeta que o banco central pretende controlar (TORRES, 1999). Neste sentido se o banco central pretende perseguir uma meta monetria o recolhimento contemporneo o mais adequado. Os recolhimentos contemporneos criam um mecanismo de controle de oferta de reservas, pois desvios (neste caso para cima) nos nveis de oferta de reservas foram os bancos a ajustarem suas demandas, equilibrando com as taxas de juros de mercado, de modo que uma expanso monetria seja absorvida. A exemplo, uma expanso de reservas causar uma baixa nas taxas de juros, favorecendo a expanso do crdito. Diante de novos emprstimos, os depsitos tambm aumentaro na mesma medida. Os compulsrios aumentariam juntamente com os depsitos, anulando a expanso de reservas (TORRES, 1999). Se a varivel-meta for a taxa de juros, o modo defasado se torna mais eficaz, pois permite a melhor administrao de reservas. Cada banco j conhece de antemo o valor devido, isso promove uma melhor previso de fluxo de caixa, estabilizando a demanda por reservas, fato que diminui a necessidade de financiamento e evita a volatilidade da taxa de juros (TORRES, 1999). Cabe autoridade monetria julgar o melhor modo de recolhimento compulsrio a ser utilizado, seja defasado ou contemporneo. Mas cabe ressaltar que a maioria dos pases utiliza o modo defasado, por considerarem que este modelo produza uma estabilidade maior ao mercado de reservas bancrias. Estados Unidos e Espanha, porm, so exemplos de pases que utilizam o modo contemporneo.

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2.4 EXPERINCIA INTERNACIONAL

Internacionalmente os recolhimentos compulsrios tm perdido espao frente a outros tipos de instrumentos de poltica monetria, especialmente entre os pases industrializados. A exemplo, Inglaterra e Canad j eliminaram por completo o uso desse instrumento; Estados Unidos e Alemanha vm reduzindo sistematicamente suas alquotas (GARCIA, 1995). Vrias so as explicaes para a existncia de diferentes alquotas de recolhimento para economias teoricamente parecidas. Entre elas a estrutura do mercado financeiro de cada pas e seu grau de competitividade. A competitividade explica em parte o desuso desse instrumento, pois as naes visaram dar maior competitividade aos seus mercados financeiros. Alm dessa explicao, a baixa efetividade desse instrumento decorrido das inovaes financeiras e o consenso internacional de que esse instrumento no essencial na conduo de poltica monetria, influenciaram seu declnio (TORRES, 1999). Ao afetar a competitividade do setor bancrio, o custo financeiro torna-se mais elevado nesses pases e, especialmente na Europa onde as economias so interligadas (Zona do Euro), os capitais tendem a migrar para pases onde estes custos so reduzidos. Isso fez com que os bancos centrais da Alemanha e Frana reduzissem suas alquotas de recolhimentos compulsrios para equilibrar os custos de seus mercados financeiros aos demais pases do Euro. (TORRES, 1999). A reduo generalizada dos compulsrios no cenrio internacional explicada, primeiramente, pela crena de que o mecanismo de transmisso da poltica monetria ocorre predominantemente nos impactos das taxas de juros de curto prazo, administradas pelas autoridades monetrias, e apenas secundariamente atravs do controle monetrio (GARCIA, 1995). Internacionalmente, pode-se citar o caso do Bundesbank (banco central alemo), que desistiu de guiar sua poltica monetria atravs do controle do agregado monetrio M3. Esse agregado estava expandindo-se grandemente sem que a economia estivesse crescendo no mesmo ritmo. O Bundesbank, apesar do crescimento do M3, decidiu reduzir a taxa de juros devido s expectativas de PIB e inflao declinantes. Os Estados Unidos, em 1993, anunciaram que no tentariam mais traar um alvo de qualquer agregado monetrio (GARCIA, 1995).

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2.5 CONSIDERAES FINAIS

Os recolhimentos compulsrios possuem vrias funes macro e microeconmicas. Durante esse captulo foram apresentadas algumas delas, e observou-se que os compulsrios vm tendo seu papel reduzido na conduo da poltica monetria. A eficcia das funes desempenhadas pelos compulsrios depende do mercado financeiro de cada pas, e de como as inovaes financeiras das instituies bancrias conseguem burlar o sistema. Com a globalizao financeira e a padronizao dos mercados, fica cada vez mais clara a tendncia dos pases abandonarem o uso desse instrumento. Um exemplo clssico ocorre na Unio Europia. Mesmo com a tendncia de queda em seu uso, os compulsrios so utilizados em alguns pases sob o argumento que esse instrumento mantm a demanda por reservas bancrias estveis, como visto em uma das funes apresentadas. Partindo do princpio que o mercado de reservas bancrias o espao institucional onde o banco central executa suas aes de poltica monetria, tem-se que os compulsrios, conforme descrito neste captulo, podem ser um importante instrumento na conduo da poltica monetria, especialmente no Brasil, caso que ser analisado no prximo captulo.

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3 OPERACIONALIDADE DA POLTICA MONETRIA NO BRASIL: O USO DOS RECOLHIMENTOS COMPULSRIOS: 1999 A 2009

3.1 INTRODUO

Tendo em mente a apresentao realizada at o momento, pode-se agora fazer algumas avaliaes da operao da poltica monetria no Brasil, sob a luz da utilizao dos recolhimentos compulsrios como instrumento de poltica. O perodo em questo, de 1999 a 2009, foi marcado por diversas mudanas polticas e econmicas no cenrio internacional e tambm no Brasil. Neste relativo pequeno espao de tempo, ocorreu a implantao do Regime de Metas de Inflao (RMI) brasileiro; o segundo mandato de FHC; o ataque s torres gmeas; a crise da Argentina; sete dos oito anos dos dois mandatos de Lula e a crise Subprime, considerada por muitos como a maior crise desde 1929. Em coerncia com o RMI, a autoridade monetria brasileira age de forma a atingir a meta de inflao estabelecida, usando para isso os vrios instrumentos de poltica monetria disponveis. No caso brasileiro o instrumento mais utilizado so as operaes de mercado aberto. O que na verdade est em linha com a maioria das economias. no uso do recolhimento compulsrio que as coisas mudam, pois o Brasil possui alquotas muito elevadas em relao ao restante da mdia mundial. E, mesmo sendo utilizado secundariamente, os compulsrios podem trazer grandes resultados sobre a economia, principalmente sobre a formao dos spreads bancrios e a oferta de crdito. No Brasil, desde o Plano Real, os compulsrios cumprem o papel de manter a estabilidade de preos, pois as alquotas sobre depsitos vista e prazo reduzem a oferta de crdito, freando a demanda por bens, mantendo a inflao sob controle (GARCIA, 1995). Os compulsrios, alm das funes j mencionadas, podem cumprir o papel de elevao na taxa bsica de juros da economia, pois ao elevar as alquotas dos compulsrios o Banco Central consegue contrair a base monetria, diminuindo o multiplicador bancrio e a demanda agregada. Segundo Garcia (2010): ...quando o BC eleva a alquota dos depsitos compulsrios, obrigando os bancos a depositarem no BC os recursos que antes emprestavam a terceiros, h uma contrao monetria que cumpre papel semelhante ao de uma alta da taxa Selic (2010, p.1). Apesar do uso dos compulsrios, o caso brasileiro no demonstra que este seja um substituto para a poltica de juros da autoridade monetria.

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Este captulo pretende mostrar o cenrio econmico deste perodo, e simultaneamente verificar o comportamento dos compulsrios como instrumento de poltica monetria. Para atingir o objetivo proposto, o captulo foi estruturado da seguinte forma: Na seo 3.2 ser apresentada a estrutura dos recolhimentos compulsrios no Brasil; na seo 3.3 ser mostrada a influncia dos compulsrios sobre o spread bancrio brasileiro; na seo 3.4 ser mostrado como os compulsrios afetam a oferta de crdito no Brasil; na seo 3.5 ser abordado o comportamento dos compulsrios durante o perodo da crise de 2008, e por fim, na seo 3.6 apresentar-se-o as consideraes finais.

3.2 A ESTRUTURA DOS RECOLHIMENTOS COMPULSRIOS NO BRASIL

Os compulsrios foram largamente utilizados no Brasil no incio do Plano Real. De l pra c, as alquotas tm sido reduzidas sistematicamente, principalmente sobre os recursos vista e sobre as operaes de crdito. Porm os depsitos a prazo seguiram outro sentido, tendo suas alquotas elevadas e posteriormente reduzidas, finalizando o perodo em anlise com uma reduo de apenas cinco pontos percentuais nestes dez anos. Atualmente no Brasil ainda no foram corrigidas as distores criadas no perodo de implantao do Plano Real, quando as alquotas foram elevadas para conter a possvel exploso do crdito. O sistema de recolhimentos compulsrios no Brasil do modo defasado, como apresentado no captulo 2, isso significa que o perodo de movimentao do valor devido inicia-se somente aps o fim do perodo de clculo. Nesse sentido, a varivel-meta do Banco Central torna-se a taxa de juro e no o controle de um agregado monetrio, pois a autoridade monetria esta voltada para evitar a volatilidade das taxas de juros de curto prazo, acompanhando diariamente a demanda por reservas bancrias do mercado (TORRES, 1999). Com a adoo do mtodo defasado, os bancos j conhecem o montante devido, fixado em um perodo anterior ao perodo de movimentao. Isso estabiliza as demandas por liquidez do sistema porque os bancos podem estabelecer um fluxo de caixa mais realista, evitando grandes flutuaes nas taxas de juros interbancrias. Esta escolha tambm ajuda na administrao deste instrumento pelo Banco Central, pois uma vez que o montante exigvel que cada banco deve dispor ao BCB conhecido

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priori, isto evita os erros de previso por parte das instituies bancrias, reduzindo tambm a necessidade de financiamento junto ao Banco Central (TORRES, 1999). A fim de dissipar a demanda por recursos, o Banco Central dividiu as instituies bancrias em dois grupos, conforme anexo 2. As instituies do grupo A tem perodo de movimentao descasado do grupo B, isso gera fluidez de recursos no sistema. Se as instituies compusessem um nico grupo, quando ocorresse o perodo de movimentao, o perodo em que os bancos tm que cumprir a exigibilidade, poderia haver uma demanda excessiva por reservas bancrias ou uma oferta excessiva de ttulos, e isso poderia causar distrbios sazonais no mercado financeiro (RIBEIRO e BARBOSA, 2005). Tendo em mente que o modo de recolhimento compulsrio no Brasil o defasado, ou seja, o perodo de clculo no coincide com o de movimentao, tem-se a seguinte estrutura para o Brasil: os perodos de clculo e de movimentao possuem cinco dias teis, com o perodo de movimentao iniciando-se aps o trmino do perodo de clculo, tendo um dia de defasagem. Neste sentido, possvel exemplificar o funcionamento prtico dos recolhimentos compulsrios, conforme Quadro 1 a seguir. Na primeira semana as instituies do grupo A iniciam o perodo de clculo, em uma quinta-feira que vai at quarta-feira da segunda semana. Na sexta-feira da segunda semana comea o perodo de movimentao, que vai at a quintafeira da semana subseqente. O grupo B inicia o perodo de clculo na segunda-feira feira da segunda semana, e o perodo de movimentao comea na tera-feira da terceira semana. Desta forma o Banco Central evita a concentrao de demanda por reservas bancrias, gerando fluidez ao sistema.

Qui Sex Seg Ter Qua Qui Sex Seg Ter Qua Qui Sex Seg Ter Qua Grupo A |Perodo de clculo| |Perodo de Movimentao| Grupo B |Perodo de clculo| |Perodo de Movimentao| Quadro 1 Perodo de Clculo e Movimentao do Compulsrio Brasileiro Fonte: Torres, 1999.

O Banco Central pune aquelas instituies bancrias que no cumprem o exigvel, dentro do perodo de movimentao, com multa. Se o saldo exigido ficar abaixo do determinado, o banco ser penalizado com taxa Selic mais 30% a.a.; se houver saque a descoberto incidir taxa Selic mais 45% a.a; e se houver deficincia do saldo mdio a multa Selic mais 30% a.a. (RIBEIRO e BARBOSA, 2005). Sobre a base de incidncia, alm dos recolhimentos compulsrios incidirem sobre os recursos vista, o mais comum internacionalmente, no Brasil os recolhimentos incidem

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tambm sobre os depsitos a prazo, poupana e garantias realizadas, alm de um adicional sobre estes recursos. Em relao aos depsitos vista, o tipo de recursos que mais sofrem incidncia, a base de clculo dos valores sujeitos ao recolhimento determinada pelas mdias de saldo das seguintes contas: a) depsitos vista; b) depsitos sob aviso; c) recursos em trnsito de terceiros; d) cheques administrativos; e) garantias realizadas; f) cobrana e arrecadao de tributos e assemelhados. O exigvel que cada banco deve cumprir obtido atravs da aplicao da alquota sobre a base de clculo, deduzido um valor fixo (RIBEIRO e BARBOSA, 2005). Abaixo apresenta-se a estrutura dos compulsrios no Brasil, observando que sero mostradas as alquotas vigentes desde o incio de 1999. Alquotas sobre os percentuais sem remunerao pelo BCB.
120%

100%

80%

60%

40%

20%

0%
jun/94 jun/95 jun/96 jun/97 jun/98 jun/99
28/06/1996 60%

jun/00

jun/01

jun/02
14/03/2000 55%

jun/03

jun/04

jun/05

jun/06

jun/07

jun/08

30/06/1994 Srie1 100%

19/12/1994 90%

20/07/1995 83%

08/09/1999 60%

07/06/2000 45%

19/02/2003 60%

08/08/2003 45%

14/10/2008 42%

GRFICO 1: Evoluo das alquotas do recolhimento compulsrio sobre recursos vista. Fonte: Banco Central do Brasil

Em relao aos recursos vista, o tipo de compulsrio mais utilizado, pode-se verificar uma queda considervel de suas alquotas. Nesse perodo tambm observado a elevao do crdito na economia brasileira. Certamente estudos economtricos para testar essa relao so necessrios, porm, teoricamente a reduo dos compulsrios pode ter ajudado no aumento do crdito disponvel. Para o ano de 2009 no houve alteraes nas alquotas sob recursos vista.

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35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% ago/95

17/08/1995 Srie1 20%

ago/96
02/03/1999 30%

ago/97
06/05/1999 25%

ago/98
07/07/1999 20%

ago/99
02/09/1999 10%

ago/00
14/10/1999 0%

ago/01
24/09/2001 10% 14/06/2002 15%

GRFICO 2: Evoluo das alquotas do recolhimento compulsrio sobre recursos prazo. Fonte: Banco Central do Brasil

As alquotas de compulsrio sobre os recursos prazo tiveram um caminho menos linear, pois no incio de 1999 as alquotas encontravam-se em 20%, e no final desse mesmo ano chegaram a ser zeradas. No final de 200i e incio de 2002 as alquotas foram aumentadas. Esse aumento ocasionou, no final de 2002, no maior peso relativo dos compulsrios sobre o spread bancrio brasileiro. Aps o ano de 2002, no houve alteraes nas alquotas.

TABELA 1 Evoluo das alquotas do recolhimento compulsrio sobre poupana.

Medida BCB Res. n 2.190, de 23.08.1995 Res. n 2.968, de 24.06.2002 Circ. n 3.128, de 24.06.2002 Circ. n 3.130, de 27.06.2002 Res. n 3.625, de 30.10.2008 Fonte: Banco Central do Brasil Alquota 15% 20% 20%; exceto poupana rural (15%) 20% incluindo poupana rural 15% para poupana rural (demais permanecem 20%)

As alquotas de recolhimentos compulsrios sobre a poupana terminaram o perodo analisado com a mesma alquota que iniciaram. Pode-se observar uma pequena preocupao com o crdito rural, que possui uma alquota 5 p.p menor em relao aos demais tipos de poupana. Em 2009 no houve alteraes.

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TABELA 2 -Evoluo das alquotas do recolhimento compulsrio sobre depsitos e garantias realizadas.
Alquota Grupo A 82% - 2.8 a 8.8.1996 81% - 6.9 a 2.9.1996 80% - 4.10 a 10.10.1996 79% - 1.11 a 7.11.1996 78% - 6.12 a 12.12.1996 75% - 3.1 a 9.1.1997 Demais recursos - 60% para os grupos "A" e "B" Circ. n 2.987, de 23.06.00 45% Fonte: Banco Central do Brasil Medida BCB Circ. n 2.701, de 28.06.96 Alquota grupo B 82% - 6.8 a 12.8.1996 81% - 3.9. A 9.9.1996 80% 1.10 a 7.10.1996 79% - 5.11 a 11.11.1996 78% - e.12 a 9.12.1996 75% - 7.1 a 13.1.1997

Aqui tambm verificada a tendncia geral dos compulsrios, e as alquotas sobre as garantias realizadas caem quase pela metade. Aps o ano de 2000 no houve mudanas nas alquotas. Todas as modificaes de alquotas de recolhimentos compulsrios sobre recursos vista e prazo, tomadas no perodo, esto no anexo 1. Na prxima seo avaliar-se- o comportamento dos compulsrios e do spread nos bancos brasileiro.

3.3 COMPULSRIOS E O SPREAD

Desde a implantao do RMI, o BCB vem demonstrando grande preocupao com as taxas de juros cobradas em emprstimos praticados pelos bancos com seus recursos livres. O spread bancrio tm se mantido em patamares elevados, o que explica o elevado e persistente nvel de juros bancrios brasileiros (RODRIGUES E TAKEDA, 2004). Na opinio de Afonso et. al. (2009), o debate em torno do spread um dos temas mais complexos e polmicos no Brasil, e visto como um dos principais obstculos expanso do crdito, e conseqentemente um fator limitador ao desenvolvimento brasileiro. At o Plano Real, os spreads cobrados no Brasil possuam trs dgitos, cenrio que perdurou at que o plano comeasse a ganhar a confiana dos agentes, e medida que a inflao ganhava expectativas reais de queda, os spreads comearam a cair. O cenrio de queda permaneceu at 1997, quando a crise asitica eclodiu, de modo que o cenrio econmico poca levou inverso da tendncia (AFONSO, et al., 2009).

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Em 1999, aps a implantao do RMI, o spread retomou a tendncia de queda, acompanhado de um ambiente de maior estabilidade macroeconmica, proporcionado pelo RMI. Desde 1999 a tendncia tm se mostrado de queda no spread brasileiro, neste perodo houve momentos pontuais em que o spread voltou a subir, retornando a tendncia logo em seguida; esses momentos foram os atentados de 11 de setembro, as eleies presidenciais de 2002, o incio do governo Lula e a crise Subprime (AFONSO, et al., 2009). O spread cobrado pelos bancos brasileiros um dos mais altos do mundo. O spread formado pelos custos administrativos, impostos, recolhimentos compulsrios, inadimplncia, e outros (OREIRO, et al., 2006). O grfico 1 mostra pases selecionados para comparao do spread. Dados disponveis at 2008. O Brasil ganha todas as comparaes.
60,0 50,0 40,0

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

% a.a.

30,0 20,0 10,0 0,0 Argentina Brasil Canad Chile China Japo Mxico Rssia

GRFICO 3: Spread Bancrio no Brasil e no Mundo - % a.a. Fonte: Banco Mundial, Elaborao Prpria.

No Brasil os bancos justificam os altos spreads alegando os altos impostos, altas taxas de inadimplncia, rigidez do crdito direcionado e o elevado grau de recolhimento compulsrio. O presente trabalho no entrar em detalhe sobre cada componente do spread, mas interessa saber em relao aos compulsrios, se esse instrumento realmente possui o peso alegado pelos bancos. Estudos realizados para o Brasil mostram que variaes no recolhimento compulsrio influenciam nas oscilaes do spread bancrio, porm seu peso relativo baixo. Um estudo feito pelo Centro de Estudos da Consultoria do Senado Federal (AFONSO, et al., 2009) mostra que a participao dos recolhimentos compulsrios na composio do spread relativamente baixa, e at negativa em alguns momentos, como pode ser observado pela tabela 5, que mostra a decomposio do spread bancrio no Brasil. Os dados formatados na mesma metodologia so do perodo 2001-2007.

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TABELA - 3 Decomposio do spread bancrio proporo (%)

1 - Spread Total 2 - Custo Administrativo 3 - Inadimplncia 4 - Custo do Compulsrio Depsitos Vista Depsitos Prazo 5 - Tributos e Taxas Impostos Diretos Custo do FGC 6 - Resduo Bruto (1-2-3-4-5) 7 - Impostos diretos 8 - Resduos Lquidos (6-7)

2001 100,00 13,18 32,36 5,30 5,00 0,30 6,93 6,69 0,25 42,23 14,11 28,12

2002 100,00 15,02 32,20 15,08 9,62 5,46 7,78 7,39 0,38 29,92 11,50 18,42

2003 100,00 11,79 31,96 4,81 5,57 -0,76 7,09 6,85 0,24 44,36 13,37 30,99

2004 100,00 14,18 34,66 6,45 6,30 0,15 7,61 7,39 0,22 37,10 11,03 26,07

2005 100,00 15,45 36,10 4,96 5,07 -0,10 8,13 7,85 0,28 35,35 9,92 25,43

2006 100,00 12,36 38,34 3,39 3,47 -0,09 7,67 7,43 0,24 38,24 10,05 28,19

2007 100,00 13,50 37,35 3,59 3,54 0,06 8,09 7,81 0,28 37,46 10,53 26,93

Fonte: Banco Central do Brasil, (2007)

Conforme observado no perodo analisado, apenas no ano de 2002 os recolhimentos compulsrios possuam um peso relativamente significativo na composio do spread, nos demais anos a mdia foi de 4,75%. O estudo sugere que o ambiente legal, os nveis de risco da economia, a taxa de crescimento do PIB e a taxa bsica de juros so os fatores que mais influenciam o spread bancrio, ou seja, dos determinantes macroeconmicos, os compulsrios so os menos relevantes. O maior peso sobre o spread brasileiro recai sobre a inadimplncia, mais de um tero do total. A inadimplncia est associada ao ambiente legal, pois se as instituies forem fracas, o risco de crdito aumenta (AFONSO, et al., 2009). Rodrigues e Takeda (2004) demonstram que uma elevao dos compulsrios pode elevar os spreads. Pode-se esperar ento, que a reduo dos compulsrios, ao menos em tese, gere menores spreads, mas essa no a realidade do caso brasileiro. A relao entre

recolhimentos compulsrios e spread bancrio ainda carece de estudos empricos mais aprofundados. Mas ao que parece, pelo menos para o caso brasileiro, quando os compulsrios sobem, esse aumento pode sim influenciar na elevao do spread, porm quando a alquota de recolhimento cai, a reduo do spread no ocorre, ou ocorre em menor proporo. Costa e Nakane (2004) em uma anlise com 100 instituies bancrias puderam revelar que o peso dos compulsrios na composio do spread brasileiro de cerda de 8% do total. Porm, apesar de possuir um peso relativamente baixo na composio do spread bancrio brasileiro, os altos compulsrios praticados pelo BCB reduzem os ganhos de escala dos bancos. Conseqentemente, ao perder escala, os compulsrios contribuem para, pelo menos, impedir a reduo das atuais taxas de juros praticadas pelos bancos brasileiros (RODRIGUES e TAKEDA, 2004).

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Por fim, o financiamento do governo outro fator que influencia na concesso de crdito ao setor privado. Estudos indicam que o risco relacionado aos ttulos da dvida um fator de grande relevncia na composio do spread. Alm disso, estudos mostram uma forte correlao entre endividamento pblico e spread. Os resultados indicam que variveis da situao financeira do setor pblico afetem a situao financeira do setor privado (TAKEDA, 2003a). Em suma, entre os efeitos dos recolhimentos, pode-se destacar a baixa influncia na composio do spread brasileiro, o qual o Brasil um dos lderes. Os estudos indicam que, apesar de uma baixa participao relativa na composio do spread, elevaes nas alquotas de recolhimentos compulsrios influenciam na elevao do spread. Na prxima seo ser apresentado o comportamento do crdito entre 1999 e 2009 e a influncia dos compulsrios.

3.4 COMPULSRIOS E O CRDITO

Da mesma forma que o spread bancrio possui vrios componentes em sua formao, o mercado do crdito tambm possui vrios fatores determinantes em sua oferta, como a taxa SELIC, o prprio spread, os recolhimentos compulsrios, entre outros. Nesta seo sero analisados os efeitos dos depsitos compulsrios sobre o crdito. Estudos para economias desenvolvidas mostram que a taxa de juros de curto prazo controlada pela autoridade monetria o principal indicador da poltica monetria; abrindo, porm, um pequeno espao para os recolhimentos compulsrios, que devido ao baixo nvel de recolhimento, leva a pequenos efeitos desse instrumento nestes pases. No entanto, no Brasil, a poltica monetria tem que ser avaliada observando tanto a taxa de juros de curto quanto os depsitos compulsrios, pois este instrumento possui papel de destaque na conduo da poltica monetria brasileira (TAKEDA, 2003a). Antes de apresentar os efeitos do compulsrio sobre o crdito, deve-se iniciar avaliando a importncia do canal do crdito na economia brasileira, especificamente a importncia dos emprstimos bancrios ao setor privado. Takeda (2003a) compara as alternativas de financiamento das empresas brasileiras, no qual se observa o nvel de emisses primrias de debntures e notas promissrias e a emisso primria de aes no Brasil em relao zona do Euro e EUA. Os resultados mostram que o

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Brasil possui uma baixa relao entre as alternativas de financiamento e o PIB, o que aumenta a importncia do canal do crdito, em especial ao crdito bancrio. Era de se esperar que o volume de crdito bancrio compensasse esta falta de alternativas, mas os resultados mostram que alm de serem poucas as alternativas, tambm o crdito bancrio ao setor privado no Brasil apresenta um nvel inferior aos pases onde o crdito bancrio a principal fonte de financiamento. Aliado a esses fatores, existe o fato do baixo acesso das empresas brasileiras aos financiamentos internacionais, o que em conjunto s situaes acima, pressiona o preo (taxa de juros) do crdito bancrio brasileiro, alm de torn-lo essencial para o financiamento privado no Brasil. Tradicionalmente as polticas monetrias destacam maior importncia aos canais de poltica monetria que operam atravs da taxa de cmbio e taxa de juros. Existe, porm, uma viso em que os mercados de crdito desempenham um papel independente, transmitindo economia real as aes de poltica monetria. Vale notar que os compulsrios passaram a incidir at sobre as operaes de crdito, mostrando a importncia do canal do crdito no Brasil (TAKEDA, 2003a). Para entender o cenrio da poltica monetria atual no Brasil, preciso olhar para um passado um pouco mais distante, especificamente o da poltica monetria brasileira no perodo do Plano Real, que trouxe grande aumento dos recolhimentos compulsrios, chegando a 100% do total dos depsitos vista. Os aumentos visavam garantir o perfil restritivo da poltica monetria poca, e com isso evitar a expanso do crdito e da demanda, o que poderia causar inflao e colocar o Plano Real sob risco de fracasso (GARCIA, 1995). No Brasil, no incio do Plano Real a busca ao controle inflacionrio, a rpida elevao da renda advinda da estabilizao, e o temor de que o crdito se expandisse alm do desejvel, levaram o Banco Central a restringir o crdito. Tradicionalmente ocorria uma elevao dos juros a fim de conter tal presso, mas o Brasil passava por um dilema, que deveria ser equacionado de maneira que as taxas de juros fossem elevadas a fim de atrair o capital estrangeiro e frear a inflao, porm no poderia ser um causador de problemas fiscais ao ponto de descontrolar a dvida pblica. A soluo teria que conter o crdito sem elevar a dvida pblica. E foi isso que o Banco Central fez, ou pelo menos tentou, elevando os recolhimentos compulsrios, tanto dos recursos vista quanto dos recursos a prazo (TORRES, 1999). Durante o grande perodo de inflao que viveu o Brasil, os bancos obtinham receitas inflacionrias, o chamado float, e neste sentido disputavam depsitos, ampliando a rede de atendimento e oferecendo servios gratuitos. Nesse perodo a prioridade da autoridade

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monetria em relao ao mercado financeiro era de fiscalizar o cumprimento das regras e regulamentos. Aps o fim da inflao, devido ao sucesso do Plano Real, o Banco Central voltou suas atenes para o problema do crdito concedido pelo sistema financeiro brasileiro, considerado incipiente pelo Governo e pelo Banco Central. Por esta razo, em outubro de 1999, o Banco Central tornou pblico o projeto Juros e Spread Bancrio, no intuito de reduzir os custos dos emprstimos bancrios, e com isso aumentar o crdito no Brasil (BANCO CENTRAL DO BRASIL, 2002). Dados do Banco Central para o perodo de 1999 a 2002 apontam o crescimento das operaes de crdito com recursos livres, que subiu de 8,4% para 15,1% do PIB neste perodo. Porm verificou-se que a partir de 2001 que a tendncia de queda das taxas de juros nas operaes de crdito, iniciado em 1999, foi interrompida. Vrios fatores contriburam para a elevao dos juros, entre eles o aumento dos depsitos compulsrios sobre recursos prazo, que em setembro de 2001 teve sua alquota elevada de 0 para 10%. Diante disso, o Banco Central reforou o compromisso de tomar vrias medidas no intuito de diminuir os juros e aumentar o volume do crdito na economia, entre os quais destaca-se o compromisso assumido de reduo gradativa dos depsitos compulsrios, compromissos assumidos oficialmente desde 1999 (BANCO CENTRAL DO BRASIL, 2002). Apesar dos esforos das autoridades monetrias para tentar aumentar a proporo crdito/PIB, o que se pode observar para o caso brasileiro, que existe um deslocamento de recursos do setor privado em direo aos ttulos pblicos e aos recolhimentos compulsrios. O que se observa no perodo de 2001 a meados de 2003 a tendncia de que os recursos captados de terceiros pelos bancos foi cada vez menos sendo empregado na concesso de crdito ao setor privado (TAKEDA, 2005). No mesmo ano de 2003, a tendncia de queda na oferta de crdito comeou a ser revertida, e o Brasil comeou a viver um novo ciclo de expanso do crdito, que pode ser atribudo a dois fatos. O primeiro fator poltico, pois havia o temor de que mudanas radicais na conduo da poltica monetria pudessem ocorrer com a eleio do presidente Lula, e tais mudanas no ocorreram; e o segundo fator, no campo macroeconmico, no qual houve uma melhora significativa das contas externas devido ao contexto internacional favorvel s exportaes. Este cenrio produziu um ambiente com menor volatilidade econmica e de tendncia de queda nas taxas bsicas de juros. Esses fatores somados induziram os bancos a redefinirem suas estratgias, priorizando a expanso do crdito (FUNDAO DO DESENVOLVIMENTO ADMINISTRATIVO, 2008).

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Em relao ao peso dos compulsrios sobre o crdito, TAKEDA (2003a) verificou que existe um forte indcio de que o crdito livre dos bancos maiores responde com mais peso a variaes do instrumento de depsitos compulsrios (neste estudo o autor usou um agregado de todas as formas de recolhimento para anlise) em relao aos bancos menores, devido ao fator progressivo dos recolhimentos e das dedues. Desta forma, ficou evidente que os bancos maiores so os que recolhem maiores propores dos seus ativos sob a forma de compulsrios. Apesar da tendncia de queda ter comeado a ser revertida a partir de 2003, a relao crdito/PIB no Brasil ainda considerada baixa em comparao a muitos pases, conforme tabela 6 a seguir. Para alguns pases ainda no havia dados disponveis para 2009.

TABELA 4 - Pases selecionados: Crdito domstico ao setor privado* (% PIB)

Pas 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Argentina 24,9 23,9 20,8 15,3 10,8 10,5 11,7 13,0 14,5 13,7 13,5 Austrlia 83,9 87,4 88,2 90,9 99,0 102,5 108,4 113,5 122,2 126,7 127,7 Brasil 31,6 33,0 30,4 30,7 28,7 29,0 31,4 40,3 47,9 53,6 Canad 99,2 95,7 178,3 173,2 167,0 170,0 178,2 194,2 127,4 128,6 Chile 70,3 73,6 76,2 77,7 78,4 79,5 80,3 81,9 88,3 96,9 China 111,5 112,3 111,3 118,9 127,2 120,1 113,3 110,7 107,5 103,7 127,3 Islndia 72,9 97,1 100,1 105,2 130,4 164,9 247,7 319,5 ndia 25,9 28,8 29,1 32,8 32,1 35,6 39,3 43,3 45,2 49,0 49,2 Japo 231,1 222,3 193,1 182,4 180,8 174,0 182,8 179,9 172,7 164,3 Coria do Sul 85,3 87,4 90,4 95,7 97,7 92,5 95,1 95,1 99,6 108,8 107,6 Rssia 13,1 13,3 16,5 17,7 21,0 24,1 25,7 32,4 38,7 41,3 frica do Sul 134,4 133,7 142,6 115,0 118,9 128,6 138,7 157,1 162,5 145,1 Sucia 98,8 42,6 98,8 100,0 101,0 101,3 107,9 112,8 121,5 127,3 Sua 167,9 158,5 153,6 152,7 156,9 158,8 164,4 169,5 173,6 165,4 Turquia 17,4 18,4 16,1 15,2 15,2 17,8 22,8 25,9 29,5 32,6 Reino Unido 118,5 129,3 134,4 138,3 143,1 150,8 159,6 171,1 188,1 210,3 213,4 Estados Unidos 179,3 170,7 178,9 169,2 184,2 188,3 192,2 199,3 206,2 190,0 Fonte: Banco Mundial, Elaborao prpria. *Crdito domstico ao setor privado refere-se aos recursos financeiros fornecidos ao setor privado, na forma de emprstimos, aquisio de ttulos, crdito comercial e outras contas de recebveis que apresentam um direito de pagamento. Em alguns pases, empresas estatais so includas no setor privado.

Em suma, o que se observa que o crdito bancrio ao setor privado de extrema importncia no Brasil. Apesar disso, verifica-se a pequena alternativa de financiamento das empresas brasileiras, e a baixa oferta de crdito comparativamente a outros pases. Neste sentido, os compulsrios, conjuntamente com a taxa SELIC, tm grande impacto no comportamento do crdito no Brasil, pois devido s polticas monetrias restritivas iniciadas no Plano Real, o Brasil vive hoje sob os efeitos dessas polticas, de forma que a reduo ou elevao dos compulsrios podem de fato alterar a oferta de crdito no setor bancrio.

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Por fim, verifica-se no Grfico 4 a seguir que o Brasil tem uma tendncia de queda na relao crdito/PIB at meados de 2003, e que a partir de ento entra em uma nova tendncia, a de elevao desta relao, a qual ainda considerada muito baixa.

50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 jul/99 jul/00 jul/01 jul/02 jul/03 jul/04 jul/05 jul/06 jul/07 jul/08 jan/99 jan/00 jan/01 jan/02 jan/03 jan/04 jan/05 jan/06 jan/07 jan/08 jan/09 jul/09

GRFICO 4: Relao crdito/PIB no Brasil Total sistema financeiro 1999 a 2009 Fonte: Banco Central do Brasil Elaborao Prpria.

Na seo seguinte sero abordados o desdobramento da crise financeira de 2008 no Brasil e o comportamento dos compulsrios.

3.5 BRASIL: A CRISE DE 2008 E OS COMPULSRIOS

Nesta seo no sero analisadas as origens da crise, os impactos a nvel internacional, etc., mas sero analisados como as autoridades brasileiras enfrentaram os efeitos da crise Subprime, e neste contexto como se deu a utilizao dos recolhimentos compulsrios. Diante disso, o alvo ser o canal do crdito , ainda que a crise tenha atingido a economia brasileira de vrias maneiras alm do crdito. A quebra do banco de investimentos norte-americano Lehman Brothers, em 15 de setembro de 2008, marcou o momento de agravamento da crise financeira, iniciada um ano antes nos pases ricos. Este evento mostrou que a crise era um fenmeno sistmico, e que j comeava a se espalhar para as economias emergentes, dentre as quais, o Brasil (INSTITUTO DE ESTUDOS PARA O DESENVOLVIMENTO INDUSTRIAL, 2009).

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Para entender como a crise se abateu sobre o Brasil, deve-se verificar o comportamento dos recolhimentos compulsrios antes mesmo dela se agravar por aqui, e como isso influenciou em seu desfecho. O Brasil vivia naquele momento uma forte expanso do crdito. Desencadeado pelo incio dos recolhimentos compulsrios sobre os depsitos bancrio nas operaes de leasing, no incio de 2008, as instituies financeiras comearam a adotar estratgias de captao mais agressivas e consideradas de alto risco, como por exemplo, a vinculao de emprstimos a contratos de derivativos cambiais e captao via CDBs com prazos e juros maiores (INSTITUTO DE ESTUDOS PARA O DESENVOLVIMENTO INDUSTRIAL, 2009). Esse novo cenrio de alto risco deriva, em parte, dos efeitos dos recolhimentos compulsrios. O recolhimento sobre as operaes de leasing resultou na retrao das emisses de debntures pelas empresas de leasing e isso acirrou a concorrncia pela captao de recursos entre os grandes bancos. O resultado foi o aumento dos prazos e dos juros pagos em operaes de CDBs, o que ao final, levou a um aumento dos juros cobrados aos clientes bancrios (FREITAS, 2009). Este cenrio de fragilidade nas posies financeiras aumentou a vulnerabilidade em grande parte das instituies bancrias, especialmente as de pequeno e mdio porte, diante do agravamento da crise que ocorreu a partir de setembro de 2008 (INSTITUTO DE ESTUDOS PARA O DESENVOLVIMENTO INDUSTRIAL, 2009). Tendo em mente a vulnerabilidade em que se encontravam as instituies bancrias e o agravamento da crise, dois mecanismos de contgio comearam a agir sobre o mercado do crdito brasileiro. Primeiro, a reorganizao dos portflios de filiais de bancos estrangeiros; e segundo, os grandes prejuzos de empresas que detinham contratos de derivativos cambiais, prejuzos estes causados pela desvalorizao do Real. A necessidade de caixa para cobrir os prejuzos no mercado de hipotecas subprime, levou os bancos internacionais a reduzirem o crdito inter-fronteiras, bem como reduzir suas operaes domsticas, no qual o Brasil foi o pas mais afetado, onde a reduo chegou a cerca de USD 56 bilhes. Os prejuzos das empresas com operaes em derivativos tambm afetou os bancos de mdio porte, pois parte das perdas sofridas foram suportadas, como contraparte, por estes bancos. Alm dos prejuzos, a confiana nestes bancos ficou abalada, e os grandes investidores migraram para bancos maiores ou estatais, agravando ainda mais a situao destes bancos (INSTITUTO DE ESTUDOS PARA O DESENVOLVIMENTO INDUSTRIAL, 2009). Para as empresas, estudos estimam que os prejuzos acumulados com os derivativos cambiais alcanaram a cifra de USD 25 bilhes, equivalente a 2% do PIB brasileiro. O

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aumento do risco decorrente dos grandes prejuzos com derivativos levou as instituies bancrias a reduzirem as operaes de crdito, fato este que levou ao aumento do spread bancrio (OREIRO e ARAJO, 2009). O aumento da preferncia pela liquidez dos bancos tradicional em momentos de crise, e nestes casos os bancos procuram por ativos facilmente conversveis em meio de pagamento, e dentre estes as reservas bancrias so a opo mais segura. Neste cenrio de incertezas, verificou-se a diminuio do crdito e o aumento das reservas voluntrias dos bancos, que teve um aumento de 2% em apenas um ms. Diante dessa situao, o BCB decidiu intervir no problema do aumento da preferncia pela liquidez dos bancos, usando para isso o instrumento dos compulsrios. Assim, o BCB decidiu liberar de parte dos recolhimentos compulsrios, injetando na economia, apenas no ms de outubro de 2008, cerca de 20 bilhes de Reais. O objetivo que o Banco Central pretendia alcanar com essa medida, era a de aumentar a liquidez no sistema bancrio, e atravs disso restabelecer o nvel de crdito que vinha sendo praticado antes do agravamento da crise (OREIRO e ARAJO, 2009). Olhando apenas para os ndices gerais do crdito (Grfico 2 , mostrado anteriormente), a gravidade no refletida, pois apesar do cenrio de incertezas que vigorava naquele momento, o crdito atingiu nveis recordes para o Brasil. No entanto, quando os dados so desagregados, possvel verificar que mudanas importantes estavam ocorrendo nas diversas modalidades de emprstimos. A exemplo, a partir de setembro de 2008, verificada uma forte queda no ritmo de emprstimos realizados com os recursos livres. Neste sentido, vrias empresas, que tinham mantido seus planos de investimento, foram pegas de surpresa com a desacelerao, no ltimo trimestre, de 6 p.p no nvel de emprstimos, isto significou grande restrio de crdito s empresas. Essa queda deriva do impacto que a crise de confiana e demais canais de contgio tiveram sobre o crdito, dos quais se destacam o aumento do custo de captao, devido aos maiores spreads; a inadimplncia, que tambm subiu neste perodo; e tambm o aumento da preferncia pela liquidez dos bancos (INSTITUTO DE ESTUDOS PARA O DESENVOLVIMENTO INDUSTRIAL, 2009). Outro fato de importncia na anlise do volume de crdito a questo da variao cambial, que em modalidades com recursos externos obteve um ganho considervel devido desvalorizao do Real. Este fato permitiu, em parte, que os ndices gerais de crdito permanecessem em patamares elevados, ainda que outras linhas de crditos importantes estivessem em queda.

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O crdito com recursos livres para as pessoas fsicas teve uma queda menos acentuada, 3,9 p.p no ltimo trimestre de 2008. Essa queda foi atenuada principalmente pelos crditos via carto de crdito e cheque especial, que so modalidades mais rentveis aos bancos e concedidas com grande antecedncia aos clientes. A modalidade de emprstimos para aquisio de veculos foi fortemente afetada, em parte por problemas enfrentados pelas instituies bancrias lderes neste segmento, e em parte pelas instituies bancrias de pequeno porte, enfrentado dificuldades na venda de suas carteiras. Em paralelo, enquanto os emprstimos com os recursos livres dos bancos caam, os emprstimos direcionados crescia no ltimo trimestre de 2008, impulsionado principalmente pelos bancos estatais (INSTITUTO DE ESTUDOS PARA O DESENVOLVIMENTO INDUSTRIAL, 2009). Diante deste cenrio, o Banco Central toma a medida de liberar os compulsrios. Porm essa medida no surtiu efeito esperado, pelo contrrio, as reservas bancrias se deterioraram ainda mais, caindo 12,86% de setembro para outubro de 2008. Isso se deve ao fato de realizaes de operaes de venda de reservas internacionais no mercado de cmbio vista, no intuito de conter a rpida desvalorizao do Real. Essa operao resulta numa retrao da base monetria, que deve ser neutralizada, em seqncia, pela compra de ttulos pblicos no mercado secundrio. No entanto o BCB no efetuou essa segunda operao na amplitude necessria, o que levou a uma contrao da base monetria, neutralizando a queda dos compulsrios (OREIRO e ARAJO, 2009). Uma viso paralela mostra que os compulsrios no surtiram efeitos devido s operaes de mercado aberto do BCB. Como exemplo, dados do prprio Banco Central mostram que a primeira medida de liberao dos compulsrios, que ocorreu no dia 29 de setembro de 2008, injetou na economia o montante de 5,46 bilhes de Reais. No mesmo dia, porm, o BCB recolheu cerca de 5,59 bilhes de Reais da economia, via operaes de mercado aberto. Diante disso, o Banco Central do Brasil se explicou dizendo que no pretendia aumentar a base monetria via recolhimentos compulsrios. O propsito era de canalizar recursos aos bancos de pequeno e mdio porte, que passavam por problemas de caixa. Neste sentido, o BCB atuou mais intensamente sobre os compulsrios de recursos prazo, principal fonte de captao de bancos pequenos e mdios. (MOREIRA, 2009). Neste relativo pequeno espao de tempo, aproximadamente trs meses, o instrumento de depsitos compulsrios foi amplamente utilizado pelo Banco Central, no intuito de aumentar a liquidez do sistema financeiro. Porm como observado anteriormente, as medidas no surtiram o efeito esperado. Apesar disso, o nvel do crdito na economia foi mantido, em parte devido aos ganhos cambiais e aumento do crdito direcionado dos bancos estatais. Esses

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fatos compensaram a queda no nvel de emprstimos com recursos livres e outras modalidades ao setor privado. As medidas adotadas nesse perodo esto no anexo 3.

3.6 CONSIDERAES FINAIS

Neste captulo apresentou-se a estrutura dos depsitos compulsrios desde 1999 at 2009. De l pra c ocorreram diversas mudanas em sua estrutura. Verificou-se que desde o incio do perodo a tendncia de queda, porm o nvel de recolhimentos no Brasil ainda muito alto em relao aos pases de mesmo estgio de desenvolvimento. O grfico 5 mostra as alquotas de recolhimentos compulsrios sobre os depsitos a vista no Brasil e pases selecionados no ano de 2006, no qual possvel observar que o nvel de recolhimento compulsrio brasileiro bem acima da mdia. Tambm verificado que os recolhimentos compulsrios podem chegar ao seu limite mnimo, zero, como por exemplo o caso canadense.

60 50 40 % 30 20 10 0
Ca na d Au str lia No va Ze ln dia do Su l Zo na do Eu ro Co lm bia Ta iln d ia Tu r qu ia ia Ch ina nd ia Bra s il Ch ile M xic Bo lv Eu a o

GRFICO 5: Alquotas compulsrias sobre depsitos vista Pases selecionados. Fonte: Federao Brasileira De Bancos, (2006).

Estudos comprovam que a relao entre compulsrios e spread praticamente nula, fato esse que vai contra o discurso dos bancos, que alegam que um dos principais fatores para o alto nvel de spread bancrio no Brasil seja o alto nvel dos recolhimentos. J em relao ao crdito, os compulsrios, juntamente com a SELIC e o spread, contribuem para o baixo nvel de crdito na economia brasileira ainda que a tendncia seja de elevao desse ndice.

fr

ica

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Foi possvel observar, no perodo de 1999 a 2009, que o instrumento foi largamente utilizado pelo BCB. Neste mesmo perodo os recolhimentos compulsrios mantiveram a trajetria de queda em suas alquotas, iniciada logo aps a estabilizao do Plano Real, enquanto a relao entre crdito/PIB crescia no pas. Essa relao carece de estudos empricos, pois obviamente outros fatores influenciaram nesse aumento do crdito (que ainda muito baixo em relao aos pases desenvolvidos), mas os dados mostram a relao crdito/ PIB saindo de 28% para 45% do PIB, enquanto os compulsrios caram de 82% para 42% dos depsitos vista. Em relao crise, sabe-se que uma crise financeira pode afetar um pas sob vrias frentes, como por exemplo, na taxa de cmbio, nos juros, no risco pas, na fuga de capitais, no crdito, etc. Diante disso, com foco nos depsitos compulsrios, foi analisado como este instrumento foi utilizado para tentar combater a crise financeira de 2008. Porm como observado, as liberaes dos compulsrios no surtiram os efeitos esperados. Parte desse fracasso ocorreu devido a preferncia pela liquidez dos bancos ter aumentado; parte pela ao do prprio BCB, enxugando a base monetria em duas frentes, uma na venda de divisas para conter a rpida desvalorizao do Real, e outra na venda de ttulos nas operaes de mercado aberto. Foi verificado tambm, que neste relativo pequeno espao de tempo (1999 a 2009), os compulsrios passaram por vrias mudanas, tornando suas regras complexas, distorcidas e sem transparncia, indicando que os objetivos desse instrumento podem ir alm do tradicional receiturio econmico (RIBEIRO e BARBOSA, 2005). Tendo em mente o que foi visto, verificou-se que o compulsrio uma eficaz ferramenta de controle da inflao, no sendo um substituto para as polticas monetrias via taxa de juro, mas sim um instrumento complementar. Neste sentido, o instrumento torna-se uma eficaz ferramenta na conduo da poltica monetria brasileira, pois os compulsrios afetam a oferta de crdito e o spread bancrio, pois reduz a oferta de recursos disponveis para emprstimos e encarece a captao de recursos, provocando uma contrao monetria e reduzindo a demanda agregada, e finalmente contendo a inflao.

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4 CONCLUSES

O presente trabalho props-se a apresentar a operacionalizao da poltica monetria brasileira, com foco no uso dos recolhimentos compulsrios, desde a implementao do RMI, em 1999 at o ano de 2009. Inicialmente foram apresentadas as principais escolas macroeconmicas, bem como a operacionalidade da poltica monetria e seus principais instrumentos. Essa reviso de literatura necessria para a compreenso do modus operandi da poltica monetria. O perodo de interesse do trabalho inicia-se em 1999, ano de implantao do RMI. Diante do que foi exposto, pode-se verificar que a poltica monetria brasileira baseada no receiturio novo-clssico, escola esta que acredita que a funo primordial do Banco Central seja garantir a estabilidade de preos. O trabalho verifica a operacionalidade dos compulsrios, suas funes

macroeconmicas e a tendncia mundial. Foi observado que a utilizao desse instrumento est em queda em quase todo o mundo. Porm, no Brasil, esse instrumento ainda amplamente utilizado. E qual seria a razo do Brasil ir contramo mundial? A anlise precisou voltar um pouco no tempo, e verificou-se que a estrutura atual dos depsitos compulsrios tiveram origem em 1994, com a implementao do Plano Real. Nesse momento histrico era necessrio que a autoridade monetria garantisse a eficcia do Plano, e temores que o crdito e o consumo alcanassem nveis considerados danosos, fizeram com que o recolhimento chegasse a 100% dos depsitos vista. Tendo o plano o sucesso garantido, a autoridade monetria voltou sua ateno para o crdito do mercado financeiro, considerado incipiente pelo prprio Banco Central. Neste sentido o Banco Central iniciou uma srie de medidas que pudessem reduzir os custos do crdito brasileiro (os spreads e os juros). Entre estas medidas anunciadas pelo BCB, publicamente a partir de 1999, esto a consolidao da reduo dos compulsrios, iniciada logo aps a implementao do Plano Real. Porm mesmo com tendncia de queda, as alquotas brasileiras so uma das maiores do mundo. Deve-se destacar a tendncia de queda dos compulsrios, que acompanhada da tendncia de elevao na relao crdito/PIB da economia brasileira. Certamente estudos economtricos aprofundados para testar essa correlao se fazem necessrios, mas, pelo menos teoricamente, pode-se especular na possibilidade de que essas redues foram importantes na elevao do crdito no Brasil.

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Analisou-se tambm os efeitos do compulsrio sobre o spread bancrio brasileiro, considerado um dos maiores do mundo. Apesar dos bancos alegarem que os compulsrios tm grande culpa pelo nvel dos spreads, foi verificado que o peso relativo desse instrumento relativamente baixo em sua composio. Porm verifica-se que alteraes nas alquotas podem ter efeitos sobre o spread, todavia com um peso muito menor que o alegado pelos banqueiros. Foi analisado o comportamento do crdito na economia brasileira, e pode-se verificar que neste caso os compulsrios podem ter uma influncia relativamente elevada, pois no apenas influencia no custo de captao dos bancos, como tambm afeta o volume de reservas disponveis para emprstimo. Por fim, foi analisado o comportamento dos compulsrios no perodo da crise financeira que atingiu o Brasil em 2008. Verificou-se que o cenrio causado pela crise levou a uma abrupta diminuio do crdito internacional e fuga de capitais do Brasil. Neste sentido o Banco Central, preocupado inicialmente com a desvalorizao cambial e inflao, vendeu reservas internacionais, alm de outras medidas. Entre as medidas que nos interessa neste trabalho, os compulsrios, cabe ressaltar a preocupao da autoridade brasileira em reduzir as alquotas de recolhimento, no intuito de aumentar a liquidez no sistema financeiro. Foi verificado, porm, que a atitude descrita acima de vender reservas, aliada com as operaes de mercado aberto, neutralizaram os efeitos da liberao de reservas bancrias, que ocorreram atravs da reduo das alquotas. Essas aes do Banco Central enxugavam as reservas liberadas, de modo que, apesar do intenso uso desse instrumento, seus efeitos no obtiveram o resultado terico esperado. Verificou-se que os compulsrios cumprem um importante papel na conduo da poltica monetria brasileira, sobretudo em relao ao controle da inflao, objetivo final do RMI brasileiro, pois as alquotas de compulsrios reduzem a oferta de crdito e, em menor intensidade, ajudam a formar o spread. Esses fatos conduzem a uma contrao monetria, diminuindo a demanda agregada e combatendo a inflao. Diante do que foi analisado, pode-se dizer que esse instrumento de grande importncia na conduo da poltica monetria brasileira, o que vai em contradio com a tendncia mundial.

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5 REFERNCIAS BIBLIOGRFICAS

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ANEXO 1: Evoluo das alquotas de recolhimento compulsrio. Evoluo das alquotas do recolhimento compulsrio sobre recursos vista.
Medida BCB
Circ. n 2.700, de 28.06.96 Alquota Grupo A 82% - 02.08 a 08.08.96 81% - 06.09 a 2.09.96 80% - 04.10 a 10.10.96 79% - 01.11 a 07.11.96 78% - 06.12 a 12.12.96 75% - 03.01 a 09.01.97 Demais recursos - 60% para os grupos "A" e "B" Circ. n 2.927, de 08.09.99 Depsitos vista e sob aviso - 65% Demais recursos - 60% Circ. n 2.969, de 14.03.2000 Depsitos vista e sob aviso - 55% Demais recursos - 55% Circ. n 2.983, de 07.06.2000 Circ. n 3.177, de 19.02.2003 Circ. n 3.199, de 08.08.2003 Circ. n 3.413, de 14.10.2008 45% 60% 45% 42% Obs.: unificou a alquota p/ todo os recursos a vista Alquota Grupo B 82% - 06.08 a 12.08.96 81% - 03.09 a 09.09.96 80% - 01.10 a 07.10.96 79% - 05.11 a 11.11.96 78% - 03.12 a 09.12.96 75% - 07.01 a 13.01.97

Fonte: Banco Central do Brasil

Evoluo das alquotas do recolhimento compulsrio sobre recursos prazo.

Medida BCB Circ. n 2.604, de 17.08.1995 Circ. n 2.867, de 02.03.1999 Circ. n 2.885, de 06.05.1999 Circ. n 2.908, de 07.07.1999 Circ. n 2.925, de 02.09.1999 Circ. n 2.939, de 14.10.1999 Circ. n 3.062, de 24.9.2001 Circ. n 3.127, de 14.6.2002 Fonte: Banco Central do Brasil Alquota 20% 26,5% no perodo de clculo com ajuste em 5.3.1999 30% a patir do perdo de clculo com ajuste em 12.3.1999 25% a partir do ajuste de 21.5.1999 20% a partir do ajuste de 21.5.1999 10% 0%. 10% 15%

   8 6&    !8     8    (' !!Q     0     $)  E(4  0        0    HS0     0    "      9 0  8     Y E     C ' )    &R $) !P0 I    &)    &1    1           S8  T          &Y    $(Y    X     '   '    WV '         9      U     $  ! QQ I      $  !   S     I % H    ' 5    F    '8 %D       B      @  ) $     &8 8    %0    7'  63'54  3 $  1 20    0    (    &    $    "             
GRUPO B

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GRUPO A

ANEXO 2: Grupos de Bancos para Recolhimento Compulsrio 74

     6R I &R    S 8    &R P )    9 b &R P )    !P0   E  % ! P0     C Y 6     C E' Y    G  I       & a     F      F   "      AA% AA    !     WV       '    0  '

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Fonte: Banco Central Do Brasil 75

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ANEXO 3: Medidas Adotadas pelo Banco Central do Brasil para Conter a Crise de 2008

I. Circular 3.405 do BCB de 24/09/2008, introduziu as primeiras medidas voltadas para o aumento da liquidez do sistema financeiro, ainda de carter limitado: (i) prorrogao do cronograma de implementao dos compulsrios sobre depsitos interfinanceiros (leasing); o recolhimento com alquota de 20% que teria uma parcela a ser descontada em novembro foi adiada para 16/01/2009; (ii) aumento de R$ 100 milhes para R$ 300 milhes do valor a ser deduzido pelas financeiras do clculo da exigibilidade adicional sobre depsitos a prazo, vista e poupana. II. - Circular 3.407 do BCB de 2/10/2008 permitiu aos bancos o desconto de 40% do recolhimento compulsrio sobre depsito a prazo (que tem alquota de 15%) em contrapartida da compra de carteiras de crdito de outras instituies (com patrimnio de referncia mximo de R$ 2,5 bilhes). III. - Circular 3.408 do BCB dia 8/10/2008: (i) aumentou de R$ 300 milhes para R$ 700 milhes o valor do abatimento que as instituies financeiras podem fazer para calcular o compulsrio incidente sobre os depsitos de longo prazo; (ii) reduziu a alquota de recolhimento compulsrio adicional sobre depsitos vista e a prazo de 8% para 5%.

IV. - Circular 3.410 do BCB de 13/10/2008 alterou a Circular 3.408 do dia 08/10/2008, elevando o limite de iseno sobre o recolhimento compulsrio sobre os depsitos a prazo de R$ 700 milhes para R$ 2 bilhes. V. - Circular 3.411 do BCB de 13/10/2008 alterou a Circular n. 3407 de 02/10/2008, promovendo trs mudanas: (i) elevou o percentual de desconto de 40% para 70%; (ii) aumentou o patrimnio de referncia mximo do banco vendedor para R$ 7 bilhes, ampliando o nmero de instituies elegveis; (iii) ampliou o leque de operaes ativas que os bancos menores podero vender, que passaram a incluir, alm da carteira de crdito, as seguintes operaes: arrendamento mercantil, ttulos de dvida privadas de empresas no-financeiras que estejam em fundos de investimento, recebveis de FIDCs e cotas de FIDCs organizados pelo Fundo Garantidor de Crdito (FGC), sendo que, para o enquadramento na medida, essas operaes devero ter como data limite de origem o dia 30/9/2008 VI. - Circular 3.412 do BCB de 13/10/2008 autorizou as instituies financeiras a deduzirem do cumprimento da exigibilidade de recolhimento compulsrio sobre depsitos interfinanceiros os valores das operaes de aquisio de moeda estrangeira junto ao BCB. Essas operaes sero realizadas com compromisso de revenda da instituio financeira, conjugado com compromisso de recompra pelo BCB. VII. - No dia 14/10/2008, aumento de 25% para 30% da exigibilidade sobre os depsitos vista destinada ao crdito rural. VIII. Circular 3.414 do BCB de 15/10/2008, ampliou novamente o leque de ativos que as instituies financeiras podem comprar de outras instituies para se beneficiarem do

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desconto de compulsrio sobre os depsitos a prazo, com a incluso de ttulos e valores mobilirios de renda fixa, adiantamentos e outros crditos de pessoas fsicas e jurdicas no-financeiras, e depsitos interfinanceiros, com garantia desses ltimos ativos. IX. Circular 3.416 do BCB de 24/10/2008 determinou que os bancos que anteciparem suas contribuies ao FGC (Fundo Garantidor de Crdito) tero um desconto no recolhimento do compulsrio sobre depsitos vista. O valor mensal do desconto ser equivalente contribuio de um ms ao FGC. X. - Circular 3.417 do BCB de 30/10/2008 determinou que apenas 30% do total do recolhimento compulsrio sobre depsitos a prazo sero feitos por meio de ttulos pblicos (sujeitos remunerao pela Selic) e os 70% restantes em dinheiro. XI. - Resoluo 3.624 do BCB de 13/11/2008 permitiu que o compulsrio tradicional sobre depsitos vista, a prazo e poupana, at ento recolhido em espcie, passar a ser recolhido em ttulos pblicos a partir de 1 de dezembro. XII. - Circular 3.421 do BCB de 25/11/2008 permitiu aos bancos alocarem at 70% do recolhimento compulsrio sobre depsitos a prazo (como CDBs) em depsitos interfinanceiros do BNDES com prazo entre 6 e 18 meses. XIII. - Circular 3.427 do BCB de 19/12/2008 alterou novamente as regras dos recolhimentos compulsrios: (i) os depsitos interfinanceiros captados por empresas de leasing passaro a compor a base do recolhimento compulsrio sobre recursos a prazo, que tem alquota de 15%; (ii) a parcela dos recolhimentos compulsrios sobre recursos a prazo a ser recolhida em espcie diminuiu de 70% para 60%; (iii) a alquota da exigibilidade adicional sobre recursos a prazo foi reduzida de 5% para 4%; (iv) as opes para o abatimento desse recolhimento em espcie foram ampliadas, passando a incluir a aquisio de direitos creditrios, depsitos bancrios, letras de arrendamento mercantil e letras de cmbio de propriedade do FGC (Fundo Garantidor de Crdito); nesses casos, a instituio compradora poder destinar somente 20% de seu limite de deduo na aquisio de moeda estrangeira do Banco Central, com compromisso de recompra (a partir do perodo de clculo de 19 a 23/01/09, com ajuste em 30/01/09); (v) o prazo para as aquisies e aplicaes dedutveis do recolhimento em espcie foi prorrogado de 31/12/08 para 31/03/09.
Fonte: Instituto de Estudos para o Desenvolvimento Industrial, 2009.